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【公司研究】良品铺子-深度报告：高端零食第一股全渠道均衡发展-20200325[42页].pdf

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1、请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 1 动“良品铺子”品牌知名度不断提升，建立了行业领先的品牌优势。具体到营销手段方面，良品铺子在内容营销、线上线下营销联动及品牌 IP 联名等休闲食品休闲食品报告原因报告原因：深度报告深度报告良品铺子良品铺子（603719）首次首次评级评级高端零食第一股，全渠道均衡发展高端零食第一股，全渠道均衡发展买入买入 2020 年年 3 月月 25 日日公司公司研究研究/深度报告深度报告公司上市以来股价表现公司上市以来股价表现投资要点：投资要点：公司多年来专注高端零食全品类发展，全渠道收入结构趋于

2、均衡。公司多年来专注高端零食全品类发展，全渠道收入结构趋于均衡。公司诞生于武汉，多年来专注高端零食，通过大力构建和完善全渠道服务体系，实现业务规模持续增长。公司执行全品类战略，从品类增速上来看，除坚果和果脯外营收均保持双位数增长；从渠道结构上看，公司线上线下收入结构趋于均衡；从区域分布上看，公司在华中地区收入占比较高。公司 2016-2019H1 的主营业务毛利率低于行业平均值，2018 年后逐渐改善。休闲食品行业：市场规模稳步提升，新零售驱动行业变革。休闲食品行业：市场规模稳步提升，新零售驱动行业变革。休闲食品行业已经成为食品行业的重要细分领域，近年来整体市场规模稳步提升，但在

3、消费规模和整体附加值上仍有较大的发展空间。随着居民收入水平和消费能力的持续增长，食品消费结构也随之转变，休闲食品的多元化需求必将带动其向健康化、高端化发展。互联网产业与物流体系的不断成熟，也为行业线上渠道的发展提供了良好的设施基础。休闲食品市场集中度较为分散，但电商头部企业格局相对稳定。新零售将驱动行业寻求突破，从供应链协同、渠道销售网络布局和构建多元营销矩阵等层面强化市场品牌认知，助力产业链不断升级。公司坚持全渠道战略，线上线下同步发展。公司坚持全渠道战略，线上线下同步发展。作为休闲食品行业领先的品牌运营企业，公司在全渠道布局方面具有明显的先发优势，并在业内率先实现多渠道协

4、同效应。在线下渠道方面，公司坚持“深耕华中，辐射全国” 的战略布局，对于终端门店网络辐射的布局方面，公司一直以来坚持“加盟为主、直营为辅”的策略稳步拓展。未来将升级改造标准老店，挖掘现有门店盈利能力，增强新区门店网络辐射效应，解决区域发展不均衡问题。目前公司已经形成线上渠道全面覆盖的运营网络，线上以 B2C 模式为主，依托主流平台提升销量。未来公司将继续重视会员数据资产运营，打通线上各终端渠道流量入口，提升线上线下全渠道协同效应。构建智慧化的供应链管理平台，供应链优势不断增强。构建智慧化的供应链管理平台，供应链优势不断增强。在流通领域，产品质量控制能力与供应链整合能力对于休闲食品

5、企业而言至关重要。公司以供应计划为调控枢纽，以物流管理为供应保障，以质量管理为安全保障，对产品的采购、仓储、物流、交付进行全流程控制和管理。通过构建智慧化的供应链管理平台，公司从采购端和销售端利用大数据进行分析、预测和计划，打通 B2B、B2C、O2O、线下门店等不同渠道的库存，实现数据驱动下的仓货共享，优化货物的周转效率。围绕品牌升级打造高端化，创意与特色营销构建差异化优势。围绕品牌升级打造高端化，创意与特色营销构建差异化优势。公司内部设立品牌中心，协同外部媒体资源和内部销售渠道，对公司品牌资产进行管理、积累、沉淀、整合。经过多年的品牌沉淀，加以采用传统媒体与新媒体相结合，

6、线上与线下相结合，异业合作整合跨界资源等营销方式，推市场数据：市场数据：2020 年年 3 月月 24 日日收盘价（元） 53.50 流通股本/总股本（亿股） 0.41/4.01 流通市值（亿元 22.55 总市值（亿元） 221 基础数据：基础数据：2019 年年 9 月月 30 日日每股收益（元） 0.87 每股净资产（元） 3.86 每股资本公积（元） 1.16 分析师：和芳芳执业证书编号：S0760519110004 邮箱：谷茜执业证书编号：S0760518060001 邮箱：徐雪洁执业证书编号：S0760516010001 邮箱：太原市府西街 69 号国贸中心 A

7、座 28 层山西证券股份有限公司证券研究报告：公司研究证券研究报告：公司研究/ /深度报告深度报告 2 2 创新营销面大胆尝试、业内领先、兼具自身特色，形成了鲜明的差异化品牌营销路线。公司未来公司未来发展发展：致力于成为顾客信赖的食品社区和消费入口。：致力于成为顾客信赖的食品社区和消费入口。公司募集资金将用于全渠道营销网络建设项目、仓储与物流体系建设项目、良品信息系统数字化升级项目和食品研发中心与检测中心改造升级项目。其中，全渠道营销网络建设项目包括新店开设、老店升级改造和无线自营 APP 升级开发三个子项目；仓储与物流体系建设项目是在公司现有物流仓储布局基础上，在武汉、广

8、州、北京等五地建设电商仓和线上线下复合仓，并配套先进的自动化仓储设备，打造高效快捷的现代化标杆物流中心；良品信息系统数字化升级项目是根据公司信息化现状和未来发展需要，在公司现有信息化基础上，对公司业务、门店、商品、用户、人力资源、IT 进行全面升级。投资建议：投资建议：综合来看，公司全年销售受疫情负面影响程度相对较小，开店计划和店综合来看，公司全年销售受疫情负面影响程度相对较小，开店计划和店铺升级仍将稳步推进。铺升级仍将稳步推进。招股说明书显示，往年一二季度业绩占公司全年销售额比重约为 26%和 21%。为满足疫情防控要求，公司部分地区的门店出现了暂停营业，只能通过开展外卖

9、业务进行营业的情况， 2020 年一季度业绩预计将受到一定程度的影响。一季度为公司销售旺季，但销售多集中在春节前的年货节采购，物流恢复后预计相关消费将有所回补，综合判断一季度受疫情影响相对较小；二季度为公司销售淡季，受疫情影响将持续缩减并回归常态。公司定位高端零食，实现全渠道、全品类发展，随着规模效应的凸显以及供应链的优化，公司业绩有望持续增长。预计公司 2019-2021 实现营业收入分别为 77.02 亿、90.42 亿、110.58 亿，同比增长 21%、 17%、22%，实现归母公司净利润 3.35、 3.93、 5.37 亿元，同比增长 40%、 18%、 37%

10、， EPS 为 0.93、0.98、1.34 元，对应当前股价 PE 为 58、55、40 倍，参考休闲食品可比公司 PE 估值，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：休闲食品市场需求变化；原材料价格波动；行业竞争日趋激烈；食品安全质量风险；新市场开拓、新开门店选址风险。 rQqPrRsOqNtNnPoPrOvMtQ9P8QbRtRrRnPoOlOpPoNeRmOpR7NnNuMuOmRqPxNoNqQ 证券研究报告：公司研究证券研究报告：公司研究/ /深度报告深度报告 3 3 目录目录 1. 良品铺子公司概况良品铺子公司概况 . 6 1.1 公司诞生于武汉，多年来专注高端零食

11、 . 6 1.2 公司收入持续增长，线上线下结构不断优化 . 8 1.3 公司毛利率低于行业平均，但盈利能力不断提高 . 10 2. 休闲食品：市场规模稳步提升，新零售助力发休闲食品：市场规模稳步提升，新零售助力发展展 . 13 2.1 行业现状：休闲食品市场容量大，未来仍稳步提升 . 13 2.2 行业驱动：消费升级、互联网、物流不断成熟驱动行业持续发展 . 16 2.2.1 居民收入水平和消费能力持续提高，休闲食品市场需求的增长空间巨大 . 16 2.2.2 互联网产业与物流体系的不断成熟，也为行业线上渠道的发展提供了良好的设施基础 . 17 2.2.3 高端零食有望抢占先机 . 17 2

12、.3 行业趋势：市场向头部集中，新零售助力产业链升级 . 18 3. 公司优势：定位高端零食，全渠道、供应链、公司优势：定位高端零食，全渠道、供应链、营销齐发力营销齐发力. 22 3.1 公司实行全品类战略，定位高端零食 . 22 3.2 公司坚持全渠道战略，线上线下同步发展 . 24 3.2.1 线下实体店以加盟为主，深耕华中向全国辐射 . 24 3.2.2 线上多线布局全面覆盖，依托主流平台提升销量 . 26 3.2.3 加强线上线下的协同效应，全渠道运营体系走向成熟 . 27 3.3 构建智慧化的供应链管理平台，供应链优势不断增强 . 28 3.4 围绕品牌升级，创意与特色营销构建差异化

13、优势，打造高端品牌 . 30 4. 公司未来：致力于成为顾客信赖的食品社区和公司未来：致力于成为顾客信赖的食品社区和消费入口消费入口. 33 5. 盈利预测、估值分析和投资建议盈利预测、估值分析和投资建议 . 36 5.1 疫情影响整体较小，开店计划稳步推进 . 36 5.2 盈利预测与估值分析 . 37 6. 风险提示风险提示 . 39 图表目录图表目录图图 1：公司发展历程：公司发展历程 . 6 图图 2：发行前公司股权结构：发行前公司股权结构 . 7 图图 3：公司：公司 2015-2019.1-9 的营业总收入情况的营业总收入情况 . 9 证券研究报告：公司研究证券研究报告：公司研究

14、/ /深度报告深度报告 4 4 图图 4：公司：公司 2015-2019.1-9 的归母净利润情况的归母净利润情况 . 9 图图 5：公司线上线下收入结构逐渐趋于均衡：公司线上线下收入结构逐渐趋于均衡 . 9 图图 6：公司线下营业收入以华中地区为主：公司线下营业收入以华中地区为主 . 9 图图 7：良品铺子各个产品营业收入增速情况：良品铺子各个产品营业收入增速情况 . 10 图图 8：2018 年公司线上毛利率超过三只松鼠年公司线上毛利率超过三只松鼠 . 12 图图 9：公司直营店毛利率较高：公司直营店毛利率较高 . 12 图图 10：行业内公司销售净利率对比：行业内公司销售净利率对比 .

15、13 图图 11：良品铺子费用率情况：良品铺子费用率情况. 13 图图 12：行业内可比公司销售费用率对比：行业内可比公司销售费用率对比 . 13 图图 13：行业内可比公司管理费用率率对比：行业内可比公司管理费用率率对比 . 13 图图 14：休闲食品行业变迁：休闲食品行业变迁 . 14 图图 15：中国休闲食品行业的零售规模：中国休闲食品行业的零售规模(亿元亿元) . 14 图图 16：各国休闲食品：各国休闲食品人均消费量（千克）人均消费量（千克） . 15 图图 17：各国休闲食品人均消费金额：各国休闲食品人均消费金额 . 15 图图 18：休闲食品行业主要种类：休闲食品行业主要种类 .

16、 15 图图 19：休闲零食品类占比情况：休闲零食品类占比情况 . 16 图图 20：2007-2018 年坚果炒货行业年度总产值年坚果炒货行业年度总产值 . 16 图图 21：2013-2018 我国居民人均可支配收入我国居民人均可支配收入/居民人均消费支出情况居民人均消费支出情况 . 16 图图 22：我国网民规：我国网民规模和互联网普及率模和互联网普及率 . 17 图图 23：2013-2018 我国快递业务发展情况我国快递业务发展情况 . 17 图图 24：消费者对健康零食的认知：消费者对健康零食的认知 . 18 图图 25：未来对休闲食品需求情况：未来对休闲食品需求情况 . 18 图

17、图 26：长三角和珠三角是休闲食品品牌集中地：长三角和珠三角是休闲食品品牌集中地 . 18 图图 27：2017-2019.12 头部品牌线上市场占有率头部品牌线上市场占有率 . 19 图图 28：休闲食品产业链：休闲食品产业链 . 19 图图 29：以强化品牌为核心贯穿生产经营环节的品牌：以强化品牌为核心贯穿生产经营环节的品牌营销方式营销方式. 21 图图 30：休闲零食品牌线下活动丰富：休闲零食品牌线下活动丰富 . 21 图图 31：休闲食品多元化的新媒体营销方式：休闲食品多元化的新媒体营销方式 . 22 图图 32：公司的业务流程图：公司的业务流程图 . 24 图图 33：公司：公司 2

18、016-19Q2 线下直营线下直营/加盟店门店数量加盟店门店数量 . 25 图图 34：公司：公司 2016-19Q2 线下直营线下直营/加盟店加盟店营业收入营业收入 . 25 图图 35：公司：公司 2016-19Q2 线下线下/线上毛利率对比线上毛利率对比 . 25 图图 36：公司：公司 2016-19Q2 线下直营线下直营/加盟店毛利率对比加盟店毛利率对比 . 25 图图 37：2016-2019Q2 公司线上销售收入及渠道占比公司线上销售收入及渠道占比% . 26 图图 38：公司：公司 2016-19Q2 线上线上 B2B/B2C 渠道收入渠道收入 . 26 图图 39：2018-

19、2019Q2 公司线上公司线上 B2C 渠道平台收入渠道平台收入 . 27 图图 40：公司：公司 2018-19Q2 线上线上 B2B 渠道平台收入渠道平台收入 . 27 图图 41：良品铺子打通本地生活及自营平台（美团、：良品铺子打通本地生活及自营平台（美团、饿了么、良品饿了么、良品 APP） . 28 证券研究报告：公司研究证券研究报告：公司研究/ /深度报告深度报告 5 5 图图 42：良品铺子智慧供应链体系：三大平台：良品铺子智慧供应链体系：三大平台+五大运营管理体系五大运营管理体系 . 29 图图 43：公司仓储物流流程图：公司仓储物流流程图 . 30 图图 44：公司品牌营销战略

20、从品牌：公司品牌营销战略从品牌 VI 升级升级-陈漫零食陈漫零食+时尚海报时尚海报-吴亦凡代言逐步进阶吴亦凡代言逐步进阶 . 31 图图 45：良品铺子剧情化的内容植入营销：良品铺子剧情化的内容植入营销 . 31 图图 46：门店营销阵地及线上线下的流量联动：门店营销阵地及线上线下的流量联动 . 32 图图 47：良品铺子同道大叔联名店、良品铺子小：良品铺子同道大叔联名店、良品铺子小茗同学快闪店茗同学快闪店 . 32 图图 48：良品铺子品牌联名营销产品：良品铺子品牌联名营销产品 . 33 图图 49：良品铺子：良品铺子 IPO 上市募集资金运用项目上市募集资金运用项目 . 33 图图 50：公司募投项目新开店计划：公司募投项目新开店计划 . 34 图图 51：公司募投项目老店升级计划：公司募投项目老店升级计划 . 34 图图 52：升级后的良品铺子自营：升级后的良品铺子自营 APP 功能功能 . 35 图图 53：公司未来三年经营计划：公司未来三年经营计划 .

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