1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/有色金属/其他有色金属 证券研究报告 银泰黄金银泰黄金（000975）公司研究报告公司研究报告 2020 年 03 月 11 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市 优于大市 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 03 月 10 日收盘价 （元） 13.96 52 周股价波动（元） 9.04-17.51 总股本/流通 A 股（百万股） 1983/1237 总市值/流通市值（百万元） 27688/17274 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表
2、现市场表现 Table_QuoteInfo 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -2.5 11.7 58.8 相对涨幅（%） -2.0 12.8 54.1 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:施毅 Tel:(021)23219480 Email: 证书:S0850512070008 分析师:陈晓航 Tel:(021)23154392 Email: 证书:S0850519090003 分析师:刘彦奇 Tel:(021)23219391 Email: 证书:S0850511010002 分析师:甘嘉尧 Tel:(021)23154394 Email
3、: 证书:S0850520010002 A 股股黄金新贵，收购资产业绩逐步释放黄金新贵，收购资产业绩逐步释放 Table_Summary 投资要点：投资要点： 跻身黄金行业头部公司跻身黄金行业头部公司，2019H1 黄金业务毛利占比达黄金业务毛利占比达 76%。银泰黄金主营 贵金属（金、银）和基本金属（铅、锌等）矿山采选及贸易，公司共拥有 4 个 矿山企业，分别为玉龙矿业、黑河银泰、吉林板庙子和青海大柴旦。其中， 玉龙矿业是铅锌银多金属矿矿山，余下三座矿山均为金矿。2019H1 银泰黄 金的黄金业务毛利占比达到 76%，铅锌产品毛利占比仅为 11%，公司重组后 已经跻身黄金行业头部公司，黄金价
4、格上涨对于公司业绩影响更大。 黑河银泰：浅埋藏、高品位黑河银泰：浅埋藏、高品位。黑河银泰是国内入选品位最高的金矿之一，是 少有的高品位、浅埋藏低温热液型金矿。2019 年上半年黑河银泰平均入选品 位为金 19.89g/t，银 142.91g/t，矿山品位高，盈利能力强。 员工员工持股完成，投资公司长期价值持股完成，投资公司长期价值。银泰黄金第一期员工持股计划于 2019 年 7 月由公司回购专用账户非交易过户完成，共计持有公司股份 2541.15 万 股，占公司总股本的 1.28%，持股价格为 8.41 元/股，锁定期 12 个月。我们 认为员工持股计划有利于提高职工的凝聚力和公司竞争力，表明
5、公司高层管 理者和职工看好公司未来发展，投资公司长期价值。 美国长短期国债收益率倒挂，预示经济走弱美国长短期国债收益率倒挂，预示经济走弱。我们认为，美国长短期国债收 益率出现的倒挂反映了企业投资意愿疲弱以及未来经济的疲软。美国经济下 行将导致投资者分散信用货币美元的投资， 转而增持黄金这一天然实物货币， 对冲全球经济下行以及地缘政治带来的风险，对黄金价格形成利好。 美联储美联储持续持续降息，实际利率下行利好金价降息，实际利率下行利好金价。美联储 2019 年全年共进行了三 次降息，联邦基金利率目标区间下调至 1.5%-1.75%。2020 年 3 月 3 日，美 联储意外大幅降息 50 个基点
6、，以应对新冠肺炎疫情对经济活动构成的风险。 我们采用美国 10 年通胀指数国债（TIPS）收益率衡量美国实际利率（剔除 通货膨胀因素） ，计算得出 2003 年至 2020 年 2 月黄金价格与美国实际利率 相关系数约为-0.88，显示出强负相关性，即实际利率下行利好黄金价格。 盈利预盈利预测与估值。测与估值。银泰黄金重组后矿产金产量在中国黄金企业中排名前列， 拥有的黄金矿山品位高，盈利能力强。公司黄金业务毛利占比高，在黄金上 涨行情中体现高业绩弹性。 我们持续看好黄金价格上涨， 预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.45、 0.69 和 0.78 元/股， 参考可比公司估值水
7、平， 给予 2020 年 29-30 倍 PE 估值，对应合理价值区间 20.0-20.7 元，给予“优于大市”评 级。 风险提示：风险提示：美国经济增速超预期，美联储降息不及预期。 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2227 4826 5227 6515 7219 (+/-)YoY(%) 192.3% 116.7% 8.3% 24.7% 10.8% 净利润(百万元) 337 663 896 1364 1544 (+/-)YoY(%) 53.3% 96.8% 35.2% 52.3
8、% 13.2% 全面摊薄 EPS(元) 0.17 0.33 0.45 0.69 0.78 毛利率(%) 44.8% 29.7% 35.1% 39.7% 40.3% 净资产收益率(%) 6.7% 7.9% 9.7% 12.9% 12.7% 资料来源：公司年报（2017-2018） ，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究银泰黄金（000975）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 银泰黄金：贵金属新星 . 5 2. 收购三大金矿：跻身国内金企前列 . 6 2.1 黑河银泰：浅埋藏、高品位 . 6 2.2 青海大柴旦矿业：复产仅 2 月，实现扭亏为
9、盈 . 7 2.3 吉林板庙子：生产能力扩增到 80 万吨/年 . 8 3. 玉龙矿业：蒙东优质银铅锌矿 . 9 4. 行业底部拟收购超大型铅锌矿，资源储备有望大增 . 10 5. 员工持股完成，投资公司长期价值 . 11 6. 黄金：降息期全球优质资产 . 11 6.1 美国长短期国债收益率倒挂，预示经济走弱 . 11 6.2 美联储持续降息，实际利率下行利好金价 . 13 7. 盈利预测与估值 . 14 8. 风险提示 . 15 财务报表分析和预测 . 16 qRpQmMrNnQsMoMpOqPzQnO8OcMaQnPmMpNpPkPqQoNfQpOtRbRnNuMMYsPxPuOmRnP
10、 公司研究银泰黄金（000975）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 银泰黄金全国矿山分布 . 5 图 2 银泰黄金 2014 年后营业收入持续增长 . 5 图 3 银泰黄金 2017 年后归母净利增长显著 . 5 图 4 银泰黄金股权控制关系图 . 6 图 5 东安金矿俯视图 . 7 图 6 国际化标准设计完善的青海大柴旦矿业 . 8 图 7 吉林板庙子矿业矿区图 . 9 图 8 玉龙矿业矿区图 . 10 图 9 贵州鼎盛鑫及赫章鼎盛鑫股权结构图 . 10 图 10 美国 ISM 制造业 PMI 下滑 . 12 图 11 美国新增非农就业人数（季调） . 12
11、图 12 美国长短期限利差再次出现倒挂 . 12 图 13 黄金价格与美国实际利率有很强的负相关性 . 13 图 14 美元指数的强弱也可作为黄金的价格参照 . 14 公司研究银泰黄金（000975）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 黑河银泰持有的持有的采矿权情况 . 6 表 2 青海大柴旦持有的持有的采矿权情况 . 7 表 3 吉林板庙子持有的采矿权情况 . 8 表 4 玉龙矿业持有的采矿权情况 . 9 表 5 赫章鼎盛鑫所属矿业权情况 . 11 表 6 可比公司估值表 . 14 表 7 银泰黄金分业务盈利预测（万元） . 15 公司研究银泰黄金（000975
12、）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 银泰银泰黄金黄金：贵金属新星：贵金属新星 银泰黄金主营贵金属（金、银）和基本金属（铅、锌等）矿山采选及贸易，公司共 拥有 4 个矿山企业，分别为玉龙矿业、黑河银泰、吉林板庙子和青海大柴旦。其中， 玉龙矿业是铅锌银多金属矿矿山，余下三座矿山均为金矿。 图图1 银泰黄金银泰黄金全国矿山分布全国矿山分布 资料来源：银泰黄金官网，海通证券研究所 2019 年前三季度公司实现营业收入 38.76 亿元，同比增长 5.43%；归属于上市公 司的净利润 6.58 亿元， 同比增长 37.32%， 我们认为公司业绩增长主要由黄金销量增加、 黄金价格的上涨，以
13、及青海大柴旦矿山复产导致。2019 前三季度公司综合毛利提升到 31.6%，高于 2018 年的 29.7%。 2019H1 银泰黄金的黄金业务毛利占比达到 76%，铅锌产品毛利占比仅为 11%，公 司重组后已经跻身黄金行业头部公司，黄金价格上涨对于公司业绩影响更大。 图图2 银泰黄金银泰黄金 2014 年后营业收入持续增长年后营业收入持续增长 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 10 20 30 40 50 60 2014年2015年2016年2017年2018年2019前三季度 营业收入（亿元，左轴）同比增长（%，右轴） 资料来源：Wind，海
14、通证券研究所 图图3 银泰黄金银泰黄金 2017 年后归母净利增长显著年后归母净利增长显著 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 1 2 3 4 5 6 7 2014年2015年2016年2017年2018年2019前三季度 归母净利润（亿元，左轴）同比增长（%，右轴） 资料来源：Wind，海通证券研究所 公司 2019Q3 资产负债率仅为 12.75%，财务风险低。销售费用、管理费用、财务 费用合计占营业收入比例仅为 4.88%，较 2018 年度的 6.73%有大幅下降，显示公司降 本增效显著。 银泰黄金实际控制人为沈国军，截止 201
15、9 年 10 月公司股权控制关系如下图所示。 公司研究银泰黄金（000975）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图4 银泰银泰黄金黄金股权控制关系股权控制关系图图 资料来源：公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案（修订稿） ，海通证券研究所 2. 收购三大金矿：收购三大金矿：跻身国内金企前列跻身国内金企前列 2016 年 11 月，公司收购加拿大埃尔拉多黄金公司位于中国境内的三大金矿，包括 黑龙江黑河洛克矿业公司的东安金矿、吉林板庙子矿业公司的金英金矿及青海大柴旦矿 业滩间山金矿，总计 4 个采矿权和 9 个探矿权，不仅储量丰富，且平均品位较高，公司 由此进入黄金行业，主营业
16、务更上一层楼。 2.1 黑河银泰黑河银泰：浅埋藏、高品位：浅埋藏、高品位 东安金矿是银泰黄金的主要矿山资产之一， 位于黑龙江省黑河市逊克县， 是采、 选、 冶一体化矿山。东安金矿于 1998 年由黑龙江省有色金属地质勘查 707 队发现，2005 年 7 月完成储量评审备案，2017 年 9 月 29 日试生产出金。 黑河银泰是国内入选品位最高的金矿之一，是少有的高品位、浅埋藏低温热液型金 矿。截至 2019 年中报，黑河银泰保有资源量矿石量 199.16 万吨，金金属量 17.77 吨， 银金属量 142.61 吨。 2019 年上半年黑河银泰平均入选品位为金 19.89g/t， 银 142
17、.91g/t， 矿山品位高，盈利能力强。 表表 1 黑河银泰黑河银泰持有的持有的采矿权情况采矿权情况 矿山名称 东安金矿 开采矿种 金矿、银 保有资源量 金金属量 17.77 吨，银金属量 142.61 吨 平均品位 金 8.79 克/吨，银 70.16 克/吨 开采方式 露天/地下开采 矿山面积 0.1386 平方公里 资料来源：公司发行股份购买资产暨关联交易报告书，公司 2019 年中报，海通证券研究所整理 2019 年上半年黑河银泰综合处理矿石 11.54 万吨，销售黄金 1.76 吨（较 2018 年 同期的 1.427 吨增加 23%） ，销售白银 9.78 吨，净利润达 3.09
18、亿元（较 2018 年同期的 2.25 亿元增加 37%） ，我们认为黑河银泰是银泰黄金重要的盈利子公司之一。黑河银泰 露天转井下工程井工斜坡道开拓一期工程已经完工，二期工程招标已经完成。 东安金矿扩大生产能力（1200 吨/日）的资源开发利用方案已经审查通过，选矿设 备招采工作以及主厂房的设备基础已经施工完成。建设完成后黑河银泰的产品将由合质 金提升为 99.99%的标准金以及银锭，旨在为未来公司在上海金交所注册品牌打好基础。 公司研究银泰黄金（000975）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图5 东安金矿俯视图东安金矿俯视图 资料来源：银泰黄金官网，海通证券研究所 2.2 青海
19、大柴旦矿业青海大柴旦矿业：复产仅：复产仅 2 月，月，实现实现扭亏为盈扭亏为盈 青海大柴旦矿业拥有四个探矿权、两个采矿权，矿山位于青海省海西州大柴旦镇滩 间山地区。矿山属采选冶一体化大型金矿，矿石性质为蚀变岩型原生金矿，完全按照国 际化标准一次性设计、建成并投入运营。 截止 2019 年中报，青海大柴旦采矿权范围内资源量矿石量 390.38 万吨，金金属量 17.27 吨； 青海大柴旦探矿权 （含正在转采的 323 矿区） 保有资源量矿石量 883.24 万吨， 金金属量 35.28 吨。 青海大柴旦矿山设计总生产规模为 80 万吨/年，其选冶核心技术为焙烧氧化预处理 工艺。 2017 年银泰
20、黄金全资子公司上海盛蔚收购青海大柴旦完成后， 对其停产进行整改， 2019 年 4 月 26 日，青海大柴旦正式复工生产，达到生产能力 2500 吨/日。 2019 年青海大柴旦上半年综合处理矿石 17.10 万吨，平均入选品位金 3.66g/t，销 售黄金 0.40 吨， 净利润约 3019.23 万元。 相较 2018 年停产整改期青海大柴旦亏损 5878 万元，青海大柴旦复产 2 个月后 2019H1 迅速实现扭亏为盈，体现出较强的盈利能力。 表表 2 青海大柴旦青海大柴旦持有的持有的采矿权情况采矿权情况 滩间山采矿权滩间山采矿权 矿山名称 青海大柴旦矿业有限公司滩间山金矿 开采矿种 金
21、矿 保有资源量 9077.85 千克 平均品位 3.11 克/吨 开采方式 露天开采 矿山面积 1.0306 平方公里 生产规模 60 万吨/年 青龙沟采矿权青龙沟采矿权 矿山名称 青海大柴旦矿业有限公司青龙沟金矿 开采矿种 金矿 保有资源量 7291.72 千克 平均品位 5.11 克/吨 开采方式 露天/地下开采 矿山面积 2.8751 平方公里 生产规模 20 万吨/年 资料来源：公司发行股份购买资产暨关联交易报告书，海通证券研究所整理 公司研究银泰黄金（000975）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 不仅如此，青海大柴旦位于青海省滩间山贵金属有色金属矿重点成矿区，成矿条件 优
22、越，公司的两个采矿权周边有多处物化探异常，找矿潜力巨大。 图图6 国际化标准设计完善的青海大柴旦矿业国际化标准设计完善的青海大柴旦矿业 资料来源：银泰黄金官网，海通证券研究所 2.3 吉林板庙子吉林板庙子：生产能力扩增到生产能力扩增到 80 万吨万吨/年年 吉林板庙子矿业位于吉林省白山市浑江区，距离白山市区仅 8 公里，成立于 2003 年 11 月，是一家从事黄金勘探、开采、选冶、销售的大型矿山企业。 金英金矿为吉林板庙子唯一在产矿山，现有采选规模 66 万吨/年，保有储量持续稳 步增长。矿山采用三维圈定矿体、斜坡道开拓、中深孔爆破、遥控铲车出矿、无轨重卡 运输等国际领先的生产工艺，是一座机
23、械化、数字化、安全高保障的现代化矿山。 截止到 2019 年中报， 吉林板庙子保有资源储量矿石量 641.25 万吨， 金金属量 27.25 吨，2019 年上半年综合处理矿石 41.66 万吨，平均入选品位金 3.07g/t，销售黄金 1.11 吨，净利润约 1.10 亿元。 表表 3 吉林板庙子吉林板庙子持有的持有的采矿权情况采矿权情况 矿山名称 吉林板庙子矿业有限公司金英金矿 开采矿种 金矿 保有资源量 金金属量 27.25 吨 平均品位 4.49 克/吨 开采方式 地下开采 矿山面积 2.0514 平方公里 生产规模 80 万吨/年 2018 年黄金产量 2.26 吨 资料来源：公司发
24、行股份购买资产暨关联交易报告书，公司 2019 年中报，海通证券研究所整理 同时， 2018 年吉林板庙子完成了尾矿库加高工程和生产能力扩增到 80 万吨/年的资 源开发利用方案，新尾矿坝施工工程和井下三期工程完成验收，矿山采选能力将达到 80 万吨/年，不仅如此，矿山出矿品位也将逐步得到提高。 探转采方面，吉林板庙子外围探矿权勘探报告已经编制完成并通过评审，为探矿权 转采矿权奠定了基础。 公司研究银泰黄金（000975）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图7 吉林板庙子矿业矿区图吉林板庙子矿业矿区图 资料来源：银泰黄金官网，海通证券研究所 3. 玉龙矿业玉龙矿业：蒙东优质银铅锌矿
25、蒙东优质银铅锌矿 内蒙古玉龙矿业始建于 2002 年，2012 年 12 月成为银泰黄金的控股子公司，矿区 位于内蒙古西乌珠穆沁旗宝日格斯台北东约 25Km 处，拥有两个采矿权和四个探矿权。 玉龙矿业坐落于内蒙古东北部大兴安岭有色金属成矿带，是目前国内矿产银（含量 银）最大的单体矿山之一，也是已知国内上市公司中毛利率较高的矿山之一。公司主要 产品为铅锌银精矿，竞争优势包括：1、公司生产的铅精矿贵金属含量较高，易于销售； 2、公司距离最近的铅锌冶炼厂不足 100 公里，运输方便。3、公司锌精矿产品中伴生小 金属品种较多，冶炼工艺先进的冶炼厂综合回收效益较好，因此向大型冶炼厂销售具有 竞争优势。
26、公司有 10 个矿井投入生产，三座选矿厂日处理能力达到 3000 吨以上。2019 年上 半年，玉龙矿业的平均入选品位铅为 1.41%、锌为 2.12%、银为 173g/t；实现营业收入 2.82 亿元，净利润 1.29 亿元，净利率高达 46%，体现了蒙东优质银铅锌多金属矿极高 的盈利能力。 表表 4 玉龙矿业玉龙矿业持有的持有的采矿权情况采矿权情况 采矿权名称 花敖包特银铅矿 花敖包特山矿段 开采矿种 银铅锌矿 保有资源量 银 4634.38 吨，铅 44.81 万吨， 锌 60.03 万吨。 银 480.37 吨，铅 4.92 万吨，锌 9.41 万吨 平均品位 银平均品位 191.97
27、g/t， 铅平均品 位 1.99%，锌平均品位 2.37% 银平均品位 93.28g/t，铅平均品位 0.96%，锌平 均品位 1.86% 开采方式 地下开采 生产规模 100 万吨/年 25 万吨/年 矿区面积 1.7101 平方公里 1.027 平方公里 资料来源：公司重大资产出售及现金和发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（修订稿） ，公司 2019 年半年报，海通证券研究所整理 玉龙矿业改造项目包括采矿系统的技术改造，以及选矿厂改造项目。 （1）采矿系统 的技术改造。截止 2019 年中报正在进行主井塔安装和井底破碎硐室基础施工。 （2）选矿厂改造项目。规划改造 1400 吨
28、/日选矿生产系统，使得原来只能生产铅 锌精矿粉的工艺，转变为既可回收铅锌银、也可以回收伴生铜等金属的综合生产系统。 截止 2019 年中报已经完成初步设计工作，施工及设备招采工作正在推进。我们认为项 目建成后有利于提高资源综合利用率，提高吨矿经济效益。 公司研究银泰黄金（000975）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图8 玉龙矿业矿区图玉龙矿业矿区图 资料来源：银泰黄金官网，海通证券研究所 玉龙矿业在现有采矿证周边还拥有四宗探矿权，并持续勘探中，2018 年度实施勘 探钻孔进尺 46000 米，以及进行配套的测试等工作。截至 2018 年，玉龙矿业各探矿权 合计查明资源量：银金
29、属量 1818.06 吨，铅金属量 8.64 万吨，锌金属量 17.45 万吨， 伴生金 152Kg。 4. 行业底部拟行业底部拟收购超大型铅锌矿收购超大型铅锌矿，资，资源储备有望大增源储备有望大增 公司拟以发行股份及支付现金的方式购买董赢、柏光辉合计所持标的公司贵州鼎盛 鑫 83.75%的股权，进而间接持有赫章鼎盛鑫 67%权益。标的资产的交易价格约为 42 亿元，其中现金对价为 12 亿元左右，剩余交易对价以银泰黄金以 12.50 元/股的价格非 公开发行股份支付。 图图9 贵州鼎盛鑫贵州鼎盛鑫及赫章鼎盛鑫及赫章鼎盛鑫股权结构图股权结构图 资料来源：公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易
30、预案（修订稿） ，海通证券研究所 贵州鼎盛鑫拥有子公司赫章鼎盛鑫 80%股权， 赫章鼎盛鑫主要资产为白果镇铅锌矿 的采矿权和猪拱塘铅锌矿的探矿权，目前白果镇铅锌矿处于停产阶段，猪拱塘铅锌矿正 在准备申请采矿权，公司预计 2020 年底取得采矿证，2024 年投产。 公司研究银泰黄金（000975）11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 5 赫章鼎盛鑫所属矿业权情况赫章鼎盛鑫所属矿业权情况 矿业权矿业权名称名称 猪拱塘探矿权猪拱塘探矿权 白果镇采矿权白果镇采矿权 矿产资源类型/开采矿 种 铅锌矿石、伴生元素（银、金、 镓、 镉、 锗、 硒） 和共生矿种 （硫 铁矿石） 锌矿、铅矿 保
31、有资源量 铅（332+333）65.97 万吨，锌 （332+333）209.85 万吨 铅 （122b +333） 14340.55 吨、 锌 （122b +333） 29361. 91 吨 平均品位 铅平均品位 2.38%， 锌平均品位 7.56% 铅平均品位 2.68%，锌平均品位 5.49% 开采方式 地下开采 生产规模 180 万吨/年（在建） 3 万吨/年 勘查面积或矿区面积 15.56 平方公里 0.199 平方公里 勘探开发所处阶段 猪拱塘探矿权即将完成勘探，进 入探转采审批程序 处于矿山开发阶段，待猪拱塘完成探转采且满 足投产条件后，统筹安排生产计划 资料来源：公司发行股份及
32、支付现金购买资产暨关联交易预案（修订稿） ，海通证券研究所整理 猪拱塘铅锌矿是目前国内稀有的大型优质多金属矿矿山，荣获 2018 年度中国地质 学会“十大地质找矿成果” ，其矿床达超大型规模。 不仅如此， 猪拱塘铅锌特点在于一条主要矿体集中了约 65%的资源量， 可以进行大 规模低成本开采， 且铅锌平均品位约 10%， 我们认为， 该矿山矿体集中、 平均品位较高， 未来生产铅锌产品的综合成本有望处于行业较低水平， 公司选择在铅锌价格低位之时底 部收购超大型矿山，体现了成熟的并购决策能力，有利于增厚公司资源储备，提升核心 竞争力。 5. 员工持股完成员工持股完成，投资公司长期价值投资公司长期价值
33、 银泰黄金第一期员工持股计划于 2019年 7月由公司回购专用账户非交易过户完成， 共计持有公司股份 2541.15 万股，占公司总股本的 1.28%，持股价格为 8.41 元/股，锁 定期 12 个月。 此次员工持股计划参与员工总人数为 45 人，其中董事、 监事、 高级管理人员 11 人， 核心骨干人员 34 人。 该计划筹集资金总额为 21371.08 万元， 资金来源为员工合法薪酬、 自筹资金以及法律、行政法规允许的其他方式取得的资金。 我们认为员工持股计划有利于提高职工的凝聚力和公司竞争力，表明公司高层管理 者和职工看好公司未来发展，投资公司长期价值。 6. 黄金黄金：降息期全球降息
34、期全球优质资产优质资产 6.1 美国长短期国债收益率倒挂，预示经济走弱美国长短期国债收益率倒挂，预示经济走弱 已经过特朗普减税政策刺激的美国经济正在下滑， 美国 ISM 制造业采购经理人指数 （PMI）在 2019 年 8 月至 12 月均低于荣枯线。就业方面，美国 2020 年 2 月非农就业 人口增加 27.3 万人，失业率录得 3.5%，我们认为受疫情影响，美国经济存在下行风险。 公司研究银泰黄金（000975）12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图10 美国美国 ISM 制造业制造业 PMI 走势走势 45 47 49 51 53 55 57 59 61 63 Sep-17
35、 Oct-17 Nov-17 Dec-17 Jan-18 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Feb-19 Mar-19 Apr-19 May-19 Jun-19 Jul-19 Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图11 美国新增非农就业人数（季调）美国新增非农就业人数（季调） -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 35
36、0% 400% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 Oct-17Dec-17Feb-18Apr-18Jun-18Aug-18Oct-18Dec-18Feb-19Apr-19Jun-19Aug-19Oct-19Dec-19Feb-20 美国新增非农就业人数：季调（万人，左轴）同比增长（%，右轴） 资料来源：Wind，海通证券研究所 对经济预期极为敏感的美国债券市场也显露衰退迹象， 2019 年 8 月 14 日， 美国 10 年期国债收益率自 2007 年以来首次低于 2 年期国债收益率，收益率曲线再次“倒挂” 暗示经济衰退风险上升，美国股市也随之重挫逾 3%。 从 1976
37、 年至今， 历史上美国 10 年期国债收益率与 2 年期国债收益率出现了 4 次倒 挂，分别是： 1、1978 年 8 月出现倒挂，1979Q1 经济衰退开始，并于 1982Q3 触及 GDP 增速 低点-2.56%后，经济才完全走出衰退。 2、于 1988 年 12 月出现倒挂，美国 GDP 增速在 1989Q1 高点（4.32%）后下滑， 并在 2 年后的 1991Q1 转为负增长（-0.95%） 。 3、于 2000 年 2 月再次倒挂后，经济在 2000Q2 达到高点 5.3%后下滑，本次衰退 持续了 1.5 年，美国 GDP 增速于 2001Q4 录得低点 0.15%后复苏。 4、2
38、006 年 1 月开始出现倒挂，当时美国经济已经从高位下行，2007 年美国次贷 危机爆发，本轮衰退持续到 2009Q4，美国经济才逐渐开始正增长。 图图12 美国长短期限利差再次出现倒挂美国长短期限利差再次出现倒挂 1976-06 1977-06 1978-06 1979-06 1980-06 1981-06 1982-06 1983-06 1984-06 1985-06 1986-06 1987-06 1988-06 1989-06 1990-06 1991-06 1992-06 1993-06 1994-06 1995-06 1996-06 1997-06 1998-06 1999-06
39、 2000-06 2001-06 2002-06 2003-06 2004-06 2005-06 2006-06 2007-06 2008-06 2009-06 2010-06 2011-06 2012-06 2013-06 2014-06 2015-06 2016-06 2017-06 2018-06 2019-06 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 -3.0 -2.5 -2.0 -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 Jun-76 Mar-77 Dec-77 Sep-78 Jun-79 Mar-80 Dec-80 Sep-81 Jun-82 Mar-83 Dec-83 Sep-
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