1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 光电网联龙头，光电网联龙头，风电风电海缆海缆与光缆与光缆共振共振 中天科技（600522.SH）投资价值分析报告2022.6.7 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 黄亚元黄亚元 首席通信分析师 S01 中天科技中天科技是国内光电网联龙头，聚焦是国内光电网联龙头，聚焦能源与通信两大领域，能源与通信两大领域，在光纤光缆、风电在光纤光缆、风电海缆、智能电网领域均为行业领先水平，并在新能源新材料方面持续布局。在海缆、智能电网领域均为行业领先水平，并在新能源新材料方面持续布局。在双碳背景下，全球海上风电、光伏、储能持续高景
2、气，公司风电海缆市场份额双碳背景下，全球海上风电、光伏、储能持续高景气，公司风电海缆市场份额国内第一，智能电网产品份额靠前，光伏和储能等业务快速拓展，有望实现持国内第一，智能电网产品份额靠前，光伏和储能等业务快速拓展，有望实现持续的快速增长。同时，在光通信方面，国内光纤光缆迎来量价齐升拐点，海外续的快速增长。同时，在光通信方面，国内光纤光缆迎来量价齐升拐点，海外市场景气向好，公司盈利能力有望提升。我们看好公司新能源与光通信业务的市场景气向好，公司盈利能力有望提升。我们看好公司新能源与光通信业务的发展前景，认为公司行业竞争力领先，有望实现风电海缆与光纤光缆等业务的发展前景，认为公司行业竞争力领先
3、，有望实现风电海缆与光纤光缆等业务的共振，共振，给予公司给予公司 2022 年年 22X PE，对应目标价，对应目标价 25 元，首次覆盖，给元，首次覆盖，给予“买入”予“买入”评级。评级。 公司概况：公司概况：光电网联龙头光电网联龙头，风电海缆业务高速增长，风电海缆业务高速增长。中天科技是光通信与电网建设行业的老牌龙头，公司业务聚焦于能源与通信两大领域，主营业务包括光通信及网络、电网建设、海洋系列和新能源业务，以及铜产品和商品贸易。受益海上风电高景气度，近几年公司海洋业务收入占比快速提升。2021 年，公司收入达 461.63 亿元，同比+9.70%，其中海洋业务收入 94.19 亿元，同比
4、+101.8%。 海洋业务：海洋业务：海缆龙头海缆龙头，受益于“十四五”海上风电，受益于“十四五”海上风电建设加速建设加速。公司是国内稀缺的海缆龙头，公司海洋业务主要包括海底电缆、海岛开发和海洋工程。其中，海缆收入占比约 50%，利润率较高，是海洋业务的核心增长驱动。2021 年，公司海洋业务收入 94.19 亿元，同比+101.8%，收入占比提升至 20.4%，毛利率35.6%。 根据各省份 “十四五” 海上风电规划， 我们预计国内装机总规模超 55GW。此外，伴随海上风场逐渐从近海走向远/深海，海电缆价值占比有望持续提升。我们预测 2025 年中国国内海电缆+出口市场规模达 287.7 亿
5、元。截至 2021 年底，公司海洋系列业务在执行订单约 70 亿元，在手订单充沛。公司有望凭借领先的技术优势、丰富的工程经验、行业第一的产能布局以及全球市场拓展能力，实现持续较快增长。 新能源业务：新能源业务： 光伏光伏+储能储能业务快速拓展业务快速拓展。 公司深耕光伏、 储能、 铜箔等领域， 2021年新能源业务营收 20.88 亿元，同比+38.67%，毛利率 15.13%。在双碳目标、光伏平价、发电侧储能政策支持下，我们预计到 2025 年，我国新增光伏装机量有望达 145GW，新增综合备电时长下的储能容量需求有望近 80GWh。公司当前可提供氟膜、背板、胶膜等光伏产品，光伏电站 EPC
6、 总包业务能力领先，在如东地区有充足的资源储备，且在国内储能系统出货量的排名靠前，看好公司新能源业务实现高速增长、盈利能力持续改善。 光通信业务：光通信业务：光通信龙头光通信龙头，受益行业受益行业供需供需改善。改善。2021 年，公司光通信及网络业务实现收入 74.76 亿元，同比+23.05%，营收占比达 16.20%。公司具备完整棒纤缆产业链，国内份额靠前。伴随国内 5G 网络、双千兆等建设推进拉动光缆需求提升， 以及上一轮国内厂商扩产产能逐步消化， 行业供需格局明显改善。 2021年以来，三大运营商光纤光缆集采量价齐升，光缆单价普遍提升 50%以上，公司作为国内光通信龙头，有望显著受益行
7、业格局改善。 风险因素风险因素：市场竞争加剧风险；海外业务和海外投资风险；新能源、光通信、电网建设产业政策变化风险；新产品市场开拓不及预期；国内海上风电、光伏装机量不及预期；运营商光纤光缆集采不及预期；公司产品毛利率不及预期等。 投资建议：投资建议：中天科技是光电网联龙头，在双碳背景下，全球海上风电、光伏、储能持续高景气，公司风电海缆市场份额国内第一，智能电网产品份额靠前，光伏和储能等业务快速拓展，有望实现持续的快速成长。同时，在光通信方面， 中天科技中天科技 600522 评级评级 买入（首次）买入（首次） 当前价 19.28元 目标价 25.00元 总股本 3,413百万股 流通股本 3,
8、413百万股 总市值 658亿元 近三月日均成交额 1,188百万元 52周最高/最低价 19.71/7.27元 近1月绝对涨幅 17.92% 近6月绝对涨幅 14.35% 近12月绝对涨幅 86.82% 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 国内光纤光缆迎来量价齐升的拐点，海外市场景气向好，公司的盈利能力有望提升。 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 38.82 亿、 47.35 亿、 55.29亿元。参考亨通光电、东方电缆等 8 家可比公司平均估值（2022 年 23XPE），
9、我们给予公司 2022 年 22X PE，对应目标价 25 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 42,082 46,163 43,141 46,659 54,176 营业收入增长率 YoY 8.6% 9.7% -6.5% 8.2% 16.1% 净利润(百万元) 2,275 172 3,882 4,735 5,529 净利润增长率 YoY 15.5% -92.4% 2155.6% 22.0% 16.8% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.67 0.05 1.14 1.39 1.62 毛利率 13.9%
10、 16.0% 17.0% 19.1% 19.9% 净资产收益率 ROE 9.7% 0.6% 12.7% 13.7% 14.0% 每股净资产（元） 6.88 7.89 8.93 10.15 11.56 PE 28.8 385.6 16.9 13.9 11.9 PB 2.8 2.4 2.2 1.9 1.7 PS 1.6 1.4 1.5 1.4 1.2 EV/EBITDA 17.0 41.8 12.2 10.4 9.2 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 6 月 2 日收盘价 pOoRmNtQzRtOsQnOyRsQqR9P9R7NsQpPnPoMfQpPrPfQoOv
11、NaQmMvMuOmQuNNZmRoR 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 公司概况：光电网联龙头，聚焦通信与新能源公司概况：光电网联龙头，聚焦通信与新能源 . 1 公司简介：光通信与电缆行业龙头，拓展海上风电与新能源业务 . 1 发展历程：深耕光纤光缆，不断进行外延式拓展 . 1 主营业务：立足能源与通信，四大主营业务齐头并进 . 2 财务分析：近五年业绩稳健增长，一次性减值风险充分释放 . 5 海洋业务：海缆龙头，受益于海洋业务：海缆龙头，受益于“十四五十四五”海上风电建设加速海上风电建设加速
12、 . 7 业务概览：海底电缆综合解决方案龙头 . 7 行业分析：“十四五”期间，中国海风建设规划庞大. 9 市场测算：中国海风电缆市场快速增长 . 11 公司优势：四大优势助力公司成为中国海缆隐形冠军 . 13 新能源业务：受益光伏新能源业务：受益光伏+储能行业高景气储能行业高景气 . 17 业务概览：布局光伏+储能+铜箔 . 17 行业分析：“双碳”目标指引下，新能源建设需求持续释放 . 18 公司优势：多点布局，受益于光储高增长 . 26 光通信业务：光通信龙头受益行业格局改善光通信业务：光通信龙头受益行业格局改善 . 34 业务概览：棒纤缆全产业链布局 . 34 行业分析：供需格局边际改
13、善，光缆集采量价齐升 . 36 公司优势：技术领先，市场份额靠前 . 42 电网建设业务：产品布局完备，受益于特高压与智能电网电网建设业务：产品布局完备，受益于特高压与智能电网 . 45 风险因素风险因素 . 48 盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级 . 49 盈利预测. 49 估值及评级 . 51 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：公司股权结构(截止 2022 年一季报) . 1 图 2：公司发展三阶段 . 2 图 3：中天科技主营业务 . 4 图 4：2021 年公司分业务
14、收入占比（单位：%） . 5 图 5：2021 年公司分业务毛利率（单位：%） . 5 图 6：2017-2022Q1 公司营业收入及增速（单位：亿元） . 5 图 7：2017-2022Q1 公司归母净利润及增速（单位：亿元） . 5 图 8：2017-2022Q1 公司净利率及同比变化（单位：%，pcts） . 6 图 9：2017-2022Q1 公司毛利率及同比变化（单位：%，pcts） . 6 图 10：2017-2021 年公司分业务收入（单位：亿元） . 6 图 11：2017-2021 年公司分业务毛利变化（单位：%） . 6 图 12：2017-2022Q1 公司期间费用（单位
15、：亿元） . 7 图 13：2017-2022Q1 公司期间费用率（单位：%） . 7 图 14：公司海洋业务布局：海底电缆、海洋工程、海岛开发 . 8 图 15：2017-2021 年公司海洋业务收入（单位：亿元） . 8 图 16：2071-2021 年公司海洋业务占比（单位：%） . 8 图 17：2017-2021 年公司海洋业务毛利率（单位：%） . 9 图 18：公司海洋业务板块中海电缆收入（单位：亿元） . 9 图 19：2009-2021 年全球海上风电累计并网装机规模（单位：GW） . 10 图 20：2021 年全球各地区新增海风并网装机规模（单位：GW） . 10 图 2
16、1：2021-2025 年中国及海外海上风电新增装机规模预测（单位：GW） . 12 图 22：同行业公司研发费用投入对比（单位：亿元） . 14 图 23：公司三芯交联聚乙烯绝缘海缆示意图 . 15 图 24：公司柔性直流海底电缆产品制造流程图 . 15 图 25：公司南海海缆制造基地. 16 图 26：公司大丰海缆制造基地. 16 图 27：中天科技海洋业务全球布局 . 17 图 28：2016-2021 年新能源业务营收情况（百万元） . 18 图 29：2016-2021 年新能源业务毛利率 . 18 图 30：中国新增光伏装机容量预测（单位：GW） . 19 图 31：全球新增光伏装
17、机容量预测（单位：GW） . 19 图 32：2020-2060 年中国一次能源消费结构变化预测 . 20 图 33：2015-2021 年我国光伏发电累计装机容量（单位：GW） . 21 图 34：国内光伏/类资源区发电电价变化(元/千瓦时) . 21 图 35：单晶硅片及光伏组件现货价（美元） . 22 图 36：2016-2021 中国工业硅产量 . 22 图 37：中国储能细分产业市场装机量占比情况 . 23 图 38：2014-2021 年中国储能市场累计装机规模 . 23 图 39：2011-2021 年我国电化学储能累计装机规模及增长率 . 25 图 40：中天科技子公司中天光伏
18、材料有限公司营业收入（百万元） . 28 图 41：中天科技子公司中天光伏技术有限公司营业收入（百万元） . 28 图 42：中天科技子公司中天储能科技有限公司营业收入（百万元） . 28 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43：中天科技子公司江东电子材料有限公司营业收入（百万元） . 28 图 44：2014-2021 年中天科技新能源材料收入（百万元）和增长率 . 28 图 45：2014-2021 年中天科技新能源材料业务毛利率 . 28 图 46：中天科技储能产品布局. 31 图 47：中天科
19、技储能领域部分产品 . 31 图 48：2021 年中国企业国内储能系统集成出货量排名（单位：MWh） . 32 图 49：2021 年中国企业全球储能系统集成出货量排名（单位：MWh） . 32 图 50：中天科技“源网荷储氢一体化”智慧用能管控系统 . 34 图 51：2008-2021 年中天科技光通信业务收入（亿元）和增长率 . 35 图 52：2008-2021 年中天科技光通信业务毛利率 . 35 图 53：中天科技子公司中天科技光纤有限公司历年营业收入（亿元）和净利率 . 35 图 54：2014-2021 年中天科技光纤有限公司营业收入和利润（百万元） . 36 图 55：20
20、14-2021 年中天科技精密材料有限公司收入和利润（百万元） . 36 图 56：2017-2021 年中天电力光缆有限公司营业收入和利润（百万元） . 36 图 57：2018-2021 年江东科技有限公司营业收入和利润（百万元） . 36 图 58：中国光纤光缆需求量及预测 . 37 图 59：全球光纤光缆需求量及预测 . 37 图 60：CRU 测算中国占全球光纤需求的五成和供给的六成. 38 图 61：CRU 预计 2022 年全球光纤需求量（亿芯公里） . 38 图 62：中国移动普缆集采量（亿芯公里）与单价（不含税） （元/芯公里） . 38 图 63：2015-2021 年中国
21、互联网宽带接入端口发展情况 . 39 图 64：2021 年 12 月我国千兆用户渗透率提升至 6.5% . 39 图 65：2019 年欧洲 FTTP 渗透率 . 40 图 66：2019 年欧洲与其他基准国家存在差距 . 40 图 67：2013-2025E 新兴市场光缆需求预测 . 40 图 68：2017 年全球光棒产能占比 . 41 图 69：2014-2020 年中国光棒产量 . 41 图 70： 2014-2020 年主要厂商购建固定资产、 无形资产和其他长期资产支付的现金 （单位：亿元） . 41 图 71：中国光缆年产量及同比增速 . 42 图 72：5G 通信传输整体解决方
22、案 . 43 图 73：室分无线系统解决方案. 43 图 74：中天科技股份“5G+工业互联网”信息化系统架构图 . 45 图 75：公司电力传输产业相关产品 . 45 图 76：公司电力传输产业相关产品 . 46 图 77：2017-2021 年公司电网业务收入（单位：亿元） . 46 图 78：2071-2021 年公司电网业务收入占比与毛利率（单位：%） . 46 图 79：电网结构化投资（单位：亿元） . 47 表格目录表格目录 表 1：公司分业务介绍 . 4 表 2：公司承载海洋业务的主要子公司 . 9 表 3：中国各省份和直辖市“十四五”期间海上风电规划 . 10 表 4：各省份“
23、十三五”海上风电规划完成情况 . 11 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 5：海上风电成本构成（单位：%） . 12 表 6：2020-2025 年中国及海外海电揽市场规模预测 . 13 表 7：公司海底电缆 17 项核心技术 . 14 表 8：公司海缆标杆案例项目 . 15 表 9：公司具备丰富工程经验 . 15 表 10：公司承载新能源业务的主要子公司 . 18 表 11：部分“双碳”政策梳理 . 19 表 12：主要储能形式对比 . 22 表 13：各地储能和新能源发电系统配置比例要求 . 24
24、 表 14：中国储能规模测算 . 26 表 15：中天科技新能源领域主要产品 . 27 表 16：中天科技新能源领域主要子公司营业收入及利润概览 . 27 表 17：截至 2021 年 6 月 30 日，中天科技新能源领域重大投资项目进展 . 29 表 18：中天科技光伏电站部分成功案例 . 30 表 19：中天科技光伏电站解决方案 . 30 表 20：2021 年中国储能 20 强排行榜 . 32 表 21：储能项目斩获多项“之最” . 33 表 22：中天科技通信用磷酸锂铁储能电池中标情况 . 33 表 23：公司承载光通信业务的主要子公司 . 35 表 24：千兆光网相关政策 . 39
25、表 25：中天科技 2021-2022 年通信产业中标情况. 42 表 26：中国移动 2021-2022 年普通光缆集采中标候选人 . 43 表 27：公司电网相关业务子公司 . 46 表 28：公司 2021 年中标国网特高压项目统计（部分） . 48 表 29：中天科技盈利预测（亿元） . 50 表 30：可比公司估值对比 . 51 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 公司概况：光电网联龙头公司概况：光电网联龙头，聚焦通信与新能源，聚焦通信与新能源 公司简介：光通信与电缆行业公司简介：光通信与电缆
26、行业龙头，龙头，拓展海上风电与新能源业务拓展海上风电与新能源业务 中天科技是光通信与电力建设行业的老牌龙头企业，中天科技是光通信与电力建设行业的老牌龙头企业，持续拓展海上风电和新能源业务持续拓展海上风电和新能源业务。公司长期专注于 ICT 和电力建设领域，主营光纤、光缆、电线、电缆系列产品及其配套器件的制造与销售， 先后成功研发光纤复合架空地线 （OPGW） 、 全介质自承式光缆 （ADSS） 、海底光缆（SOFC）等产品，是国内少数拥有完全自主知识产权光纤预制棒技术的企业之一。2011 年，公司进军新能源领域，基于微电网以及关键材料技术，紧抓光伏与储能行业高速发展机遇，业务覆盖光伏材料、光伏
27、系统综合解决方案、储能电池、BMS 等。2014年， 国内风力发电项目需求增加， 海底线缆需求爆发式增长。 中天科技适时布局海缆业务，已具备海上风电建设维护、海工项目总承包和海底观测能力。截至 2021 年底，中天科技供货全球海缆里程已超两万千米，为名副其实的“海缆龙头” 。目前，公司形成光通信、电力建设、海洋产业、新能源四大业务布局，拥有 89 家子公司，积极拓展海外业务，设有 54 个海外办事处，产品至出口 160 个国家和地区。 公司股权结构稳定。公司股权结构稳定。截至 2022 年一季度，公司第一大股东为中天科技集团，持股22.68%。公司董事长薛济萍通过持股中天科技集团 65%的股份
28、，间接持股 14.74%，为实际控制人。薛济萍在 1992 年创办南通中南特种电缆厂，带领企业进军光通信领域，后接连担任中天光缆集团董事长、中天科技股份有限公司董事长，管理企业 30 年。除董事长外，公司整体管理团队人员稳定，其余高管浸润行业多年。2021 年，公司推行第一期员工持股计划，实际参与持股计划员工总人数 1542 人，员工持股计划实际持股规模 875.88万股（占比 0.29%） ，对应交易金额 7305.47 万元，交易均价 8.34 元，锁定期 12 个月。 图 1：公司股权结构(截止 2022 年一季报) 资料来源：中天科技公告、Wind，中信证券研究部 发展历程：深耕光纤光
29、缆，发展历程：深耕光纤光缆，不断进行外延式拓展不断进行外延式拓展 公司公司深耕光纤光缆行业多年，不断进行业务外延式拓展深耕光纤光缆行业多年，不断进行业务外延式拓展。公司以光纤业务起家，扎实。公司以光纤业务起家，扎实稳打，在做大做强线缆业务之后，加速拓展其他新兴领域。公司发展可以具体分为三个阶稳打，在做大做强线缆业务之后，加速拓展其他新兴领域。公司发展可以具体分为三个阶段：段： 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 初创阶段（初创阶段（1978-2001） ：以光纤通信起家，专注研发和技术突破。） ：以光纤
30、通信起家，专注研发和技术突破。公司 1978 年设立，以光纤通信起家。1999 年公司全介质自承式（ADSS）光缆被列为国家级火炬项目，同时公司被国家科技部和中国科学院评为高新技术企业。同年，公司成功研发第一根用于长江水域的水线光缆，进入海缆领域。2000 年，公司与日本日立集团形成长期战略合作关系， 成功研发光纤复合架空地线光缆 （OPGW） ，进入电网领域，并再次入选国家级火炬计划。 加速拓展（加速拓展（2002-2010） ：） ：公司上市，光纤光缆与电网业务为核心驱动力。公司上市，光纤光缆与电网业务为核心驱动力。2002年，中天科技上市。受益于运营商基础建设加快，公司光纤、光缆及射频电
31、缆等通信产品在此期间迎来良好发展机遇。 此外， 城市和农村电网改造建设加速推进，驱动公司电网业务高速增长。 外延式拓展阶段（外延式拓展阶段（2011-现在） ：现在） ：海洋与新能源业务接力。海洋与新能源业务接力。公司不断拓展自身业务领域，打开成长天花板。2011 年，公司成立中天光伏技术、中天光伏材料与中天储能，进军光伏和储能行业。2015 年，中天科技扩建 3200MWH 锂电池生产线，推进新能源动力储能产业。此外，近两年中国海上风电高速发展。公司凭借在特种线缆技术储备和海洋施工积累的工程经验， 实现海洋业务高速增长。 目前，公司承包了国内所有柔性直流输电工程海缆，标志着“海缆龙头”地位确
32、立。 图 2：公司发展三阶段 资料来源：中天科技官网，中信证券研究所绘制 主营业务主营业务：立足能源与通信，四大主营业务齐头并进：立足能源与通信，四大主营业务齐头并进 公司业务公司业务聚焦于能源与通信两大领域，聚焦于能源与通信两大领域，主营业务包括光通信及网络、电网建设、海洋主营业务包括光通信及网络、电网建设、海洋系列和新能源业务，以及铜产品和商品贸易。系列和新能源业务，以及铜产品和商品贸易。中天科技以技术实力打造解决方案能力，为 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 客户提供 ICT 基础设施建设、输配
33、电网建设、海工建设、海缆敷设和光储系统全流程解决方案： 光通信及网络：光通信及网络：公司传统支柱业务，深耕多年。公司从云、管、端多维度为网络建设提供线缆、组件、器件、天馈线等基础设施服务。产品包括各种预制棒、光纤、 光缆、 天线及射频电缆类、 有源终端、 光收发器等产品以及工程咨询、 设计、施工及集成服务。 2021 年， 公司光通信及网络业务实现收入 74.76 亿， 占比 16.2%，毛利率 22.5%。 电网建设：电网建设：公司拥有完备的输电、配电产品布局，积极参与以特高压为主网架、以新能源为主体的新型电力系统建设。产品覆盖 OPGW、特种导线、架空绝缘导线、高中低压电力电缆、配电变压器
34、、电力工程设计与服务等，为输电、配电提供系统解决方案和装备。2021 年，公司电网建设业务实现收入 111.60 亿元，占比 24.2%，毛利率 13.8%。 海洋系列：海洋系列：公司为海上风电系统解决方案提供商，业务包括海底电缆、海岛开发和海洋工程，产品涵盖超高压电力电缆、海底电缆、海底光缆、光纤复合海底电缆以及深海 ROV 缆等特种海缆，同时在海上风电施工领域提供风电基础安装、风机主体安装、敷设安装以及海上风电场全寿命周期运维服务。2021 年，公司海洋业务实现收入 94.19 亿元，占比 20.4%，毛利率 35.6%。 新能源业务：新能源业务：公司聚焦光伏电站建设总包和新能源材料，产品
35、包括光伏方面的氟膜、光伏背板、光伏系统和储能方面的储能电池、BMS、锂电池用铜箔等。2021年，公司新能源业务实现收入 20.88 亿元，占比 4.5%，毛利率 15.1%。 铜产品：铜产品：产品包括高精度铜带、铜管、铜杆、铜线和高速铁路用贯通地线等铜精加工制品， 并为其他业务产品配套提供原料。 2021 年， 公司铜产品业务收入 48.52亿元，占比 10.5%，毛利率 4.3%。 商品贸易：商品贸易：该业务主要为满足公司生产经营过程对主要原材料铜、铝等有色金属的及时采购，发挥规模采购效应，节约成本。2021 年，公司商品贸易业务实现收入 101.42 亿元，占比 22%，毛利率 1.1%
36、中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 3：中天科技主营业务 资料来源：中天科技官网，中信证券研究部 表 1：公司分业务介绍 业务业务 板块板块 收入收入 （亿元）（亿元） 占比占比（%） 毛利率毛利率（%） 产品产品 子公司子公司 光通信光通信及网络及网络 74.76 16.2% 22.5% 光纤预制棒、光纤、普通光缆、FTTH 专用光缆、射频电缆、漏泄电缆、接入设备 中天光纤、 中天电力光缆、中天射频电缆、中天宽带技术等 12 家子公司 电网电网 建设建设 111.6 24.2% 13.8% OPG
37、W 光缆、铝包钢、特种导线、电力金具、绝缘子、避雷器、架空绝缘导线、高中低压电力电缆、电缆附件、配电变压器、开关柜、电力工程设计与服务 中天装备电缆、 德美电缆、江东金具、中天伯乐达变压器有限公司 海洋海洋 系列系列 94.19 20.4% 35.6% 超高压电力电缆、海底电缆、海底光缆、光纤复合海底电缆以及深海 ROV 缆、拖曳缆、非金属铠装缆、风电基础安装、风机主体安装、海缆供应/敷设安装以及海上风电场全寿命周期运维服务 中天海缆、南海海缆、中天海洋工程、中天海洋系统 新能源新能源业务业务 20.88 4.5% 15.1% 光伏电站 EPC 总包、氟膜、光伏背板、光伏系统、储能电池、BMS
38、、锂电池用铜箔 中天光伏技术、中天光伏材料、中天储能科技、中天超容科技 铜产品铜产品 48.52 10.5% 4.3% 高精度铜带、铜管、铜杆、铜线和高速铁路用贯通地线等铜精加工制品，并为其他业务产品配套提供原料 中天合金 商品商品 贸易贸易 101.42 22.0% 1.1% 满足公司生产经营过程对主要原材料铜、 铝等有色金属的及时采购，发挥规模采购效应的优势，节约成本 / 资料来源：中天科技财报、官网，中信证券研究部 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 4：2021 年公司分业务收入占比（单位：
39、%） 图 5：2021 年公司分业务毛利率（单位：%） 资料来源：中天科技财报，中信证券研究部 资料来源：中天科技财报，中信证券研究部 财务分析：近五年业绩稳健增长，一次性减值风险充分释放财务分析：近五年业绩稳健增长，一次性减值风险充分释放 公司营收继续保持增长，公司营收继续保持增长，2021 年一次性年一次性计提计提减值减值准备准备导致利润大幅下导致利润大幅下滑滑。因公司存在部分高端通信业务相关合同执行异常，2021 年累计计提资产减值准备 36.78 亿元，对当期公司利润产生较大影响。但在一次性减值风险释放后，预计 2022 年利润风险减小，业绩有望恢复。虽然净利率下降较多，但是我们可以看
40、到毛利率保持上升态势，剔除减值因素，公司今年业绩表现符合增长预期。我们预计随着公司业务不断调整，毛利率和净利率有望迎来新一轮的增长。 图 6：2017-2022Q1 公司营业收入及增速（单位：亿元） 图 7：2017-2022Q1 公司归母净利润及增速（单位：亿元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 16.2%24.2%20.4%4.5%10.5%22.0%2.2%光通信及网络电网建设海洋系列新能源业务铜产品商品贸易其他22.5%13.8%35.6%15.1%4.3%1.1%11.4%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.
41、0%40.0%271.01339.24387.32420.82461.6392.90-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.0450.0500.0营业收入yoy17.8821.2219.6922.751.7210.16-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%0.005.0010.0015.0020.0025.00归母净利润yoy 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价
42、值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图 8：2017-2022Q1 公司净利率及同比变化（单位：%，pcts） 图 9：2017-2022Q1 公司毛利率及同比变化（单位：%，pcts） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 分业务看，分业务看，电网建设业务从 2017-2021 年营收一直保持增长，毛利率比较稳定；海洋系列业务近两年增长较快且毛利率较高，2021 年营收 94.2 亿元，同比+101.82%。该大幅增长主要系 2021 年海上风电“抢装潮” ，中天科技订单数量不断突破；新能源业务去年实现营收 20.9 亿元，同比
43、 38.67%。公司在光伏储能领域布局多年，随着市场、技术的不断成熟，毛利率有所上升；光通信业务在波动保持平衡，由于光纤光缆价格大幅下降，对该业务毛利率产生一定压力。 图 10：2017-2021 年公司分业务收入（单位：亿元） 图 11：2017-2021 年公司分业务毛利变化（单位：%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 从公司管理经营方面来看，中天科技不断提升从公司管理经营方面来看，中天科技不断提升经营经营效率，期间费用率稳中有降。效率，期间费用率稳中有降。随着公司业务规模的不断扩大，期间费用和增速都控制在了合理范围内。2021 年管理、销售、研发、
44、财务费用率分别为 1.5%/1.64%/3.18%/0.94%。研发费用持续加码，2021 年达到14.68 亿元，同比+20.63%。 15.46%14.68%12.83%13.90%16.01%22.91%-0.8%-1.9%1.1%2.1%6.9%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%200202021 2022Q1毛利率同比变化6.63%6.28%5.08%5.63%0.61%11.41%-0.3%-1.2%0.6%-5.0%10.8%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%1
45、0.00%12.00%14.00%200202021 2022Q1净利率同比变化0.0050.00100.00150.00200.00200202021电力传输商品贸易海洋系列光通信及网络铜产品新能源材料13.8%1.1%35.6%22.5%4.3%15.1%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%200202021电力传输商品贸易海洋系列光通信及网络铜产品新能源材料 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之
46、后的免责条款部分 7 图 12：2017-2022Q1 公司期间费用（单位：亿元） 图 13：2017-2022Q1 公司期间费用率（单位：%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 海洋业务：海缆龙头海洋业务：海缆龙头，受益于“十四五”海上风电，受益于“十四五”海上风电建建设加速设加速 业务概览：海底电缆综合解决方案龙头业务概览：海底电缆综合解决方案龙头 公司海洋业务主要包括海底电缆、海岛开发和海洋工程，是海上风电系统解决方案提公司海洋业务主要包括海底电缆、海岛开发和海洋工程，是海上风电系统解决方案提供供商商。公司产品包括超高压电力电缆、海底电缆、光纤复合海
47、底电缆、海底光缆以及深海ROV 缆、 拖曳缆、 非金属铠装缆等特种海缆， 同时在海上风电施工领域提供风电基础安装、风机主体安装、海缆供应和敷设安装以及海上风电场全寿命周期运维服务。2021 年，中天海洋业务实现收入 94.19 亿元，同比+101.8%，2017-2021 年 CAGR 85.2%，收入占比提升至 20.4%。2021 年，公司海洋系列业务毛利率 35.6%，远高于公司整体 16%毛利率水平。海洋业务中，海缆是主要增长驱动力，且利润率较高。2020 年，公司实现海缆收入 24 亿元，占海洋业务比重 51%，且毛利率高达 51.7%。 2021 年，公司参与的国内海上风电项目达到
48、 21 个，总计 6.29GW（占比 37%） 。 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002002020212022Q1管理费用销售费用研发费用财务费用0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%2002020212022Q1管理费用率销售费用率研发费用率财务费用率 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图 14：公司海洋业务布局：海底电缆、海洋工
49、程、海岛开发 资料来源：中天科技官网 图 15：2017-2021 年公司海洋业务收入（单位：亿元） 图 16：2071-2021 年公司海洋业务占比（单位：%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 8.010.720.946.794.20%20%40%60%80%100%120%140%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.0200202021公司海洋业务收入（亿元）同比增速（%） 中天科技（中天科技（600522.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.6.7 请务必阅读正文之
50、后的免责条款部分 9 图 17：2017-2021 年公司海洋业务毛利率（单位：%） 图 18：公司海洋业务板块中海电缆收入（单位：亿元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：中天科技招股说明书，中信证券研究部 公司公司海洋业务主要由中天科技海缆股份、中天海洋工程以及中天海洋系统三家子公司海洋业务主要由中天科技海缆股份、中天海洋工程以及中天海洋系统三家子公司开展。开展。其中：中天科技海缆股份有限公司主要从事海缆和陆缆业务；中天海洋工程则从事海上风机的基础工程及安装工程、海上桩基工程和吊装工程；中天海洋系统主要从事水下观测网络、水质监测系统和海工附件业务，中天科技海缆股份有限公司持有中
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