1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 新三板新三板医疗信息化专题系列三医疗信息化专题系列三 写在前面：京东健康写在前面：京东健康拟拟开启赴港上市计划，开启赴港上市计划，与同行业公司有何差异与同行业公司有何差异？京东 健康在新三板市场挂牌，从披露招股书的京东健康公司，对京东健康发展历 史、核心竞争力、业务模式、经营表现、数字大健康市场、行业竞争对手情 况等进行深入分析，探寻京东健康同类公司差异经营之道。 思考一：京东健康在线医疗健康平台和在线零售药房思考一：京东健康在线医疗健康平台和在线零售药房模式如何模
2、式如何？京东健康 成立于 2014 年，按 2019 年收入计是中国在线医疗健康平台及在线零售药房。 截至 2020 年 6月 30 日， 超过 1.5亿名用户曾使用公司平台购买医药和健康产 品或医疗健康服务，并拥有 72.5 百万年活跃用户。零售药房业务通过自营、零售药房业务通过自营、 线上平台和全渠道布局相结合的线上平台和全渠道布局相结合的模式模式运营运营。截至 2020 年 6 月 30 日，自营业 务拥有包括 11 个药品仓库和超过 230 个其他仓库， 线上平台上拥有超过 9,000 家第三方商家，全渠道布局覆盖了超过 200 个城市。在线医疗健康服务是零在线医疗健康服务是零 售药房
3、业务的重要延伸，是闭环业务模式不可或缺的一部分。主要包括互联售药房业务的重要延伸，是闭环业务模式不可或缺的一部分。主要包括互联 网医院服网医院服务和消费医疗健康服务。务和消费医疗健康服务。2020年上半年，公司的日均在线问诊量达 到了约 9 万次，是 2019 年同期的近 6 倍。截至最新公司与知名专家合作共建 了 16个专科中心， 并拥有 65,000 多名自有和外部医生。 20192019 年实现营收人民年实现营收人民 币币 108108 亿元，实亿元，实现盈利现盈利 3 3. .4444 亿亿元，三年总收入复合增长率达元，三年总收入复合增长率达39%39%左右左右。 思考二：老龄化思考二
4、：老龄化+ +政策支持政策支持+ +技术发展，数字健康市场迎来大机会？技术发展，数字健康市场迎来大机会？中国医 疗健康支出规模庞大且稳步增长，根据弗若斯特沙利文报告，中国 2019 年的 医疗健康支出份额排名位居全球第二，2019 年达到人民币 65,200 亿元，预计 到 2024 年将达到人民币 106,200 亿元。目前，中国医疗健康行业仍处于数字 化初期阶段。2019 年，中国仅有 2.4%的药品通过院外在线零售药房分销。同 样，2019 年，就中国门诊量而言，在线问诊占总咨询量的 6.0%。在互联网在互联网 + +医疗健康相关政策及技术不断进步的推动下，以及在医疗健康相关政策及技术不
5、断进步的推动下，以及在 C COVIDOVID- -1919 疫情的疫情的 加速下，大健康市场将加速数字化转型，预计数字大健康的市场规模将大加速下，大健康市场将加速数字化转型，预计数字大健康的市场规模将大幅幅 增长至增长至 20242024 年的人民币年的人民币 1 11,2901,290 亿元。亿元。细分行业方面，近年来，中国在线零售 药房市场增长迅速，2015 年至 2019 年的复合年增长率达 23.7%，预计中国在 线零售药房市场规模将迅速扩张，并将于 2024 年达到人民币 4,560 亿元；在 线问诊市场将由 2019 年的人民币 90 亿元大幅增至 2024 年的人民币 1,55
6、0 亿 元，并将成为医疗咨询的主要方式。整体来看，行业智能化程度提升，互联 网医疗在个性化服务和健康管理方面的优势进一步显现，新冠疫情给全行业 带来深刻变革，互联网医疗发展瓶颈逐渐被打破，产业化进程加速。 思考三：布局互联网医疗，阿里、平安、京东业务模式有何相似与不同？思考三：布局互联网医疗，阿里、平安、京东业务模式有何相似与不同？ 从业务和商业模式看，三者均为 B2B+B2C+O2O 模式，主要业务包括挂号预 约、线上问诊、药品零售、消费医疗和互联网医院共建等。京东健康、阿里 健康主要以医药零售为主，再拓展至其他环节，发展路径主要是在母公司的 流量及供应链优势下， 从医药电商出发， 再逐步完
7、善互联网医疗的产业布局。 而平安好医生不像前两者具备天然的电商基因优势，以提供医疗服务为主， Tabl e_Ti t l e 2020 年年 10 月月 20 日日 从从京东健康赴港上市京东健康赴港上市看互联网医疗商业模式看互联网医疗商业模式 Tabl e_BaseI nf o 新三板主题报告新三板主题报告 证券研究报告 诸海滨诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号：S05 赵昊赵昊 分析师 SAC 执业证书编号：S01 相关报告相关报告 从中国口腔医疗集团赴港上 市-看口腔连锁机构增长潜 力 2020-10-14 IPO 观
8、察：2020 新三板成功 转板已达 110 家，佳奇科技 即将上会 2020-10-14 英科环保：全产业链布局塑 料循环利用，建立起全球回 收网络优势 2020-10-12 存量公募基金投资精选层或 更便利？精选层地位再得提 升 2020-10-09 科创板首现教育类公司，金 智教育产品平台化+技术+ 品牌构建竞争壁垒 2020-10-09 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 再拓展至其他环节。从营收规模看，京东健康在可比公司中排名第一， 2017-2019年京东健康的营业收入分别为55.53 亿元、
9、 81.69亿元和108.42 亿元。 净利润方面，京东健康是唯一一家盈利公司，2017-2019 年京东健康净利润分 别为 2.09亿元、2.48 亿元和 3.44亿元。研发费用率方面，行业研发费用率均 处于较低水平。2017 年-2019 年，京东健康研发費用增幅较大，研发费用率分 别为 2.21%，2.67%和 3.12%，系公司扩大技术团队、提高数据分析能力以及 开发新功能及应用程序产生的投入所致。毛利率方面，整体三家公司毛利率 水平相近。 2017年至2019年， 京东健康毛利率较为稳定， 分别为24.86%、 24.23% 和 25.95%，主要受产品及服务组合影响有所波动。费用水
10、平方面，受规模效 应影响，京东健康的销售费用率及管理费用率在可比公司中均为最低，2017 年-2019 年京东健康销售费用率分别为 4.65%，4.80%和 6.88%，管理费用率分 别为 1.93%，1.64%和 1.15%。 风险提示：竞争激烈风险、在线医疗健康服务市场不成熟风险等风险提示：竞争激烈风险、在线医疗健康服务市场不成熟风险等 qRqNoPrRmRmNoRmOsPpPsN8ObP6MtRpPsQpPkPoPpPkPpNoNaQmNqPwMrRpRMYnQrO 3 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请
11、参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 写在前面：京东健康正式开启赴港上市计划，资本市场再添互联网医疗龙头公司写在前面：京东健康正式开启赴港上市计划，资本市场再添互联网医疗龙头公司 . 6 2. 思考一：深挖招股书，京东健康如何成为中国最大在线医疗健康平台和在线零售药房？思考一：深挖招股书，京东健康如何成为中国最大在线医疗健康平台和在线零售药房？. 7 2.1. 发展历程：从单一 B2B 电商平台到 B2B、B2C、O2O 等全模式医药零售 . 7 2.2. 股权架构：京东集团持股 81.04%，管理层多具有京东集团高管背景 . 7 2.3. 业务模式：“互联网+医疗健康”全产业布局，打造“医
12、+药”闭环 . 9 2.3.1. 零售药房业务：“自营+线上平台+全渠道布局”三种模式协同运营 . 10 2.3.1.1. 自营模式：利用领先供应链网络，通过京东大药房进行销售 . 12 2.3.1.2. 线上平台：引入连锁店和独立药房等，拥有超过 9000 家第三方商家入驻 . 13 2.3.1.3. 全渠道布局：覆盖中国 200 多个城市，满足用户紧急或特殊需求 . 13 2.3.2. 在线医疗健康服务：提供 24*7 全天候服务，日均在线问诊量达 9 万次. 14 2.3.2.1. 互联网医院服务：全面医疗在线服务平台，与在线零售药房业务无缝连接 . 15 2.3.2.2. 消费医疗健康
13、服务：连接用户需求与医疗机构供应的桥梁 . 18 2.3.3. 智能医疗健康解决方案：赋能医疗健康产业的技术驱动平台 . 19 2.4. 业绩分析：营收高速增长，2017 至 2019 年总收入复合增长率达 38.9% . 19 2.5. 竞争优势：合作京东集团，领先技术赋能医药健康产业链 . 20 3. 思考二：老龄化思考二：老龄化+政策支持政策支持+技术发展，数字健康市场迎来大机会？技术发展，数字健康市场迎来大机会？ . 22 3.1. 医疗健康市场：规模庞大且稳步增长，2019 年达到人民币 65,200 亿元 . 22 3.1.1. 数字大健康市场：市场规模增长迅速，2019 年达到人
14、民币 81,310 亿元 . 23 3.1.1.1. 发展机遇：多重因素推动大健康市场数字化转型 . 25 3.1.1.2. 竞争格局：京东健康以总收入 108.42 亿元排名第一 . 27 2019 年，京东健康实现总收入 108.42 亿元，在中国数字大健康公司中排名第一。 . 27 3.1.2. 细分行业市场：在线零售药房与在线问诊市场蓬勃发展 . 27 3.1.2.1. 在线零售药房：政策框架+技术转型推动，四年复合年增长率达 23.7%. 27 3.1.2.2. 在线问诊：在线问诊将成为医疗咨询的主要方式，占中国咨询总量的 68.5% 28 4. 思考三：布局互联网医疗，阿里、平安、
15、京东业务模式有何相似与不同？思考三：布局互联网医疗，阿里、平安、京东业务模式有何相似与不同？. 29 4.1. 模式对比：京东、阿里立足医药电商，平安好医生侧重医疗服务？ . 29 4.1.1. 零售药房业务：自营业务推动京东领跑，集团资源凝聚阿里优势 . 32 4.1.2. 在线医疗健康服务业务：专业医师平安质最优，平台效率阿里胜京东 . 33 4.2. 数据比较：争夺行业地位，三家经营业绩与财务状况怎样？. 34 4.2.1. 规模情况：京东健康营收规模最大，唯一一家实现盈利的公司 . 34 4.2.1.1. 京东健康：近三年连续盈利，2020 年上半年经调整净利润 3.71 亿. 34
16、4.2.1.2. 阿里健康：总收入维持 88%高增速，2020 财年收入 95.96 亿元 . 35 4.2.1.3. 平安好医生：收入年复合增长率 106%，移动医疗应用国内覆盖率第一 . 36 4.2.1.4. 业绩对比：京东健康领跑营收与净利润，阿里健康亏损逐渐收窄 . 37 4.2.2. 费用水平：平安好医生费用水平远超平均水平，京东健康费用控制最好 . 38 4.3. 中期角度：数字大健康赛道，三家公司谁主沉浮？. 39 4.3.1. 协同效应：依托母集团，电商、物流、医疗服务各有专长 . 39 4.3.2. 展望未来：打造健康平台，赋能全产业链 . 40 图表目录图表目录 图 1：
17、京东健康发展历程. 7 图 2：京东健康股权结构图 . 9 图 3：京东健康业务图 . 9 4 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 4：零售药房业务界面展示. 10 图 5：京东健康三种零售模式的协同效应 .11 图 6：京东健康零售药房业务.11 图 7：京东健康年活跃用户数. 12 图 8：京东健康自营模式. 12 图 9：京东健康商品采购. 13 图 10：线上平台第三方商家入驻审核及支持服务. 13 图 11：全渠道布局模式流程 . 14 图 12：京东健康在线医疗健康服务. 14 图
18、 13：在线医疗健康服务规模情况. 15 图 14：京东健康互联网医院服务平台界面截图 . 15 图 15：在线问诊流程. 16 图 16：京东健康在线问诊和厨房续签服务界面截图 . 17 图 17：京东健康医疗团队. 18 图 18：消费医疗健康服务. 18 图 19：2017-2019 年度及 2020 年 1-6 月公司总收入. 19 图 20：2019 年至 2020 年 6 月公司半年期总收入. 19 图 21：2017-2019 年度及 2020 年 1-6 月公司调整后盈利. 20 图 22：2019 年至 2020 年 6 月公司半年期调整后盈利. 20 图 23：2017-2
19、019 年度及 2020 年 1-6 月京东健康研发投入 . 21 图 24：六大竞争优势. 21 图 25：中国医疗健康支出总额，2015 年至 2030 年（预测）（十亿元） . 22 图 26：中国大健康市场细分，2025 年至 2030 年（预测）（十亿元） . 23 图 27：中国数字大健康市场的价值链 . 24 图 28：按主要子版块划分的中国大健康市场数字化主要推动因素 . 24 图 29：中国数字化大健康市场明细，2015 年至 2030 年（预测）（十亿元） . 25 图 30：按院内及院外渠道划分的中国医药市场明细，2015 年至 2030 年（预测）（十亿元） . 25
20、图 31：中国慢性病管理市场，2015 年至 2030 年（预测）（十亿元） . 26 图 32：按支付方式划分的中国医疗健康总额明细，2015 年至 2030 年（预测）（十亿元） . 26 图 33：按交易总额划分的中国在线零售药房市场，2015 年至 2030 年（预测）（十亿元） . 27 图 34：中国在线问诊市场，2015 年至 2030 年（预测）（十亿元） . 28 图 35：2019 年三家公司收入构成 . 31 图 36：京东健康、阿里健康、平安好医生活跃用户数. 32 图 37：京东健康、阿里健康、平安好医生销售收入（零售药房业务） . 33 表 38：京东健康收入构成京
21、东健康收入构成. 35 图 39：京东健康营收及增长率. 35 图 40：京东健康调整后净利润及增长率. 35 表 41：阿里健康收入构成. 35 图 42：阿里健康 2017-2020 年（截至该年 3 月 31 日的年度）总收入及增长率 . 36 图 43：阿里健康 2017-2020 年（截至该年 3 月 31 日的年度）税后净收益 . 36 图 44：阿里健康各业务板块增长率. 36 表 45：平安好医生收入构成 . 36 图 46：平安好医生 2016-2019 年总收入及增长率. 37 图 47：平安好医生 2016-2019 年税后净收益. 37 5 主题报告 本报告版权属于安信
22、证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 48：可比公司营收对比（百万元人民币）. 37 图 49：可比公司净利润对比（百万元人民币） . 37 图 50：可比公司毛利率水平情况（%） . 38 表 51：京东健康期间费用. 38 表 52：阿里健康期间费用. 38 表 53：平安好医生期间费用 . 39 图 54：可比公司销售费用率情况（%） . 39 图 55：可比公司管理费用率情况（%） . 39 表 1：京东健康主要董事及管理人员 . 8 表 2：京东健康收入构成京东健康收入构成. 10 表 3：京东健康零售药房业务三
23、种模式比较. 10 表 4：零售药房业务主要产品.11 表 5：京东健康互联网医院服务京东健康互联网医院服务 . 16 表表 6：中国大健康市场历史及预测市场规模：中国大健康市场历史及预测市场规模 . 23 表 7：中国数字化大健康市场明细. 25 表 8：中国数字大健康公司对比 . 27 表 9：中国在线零售药房未来趋势. 28 表 10：中国在线问诊市场的主要趋势中国在线问诊市场的主要趋势 . 28 表 11：可比公司情况 . 29 表 12：阿里健康、平安好医生、京东健康业务对比 . 30 表 13：可比公司业务对比. 31 表 14：零售药房业务对比. 32 表 15：京东健康、阿里健
24、康、平安好医生在线医疗健康服务业务 . 33 表 16：京东健康、阿里健康、平安好医生师资和问诊量 . 34 6 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 写在前面：京东健康正式开启赴港上市计划，资本市场再添互联网写在前面：京东健康正式开启赴港上市计划，资本市场再添互联网 医疗龙头公司医疗龙头公司 于 2020 年 9 月 25 日， 京东健康透过其联席保荐人向香港联交所提交上市申请表格， 以申请 京东健康股份于香港联交所主板上市批准。拟议分拆将以京东健康股份全球发售的方式进行， 拟议分拆完成后，
25、京东集团将间接持有京东健康不少于 50%的股权，京东健康将仍为京东集 团子公司。 京东健康股份有限公司致力于打造以医药及健康产品供应为核心，医疗服务为抓手，数字驱 动的用户全生命周期全场景的健康管理平台。根据弗若斯特沙利文的报告，按 2019 年收入 计，公司是中国最大的在线医疗健康平台及最大的在线零售药房。截至 2020 年 6 月 30 日， 超过 1.5 亿名用户曾使用公司平台购买医药和健康产品或医疗健康服务。 2019 年公司实现营 收人民币 108 亿元，实现盈利人民币 3.44 亿元，三年复合增长率达 39%左右。 大数据、云存储及人工智能等数字技术的进步和可及性已从本质上改变提供
26、健康产品及服务 的方式。在互联网+医疗健康相关政策及技术不断进步的推动下，以及在 COVID-19 疫 情的加速下， 大健康市场的线下参与者越来越关注其数字化战略。 线上医院的总数已由 2018 年 12 月的 119 家增至 2020 年 4 月的 497 家，增幅为 317.6%。在 2020 年第一季度，新建 数字大健康公司的数量超过 11,000 家。中国数字大健康市场规模将会由 2019 年的人民币 2,180 亿元分别大幅扩张至 2024 年及 2030 年的人民币 11,290 亿元及人民币 42,230 亿元。 伴随着大健康市场数字化转型的还有处方药外流，庞大的慢性病市场和中国
27、医疗支付体系的伴随着大健康市场数字化转型的还有处方药外流，庞大的慢性病市场和中国医疗支付体系的 日益完善，这些因素带来了巨大的发展机遇同时也伴随着更激烈的行业竞争。日益完善，这些因素带来了巨大的发展机遇同时也伴随着更激烈的行业竞争。 京东健康作为中国最大的在线医疗健康平台及最大的在线零售药房，其上市具有重要意义。 本文将对京东健康的发展历史、两大主要业务、企业发展现状、竞争优势、市场发展空间进本文将对京东健康的发展历史、两大主要业务、企业发展现状、竞争优势、市场发展空间进 行分析，同时将京东健康与同行业可比企业进行业务、业绩等方面的对比。行分析，同时将京东健康与同行业可比企业进行业务、业绩等方
28、面的对比。 7 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 2. 思考一：深挖招股书，京东健康如何成为中国最大在线医疗健康平思考一：深挖招股书，京东健康如何成为中国最大在线医疗健康平 台和在线零售药房？台和在线零售药房？ 2.1. 发展历程：从单一发展历程：从单一 B2B 电商平台到电商平台到 B2B、B2C、O2O 等全模式医药零售等全模式医药零售 2014 年医疗健康业务作为京东集团独立的业务类目开始进行运营，致力于打造以医药及健 康产品供应为核心，医疗服务为抓手，数字驱动的用户全生命周期全场景的健康管理平台。 根据弗若斯特沙利文的报告，按 2019 年收入计，公司是中国最大的在线医疗健康平台及最 大的在线零售药房。同年上线 B2B 电商平台“药京采”，提供一站式医药零售终端交易及综 合服务。2017 年 7 月，京东和泰州市签署“健康泰州”战略合作协议；12 月，推出在线问 诊服务，标志着京东健康从电商平台向互联网医疗领域发展。2019 年 1 月，全国首笔线上 医保支付在京东平台完成，同年 11 月，京东健康完成 A 轮优先股融资。2020 年年 8 月，京东月，京东 健康获高瓴资本超健康获高瓴资本超 900 百百万美元融资。截至万美元融资。截
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