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【公司研究】鹏鼎控股-深度报告：鹏城硬科技鼎力中国造-20200814（38页）.pdf

编号：17223

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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野全球视野本土智慧本土智慧公司研究公司研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告信息技术信息技术鹏鼎控股鹏鼎控股(002938) 买入买入合理估值： 60-65 元昨收盘： 49.15 元（维持评级）电子元器件电子元器件 2020年年 08月月 14日日一年该股与一年该股与上证综指上证综指走势比较走势比较股票数据股票数据总股本/流通(百万股) 2,311/268 总市值/流通(百万元) 113,607/13,180 上证综指/深圳成指 2,921/11,244 12 个月最高/最低(元) 54.95/24.88

2、相关研究报告：相关研究报告：鹏鼎控股-002938-财报点评：业绩符合预期，逆势稳健增长 2020-03-31 鹏鼎控股-002938-财报点评：业绩符合预期，持续受益下游技术升级 2020-03-02 鹏鼎控股-002938-2019 年三季报：核心优质资产，再获大客户转单 2019-11-01 鹏鼎控股-002938-2019 年中报：电子产业核心优质资产，5G 射频传输线值得期待 2019-08-14 鹏鼎控股-002938-月度数据点评： 19Q2 营收超预期，全年成长有望提速 2019-07-09 证券分析师：欧阳仕华证券分析师：欧阳仕华电话：

3、1 E-MAIL：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 证券分析师：许亮证券分析师：许亮电话： E-MAIL：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518120001 独立性声明：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。深度报告深度报告鹏城硬科技，鼎力中国造鹏城硬科技，鼎力中国造技术能力出众与优质客户共同成长，铸就技术能力出众与优质客户共同成长，铸就 FPC 世界龙头世界龙头 2017年公司超越日本等竞

4、争对手成为全球排名第一的FPC企业， 2019 年实现收入 266 亿元，持续成为全球第一的 FPC 供应商。公司的技术水平及产值规模仍在持续提升，龙头地位稳固。同时公司拥有全球最优质的品牌客户，与苹果、Google、Amazon、华为等国际领先品牌客户建立了深入合作，是国产科技创新的典范。核心核心 FPC 产品仍在持续升级，产品价值空间扩大产品仍在持续升级，产品价值空间扩大 FPC 是由柔性基材制成的印制电路板，具有高密度、高可靠性、高灵活性、轻薄短小、可焊性好、弯折性好等优点，符合电子产品的发展方向。3C 电子设备持续朝轻薄化、小型化、行动化方向发展。FPC 朝更小的线宽和更

5、多成熟方向发展，随着产品持续升级，单位产品价值在继续扩大。公司 FPC 产品最小线宽可以做到 10 微米，SLP 产品全球领先，miniled 背光线路板全球领先，说明公司具备全球最高水平的制造能力，契合其与全球顶级客户配套的能力。预计预计 20 年年 4 季度公司将迎来增速拐点季度公司将迎来增速拐点 5G 大产业趋势带动 FPC 需求多点开花。下游大客户下半年进入 5G 手机拉货周期，以及 MiniLED 等终端产品对 FPC 高端需求提升，公司 2020 年进一步加大资本开始以满足市场需求。公司在淮安、深圳、秦皇岛等三大基地投资 50 亿元扩充 SLP、FPC 及配套加工等产

6、品产能。随着大部分产能在下半年旺季释放，预计 20 年 Q4 将是公司 2017 年 Q4 以来业绩增速大拐点，公司即将迎来新一轮的快速成长期。风险提示风险提示下游需求不足，行业竞争加剧。维持维持“买入买入”评级，目标股价评级，目标股价 60-65 元元在 5G 产业趋势下，大规模快速通信数据对硬件要求进一步提升，产品价值不断提升。龙头企业持续创新，市场份额进一步提升。公司是稳定成长且盈利优质的资产，享估值溢价。我们预计 20-22 净利润 32.2/39.9/45.5 亿元，当前股价对应 PE 分别为 33.4/26.9/23.6x，维持 “买入”评级。盈利预测和财务指标盈

7、利预测和财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 25,855 26,615 28,735 34,916 37,776 (+/-%) 8.1% 2.9% 8.0% 21.5% 8.2% 净利润(百万元) 2771 2925 3224 3991 4554 (+/-%) 51.7% 5.5% 10.2% 23.8% 14.1% 摊薄每股收益(元) 1.20 1.27 1.39 1.73 1.97 EBIT Margin 17.9% 17.9% 15.1% 15.4% 15.7% 净资产收益率(ROE) 15.5% 14.7% 14.9% 16.6% 17

8、.1% 市盈率(PE) 38.8 36.8 33.4 26.9 23.6 EV/EBITDA 18.9 18.0 21.6 17.7 15.9 市净率(PB) 6.0 5.4 5.0 4.5 4.0 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 1.0 2.0 3.0 J/19A/19O/19 D/19F/20A/20 上证指数鹏鼎控股请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野全球视野本土智慧本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要估值与投资建议估值与投资建议鹏鼎控股主营各类印制电路板的设计、研发、制造与销售。按照下游应用领域不同， PCB 产

9、品可分为通讯用板、消费电子及计算机用板以及其他用板等，并广泛应用于手机、网络设备、平板电脑、可穿戴设备、笔记本电脑、服务器/ 储存器及汽车电子等下游产品。目前公司与苹果公司、 OPPO、华为、 Google、 Amazon、Microsoft、Facebook 等国际领先品牌客户建立了深入合作，通过不断与全球一流客户的合作，公司逐渐壮大并成为全球排名第一的 PCB 企业。鹏鼎总部位于深圳，生产基地分布在深圳、秦皇岛、及淮安。其中深圳两个厂区主要生产 FPC、HDI 和后道 SMT，淮安园区负责 FPC 和 SMT，淮安综保区厂主要生产 RPCB，秦皇岛园区则生产 FPC 和 S

10、LP。随着淮安及秦皇岛项目逐步投产，未来公司 FPC 及 SLP 产品放量可期。公司围绕 FPC 及 SLP 等产品主要有三大扩产项目在建，分别为： (1)、投资 30 亿元在淮安园区新建 FPC 生产线年产能 133.8 万平方米，达产后预计实现收入 45.25 亿元； (2)、投资 24 亿元在秦皇岛园区新建高阶 HDI 印制电路板智能制造生产线年产能 33.4 万平方米，达产后预计实现收入 22.31 亿元； (3)、投资 15.52 亿元在深圳园区建设 40 组组装线，达产后预计实现收入 25 亿元。核心假设与逻辑核心假设与逻辑 FPC 弯折性好、轻薄等特点，符合电子产品

11、高密度、小型化、高可靠性的发展弯折性好、轻薄等特点，符合电子产品高密度、小型化、高可靠性的发展方向。方向。FPC 是由柔性基材制成的印制电路板，主要由金属导体箔、胶粘剂和绝缘基膜三种材料组合而成，具有高密度、高可靠性、高灵活性、轻薄短小、可焊性好、弯折性好等优点，在通信设备、计算机、消费电子、汽车电子、工控医疗等领域均有广泛应用，市场前景广阔。顺应手机发展新趋势，顺应手机发展新趋势，SLP 有望成为主流主板方案。有望成为主流主板方案。技术进步推动智能手机等 3C 电子设备持续朝轻薄化、小型化、行动化方向发展，为实现更少空间、更快速度、更高性能的目标，其对印制电路板的“轻、薄、短、小

12、”要求不断提高。特别是随着手机等智能电子终端功能的不断增多，I/O 数也随之越来越多，必须进一步缩小线宽线距。股价变化的催化因素股价变化的催化因素 1、智能手机及可穿戴终端加速放量； 2、 5G 带动电子终端持续升级；核心假设或逻辑的主要风险核心假设或逻辑的主要风险下游需求不及预期，行业竞争加剧。 oPtQrMqNpNrQrNmRxPxOmP6MbPbRnPpPpNpPkPqQxPlOpOqM6MqRqPxNtRnOuOpNmM 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野全球视野本土智慧本土智慧 Page 3 内容目录内容目录投资摘要投资摘要 . 2 估值与投资建议 . 2 核

13、心假设与逻辑 . 2 股价变化的催化因素 . 2 核心假设或逻辑的主要风险 . 2 估值与投资建议估值与投资建议 . 6 绝对估值：60-65 元 . 6 绝对估值的敏感性分析 . 7 相对法估值：55-70 元 . 7 投资建议：合理估值 60-65 元, 给予“买入”评级 . 7 二十载深耕铸就全球二十载深耕铸就全球 FPC 龙头龙头 . 8 全球柔性电路板 FPC 龙头 . 8 FPC 和 SLP 产能扩张，未来产品放量可期 . 10 业绩稳步增长，自动化升级改善盈利能力 . 11 持续研发投入，占领行业技术制高点 . 13 5G 带动带动 FPC 需求多点开花需求多点开花 . 16 F

14、PC：增速最快的 PCB 细分领域 . 16 智能手机升级，带动 FPC 量价齐升 . 17 可穿戴设备/汽车电子打开未来 FPC 成长空间 . 21 大陆厂商加速布局 FPC 新产能 . 23 SLP 成成 PCB 厂商必争之地厂商必争之地 . 25 顺应手机发展新趋势，SLP 有望成为主流方案 . 25 iPhone 引领主板变革，率先使用 SLP . 25 全球竞争格局全球竞争格局 . 28 日本旗胜（Nippon Mektron） . 28 迅达科技（TTM Technologies, Inc.） . 28 欣兴电子 . 29 华通电脑（Compeq） . 29 AT&S . 30 盈

15、利预测盈利预测 . 32 假设前提 . 32 未来年盈利预测 . 33 风险提示风险提示 . 34 附表：财务预测与估值附表：财务预测与估值 . 36 国信证券投资评级国信证券投资评级 . 37 分析师承诺分析师承诺 . 37 风险提示风险提示 . 37 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明 . 37 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野全球视野本土智慧本土智慧 Page 4 图表目录图表目录图图 1：公司历史沿革：公司历史沿革 . 9 图图 2：公司股权结构图：公司股权结构图. 9 图图 3：臻鼎控股股权重整过程：臻鼎控股股权重整过程 . 10 图图 4：臻鼎控股业务结构：

16、臻鼎控股业务结构 . 10 图图 5：公司营业收入及增长率：公司营业收入及增长率 . 11 图图 6：公司归母净利润及增长率：公司归母净利润及增长率 . 11 图图 7：公司季度营业收入：公司季度营业收入 . 12 图图 8：公司利润率情况：公司利润率情况 . 12 图图 9：公司期间费用率情况：公司期间费用率情况 . 12 图图 10：公司业务收入拆分（百万元）：公司业务收入拆分（百万元） . 13 图图 11：公司业务毛利率情况：公司业务毛利率情况 . 13 图图 12：公司现金流情况：公司现金流情况 . 13 图图 13：公司资产负债率远低于：公司资产负债率远低于同行同行 . 13 图图

17、 14：公司研发费用：公司研发费用 . 15 图图 15：2019 年公司研发费用领先于同行年公司研发费用领先于同行 . 15 图图 16：2018 年全球年全球 PCB 市场产值结构市场产值结构 . 16 图图 17：2018 年全球年全球 FPC 市场下游应用市场下游应用 . 16 图图 18：全球：全球 PCB 及及 FPC 行业市场规模行业市场规模 . 16 图图 19：2018 年全球前五大年全球前五大 FPC 厂商的市场份额厂商的市场份额 . 17 图图 20：使用：使用 OLED 屏幕的智能手机型号屏幕的智能手机型号 . 18 图图 21：2019 年智能手机各类显示面板渗透率年

18、智能手机各类显示面板渗透率 . 19 图图 22：硬屏：硬屏 AMOLED、柔屏、柔屏 AMOLED 出货量预测出货量预测 . 19 图图 23：全球：全球 5G 频谱部署情况一览频谱部署情况一览 . 19 图图 24：LCP 软板结构软板结构 . 20 图图 25：MPI 薄膜薄膜 . 20 图图 26：FPC 广泛应用于可穿戴设备及广泛应用于可穿戴设备及 AR/VR 头显设备头显设备 . 21 图图 27：全球可穿戴设备出货量：全球可穿戴设备出货量 . 21 图图 28：TWS 耳机出货量预估耳机出货量预估 . 22 图图 29：真无线耳机市场快速增长：真无线耳机市场快速增长 . 22 图

19、图 30： AirPods 2 代中使用约代中使用约 5 条条 FPC . 22 图图 31： Apple Watch Series 4 使用约使用约 13 条条 FPC . 22 图图 32：FPC 在汽车电子领域应用广泛在汽车电子领域应用广泛 . 23 图图 33：汽车电子占整车成本比重情况：汽车电子占整车成本比重情况 . 23 图图 34：全球汽车用：全球汽车用 FPC 市场规模预测市场规模预测 . 23 图图 35：堆叠：堆叠 SLP 有效利用手机内部空间有效利用手机内部空间 . 26 图图 36：iPhone X 主板采用主板采用 SLP 堆叠堆叠 . 26 图图 37：SLP 供需

20、分析供需分析 . 26 图图 38：全球：全球 SLP 类载板市场规模及预测类载板市场规模及预测 . 27 图图 39：SLP 供应链供应链 . 27 图图 40：日本旗胜产品多元化（：日本旗胜产品多元化（2018 年）年） . 28 图图 41：TTM 营业收入营业收入 . 29 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野全球视野本土智慧本土智慧 Page 5 图图 42：TTM 净利润净利润 . 29 图图 43：欣兴电子：欣兴电子 PCB 产品产品 . 29 图图 44：华通电脑主要产品：华通电脑主要产品 . 30 图图 45：AT&S 营业收入营业收入 . 30 图图 46：AT&S

21、净利润净利润 . 30 图图 47：AT&S 主要产品主要产品 . 31 表表 1：公司盈利预测假设条件（：公司盈利预测假设条件（%） . 6 表表 2：资本成本假设：资本成本假设 . 7 表表 3：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元） . 7 表表 4：鹏鼎控股业务分类及产品：鹏鼎控股业务分类及产品. 8 表表 5：公司主要产品及特性：公司主要产品及特性 . 8 表表 6：公司近年扩产项目：公司近年扩产项目 . 11 表表 7：鹏鼎拥有：鹏鼎拥有 13 项国际领先的核心研发成果项国际领先的核心研发成果 . 15 表表 8：iPhone 11 Pro Max 使用使用 FPC 一览一览 . 17 表表 9：苹果及其他主流品牌智能手机：苹果及其他主流品牌智能手机 FPC 单机用量单机用量 . 18 表表 10：PI/MPI/LCP 性能成本对比性能成本对比 . 20 表表 11：iPho

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