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【公司研究】巴比食品-立体销售智能供应连锁化扩张走向全国-20201017（36页）.pdf

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1、公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 巴比食品巴比食品（605338）证券证券研究报告研究报告 2020 年年 10 月月 17 日日投资投资评级评级行业行业食品饮料/食品加工 6 个月评级个月评级买入（首次评级）当前当前价格价格 26.83 元目标目标价格价格元基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 248.00 流通A 股股本(百万股) 62.00 A 股总市值(百万元) 6,653.84 流通A 股市值(百万元) 1,663.46 每股净资产(元) 4.14 资产负债率(%) 26.37 一年内最高/最低(元)

2、26.83/15.26 作者作者刘章明刘章明分析师 SAC 执业证书编号：S01 刘畅刘畅分析师 SAC 执业证书编号：S01 李珍妮李珍妮联系人资料来源：贝格数据相关报告相关报告股价股价走势走势立体销售智能供应，连锁化扩张走向全国立体销售智能供应，连锁化扩张走向全国中国包子第一股，巴比食品连锁经营领跑全国中国包子第一股，巴比食品连锁经营领跑全国公司为中式面点连锁龙头，主打品牌“巴比” 。采用特许加盟为主，直营门店、团餐销售为辅的销售模式。加盟拓展迅速，平均年增加 300 家左右，销售收入逐年攀升。股权结构集中稳定，搭建员

3、工持股平台激发工作动力，组织架构清晰。募资用于扩产提升技术、建设直营网络、培育重点市场等。供需两端共同驱动，速冻食品行业大有可为供需两端共同驱动，速冻食品行业大有可为我国速冻食品行业起步晚但规模已超千亿。对标海外，我国人均速冻食品消费量落后于发达国家，发展潜力大。从供给端看，从供给端看，速冻食品产业链较为成熟；冷链产业链不断完善；产业政策推动集中度提升。从需求端从需求端看，看，餐饮连锁化和外卖发展迅速，速冻食品 B 端需求提升；外购或团餐成为早餐主流消费场景；消费升级下消费者对于高品质、便捷性、营养卫生的速冻食品 C 端需求旺盛。标准化、多元化打造品牌声誉，信息化、渠道化实现

4、高效运营标准化、多元化打造品牌声誉，信息化、渠道化实现高效运营产品端：产品端：重视新品研发，三大系列多元化产品满足消费者需求，三大中央工厂保证供应物流体系完善布局短保锁鲜新品以门店为基础发力到家业务。品牌端：品牌端：稳步扩展形成良好品牌声誉。渠道端：渠道端：聚焦门店团餐线上三大渠道，最终实现低成本快速提升公司产品的覆盖率和市场占有率，截止 2019 年底拥有 16 家直营店、2915 家加盟店。未来加盟店扩张空间较大。信息与管理端：信息与管理端：信息化系统高效配合，不断提高公司产能和运营效率。经营能力相对稳健，盈利水平逐年提升经营能力相对稳健，盈利水平逐年提升营业收入呈稳步增长态

5、势。2019 营收达到 10.64 亿元，CAGR 为 13.92%。毛利率总体上升。2016-2018 年，综合毛利率持续上升，由 2016 年 28.38% 增加 4.96pct 至 33.34%，主要系猪肉等原材料价格下降所致。2019 年公司毛利率为 33.11%，较 2018 年有所下降，下降原因为猪肉等原材料价格自 2018 年四季度开始上涨。公司盈利能力持续改善，净利润率有所提升。盈利预测及投资建议：巴比食品作为消费者放心、加盟商首选的早餐品牌，盈利预测及投资建议：巴比食品作为消费者放心、加盟商首选的早餐品牌，供应链体系完善，商业模式可复制，品牌效应有溢价，并且生

6、产能力有进供应链体系完善，商业模式可复制，品牌效应有溢价，并且生产能力有进一步扩容的空间。一步扩容的空间。我们看好巴比食品的扩容提速，业绩有望保持高速增长。我们预计公司 2020-2022 年净利润分别为 1.43 亿元/2.27 亿元/2.67 亿元；对应 PE 分别为 42X/27X/23XPE。估值方面，我们选取绝味食品、三全食品、绝味鸭脖、煌上煌作为可比公司，以消除疫情影响后的 2021 年作为对比基础，可比公司估值区间为 36-63xPE，巴比食品公司价值区间为 82-142 亿元，折合每股股价约为 32.90-57.25 元，首次覆盖，给予“买入”评级

7、。风险风险提示提示：食品安全风险；行业竞争加剧风险；加盟商管理风险；原材料价格波动风险。财务数据和估值财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 990.21 1,063.97 952.30 1,371.02 1,558.50 增长率(%) 14.26 7.45 (10.50) 43.97 13.67 EBITDA(百万元) 182.65 197.75 155.39 270.57 319.15 净利润(百万元) 143.35 154.72 143.32 226.89 267.01 增长率(%) 27.37 7.93 (7.37) 58.31

8、 17.68 EPS(元/股) 0.58 0.62 0.58 0.91 1.08 市盈率(P/E) 42.19 39.09 42.20 26.66 22.65 市净率(P/B) 10.20 8.46 6.57 5.27 4.28 市销率(P/S) 6.11 5.69 6.35 4.41 3.88 EV/EBITDA 0.00 0.00 34.40 18.70 15.44 资料来源：wind，天风证券研究所 -10% 3% 16% 29% 42% 55% 68% 81% -022020-06 巴比食品食品加工沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告

9、请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 中国包子第一股，巴比食品连锁经营领跑全国中国包子第一股，巴比食品连锁经营领跑全国 . 5 1.1. 产品线清晰，直营示范效应强，加盟模式扩张迅速 . 5 1.1.1. 三大产品线清晰，销售收入分布均匀 . 6 1.1.2. 年净增加三百余加盟店，遍布全国华东最集中 . 6 1.2. 股权结构集中稳定，搭建员工持股平台激发工作动力，组织架构清晰 . 8 1.3. 募资扩产提升技术、建设直营网络、培育重点市场 . 9 2. 供需两端共同驱动，速冻食品行业大有可为供需两端共同驱动，速冻食品行业大有可为 . 11 2.1. 中国速冻行

10、业起步较晚但发展迅速，产业链相对成熟 . 11 2.1.1. 冷链物流链蓬勃发展，有助于推动速冻食品行业发展. 13 2.2. 我国速冻食品行业发展快潜力大，B 端 C 端均有较大发展空间 . 14 2.2.1. 消费水平升级带来 C 端速冻食品需求提升 . 16 2.2.2. 餐饮连锁化和外卖行业发展，B 端速冻食品需求不断提升 . 16 2.2.3. 早餐、团餐细分市场蓬勃发展，为速冻食品行业注入新动力 . 18 2.3. 速冻食品品类多样、新式面点机会大，竞争格局分散、集中度有望提升 . 19 2.3.1. 传统米面格局初定，新式面点迭代孕育新机会 . 19 2.3.2. C 端零售渠道

11、格局初定，B 端餐饮渠道较为分散 . 20 2.3.3. 连锁加盟符合早餐包子铺商业特征，各大品牌占据区域市场 . 21 3. 标准化、多元化打造品牌声誉，信息化、渠道化实现高效运营标准化、多元化打造品牌声誉，信息化、渠道化实现高效运营. 23 3.1. 产品系列丰富，标准流程提升品质 . 23 3.2. 稳步扩张、多元推广，打造巴比品牌声誉 . 24 3.3. 立体化渠道、信息化运作，加速连锁加盟拓展 . 25 3.4. 募投项目建设进一步释放产能，拓展覆盖区域 . 26 4. 财务分析：经营能力相对稳健，盈利水平逐年提升财务分析：经营能力相对稳健，盈利水平逐年提升 . 28 4.1. 营收

12、以食品类为主，呈稳步增长态势 . 28 4.2. 毛利率总体上升，与行业平均水平基本一致 . 29 4.3. 公司规模扩大导致期间费用略有上升 . 30 4.4. 盈利能力稳步提升 . 30 4.5. 资本结构与偿债能力逐年优化 . 32 5. 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . 33 6. 风险提示风险提示 . 34 图表目录图表目录图 1：巴比食品经历三阶段稳步发展 . 5 图 2：巴比食品总收入增速有所波动 . 6 图 3：巴比食品按产品结构划分食品类收入占比最高 . 6 图 4：巴比食品面点及馅料类系列产品 . 6 图 5：巴比食品外购系列产品 . 6 图 6：三大系列产品销售

13、收入分布均匀 . 6 mNqNnMoOnQqRtMnPqNrRpQ8OdN8OmOnNmOoOlOrQqQeRnMyR6MrRzQNZoNrQNZoPrM 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 7：门店总数稳步增长 . 7 图 8：北京门店 2018 年初始布局，上海门店数量最多 . 7 图 9：特许加盟为主要经营模式 . 8 图 10：直营店销售收入高（单位：万元） . 8 图 11：门店覆盖区域主要在华东和华南区域 . 8 图 12：刘会平、丁仕梅夫妇系公司实际控制人 . 9 图 13：组织架构清晰，部门分工明确 . 9 图 1

14、4：我国速冻食品产业发展历程 . 11 图 15：速冻食品产业链较为成熟 . 12 图 16：速冻食品成本中原材料占比大 . 13 图 17：中国冷链物流市场规模呈上升趋势 . 13 图 18：中国公路冷链运输车保有量逐年增加 . 13 图 19：中国冷库容量持续提高 . 14 图 20：2018 年华东地区冷库容量位居全国第一 . 14 图 21：2024 年我国速冻食品行业规模预计将达 2 千亿 . 14 图 22：中国速冻食品行业产量逐年增加 . 14 图 23：中国速冻食品销售收入增长较快 . 15 图 24：中国速冻食品人均消费呈增长趋势 . 15 图 25：我国速冻食品人均消费量仍

15、有提升空间 . 15 图 26：三全食品 C 端销售占绝对比重. 16 图 27：日本速冻食品 B 端销售占比超过 C 端 . 16 图 28：人均收入和消费水平不断提升 . 16 图 29：26-33 岁青年消费者群体所占比例最大 . 16 图 30：一线城市商铺租金有所增加（单位：元/日.平米） . 17 图 31：住宿和餐饮业人员工资逐年增加 . 17 图 32：连锁餐饮企业营收增长较快 . 17 图 33：连锁餐饮企业门店数目持续增加 . 17 图 34：我国外卖行业交易规模飞速增长 . 18 图 35：外卖行业渗透率逐渐提升 . 18 图 36：更多的消费者开始外出购买早餐 . 18

16、图 37：团餐市场份额逐渐提升 . 18 图 38：我国团餐市场规模逐渐扩大 . 19 图 39：团餐市场份额逐渐提升 . 19 图 40：速冻食品种类多样化 . 19 图 41：2017 年速冻米面食品市场份额占比最大 . 20 图 42：中国速冻米面食品市场规模稳步增长 . 20 图 43：2019 年水饺、汤圆、面点市场份额占比最高 . 20 图 44：2019 年三全、思念、湾仔形成三足鼎立格局 . 20 图 45：北方包子连锁品牌 . 22 图 46：南方包子连锁品牌 . 22 图 47：产品生产流程规范 . 23 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告请务必阅读正文

17、之后的信息披露和免责申明 4 图 48：巴比食品团餐业务合作企业 . 24 图 49：巴比魔法乐园多项活动实现体验式营销 . 24 图 50：加盟店补贴政策力度不断加大 . 26 图 51：加盟店开业折扣增加 . 26 图 52：加盟店到期未续约比例低 . 26 图 53：前三位加盟商减少原因均为客观原因 . 26 图 54：上海工厂产能利用率处于高位 . 26 图 55：广州工厂产能利用率较低，天津 2019 年工厂投产 . 26 图 56：以三大工厂为中心的配送网络 . 27 图 57：巴比食品采购流程规范 . 27 图 58：营业收入稳定增长 . 28 图 59：食品类收入是主营业务收入

18、主营来源 . 28 图 60：华东是最重要的销售地区 . 28 图 61：特许加盟销售收入是最主要 . 28 图 62：毛利率总体上升 . 29 图 63：直营门店销售毛利率显著高于特许加盟销售和团餐销售 . 29 图 64：华东地区毛利率高于华南、华北毛利率 . 30 图 65：巴比食品毛利率与行业平均水平基本一致 . 30 图 66：期间费用率有所上升 . 30 图 67：公司归母净利润显著增加 . 31 图 68：归母净利率稳步上升 . 31 图 69：资产负债率逐年降低 . 32 图 70：流动比率、速动比率逐年增加 . 32 表 1：巴比食品加盟费用明细 . 7 表 2：巴比食品各区域加盟店数量持续增加 . 8 表 3：巴比食品上市募集资金主要用途（单位：万元）. 10 表 4：巴比食品上市募集资金希望达成目标（单位：万元） . 10 表 5：近年颁布的主要行业政策 . 21 表 6：南北方包子品牌产品及价格对比 . 22 表 7：面点、馅饼、外购三大系列多元化产品满足消费者需求 . 23 表 8：智能化系统提升公司运营效率 .

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