1、 http:/ 1/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 深度报告 隆平高科隆平高科(000998) 报告日期：2022 年 1 月 18 日 行业景气行业景气+ +转基因创机遇，种业龙头再出发转基因创机遇，种业龙头再出发 隆平高科首次覆盖报告 table_zw 行业公司研究农林牧渔 报告导读报告导读 国内种业龙头，业务全面发展，行业景气+转基因落地迎增长点。 投资要点投资要点 国内综合性国内综合性种业龙头，种业龙头， “内生发展内生发展+外延并购外延并购”实现稳健壮大”实现稳健壮大 公司是国内最大种子企业，传承隆平精神，综合覆盖水稻、玉米、蔬菜瓜果、小麦、食葵、杂谷等种子。2016 年，中
2、信集团入主之后，公司开启内生发展+外延并购发展，吸收国内优质种业资源，开拓巴西市场。公司业绩由水稻+玉米双轮驱动，2020 年营收占比合计 72%。2020 年，公司走出行业低迷，实现归母净利润 1.16 亿元，扭亏为盈，迎来增长拐点。 基本面改善叠加政策催化，种业迎来上行周期基本面改善叠加政策催化，种业迎来上行周期 种业市场规模达 1192 亿元，近几年需求下降+产品同质化影响行业发展。2021年行业迎来上行周期，供需方面，杂交玉米供给收缩，高价格+低库存+旺盛需求有望带动玉米种子上行；政策方面，种业振兴全面推进，提高品种审定门槛，鼓励种业创新，打击套牌侵权，转基因加速落地。 商业化育种能力
3、商业化育种能力+转基因技术储备或推动业绩持续增长转基因技术储备或推动业绩持续增长 公司 2020 年水稻和玉米市占率分别为 9.8%和 3.7%，稳居第一，规模优势有望保持。公司拥有稳定的高素质科研团队，育种体系完善。公司近三年研发投入占营业收入比均超过 10%，累计研发支出 12 亿元，行业领先。公司旗下隆平生物和杭州瑞丰转基因技术储备丰厚，未来或通过种子销售+性状转让收获转基因红利。 盈利预测及估值盈利预测及估值 我们预计公司水稻业务保持稳定， 玉米业务迎来增长， 蔬菜瓜果业务稳健增长，2021-2023 年营收分别为 37.68、44.06 和 54.26 亿元；归母净利润分别为 1.2
4、5、1.70、3.37 亿元；对应 PE 分别为 209、154、78 倍。我们认为公司作为种业龙头，受益于业务全面+先发优势，以及种业振兴+转基因商业化的大环境利好，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示风险提示 极端天气及病虫害影响，产品销量不及预期，转基因落地不及预期。 财务摘要财务摘要 （百万元）（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入 3291 3768 4406 5426 (+/-) 5.14% 14.50% 16.94% 23.15% 归母净利润 116 125 170 337 (+/-) - 8.20% 35.88% 97.75% 每股收益（元） 0.
5、09 0.10 0.13 0.26 P/E 226.23 209.09 153.87 77.81 评级评级 增持增持 上次评级 首次评级 当前价格 ￥19.91 LastQuaterEpsLastQuaterEps 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2021 -0.18 2Q/2021 -0.07 1Q/2021 0.03 4Q/2020 0.34 公司简介公司简介 国内种业龙头，内生发展+外延并购，迎行业景气，蓄势待发 Table_relateTable_relate 相关报告相关报告 证券研究报告 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2020/122021/1
6、2021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/12隆平高科沪深300 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 2/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 国内综合性种业龙头，国内综合性种业龙头，“内生发展内生发展+外延并购外延并购”实现稳健壮大实现稳健壮大 . 5 2. 基本面改善叠加政策催化，种业迎来上行周期基本面改善叠加政策催化，种业迎来上行周期 . 9 2.1. 市场空间广阔，近几年发展承压 . 9 2.2. 供需关系改善叠加
7、政策催化，行业迎来上行周期 . 14 2.2.1. 短期水稻种子或持续承压，玉米种子供需偏紧或迎来景气上行 . 14 2.2.2. 顶层设计转向全面推进，种业振兴进行时. 17 2.2.3. 转基因加速落地，行业迎来新变革 . 18 3. 商业化育种能力商业化育种能力+转基因技术储备或推动业绩持续增长转基因技术储备或推动业绩持续增长. 21 3.1. 经营模式充分发挥自身特长 . 21 3.2. 规模领先，种子市占率名列前茅 . 21 3.3. 科研体系成熟，商业化育种能力行业领先 . 23 3.4. 转基因技术储备丰厚，增量空间广阔 . 26 4. 投资建议和风险提示投资建议和风险提示 .
8、27 4.1. 投资建议 . 27 4.2. 风险提示 . 29 图表目录图表目录 图 1：公司历经 23 年发展，内生发展+外延并购成为国内种业龙头 . 5 图 2：公司实控人为中信集团 . 6 图 3：公司以种业运营为基础，延伸农业服务赋能主业 . 6 图 4：公司营业收入（亿元）经历波动，重回增长轨道 . 7 图 5：公司净利润（亿元）实现扭亏为盈 . 7 图 6：公司 2020 年营收构成 . 8 图 7：公司 2020 年毛利构成 . 8 图 8：公司毛利率和净利率（%） . 8 图 9：公司各类种子毛利率（%） . 8 图 10：公司期间费用率（%） . 9 图 11：我国种业市场
9、规模（亿元） . 9 图 12：2019 年我国种业主要产品市场份额 . 9 图 13：水稻最低收购价（元/50 公斤） . 10 图 14：近几年玉米、稻谷种植收益较低（元/50 公斤） . 10 图 15：水稻播种面积 . 10 图 16：玉米播种面积 . 10 图 17：玉米品种国家审定数量 . 11 图 18：稻谷品种审定数量 . 11 jXxVoYoNrRrRpP8O8QaQmOpPpNmOkPqQpOlOsQqQbRmNrRxNoPoQvPpMmQ 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 3/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分
10、 图 19：每亩稻谷种子费用 . 11 图 20：每亩玉米种子费用 . 11 图 21：全球种企 CR5 达 48% . 12 图 22：我国种企 CR5 仅 12% . 12 图 23：杂交水稻品种种植 CR5（%） . 12 图 24：玉米品种种植 CR5（%） . 12 图 25：2017 年以后，种业公司净利率（%）有所下滑 . 13 图 26：杂交水稻制种量和需种量（亿公斤） . 15 图 27：杂交水稻制种面积（万亩） . 15 图 28：国内大米价格和国际大米价格（元/斤） . 15 图 29：杂交玉米制种量和需种量（亿公斤） . 16 图 30：杂交玉米制种面积（万亩） . 1
11、7 图 31：玉米收购平均价（元/吨） . 17 图 32：国内玉米存在产需缺口（百万吨） . 17 图 33：玉米库存/消费情况 . 17 图 34：全球转基因作物种植面积 . 18 图 35：全球转基因作物发展现状 . 19 图 36：转基因商业化流程 . 21 图 37：公司生产模式代制+自制 . 21 图 38：公司销售模式三级经销商分销 . 21 图 39：我国主要上市公司水稻种子营收（亿元） . 22 图 40：公司水稻种子市占率 2020 年稳居第一 . 22 图 41：我国主要上市公司玉米种子营收（亿元） . 22 图 42：公司玉米种子市占率 2020 年反超至第一 . 23
12、 图 43：公司商业化研发育种体系 . 24 图 44：公司国内育种站分布 . 25 图 45：公司国际育种站分布 . 25 图 46：公司水稻试验点分布 . 25 图 47：公司玉米试验点分布 . 25 图 48：公司研发支出占营业收入比例 . 26 图 49：研发支出与研发人员占比的同行对照 . 26 图 50：农业农村部 2020 年公示国审玉米品种数量 . 26 表 1：公司产品矩阵清晰，经营分工明确 . 7 表 2：杂交水稻 2019 年推广面积前十大品种 . 12 表 3：玉米 2019 年推广面积前十大品种 . 13 表 4：我国玉米 2015-2020 年推广面积前十大品种 .
13、 13 表 5：杂交水稻种子供需平衡表 . 14 表 6：杂交玉米种子供需平衡表 . 16 表 7：种业和转基因政策回顾 . 19 表 8：公司专家科研团队 . 24 表 9：国内转基因玉米市场规模预测 . 27 表 10：公司主要业务经营预测（百万元） . 28 表 11：可比公司估值 . 29 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 4/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表附录：三大报表预测值 . 30 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 5/31 请务必阅读正文之后的免责条款
14、部分 1. 国内综合性种业龙头， “内生发展国内综合性种业龙头， “内生发展+外延并购”实现稳健壮大外延并购”实现稳健壮大 隆平高科是国内最大种子企业，隆平高科是国内最大种子企业， 1999 年以 “杂交水稻之父” 袁隆平院士的名字命名，由湖南省农业科学院发起创立，2000 年上市。公司 23 年发展历程专注主业，主要从事农作物高科技种子及种苗的研发、繁育、推广及服务，主要种子产品包括杂交水稻、玉米、蔬菜瓜果、小麦、食葵、杂谷、油菜和棉花种子，业务还包括综合农业服务。 图图 1：公司公司历经历经 23 年发展，年发展，内生发展内生发展+外延并购外延并购成为国内种业龙头成为国内种业龙头 资料来源
15、：Wind，公司公告，浙商证券研究所 公司实控人为中信集团，公司实控人为中信集团，内生发展内生发展+外延并购成为国内种业龙头外延并购成为国内种业龙头。2016 年中信集团入主公司，助力公司加快整合国内外种业资源。2017 年先后收购湖北惠民科技、湖南金稻米业、三瑞农科、河北巡天农业、巴西陶氏益农，实现种业资源国内外联通；2018 年收购联创种业，注入优质玉米种子资产；2019 年成立隆平生物，开启农作物抗虫、抗除草剂转基因性状研发。目前公司旗下已拥有超 10 家优质子公司，种业矩阵完善。中信集团背靠财政部，未来有望持续助力公司发展。 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖
16、首次覆盖报告报告 http:/ 6/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 2：公司公司实控人为中信集团实控人为中信集团 资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 公司以“种业运营”为基础，延伸“农业服务”赋能主业。公司以“种业运营”为基础，延伸“农业服务”赋能主业。种业运营采取“3+X”战略，以水稻、玉米、蔬菜种子为核心业务，同时发展杂谷、向日葵、小麦种子等多元化种业。2020 年，公司种业营收占比达 88%，农业服务营收占比为 12%。 图图 3：公司公司以种业运营为基础，延伸农业服务赋能主业以种业运营为基础，延伸农业服务赋能主业 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 公司以杂交水
17、稻业务为基础，逐步拓展玉米、蔬菜瓜果、杂谷、向日葵等农作物育公司以杂交水稻业务为基础，逐步拓展玉米、蔬菜瓜果、杂谷、向日葵等农作物育种，种，其中杂交水稻种子业务位居全球前列，主要产品隆两优、晶两优等具备抗病性、广适性、品质好和高产四大优势；杂交玉米种子业务位居国内前列，旗下联创种业在品种 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 7/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研发和营销管理方面行业领先。 2020 年公司营业收入 32.91 亿元， 其中水稻种子占 42%，玉米种子占 30%，形成双轮驱动产品格局。公司水稻、玉米、蔬菜瓜果、食葵、
18、杂谷种子各由旗下优质子公司运营，产品矩阵清晰，经营分工明确。 表表 1：公司：公司产品矩阵清晰，经营分工明确产品矩阵清晰，经营分工明确 业务业务 优势品种优势品种 经营公司经营公司 水稻种子 晶两优华占、隆两优华占、晶两优晶两优华占、隆两优华占、晶两优 534、泰优、泰优 390、隆两优、隆两优 534、隆两优 1988、晶两优 1377、隆两优 534、深两优 5817 隆平种业、亚华种业、四川隆平 广西恒茂、湖北惠民、优至种业 玉米种子 联创联创 808、裕丰、裕丰 303、农大、农大 372、隆平、隆平 206、中科玉、中科玉 505、华皖 616、隆平 207、华皖 267、隆平 70
19、2 联创种业、安徽隆平、河北巡天 广西恒茂、湖北惠民 黄瓜种子 津绿 60 号、津绿 30 号、德瑞特 F16、盛丰 100、津绿 21-10、津绿 1900 天津德瑞特 辣椒种子 湘研 803、湘辣 6 号、香辣 704、湘研 159、湘研美玉、新椒 17 号 湘研种业 向日葵种子 三瑞 12 号、三瑞 1 号、三瑞 10 号 三瑞农科 杂谷种子 张杂谷 19 号、张杂谷 21 号、张杂谷 13 号、张杂谷 12 号 河北巡天 油菜种子 湘杂油 3 号、亚科 998、华湘油 11 号、亚科油 101、华湘油 16、亚科油 68 亚华种业 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 公司业绩经历波折，
20、扭亏为盈有望上扬。公司业绩经历波折，扭亏为盈有望上扬。2019 年粮价低迷、行业加快出清，公司水稻种子营收下滑 41%，拖累总营收下滑 13%，利润端受 4 亿美元并购巴西隆平带来的财务费用和投资损失，亏损 2.98 亿元。2020 年公司海外业务表现优秀，加之玉米种植景气度回升，带动水稻和玉米种子分别增长 11%和 27%，实现归母净利润 1.16 亿元，扭亏为盈，营收、净利拐点出现。2021 年公司海外业务保持增长，预计巴西隆平销量达 420 万袋，相较收购初期接近翻倍。2021Q3 预收款增长 28%，反映经销商积极拿货，看好公司下一季销售情况。净利润方面，受种子销售结算季、公司计提存货
21、跌价准备、以及去年经销商提前备货的影响，归母净利润亏损 2.98 亿元。我们认为，经过这一轮存货调整，公司生产计划更加科学，业绩增长有望加速。 图图 4：公司营业收入公司营业收入（亿元）（亿元）经历波动，重回增长轨道经历波动，重回增长轨道 图图 5：公司公司净净利润利润（亿元）（亿元）实现扭亏为盈实现扭亏为盈 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 水稻和玉米种子是公司主要盈利来源。水稻和玉米种子是公司主要盈利来源。按营收结构，2020 年公司水稻种子和玉米种子营收占比分别 42%和 30%，合计 72%；按毛利结构，2020 年公司水稻种子和玉米种子毛利占比分
22、别 34%和 31%，合计 65%。整体来看，2020 年公司水稻/玉米/蔬菜瓜果/向日葵/杂谷种子增速分别为 10.96%/26.85%/19.21%/-33.58%/-3.5%， 玉米和蔬菜瓜果种子业务增长较快。 -20%-10%0%10%20%30%40%50%0.0010.0020.0030.0040.002001820192020营业收入yoy-150%-100%-50%0%50%100%-4.00-2.000.002.004.006.008.002001820192020归母净利润yoy 隆平高科隆平高科( (000998000998)
23、)首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 8/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 6：公司公司 2020 年营收构成年营收构成 图图 7：公司公司 2020 年毛利构成年毛利构成 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 公司毛利率在公司毛利率在 2015-2020 年总体保持平稳，年总体保持平稳， 其中蔬菜瓜果种子、 向日葵种子和杂谷种子均为高毛利产品。2018 和 2019 年，毛利率和净利率均有所调整，主要原因是巴西水稻种子业务初期出现较大投资亏损。 图图 8：公司毛利率和净利率（公司毛利率和净利率（%） 图图 9：公司各类种子毛利率（公司各类种子
24、毛利率（%） 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 公司公司 2020 年期间费用率有所好转，年期间费用率有所好转，同比下降 7.43pct，销售费用率/管理费用率/研发费 用 率 / 财 务 费 用 率 分 别 为11.62%/16.45%/5.87%/2.27% ， 同 比 变 化 分 别 为-0.23pct/-0.1pct/0.67pct/-7.10pct，降本增效取得成果，经营管理能力持续加强，走出2017-2018 年收购期的低谷。 42%30%9%4%3%12%水稻种子玉米种子蔬菜瓜果种子向日葵种子杂谷种子其他35%31%13%6%7%8%水稻种子
25、玉米种子蔬菜瓜果种子向日葵种子杂谷种子其他-10%0%10%20%30%40%50%2001820192020销售毛利率销售净利率0%20%40%60%80%100%2001820192020水稻种子玉米种子蔬菜瓜果种子向日葵种子杂谷种子 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 9/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 10：公司期间费用率（公司期间费用率（%） 资料来源：Wind，浙商证券研究所 2. 基本面改善叠加政策催化，基本面改善叠加政策催化，种业种业迎来上行周期迎来上行周期 2.1
26、. 市场空间广阔，近几年发展承压市场空间广阔，近几年发展承压 种业市场规模达种业市场规模达 1192 亿元，三大主粮为主。亿元，三大主粮为主。我国种业发展经历了“四自一辅” 、 “四化一供” 、种子产业化、种子现代化四个阶段，核心差别在于育种主体的变化，以 2000年颁布的种子法为标志，国内种业逐步由政府主导型的全封闭发展模式迈向产业化、市场化发展。从市场规模来看，2011 年我国种业进入深化改革阶段，2011-2015 年，我国种子行业整体市场规模以 4%左右的年复合增长率缓慢增长。2016 以后， 我国主粮种子库存过剩，国家提出了以“调面积、减价格和减库存”为主的供给侧改革，种业增速放缓。
27、2019 年行业整体市场规模迎来拐点，结束 2017 和 2018 年的下滑，同比略微增长，达到1192 亿元。种子品类以三大主粮种子为主，2019 年玉米、水稻、小麦种子的占比分别为24.0%、15.7%、13.9%。 图图 11：我国种业市场规模（亿元）我国种业市场规模（亿元） 图图 12：2019 年我国种业主要产品市场份额年我国种业主要产品市场份额 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 近几年种子需求下降近几年种子需求下降+产品缺乏创新，行业发展承压。产品缺乏创新，行业发展承压。 （1）播种面积下调减少种子需求。）播种面积下调减少种子需求。我国自 20
28、16 年实行“调面积、减价格和减库存”为主的供给侧改革后，先后取消玉米临时收储政策、下调小麦和稻谷最低收购价格、引导调减玉米和水稻播种面积，一定程度上降低了相关作物种子的需求。 0.0010.0020.0030.0040.000.005.0010.0015.0020.002001820192020销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率-6%-4%-2%0%2%4%6%8%020040060080002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019种业市场规模yoy24.0%15.7%13.9%10.
29、1%3.6%2.4%1.3%29.10%玉米水稻小麦马铃薯大豆棉花油菜蔬菜、花卉等 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 10/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 水稻：水稻：2018 年 1 月在东北地区重点压减寒地低产区粳稻面积，长江流域重点压减双季稻产区籼稻面积， 全部调减面积达 1000 万亩以上， 随后又将 2018 年度生产的早籼稻、中晚籼稻和粳稻最低收购价格分别为每 50 公斤 120 元、126 元和 130 元，比 2017 年分别下调 10 元、10 元和 20 元。种植收益低抑制种植积极性，水稻播种面积从 2015
30、 年以来持续减少。玉米：玉米：2015 年玉米临时收储价格下调，降幅最多达 10%；2016 年国家开始重点调减“镰刀湾”地区的玉米种植面积。玉米种植面积自 2015 年从 6.75 亿亩下调至 6.19亿亩，累计降幅 8.2%。 （2）产品缺乏创新，同质化严重。）产品缺乏创新，同质化严重。自 2014 年农业部深化品种审定“放管服”改革以及随后新种子法实施以来，新增设绿色通道、联合体试验、同一生态区引种备案等渠道，品种审定速度大幅提高，随后几年主要农作物品种过审数量快速增长，叠加新品种知识产权保护不到位，许多只是经过简单模仿的套牌品种流入市场，国内种子市场供给大幅增加，同质化竞争十分激烈，缺
31、乏突破性创新品种。 图图 13：水稻最低收购价（元水稻最低收购价（元/50 公斤）公斤） 图图 14：近几年玉米、稻谷种植收益较低（元近几年玉米、稻谷种植收益较低（元/50 公斤）公斤） 资料来源：国家发改委，浙商证券研究所 资料来源：全国农产品成本收益资料汇编，浙商证券研究所 图图 15：水稻播种面积水稻播种面积 图图 16：玉米播种面积玉米播种面积 资料来源：国家统计局，浙商证券研究所 资料来源：国家统计局，浙商证券研究所 204060801001201401----032012-032
32、----03中晚籼稻早籼稻粳稻-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002004200520062007200820092000019玉米稻谷3.603.804.004.204.404.604.80200042005200620072008200920000192020稻谷播种面积(
33、亿亩)012345678玉米播种面积（亿亩） 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 11/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 17：玉米品种国家审定数量玉米品种国家审定数量 图图 18：稻谷品种审定数量稻谷品种审定数量 资料来源：全国农技推广中心，浙商证券研究所 资料来源：全国农技推广中心，浙商证券研究所 综上，在需求下降、供给增加、产品缺乏创新导致同质化严重的情况下，国内种业发展陷入低谷，行业增速放缓，竞争格局分散，企业盈利水平下降。行业增速放缓，竞争格局分散，企业盈利水平下降。 （1）种子费用增长趋缓。2017 年以后，每亩稻
34、谷种子费用增长速度放缓。每亩玉米种子费用则从 2015 年的 56.82 元持续下降至 2019 年的 54.99 元， 降幅达到 3.3%，在播种面积下调且单位面积种子费用降低的情况下，玉米种子销售承压。 （2）种业竞争格局分散，市场集中度较低。从企业来看，根据先正达招股说明书披露的数据显示，国内种企 CR5 仅为 12%，而全球种企 CR5 高达 52%。从品种上看，玉米品种 CR5 在 2000-2019 年呈现显著的阶段性特征，2001-2010 年波动上升，2010 年达到最高 36.24。2011 年以后 CR5 逐年小幅下降，2015 年已下降到 2000 年之前的水平，截止 2
35、019 年， 玉米品种 CR5 仅为 19.3。 杂交水稻品种 CR5 自 2000 年以来总体呈下降趋势， 到2016年降到最低， 后开始小幅上涨， 截止2019年， 杂交水稻品种种植 CR5为 12.5，同比增加 3.5pct。 （3）种子企业盈利水平下降。由于行业格局分散，提价空间难度较大，无法获得超额利润， 同时行业竞争加剧导致营销费用增加， 进一步压缩盈利空间。 因此 2017 年以后，行业头部几家上市种企的净利率出现明显下滑。 图图 19：每亩稻谷种子费用每亩稻谷种子费用 图图 20：每亩玉米种子费用每亩玉米种子费用 资料来源：全国农产品成本收益资料汇编，浙商证券研究所 资料来源：
36、全国农产品成本收益资料汇编，浙商证券研究所 0050060070080090020001820192020国审品种数0200400600800016001800审定品种数国审品种数地方审定品种数0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002004200520062007200820092000019每亩稻谷种子费用（元）0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0020042005200
37、62007200820092000019每亩玉米种子费用（元） 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 12/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 21：全球种企全球种企 CR5 达达 48% 图图 22：我国种企我国种企 CR5 仅仅 12% 资料来源：先正达招股说明书，浙商证券研究所 资料来源：先正达招股说明书，浙商证券研究所 图图 23：杂交水稻品种种植杂交水稻品种种植 CR5（%） 图图 24：玉米品种种植玉米品种种植 CR5（%） 资料来源：中国农作物种业发展
38、报告，浙商证券研究所 资料来源：中国农作物种业发展报告，浙商证券研究所 表表 2：杂交水稻杂交水稻 2019 年推广面积前十年推广面积前十大大品种品种 排名排名 品种品种 选育单位选育单位 1 晶两优 534 隆平高科 2 晶两优华占 隆平高科 3 隆两优华占 隆平高科 4 泰优 390 隆平高科 5 隆两优 534 隆平高科 6 C 两优华占 农华种业 7 微两优 898 荃银高科 8 宜香优 2115 绿丹种业 9 天优华占 中国水稻研究所 10 两优 688 南平市农业科学研究所 资料来源：中国农作物种业发展报告，浙商证券研究所 拜耳, 20%科迪华, 17%先正达集团, 7%巴斯夫,
39、4%Vilmorin, 4%其他, 48.00%隆平高科, 4%先正达集团, 3%北大荒垦丰种业, 2%江苏大华种业, 2%广东鲜美种苗, 1%其他, 88.00%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019杂交水稻市场集中度CR50.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019玉米市场集中度CR5 隆平高科隆平高科( (00099800
40、0998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 13/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 3：玉米玉米 2019 年推广面积前十年推广面积前十大大品种品种 排名排名 品种品种 选育单位选育单位 1 郑单 958 河南农业科学粮食作物研究所 2 京科 968 北京市农林科学院玉米研究中心 3 先玉 335 铁岭先锋种子研究有限公司 4 登海 605 登海种业 5 裕丰 303 联创种业 6 中科玉 505 联创种业 7 浚单 20 河南省浚县农业科学研究所 8 伟科 702 郑州伟科作物育种科技有限公司 9 联创 808 联创种业 10 隆平 206 安徽隆平 资料来源：中国农作
41、物种业发展报告，浙商证券研究所 表表 4：我国玉米我国玉米 2015-2020 年推广面积前十大品种年推广面积前十大品种 排名排名 2015 2016 2017 2018 2019 2020 1 郑单 958 郑单 958 郑单 958 郑单 958 郑单 958 郑单 958 2 先玉 335 先玉 335 先玉 335 先玉 335 京科 968 京科 968 3 浚单 20 京科 968 京科 968 京科 968 先玉 335 裕丰 303 4 京科 968 登海 605 登海 605 登海 605 登海 605 登海 605 5 德美亚 1 号 浚单 20 浚单 20 德美亚 1 号
42、 裕丰 303 中科玉 505 6 登海 605 隆平 206 伟科 702 伟科 702 中科玉 505 先玉 335 7 隆平 206 德美亚 1 号 隆平 206 裕丰 303 浚单 20 联创 808 8 伟科 702 伟科 702 大丰 30 浚单 20 伟科 702 伟科 702 9 中单 909 中单 909 翔玉 998 隆平 206 联创 808 隆平 206 10 绥玉 22 鑫玉 16 鑫玉 16 联创 808 隆平 206 浚单 20 资料来源：全国农技推广中心，浙商证券研究所 图图 25：2017 年年以以后，种业公司净利率后，种业公司净利率（%）有所）有所下滑下滑
43、资料来源：Wind，浙商证券研究所，种业公司选取隆平高科、登海种业、荃银高科、万向德农、丰乐种业、神农科技、敦煌种业 -10.00-5.000.005.0010.0015.0020.002000020 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 14/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.2. 供需关系改善叠加政策催化，行业迎来上行周期供需关系改善叠加政策催化，行业迎来上行周期 2.2.1. 短期水稻种子或持续承压，玉米种子供需偏紧或迎来景气上行短期水稻种子或持续承压，玉米种
44、子供需偏紧或迎来景气上行 1、水稻：杂交水稻供给过剩可能加剧水稻：杂交水稻供给过剩可能加剧 杂交水稻种子供给有所回升，杂交水稻种子供给有所回升， （1）2021 年杂交水稻市场回暖，企业看好市场前景，降低单产预期，全国制种面积再次回到 2016-2018 年的水平。 （2）从类型看，杂交早稻、杂交中稻、杂交晚稻制种面积同比均大幅增长。整体看，杂交水稻种子生产属于丰收年，全国平均制种单产 170 公斤/亩，同比增长 22%。 （3）全年杂交水稻种子制种量为 2.67 亿公斤，较 2020 年大幅回升 59%，库存量继续下降，为 0.84 亿公斤，是 2017 年以来最低水平，明年可供种量为 3.
45、51 亿公斤，与受疫情影响的 2020 年相比回升 31%，基本恢复正常水平。 杂交水稻种子需求稳中有降，杂交水稻种子需求稳中有降， （1）国内水稻上市稳定，近期需求增长乏力，大米国内价格保持平稳；国际大米出口国增产，全球需求疲软，大米国际价格持续走低。预计明年大米需求稳中有降，使得杂交水稻需种量开始下降。 （2）预计明年杂交水稻大田用种与出口需求合计 2.35 亿公斤，种子供给量超出需求量约 1.15 亿公斤，种子供应过剩的态势将进一步加剧。 低价格低价格+低库存低库存+低需求， 水稻种子市场预计低位运行。低需求， 水稻种子市场预计低位运行。 水稻消费主要作为大米食用，用于酿酒、制糖的比例不
46、高，基于目前大米价格偏低、需求疲软的情况，水稻库存压力不大，预计明年水稻种子市场维持低位运行。 表表 5：杂交水稻种子供需平衡表杂交水稻种子供需平衡表 年年 制种面积制种面积/万亩万亩 制种量制种量/亿公斤亿公斤 需种量需种量/亿公斤亿公斤 库存量库存量/亿公斤亿公斤 可供种量可供种量/亿公斤亿公斤 2011 169 3.0 2.6 0.4 3.4 2012 132 2.3 2.7 0.2 2.5 2013 163 2.7 2.7 1.3 3.9 2014 140 2.3 2.5 1.3 4.0 2015 145 2.4 2.1 1.0 3.4 2016 163 2.8 2.5 0.8 3.4
47、 2017 167 2.8 2.5 1.0 3.6 2018 169 2.9 2.3 1.2 3.8 2019 138 2.4 2.3 1.6 4.1 2020 121 1.7 2.4 1.0 2.7 资料来源：Wind，中国农技推广中心，浙商证券研究所 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 15/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 26：杂交水稻制种量和需种量（亿公斤）杂交水稻制种量和需种量（亿公斤） 资料来源：Wind，中国农技推广中心，浙商证券研究所 图图 27：杂交水稻制种面积（万亩）杂交水稻制种面积（万亩） 图图 28：
48、国内大米价格和国际大米价格（元国内大米价格和国际大米价格（元/斤）斤） 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 2、杂交玉米供给收缩，周期上行确定性较高、杂交玉米供给收缩，周期上行确定性较高 杂交玉米种子供给正在收缩，杂交玉米种子供给正在收缩， （1）2021 年制种量 9.93 亿公斤，制种量自 2016 年以来持续下降，需种量保持稳定，使得库存量不断减少，2021 年库存量 4.77 亿公斤，已接近历史低位。 （2）2021 年部分制种基地受灾，西北基地受前期低温阴雨和后期高温天气影响，产量较正常年份减少 10-15%，较丰收年份减少 20-25%；西南基地
49、受收获期连续阴雨天气影响，产量较正常年份减少 5-10%，较丰收年份减少 10-15%。 杂交玉米种子需求保持平稳，杂交玉米种子需求保持平稳， （1）玉米价格处于历史高位，2021 年平均收购价达到2790 元/吨，高于 2020 年的 2208 元/吨，远高于 2019 年的 1967 元/吨，原因是国家保障粮食安全，收紧玉米深加工项目审批，严格限制玉米燃料乙醇加工产能扩张。 （2）若明年玉米价格保持高位，预计玉米需种量将保持稳定，在 11.7 亿公斤左右，则明年春季种子市场结束后，玉米种子有效库存将降至 3 亿公斤，未来两年的种子供需形势将从整体过剩转为总体平衡略有盈余。 0.00.51.
50、01.52.02.53.03.52000020杂交水稻制种量杂交水稻需种量-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%050100150200杂交水稻制种面积yoy1.601.701.801.902.002.102.202.302.40大米国内价格大米国际价格 隆平高科隆平高科( (000998000998) )首次覆盖首次覆盖报告报告 http:/ 16/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 高价格高价格+低库存低库存+旺盛需求，玉米种子有望迎来上行周期。旺盛需求，玉米种子有望迎来上行
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