1、 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 内容目录内容目录 1 金山办公：三十年耕耘国产办公软件金山办公：三十年耕耘国产办公软件. 4 2 从工具到服务，多层次挖掘用户价值从工具到服务，多层次挖掘用户价值. 6 2.1 办公软件市场持续深入，巨头格局鲜明 . 6 2.2 兼顾品质与需求，培养用户基础. 7 2.3 优秀用户培养体系成就公司竞争力 . 8 3 授权业务引领国产化，订阅业务远航进行时授权业务引领国产化，订阅业务远航进行时 . 9 3.1 授权业务：百亿级市场需求逐步释放. 9 3.2 订阅
2、业务：对标 Adobe，云业务有望快速发展 . 10 3.2.1 个人订阅方兴未艾，用户习惯逐渐养成 . 11 3.2.2 机构订阅即将启航，轻量级办公迎合市场需求. 13 3.3 广告业务：平稳发展，开拓海外市场. 14 4 发展稳健，财务指标向好发展稳健，财务指标向好 . 15 5 盈利预测与评级盈利预测与评级 . 18 6 风险提示风险提示 . 20 图表目录图表目录 图 1：金山办公主要股东（2020.09.30） . 4 图 2：WPS 发展简史. 5 图 3：金山办公主要产品及服务矩阵图. 5 图 4：国内网民增长情况. 6 图 5：国内办公软件市场规模. 6 图 6：基础办公软件
3、市场巨头. 6 图 7：WPS 与金山文档 MAU 增长情况（单位：亿） . 7 图 8：用户群体分层示意图 . 8 图 9：授权业务收入规模. 9 图 10：订阅业务收入 . 10 图 11：订阅用户与 MAU. 12 图 12：WPS+与 Microsoft 365 商业版 . 13 图 13：免费用户 MAU 及 ARPU 增长情况 . 14 图 14：广告业务收入 . 15 图 15：金山办公营收规模 . 15 图 16：金山办公预收款项与订阅业务规模 . 16 图 17：2020 年其他非流动负债规模 . 16 图 18：金山办公现金流情况 . 16 图 19：金山办公销售收现率（%
4、）. 16 图 20：金山办公研发费用 . 17 图 21：金山办公销售费用与管理费用 . 17 图 22：金山办公销售净利率（%）. 17 表 1：WPS 与 Microsoft Office 授权产品定价对比 . 9 qRoRnNoQpOnRmNnPsPqPrMaQaO7NtRnNnPpPeRpOpOiNtRsO8OpOnRwMnNqPMYrNoQ 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 表 2：个人订阅主要会员价格及服务（2020 年 10 月） .11 表 3：金山办公营收及部分关键指标预测（
5、2020-2024） . 19 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 1 金山办公：金山办公：三十年耕耘三十年耕耘国产国产办公办公软件软件 金山办公是国内领先的办公软件和服务提供商，主要从事 WPS Office 办公软件产品 及服务的设计研发及销售推广。公司拥有办公软件领域 30 余年研发经验及技术积累，旗 下主要产品及服务皆由公司自主研发，对核心技术具有自主知识产权。公司重点针对文 字排版技术、电子表格计算技术、动画渲染技术、在线协同编辑、安全文档以及数据协 同共享等多种关键技术进行深入研究，通
6、过核心技术的突破，建立互联网云办公应用服 务体系，创建智能办公新模式，全面提升用户体验。 公司由金山软件控股，雷军通过持股、表决契约和一致行动人协议享有金山软件单 一最大投票权，是公司的实际控制人。公司专门为员工持股设立了奇文一维、二维等平 台公司，合计持有公司约 16.27%的股份，将骨干员工与公司利益深度绑定，保障了核心 员工的稳定性。 图图 1：金山办公主要股东（金山办公主要股东（2020.09.30） 资料来源：金山办公，财信证券 公司原为金山软件旗下的办公软件业务主体，于 2011 年拆分成立为股份有限公司。 金山软件的前身是 1988 年成立的珠海金山电脑公司， 随后推出的 WPS
7、 1.0 产品则是金山 办公的起点。金山在巨头微软和盗版的压力下砥砺前行，三十年间经过 WPS Office 2005 的产品彻底重构及个人永久免费、2011 年率先发布移动版产品及公司独立拆分等一系列 重大战略转折，最终发展成国产办公软件的领军企业。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 2：WPS 发展简史发展简史 资料来源：金山办公，财信证券 公司业务主要围绕 WPS 套件产品（Word、Excel、PowerPoint）展开，包括 WPS 桌 面版、 WPS 移动版、 金山词霸、 云文
8、档、 云管理等多种产品和服务。 公司致力于在 Windows、 Linux、MacOS、Android、iOS 等主流平台上为用户提供办公产品，并提供基于基于公司 产品及相关文档的增值服务，为客户提供一站式、多平台应用解决方案。 图图 3：金山办公主要产品及服务矩阵图金山办公主要产品及服务矩阵图 资料来源：金山办公，财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 2 从从工具工具到服务到服务，多，多层次挖掘层次挖掘用户用户价值价值 2.1 办公软件办公软件市场市场持续深入，持续深入，巨头格局鲜明巨头
9、格局鲜明 随着移动互联网的普及与基础建设的持续完善，互联网不断下沉，国内网民规模持 续增长。至 2020 年 6 月，国内网民数量达 9.40 亿人，较 2019 年末增长 3.98%；互联网 普及率达 67.00%，较 2019 年末提高 2.50pct。互联网使用习惯的养成推动了办公软件行 业的发展，同时也逐渐提升了用户版权意识，使办公软件市场持续增长。据计世资讯统 计，2018 年中国基础办公软件市场规模为 85.3 亿元，同比增长 9.7%，预计到 2023 年将 达 149.0 亿元，CAGR 为 11.8%。 图图 4：国内网民增长情况国内网民增长情况 图图 5：国内办公软件市场规
10、模国内办公软件市场规模 资料来源：wind，财信证券 资料来源：计世资讯，前瞻产业研究院，财信证券 从全球市场来看，微软 Microsoft Office 具有绝对优势，易用性、稳定性领先行业， 苹果 iWork 以及完全 SaaS 化的谷歌 G-Suite 在各自软件生态内亦拥有相应市场份额。 WPS 凭借长期的技术积累以及对国内客户需求的深度理解， 在国内市场与国际巨头同台竞争， 并尝试向海外市场拓展，目前 WPS 在印度地区已拥有约 4000 万用户。 图图 6：基础办公软件基础办公软件市场巨头市场巨头 资料来源：财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读
11、正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 2.2 兼顾品质兼顾品质与与需求需求，培养用户基础，培养用户基础 金山办公主要产品 WPS 属于基础办公软件，基础办公软件具有用户群体巨大、使用 频率高的需求特点，用户对产品的易用性、稳定性、兼容性提出较高要求。WPS 的主要 竞争对手是全球巨头微软的 Microsoft Office 系列办公软件。Microsoft Office 拥有顶级品 质、 高度专业化的附加组件以及完整的软件生态， 其品质、 外观设计均为全球顶级水平， 在全球基础办公软件中具有绝对优势地位。在与微软竞争的过程中，公司通过实施成本 领先与差异化的混合
12、战略，实现用户基础的快速增长。 1） 成本领先方面，公司于 2005 年率先推出免费的 WPS 个人版，在一般消费者、学 生等市场培养了海量用户基础，对 Microsoft Office 形成有力竞争，对其他中小 竞争者形成明显性价比优势。 2） 差异化竞争方面，公司注重满足用户使用习惯，一方面抢先布局移动办公市场， 取得移动办公市场的先发优势，扩大市场份额；另一方面，公司从高度专业化向 功能全面化转变，将版式文件、文档转换等实用工具整合进 WPS，功能性较 Microsoft 更加丰富，从而更好地满足国内多元化需求。 WPS 凭借广大用户基础实现长期的高频次迭代，稳定性、易用性、兼容性明显优
13、于 一般竞品，在品质上紧追 Microsoft Office。随着办公软件市场需求逐步释放，WPS 的月 活跃用户数（MAU）持续创造新高。至 2020 年 9 月 30 日，WPS 个人版 MAU（含桌面 版和移动版）达 4.57 亿，同比增长 19.63%，其中海外 MAU 多于 1 亿；金山文档作为新 兴产品， 用户数在疫情刺激下急速增长， 从 2019 年末的 6700 万增长至 2020 年 3 月的 2.39 亿，为业务的进一步拓展打下了基础。根据计世资讯调研数据显示，WPS 产品在国内市 场渗透率为 61.74%，随着办公软件行业的持续下沉，WPS 国内 MAU 有望达到 6 亿
14、。 图图 7：WPS 与金山文档与金山文档 MAU增长情况增长情况（单位：亿）（单位：亿） 资料来源：公司招股说明书，公司财报，财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 2.3 优秀用户培养体系成就公司竞争力优秀用户培养体系成就公司竞争力 作为一家成立三十年的软件公司，金山办公仍显示出强劲的业绩增长。除了作为立 足根本的高品质产品，我们认为优秀的用户培养体系是维持高增长的直接原因。 多层次产品与服务明确用户群体。多层次产品与服务明确用户群体。公司的多种产品与服务具有明显的定位差异，分 别对应不
15、同用户群体，我们根据金山目前的主要产品与服务品种将用户群体划分为初级 用户、资深用户、核心用户三大主要类别。其中初级用户指规模最大的免费的 WPS 个人 版用户，他们构成了整个金山办公体系的用户基础，主要由非 WPS 用户或盗版用户转化 而来；资深用户是 WPS 会员的主要受众，这一用户群体的需求尚未达到 Microsoft Office 及 WPS 专业版的设计标准； 核心用户主要是专业用户或金山办公软件生态的高度爱好者， 专业用户的需求对标 Microsoft Office 专业版及其他竞品，高度爱好者则是特色化的超级 会员受众。三个用户群体形成钟型结构，下层初级用户逐步转变为资深与核心用
16、户，潜 在用户受到高层级用户的导向及高品质产品的吸引成为新的初级用户，形成培养用户群 体的良性循环。目前初级用户数量远胜于资深及核心用户，仍属于健康成长阶段，因此 预计资深及核心用户仍将维持增长。 阶梯定价持续获取用户价值阶梯定价持续获取用户价值。公司根据用户群体差异分别采用授权、订阅和广告三 种盈利模式。其中，广告业务有效地获取了付费意愿较低的初级用户价值，同时促进了 有意愿的初级用户向资深用户进行转变；订阅业务准确把握目标用户群体的定位差异， 相对较低的价格成功激发了 WPS 会员及超级会员的付费意愿， 在当前用户结构下将成为 业绩增长的中坚力量；授权业务则专门针对付费意愿强的机构用户，最
17、大程度的获取单 用户价值。这种阶梯式定价策略保障公司既不会明显透支用户付费意愿，同时又充分获 取了不同使用程度用户的价值，从而实现业绩快速增长。 图图 8：用户群体分层示意图用户群体分层示意图 资料来源：财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 3 授权授权业务业务引领国产化引领国产化，订阅，订阅业务业务远航远航进行时进行时 3.1 授权业务授权业务：百亿级百亿级市场需求逐步释放市场需求逐步释放 办公软件产品授权办公软件产品授权是是 WPS 的的主要主要产品产品收入收入来源来源。 公司针对机构
18、客户的特点及实际需 求提供专业版或定制化 WPS 产品，在文档安全性、文件工具全面性、二次开发的兼容性 等方面均优于免费的 WPS 个人版。 授权业务根据机构客户的规模提供数量授权和场地授权两种模式，其中数量授权一 般面向中小型机构，场地授权主要为大型机构提供经营场所范围内不限量的授权。Office 类办公软件受产品版本更替一般在 3-6 年，WPS 专业版的标准定价为 1998 元/份，年均 价在 333 元-666 元之间， 实际销售单价受授权模式、 客户规模、 定制化等多种因素影响。 与 Microsoft Office 相比，WPS 专业版集成了 PDF、文档转换、图片文字识别等高实用
19、性 功能，价格上与 Office 小型企业版一致，明显低于 Office 专业版 5298 元的价格。综合来 看 WPS 在专业性要求相对不高的场景下更具性价比，具有相对竞争优势。 表表 1：WPS 与与 Microsoft Office 授权产品定价对比授权产品定价对比 版本版本 标准定价标准定价 3 年均价年均价 5 年均价年均价 6 年均价年均价 WPS 专业版 1998元 666 元元 400 元元 333 元元 Microsoft Office 小型企业版 1998元 666 元元 400 元元 333 元元 Microsoft Office 专业版 5298元 1766 元元 10
20、60 元元 883 元元 资料来源：金山办公，微软官网，财信证券 随着办公软件市场的发展以及公司竞争策略的持续推进，授权业务增速稳步提高， 2019 年实现收入 4.96 亿元，同比增长 39.41%，增速达近年新高；2015-2019 年 CAGR 约 为 22%。2020H1 受疫情对招投标项目的影响，使授权业务增速有所放缓，实现收入 2.14 亿元， 同比增长 6.13%， 但增速仍高于中国软件 （同比-32.52%） 、 中国长城 （同比-9.27%） 等同样依赖政府招投标业务的公司，显示出 WPS 良好的用户认可度和用户粘性。 图图 9：授权业务授权业务收入收入规模规模 资料来源：公
21、司财报，财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -10- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 信创加速软件国产化进程，促进授权业务兑现。信创加速软件国产化进程，促进授权业务兑现。软件国产化是实现经济内循环的必 要条件，信创是推动软件国产化的关键步骤，将市场经济下道阻且长的软件国产化进程 加速至数年内完成。 公司针对信创市场持续进行技术研发与收购整合， 于 2020Q3 完成对 数科网维的收购，预计将在未来 WPS 产品中整合 OFD 版式文件相关功能， 使 WPS 更符 合政府办公需求。作为国产办公软件标杆性产品，在主要竞争对手 Mi
22、crosoft Office 无法 参与的信创市场拥有天然用户基础，WPS 有望在整个信创进程中获取 90%以上的市场份 额。由于我国常用五年规划制度，对应 WPS 授权客单价约为 400 元/年，预计在信创的 极大采购量下将逐步降低至平均 300 元/年 份。目前全国公务员超 700 万人，事业单位编 制岗及国企正式员工约 7000 万人，初步预计长期市场空间约 8000 万份，对应信创市场 空间可达每年 240 亿元。 假设假设 2019年授权业务中有年授权业务中有 75%属于非公务员业务属于非公务员业务 （约（约 3.72亿亿） ， 由于疫情导致的招投标推迟，预计公务员市场由于疫情导致的
23、招投标推迟，预计公务员市场的信创招标在的信创招标在 2020-2024 年年每年推进每年推进 140 万套（万套（700 万的万的 20%） ，非公务员非公务员市场市场 2020 年增速年增速 25%，此后增速每年降低，此后增速每年降低 1%，以单以单 价价 300元计算元计算 2024年授权业务收入规模约为年授权业务收入规模约为 31.47亿元亿元， 2019-2024年年 CAGR约约 44.70%。 3.2 订阅业务订阅业务：对标对标 Adobe，云业务有望快速发展，云业务有望快速发展 办公服务订阅业务是基于公司产品的服务体系，是公司产品 SaaS 转型的直观体现。 SaaS 模式是订阅
24、制的代表模型，与传统的买断制相比，用户采用订阅制的现金支出更加 平滑，享受的服务更加持续，因此 SaaS 模式更符合当下市场需求。自 Salesforce 公司引 领 SaaS 转型以来，微软、Adobe 等国际软件业巨头都进行了 SaaS 转型，并在转型完成 后兑现了更好的业绩增长。 公司顺应SaaS趋势提供个人订阅， 并逐步发展机构订阅业务， 使公司业务不局限于 WPS 产品的一次性销售，现金流的总量与持续性都有所增强。订阅 业务近年来呈现高速增长的态势。2019 年实现收入 6.80 亿元，同比增长 73.06%，2020 年上半年实现收入 5.33 亿元，同比增长 70.89%。 图图
25、 10：订阅业务收入订阅业务收入 资料来源：公司财报，财信证券 0.64 1.73 3.93 6.80 5.33 0 50 100 150 200 250 0 1 2 3 4 5 6 7 8 200192020H1 办公服务订阅（亿元）订阅yoy（%，右轴） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -11- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 3.2.1 个人订阅个人订阅方兴未艾方兴未艾，用户习惯逐渐养成，用户习惯逐渐养成 个人订阅业务主要为 WPS 个人会员提供多品类的增值服务，主要包括文档漫游、个 人云文档、稻壳云模板
26、、文档转换、文档修复等。个人订阅的办公增值服务以辅助个人 会员办公为主，旨在提高用户文档创作、编辑和分享的效率，提升办公文档的专业性和 美观程度，并提供包括图片文字识别等多种便利性工具，使 WPS 成为整合多种工具的办 公软件平台。 服务更贴近一般用户需求服务更贴近一般用户需求，价格相对价格相对 Microsoft 365 更实惠。更实惠。Microsoft 365 是办公软 件 SaaS 化的标杆，其主要服务内容包括基础套件（Word、Excel、PowerPoint、云文档类 应用 OneNote）及 Access、Publisher 两款专业软件。其中，Access、Publisher
27、属于功能 性应用，通常用于满足办公场景中的特定需求，与基本套件相比使用频率较低，一般用 户对此需求较低。目前金山办公提供的会员主要包括 WPS 会员、稻壳会员、超级会员、 精品课会员及超级联合会员，其中 WPS 会员主要提供文档转换、图片文字识别等便利型 服务，稻壳会员则以文档模板、PPT 美化等功能为主，与 Microsoft 365 相比更注重为会 员提供便利性，更符合一般用户的日常办公需求。公司根据内容和期限提供了不同的价 格组合，目前超级会员标准售价为 179 元/年，Microsoft 365 个人版价格为 398 元/年，对 于功能型需求不强的用户 WPS 超级会员性价比更高。继
28、WPS 会员、稻壳会员之后，公 司近年新推出精品课会员进一步满足用户的内容需求，完善对会员价值的获取体系。精 品课的推出还显示出公司增值服务的可拓展性，有助于未来进一步构建产品生态。 表表 2：个人订阅主要会员：个人订阅主要会员价格及价格及服务（服务（2020 年年 10月）月） 服务服务 标准定价标准定价 （元（元/年）年） 官方最优价官方最优价 （元（元/年）年） 主要会员权益主要会员权益 WPS 会员 89 76 多种文档工具（如 PDF、文档转换） 、100G云空间、免广告 稻壳会员 89 84.5 大量文档模板及素材（含字体、图标等） 、PPT 美化 超级会员 179 149.5 W
29、PS 会员及稻壳会员所有权益、365G云空间 精品课会员 188 146 精品课、有声书、WPS 免广告 超级联合会员 199 199 超级会员及精品课会员所有权益 Microsoft 365个人版 398 398 基础套件、Access、Publisher、1T OneDrive 云存储等 Microsoft 365家庭版 498 498 同个人版，可供 6名用户使用 资料来源：公司官网，微软官网，财信证券 注：官方最优价格指官网上可直接购买的日均最优惠价格折算成的年价，受一次性购买时长及营销折扣影响。 个人订阅用户个人订阅用户稳步稳步增长，增长，用户付费率持续提高用户付费率持续提高。公司订
30、阅业务直接受到累计年度付 费个人会员数和每付费用户平均收入（ARPPU）的影响。付费会员数显示出较强的增长 势头，2019 年付费会员达 1202 万人，同比增长 104.42%；2020H1 达 1681 万人，同比增 长 98.47%。付费会员数的高速增长推动用户付费率持续提高，2019 年时用户付费率约为 2.92%，至 2020H1 时已提升至约 3.70%。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -12- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 11：订阅用户与订阅用户与 MAU 资料来源：公司财报，招股说明书，财信证券 预收款项
31、增长印证用户高认可度，超级会员持续增长预收款项增长印证用户高认可度，超级会员持续增长提升用户价值提升用户价值。在会员价格维 持相对稳定的情况下，ARPPU 主要受用户购买时长、超级会员占比两大因素影响。 1） 用户购买时长是会员认可度的直观反映， 特别是特别是付费付费 1 年以上会员大多具有长期年以上会员大多具有长期 付费意愿付费意愿。在新会计准则下，1 年期以内会员预付款项将计入合同负债，1 年期 以上会员预付款主要计入其他非流动负债。至 2020Q3，公司合同负债达 6.10 亿 元，较年初增长约 61%；其他非流动负债达其他非流动负债达 1.62 亿元亿元，较较年初增长年初增长约约 18
32、0%， 长期会员预付款的增长印证了长期会员预付款的增长印证了用户认可度的持续提高用户认可度的持续提高。 2） 超级会员的单价和长期付费意愿明显高于一般会员，反映出会员进一步融入 WPS 生态的意愿，因此超级会员占比的提高会显著提升整体 ARPPU。招股说明 书中 2017、2018 年超级会员占付费会员总数的比例分别为 12.36%、13.78%，单 用户价值约为 103.50、123.21 元。参考历史数据，假设 2019 年超级会员比例为 15%，超级会员 ARPPU 增长 10%达 135.31 元，推算得 2019 年一般会员 ARPPU 约为 39.70 元/人。预计随着用户使用习惯
33、逐渐养成，超级会员比例将持续提高， 会员与超级会员的 ARPPU 将持续增长。 SaaS 转型进行时，转型进行时，订阅订阅业务业务长期空间值得期待。长期空间值得期待。从长期来看，微软、Adobe 等国际 巨头均进行了 SaaS 转型， 并在转型后实现持续性增长。 以 Adobe 为例， Adobe 在 2011-2014 每年收入增速仅为个位数甚至负增长，其订阅业务在 2014 年首次超过产品销售业务， 2014-2019 年 Adobe 订阅业务复合增速约 37%、总收入复合增速约 22%。公司 2018 年订 阅业务首次超过授权业务，我们判断公司 2019-2024 年发展态势与 Adob
34、e 在 2015-2020 年所处阶段相似，有望成为公司长期增长的中坚力量。假设假设 2024 年年末末 MAU 达到达到 6 亿亿， 用户付费率用户付费率每年每年提高约提高约 1%，到到 2024 年时年时约约 8%，其中其中一般会员一般会员 ARPPU 和和超级会员超级会员 ARPPU 在在 2020-2024 年年每年每年增长增长 5%，分别分别达达 51 元及元及 173 元元，超级会员超级会员占占会员总数会员总数比比 例为例为 20% （每年提高（每年提高 1%） ， 对应订阅业务规模对应订阅业务规模约约 39亿元，亿元， 2019-2024年年 CAGR 约为约为 43%。 此报告
35、仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -13- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 3.2.2 机构订阅机构订阅即将启航即将启航，轻量级办公，轻量级办公迎合迎合市场需求市场需求 面向中小企业，服务形式灵活便捷。面向中小企业，服务形式灵活便捷。机构订阅业务是公司近年新开展的业务领域， 提供以 WPS+为主的轻量级办公服务， 旨在为 3-300 人规模的中小型企业提供更灵活便捷 的办公解决方案。 WPS+是 WPS 数量授权模式向 SaaS 模式转型的产物， 使公司可以持续 地、有针对性地根据客户需求定制服务，主要增值服务内容包括企业云文档、企业云协
36、作、 文档安全服务等。 与传统授权模式相比， 客户可以通过订阅制的方式变更服务内容， 而不必因需求变化重新进行繁琐的授权，部署难度大大降低，同时协作办公、文档管理 等云服务形式有助于提高文档管理效率。 性价比良好性价比良好，长期竞争力强劲。，长期竞争力强劲。WPS+商业版内容上包含 WPS 正版授权及办公增值 服务，标准定价为 365 元/人 年，与 WPS 专业版授权的价格区间相匹配。主要竞争对手 Microsoft 365 商业标准版的定价为 90 元/人 月（1080 元/人 年） ，WPS+的性价比优势明 显。此外，我国数字版权管理（DRM）体系的不断完善与企业版权意识的提升也将促进 中小微企业由 WPS 个人版向商业版转化。 图图 12：WPS+与与 Microsoft 365 商业版商业版 资料来源：金山办公官网，财信证券 机构订阅业务基数较低， 参考招股说明书推测 2019 年时营收规模约 0.30 亿元， 我们 将其简化为 10 万等效年用户，对应机构订阅 ARPPU 为 300 元。2020H1 疫情期间，公司 发放超 200 万个 WPS+免费账号，预计将在 2021 年明显推动机构订阅用
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