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【研报】汽车行业特斯拉产业链：超预期渐成常态产业链将再起东风-20200922（36页）.pdf

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【研报】汽车行业特斯拉产业链：超预期渐成常态产业链将再起东风-20200922（36页）.pdf

1、申港证券股份有限公司证券研究报告申港证券股份有限公司证券研究报告敬请参阅最后一页免责声明证券研究报告行业行业研究研究深度报告深度报告超预期超预期渐渐成常态成常态产业链产业链将将再起东风再起东风特斯拉产业链投投资摘要资摘要：业绩：业绩：Q2 超预期超预期积分收入助盈利积分收入助盈利特斯拉 Q2 产销、营收和净利都远超市场预期，并首次实现连续 4 个季度盈利。其中监管积分收入在 4 个季度中累创新高，是特斯拉盈利的关键助力，在欧美及中国碳排放法规趋严形势下，该项收入将继续高速增长，为

2、特斯拉汽车业务贡献大量毛利。模式模式：卖车不赚钱卖车不赚钱软件是“主盈”软件是“主盈” 特斯拉汽车制造业务的净利在2%以下，卖车并不赚钱，而软件（主要FSD）将成为规模效应下的主要盈利来源。 2020 年和 2025 年特斯拉软件收入预计分别为 19 亿美元、216 亿美元，CAGR 为 63%，分别占汽车销售业务营收的 7%、18%，软件收入将赋予特斯拉远超同行的盈利能力，使特斯拉真正成为一个软件公司。销量销量：沧海横流：沧海横流方显英雄本色方显英雄本色 2020 年疫情全球施虐，汽车销量呈现断崖式下滑，特斯拉却在困境中市占率稳步攀升，展现新能源汽车王者气魄。202

3、0H1 特斯拉在全球新能源汽车市场的份额提升 225bp 至 18.9%，后续随着 ModelY 产能释放， Cybertruck 投产，市占率有望进一步攀升至 20%以上。未来：未来：2020 年年 50 万万 2021 年年 85 万万 2025 年剑指年剑指 240 万万随着加州弗里蒙特工厂产能得到释放，特斯拉在北美销量将再次快速增长，欧洲销量有望恢复至 19 年同期水平；中国市场方面，磷酸铁锂 Model3 将贡献新的增量，延续 Model3 国产化后的火爆场面，特斯拉特斯拉 2020 年年 50 万辆目标可期万辆目标可期，对应，对应汽车销售业务营收汽车销售业务营收

4、273 亿美元亿美元，同比增长同比增长 37%， 2021 年年销量销量预计预计可达可达 85 万辆万辆，同比增长同比增长 68%。展望 2025，特斯拉产品矩阵日趋丰富，技术革新使产品力进一步提升，销量有望达到 240 万辆，全球市占率为 20%。投资策略：投资策略：鉴于特斯拉电动车销量及盈利的高速增长预期，我们坚定推荐特斯拉及产业链相关企业。1）单车配套价值量较高，来自特斯拉营收占比高的企业。重点推荐：拓普集团，关注：华域汽车、凌云股份、旭升股份；2）关键技术领域具备全球竞争力的企业。重点推荐：三花智控，关注：银轮股份、宏发电器；3）动力电池及产业链。重点推荐：宁德时代

5、，关注：璞泰来、恩捷股份、新宙邦、赣锋锂业。风险提示风险提示新能源汽车销量不及预期；特斯拉销量不及预期；产业政策不及预期。行业重点公司跟踪行业重点公司跟踪证券证券 EPS(元元) PE PB 投资投资简称简称 2018A 2019A 2020E 2018A 2019A 2020E 评级评级拓普集团 1.04 0.43 0.55 14.3 40.3 76.6 5.83 买入三花智控 0.61 0.51 0.42 20.9 33.7 52.8 8.73 买入宁德时代 1.54 2.06 2.27 47.8 51.5 87.4 8.28 买入资料来源：公司财报、申港证券研究所（注

6、：以上公司预测数据均来自wind一致性预测）评级评级增持增持（首次首次） 2020 年 09 月 22 日曹旭特分析师 SAC 执业证书编号：S01 郭涛研究助理行业基本资料行业基本资料股票家数 54 行业平均市盈率 67.5 市场平均市盈率 14.7 行业行业表现表现走势图走势图资料来源：申港证券研究所相关报告相关报告 1、特斯拉深度一：汽车科技化变革领军者 -20% 0% 20% 40% 60% 80% --062020-09 特斯拉指数沪深300 特斯拉产业链深度报告敬请参阅最后一页免责声明 2

7、 / 36 证券研究报告内容目录内容目录 1. 业绩：业绩：Q2 超预期超预期盈利之中有秘密盈利之中有秘密 . 5 1.1 Q2 业绩超预期首次实现连续四季度盈利 . 5 1.2 汽车销售业务毛利率增加的秘密 . 5 1.3 积分收入是盈利的关键助力 . 6 1.4 积分收入后市：高速增长稳定贡献毛利 . 6 2. 模式：卖车不赚钱模式：卖车不赚钱软件是“主盈”软件是“主盈” . 9 2.1 特斯拉软件业务全解析 . 9 2.2 特斯拉软件业务的“钱”景 . 11 3. 销量：沧海横流销量：沧海横流方显英雄本方显英雄本色色 . 12 3.1 全球市占率持续攀升 . 13 3.2 M

8、odel3 一骑绝尘 ModelY 引爆在即 . 13 3.3 中国市场火爆欧洲地区遇冷美国本土波动 . 14 4. 未来：未来：2020 年年 50 万万 2021 年年 85 万万 2025 年剑指年剑指 240 万万 . 17 4.1 2020 年销量预测（基于订单数据） . 17 4.1.1 2020 年产能分析 . 17 4.1.2 2020 年销量预测 . 17 4.2 2021 年销量预测（基于市场空间） . 21 4.2.1 北美市场 . 21 4.2.2 中国市场 . 23 4.2.3 欧洲市场 . 24 4.3 2020 年汽车销售业务营收预测 . 25 4.4 202

9、5 年剑指 240 万 . 26 5. 投资建议投资建议 . 27 5.1 特斯拉 . 27 5.2 产业链 . 29 5.2.1 拓普集团 . 29 5.2.2 三花智控 . 30 5.2.3 宁德时代 . 30 6. 风险提示风险提示 . 30 图表目录图表目录图图 1：特斯拉季度营收（亿美元）特斯拉季度营收（亿美元） . 5 图图 2：特斯拉季度扣非归母净利润（亿美元）特斯拉季度扣非归母净利润（亿美元） . 5 图图 3：特斯拉汽车业务毛利情况（亿美元）特斯拉汽车业务毛利情况（亿美元） . 5 图图 4：特斯拉特斯拉 2019Q2 和和 2020Q2 毛利对比（亿美元）毛利对比

10、（亿美元） . 5 图图 5：汽车销售业务营收和毛利率相关性汽车销售业务营收和毛利率相关性 . 6 图图 6：积分收入在汽车销售业务毛利中占比积分收入在汽车销售业务毛利中占比 . 6 图图 7：积分收入和扣非净利规模对比（亿美元）积分收入和扣非净利规模对比（亿美元）. 6 图图 8：积分收入（亿美元）积分收入（亿美元） . 7 图图 9：中国新能源汽车销量及渗透率中国新能源汽车销量及渗透率 . 8 图图 10：欧洲地区新能源车碳排放价值估算欧洲地区新能源车碳排放价值估算 . 8 nMpQoRsOqOqMnRsPoMtNpQ7N9RbRoMqQpNpPiNpPyRjMnPrMbRqQ

11、xOMYmNvMvPqNwO 特斯拉产业链深度报告敬请参阅最后一页免责声明 3 / 36 证券研究报告图图 11：软件递延收入（亿美元）软件递延收入（亿美元） . 9 图图 12： FSD 业务相关假设业务相关假设. 11 图图 13： FSD 业务营收预测业务营收预测. 11 图图 14：特斯拉特斯拉 2020 年汽车销量（万辆）年汽车销量（万辆） . 12 图图 15： 2020 年年 1-7 月车企新能源汽车销量（万辆）月车企新能源汽车销量（万辆） . 13 图图 16：特斯拉销量（万辆）及全球新能源汽车市占率特斯拉销量（万辆）及全球新能源汽车市占率 . 13 图图 17： 2

12、020 年年 1-7 月全球新能源车型销量月全球新能源车型销量 Top10（万辆）（万辆） . 13 图图 18： 2020 年年 7 月新能源车型销量月新能源车型销量 Top10（万辆）（万辆） . 13 图图 19： Model3 压铸车身结构压铸车身结构 . 14 图图 20： ModelY 压铸车身结压铸车身结构构 . 14 图图 21：特斯拉不同地区的营业收入（亿美元）特斯拉不同地区的营业收入（亿美元） . 14 图图 22： 2020 年年 1-7 月中国新能源车销量前十月中国新能源车销量前十 . 15 图图 23： 2020 年年 8 月中国新能源车销量前十月中国新能源车销量前

13、十 . 15 图图 24： 2019 年年 1-6 月欧洲新能源车销量前十月欧洲新能源车销量前十 . 15 图图 25： 2020 年年 1-6 月欧洲新能源车销量前十月欧洲新能源车销量前十 . 15 图图 26：特斯拉在欧洲地区销量特斯拉在欧洲地区销量 . 16 图图 27： 2020H1 美国新能源车销量前十美国新能源车销量前十 . 16 图图 28：特斯拉特斯拉 2020 分季度销量预测分季度销量预测 . 18 图图 29：特斯拉历年不同市场销量特斯拉历年不同市场销量 . 18 图图 30：特斯拉北美市场特斯拉北美市场 2020 季度销量预测季度销量预测 . 19 图图 31：

14、特斯拉中国特斯拉中国 2020 季度销量预测季度销量预测 . 20 图图 32： 2020Q3 特特斯拉上海工厂产能增加斯拉上海工厂产能增加 . 20 图图 33： 2020Q3 国产国产 ModelY 开始试验开始试验 . 20 图图 34：特斯拉欧洲市场特斯拉欧洲市场 2020 季度销量预测季度销量预测 . 20 图图 35：北美地区北美地区 Model3 及竞品车型销量（万辆）及竞品车型销量（万辆） . 21 图图 36：北美地区北美地区 Model3 及竞品车型月度销量（辆）及竞品车型月度销量（辆） . 22 图图 37：北美地区北美地区 ModelY 同级别车型市场同级别车型

15、市场规模（万辆）规模（万辆） . 22 图图 38：北美地区北美地区 ModelY 占同级别车型市场份额占同级别车型市场份额 . 22 图图 39：中国中国 28-42 万元价格区间汽车月销量（万辆）万元价格区间汽车月销量（万辆） . 23 图图 40：中中国国 28-42 万元价格区间汽车年销量（万辆）万元价格区间汽车年销量（万辆） . 23 图图 41：中国中国 28-42 万辆汽车市场万辆汽车市场 SUV 和轿车占比和轿车占比 . 23 图图 42：中国中国 28-42 万元价格区间汽车年度销量（万辆）万元价格区间汽车年度销量（万辆） . 24 图图 43： Model3 在在

16、 28-42 万价格区间销量占比万价格区间销量占比 . 24 图图 44： 2020 汽车销售业务季度营收（亿美元）汽车销售业务季度营收（亿美元） . 25 图图 45： 2020 汽车销售业务季度营收（不含积分）（亿美元）汽车销售业务季度营收（不含积分）（亿美元） . 25 图图 46： 2020 汽车销售业务季度毛利（不含积分）（亿美元）汽车销售业务季度毛利（不含积分）（亿美元） . 25 图图 47： 2020 汽车销售业务季度毛利率（不含积分）（亿美元）汽车销售业务季度毛利率（不含积分）（亿美元） . 25 图图 48： 2020 季度计分收入（亿美元）季度计分收入（亿美元） . 26 图图 49： 2020 季度软件递延收入余额（亿美元）季度软件

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