1、证券研究报告公司深度研究电力 东吴证券研究所东吴证券研究所 1 / 25 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 文山电力（600995） 南网旗下唯一抽水蓄能上市南网旗下唯一抽水蓄能上市+储能上市平台，储能上市平台，稀缺性凸显稀缺性凸显 2022 年年 04 月月 16 日日 证券分析师证券分析师 刘博刘博 执业证书：S0600518070002 证券分析师证券分析师 唐亚辉唐亚辉 执业证书：S0600520070005 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 13.94 一年最低/最高价 6.54/21.50 市净率(倍) 3.12 流通 A 股市值(百
2、万元) 6,670.66 总市值(百万元) 6,670.66 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF) 4.47 资产负债率(%,LF) 33.13 总股本(百万股) 478.53 流通 A 股(百万股) 478.53 相关研究相关研究 买入（首次） Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 2,164 2,414 2,584 2,838 同比（%） 15% 12% 7% 10% 归属母公司净利润（百万元） 16 116 84 102 同比（%） -86% 639% -28% 21% 每股收益-最新股本摊薄（元/股）
3、 0.03 0.24 0.17 0.21 P/E（现价&最新股本摊薄） 423.32 57.29 79.67 65.64 Table_Summary 拟资产重组置入南网调峰调频，打造优质抽水蓄能和储能资产拟资产重组置入南网调峰调频，打造优质抽水蓄能和储能资产：公司是南方电网旗下唯一上市抽水蓄能+储能平台，2020 年南网调峰调频公司抽水蓄能收入占比 61%，毛利润占比 69%，是公司毛利润来源。本次资产置入的南方电网调峰调频公司是南方电网的全资子公司， 其原本主要业务为四大板块：抽水蓄能、调峰水电、气电、电网侧独立储能业务，资产注入拟注入其中三大块，剥离气电板块。 新型电力系统短期看电网，中长
4、期看储能新型电力系统短期看电网，中长期看储能。在新型电力系统的结构里，储能是护航新能源发展的压舱石。我们认为，实现碳中和的路径主要有2 条：1）短期看大电网，特高压建设缓解三北地区的新能源消纳问题等。2）中长期看储能，期待技术突破带来储能制造和运营成本的持续下降，未来清洁能源+储能将是能源产业发展的必然趋势。发电和用电具有瞬时性，而且电力本身较难储存，因此需要抽水蓄能来承担调峰、填谷、调频等多种功能。从整个电力系统的角度看，储能的应用可以分为发电侧储能、电网侧储能（含微网）和用户侧储能三大场景，目前电网侧储能主要是国家电网、南方电网建设运营。 储能市场主导者：储能市场主导者：2020 年全球储
5、能中抽水蓄能规模占比年全球储能中抽水蓄能规模占比 94% ，中国市，中国市场占比场占比 89%。抽水蓄能以其成本低、寿命长、技术成熟的显著优势成为当前储能市场的主导者，我国现行两部制（容量电价+电量电价）电价政策，交易机制上采用中长期市场交易+现货市场交易相结合的机制。国外建设抽水蓄能建设发展较早，但由于电力体制、电源结构、负荷特性等差异，不同国家对抽水蓄能电站的建设管理存在明显差异。抽水蓄能电站的运营模式与市场体制和投资主体息息相关，主要分为独立运营、电网统一运营和租赁制 3 种模式。全球约 85%的抽水蓄能电站采用电网统一经营方式或租赁制形式， 约 15%的电站通过参与电力市场竞价获取收益
6、。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：若不考虑重组，我们预计 2022-2024 年公司实现营业收入 24.14 亿元、25.84 亿元、28.38 亿元，同比增长 11.6%、7.0%、9.8%，归母净利润 1.16 亿元、0.84 亿元、1.02 亿元，同比增长638.92%、-28.10%、21.39%，对应 PE57 倍、80 倍、66 倍；考虑重组我们预计双调公司（南网调峰调频公司简称，下同）2022-2024 年归母净利润分别为 11 亿、13.5 亿、20.0 亿元，我们预计上市后公司总市值约 390 亿，考虑到其作为南网唯一抽水蓄能上市平台，首次覆盖，给予“买入”评级。
7、风险提示：风险提示：资产重组进度不及预期的风险；政策风险；调峰水电站所在资产重组进度不及预期的风险；政策风险；调峰水电站所在流域的来水不确定性风险流域的来水不确定性风险等等 -20%4%28%52%76%100%124%148%172%196%2021/4/162021/8/152021/12/142022/4/14文山电力沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 25 内容目录内容目录 1. 拟资产重组置入南网调峰调频，打造优质抽水蓄能和储能资产拟资产重组置入南网调峰调频，打造优质抽水蓄能和储能资产 .
8、4 1.1. 南方电网旗下唯一上市抽水蓄能+储能平台. 4 1.2. 重组后主营从发售电转变为抽水蓄能+储能业务. 4 1.3. 2020 年南网调峰调频抽蓄收入占比 61%，毛利润占比 69% . 6 2. 新型电力系统短期看电网，中长期看储能新型电力系统短期看电网，中长期看储能 . 7 2.1. 新能源上网的不稳定性决定储能的必要性 . 7 2.2. 抽水蓄能是新型电力系统的压舱石 . 8 2.3. 区分储能应用场景：电网侧、发电侧、用户侧储能概念 . 10 3. 储能市场主导者：储能市场主导者：2020 年全球储能中抽水蓄能规模占比年全球储能中抽水蓄能规模占比 94% . 12 3.1.
9、 优势显著：成本低、寿命长、技术成熟 . 13 3.2. 度电成本最低：各种储能电站的度电成本测算 . 14 3.3. 电价政策（两部制）与交易机制（中长期市场交易+现货市场）. 16 3.3.1. 电价政策：我国两部制电价政策的发展历程. 16 3.3.2. 海外对比：国内外抽水蓄能电价运营模式. 17 3.3.3. 交易机制：中长期市场交易+现货市场 . 18 4. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 21 5. 风险提示风险提示 . 23 VVmVpXfUhUqY8Z2X9YbR9R7NoMnNmOoMfQoOqMeRqRwO6MrRvNuOsRtPNZoNmO 请务必阅读正文之后的免责声
10、明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 25 图表目录图表目录 图 1： 资产重组前，南网调峰调频公司股权结构图 . 4 图 2： 南网调峰调频公司 2019-2021H1 收入、资产情况 . 6 图 3： 2020 年南网调峰调频公司收入占比 . 6 图 4： 配置储能系统可以大大减弱电网系统的冲击 . 8 图 5： 2020 年我国新能源装机量占比达到 24% . 8 图 6： 抽水蓄能原理图 . 9 图 7： 抽水蓄能装机规模规划 . 10 图 8： 储能应用场景 . 11 图 9： 2020 年我国抽水蓄能占比储能规模的 89.3%
11、. 12 图 10： 广义储能包括电储能、热储能和氢储能三种 . 13 图 11： 抽水蓄能电价政策梳理 . 16 图 12： 浙江低谷抽水交易方式 . 19 图 13： 浙江抽发损耗电量交易方式 . 19 图 14： 浙江抽水蓄能电站现货市场电能量交易方式 . 20 图 15： 浙江抽水蓄能电站辅助服务市场调频交易方式 . 20 表 1： 调峰调频公司电站资产概况 . 6 表 2： 南网调峰调频公司 2020 年分业务收入和毛利润情况（万元） . 7 表 3： 不同场景下的储能价值 . 11 表 4： 各类电储能技术的基本原理和主要优缺点 . 14 表 5： 储能电站参数 . 14 表 6：
12、 各类储能电站的投资比较 . 15 表 7： 各类储能电站的年发电量和度电成本 . 15 表 8： 中国、美国、英国、日本抽水蓄能电站运营模式对比 . 18 表 9： 主营业务拆分表（不考虑重组） （单位：万元） . 21 表 10： 资产重组后估值测算 . 21 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 4 / 25 1. 拟资产重组置入南网调峰调频，打造优质抽水蓄能和储能资产拟资产重组置入南网调峰调频，打造优质抽水蓄能和储能资产 资产重组后公司资产重组后公司（指文山电力，下同）（指文山电力，下同）将成为南方电网下唯一抽水蓄
13、能和储能资产将成为南方电网下唯一抽水蓄能和储能资产上市平台。上市平台。2021 年 9 月 27 日，公司发布重大资产重组计划，公司拟资产重组置入南方电网调峰调频业务相关资产 100%股权，拟置出公司在文山州内文山、砚山、丘北、富宁和西畴等五个市县的直供电服务和对广西电网百色供电局、广西德保、那坡两县的趸售电服务的相关资产和负债，及上市公司持有的文电设计公司和文电能投公司 100%的股权。 1.1. 南南方电方电网网旗下唯一上市抽水蓄能旗下唯一上市抽水蓄能+储能平台储能平台 本次发行股份购买资产的发行对象为南方电网公司。本次资产重组前，公司的控股股东为云南电网公司，间接控股股东为南方电网公司，
14、实际控制人为国务院国资委。本次资产重组完成后，公司的控股股东变更为南方电网公司，实际控制人仍为国务院国资委。本次交易不会导致公司控制权变更。 图图1：资产重组前，资产重组前，南网调峰调频公司股权结构图南网调峰调频公司股权结构图 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.2. 重组后主营从重组后主营从发售发售电转变为抽水蓄能电转变为抽水蓄能+储能业务储能业务 本次资产重组后， 公司将转变为抽水蓄能、 调峰水电和电网侧独立储能业务的开发、本次资产重组后， 公司将转变为抽水蓄能、 调峰水电和电网侧独立储能业务的开发、投资、 建设和运营。投资、 建设和运营。 公司将新增已投产运营的 5 座装机容量合计
15、788 万千瓦的抽水蓄能电站和 2 座装机容量合计 192 万千瓦的可发挥调峰调频功能的水电站、在建的 2 座装机容量合计 240 万千瓦的抽水蓄能电站以及电网侧独立储能业务 10MW。公司预计重组后收入规模将进一步扩大，盈利能力将得到增强。注入资产（南网调峰调频公司）已有电站资产主要分布在南网所覆盖区域南方五省：云南、贵州、广西、广东、海南，其 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 5 / 25 中抽水蓄能资产主要位于广东省。 抽水蓄能资产：抽水蓄能资产： 1）广州抽蓄电站：）广州抽蓄电站：电站是我国自行设计和施工的第一
16、座高水头、大容量的抽水蓄能工程，世界第二大装机容量的抽水蓄能电站。现有 8 台 30 万千瓦的可逆式抽水蓄能发电机组，总装机量为 240 万千瓦。 2） 惠州抽蓄电站：） 惠州抽蓄电站： 电站是目前世界上一次性建成、 装机容量最大的抽水蓄能电站，现有 8 台 30 万千瓦的可逆式抽水蓄能发电机组，总装机量为 240 万千瓦。 3）清远抽蓄电站：）清远抽蓄电站：电站曾获第十九届中国土木工程詹天佑奖，属国家重点工程、南方电网“十一五”重点工程，现有 4 台 32 万千瓦的立轴单级可逆混流式机组，总装机量为 128 万千瓦。 4）深圳抽蓄电站：）深圳抽蓄电站：电站是国家可再生能源发展规划中的重点建设
17、工程，现有 4 台30 万千瓦的立轴单级可逆混流式机组，总装机量为 120 万千瓦。 5） 海南琼中抽蓄电站：） 海南琼中抽蓄电站： 电站现有 3 台 20 万千瓦的单级混流可逆式水泵水轮发电机组，总装机量为 60 万千瓦。 6）梅州抽蓄电站（在建） ：）梅州抽蓄电站（在建） ：电站处于一期在建阶段，2021 年 12 月、2022 年 3 月2 台 30 万千瓦的立轴单级混流可逆式机组分别投产，2022 年 4 月 3 号机组试运行，总装机量 90 万千瓦。公司预计 2022 全面建成，规划总装机量 240 万千瓦。 7）阳江抽蓄电站（在建） ：）阳江抽蓄电站（在建） ：电站是目前国内单机容
18、量最大抽蓄电站，处于一期在建阶段，2021 年 12 月首台 40 万千瓦机组投产，2022 年 3 月 19 日 2 号机组正式投入试运行，已投产装机量 80 万千瓦。公司预计 2022 年全面建成，规划总装机量 240 万千瓦。 调峰水电站：调峰水电站： 1）天生桥二级水电站：）天生桥二级水电站：电站西电东送南路工程第一个电源点，现有 6 台 22 万千瓦水电机组，总装机量为 132 万千瓦。 2）鲁布革水电站：）鲁布革水电站：电站现有 4 台 15 万千瓦水电机组，总装机量为 60 万千瓦，是中国首次利用世界银行贷款并实行国际招投标、引进国外先进设备和技术建设的电站。 电网侧独立储能电站
19、：电网侧独立储能电站： 1）深圳）深圳 10MW 电化学储能站：电化学储能站：该储能站是国家“863 计划”兆瓦级电池储能站关键技术研究及应用的试点工程，是国内国内首座兆瓦级调峰调频锂离子电池储能站。 此外， 公司筹备广东肇庆、 惠州中洞以及广西南宁 3 座合计装机 360 万千瓦的抽水蓄能项目，公司 2025 年新增投产抽水蓄能装机容量目标为 600 万千瓦。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6 / 25 表表1：调峰调频公司电站资产概况调峰调频公司电站资产概况 电站类型电站类型 电站电站 装机容量装机容量 （台（
20、台单机容量）单机容量） 抽蓄电站抽蓄电站 广州抽蓄电站 8300MW 惠州抽蓄电站 8300MW 清远抽蓄电站 4320MW 深圳抽蓄电站 4300MW 海南琼中抽蓄电站 3200MW 梅州抽蓄电站（在建） 3300MW （一期规划 1200MW） 阳江抽蓄电站（在建） 2400MW （一期规划 1200MW） 调峰水电站调峰水电站 天生桥二级水电站 6220MW 鲁布革水电站 4150MW 电网侧独立储能电站电网侧独立储能电站 深圳 10MW 电化学储能站 10MW 数据来源：公司官网，公司公告，东吴证券研究所 1.3. 2020 年南网调峰调频抽蓄收入占比年南网调峰调频抽蓄收入占比 61%
21、，毛利润占比，毛利润占比 69% 2020 年南网调峰调频公司抽水蓄能收入占比年南网调峰调频公司抽水蓄能收入占比 61%，毛利润占比，毛利润占比 69%，是公司毛利，是公司毛利润来源。润来源。本次资产置入的南方电网调峰调频公司是南方电网的全资子公司，其原本主要业务为四大板块：抽水蓄能、调峰水电、气电、电网侧独立储能业务，资产注入拟注入其中三大块，剥离气电板块。2020 年南网调峰调频公司实现营业收入 52.99 亿元，同比增长 9.51%；实现毛利润 25.04 亿元，同比增长-1.67%。 图图2：南网调峰调频公司南网调峰调频公司 2019-2021H1 收入、资产情况收入、资产情况 图图3
22、：2020 年南网调峰调频公司收入占比年南网调峰调频公司收入占比 48.3952.9931.178.238.445.55283.17307.14319.360500300350201920202021H1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）资产总额（亿元）61.23%24.63%12.65%0.41%1.07%抽水蓄能调峰水电气电电网侧独立储能其他业务 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7 / 25 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 分业务看，分业务看，2020
23、 年南网调峰调频公司抽水蓄能收入 32.45 亿元，占比 61%，实现毛利润 17.32 亿元，占比 69%，是公司毛利润来源；2020 年调峰水电实现收入 13.05亿元，占比 25%，实现毛利润 6.56 亿元，占比 26%；2020 年电网侧独立储能实现收入 0.22 亿元，占比 0.41%，实现毛利润 0.04 亿元，占比 0.2%。目前公司电网侧独立储能业务收入贡献尚微，主要是抽水蓄能+调峰水电做主要贡献。 表表2：南网调峰调频公司南网调峰调频公司 2020 年分业务收入和毛利润情况年分业务收入和毛利润情况（万元）（万元） 分项收入 营收占比 毛利润 毛利占比 毛利率 营业总收入 5
24、29930.24 100% 250384.01 100% 47% 抽水蓄能 324500.2 61.23% 173172.85 69.16% 53.37% 调峰水电 130527.15 24.63% 65601.45 26.20% 50.26% 气电 67028.56 12.65% 9216.93 3.68% 13.75% 电网侧独立储能 2185.84 0.41% 403.96 0.16% 18.48% 其他业务 5688.5 1.07% 1988.83 0.79% 34.96% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2. 新型电力系统新型电力系统短期看电网，中长期看储能短期看电网，中长期看储
25、能 2.1. 新能源上网的不稳定性决定储能的必要性新能源上网的不稳定性决定储能的必要性 在在新型电力系统的结构里，新型电力系统的结构里，储能是护航新能源发展的压舱石储能是护航新能源发展的压舱石。我们认为，实现碳中和的路径主要有 2 条： 1） 短期看大电网） 短期看大电网， 特高压建设缓解三北地区的新能源消纳问题、加大调峰备用电源的建设力度以应对大量风光上网之后带来的设备和系统故障、 针对电力辅助服务建立合理的补偿机制，这三项措施都要求国家电网在“十四五”期间维持相当规模的投资力度，考虑到电网本身盈利能力提升空间有限，我们预计“十四五”期间伴随着电网改革进程持续推进，引入更多社会资本、帮助国家
26、电网缓解投资压力是大势所趋。2）中长期看储能，期待技术突破带来储能制造和运营成本的持续下降，未来清）中长期看储能，期待技术突破带来储能制造和运营成本的持续下降，未来清洁能源洁能源+储能将是能源产业发展的必然趋势。储能将是能源产业发展的必然趋势。大电网和储能之外，分布式光伏作为综合能源服务的重要一环，从 2020 年开始也获得央/国企和外资的显著青睐，新增装机增速触底回升，未来有望发挥更积极作用。 发电和用电具有瞬时性，而且电力本身较难储存发电和用电具有瞬时性，而且电力本身较难储存，因此需要抽水蓄能来承担调峰、，因此需要抽水蓄能来承担调峰、填谷、调频等多种功能填谷、调频等多种功能。电力的供需结构
27、处于不断变化中，且存在区域分布不均衡、发电高峰时段与用电高峰时段不重合、日内波动难以预测等因素。以抽水蓄能为代表的储 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8 / 25 能业务可以实现电能的有效储存，是解决电能供需匹配问题的关键手段。抽水蓄能电站具有调峰、填谷、调频、调相、储能、事故备用和黑启动等多种功能，可以快速稳定系统频率及系统电压，对于保障电网运营安全、提升电力系统性能具有重要作用。未来，随着新能源发电并网加速， 以风光为主的新型电力系统的波动性和随机性问题逐渐凸显，以抽水蓄能为代表的储能业务将愈加重要。 图图4：配
28、置储能系统可以大大减弱电网系统的冲击配置储能系统可以大大减弱电网系统的冲击 数据来源：北极星电力网，东吴证券研究所 2.2. 抽水蓄能是新型电力系统的压舱石抽水蓄能是新型电力系统的压舱石 为什么说新型电力系统下抽水蓄能将发挥至关重要的作用？为什么说新型电力系统下抽水蓄能将发挥至关重要的作用？（1）首先新型电力系统从电源结构来说， “新”在以新能源（主要指风能、太阳能等）为主体。我国风能、太阳能等新能源发电迅速发展，新能源装机占比从 2010 年的 5%上升至 2020 年 24%，煤电装机也首次降低至 50%以下，根据中国通信学会能源互联网预计，到 2030 年我国新能源发电装机达到 16.4
29、 亿千瓦，占比 43.2%。国家电网董事长辛保安预计，2030 年中国新能源发电装机规模将超过煤电，成为第一大电源；2060 年前，新能源发电量占比有望超过 50%，成为电量主体。 （2）风电和光伏的大量上网会给电网系统造成极大得冲击。新能源发电大量上网会给电网系统带来巨大的冲击，由于我们的用电高峰和新能源发电可以发力的时间、季节存在较强的不匹配性，电网的调峰调频压力巨大，因此需要储能来解决用电高峰和发电高峰不匹配的问题。 （3）由于电化学储能和氢储能的成本尚高，因此目前最经济的储能方式为抽水蓄能。 图图5：2020 年我国新能源年我国新能源装机量装机量占比达到占比达到 24% 请务必阅读正文
30、之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 9 / 25 数据来源：国家能源局，东吴证券研究所 抽水蓄能的原理如何？抽水蓄能的原理如何？抽水蓄能电站是利用低谷时其他电源（目前主要是火电、核电、水电） ，未来也包括即将成为电力系统主角的风电、光伏的多余电能，抽水到上水库存储起来，待尖峰负荷时发电。也就是说，抽水蓄能抽水时相当于一个用电大户，其作用是把日负荷曲线的低谷填平， 即实现抽水蓄能电站独一无二的 “填谷” 作用。 通过 “填谷” ，使火电出力平衡，降低了煤耗，实现了碳减排；通过“填谷” ，将“弃风弃电”变废为宝，实现了“绿色抽水” ，提高
31、了风电光伏资源的利用率；通过“填谷” ，平抑了新能源发电出力的波动性，维护了电网的安全稳定运行。 图图6：抽水蓄能原理图抽水蓄能原理图 5%24%43%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2010A2020A2030E新能源装机量占比 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10 / 25 数据来源：Wind，东吴证券研究所 在新型电力系统构建的过程中，抽水蓄能发展前景广阔。在新型电力系统构建的过程中，抽水蓄能发展前景广阔。根据抽水蓄能行业分会的统计，截至 2021 年底，我国抽水蓄能电站在运项目
32、40 座，装机容量 3639 万千瓦，在建项目 48 座，装机容量 6153 万千瓦，此外还有超过 2 亿千瓦的抽水蓄能电站在开展前期勘测设计工作。国家能源局在抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035 年） 中明确指出， “抽水蓄能电站具有调峰、填谷、调频、调相、储能、事故备用和黑启动等多种功能，是建设现代智能电网新型电力系统的重要支撑，是构建清洁低碳、安全可靠、智慧灵活、经济高效新型电力系统的重要组成部分” ，文件进一步提出“到 2025 年，抽水蓄能投产总规模 6,200 万千瓦以上；到 2030 年投产总规模达到 1.2 亿千瓦左右；到2035 年，培育形成一批抽水蓄能大型骨干企业”
33、。按照规划测算我国抽水蓄能从 2021年到 2025 年的增长率达 70%+，4 年 CAGR 为 14.25%。 图图7：抽水蓄能装机规模规划抽水蓄能装机规模规划 数据来源： 抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035 年） ，东吴证券研究所 2.3. 区分区分储能应用场景：储能应用场景：电网侧、发电侧、用户侧储能概念电网侧、发电侧、用户侧储能概念 从整个电力系统的角度看， 储能的应用可以分为发电侧储能、 电网侧储能 （含微网）从整个电力系统的角度看， 储能的应用可以分为发电侧储能、 电网侧储能 （含微网）和用户侧储能三大场景和用户侧储能三大场景，目前电网侧储能主要是国家电网、南方电网建设运
34、营，目前电网侧储能主要是国家电网、南方电网建设运营。三大场景又都可以从电网的角度分成能量型需求和功率型需求。 能量型需求一般需要较长的放电时间，对响应时间要求不高（如系统调峰） ；与之相反，功率型需求一般要求有快速响应能力，但是放电时间不长（如系统调频） 。在发电侧，主要是联合传统火电机组参与AGC 辅助服务、 与新能源风光配套平抑波动提高风光利用率； 在电网侧， 主要是与特高363962001200002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002021A2025E2030E抽水蓄能装机规模（万千瓦） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声
35、明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11 / 25 压送受端配套紧急功率支撑、变电站储能调峰调频、配电台区储能缓解重过载；在用户侧，主要是工商业用户削峰填谷、光储充微电网。 图图8：储能应用场景储能应用场景 数据来源： 碳中和目标下储能发展前景综述 ，东吴证券研究所 我国我国储能在电力辅助服务和需求响应方面还处于试运行阶段，商业模式尚不清晰，储能在电力辅助服务和需求响应方面还处于试运行阶段，商业模式尚不清晰，储能产业广泛应用的峰谷电价套利方式虽有一定的经济性，但也存在模式单一、回收期储能产业广泛应用的峰谷电价套利方式虽有一定的经济性，但也存在模式单一、回收期长等问题。长等问题。
36、在不断地探索下，目前储能技术的应用服务类型逐渐增多。当储能与风电、光伏发电等可再生能源发电搭配时， 能够有效减少因电力系统负荷用电量与电站发电量不匹配而造成的弃风弃光问题，并且可以平滑可再生能源出力而提高电网稳定性，进而增加电站收益；当储能与火电、水电等常规能源发电搭配时，可以使得调频、调峰等辅助服务更为优质高效，通过参与当地调峰、调频等辅助服务进而增加电站收益。电网侧储能具有对电网调峰以及延缓输配电扩容等潜在收益，而电网侧储能主要由南网、国网建设运行；用户侧储能具有峰谷价差套利以及减少电费成本等商业模式。在电力电量平衡机制缺乏的情况下，现货市场不能准确反映电力供需情况，因此迫切需要建立完善的
37、电力现货交易市场。当现货交易市场成熟后，进一步通过发电计划完善发电资源的优化配置，形成相对应的峰谷差，最终给储能在发电侧和用电侧带来削峰填谷的应用机会。经济性是影响储能发展的重要因素， 研究碳中和目标下储能在不同应用环境下的收益模式，对今后储能的发展具有重要意义。 表表3：不同场景下的储能价值不同场景下的储能价值 发电侧 电网侧 用户侧 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12 / 25 计划跟踪 平滑控制 调峰 一次调频 二次调频（AGC） 自 动 电 压 控 制（AVC） 无功支撑 旋转/非旋转备用 输、配电拥挤缓解
38、 黑启动 削峰填谷 需量管理 需求侧响应 备用电源 电能量平移 延缓变压器扩容 数据来源： 用户侧储能电站评估和收益分析 ，东吴证券研究所 3. 储能市场主导者：储能市场主导者：2020 年全球储能中抽水蓄能规模占比年全球储能中抽水蓄能规模占比 94% 根据国际水电协会（IHA）发布的 2021 全球水电报告，截至 2020 年底，全球抽水蓄能装机规模为 1.59 亿千瓦，占储能总规模的 94%。在我国抽水蓄能在储能领域同样是主导者，根据 CNESA 统计。截至 2020 年抽水蓄能在我国储能规模中的占比达到89.3%，电化学储能占比 9.2%（电化学储能中锂离子电池储能占比 88.8） ，其
39、他占比1.5%。 图图9：2020 年我国抽水蓄能占比储能规模的年我国抽水蓄能占比储能规模的 89.3% 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 13 / 25 数据来源：CNESA，东吴证券研究所 3.1. 优势显著：优势显著：成本成本低低、寿命长、寿命长、技术成熟、技术成熟 广义的储能广义的储能包括电储能、热储能和氢储能三类包括电储能、热储能和氢储能三类，电储能是最主要的储能方式，按照电储能是最主要的储能方式，按照存储原理的不同又分为机械储能存储原理的不同又分为机械储能和和电化学储能两种技术类型。电化学储能两种技术类型。
40、其中，机械储能主要包括抽水蓄能、压缩空气储能和飞轮储能等；电化学储能是指各种二次电池储能，主要包括锂离子电池、铅蓄电池和钠硫电池等。目前抽水蓄能由于技术成熟、功率和容量较大、寿命长、运行成本低具有首先推广的趋势。 图图10：广义储能包括电储能、热储能和氢储能三种广义储能包括电储能、热储能和氢储能三种 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14 / 25 数据来源：派能科技招股说明书，东吴证券研究所 表表4：各类电储能技术的基本原理和主要优缺点各类电储能技术的基本原理和主要优缺点 类别类别 技术类型技术类型 基本原理基本原理
41、 主要优点主要优点 主要缺点主要缺点 机械储能机械储能 抽水蓄能抽水蓄能 电网低谷时利用过剩电力将水从低标高的水库抽到高标高的水库，电网峰荷时高标高水库中的水回流到下水库推动水轮发电机发电。 技术成熟、 功率和容技术成熟、 功率和容量较大、寿命长、运量较大、寿命长、运行成本低行成本低 受地理资源条件的受地理资源条件的限制，能量密度较限制，能量密度较低，总投资较高低，总投资较高 压缩空气压缩空气储能储能 利用过剩电力将空气压缩并储存，当需要时再将压缩空气与天然气混合， 燃烧膨胀以推动燃气轮机发电。 容量大、工作时间长、 充放电循环次数多、寿命长 效率相对较低、 建站条件较为苛刻 飞轮储能飞轮储能
42、 利用电能将一个放在真空外壳内的转子加速，将电能以动能形式储存起来。 功率密度高、寿命长、环境友好 能量密度低、 充放电时间短、 自放电率较高 电化学储能电化学储能 锂离子电锂离子电池池 正负电极由两种不同的锂离子嵌入化合物构成。充电时，Li+从正极脱嵌经过电解质嵌入负极；放电时则相反，Li+从负极脱嵌，经过电解质嵌入正极。 长寿命、高能量密度、高效率、响应速度快、 环境适应性强 价格依然偏高， 存在一定安全风险 铅蓄电池铅蓄电池 铅蓄电池的正极二氧化铅 （PbO2） 和负极纯铅 （Pb） 浸到电解液 （H2SO4）中，两极间会产生 2V 的电势。 技术成熟、结构简单、价格低廉、维护方便 能量
43、密度低、寿命短， 不宜深度充放电和大功率放电 钠硫电池钠硫电池 正极由液态的硫组成，负极由液态的钠组成，电池运行温度需保持在300以上，以使电极处于熔融状态。 能量密度高、 循环寿命长、功率特性好、响应速度快 阳极的金属钠是易燃物， 且运行在高温下， 因而存在一定的安全风险 数据来源：派能科技招股说明书，东吴证券研究所 3.2. 度电成本最低度电成本最低：各种储能电站的度电成本测算各种储能电站的度电成本测算 根据中国电力工程顾问集团西北设计院在 2020 年 6 月发表的基于全寿命周期成本的储能成本分析中对几种典型的储能电站的度电成本进行测算，比较各类储能设备的经济性，考虑的储能设备包括抽水蓄
44、能电站、压缩空气储能、铅酸电池、钠硫电池、液流电池、锂离子电池，其储能电站参数如下表，以目前较为成熟的抽蓄电站为基准，储能装机按 1200，储能时长按 6，计算中电池使用寿命暂按储能放电深度 80情况下，1 年循环 300 次，液流电池循环次数达 12000 次以上，计算中按 20 年计。 表表5：储能电站参数储能电站参数 储能电站类型储能电站类型 抽水蓄抽水蓄能能 压 缩压 缩空气空气 铅 酸铅 酸电池电池 钠硫钠硫电池电池 液 流液 流电池电池 锂 离 子锂 离 子电池电池 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 15
45、/ 25 单位功率投资额（元/KW） 5500 7100 单位容量投资额（元/KWh） 1200 7000 8000 2000 建设期（年） 7 2 1 1 1 1 设备寿命（年） 30 30 最大充电次数 280 2500 12000 3000 运行维护率（%） 2.50 2.00 0.50 0.50 0.50 0.50 电能转换效率（%） 75 40 80 85 70 90 数据来源： 基于全寿命周期成本的储能成本分析 ，东吴证券研究所 按照按照上表参数计算，抽蓄电站的度电成本最低，其次是压缩空气，电池类储能度电上表参数计算，抽蓄电站的度电成本最低，其次是压缩空气，电池类储能度电成本最高，
46、其中电池类储能度电成本由低到高依次为锂离子电池、液流电池、钠硫电池成本最高，其中电池类储能度电成本由低到高依次为锂离子电池、液流电池、钠硫电池和铅酸电池。和铅酸电池。若储能电站的储能利用小时数达到 1000h，抽蓄电站储能度电成本低于 1元/KWh，约 0.93 元/KWh，压缩空气储能度电成本约 1.85 元/KWh，锂离子电池储能度电成本约 2.04 元/KWh；若储能电站的储能利用小时数达到 2000h，抽蓄电站储能度电成本低于 0.5 元/KWh， 约 0.46 元/KWh， 压缩空气储能度电成本低于元/KWh， 约 0.92元/KWh，锂离子电池储能度电成本降低至约 1.02 元/K
47、Wh。 表表6：各类储能电站的投资比较各类储能电站的投资比较 储能电站类型 抽水蓄能 压缩空气 铅酸电池 钠硫电池 液流电池 锂离子电池 储能投资/(108元) 66 85.2 86.4 504 576 216 使用寿命/年 30 30 1 8 20 10 投资等年值/(108元) 6.71 7.17 98 88.16 55.67 21.33 运行维护费/(108元) 1.65 1.7 0.43 2.52 2.88 0.72 综合成本/(108元) 8.36 8.88 98.43 90.68 58.55 22.05 转换效率/% 75 40 80 85 70 90 数据来源： 基于全寿命周期成
48、本的储能成本分析 ，东吴证券研究所 表表7：各类储能电站的年发电量和度电成本各类储能电站的年发电量和度电成本 储能年发电量/(108kWh) 储能度电成本/元(kWh)-1 发电小时/h 抽水蓄能 压缩空气 铅酸电池 钠硫电池 液 流电池 锂离子 电池 抽水蓄能 压缩空气 铅 酸电池 钠 硫电池 液 流电池 锂 离子 电池 200 1.8 0.96 1.92 2.04 1.68 2.16 4.64 9.25 51.27 44.45 34.85 10.21 400 3.6 1.92 3.84 4.08 3.36 4.32 2.32 4.62 25.63 22.22 17.43 5.1 600 5
49、.4 2.88 5.76 6.12 5.04 6.48 1.55 3.08 17.09 14.82 11.62 3.4 800 7.2 3.84 7.68 8.16 6.72 8.64 1.16 2.31 12.82 11.11 8.71 2.55 1000 9 4.8 9.6 10.2 8.4 10.8 0.93 1.85 10.25 8.89 6.97 2.04 1200 10.8 5.8 11.5 12.2 10.1 13 0.77 1.54 8.54 7.41 5.81 1.7 1400 12.6 6.7 13.4 14.3 11.8 15.1 0.66 1.32 7.32 6.35
50、4.98 1.46 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 16 / 25 1600 14.4 7.7 15.4 16.3 13.4 17.3 0.58 1.16 6.41 5.56 4.36 1.28 1800 16.2 8.6 17.3 18.4 15.1 19.4 0.52 1.03 5.7 4.94 3.87 1.13 2000 18 9.6 19.2 20.4 16.8 21.6 0.46 0.92 5.13 4.44 3.49 1.02 数据来源： 基于全寿命周期成本的储能成本分析 ，东吴证券研究所 3.3. 电
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