1、证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 电电驱升级方兴未艾驱升级方兴未艾，配件业务熨平周期，配件业务熨平周期 杰瑞股份（002353）跟踪报告2021.1.5 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 国内非常规油气勘探开发国内非常规油气勘探开发如火如荼如火如荼，北美市场，北美市场也逐步回暖，景气拐点确认。也逐步回暖，景气拐点确认。杰杰 瑞作为国内油气装备龙头，瑞作为国内油气装备龙头，将充分受益于将充分受益于行业景气和电动化革新浪潮行业景气和电动化革新浪潮。领先行领先行 业的业的电驱压裂解决方案电驱压裂解决方案有望助力公司二次腾飞，有望助力公司二次腾飞，逐步壮大的配件业务则能有效逐步
2、壮大的配件业务则能有效 熨平经营周期性。我们看好公司长期发展前景，维持“买入”评级。熨平经营周期性。我们看好公司长期发展前景，维持“买入”评级。 国内国内：终端作业需求旺盛终端作业需求旺盛景气有望维持景气有望维持，技术技术进步有力提升非常规开采经济效进步有力提升非常规开采经济效 益益。（1）油气开发油气开发如火如荼如火如荼：2020 年国内增产上储取得一系列重大进展，长 庆油田成为我国首个年产 6000 万吨油气当量的特大型油田， 西南油气田页岩气 产量突破百亿立方米，庆城与吉木萨尔页岩油示范基地雏形初具，中国石油国 内油气产量当量首次突破 2 亿吨。根据我们调研，目前油田终端需求恢复良好，
3、作业较为饱和。（2）“十四五”“十四五”期间非常规油气资源开发力度有望维持期间非常规油气资源开发力度有望维持：川渝 政府计划“十四五”投资 2700 亿元， 实现 2025 年天然气产量 630 亿立方米， 2035 年建成中国首个 1000 亿级天然气生产基地。西南油气田公司预计“十四五”新 增页岩气探明储量达 4 万亿立方米，2025 年页岩气产量有望达 270 亿立方米。 吉木萨尔和庆城预计将分别逐步形成 200 万吨/300 万吨页岩油年产能力。（3） 电驱电驱压裂压裂助力非常规油气开采平价化助力非常规油气开采平价化：技术进步推动开采成本迅速下降，目前 国内页岩气开发已实现平价，而页岩
4、油开采成本仍相对较高。电驱压裂设备在 国内已得到一定应用，购置支出/运行费用较传统柴油设备降低约 30%/20%，将 有力提高开采经济效益。西南油气田和新疆油田均制定相关规划，推进变电站 建设和上游增容，我们预计未来采取电网供电的电驱压裂将成为国内压裂作业 发展方向。基于产业调研，我们估算国内压裂设备存量替换空间达到 250 万 HHP，同时对标北美页岩油气快速上产时期，新增需求广阔。 北美：北美：行业回暖进行时，巨头入局行业回暖进行时，巨头入局为电驱压裂背书。为电驱压裂背书。根据 Primary Vision，北美 活跃压裂车队数已由 2020 年 5 月中旬的 45 支缓慢恢复至年末的 1
5、33 支。 Baker Hughes 的活跃钻机数已连续六周回升至 351 只。全球完井设备龙头 NOV 推出 其电驱压裂车队 Ideal eFrac，该车队较传统柴油驱动节省燃料达 89%，目前 NOV 的电驱车队正为北美第三大油服商 NexTier Oilfield Solutions 进行测试， 显示电驱压裂优异的降本增效和环保清洁表现得到北美油服和设备龙头认可。 公司公司看点看点：新型压裂产品优化结构新型压裂产品优化结构，配件增长稳健天花板高配件增长稳健天花板高。（1）压裂设备压裂设备升升 级级：接入电网的电驱压裂将成为国内压裂作业发展方向，而北美使用井口伴生 气的涡轮与电驱压裂均得到
6、应用。杰瑞较早布局新型压裂技术，掌握大功率电 驱压裂柱塞泵制造核心技术，有望在国内和北美压裂设备电动化升级中充分受 益。公司电驱设备自制率较传统柴油设备有所提升，因此毛利率更高。（2）配配 件业务件业务：公司配件业务保持多年连续增长态势，近期充分受益于下游旺盛作业 需求高速增长。随着配件耗材业务壮大，将有效减弱上游资本开支周期波动影 响，同时配件自产比例不断提升利于增厚利润。公司推出高压流体机械产品系 列，对标 Technip FMC 和 Weir 油气业务，长期成长空间巨大。 风险因素：风险因素：油价长期低迷；国内油公司上游勘探开发方面资本开支大幅削减； 中美贸易争端背景下，公司核心零部件供
7、应或海外出口受到影响。 投资建议：投资建议：公司作为拥有核心技术的油气装备龙头，在周期淬炼下已具备全球 化竞争力。我们继续看好公司在新技术革命替代、品类及市场扩张上的巨大机 遇，维持公司 2020/2021/2022 年归母净利润预测 17.9/22.0/28.5 亿元，现价对 应 PE 估值 18/15/11 倍，维持“买入”评级。 杰瑞股份杰瑞股份 002353 评级评级 买入买入（维持维持） 当前价 33.93 元 总股本 958 百万股 流通股本 603 百万股 52周最高/最低价 41.77/20.68 元 近1 月绝对涨幅 -7.70% 近6 月绝对涨幅 0.50% 近12月绝对涨
8、幅 -2.01% 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4596.8 6925.4 8442.1 9547.9 11462.4 营业收入增长率 44.2 50.7 21.9 13.1 20.1 净利润(百万元) 615.2 1360.7 1789.7 2203.2 2847.9 净利润增长率 740.8 121.2 31.5 23.1 29.3 每股收益 EPS(基本)(元) 0.64 1.42 1.87 2.30 2.97 毛利率%
9、31.7 37.4 38.7 39.2 41.0 净资产收益率 ROE% 7.1 14.5 16.5 17.4 19.3 PE 52.8 23.9 18.2 14.8 11.4 PB 3.9 3.3 2.9 2.5 2.1 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 1 月 4 日收盘价 oPpQnNrMxOpOoRrQrMtOqOaQ8Q9PmOpPnPpOjMqQpOiNmMrPaQoPoPwMpNtOMYtPrR 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 行业近况更新行业近况更新 . 1 国内：非
10、常规油气开采如火如荼，电驱引领提质增效 . 1 北美：景气缓慢回升，电驱获头部厂商背书 . 5 结构优化：电驱自产率提升，配件稳健成长结构优化：电驱自产率提升，配件稳健成长 . 7 钻完井设备：重点发展电驱压裂，自产率提升. 7 配件业务：增长稳健自产比例提升，打开成长天花板 . 8 风险因素风险因素 . 10 投资策略投资策略 . 11 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：中国天然气产量中页岩气占比提升（单位：亿立方米） . 2 图 2：我国页岩气开发仍有较大发展空间（单位：亿立方米） . 2 图 3
11、：中石油川南页岩气长宁区块 20H1 作业效率同比变化 . 2 图 4：我国天然气生产将经历“常规-致密-页岩”的发展过程 . 3 图 5：中国原油进口依存度持续提升（单位：亿吨） . 3 图 6：中国页岩油开发现状与规划前景（单位：万吨） . 3 图 7：国内页岩油静态平衡油价不同首年累计产量条件下 . 4 图 8：国内页岩油静态平衡油价不同钻井完井成本条件下 . 4 图 9：国内电驱压裂现场作业段数（单位：段数） . 4 图 10：西南油田“十四五”电网规划（单位：回） . 4 图 11：国内柴驱与电驱机组设备投资对比（单位：万元） . 5 图 12：国内柴驱与电驱机组设备运行费用对比（单
12、位：万元） . 5 图 13：北美活跃钻机数回升（单位：个数） . 5 图 14：北美活跃压裂车队数回升（单位：支数） . 5 图 15：NOV 推出 Ideal eFrac 电驱压裂车队 . 6 图 16：Ideal eFrac 对比传统车队优势明显 . 6 图 17：2019 年，NexTier Oilfield Solutions 油服市场市占率第三 . 6 图 18：2019 年，完井设备市场 NOV 市占率居首位 . 6 图 19：北美压裂市场规模预测 . 7 图 20：美国 Bakken 区块钻井完井成本构成 . 7 图 21：公司产品竞争力已达到国际一流水准 . 8 图 22：国
13、内现存压裂设备部分不再符合页岩油气开采需求 . 8 图 23：公司配件业务增长稳健 . 9 图 24：公司高压流体系列产品 . 9 图 25：FMC 公司 Onshore/Offshore 板块情况（单位：百万美元） . 9 图 26：Weir 公司 Oil & Gas 板块情况（单位：百万美元）. 9 图 27：Technip FMC 和 Weir 部分业务营收情况（单位：百万美元） . 10 图 28：Weir 公司 Oil & Gas 板块部分品牌矩阵及产品 . 10 表格目录表格目录 表 1：2020 年油气增产成效显著，为“十四五”增产上储打下坚实基础 . 1 表 2：新型压裂设备自
14、产率提高 . 8 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 行业近况更新行业近况更新 国内国内：非常规油气开采非常规油气开采如火如荼如火如荼，电驱引领提质增效电驱引领提质增效 国内油气开采需求旺盛。国内油气开采需求旺盛。2020 年，国内增产上储成效显著，长庆油田成为我国首个 年产 6000 万吨油气当量的特大型油田，西南油气田页岩气产量突破百亿立方米，中国石 油国内油气产量当量首次突破 2 亿吨。据我们调研，目前油田终端需求恢复良好，作业较 为饱和。 能源安全持续强调，能源安全持续强调，“十四五十四五”期间非常规油气资源开发力度
15、有望维持期间非常规油气资源开发力度有望维持。国内原油和天 然气进口依存度持续上升，分别从 2010 年的 54%和 15%大幅上升至 2019 年的 73%和 44%。在当前地缘政治环境下，能源安全被摆在更为突出的位置，作为增产主力的非常规 油气，勘探开采强度有望维持。川渝政府计划“十四五”投资 2700 亿元，实现 2025 年天然 气产量 630 亿立方米，2035 年建成中国首个 1000 亿级天然气生产基地。西南油气田公司 预计“十四五”新增页岩气探明储量达 4 万亿立方米， 2025 年页岩气产量有望达 270 亿立方 米。吉木萨尔和庆城则预计将分别形成 200 万吨/300 万吨页
16、岩油年产能力。 表 1：2020 年油气增产成效显著，为“十四五”增产上储打下坚实基础 单位单位 内容内容 中国石油 2020 年 度油气勘探年会 中石油集团董事长再次强调，要继续加大国内油气勘探开发力度。“十三五”期间，发 现并形成了新疆玛湖、吉木萨尔和庆城 3 个 10 亿吨级大油田，以及 3 个万亿方大气区。 大庆油田 强调加快页岩油勘探开发，实现页岩油开发产业化、市场化。松辽盆地致密油储量超过 10 亿吨，页岩油估算资源量达 40 亿吨。 长庆油田 2020 年产油气当量突破 6千万吨大关， 其中原油产量达 2451.8万吨， 天然气产量 445.31 亿立方米。长庆油田成为我国首个年
17、产 6000 万吨级别的特大型油气田。其中，长庆庆 城已建成页岩油百万吨级开发示范区，未来将形成年产 300 万吨的生产能力。 新疆油田 吉木萨尔是首个国家级陆相页岩油示范区。新疆油田规划到 2021 年，吉木萨尔页岩油 产量达到 100 万吨，于 2025 年达到 200 万吨并稳产 8 年。吉木萨尔区块勘探开发对于 实现新疆地区年产 5000 万吨油气当量以及中国石油国内原油 1 亿吨有效稳产目标意义 重大。 中国石油西南油气 田 2020 年累计生产页岩气超 100 亿立方米。 目前西南油气田页岩气日产量约 3500 万立方 米。“十四五”期间，西南油气田公司预计新增页岩气探明储量 4
18、万亿立方米，2025 年页岩气产量有望达到 270 亿立方米，约占届时西南油气田产气量的一半。此外，西南 油气田力争实现“十四五“致密气探明 5000 亿、上产 50 亿的目标。 川渝发改委及当地 能源部门 计划在长宁-威远、 涪陵国家级页岩气示范区建设基础上， 打造川渝天然气千亿产能基地。 该基地建设周期为 2020 年-2035 年，总投资 7100 亿元，其中“十四五”期间投资 2700 亿元。2025 年川渝天然气产量达 630 亿立方米；2035 年建成中国第一个 1000 亿级天 然气生产基地。 中国石油 2020 年，中国石油国内油气产量当量历史首次突破 2 亿吨。其中，天然气产
19、量当量首次 突破 1 亿吨，同比增加 116 亿立方米，首次超过国内原油产量。 资料来源：相关政府网站，中国石油上海品茶，中信证券研究部 页岩气占天然气比重不断提升，对标北美仍处于初级阶段发展空间广阔页岩气占天然气比重不断提升，对标北美仍处于初级阶段发展空间广阔。近年来，我 国页岩气开采取得一定突破， 根据专家调研， 今年我国页岩气产量有望突破220亿立方米， 占天然气产量比重有望超 10%，接近北美 2007 年时的水平。北美页岩油气革命以来，天 然气增量几乎全部由页岩气贡献，2019 年美国天然气产量近万亿立方米，其中页岩气占 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1
20、.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 天然气产量的比重已高达 75%。对标北美，国内页岩气开发目前仍处于早期阶段，发展潜 力较大。 图 1：中国天然气产量中页岩气占比提升（单位：亿立方米） 资料来源：国家统计局，专家调研（含预测） ，中信证券研究部 图 2：我国页岩气开发仍有较大发展空间（单位：亿立方米） 资料来源：国家统计局，专家调研，EIA，中信证券研究部 技术技术进步促进页岩气开采平价化，进步促进页岩气开采平价化，天然气增长主体天然气增长主体将沿将沿“常规常规-致密致密-页岩页岩”方向演变方向演变。 技术进步推动开采成本持续下降和作业效率的快速提升，页岩油气已实现部分平价上网。 以
21、中石油川南页岩气长宁区块为例，作业各项效率指标同比持续优化。根据中国石油经济 技术研究院2050 年世界与中国能源展望 ，除常规天然气开采外，我国致密气开采已初 具规模，2018 年产量约为 400 亿立方米。未来致密气增长将进入瓶颈期，而页岩气将接 棒成为增产上储生力军。 图 3：中石油川南页岩气长宁区块 20H1 作业效率同比变化 资料来源：中国石油上海品茶，中信证券研究部 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 天然气总产量页岩气产量页岩气占比 0% 10%
22、 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 2000 4000 6000 8000 10000 2019国内2007美国2019美国 页岩气产量天然气产量页岩气占比 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 4：我国天然气生产将经历“常规-致密-页岩”的发展过程 资料来源：中国石油经济技术研究院2050 年世界与中国能源展望 页岩油开发起步页岩油开发起步阶段阶段成本尚高，成本尚高， 提质增效提质增效意义凸显。意义凸显。 2019 年我国石油产量 1.
23、91 亿吨， 距 2 亿吨原油产量红线尚有差距，实现页岩油规模化经济化开发需求迫切。两大页岩油示 范基地新疆吉木萨尔和长庆庆城今年页岩油产量有望分别突破 50 万吨和 100 万吨，并最 终形成 200 万吨和 300 万吨的稳定年产。在目前的开采技术条件下，页岩油开发尚无法平 价。据页岩油勘探开发成本研究 （杨国丰，周庆凡，卢雪梅） ，2019 年时国内页岩油 单井钻完井成本约为 4000 万-6000 万元，高于美国；单井 EUR 为 3x104t，美国页岩油单 井 EUR 则普遍高于 6x104t。技术进步推动产量提升以及钻井完井成本和运营成本下降， 都将使得页岩油静态平衡油价（累计投资
24、与累计产量之比）得到有效降低。 图 5：中国原油进口依存度持续提升（单位：亿吨） 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 图 6：中国页岩油开发现状与规划前景（单位：万吨） 资料来源：中石油，中国能源报，专家调研，中信证券研究部 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 产量进口 2亿吨产量红线进口依赖度 0 50 100 150 200 250 300 350 201920202025 长庆庆城油田新疆吉木萨尔 杰瑞股份（杰瑞股份（
25、002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 7：国内页岩油静态平衡油价不同首年累计产量条件下 资料来源：页岩油勘探开发成本研究（杨国丰， 周庆凡， 卢雪梅） ， 中信证券研究部 图 8：国内页岩油静态平衡油价不同钻井完井成本条件下 资料来源：页岩油勘探开发成本研究（杨国丰， 周庆凡， 卢雪梅） ， 中信证券研究部 电驱技术电驱技术初步应用，初步应用，助力降本增效助力降本增效。以电驱压裂为代表的新型压裂技术在国内已得到 初步使用，根据国内电驱压裂经济性和制约因素分析 （童征，展恩强，刘颖等） ，电驱 机组的购置支出/运行费用较传统柴油设备分别降低约
26、30%/20%，将有力提高开采经济效 益。 采取电网供电的电驱压裂将成为国内压裂作业发展方向采取电网供电的电驱压裂将成为国内压裂作业发展方向，电网规划为电驱设备应用打电网规划为电驱设备应用打 下扎实基础下扎实基础。西南油气田规划“十四五”期间从国家电网多个变电站输出 6 回 110 千伏专 线和 64 回 35 千伏专线，将可满足 73 套全电动压裂机组和 140 套钻机同时作业的需求。 新疆油田拟在“十四五”期间推进变电站建设和上游增容工程。长庆油田也进行线路改造 和增容工作，在陇东致密油区块启动油电混合压裂作业。随着电网建设逐步到位，未来新 型电驱压裂设备大规模使用带来的降本增效作用值得期
27、待。 图 9：国内电驱压裂现场作业段数（单位：段数） 资料来源： 国内电驱压裂经济性和制约因素分析 （童征， 展恩强， 刘颖等） ，中信证券研究部 图 10：西南油田“十四五”电网规划（单位：回） 资料来源： 国内电驱压裂经济性和制约因素分析 （童征， 展恩强， 刘颖等） ，中信证券研究部 0 10 20 30 40 50 60 70 80 0.811.21.5 静态平衡油价（美元/桶） 首年累计产量（万吨） 0 10 20 30 40 50 60 70 80 5000450040003500 静态平衡油价（美元/桶） 钻完井成本（万元） 0 20 40 60 80 100 120 140 2
28、0182019 杰瑞四机厂宏华 0 10 20 30 40 50 60 70 110千伏专线35千伏专线 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 11：国内柴驱与电驱机组设备投资对比（单位：万元） 资料来源： 国内电驱压裂经济性和制约因素分析 （童征， 展恩强， 刘颖等） ，中信证券研究部 图 12：国内柴驱与电驱机组设备运行费用对比（单位：万元） 资料来源： 国内电驱压裂经济性和制约因素分析 （童征， 展恩强， 刘颖等） ，中信证券研究部 北美北美：景气缓慢回升，电驱获头部厂商背书：景气缓慢回升，电驱获头部厂商背书 北美作
29、业景气度在曲折中回暖北美作业景气度在曲折中回暖。目前，布伦特原油位于 50 美元/桶上方，WTI 原油也 接近 50 美元/桶， Baker Hughes 的活跃钻机数也已连续六周回升至 351 只。 更为直观地， 根据 Primary Vision，北美活跃压裂车队数已由 2020 年 5 月中旬的 45 支缓慢恢复至年末 的 133 支，活跃车队数与 2019 年同比差距趋势性缩窄。 图 13：北美活跃钻机数回升（单位：个数） 资料来源：Baker Hughes，中信证券研究部 图 14：北美活跃压裂车队数回升（单位：支数） 资料来源：Primary Vision，中信证券研究部 全球油气
30、设备龙头全球油气设备龙头 NOV 进军电驱压裂，电动化升级是符合进军电驱压裂，电动化升级是符合 ESG 理念的确定性趋势。理念的确定性趋势。 全球完井设备龙头 NOV 推出其电驱压裂车队 Ideal eFrac，该车队较传统柴油驱动节省燃 料达 89%，二氧化碳排放减少 74%，车队规模缩小 42%，展现出强大的降本增效和清洁 环保的特点。 目前 NOV 的电驱车队正为北美第三大油服商 NexTier Oilfield Solutions 进行 测试， 后续可能形成正式销售。 电驱压裂性能优异， 能充分解决井口气燃除现象， 顺应 ESG 发展理念，正在得到北美头部油服和设备厂商认可。 0 50
31、00 10000 15000 20000 25000 30000 35000 柴驱电驱 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 合计消耗件动力运输其他 柴驱电驱 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 活跃钻机数 0 100 200 300 400 500 活跃车队数（2020年） 活跃车队数（2019年） 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图 15：NOV 推出 Ideal eFrac 电驱压裂车队 资料来源：NOV 官网 图 16：Idea
32、l eFrac 对比传统车队优势明显 资料来源：NOV 官网，中信证券研究部 图 17：2019 年，NexTier Oilfield Solutions 油服市场市占率第三 资料来源：Spears & Associates，中信证券研究部 图 18：2019 年，完井设备市场 NOV 市占率居首位 资料来源：Spears & Associates，中信证券研究部 北美压裂市场电驱替换升级空间广阔，有望再造一个杰瑞北美压裂市场电驱替换升级空间广阔，有望再造一个杰瑞。目前北美电驱设备厂商如 Evolution Well Services 和 US Well Services 等销售体系相对封闭；
33、杰瑞则更为开放，正 积极与北美客户对接沟通。北美压裂市场存量巨大，接近 2500 万水马力，其中约 1/3 的 存量设备（约 800 万 HHP）将需在未来 3-5 年内更新换代，估算设备替换升级市场空间 将达到 80 亿美金。长期看，如果存量设备均替换为电驱压裂设备，市场规模接近 2000 亿 人民币。尽管存在美国本土设备企业竞争，但公司凭借具有性价比的系统解决方案和完善 及时的售后服务，如能在北美电动化升级浪潮中取得一定份额，足以再造一个杰瑞。 0% 20% 40% 60% 80% 100% HalliburtonSchlumberger NexTier Oilfield Solution
34、s Inc.Liberty Oilfield Services All Others NOVKirby CorpGardner Denver Weir Oil & GasAll Others 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 19：北美压裂市场规模预测 资料来源：IHS Markit 结构结构优化：优化：电驱电驱自产率提升，配件稳健成长自产率提升，配件稳健成长 钻完井设备：钻完井设备：重点发展电驱重点发展电驱压裂压裂，自产率提升，自产率提升 压裂设备在钻完井压裂设备在钻完井作业中价值量占比较高。作业中价值量占比较高。据
35、 页岩油勘探开发成本研究 （杨国丰， 周庆凡，卢雪梅） ，以美国 Bakken 页岩区块为例，钻井完井成本中，压裂设备占比约为 1/3，是第一大成本构成。 图 20：美国 Bakken 区块钻井完井成本构成 资料来源：页岩油勘探开发成本研究（杨国丰，周庆凡，卢雪梅） 电驱压裂结构更为简化，公司部件自产率提升。电驱压裂结构更为简化，公司部件自产率提升。公司定制化生产压裂设备，常规柴油 驱动设备的柱塞泵、高压管汇和控制系统等为自主研制，发动机、变速箱和底盘按客户要 求配置，多为进口。电驱压裂设备较传统油驱设备结构更为简单，核心部件压裂柱塞泵、 高压管汇仍为公司自主研制，电机则为国内定制采购，整体自
36、产率有所提升，带动电驱压 裂设备毛利率显著高于传统柴油压裂设备。 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 表 2：新型压裂设备自产率提高 部件部件 常规压裂设备常规压裂设备 电驱压裂设备电驱压裂设备 压裂柱塞泵 自制 自制 高压管汇 自制 自制 控制系统 自制 自制 动力装置 外购发动机 国内接入电网为主，电机国内定制采购 减速机构 外采变速箱 自制 底盘装置 外购 自制橇装 资料来源：杰瑞股份投资者关系活动记录表，中信证券研究部 核心电驱压裂柱塞泵具有全球竞争力，核心电驱压裂柱塞泵具有全球竞争力， “新增新增+替换替换”空间广
37、阔。空间广阔。通过持续科研攻关， 公司在压裂泵性能上实现大幅度提升。杰瑞于 2019 年推出的 7000HHP 电驱压裂用柱塞 泵是全球输入功率最大的柱塞泵，能在大功率负载下长时间连续作业。国内目前 400 万 HHP 压裂设备中，单车在 2500HHP 以上的设备仅占 150 万 HHP，剩余 250 万 HHP 有 望被新型电驱压裂设备替换。同时，我国目前页岩气占天然气比重与美国 2007 年水平相 仿，2007 年时美国压裂存量约 600 万 HHP，且目前国内页岩油发展相对滞后，压裂设备 新增空间广阔。 随着国内油田电网建设进一步完善， 电驱压裂在国内大规模应用前景广阔。 图 21：公
38、司产品竞争力已达到国际一流水准 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 图 22：国内现存压裂设备部分不再符合页岩油气开采需求 资料来源：草根调研，中信证券研究部 配件业务：增长稳健自产比例提升，打开成长天花板配件业务：增长稳健自产比例提升，打开成长天花板 公司公司配件业务增长稳健配件业务增长稳健， 自产配件比例不断提升利润有望增厚。， 自产配件比例不断提升利润有望增厚。 公司与 Allison、 MTU、 MUSTER 等 50 多个国际知名品牌合作，代理在国内销售发动机、变速箱、车桥、轴承、 传动轴、分动箱等各类配件，并提供维修和售后服务，该项业务常年增长稳健。同时，公 司积极研发，自产配件
39、比例不断提升，且连续中标。自产配件利润空间更高，有利于公司 综合毛利率的提升。 400 150 0 150 300 450 2000马力及以上2500马力 国内压裂车保有量估算（万水马力） 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 图 23：公司配件业务增长稳健 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 24：公司高压流体系列产品 资料来源：公司官网 对标海外巨头，配件业务发展空间大。对标海外巨头，配件业务发展空间大。公司在配件领域不仅自产比例持续提升，也在 全电动钻机、修井机等领域进行品类扩张。在高压管汇等诸多配件领域，公司可对标
40、的主 要是 Technip FMC 和 Weir 两家公司。FMC 等海外公司的配件应用场景较为高端，而公司 自产配件在保障品质的同时兼具经济性，已得到国内外市场广泛接纳。 对 Technip FMC 和 Weir 公司中与油气相关业务进行拆分，可以看到该板块保持了较好的盈利性，且发展空间 广阔。 图 25：FMC 公司 Onshore/Offshore 板块情况（单位：百万美元） 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 图 26：Weir 公司 Oil & Gas 板块情况（单位：百万美元） 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30
41、% 35% 40% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 20019 营收（百万元）毛利率 0% 4% 8% 12% 16% 20% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 200182019 营收营业利润营业利润率 -4% 0% 4% 8% 12% 16% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 200182019 营收营业利润率 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条
42、款部分 10 图 27：Technip FMC 和 Weir 部分业务营收情况（单位：百万美元） 资料来源：Spears & Associates，中信证券研究部 图 28：Weir 公司 Oil & Gas 板块部分品牌矩阵及产品 资料来源：公司官网，中信证券研究部 风险因素风险因素 1. 海外疫情恶化，价格战加剧，油价长期低迷。 2. 国内油公司上游勘探开发方面资本开支大幅削减。 3. 中美贸易争端背景下，公司核心零部件供应或海外出口受到影响。 0 100 200 300 400 500 600 700 800 200820092000019 FMC流体控制设备FMC压裂泵Weir流量控制Weir压裂固井泵 杰瑞股份（杰瑞股份（002353）跟踪跟踪报告报告2021.1.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 投资策略投资策略 公司作为拥有核心技术的油气装备龙头，在周期淬炼下已具备全球化竞争力。我们继 续看好公司在新技术革命替代、 品类及市场扩张上的巨大机遇， 维持公司 2020/2021/2022 年归母净利润预测 17.9/22.0/28.5 亿元， 现价对应 PE 估值 18/15/11 倍， 维持“买入”评级。
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