1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 产品品种丰富，注重国外市场：产品品种丰富，注重国外市场：公司在医疗器械行业深耕多年，产 品覆盖多个大类，例如血氧类、心电类、超声类、监护类、血压类等， 可广泛用于各级医院、门诊部、社区卫生服务中心、村卫生室、体检 中心、养老机构、家庭个人、企事业单位等多个场合。20172019 年， 公司血氧类、监护类和心电类的合计收入占主营业务收入的比例分别 为 75.35%、72.16%和 73.57%；产品结构相对稳定。 新型冠状病毒肺炎疫情新型冠状病毒肺炎疫情上上半年公司业
2、绩半年公司业绩大幅增长大幅增长：新型冠状病毒肺 炎疫情以来，因疫情防控和治疗需要，发行人红外体温计、血氧类等 产品的需求量激增，导致业绩大幅上升。公司上半年实现营业收入约 7.5 亿元，同比增长约 421%，实现归母净利润 3.64 亿元，同比增长 1820%。公司估计全年实现收入 12.5 亿元，同比增长 222.8%，归母净 利润 5.47 亿元，同比增长 642.0%。 境外销售比例较高境外销售比例较高：欧美等发达国家个人及家庭更加重视对自身健 康，健康管理也更加精细，所以对血氧仪、血压计、胎心仪等康复自 查、 预防性产品需求旺盛； 而印度等发展中国家医疗水平正不断提高， 其对监护仪等应
3、用于治疗过程中的产品的需求旺盛。 这使得公司境外 销售比例较高，20172019 年，公司外销比例分别为 66.71%、76.35% 和 71.94%。 重视自主知识产权技术和产品的研发重视自主知识产权技术和产品的研发：公司掌握脉搏血氧仪、心电 信号采集技术、心电图自动分析算法等多项核心技术；截至 2019 年 12 月 31 日，公司已获得国内专利160 项（其中发明专利36 项） 、国外 专利 4 项、软件著作权 110 项、实用新型专利 66 项、外观设计专利 58项。 2019年公司研发投入约4056.75万元， 占公司营收比重约10.48%。 与与可比公司可比公司的比较的比较：公司疫
4、情期间资本积累以及其丰富的产品品种、 较为完善的销售体系， 或助力康泰医学未来发展。 康泰医学公司 2017、 2018 年营业收入及归母净利润增速出现下滑，主要系健康一体机收入 波动及心电图机收入波动所致； 2019 年恢复正增长； 而 2020 年上半年 公司业绩表现远好于可比公司平均水平。康泰医学 2019 年实现营收 3.87 亿元，实现归母净利润约0.74 亿元，可比公司 PE（2019）平均值 约 69.97X。 风险提示：风险提示：贸易摩擦风险，技术争议风险，经销商管理风险，产业政策变 动风险，新型冠状病毒肺炎疫情导致的经营波动风险 Tabl e_Ti t l e 2020 年年
5、 08 月月 22 日日 康泰医学康泰医学：原三板公司创业板过会原三板公司创业板过会，上半年上半年防疫防疫相关相关产品产品大幅增长大幅增长 Tabl e_BaseI nf o 新三板新三板策略报告策略报告 证券研究报告 诸海滨诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号：S05 李华云李华云 分析师 SAC 执业证书编号：S05 相关报告相关报告 泰祥股份：大众集团发动机 主轴承盖的最大供应商，具 有较强的竞争优势 2020-06-15 康平铁科：轨道交通复合材 料产品供应商，2019 年收入 约 3.9 亿元 2020-06-14
6、 龙泰家居：竹家居行业龙头 企业，持续拓宽竹应用领域 2020-06-14 IPO 观察：2020 年已过会新 三板公司达 40 家， 本期凯赛 生物或值得追踪 2020-06-14 新安洁：重庆市环卫龙头拓 至全国，受益于行业景气度 上升 2020-06-13 2 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 康泰医学康泰医学 情况介绍情况介绍 . 4 1.1. 产品品种丰富，注重国外市场，打造互联网+医疗器械 . 4 1.2. 股权结构 . 5 1.3. 公司经营数据概览
7、. 6 1.4. 公司拟募集资金约 2.96 亿元 . 10 2. 行业视角分析行业视角分析. 10 2.1. 国际国内行业前景向好 . 10 2.1.1. 全球医疗器械销售规模稳步增长 . 10 2.1.2. 国内医疗器械将保持较快增长态势 .11 2.1.3. 国内药械消费落后于全球平均水平 .11 2.2. 行业发展机遇 .11 2.2.1. 国家政策：分诊制度、支持国产药械 .11 2.2.2. 人民生活水平提高，医疗保健需求增大 . 12 2.2.3. 老龄化进程将加快医疗消费升级 . 12 2.3. 康泰医学行业竞争优势 . 12 3. 公司产品介绍公司产品介绍. 13 3.1.
8、血氧类：未来血氧仪市场需求量有望提升 . 13 3.2. 监护类：受政策影响产生波动 . 14 3.3. 心电类：2019 年收入上升幅度较大，毛利率较高. 15 3.4. 疫情带来机遇，公司业绩提升 . 16 4. 康泰医学与可比公司比较康泰医学与可比公司比较 . 17 风险提示风险提示 . 22 图表目录图表目录 图 1：康泰医学 股权结构 . 6 图 2：康泰医学营业收入及增速 . 6 图 3：康泰医学归母净利润及增速. 6 图 4：康泰医学分产品销售收入（单位：万元）. 7 图 5：康泰医学分地区主营业务收入（单位：万元）. 7 图 6：康泰医学经销直销销售情况. 7 图 7：康泰医学
9、境外经销直销情况（单位：万元） . 7 图 8：康泰医学盈利能力. 8 图 9：康泰医学不同产品毛利率 . 8 图 10：康泰医学分地区毛利率. 8 图 11：康泰医学不同销售模式毛利率 . 8 图 12：康泰医学研发费用情况. 9 图 13：康泰医学销售费用情况. 9 图 14：全国医疗器械市场规模及增速 .11 图 15：康泰医学行业竞争优势. 13 图 16：血氧类产品 . 14 图 17：国际监护仪市场规模及增速. 15 图 18：国内监护仪市场规模（单位：亿元）. 15 图 19：心电类产品营业收入及其毛利率. 16 nMmPnQrMnPqRrNtOuMuNpM7N8QbRmOnNs
10、QpPjMoOyQeRmOnR7NnMoOvPsQsRMYmPvM 3 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 20：疫情后续影响. 17 图 21：可比公司收入情况（单位：亿元） . 19 图 22：可比公司归母净利润情况（单位：亿元）. 19 图 23： 康泰医学毛利率略高于可比公司平均水平 . 20 图 24：康泰医学销售费用率略低于可比公司平均水平. 21 表 1：公司主要产品示例. 5 表 2：公司主要财务数据和财务指标 . 9 表 3：公司拟募集资金约 2.96 亿元 . 10
11、表 4：可比公司基本情况对比. 18 表 5：可比公司收入及增速（单位：亿元）. 19 表 6：可比公司归母净利润及增速（单位：亿元） . 20 表 7：相关公司毛利率水平比较 . 20 表 8：相关公司销售费用率水平比较 . 21 表 9：可比公司技术实力对比. 21 表 10：可比公司研发支出比较（单位：亿元） . 22 表 11：可比公司 PE 平均值约 79.10X . 22 4 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 康泰医学康泰医学 情况介绍情况介绍 1.1. 产品品种丰富，产
12、品品种丰富，注重国外市场，注重国外市场，打造打造互联网互联网+医疗器械医疗器械 公司属于医疗器械行业，是一家专业从事医疗诊断、监护设备的研发、生产和销售的高新技 术企业。公司自设立以来始终致力于医疗诊断、监护设备的研发、生产和销售，产品涵盖血 氧类、心电类、超声类、监护类、血压类等多个大类，建立了完善的研发、生产和销售体系。 公司产品凭借良好的性能和较高的品牌知名度， 已经累计销售至全球 130 多个国家和地区。 公司在医疗器械行业深耕多年公司在医疗器械行业深耕多年， 产品覆盖多个大类产品覆盖多个大类， 例如血氧类、 心电类、 超声类、 监护类、 血压类等，可广泛用于各级医院、门诊部、社区卫生
13、服务中心、村卫生室、体检中心、养老 机构、家庭个人、企事业单位等多个场合，并通过境内外经销商、电商平台、连锁药店、直 销等众多渠道将产品销往终端用户。 境外销售比例较高，境外销售比例较高， 欧美等发达国家个人及家庭更加重视对自身健康， 健康管理也更加精细， 所以对血氧仪、血压计、胎心仪等康复自查、预防性产品需求旺盛；而印度等发展中国家医 疗水平正不断提高，其对监护仪等应用于治疗过程中的产品的需求旺盛。 这使得公司境外 销售比例较高，报告期内，公司外销比例分别为 66.71%、76.35%和 71.94%； 互联网互联网+医疗器械：医疗器械：公司掌握了包括基于物联网的健康管理平台-基层医疗机构软
14、件、 基于物 联网的健康管理平台-医师工作站软件、 基于物联网的健康管理平台-服务器端 http api 接 口在内的核心技术。 公司利用掌握的上述技术搭建了 SaaS 远程医疗平台，能够为家庭用 户提供健康管理服务以及为基层医疗机构提供远程诊断服务， 平台将医疗设备、 用户、 医生、 专家、健康管理师等多方有机的结合在一起，实现家庭健康管理、日常健康监测，远程医疗 协助，专家线上会诊。 公司公司重视自主知识产权技术和产品的研发重视自主知识产权技术和产品的研发，公司掌握脉搏血氧仪、心电信号采集技术、心电 图自动分析算法等多项核心技术； 截至 2019 年 12 月 31 日， 公司已获得国内专
15、利 160 项 （其 中发明专利 36 项） 、国外专利 4 项、软件著作权 110 项、实用新型专利 66 项、外观设计 专利 58 项。 5 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 1：公司主要产品示例：公司主要产品示例 产品名称产品名称 产品示意图产品示意图 功能 多参数病人监护仪 可以监护心电、 呼吸、 无创血压、 血氧 饱和度、双通道体温等主要参数。它把参 数测量模块功能、显示和记录输出集于一 体，构成一款结构紧凑、轻便的监护仪。 它的可更换式内臵电池为病人移动提供了 方便。 便
16、携式病人监护仪 采用模块化设计，可以自由组合出单参或 多参监护仪， 外形小巧，功能完备，携带 方便。可为成人、小儿、新生儿全年龄段 患者同时监测血压、血氧等生命体征参数。 心电图机 多导联同步采集数据；以手动/自动的方式 记录和显示心电波形；心电波形参数的自 动测量以及自动诊断；能够提示电极脱落 及缺纸；可切换多种界面语言；病历数据 库管理等功能。 超声多普勒胎儿心率仪 手持式胎儿心率检测设备，胎心率液晶显 示，胎心音双耳机输出，支持胎心音录制。 动态血压监护仪 采用示波法测量原理，对患者进行动态血 压监测，具备成人、小儿和新生儿测量模 式，操作简单、便于携带。配合动态血压 分析软件对血压数据
17、进行管理和辅助分 析，提供多种趋势图、统计图表显示，计 算血压负荷值、变异系数、晨峰血压等参 数。 资料来源：招股书，安信证券研究中心 1.2. 股权结构股权结构 公司董事长胡坤持有公司股份 1.88 亿股，持股比例为 52.16%； 为公司控股股东及实际控 制人。公司下设美国康泰、德国康泰、印度康泰子公司以及分公司康泰诊所。 胡坤先生，1969 年 9 月出生，1996 年创办公司前身康泰微电子，历任康泰微电子董事长、 康泰有限董事长；2002 年 6 月至 2017 年 8 月兼任麦迪泰执行董事兼总经理；2014 年 6 月 至今任康泰医学董事长；2012 年 10 月至今任美国康泰董事长
18、、总裁；2017 年 4 月至今任 秦皇岛憧憬科技有限公司董事。 6 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 1：康泰医学康泰医学 股权结构股权结构 资料来源：公开发行说明书，安信证券研究中心 1.3. 公司公司经营经营数据概览数据概览 公司 2017、2018 年营业收入及归母净利润增速出现下滑，主要系健康一体机收入波动及心 电图机收入波动所致。 报告期内， 健康一体机收入的变化主要受政府对基层医疗机构建设 投入的影响，与政府采购需求变化密切相关。2015 至 2016 年期间，再政策及
19、财政资金的支 持下， 部分省、 市、 县相关部门陆续制定关于健康一体机的政府采购计划； 2017、 2018 年， 招标采购计划出现波动，采购放缓。2018 年心电图机的收入减少 1,389.12 万元，降幅 26.53%，主要是由于公司的重要心电类客户远程心界及其关联方发生债务危机，公司 2018 年未向其销售心电图机。 图图 2：康泰医学营业康泰医学营业收入及增速收入及增速 图图 3：康泰医学归母净利润康泰医学归母净利润及增速及增速 资料来源：Wind;安信证券研究中心 资料来源：Wind;安信证券研究中心 公司产品种类较多公司产品种类较多。从产品收入分类构成来看，公司报告期内的主营业务收
20、入主要来源于血 氧类、监护类和心电类的销售。 2017 年、 2018 年和 2019 年，血氧类、监护类和心电 类的合计收入占主营业务收入的比例分别为 75.35%、72.16%和 73.57%。其中， 血氧类 收入主要为脉搏血氧仪的销售收入；监护类收入主要为监护仪和健康一体机的销售收入；心 电类收入主要为心电图机的销售收入。 284 442 398 363 387 -20% 0% 20% 40% 60% 250 300 350 400 450 500 200182019 营业收入（百万元，左） 增速（右） 62 103 77 62 74 -40% -20% 0% 20
21、% 40% 60% 80% 0 20 40 60 80 100 120 200182019 归母净利润（百万元，左） 增速（右） 7 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 4：康泰医学分产品：康泰医学分产品销售收入销售收入（单位（单位：万元）万元） 图图 5：康泰医学康泰医学分地区分地区主营业务收入主营业务收入（单位：万元）（单位：万元） 资料来源：招股书;安信证券研究中心 资料来源：招股书;安信证券研究中心 公司产品主要销往境外市场公司产品主要销往境外市场，201
22、7，2018，2019 年度境外市场销售收入分别占主营业务收 入的 67.35%，77.29%和 72.82%。公司境外销售收入占当期主营业务收入的比例较高， 公 司境外销售收入因业务拓展呈小幅增长的趋势。报告期内，境内市场收入出现波动主要系： 因各省市、 县级卫生主管部门的招标采购计划存在波动， 公司健康一体机收入波动较大； 2017 年公司主要客户远程心界及其关联方出现经营状况和资金周转状况不佳的情况，2018 年、 2019 年公司未向其销售产品，仅 2018 年产生少量维修费收入，导致收入下降。剔除上述两 个因素后，公司境内市场的收入小幅增长。 公司的销售以经销模式为主公司的销售以经销
23、模式为主，经销收入占主营业务收入的比例均超过 80%，占比较高。根 据各地区市场情况的不同，公司有针对性的采用了不同的销售模式，在境外市场，公司主要 采用了经销为主，直销为辅的模式，主要是由于公司出口产品种类、型号繁多， 产品适用 对象涵盖的消费群体较为分散，且医疗器械产品对供应商的专业性、售后服务的及时性要求 较高， 故采用经销模式可以充分利用经销商在当地的资源优势，快速开拓境外市场，并节 省自身成本。 ；在境内市场，公司主要采用了经销、直销相结合，辅以代销的模式。 图图 6：康泰康泰医学医学经销直销经销直销销售销售情况情况 图图 7：康泰康泰医学医学境外经销直销情况（单位：万元）境外经销直
24、销情况（单位：万元） 资料来源：招股书;安信证券研究中心 资料来源：招股书;安信证券研究中心 主营业务毛利率平稳主营业务毛利率平稳，公司的主营业务毛利率维持在 50%左右，虽然受市场因素的影响， 各类产品的毛利率各有不同，但各类产品报告期内的毛利率均未发生重大变动。其中心电类 和血压类的毛利率水平较高， 13,291 12,354 10,925 9,358 7,797 9,909 7,043 5,705 7,311 4,229 3,637 3,411 1,972 1,988 2,078 3,888 4,784 5,090 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201720182019
25、 血氧类 监护类 心电类 超声类 血压类 其他 13,241 8,575 10,866 26,539 27,690 27,859 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201720182019 境外销售 境内销售 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201720182019 经销 直销 5,221 6,087 6,768 21,319 21,603 21,090 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201720182019 境外市场经销 境外市场直销 8 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报
26、告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 8：康泰：康泰医学医学盈利能力盈利能力 图图 9：康泰康泰医学医学不同产品毛利率不同产品毛利率 资料来源：招股书;安信证券研究中心 资料来源：招股书;安信证券研究中心 境外销售毛利率平稳境外销售毛利率平稳，境内销售毛利率下降境内销售毛利率下降。主要是由于：受市场竞争加剧影响，公司产品 单价有所下降； 毛利率较低的监护类产品的收入占比由 2018 年的 38.01%升至 2019 年的 47.61%，导致 2019 年内销毛利率下降。 直销的毛利率高于经销直销的毛利率高于经销，主要是由于经销模式下的客户采购量较大，公司在销售价格上会给 予一定优惠，该价格差
27、也体现了中间渠道的合理利润；而直销模式下，客户的批次采购量较 小，其中公司通过电商平台进行线上直销时，大多数客户出于自身需求进行零星采购，因此 总体上公司直销渠道的销售价格高于销售给经销商的经销价格，从而导致直销毛利率高于经 销毛利率。 图图 10：康泰医学分地区毛利率：康泰医学分地区毛利率 图图 11：康泰医学康泰医学不同销售模式毛利率不同销售模式毛利率 资料来源：招股书;安信证券研究中心 资料来源：招股书;安信证券研究中心 研发费用占营业收入比重不断上升。研发费用占营业收入比重不断上升。2017 年-2018 年，公司研发费用总体比较平稳，主要为 工资及其他人工成本和折旧及摊销费用等。20
28、19 年较上年研发费用上升 617.27 万元，主要 是随着公司业务规模的增长，公司持续加大研发投入，公司配备的研发人员由 2018 年的 299 人增加至 334 人， 导致工资及其他人工成本较上年增加。 研发费用占营业收入比重不断 上升。 2018 年销售费用较上年下降 5.14%， 主要是由于平台及技术服务费、宣传会展费和差旅 费下降所致。2019 年销售费用较上年增加 6.33%，主要是由于平台及技术服务费的增加。 49.30% 47.98% 47.23% 18.85% 12.98% 13.51% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 201720182019 毛利率
29、ROE 30% 40% 50% 60% 70% 80% 201720182019 血氧类 监护类 超声类 心电类 血压类 其他产品 56.47% 52.08% 49.88% 45.83% 46.84% 46.26% 49.31% 48.03% 47.25% 40% 45% 50% 55% 60% 201720182019 境内市场 境外市场 主营业务毛利率 55.40% 56.92% 57.53% 47.87% 46.04% 44.77% 49.31% 48.03% 47.25% 40% 45% 50% 55% 60% 201720182019 直销毛利率 经销毛利率 综合毛利率 9 新三板策
30、略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 12：康泰医学：康泰医学研发费用情况研发费用情况 图图 13：康泰医学康泰医学销售费用情况销售费用情况 资料来源：招股书;安信证券研究中心 资料来源：招股书;安信证券研究中心 表表 2：公司公司主要财务数据和财务指标主要财务数据和财务指标 项目项目 2017 年度年度 2018 年度年度 2019 年度年度 资产总额（万元） 55,410.42 57,537.33 67,920.29 归属于母公司所有者权益（万元） 44,650.82 50,923.31 5
31、8,322.56 资产负债率（母公司） （%） 19.15 11.2 14.42 营业收入（万元） 39,780.45 36,265.51 38,724.67 净利润（万元） 7,705.72 6,203.10 7,378.12 归属于母公司所有者的净利润（万元） 7,705.72 6,203.10 7,378.12 扣除非经常性损益后归属于母公司所有 者的净利润（万元） 6,940.60 5,865.40 6,833.08 基本每股收益（元） 0.21 0.17 0.2 稀释每股收益（元） 不适用 不适用 不适用 加权平均净资产收益率（%） 18.85 12.98 14.49 经营活动产生的
32、现金流量净额（万元） 11,761.40 2,980.61 5,021.83 现金分红（万元） - - - 研发投入占营业收入的比例（%） 8.8 9.48 10.48 资料来源：招股书，安信证券研究中心 多项正在研发技术项目多项正在研发技术项目， 具体为基于单片机的大容量存储器管理技术、 生产线自动检验技术、 脑电电极佩戴状态检测技术、 远程医疗服务中的区域协同技术等。 涵盖了血氧、 监护、 心电、 超声、远程医疗等多个主营业务内容，并积极向新技术和新模式方向探索延伸，后续的技术 储备为发行人持续发展进一步提供了有力支撑。2019 年公司研发投入约 4056.75 万元，占 公司营收比重约 10.48%。 远程医疗技术：远程医疗技术：公司招股书显示：公司将积极响应国家关于发展基层医疗以及“互联网+医 疗健康”的相关产业政策，充分利用公司的产品种类、客户资源以及医疗技术的优势，积极 探索医疗技术、互联网技术与公司传统业务的融合创新，培育新的利润增长点。公司通过掌 握的远程医疗技术搭建了 SaaS 远程医疗平台，能够为家庭用户提供健康管理服务以及为 基层医疗机构提供远程诊断服务，实现家庭健康管理、日常健康监测，远程医疗协助，专家 线上会诊。通过软件技术实现了对个体健康的全程监控同时将大型医院的优质医疗资源覆盖 到
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