1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 收入重拾高增在即，估值具备安全边际收入重拾高增在即，估值具备安全边际 广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告2021.12.27 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 暂时性扰动因素导致公司前三季度营收增速仍未恢复至疫情前水平，高经营杠暂时性扰动因素导致公司前三季度营收增速仍未恢复至疫情前水平，高经营杠杆使得公司财务指标相应表现平淡。公司在电磁兼容及可靠性领域竞争优势突杆使得公司财务指标相应表现平淡。公司在电磁兼容及可靠性领域竞争优势突出且该领域下游行业景气度持续向好，出且该领域下游行业景气度持续向好，叠加公司叠加公司双高战略逐步奏效
2、双高战略逐步奏效，前期自建前期自建实验室开始进入盈利周期以及外延并购推动实验室开始进入盈利周期以及外延并购推动，我们我们预计预计 20222023 营业收入营业收入将重新恢复高速增长将重新恢复高速增长。 预计公司。 预计公司 20212023 年年 EPS 分别为分别为 0.48/0.74/1.01 元，元，现价对应现价对应 PE 为为 56/37/27 倍，给予公司倍，给予公司 2022 年年 50 倍目标倍目标 PE，目标价，目标价 36.80元，维持“买入”评级元，维持“买入”评级。 暂时性扰动出现共振，近期经营及财务表现平淡暂时性扰动出现共振，近期经营及财务表现平淡。2021 年前三季
3、度累计营收的两年平均增速为 17.3%，明显低于疫情前的历史高增长区间，公司发展受到散点疫情、个别下游行业政策调整、政府需求暂时放缓等短期扰动因素拖累。检测行业具有高经营杠杆的行业特性，因此前三季净利润率、ROE 等指标相比历史同期有明显下滑。 优势领域景气持续向好，优势领域景气持续向好，预计预计公司公司 2022 年将重拾高增年将重拾高增。公司的下游客户主要分布在军工、汽车、通讯、航空等领域，公司主要为这些客户提供电磁兼容及可靠性检测业务，目前电磁兼容技术已渗透到每一个电气电子系统及设备中，随着应用场景的不断扩大以及所需解决问题难度日益提升，其需求有望维持旺盛增长态势；可靠性与环境试验检测市
4、场随着我国科技制造业质量管理趋严、研发创新加速而快速增长。军工行业的高景气有望释放大量检测需求，而公司在该检测市场竞争优势突出，我们预计公司 20212023 年的电磁兼容及环境可靠性业务营业收入均将维持在 30%以上的高增速，为公司整体业务的快速增长打下坚实基础。 双高战略塑造竞争优势，内生外延谋协同发展双高战略塑造竞争优势，内生外延谋协同发展。公司正在实施高端行业和高端客户的双高战略，高端制造行业具有更多的检测需求和更高的检测服务附加值，公司能够获取更高的毛利率，公司发展大客户有助降低管理费率和提升市场影响力。随着暂时性扰动因素的消除，在军工、通讯、汽车等下游行业高景气度推动下，叠加公司双
5、高战略逐步奏效，不断外延并购拓宽细分业务领域，同时积极建设实验室和基地以谋求内生增长，我们预计 20222023 营业收入将重新恢复高速增长，同比增长 29%/31%至 28.3/37.0 亿元。 充分调整后估值已具备安全边际充分调整后估值已具备安全边际。经过前期股价调整，公司当前股价对应20222023 年 PE 分别为 37/27 倍，和华测检测及谱尼测试等综合性检测公司的估值已经基本接近，公司股价已经充分反映前期收入增速相对缓慢的影响。此外，从公司上市后历史估值情况看，公司当前估值也处在历史估值底部。综合考虑检测行业的快速发展前景、公司在电磁兼容等优势领域的竞争优势以及公司有望在 202
6、22023 年重新恢复快速增长态势，公司当前估值已经开始具备较强安全边际。 风险因素：风险因素：品牌公信力受影响；业务拓展不及预期；市场竞争加剧等。 投资建议：投资建议： 预计公司 20212023 年净利润分别为 2.78/4.23/5.82 亿元， 折算 EPS预测分别为 0.48/0.74/1.01 元，当前股价对应 PE 分别为 56/37/27 倍。参考行业同类公司平均估值及公司的历史估值情况，给予公司 2022 年 50 倍目标 PE，目标价 36.80 元，维持 “买入”评级。 项目项目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,5
7、88 1,840 2,193 2,831 3,699 广电计量广电计量 002967 评级评级 买入（维持）买入（维持） 当前价 27.17元 目标价 36.80元 总股本 575百万股 流通股本 236百万股 总市值 156亿元 近三月日均成交额 133百万元 52周最高/最低价 45.21/23.8元 近1月绝对涨幅 -1.59% 近6月绝对涨幅 -39.90% 近12月绝对涨幅 -14.76% 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 营业收入增长率 YoY 29% 16% 19% 29% 31% 净
8、利润(百万元) 169 235 278 423 582 净利润增长率 YoY 39% 39% 18% 52% 37% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.29 0.41 0.48 0.74 1.01 毛利率 46% 43% 46% 47% 48% 净资产收益率 ROE 11.10% 13.72% 7.97% 10.87% 13.12% 每股净资产（元） 2.65 2.98 6.07 6.77 7.71 PE 93.7 66.3 56.6 36.7 26.9 PB 10.3 9.1 4.5 4.0 3.5 PS 9.8 8.5 7.1 5.5 4.2 EV/EBITDA 41.9 30.3 29
9、.9 21.6 16.0 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 12 月 24 日收盘价 SVnXhU9UlX8VwVzW8O8Q9PtRqQpNoPjMmNpNeRpNyQbRqRpOuOnMpQMYsQqO 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 多重暂时性因素共振，近期经营及财务表现平淡多重暂时性因素共振，近期经营及财务表现平淡 . 1 需求受疫情及政策扰动，前三季度增速未恢复至疫情前水平 . 1 高经营杠杆使得收益率等指标出现暂时性滑坡. 2 优势领域景气持续向好，公司
10、优势领域景气持续向好，公司 2022 年将重拾高增年将重拾高增 . 4 预计检测行业营收有望在 2023 年超过 5,000 亿元 . 4 预计 20212023 年公司电磁兼容及可靠性收入增速均超 30% . 4 公司食品及环境等检测业务有望恢复温和增长. 8 双高战略塑造竞争优势，内生外双高战略塑造竞争优势，内生外延谋协同发展延谋协同发展 . 9 谋求“高端制造”高附加值，发展“高端客户”优化客户结构 . 9 并购补充综合服务能力，内生布局发展渐入佳境 . 11 充分调整后估值已具备安全边际充分调整后估值已具备安全边际 . 15 风险因素风险因素 . 16 维持维持“买入买入”评级，目标价
11、评级，目标价 36.80 元元 . 16 盈利预测关键假设 . 16 给予“买入”评级 . 17 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：20132021Q13 公司营业收入同比增速（%） . 1 图 2：20142021H1 公司计量业务收入及其增速 . 2 图 3：20142021H1 公司化学、食品及环保检测业务收入 . 2 图 4：20162020 年公司营业成本构成（%） . 2 图 5：20162020 年公司销售费用和管理费用中职工薪酬占比（%） . 2 图 6：201720
12、21 年公司前三季度净利润率情况（%） . 3 图 7：20182021 年公司前三季度 ROE 情况（%） . 3 图 8：20132020 年检测行业的 GDP 弹性系数和 GDP 增速 . 4 图 9：20132023 年国内检测行业预测营收及其变动趋势 . 4 图 10：20102020 年中央财政国防支出和增速及 GDP 增速 . 5 图 11：20102020 年中美俄国家财政国防支出占其 GDP 比例（%） . 5 图 12：20102017 我国国防预算构成（亿元） . 5 图 13：20152020 年乘用车销量及其增速（%） . 6 图 14：20112020 年重点车企研
13、发支出占营业收入平均比例（%） . 6 图 15：20162020 年新能源车销量及其渗透率（%） . 6 图 16：20162023 年公司电磁兼容业务收入及其增速 . 7 图 17：20162023 年公司可靠性业务收入及其增速 . 7 图 18：20162020 年国内食品检测行业规模及增速 . 8 图 19：20162020 年国内环境检测行业规模及增速 . 8 图 20：20162023 年公司食品检测业务收入及其增速 . 9 图 21：20162023 年公司环境检测业务收入及其增速 . 9 图 22：20182023 年公司各业务板块毛利率及趋势（%） . 10 图 23：201
14、62018 年公司不同交易规模下交易金额占营收比例 . 11 图 24：20162020 年公司销售和管理费用率（%） . 11 图 25：20162020 年全国财政收入及增速 . 11 图 26：20162020 年综合性检测机构市占率（%） . 12 图 27：20142020 年公司收入增速和检验检测行业增速（%） . 12 图 28：2020 年全球及 A 股综合检测公司收入比较（百万 RMB） . 12 图 29：20132019 年全球海外检验检测行业并购事件数量（件） . 12 图 30：公司实验室盈利能力与存续时间关系 . 13 图 31：20162020 年公司房屋建筑物原
15、值及增速. 14 图 32：20162023 公司各业务营业收入（百万元） . 15 图 33：广电计量 PE Band . 15 图 34：广电计量 PB Band . 15 表格目录表格目录 表 1：公司收入敏感性测算 . 3 表 2：2021 年 H1 部分国际检测龙头并购事件 . 12 表 3：公司历年来收并购活动 . 13 表 4：公司上市后募投项目 . 13 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 8：可比公司盈利预测及估值 . 15 表 6：盈利预测关键假设 . 16 表 7：盈利预测及估值 .
16、17 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 多重暂时性因素共振，近期经营及财务表现平淡多重暂时性因素共振，近期经营及财务表现平淡 需求受需求受疫情及政策扰动疫情及政策扰动，前三季度增速未恢复至疫情前水平，前三季度增速未恢复至疫情前水平 剔除疫情影响后，剔除疫情影响后，公司公司 2021 年年前三季度前三季度营收营收增速表现平淡，增速表现平淡，尚未尚未能恢复至疫情前的能恢复至疫情前的收入高增长收入高增长区间。区间。20132019 年，公司营收呈现高速增长态势，收入增速大体维持在30%50%区间内；2020 年
17、，疫情影响使得公司营收增速放缓至 16%。从今年前三季度情况看，剔除去年同期疫情导致收入基数较低的影响后，公司 2021Q13 累计营收的两年平均增速为 17.3%（以 2019Q13 累计营收为基数） ，该增速明显低于 20132020 年的历史高增长区间。 图 1：20132021Q13 公司营业收入同比增速（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部，注：21Q13 增速是以 2019Q13 累计营收为基数计算的两年平均增速，以剔除疫情对基数的影响 2021 年年前三季度增速偏主要受到疫情、部分前三季度增速偏主要受到疫情、部分下游下游行业政策调整行业政策调整、政府类检测需求释、政府类检测需
18、求释放阶段性放缓放阶段性放缓等等突发性或突发性或暂时性扰动因素的拖累。暂时性扰动因素的拖累。今年以来的全国疫情仍有散点多发，影响公司人员外出和业务开展， 其中总部业务拓展因广州今年 56 月出现疫情而在较长时间内受到影响，而总部业务是公司核心收入构成。公司 2021H1 计量业务收入的两年平均增速为 8%（以 2019H1 收入为基数） ，明显低于 2020 年疫情前约 20%的多年计量业务收入增速，我们推测主要原因可能与部分客户受行业政策调整而暂时性放缓需求，随着新修订军队计量条例在 2021 年初正式开始实施，导致特殊行业的计量业务需求受到政策调整的暂时性扰动。公司的环境及食品检测业务主要
19、聚焦政府类客户，疫情导致目前政府财政压力较大使得其订单释放和拨款均相对缓慢，导致公司食品及环境等检测业务收入增长也相对较慢。 33.9%37.2%47.4%42.8%48.3%46.7%29.3%15.9%17.3%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%200019202021Q13营业收入同比增长率 (%) 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 2：20142021H1 公司计量业务收入及其增速 图 3：20142021H1 公司
20、化学、食品及环保检测业务收入 资料来源： 公司公告， 中信证券研究部 注： 21H1 增速是以 2019H1累计营收为基数计算的两年平均增速；mn 表示百万元人民币，下同。 资料来源：公司公告，中信证券研究部 高经营杠杆高经营杠杆使得使得收益率等指标收益率等指标出现暂时性滑坡出现暂时性滑坡 检测行业检测行业具具有高经营杠杆的行业特性。有高经营杠杆的行业特性。刚性折旧成本和人工成本通常在检测公司营业成本中占比较高，高经营杠杆使得检测公司的净利润率及净资产收益率等盈利能力及股东回报等数据对营业收入变动高度敏感。与此同时，公司当前正处于上市后快速扩充实验室设施以强化服务能力和巩固行业龙头地位阶段，设
21、备投资及人员数量均在快速扩张，设备产能利用率尚未达峰以及各部门人员调配还未达到高度协同，公司近年来固定成本比例呈现上升趋势，相应进一步抬高了公司经营杠杆。 图 4：20162020 年公司营业成本构成（%） 图 5： 20162020 年公司销售费用和管理费用中职工薪酬占比 （%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 高经营杠杆高经营杠杆的检测行业特性，的检测行业特性，使得公司净资产收益率等使得公司净资产收益率等财务财务指标对营收增速指标对营收增速变动变动极为极为敏感敏感，即对设备产能利用率和人工空置率极为敏感，即对设备产能利用率和人工空置率极为敏感。由于
22、2020 年公司经营表现受到疫情0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0050060020002021H1收入 mn同比增速 %020406080020019202021H1化学分析 mn环保检测 mn食品检测 mn47%48%49%50%51%52%53%02004006008001,0001,200200192020直接人工 mn折旧 mn运营 mn直接材料其他 mn固定成本占比 %0%10%20%30%40%50
23、%60%70%80%200192020销售费用职工薪酬占比管理费用职工薪酬占比 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 外在因素较大干扰，我们以 2019 年财务数据为基础来测算公司在不同收入增速情况下的净利润率和净资产收益率。从测算结果看，当收入增速由 30%上升到 40%，公司净利润率和净资产收益率相应分别由 11.0%和 11.5%快速提升至 15.1%和 17.0%； 当收入增速由30%放缓到 20%，公司净利润率和净资产收益率分别由 11.0%和 11.5%急剧恶化至 6.1%和
24、 5.9%。 表 1：公司收入敏感性测算 相较相较 2018 年的年的收入增收入增速速 实际值实际值 29.34% 10% 20% 30% 40% 50% 营业收入 mn 1,588 1,351 1,473 1,596 1,719 1,842 主营成本中固定成本（包括直接人工、折旧、房租） mn 446 446 446 446 446 446 主营成本中可变成本 mn 405 345 376 407 439 470 主营成本中可变成本占营收比例 % 25.5% 25.5% 25.5% 25.5% 25.5% 25.5% 毛利率 % 46.4% 41.4% 44.2% 46.5% 48.5% 5
25、0.3% 销售费用中固定成本（包括职工薪酬和租赁费） mn 156 156 156 156 156 156 销售费用中可变成本 mn 68 58 63 69 74 79 销售费用中可变成本占营收比例 % 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 管理费用中固定成本（包括职工薪酬和租赁费） mn 73 73 73 73 73 73 管理费用中可变成本 mn 17 15 16 17 19 20 管理费用中可变成本占营收比例 % 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 净利润 mn 169 5 90 175 260 345 净利率 % 10.7% 0.4% 6.
26、1% 11.0% 15.1% 18.7% ROE % 11.1% 0.3% 5.9% 11.5% 17.0% 22.6% 资料来源：公司公告，中信证券研究部测算 由于前三季度公司受疫情、下游行业政策调整等暂时性扰动而出现营收增速暂时性放缓，高经营杠杆使得前三季度公司净利润率、ROE 等指标相比历史同期均出现明显下滑。前三季度公司净资产收益率为 1.3%，净利润率为 3.1%，相比历史数据均出现了不同程度的明显下滑。 图 6：20172021 年公司前三季度净利润率情况（%） 图 7：20182021 年公司前三季度 ROE 情况（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 注：Q3 代表前三季度
27、 资料来源：公司公告，中信证券研究部 注：Q3 代表前三季度 9.8%7.8%7.0%7.6%3.1%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%2017Q32018Q32019Q32020Q32021Q38.1%8.2%5.0%1.3%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%2018Q32019Q32020Q32021Q3 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 优势领域景气持续向好，优势领域景气持续向好，预计预计公司公司 22 年将重拾高增年将重拾高增
28、 预计检测行业营收有望在预计检测行业营收有望在 2023 年超过年超过 5,000 亿元亿元 行业发展势头迅猛，行业发展势头迅猛，20132018 年国内检测行业维持双位数增长。年国内检测行业维持双位数增长。自 2013 年起认监委开始统计行业收入数据，国内检测机构实现的营业收入由 2013 年的 1,399 亿元增加至2020 年的 3,586 亿元，20132020 年 CAGR 达到 14.4%，行业长期维持双位数增长。 检测行业需求广度深度升级，检测行业需求广度深度升级，长期增长动力充足长期增长动力充足。展望“十四五”时期，国内检测市场的长期需求动力充沛，仍具有较大的成长潜力和发展空间
29、。检测行业发展的中长期驱动力如下：首先，从“中国制造”发展到“中国质量”阶段的企业内在需求，中国科技及制造业发展已进入技术创新和品质提升阶段，企业提升研发效率和产品品质催生长期高频多次的检测需求；其次，在经济发展到一定阶段后，居民消费升级和政府监管标准提升推动全社会对产品质量、安全、环保、节能性能的重视程度持续提高，检测指标种类、复杂程度不断提升；最后，从海外经验看，检测行业下游充分多元，其需求会随着整体经济的增长而不断增加。 在上述驱动力推动下， 我们预计国内检测行业市场会随着整体GDP增长而持续增长。过去几年检测行业的 GDP 弹性系数通常在 2.0 左右，并有逐年提升的趋势。2020 年
30、弹性异常偏大是因为疫情导致 GDP 增速放缓，而检测行业抗风险能力较强，依然保持较高增长率。因此我们剔除疫情影响按历史 GDP 增速进行估算，并预测未来检测行业的 GDP 弹性系数会温和增长，最终估计检测行业市场规模在 2023 年将增加至 5,620 亿元，行业增长空间充沛。 图 8：20132020 年检测行业的 GDP 弹性系数和 GDP 增速 图 9：20132023 年国内检测行业预测营收及其变动趋势 资料来源：Wind，认监委，中信证券研究部 资料来源：认监委，中信证券研究部预测 预计预计 20212023 年公司电磁兼容及可靠性收入增速均超年公司电磁兼容及可靠性收入增速均超 30
31、% “十三五” 期间， 我国军费开支增速维持在 7%左右， 虽然增速均高于同期 GDP 增速，但是对比美国和俄罗斯，中国国防支付在 GDP 中比重仍处于明显偏低水平。面对日益复0%1%2%3%4%5%6%7%8%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0200020弹性系数GDP增速 %0%5%10%15%20%25% - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,00020001920202021E2022E2023E检验检测行业营业收入 亿元增速 % 广电计
32、量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 杂的国际形势，国家对国防和和军队建设提出了新要求， “十四五”规划强调要加快国防和军队现代化，实现富国和强军相统一，确保 2027 年实现建军百年奋斗目标，我国未来整体国防开支还有进一步提升的空间。 图 10：20102020 年中央财政国防支出和增速及 GDP 增速 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 11： 20102020 年中美俄国家财政国防支出占其 GDP 比例 （%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 军工检测军工检测需求需求和装备费支出相关性较高，和装备费支
33、出相关性较高，公司公司将充分受益将充分受益于于国防装备现代化和质量管国防装备现代化和质量管控控要求要求趋严。趋严。从结构看，我国国防预算中装备费用占比呈现逐年增长态势，即装备费用支出增速要明显高于整体国防预算支出增速，20102017 年我国国防整体支出复合增速为10.2%，而装备费用预算支出复合增速为 13.4%，高出 3.2pcts。装备费用的快速增长会相应带动军工检测行业需求的高增，即军工检测需求会随着我国军事装备现代化、研发自主化、质量管控趋严而持续快速增加。在新产品的研发过程中，军工企业会采购大量试验检测服务，以保证产品达到设计要求；军工企业在向配套的零部件生产企业采购零部件时，会委
34、托公司进行相应的验收试验，以确信采购的零部件合乎质量标准。此外，除释放出检测需求外，军工企业及配套的零部件生产企业日常使用的仪器仪表也需要进行计量校准，即军工客户也是计量业务市场的重要客户。 图 12：20102017 我国国防预算构成（亿元） 资料来源：中国政府网，国务院新闻办公室新时代的中国国防，中信证券研究部 0%2%4%6%8%10%12%14%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020000192020中国 亿元国防支出增速 %GDP增速 %0.0%0.5%1.0%1.5%2.0
35、%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%20000192020美国俄罗斯中国 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,0002000162017装备费训练维持费人员生活费 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 在汽车检测领域，与新车型研发相关的检测需求要明显高于汽车供应链管控带来的检在汽车检测领域，与新车型研发相关的检测需求要明显高于汽车供应链管控带来的检测需
36、求。测需求。国内乘用车市场经过多年高速发展后已处于成熟阶段，国内量产汽车整车及其零部件质量管控抽查检测需求受制于新车销售量下降的约束。但国内车企仍着力于研发，以上汽集团、广汽集团、东风集团、北京汽车、长安汽车、吉利汽车、比亚迪、小康股份等国内重点车企为例，这些企业的研发支出在营收中占比近年来仍处于持续增长趋势当中，因此国内汽车检测需求未来仍有较大的增长空间。 图 13：20152020 年乘用车销量及其增速（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 14：20112020 年重点车企研发支出占营业收入平均比例（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：平均值算法为直接平均法 近年来，新
37、能源车辆在国内汽车销售市场正在快速渗透，新能源汽车和智能化汽车的快速发展相应将催生出大量新检测需求。汽车电动化和智能化将带来汽车零部件的替代和升级：相较传统汽车，新能源汽车新增的零部件主要包括匹配的电池、电动机、电控、调速器等；智能化汽车新增装备有 ADAS、车联网、激光雷达等。公司在该领域已经有较完整业务布局，公司已经能够提供动力电池、电极电控、充电接口及充电桩测试、高压线束测试、ADAS、车联网测试以及提供多种技术方案，公司有望发展成为新能源汽车检测的重要参与者。 图 15：20162020 年新能源车销量及其渗透率（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 -15%-10%-5%0%5%
38、10%15%20% - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,0002001820192020销量 万台增长0%1%2%3%4%5%6%7%8%20000200%1%2%3%4%5%6%7%0204060800192020销量 万台渗透率 % 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 公司为军工、汽车、通讯、电子等领域客户提供的检测服务主要为电磁兼容和可靠性与环
39、境试验检测服务，公司电磁兼容和可靠性与环境试验检测能力在装备与系统、汽车及汽车电子电器、航空机载产品、外场试验方面具有业界领先的深厚实力，为公司传统优势业务且在市场上竞争力极强。 电磁兼容技术已渗透到每电磁兼容技术已渗透到每一个电气电子系统及设备中一个电气电子系统及设备中，随着应用场景的不断扩大以及随着应用场景的不断扩大以及所需解决问题难度日益提升，电磁兼容需求有望维持旺盛增长态势。所需解决问题难度日益提升，电磁兼容需求有望维持旺盛增长态势。电磁兼容性是指系统或设备在所处的电磁环境中能正常工作，同时不会对其他系统和设备造成干扰的特性，现代科学技术向高频、高速、高灵敏度、高安装密度、高集成度、高
40、可靠性方向发展，电磁兼容应用范围越来越广，已经渗透融入军工、电子、工业、医疗、航空航天、汽车电子等各个行业。电子设计的发展使得电磁环境变得更加恶劣、更加复杂，电磁兼容技术必将日益发挥更大作用。目前常见的电磁兼容测试频率范围为 150kHz1GHz，未来电磁兼容的测试频率范围将向两端大大扩展，覆盖面也会因此变得更广，相应所需处理电磁兼容问题将变得更加复杂。我们认为，军工、汽车、通讯等领域需求未来仍将呈现强劲增长态势，公司作为行业龙头相应将持续享受高成长。 可靠性与环境试验可靠性与环境试验检测市场随着检测市场随着我国科技制造业质量管理趋严、研发创新加速而我国科技制造业质量管理趋严、研发创新加速而快
41、速快速增长。增长。可靠性与环境试验是为了保证产品在规定的寿命期间，在预期的使用、运输或贮存的所有环境下，保持功能可靠性而进行的活动。随着我国科技发展，各行业逐渐将可靠性与环境试验和质量管理结合起来，可靠性与环境试验将贯穿产品的设计、研发、制造、使用、运输、保管及维修保养全生命周期。可靠性与环境试验服务与企业的研发工作密切相关，企业研发的产品需要可靠性与环境试验来保证成功率。按照中国制造 2025的规划，2015 年规模以上制造业研发经费支出占营业收入的比重为 0.95%，该数字到 2020 年要达到 1.26%，到 2025 年要升至 1.68%，可靠性与环境试验服务市场规模未来有望持续增长。
42、此外，可靠性与环境试验除了运用到电子电器、航空航天、轨道交通等相关领域之外，随着前沿科学技术的发展和应用，新兴信息产业、新能源汽车、高端装备制造业等国家战略新兴行业领域也催生出相关需求，未来公司的下游市场有望进一步拓宽。 在下游行业需求旺盛以及公司在该领域内竞争优势异常突出的共同推动下，我们预计我们预计公司公司 20212023 年的电磁兼容及环境可靠性业务营业收入均将维持在年的电磁兼容及环境可靠性业务营业收入均将维持在 30%以上的高增速以上的高增速，为公司整体业务的快速增长打下坚实基础。 图 16：20162023 年公司电磁兼容业务收入及其增速 图 17：20162023 年公司可靠性业
43、务收入及其增速 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 资料来源：Wind，中信证券研究部 公司公司食品及环境等检测食品及环境等检测业务有望恢复温和增长业务有望恢复温和增长 食品和环保检测食品和环保检测需求需求随着政府和居民对食品安全和环境安全随着政府和居民对食品安全和环境安全以及节能减排以及节能减排重视程度重视程度的的提高而不断增长。提高而不断增长。食品检测即按照国家指标，检测食品中的有害物质，为食品安全提供技术支撑及决策依据，支撑政府把关食品安全，帮助食品企业规避风险
44、，保障消费者饮食放心。随着中产阶级的崛起，消费者及政府监管机构对食品安全问题愈发重视，食品检测市场需求增长迅速。 环保检测指测定环境中污染物的性质、浓度，观察、分析其变化及对环境影响并出具检测数据与结果的过程，对于环境安全具有重要意义。我国近年来持续加大对环境保护、监测及治理力度，在政府绩效考核中环保指标已成为重点考核指标，从而刺激了环境检测行业的市场需求。除此之外， “碳达峰，碳中和”政策也催生了碳排放检测的需求，助力高耗能行业通过相关数据分析以实现节能减排，未来环境检测行业有望保持持续强劲增长趋势。 图 18：20162020 年国内食品检测行业规模及增速 图 19：20162020 年国
45、内环境检测行业规模及增速 资料来源：认监委，中信证券研究部 资料来源：认监委，中信证券研究部 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%005006002001920202021E2022E2023E电测兼容检测 mn增速 %0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,4001,6002001920202021E2022E2023E可靠性与环境试验 mn增速 %0%2%4%6%8%10%12%14%16%18% - 20 40 60 80 100 120 140 160
46、 201820192020市场规模 亿元增速 %-10%0%10%20%30%40%50%60%70% - 50 100 150 200 250 300 350 400200192020市场规模 亿元增速 % 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 公司 2021 年前三季度食品及环境检测业务收入增长相对较慢，系业务主要聚焦在该领域的政府类客户而非企业类业务，疫情期间政府财政压力较大，政府类客户的订单释放和拨款都较为缓慢，进而导致公司食品及环境检测收入增长缓慢。为了保
47、障居民食品质量安全和环境安全，食品和环境领域检测多为监督管理部门强制性的监督检验，需求具有刚性。预计随着疫情影响减弱，企业生产经营活动逐步恢复至常态，政府财政收入回弹，政府类客户的食品和环境检测需求将稳步释放，公司相关检测业务也将重新恢复增长态势。 图 20：20162023 年公司食品检测业务收入及其增速 图 21：20162023 年公司环境检测业务收入及其增速 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 双高战略塑造竞争优势，内生外延谋协同发展双高战略塑造竞争优势，内生外延谋协同发展 谋求谋求“高端制造”“高端制造”高高附加值附加值，发展“高端客户”优
48、化客户结构，发展“高端客户”优化客户结构 高端制造行业研发支出较大，产品设备迭代更新较快，具有更多的检测需求，同时检高端制造行业研发支出较大，产品设备迭代更新较快，具有更多的检测需求，同时检测服务的附加值较高，公司能获得更高的毛利率。测服务的附加值较高，公司能获得更高的毛利率。公司可靠性与环境试验、电磁兼容检测领域的下游客户主要集中在军工、汽车等行业，同时在新能源汽车、航空航天、通信、轨道交通等行业也获得了持续突破，因而除 2020 年因疫情影响外，近年来该业务板块毛利率一直维持在较高水准。今年上半年，在汽车行业方面，公司持续拓展新能源汽车检测业务，积极布局智能驾驶检测业务，上海汽车实验室新建
49、 ADAS 场测路测、总线测试能力，开发了安波福、大连东软等汽车智能网联行业知名客户。航空航天行业方面，公司与中国商飞和民航上海审定中心联合打造检测实验室，计划开展大飞机设备级和系统级可靠性试0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05002001920202021E2022E2023E食品检测 mn增速 %0%20%40%60%80%100%120%05003002001920202021E2022E2023E环境检测 mn增速 % 广电计量（广电计量（002967.SZ）深度跟踪报告深
50、度跟踪报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 验、材料级 VOC 测试。通信行业方面，公司完成 5G 基站认证检测能力布局，陆续开展5G 基站认证检测业务，并中标安徽、辽宁、江西等省铁塔公司基站辐射检测项目，入围中移物联网认证服务商，为运营商提供多元化的检测认证服务。未来疫情影响减弱之后，预计公司在“高端制造”领域将重新恢复高毛利率。 图 22：20182023 年公司各业务板块毛利率及趋势（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 公司着重发展大客户有助于营销和管理的协同，降低销售和管理费用率。公司着重发展大客户有助于营销和管理的协同，降低销售和管理费用率。大客
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