1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/年度策略 2020年11月16日 采掘 中性（维持） 黑色金属 增持（维持） 邱瀚萱邱瀚萱 SAC No. S0570518050004 研究员 SFC No. BPN270 龚润华龚润华 SAC No. S0570119090058 联系人 1黑色金属黑色金属/采掘采掘: 汽车景气或维持，推荐汽车钢汽车景气或维持，推荐汽车钢 标的标的2020.11 2黑色金属黑色金属: Q3 普钢企业归母净利同环比上行普钢企业归母净利同环比上行 2020.11 3采掘采掘: 全国煤炭交易中心利于稳定煤价全
2、国煤炭交易中心利于稳定煤价 2020.11 资料来源：Wind 经济复苏，看好原料及高端钢材经济复苏，看好原料及高端钢材 钢铁、煤炭行业 2021 年度策略 2021 年看好上游原料及高端钢铁制造两条主线年看好上游原料及高端钢铁制造两条主线 2021 年，全球经济复苏，处于长周期产能收缩的铁矿石有望上涨，推荐金 岭矿业，动力煤需求也有望反弹，推荐陕西煤业；国内澳洲焦煤进口或受 限、焦煤需求不差，推荐黑色产业链上的优质焦煤标的平煤股份。从制造 业工业增加值、居民短贷、工业土地成交、FDI 等数据看，2021 年汽车等 消费、制造业工业增加值等将有较好同比增长表现，海外产业链向国内转 移，冷轧卷板
3、、特钢等高端钢材有望受益，我们推荐汽车板龙头宝钢股份 及自主可控的特钢龙头中信特钢。此外，不锈钢冷轧薄板龙头甬金股份成 长性强，单吨盈利较为稳定，将受益于产能扩张、竞争格局不断改善。 2021 年，看好消费、制造业投资、制造业年，看好消费、制造业投资、制造业工业增加值工业增加值同比增长同比增长 随着失业率下降，居民劳动收入恢复，理财收入上涨，20Q3 的居民短贷 数据显示居民消费意愿较强。从领先的工业土地成交数据看，2021 年制造 业投资有望修复，设备工器具投资约占制造业投资的 30%，专用设备、通 用设备等制造业工业增加值有望上行。此外，欧美等发达经济体在财政刺 激下，经济也出现修复，但由
4、于疫情反复，订单向中国转移，且从 FDI 数 据看，产业链也或向中国转移。消费、制造业投资、制造业工业增加值同 比增长，将有利于卷板需求；经济复苏背景下，基建逆周期调节力度将收 敛，地产“三条红线”约束地产投资，2021 年长材需求可能较一般。 2021 年全球经济复苏，上游原料有望迎涨价潮年全球经济复苏，上游原料有望迎涨价潮 长周期看，铁矿石仍在产能收缩周期，四大矿未有大规模的 Capex 支撑产 能扩张，2021 年的产能增量主要来自 Vale，且具有较强的不确定性。根据 世界钢协对 2021 年产量的展望，或者保守假设 2021 年全球产量修复至 2019 年水平，即使 Vale 复产全
5、部兑现，铁矿石也处于供需紧平衡状态、 价格也将上行，推荐金岭矿业。此外，国内限制对澳煤的进口，蒙古焦煤 难以补足缺口，预计焦煤价格也将上行，推荐平煤股份。根据我们对燃煤 发电量、新增产能的测算，2021 年动力煤需求增速超供给增速，价格有望 上行，推荐陕西煤业。 关注高端制造业，关注汽车用钢、特钢、不锈钢关注高端制造业，关注汽车用钢、特钢、不锈钢 2021 年消费复苏或继续，汽车、电动车消费有望增速上行，高端汽车冷轧 卷板、无取向硅钢将受益，宝钢股份在上述产品的国内市占率超 50%，且 仍在增加高强钢、硅钢产能，有望受益。此外，国内电动车出口欧美有望 增加，宝钢股份等有望进一步受益。受益于制造
6、业工业增加值、汽车消费 的修复，中信特钢有望受益，且内生外延式增长路径不变，继续看好。甬 金股份主营不锈钢的冷轧加工，单吨盈利稳定，且产能扩张规划明确，为 周期成长股，我们继续推荐。 风险提示：国内疫情反复，海外、国内经济复苏不及预期，消费、制造业 工业增加值不及预期。 EPS (元元) P/E (倍倍) 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价 (元元) 投资评级投资评级 目标价目标价 (元元) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 603995 CH 甬金股份 28.76 买入 38.87 1.44 1.69 2.29 3.64
7、 19.97 17.02 12.56 7.90 600019 CH 宝钢股份 6.35 增持 6.33 0.56 0.52 0.57 0.60 11.34 12.21 11.14 10.58 000708 CH 中信特钢 19.19 买入 25.58 1.07 1.22 1.52 1.72 17.93 15.73 12.63 11.16 601225 CH 陕西煤业 9.94 买入 11.68 1.16 1.45 1.27 1.29 8.57 6.86 7.83 7.71 000655 CH 金岭矿业 6.74 增持 8.25 0.30 0.39 0.40 0.40 22.47 17.28 1
8、6.85 16.85 601666 CH 平煤股份 5.54 增持 6.27 0.50 0.63 0.72 0.79 11.08 8.79 7.69 7.01 资料来源：华泰证券研究所 (14) (4) 7 18 28 19/1120/0120/0320/0520/0720/09 (%) 采掘黑色金属沪深300 重点推荐重点推荐 一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级： 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录正文目录 20 年板块表现：高端制造、优秀治理公司展露锋芒 .
9、 3 预计 21 年投资偏弱、消费走强，看好冷卷、特钢 . 7 回顾 2020 年，地产对钢铁需求有较强支撑作用 . 7 展望 2021 年，基建地产走弱，制造业消费走强 . 8 动力煤：经济复苏，我们看多 2021 年动力煤价格 . 13 黑色产业链：看多铁矿价格，看好冷卷利润修复 . 16 铁矿石：全球经济复苏，预计 2021 年矿价上行 . 16 双焦：预计 2021 年供给均偏紧，价格有望走强 . 20 钢铁：预计 2021 年长弱板强，冷轧利润将改善 . 21 关注高端制造：宝钢股份、中信特钢及甬金股份 . 23 强调自主可控，钢铁新材料迎来新发展机遇 . 23 中信特钢：国内特钢业
10、龙头，先发优势确立 . 24 宝钢股份：硅钢或在电动汽车领域大放异彩 . 25 甬金股份：高速成长的不锈钢冷轧加工企业 . 26 重点推荐标的 . 29 甬金股份（603995 CH，买入，目标价：38.87 元） . 29 宝钢股份（600019 CH，增持，目标价：6.33 元） . 29 中信特钢（000708 CH，买入，目标价：25.58 元） . 29 陕西煤业（601225 CH，买入，目标价：11.68 元） . 30 金岭矿业（000655 CH，增持，目标价：8.25 元） . 30 平煤股份（601666 CH，增持，目标价：6.27 元） . 30 风险提示 . 31
11、pOrOoOoQoPnRpOsQrMsNnQ8O8Q8OpNpPpNpPlOmNrQiNpOqO8OrQvNMYoNpPxNmMnO 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 20 年板块表现：高端制造、优秀治理公司展露锋芒年板块表现：高端制造、优秀治理公司展露锋芒 铁矿价格强势铁矿价格强势又一年，钢铁又一年，钢铁企业企业继续继续业绩业绩下行下行周期周期。受疫情影响，2020 年前 9 月全球粗 钢产量 13.5 亿吨，同比下滑 3.1%（据 Wind） ，铁矿价格继续保持强势，20Q3 海外经济 出现复苏迹象后
12、，铁矿价格高点超过 2019 年高点。铁矿进入产能收缩周期，而钢铁行业 仍在产能扩张期，2020 年钢铁企业归母净利表现继续下行，其中建筑长材吨毛利下行较 为明显，制造业用高端板材冷轧卷板吨毛利在 20Q3 出现复苏。 图表图表1： 供给侧改革催生钢铁行业高利润、高供给侧改革催生钢铁行业高利润、高 Capex 图表图表2： 2020 年年地产、基建地产、基建投资投资强势表现拉动粗钢产量强势表现拉动粗钢产量上行上行 资料来源：Wind，统计局，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表图表3： 2020 年前年前 9 月国内进口铁矿石同比增长月国内进口铁矿石同比增长 11.2% 图
13、表图表4： 2020 年年 9、10 月铁矿价格超过月铁矿价格超过 2019 年高点年高点 资料来源：Wind，统计局，华泰证券研究所 资料来源：中联钢，华泰证券研究所 图表图表5： 焦化去产能，焦炭价格走强焦化去产能，焦炭价格走强 图表图表6： 2020 年，年，螺纹、高线螺纹、高线利润中枢下行明显，冷板利润表现亮眼利润中枢下行明显，冷板利润表现亮眼 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：中联钢，Wind，华泰证券研究所 (40) (20) 0 20 40 60 15-10 16-01 16-04 16-07 16-10 17-01 17-04 17-07 17-10 18-01 1
14、8-04 18-07 18-10 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07 (%)黑色金属矿采选业投资累计同比 黑色金属冶炼及压延加工业投资累计同比 制造业投资累计同比 (40) (30) (20) (10) 0 10 20 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 19-02 19-04 19-06 19-08 19-10 19-12 20-02 20-04 20-06 20-08 (%)(万吨)中国粗钢产量海外粗钢产量 中国同比（右）海外同比（右） (20) (10) 0 10 20 30 40 50 60 0 2,000
15、4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 (%)(万吨) 铁矿月度进口量同比（右） -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 (元/吨) 澳洲PB粉月度均价同比（右） -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 0 50
16、0 1,000 1,500 2,000 2,500 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 (元/吨) 二级冶金焦月度均价同比（右） (200) 0 200 400 600 800 1,000 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 (元/吨) 螺纹高线热卷 冷板中板 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 危机期间，高端危机期间
17、，高端钢铁材料钢铁材料制造业制造业盈利盈利、股价双优、股价双优。2018 年来，中美贸易争端、海外疫情 反复爆发均影响到国内企业在海外的上游供应链，后者也影响到国内部分产品的海外市场， 完善的供应链、自主可控及国内消费市场成为重点。 图表图表7： 中国中央关于制定“十四五”规划和中国中央关于制定“十四五”规划和 2035 年远景目标的建议重视产业链供应链及国内消费年远景目标的建议重视产业链供应链及国内消费 建议建议 主要内容主要内容 提升产业链供应链 现代化水平 保持制造业比重基本稳定，巩固壮大实体经济根基 坚持自主可控、安全高效，分行业做好供应链战略设计和精准施策，推动全产业链优化升级 锻造
18、产业链供应链长板，立足我国产业规模优势、配套优势和部分领域先发优势，打造新兴 产业链，推动传统产业高端化、智能化、绿色化，发展服务型制造 补齐产业链供应链短板，实施产业基础再造工程，加大重要产品和关键核心技术攻关力度， 发展先进适用技术，推动产业链供应链多元化 发展战略性新兴产 业 加快壮大新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保 以及航空航天、海洋装备等产业。促进平台经济、共享经济健康发展 推动互联网、大数据、人工智能等同各产业深度融合，推动先进制造业集群发展，构建一批 各具特色、优势互补、结构合理的战略性新兴产业增长引擎，培育新技术、新产品、新业态、 新模式
19、 畅通国内大循环 依托强大国内市场，贯通生产、分配、流通、消费各环节，打破行业垄断和地方保护，形成 国民经济良性循环 完善扩大内需的政策支撑体系，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡 资料来源：中国政府网，华泰证券研究所 疫情期间，部分原材料、终端商品的海外订单向国内转移，如冰柜、冰箱出口量大增（据 Wind，2020 年前 9 月 yoy+93.7%、25.7%） ，下半年开始，汽车产销出现修复，宝钢股 份连续提高 6-10 月产品期货价格，其中 7、9、10 月环比提价幅度均超 200 元。 国内钢铁产业发展成熟，普钢、特钢领域涌现出宝钢股份、中信特钢等高端制造业企业。 202
20、0 年初来，钢铁板块中的高端制造业表现也相对较好，业绩、股价双强，如宝钢股份 Q3 扣非归母净利 38 亿，同比、环比增幅均在 50%以上，年初至今股价上涨 20.8%；中 信特钢归母净利韧性较强，20Q3 同环比增 14%、10%，年初至今上涨 40.1%；生产高温 合金的图南股份（300855 CH） 、ST 抚钢（600399 CH）受益于军工订单，年初来单季度 业绩表现较好，其中 ST 抚钢 20Q3 归母净利表现较好，同环比增长 339.5%、119.1%， 年初至今股价上涨 197.3%。长材钢铁企业尽管受益于基建投资，但多数归母净利、股价 表现一般，新兴铸管归母净利亮眼，但年初至
21、今股价下跌，市场对 2021 年基建投资增长 不乐观。 图表图表8： 高端制造业企业高端制造业企业归母净利归母净利、股价表现较好、股价表现较好 代码代码 证券简称证券简称 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 年初至今最大涨幅年初至今最大涨幅,% 年初至今涨跌幅年初至今涨跌幅,% 高端普钢 600019 CH 宝钢股份 27.8 34.7 24.7 23.5 16.6 23.8 38.0 51.4 20.8 000932 CH 华菱钢铁 11.0 12.0 11.8 6.8 11.2 18.9 18.1 60.5 29.3 高端特钢 000708 CH 中信特钢
22、 12.4 15.2 14.1 16.5 12.5 14.6 16.0 84.8 40.1 002318 CH 久立特材 0.6 1.3 1.8 0.8 0.7 1.7 2.4 63.1 20.2 603995 CH 甬金股份 0.8 0.9 0.4 1.0 0.9 48.0 6.9 高温合金 600399 CH ST 抚钢 0.4 0.8 0.5 0.4 0.6 0.9 2.1 219.5 197.3 300855 CH 图南股份 -0.6 0.3 0.1 0.3 0.4 232.5 177.1 管网 002443 CH 金洲管道 0.2 0.5 0.6 0.8 0.4 0.8 1.1 42
23、.5 11.1 000778 CH 新兴铸管 3.0 4.3 4.7 1.0 3.6 4.8 5.6 19.2 -5.7 建筑用钢 002110 CH 三钢闽光 9.5 11.7 6.5 9.1 5.0 5.4 7.7 7.0 -23.2 600507 CH 方大特钢 4.5 5.6 2.2 4.2 2.7 5.0 6.5 43.1 5.1 指数 882417 WI Wind 钢铁 34.6 9.8 000300 CH 沪深 300 42.7 21.6 备注：甬金股份、图南股份为新上市公司，部分季度归母净利数据缺失；数据截至 2020.11.13 资料来源：Wind，公司财报，华泰证券研究所
24、行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 20 年年煤炭价格前低后高，优秀治理公司煤炭价格前低后高，优秀治理公司归母净利归母净利、股价突出。、股价突出。2020 年初，因疫情后快速 响应国家号召，煤炭复产较快，短期供需失衡严重，4 月底、5 月初，港口煤炭库存高企， 秦皇岛动力末煤（Q5500）价格跌至 464 元/吨，随着工业、建筑业的复产、复工，从 5 月开始动力煤价格向上反弹。 图表图表9： 2020 年年 4 月底秦皇岛动力末煤价格见底月底秦皇岛动力末煤价格见底 图表图表10： 2020 年年 4-5 月
25、煤炭月煤炭重点重点港口库存同环比位于高位港口库存同环比位于高位 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：煤炭江湖，华泰证券研究所 从 20Q2 开始，动力煤、焦煤的价格开始恢复，但由于动力煤长协价机制、长协矿比例的 差异，动力煤企归母净利修复主要在 20Q3，焦煤企业归母净利修复更早，主要在 20Q2。 进入 Q3 后，拉尼娜冷冬、对进口煤的限制，使得动力煤、焦煤出现供给缺口，动力煤、 焦煤价格上行趋势明显。 图表图表11： 2020Q2、Q3 煤炭企业煤炭企业归母净利归母净利逐渐修复逐渐修复 证券代码证券代码 证券简称证券简称 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2
26、 20Q3 年初至今最大涨幅年初至今最大涨幅,% 年初至今涨跌幅年初至今涨跌幅,% 动力煤 601225 CH 陕西煤业 25.0 32.8 31.4 22.3 21.9 21.8 26.7 53.5 14.6 601088 CH 中国神华 113.5 113.4 126.9 57.5 95.4 108.1 115.8 35.3 6.4 002128 CH 露天煤业 8.0 5.7 5.9 3.9 10.1 4.2 6.1 59.4 28.6 601898 CH 中煤能源 15.3 22.2 18.3 -2.3 6.3 15.9 18.1 16.4 -14.6 600188 CH 兖州煤业 2
27、2.3 27.9 16.3 8.2 14.5 8.1 13.5 23.8 -5.4 焦煤 601666 CH 平煤股份 3.2 2.7 2.8 2.7 3.0 4.0 3.3 79.6 57.2 600985 CH 淮北矿业 8.3 10.0 8.6 4.9 8.0 7.7 9.3 51.6 17.3 600395 CH 盘江股份 2.9 2.6 2.7 2.1 1.3 2.1 1.6 36.8 11.9 焦炭 603113 CH 金能科技 1.2 2.1 1.7 1.4 2.1 1.6 1.8 59.0 27.1 601015 CH 陕西黑猫 0.1 -0.4 0.3 0.2 -0.5 -0
28、.4 1.2 42.1 10.6 600740 CH 山西焦化 4.5 3.3 1.3 -4.6 1.0 3.5 4.8 58.6 9.1 600997 CH 开滦股份 3.7 3.5 2.9 1.3 3.2 2.3 2.5 31.1 4.1 山西国改 601001 CH 大同煤业 2.2 2.3 2.2 2.1 2.9 1.5 3.2 51.2 15.5 000983 CH 西山煤电 6.0 6.8 5.4 -1.1 5.3 5.4 5.4 46.8 10.4 600348 CH 阳泉煤业 5.3 5.4 5.3 -0.1 3.9 3.2 3.6 23.6 -3.6 601699 CH 潞安
29、环能 8.8 6.3 5.8 0.9 7.3 4.6 2.1 17.0 -13.0 指数 886003 WI Wind 煤炭 30.3 4.2 000300 CH 沪深 300 42.7 21.6 备注： ；数据截至 2020.11.13 资料来源：Wind，公司财报，华泰证券研究所 从股价表现看，治理更优的公司表现更好，如平煤股份、陕西煤业。据平煤股份 19 年年 报，平煤股份持续实施精煤战略，提高焦煤产量；确定 2019-2021 年股东分红回报计划， 每年现金分红比例不低于 60%且每股分红不少于 0.25 元（公司章程，2020.4） ；此外，平 煤股份优化人员结构，未来三年（2020
30、-2022 年）将优化人员 2 万人（全景网，2020 年 6 月答投资者提问） ，截至 2020 年 10 月，平煤股份已裁员 10669 人（全景网，2020 年 11 月答投资者问） 。20 年 7 月，平煤股份股价较沪深 300、煤炭指数强，20 年 8 月 12 日， 平煤股份发布半年度经营数据，股价继续大涨；20 年 7-8 月，平煤股份股价上涨 69.1%， 同期沪深 300 上涨 17.2%。 450 500 550 600 650 700 17-01 17-04 17-07 17-10 18-01 18-04 18-07 18-10 19-01 19-04 19-07 19-
31、10 20-01 20-04 20-07 20-10 (元/吨) 神华年度长协（计算） 综合交易价:CCTD秦皇岛动力煤(Q5500) 环渤海动力煤综合平均价格指数（BSPI） 中国沿海电煤采购价格指数（CECI） 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 (万吨)20020 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 图表图表12： 20Q2 归母净利表现归母净利表现较好，平煤股份出现大涨较好，
32、平煤股份出现大涨 图表图表13： 20Q3 归母净利表现归母净利表现较好，陕西煤业上涨较好，陕西煤业上涨 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 据陕西煤业三季报， 陕西煤业 20Q3 实现归母净利润 64.9 亿元， 同、 环比分别增长 102%、 147%，税前利润 97.9 亿中有 36 亿为投资收益通过朱雀信托持有的隆基股份 3.88% 股权到期清算。尽管在会计层面，陕西煤业对隆基股份的投资是非经常性损益，但我们认 为陕西煤业对隆基股份的投资对冲了新能源对传统煤炭能源的冲击，也是公司投资、治理 能力的体现，可以部分视为经常性的损益。 为应对新能源对传统化
33、石能源的冲击，陕西煤业通过对外投资方式布局新能源、新经济产 业，据公司公告（2020-021） ，陕西煤业现有对外投资额度 160 亿元。陕西煤业自 2018 年起开始投资光伏行业龙头隆基股份（601012 CH，买入，88.77 元） ，朱雀信托持有部分 到期清算后，陕西煤业目前仍直接持有隆基股份 3.88%股权。此外，陕西煤业产能增长、 潜在产能扩大空间大，及良好的现金分红（现金分红比例不低于 40%且不低于 40 亿，公 告编号 2020-036） ，也是股价表现良好的原因。陕西煤业在 10 月底公布三季度财务报告 后至今（2020.10.31-2020.11.13） ，股价上涨 12.
34、5%，同期沪深 300 上涨 7.9%。 3 4 5 6 7 3 4 5 6 7 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 20-08 20-09 20-10 20-11 (点)(元) 平煤股份沪深300(可比，右) 煤炭指数(可比，右) 6 7 8 9 10 11 6 7 8 9 10 11 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 20-08 20-09 20-10 20-11 (点)(元) 陕西煤业沪深300(可比，右) 煤炭指数(可比，右) 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免责
35、声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 预计预计 21 年投资偏弱、消费走强，看好年投资偏弱、消费走强，看好冷卷、特钢冷卷、特钢 回顾回顾 2020 年，地产对钢铁需求有较强支撑作用年，地产对钢铁需求有较强支撑作用 基建基建投资增速低于预期，投资增速低于预期， 20Q4 或有抬头。或有抬头。 据统计局， 20 年 1-9 月地产、 基建 （不含电力） 和制造业投资累计同比为+5.6%、+0.2%、-6.5%。在财政扩张的情况下，20 年前三季度 基建投资增速弱于GDP增速+0.7%。 华泰固收团队在报告 顺周期力量接力（2020.10.29） 中认为主要原因是优质项目不足
36、，专项债分流，包括 7 月棚改债恢复发行、2000 亿元用 于补充中小银行资本金。进入 20Q4 后，部分项目尚有余量，基建投资可能在四季度小幅 回升，据中国经营报报道，国铁集团人士称 2020 年二季度铁路投资在超额完成计划的同 时，补上了一季度的投资亏欠，实现了铁路投资逆势增长，进入下半年前期稍有放缓是正 常情况， 预计从第四季度开始， 铁路投资会适当加速， 确保完成全年投资任务， 并做好 “十 三五”与“十四五”铁路建设衔接。 图表图表14： 20 年以来，地产投资增速走势较为强势，基建表现平稳，制造业整体偏弱，但边际在向好年以来，地产投资增速走势较为强势，基建表现平稳，制造业整体偏弱，
37、但边际在向好 资料来源：国家统计局，Wind，华泰证券研究所 疫情后地产投资持续走强，拉动钢材需求。疫情后地产投资持续走强，拉动钢材需求。地产投资 20Q3 表现较好，部分与 7 月棚改债 恢复发行有关。历史数据显示土地成交领先地产新开工 4 个月，前期住宅成交土地数据较 好， 20Q4 地产新开工或有较好表现。 图表图表15： 百城住宅成交土地面积与新开工面积移动百城住宅成交土地面积与新开工面积移动 3 月平均同比（其中百城住宅成交面积领先月平均同比（其中百城住宅成交面积领先 4 个月）个月） 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 制造业投资全年表现最差， 但向上趋势明确。制造业投资全年表现
38、最差， 但向上趋势明确。 2020 年制造业投资在三大投资中表现最差， 全年增速可能为负。 制造业投资主要依靠企业自有资金， 疫情爆发影响了企业的投资进度、 现金流及投资意愿。但 20Q3，制造业投资出现了明显的上行趋势，单月增速转正。 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 19-01 19-02 19-03 19-04 19-05 19-06 19-07 19-08 19-09 19-10 19-11 19-12 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 20-08 20-09 制造业投资当月同比基建投资（不含电力）当月同比
39、地产投资当月同比 -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 12-01 12-05 12-09 13-01 13-05 13-09 14-01 14-05 14-09 15-01 15-05 15-09 16-01 16-05 16-09 17-01 17-05 17-09 18-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05 20-09 21-01 百城住宅成交土地规划建筑面积：三月移动平均，同比（领先4个月） 住宅新开工面积：三月移动平均，同比 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免责声明和
40、披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 展望展望 2021 年，年，基建地产走弱基建地产走弱，制造业制造业消费消费走强走强 我们对 2021 年的整体判断是地产、基建投资增速将走弱，制造业投资可能偏强，消费拉 动经济增长。地产投资走弱，基建投资走弱且偏向新基建项目，利空螺纹钢等建筑用钢， 制造业投资中的设备购置及消费中的汽车、家电等，将利好普碳卷板、特钢及不锈钢。 经济企稳，明年基建投资偏温和、逆周期力度继续收敛。经济企稳，明年基建投资偏温和、逆周期力度继续收敛。据华泰固收报告顺周期力量接 力 （2020.10.29） ，从宏观层面看，基建投资增速收敛，一方面因随着疫情稳定、经
41、济与 就业持续好转，政策重心在稳增长与防风险再平衡，基建力度收敛；另一方面是地方财权 与事权不匹配的问题没有从根本上解决，各省市逐步取消 GDP 考核目标。 展望明年，在完善宏观政策跨周期调控的思路下，明年财政预计更注重开源节流，赤字率 向 3%（以内）回归、特别国债减少或取消、专项债新增规模缩减，基建逆周期力量可能 仍偏平稳。明年是十四五规划开局之年，重大项目开工有期待，但可能更侧重新基建（5G 基站建设、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、IDC、AI、工业 互联网七大领域） ，单位投资耗钢量偏低，预计明年基建投资提振钢材需求有限。 图表图表16： 经济指标不断好转，基建
42、投资强度走弱经济指标不断好转，基建投资强度走弱 资料来源：国家统计局，Wind，华泰证券研究所 三条红线三条红线限制房企加杠杆拿地，限制房企加杠杆拿地，2021 年新开工将走年新开工将走弱。弱。2020 年疫情后，一线城市房地产 市场偏热，监管政策收紧，继续“房住不炒” ，如通过“三条红线”限制开发商扩张资产 负债表，在部分地产偏热城市增加限购条件。销售缩减、土地缩减将逐渐向新开工等环节 传导，预计 2021 年地产新开工、投资将走弱。 图表图表17： 土地购置面积当月同比连续土地购置面积当月同比连续 3 个月负增长（个月负增长（20 年年 7-9 月）月） 图表图表18： 20 年年 9 月
43、，定金及预收款环节增速年内首次走弱月，定金及预收款环节增速年内首次走弱 资料来源：国家统计局，Wind，华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，Wind，华泰证券研究所 -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 19-01 19-02 19-03 19-04 19-05 19-06 19-07 19-08 19-09 19-10 19-11 19-12 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 20-08 20-09 基建（不含电力）投资当月同比工业增加值当月同比+PPI当月同比 -60% -40%
44、-20% 0% 20% 40% 60% 18-01 18-03 18-05 18-07 18-09 18-11 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 购置面积当月同比 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 18-01 18-03 18-05 18-07 18-09 18-11 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 国内贷款自筹资金 定金及预收款个人按揭贷款 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 16 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 华泰固收团队在报告顺周期力量接力 （2020.10.29）中提出，中期来看，房地产去金 融化的进度正在加快，房企融资“三道红线” 、房地产金融宏观审慎管理等政策频出，大 方向是压降房地产相关融资占比， 这相当于给地产销售与投资带上了紧箍咒， 本轮自 2016 年开始的房地产投资强周期有可能迎来拐点。 2021 年地产竣工或较好，有望拉动地产后周期消费。年地产竣工或较好，有望拉动地产后周期消费。据国家统计局，从长周期看，新开 工面积与竣工面积年度同比增速
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