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【公司研究】赛特新材-行业供需紧张产能爬坡助推公司长期发展-20200826（29页）.pdf

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1、公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 赛特新材赛特新材（688398）证券证券研究报告研究报告 2020 年年 08 月月 26 日日投资投资评级评级行业行业化工/化学制品 6 个月评级个月评级买入（首次评级）当前当前价格价格 58.67 元目标目标价格价格元基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 80.00 流通A 股股本(百万股) 19.00 A 股总市值(百万元) 4,693.60 流通A 股市值(百万元) 1,114.73 每股净资产(元) 9.74 资产负债率(%) 16.74 一年内最高/最低(元) 113

2、.00/42.10 作者作者李华丰李华丰分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：贝格数据相关报告相关报告股价股价走势走势行业供需紧张，产能爬坡助推公司长期发展行业供需紧张，产能爬坡助推公司长期发展 1.专注真空绝热板的高新技术企业专注真空绝热板的高新技术企业公司是一家集研发、生产、销售真空绝热板为一体的高新技术企业，产品目前主要应用在家电领域（冰箱、冷柜等）以及冷链物流（医用及食品保温箱、自动贩卖机等）等领域。 2.新型高性能绝热材料，节能环保引领行业潮流新型高性能绝热材料，节能环保引领行业潮流真空绝热板是近年来兴起的一种新型高效节能环保绝热材料

3、，具有极低的导热系数。目前该行业处于“低集中度、高成长”阶段。随着市场竞争的加速将倒逼企业进一步降低成本。同时，部分大型家电企业继续大规模扩产的意愿较低，继而有望逐渐由自产转向外购，让渡市场空间。 3. 技术研发实力突出，盈利持续提升技术研发实力突出，盈利持续提升公司拥有包括高性能低成本芯材配方及成型技术、阻隔膜性能精确检测、遴选及高性能阻隔膜制备技术、吸附剂检测、制备及配方优化技术、真空绝热板导热系数检测技术等多项核心技术，研发实力突出，形成了一体化自主生产能力，行业领先；毛利率和净利率逐步反超同行，盈利能力持续提升。 4. Q2 业绩超预期，募投助力发展业绩超预期，募投助力

4、发展公司实现营业收入 2.1 亿元，同比增长 5.6%。其中，Q2 单季度实现营业收入 1.2 亿元，同比增长 15.0%。二季度环比提升 31.36%，主要系二季度疫情在全球蔓延，居民食物存储需求骤增，大容量冰箱销量增长，进一步拉动公司主业真空绝热板。 2020H1，VIP 板需求旺盛，公司产能都处于饱和状态，虽公司通过工艺优化和设备技改等方式提升产能，但依旧不能满足下游需求。下半年至明年，公司 350 万平方米的 IPO 募投项目将进入产能投放高峰，助推明后年业绩快速增长。 5. 合理市值区间：合理市值区间：41.755.6 亿元亿元截至 2020 年 08 月 21

5、日，中证指数 C30 非金属矿物制品业最近一个月静态平均市盈率为 19.63 倍。我们取相对估值估算赛特新材合理市值，则赛特新材的合理市值区间为 41.755.6 亿元，20 年的合理估值区间为 42-56 倍。首次覆盖，给予买入评级。风险风险提示提示：技术研发风险、对冰箱冷柜等家电制造行业及主要客户依赖的风险、市场竞争加剧风险、核心技术人员流失风险、汇率波动带来的汇兑损失风险、产品结构单一的风险、税收优惠政策变化的风险、估值高于可比公司及行业平均估值水平的风险、法律风险等财务数据和估值财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3

6、07.88 400.93 449.94 614.18 831.28 增长率(%) 50.08 30.22 12.22 36.50 35.35 EBITDA(百万元) 79.56 124.13 94.20 143.58 196.47 净利润(百万元) 40.66 74.33 98.57 138.54 184.00 增长率(%) 674.62 82.79 32.62 40.54 32.82 EPS(元/股) 0.51 0.93 1.23 1.73 2.30 市盈率(P/E) 125.30 68.55 51.69 36.78 27.69 市净率(P/B) 19.67 15.55 12.26 9.54

7、 7.46 市销率(P/S) 16.55 12.71 11.32 8.30 6.13 EV/EBITDA 0.00 0.00 53.58 34.81 25.40 资料来源：wind，天风证券研究所 -47% -33% -19% -5% 9% 23% 37% -122020-04 赛特新材化学制品沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录未找到图形项目表。未找到图形项目表。 . 错误!未定义书签。 1.真空绝热板领先企业真空绝热板领先企业 . 5 1.1. 公司概况 . 5 1.2. 公司

8、股权结构 . 5 1.3. 主营业务及经营模式 . 6 1.4. Q2 业绩超预期，募投助力发展 . 6 1.4.1. 不惧疫情，Q2 增速超预期 . 6 1.4.2. 费用率下降，盈利保持高位 . 6 1.4.3. 募投+研发，支撑公司高速发展 . 7 2. 绝热材料绝热材料战略新兴产业，空间广阔战略新兴产业，空间广阔 . 8 2.1. 绝热材料行业概况：千亿市场，增速可观 . 8 2.2. 真空绝热板：性能优异的新型绝热材料 . 9 2.3. 下游需求多元,发展潜力可观 . 11 2.3.1. 冰箱领域应用 . 12 2.3.2. 冷链物流市场应用 . 13 1、冷库 . 13 2、医疗冷

9、链 . 14 3、自动贩卖机 . 15 2.3.3. 建筑等领域的应用 . 15 2.4. 行业份额向专业企业集中 . 16 3. 赛道优异，研发能力突出，未来发展可期赛道优异，研发能力突出，未来发展可期 . 17 3.1. 细分市场龙头，客户粘性较高 . 17 3.2. 拥有多项核心技术，研发实力突出 . 18 3.3. 收入高速增长，产量与产能匹配 . 20 3.4. 供需格局改善后，盈利能力稳步提升 . 21 4. 募投项目分析募投项目分析 . 22 5. 可比公司分析可比公司分析 . 23 6. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 25 PE 相对估值：合理市值区间为相对估值：合理市值区

10、间为 41.755.6 亿元亿元 . 25 7. 风险提示风险提示 . 26 nMtQmRnQpNqRsOtOzRzQtQaQ9R6MmOrRoMnNeRqQvNfQnPpRaQrQoQMYtOnRNZtOnN 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图表目录图表目录图 1：赛特新材股权结构 . 5 图 2：公司下属控股及参股公司 . 5 图 3：公司收入规模及增速（万元） . 6 图 4：公司归母净利润规模及增速（万元） . 6 图 5：公司毛利率与净利率 . 6 图 6：公司费用率 . 6 图 7：公司研发费用以及占比. 7 图 8

11、：募集资金投资项目 . 7 图 9：绝热材料分类情况 . 8 图 10：各类常规绝热材料优缺点. 9 图 11：中国 2009-2018 年（1-9 月）绝热材料产量（单位：万吨） . 9 图 12：真空绝热板与传统保温材料优缺点 . 10 图 13：公司产品结构 . 10 图 14：各类芯材优缺点 . 11 图 15：真空绝热板行业上下游 . 11 图 16：真空绝热板的应用 . 11 图 17：冰箱产量 . 12 图 18：冰柜产量 . 12 图 19： 2017-2018 年公司不同厚度真空绝热板的销量（万平方米） . 12 图 20：超薄冰箱性能指标 . 13 图 21：我国冷库容量及

12、增速 . 14 图 22：我国冷库年净增容量 . 14 图 23：药品流通行业销售总额单位（亿元） . 14 图 24：价格为是否采用真空绝热材料的主要考虑因素（相较当前绝热材料价格） . 15 图 25：业内主要企业 . 16 图 26：公司产品在冷链领域市场份额达 30% . 17 图 27：公司主要客户 . 18 图 28：业内企业主要大客户 . 18 图 29：公司的研发体系 . 18 图 30：公司行业标准制定情况 . 19 图 31：公司研发费用以及占比 . 19 图 32：公司人员结构 . 19 图 33：公司营业收入以及增速（万元） . 20 图 34：公司归母净利润及增速（万

13、元） . 20 图 35：公司主营收入按产品类型. 21 图 36：公司主营收入按销售渠道. 21 图 37：公司毛利率、净利率、归母净利润（万元）. 21 图 38：公司期间费用率 . 21 图 39：公司产品价格水平（元/平方米） . 22 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 40：公司分产品毛利率 . 22 图 41：募集资金投资项目 . 22 图 42：募集资金投资项目 . 23 图 43：可比公司选取 . 23 图 44：可比公司营收总额 . 23 图 45：可比公司净利润 . 23 图 46：可比公司销售毛利率 . 2

14、4 图 47：可比公司销售净利率 . 24 图 48：可比公司期间费用率 . 24 图 49：可比公司研发费用（万元） . 24 图 50：可比公司财务数据 . 25 图 51：可比公司估值表 . 26 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 1.真空绝热板领先企业真空绝热板领先企业 1.1. 公司概况公司概况赛特新材是由福建赛特新材料有限公司整体变更设立的股份有限公司，注册资本 8000 万元。是一家集研发、生产、销售真空绝热板为一体的高新技术企业，公司的主营业务为真空绝热材料的研发、生产和销售。公司的主要产品真空绝热板是一种利

15、用真空绝热原理生产的新型高效节能环保绝热材料，属于战略性新兴产业分类（2018）所重点鼓励和推广使用的材料。根据证监会上市公司行业分类指引（2012 年修订），公司所属行业为“制造业”中的“C30 非金属矿物制品业”。根据国民经济行业分类（GB/T4754-2011），公司所属行业为“制造业” 中的“非金属矿物制品业”中的“C3061 玻璃纤维及制品制造业”。 1.2. 公司股权结构公司股权结构截止 2020 年中报，公司总股本为 8000 万股，第一大股东汪坤明持有公司 3172.00 万股，通过红斗篷投资间接持有公司 27 万股，合计持有股份占公司发行前总股本的 40.0%，为

16、公司的控股股东和实际控制人。此外持股 5%以上股东一名，为汪美兰，持有公司股份 871.00 万股，占总股本的 10.89%，汪美兰与汪坤明为兄妹关系；汪坤明之子汪洋持有公司 260.00 万股，占总股本的 3.25%。公司唯一机构投资人为红斗篷投资，持有公司 150 万股，占总股本的 1.88%。图图 1：赛特新材股权结构：赛特新材股权结构资料来源：wind，天风证券研究所截至 19 年年报，公司拥有两家全资子公司，分别为菲尔姆、赛特冷链分别负责高性能阻隔膜业务、冷链物流相关业务以及真空绝热板。图图 2：公司下属控股及参股公司：公司下属控股及参股公司资料来源：公司年报，天风证

17、券研究所公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 1.3. 主营业务及经营模式主营业务及经营模式公司的主要产品真空绝热板是一种利用真空绝热原理生产的新型高效节能环保绝热材料。公司主要通过向下游客户提供定制化、个性化的真空绝热板产品获得收入和现金流，并实现盈利。公司的真空绝热板产品目前主要应用在家电领域（冰箱、冷柜等）以及冷链物流（医用及食品保温箱、自动贩卖机等）等领域，由公司依据不同客户、不同终端产品的规格、技术性能等要求而进行差异化定制。目前，公司下游客户主要为国内外知名家电制造企业，形成销售前，公司需要先取得客户的供应

18、商认证资格，而认证资格的取得普遍需要 6 个月到 2、3 年左右的时间。因此，客户与公司的粘性整体较高。 1.4. Q2 业绩超预期，募投助力发展业绩超预期，募投助力发展 1.4.1. 不惧疫情，不惧疫情，Q2 增速超预期增速超预期 2020 年上半年，公司实现营业收入 2.1 亿元，同比增长 5.6%。其中，Q2 单季度实现营业收入 1.2 亿元，同比增长 15.0%。二季度收入环比增长 31.36%，主要系二季度疫情在全球蔓延，居民食物存储需求骤增，大容量冰箱销量增长，进一步拉动公司主业真空绝热板。 2020 年上半年，公司归母净利润 5232 万元，同比增长 45.60%，扣非后

19、公司归母净利润为 3708 万元，同比增长 8.38%。归母净利润增速高于扣非后归母净利润增速主要系受连城县“一企一策“政府奖励影响，2020H1 公司其他收益为 1494 万元（去年同期为 216 万元），增厚利润 1278 万元。图图 3：公司收入规模及增速：公司收入规模及增速（万元）（万元）图图 4：公司归母净利润规模及增速：公司归母净利润规模及增速（万元）（万元）资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：公司公告，天风证券研究所 1.4.2. 费用率下降，盈利保持高位费用率下降，盈利保持高位 2020 年 H1 公司综合毛利率 37.99%，以新规统一口径计算，则同比下降 1.12pct，净利润率为 25.47%，同比提升 6.99pct。净利润率的提高，主要来自费用率的压缩：2020 年 H1 公司销售费用率 5.31%，以新规统一口径计算，则同比下降 0.47pct，主要因疫情期间差旅招待等费用下降；管理费用率（含研发）为 10.47%，同比变化不大；财务费用率-0.76%，同比下降 1.1pct，主要系汇率变动产生收益以及利息收入增加所致。我们认为随公司募投产能的投放，销售规模将进一步扩大，费用率也将进入下降通道，未来盈利水平有望继续提升。图图 5：公司毛利率与净利率：公司毛利率与净利率图图 6：公司费用率：公司费用率

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