1、 1 1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 纺织服饰 2022 年 03 月 22 日 运动赛道高景气，全产业链高成长 看好 全球体育用品龙头 2021 年业绩跟踪深度报告 相关研究 龙头运动品牌业绩超预期，持续看好板 块 高 景 气 - 纺 织 服 装 行 业 周 报20220320 2022 年 3 月 20 日 业绩印证行业高景气，化妆品医美布局 正 当 时 - 纺 织 服 装 行 业 周 报20220314 2022 年 3 月 14 日 本期投资提示： 2021 年全球运动服饰终端强劲复苏，后疫情时代仍是行业景气度的标杆。最新发布的Euromonitor 数据显示，202
2、1 年全球运动服饰零售市场规模达 6662 亿美元，同比增长22%，绝对规模与相对增速均位居所有服装品类首位。还原 2021 自然年度业绩表现，代表性国际运动品牌销售普遍新高。2021 年 Nike/Puma/Lululemon/Deckers 营业收入、营业利润均大超 2019 年疫情前水平。国内品牌业绩增速大幅领先国际品牌，李宁/安踏/特步 2021 年利润分别增长 156%/50%/77%。运动赛道高景气与强势品牌高增长，均印证运动服饰优异的成长韧性，疫情提升人们的健康生活意识，实际上进一步加持了运动市场景气度。 分析增长的结构性特征更具指导意义，辨识出高景气赛道最强增长极！ 专业运动热
3、潮孕育新锐品牌，快速抢占消费者心智。1998 年创立的 Lululemon、2009 年创立的 HOKA 等品牌，成功从 Nike、Adidas 等老牌品牌手中分羹专业运动细分市场份额，从专业聚焦女子瑜伽、越野跑步，到破圈外延大众运动品类，实现快速壮大。2021 年 Lululemon/HOKA 品牌营收增速 44%/59%，连续多年高速增长，强势领跑。 运动鞋是头部品牌商最核心业务，营收贡献占比高。一方面，运动鞋兼具功能与时尚属性，市场空间广阔。在全球鞋履零售市场份额前十大公司中，有 8 席是运动品牌公司，竞争优势尤为显著。另一方面，2021 年 Nike/Adidas/Puma 运动鞋收入
4、 290 亿美元/113 亿欧元/32 亿欧元，营收贡献占比 66%/53%/47%，均为旗下第一大业务品类。 国际品牌在中国市场增长较弱，面临国货品牌强有力竞争。2021 年 Nike/Adidas 在EMEA （欧洲、中东和非洲）地区营收增速 22%/23% ，在北美地区营收增速27%/13%，而大中华区营收增速仅为 11%/6%，与国产品牌安踏/李宁/特步营收增长39%/56%/23%形成鲜明对比。Nike、Adidas 在中国运动零售市场连续十年市占率上升之后，2021 年市场份额均首次出现下滑，正面临国货品牌崛起的强有力竞争，安踏/李宁市场份额提升 1.0pct/1.4pct 至 1
5、6.2%/8.2%。 DTC 转型进程加速，线上与线下直营成为下阶段渠道发展重点。Lululemon 等新锐品牌在创立初期就优先发展全直营渠道，而 Nike、Adidas、Puma 等老牌运动龙头过去经销渠道占比高，近年来加速跟进 DTC（直达消费者）战略转型。2021 年 Nike/Adidas/安踏主品牌 DTC 渠道占比已提升至 40%/38%/36%，Adidas 规划至 2025 年达 50%。 投资分析意见：后疫情时代，健康生活意识提升，加持全球运动零售市场高景气度，代表性运动品牌业绩普遍新高，并在细分赛道、产品品类、区域市场、销售渠道等维度体现出更具结构性的增长特征。国货品牌和国
6、际品牌在内外市场的发展势头各自占优，根据产业链传导重点提示机会：1）欧美市场需求旺盛，国际运动品牌的全球供应链受益：推荐华利集团，建议关注申洲国际、维珍妮；2）中国市场国货崛起，民族运动品牌持续高成长：推荐安踏体育、比音勒芬，建议关注李宁、特步国际、滔搏；3）国产运动供应链整合升级，本土优质制造商发展空间大：推荐盛泰集团。 风险提示：全球疫情形势严峻；原料价格大幅波动；行业竞争加剧；全球贸易不确定性。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共39页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 投资分析意见：后疫情
7、时代，全球运动服饰市场高景气，代表性运动品牌业绩普遍新高，并在细分赛道、品类、区域市场、渠道等维度体现出结构性的增长特征。重点提示产业链机会：1）欧美市场需求旺盛，国际运动品牌的全球供应链受益：推荐华利集团，建议关注申洲国际、维珍妮；2）中国市场国货崛起，民族运动品牌持续高成长：推荐安踏体育、比音勒芬，建议关注李宁、特步国际、滔搏；3）国产运动供应链整合升级，本土优质制造商发展空间大：推荐盛泰集团。 原因及逻辑 运动赛道高景气+强势品牌高增长，基于结构性特征和产业链逻辑挖掘机会： 1）全球运动零售市场景气度：根据 Euromonitor 数据显示，2021 年运动装/女装/男装/童装/内衣的全
8、球零售市场规模增速 21.6%/19.3%/18.7%/17.1%/17.7%，预计未来 5 年 CAGR 为 7.5%/5.3%/5.7%6.8%/5.2%，运动装稳居服饰消费领域最强增长极。2021 年全球运动服饰零售市场规模达 6662 亿美元，不仅突破 2019 年6310 亿美元的前期高点，也成为全球第一大服饰消费品类。 2）代表性品牌结构性增长特征：专业细分市场增速更高，涌现出明星级新锐品牌。主打女子瑜伽的 Lululemon、主打越野跑步的 HOKA 等新锐品牌快速崛起，从老牌品牌手中成功分羹市场份额。运动鞋是头部品牌最核心业务，营收贡献占比高。2021 自然年 Nike/Adi
9、das/Puma 运动鞋营收贡献占比高达 66%/53%/47%，均为旗下第一大业务品类。国际品牌在大中华区增长弱于欧美地区，面临国货品牌强有力竞争。在中国运动服饰零售市场中，2021 年 Nike、Adidas 市场份额在过去十年维度首次出现下滑，而安踏市场份额提升 1.0pct 至 16.2%，首超 Adidas 位居中国市场第二大运动服饰公司，李宁市场份额提升 1.4pct 至 8.2%，上升速度最快。DTC转型进程加速，线上与线下直营成为下阶段渠道发展重点。Nike、Adidas、安踏等运动龙头，加速跟进 DTC 战略转型。2021 年 Nike/Adidas/安踏主品牌的 DTC 渠
10、道贡献占比已提升至 40%/38%/36%，其中，Adidas 规划至 2025 年达到 50%。 有别于大众的认识 市场认为 2021 年运动服饰市场增速仅是恢复性的，从而忽视了疫情实际上加持了运动市场景气度。我们认为，疫情促进人们提升健康生活意识，对于运动需求大幅提升，从而带动运动服饰等装备需求增长。2021 年全球运动装零售市场规模 6662 亿美元，已成为第一大服饰消费品类，佐证运动赛道高景气度和高成长性。 市场认为国际运动品牌呈现全方位的强势增长，从而忽视了其增长背后的结构性特征。头部运动品牌市场格局相对稳定，且强者恒强，但在不同细分市场、产品品类、区域市场具有不同的发展势头。例如我
11、们认为，当前国际品牌的优势市场主要在欧美地区，而在中国市场正面临国货品牌强有力的竞争。2021 年安踏、李宁在中国运动零售市场份额提升，Nike、Adidas 市场份额则多年来首次出现下滑。 YUiZhW9YqUoXoPnPoN6M8Q8OpNoOsQpNjMqQnOjMmOmPbRpPyQvPnQzQNZpMmM 3 3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共39页 简单金融 成就梦想 1. 全球运动服饰终端复苏，龙头品牌表现亮眼 . 8 2. 国际运动服饰龙头 2021 年业绩跟踪 . 10 2.1 Nike：欧美地区强劲增长，全球销售创历史新高 . 10 2.2
12、 Adidas：欧美地区贡献拉动，销售收入平稳增长 . 12 2.3 Puma：全球各区销售齐升，营收首破 60 亿欧元 . 14 2.4 VF：美洲地区营收贡献高，运动品类快速增长 . 16 2.5 Lululemon：女子运动高景气，全球市场拓展正当时 . 19 2.6 Deckers：旗下 HOKA 品牌驱动，发展势头尤为强劲 . 21 3. 国内运动服饰龙头 2021 年业绩跟踪 . 23 3.1 李宁：专业属性提振品牌势能，国潮引领触达时尚圈层 . 23 3.2 安踏体育：多品牌打开向上空间，DTC 成为增长新引擎 . 26 3.3 特步国际：深耕专业跑鞋领域，细分市场占领用户心智
13、. 29 3.4 滔搏：深度合作运动龙头品牌，缔造零售商巨头. 32 4. 下游景气的上游印证，制造商订单需求旺盛 . 34 5. 投资分析意见 . 35 6. 风险提示 . 37 目录 4 4 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共39页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：2021 年，全球运动服饰零售市场规模同比增长 21.6%至 6662 亿美元 . 8 图 2：2021 年全球运动服饰市场 TOP10（公司口径） . 8 图 3：2021 年全球运动服饰市场 TOP10（品牌口径） . 8 图 4：2020/12-2021/11，Nike 营收同比+21%
14、至 463 亿美元 . 10 图 5：2020/12-2021/11，Nike 营业利润同比+70%至 72 亿美元 . 10 图 6：2020/12-2021/11，Nike 毛利率 46.0%，净利率 13.3% . 10 图 7：2020/12-2021/11，Nike 销售及一般行政管理费率 30.5% . 10 图 8：2020/12-2021/11，Nike/Converse 品牌营收同比增速均超 20% . 11 图 9：2020/12-2021/11，Nike 品牌营收占比 94.9% . 11 图 10：2020/12-2021/11，Nike 品牌三大品类增速均在 20%及
15、以上 . 11 图 11：2020/12-2021/11，Nike 品牌鞋类营收占比 66% . 11 图 12：2020/12-2021/11，Nike 品牌 DTC 渠道营收增速快于批发渠道 . 12 图 13：2020/12-2021/11，Nike 品牌 DTC 渠道营收占比提升至 40.4%. 12 图 14：2020/12-2021/11，Nike 品牌各市场营收均双位数增长 . 12 图 15：2020/12-2021/11，Nike 品牌在北美地区营收占比 42% . 12 图 16：2021 年 Adidas 营收同比+16%至 213 亿欧元 . 13 图 17：2021
16、年 Adidas 营业利润同比+166%至 20 亿欧元 . 13 图 18：2021 年 Adidas 毛利率 50.5%，净利率 9.9% . 13 图 19：2021 年 Adidas 销售费用率 11.9%，管理费用率 29.4% . 13 图 20：2021 年 Adidas 品牌收入同比增长 18% . 13 图 21：2021 年起 Adidas 剥离 Reebok 品牌 . 13 图 22：2021 年 Adidas 三大品类增速均超 10% . 14 图 23：2021 年 Adidas 鞋类营收占比 53.4% . 14 图 24：2021 年 Adidas 在 EMEA
17、及美洲地区营收增速高 . 14 图 25：2021 年 Adidas 在 EMEA 及美洲地区营收占比提升 . 14 图 26：2021 年 Puma 营收同比+30%至 68 亿欧元 . 15 图 27：2021 年 Puma 营业利润同比+166%至 5.6 亿欧元 . 15 图 28：2021 年 Puma 毛利率 47.9%，净利率 4.5% . 15 5 5 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第5页 共39页 简单金融 成就梦想 图 29：2021 年 Puma 销售费用率为 32.4% . 15 图 30：2021 年，Puma 批发渠道营收增速快于 DTC 渠
18、道 . 15 图 31：2021 年，Puma 以批发渠道为主 . 15 图 32：2021 年 Puma 鞋类营收同比+34%至 32 亿欧元 . 16 图 33：2021 年鞋类为 Puma 第一大品类 . 16 图 34：2021 年，Puma 在美洲和 EMEA 地区收入增速高 . 16 图 35：2021 年，Puma 在美洲地区营收占比上升 . 16 图 36：2021 年 VF 营收同比+43%至 116 亿美元 . 17 图 37：2021 年 VF 营业利润同比+1183%至 16 亿美元 . 17 图 38：2021 年 VF 毛利率 54.6%，净利率 12.0% . 1
19、7 图 39：2021 年 VF 销售及一般行政管理费率 41% . 17 图 40：2021Q4，The North Face 营收同比+27.6% . 17 图 41：2021Q4 四大品牌营收合计占比达 86.7% . 17 图 42：VF 旗下品牌涵盖户外、运动、工装三大品类 . 18 图 43：2021 年 VF 各品类营收均高增长 . 18 图 44：2021 年 VF 户外/运动品类收入占比 44%/46% . 18 图 45：2021 年 VF 各渠道营收增速均超 30% . 18 图 46：2021 年 VF 批发/DTC 渠道贡献相对均衡 . 18 图 47：2021Q4，
20、VF 在欧美地区营收增长强劲 . 19 图 48：2021Q4，VF 在美洲地区营收占比最高 . 19 图 49：2020/11-2021/10，Lululemon 营收同比+44%至 59 亿美元 . 19 图 50：2020/11-2021/10，Lululemon 营业利润同比+54%至 12 亿美元 . 19 图 51：2020/11-2021/10，Lululemon 毛利率 57.8%，净利率 14.9% . 20 图 52：2020/11-2021/10，Lululemon 销售及一般行政管理费用率 36.3% 20 图 53：2020/11-2021/10，男装营收增速高于女装
21、 . 20 图 54：2020/11-2021/10，女装贡献营收占比最高 . 20 图 55：2020/11-2021/10，Lululemon DTC 渠道增速高于自营门店 . 20 图 56：2020/11-2021/10，Lululemon 自营门店/DTC 渠道各占约 40% . 20 图 57：2020/11-2021/10，各地区营收均双位数增长 . 21 图 58：2020/11-2021/10，北美地区营收占比达 85% . 21 6 6 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第6页 共39页 简单金融 成就梦想 图 59：2021 年 Deckers 营收同
22、比+26%至 30 亿美元 . 21 图 60：2021 年 Deckers 营业利润同比+15%至 5.4 亿美元 . 21 图 61：2021 年 Deckers 毛利率 52.0%，净利润 14.0% . 22 图 62：2021 年，Deckers 销售、行政及一般费用率 33.9% . 22 图 63：2021 年 HOKA 品牌营收同比+59% . 22 图 64：2021 年 UGG/HOKA 品牌营收占比 64%/26% . 22 图 65：Deckers 旗下五大品牌差异化定位明显 . 22 图 66：2021 年 Deckers 批发渠道营收增速高 . 23 图 67：20
23、21 年 Deckers 批发渠道营收占比 61% . 23 图 68：2021 年 Deckers 各地区营收均有双位数增长 . 23 图 69：2021 年 Deckers 在美国营收占比 68% . 23 图 70：2021 年李宁营收同比增长 56% . 24 图 71：2021 年李宁归母净利润同比高增 136% . 24 图 72：李宁集团品牌矩阵 . 24 图 73：李宁运动鞋服占比保持稳定（收入口径） . 24 图 74：李宁盈利能力稳步提升 . 25 图 75：李宁费用率持续改善 . 25 图 76：李宁电商渠道占比稳步提升 . 25 图 77：李宁线下销售以经销为主，直营为
24、辅 . 26 图 78：李宁线下门店数量有较大提升空间 . 26 图 79：2021 年安踏收入同比增长 38.9% . 26 图 80：2021 年安踏归母净利润同比增长 49.6% . 26 图 81：安踏鞋类营收贡献逐步提升 . 27 图 82：安踏品牌构建多元成长曲线 . 28 图 83：安踏盈利能力持续上升 . 28 图 84：安踏期间费用率有所增长 . 28 图 85：安踏线上营收占比持续扩大 . 29 图 86：2021H1 安踏主品牌 DTC 占比达 35% . 29 图 87：特步 2021 年收入同比增长 22.5% . 30 图 88：特步 2021 年归母净利润同比增长
25、 77.1% . 30 7 7 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第7页 共39页 简单金融 成就梦想 图 89：特步盈利能力从疫情中恢复 . 30 图 90：特步期间费用率稳中有降 . 30 图 91：特步公司品牌矩阵 . 31 图 92：特步鞋类产品收入占比约 6 成 . 31 图 93：滔搏 2021 财年收入同比增长 6.9% . 32 图 94：滔搏 2021 财年归母净利润同比增长 31.3% . 32 图 95：滔搏国际合作品牌 . 32 图 96：滔搏净利率小幅改善 . 33 图 97：滔搏销售费用率和管理费用率总体稳定 . 33 图 98：滔搏 2022H
26、1 直营渠道收入占比 81.6% . 33 图 99：滔搏 2022H1 主力品牌收入占比 86.8% . 34 图 100：申洲国际主要客户结构 . 35 图 101：华利集团主要客户结构 . 35 图 102：维珍妮主要客户结构 . 35 图 103：盛泰集团主要客户结构 . 35 表 1：6 家代表性国际运动品牌公司业绩表现一览 . 9 表 2：2021H1 安踏各品牌营收实现高增 . 27 表 3：安踏集团分品牌门店数量 . 29 表 4：特步国际品牌矩阵收入增速及占比 . 31 表 5：特步国际各品牌门店数量 . 31 表 6：运动服饰行业公司估值表 . 37 8 8 行业深度 请务
27、必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第8页 共39页 简单金融 成就梦想 1. 全球运动服饰终端复苏，龙头品牌表现亮眼 全球运动服饰零售市场规模突破新高，高景气度延续。根据 Euromonitor 数据显示，2021 年全球运动服饰零售市场规模达 6662 亿美元，继 2020 疫情发生年度暂时下滑之后重回高增长，同比 2020 年增长 22%，突破 2019 年 6310 亿美元的前期规模高点。Euromonitor 预计，全球运动零售市场规模未来 5 年复合增速仍将保持 7.5%的较高水平，至 2026 年达到 9554 亿美元，景气度领跑服饰行业其他主要细分市场。 图 1：2021
28、年，全球运动服饰零售市场规模同比增长 21.6%至 6662 亿美元 资料来源：Euromonitor，申万宏源研究 全球运动服饰行业竞争格局基本稳定，中国品牌份额持续提升。从品牌口径来看，2021 年全球运动服饰品牌市场份额 CR10 为 42.7%，较 2020 年进一步提升 1.3pct，过去 10 年的集中度呈现逐年提升态势。在 2021 年全球前十大运动品牌中，7 席是国际品牌，其中 Nike（16.2%）、Adidas（9.5%）稳居前 2 位；3 席是中国品牌，其中李宁（2.2%）、安踏（2.1%）、FILA（2.0%）分列第 5、6、8 位，年内市场份额均有提升。 图 2：20
29、21 年全球运动服饰市场 TOP10（公司口径） 图 3：2021 年全球运动服饰市场 TOP10（品牌口径） 资料来源：Euromonitor，申万宏源研究 资料来源：Euromonitor，申万宏源研究 我们选取 6 家国际运动品牌，跟踪最新数据，探寻行业景气度与结构性特征。1）6家代表性公司：Nike、Adidas、Puma、VF，4 家长期位居全球市场份额 Top10；Lululemon、Deckers，2 家具备高成长的新锐运动品牌公司。2）调整合并统计口径，更 9 9 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第9页 共39页 简单金融 成就梦想 充分代表 2021 自
30、然年度情况。由于以上 6 家公司所处不同交易所，选择不同的财务年度跨期。为了让统计数据更具有可比性，且最大程度代表 2021 自然年度，我们基于各公司的季度报告，适当调整合并口径。举例而言，Nike 公司的财务年度截至日为 5 月 31日，即 Q1-4 分别为 6-8 月/9-11 月/次年 12-2 月/次年 3-5 月，我们将其中前一财年 Q3、Q4 与本财年 Q1、Q2 数据合并，形成上年 12 月至本年 11 月的统计口径。在这种调整方法下，Nike、Lululemon 的统计口径与自然年度略有偏差，其他公司可调整至完整的自然年度（调整后口径详见表 1，以下全文同理）。 整体而言，20
31、21 年收入端全面恢复，利润端弹性更高。1）2020 年低基数，2021年复苏，利润端增速高于收入端。2021 年 Nike/Adidas/Puma/VF/Lululemon/Deckers营收同比增速分别为 21%/16%/30%/43%/44%/26%，营业利润同比增速分别为70%/166%/166%/1183%/54%/15%。2）多数公司业绩表现已超疫情前水平。2021 年Nike/Puma/Lululemon/Deckers 营收同比 2019 年内增长 14%/24%/56%/38%，营业利润同比 2019 年增长 37%/27%/49%/52%。相较之下，Adidas、VF 增长
32、势能较弱，2021 年 Adidas/VF 营收同比 2019 年下滑 10%/5%，营业利润同比 2019 年下滑 25%/增长 5%。 表 1：6 家代表性国际运动品牌公司业绩表现一览 公司 营业收入 营业利润 自然年区间 2019.122020.11 2020.122021.11 21 VS 19 2019.122020.11 2020.122021.11 21 VS 19 Nike（亿美元） 382.5 463.1 42.4 72.0 YoY -6.2% 21.0% 13.5% -19.1% 70.0% 37.4% 自然年区间 2020 2021 21 VS 19 2020 2021
33、21 VS 19 Adidas（亿欧元） 184.4 213.3 7.5 19.9 YoY -22.0% 15.7% -9.8% -72.0% 166.2% -25.3% 自然年区间 2020 2021 21 VS 19 2020 2021 21 VS 19 Puma（亿欧元） 52.3 68.1 2.1 5.6 YoY -4.9% 30.0% 23.7% -52.5% 166.3% 26.6% 自然年区间 2020 2021 21 VS 19 2020 2021 21 VS 19 VF（亿美元） 81.0 116.0 1.2 15.6 YoY -34.0% 43.3% -5.4% -91.8
34、% 1182.8% 5.2% 自然年区间 2019.112020.10 2020.112021.10 21 VS 19 2019.112020.10 2020.112021.10 21 VS 19 Lululemon（亿美元） 40.7 58.6 7.8 12.0 YoY 8.5% 43.9% 56.2% -3.2% 54.2% 49.3% 自然年区间 2020 2021 21 VS 19 2020 2021 21 VS 19 Deckers（亿美元） 23.6 29.8 4.7 5.4 YoY 9.6% 26.1% 38.3% 32.0% 15.4% 52.4% 资料来源：各公司公告，申万宏
35、源研究；注：Nike、Lululemon 财务年度期末分别为 5 月、10 月，因此调整口径后与自然年度仍略有偏差 1010 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第10页 共39页 简单金融 成就梦想 2. 国际运动服饰龙头 2021 年业绩跟踪 2.1 Nike：欧美地区强劲增长，全球销售创历史新高 全球销售创历史新高，营业利润高增长。1）2020/12-2021/11，公司实现营收463 亿美元（约合人民币 2922 亿元），同比增长 21%，营业利润 72 亿美元（约合人民币 454 亿元），同比增长 70%，毛利率 46.0%，同比提升 3.1pct，净利率 13.3
36、%，同比提升 5.9pct。尽管 2021 年面临越南、印尼工厂停工和港口拥堵、集装箱短缺等供应链压力，但销售业绩依旧强势新高，营收/营业利润同比 2019 年也增长了 14%/37%。2）2021/9-2021/11（FY22Q2），公司实现营收 114 亿美元（约合人民币 719 亿元），同比增长 1%，营业利润 15 亿美元（约合人民币 95 亿元），同比下滑 15%。2021 下半年增长明显减弱，主要系疫情导致公司东南亚供应链严重受阻，低库存难以支撑终端动销。近期压力有所缓解，据公司发布的最新财季业绩，2021/12-2022/2（FY22Q3）收入同比增长 5%至 109 亿美元，净
37、利润下跌 4%至 14 亿美元 。 图 4：2020/12-2021/11，Nike 营收同比+21%至 463 亿美元 图 5：2020/12-2021/11，Nike 营业利润同比+70%至 72 亿美元 资料来源：公司公告，申万宏源研究 注：FY22Q2 为 2021 年 9-11 月，下同 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 6：2020/12-2021/11，Nike 毛利率 46.0%，净利率 13.3% 图 7：2020/12-2021/11，Nike 销售及一般行政管理费率 30.5% 1111 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第11页 共39页 简单金
38、融 成就梦想 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 分品牌：两大品牌均有双位数增长，Nike 主品牌占据主导地位。1）2020/12-2021/11，Nike/Converse 品牌营收 440/23.5 亿美元，同比增速 21%/27%，贡献营收占比 95%/5%。2）2021/9-2021/11，Nike/Converse 品牌营收 108/5.6 亿美元，同比增速 0.7%/17%，Converse 增速更高，主要系 2020 年同期营收下滑，导致基数更低。 图 8：2020/12-2021/11，Nike/Converse 品牌营收同比增速均超 20% 图
39、 9：2020/12-2021/11，Nike 品牌营收占比94.9% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 分品类：鞋类为 Nike 品牌第一大品类，营收增长强劲。以 Nike 主品牌为例，2020/12-2021/11鞋 类 / 服 装 / 装 备 的 营 收290/135/15亿 美 元 ， 同 比 增 速20%/23%/25%，贡献营收占比 66%/31%/3%。在以上 6 家代表性国际运动服饰品牌公司中，Nike 鞋类业务占比最高，主力品类优势显著。 图 10：2020/12-2021/11，Nike 品牌三大品类增速均在 20%及以上 图 11：202
40、0/12-2021/11，Nike 品牌鞋类营收占比 66% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 分渠道：DTC 转型加速，渠道初见成效。2020/12-2021/11，Nike 品牌批发/DTC渠道营收 262/178 亿美元，同比增速 16%/29%，贡献营收占比 60%/40%。Nike 加速推进 DTC 转型，撤销部分折扣店等批发渠道，持续加码线上与直营门店布局。2021 年渠道调整初见成效，公司线上销售表现强劲，直营门店新增数量与客流改善显著。 1212 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第12页 共39页 简单金融 成就梦想 图
41、12：2020/12-2021/11，Nike 品牌 DTC 渠道营收增速快于批发渠道 图 13：2020/12-2021/11，Nike 品牌 DTC 渠道营收占比提升至 40.4% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 分地区：欧美地区营收增速最高，大中华区增速相对缓慢。2020/12-2021/11，Nike 品牌在北美/EMEA（欧洲、中东和非洲）/大中华/ 亚太及南美地区营收183/120/80/56亿 美 元 ， 同 比 增 速27%/22%/11%/17% ， 贡 献 营 收 占 比42%/27%/18%/13%。Nike 在最高占比的欧美市场展现更
42、强劲的增长，相较之下大中华区增速较为缓慢，主要受到 H&M 抵制新疆棉花事件，以及我国持续的疫情管控强度等因素影响，终端销售增速放缓，2021 年 9-11 月，Nike 在大中华区营收同比大幅下滑 20%。趋势延续，据公司发布最新财季业绩，2021/12-2022/2（FY22Q3）北美地区收入增长9%，而大中华区的销售额同比下跌 5%。 图 14：2020/12-2021/11，Nike 品牌各市场营收均双位数增长 图 15：2020/12-2021/11，Nike 品牌在北美地区营收占比 42% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 2.2 Adidas：欧
43、美地区贡献拉动，销售收入平稳增长 收入与利润均恢复至双位数增长。1）2021 年，公司实现营收 213 亿欧元（约合人民币 1482 亿元），同比增长 16%，如果剥离 Reebok 品牌，2021 财年 Adidas 品牌营收同比增长 18%；2021 年公司实现营业利润 20 亿欧元（约合人民币 139 亿元），同比增长 166%，毛利率 50.5%，同比提升 0.4pct，净利率 9.9%，同比提升 7.6pct。2） 1313 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第13页 共39页 简单金融 成就梦想 2021Q4，公司实现营收 52 亿欧元（约合人民币 362 亿元
44、），同比增长 27%，营业利润0.7 亿欧元（约合人民币 5 亿元），同比下滑 70%，业绩下滑主要系东南亚疫情导致供应短缺及亚太地区增速放缓影响。 图 16：2021 年 Adidas 营收同比+16%至 213 亿欧元 图 17：2021 年 Adidas 营业利润同比+166%至20 亿欧元 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 18：2021 年 Adidas 毛利率 50.5%，净利率9.9% 图 19：2021 年 Adidas 销售费用率 11.9%，管理费用率 29.4% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图
45、20：2021 年 Adidas 品牌收入同比增长 18% 图 21：2021 年起 Adidas 剥离 Reebok 品牌 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 1414 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第14页 共39页 简单金融 成就梦想 分品类：鞋类是 Adidas 第一大品类，而服装、配饰及装备营收增速更高。2021 年鞋类/服装/配饰及装备类营收 113/87/12 亿欧元，同比增速 12%/19%/20%，贡献营收占比 53%/41%/6%。 图 22：2021 年 Adidas 三大品类增速均超 10% 图 23：2021 年
46、 Adidas 鞋类营收占比 53.4% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 分地区：欧美地区营收增长强劲，亚太地区仅个位数增长。2021 年，公司在 EMEA/北美/南美地区营收 78/51/15 亿欧元，同比增速 23%/13%/40%，贡献营收占比36%/24%/7%。大中华/亚太地区（除大中华区）营收 46/22 亿欧元，同比增速 6%/5%，贡献营收占比 22%/10%。 图 24：2021 年 Adidas 在 EMEA 及美洲地区营收增速高 图 25：2021 年 Adidas 在 EMEA 及美洲地区营收占比提升 资料来源：公司公告，申万宏源研究
47、 资料来源：公司公告，申万宏源研究 2.3 Puma：全球各区销售齐升，营收首破 60 亿欧元 业绩强势复苏，营收规模创历史新高。1）2021 年，公司实现营收 68.1 亿欧元（约合人民币 474 亿元），同比增长 30%，营业利润 5.6 亿欧元（约合人民币 39 亿元），同比增长 166%，毛利率 47.9%，同比提升 0.9pct，净利率 4.5%，同比提升 3.0pct。2）2021Q4，公司实现营收 17.7 亿欧元（约合人民币 123 亿元），同比增长 16%，营业利润 0.7 亿欧元（约合人民币 4.9 亿元），同比增长 2.7%。 1515 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的
48、各项信息披露与声明 第15页 共39页 简单金融 成就梦想 图 26：2021 年 Puma 营收同比+30%至 68 亿欧元 图 27：2021 年 Puma 营业利润同比+166%至 5.6 亿欧元 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 28：2021 年 Puma 毛利率 47.9%，净利率 4.5% 图 29：2021 年 Puma 销售费用率为 32.4% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 分渠道：批发渠道占主导，增速高于 DTC 渠道。2021 年公司批发/DTC 渠道营收51/17 亿欧元，同比增速 33%/21
49、%，贡献营收占比 75%/25%。 图 30：2021 年，Puma 批发渠道营收增速快于DTC 渠道 图 31：2021 年，Puma 以批发渠道为主 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 分品类：所有品类营收均双位数增长，其中鞋类为第一大品类。 2021 年鞋类/服装/配 饰 类 营 收32/25/11 亿 欧 元 ， 同 比 增 速34%/28%/26% ， 贡 献 营 收 占 比 1616 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第16页 共39页 简单金融 成就梦想 47%/37%/17%。2021 年 Puma 推出跑鞋新品系列，搭载 N
50、ITRO 氮气缓震科技中底，带动鞋类收入高增长。 图 32：2021 年 Puma 鞋类营收同比+34%至 32亿欧元 图 33：2021 年鞋类为 Puma 第一大品类 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 分地区：全球各地区销售均取得高增长。2021 年，Puma 在美洲/EMEA/亚太地区营收 26/25/16 亿欧元，同比增速 50%/32%/31%，贡献营收占比 39%/37%/24%。 图 34：2021 年，Puma 在美洲和 EMEA 地区收入增速高 图 35：2021 年，Puma 在美洲地区营收占比上升 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来
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