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【公司研究】长城汽车-危中求变变中进取-20200827（59页）.pdf

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【公司研究】长城汽车-危中求变变中进取-20200827（59页）.pdf

1、敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告长城汽车长城汽车（601601633633）公司研究/深度研究报告主要观点：主要观点：基于全新技术平台，新车强周期开启基于全新技术平台，新车强周期开启基于柠檬、坦克、咖啡三大技术平台公司开启全新产品周期。2020 年公司上市哈弗大狗、第三代哈弗 H6、坦克 300、欧拉好猫等车型，在巩固强势车型 H6 竞争力的同时，积极开拓细分市场，新车型在产品力、市场定位等方面优势明显，有望加强新车周期销量表现。同时 2021-2022 年基于三大车型的产品换代相继完成，进一步提升此轮产品周期的销量。我们预计 2020-2022 年公司销量增速分

2、别为-2%/35%/18%。皮卡市场大有可为，皮卡市场大有可为，行业龙头充分受益行业龙头充分受益国内皮卡渗透率仅为 2%，远低于全球 6%7%的渗透率水平。2016 年以来地方政府陆续放开皮卡进城限制，同时长城炮的上市弥补了国内高端乘用化皮卡的空白，国内皮卡市场有望迎来快速发展。长城汽车深耕皮卡市场，多年以来蝉联行业第一，市占率达到将近 50%，并在乘用皮卡这个蓝海市场的先发优势明显，后续凭借多方面的竞争优势保持皮卡市场的龙头地位。我们预计 2020-2022 年长城皮卡销量增速分别为 58%/16%/15%。核心部件核心部件研发能力突出，研发能力突出，市场化竞争提升竞争力市场

3、化竞争提升竞争力长城汽车在核心部件的自主性开发方面同样处于行业领先水平。诺博汽车、精工汽车、蜂巢易创、曼德电子四大零部件子公司在各细分领域具有一定竞争力，后续将在保证长城汽车需求的情况下，逐步实现产品的对外供应，以更加市场化的方式进一步提升核心部件的竞争力。投资建议投资建议预计公司 2020-2022 年 EPS 分别为 0.61/0.86/1.11 元，当前股价对应 2020- 2022 年 P/E 分别为 22x/16x/12x。首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：新车投放进度不及预期；新能源业务开拓不及预期等风险。资料来源：wind，华安证券研究所危中求变

4、，危中求变，变中进取变中进取投资投资评级：买入评级：买入（首次首次）报告报告日期日期： 2020-08-27 收盘价（元） 13.50 近 12 个月最高/最低（元） 15.74/7.40 总股本（百万股） 9,177 流通股本（百万股） 6,028 流通股比例（%） 65.69 总市值（亿元） 1,038 流通市值（亿元) 814 公司价格与沪深公司价格与沪深 300300 走势比较走势比较分析师：陈晓分析师：陈晓执业证书号：S00 邮箱：分析师：分析师：宋伟健宋伟健执业证书号：S00 邮箱：相关报告相关报告 Table_Profit

5、Detail 重要财务指标重要财务指标单位单位: :百万元百万元主要财务指标主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 96211 98922 135084 161362 收入同比(%) -3% 3% 37% 19% 归属母公司净利润 4497 5618 7858 10197 净利润同比(%) -14% 25% 40% 30% 毛利率(%) 17.2% 18.1% 19.2% 19.8% ROE(%) 8.3% 9.6% 12.3% 14.4% 每股收益(元) 0.49 0.61 0.86 1.11 P/E 27.55 22.13 15.70 12.16 P/B

6、2.28 2.11 1.93 1.74 EV/EBITDA 6 13 10 8 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2019/82019/112020/22020/52020/8 沪深300长城汽车长城汽车长城汽车（6 60101633633）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 59 证券研究报告正文正文目录目录总论总论. 6 1 1、长城汽车、长城汽车开启变革向科技出行公司转型开启变革向科技出行公司转型 . 9 2 2、三大技术平台铸基石，为科技转型助力、三大技术平台铸基石，为科技转型助力 . 19 2.1 柠檬平台全球化高智能模块技术平台 . 19 2.

7、2 中低端越野市场待开发，坦克平台有望树立标杆 . 23 2.3 专注智能化发展，打造咖啡技术平台 . 25 3 3、SUVSUV 新车强周期开启新车强周期开启，由点到面全面突破，由点到面全面突破 . 28 3.1 第三代哈弗 H6 上市，标杆车型竞争力加强 . 28 3.2 抢占细分市场，差异化竞争逐步兑现 . 32 3.3 新能源车型发力，欧拉品牌打造精品小车 . 36 4 4、皮卡乘用化大势所趋，行业龙头充分受益、皮卡乘用化大势所趋，行业龙头充分受益 . 39 4.1 皮卡政策向好，国内发展潜力大 . 39 4.2 长城汽车为国内皮卡龙头，打响皮卡乘用化第一枪 . 43 5 5、垂直化整

8、合效果突出，核心部件研发能力突出、垂直化整合效果突出，核心部件研发能力突出 . 45 6 6、盈利预测与估值分、盈利预测与估值分析析 . 54 6.1 盈利预测 . 54 6.2 相对估值 . 56 风险提示：风险提示： . 57 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 58 nMnOqNrMmOoPsOqNzRvMmP6McMaQoMrRnPpPeRmMwOkPsRmNaQoOxONZtOtNMYqRxP 长城汽车长城汽车（6 60101633633）敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 59 证券研究报告图表目录图表目录图表图表 1 1：长城汽车新车规划：长城汽车新车规划 .

9、6 图表图表 2 2：长城汽车销量预测（辆）：长城汽车销量预测（辆） . 7 图表图表 3 3：分业务收入及毛利率：分业务收入及毛利率 . 8 图表图表 4 4：长城汽车产品矩阵：长城汽车产品矩阵 . 9 图表图表 5 5：20182018 年长城汽车销量结构年长城汽车销量结构. 9 图表图表 6 6：20192019 年长城汽车销量结构年长城汽车销量结构. 9 图表图表 7 7：长城汽车发展历程：长城汽车发展历程 . 10 图表图表 8 8：长城汽车生产全球化布局：长城汽车生产全球化布局 . 11 图表图表 9 9：长城汽车研发全球化布局：长城汽车研发全球化布局 . 11 图表图表 1010

10、：长城汽车产能布局：长城汽车产能布局 . 11 图表图表 1111：长城汽车研发中心布局：长城汽车研发中心布局 . 12 图表图表 1212：长城汽车（集团）旗下主要零部件子公司：长城汽车（集团）旗下主要零部件子公司 . 12 图表图表 1313：长城汽车股权结构：长城汽车股权结构 . 13 图表图表 1414：长城汽车激励计划实施条件：长城汽车激励计划实施条件 . 13 图表图表 1515：长城汽车加速全球化人才引进：长城汽车加速全球化人才引进 . 14 图表图表 1616：丰田：丰田“GE“GE 制度制度”与与 TNGATNGA 架构（架构（1 1） . 15 图表图表 1717：丰田：丰

11、田“GE“GE 制度制度”与与 TNGATNGA 架构（架构（2 2） . 15 图表图表 1818：公司：公司 20192019 年主营业务结构情况年主营业务结构情况 . 16 图表图表 1919：公司历年营收情：公司历年营收情况况 . 16 图表图表 2020：公司历年销量情况：公司历年销量情况 . 16 图表图表 2121：公司历年单车价值量情况：公司历年单车价值量情况 . 16 图表图表 2222：公司历年业绩情况：公司历年业绩情况 . 17 图表图表 2323：公司历年毛利率情况：公司历年毛利率情况 . 17 图表图表 2424：公司历年单车利润情况：公司历年单车利润情况 . 17

12、图表图表 2525：公司历年研发投入：公司历年研发投入/ /营收营收 . 17 图表图表 2626：行业研发投入占比对比：行业研发投入占比对比 . 17 图表图表 2727：公司历年广告及媒体费用与占：公司历年广告及媒体费用与占比比 . 18 图表图表 2828：行业广告及媒体投入占比对比（：行业广告及媒体投入占比对比（20192019 年）年） . 18 图表图表 2929：长城柠檬平台：长城柠檬平台 . 19 图表图表 3030：长城柠檬平台动力布局：长城柠檬平台动力布局 . 19 图表图表 3131：长城汽车当前发动机平台：长城汽车当前发动机平台 . 20 图表图表 3232：EBEB

13、系列发动机产品系列发动机产品 . 20 图表图表 3333：ENEN 系列发动机产品系列发动机产品 . 21 图表图表 3434：2.0T2.0T 发动机静态参数对比发动机静态参数对比 . 21 图表图表 3535：长城柠檬平台变速器布局：长城柠檬平台变速器布局 . 22 图表图表 3636：主流：主流 DCTDCT 产品静态对比产品静态对比 . 22 图表图表 3737：国内部分在售越野车型：国内部分在售越野车型 . 23 图表图表 3838：20192019 年国内越野年国内越野 SUVSUV 销量情况销量情况 . 24 图表图表 3939：坦克平台：坦克平台 . 24 图表图表 4040

14、：坦克全新动力平台：坦克全新动力平台 . 24 图表图表 4141：主流越野车型与坦克平台性能对比：主流越野车型与坦克平台性能对比 . 24 长城汽车长城汽车（6 60101633633）敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 59 证券研究报告图表图表 4242：自动驾驶实施时间：自动驾驶实施时间 . 25 图表图表 4343：长城汽车：长城汽车I I- -P PILOTILOT自动驾驶平台规划自动驾驶平台规划 . 26 图表图表 4444：特斯拉：特斯拉 MMODELODEL3 3 网络拓扑图网络拓扑图 . 27 图表图表 4545：分域控制结构：分域控制结构 . 27 图表图表 4

15、646：咖啡智能：咖啡智能 . 27 图表图表 4747：长城电子电器架构后续演变：长城电子电器架构后续演变 . 27 图表图表 4848：公司产品规划情况：公司产品规划情况 . 28 图表图表 4949：三代哈弗：三代哈弗 H6H6 演变演变 . 29 图表图表 5050：哈弗：哈弗 H6H6 蝉联国内蝉联国内 SUVSUV 销量冠军（辆）销量冠军（辆） . 29 图表图表 5151：自主紧凑级：自主紧凑级 SUVSUV 换代时间换代时间 . 29 图表图表 5252：第二代哈弗：第二代哈弗 H6H6 外观外观 . 30 图表图表 5353：第三代哈弗：第三代哈弗 H6H6 外观外观 . 30 图表图表 5454：第二代哈弗：第二代哈弗 H6H6 内饰内饰 .

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