1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Nayaoshi Table_MainInfo 公司研究/钢铁/特钢 证券研究报告 中信特钢中信特钢（000708）公司研究报告公司研究报告 2020 年 04 月 06 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市 优于大市 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 04 月 03 日收盘价 （元） 26.51 52 周股价波动（元） 11.74-30.00 总股本/流通 A 股（百万股） 2969/449 总市值/流通市值（百万元） 78706/11914 相关研究相关研究 Table_ReportInfo
2、市场表现市场表现 Table_QuoteInfo -33.17% -7.17% 18.83% 44.83% 70.83% 2019/4 2019/7 2019/10 2020/1 中信特钢海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -7.7 37.8 16.3 相对涨幅（%） 1.5 37.1 26.7 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:施毅 Tel:(021)23219480 Email: 证书:S0850512070008 分析师:周慧琳 Tel:(021)23154399 Email: 证书:S0850519090001 分析师:陈晓
3、航 Tel:(021)23154392 Email: 证书:S0850519090003 分析师:甘嘉尧 Tel:(021)23154394 Email: 证书:S0850520010002 航母航母起航起航，协同效应显现，协同效应显现，业绩逆势增长业绩逆势增长 Table_Summary 投资要点：投资要点： 集团钢铁板块实现整体上市集团钢铁板块实现整体上市，特钢航母起航，特钢航母起航。公司实施重大资产重组，持有 兴澄特钢 100%股权，实现特钢板块整体上市，成为全球范围内规模最大、 产品规模最全的专业化特钢生产企业，特钢航母起航。 2019 年盈利逆势增长，成绩亮眼年盈利逆势增长，成绩亮眼
4、。公司 2019 年实现铁产量 1195 万吨，粗 钢 1409 万吨，钢材销售总量 1327 万吨。实现营业收入 726.2 亿元，归母净 利润 53.86 亿元，营业收入同比增长 0.60%，毛利率从 12.60%增长到 18.01%，归母净利润同比增长 50.45%。公司业绩大幅增长，一方面源于公 司提高产量提高产量，2019 年实现增产 160 万吨，另一方面则是降本降本增效增效，公司通过 增产降本、工序降本、工艺降本、采购降本和物流降本等 15 项具体措施提高 盈利水平。 特钢行业或迎来特钢行业或迎来发展期发展期。我们对标日本发展认为我国特钢目前占比仍低， 未来 10-20 年将是特
5、钢快速发展时期。从结构上看，我国特钢高端产品供 给仍不足，未来仍有增长空间。产品结构调整叠加贸易摩擦催化，我们预 计特钢产业进口替代潜力巨大。下游增速有望继续提升。我们认为工程机 械、风电行业未来仍将快速发展，油气、海工发展值得期待，汽车行业有望 企稳。总体上，我们认为特钢需求未来仍将继续增长。 重整后协同效应重整后协同效应显现显现。产品产品线丰富，客户粘性提线丰富，客户粘性提升升。公司目前产线覆盖齐 全，规格完备，将大大提高下游厂商的备货便利性，我们认为产品线的丰富 会逐渐提升公司的客户范围及客户粘性，有利于市场占有率的提升。产品产品 升级促升级促毛利率提升。毛利率提升。公司 2019 年整
6、体毛利率 18.01%，相比重组前 2018 年 毛利率 12.60%提升明显，就算是同比重组后依旧提升 1.74 个百分点。吨吨 钢成本逆势降低， 降本增效钢成本逆势降低， 降本增效、 规模效应显现规模效应显现。 2019 年公司通过实施增产降本、 工序降本、工艺降本、采购降本和物流降本等 15 项具体措施实现降本。 未来增长值得期待。未来增长值得期待。青钢续建工程有望带来未来产量持续增长青钢续建工程有望带来未来产量持续增长。公司拟投 资 49.83 亿元建设青岛特钢搬迁项目续建工程，总产能 113 万吨坯材，预计 在 2021 年下半年竣工。预计品牌效应提升议价能力预计品牌效应提升议价能力
7、。研发投入支持产产 品不断升级，预计未来毛利率稳步提升品不断升级，预计未来毛利率稳步提升。 盈利预测盈利预测及估值及估值。我们预计公司 2020-2022 年将实现归母净利润分别为 57.46、59.90、63.66 亿元，EPS 为 1.94、2.02、2.14 元。参考可比公司， 我们认为公司作为特钢领域龙头公司，拥有较强的议价能力，给予公司 2020 年 15-17 倍 PE， 对应合理价值区间为 29.10-32.98 元。 给予公司 “优于大市” 投资评级。风险风险提示。提示。特钢行业增长放缓；产品下游需求增长放缓；对外贸 易环境恶化；青钢续建项目进度放缓等。 主要财务数据及预测主要
8、财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 72190 72620 73185 73967 74904 (+/-)YoY(%) 605.9% 0.6% 0.8% 1.1% 1.3% 净利润(百万元) 3580 5386 5746 5990 6366 (+/-)YoY(%) 806.6% 50.4% 6.7% 4.2% 6.3% 全面摊薄 EPS(元) 1.21 1.81 1.94 2.02 2.14 毛利率(%) 16.3% 18.0% 17.9% 18.3% 18.8% 净资产收益率(%) 18.6% 21.
9、3% 20.5% 19.3% 18.5% 资料来源：公司年报（2018-2019） ，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究中信特钢（000708）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 完成收购，整体上市 . 6 1.1 1992 年建立，1997 年发行上市 . 6 1.2 引入中信集团 . 6 1.3 重大资产重组，集团钢铁板块实现整体上市 . 7 1.4 中信特钢正式起航 . 7 2. 2019 年盈利逆势增长，成绩亮眼 . 7 3. 整体产业布局、产能、产品种类 . 8 4. 特钢行业或迎来发展期 . 10 4.1 增长性：对标日本，未
10、来增长空间巨大 . 10 4.2 结构性：高端产品供给仍不足，高端占比有待进一步提升 . 11 4.3 对外依存度：高端产品对外依存度较高，进口替代前景广阔 . 11 4.4 下游增速有望继续提升 . 12 4.4.1 汽车. 12 4.4.2 工程机械 . 13 4.4.3 石油化工 . 14 4.4.4 电力. 15 5. 重整后协同效应显现，1+12 效果明显 . 15 5.1 重组后丰富产品种类，客户粘性提升 . 15 5.2 产品升级促毛利率提升 . 16 5.3 吨钢成本逆势降低，规模效应显现 . 16 6. 未来增长点 . 17 6.1 青钢续建工程有望带来未来产量持续增长 .
11、17 6.2 全球最大，预计品牌效应提升议价能力 . 17 6.3 研发投入支持产品不断升级，预计未来毛利率稳步提升 . 17 7. 盈利预测及估值 . 18 7.1 盈利预测 . 18 7.2 估值与投资评级 . 19 7.3 风险提示 . 19 财务报表分析和预测 . 20 oPoRnNrNqNqOpNpOtMwPtQ7NcM6MmOrRmOnNkPrRsOfQoOyQaQpPuMNZqMqPwMpOzR 公司研究中信特钢（000708）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 大冶特钢股权结构图（截止 2018-12-31） . 6 图 2 中信特钢股权结构图（截
12、止 2019-12-31） . 7 图 3 公司营业收入（亿元） . 8 图 4 公司归母净利润（亿元） . 8 图 5 日本特钢产业发展. 10 图 6 中国特钢产业发展. 11 图 7 历年我国分品种特钢产量（万吨） . 11 图 8 2018 年全国特钢产量分布占比 . 11 图 9 我国特钢进出口数量及增速 . 12 图 10 我国特钢进出口单价 . 12 图 11 2018 年普钢下游分布情况 . 12 图 12 2018 年特钢下游分布情况 . 12 图 13 特钢可用于汽车的领域 . 12 图 14 特钢可用于卡车的领域 . 12 图 15 中国汽车保有情况. 13 图 16 中
13、国汽车产销量 . 13 图 17 特钢可用于工程机械的领域 . 13 图 18 中国及世界工程机械销售量 . 14 图 19 我国挖掘机产量及同比 . 14 图 20 特钢用于石油开采领域 . 14 图 21 中长期天然气主干管网规划示意图 . 14 图 22 中长期原油主干管网规划示意图 . 14 图 23 中长期成品油主干管网规划示意图 . 14 图 24 风电机组设计图 . 15 图 25 风电用钢 . 15 图 26 我国新增发电设备装机容量 . 15 图 27 全国发电设备产品产量（截止 2019-11-30） . 15 图 28 重组前 2018 年上市公司分产品营收占比 . 16
14、 图 29 重组后 2019 年上市公司分产品营收占比 . 16 图 30 公司历年毛利率情况 . 16 公司研究中信特钢（000708）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 31 上市钢企 2018 年研发费用占比情况 . 18 公司研究中信特钢（000708）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 大冶特钢股权结构（1997-3-14） . 6 表 2 公司 2019 年销量、产量、库存情况（万吨） . 8 表 3 中信特钢 2019 年主营业务拆分数据 . 8 表 4 公司主要基地列表. 9 表 5 中信特钢现有产品及产能情况 . 9 表 6 我国特钢
15、等级分类. 10 表 7 主营业务预测假设. 18 表 8 公司主营业务分项预测表 . 18 表 9 可比公司估值情况（2020-4-2 收盘价） . 19 公司研究中信特钢（000708）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 完成完成收购，整体上市收购，整体上市 1.1 1992 年年建立，建立，1997 年发行上市年发行上市 1992 年 12 月，湖北省经济体制改革委员会关于组建大冶特殊钢股份有限公司的 批复批准，由大冶钢厂（现冶钢集团有限公司）作为主要发起人，联合东风汽车公司、 襄阳轴承厂（现襄阳汽车轴承股份有限公司）以定向募集方式设立大冶特钢，实收股本 金额为 2.75
16、亿元。1997 年 3 月 14 日公司在深圳证券交易所向社会公众发行 A 股 7000 万股，并于同年 3 月 26 日在该所挂牌交易，公司总股本增加到 2.79 亿股，股权结构如 下： 表表 1 大冶特钢股权结构（大冶特钢股权结构（1997-3-14） 股东名称股东名称 股份数量（万股）股份数量（万股） 占总股本比例占总股本比例 国家股 17122.8 61.3% 法人股 1520 5.4% 内部职工股 2280 8.2% 社会公众股 7000 25.1% 资料来源：公司发行股份购买资产暨关联交易报告书，海通证券研究所 1.2 引入中信集团引入中信集团 2004 年 12 月 20 日，湖
17、北省黄石市中级人民法院司法拍卖了冶钢集团持有的公司 约 1.75 亿股国家股，中信投资竞买约 1.27 亿股，新冶钢竞买 4800 万股。新冶钢此前 持有其他法人股 8662 万股，本次竞买后共计持有公司总股本的 29.95%，成为公司控股 股东。中信投资和新冶钢的实际控制人均为中国中信集团有限公司。 截止 2019 年 8 月，公司控股股东为新冶钢，持有本公司股份 1.35 亿股，占公司股 本总额的 29.95%，与一致行动人泰富中投合计持有本公司股份 2.61 亿股，占公司股本 总额的 58.13%，公司实际控制人为中信集团。公司与控股股东、实际控制人之间的控 制关系如下： 图图1 大冶特
18、钢股权结构图（截止大冶特钢股权结构图（截止 2019-08-03） 资料来源：公司发行股份购买资产暨关联交易报告书，海通证券研究所 公司研究中信特钢（000708）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.3 重大重大资产资产重组重组，集团钢铁板块实现整体上市集团钢铁板块实现整体上市 2018 年 12 月 25 日公司实施重大资产重组，以发行股份形式购买泰富投资、江阴 信泰、江阴冶泰、江阴扬泰、江阴青泰及江阴信富合计持有的兴澄特钢 86.50%股权。 本次交易标的资产兴澄特钢 86.50%股权作价为 231.8 亿元左右，最终发行价格为 9.20 元/股，向各交易对方发行共 25.19
19、 亿股股份。 本次重大资产重组实现了中信集团钢铁板块的整体上市， 公司的控股股东由湖北新 冶钢有限公司变为中信泰富特钢投资有限公司，实际控制人仍为中信集团，中信集团合 计控制公司 83.85%股权。 2019 年 11 月，江苏省产权交易所出具关于江阴兴澄特种钢铁有限公司 13.5%股 权转让项目的成交确认书 ，中信特钢被确定为标的资产的受让方。2019 年 11 月 8 日， 公司与泰富投资签署国有产权转让合同 ，约定受让泰富投资持有的兴澄特钢 13.5% 股权，转让价款为 36.18 亿元。本次交易完成后，中信特钢将持有兴澄特钢 100%股权， 兴澄特钢将成为公司全资子公司。 1.4 中信
20、中信特钢正式起航特钢正式起航 由于兴澄特钢的业务和盈利规模是公司的数倍，公司全称“大冶特殊钢股份有限公 司”及证券简称“大冶特钢”已不能准确表示重组后的业务规模。为更准确地反映公司 重组后的业务情况，2019 年 10 月 11 日，大冶特钢变更全称为“中信泰富特钢集团股份 有限公司”、证券简称变更为“中信特钢”。 图图2 中信特钢股权结构图（截止中信特钢股权结构图（截止 2019-12-31） 资料来源：公司 2019 年年报，海通证券研究所 2. 2019 年年盈利逆势增长，成绩亮眼盈利逆势增长，成绩亮眼 公司 2020 年 3 月 6 日发布 2019 年年报。公司 2019 年实现铁产
21、量 1195 万吨，粗 钢 1409 万吨，入库坯材 1373 万吨（含内供坯材 49.8 万吨） ，钢材销售总量 1327 万吨， 球团 650 万吨，焦炭 481 万吨。 公司研究中信特钢（000708）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 2 公司公司 2019 年销量年销量、产量、库存情况、产量、库存情况（万吨）（万吨） 销量销量 生产生产 库存库存 2019 同比增长同比增长 2019 同比增长同比增长 2019 同比增长同比增长 钢产品钢产品 1326.55 10.08% 1373.22 13.07% 102.3 10.38% 球团球团 448.84 2.28% 650
22、.06 4.45% 3.21 -25.87% 焦炭焦炭 29.93 121.87% 481.31 1.07% 1.58 -78.71% 资料来源：公司 2019 年年报，海通证券研究所 2019 年公司实现营业收入 726.2 亿元，归母净利润 53.86 亿元。相比 2018 年原大 冶特钢，收入增长 478%，归母净利润增长 956%。调整统计口径后，营业收入同比增 长 0.60%，成本降低，毛利率增长到 18.01%，归母净利润同比增长 50.45%。 图图3 公司营业收入（亿元）公司营业收入（亿元） 资料来源：Wind，公司 2019 年年报，海通证券研究所 图图4 公司归母净利润（亿
23、元）公司归母净利润（亿元） 资料来源：Wind，公司 2019 年年报，海通证券研究所 公司在 2019 年行业整体震荡下行时可以取得归母净利润大幅增长，一方面一方面源于公源于公 司提高产量，司提高产量，2019 年年实现增产实现增产 160 万吨万吨，另一方面则是降本，另一方面则是降本增效，增效，公司通过公司通过增产降本、增产降本、 工序降本、工艺降本、采购降本和物流降本等工序降本、工艺降本、采购降本和物流降本等 15 项具体措施提高项具体措施提高盈利水平盈利水平。 表表 3 中信特钢中信特钢 2019 年主营业务年主营业务拆分拆分数据数据 项目项目 主营业务收入（亿元）主营业务收入（亿元）
24、 主营业务成本 （亿元）主营业务成本 （亿元） 毛利率（毛利率（%） 主营业务收入比上主营业务收入比上 年同期增减（年同期增减（%） 主营业务成本比上主营业务成本比上 年同期年同期增减（增减（%） 毛利率比上年同期毛利率比上年同期 增减（增减（%） 合金钢棒材合金钢棒材 326.94 262.98 19.56 -4.87 -4.15 -0.6 合金钢线材合金钢线材 112.45 92.42 17.81 -3.94 -10.35 5.87 特种钢板特种钢板 94.18 80.06 15.00 15.6 12.52 2.33 特种无缝钢管特种无缝钢管 79.29 64.06 19.21 23.02
25、 23.78 -0.5 其他业务其他业务 113.35 95.93 15.37 -1.64 -7.86 5.71 合计合计 726.20 595.45 18.01 0.60 -1.49 1.74 注：公司 2019 年年报，海通证券研究所 3. 整体产业整体产业布局、产能、产品种类布局、产能、产品种类 公司公司具备具备 1300 万吨万吨产能，拥有四大钢材生产基地，产能，拥有四大钢材生产基地，两家两家原料生产基地，两大延伸原料生产基地，两大延伸 基地格局。基地格局。公司整合后具备年产 1300 多万吨特殊钢材料的生产能力，拥有江苏江阴兴 澄特钢、湖北黄石大冶特钢、山东青岛特钢、江苏靖江特钢四家
26、专业精品特殊钢材料生 产基地，安徽铜陵特材、江苏扬州特材两家原材料生产基地，山东泰富悬架、浙江钢管 两大产业链延伸基地，形成了沿海沿江产业链的战略大布局。 公司研究中信特钢（000708）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 4 公司主要基地列表公司主要基地列表 公司名称公司名称 产能产能 主主要产品要产品 应用领域应用领域 产线产线 特色特色 江阴兴澄特种 钢铁有限公司 具备年产 600 万吨特殊钢材 料的生产能力 轴承钢、 齿轮钢、弹簧钢、 系泊链钢、帘线钢、特厚 板、容器钢、管线钢、高 强耐磨钢等 广泛应用于石油化 工、工程机械、汽车 用钢、高速铁路、海 洋工程、风力发电、
27、新能源等行业 棒线材生产线 8 条，包括小棒 热轧生产线、特殊钢线材、一 轧棒材生产线、大棒热轧生产 线、热轧生产线等；中厚板生 产线 2 条（年生产钢板 300 万 吨） ：4300 热轧生产线、3500 热轧生产线等 公司炼铁、炼钢、轧钢、 检测等主要装备均从国外 引进。其高标准轴承钢、 汽车用钢连续多年全国领 先 大冶特殊钢有 限公司 具备年产 300 万吨特殊钢材 料的生产能力 产品主要分为三大类：高 品质棒材、高端中厚壁无 缝钢管及高合金锻材。 在轴承、汽车、风电、 核电、油气、工程机 械、海洋工程、工模 具制造、航空航天等 领域表现卓著 棒材基地有大、中、小三条高 标准棒材生产线。
28、高端中厚壁 无缝钢管有 4 条生产线，产能 达百万吨 远销五十多个国家和地区 青岛特殊钢铁 有限公司 具备年产 300 万吨特殊钢材 料的生产能力 弹簧钢、 齿轮钢、轴承钢、 耐蚀钢等制造业所需高 端、优质钢材 汽车、工程机械 目前配备大型机械化封闭原料 场，7m 顶装焦炉、240m2烧 结机、1800m3高炉、100t 转 炉及真空精炼、连铸、专业化 精品线、棒、扁钢生产线 打造成为国内领先、世界 一流的特殊钢长材生产基 地。 靖江特殊钢有 限公司 具备 100 万吨 特殊钢材料的 生产能力 钢管品种涵盖油套管、管 线管、机械结构用管、锅 炉管、气瓶管、液压支柱 管、流体管以及自主研发 的特
29、殊气密封螺纹接头、 用于特殊环境的非 API 系 列油井管等。 棒材产品涵盖轴承钢、齿 轮钢、工模具钢、合结钢、 优碳钢、弹簧钢、锚链钢 等 石油运输、压力容器 等 建有 100 吨超高功率电炉炼 钢、连铸方坯和圆坯生产线， 合金棒材热轧生产线，258 PQF 三辊连轧管热轧生产线， 100 ASSEL 三辊热轧生产 线，钢管深加工生产线等 水陆交通便捷，地理位臵 优越 铜陵泰富特殊 材料有限公司 具有年产 220 万吨冶金金焦 的生产能力 冶金焦炭、煤焦油、 粗苯、 硫铵、硫氰酸钠，以及洁 净煤气、蒸汽、电力等 主要炼焦原料基地 建有 4.3 米捣固焦炉两座，7 米顶装焦炉两座，及配套的千
30、熄焦、化产回收、煤气利用等 装臵 配套有 4 个 5000 吨级兼 顾10000吨级泊位的码头 和 415000 千瓦燃气轮 机、 115000 千瓦汽轮发 电机组的煤气综合利用设 施。 扬州泰富特殊 材料有限公司 年产 600 万吨 中、 高品位氧化 球团， 300 万吨 高品位精粉 磁铁精粉、高品位氧化球 团等原材料 炼钢原材料 拥有两条中、高品位氧化球团 生产线；一条高品位精粉的选 矿生产线 同时拥有一座年吞吐能力 达 2000 万吨、可提供物 料中转业务的长江码头 泰富特钢悬架 （济南） 有限公 司 年产 15 万吨钢 板弹簧 一汽解放系列、 轻卡系列、 重汽斯太尔系列、北汽欧 曼系列等 400 多个规格品 种钢板弹簧 重型、中型、轻型、 微型卡车，客车、挂 车、拖车 有 12 条国内先进的钢板弹簧 生产线 浙江泰富无缝 钢管有限公司 具有年产各类 大口径厚壁特 种无缝钢管 10 万吨的产能 主要产品为高压锅炉管、 石油石化管、 高压气瓶管、 军工管、合金结构管等 主要面向核电、 火电、 石油、
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