1、供需格局改善，关注行业转型升级下的投资机会 2021年煤炭行业投资策略 证券分析师：孟祥文 A0230517050002 研究支持：程斐 A0230120080002 2020.11.16 2 要点：要点： 本篇报告我们梳理国内外煤炭行业概况，探讨供需格局改善下行业投资策略： 国际煤炭需求不振，国际煤价震荡盘整，走势远弱于国内煤价走势，呈现低 位盘整迹象。国际煤价已经跌至国际矿商成本线附近，国际主要矿商煤炭产 量趋势性下滑。 国内煤炭行业固定资产投资趋于平稳，新增产能有限，产量趋于平稳，供给 整体宽松可控；随着下游需求恢复，煤价震荡盘整。炼焦煤供给国内持续萎 缩，进口受限，供给偏紧致使炼焦煤价
2、格稳定。 2021年我们重点推荐以下两个方向： 1）资源禀赋好，经营平稳，高分红高股息标的：中国神华（煤电联营高分 红逻辑）、陕西煤业（业绩超预期确定性分红逻辑）、平煤股份（焦煤稀缺 性确定性分红逻辑）、兖州煤业（聚焦核心主业高分红逻辑） 2）资源稀缺型及转型标的：淮北矿业（焦煤稀缺性逻辑）、山煤国际（布 局新能源转型逻辑） 风险提示：宏观经济增速不及预期，煤价下跌。 oPrOrRsMoPrNqRpNnQrOqNbR8Q8OtRpPnPpPkPnMqRiNrQpQ7NpOrOwMpOtMvPmMoN 主要内容主要内容 1. 国际煤炭需求不振，国际煤价震荡盘整 2. 国内供需弱平衡，政策稳定煤价
3、 3. 中长期投资寻求经营平稳或转型标的 3 4 1.1.国际煤炭需求不振，国际煤价低位盘整国际煤炭需求不振，国际煤价低位盘整 1.1国际国内煤价相关性趋势减弱，国际煤炭需求不振导致煤价低位盘整 1.2主要全球矿商严重亏损预计带动全球煤炭产能的降低 5 1.1.1 1.1.1 国内煤价走势强于国际煤价国内煤价走势强于国际煤价 2020年国际煤价已跌至2009年初和2016年初的低位，呈现低位盘整迹象。 国际煤价走势远远弱于国内煤价走势。 国内煤价自2018年开始，便受到国内安监、进口限制等政策干扰，呈现窄幅 震荡的走势，但是煤价基本处于历史中高位。 国际国内煤价变化趋势（元/吨，美元/吨） 资
4、料来源：中国煤炭市场网，秦皇岛煤炭网，申万宏源研究 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 2009-01 2009-07 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 秦港5500大卡
5、动力煤价格(元/吨)澳洲 NEWC Index(美元/吨)-右轴南非查理德 RB Index(美元/吨)-右轴 6 1.1.2 1.1.2 国内外煤价均呈现盘整震荡态势国内外煤价均呈现盘整震荡态势 国际国内煤价震荡盘整（元/吨，美元/吨） 资料来源：中国煤炭市场网，秦皇岛煤炭网，申万宏源研究 0 20 40 60 80 100 120 140 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 秦港5500大卡动力煤价格(元/吨)澳洲 NEWC Index(美元/吨)-右轴 南非查理德 RB Index(美元/吨)-右轴 国内煤价 受政策干扰影响，整体呈现盘整震荡态势。
6、随着国内宏观经济复苏，煤价走强。 国际煤价 尽管宏观经济下行以及中国进口限制政策干扰，国际煤炭需求持续低迷；但是受 成本支撑作用影响，国际煤价呈现盘整震荡的态势。 -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 中国-澳洲5500大卡煤价价差中国-印尼4500大卡煤价价差 资料来源：华南煤炭交易中心，申万宏源研究 广州港国内外煤价价差基本稳定（元/吨） 7 1.2.11.2.1国际煤价跌至成本线附近，国际矿商开始减产国际煤价跌至成本线附近，国际矿商开始减产 国际煤价已经跌至国际矿商成本线附近 据必和必拓2020年年度财报披露，公司2020年动力煤吨煤生产成本
7、大幅上涨至56.5 美元，而吨煤售价则大幅下跌至57.1美元；吨煤毛利不到1美元，降至2010年水平。 而英美资源在其2020年三季度公告中披露：截至9月份公司南非和哥伦比亚出口动力 煤的加权平均实际价格为53美元/吨（南非为56美元/吨，哥伦比亚为45美元/吨）。 较之于南非和哥伦比亚的加权平均离岸价格低10%。 国际矿商无大规模扩产计划 根据必和必拓、英美资源、博地能源等主要国际矿商财报披露，2021年并无大规模新 建产能计划。 资料来源：英美资源财报，申万宏源研究 28 35 31 34 51 60 53 70 105 86 74 58 48 75 87 78 57 31 39 44 6
8、5 73 50 58 6059 58 504141 47 50 57 0 20 40 60 80 100 120 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 必和必拓产动力煤售价（美元/吨）必和必拓产动力煤成本（美元/吨） 资料来源：必和必拓财报，申万宏源研究 必和必拓产动力煤售价跌至吨成本附近（美元/吨） 7777 114 92 77 70 55 60 76 87 56 50 62 34 36 34 45 39 34 4444 45 0 20 4
9、0 60 80 100 120 2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 英美资源南非产动力煤售价（美元/吨） 英美资源南非产动力煤成本（美元/吨） 英美资源南非产动力煤吨毛利缩减至约11美元（美元/吨） 8 1.2.2 1.2.2 主要矿商煤炭业务不容乐观主要矿商煤炭业务不容乐观 主要矿商煤炭分部的收入整体严重下滑 受煤价下跌及国际需求不足影响，国际矿商煤炭业务量价齐跌，煤炭分部营业收入大 幅下滑。 主要矿商煤炭业务的EBITDA达到近5年的最低水平 受下游需求疲软，部分矿商暂停生产等影响，煤炭分部EBITDA显著下滑。
10、资料来源：公司公告，申万宏源研究 国际主要国际矿商煤炭分部收入（$million） 资料来源：公司公告，申万宏源研究 国际主要国际矿商煤炭分部EBITDA（$million） 1382 1646 635 -54 3483 1633 2868 3784 330 5159 1469 3196 4397 181 3624 1052 1832 4067 -533 869 23 -2074 -3000 -2000 -1000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 嘉能可博地能源英美资源集团必和必拓淡水河谷 200192020H1 6868 5263 256
11、7 4518 839 9787 5496 7211 2822 7578 1567 12334 5470 7788 989 8889 1643 10829 4543 6137 0 9121 1021 4096 1969 0 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 嘉能可博地能源英美资源集团力拓必和必拓淡水河谷 200192020H1 9 1.2.3 1.2.3 国际主要矿商煤炭产量缩减梳理国际主要矿商煤炭产量缩减梳理 嘉能可 2020年上半年煤炭产量5810万吨，同比下降15%，2020年计划产量由1.32亿吨 下调至1.09亿吨，下
12、降17%。 博地资源 受疫情影响，公司暂停2020年全部指引；公司年初拥有109万吨协约价煤和出口 热媒，预计公司不会增产；且三季度因需求疲软而暂停生产59天。 英美资源 澳洲煤矿发生冒顶事故，且计划出售12%煤矿股权给日本矿商。 必和必拓 2020财年必和必拓煤炭产量6400万吨，同比下滑8%。 淡水河谷 由于需求低迷，煤炭生产自4月开始放缓后，并于6月暂停生产，亏损最为严重， 公司取消2020年煤炭产量指引。 力拓 2019年开始基本剥离所有煤炭业务。 10 1.2.4 1.2.4 国际主要矿商煤炭产量趋势性下滑国际主要矿商煤炭产量趋势性下滑 资料来源：公司公告，申万宏源研究 主要国际矿商
13、产量缩减 2020年由于煤炭需求下滑，必和必拓、英美资源等主要国际矿商在煤炭业产量均 呈现阶梯式下滑，且煤炭业务板块均无大规模资产开支计划，预计2021年煤炭产 量呈下降趋势。 国际矿商煤炭产量缩减（百万吨） 119 84 77 69727064 146 132 125 121 129 140 109 227 209 176 188 182165 112 100 95 95 82 66 61 39 33 30 29 24 7 0 0 0 100 200 300 400 500 600 700 200020E 必和必拓嘉能可博地能源英美资源集团力拓淡水
14、河谷 主要内容主要内容 1. 国际煤炭需求不振，国际煤价震荡盘整 2. 国内供需弱平衡，政策稳定煤价 3. 中长期投资寻求经营平稳或转型标的 11 12 2. 2. 国内供需弱平衡，政策稳定煤价国内供需弱平衡，政策稳定煤价 2.1供给平稳需求恢复，实现供需弱平衡 2.2行业“去杠杆”压力犹存，多政策稳定煤价 2.3库存逐步恢复，煤价有望平稳 2.4炼焦煤供给偏紧，促炼焦煤价相对稳定 13 2.1.1 2.1.1 固定资产投资趋于平稳，供给宽松可控固定资产投资趋于平稳，供给宽松可控 2020年煤炭行业固定资产投资趋于平稳，未来无大幅增产可能 经历自2016年起长达3年的供给侧改革，合计淘汰近8亿
15、吨的落后产能，并替换成近 乎等量的先进产能，2020年固定资产投资额趋于平稳。 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 100 200 300 400 500 600 2011-02 2011-07 2011-12 2012-05 2012-10 2013-03 2013-08 2014-01 2014-06 2014-11 2015-04 2015-09 2016-02 2016-07 2016-12 2017-05 2017-10 2018-03 2018-08 2019-01 2019-06 2019-11 2020-04 2020-09
16、 三个月滚动平均固定资产投资额（亿元）同比（%）-右轴 2020年固定资产投资额趋于平稳（亿元，%） 资料来源：国家统计局，申万宏源研究资料来源：国家统计局，申万宏源研究 煤炭开采行业固定资产投资完成额累计同比（%） -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2011-02 2011-07 2011-12 2012-05 2012-10 2013-03 2013-08 2014-01 2014-06 2014-11 2015-04 2015-09 2016-02 2016-07 2016-12 2017-05 2017-10 2018-03 2018
17、-08 2019-01 2019-06 2019-11 2020-04 2020-09 固定资产投资完成额:采矿业:累计同比（%） 14 2.1.2 2.1.2 国内新增产能有限，产量趋于平稳国内新增产能有限，产量趋于平稳 国内新增产能有限，预计明年产量增加有限 国家能源局核准新建煤矿产能进入2020年大幅下降，预计2021年新增产量有限， 且新增产能多位于新疆地区。 月度煤炭产量稳定在3.3亿吨左右水平，基本趋于平稳 2020年以来产地反腐限产和清查明盘持续，煤炭产量有所缩减，下半年内蒙古地区 限产产能逐渐恢复，先进产能的持续释放，产量整体平稳。 20年能源局批复煤矿产能大幅降低（万吨/年）
18、 资料来源：国家能源局，申万宏源研究 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 原煤产量(百万吨)计算同比增速（%）-右轴 公告同比增速（%）-右轴 资料来源：国家统计局，申万宏源研究 煤炭产量维持平稳，供给宽松可控（百万吨，%） 400 3700 2270 6840 1630 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2016年2017年2018年2019年2020年10月底 新疆陕西山西宁夏内蒙其他省份合计 15 2.1.2.1.3 3下游需求恢复，煤
19、价震荡盘整下游需求恢复，煤价震荡盘整 二季度经济恢复带动25省火电发电量增速逐步改善 二季度以来经济逐步复苏，用电需求经历了二季度高增长后，进入三四季度逐步恢 复至平稳状态。火电需求存在韧性。 重点电厂日耗需求上半年上升，四季度筑底，库存仍略低于去年同期水平 全国500家重点电厂日耗水平自2020年二季度开始趋势上行，2020年9月开始下滑， 但库存水平自10月份开始处于相对高位，同比仍旧有所下降。 资料来源：中电联，申万宏源研究 资料来源：中国煤炭运销协会，申万宏源研究 二季度开始25省火电发电量增速逐步改善增速加快（%）全国500家重点电厂日耗水平四季度筑底（万吨） -25% -20% -
20、15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 10月上旬 10月下旬 11月中旬 12月上旬 12月下旬 1月中旬 2月上旬 2月下旬 3月中旬 4月上旬 4月下旬 5月中旬 6月上旬 6月下旬 7月中旬 8月上旬 8月下旬 9月中旬 10月上旬 2019年2020年 25省总发电量同比（%）25省火电发电量同比（%） 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 折算500家电厂库存（万吨）-右轴重点电厂日均日耗（万吨） 16 2.1.2.1.
21、4 4下半年需求恢复，更多是上半年需求的推迟下半年需求恢复，更多是上半年需求的推迟 2020年下半年需求恢复，产销比上升，累计产销比相对平稳。 2020年7月份以来，产能逐步释放，但进口限制持续调节供给，叠加下游电厂 需求恢复，导致煤炭产销比逐月上升。 2019年至今的月度累计产销比维持平稳水平，2020年下半年产销比上升更多 是来弥补上半年产销比的下降。 资料来源：中国煤炭运销协会，申万宏源研究 2020年下半年需求恢复，产销比上升（%） 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100% 105% 110% 月度产销比(%)月度累计产销比(%) 17 2.1.2.1.
22、5 5 煤炭供需结构，库存高企有待消化煤炭供需结构，库存高企有待消化 2014A2014A2015A2015A2016A2016A2017A2017A2018A2018A2019A2019A2020E2020E2021E2021E2022E2022E 煤炭消费量（亿吨）煤炭消费量（亿吨）36.9336.9336.9836.9837.3737.3738.2838.2839.3039.3039.7039.7039.0939.0939.5439.5440.1640.16 煤炭消费增速（%）0.14%1.05%2.44%2.66%1.02%-0.54%1.15%1.57% （1）电力煤炭消费量（亿吨）
23、19.5918.5118.5419.7321.0321.3020.9621.1721.38 火电行业占煤炭消费比例53%50%50%52%54%54%54%54%53% 火电煤炭消费增速（%）-5.51%0.16%6.42%6.60%0.80%-1.60%1.00%1.00% （2）钢铁煤炭消费量（亿吨）6.236.226.266.336.466.806.847.087.37 生铁产量增速0.50%-3.50%0.70%1.80%3.00%5.30%4.40%4.5%4.0% 钢铁消费煤炭增速（%）-0.16%0.64%1.12%2.00%4.30%6.00%3.50%4.00% （3）化工煤
24、炭消费量（亿吨）2.292.552.662.772.802.902.772.802.86 化工行业占煤炭消费比例6%7%7%7%7%7%7%7%7% 化工消费煤炭增速（%）11.35%4.31%4.14%4.20%1.80%-1.00%1.00%2.00% （4）建材煤炭消费量（亿吨）5.645.235.275.105.134.904.834.955.09 建材行业占煤炭消费比例15%14%14%13%13%12%12%13%13% 建材消费煤炭增速（%）-7.27%0.76%-3.23%0.50%3.10%-1.50%2.50%2.80% （5）其他煤炭消费量（亿吨）6.264.594.39
25、4.213.893.803.693.543.47 其他行业占煤炭消费比例17%12%12%11%10%10%9%9%9% 其他消费增速（%）-26.68%-4.36%-4.10%-7.70%-2.21%-3.00%-4.00%-2.00% 煤炭产能（亿吨）煤炭产能（亿吨）34.9034.9037.0437.0434.4334.4333.3533.3535.2735.2735.9035.9035.9735.9737.3037.3038.6238.62 产能变化（%）6.14%-7.06%-3.14%5.76%1.79%0.20%3.70%3.54% 煤炭产量（亿吨）煤炭产量（亿吨）34.9034
26、.9034.6134.6134.1034.1036.4336.4337.6037.6037.4637.4637.7837.7838.1638.1638.5438.54 产量增速 -0.83%-1.47%6.83%3.21%-0.39%0.87%1.00%1.00% 进口量（亿吨）2.912.042.562.712.812.992.752.562.55 增速 -30%25%6%4%6%-8%-7%-1% 理论供需缺口（供给-需求库存）理论供需缺口（供给-需求库存）0.880.88-0.33-0.33-0.71-0.710.860.861.111.110.740.741.441.441.181.1
27、80.930.93 资料来源：国家统计局，煤炭市场网，海关总署，申万宏源研究资料来源：国家统计局，煤炭市场网，海关总署，申万宏源研究 煤炭供需平衡表煤炭供需平衡表 18 2.2.1 2.2.1 供给侧改革“去杠杆”尚未完成供给侧改革“去杠杆”尚未完成 2021年煤炭企业仍存大量到期待偿还债务，短融比例有所下降 2021年举债规模较2020年有所下降，但是仍旧维持较大规模。 2021年短融新举债规模虽然比例有所下降，但是期限变短趋势明显。直接融资比例 不断提升，使得煤炭企业对公募债市场依赖性越来越强。 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 注1：待偿债总规模为短期+
28、长期待偿债规模之和 注2: 20年及以后年份数据是根据公开市场发行的债券统计，并非预测数 煤炭集团当年新举公开债规模（亿元，%）煤炭集团历年待偿还债务规模及短融占比（亿元，%） 585 569 1062 1626 1894 2485 3918 2787 2997 4067 3754 1980 62 152 176 601 878 1381 2236 1967 1685 2237 1793 925 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 新举债总规模短融新举债规模短融在新举债
29、总规模中的占比（%）-右轴 57 139 194 890 1333 2473 2996 2253 26122789 3471 2998 1720 2001 532 282 00 54 5433 100%100% 82% 94% 66%66% 73% 65%67%66% 53% 39% 0% 0% 0% 0%0% 0% 0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 长期融资待偿规模（亿元）短期融资待偿规模（亿元） 短期融资待偿规模占比（%）-右轴 19 2.2.2 2.2.2 到到20212021
30、年资产负债率有望下降至年资产负债率有望下降至65%65%左右左右 煤炭集团平均资产负债率平稳下降，2021年有望下降至65%左右 2017-2020年煤炭集团的资产负债率平均年下降1.5%左右，预计2021年末下降至 65%左右，基本达到国资委要求的65%的目标。 煤炭集团带息负债规模有所回升，“去杠杆”压力犹存 煤炭集团带息负债规模自2010年0.67万亿元上涨至2018年的2.35万亿元，于2019 年实现首次负增长至2.28万亿元，2020年上半年有所回升，“去杠杆”压力犹存。 。 资料来源：公司公告，申万宏源研究 20年煤炭集团平均资产负债率持续改善（%）煤炭集团带息负债规模较有所回升
31、（万亿元，%） 0.67 0.89 1.30 1.64 1.98 2.20 2.23 2.33 2.35 2.28 2.34 34% 46% 26% 21% 11% 2% 4% 1% -3% 5% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 带息负债（万亿元）同比-右轴 资料来源：公司公告，申万宏源研究 61.45% 64.82%69.68% 71.96% 73.85% 74.62% 75.81% 73.91% 72.79% 71.30% 67.80% 3.37% 4.86% 2.28% 1.88% 0.78%1.19%
32、-1.91% -1.12% -1.49%-1.36% -3.00% -2.00% -1.00% 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 平均资产负债率同比（右轴） 20 2.2.3 2.2.3 多项政策调控煤价多项政策调控煤价 进口煤限制政策成效显著 预计2021年受政策调控煤价影响，即便供给略宽松，煤价亦不存在大幅下跌的可能， 预计全年均价530元/吨左右。 资料来源：秦皇岛煤炭网，申万宏源研究 秦皇岛港5500大卡动力煤价格走势图（元/吨，万吨） 进口煤限制调控政策调节供给，托
33、底煤价（万吨，%） -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 煤炭进口量（万吨）同比（%）-右轴 澳
34、煤限制 进口额度限制澳煤限制 资料来源：海关总署，申万宏源研究 21 2.2.4 2.2.4 高比例长协促煤价长期企稳高比例长协促煤价长期企稳 稳定长协基准价格，提高长协比例促煤价稳定。 推进煤电企业签订长协合同，制定长协价格定价机制，减小煤价波动。 煤炭产地、港口地区动力煤价格振幅逐步收窄趋稳。 大同5800大卡动力煤价格进入2018年以来，一改16-17年大幅震荡局面，价格波动逐 步收窄。虽然2020年初由于特殊事件影响，价格呈现不规则波动，受益于需求恢复和 政策调控，很快步入合理波动区间。 资料来源：煤炭市场网，申万宏源研究 大同5800大卡动力煤价格振幅收窄（元/吨）高比例长协煤促煤价
35、整体企稳（元/吨 ） 资料来源：秦皇岛煤炭网，申万宏源研究 280 330 380 430 480 530 580 450 500 550 600 650 700 750 神华年度长协（元/吨）神华月度长协（元/吨）港口现货价格（元/吨） 22 2.2.3 3. .1 1 下游需求恢复带动环渤海吞吐量恢复至正常水平下游需求恢复带动环渤海吞吐量恢复至正常水平 2020年二季度以来东南沿海地区煤炭需求逐步恢复，使得环渤海吞吐量维持 合理水平 2020年上半年受内蒙古地区倒查“二十年”部分证照不全矿井暂停生产叠加进口限 制影响，供给偏紧，港口调入量低于历史常规水平。 2020年二季度以来，随着下游复
36、工复产叠加补库存的需求，沿海地区进出口贸易持 续向好，叠加新老基建对沿海地区需求的刺激，内蒙古地区迎峰保供，且大秦铁路 检修完毕，供给逐步宽松，调入量变化符合季节性特征。 资料来源：秦皇岛煤炭网，申万宏源研究资料来源：秦皇岛煤炭网，申万宏源研究 东南沿海煤炭需求恢复使港口调出量维持高位（万吨）未受到内蒙反腐影响，变化符合季节性特征（万吨） 90 110 130 150 170 190 210 230 2020-01-01 2020-01-15 2020-01-29 2020-02-12 2020-02-26 2020-03-11 2020-03-25 2020-04-08 2020-04-22
37、 2020-05-06 2020-05-20 2020-06-03 2020-06-17 2020-07-01 2020-07-15 2020-07-29 2020-08-12 2020-08-26 2020-09-09 2020-09-23 2020-10-07 2020-10-21 2020-11-04 2020-11-18 2020-12-02 2020-12-16 2020-12-30 2019年调出（万吨）2018年调出（万吨）2020年调出（万吨） 100 120 140 160 180 200 220 2020-01-01 2020-01-15 2020-01-29 2020-0
38、2-12 2020-02-26 2020-03-11 2020-03-25 2020-04-08 2020-04-22 2020-05-06 2020-05-20 2020-06-03 2020-06-17 2020-07-01 2020-07-15 2020-07-29 2020-08-12 2020-08-26 2020-09-09 2020-09-23 2020-10-07 2020-10-21 2020-11-04 2020-11-18 2020-12-02 2020-12-16 2020-12-30 2018年调入（万吨）2019年调入（万吨）2020年调入（万吨） 23 2.2.3
39、 3. .2 2 库存逐步恢复，煤价有望平稳库存逐步恢复，煤价有望平稳 2020年二季度以来社会库存和港口库存开始积累，三季度伴随下游需求恢复， 库存逐步消化，预计四季度库存趋于稳定，煤价有望平稳 2020年一季度因下游需求不振，库存维持低位，进入二三季度，虽然下游需求恢复， 但煤炭产量也同步恢复，库存呈现先升后降趋势。 长江下游港口地区煤炭运力充足，港口调入量得以保证，电厂库存维持相对高位， 港口库存呈现趋势下滑，伴随着电厂补库存完毕，预计四季度煤价趋势平稳。 资料来源：秦皇岛煤炭网，申万宏源研究资料来源：秦皇岛煤炭网，申万宏源研究 社会库存逐步修复（亿吨，%）长江下游港口库存基本稳定（万吨
40、） -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 1.00 1.20 1.40 1.60 1.80 2.00 2.20 2.40 2.60 2017年2月 2017年4月 2017年6月 2017年8月 2017年10月 2017年12月 2018年3月 2018年5月 2018年7月 2018年9月 2018年11月 2019年1月 2019年3月 2019年5月 2019年7月 2019年9月 2019年11月 2020年3月 2020年5月 2020年7月 2020年9月 社会总库存（亿吨）同比（%）-右轴 0 100 200 300 400 500
41、600 700 800 900 2017/9/7 2017/10/12 2017/11/17 2017/12/22 2018/1/25 2018/3/8 2018/4/12 2018/5/17 2018/6/21 2018/7/26 2018/8/30 2018/10/11 2018/11/15 2018/12/20 2019/1/24 2019/3/7 2019/4/11 2019/5/23 2019/6/27 2019/8/1 2019/9/5 2019/10/17 2019/11/21 2019/12/26 2020/2/13 2020-03-19 2020-04-23 2020-06-
42、05 2020-07-16 2020-08-20 2020/9/24 24 2.2.3 3. .3 3 运力宽松局面将导致沿海供给持续偏宽松运力宽松局面将导致沿海供给持续偏宽松 随着产能向“三西”地区集中，大 量煤炭产量通过铁路输往沿海。 大秦铁路：2020年年运力略超4亿 吨，预计明年维持4亿吨左右规模。 蒙冀铁路：计划2020年增加运力至 1.5亿吨。预计因需求不足，将难以 实现。 瓦日铁路：计划2020年达到6000万 吨运量，但是同样因需求不足，预 计难以实现。 华中地区落后产能大量淘汰，使得 “海进江”贸易量大增。 浩吉铁路：计划2020年达到6000万 吨运量，因需求不足，预计完成
43、 3000万吨运量。 25 2.4.1 2.4.1 炼焦煤供给国内持续萎缩，进口受限，供给偏紧炼焦煤供给国内持续萎缩，进口受限，供给偏紧 国内焦煤矿陆续枯竭，焦煤产量持续萎缩。 我国焦煤主要生产省份为山西、河北、河南、山东、安徽以及贵州，其中除了山西存 在少量整合矿井可以贡献增量以外，其他主产地均处于主要焦煤消费地区，开采历史 较长，造成当前焦煤矿普遍面临资源枯竭，产量萎缩的困境，主焦煤供给尤为稀缺。 焦煤进口受进口政策干扰较大，造成难以弥补国内需求缺口。 我国每年需要进口6000-7000万吨炼焦煤以弥补国内供给缺口，但是2018年以来受发 改委调控煤价对进口政策调整影响，焦煤进口量大幅波动
44、，2020年10月澳煤进口受 限，国内焦煤供给偏紧局面持续。 资料来源：中国煤炭运销协会，申万宏源研究 2018年开始国内焦煤产量持续萎缩（万吨，%）炼焦煤进口受政策干扰较大（万吨，%） 资料来源：海关总署，申万宏源研究 -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 炼焦煤进口量（万吨）同比（%）-右轴 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 40
45、00 4500 2017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 炼焦精煤产量（万吨）同比（%）-右轴 26 2.4.2 2.4.2 焦煤需求稳定，供需格局趋于稳定焦煤需求稳定，供需格局趋于稳定 钢铁行业煤炭消费需求稳中有升 由于吨钢利润回落，我国生铁产量进入2019年以来，增速呈
46、现持续下滑趋势；受 益于地产、基建需求的拉动，2020年5月增速攀升，并从7月份开始保持3个月双 位数增长，预期吨钢利润的回落会带动钢铁消费进入平台期。 2020年7月份开始钢铁耗煤量保持3个月双位数增长，但是预计吨钢利润的 回落，将使得钢铁行业煤炭消费仍保持稳定态势。 资料来源：Mysteel，申万宏源研究 生铁产量稳中有升（万吨，%）钢铁行业煤炭消费量进入平台期（万吨，%） 资料来源：秦皇岛煤炭网，申万宏源研究 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 生铁产量（万吨
47、）同比（%）-右轴 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 钢铁耗煤量（万吨）同比（%）-右轴 27 2.4.32.
48、4.3炼焦煤价格有望维持在炼焦煤价格有望维持在14001400- -15001500元元/ /吨吨 供给偏紧局面使得炼焦煤价格有望维持稳定。 供给相对偏紧局面，使得国内焦煤价格持续稳定上涨，山西主焦煤京唐港库提价 2019年年均价为1680元/吨，同比2018年上涨40元/吨，2020年下半年受钢价及国 际焦煤价格下跌影响，价格下跌。 长协制度促焦煤价格保持稳定。 不同于动力煤煤电企业双方签订月度定价长协合同的是，炼焦煤主要生产企业和钢厂 签订长协一般为季度定价，且由于焦煤销售存在区域性，该区域内近80%焦煤贸易为 长协煤，导致区域内焦煤价格更加平稳。焦煤价格有望维持在1400-1500元/吨
49、。 资料来源：中国煤炭运销协会，申万宏源研究 炼焦煤价格有望维持在1400-1500元/吨 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 2012/10 2012/12 2013/2 2013/4 2013/6 2013/8 2013/10 2013/12 2014/2 2014/4 2014/6 2014/8 2014/10 2014/12 2015/2 2015/4 2015/6 2015/8 2015/10 2015/12 2016/2 2016/4 2016/6 2016/8 2016/10 2016/12 2017/2 2017/4 2017/6 2017/8 2017/10 2017/12 2018/2 2018/4 2018/6 2018/8 2018/10 2018/12 2019/2 2019/4 2019/6 2019/8 2019/10 2019/12 2020/2 2020/4 2020/6 2020/8 2020/10
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