1、 公司公司报告报告 | 公司专题研究公司专题研究 1 值得买值得买（300785） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 03 月月 06 日日 投资投资评级评级 行业行业 传媒/互联网传媒 6 个月评级个月评级 增持（维持评级） 当前当前价格价格 200.75 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 53.33 流通A股股本(百万股) 13.33 A 股总市值(百万元) 10,706.67 流通A股市值(百万元) 2,676.67 每股净资产(元) 13.00 资产负债率(%) 20.83 一年内最高/最低(元) 216.40/34.10 作者作者 文浩文浩
2、分析师 SAC 执业证书编号：S02 刘章明刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 值得买-公司点评:业绩符合预期， 内容与技术共筑壁垒-2019 年业绩快报 点评 2020-03-01 2 值得买-公司点评:业绩预告符合预 期，关注社区内容与用户互动进展 -2019 年报预告点评 2020-01-29 3 值得买-季报点评:19Q3 季报点评： 收入延续较高增长，关注 Q4 双十一大 促 2019-10-27 股价股价走势走势 如何理解“什么值得买”的社区性？如何理解“什么值得买”的社区性？ 什么值得
3、买是一个怎样的平台？什么值得买是一个怎样的平台？什么什么值得买在优惠信息之外， 也是一个优值得买在优惠信息之外， 也是一个优 质互联网内容社区质互联网内容社区。 原创内容是 “什么值得买” 平台较为重要的内容支撑。 值得买旗下什么值得买平台内容主要分为两种类型：1）优惠信息，即多 个电商平台上的促销信息与品牌促销信息；2）原创好文，即平台上核心 用户与官方编辑撰写的购物攻略、产品评测等深度文章。深度文章一般为 图文形式，且内容之间会有系列或者相关话题，构成基于内容的社交关系 的基础。 从 PC 端来看， 社区网页已经能够占到平台 61.0%的近月访问比例。 什么值得买平台有何不同？什么值得买平
4、台有何不同？跟其他社区平台相比，跟其他社区平台相比，平台平台用户互动用户互动活跃活跃、内、内 容更易沉淀容更易沉淀。值得买内容主要以数码、深度长图文形式为主，并以此吸引 较多男性用户。从平台公布的 2019 年年度优质贡献生活家来看，在 25 位 中有 10 位以数码领域文章为主的作者。借助数码、家居等领域内容，平 台吸引力较多男性用户，从百度指数来看，2020 年 1 月男性用户占比达 85.27%，TGI 达 163.32。从用户互动指标来看，平台用户综合互动率较高， 且内容更容易有沉淀。根据我们统计结果，什么值得买平台相较其他平台 拥有较低的获赞率（值得买 0.58% vs. 小红书 1
5、.23% vs. 快手 1.28% vs. 微 博 0.78% vs. Bilibili 0.76%） ，但拥有更高的收藏率（值得买 4.97% vs. 小红 书 2.12%） 与评论率 （值得买 0.17% vs. 小红书 0.07% vs. 微博 0.11% vs. 快 手 0.08%） 。 平台属性对值得买意味着什么？平台属性对值得买意味着什么？平台社区化内容运营有望带来变现增强平台社区化内容运营有望带来变现增强 与估值壁垒与估值壁垒。从流量获取、留存到变现方面，对于互联网社区来说深度内 容是扩大用户基数、提升用户粘性和增强变现能力的关键环节。值得买平 台 2018 年平均每天新增内容约
6、 0.8 万条，尽管整体内容数据低于其他社 区，但内容对用户粘性的拉动效果较强，1H19A 平均月活跃用户增长 10.47%，而同期 GMV 增长 67.04%，与 GMV 高度挂钩的用户互动指标的 增长预计为主要影响变量。着眼未来，公司通过主题征稿等方式丰富内容 的多元性，提升对用户的吸引力，强化变现效率，并从而有望缩小与其他 互联网社区平台的估值差距。现阶段，值得买的单用户估值为 363 元，低 于小红书历史平均单用户估值 534 元 vs. 快手 549 元 vs. 知乎 488 元， 也 低于哔哩哔哩当前 502 元的单用户估值水平。参考微博的经验，值得买在 经历由内容带来的用户粘性的
7、快速提升过程中， 单用户估值具备进一步提 升的潜力。 投资建议：投资建议：我们暂时仍维持原有盈利预测，预计公司 2019-2021 年归母净 利润为 1.17 亿/1.41 亿/1.60 亿， 对应 PE 91.7x/76.0 x/66.9x， 继续坚定推荐， 维持增持评级。 风险风险提示提示：宏观经济风险；政策监管风险；行业竞争加剧风险；用户增长 放缓风险；对单一客户高度依赖的风险；应收账款风险；网站运营风险； 疫情风险； 财务数据和估值财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 367.00 507.59 662.03 859.56 1,04
8、7.73 增长率(%) 82.44 38.31 30.43 29.84 21.89 EBITDA(百万元) 151.42 177.31 135.01 159.66 180.86 净利润(百万元) 86.24 95.72 116.77 140.85 160.11 增长率(%) 145.26 10.99 22.00 20.62 13.67 EPS(元/股) 1.62 1.79 2.19 2.64 3.00 市盈率(P/E) 124.15 111.85 91.69 76.01 66.87 市净率(P/B) 42.16 32.67 13.82 11.70 9.96 市销率(P/S) 29.17 21.
9、09 16.17 12.46 10.22 EV/EBITDA 0.00 0.00 75.75 63.62 55.00 资料来源：wind，天风证券研究所 -24% 38% 100% 162% 224% 286% 348% -072019-11 值得买互联网传媒 创业板指 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 2 内容目录内容目录 1. 值得买在优惠信息之外，也是一个优质互联网内容社区值得买在优惠信息之外，也是一个优质互联网内容社区 . 3 2. 跟其他社区平台相比，值得买用户更加互动、内容更易沉淀跟其他社区平台相比，值得买用户更加互动、内容更易沉淀 . 5
10、3. 平台社区化内容运营有望带来变现增强与估值壁垒平台社区化内容运营有望带来变现增强与估值壁垒 . 10 图表目录图表目录 图 1：什么值得买平台深度内容样式 . 3 图 2：什么值得买 APP 产品截图 . 3 图 3：值得买社区网站访问比例及人均页面浏览量 . 4 图 4：什么值得买社区页面下晒物频道 . 4 图 5：什么值得买平台 2019 年年度优质贡献生活家 . 5 图 6：“什么值得买”百度指数用户画像（2020 年 1 月） . 6 图 7：国内主要互联网社区关键指标 . 6 图 8：什么值得买平台好文总榜情况 . 7 图 9：国内主要互联网社区 APP 和优惠信息 APP 的使
11、用粘性 . 7 图 10：值得买内容激励与其他平台对比 . 8 图 11：什么值得买平台主要积分兑换详情 . 8 图 12：值得买内容成本、同比增速及内容成本率（2016A-2018A） . 9 图 13：哔哩哔哩收入分成成本及分成成本率（2015A-2018A） . 9 图 14：国内主要社区平台 MAU 与日均内容上传量 . 10 图 15：国内主要上市社区平台 2018 年收入与日均内容上传量 . 10 图 16：哔哩哔哩 3Q19 用户规模与用户互动指标及同比增速. 10 图 17：用户通过短视频购买的商品构成（2019 年 4 月） . 11 图 18：短视频带货对用户购物决策的影响
12、（2019 年 4 月） . 11 图 19：什么值得买平台内容征稿活动 . 11 图 20：什么值得买对京东海嘉收取的佣金比例（2018 年） . 12 图 21：国内部分互联网社区公司市值（估值） . 12 图 22：国内部分互联网社区公司单用户估值 . 13 图 23：微博单用户估值（2Q14A-4Q19E） . 13 pOoRmMrNmRpRsQmNsNwPtM8OcMbRsQpPmOrRlOoOsRlOmMvMaQqRqQNZsQrMMYmRrR 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 3 1. 值得买在优惠信息之外，值得买在优惠信息之外，也也是一个是一个优质优质互联网互
13、联网内容内容社区社区 社区社区原创原创内容是“什么值得买”平台较为重要的内容支撑。内容是“什么值得买”平台较为重要的内容支撑。值得买旗下什么值得买平台内 容主要分为两种类型：1）优惠信息，即多个电商平台上的促销信息与品牌促销信息；2） 原创好文，即平台上核心用户与官方编辑撰写的购物攻略、产品评测等深度文章。深度文 章一般为图文形式， 且内容之间会有系列或者相关话题， 构成基于内容的社交关系的基础。 此外， 图文内容中除了知识型内容之外， 还会附有商品推荐链接， 可以在浏览文章过程中， 一键到达电商平台。 从什么值得买 APP 来看， 深度内容会在上海品茶和社区好文页面有所展现， 而从 PC 端来看
14、，社区内容网页已经能够占到全平台 61.0%的近月访问比例。 图图 1：什么值得买平台深度内容样式什么值得买平台深度内容样式 资料来源：什么值得买 APP，天风证券研究所 图图 2：什么值得买什么值得买 APP 产品截图产品截图 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 4 资料来源：什么值得买 APP，天风证券研究所 图图 3：值得买社区网站访问比例及人均页面浏览量值得买社区网站访问比例及人均页面浏览量 资料来源：Alexa（2020 年 3 月 6 日） ，天风证券研究所 此外，除深度内容之外，什么值得买平台社区频道也拥有“晒物”频道，该频道下用户会 上传图文、视频等内容。相较于
15、好文，晒物会拥有更丰富的内容样式与更低的创作门槛。 新的内容形式未来也有望逐步成为拉动新用户的新驱动力。 图图 4：什么值得买社区页面下晒物频道什么值得买社区页面下晒物频道 资料来源：值得买 APP，天风证券研究所 社区 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 5 2. 跟其他社区跟其他社区平台平台相比，值得买相比，值得买用户更加互动、用户更加互动、内容内容更易更易沉淀沉淀 值得买内容主要以数码为主，并以此吸引较多男性用户。值得买内容主要以数码为主，并以此吸引较多男性用户。从平台公布的 2019 年年度优质 贡献生活家来看，在 25 位中有 10 位以数码领域文章为主的作者，占比达
16、 40%。在前十粉 丝中， 有 5 位也是以数码领域文章为主的作者， 占比达 50%。 借助数码、 家居等领域内容， 平台吸引力较多男性用户，从百度指数搜索“什么值得买”的用户画像来看，2020 年 1 月男性用户占比达 85.27%，TGI 达 163.32。 图图 5：什么值得买平台什么值得买平台 2019 年年度年年度优质贡献生活家优质贡献生活家 资料来源：什么值得买官方网站，天风证券研究所 用户名所属领域粉丝数（个）标签文章（篇） silencesky美食274,796首席生活家，美食领域作者 爆料达人983 哈尔科夫旅游54,307首席生活家，旅游领域作者402 Y_S都说名字长醒目
17、数码38,296生活家，数码领域作者786 Lifeisgood数码72,530首席生活家，数码领域作者298 善生的善生数码63,588首席生活家，数码领域作者287 西红柿炖番茄家居42,411首席生活家，家具领域作者298 心潮芃湃家居32,077生活家，家具领域作者105 杨超越真是太好了数码36,826生活家，数码领域作者229 小丫小叮当家居34,115首席生活家，家具领域作者158 cloud_Kim数码59,670首席生活家，数码领域作者126 liuspy数码41,244首席生活家，数码领域作者178 识食务者美食53,096首席生活家，美食领域作者127 IT公社数码15,
18、343生活家，数码领域作者132 美食作家王刚美食31,482生活家，美食领域作者56 梦里梦外梦轮回数码18,873生活家129 尤呢呢家居40,369首席生活家，家具领域作者126 巴伐利亚南大王家居40,300首席生活家，家具领域作者133 阿文菌数码29,001首席生活家，数码领域作者153 木籽向前冲育儿15,470生活家，育儿领域作者112 summer2wind影视26,897首席生活家，影视领域作者129 普通奶爸游戏41,794首席生活家，游戏领域作者113 醉龙游太虚综合18,166生活家60 吞钱兽影视22,166生活家，影视领域作者48 小小老本数码21,989生活家，
19、数码领域作者31 眼睛君家居11,402生活家，家具领域作者29 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 6 图图 6： “什么值得买”百度指数用户画像（“什么值得买”百度指数用户画像（2020 年年 1 月）月） 资料来源：百度指数（2020 年 2 月 10 日） ，天风证券研究所 跟其他互联网社区对比来看，什么值得买平台从内容形式、内容题材风格和用户互动指标 方面皆有所差异，值得注意的是，值得注意的是，平台平台用户互动率用户互动率较较高，高，内容更容易有沉淀内容更容易有沉淀。 什么值得买平台内容主要以长图文为主，且内容主要涵盖数码、生活等领域，而其他平台 则以短图文、视频等形
20、式为主，且每个平台皆有自身的内容题材风格。针对不同平台，我 们选取了 30-50 位粉丝量排名靠前的将每篇文章/视频的平均获赞量、收藏量和评论量除 以该作者的总粉丝数量分别作为平均获赞率、平均收藏率和平均评论率，什么值得买平台 相较其他平台拥有较低的获赞率，但拥有更高的收藏率与评论率。 要如何理解此种差异？1） 平均获赞率方面： 获赞率较高的小红书 （1.23%） 和快手 （1.28%） 由于拥有 “双击点赞” 功能拥有 “双击点赞” 功能与专注移动端与专注移动端 APP 的特性的特性， 拥有更低的点赞门槛， 而微博 （0.78%） 、 Bilibili（0.76%）和什么值得买（0.58%）
21、则获赞率处于 0.8%以下；2）更高的收藏率和评论更高的收藏率和评论 率率意味着内容积淀更容易实现意味着内容积淀更容易实现。从什么值得买平台好文总榜来看，什么值得买平台总榜前 十的好文最早可以追溯至 2016 年，2019 年发布的文章占比为 30%。 图图 7：国内主要互联网社区国内主要互联网社区关键指标关键指标 资料来源：各官方网站，QuestMobile，天风证券研究所 85.27%14.73% 163.32 30.82 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 0% 20% 40% 60% 80% 100% 男性女性 占比TGI 什么值得买小红书微博Bilib
22、ili快手 内容形式长图文为主短图文、短视频短图文、短视频中长视频为主短视频 内容风格数码、生活生活明星、生活二次元、生活生活 平均获赞率0.58%1.23%0.78%0.76%1.28% 平均收藏率4.97%2.12%n.a.n.a.n.a. 平均评论率0.17%0.07%0.11%n.a.0.08% 日活跃率22.3%28.5%40.2%25.5%50.1% 日平均使用时长（分钟）24.426.556.991.958.0 日平均使用次数（分钟）10.55.29.811.118.7 单次使用时长（分钟）2.45.15.88.33.1 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 7 图
23、图 8：什么值得买平台好文总榜情况什么值得买平台好文总榜情况 资料来源：什么值得买官方网站，天风证券研究所 什么值得买平台凭借优质内容实现与其他单纯优惠信息网站的粘性什么值得买平台凭借优质内容实现与其他单纯优惠信息网站的粘性优势优势。以日活跃率与人 均使用时长作为用户粘性的衡量指标，什么值得买平台尽管比哔哩哔哩、快手、微博等平 台差异较大，与小红书和知乎接近，但比单纯的优惠信息网站拥有明显的优势。 图图 9：国内主要互联网社区国内主要互联网社区 APP 和优惠信息和优惠信息 APP 的使用粘性的使用粘性 资料来源：QuestMobile，天风证券研究所 在值得买较为成功的社区运营下， 公司在值
24、得买较为成功的社区运营下， 公司内容内容激励更多依靠非现金激励方式。激励更多依靠非现金激励方式。 现金激励方面， 公司针对不同内容提供一定程度的现金，和优惠券、购物卡和实物礼品，2018 年这些现金 激励共计支出 535 万元，占总体收入的 1.1%，远低于哔哩哔哩 39.5%的分成率。在较低的 内容成本下，值得买更多通过非现金的方式进行内容激励。以 2019 年上线的创作者认证 文章作者发文日期点赞数量收藏数量评论数量 亚马逊全球攻略2017：美国亚马逊 直邮服务 手把手教程 社区小小值 2016/7/1523,12657,1523,652 #原创新人#一个工程师的首次装修总结与分享三碗20
25、17/1/298,01438,9532,276 什么值得买 海淘入门攻略 2018版 买遍全球真的没有那么 难！ 什么值得买2016/7/2210,90834,9841,752 洗衣服那点事 篇六：使出洪荒之力：2016年度洗衣机/干衣机 /清洗用品购买完全指南 魅惑蓝心2016/11/88,38523,8185,138 装修实操纯干货指南，带你躲过几乎所有的装修坑！硬装篇 Meteorfly 2018/3/74,46332,2051,074 儿童安全座椅选购建议 sleeptotoro 2014/4/123,75112,50620,855 只看好片 篇一：值行2019/11/123,8603
26、2,7851,151 一起看电影 篇十六：20部开头即高潮，全程无尿点部部是神 作的动作电影你看过几部？ 小木子乐呵呵2019/7/42,55732,8621,385 小白装修入门白皮书 篇一：闲谈小白初入装修的十个注意事 项 lust-junst 2017/5/134,15627,3721,798 这些仅10元的良心小物，真解决了不少家居痛点啊! 新住家居2019/6/183,65731,482532 微博 快手 MOMO陌陌 哔哩哔哩 小红书 知乎 一淘 返利 什么值得买 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 020406080100 2019年日活跃率 2019年单日使用
27、时长（分钟） 优惠信息网站 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 8 并成为平台认证生活家，获得平台用户的信赖。在平台相对可控的平均点赞率与更高的平在平台相对可控的平均点赞率与更高的平 均评论率下，平台能够更好地给到作者非现金激励均评论率下，平台能够更好地给到作者非现金激励，从而维持较低成本的优质内容输出，从而维持较低成本的优质内容输出。 图图 10：值得买内容激励与其他平台对比值得买内容激励与其他平台对比 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图图 11：什么值得买平台主要积分兑换详情什么值得买平台主要积分兑换详情 资料来源：什么值得买官方网站，天风证券研究所 公司报告公司报告
28、| | 公司专题研究公司专题研究 9 图图 12：值得买内容成本、同比增速及内容成本率（值得买内容成本、同比增速及内容成本率（2016A-2018A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图图 13：哔哩哔哩收入分成成本及分成成本率（哔哩哔哩收入分成成本及分成成本率（2015A-2018A） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 154 299 535 94.6% 79.0% 0.8% 0.8%1.1% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 100 200 300 400 500 600 2016A2017A2018A 总内容成本（万元）YoY内容成本率 18 151 926 1,
29、631 13.7% 28.9% 37.5% 39.5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2015A2016A2017A2018A 收入分成成本（百万元）分成成本率 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 10 3. 平台平台社区化社区化内容内容运营运营有望带来变现增强与估值壁垒有望带来变现增强与估值壁垒 从流量获取、留存到变现方面，从流量获取、留存到变现方面，对于对于互联网社区互联网社区来说来说深度内容是深度内容是扩大用户基数、提升用户扩大用户
30、基数、提升用户 粘性和增强变现能力的关键环节粘性和增强变现能力的关键环节。从国内主要的互联网社区平台来看，用户规模与创作门 槛共同决定日上传量，新增内容又吸引更多人加入平台。尽管创作门槛也是决定新增内容 规模的重要因素，比如，用户规模大且创作门槛较低的微博每日仅图片发布量达 1.2 亿 （2019 年 1 月） ；而创作门槛高于图片的短视频社区快手的原创视频平均每日上传量为 2,732 万（2019 上半年原创视频库存新增 50 亿） 。但总体来看，内容规模与用户规模、收 入规模整体呈现正向关系。 图图 14：国内主要社区平台国内主要社区平台 MAU 与日均内容上传量与日均内容上传量 图图 1
31、5：国内主要上市社区平台国内主要上市社区平台 2018 年收入与日均内容上传量年收入与日均内容上传量 资料来源：公司公告，QuestMobile，天风证券研究所 注：微博与哔哩哔哩用户 MAU 采用 19Q3 数值，快手采用 2019 年 6 月数字， 小红书为 2019 年 12 月数字，值得买为 2018 年数值 资料来源：公司公告，天风证券研究所 在在互联网社区加持下，内容对于用户互动的拉动效果较为明显互联网社区加持下，内容对于用户互动的拉动效果较为明显，并最终传导为变现效果的，并最终传导为变现效果的 提升提升。从哔哩哔哩 2019 年三季度运营数据来看，该季度月活跃用户达 1.28 亿
32、，同比增长 38%，而同期用户日均视频观看量同比增长 60%，用户互动数同比增长 122%，远高于用户 增速。 值得买的社区内容运营也呈现相似的情形， 2019 上半年平均月活跃用户增长 10.47%， 但同期 GMV 增长 67.04%，与 GMV 高度挂钩的用户互动指标的增长预计为主要影响变量。 图图 16：哔哩哔哩哔哩哔哩 3Q19 用户规模与用户互动指标及同比增速用户规模与用户互动指标及同比增速 资料来源：公司公告，天风证券研究所 49,700 40,000 12,800 8,236 2,654 12,000 2,732 10 20 0.8 0 2,000 4,000 6,000 8,
33、000 10,000 12,000 14,000 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 微博快手哔哩哔哩小红书值得买 MAU（万）| 左轴日上传量（万）| 右轴 11,686 4,129 508 12,000 10 0.8 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 微博哔哩哔哩值得买 2018年收入（百万）日上传量（万）| 右轴 128 725 2,500 38% 60% 122% 0% 20% 40
34、% 60% 80% 100% 120% 140% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 月活跃用户数日均视频观看量月均用户互动数 绝对值（百万）增速 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 11 从短视频行业来看，内容电商对于消费来说是一种可以减少购物决策与选品成本、增加可 选范围的一种有效手段。同时，在社区平台之上，不同形式的内容都会有电商化的潜力， 诸如美妆、服装、食品等较低标准化的产品具备更高的转化率。 图图 17：用户通过短视频购买的商品构成（用户通过短视频购买的商品构成（2019 年年 4 月）月） 图图 18：短视频带货对用户购物决策的
35、影响（短视频带货对用户购物决策的影响（2019 年年 4 月）月） 资料来源：QuestMobile，天风证券研究所 资料来源：QuestMobile，天风证券研究所 落脚到什么值得买平台，值得买的内容运营除了依靠编辑团队之外，主要通过主题征稿、主要通过主题征稿、 话题聚合、文章整理三个角度切入话题聚合、文章整理三个角度切入 UGC 内容激励，从而丰富内容的多元性内容激励，从而丰富内容的多元性。从近期平台 主题征稿活动来看，在传统 3C 品类之外，平台征稿活动表现出较为明显的多元化特征。 根据我们自行统计，在近期 25 次征稿活动中有 19 次为非电脑数码、家电等主题。而仅从 公司对京东海嘉收
36、取的佣金比例来看，非电脑数码、家用电器品类的商品收取的佣金比例 较低，而其他品类的佣金率较高。这意味着多元化的内容体系下，假设内容带货效率相近 的情况下，公司的变现效率有望逐步加强。 图图 19：什么值得买平台内容征稿活动什么值得买平台内容征稿活动 资料来源：什么值得买官方网站，天风证券研究所 39.4% 35.7% 32.9% 27.3% 24.6%23.4% 19.7%19.1%19.0% 17.3%17.0%16.3%16.2% 14.7% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 20.7% 15.0% 25.3% 38.6% 42.8% 0%10%20%30%40%50% 没什么
37、影响 丰富了购物品牌范围 丰富了购物品类范围 减少了购物选品时间 减少了购物决策时间 序号标题主题时间 1【征稿活动】全员SOHO季，征集宅家办公神器，远程办公达人来分享经验技巧吧！电脑数码2020/2/10 2【征稿活动】宅家学习大作战 速速交出你的学习娱乐文具清单！文具用品2020/2/7 3孝敬家中长辈该买哪些实用电器？不如看看值友们怎么选！欢迎晒晒你给爸妈购置的大家电大家电2020/2/5 4【征稿活动】减压大作战！说说你对抗不良情绪的故事技能提升2020/2/1 5【征稿活动】检验是不是真正死宅的时刻到了，交出你的宅家生活手册！文化娱乐2020/1/28 6【征稿活动】哪首歌你永远不
38、会删？秀出你的宝藏歌单，一起“鼠”金币！音乐2020/1/27 7【征稿活动】记下你的年终奖流水账，让值友们看看你的理财实力吧电脑数码2020/1/23 8【征稿活动】答应我，这个春节别出门了，顺便交出你的宅家片单影视2020/1/21 9【征稿活动】分享你的故乡味道，赢小米手表Color食品生鲜2020/1/20 10【征稿活动】新年创作挑战赛，新年红包抽锦鲤，人人皆可拿金币，2020过年好其他文化娱乐2020/1/19 11征稿活动回顾过去十年，你家家电是否经历过哪些变化？谈谈你的家电变迁史家用电器2020/1/16 12【征稿活动】致21世纪第二个10年：10年前你的穿搭什么样，现在又是
39、什么样？10年穿搭挑战赛服饰鞋包2020/1/13 13【征稿活动】用运动打开新年，在家也能强健体魄运动户外2020/1/8 14【征稿活动】参与年货大作战，赢Switch、黄金纪念牌等新年好礼！（中奖名单已公布）食品生鲜2019/12/31 15【征稿活动】拆看晒物年货礼包，神秘惊喜鼠于你文化娱乐2019/12/30 16【征稿活动】又到年关两地忙，空置房间心不安？分享你的家用安防好物，让大家过个安全舒心的好年智能家居2019/12/25 17【征稿活动】2019数码圈“真香”年会！大佬云集，请晒出你的年度数码好物电脑数码2019/12/23 18【征稿活动】术业有专攻，晒晒我的装备清单！（
40、获奖名单已公布）文化娱乐2019/12/20 19【征稿活动】这都快2020年了，新一年的办公用品都买齐了吗？（赢1000元购物卡）办公设备2019/12/20 20【征稿活动】喜欢用各种App作为生活小帮手？晒出你最爱用的App，让值友猜猜你的App生活手机软件2019/12/19 21【征稿活动】值男值女看过来，谁说我们不懂仪式感？圣诞、跨年送礼指南大征集个护化妆2019/12/16 22【征稿活动】曾经科幻想象的2020年，你实现了哪些智能？谈谈这些年你的智能家居组建经验家居家装2019/12/13 23【征稿活动】我眼中的海南，分享海南旅游的攻略、游记、防坑指南等（活动结束、奖项已公布
41、）国内自由行2019/12/11 24【征稿活动】大型试驾来了！来聊聊一汽丰田选购试驾秘籍吧，轻轻松松赢1000元！汽车服务2019/12/10 25【征稿活动】分享通往极致体验的阶梯，你就是观影体验优化师（已开奖）影视2019/12/10 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 12 图图 20：什么值得买对京东海嘉收取的佣金比例什么值得买对京东海嘉收取的佣金比例（2018 年）年） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 值得买当前单用户估值相较其他互联网社区处于较低水平值得买当前单用户估值相较其他互联网社区处于较低水平，具备进一步提升的空间与潜力，具备进一步提升的空间与潜力。 从
42、快手、小红书等公司历史融资估值与用户规模来计算单用户估值，值得买当前市值对应 2019 年底估计用户规模下的单用户估值为 363 元，低于小红书历史平均单用户估值 534 元 vs. 快手 549 元 vs. 知乎 488 元。 图图 21：国内部分互联网社区公司市值（估值）国内部分互联网社区公司市值（估值） 资料来源：Bloomberg，新浪财经，天风证券研究所 注：美元与人民币汇率采用 7:1 汇率换算 电脑数码家用电器食品饮料家居家装个护化妆日用百货其他 1% 1%-2% 1.5%-3.5% 2%2% 1.5%-2% 1%-8% 93 245 420 598 2,002 05001,0001,5002,0002,500 值得买-2020年2月 知乎-2019年8月 小红书-2020年1月 哔哩哔哩-2020年2月 快手-2019年12月 单位：亿元人民币 公司报告公司报告 | | 公司专题研究公司专题研究 13 图图 22：国内部分互联网社区公司单用户估值国内部分互联网社区公司单用户估值
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