1、 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年年 06 月月 15 日日 公司公司研究研究 评级：买入评级：买入(首次覆盖首次覆盖) 研究所 证券分析师： 盛昌盛 S0350521080005 联系人 ： 彭棋 S0350121080056 Table_Title “一体两翼”有序推进，长期成长基础筑成一体两翼”有序推进，长期成长基础筑成 旗滨集团（旗滨集团（601636）公司深度研究）公司深度研究 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 旗滨集团 0.4% -13.4% -38.4% 沪深 300 5.9% 1.1% -19.2% 市场数据 2022/0

2、6/14 当前价格（元） 10.90 52 周价格区间（元） 9.82-28.93 总市值（百万） 29,280.76 流通市值（百万） 29,280.76 总股本（万股） 268,630.84 流通股本（万股） 268,630.84 日均成交额（百万） 849.00 近一月换手（%） 1.52 相关报告 投资要点：投资要点： 浮法玻璃规模优势浮法玻璃规模优势明显明显， 盈利水平盈利水平行业领先行业领先。 目前， 公司拥有湖南醴陵、郴州、福建漳州、广东河源、浙江绍兴、长兴、平湖、马来西亚八大浮法玻璃生产基地，26 条优质浮法玻璃生产线，日熔量达17600t/d。为保障原材料资源，公司积极推进硅

3、砂资源战略，有序推进醴陵砂矿、马来西亚砂矿建设，持续推进湖南资兴、福建漳州、广东河源硅砂基地后备硅砂资源战略，有效缓解上游原材料紧张的问题，增强自身议价能力。近年来，公司浮法玻璃毛利率持续提升，从2012 年的 15.75%提升至 2021 年的 51.57%，处于行业领先地位。 进军光伏玻璃行业， 有望成为有力竞争者进军光伏玻璃行业， 有望成为有力竞争者。 公司紧抓光伏产业大发展时机，积极推进湖南郴州、福建漳州、浙江宁波、云南昭通、等地光伏高透材料生产线项目及配套砂矿项目建设。公司拟建及在建光伏玻璃生产线 11 条，单线产能均为 1200t/d，产能合计 13200t/d，其中今年二季度预计

4、投产一条，2023 年预计投产 8 条，加上当前公司拥有的郴州 1000t/d 浮法光伏玻璃生产线，公司光伏玻璃产能 2022和 2023 年底预计分别将达到 2200t/d 和 11800t/d。 公司新建的光伏玻璃产线均为大窑炉，具有规模优势，同时公司拥有湖南郴州、云南昭通、 马来西亚沙巴等超白砂资源， 成本优势明显， 新建产线建成投产后，公司有望成为光伏玻璃行业有力的竞争者。 “一体两翼” 布局推动浮法原片与深加工一体化经营， 带动产品结构“一体两翼” 布局推动浮法原片与深加工一体化经营， 带动产品结构高端化， 品牌效应显现。高端化， 品牌效应显现。 公司节能玻璃营收与毛利贡献持续上升，

5、 协同浮法原片业务共同发展， 在绿色建筑领域渗透率不断提升； 电子玻璃、药用玻璃乘国产替代之风迅速发展，产线分别于 2020 年 4 月、2021 年 10 月进入商业化运营，进入规模扩张期，进一步实现产品结构高端化、打开高端细分市场。 “一体两翼”战略布局有机协同浮法玻璃、节能玻璃、电子玻璃、药玻以及光伏玻璃，品牌效应逐渐显现，或将为公司带来新增长空间。 盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级：我们预计公司 2022-2024 年归母净利分别为37.95 亿元、45.36 亿元和 58.81 亿元，对应 EPS 为 1.41 元、1.69元和 2.19 元，对应 PE 为 7.72X、6.45

6、X 和 4.98X。考虑到公司为玻璃行业龙头，具有规模优势，盈利水平行业领先，发展主业同时大力发展新兴业务，具有成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 -0.4256-0.2274-0.02930.16880.36690.565021/6 21/7 21/8 21/9 21/1021/1121/12 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6旗滨集团沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 风险提示风险提示： 需求不及预期； 原材料价格大幅上涨； 光伏玻璃产能过剩；新产线投产进度不及预期； 新兴业务拓展不及预期； 疫情反复影响经济。 预测指标预测指标 2021A 2022E

7、2023E 2024E 营业收入（百万元） 14573 16321 20457 27295 增长率(%) 51 12 25 33 归母净利润（百万元） 4234 3795 4536 5881 增长率(%) 133 -10 20 30 摊薄每股收益（元） 1.61 1.41 1.69 2.19 ROE(%) 32 22 21 21 P/E 10.60 7.72 6.45 4.98 P/B 3.44 1.71 1.35 1.06 P/S 3.15 1.79 1.43 1.07 EV/EBITDA 7.32 5.11 3.81 2.40 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 nWeZpRsRrM

8、sPoPrPnObRaO8OtRqQtRmOeRnNqOfQrQsM8OpPvMuOpMnRwMqNtM证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、 “一体两翼”战略布局巩固龙头地位 . 6 1.1、 龙头公司持续扩张产能规模 . 6 1.1.1、 发展历程 . 6 1.1.2、 浮法玻璃为主业 . 6 1.2、 兼具周期和成长，业绩屡创新高 . 7 1.2.1、 员工持股计划助力营收稳健增长 . 7 1.2.2、 盈利水平行业领先，且逐年提升 . 8 2、 浮法玻璃成本优势明显，带动公司盈利水平提升. 10 2.1、 行业供需紧平衡，价格有望回升 . 10 2.1.

9、1、 需求稳中有增 . 10 2.1.2、 供给约束，保持稳定 . 12 2.1.3、 价格中枢提升，有望维持高位波动 . 14 2.2、 市场集中度仍有提升空间 . 15 2.3、 成本优势提升盈利能力 . 16 3、 进军光伏玻璃行业，有望成为有力竞争者 . 19 3.1、 光伏玻璃行业供需两旺，关注产能投产进度 . 19 3.1.1、 光伏装机需求旺盛，带动光伏玻璃需求提升 . 19 3.1.2、 拟新建产能规模大，实际投产进度低于预期 . 20 3.2、 积极布局光伏产业，成本优势有望显现 . 22 4、 新兴业务带来新增长空间 . 24 4.1、 “双碳”推动节能玻璃应用，深加工铸就

10、公司品牌效应 . 24 4.2、 乘国产替代之风，进一步推动产品高端化 . 26 5、 盈利预测与评级 . 28 6、 风险提示 . 28 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：发展历程 . 6 图 2：2021 年公司业务营收占比（%） . 7 图 3：2021 年公司业务毛利占比（%） . 7 图 4：公司业务与产品 . 7 图 5：营业收入及同比增速 . 8 图 6：归母净利润及同比增速 . 8 图 7：公司毛利率与净利率（%） . 9 图 8：同行业主要公司净利率比较（%） . 9 图 9：平板玻璃上下游 . 10 图 10：平板玻璃产量累计值及同比

11、 . 10 图 11：平板玻璃下游需求占比 . 10 图 12：房屋新开工面积及累计同比 . 11 图 13：房屋竣工面积及累计同比 . 11 图 14：房屋新开工面积和竣工面积之间形成剪刀差 . 11 图 15：中国汽车销量及累计同比 . 12 图 16：浮法玻璃产能（日熔量 t/d） . 13 图 17：光伏玻璃新增产能情况 . 14 图 18：光伏玻璃新增、冷修及复产产能情况 . 14 图 19：玻璃均价（元/吨） . 15 图 20：浮法玻璃库存（万重箱） . 15 图 21：2021 年浮法玻璃市场格局（%） . 15 图 22：公司浮法玻璃产销量及同比 . 16 图 23：玻璃制造

12、成本占比 . 17 图 24：各原材料成本占比 . 17 图 25：公司浮法玻璃毛利率（%） . 18 图 26：浮法玻璃毛利率行业对比（%） . 18 图 27：中国光伏装机总容量及增速 . 19 图 28：全球光伏装机容量及增速 . 19 图 29：双玻组件渗透率（%） . 20 图 30：2019H1 至今光伏玻璃在产产能变化 . 20 图 31：光伏玻璃库存情况（吨） . 22 图 32：光伏玻璃产能利用率（%） . 22 图 33：3.2mm 光伏玻璃价格变化（元/平） . 22 图 34：光伏玻璃企业成本毛利变化（元/吨） . 22 图 35：近年来公司节能玻璃产销 . 26 图

13、36：近年来公司节能玻璃毛利率（%） . 26 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 表 1：员工持股计划 . 8 表 2：2016-2021 年房屋新开工与竣工面积差（亿平方米） . 12 表 3：全国浮法玻璃生产线冷修与复产情况 . 12 表 4：产能相关政策 . 13 表 5：浮法玻璃产线布局 . 15 表 6：硅砂资源布局 . 17 表 7：2022 年光伏玻璃产能预计变化情况（t/d） . 21 表 8：旗滨集团光伏玻璃产线布局 . 23 表 9： “一体两翼”战略布局 . 24 表 10：绿色节能建筑政策 . 24 表 11：节能建筑布局 . 25 表 12：公司电子玻璃布

14、局 . 26 表 13：公司药用玻璃布局 . 26 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 “一体两翼”战略布局巩固龙头地位“一体两翼”战略布局巩固龙头地位 1.1、 龙头公司持续扩张产能规模龙头公司持续扩张产能规模 1.1.1、 发展历程发展历程 株洲旗滨集团股份有限公司成立于 2005 年，通过收购原株洲玻璃厂进军玻璃行业，于 2011 年在上交所成功上市。2013 年，旗滨集团收购浙江玻璃股份有限公司扩大了经营规模。此后，公司历经十年发展，产能规模进一步扩大，迅速成长为玻璃龙头企业。 2016 年以来，公司着手优化产品结构优化，打通浮法玻璃原片下游，进军节能建筑玻璃领域，在

15、马来西亚、广东河源、浙江绍兴等地投产节能玻璃项目；2018年，公司布局电子玻璃产业；2019 年公告中长期发展战略规划纲要(20192024 年) ，确定“一体两翼”战略布局，以“产品高端化”为右翼，以此为指导进一步布局药用玻璃产业；2020 年，公司把握光伏行业快速发展的机遇，及时切入光伏玻璃业务领域。至此，公司形成优质浮法玻璃原片、节能建筑玻璃、高公司形成优质浮法玻璃原片、节能建筑玻璃、高铝电子玻璃、中性硼硅药用玻璃、光伏玻璃产品结构布局铝电子玻璃、中性硼硅药用玻璃、光伏玻璃产品结构布局。 图图 1：发展历程发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，国海证券研究所 1.1.2、 浮法玻璃为浮

16、法玻璃为主业主业 公司主营产品有优质浮法玻璃，包括 0.33-19mm 优质浮法玻璃原片、超白浮法玻璃、 着色 （绿、 蓝、 灰） 玻璃等玻璃原片； 以及节能建筑玻璃， 包括离线 LOW-E 低辐射镀膜玻璃、钢化玻璃、夹层玻璃、中空玻璃、在线镀膜玻璃、离线阳光控制镀膜玻璃等。 2021 年， 公司共实现营业收入 145.73 亿， 同比增长 51.12%，其中优质浮法玻璃营收占比 85.22%，毛利占比 87.48%；绿色建筑节能玻璃营收占总营收比例为 13.95%，毛利占比 11.66%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图图 2：2021 年年公司公司业务营收占比业务营收占

17、比（%） 图图 3：2021 年年公司业务毛利占比（公司业务毛利占比（%） 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 此外，电子玻璃领域醴陵旗滨 65 吨高性能电子玻璃生产线 2019 年 7 月建成点火，2020 年 4 月进入商业化运营；药用玻璃领域湖南药玻中性硼硅药用玻璃素管生产线项目一期 2021 年 1 月建成点火，10 月项目已进入商业化运营阶段；光伏玻璃领域郴州旗滨转产产线于 2019 年投入商业化运营。公司搭建的高端化产品结构未来将逐渐发力。 图图 4：公司业务公司业务与产品与产品 资料来源：公司官网，公司公告，国海证券研究所 1.2、

18、 兼具周期和成长，业绩屡创新高兼具周期和成长，业绩屡创新高 1.2.1、 员工持股计划助力员工持股计划助力营收稳健增长营收稳健增长 2019 年以来，公司员工持股计划持续推进，目前已实施三期，参与人员逐年增年以来，公司员工持股计划持续推进，目前已实施三期，参与人员逐年增加，匹配公司业务扩张，助力公司业务发展。加，匹配公司业务扩张，助力公司业务发展。2021 年，公司分别实现营收和归母净利 145.73 亿元和 42.34 亿元，同比增长 51.12%和 133.38%，业绩再创新高。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 表表 1：员工持股计划员工持股计划 参与人员 持股计划规模 回

19、购价格 员工购买价格 时间 第一期 公司主任级以上管理人员、核心技术人员及其他重要员工 不超过416416 人 不超过 721.80 万股 回购的最高成交价为4.50 元/股，回购均价为 3.80 元/股， 回购的最低成交价为 3.46 元/股，支付的总金额约为 23,028.41 万元。 1.90 元/股 2019.9.20 第二期 不超过510510 人 不 超 过 2451.80万股 3.78 元/股 2020.9.21 第三期 不超过629629 人 不超过 2,768.22万股 8.49 元/股 2021.9.30 资料来源：公司公告，国海证券研究所 图图 5：营业收入及：营业收入及

20、同比同比增速增速 图图 6：归母净利润归母净利润及及同比同比增速增速 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 1.2.2、 盈利水平行业领先，且逐年提盈利水平行业领先，且逐年提升升 经过 2016-2019 年的四年瓶颈期，公司盈利水平在中长期发展战略布局规划推动有了明显改善， 与行业其他主要公司拉开差距。 公司浮法玻璃主业具有规模效应， 盈利能力表现良好。 2021年， 公司毛利率、 净利率分别为50.24%和28.97%，同比提升 12.97 和 10.21 个百分点。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 图图 7：公司毛利率与净利率

21、（公司毛利率与净利率（%） 图图 8：同行业主要公司同行业主要公司净利率净利率比较比较（%） 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 2、 浮法玻璃成本优势浮法玻璃成本优势明显， 带动明显， 带动公司盈利水平公司盈利水平提升提升 玻璃分为平板玻璃和深加工玻璃， 平板玻璃上游主要为石英砂、 纯碱及燃料油等原材料及燃料，平板玻璃下游主要为房地产、汽车及太阳能领域。近年来，受我们房地产及汽车产业蓬勃的推动，我国平板玻璃产销量持续增长。 图图 9：平板玻璃上下游平板玻璃上下游 图图 10：平板玻璃产量累计值及

22、同比平板玻璃产量累计值及同比 资料来源：中玻网，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 2.1、 行业行业供需紧平衡，价格有望供需紧平衡，价格有望回升回升 平板玻璃下游应用主要包括房地产、汽车、太阳能，其中建筑玻璃需求最大，占比达 75%，汽车和太阳能需求占比分别为 15%和 5%左右（其中太阳能需求大部分为压延玻璃） 。浮法玻璃是通过浮法工艺生产的平板玻璃，占平板玻璃总量浮法玻璃是通过浮法工艺生产的平板玻璃，占平板玻璃总量的的 90%左右。左右。 图图 11：平板平板玻璃下游需求占比玻璃下游需求占比 资料来源：中玻网，国海证券研究所 2.1.1、 需求稳中有增需求稳中有增

23、证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 浮法玻璃需求的 75%来源于房地产，玻璃是地产项目中的后端产品，与房地产竣工面积相关性较强。近年来，国内房地产开发投资不断增长，房地产新开工面积也随之增长，但从 2017 年 4 月份开始，房地产的新开工面积增速在加快，而竣工面积增速在下降， 房屋竣工面积增速与房屋新开工面积增速出现了 “剪刀差” ， 2019 年 4 月才逐渐收窄，且“剪刀差”一直延续到 2020 年 4 月，持续近 36 个月。 图图 12：房屋新开工面积房屋新开工面积及累计同比及累计同比 图图 13：房屋竣工面积房屋竣工面积及累计同比及累计同比 资料来源：Wind 资讯，

24、国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 图图 14：房屋新开工面积和竣工面积之间形成剪刀差房屋新开工面积和竣工面积之间形成剪刀差 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 2017-2021 年，房屋新开工面积和房屋竣工面积差分别为 7.72、11.58、13.12、13.32、 9.75 亿平方米， 合计 61.57 亿平方米， 形成了较大的竣工存量。 2021 年，房屋新开工面积增速下滑、房屋竣工面积增速提升，分别为-11.4%和 11.2%，房地产进入竣工周期。展望 2022 年，我们认为，在保交付背景下，房地产工程进证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 度

25、将加快，保障房屋施工，同时也将提升房屋竣工面积，预计房屋竣工面积将维持增长态势，对浮法玻璃需求形成支撑。 表表 2：2016-2021 年房屋新开工与竣工面积差（亿平方米）年房屋新开工与竣工面积差（亿平方米） 房屋新开工面积房屋新开工面积 房屋竣工面积房屋竣工面积 房屋房屋新新开工面积与竣工面积差开工面积与竣工面积差 2016 16.69 10.61 6.08 2017 17.87 10.15 7.72 2018 20.93 9.36 11.58 2019 22.72 9.59 13.12 2020 22.44 9.12 13.32 2021 19.89 10.14 9.75 资料来源：Win

26、d 资讯，国海证券研究所 浮法玻璃的另一大需求来源于汽车，与汽车销量相关性较高。在疫情反复、汽车缺芯、大宗商品价格屡创新高的背景下，2021 年汽车销量仍然同比增长 3.8%，结束了 2018 年以来连续三年的下降局面。 根据中国汽车工业协会预测， 2022 年我国汽车总销量预计为 2750 万辆，同比增长 5.4%。另外随着天窗玻璃、全景天窗、前档玻璃倾斜角度增加等，汽车玻璃单车用量亦将上升。汽车销量增长及汽车玻璃单车用量的提升将带动浮法玻璃需求稳健增长。 图图 15：中国汽车销量及累计同比中国汽车销量及累计同比 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 2.1.2、 供给约束，保持稳定供给

27、约束，保持稳定 浮法玻璃实际在产产能受新增点火投产的浮法玻璃实际在产产能受新增点火投产的产能产能、冷修停产的、冷修停产的产产能能和冷修复产的和冷修复产的产产能能三方面因素影响。三方面因素影响。2021 年全国新增产线 7 条， 贡献产能共 4800t/d，冷修产线 16 条，减少产能 10600t/d，冷修复产产线 20 条，恢复产能 13150t/d。截至2022 年 3 月末， 全国共 304 条产线， 在产产线共 260 条， 在产产能 172525t/d。 表表 3：全国浮法玻璃生产线冷修与复产全国浮法玻璃生产线冷修与复产情况情况 年份 新增 新增产能 冷修 冷修产能 冷修复产 冷修复

28、产产能 2012 19 条 13400t/d 25 条 12350t/d 13 条 7500t/d 2013 29 条 22500t/d 11 条 5130t/d 8 条 4450t/d 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 2014 23 条 10050t/d 38 条 13170t/d 9 条 5100t/d 2015 10 条 7100t/d 43 条 24390t/d 18 条 10150t/d 2016 9 条 7200t/d 15 条 8430t/d 22 条 13480t/d 2017 4 条 2700t/d 14 条 8000t/d 24 条 14730t/d 20

29、18 5 条 2850t/d 20 条 11750t/d 18 条 12410t/d 2019 3 条 2550t/d 20 条 13300t/d 16 条 10700t/d 2020 9 条 6150t/d 23 条 15730t/d 25 条 16900t/d 2021 7 条 4800t/d 16 条 10600t/d 20 条 13150t/d 资料来源：中国玻璃期货网，国海证券研究所 图图 16：浮法玻璃产能（日熔量浮法玻璃产能（日熔量 t/d） 资料来源：卓创资讯，国海证券研究所 国家政策引导浮法玻璃行业去产能。国家政策引导浮法玻璃行业去产能。2015 年 11 月国家正式提出供给

30、侧结构性改革，2016 年国务院办公厅出台关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见 ，要求通过严禁新增产能、淘汰落后产能等方式压减过剩玻璃产能，严格实施产能置换。在这两个政策的强有力推动下，新增产线、产能于 2017 年大幅度下降，之后 2020 年随玻璃周期新增产线数量以及产能有所提升，但亦低于2015、 2016年水平。 与此不同的是， 实际在产产线产能除随经济周期波动在 2015、2020 年有所提升，总体较为稳定，系浮法玻璃企业通过冷修以及冷修复产调节产能的缘故。预计未来新增产能或随经济周期及相关政策的推进在低绝对值处预计未来新增产能或随经济周期及相关政策的推进在低绝对值处波动，但

31、通过冷修波动，但通过冷修及冷修复产的调节，实际在产产线产能将基本保持稳定。及冷修复产的调节，实际在产产线产能将基本保持稳定。 表表 4：产能相关政策产能相关政策 时间 政策 部门 内容 2009.9 关于抑制部分行业产能过剩和重复建设引导产业健康发展若干意见 工信部 平板玻璃产能严重过剩；严格控制新增平板玻璃产能，遵循调整结构、淘汰落后、市场导向、合理布局的原则，发展高档用途及深加工玻璃。 2013.1 关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见 国务院 2012 年底，我国钢铁、水泥、电解铝、平板玻璃、船舶产能利用率分别仅为 72%、73.7%、71.9%、73.1%和 75%，明显低于国际通常水平

32、。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 2014.8 部分产能严重过剩行业产能置换实施办法 工信部 对钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃行业新（改、扩）建项目，实施产能等量或减量置换。 2016.5 关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见 国 务 院办公厅 到 2020 年，再压减一批水泥熟料、平板玻璃产能，产能利用率回到合理区间；通过严禁新增产能、淘汰落后产能等方式压减过剩玻璃产能，严格实施产能置换；水泥熟料、平板玻璃产量排名前 10 家企业的生产集中度达 60%左右；建材产品深加工水平和绿色建材产品比重稳步提高。 2018.1 关于印发钢铁水泥玻璃行业产能置换实施办法的通知

33、工信部 玻璃建设项目，需置换淘汰的产能玻璃建设项目，需置换淘汰的产能数量按不低于建设项目的 1.25 倍予以核定，其他地区实施等量置换 2018.8 关于严肃产能置换严禁水泥平板玻璃行业新增产能的通知 工信部、发改委 各地省级工业和信息化主管部门要按年度更新并公告本地区水泥熟料、平板玻璃生产线清单，据此严肃认真审核产能置换方案。 2019.6 关于促进制造业产品和服务质量提升的实施意见 工信部 加快钢铁、水泥、电解铝、平板玻璃等传统产业转型升级，推广清洁高效生产工艺，实施绿色化、智能化改造，鼓励研发应用全流程质量在线监测、诊断与优化系统。 2021.7 工业和信息化部关于印发水泥玻璃行业产能置

34、换实施办法的通知 工信部 严禁备案和新建扩大产能的平板玻璃项目。位于国家规定的环境敏感区的平板玻璃建设项目，需置换淘汰的产能数量按不低于建设项目的 1.25 倍予以核定， 其他地区实施等量置换。放宽对光伏玻璃的限制。 资料来源：中国政府网，国海证券研究所 图图 17：光伏玻璃新增产能情况光伏玻璃新增产能情况 图图 18：光伏玻璃新增、冷修及复产产能情况光伏玻璃新增、冷修及复产产能情况 资料来源：中国玻璃期货网，国海证券研究所 资料来源：中国玻璃期货网，国海证券研究所 2.1.3、 价格中枢提升，有望维持高位波动价格中枢提升，有望维持高位波动 需求端来看， 浮法玻璃下游房地产行业有望维持增长态势

35、， 为浮法玻璃需求提供支撑，同时汽车行业预期稳健增长，带动浮法玻璃需求稳健增长；供给端来看，预计未来新增产能或随经济周期及相关政策的推进在低绝对值处波动， 但通过冷修及冷修复产的调节， 实际在产产线产能将基本保持稳定； 需求增长及供给约束需求增长及供给约束使浮法玻璃价格中枢提升，使浮法玻璃价格中枢提升，有望有望维持高位波动。维持高位波动。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 图图 19：玻璃均价（元玻璃均价（元/吨）吨） 图图 20：浮浮法玻璃库存（万重箱）法玻璃库存（万重箱） 资料来源：中国玻璃期货网，国海证券研究所 资料来源：中国玻璃期货网，国海证券研究所 2.2、 市场集中

36、度市场集中度仍有提升空间仍有提升空间 截至截至 2021 年年 12 月，浮法玻璃月，浮法玻璃行业行业产能产能 CR3 为为 28%。其中，信义玻璃产能占比 14.62%位居第一，旗滨集团位居第二，产能占比为 9.28%。浮法玻璃行业整体竞争格局较为分散， 随着产能置换持续推进， 头部企业市场占有率有望进一步提高。 图图 21：2021 年年浮法玻璃市场格局（浮法玻璃市场格局（%） 资料来源：各公司官网，隆众资讯，国海证券研究所 目前，旗滨集团拥有湖南醴陵、郴州、福建漳州、广东河源、浙江绍兴、长兴、拥有湖南醴陵、郴州、福建漳州、广东河源、浙江绍兴、长兴、平湖、马来西亚八大浮法玻璃生产基地，平湖

37、、马来西亚八大浮法玻璃生产基地，26 条优质浮法玻璃生产线条优质浮法玻璃生产线，日熔量达，日熔量达17600t/d。截至 2021 年，公司实现浮法玻璃产销量 11917 和 11891 万重箱，产销率达 99.78%。 表表 5：浮法玻璃产线布局浮法玻璃产线布局 地点 子公司 产线 产能（t/d） 产品 福建 漳州旗滨 漳州一线 1000 浮白 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 漳州二线 600 浮白 漳州三线 600 浮白 漳州四线 800 浮白 漳州五线 600 浮白 漳州六线 600 浮白 漳州七线 700 浮白 漳州八线 800 浮白 浙江 长兴旗滨 长兴一线 800

38、 浮白 长兴二线 800 浮白 长兴三线 600 浮白 长兴四线 600 浮白 平湖旗滨 平湖一线 600 浮白 平湖二线 600 浮白 绍兴旗滨 绍兴一线 600 浮白 绍兴二线 600 浮白 湖南 醴陵旗滨 醴陵一线 600 浮白 醴陵二线 500 海洋蓝 醴陵三线 900 浮白 醴陵四线 600 浮白 醴陵五线 500 浮白 郴州旗滨 超白产线 1000 浮白 广东 河源旗滨 河源一线 800 浮白 河源二线 600 浮白 马来西亚 马来西亚旗滨 马来西亚一线 600 Low-E 在线镀膜玻璃 马来西亚二线 600 高档多元化玻璃 资料来源：公司公告，中国玻璃期货网，国海证券研究所 图图

39、 22：公司浮法玻璃产销量及公司浮法玻璃产销量及同同比比 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 2.3、 成本优势成本优势提升盈利能力提升盈利能力 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 纯碱与燃料是玻璃制造成本的两大影响因素纯碱与燃料是玻璃制造成本的两大影响因素。 平板玻璃成本主要有原材料、 燃料、制造费用、环保成本、人工成本和水电费。其中原材料与燃料占生产成本的比例很高，分别达到 43%与 34%。原材料主要包括纯碱、石英砂、芒硝、白云石、石灰石等。其中纯碱占原材料成本比重达到 54%，石英砂达到 27%，其他原材料成本占比不足 20%。 图图 23：玻璃制造成本占比玻璃制造

40、成本占比 图图 24：各原材料成本占比各原材料成本占比 资料来源：中玻网，国海证券研究所 资料来源：中玻网，国海证券研究所 为保障原材料资源，公司积极推进硅砂资源战略，有序推进醴陵砂矿、马来西亚砂矿建设， 持续推进湖南资兴、 福建漳州、 广东河源硅砂基地后备硅砂资源战略，有效缓解上游原材料紧张的问题，增强自身议价能力。 表表 6：硅砂资源布局 地点 注册资本（万元） 计划投资（万元） 规模 储备 时间 马来西亚 2 马币 5,790 万元人民币 建设一条年产 24 万吨的石英砂（精砂）生产线 石英砂 2020.1.21 湖南醴陵 5000 一期 14626 建设一条年产 60 万吨的石英砂生产

41、线 石英砂 2019.4.25 二期 2074 湖南郴州 30000 46377 取得采矿权，开发、建设年产 57.6 万吨的超白石英砂生产基地 超 白 石英砂 2021.4.29 地点 规模 广东河源 全资子公司河源硅业的高白硅砂生产二线，年内已成功调试并顺利试生产，预期年产 30 万。吨的高品质硅砂将成为生产高端产品的有保障。 漳州玻璃 漳州旗滨玻璃地处福建省东山县，东山拥有丰富的石英砂（硅砂）资源储量，是全国最大的优质石英砂生产基地。 资料来源：公司公告，国海证券研究所 在浮法玻璃主业上，公司深入精细化管理，促进降本增效。近年来，公司浮法玻证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18

42、 璃毛利率持续提升，从 2012 年的 15.75%提升至 2021 年的 51.57%，处于行业领先地位。 图图 25：公司公司浮法玻璃毛利率（浮法玻璃毛利率（%） 图图 26：浮法玻璃毛利率行业对比（：浮法玻璃毛利率行业对比（%） 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 3、 进军光伏玻璃进军光伏玻璃行业行业，有望成为有力竞争者有望成为有力竞争者 3.1、 光伏光伏玻璃行业玻璃行业供需两旺供需两旺，关注产能投产进度，关注产能投产进度 3.1.1、 光伏装机需求旺盛，带动光伏玻璃需求提升光伏装机需求

43、旺盛，带动光伏玻璃需求提升 光伏玻璃是光伏核心组件， 用来封装硅片以提高其光的吸收性和光电的转换效率可以分为盖板和背板。 光伏玻璃的需求由光伏装机量增长、 双玻组件渗透率提升光伏玻璃的需求由光伏装机量增长、 双玻组件渗透率提升共同推动。共同推动。 “双碳”推动光伏装机容量高速增长。“双碳”推动光伏装机容量高速增长。光伏装机在“碳中和、碳达峰”环保目标推动，国家优化产业、能源结构，大力发展新能源，推动光伏从辅助资源转向主力资源。2021 年，国家能源局再次发布相关通知关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知 ，指出“2021 年，全国风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重达到 1

44、1%左右，后续逐年提高” ，系列政策推动光伏装机量进一步扩容，据 CPIA 预计， “十四五”期间国内年均光伏装机新增规模在 70-90GW之间。 中国光伏玻璃的需求不仅来自于国内，国外光伏装机也是一大需求来源，截止2019 年，中国已经成为光伏玻璃的最大出口国，产量占比达到全球 90%以上。2021 年全球光伏新增装机量约为 170GW，根据 BNEF 预测，2022 年全球将新增光伏装机 228GW，同比增长 34%。 图图 27：中国光伏装机总容量及增速中国光伏装机总容量及增速 图图 28：全球全球光伏装机容量及增速光伏装机容量及增速 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：

45、Wind 资讯，国海证券研究所 双玻组件逐渐成为主流， 渗透率预期继续提升。双玻组件逐渐成为主流， 渗透率预期继续提升。 双玻组件与单玻组件是背面封装材料的两种封装方案选择。相比单玻组件，双玻组件优势在于生命周期更长、耐腐蚀性更强、发电效率更高、衰减更低，已逐渐成为主流选择。2018 年双玻组件的市场占有率仅为 10%，根据 CPIA 预测，预计至 2023 年双玻组件渗透率将达到 50%，2025 年将达 60%，2030 年超过 70%。 光伏装机量增长、 双玻组件渗透率提升共同带动光伏玻璃需求， 据 CIPA 预计 “十四五”期间光伏玻璃需求量增速平均在 20%左右。 证券研究报告 请务

46、必阅读正文后免责条款部分 20 图图 29：双玻组件渗透率（双玻组件渗透率（%） 资料来源：CPIA，国海证券研究所 3.1.2、 拟新建拟新建产能产能规模大规模大，实际实际投产进度低于预期投产进度低于预期 从供给端来看，2019 年中至 2020 年中，光伏玻璃产能受政策影响基本保持稳定。2020 年下半年，光伏玻璃因供给紧张价格强势上行，叠加新增产能政策边际放松，光伏玻璃厂商投产意愿增强，在产产能快速扩张。2020 年末光伏玻璃在产产能约 29540t/d，2021 年 10 月光伏玻璃产能达到 43060t/d，为近 3 年来峰值，随后小幅下降，2021 年末为 41260 t/d, Y

47、oY +39.68%。 图图 30：2019H1 至今光伏玻璃在产产能变化至今光伏玻璃在产产能变化 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 2022 预计新增产能较多，但在行业政策约束及冷修等因素下，实际落地产能或预计新增产能较多，但在行业政策约束及冷修等因素下，实际落地产能或不及预期。不及预期。目前，全国在建光伏玻璃产线 110 余条，大部分预计于 2022 年点火投产，若全部按计划投产，新增产能约 36550t/d。仅从绝对增量来看，2022 年全国光伏玻璃产能大幅增加， 但从过往新增产能落地进度来看， 在目前成本处于较高阶段及政策审批流程约束下，实际新增产能或少于预期。2021 年新点

48、火产证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 能共 12980t/d， 实际新增产能 11720t/d。 此外， 企业对产线冷修与复产的调控灵活度较高，2021 年全年冷修产线 2700t/d，大于复产产线 1620t/d。 政策约束是预计新增产能难以如期落地的主要限制之一。 2020 年 12 月， 工信部印发水泥玻璃行业产能置换办法（修订稿） ，规定光伏压延玻璃和汽车玻璃可不制定产能置换方案， 但新建项目应委托全国性的行业组织或中介机构召开听证会。听证会由工信及发改部门牵头，委托全国性行业组织或中介机构组织召开，行业专家、利害关系人代表、社会普通公众代表作为听证代表参加，就新建项目

49、的建设必要性、技术先进性、能耗水平、环保水平和市场前景听取意见，未通过听证的项目将无法开工建设。2021 年 7 月 20 日，工信部印发了水泥玻璃行业产能置换实施办法的通知，修订后的水泥玻璃行业产能置换实施办法要求对光伏压延玻璃项目建立产能风险预警机制。 综上，若所有新增产能如期投产，2022 年末全行业产能将达 77760t/d，考虑到产能实际落地进度及冷修、复产情况，实际新增产能或达不到上述数据。 表表 7：2022 年光伏玻璃产能预计变化情况（年光伏玻璃产能预计变化情况（t/d） 主要公司主要公司 20212021 在产产能在产产能 20222022 新点火产能新点火产能 202202

50、2 2 年末产能年末产能 Q1Q1 Q2Q2 Q3Q3 Q4Q4 福莱特 10200 2000 6000 18200 信义光能 10100 8000 18100 洛阳玻璃 2030 1200 650 650 4530 彩虹新能源 3200 1000 4200 金信集团 2470 1000 1000 4470 南玻 670 2400 3070 海控三鑫 1230 1230 盛世新能源 970 1200 1970 拓日新能源 900 300 1200 安彩高科 900 800 900 2600 燕龙基 650 650 亚玛顿 1950 1950 金晶科技 650 650 旗滨集团 1200 120

51、0 2400 其他 5290 7250 12540 合计合计 41210 36550 77760 资料来源：卓创资讯，百川盈孚，Wind 资讯，安徽省经济和信息化厅，国海证券研究所 2021 年，在光伏玻璃投产加快和终端需求收缩共同影响下，全年主要光伏玻璃产地库存维持在高位， 2021 年 12 月以来下游需求有所恢复， 光伏玻璃库存加速消化。 2021 年行业产能利用率维持在 78%-90%之间， 行业全年平均产能利用约为 86%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 22 图图 31：光伏玻璃库存情况（吨）光伏玻璃库存情况（吨） 图图 32：光伏玻璃产能利用率（光伏玻璃产能利用率（

52、%） 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 价格高位回落，或已接近底部，有望回升价格高位回落，或已接近底部，有望回升。2021 年 11 月 3.2mm 光伏玻璃市场均价达到 30 元/平米后开始回落， 降至 2022 年 2 月的 25 元/平米。 从成本上看，行业盈利空间承压，该价位接近二三线企业的成本线；从需求上看，2021Q1 处于光伏装机淡季。在 2022 年全年装机需求大幅攀升的预期下，我们认为该位置支撑力度较强， 价格进一步下行的空间有限， 光伏装机需求的季节性变化或将导致阶段性供需错配，市场结构性机会仍存。 图图 33：3.2mm

53、光伏玻璃价格变化（元光伏玻璃价格变化（元/平）平） 图图 34：光伏玻璃企业成本毛利变化（元光伏玻璃企业成本毛利变化（元/吨）吨） 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 3.2、 积极布局积极布局光伏产业，光伏产业，成本优势有望显现成本优势有望显现 公司公司紧抓光伏产业大发展时机，紧抓光伏产业大发展时机，积极推进湖南郴州、福建漳州、浙江宁波积极推进湖南郴州、福建漳州、浙江宁波、云南、云南昭通、昭通、 等地光伏高透材料生产线项目及配套砂矿项目建设等地光伏高透材料生产线项目及配套砂矿项目建设。 公司拟建及在建光伏玻璃生产线 12 条，单线产能均为 12

54、00t/d，产能合计 14400t/d，其中今年二季度预计投产一条，2023 年预计投产 9 条，加上当前公司拥有的郴州 1000t/d 浮法光伏玻璃生产线，公司光伏玻璃产能 2022 和 2023 年底预计分别将达到2200t/d 和 13000t/d。公司新建的光伏玻璃产线均为大窑炉，具有规模优势，同时公司拥有砂矿资源，成本优势明显，新建产线建成投产后，公司有望成为光伏玻璃行业有力的竞争者。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 23 表表 8：旗滨集团旗滨集团光伏玻璃产线布局光伏玻璃产线布局 地点 投资主体 规模 预计投产时间 云南昭通 昭通旗滨光伏科技有限公司 4 条 1200t

55、/d 光伏玻璃生产线 2023 年 2 条 福建漳州 漳州旗滨光伏新能源科技有限公司 2 条 1200t/d 光伏玻璃生产线 2023 年 马来西亚 郴州旗滨光伏光电玻璃有限公司 2 条 1200t/d 光伏玻璃生产线 2023 年 福建漳州 漳州旗滨光伏新能源科技有限公司 1 条 1200t/d 光伏玻璃生产线 2023 年 浙江宁波 宁波旗滨光伏科技有限公司 2 条 1200t/d 光伏玻璃生产线 2023 年 湖南郴州 郴州旗滨光伏光电玻璃有限公司 1 条 1200t/d 光伏玻璃生产线 2022 年 2 季度投产 湖南郴州 郴州旗滨光伏光电玻璃有限公司 1 条 1000t/d 光伏玻璃

56、生产线（浮法） 已投产 资料来源：公司公告，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 24 4、 新兴业务新兴业务带来新增长带来新增长空间空间 公司目前以浮法玻璃原片为有机主体，以浮法玻璃原片为有机主体，巩固、扩大规模优势，有计划地突进生产线冷修与改造升级；同时，打通浮法玻璃原片下游玻璃加工产业打通浮法玻璃原片下游玻璃加工产业，顺应国家绿色节能建筑政策引导，发展节能玻璃。为打破浮法玻璃原片产品结构单一的局势，公司抓住时机，逐步布局电子玻璃、药用玻璃以及光伏玻璃布局电子玻璃、药用玻璃以及光伏玻璃高端产品市场，构建新兴业务增长点。 表表 9： “一体两翼”战略布局“一体两翼”战略

57、布局 一体两翼战略 有机主体 规模发展：规模发展：推进浮法规模扩张计划，巩固和扩大规模化优势，争取 2024 年末浮法原片产能规模比2018 年增加 30%以上、节能玻璃产能规模增加 200%以上。 左翼 产品优质化：产品优质化：全面持续开展多种专项提升计划，以质量提升、优等品提升、设备管理提升、能耗管理提升、环保提升等为目标，做强做优浮法主业。利用冷修完成生产线的技改升级，不断优化产品品种和结构。 右翼 产品高端化：产品高端化：利用技术转化与现有产品进行功能组合衍生新型高端产品，以进一步提升企业竞争力，快速抢占高端细分市场：对前瞻性业务聚焦行业内具备革命性的技术与产品，争取实现技术突破。 资

58、料来源：公司公告，国海证券研究所 4.1、 “双碳”双碳”推动推动节能玻璃节能玻璃应用，深加工铸就公司应用，深加工铸就公司品牌效应品牌效应 近几年来，住建部、工信部等部分加大了政策力度，推动绿色节能建筑发展，节能玻璃作为节能建筑的重要载体有望受益。根据中国建材报统计数据，在各类建筑能耗中玻璃门窗能耗约占 55%左右， “双碳”背景下节能玻璃在建筑领域的渗透率不断提升， 节能效果更优的双层乃至三层玻璃应用逐渐推广， 亦有望提升单位建筑面积对玻璃的需求，公共建筑、民用住宅新建项目，以及庞大的现存建筑节能改造、 二次装修都对节能玻璃有大量的需求， 我国节能建筑玻璃具有良好的发展前景，市场潜力大。 表

59、表 10：绿色节能建筑政策绿色节能建筑政策 时间 政策 部门 内容 2019.3 绿色建筑评价标准 财政部、住建部 构建绿色建筑评价技术指标体系。 2020.1 关于政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升试点工作的通知 财政部、住建部 在政府采购工程中推广可循环可利用建材、高强度高耐久建材、绿色部品部件、绿色装饰装修材料、节水节能建材等绿色建材产品，积极应用装配式、智能化等新型建筑工业化造方式，鼓励建成二星级及以上绿色建筑。 2021.9 建筑节能与可再生能源利用通用规范 住建部 要求建设项目的可行性研究报告、建筑方案和初步设计文件应包含建筑能耗、可再生能源利用及建筑碳排放分析报告。在项目不同阶

60、段，需进行碳排放计算分析，并严格执行。 2021.1 关于推动城乡建设绿国务院 建设高品质绿色建筑。 实施建筑领域碳达峰、 碳中和行动。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 25 色发展的意见 规范绿色建筑设计、施工、运行、管理，鼓励建设绿色农房。 2022.3 “十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划 住建部 到 2025 年，完成既有建筑节能改造面积 3.5 亿平方米以上，建设超低能耗、近零能耗建筑 0.5 亿平方米以上，装配式建筑占当年城镇新建建筑的比例达到 30%，全国新增建筑太阳能光伏装机容量 0.5 亿千瓦以上，地热能建筑应用面积 1 亿平方米以上，城镇建筑可再生能源替代率达到8

61、%，建筑能耗中电力消费比例超过 55%。 资料来源：工信部，住建部，财政部，国务院国海证券研究所 顺应政策引导，也为了增加浮法玻璃产品附加值、实现产品结构的调整升级，公司自 2016 年开始进入节能玻璃业务，先后建立马来西亚、浙江、广东、湖南、天津和长兴六大生产基地，目前，已投产共计 6 条镀膜线和 16 条中空线，在建6 条镀膜线和 18 条中空线。后续随着在建产能逐渐落地，实现商业化的产能扩大，公司在深加工节能玻璃领域继续拓展，公司建筑节能玻璃将进一步发力，协同玻璃原片与深加工，建立公司品牌效应。 表表 11：节能建筑布局节能建筑布局 地点 注册资本（万） 总投资（万） 状态 规模 马来西

62、亚 12000 26725 投产 1 条镀膜线、3 条中空线，预计中空玻璃年产能 100 万平方米、单片镀膜玻璃 120 万平方米。 浙江绍兴 12000 30000 投产 1 条镀膜线、3 条中空线等，预计中空玻璃年产能 100 万平方米、单片镀膜玻璃 120 万平方米。 浙江长兴 20000 60000 在建 2 条大、中型离线磁控溅射镀膜线、8 条中空线等，预计年产中空玻璃 240 万平方米、单片镀膜玻璃 480 万平方米、钢化夹层玻璃15 万平米、钢化玻璃 20 万平米 湖南醴陵 11000 一期 28000 投产 2 条镀膜线、3 条中空线等，预计中空玻璃年产能 95 万平方米、单片

63、镀膜玻璃 600 万平方米 二期 18000 在建 1 条镀膜线、2 条中空线等，项目建成达产后将形成年产各类深加工节能玻璃 550 万平方米的生产能力，其中 Low-E 大板玻璃 500 万平方米，中空玻璃 50 万平方米。 广东河源 12000 一期 28000 投产 1 条镀膜线、3 条中空线等，预计中空玻璃年产能 100 万平方米、单片镀膜玻璃 120 万平方米 二期 14000 投产 1 条镀膜线、4 条中空线等，预计中空玻璃年产能 125 万平方米单片镀膜玻璃 135 万平方米。 天津 20000 6000 在建 2 条大、中型离线磁控溅射镀膜线、8 条中空线等，预计年产中空玻璃

64、240 万平方米、单片镀膜玻璃 480 万平方米、其他玻璃 35 万平米 资料来源：公司公告，国海证券研究所 公司节能建筑经过 2016、2017 两年布局发展，2018 年广东节能项目以及浙江绍兴节能项目完成建设并投入商业化运营， 开始实现产销， 后续两年持续实现产销倍增。2021 年，公司节能玻璃产销量分别为 3335 和 3260 万平米，毛利率达到 40.02%。未来，随着节能玻璃在绿色建筑领域的渗透率不断提升，现存建筑节能改造等带来节能玻璃的大量需求以及节能玻璃产能规模持续扩张带来规模证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 26 效应，公司节能玻璃毛利率或将进一步提升。 图图 3

65、5：近年来公司近年来公司节能玻璃产销节能玻璃产销 图图 36：近年来公司近年来公司节能玻璃毛利率（节能玻璃毛利率（%） 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 4.2、 乘国产替代之风，进一步推动产品高端化乘国产替代之风，进一步推动产品高端化 公司电子玻璃工艺稳定性和生产稳定性明显改善， 逐步提高市场占有率和品牌效应。2018 年，公司于湖南醴陵建设 65t/d 高性能电子玻璃生产线，2020 年 4 月已实现商业化运营；随后，2021 年，公司展开 65t/d 高性能电子玻璃生产线项目二期建设。 目前国内高端电子玻璃市场仍被海外企业所垄断， 随着公

66、司电子玻璃产能释放，有望在国产替代的背景下实现快速发展。 表表 12：公司公司电子玻璃布局电子玻璃布局 项目地点 投资主体 注册资本（万） 计划投资（万） 产线产能 时间 湖南醴陵 株洲旗滨 15000万元 一期37200 65t/d 高性能电子玻璃生产线一期建设 2018.1 醴陵旗滨 18364万元 二期49495 65t/d 高性能电子玻璃生产线二期建设 2021.6 资料来源：公司公告，国海证券研究所 从国外药用玻璃行业发展的长远趋势上看， 高质量的中性硼硅玻璃未来必然逐步取代低硼硅玻璃、钠钙玻璃，成为国内药用包装的首选材料，具有较大的发展空间。公司中性硼硅药用玻璃项目一期生产线完成建

67、设并于 2021 年 10 月份进入商业化运营，部分产品已批量化生产和销售。同时公司在湖南资兴、浙江绍兴分别推进二期 （一条 40t/d 中性硼硅药用玻璃素管生产线） 和三期、 四期 （两条 25t/d中性硼硅药用玻璃及制瓶生产线）的建设，预计将于 2023 年形成产能规模，业绩贡献也将显现。 表表 13：公司公司药用玻璃布局药用玻璃布局 地点 投资主体 注册资本（万） 计划投资（万） 规模 总计 时间 湖南资兴 湖南药玻 10000 一期15528 25 t/d 的中性硼硅药用玻璃素管生产线 建设规模为 3 窑 8 线 100 吨/天（窑炉出料2019.12.6 证券研究报告 请务必阅读正文

68、后免责条款部分 27 跟投后为10200 二期23267 40t/d 一窑三线中性硼硅药用玻璃素管生产线项目 量）中性硼硅药用玻璃素管，以及产品深加 工，项目总投资约 6 亿元 2021.11.01 浙江绍兴 株洲旗滨 17000 47085 两条 25t/d 中性硼硅药用玻璃及制瓶生产线 2020.10.28 资料来源：公司公告，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 28 5、 盈利预测与评级盈利预测与评级 我们预计公司 2022-2024 年归母净利分别为 37.95 亿元、 45.36 亿元和 58.81 亿元，对应 EPS 为 1.41 元、1.69 元和 2.1

69、9 元，对应 PE 为 7.72X、6.45X 和4.98X。考虑到公司为玻璃行业龙头，具有规模优势，盈利水平行业领先，发展主业同时大力发展新兴业务，具有成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 6、 风险提示风险提示 需求不及预期；原材料价格大幅上涨；光伏玻璃产能过剩；新产线投产进度不及预期；新兴业务拓展不及预期；疫情反复影响经济。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 29 附表：旗滨集团盈利预测表 证券代码：证券代码： 601636 股价：股价： 10.90 投资评级：投资评级： 买入买入 日期：日期： 2022/06/14 财务指标财务指标 2021A 2022E 2023E 2024

70、E 每股指标与估值每股指标与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 盈利能力盈利能力 每股指标每股指标 ROE 32% 22% 21% 21% EPS 1.61 1.41 1.69 2.19 毛利率 50% 42% 40% 40% BVPS 4.97 6.38 8.07 10.26 期间费率 11% 10% 10% 10% 估值估值 销售净利率 29% 23% 22% 22% P/E 10.60 7.72 6.45 4.98 成长能力成长能力 P/B 3.44 1.71 1.35 1.06 收入增长率 51% 12% 25% 33% P/S 2.01 1.79 1.43 1.07

71、 利润增长率 133% -10% 20% 30% 营运能力营运能力 利润表（百万元）利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产周转率 0.70 0.64 0.65 0.69 营业收入营业收入 14573 16321 20457 27295 应收账款周转率 58.13 64.56 62.91 62.59 营业成本 7252 9532 12183 16510 存货周转率 7.41 7.83 7.38 7.13 营业税金及附加 177 205 256 340 偿债能力偿债能力 销售费用 125 157 188 252 资产负债率 36% 32% 31% 30% 管理费用

72、 1388 1334 1740 2338 流动比 1.90 2.20 2.42 2.63 财务费用 69 92 82 50 速动比 1.41 1.71 1.92 2.11 其他费用/（-收入） 647 712 900 1200 营业利润营业利润 4914 4389 5244 6804 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业外净收支 -2 -2 -2 -2 现金及现金等价物 5254 6829 10466 15656 利润总额利润总额 4912 4386 5242 6802 应收款项 300 367 466 609 所得税费用 690 60

73、1 718 935 存货净额 1966 2085 2772 3828 净利润净利润 4221 3786 4525 5867 其他流动资产 1080 1060 1151 1294 少数股东损益 -12 -9 -12 -15 流动资产合计流动资产合计 8599 10341 14854 21387 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 4234 3795 4536 5881 固定资产 8413 10311 11144 12104 在建工程 1424 1798 2172 2536 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 无形资产及其他 2471 286

74、6 3222 3596 经营活动现金流经营活动现金流 5073 4727 6178 7704 长期股权投资 41 48 52 56 净利润 4234 3795 4536 5881 资产总计资产总计 20948 25365 31443 39679 少数股东权益 -12 -9 -12 -15 短期借款 495 600 600 600 折旧摊销 1020 834 887 961 应付款项 2007 2019 2765 3801 公允价值变动 0 0 0 0 预收帐款 0 18 11 18 营运资金变动 -322 -98 551 655 其他流动负债 2027 2065 2754 3709 投资活动现

75、金流投资活动现金流 -1961 -3562 -2501 -2708 流动负债合计流动负债合计 4529 4703 6131 8128 资本支出 -1430 -3558 -2502 -2710 长期借款及应付债券 2219 2668 2788 3156 长期投资 -10 -7 -4 -4 其他长期负债 696 696 696 696 其他 -521 3 4 6 长期负债合计长期负债合计 2915 3364 3485 3852 筹资活动现金流筹资活动现金流 407 410 -40 195 负债合计负债合计 7444 8067 9616 11980 债务融资 -465 554 121 367 股本

76、2686 2686 2686 2686 权益融资 111 0 0 0 股东权益 13505 17290 21815 27681 其它 761 -144 -160 -173 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 20948 25365 31443 39679 现金净增加额现金净增加额 3517 1575 3637 5190 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 【建材小组介绍】【建材小组介绍】 盛昌盛，北京大学硕士，建材建筑首席分析师。2019 年新财富第五名。6 年证券研究经验，6 年建材行业工作经历。2021 年加入国海

77、证券。 景丹阳，北京大学硕士，中国人民大学学士，2 年实业从业经验。2021 年加入国海证券。 孙伯文，清华大学经济学学士、 管理硕士， 6 年买方、证券从业经验， 研究覆盖过大周期行业和 TMT 行业。2021年加入国海证券。 彭棋，上海财经大学金融硕士，北京交通大学经济学学士，2021 年加入国海证券。 【分析师承诺】【分析师承诺】 盛昌盛, 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师， 以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到

78、任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数； 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数； 回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】【免责声明】 本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司” ）投资者适当性管理要求的

79、的客户（简称“客户” ）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意

80、见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易， 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】【风险提示】 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，

81、如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。 投资者务必注意， 其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构” ）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本公司、 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。