1、 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 1 1 证券研究报告个股深度报告证券研究报告个股深度报告 华鑫证券华鑫证券公司研究公司研究 证券研究报告证券研究报告公司深度公司深度报告报告 主要财务指标（单位：百万元）主要财务指标（单位：百万元） 公司是公司是国内一流现代畜牧产业链公司国内一流现代畜牧产业链公司，是集兽用生物制品 与动物疫病防治、 现代生猪科学育种与养殖、 饲料研发与生产、 生猪屠宰加工配售为一体的农牧类上市公司。公司在饲料、兽 用生物制品、生猪养殖、放心肉食品等关键环节精耕细作，成 功搭建起集饲料、生物制药、养殖、食品、蛋白油脂、融资
2、担 保为主的农牧产业链。 公司拥有公司拥有四大核心四大核心竞争力竞争力。国家首批农业产业化重点龙头 企业和高新技术企业。 形成了动物疫苗、 饲料及饲用植物蛋白、 种猪繁育、 生猪养殖、 屠宰加工及肉制品销售的全产业链架构。 持续加大研发投入，提高科技创新能力，形成了丰富的产品和 技术储备。同时，管理团队年轻且基础扎实。 生猪养殖稳步增长，屠宰加工实现飞跃生猪养殖稳步增长，屠宰加工实现飞跃。生猪养殖版块收 入保持良好的增长态势，2017-2019 年生猪养殖板块收入增速 分别达到 63.9%、69.2%和 43.2%。屠宰加工板块经历了 2017、 2018 年的沉寂后，在 2019 年收入爆发
3、式增长，达到了 124.2% 的增长。 存栏下滑趋缓存栏下滑趋缓，行业集中度行业集中度或将提升或将提升。在稳产保供政策激 励和市场需求拉动下，新建猪场不断增多，补栏增养较快，生 猪生产逐渐恢复。 而非洲猪瘟疫情对生猪养殖的模式形成了巨 大的影响，使得低效产能和高风险养殖场加速出清，行业集中 度有望提升。 盈利预测：盈利预测：我们预测公司 2020-2022 年营业收入分别为 111.45 亿元、138.06 亿元和 158.57 亿元，实现归属母公司所 有者净利润分别为 22.82 亿元、23.80 亿元和 21.51 亿元。按 照公司最新收盘价测算，对应的市盈率分别为 6.6 倍、6.3 倍
4、 和 7.0 倍。考虑到前期猪价下行的预期正在逐步兑现，叠加近 期估值有所调整，维持“推荐”的投资评级。 风险提示：风险提示：生猪价格剧烈下跌的风险；饲料原材料价格波 动风险；市场系统性风险等。 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 7,476 11,145 13,806 15,857 （+/-） 41.8% 49.1% 23.9% 14.9% 营业利润 591 2,217 2,308 2,074 （+/-） 77.3% 275.2% 4.1% -10.2% 归属母公 司净利润 644 2,282 2,380 2,151 （+/-） 105.4% 254.1% 4.3% -
5、9.6% EPS（元） 0.60 2.14 2.23 2.02 市盈率 23.2 6.6 6.3 7.0 公司基本情况（最新） 公司基本情况（最新） 总股本/已流通股（万股） 107513/107513 流通市值（亿元） 151 每股净资产（元） 5.56 资产负债率（%） 53.7 股价表现 股价表现（最近一年）（最近一年） 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 分析师：姚嘉杰 执业证书编号：S02 电话： （86 21）64967860 邮箱： 华鑫证券有限责任公司 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路 750 号 邮编：200030 电话： （86 21）64339000 网址
6、： 2020 年年 10 月月 29 日日 农业农业 天康生物（002100） ：乘行业转型之风，养殖板块加速布局 当前股价：当前股价：14.18 元元 推荐推荐（维持维持） 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 2 2 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 正文正文目录目录 1.公司业务分析公司业务分析 4 1.1 国内一流现代畜牧产业链公司 4 1.2 四大核心竞争力 5 1.3 屠宰和养殖业务带动业绩高速增长 6 1.4 毛利率净利率皆稳步上升 6 1.5 短期偿债能力较强，资产负债率低 7 1.6 2020 年三季度业绩表现依然稳定
7、，净利率持续改善 7 2. 原有核心业务稳步发展，养殖板块突飞猛进原有核心业务稳步发展，养殖板块突飞猛进 8 2.1 公司业务结构变化历程 8 2.2 原材料价格趋稳，饲料板块成本端边际改善 8 2.3 兽用生物药品板块收缩，研发费用保持增长 9 2.4 生猪养殖稳步增长，屠宰加工实现飞跃 10 3.非瘟疫情下生猪养殖产业迈向新周期非瘟疫情下生猪养殖产业迈向新周期 11 3.1 存栏下滑趋缓，出栏有望改善 11 2.2 行业集中度低，猪瘟疫情或改变竞争格局 12 3. 公司盈利预测与估值公司盈利预测与估值 13 4风险提示风险提示 14 pOrMnMpPqNnMsNsQsPqQrO6M9RbR
8、nPoOpNmMiNpOoOeRmOwP6MmNqPuOtOxOwMnMsP 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 3 3 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 图表目录图表目录 图表 1 公司发展历程. 4 图表 2 公司股权结构图. 4 图表 3 公司业务应用广泛. 5 图表 4 公司营业收入（百万元）及增速（%） . 6 图表 5 公司归母净利润（百万元）及增速（%） . 6 图表 6 公司近期毛利率净利率表现（%） . 7 图表 7 公司近期费用率表现（%） . 7 图表 8 公司流动比率与速动比率（%） . 7 图表 9 公司资产
9、负债率与已获利息倍数. 7 图表 10 目前公司主营业务占比. 8 图表 11 公司饲料产品成本结构. 9 图表 122009-2020 年公司饲料原材料现货月平均价（元/吨） . 9 图表 13 2014-2019 年公司兽用生物药品板块收入下行（万元） . 10 图表 14 2016-2019 屠宰加工与生猪养殖板块收入不断上行（万元） . 10 图表 15 2015-2020 年生猪、仔猪、猪肉均价（元/千克） . 11 图表 16 2015-2020 年生猪存栏与出栏量（头） . 11 图表 17 2019 年前四大企业生猪出栏量 . 12 图表 18 公司营业收入假设. 13 规范、
10、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 4 4 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 1.公司业务分析公司业务分析 1.1 国内一流现代畜牧产业链国内一流现代畜牧产业链公司公司 公司是一家集兽用生物制品与动物疫病防治、现代生猪科学育种与养殖、饲料研 发与生产、生猪屠宰加工配售为一体的农牧类上市公司。公司在饲料、兽用生物制品、 生猪养殖、放心肉食品等关键环节精耕细作，成功搭建起集饲料、生物制药、养殖、 食品、蛋白油脂、融资担保为主的农牧产业链。公司将坚定地依据自身的专业能力和 核心竞争力，紧紧围绕畜牧养殖的关键环节。努力把公司打造成为国内一流的“健康
11、 养殖服务商，安全食品供应商” 。 公司第一大股东、实际控制人为新疆生产建设兵团国有资产经营有限责任公司， 直接持有公司 26.58%的股份，为地方国有企业。 图表图表 2 2 公司股权结构图公司股权结构图 公司以成为中国一流的健康养殖服务商和安全食品供应商为目标，实现了现代畜 牧业畜禽良种繁育-饲料与饲养管理-动物药品及疫病防治-畜产品加工销售 4 个关键环 节的完整闭合， 形成动物疫苗、饲料及饲用植物蛋白、种猪繁育、生猪养殖、屠宰加 图表图表 1 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网，华鑫证券研发部 资料来源：公司公告，华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最
12、后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 5 5 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 工及肉制品销售的全产业链架构。 图表图表 3 3 公司公司产业链结构产业链结构 1.2 四大核心四大核心竞争力竞争力 一、传统主业行业领先 国家首批农业产业化重点龙头企业和高新技术企业。饲料方面，公司是全国饲料 工业 30 强企业；疫苗方面，公司是农业部在新疆唯一的兽用生物制品定点生产企业， 是全国八家口蹄疫疫苗定点生产企业之一， 是农业部指定的猪瘟疫苗、 猪蓝耳病疫苗、 小反刍兽疫疫苗的定点生产企业,目前公司已进入全国兽用生物制品企业 10 强。 二、全产业链架构 公司实现了从现代畜牧业畜禽良种繁
13、育，到饲料与饲养管理，到动物药品及疫病 资料来源：公司公告 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 6 6 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 防治，再到畜产品加工销售这四个关键环节的完整闭合,形成了动物疫苗、饲料及饲用 植物蛋白、种猪繁育、生猪养殖、屠宰加工及肉制品销售的全产业链架构。 三、研发实力强大 公司持续加大研发投入，提高科技创新能力，形成了丰富的产品和技术储备，公 司研发中心是国家认定企业技术中心。公司已经取得兽药证书和正在申报注册的兽药 涵盖小反刍兽疫、山羊痘二联活疫苗，猪口蹄疫 O 型、A 型二价疫苗，猪圆环病毒灭活 疫苗等
14、多个疫苗种类，研发投入也不断增加。 四、专业的管理团队 公司拥有一支团结、务实、朝气向上的年轻管理团队，凝聚了浓厚的上海品茶， 基础管理扎实，为公司进一步的发展奠定了较好基础。 1.3 屠宰屠宰和和养殖养殖业务业务带动带动业绩高速增长业绩高速增长 近两年公司的饲料业务发展较为稳定，而屠宰加工业务和生猪养殖业务增长较快， 带动了公司整体业绩。2015-2019 年期间，公司营业收入从 41.67 亿元增长至 74.76 亿 元，年均复合增长率为 15.73%。2015-2019 年期间，公司归母净利润从 2.46 亿元上升 至 6.44 亿元， 年均复合增长率为 27.2%。 2015-1019
15、 年期间， 屠宰加工业务收入从 4.74 亿元增长至 11.63 亿元，年均复合增长率为 25.16%，生猪养殖业务收入从 0.38 亿元增 长至 4.81 亿元， 年均复合增长率为 88.62%， 而同时期饲料业务年均复合增长率为 5.4%。 养殖与屠宰业务的高增速主要是源于非洲猪瘟背景下国内猪肉供需关系发生改变， 进而导致猪肉和猪肉制品价格飞速上涨。非洲猪瘟的常态化使得行业进入门槛变高， 技术不成熟不过关的企业和个人养殖户逐渐退出市场，市场集中度有所提升。同时公 司提前进行全产业链布局，在特殊时期来临时，通过大力发展养殖和屠宰业务，收到 了良好效果，营收与净利润齐头并进，实现了业绩上的突破
16、。 图表图表 4 4 公司营业收入（百万元）及增速（公司营业收入（百万元）及增速（% %） 图表图表 5 5 公司归母净利润（百万元）及增速（公司归母净利润（百万元）及增速（% %） 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 1.4 毛利率净利率皆稳步上升毛利率净利率皆稳步上升 公司 2018 年以来毛利率呈现稳步增长的趋势，其中饲料与兽用生物药品的市场格 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 7 7 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 局变化不大，毛利率维持小幅波动。生猪养殖和屠宰加工业务毛利率在 2019
17、 年获得了 较大幅度的增长， 主要是因为 2018 年非洲猪瘟导致公司毛利率下降， 基数变低， 而 2019 年开始公司对疫情采取了积极有效行动，使得毛利率大幅回升。公司销售费用率和管 理费用率在 2018 年以后有所下调，财务费用率近年来持续上升，这跟近两年公司负债 增加有关，尽管财务费用率的小幅提升，公司净利率在 2018 年后依旧有较大幅度的增 长。 图表图表 6 6 公司近期毛利率净利率表现（公司近期毛利率净利率表现（% %） 图表图表 7 7 公司近期费用率表现（公司近期费用率表现（% %） 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 1.5 短期偿债能力
18、较强，资产负债率低短期偿债能力较强，资产负债率低 近年来公司流动比率和速动比率有所提升，主要因为 1）短期借款一直保持较低水 平，应付账款和应交税费保持稳定，2）货币资金相对充裕，应收账款与存货增长幅度 较快，拉高了公司的短期偿还能力。另一方面公司资产负债率自 2013 年以来一直处于 下行通道，至 2019 年第三季度已经不足 16.18，同时已获利息倍数在 2014 年以来一直 维持在 3 倍以上，长期偿债能力也有保证，公司财务状况良好。 图表图表 8 8 公司流动比率与速动比率（公司流动比率与速动比率（% %） 图表图表 9 9 公司资产负债率与已获利息倍数公司资产负债率与已获利息倍数
19、资料来源：Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 1.6 2020 年年三季度三季度业绩表现依然稳定，净利率持续改善业绩表现依然稳定，净利率持续改善 公司前三季度实现营业收入 86.21 亿元（YoY+66.43%） ，归母净利润 14.78 亿元 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 8 8 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 （YoY+389.75%） 。其中，第三季度实现营业收入 39.17 亿元（YoY+58.88%） ，归母净利 润6.44亿元 （YoY+190.4%） ， 业绩依然维持较高的同比增速。 公
20、司前三季度毛利率31.22%， 同比+10.5pct，环比-0.86pct，净利率 17.57%，同比+13.09pct，环比+0.2pct。由于 生猪平均价格较 2 季度略低，毛利率环比小幅回落，但同去年相比仍有很大的涨幅。 而受益于公司费用管控成效显著，公司净利率持续边际改善。 2. 原有核心业务原有核心业务稳步发展，养殖板块突飞猛进稳步发展，养殖板块突飞猛进 2.1 公司业务结构变化历程公司业务结构变化历程 公司上市之初，业务主要以饲料和兽用生物疫苗为主，饲料和兽用生物疫苗营业 收入分别占到总收入的 72.4%和 22.5%。2015 年通过重组，拓展了生猪养殖和屠宰加工 两大业务领域，
21、形成畜禽用生物疫苗、饲料及饲用植物蛋白、种猪繁育、生猪养殖、 屠宰加工及肉制品销售的全产业链架构。随后在 2016 年和 2019 年分别进军农产品加 工和玉米青贮，实现了单一业务布局到多元化产业链布局的转变。2019 年年报公布的 数据来看，公司的饲料业务在营业收入方面仍是比重最高的，但占比已经下降到营业 收入的 39.3%，兽用生物疫苗占比也下降到了 7.4%，目前增速较快的屠宰加工和生猪 养殖业务占比分别达到了 15.6%和 6.4%。 图表图表 1010 目前目前公司主营业务占比公司主营业务占比 2.2 原材料价格趋稳，原材料价格趋稳，饲料饲料板块成本端边际改善板块成本端边际改善 公司
22、主营业务为饲料及以兽用生物制品为主的兽药的生产、销售，饲料以猪禽饲 料为主，牛羊等反刍饲料和水产饲料为补充。根据年报披露数据显示，公司饲料产品 的成本 93%左右来自原料。饲料原材料为公司的主要原材料，公司饲料原材料主要包括 资料来源：wind，华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 9 9 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 玉米、豆粕、棉粕、赖氨酸等。 图表图表 1111 公司饲料产品成本结构公司饲料产品成本结构 从现货价格来看，公司饲料原材料价格走势相对平稳，玉米、豆粕、棉粕价格波 动不大，赖氨酸价格在近 5 年也没有
23、太大的价格变化。从整体来看，上游原材料价格 自 2011 年以来呈现缓慢下降趋势，成本端的改善让公司的传统饲料业务能够持续稳定 的发展。 图表图表 9- -20202020 年公司饲料原材料现货月平均价（元年公司饲料原材料现货月平均价（元/ /吨）吨） 2.3 兽用生物药品兽用生物药品板块收缩，研发费用保持增长板块收缩，研发费用保持增长 2019 年同时受到猪周期和非洲猪瘟的叠加影响， 生猪产能连带兽药需求不断下降。 资料来源：wind，华鑫证券研发部 资料来源：wind，华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声
24、明 1010 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 公司近年来为了强化疫苗板块在行业的竞争力，继续保持着研发费用的增长，2018 年 研发费用打到 7865 万，2019 年上升到 8489 万。与此同时，公司兽用生物药品收入自 2014 年以来，从 7.4 亿元降至 2019 年的 5.55 亿元，同比下降了 25%左右。 图表图表 4- -20192019 年公司兽用生物药品板块收入下行（万元）年公司兽用生物药品板块收入下行（万元） 2.4 生猪养殖生猪养殖稳步增长，屠宰加工稳步增长，屠宰加工实现飞跃实现飞跃 公司 2017 年至 2019 年生猪出栏数呈现逐年增
25、长的态势， 2017 年至 2019 年生猪出 栏分别为 48.94 万头、64.66 万头、84.27 万头，使得生猪养殖版块收入保持良好的增 长态势，2017-2019 年生猪养殖板块收入增速分别达到 63.9%、69.2%和 43.2%。屠宰加 工板块经历了 2017、2018 年的沉寂后，在 2019 年收入爆发式增长，达到了 124.2%的 增长。在非洲猪瘟疫情的特殊时期，公司严控疫情，充分发挥出养殖屠宰饲料疫苗一 体化的优势，在集中度逐渐提高的背景下不断提升养殖和屠宰板块的规模，收到了非 常明显的效果，从而巩固了公司的养殖、屠宰板块在行业中的地位。 图表图表
26、6- -20192019 屠宰加工与生猪养殖板块收入不断上行（万元）屠宰加工与生猪养殖板块收入不断上行（万元） 资料来源：wind，华鑫证券研发部 资料来源：wind，华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 1111 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 3.非瘟疫情下生猪养殖产业迈向新周期非瘟疫情下生猪养殖产业迈向新周期 3.1 存栏存栏下滑趋缓，出栏有望改善下滑趋缓，出栏有望改善 自 2018 年 8 月我国首例非洲猪瘟在辽宁爆发以来，已经过去 25 个月。据统计， 2018 和 2019 年分别发生 99 起和 63 起
27、非洲猪瘟疫情，相关地区都进行了封锁。我国能 繁母猪存栏量从 2018 年以来一直处于急速下滑通道， 直到 2019 年下半年才有所缓和。 存栏量的严重缩水导致生猪供给一直处于较为紧缺的状态，生猪价格在 2019 年下半年 涨到了 36 元/公斤左右的高位，并且一直维持在高位运行。 在稳产保供政策激励和市场需求拉动下，新建猪场不断增多，补栏增养较快，生 猪生产逐渐恢复。今年以来，去年空栏的规模猪场已有 11200 余个复养，并且有 9000 余个新建规模猪场投产。散养户补栏积极性也在恢复，农业农村部对 4000 个定点监测 村的监测显示，小散养殖户生猪存栏连续 6 个月增长，养猪户比重也由降转升
28、。农业 部数据显示， 生猪存栏同比降幅已从2019年9月的-28.5%， 缩窄至2020年6月的-2.2%， 基本已经回到 2018 年 9 月的存栏水平。 图表图表 5- -20202020 年生猪、仔猪、猪肉均价年生猪、仔猪、猪肉均价（元（元/ /千克）千克） 图表图表 5- -20202020 年生猪存栏与出栏量年生猪存栏与出栏量（头）（头） 资料来源：wind，华鑫证券研发部 资料来源：wind，华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 1212 证券研究报告证券研究报告公司研究公
29、司研究 2.2 行业集中度低，猪瘟疫情或改变竞争格局行业集中度低，猪瘟疫情或改变竞争格局 图表图表 9 年前四大企业生猪出栏量年前四大企业生猪出栏量 2019 年我国生猪行业出栏量前十企业为温氏、牧原、正邦、新希望、正大、天邦、 双胞胎、中粮、大北农、杨翔。其中温氏股份年出栏量位居第一，出栏量 1852 万头。 紧随其后的牧原股份、新希望和正邦科技分别贡献 1025、587 和 355 万头生猪出栏。 全国生猪出栏总数大约为 54419 万头，行业 CR4 为 7.1%，集中度非常低。 对于中小规模的养殖场而言，一方面建设“防非”养猪场需要大量资金支持，而 对于已经经历了
30、非洲猪瘟的养殖户主，前期损失较大，短期内难以满足建造专业养殖 场的需要；另一方面，非洲猪瘟变相抬高了行业的进入壁垒，只有具备专业防疫技术、 精细化管理、各类智能化信息系统的养殖场才能更高效、低风险地开展养殖生产。因 此非洲猪瘟疫情对生猪养殖的模式形成了巨大的影响。 目前很多地区和企业采用的是公司+农户/合作社的养殖模式，合作农户/合作社可 以依托于养殖集团的防疫体系，满足他们最基本的防疫需求。同时养殖集团可以采用 育肥环节外包的模式，做到“全进全出”和封闭式养殖，减少外界车辆接触，降低了 感染的风险。 我们认为养殖模式的改变会加速小规模养殖场的出清，增加专业养殖企业与农户 的合作，养殖资源不断
31、流入各个地区的头部养殖企业，从而不断提升行业的集中度。 资料来源：中国产业信息网，华鑫证券研究所 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 1313 证券研究报告证券研究报告公司研究公司研究 3. 公司盈利预测与估值公司盈利预测与估值 公司盈利预测假设： （1）预计公司 2020 年饲料、屠宰、农产品加工、疫苗、生猪养殖板块收入增速分 别为 48%、40%、40%、55%、230%，综合毛利率 33.9%左右。随着猪周期在 2020 年达到 一个峰值，预计 2021、2022 年毛利率进入下行通道，各板块营收增速将收窄。 （2）公司销售费用率和管理
32、费用率小幅上降，整体相对稳定； （3）公司其他收入保持相对稳定； （5）公司总股本按照当前股本 10.75 亿股计算。 图表图表 1818 公司营业收入假设公司营业收入假设 营业收入（营业收入（万万元元） 2012018 8A A 2012019 9A A 20202020E E 2022021 1E E 2022022 2E E 饲料 256,206.8 293,077.2 433,754.3 559,543.1 643,474.5 YOY 16.5% 14.4% 48.0% 29.0% 15.0% 屠宰加工销售 51,870.6 116,297.3 162,816.2 211,661.0
33、253,993.3 YOY -4.6% 124.2% 40.0% 30.0% 20.0% 农产品加工 85,492.1 80,580.9 112,813.2 124,094.5 127,817.4 YOY 1.4% -5.7% 40.0% 10.0% 3.0% 兽用生物药品 74,985.9 55,519.2 86,054.8 94,660.3 94,660.3 YOY 10.9% -26.0% 55.0% 10.0% 0.0% 生猪养殖 33,607.6 48,114.7 158,778.6 222,290.1 288,977.1 YOY 69.2% 43.2% 230.0% 40.0% 3
34、0.0% 其他业务 24,299.0 152,691.0 160,325.6 168,341.8 176,758.9 合计：合计： 526,462.0 746,280.4 1,114,542.7 1,380,590.8 1,585,681.4 营业成本（营业成本（万万元）元） 2012018 8A A 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 饲料 218,673.8 251,093.6 371,120.2 478,745.0 550,556.8 屠宰加工销售 41,810.8 60,677.3 61,870.2 95,247.5 126,996.6 农产品加工 75,109.3 71,858.8 101,531.9 111,685.1 115,035.6 兽用生物药品 30,772.9 22,138.0 25,128.0 27,640.8 27,640.8 生猪养殖 30,495.0 33,983.3 49,221.4 113,367.9 202,283.9 其他业务 19,481.0 120,282.0 128,260.4 134,673.5 141,407.1 合计合计： 416,342.8 560,032
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