1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/化工/基础化工材料制品 证券研究报告 东来技术东来技术（688129）公司研究报告）公司研究报告 2020 年 11 月 13 日 Table_InvestInfo 投资评级 中性中性 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 11 月 12 日收盘价 （元） 25.26 52 周股价波动（元） 24.66-38.47 总股本/流通 A 股（百万股） 120/27 总市值/流通市值（百万元） 3031/690 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表现市场表现 Tab
2、le_QuoteInfo -27.06% -20.06% -13.06% -6.06% 0.94% 2019/11 2020/2 2020/52020/8 东来技术海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） - - - 相对涨幅（%） - - - 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:刘威 Tel:(0755)82764281 Email: 证书:S0850515040001 分析师:李智 Tel:(021)23219392 Email: 证书:S0850519110003 汽车涂料汽车涂料行业先进企业，行业先进企业， 募投水性涂料助募投水性涂
3、料助 力长期发展力长期发展 Table_Summary 投资要点：投资要点： 高性能涂料行业先进企业。高性能涂料行业先进企业。东来技术的主营业务为高性能涂料产品，包括汽 车售后修补涂料、新车内外饰件及车身涂料、3C 消费电子领域涂料。 2017-2019 年， 公司营业收入分别为 4.37 亿元、 4.58 亿元、 4.68 亿元， 2018、 2019 年同比增长 4.92%及 2.08%；2017-2019 年公司净利润分别为 0.74 亿 元、0.78 亿元及 0.82 亿元，2018、2019 年同比增长 6.11%及 4.93%。 2017-2019 年公司综合毛利率分别为 48.0
4、8%、45.74%和 45.47%。 下游应用领域广泛，国内行业地位牢固。下游应用领域广泛，国内行业地位牢固。公司产品中，汽车售后修补涂料、 汽车新车内外饰件、车身涂料下游为汽车行业。3C 消费电子领域涂料下游为 3C 消费电子领域行业，终端客户主要为 3C 消费电子产品生产商及 3C 消费 电子产品零部件供应商。在获得汽车原厂认证或汽车主机厂供应商准入资格 的主流汽车售后修补涂料品牌中，中国的汽车售后涂料市场呈现“5+3+2+1” 的市场格局：5 家欧美品牌、3 家日本品牌、2 家韩国品牌、1 家中国品牌， 东来股份。上述“5+3+2+1”的市场格局中只有东来“高飞”是中国品牌。 营业收入保
5、持增长，产品结构保持稳定。营业收入保持增长，产品结构保持稳定。公司主营业务收入占营业收入比例 均超过 96%，其他业务收入主要为原材料销售收入以及少量集采服务收入。 按产品构成来看，收入结构总体保持稳定，汽车售后修补涂料业务系公司主 营业务收入的主要来源，占比约为 60%，汽车新车内外饰件、车身涂料业务 及 3C 消费电子领域涂料销售收入增长速度较快。 IPO 助力助力产能产能扩张，实现复合型渠道下沉。扩张，实现复合型渠道下沉。募资拟用于投资“彩云智能颜色系 统建设项目”和“万吨水性环保汽车涂料及高性能色漆”。彩云智能颜色系统建 设项目可在很大程度上缓解公司调色技术人员的资源不足问题，有利于公
6、司 复合型渠道下沉战略的实施。万吨水性环保汽车涂料及高性能色漆项目建成 后将提高色母产品的创新速度和市场稳定供应能力。 盈利预测与估值区间。盈利预测与估值区间。我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 0.79、 0.93、1.16 亿元，对应的 EPS 分别为 0.66、0.77、0.97 元/股。我们给予公 司 2021 年 35-40 倍 PE， 对应合理价值区间 26.95-30.8 元。 首次覆盖给予“中 性”评级。 风险提示风险提示。原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、募投项目不及预期风 险。 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo
7、2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 458 468 454 504 656 (+/-)YoY(%) 4.9% 2.1% -2.9% 11.0% 30.2% 净利润(百万元) 78 82 79 93 116 (+/-)YoY(%) 6.1% 4.9% -4.0% 18.0% 24.9% 全面摊薄 EPS(元) 0.65 0.68 0.66 0.77 0.97 毛利率(%) 45.7% 45.5% 45.2% 45.6% 44.9% 净资产收益率(%) 31.8% 27.1% 9.4% 10.0% 11.1% 资料来源：公司年报（2018-2019） ，海通
8、证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究东来技术（688129）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 东来技术：汽车涂料行业先进企业. 5 2. 下游主要用于汽车、消费电子领域，水性涂料是趋势 . 5 2.1 涂料行业概况. 6 2.2 细分行业情况. 7 2.3 行业趋势及竞争格局 . 7 3. 3C 涂料收入增长较快，扩建水性涂料开启新增长点 . 8 3.1 收入结构稳定，汽车售后修补涂料是主要盈利来源 . 8 3.2 汽车新车内外饰件、车身涂料的销售收入持续增长 . 8 3.3 募集资金 4.07 亿元建设水性涂料及智能颜色系统项目 . 10
9、4. 盈利预测 . 10 5. 风险提示 . 11 财务报表分析和预测 . 12 rQsPpOpPtOoPoRnPnQmMpQ9PdN9PnPnNnPpPjMqRmNkPrQnO8OoPwOuOmOpMvPqQyR 公司研究东来技术（688129）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 2017-2019 年公司营业收入、净利润情况 . 5 图 2 2017-2019 年公司毛利率、净利率情况 . 5 图 3 2009-2018 中国汽车产销量情况 . 6 图 4 2010-2018 全国汽车保有量 . 6 图 5 2014-2019 年中国智能手机、计算机产品出货量
10、 . 6 图 6 2015-2019 年中国可穿戴设备出货量、智能家居市场规模 . 6 图 7 2017-2019 年公司主营业收入的构成（单位：万元） . 8 图 8 2017-2019 年公司主营业收入毛利的构成（单位：万元） . 8 图 9 油性涂料产销情况 . 9 图 10 水性涂料产销情况 . 9 图 11 汽车售后修补涂料销量与价格 . 9 图 12 汽车新车内外饰件、车身涂料销量与价格 . 9 公司研究东来技术（688129）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 油性涂料与水性涂料详细对比 . 7 表 2 涂料细分行业介绍 . 7 表 3 公司油性涂料
11、、水性涂料总销量情况. 8 表 4 2019 年度汽车主机厂集采修补涂料品牌份额占比 . 8 表 5 首次公开发行募投情况 . 10 表 6 东来技术分业务盈利预测 . 10 表 7 可比公司估值表 . 11 公司研究东来技术（688129）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 东来技术：东来技术：汽车汽车涂料行业先进企业涂料行业先进企业 东来技术公司东来技术公司主营业务为提供基于先进石化化工新材料研发的高主营业务为提供基于先进石化化工新材料研发的高性能涂料产品，性能涂料产品，包包 括汽车售后修补涂料、 新车内外饰件及车身涂料、括汽车售后修补涂料、 新车内外饰件及车身涂料、 3C
12、消费电子领域涂料。消费电子领域涂料。 旗下 onwings、 onwaves、高飞品牌获得了全球大多数主流汽车品牌原厂认证或汽车主机厂供应商准入 资格，作为一汽大众、一汽奥迪、东风日产、长安福特、上汽通用、沃尔沃、林肯中国、 英菲尼迪、神龙汽车、东风雷诺、北京现代摩比斯、长安汽车、奇瑞汽车、吉利汽车、 上汽通用五菱、东风柳汽、一汽轿车、东南汽车、宇通客车、小鹏汽车等汽车品牌的一 级供应商，屡次获得重要客户重大嘉奖，包括东风日产 2019 年年度优秀供应商、一汽 大众 2019 年度优秀备件供应商、宇通客车 2017 年供应商服务之星等奖项。 营收状况稳定，毛利率维持高位。营收状况稳定，毛利率维
13、持高位。2017-2019 年，公司营业收入分别为 4.37 亿元、 4.58 亿元、4.68 亿元，2018 年及 2019 年分别同比增长 4.92%及 2.08%；2017-2019 年公司净利润分别为 0.74 亿元、0.78 亿元及 0.82 亿元，2018 年及 2019 年分别同比增 长 6.11%及 4.93%。公司盈利能力稳定，汽车涂料业务市场份额较为稳定。 图图1 2017-2019 年公司营业收入、净利润情况年公司营业收入、净利润情况 资料来源：招股意向书，海通证券研究所 图图2 2017-2019 年公司毛利率、净利率情况年公司毛利率、净利率情况 资料来源：招股意向书，
14、海通证券研究所 发行前，东来科技持有东来股份 59.28%的股权，系公司控股股东。朱忠敏直接持 有公司 23.02%的股份，朱忠敏、朱轶颖夫妇通过东来科技、悦顺投资间接持有公司 64.28%的股份，二人合计控制公司 87.30%的股份。朱忠敏、朱轶颖夫妇为发行人实际 控制人。 2. 下游主要用于汽车、消费电子领域，水性下游主要用于汽车、消费电子领域，水性涂料是趋势涂料是趋势 下游主要应用于汽车、消费电子领域。下游主要应用于汽车、消费电子领域。公司产品中，汽车售后修补涂料、汽车新车 内外饰件、车身涂料下游为汽车行业。3C 消费电子领域涂料下游为 3C 消费电子领域行 业，终端客户主要为 3C 消
15、费电子产品生产商及 3C 消费电子产品零部件供应商。 新车销量趋于平稳， 保有量稳定上升。新车销量趋于平稳， 保有量稳定上升。 根据招股意向书援引中国汽车工业协会数据， 2009-2018 年间，中国汽车产销量呈快速上涨态势，年均复合增长率达 8.35%。2018 年，新车产销量二十年来首次下降，中国汽车行业将进入平稳发展的阶段。2018 年，汽 车保有量达到 2.4 亿辆，每百人汽车保有量为 17.20 辆，超过世界平均水平。 公司研究东来技术（688129）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图3 2009-2018 中国汽车产销量情况中国汽车产销量情况 资料来源：中国汽车工业协
16、会，招股意向书，海通证券研究所 图图4 2010-2018 全国汽车保有量全国汽车保有量 资料来源：中国汽车工业协会，招股意向书，海通证券研究所 3C 消费电子领域产品主要包含计算机产品(笔记本电脑、平板电脑)、智能手机、新 型消费电子产品(可穿戴设备与智能家居设备)。 根据招股意向书援引 IDC 官网数据， 2014 年-2018 年中国智能手机出货量稳定在 4 亿台左右； 笔记本电脑出货量呈平稳趋势， 2018 年较 2017 年产量同比增长 0.6%；平板电脑出货量则略有下降，2018 年其产量较 2017 年同比下降 0.76%。 根据 IDC 发布的中国可穿戴设备市场季度跟踪报告以及
17、前瞻产业研究院发布的 中国智能家居设备行业市场前瞻与投资策略规划报告 显示，2015 年以来中国可穿戴 设备出货量呈上升趋势，2018 年出货量达 7321 万台，近乎 2015 年出货量的三倍。同 时智能家居市场规模近年来呈逐年增长状态， 2015年中国智能家居市场规模仅仅达7.05 亿美元。 截止至 2018 年中国智能家居市场规模增长至 65.32 亿美元，预测 2019 年中国 智能家居市场规模将达到 80 亿美元左右。 图图5 2014-2019 年中国智能手机、计算机产品出货量年中国智能手机、计算机产品出货量 资料来源：IDC 官网，招股意向书，海通证券研究所；平板电脑（左轴） ，
18、 智能手机、笔记本电脑（右轴） 图图6 2015-2019 年中国可穿戴设备出货量、 智能家居市场规模年中国可穿戴设备出货量、 智能家居市场规模 资料来源：IDC 官网，招股意向书，海通证券研究所；可穿戴设备（左轴） ， 智能家居（右轴） 2.1 涂料行业概况涂料行业概况 涂料行业按用途分为建筑涂料、工业涂料、其他涂料、辅助材料。其中，工业涂料 为行业复杂程度最高、用途范围最广、技术难度最大、应用领域最全的涂料门类。工业 涂料按用途可分为航空航天涂料、船舶涂料、核电/风电涂料、防腐涂料、汽车涂料、轻 工涂料等六种。在工业涂料六类细分行业中，汽车涂料与轻工涂料用途范围最广。 中国国涂料产量逐年增
19、加，涂料行业发展势头较好。中国国涂料产量逐年增加，涂料行业发展势头较好。近十年来，我国涂料行业发展 势头稳健，产量保持稳步增长态势。根据 wind 资讯、中国涂料工业协会数据，2009 年， 我国涂料总产量为 911.40 万吨，2018 年，我国涂料总产量为 2377 万吨，九年间平均 复合增长率达 11.24%。2019 年公司测算乘用车修补涂料消耗约为 10 万吨。 汽车涂料按溶解介质性质分为油性涂料和水性涂料。近年来，中国的新车车身涂料 已经早于汽车修补涂料，由“油性”向“水性”转型，2018 年，在国内生产的 70%以上的乘 公司研究东来技术（688129）7 请务必阅读正文之后的信
20、息披露和法律声明 用车和 30%以上的商用车的新车涂装已经使用水性涂料。 表表 1 油性涂料与水性涂料详细对比油性涂料与水性涂料详细对比 品种品种 定义定义 优势优势 劣势劣势 油性涂料油性涂料 或称油性漆，以有机溶剂作为分散介质的 一类涂料。 1、生产工艺成熟稳定；2、施工方便，效 率高；3、储存性好，色相稳定。 1、挥发性有机物(VOC)含量高，对环境产 生不利影响； 2、 属于危化品， 生产、 运输、 喷涂过程存在安全隐患。 水性涂料水性涂料 或称水性漆，以蒸馏水作作为分散介质的 一类涂料。 1、挥发性有机物(VOC)含量低，环境友好 型； 2、 产品固含高、 遮盖力强， 节约能耗。 1
21、、规模效应成长中，短期成本相对较高； 2、作业难度较大，对环境、基材清洁要求 高；3、稳定性敏感，存储条件严苛； 4、 作业技术要求高，培训成本大。 资料来源：招股意向书，海通证券研究所 2.2 细分行业情况细分行业情况 根据招股书援引 Research and Market 研究报告显示，2018 年全球涂料市场规模 约 1472 亿美元。亚太地区为涂料行业最大市场，亚太地区市场规模约占全球总量 45% 左右，中国市场占亚太地区市场规模 60%左右，中国市场涂料行业市场规模约 400 亿美 元。但从人均消费水平看，中国人口约 14 亿人，年人均消费涂料 28.57 美元。相比涂 料工业与市场
22、较为成熟的欧洲、北美地区，市场规模约为 441.60 亿美元与 264.96 亿美 元，年人均消费涂料分别为 59.68 美元与 73.60 美元，中国涂料行业消费能力存在较大 发展空间。 表表 2 涂料细分行业介绍涂料细分行业介绍 分类分类 现状现状 前景前景 汽车售后修补汽车售后修补 涂料涂料 汽车售后修补涂料行业是汽车涂料行业的重要分支，属于汽 车售后服务行业或汽车零部件行业。汽车售后修补涂料与新车车 身涂料不同，颜色种类相对更多更杂，维修修补恢复如新难度更 大，汽车使用维修地域极为分散，产品使用场景千差万别。 二十一世纪以来，中国汽车保有量不断增长，推动了汽车售 后修补涂料行业发展。此
23、外，受中国车险费率改革、交通法规管 理严格、 城市交通更加拥堵、 高铁公交方式进步等负面原因影响， 中国汽车售后修补涂料行业增长较为缓慢。 上述负面影响因素边际效应已经迅速降低，中国汽车售后修 补涂料市场将更多受到汽车保有量增长率为主的正面影响。 新车内外饰件新车内外饰件 涂料涂料 新车内外饰件涂料直接客户主要为汽车主机厂、主机厂之一 级供应商，产品应用于新车内外饰件零部件表面喷涂。新车内外 饰件涂料行业中，欧美、日韩外资品牌占据市场绝对优势。 随着中国汽车工业发展进入平稳期，汽车主机厂成本压力加 大，降本需求层层传导，加上在研发本土化、供应当地化、响应 快速化等关键环节，外资内外饰件涂料品牌
24、并没有优势，而原有 天然国别长期合作优势却逐渐减低。 未来几年，已经获得汽车主机厂原厂认证或汽车主机厂供应 商准入资格的中国汽车新车内外饰件涂料品牌，将获得非常好的 快速发展机遇。 汽车新车车身汽车新车车身 涂料涂料 汽车车身涂料是汽车涂料市场规模最大的细分行业。在中国 汽车工业“市场换技术”指导原则下，合资车企外方股东在技术标 准、新供应商原厂认证或汽车主机厂供应商准入资格方面占据主 导地位，导致中国车身涂料市场份额基本被外资品牌占据。 根据中海油常州涂料化工研究院有限公司与中国化工学会 涂料涂装专业委员会主办的涂层与防护杂志 2019 年第 12 期刊登的文章2019 年度中国汽车涂料行业
25、分析中的数据:美 国庞贝捷、日本关西、美国艾仕得、德国巴斯夫、日本立邦、韩 国金刚占据中国汽车车身涂料市场超过 95%。 车身涂料中国品牌如上海金力泰、中山大桥等，产品主要应 用于北汽福田、江铃汽车、长安微型车、东风商用车等国内商用 车品牌车型。 3C 消费电子消费电子 领域涂料领域涂料 3C 消费电子领域涂料行业可大致分为传统电子产品涂料行 业与新型消费电子产品涂料两类。传统电子产品包括计算机、平 板电脑、 智能手机等;新型消费电子包括可穿戴设备、 智能家居设 备等电子等。 根据招股意向书数据，2013 年以来，全球传统电子产品行 业趋于稳定。 其中， 计算机出货量 2016-2019 年保
26、持小规模增长 态势，总体趋势保持稳定。平板电脑、智能手机出货量基本保持 稳定。新型消费电子产品预计未来 3-5 年内保持增长态势。 根据迈哲华咨询的预测，2018 年，我国 3C 消费电子领域涂 料用量在 5 万吨左右。 资料来源：招股意向书，海通证券研究所 2.3 行业趋势及竞争格局行业趋势及竞争格局 水性涂料是未来发展趋势。水性涂料是未来发展趋势。水性涂料与油性涂料相比，喷涂过程产生的 VOC 排放 更少、更环保。油性涂料是以有机溶剂为主要分散介质，而水性涂料是以去离子水为主 要分散介质，从而降低了约 80%的 VOC 排放，更加环保。中国新车涂料成功转型水性 涂料；售后修补涂料向水性涂料
27、转型起步阶段，但发展快速。公司主营业务为汽车售后 修补涂料。汽车修补涂料市场需求以油性修补涂料为主，水性修补涂料占比小、增速快。 公司研究东来技术（688129）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 3 公司油性涂料、水性涂料总销量情况公司油性涂料、水性涂料总销量情况 项目项目 2019 年度年度 2018 年度年度 2017 年度年度 销量（吨）销量（吨） 占比占比 销量（吨）销量（吨） 占比占比 销量（吨）销量（吨） 占比占比 油性涂料油性涂料 6255.64 97.74% 6185.44 98.57% 6412.30 99.17% 水性涂料水性涂料 144.41 2.26%
28、89.53 1.43% 53.67 0.83% 资料来源：招股意向书，海通证券研究所 汽车售后涂料市场以外资企业为主。汽车售后涂料市场以外资企业为主。在获得汽车原厂认证或汽车主机厂供应商准入 资格的主流汽车售后修补涂料品牌中，中国的汽车售后涂料市场呈现“5+3+2+1”的市场 格局；5 家欧美品牌，美国庞贝捷(PPG)、德国巴斯夫(BASF)、美国艾仕得(AXALTA)、 荷兰阿克苏诺贝尔(AkzoNobel)、美国宣伟(SW)；3 家日本品牌，立邦(Nippon Paint)、 关西(Kansai)、洛克(ROCK)；2 家韩国品牌，金刚化学(KCC)、纳路涂料 (NOROO)；1 家中国品
29、牌，东来股份(Donglai)。上述“5+3+2+1”的市场格局中只有东来“高飞”是中国品 牌。 表表 4 2019 年度汽车主机厂集采修补涂料品牌份额占比年度汽车主机厂集采修补涂料品牌份额占比 汽车厂商汽车厂商 2019 年汽车年汽车 销量销量(万辆万辆) 市场占比市场占比 东来东来 PPG 艾仕得艾仕得 巴斯夫巴斯夫 宣伟宣伟 阿克苏阿克苏 诺贝尔诺贝尔 一汽大众 203.54 9.49% 28.50% 30.20% 19.20% 22.10% - - 上海大众 200.00 9.33% 未开展合作 未取得数据 上汽通用 152.11 7.09% 2019 年开始 合作 未取得数据 吉利汽
30、车 128.17 5.98% 28.00% - - - 38.00% - 东风日产 116.83 5.45% 47.45% 39.79% - - - 12.76% 资料来源：招股意向书，海通证券研究所 3. 3C 涂料涂料收入增长较快收入增长较快，扩建水性涂料开启新增长点，扩建水性涂料开启新增长点 3.1 收入结构稳定收入结构稳定，汽车售后修补涂料，汽车售后修补涂料是是主要盈利来源主要盈利来源 公司营业收入毛利构成较为稳定。公司营业收入毛利构成较为稳定。公司主营业务收入占比超过 96%，其他业务收入 主要为原材料销售收入以及少量集采服务收入， 金额及占营业收入比例均较小。 按产品 构成来看，汽
31、车售后修补涂料业务系公司主营业务收入的主要来源，占主营业务收入比 例约为 60%，汽车新车内外饰件、车身涂料业务及 3C 消费电子领域涂料销售收入增长 速度较快。汽车售后修补涂料的毛利占营业收入毛利的 65%以上，是公司利润的主要来 源。 2019 年 3C 消费电子领域涂料收入 1312.13 万元， 同比增长 61.85%， 毛利额 605.95 万元，同比增长 71.27%。 图图7 2017-2019 年公司主营业收入的构成（单位年公司主营业收入的构成（单位：万元）：万元） 资料来源：招股意向书，海通证券研究所 图图8 2017-2019 年公司主营业收入毛利的构成（单位：万元）年公司
32、主营业收入毛利的构成（单位：万元） 资料来源：招股意向书，海通证券研究所 3.2 汽车新车内外饰件、车身涂料的销售收入持续增长汽车新车内外饰件、车身涂料的销售收入持续增长 公司研究东来技术（688129）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司最终产品中， 汽车新车内外饰件及车身涂料、 3C 消费电子领域涂料绝大部分为 油性涂料，公司汽车售后修补涂料中，大部分为油性涂料，部分为水性涂料。公司拥有 油性涂料年产能 1 万吨，水性涂料年产能 2000 吨。2017-2019 年内，油性涂料的产能 利用率稳定在 65%左右，而水性涂料由于基数小、环保等原因，产量的增速较高。 公司油性涂料 2
33、017-2019 年产销率分别为 98.21%、97.53%、98.54%基本接近满 销状态。水性涂料 2017-2019 年分别为 89.41%、76.82%、90.64%，产销率较低的原 因是公司为未来战略储备导致库存水性涂料持续扩大。 图图9 油性涂料产销情况油性涂料产销情况 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 图图10 水性涂料产销情况水性涂料产销情况 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 汽车售后修补涂料业务受产品平均单价上升和总销量有所下降的综合影响，销售额 基本保持平稳，2017-2019 年销售收入分别为 2.79 亿元、2.77 亿元及 2.72 亿元。销量 下降的主要原因
34、为：汽车保险政策费率调整使得车主减少了轻微刮蹭汽车的维修频率， 以避免下年度车辆保险费用的上升。销售单价上涨原因主要为：一方面，采取跟随行业 欧美同行价格每年上涨的价格策略，体现了汽车售后修补涂料的消费品属性;另一方面， 从产品销售结构分析，单价相对较高的色漆产品占比权重逐年提升，使得汽车售后修补 涂料平均销售单价上涨。 汽车新车内外饰件销售量增长，单价提升，公司汽车新车内外饰件、车身涂料的销 售收入持续增长，2017-2019 年销售收入分别为 0.94 亿元、 1.09 亿元及 1.26 亿元， 增长较快。公司通过了多家汽车主机厂的新车车身或内外饰件涂料供应商的原厂质量体 系认证和量产实绩
35、证明。这是汽车新车车身、内外饰件涂料销售收入能够取得大幅增长 的主要原因。 图图11 汽车售后修补涂料销量与价格汽车售后修补涂料销量与价格 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 图图12 汽车新车内外饰件、车身涂料销量与价格汽车新车内外饰件、车身涂料销量与价格 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 3C 消费电子领域涂料销量增长而平均销售价格基本保持平稳， 销量体量较小。 2019 年销量增长主要原因为自身研发提升、引进新的人才，加上品牌知名度逐渐提升，下游 客户随之增加。 公司研究东来技术（688129）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.3 募集资金募集资金 4.07 亿元亿
36、元建设水性涂料及建设水性涂料及智能智能颜色系统项目颜色系统项目 彩云智能颜色系统项目计划建设 20 个配色服务中心， 100 家全自动智能化调色示范 中心，400 家钣喷示范店，2000 个智能测色示范店。项目实施周期为 2 年，可带动公司 约每年 2000 万元的净利润贡献。 万吨水性环保汽车涂料项目拟扩建丙类生产厂房一座，用于生产高性能水性涂料， 面积为 7833 平米， 建设周期为 2 年， 设项目建成达产后， 预计项目年均营业收入可达 3 亿元，项目年净利润超过 5000 万元。 高性能色漆项目不涉及新建厂房，主要是对一期厂房及生产线的升级改造，以及对 现有生产设备、研发检测设备和生产
37、管理信息系统软件的更新投入，建设周期为 2 年。 项目建成后，公司预计各类生产成本可降低约 5%，预计可为公司带来利润 1000 万元。 表表 5 首次公开发行募投情况首次公开发行募投情况 序号序号 项目名称项目名称 项目总投资额项目总投资额 拟使用募集资金额拟使用募集资金额 项目备案和核准情况项目备案和核准情况 项目环评情况项目环评情况 1 彩云智能颜色系统建设项目彩云智能颜色系统建设项目 14800 万元 14800 万元 上海市企业投资项目备案证明: (-26-03-003531) 不适用 2 万吨水性环保汽车涂料及高性万吨水性环保汽车涂料及高性 能色漆能色漆(一期
38、扩建及技改项一期扩建及技改项目目) 项目项目 21825 万元 21825 万元 上海市企业投资项目备案证明: (-26-03-000306) 沪 114 环保许管【2018】 139 号 3 补充流动资金项目补充流动资金项目 6500 万元 6500 万元 不适用 不适用 合计合计 43125 万元万元 43125 万元万元 资料来源：招股意向书，海通证券研究所 4. 盈利预测盈利预测 我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 0.79、 0.93、 1.16 亿元， 对应的 EPS 分别为 0.66、0.77、0.97 元/股。我们给予公司 2021 年
39、35-40 倍 PE，对应合理价值区 间 26.95-30.8 元。首次覆盖给予“中性”评级。 表表 6 东来技术东来技术分业务盈利预测分业务盈利预测 项目项目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 汽车售后修补涂料汽车售后修补涂料 收入（万元） 27,694.67 27,234.87 24,520.07 26,370.47 34,005.38 成本（万元） 13,527.13 13,477.57 12,260.03 13,053.38 17,322.64 毛利率（%） 51.16% 50.51% 50.00% 50.50% 49.06% 汽车新车内外饰件、车身涂汽车新车内外
40、饰件、车身涂 料料 收入（万元） 10,896.23 12,563.83 13,777.70 16,290.91 23,081.60 成本（万元） 6,394.34 7,412.34 7,991.06 9,448.73 13,467.33 毛利率（%） 41.32% 41.00% 42.00% 42.00% 41.65% 耗材耗材 收入（万元） 4,947.17 4,877.49 4,858.98 5,018.03 5,210.94 成本（万元） 3,372.70 3,348.24 3,328.40 3,412.26 3,543.44 毛利率（%） 31.83% 31.35% 31.50% 32.00% 32.00% 3C电子产品涂料电子产品涂料 收入（万元） 810.69 1,312.13 1,523.89 1,
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