1、中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信 证券研究报告 2 0 2 2 . 2 . 2 4 金融科技2022年投资策略报告 把握监管趋势，布局核心能力 投资要点投资要点 金融科技行业展望。金融科技行业展望。1 1、行业格局变化，头部公司的领先地位将保持，第二梯队占比或有提升，尾部公司将加速淘汰。、行业格局变化，头部公司的领先地位将保持，第二梯队占比或有提升，尾部公司将加速淘汰。互联网头部平台在流量和数据上仍然保持优势，能在获客营销、风险定价、客户运营等方面与传统金融机构形成差异化竞争力，但盈利性和成长性受到监管政策的影响，持牌经营和数据治理等因素会使头部平台的商业模式发生变化

2、，并使产业链的收入分配更加明晰。金融科技公司和传统金融机构之间的竞合关系将长期存在，以推动金融行业的服务能力提升。第二梯队中已布局支付牌照及其他金融牌照的互联网公司有提升市场份额的可能性，反垄断的政策导向或使金融业务的集中度有所下降，主要体现在借贷业务和支付业务，但进一步拓展金融边界的概率降低。尾部公司的机会较小，监管趋严对于开展金融业务的公司有严格的牌照要求和资本金要求，在数据和流量不占优势的前提下，竞争力较弱。2、利好头部的持牌利好头部的持牌机构。机构。持牌机构享受监管红利，产业链利润分配向持牌机构倾斜。非持牌机构的退出改善了行业竞争环境，在行业进入规范发展阶段，持牌机构具有后发优势，市场

3、份额有望提升，主要利好具有全国性经营资质、市场化程度高、具有规模优势的头部机构。3 3、看好金融机构数字化转型为金融科技服务商带来的市场机会。、看好金融机构数字化转型为金融科技服务商带来的市场机会。在国家十四五规划及金融科技发展规划等纲领性文件的指引下，金融信创快速推进，金融机构持续加大金融科技投入，提升自身金融服务能力，看好在细分领域兼具技术能力和金融能力的金融科技服务商。4 4、关注关注大型大型金融机构的科技输出。金融机构的科技输出。科技输出属于B2B业务范畴，更多地需要自上而下地推进，大型金融机构在G端和B端具有客户资源优势，展业能力较强，可通过“系统开发+综合金融服务”的模式做大自己的

4、生态圈。 投资建议。投资建议。从基本面来看，头部平台强者恒强，龙头公司依然是投资的核心标的，具备流量、数据、运营能力等方面优势，市场竞争力强，可保持行业领先地位，包括蚂蚁集团（未上市）、招商银行、东方财富、恒生电子等；从监管和政策环境来看，鼓励传统金融机构加快数字化转型，提升金融服务水平，利好金融科技布局领先的持牌机构以及能为金融机构提供服务的金融科技公司；从市场角度来看，目前金融科技个股处于估值低位，尤其是港股公司，可关注估值修复的机会，包括移卡、百融云、联易融等。 风险提示：风险提示：宏观经济下行导致金融服务需求减少或者信贷资产质量下降；对金融科技及互联网金融的监管进一步趋严；金融科技创新

5、速度变慢，金融科技应用落地不及预期；研报使用的信息更新不及时的风险 8YaXxUlYmUaZMBnMnMpP7NaOaQnPpPtRpNkPqQpNfQtRrM8OnNyRuOmNyRxNnQnM金融科技分析框架金融科技分析框架 驱动驱动因素因素 商业模式商业模式 市场环境 监管要求 基本原则 服务对象 投资逻辑投资逻辑 技术创新 细分领域 宏观经济、资本市场、政策变化、行业因素宏观经济、资本市场、政策变化、行业因素 牌照管理、业务规范、技术标准、数据治理、反垄断牌照管理、业务规范、技术标准、数据治理、反垄断 底层技术：大数据、云计算、人工智能、物联网、区块链底层技术：大数据、云计算、人工智能

6、、物联网、区块链 应用场景：获客营销、风控合规、客服运营应用场景：获客营销、风控合规、客服运营 扩大受众、差别服务、降本增效扩大受众、差别服务、降本增效 个人、企业、金融机构、监管机构个人、企业、金融机构、监管机构 支付、借贷、投资、保险支付、借贷、投资、保险 主题性投资机会 商业模式验证及业绩兑现 监管套利 科技驱动的效率提升及差异化服务 客户规模扩张 客户价值挖掘及流量的重复变现 目 录 C O N T E N T SC O N T E N T S 金融科技行业分析 金融科技细分领域分析 投资建议 风险提示 1 2 3 4 CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTS

7、CONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 1 金融科技行业分析 1.11.1市场表现：市场表现：20212021年金融科技个股普遍下跌，估值水平下移年金融科技个股普遍下跌，估值水平下移 所在市场表现。所在市场表现。国内金融科技上市公司分布在A股、港股和美股，2021年从所在市场来看，美股表现优于A股优于港股（纳斯纳克指数23.2%、上证指数3.92%，恒生指数-14.83%）。 金融科技上市公司表现弱于市场。金融科技上市公司表现弱于市场。我们选取了20个金融科技公司样本，覆盖支付、接借贷、资管、保险、金

8、融IT、SAAS厂商等各种业务领域和业务模式。全年上涨个股数量仅为5家，涨幅从高到低依次为360数科、信也科技、东方财富、同花顺和宇信科技。从市场角度，A股的样本个股表现相对最优，港股的样本个股平均表现最差。从细分行业角度来看，资管领域的个股整体表现更佳，信贷领域有分化，保险领域的表现整体最弱。 金融科技上市公司的估值水平下移。金融科技上市公司的估值水平下移。从14家样本公司的估值水平来看，13家公司2021年末的估值水平低于2020年同期。金融科技行业的整体估值水平下移，尤其是借贷领域的公司。 资料来源：wind，中泰证券研究所 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表图表：20212021

9、年金融科技样本个股的市场表现年金融科技样本个股的市场表现 图表图表：金融科技样本个股的估值水平变化（：金融科技样本个股的估值水平变化（2020 vs.20212020 vs.2021） -0360数科信也科技东方财富同花顺宇信科技拉卡拉中科软富途控股恒生电子众安在线移卡老虎证券乐信灿谷陆金所控股易鑫集团百融云-W联易融科技-W慧择水滴公司2021年全年涨跌幅（%）2021年股价最高位至年末的回撤（%）0204060800市盈率PE(TTM) 2020-12-31市盈率PE(TTM)2021-12-311.21.2融资环境：一级市场融资活跃度回升

10、，融资环境：一级市场融资活跃度回升，IPOIPO数量平稳数量平稳 20212021年金融科技的一级市场融资活跃程度创新高，融资金额和融资事件数量都有明显抬升。年金融科技的一级市场融资活跃程度创新高，融资金额和融资事件数量都有明显抬升。根据CB Insights的数据，2021年全球金融科技融资金额相比2020年增长了168%，融资事件数量达到4969次。从细分行业来看，融资金额最高的分别为支付、银行和网络借贷。 金融科技公司退出数量同步提升。金融科技公司退出数量同步提升。并购重组是金融科技公司退出的主要方式，2021年并购重组数量创历史新高，达到906次，IPO和SPAC分别为75次和16次。

11、 从国内市场来看，金融科技一级市场融资也较年有所回升。从国内市场来看，金融科技一级市场融资也较年有所回升。根据零壹财经的统计，2021年中国金融科技融资数量约为1600次左右，统计的范围较为宽泛，其中融资数量较多的领域包括区块链、企业服务、医疗健康和支付。2021年金融科技的主要IPO包括水滴公司、百融云和联易融。 资料来源：CB Insights，中泰证券研究所 资料来源：CB Insights，中泰证券研究所 图表：全球金融科技一级市场融资金额及融资次数图表：全球金融科技一级市场融资金额及融资次数 图表图表：全球金融科技一级市场融资的行业分布全球金融科技一级市场融资的行业分布 020040

12、06008000050030035040019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4融资金融（亿美元）融资次数（右轴）005006007008000500300350支付银行网络借贷财富管理保险资本市场融资金额（亿美元）融资次数（右轴）1.31.3政策环境：支持金融科技发展，推动金融数字化转型政策环境：支持金融科技发展，推动金融数字化转型 国家层面继续支持金融科技发展。国家层面继续支持金融科技发展。2022年1月，中国人民银行印发金

13、融科技发展规划（2022-2025年），这是央行第二次印发金融科技发展规划。规划依据中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要制定，提出新时期金融科技发展指导意见，明确金融数字化转型的总体思路、发展目标、重点任务和实施保障。 重点关注金融科技在普惠金融、小微金融、绿色金融和农村金融的应用和发展。重点关注金融科技在普惠金融、小微金融、绿色金融和农村金融的应用和发展。规划指出，要坚持“数字驱动、智慧为民、绿色低碳、公平普惠”的发展原则，以加强金融数据要素应用为基础，以深化金融供给侧结构性改革为目标，以加快金融机构数字化转型、强化金融科技审慎监管为主线，将数字元素注入金

14、融服务全流程，将数字思维贯穿业务运营全链条，注重金融创新的科技驱动和数据赋能，推动我国金融科技从“立柱架梁”全面迈入“积厚成势”新阶段，力争到2025年实现整体水平与核心竞争力跨越式提升。 资料来源：央行，中泰证券研究所 图表：金融科技发展规划八个方面的重点图表：金融科技发展规划八个方面的重点任务任务 1 1、 强化金融科技治理，全面塑造数字化能力，健全多方参与、协同共治的金融科技伦理规范体系，构建互促共进的数字生态。 2 2、 全面加强数据能力建设，在保障安全和隐私前提下推动数据有序共享与综合应用，充分激活数据要素潜能，有力提升金融服务质效。 3 3、 建设绿色高可用数据中心，架设安全泛在的

15、金融网络，布局先进高效的算力体系，进一步夯实金融创新发展的“数字底座”。 4 4、 深化数字技术金融应用，健全安全与效率并重的科技成果应用体制机制，不断壮大开放创新、合作共赢的产业生态，打通科技成果转化“最后一公里”。 5 5、 健全安全高效的金融科技创新体系，搭建业务、技术、数据融合联动的一体化运营中台，建立智能化风控机制，全面激活数字化经营新动能。 6 6、 深化金融服务智慧再造，搭建多元融通的服务渠道，着力打造无障碍服务体系，为人民群众提供更加普惠、绿色、人性化的数字金融服务。 7 7、 加快监管科技的全方位应用，强化数字化监管能力建设，对金融科技创新实施穿透式监管，筑牢金融与科技的风险

16、防火墙。 8 8、 扎实做好金融科技人才培养，持续推动标准规则体系建设，强化法律法规制度执行，护航金融科技行稳致远。 1.41.4监管环境：金融科技监管要求持续细化，推进数据治理监管环境：金融科技监管要求持续细化，推进数据治理 监管要求持续细化。监管要求持续细化。2021年延续了2020年的监管趋势，秉着持续细化完善的原则，央行、银保监会等陆续下发了关于规范商业银行通过互联网开展个人存款业务有关事项的通知、非银行支付机构条例（征求意见稿）、关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知、理财公司理财产品销售管理暂行办法、征信业务管理办法、中国人民银行关于加强支付受理终端及相关业务管理的通知、关于进

17、一步规范保险机构互联网人身保险业务有关事项的通知 、金融产品网络营销管理办法（征求意见稿）等监管文件，涉及支付、借贷（征信）、理财、保险等业务领域。 监管部门对蚂蚁集团及其他监管部门对蚂蚁集团及其他1313家头部平台进行约谈。家头部平台进行约谈。蚂蚁集团IPO被叫停之后，监管部门两次约谈蚂蚁集团，又约谈了其他13家头部的从事金融业务的网络平台，提出相应的整改要求，控制网络平台金融业务的无序扩张，减少监管套利。 强化金融业务的牌照管理，推进数据治理。强化金融业务的牌照管理，推进数据治理。强调开展金融业务必须持有相关牌照，蚂蚁消费金融正式开业，钱塘征信获得个人征信牌照，以蚂蚁集团作为整改样板，预计

18、后续将进一步明确助贷业务的监管要求，强化个人隐私保护和金融消费者权益保护，推进金融行业的数据治理。 资料来源：中泰证券研究所 图表：金融科技各细分领域的监管要点图表：金融科技各细分领域的监管要点 细分领域细分领域 监管要点监管要点 支付 回归本源、技术标准、数据安全、反洗钱、反垄断 投资 销售资质、投资者适当性、充分的信息披露、收费模式 借贷/征信 牌照资质、合理定价、杠杆率、集中度、风险管理、隐私保护 保险 牌照资质、从业人员管理、产品审核 互联网巨头 金控集团监管、反垄断、数据治理 1.51.5技术创新：云化持续，重点关注隐私计算和开放银行技术创新：云化持续，重点关注隐私计算和开放银行 传

19、统金融机构加快数字化转型。传统金融机构加快数字化转型。系统云化比例不断提升，对标互联网公司采用分布式数据库、搭建业务中台和数据中台，提升敏捷开发能力，完善数字金融基础设施建设。根据艾瑞咨询的的数据，2020年，银行、保险与证券机构的累计技术资金投入达2691.9亿元，预计至2024年将达到5754.5亿元，保持20%左右的年增速。 隐私计算赋能数据共享隐私计算赋能数据共享，加快开放银行布局。加快开放银行布局。运用多方安全计算、联邦学习、区块链等技术，在保护各方数据安全和客户隐私的前提下，实现数据共享、联合建模，挖掘数据价值。金融业务的开放性不断加强，金融机构通过API、SDK、H5等方式将金融

20、服务能力对外输出，与场景方共建金融生态体系。 人工智能技术发展持续提升金融服务的智能化水平，关注人工智能技术发展持续提升金融服务的智能化水平，关注VR/ARVR/AR等交互技术对用户体验的提升。等交互技术对用户体验的提升。算力的提升和算法的创新将持续推动人工智能的智能化水平，推动金融服务的自动化和差异化。在元宇宙的发展浪潮之下，VR/AR技术有望迎来应用的加速落地，提升“无接触金融”的服务能力。 资料来源：艾瑞咨询，中泰证券研究所 资料来源：艾瑞咨询，中泰证券研究所 图表图表：20202020- -20242024年中国金融机构技术资金投入情况（亿年中国金融机构技术资金投入情况（亿元）元） 图

21、表图表：FinTechFinTech 技术战略矩阵（技术战略矩阵（20212021，中国），中国） 00400050006000700020202021E2022E2023E2024E银行保险证券CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTSCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 2 金融科技细分领域分析 业务业务分类：切入细分领域，业务模式多样化分类：切入细分领域，业务模式多样化 按业务分类角度来看，金融科技公司可大致分为四类：支付、借贷、资管和保险。按业务

22、分类角度来看，金融科技公司可大致分为四类：支付、借贷、资管和保险。 支付业务支付业务按产业链上下游分为数字钱包、清算机构和收单机构，国内数字钱包端支付宝和微信支付占据主要市场份额，头部平台具有流量入口价值，处于价值链顶端。清算机构主要以银联和网联为主，收单侧包括持牌的第三方支付公司和聚合支付服务商，行业格局较为分散。 借贷业务借贷业务从产品角度以消费金融和小微金融为主，其中消费金融的市场规模较大，也是金融科技细分领域中变现能力最强的业务。按产业链分为资金方、资产方和第三方服务方（征信机构等）。 资管业务资管业务主要包括投资管理和财富管理，投资管理以各类资产管理公司为业务主体，资管科技公司提供业

23、务系统和技术服务，或者资产管理公司自研；财富管理包括各类理财平台，为客户提供定制化的理财服务。 保险业务保险业务从险种来分主要包括财险和人身险，金融科技公司主要集中在车险和健康险领域，从业务流程角度主要包括投保端和理赔端，金融科技公司主要集中在保险产品销售环节。 资料来源：中泰证券研究所 图表：金融科技公司主要的商业模式图表：金融科技公司主要的商业模式 支付支付 借贷借贷 资管资管 保险保险 TOTO 个人个人 数字钱包 消费金融 智能投顾/互联网券商 保险超市/代理人平台 TO TO 企业企业 聚合支付/支付解决方案 供应链金融/小微金融 现金流管理 企业保险定制 TO TO 金融机构金融机

24、构 支付系统/接口 助贷/导流/征信/综合解决方案 资管科技/智能投研 服务外包/保险科技 商业模式分类商业模式分类：差异化定位，赋能金融机构：差异化定位，赋能金融机构 金融科技公司根据自身的资源禀赋（包括流量、数据、技术、牌照、机制等）选择差异化的商业模式，包括开展综合金融科技公司根据自身的资源禀赋（包括流量、数据、技术、牌照、机制等）选择差异化的商业模式，包括开展综合/ /单单一金融服务或者不直接提供金融服务，而是提供第三方服务（系统建设、标准化产品、一金融服务或者不直接提供金融服务，而是提供第三方服务（系统建设、标准化产品、SAASSAAS服务、代运营等），赋能金服务、代运营等），赋能金

25、融机构。融机构。 流量变现模式。流量变现模式。互联网巨头采用多元化、综合化的业务模式。C端流量入口的绝对优势带来多种变现途径。一方面，互联网巨头均布局了相关的金融牌照，可开展相应的金融业务；另一方面，凭借海量的客户资源、数据优势和技术能力，可与金融机构进行合作，赚取相应的服务费收入。对平台经济的监管从一定程度抑制了其在金融领域的变现能力，但头部平台的竞争优势仍在。 差异化竞争模式。差异化竞争模式。大部分金融科技公司必须采用差异化竞争模式，这类公司具有单一金融牌照或者弱金融牌照，面临激烈的市场竞争。传统金融机构对头部客户的服务较为充分，金融科技公司的机会在于服务长尾客户市场，目标客户大多为小微企

26、业、低信用人群等。随着金融监管不断完善，在产品设计及服务运营上，金融科技公司要更加精细化、差异化。 技术输出模式。技术输出模式。独立的金融科技输出型公司定位于服务金融机构，包括金融IT、大数据分析、征信、反欺诈技术、监管科技、人工智能公司等。技术输出模式竞争也比较激烈，需要不断迭代保持技术的领先，也需要较强的商务拓展能力。目前传统金融机构和互联网巨头也在做金融科技的输出，但独立的金融科技公司与金融机构没有业务上的直接竞争，具有一定的相对优势。此外，这种模式要做大规模，需要持续拓展产品线，提升客单贡献，增强客户粘性和收入稳定性，或者拓展到其他行业的B端客户，增加收入来源，降低受单一行业周期性的影

27、响。 综合解决方案输出模式。综合解决方案输出模式。区别于单纯的技术输出，综合解决方案需要对具体的金融业务有深入的了解，具备行业专家的能力。在监管约束之下，部分积累了业务经验的金融科技公司开始拓展收入来源，与金融机构开展多元化的合作，提供综合化的业务解决方案。 2.12.1支付支付/ /数字货币：数字钱包位于支付价值链顶端数字货币：数字钱包位于支付价值链顶端 数字钱包处于国内支付产业链的核心位置，具有较强的变现能力。数字钱包处于国内支付产业链的核心位置，具有较强的变现能力。支付行业的产业链较长，核心参与方包括账户方、清算机构和收单机构，其他还包括支付机具厂商、外包服务商和SAAS厂商等非持牌机构

28、。 账户侧账户侧的数字钱包市场参与方较多，银行和第三方支付公司均可开展数字钱包端业务，但目前的市场格局集中度较高，尤其是在移动支付市场，支付宝和微信支付占据主要市场份额，由于用户习惯已经形成，支付场景覆盖面广，格局较难打破。 清算机构清算机构目前主要有银联和网联两家，此外连通公司作为合资公司获得清算机构牌照，短期内对清算市场影响有限。 收单侧收单侧参与方较多，主要包括银行和第三方支付公司，市场格局分散。收单机构主要服务于线下商户，小微商户拓展主要依托于外包服务商，此外收单机构也会与SAAS公司合作拓展商户。 资料来源：中泰证券研究所 图表图表：支付行业产业链：支付行业产业链 发卡行数字钱包清算

29、机构收单机构服务商POS厂商SAAS厂商绑定清算清算硬件供应外包合作或投资商户用户2.12.1支付支付/ /数字货币：支付规模保持增长，格局比较稳定数字货币：支付规模保持增长，格局比较稳定 第三方支付交易量保持增长。第三方支付交易量保持增长。根据易观的数据，2021年前三季度第三方综合支付交易量为265万亿元，同比增长24%。我们预计2021年全年的第三方支付交易规模同比增速高于2019年和2020年，达到20%以上。展望未来三年，我们预计随着移动支付市场的进一步下沉以及支付场景的拓展，第三方支付的交易规模年化增速仍能保持在10%以上。 反垄断监管之下，行业集中化趋势受到抑制，第三方支付市场格

30、局预计保持稳定。反垄断监管之下，行业集中化趋势受到抑制，第三方支付市场格局预计保持稳定。根据易观的数据，2020Q2支付宝和腾讯金融的市占率分别为49.16%和33.74%，合计占比82.9%。在移动支付领域，两家巨头的集中度更高，市占率分别为55.39%和38.47%，合计占比93.86%。目前业内不再公布具体的支付市占率数据，由于两大数字钱包的市占率遥遥领先，客户端移动支付的渗透率已处于较高水平，且客户使用习惯已经养成，预计短期内市场格局的变化不大。 资料来源：易观，中泰证券研究所 资料来源：易观，中泰证券研究所 图表：第三方综合支付交易量及同比图表：第三方综合支付交易量及同比增速增速 图

31、表图表：第三方综合支付的市场格局第三方综合支付的市场格局 00.10.20.30.40.50.60.700300000400000500000600000700000800000900000Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3交易金额（亿元）同比增速0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%10

32、0.00%支付宝腾讯金融银联商务其他2.12.1支付支付/ /数字货币：收单机构拓展业务边界，丰富收入来源数字货币：收单机构拓展业务边界，丰富收入来源 支付业务：增加商户数量，做大支付流水。支付业务：增加商户数量，做大支付流水。支付业务是收单机构的基本盘，是收入的主要来源。预计收单业务将呈现“量升价稳”的态势，收入实现稳健增长。扫码支付的金额和笔数保持较快的增速。此外部分支付公司也在拓展跨境支付业务，或者协助商业银行开展收单业务。 增值服务：挖掘商户需求，丰富收入来源。增值服务：挖掘商户需求，丰富收入来源。在支付服务的基础上，收单机构积极拓展创新业务，为商户赋能。1 1、SAASSAAS服务服

33、务覆盖了聚合支付、报表管理、卡券核销、客户管理、积分管理、进销存管理、私域营销、活动策划、公号运营、员工管理、发票管理、经营数据分析等模块，协助小微商户的数字化转型。收单机构同时为特定行业客户提供定制化的解决方案，具体包括餐饮、零售、教育、酒店、旅游、便民服务、医疗、保险、工业等行业。2 2、金融科技服务、金融科技服务主要满足小微商户的融资需求，为金融机构提供导流或助贷等服务。3 3、其他业务、其他业务包括精准营销、供应链服务、到店电商等。 资料来源：公司公告，中泰证券研究所 资料来源：公司公告，中泰证券研究所 图表：拉卡拉的收入构成（亿元）图表：拉卡拉的收入构成（亿元） 图表图表：移卡的收入

34、构成（亿元）移卡的收入构成（亿元） 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002018年2019年2020年支付业务商户经营业务其他0.005.0010.0015.0020.0025.002018年2019年2020年一站式支付业务收入科技赋能商业服务2.12.1支付支付/ /数字货币：央行数字货币推广加速，数字货币：央行数字货币推广加速，APPAPP上架应用商店上架应用商店 数字人民币试点范围持续扩大，数字人民币试点范围持续扩大，APPAPP（试点版）在应用商店上架。（试点版）在应用商店上架。1 1、试点区域：、试点区域：深圳、苏州、成都、冬奥会场景（北京、张家口）

35、、上海、海南、长沙、西安、青岛、大连等。2 2、应用场景：、应用场景：餐饮服务、购物消费、休闲娱乐、旅游观光、交通出行、酒店住宿、生活缴费、政务服务、消费扶贫、医疗健康、校园场景、金融交易、住房租赁。3 3、运营机构：、运营机构：工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行、招商银行、网商银行（支付宝）和微众银行（微信支付）。 数字货币的影响偏长期，目前仍处于测试阶段（不收费），后续要观察运营机构基于数字人民币的场景或产品开发。数字货币的影响偏长期，目前仍处于测试阶段（不收费），后续要观察运营机构基于数字人民币的场景或产品开发。长期来看，央行数字货币或对现有的支付体系和市场格局产

36、生影响，使数字钱包端的市场格局有所分散；短期给银行机构及支付机构带来技术改造的需求，包括收单侧对商户受理环境的软硬件升级，利好相关的金融IT公司和支付公司。 资料来源：央行、新华社、快科技、科创板日报、中泰证券研究所 图表：数字人民币的试点进程图表：数字人民币的试点进程 时间时间 事件事件 2019年12月 数字人民币相继在深圳、苏州、成都等及未来的冬奥场景启动试点测试。 2020年10月 增加了上海、海南、长沙、西安、青岛、大连6个试点测试地区。深圳市人民政府联合人民银行开展了数字人民币红包试点。 2021年1月 上海长宁区的上海交通大学医学院附属同仁医院员工食堂里，测试数字人民币“硬钱包”

37、，脱离手机的可视卡式硬钱包首次亮相。 2021年5月 数字人民币接入支付宝 新增饿了么、盒马等三个子钱包，钱包运营机构新增“网商银行（支付宝）”。 2021年10月 截至2021年10月8日，数字人民币试点场景已超过350万个，累计开立个人钱包1.23亿个，交易金额约560亿元。 2022年1月 数字人民币试点版App在应用商店公开上架。钱包运营机构新增“微众银行（微信支付）”。 2.22.2借贷借贷/ /征信：消费金融市场趋于分散，流量和数据仍是核心征信：消费金融市场趋于分散，流量和数据仍是核心 互联网消费金融是金融科技最主要的变现模式互联网消费金融是金融科技最主要的变现模式，资产端是以大数

38、据征信为基础的个人小额信用贷，资金端随着监管变化而变化，从P2P的个人资金到机构资金，从小贷公司、信托公司、ABS向银行资金转移。除了资金端和资产端，产业链参与方还包括征信机构、增信机构和催收机构等。整体来说借贷业务的产业链各环节的市场格局较为分散。 各参与方根据在产业链上的价值贡献来获取相应的收入。流量方和资金方获取产业链上的主要价值，监管趋严后，产各参与方根据在产业链上的价值贡献来获取相应的收入。流量方和资金方获取产业链上的主要价值，监管趋严后，产业链角色定位更加清晰，牌照价值有所提升。业链角色定位更加清晰，牌照价值有所提升。蚂蚁集团作为互联网消费金融的头部平台，实际承担了流量方、征信方、

39、平台方等多个产业链角色，与资金方形成广泛合作，根据整改要求，花呗、借呗产品采取联合贷的业务模式，蚂蚁消费金融公司是经营主体，承担资金方（部分）和平台方的角色，钱塘征信承担征信方的角色，与合作的资金方共担风险，共享收益。预计助贷平台或贷款导流平台也会按照一致的监管要求展业，明确业务范围、业务规范和收入模式。 资料来源：中泰证券研究所 资料来源：中泰证券研究所 图表：互联网消费金融的产业链图谱图表：互联网消费金融的产业链图谱 图表图表：互联网消费金融产业链的价值分配互联网消费金融产业链的价值分配 借贷平台征信方流量方资金方催收方互联网平台线下场景央行征信信联大数据公司银行信托消金公司小贷公司催收公

40、司增信方保险公司担保公司参与方 参与方 价值分配 价值分配 流量方 提供借款人，赚取导流费。收费模式包括按广告费、或者按成功贷款客户数量收费等。 资金方 提供贷款资金，赚取利息收入。 平台方 包括贷款导流平台、助贷平台、资金方自有平台。提供贷款申请、审核、放款、风险管理及客户运营服务等职能。收入模式根据平台属性而定。 征信方 提供征信数据，按条收费，或者年费模式。 增信方 收取保费或者担保费，按贷款金额的一定比例收取。 催收方 按催回金额的一定比例收费。催回概率越高，分成比例越低。 2.22.2借贷借贷/ /征信：消费金融长期稳健增长可期，小微金融高增速征信：消费金融长期稳健增长可期，小微金融

41、高增速 消费金融增速放缓，长期空间仍在。消费金融增速放缓，长期空间仍在。2017-2018年消费金融经历了一段快速增长期，互联网消费金融渗透率快速提升。2019年开始，消费金融规模增速有所放缓。我们预计2022年至2024年，消费金融规模的整体年化增速在12%左右，随着数字化程度的提升，互联网消费金融的增速大概率高于消费金融行业整体，预计在15%以上。2020年以来，针对互联网贷款的监管持续加强，涉及贷款规模、集中度、杠杆率、征信、导流等方面，不同平台受监管影响的节奏有所差异，长期来看，监管要求会趋同，市场整体空间主要由消费市场规模及消费金融渗透率决定，利率上限也会对市场空间及行业利润率产生影

42、响。 监管部门持续鼓励小微金融的发展，引导金融机构加大对中小微的信贷投放，支持实体经济发展，小微金融增速高于监管部门持续鼓励小微金融的发展，引导金融机构加大对中小微的信贷投放，支持实体经济发展，小微金融增速高于消费金融。消费金融。商业银行是小微金融的主要供给方，2021年部分互联网消费金融平台开始尝试小微金融业务，将消费金融业务中积累的风控技术能力应用到小微金融中，由于两种业务属性的差异，小微金融的展业模式更加多元化，科技赋能、人机结合是主要的发展趋势。 资料来源：国际清算银行，wind，中泰证券研究所 资料来源：易观，中泰证券研究所 图表：居民部门杠杆率图表：居民部门杠杆率 图表图表：国内消

43、费金融信贷余额及增速国内消费金融信贷余额及增速 00.10.20.30.40.50.60.70246802013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 2020E 2021E 2022E国内狭义消费信贷余额（万亿元）增速0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.---------092021-

44、03中国美国中国香港日本韩国2.22.2借贷借贷/ /征信：头部平台约谈整改，管理办法持续细化征信：头部平台约谈整改，管理办法持续细化 借贷业务方面的监管是互联网金融监管的核心，且监管要求处于持续细化的过程中，预计该趋势仍将在借贷业务方面的监管是互联网金融监管的核心，且监管要求处于持续细化的过程中，预计该趋势仍将在20222022年延续。年延续。2021年的监管部门两步走，一方面对蚂蚁集团和13家头部的金融科技平台进行约谈，提出整改要求，另一方面下发更加明确和全面的监管要求，具体包括：具体包括：1 1、互联网贷款的量化指标要求、互联网贷款的量化指标要求，包括平台方出资比例不低于30%，与单一平

45、台合作的贷款规模不得超过银行一级资本净额的25%，所有与平台合作的互联网贷款余额不得超过银行全部贷款余额的50%。2 2、规范个人征信管理、规范个人征信管理，平台方不能直接向金融机构传输客户的信用信息，必须通过征信牌照提供，保障信用主体的合法权益和信息安全，促进征信信息的合法流动及数据共享。3 3、规范导流或助贷、规范导流或助贷，断开支付与借贷业务的不当连接，削弱支付业务对借贷业务的导流力度，此外在产品信息展示和收入模式方面，导流平台和助贷平台或将面临调整。4 4、引导贷款利率中枢下降，、引导贷款利率中枢下降，主流机构的消费金融产品的利率上限降至24%以下，放贷及助贷机构的利润空间受到压制。

46、我们预计借贷我们预计借贷业务的监管会持续，业务的监管会持续，包括对助贷模式的定义和规范，以及对增信方、催收方等其他产业链参与者的规范。 资料来源：央行、银保监会、中泰证券研究所 图表图表：20212021与网络借贷业务相关的监管文件与网络借贷业务相关的监管文件 时间时间 事件事件 2021年1月 央行发布征信业务管理办法（征求意见稿） 2021年2月 银保监会下发关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知 2021年4月 央行官网发布公告，要求所有贷款产品均应明示年化利率，复利采用IRR计算 2021年9月 央行发布征信业务管理办法，2022年1月1日起施行 2021年12月 央行等七部门发布

47、金融产品网络营销管理办法（征求意见稿） 2.22.2借贷借贷/ /征信：蚂蚁集团设立钱塘征信，牌照数量或增加征信：蚂蚁集团设立钱塘征信，牌照数量或增加 央行受理钱塘征信的个人征信业务申请，蚂蚁集团持股央行受理钱塘征信的个人征信业务申请，蚂蚁集团持股35%35%，与浙旅投集团并列第一大股东，市场化程度进一步提升。，与浙旅投集团并列第一大股东，市场化程度进一步提升。初期解决蚂蚁集团信贷科技业务的合规问题，长期业务模式可逐步丰富。设立个人征信公司是蚂蚁集团整改内容的组成部分之一，蚂蚁集团将通过个人征信公司向金融机构提供征信服务。征信数据的维度有望增加，引入蚂蚁集团的数据源，征信数据的采集、处理及使用

48、要符合征信业务管理办法的要求，遵循最小、必要的原则。产品角度，先从基础信用信息和信用评分产品入手，逐步丰富产品线，并拓展小微金融的征信业务。 征信行业的监管展望：社会信用体系建设是一项长期不断完善的过程，牌照数量将有所增加。征信行业的监管展望：社会信用体系建设是一项长期不断完善的过程，牌照数量将有所增加。个人征信相关的法律制度和业务规则有待进一步完善和细化，涉及多个监管部门。个人征信行业仍处于发展早期，牌照数量有望继续增加。助贷机构本质上也提供了征信服务，监管要求有待进一步明确。 个人征信行业的市场空间：狭义的个人征信市场规模在数百亿，金融数据分析市场在千亿级别。个人征信行业的市场空间：狭义的

49、个人征信市场规模在数百亿，金融数据分析市场在千亿级别。国内个人征信行业正处于0到1的高速成长期，头部征信公司的年收入规模有望达到百亿级别。 资料来源：央行，中泰证券研究所 资料来源：百行征信官网，中泰证券研究所 图表：钱塘征信的股权结构图表：钱塘征信的股权结构 图表图表：百行征信全覆盖的三个维百行征信全覆盖的三个维度度 35%35%7%6.50%6.50%10%浙旅投集团蚂蚁集团传化集团杭州金投浙江电子口岸杭州溪树2.32.3大资管：资管机构对资管科技的需求提升大资管：资管机构对资管科技的需求提升 大资管行业长期的高景气度以及资管新规引导下的资产管理行业大资管行业长期的高景气度以及资管新规引导

50、下的资产管理行业变革变革催化催化资资管行业对金融科技的需求提升。管行业对金融科技的需求提升。1 1、资管、资管机构机构数量庞大。数量庞大。根据基金业协会的数据统计，截止2022年1月，全国有151家公募基金管理人、24646家私募基金管理人以及561家私募资管机构（包括99家证券公司及其资管子公司、198家公募基金公司及其子公司、129家期货公司及其子公司、135家证券公司私募基金子公司）。此外，29家银行理财子公司获批，其中23家已开业。其他资管机构还包括信托、保险资管等。新成立的资管机构以及现有资管机构的业务转型都会带来IT投入。2 2、资管、资管规模持续增长，标准化、规模持续增长，标准化

51、、权益类资产占比提升。权益类资产占比提升。根据我们的测算，国内资管行业的AUM将保持较高的增速，至2030年达到285万亿的规模，年复合增速达到12.4%。管理资产规模的增长对应底层资产的生成、交易、管理等需求增加以及投资工具的丰富，投资标的向标准化、权益类资产转移，资管产品的复杂度在提升，包括对底层资产更多维度的评估及跟踪。 资料来源：基金业协会，中泰证券研究所 资料来源：中国理财网，中泰证券研究所 图表：证券基金业的资产管理业务图表：证券基金业的资产管理业务规模（万亿元）规模（万亿元） 图表图表：银行理财产品存续规模银行理财产品存续规模 0.0010.0020.0030.0040.0050

52、.0060.0070.00公募基金基金专户证券资管养老金期货资管私募基金050021H银行理财产品存续规模（万亿元）其中：净值型其中：理财子2.32.3大资管：资管科技对投资管理端的赋能大资管：资管科技对投资管理端的赋能 资管机构的数字化转型，打造一体化的资管平台。资管机构的数字化转型，打造一体化的资管平台。1 1、数据中台。、数据中台。整合资管机构的数据来源，数据清洗和标准化；引入更多的数据源，包括各种另类数据，运用OCR、NPL等AI技术将非结构化数据结构化；建立统一的数据管理平台，为数据分析应用提供基础。2 2、智能投研。、智能投研。包括“数据

53、”和“算法”两个方面，通过人机结合的模式，发挥机器的计算能力和人类的逻辑思维能力，将数据转化为知识，帮助投资机构实现研究框架沉淀和结构化表达。通过机器学习自动化查找数据和识别规律，基于知识图谱给出具有可解释性的投资信号。将机器智能与人类智能相结合，提升投研部门的投入产出比，构筑起机构平台化、可持续、更高效的研究与投资能力。3 3、资管平台。、资管平台。打通投研、交易、头寸管理、风控等资管业务全流程，基于新一代分布式、微服务的系统架构，提高资管系统的计算能力、可扩展性、开放性，实现高容量的交易能力和实时化的风控能力。 资料来源：中泰证券研究所 资料来源：熵简科技，中泰证券研究所 图表：智能投研与

54、传统投研的比较图表：智能投研与传统投研的比较 图表图表：智能投研的发展阶段智能投研的发展阶段 智能投研1.0 信息平台 金融数据与资讯终端 智能投研2.0 智能研究 数据、软件、算法等典型应用：智能搜索、图表抽取、另类数据等 智能投研3.0 内部研发团队扩容，生态开放、自主可控 强调对投资端的转化和平台能力的转化，以实现投资能力的可持续、可追溯、可解释 传统投研传统投研 智能投研智能投研 数据源数据源 传统的金融数据，包括宏观、行业、公司等 拓宽了数据来源，包括舆情数据、社交数据、卫星数据等 数 据 获数 据 获取方式取方式 结构化数据库、其他信息通过各种渠道手动搜集 非结构化数据的机构化，通

55、过人工智能算法等技术自动搜集整理 数 据 处数 据 处理方式理方式 基于研究人员自身的知识储备及分析能力手动处理数据 基于自然语言处理、知识图谱等人工智能技术进行自动化的分析，思考维度更加全面、逻辑推理更加稳定 结 论 呈结 论 呈现现 研究人员撰写研究报告 智能搜索引擎、智能问答、智能研报 2.32.3大资管：财富管理行业持续高景气，疫情加速线上化趋势大资管：财富管理行业持续高景气，疫情加速线上化趋势 个人可投资资产持续增长，金融资产配置需求提升。个人可投资资产持续增长，金融资产配置需求提升。展望未来，预计我国经济可保持稳健增长，带动居民可支配收入的增长，在房住不炒、利率市场化的大背景下，金

56、融资产配置的需求提升。根据麦肯锡的报告，截止2020年末，中国个人金融资产的规模已经达到205万亿元，是全球第二大财富管理市场，预计未来五年仍将保持10%的年增速，至2025年达到332万亿的市场规模。其中股票和基金的占比有望从2020年的18%升至2025年的21%，个人对资产配置和专业投资服务的需求进一步提升。 财富管理业务的线上化和数字化。财富管理业务的线上化和数字化。线上渠道已经成为大众获取理财咨询、购买理财产品的主要渠道。根据基金业协会发布的全国公募基金市场投资者状况调查报告（2020年度），基于互联网的视听化新媒体形式已经成为最受欢迎的投资者教育形式；根据招行2020年年报，招行A

57、PP的理财产销售金额已经占到总额的79.24%。财富管理平台不仅是提供产品销售渠道，而是提供全方位的财富管理服务，通过打造完善的产品服务体系，实现客户与产品服务的精准匹配，建立端到端的服务能力，来提升客户体验。 资料来源：麦肯锡，中泰证券研究所 资料来源：公司年报，中泰证券研究所 图表：中国个人金融资产结构图表：中国个人金融资产结构 图表图表：招行招行APPAPP理财销售金额及占比理财销售金额及占比 52%49%46%11%11%10%6%5%5%15%18%21%9%10%11%7%7%7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015年2020年2025E现金与

58、存款银行理财信托基金与股票保险其他0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%0.002.004.006.008.0010.0012.002017年2018年2019年2020年招行App理财销售金额（万亿元）理财销售金额占比2.32.3大资管：财富管理头部平台竞争优势明显，数字化布局领先大资管：财富管理头部平台竞争优势明显，数字化布局领先 财富管理头部平台地位稳固，市占率领先财富管理头部平台地位稳固，市占率领先。根据基金业协会公布的数据，2021年招行、蚂蚁、天天、工行和建行保持公募基金保有量前五排名，截止2021Q4

59、，非货基保有量排名前三位分别是蚂蚁、招行和天天，从增速来看，蚂蚁和天天的保有量相比2021Q1分别增长了46%和56%，其次是招行23%，工行和建行为11%，互联网平台的增速明显更加强劲，除了业务结构和经营策略因素之外。也反映出互联网平台客户资源和服务能力上的优势。 打造打造财富管理开放平台，探索投教模式创新。财富管理开放平台，探索投教模式创新。蚂蚁作为异业竞争者进入财富管理行业，秉承以客户为中心的经营理念，引领行业创新和服务提升，从余额宝、蚂蚁财富到帮你投、财富号等，不断丰富线上理财服务体系。招行作为银行业的财富管理龙头，积极对标互联网公司，建设财富管理开放平台，一方面对标互联网平台的财富号

60、，在招商银行APP中打造招财号，另一方面推出“招阳计划”，深度绑定优质基金经理资源，打造资管生态圈，发挥网点优势，赋能线下网点和客户经理。 资料来源：基金业协会，中泰证券研究所 资料来源：支付宝APP，金融界，中泰证券研究所 图表：非货基金保有量排名前五图表：非货基金保有量排名前五 图表图表：蚂蚁财富的投资者教育及投顾陪伴服务蚂蚁财富的投资者教育及投顾陪伴服务 服务服务 内容内容 基金公司财富基金公司财富号号 帮助基金公司高效触达用户，帮助提升运营效率、降低成本，加强社区运营和伴随服务，增强客户粘性 智能投顾“帮智能投顾“帮你投”你投” 全权委托的智能理财服务：根据客户投资目标、周期和风偏，提

61、供资产配置、调仓，智能助理全天候提供账户资产、投资、市场行情方面的问题，及时通知交易和账户变动等信息 投资者教育及投资者教育及内容服务内容服务 直播、短视频、图文等生动有趣、通俗易懂的科普；智能理财助理支小宝提供“陪伴式”投教服务；与答答星球、蚂蚁探险等产品联合举行专场答题 0200040006000800040002021Q12021Q22021Q32021Q4蚂蚁基金招商银行天天基金工商银行建设银行2.32.3大资管：规范基金建议和金融产品销售，头部持牌机构受益大资管：规范基金建议和金融产品销售，头部持牌机构受益 基金投顾业务试点持续推进，券商和公募基金积极布局。基金

62、投顾业务试点持续推进，券商和公募基金积极布局。基金投顾业务试点从2019年10月开始，在两年多的时间里累计有60家机构获得试点资格，包括25家基金公司、29家证券公司、3家银行及3家第三方独立销售机构。部分获得试点资格的机构推出了基金投顾产品及品牌，产品以策略组合为主，客户可根据投资目标、投资期限和风险属性的因素进行选择，平台后续为客户提供全流程服务。 监管加强基金建议和金融产品销售规范管理，利好头部持牌机构。监管加强基金建议和金融产品销售规范管理，利好头部持牌机构。基金组合销售被列为基金投顾业务范畴，需要持牌经营。金融产品信息展示有明确要求，包括充分的风险揭示以及合格投资者的审核要求。在新媒

63、体传播中，只有具备相关资质的人员才能进行金融产品的营销，大V和KOL营销模式受限。监管出台直接利好有平台、有牌照、有能力的头部金融机构。预计金融机构会加强APP、公众号、小程序、服务号、视频号等官方渠道的开发和运营，同时利好为金融机构提供技术及运营服务的第三方机构。 资料来源：新华网，央行，中泰证券研究所 资料来源：证监会，公司公告，资本市场标准网，中泰证券研究所 图表：基金投顾相关监管政策图表：基金投顾相关监管政策 图表图表：基金投顾业务试点公司名单基金投顾业务试点公司名单 机构类型机构类型 机构名称机构名称 基金公司 易方达基金、南方基金、嘉实基金、华夏基金、中欧基金、博时基金、广发基金、

64、汇添富基金、银华基金、兴全基金、招商基金、工银瑞银、交银施罗德、华安基金、富国基金、鹏华基金、华泰柏瑞、景顺长城、民生加银、申万菱信、万家基金、建信基金、国泰基金、国海富兰克林基金、农银汇理基金 证券公司 国泰君安、华泰证券、申万宏源、中信建投、银河证券、中金公司、国联证券、兴业证券、招商证券、中信证券、国信证券、东方证券、安信证券、浙商证券、光大证券、平安证券、中银证券、山西证券、东兴证券、南京证券、中泰证券、华安证券、国金证券、东方财富、财通证券、华西证券、华宝证券、渤海证券、华创证券 银行 工商银行、招商银行、平安银行 第三方 盈米基金、蚂蚁基金（先锋领航）、腾安基金 时间时间 事件事件

65、 2019年10月 证监会下发关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知 2021年11月 广东、上海、北京三地证监局相继向辖区内的基金公司和基金销售机构下发关于规范基金投资建议活动的通知 2021年11月 中基协发布公开募集证券投资基金投资顾问服务协议内容与格式指引（征求意见稿）、公开募集证券投资基金投资顾问服务风险揭示书内容与格式指引（征求意见稿）。 2021年12月 央行等七部门发布金融产品网络营销管理办法（征求意见稿） 2.42.4互联网保险互联网保险/ /保险科技：互联网保险监管再趋严，增长受限保险科技：互联网保险监管再趋严，增长受限 监管部门加强互联网保险的整治，重点在

66、销售行为的规范及产品定价风险，目的在于减少保险销售和理赔纠纷，保护监管部门加强互联网保险的整治，重点在销售行为的规范及产品定价风险，目的在于减少保险销售和理赔纠纷，保护保险消费者的合法权益，控制保险公司的经营风险。保险消费者的合法权益，控制保险公司的经营风险。2021年8月，银保监会办公厅下发了关于开展互联网保险乱象专项整治工作的通知，该通知针对互联网保险产品管理、销售管理、理赔管理、信息安全等乱象频发领域，重点整治销售误导、强制搭售、费用虚高、违规经营和用户信息泄露等突出问题。9月下发关于加强和改进互联网财产保险业务监管有关事项的通知(征求意见稿)，该征求意见稿就互联网财险业务的定义、准入条

67、件、经营区域、经营行为规范、保险中介机构管控、落地服务、内部管理、监管措施与行政处罚等十方面征求意见。10月印发关于进一步规范保险机构互联网人身保险业务有关事项的通知，明确了对经营主体、产品类型、销售行为等的要求。 行业集中度或有所提升。行业集中度或有所提升。预计2021年互联网保险规模出现低速增长或负增长，趋势可能在2022年延续。监管导致不合规主体减少或暂停业务，有利于头部合规主体获取很大的市场份额。 资料来源：银保监会，中泰证券研究所 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表图表：20202020- -20212021年互联网保险的主要监管文件年互联网保险的主要监管文件 图表图表：互联网

68、保险的渗透率（互联网保险的渗透率（% %） 0.200.701.704.209.207.435.005.006.305.130.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.0020001720182019 2020H时间 时间 监管政策 监管政策 20202020年年6 6月 月 银保监会下发关于规范互联网保险销售行为可回溯管理的通知 20202020年年9 9月 月 银保监会公布互联网保险业务监管办法（征求意见稿），自2021年2月1日起施行 20212021年年8 8月 月 银保监会下发关于开展互联网保险乱象

69、专项整治工作的通知 20212021年年9 9月 月 银保监会下发关于加强和改进互联网财产保险业务监管有关事项的通知（征求意见稿） 20212021年年1010月 月 银保监会发布关于进一步规范保险机构互联网人身保险业务有关事项的通知 2.42.4互联网保险互联网保险/ /保险科技：长期看好健康险相关行业机会保险科技：长期看好健康险相关行业机会 互联网健康险保费收入快速增长。互联网健康险保费收入快速增长。互联网健康险连续六年实现保费收入正增长，在互联网人身险中的占比逐年提升。2020年人身险公司互联网健康险保费规模为374.8亿元，同比增长59%，在互联网人身险中的占比达到17.8%。虽然受监

70、管影响，保费收入同比增速回落，但预计2021年健康险增速仍高于保险行业整体增速。 健康险相关产业链较长，创新空间较大。健康险相关产业链较长，创新空间较大。首先政策催化是一个重要原因，政府部门鼓励健康险发展，减少社保压力，提高商业健康险的支付比例。其次是社会发展到了特定阶段，面临社会老龄化问题，经济发展也增加了消费升级的需求。金融科技有助于解决健康险领域的一些痛点：1、长期健康险的供给不足，这主要受保险公司定价能力的约束，本质是精算数据的缺乏。2、产品受众以标准体为主，而带病体是健康险更广阔的市场空间。3、保险服务能力不足，健康险的业务发展要与健康管理相融合。4、保险公司的控费能力不足，导致综合

71、成本率过高。数据是解决上述问题的关键，通过提升保险公司及相关第三方的数字化水平，打通医疗数据壁垒，促进健康险发展。 资料来源：保险业协会，中泰证券研究所 资料来源：动脉网，中泰证券研究所 图表：人身险公司互联网健康险的收入及增速图表：人身险公司互联网健康险的收入及增速 图表图表：健康险健康险TPATPA的主要职能的主要职能 保险管理 业务外包 包括：精算、产品设计、核保、文档处理、数据采集、核赔 医疗管理 医疗网络 包括：医院网络、直付垫付、第二诊疗、高端医疗、海外就医 其他业务 创业业务 包括：临床路径、用药目录、科技赋能、管理式医疗 10.331.859122.9236374.80.7%1

72、.8%4.3%10.3%12.7%17.8%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%05003003504002015年2016年2017年2018年2019年2020年规模保费（亿元）在互联网人身险中的占比2.42.4互联网保险互联网保险/ /保险科技：保险科技打开市场空间保险科技：保险科技打开市场空间 保险科技的范畴更为广泛，包含的商业模式更加丰富。保险科技的范畴更为广泛，包含的商业模式更加丰富。保险公司本身通过技术改造升级来提升运营能力，保险IT公司为其提供相应的技术服务；新型的保险科技公司可以参与到保险产

73、业链的各个环节中，从最初的销售职能逐步拓展到产品设计、定价、风控、核保、理赔、客服等各个业务环节，最终会发展出一些在特定领域具有专业性的保险公司、保险中介公司及非持牌的保险科技公司。 保险科技带来的投资机会。保险科技带来的投资机会。1 1、保险、保险ITIT的投入增加。的投入增加。提高保险产业链的运转效率，提升盈利能力。目前国内保险行业的IT升级和数字化转型有较大的提升空间，包括监管要求细化带来的业务系统建设及升级需求，预计保险公司会持续加大IT投入，给保险行业的技术服务商带来市场机会。2 2、保险市场规模和边界的扩张。、保险市场规模和边界的扩张。做大保险市场，并带动其他相关产业的发展。互联网

74、技术的发展也推动了国内保险产品的碎片化、场景化发展，降低了保险产品的购买门槛，覆盖更多的长尾市场；保险行业的服务能力由于产业链的专业化分工而不断提升，服务半径持续扩大，健康险与健康管理服务、车险与汽车后市场服务是空间最大的两个细分市场。 资料来源：中泰证券研究所 资料来源：中泰证券研究所 图表：保险科技行业的主要参与方图表：保险科技行业的主要参与方 图表图表：保险科技公司的主要商业模式保险科技公司的主要商业模式 保险科技参保险科技参与方与方 保险公司保险公司 传统保险公传统保险公司司 互联网保险互联网保险公司公司 保险中介公保险中介公司司 保险代理保险代理/ /经纪经纪 保险公估保险公估 非持

75、牌公司非持牌公司 保险保险ITIT 外包服务商外包服务商 类别类别 业务模式业务模式 2A2A 代理人平台 2B/2G2B/2G 保险IT、保险SAAS、企业团险平台、保险定制平台、车险风控、健康险风控、车险理赔、UBI车险、健康险服务商 2C2C 保险超市、互助平台、比价平台、KOL代理人 CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTSCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 3 投资建议 投资建议投资建议 行业格局变化，头部公司的领先地位将保持，第二梯队占比或有提升，尾部公司将加

76、速淘汰。行业格局变化，头部公司的领先地位将保持，第二梯队占比或有提升，尾部公司将加速淘汰。互联网头部平台在流量和数据上仍然保持优势，能在获客营销、风险定价、客户运营等方面与传统金融机构形成差异化竞争力，但盈利性和成长性受到监管政策的影响，持牌经营和数据治理等因素会使头部平台的商业模式发生变化，并使产业链的收入分配更加明晰。金融科技公司和传统金融机构之间的竞合关系将长期存在，以推动金融行业的服务能力提升。第二梯队中已布局支付牌照及其他金融牌照的互联网公司有提升市场份额的可能性，反垄断的政策导向或使金融业务的集中度有所下降，主要体现在借贷业务和支付业务，但进一步拓展金融边界的概率降低。尾部公司的机

77、会较小，监管趋严对于开展金融业务的公司有严格的牌照要求和资本金要求，在数据和流量不占优势的前提下，竞争力较弱。 利好头部的持牌机构。利好头部的持牌机构。持牌机构享受监管红利，产业链利润分配向持牌机构倾斜。非持牌机构的退出改善了行业竞争环境，在行业进入规范发展阶段，持牌机构具有后发优势，市场份额有望提升，主要利好具有全国性经营资质、市场化程度高、具有规模优势的头部机构。 看好金融机构数字化转型为金融科技服务商带来的市场机会。看好金融机构数字化转型为金融科技服务商带来的市场机会。在国家十四五规划及金融科技发展规划等纲领性文件的指引下，金融信创快速推进，金融机构持续加大金融科技投入，提升自身金融服务

78、能力，看好在细分领域兼具技术能力和金融能力的金融科技服务商。 关注关注大型大型金融机构的科技输出。金融机构的科技输出。科技输出属于B2B业务范畴，更多地需要自上而下地推进，大型金融机构在G端和B端具有客户资源优势，展业能力较强，可通过“系统开发+综合金融服务”的模式做大自己的生态圈。 投资建议投资建议 从基本面来看，头部平台强者恒强，龙头公司依然是投资的核心标的，具备流量、数据、运营能力等方面优势，市场竞从基本面来看，头部平台强者恒强，龙头公司依然是投资的核心标的，具备流量、数据、运营能力等方面优势，市场竞争力强，可保持行业领先地位，包括蚂蚁集团（未上市）、招商银行、东方财富、恒生电子等；从监

79、管和政策环境来看，争力强，可保持行业领先地位，包括蚂蚁集团（未上市）、招商银行、东方财富、恒生电子等；从监管和政策环境来看，鼓励传统金融机构加快数字化转型，提升金融服务水平，利好金融科技布局领先的持牌机构以及能为金融机构提供服务鼓励传统金融机构加快数字化转型，提升金融服务水平，利好金融科技布局领先的持牌机构以及能为金融机构提供服务的金融科技公司；从市场角度来看，目前金融科技个股处于估值低位，尤其是港股公司，可关注估值修复的机会，包括的金融科技公司；从市场角度来看，目前金融科技个股处于估值低位，尤其是港股公司，可关注估值修复的机会，包括移卡、百融云、联易融等。移卡、百融云、联易融等。 支付行业：

80、支付行业：数字钱包端市场格局较稳定，目前可投资标的主要是腾讯（0700.HK），支付业务是腾讯金融科技业务收入的主要来源，腾讯通过投资外部生态和小程序运营提升交易量规模，预计可带动腾讯金融科技收入的持续增长。收单侧主要关注数字化转型和增值服务布局以及商户规模领先的公司，建议关注拉卡拉（300773）和移卡（9923.HK）。 借贷行业：借贷行业：直接相关的投资标的主要是在美股和港股的助贷平台和小贷公司等，用户和贷款规模靠前、运营及风控能力较强的公司具备竞争优势，建议关注360数科（QFIN.O）、信也科技（FINV.N）。此外建议重点关注借贷领域轻资产模式的SAAS公司，包括金融大数据分析服务

81、商百融云（6608.HK）和供应链金融服务商联易融（9959.HK）。 资管行业：资管行业：投资管理和财富管理领域主要的金融科技公司以资管科技公司、财富管理平台和互联网券商为主，资管科技的市场格局较好，可重点关注龙头公司恒生电子（600570），财富管理平台和互联网券商重点关注东方财富（300059）。 保险行业：保险行业：保险领域的金融科技公司数量相对较少，一级市场则较为活跃。建议关注港股互联网保险标的众安在线（6060.HK）及美股公司互联网保险平台慧择（HUIZ.O）。 CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTSCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 4 风险提示 风险提示风险提示 宏观经济下行导致金融服务需求减少或者信贷资产质量下降 对金融科技及互联网金融的监管进一步趋严 金融科技创新速度变慢，金融科技应用落地不及预期 研报使用的信息更新不及时的风险