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【研报】固定收益主题报告：探秘地方债发行规律：影响因素与债市表现（6页）.pdf

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【研报】固定收益主题报告：探秘地方债发行规律：影响因素与债市表现（6页）.pdf

因此，根据 2020 年再融资债发行情况，我们假设全年到期再融资比例为 91%，则全年地方债发行规模接近 6.9 万亿。按照历史同期二季度发行占比来估计，5-6 月地方债月均发行规模预计在 6100-8200 亿元附近，考虑到今年并未对地方债发行节奏设定数量目标、财政政策趋于正常化、地方政府付息压力较大以及财政存款规模并不低，二季度地方债发行或接近区间下限，发行规模存在低于预期的可能。在此基础上，假设 Q4 发行占比与 16-20 年均值接近，则 Q3 月均地方债发行规模或在 1 万亿附近。结合此前报告中我们对国债发行规模的判断，二三季度政府债券发行规模或持续处于 1 万亿以上。在地方债供给高峰，央行多数时期加大净投放以对冲流动性缺口。因此，最终决定收益率走势的主要是超储率水平。我们统计了 2016 年以来政府债券发行规模超过 1 万亿的 14个月份，以及政府债券净融资超过 7000 亿的 14 个月份，10Y 国债和 10Y 国开债到期收益率中枢环比变化，以及资金利率中枢环比变化。把以上时期按照超储率的不同水平分为两组，计算月末超储率高于后四分之一分位数(2017 年之前为 1.65%，2017 年开始为 1.15%)，和低于后四分之一分位数的月份，收益率和资金利率下行的概率。可以看到，在超储率较低时，由于配置力量受到了明显的分散，国债收益率下行概率明显较超储率较高时期更低。

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