1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 消费电池龙头，发力储能电池消费电池龙头，发力储能电池 珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告2022.5.16 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 袁健聪袁健聪 首席新能源汽车 分析师 S05 汪浩汪浩 新能源汽车分析师 S05 吴威辰吴威辰 新能源汽车分析师 S01 公公司为全球消费锂电细分龙头，深耕消费软包电池多年，产品性能优异，客户深度绑司为全球消费锂电细分龙头，深耕消费软包电池多年，产品性能优异，客户深度绑定，预计未来新兴消费需求定，预计未来新兴消费需求+
2、产能释放将持续提供增长。同时，公司切入动力、储能产能释放将持续提供增长。同时，公司切入动力、储能赛道开辟二次成长，目前客户开拓、产能扩张同步推进，后期有望增厚业绩赛道开辟二次成长，目前客户开拓、产能扩张同步推进，后期有望增厚业绩。 公司：作为全球消费锂电龙头，珠海冠宇开始进行动力电池布局并不断扩大储公司：作为全球消费锂电龙头，珠海冠宇开始进行动力电池布局并不断扩大储能业务，已获自主龙头车企能业务，已获自主龙头车企订单订单，业务发展势头良好。，业务发展势头良好。2021 年公司实现营收103.4 亿元，同比增长 48%，归母净利 9.5 亿元，同比增长 16%，业绩连续高增长，主要产品锂离子电池
3、 2021 年销量同比增长 40%，市占率及应用场景不断扩大，动力电池研发投入较大，未来毛利率有望改善。此外，公司管理团队背景深厚，员工持股激励充分。 行业：消费需求仍有增量，行业头部效应显著。行业：消费需求仍有增量，行业头部效应显著。根据 GGII 数据，目前传统消费锂电出货量增速放缓，而新兴消费锂电需求快速增长，成为主要增量空间。消费电子产品市场广阔，锂电池出货量快速增长，消费软包优势显著，出货占比快速提升。消费软包行业集中度高，头部效应显著，技术及渠道共同构建行业壁垒。随着日韩企业逐步退出，国内消费电池厂商的份额不断提升，下游终端市场集中度提升，注重客户响应速度，行业电芯及 PACK 一
4、体化凸显，带动企业市场份额及话语权双提升。 看点一：消费看点一：消费电池业务电池业务产品性能优异，深度绑定客户，产能扩张支撑份额提升产品性能优异，深度绑定客户，产能扩张支撑份额提升。1）公司长期专注消费软包，电芯 PACK 全产业链布局；能量密度行业领先，产品性能先进，循环性能表现优异，快充电池超前布局；面向固态电池积极布局，有望实现弯道超车；关键技术自主研发，专利产业化居前列。2）PACK 厂和终端前五大客户营收占比居行业前列；受益终端行业集中度提升，笔记本电池业务先发优势显著且份额领先；电芯业务为发展起点，主营业务毛利率领先；产能扩张带动手机份额增长，规模效应实现降本增效。 看点二：动力及
5、储能电池带来二次成长空间看点二：动力及储能电池带来二次成长空间。公司 2016 年开始从事动力电池研究，产品主要应用于电动摩托及汽车启停系统。目前，电动摩托市场将迎来换车高峰期，两轮车锂电份额持续提升，汽车启停电池应用空间广阔。随着环保新政出台，启停电池市场规模将进一步提升，铅酸电池占据绝大部分启停市场份额，锂电池技术壁垒高，公司凭借长期技术研发支持，已获智己 LS7 定点通知，同时公司现金流充沛经营改善，能够支撑动力电池长期资本支出。 风险因素：风险因素：下游市场增速放缓；动力电池业务持续亏损；合同价格不利条款；客户集中业务萎缩；跨境经营疫情及环保等不利影响；原材料进口受限。 投资建议：投资
6、建议：预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 0.72/1.35/1.74 元，现价对应35/18/14 倍 PE。公司是全球消费锂电细分龙头，受益全球新兴消费市场需求扩张和自身产能提升而有望维持平稳增长。同时，公司动力、储能业务加速推进，尤其动力业务已切入主流车企，开启第二增长曲线。参照可比公司宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、蔚蓝锂芯、欣旺达等（基于 wind 一致预期）2023 年平均23 倍 PE，结合公司动力储能业务成长性，给予公司 2023 年 25 倍 PE，对应目标市值 375 亿，目标价 33.7 元，首次覆盖给予“买入”评级。 珠海冠宇珠海冠宇 688772 评级评级
7、买入（首次）买入（首次） 当前价 25.61元 目标价 33.7元 总股本 1,122百万股 流通股本 109百万股 总市值 287亿元 近三月日均成交额 110百万元 52周最高/最低价 62.8/19.49元 近1月绝对涨幅 -3.03% 近6月绝对涨幅 -51.06% 近12月绝对涨幅 77.48% 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 项目项目/年度年度 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入(百万元) 6,964 1
8、0,340 12,430 15,017 18,173 增长率 YoY% 30.6% 48.5% 20.2% 20.8% 21.0% 净利润(百万元) 817 946 803 1,516 1,957 增长率 YoY% 89.9% 15.8% -15.1% 88.8% 29.0% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.73 0.84 0.72 1.35 1.74 毛利率% 31.2% 25.1% 20.3% 24.5% 25.3% PE 34.0 29.3 34.5 18.3 14.2 PB 8.5 4.4 3.9 3.3 2.7 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 5
9、 月 13 日收盘价 NAbWjZlUjWjZjVpYiY7NdN8OmOmMoMpNiNpPmRlOoPoRbRqQyRwMsOnPwMmNnN 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 公司：全球消费锂电龙头，切入动力、储能赛道公司：全球消费锂电龙头，切入动力、储能赛道 . 1 全球消费锂电龙头，切入动力电池赛道 . 1 份额需求双驱动，业绩连续高增长 . 3 管理团队技术背景深厚，员工持股制度激励充分 . 7 行业空间：消费需求仍有增量，行业头部效应显著行业空间：消费需求仍有增量，行业头部效应显
10、著 . 10 传统消费电子出货放缓，新兴市场提供主要增量 . 10 消费软包优势显著，出货占比快速提升 . 12 行业集中度高，技术及渠道共同构建壁垒 . 17 行业趋势：国产份额提升，软包电芯行业趋势：国产份额提升，软包电芯 PACK 一体化一体化 . 18 日韩软包企业份额降低，国产消费软包厂商份额提升 . 18 下游终端市场集中度提升，注重客户响应速度. 19 电芯制造与 PACK 封装一体化，形成全产业链一站式服务 . 21 公司看点：消费提升份额，动力开启高增公司看点：消费提升份额，动力开启高增. 22 产品性能优异，专利技术提供支持 . 22 深度绑定客户，产能扩张带动份额提升 .
11、 25 发力动力及储能电池，开辟二次成长空间 . 26 风险因素风险因素 . 30 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . 30 关键假设及预测 . 30 估值探讨. 31 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：公司发展历程 . 1 图 2：2017-2021 年公司营收（亿元）及同比（%） . 3 图 3：2017-2021 年公司归母净利润（亿元）及同比（%） . 3 图 4：2017-2021 公司营收构成（亿元） . 4 图 5：2017-2021 公司各业务营收占比（%
12、） . 4 图 6：2018-2021 年公司主要产品销量（万只）及同比增速（%） . 4 图 7：2018-2020 年公司消费类电池产品销量（亿只）及市占率（%） . 4 图 8：2018-2021 公司消费锂电池毛利率（%） . 5 图 9：2019-2021 公司消费锂电池细分产品毛利率（%） . 5 图 10：公司主要原材料占原材料采购总额比重（%） . 5 图 11：原材料钴酸锂价格走势（元/吨） . 5 图 12：2019-2021 公司动力锂电池营收（百万元）及销量（万只） . 6 图 13：2018-2021 公司动力锂电池毛利情况（亿元） . 6 图 14：2017-202
13、1 公司期间费用率（%） . 6 图 15：2017-2021 公司研发费用（亿元）及研发费用率 . 6 图 16：2018-2021 年公司毛利率、净利率、ROE 走势 . 7 图 17：2018-2021 年公司杜邦分析 . 7 图 18：公司股权结构图 . 8 图 19：2016-2020 年全球锂电池出货量 . 10 图 20：2016-2020 年中国锂电池出货量 . 10 图 21：2018-2025 全球智能手机出货量及预测情况（百万部） . 11 图 22：2018-2025 年全球 PC 出货量及预测情况（百万台） . 11 图 23：2018-2025 年全球平板电脑出货量
14、及预测情况（百万台） . 11 图 24：2018-2024 年全球可穿戴设备市场规模及预测情况（亿部） . 12 图 25：2018-2025 年全球无人机市场规模及预测情况（亿美元） . 12 图 26：2015-2021E 手机软包占比和笔记本软包占比 . 12 图 27：2018-2025E 消费软包行业市场空间测算（亿元） . 14 图 28：2018-2021 年国内动力电池结构（%） . 15 图 29：2017-2020 年海外动力电池结构 . 15 图 30：2020 年全球笔记本电脑软包消费锂电池市场份额 . 17 图 31：2020 年手机软包电池市场份额 . 17 图
15、32：2018-2020 年国内软包企业出货量占比（%） . 19 图 33：2014-2020 年中国锂电池进出口情况统计 . 19 图 34：2016-2021 年笔记本电脑出货量及增速 . 19 图 35：2018-2021Q3 笔记本电脑市场集中度提升 . 19 图 36：2018-2021Q3 智能手机出货量及增速 . 20 图 37：2018-2021Q3 智能手机市场集中度提升 . 20 图 38：2018-2021Q3 笔记本电脑市场份额 . 20 图 39：2018-2021Q3 智能手机市场份额 . 20 图 40：珠海冠宇坏账计提占比与终端客户收入占比情况变化 . 22
16、图 41：2020 年消费软包行业主要企业研发费用率对比 . 24 图 42：2018-2020 年核心技术产品占比 . 24 图 43：2018-2020 年公司前五大客户营收占比 . 25 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 44：2018-2020 同行业公司前五大客户收入占比情况 . 25 图 45：公司与同行业上市公司主营业务毛利率对比 . 26 图 46：2018-2025E 珠海冠宇消费锂电池产能（亿只） . 26 图 47：珠海冠宇钴酸锂采购价格同行业对比（万元/吨） . 26 图 4
17、8：公司动力电池业务发展历程 . 27 图 49：2010-2020 年中国电动两轮车保有量（亿辆）及增速 . 27 图 50：2017-2020 年中国电动两轮车出口量（万辆）及增速 . 27 图 51：2016-2020 年中国锂电电动车产量（万辆）及总体渗透率 . 28 图 52：2018-2020 年公司经营活动现金流（亿元）及销售收现比 . 30 图 53：2018-2020 年公司资本性开支（亿元） . 30 表格目录表格目录 表 1：公司主要产品及最终用途 . 1 表 2：2020 年公司在消费锂电行业的出货量排名 . 2 表 3：公司在动力及储能锂电产品的产能投资 . 3 表
18、4：公司董事、高管及其他核心人员基本情况 . 8 表 5：圆柱、方形、软包电池技术对比 . 12 表 6：2018-2025 年全球消费软包行业需求和市场空间测算 . 13 表 7：2021 年软包动力电池装机排名 . 15 表 8：全球动力电池、整车厂配套关系格局（不完全统计） . 15 表 9：传统车企/电池企业采用收购、合作和自研三种不同路线参与全固态电池（不完全统计） . 17 表 10：同行业上市公司客户群体差异 . 18 表 11：传统电芯、PACK 厂垂直整合趋势加速 . 21 表 12：消费软包主要厂商产品性能参数对比 . 22 表 13：珠海冠宇 18 项核心专利技术 . 2
19、4 表 14：珠海冠宇进入终端客户供应链顺序时间表 . 25 表 15：铅酸蓄电池与锂电池汽车低压系统电源性能对比 . 29 表 16：珠海冠宇动力类锂离子电池产品核心技术使用情况 . 29 表 17：公司在动力锂电产品及储能产品方面的产能投资 . 30 表 18：2018-2023 年公司各细分业务营收增长及预测情况 . 31 表 19：可比公司 PE 汇总 . 31 表 20：2022-2024 年珠海冠宇盈利预测及估值水平 . 32 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 公司：全球消费锂电龙头，切
20、入动力、储能赛道公司：全球消费锂电龙头，切入动力、储能赛道 全球消费锂电龙头，切入动力电池赛道全球消费锂电龙头，切入动力电池赛道 公司为消费电池龙头，开始切入动力、储能市场。公司为消费电池龙头，开始切入动力、储能市场。2007 年公司前身珠海光宇成立，2011 年开始从事聚合物软包锂电池 Pack 制造，并开始为竞速电动摩托提供电池方案，2015 年公司已成为全球前五的聚合物锂电池供应商年公司已成为全球前五的聚合物锂电池供应商，2017 年公司从哈光宇独立，2019年股份制改革后正式更名珠海冠宇，并于 2021 年 10 月上市。自成立以来，公司业务始终以消费锂电为主，并已成为国内消费锂电行业
21、龙头。目前公司主要配套终端客户为 HP、联想、华为、小米及华硕等全球一流笔记本电脑及智能手机品牌。2019-2020 年，公司相继成立冠宇动力电池、冠宇动力电源两家全资子公司进行动力电池布局，通过 12V 和 48V低压系统启停电池与主流车企建立联系，逐渐从当前的汽车启停电池、电动摩托电池等业务逐步延伸至纯电动汽车电池上，同时不断扩大储能电池业务。 图 1：公司发展历程 资料来源：公司官网，中信证券研究部 具体来看，具体来看，公司消费锂离子电池产品包括电芯及 PACK，应用涵盖笔记本电脑、平板电脑、智能手机、可穿戴设备、消费类无人机等；动力类锂离子电池产品包括电芯、模组及 PACK，主要应用于
22、汽车启停系统和电动摩托、储能、农业无人机等领域。 表 1：公司主要产品及最终用途 公司产品公司产品 电芯电芯/模组模组 PACK 应用领域图示应用领域图示 消费类锂离子电池消费类锂离子电池 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 公司产品公司产品 电芯电芯/模组模组 PACK 应用领域图示应用领域图示 动力类锂离子电池动力类锂离子电池 资料来源：珠海冠宇官网，中信证券研究部 消费锂电主力供应商，笔电、手机领域份额领先。消费锂电主力供应商，笔电、手机领域份额领先。2020 年珠海冠宇笔记本电脑及平板电脑市场
23、占有率为 23.7%，仅次于 ATL；智能手机市场占有率为 7%，全球排名第五。在客户上，公司与惠普、联想、戴尔、华硕、宏碁、微软、亚马逊等笔记本电脑和平板电脑厂商， 华为、 OPPO、 小米、 摩托罗拉、 中兴等智能手机厂商， 以及大疆、 BOSE、 Facebook等无人机、智能穿戴厂商建立了长期稳定的合作关系，并已进入苹果、三星、VIVO 等厂商的供应链体系。 表 2：2020 年公司在消费锂电行业的出货量排名 全球市场占有率全球市场占有率 全球排名全球排名 笔记本及平板电脑市场笔记本及平板电脑市场 23.7% 2 智能手机市场智能手机市场 7% 5 资料来源：珠海冠宇招股说明书，Tec
24、hno Systems Research，中信证券研究部 积极布局动力及储能电池，已获自主龙头车企定点。积极布局动力及储能电池，已获自主龙头车企定点。2019 年以来，公司积极布局动力电池领域， 研发生产已累计投入 84 亿元。 公司动力类电池产品包括电芯、 模组及 PACK，主要应用于汽车启停系统和电动摩托、储能、农业无人机等领域。2020 年 11 月，公司全资子公司冠宇动力电池成为上汽集团的定点供应商，向其供应用于智己 LS7 车型的 12V锂电池。随后，在新能源汽车与储能市场蓬勃发展，动力电池和储能电池整体供不应求的大环境下，公司的车用低压电池获得了多家国内外著名主机厂的定点。同时，公
25、司农业无人机电池持续为大疆等主流客户供货，储能电池也开始批量出货。市场拓展方面，公司目前已与豪爵、康明斯、中华汽车、上汽、通用、中兴、Sonnen 等厂商建立了稳定的合作关系，动力电池和储能电池业务发展势头良好。 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 表 3：公司在动力及储能锂电产品的产能投资 公告时间公告时间 生产生产/研发产品研发产品 投资额度（单位，百万）投资额度（单位，百万） 产能规模产能规模 2022.03 生产高性能新型锂离子储能电池 4000 15GWh 2021.11 生产锂离子动力电池
26、 4000 10GWh 2021.10 研发汽车启停系统、PHEB 动力电池、BEV 动力电池 400 - 资料来源：珠海冠宇招股说明书，中信证券研究部 份额需求双驱动，业绩连续高增长份额需求双驱动，业绩连续高增长 公司营收、盈利持续高增。公司营收、盈利持续高增。2019-2021 年公司营收分别为 53.3/69.6/103.4 亿元，同比+12%/+31%/+48%，归母净利润分别为 4.3/8.2/9.5 亿元，同比+94%/+90%/+16%； 2018-2021 年公司业绩连续几年增长，主要受益于软包电池成为消费锂电主流技术路线、应用占比逐年提升以及下游新兴消费电子领域快速发展，公司
27、来自新普科技、小米、欣旺达等核心客户的销售收入逐年增长。 图 2：2017-2021 年公司营收（亿元）及同比（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 3：2017-2021 年公司归母净利润（亿元）及同比（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司聚焦消费锂电池业务，市占率及应用场景持续扩大。公司聚焦消费锂电池业务，市占率及应用场景持续扩大。在锂离子电池应用领域不断扩大、需求数量不断增加的趋势下，公司立足消费类电池领域，坚持发展现有主营业务。2017-2021 年公司消费锂电池营收分别为 27.6/44.5/51.7/67.4/98.7 亿元，2017-2021 年CAGR 达+3
28、7.5%，营收占比超过 95%，是公司主要营收来源。受益于软包电池在消费电子领域的份额提升，公司消费锂离子电池销量稳步提升，2019-2021 年公司消费锂离子电池销量分别为 2/2.7/3.7 亿只，同比+22%/+34%/+40%，CAGR 为+37%。在细分产品上，公司笔电类电池产品出货量占比超过 60%，销量及市占率快速增长；手机电池产品受印度工厂疫情开工影响增长不及预期，但销量及市占率仍稳中有升；同时公司也在扩展下游其他新兴消费锂电产品应用领域。 29.3547.4753.3169.64103.462%12%31%48%0%10%20%30%40%50%60%70%020406080
29、0021营业收入（亿元）同比（%，右）-2.462.224.38.179.46190%94%90%16%0%40%80%120%160%200%-4-2024688201920202021归母净利润（亿元）同比（%，右） 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 4：2017-2021 公司营收构成（亿元） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 5：2017-2021 公司各业务营收占比（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 6
30、：2018-2021 年公司主要产品销量（万只）及同比增速（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 7：2018-2020 年公司消费类电池产品销量（亿只）及市占率（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司公司消费锂电池消费锂电池产品产品毛利率主要受原材料成本影响。毛利率主要受原材料成本影响。2019-2021 年，公司产品整体毛利率分别为 28.3%/31.2%/25.2%， 同比+11.4/+2.9/-6.0pcts， 其中， 消费锂电池 2019-2021年毛利率分别为 28.2%/31.4%/25.4%，同比+11.2/+3.2/-6.0pcts。从细分产品来看，各产品毛利
31、率近年来均有所增长，其中笔电类产品毛利率最高，2019-2021 年由 30.7%波动至26.6%。 原材料成本在锂离子电池生产中占比约为 70%， 制造/人工成本占比约 20%/10%。其中，钴酸锂、锰酸锂、磷酸铁锂等正极材料占比约为 45%，隔膜/负极/铝塑膜/电解液材料成本占比分别为 18%/12%/12%/7%。因此，原材料价格波动对公司产品毛利率影响较大。 公司主要产品的定价模式为产品成本加成定价公司主要产品的定价模式为产品成本加成定价，成本传导上存在售价调整滞后。，成本传导上存在售价调整滞后。在原材料价格大幅上涨时，公司将与下游客户协商调价，但受限于谈判周期、下游市场供求关系、公司
32、自身市场竞争力等因素综合影响，存在原材料价格上涨时公司存在无法及时调高产品售价或调价失败的风险。2021Q1 及 2022 年 Q1，公司毛利率下滑至 22.1%/19%，随成本压力逐步向下游传导，后续公司毛利率有望改善。 0.040.100.080.110.9427.644.551.767.498.71.72.91.52.20070200202021动力锂离子电池消费锂离子电池其他业务0.040.100.080.110.9427.644.551.767.498.71.72.91.52.23.70%10%20%30%40%50%60%70%80%90
33、%100%200202021动力锂离子电池消费锂离子电池其他业务0%10%20%30%40%50%0500000002500020021消费类锂离子电池销量（万只）消费类锂离子电池同比（%）0.911.191.800.650.740.7917%21%24%5%7%7%0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.02.5201820192020笔电类销量（亿只）手机类销量（亿只）笔电类市占率（%）手机类市占率（%） 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅
34、读正文之后的免责条款部分 5 图 8：2018-2021 公司消费锂电池毛利率（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 9：2019-2021 公司消费锂电池细分产品毛利率（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司电池产品主要正极材料为钴酸锂公司电池产品主要正极材料为钴酸锂，价格波动幅度较大，价格波动幅度较大。2018-2020 年，公司钴酸锂采购额分别占公司总采购金额的 44.5%/36.95%/36.74%。 相比于采购价格较为稳定的隔膜材料、石墨、温度保险丝、铝塑包装膜、铜箔、保护板和电解液，钴酸锂价格波动较大。2018 年，由于上游部分大型钴矿停产、下游动力锂电池需求高涨，
35、供需错配，钴酸锂价格大幅抬升；2019-2020 年，全球钴原料供应增加，下游技术进步导致钴原料数量减少，钴酸锂价格有所回落；2021 年起，受益新能源汽车快速发展，钴酸锂作为正极材料需求大幅度上升，整体供不应求，市场价格快速增长，预计未来价格仍将高位震荡。 图 10：公司主要原材料占原材料采购总额比重（%） 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 图 11：原材料钴酸锂价格走势（元/吨） 资料来源：百川盈孚，中信证券研究部 动力电池动力电池尚处于尚处于前期研发试产阶段前期研发试产阶段，业绩占比较小业绩占比较小。公司动力类锂离子电池处于研发及试产阶段，尚未大批量产，毛利率为负，但相关销售金额
36、较小，占公司主营收入比重较低。 2017-2021动力锂电池营收分别为0.04/0.1/0.08/0.11/0.94亿元， 占比0.1%/0.2%/0.2% /0.2%/0.91%。 2019-2021年动力锂离子电池销量分别为9.4/11.5/72.0万只， 同比-26%/+22% /+527.1%。 动力锂电池研发投入较高动力锂电池研发投入较高，后期后期毛利率有望改善毛利率有望改善。公司动力电池业务主要由全资子公司冠宇动力电池进行，冠宇动力电池自 2019 年成立以来持续亏损，2020 及 2021 年净利16.99%28.20%31.41%25.36%0.00%5.00%10.00%15
37、.00%20.00%25.00%30.00%35.00%2002130.72%34.18%26.58%24.34%25.43%22.60%22.47%27.45%23.47%20.00%22.00%24.00%26.00%28.00%30.00%32.00%34.00%36.00%201920202021笔电类毛利率手机类毛利率其他消费类毛利率36.74%10.80%7.30%7.01%4.86%4.73%3.73%3.56%钴酸锂隔膜石墨温度保险丝铝塑包装膜铜箔保护板电解液0.00100,000.00200,000.00300,000.00400,000.00500,0
38、00.00600,000.00700,000.00 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 润分别为-12,628.6 万元和-16463.34 万元。动力电池产业为重资产、资本密集的科技制造行业，前期资产及研发投入需求较大，导致产品前期毛利率为负。公司目前的动力类锂离子电池客户主要有豪爵、康明斯以及中华汽车，未来将根据新进入的动力类客户及潜在的动力类锂离子电池订单情况，循序渐进扩大产能和产品线，后期毛利率有望改善。 图 12：2019-2021 公司动力锂电池营收（百万元）及销量（万只） 资料来源：公司
39、公告，中信证券研究部 图 13：2018-2021 公司动力锂电池毛利情况（亿元） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 受研发增加、股份支付费用等影响，期间费用率上升。受研发增加、股份支付费用等影响，期间费用率上升。2019-2021 年公司期间费用率分别为 14.6%/15.6%/13.2%，同比+5/+1/-2.4pcts。具体业务方面，2021 年公司销售/管理/财务/研发费率分别为 0.4%/12.1%/0.7%/6.0%。2020 年销售费用率下降主要系销售费用中运杂费及通关费下降明显；管理费用率剔除股份支付费用影响后，呈逐年上升趋势，主要是由于管理及行政人员人数及薪酬水平随业务增长
40、需求增加而增加。公司近年来逐渐加大研发投入，2018-2021 年研发费用分别为 1.7/3.19/4.06/6.23 亿元，研发费用率维持5.3%左右水平，与同行业上市公司平均值基本持平。 图 14：2017-2021 公司期间费用率（%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 15：2017-2021 公司研发费用（亿元）及研发费用率 资料来源：公司公告，中信证券研究部 12.769.4211.47720.2176220815.27140%100%200%300%400%500%600%00708020021动力类锂离子电池销量（万只）动力类锂
41、离子电池同比（%）0.01-0.10-0.25-0.16-0.30-0.25-0.20-0.15-0.10-0.050.000.05200211.06%0.97%1.13%0.52%0.42%15.25%8.24%13.03%12.15%12.11%4.16%3.58%5.98%5.83%6.00%2.18%0.42%0.43%2.96%0.70%0.00%2.50%5.00%7.50%10.00%12.50%15.00%17.50%200202021销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率1.221.73.194.066.234.2%3.6%6.0
42、%5.8%6.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%020021研发费用（亿元）研发费用率 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 公司盈利能力呈现提升趋势。公司盈利能力呈现提升趋势。 2019-2021 年， 公司毛利率分别为 28.3%/31.2%/25.2%，同比+11.4/2.9/-6.0pcts；ROE 分别为 22.7%/29.9%/19.8%，同比+2.1/+7.2/-10.1pcts。根据杜邦分解，2019-2021
43、 年公司销售净利率分别为 8.1%/11.7%/9.1%，权益乘数分别为2.7/2.6/2.59，资产周转率分别为 1.1/1.0/1.0/0.83，2020 年公司年公司 ROE 提升主要系净利率提升主要系净利率提升提升。2021 年公司盈利能力稍有回落，主要系钴酸锂原材料价格大幅上涨所致。 图 16：2018-2021 年公司毛利率、净利率、ROE 走势 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 17：2018-2021 年公司杜邦分析 资料来源：公司公告，中信证券研究部 管理团队技术背景深厚，员工持股制度激励充分管理团队技术背景深厚，员工持股制度激励充分 公司激励充沛，控制权集中。公司激励
44、充沛，控制权集中。公司实际控制人徐延铭通过珠海普瑞达、重庆普瑞达等持股主体合计持有公司总股份 30.20%。为建立健全公司长效激励机制，充分调动员工的积极性和创造性，公司采用设立员工持股平台的方式实施员工持股计划。目前，公司员工持股计划相关持股平台包括珠海普瑞达、珠海普明达、珠海际宇、珠海普宇、珠海际宇二号、 珠海惠泽明、 珠海凯明达、 珠海泽高普、 珠海旭宇， 该等持股平台合计持有公司 28.42%的股份。同时，实施员工持股计划的相关持股平台均由公司实际控制人最终控制，持股平台的设立不会影响公司控制权的稳定性。 16.9128.2631.1725.154.688.1011.739.1420.
45、6822.7329.8919.8205520021销售毛利率（销售毛利率（%）销售净利率（销售净利率（%）ROE（%）0.20680.22730.29890.19820.04680.08070.11730.09141.131.0410.833.112.412.642.5900.511.522.533.540%5%10%15%20%25%30%20021ROE（%）销售净利率（%）资产周转率（右）权益乘数（右） 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后的免责条款
46、部分 8 图 18：公司股权结构图 资料来源：珠海冠宇招股说明书，中信证券研究部 公司管理团队重视技术背景。公司管理团队重视技术背景。公司实际控制人徐延铭，先后任职于哈尔滨光宇、比克电池等公司，2007 年 5 月至今担任珠海冠宇集团董事长、总经理，从事锂电技术行业超过 25 年，为资深锂电专家，主要负责锂电新产品研发、新工艺研究和锂电精细化生产，曾带领团队研发出凝胶态聚合物锂离子电池和梯形聚合物锂离子电池。公司核心技术人员共 12 人，均担任公司高级管理人员且拥有长期锂离子电池研发经历，大部分曾就职于宁德新能源、东莞新能源、深圳比克电池等企业研发部门，部分核心技术人员曾就职于联想等客户企业。
47、同时，研发人员占公司总员工人数比例超过 10%。在此基础上，公司进行了531 战略与目标布局，确保公司技术水平持续进步。 表 4：公司董事、高管及其他核心人员基本情况 类别类别 姓名姓名 现任职务现任职务 学历学历 个人履历个人履历 董事 徐延铭 董事长、总经理、核心技术人员 硕士 1989 年 9 月起曾任职于哈尔滨光宇电源、比克电池等，2007 年5 月至今，担任珠海冠宇董事长。2017 年 4 月起担任珠海市智能制造联合会会长，2019 年 7 月起担任重庆市通信智能终端产业协会副会长，2019 年 8 月起担任广东省电池行业协会名誉会长， 2020 年 4 月入选国家科学技术部“创新人
48、才推进计划”科技创新创业人才。 付小虎 董事，项目管理中心总负责人、核心技术人员 专科 1996 年 7 月起，先后任职于东莞新科磁电厂、东莞新能源科技有限公司、深圳市比克电池有限公司、曙鹏科技（深圳）有限公司等；2011 年 12 月至今，任公司项目管理中心总负责人；2017 年 12 月至今，任公司董事 李俊义 董事，研发中心总工程师、核心技术人员 本科 曾先后任职于哈尔滨光宇电源、珠海光宇电子科技等；2007 年 5 月至 2017 年 8 月， 历任公司研发中心总工程师、 监事， 2017 年 8 月至今，任公司研发中心总工程师、董事。2019 年 8 月至今担任广东省电池行业协会副会
49、长、广东省电池行业协会电池技术专家委员会副主任。 林文德 董事、副总经理、营销中心总负责人 硕士 1997 年 11 月起，其先后任职于大众计算机股份有限公司、茂永科技股份有限公司和宜电电池股份有限公司等； 2008 年 10 月至今，历任公司营销中心总负责人、副总经理、董事。 栗振华 董事 本科 2004 年 8 月起，曾任职于安永、天津工银国际投资顾问合伙企业（有限合伙）等；2018 年 6 月至今，任公司董事；2019 年 7 月至今，任珠海钧瀚投资管理有限公司执行董事、经理。 珠海冠宇（珠海冠宇（688772.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.16 请务必阅读正文之后
50、的免责条款部分 9 类别类别 姓名姓名 现任职务现任职务 学历学历 个人履历个人履历 谢浩 董事 本科 2002 年 8 年起曾先后任职于青岛海信通信有限公司、交通银行股份有限公司珠海分行和珠海华发投资控股有限公司等； 2014 年 9 月至今，历任珠海华金资本股份有限公司总裁助理、副总裁、董事、副董事长、总裁；2020 年 4 月至今，任公司董事。 赵焱 独立董事 硕士 2002 年 7 月起，其先后任职于中国移动通信集团有限公司、国务院国有资产监督管理委员会（借调）和中国移动有限公司等；2017 年 11 月至今， 任亚信科技控股有限公司董事会办公室和投资者关系部资深总监；2020 年 4
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
