1、证券研究报告行业研究食品饮料 食品饮料 1 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 专题报告：疫情下的食饮复工，逆势前进方专题报告：疫情下的食饮复工，逆势前进方见真章见真章 增持（维持） 投资要点投资要点 生产端必选品复工率领先。生产端必选品复工率领先。2 月 3 日，中共中央政治局常务委员会上指出，要确保蔬菜、肉蛋奶、粮食等居民生活必需品供应。相应我们也可以看到，地方政府积极鼓励扶持伊利、双汇等复产，且帮助其上下游企业早日复产以保障公司原料采购、终端销售。从人均创收看人工依赖程度，复工节奏对公司影响程度：白酒乳制品肉制品调味品

2、食品综合啤酒。消费端，商超、农贸开业率回升。消费端，商超、农贸开业率回升。截至 2 月 20 日全国大型连锁超市平均开业率超 95%， 便利店平均开业率约 80%， 部分省市如江苏农贸市场营业率达到 95%， 各地重视基本生活保障。 餐饮复工仍需时日，餐饮复工仍需时日，大型餐饮应对能力凸显。大型餐饮应对能力凸显。目前餐饮业复工率相对落后，已复工大企业开启外卖业务以减少疫情的经营冲击。 此外， 社会复工带来了工作餐需求，预计将加速团餐业务发展。从情绪上看，2 月开始居民外出就餐意愿不断上扬，但是受疫情压制较大，与我们预计疫情在缓解直至解除后餐饮业将迎来较大反弹，其中知名度越高的品牌恢复起来越快。

3、 白酒：陆续白酒：陆续复工生产，消费亟待恢复。复工生产，消费亟待恢复。1）生产及物流端：）生产及物流端：由于疫情抑制节后消费，经销商节后补库存时间或将延迟，当前物流限制对行业影响有限。2 月 10 日起龙头酒企陆续复产，而中小酒企开工率普遍较低，叠加龙头渠道政策挤压，预计龙头全年确定性仍高，行业分化加剧。2）消费端：消费端：节前动销比例高及节后补货时点后移，导致当下核心在于消费恢复时点而非生产。从消费场景看，高端/光瓶酒受疫情冲击有限，自饮消费波动不大；全国性复工、商业活动恢复带动商务赠礼；而餐饮业复工状况关联商务及大众宴请、聚饮消费；封闭小区解禁及五一小长假将刺激亲朋赠礼渠道的消费补回。假设

4、餐饮业回暖早于五月初，消费场景按家庭自饮/商务赠礼/商务宴请、大众宴席及聚饮/亲朋赠礼顺序渐次恢复，高端/光瓶酒受益。从地域因素看，疫情冲击下的消费疲软使得小品牌地产酒雪上加霜，龙头抗风险能力更强，短期承压后，此次疫情或加速一线城市及鄂/浙/豫/赣等疫情严重地区的分化。 食品：必选食品：必选消费复产有保障消费复产有保障，餐饮消费转向餐饮消费转向 C 端端。肉/奶/速冻：各地政府保证肉奶基本供应，双汇、伊利等必选龙头包括其上下游产业链、物流等陆续复工，均得到地方政府较大支持。休闲食品/保健品：线上受益、KA 渠道稳固、零售门店受挫。KA 渠道人流下滑相对较小，KA 渠道占比高的如洽洽等影响较小。

5、松鼠、良品线上预计伴随物流复工逐步体现受益，线下店通过外卖形式减少亏损，此外上游供应商也已陆续复工。 门店型零售业态已有所回暖， 草根调研绝味目前开店率恢复到 50%；随地方药店开业率回暖利于汤臣药店渠道建设， 目前公司工厂复工率超8 成。调味品：恒顺、榨菜动销积极，库存或略低于同业，基本恢复生产保障供应。啤酒：Q1 消费淡季叠加餐饮渠道消费抑制，部分酒企终端库存略高，发货需求减少，企业陆续复工复产。 投资建议投资建议：白酒行业白酒行业受生产、物流影响较小。短期看，复工带动商务消费利好高端及次高端板块龙头动销；长期看，行业消费升级+龙头集中逻辑不改，板块结构性机会仍存。1）从消费场景看，疫情对

6、高端及光瓶酒龙头影响较小，商务消费提速利好高端及次高端龙头，推荐高端头推荐高端头部品牌茅台、五粮液、泸州老窖，部品牌茅台、五粮液、泸州老窖，次高端龙头山西汾酒以及光瓶酒第一次高端龙头山西汾酒以及光瓶酒第一品牌顺鑫农业。品牌顺鑫农业。2）中高端地产酒受疫情影响较大，但行业分化背景下，品牌+渠道力突出的龙头仍有望加速胜出，推荐地产酒龙头古井贡酒、推荐地产酒龙头古井贡酒、洋洋河股份，建议关注受益省内消费升级的今世缘。食品行业，河股份，建议关注受益省内消费升级的今世缘。食品行业，短期具备消费韧性，长期格局变化胜过疫情冲击。从短期视角来看，疫情蔓延产生宅家经济， 复工之后消费者外出意愿仍然较低， 聚餐类

7、消费尚未恢复。 行业走势行业走势 相关研究相关研究 1、 食品饮料：疫情下的业绩预、 食品饮料：疫情下的业绩预测： 分化中紧跟龙头测： 分化中紧跟龙头 2020-02-18 2、 食品饮料：基础建设年，稳、 食品饮料：基础建设年，稳中求进取中求进取2020-02-09 3、 食品饮料：食品饮料行业、 食品饮料：食品饮料行业 1月阿里系线上数据点评月阿里系线上数据点评2020-02-09 2020 年年 02 月月 23 日日 证券分析师证券分析师 杨默曦杨默曦 执业证号：S0600518110001 证券分析师证券分析师 马莉马莉 执业证号：S06005170500

8、02 研究助理研究助理 宗旭豪宗旭豪 -20%0%20%40%60%-062019-10食品饮料 沪深300 证券研究报告行业研究食品饮料 食品饮料 2 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 速冻食品、休闲食品和保健品等子版块仍在受益，推荐恒顺醋业、安井食品、双汇发展、洽洽食品、三只推荐恒顺醋业、安井食品、双汇发展、洽洽食品、三只松鼠，建议关注三全食品。长期把握三条主线：松鼠，建议关注三全食品。长期把握三条主线：1）C 端消费者健康保健意识上升，乳制品、保健品或有反弹性需求，

9、推荐伊利股份、汤臣倍健；推荐伊利股份、汤臣倍健；2）餐饮反弹性消费和餐饮业重塑，餐饮工业化进度加快以降低终端人工成本，利好食材/复合调味料，推荐安井食品推荐安井食品，建议关注三全食品、颐海国际、天味食品；，建议关注三全食品、颐海国际、天味食品；3）反弹性消费叠加龙头去库存挤压中小厂商，守望格局，推荐恒顺醋业、绝味食品、双汇发展、中炬高新、香飘飘，推荐恒顺醋业、绝味食品、双汇发展、中炬高新、香飘飘，建议关注涪陵榨菜。建议关注涪陵榨菜。 风险提示：风险提示：疫情控制低于预期，食品安全风险，宏观经济波动，政策风险等。 nMpQmMmQqNpRtRmNtMuNrO7NaObRnPrRoMoOfQqQs

10、QiNoMrM9PnNzQxNqQoQNZtPvN 3 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 内容目录内容目录 1. 行业总览：生产端必选复工率领先，消费端商超农贸开业率回升行业总览：生产端必选复工率领先，消费端商超农贸开业率回升 . 5 2. 白酒：生产端复工复产，消费端亟待恢复白酒：生产端复工复产，消费端亟待恢复 . 6 2.1. 生产端：龙头复工到位，中小酒企或持续承压 . 6 2.2. 物流端：补库存需求后移，物流总体影响有限 . 8 2.3. 消费端：预计消费场景渐次恢复，行业分化态势不减 . 9 3.

11、 食品：必选消费复产得到保障，餐饮消费转向食品：必选消费复产得到保障，餐饮消费转向 C 端端 . 11 3.1. 乳制品：下游疫情下多措并举，上游继续绑定核心牧场 . 11 3.2. 肉制品&速冻食品：地方大力支持，复工复产积极 . 13 3.3. 调味品：渠道库存略有分化，餐饮销售转向 C 端 . 15 3.4. 食品综合：休闲食品线上受益，酵母 C 端需求高增 . 16 3.5. 啤酒：需求抑制下库存压力提升，行业复工率较低 . 17 4. 投资建议投资建议 . 18 5. 风险提示风险提示 . 19 4 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文

12、之后的免责声明部分分 行业深度报告 图表目录图表目录 图 1：食品饮料板块人均创收（百万元） . 5 图 2：各子行业集中度 . 5 图 3：2 月初居民外出就餐欲望回暖，但是实际消费受到疫情压制 . 6 图 4：各白酒板块节后损失补回顺序预测 . 10 图 5：除湖北外，粤豫浙湘皖赣等地受疫情影响较大 . 11 图 6：主要直辖市及浙赣皖等 . 11 图 7：多家乳企招募社区合伙人（部分） . 12 图 8：全国主要城市的重点商超牛奶库存及销量 . 12 图 9：GDT 乳粉拍卖价格 . 13 图 10：国内主产区生鲜乳价格 . 13 图 11：猪肉价格高位，鸡肉价格下跌 . 14 表 1：

13、名优酒企复工情况统计（按复工时间排序） . 6 表 2：六大白酒产区支持政策统计 . 8 表 3：部分酒企物流恢复情况 . 9 表 4：部分酒企春节消费场景占比预测 . 9 表 5：乳企复工复产情况 . 11 表 6：上游养殖端受影响 . 12 表 7：肉制品&速冻企业复工情况 . 14 表 8：调味品企业复工情况 . 15 表 9：食品综合板块复工情况 . 16 表 10：部分啤酒企业复工情况统计 . 18 5 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 1. 行业总览： 生产端必选复工率领先， 消费端商超农贸开业率

14、回行业总览： 生产端必选复工率领先， 消费端商超农贸开业率回升升 从人均创收看人工依从人均创收看人工依赖程度赖程度，公司复工节奏对公司影响程度由小到大，公司复工节奏对公司影响程度由小到大：白酒：白酒乳制乳制品品肉制品肉制品调味品调味品食品综合食品综合啤酒啤酒。我们认为一定程度上，板块人均创收能力和人工依赖程度呈负相关，人均创收能力越高，则机械化程度高、对人工依赖较低，而人均创收低的板块/公司，无论是生产、物流、销售端哪个环节对人员人数要求较高，那么整体对人工依赖度就较高，而疫情下，工厂复工节奏对板块/公司的影响就更大。白酒行业因毛利率较高，盈利能力好，人均创收能力领先。乳制品、肉制品规模效应下

15、机械化程度高，对人工依赖程度相对较低，调味品板块、食品综合、啤酒等板块集中度相对低、对人工依赖程度相对较高，对复工要求较高。 生产端：从市场集中度和生活必需程度看复工支持力度。生产端：从市场集中度和生活必需程度看复工支持力度。一般而言，食品板块尤其是必选消费属性强的子板块，市场集中度高，消费者对单一品牌依赖程度高，公司对当地产业链的影响程度大， 相应地方对尽早复工的支持力度也更大。 此外， 必选属性越强，得到的支持也更多。2 月 3 日，中共中央政治局常务委员会上指出，要确保蔬菜蔬菜、肉蛋肉蛋奶、粮食等居民生活必需品供应奶、粮食等居民生活必需品供应，落实“菜篮子”市长负责制。相应我们也可以看到

16、，地方政府积极鼓励扶持伊利、双汇等复产，且帮助其上下游企业早日复产以保障公司原料采购、终端销售。 图图 1：食品饮料板块人均创收（百万元）食品饮料板块人均创收（百万元） 图图 2：各子行业集中度各子行业集中度（2018 年）年） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：受限于数据原因，营业收入取 18Q4-19Q3，员工总数取 2018 年年报数据 数据来源：中商产业研究院，东吴证券研究所 消费端：商超、农贸开业率回升。消费端：商超、农贸开业率回升。截至 2 月 20 日全国大型连锁超市平均开业率超95%，便利店平均开业率约 80%，比 2 月 10 日提高 10pct。百货店、购物中心等大型

17、商场目前开业率相对较低，约 50%左右；营业时间、柜台开店率也大幅缩短，多数柜台或00.40.81.21.62白酒 乳制品 肉制品 调味品 食品综合 啤酒 人均创收（百万元) 0%10%20%30%40%50%60%乳制品 酱油 肉制品 速冻 坚果零食 醋 top3top2top1 6 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 店铺仍然关闭，且客流相当于平常的 10%-15%，主要来自商场内超市、药店等。因人口因人口流入，一线城市公共便民流入，一线城市公共便民场所场所开业率更高开业率更高，截至 2 月 20 日上海超

18、 95%商场恢复正常营业，超 90%品牌便利店开业；从员工返岗率看，重点超市卖场/便利店员工返岗率达96/94%。各地保障农贸市场供应，截至 2 月 5 日，江苏全省 2415 家农贸市场中，已经有 95%恢复营业。 餐饮业复工进度略有滞后，转型外卖、团餐对抗疫情，大型餐饮应对能力凸显餐饮业复工进度略有滞后，转型外卖、团餐对抗疫情，大型餐饮应对能力凸显。目前餐饮业返工程度基本落后其他行业， 已复工大企业开启外卖业务以减少疫情的经营冲击。2 月 8 日，上海市餐饮烹饪行业协会旗下首批 80 家餐饮企业 1724 家门店，在疫情期间向社会提供餐饮外卖服务，这些企业主要是大型中外连锁和传统老字号品牌

19、等，而如海底捞等知名连锁企业不仅发展火锅外卖，还推出卖菜等便民服务，惠民同时提高影响力和知名度。此外，社会复工带来的工作餐需求，预计将加速团餐业务发展。从情绪上看，2 月开始居民外出就餐意愿不断上扬，但是受疫情压制较大，我们预计疫情在缓解直至解除后餐饮业将迎来较大反弹，其中知名度越高的品牌恢复起来越快。 图图 3：2 月初居民外出就餐欲望回暖，但是实际消费受到疫情压制月初居民外出就餐欲望回暖，但是实际消费受到疫情压制 数据来源：百度指数，东吴证券研究所 2. 白酒：生产端复工复产，消费端亟待恢复白酒：生产端复工复产，消费端亟待恢复 2.1. 生产端：龙头复工到位，中小酒企或持续承压生产端：龙头

20、复工到位，中小酒企或持续承压 名优酒企陆续复工到位，名优酒企陆续复工到位，开工率及开工率及产能均可满足产能均可满足发货需求发货需求。自 2 月 10 日起龙头酒企陆续恢复生产，各公司积极部署复工复产及销售工作安排，由于疫情抑制节后消费需求，经销商节后补库存时间预计将有所延迟，目前茅台、泸州老窖、顺鑫、舍得、郎酒等产能及复工率均有所保障，基本能够满足渠道发货需求。总体看，各龙头企业复工科学有序，生产安排合理，预计疫情对各酒企生产端冲击有限。 表表 1：名优酒企复工情况统计（按复工时间排序）名优酒企复工情况统计（按复工时间排序） 复工时间复工时间 复工情况复工情况 7 / 20 东吴证券研究所东吴

21、证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 五粮液五粮液 2 月 10 日 1.紧抓“三个优化” （加强计划/渠道/结构优化） ， “三个转型” （加快机制/团队/数字化转型）推动全年营收保持两位数以上的增长； 2.生产部门阶段性复产，销售团队线上办公； 3.加强市场调研分析，关注消费动销，加强计划配额优化，不搞一刀切，加快市场费用核报，及时兑现终端积分奖励，加强客户服务。 泸州老窖泸州老窖 2月10日局部复工；2 月 17 日全面复工复产 1.“三不变” （战略不变、目标不变、任务不变） ， “三加强” （加强销售攻坚、加强营销创新、加强支撑保

22、障） ； 2.销售充分利用网络电话推进工作， 职能部门在家或错峰办公， 生产部门有序复工严格管理，保障产能； 3.直接取消国窖 1573 经销商 2 月份配额，减轻经销商打款压力，商家可根据库存自行安排调剂进货。 水井坊水井坊 2 月 10 日复工 1.生产部门分批次复产；销售团队启动电话、网络办公，与每位门店客户密切沟通；其他部门线上办公。 山西汾酒山西汾酒 2月10开始分批复工 1.“三调” 、 “三保” ：调节奏、调力度、调方式；保利润、保价格、保股东回报； 2.职能部门 10 号复工，包装车间 20 号复工；其他部门线上办公；销售公司安排网上学习。 古井贡酒古井贡酒 2月10已陆续复工

23、 1.费用不减、力度不减，空中宣传只增不减； 2.生产部门分批次开始复工；其他部门线上办公。 舍得酒业舍得酒业 2月10日陆续复工 绝大多数部门人员按时返工，复工率较高。 今世缘今世缘 2 月11日陆续复工 销售团队线上办公，以区域办事处为单位，分别按照经销商、终端商层面分类建立若干微信联络群进行办公。 贵州茅台贵州茅台 2月13日局部复产；17 日全面复工复产 1.“计划不变、任务不减、指标不调、员工收入不降” ； 2. 生产及保障系统复工人数不超过 60%，机关单位复工人数不超过 30%； 3.生产安排： 一季度销售收入缺口要在上半年全部补齐， 上半年要坚持实现双过半（时间过半、任务过半）

24、 。 郎酒郎酒 2 月 13 日 生产部门复工当日酱香酒生产一线复工人数近 60%，确保安全前提下科学释放产能；职能部门线上开工。 顺鑫农业顺鑫农业 截至2月14日已陆续复工 复工率及产能预计过半，多数人员陆续到岗，公司库存相对良性，受疫情冲击较小。 洋河股份洋河股份 2 月 17 日复工 各部门细化生产复工方案，非宿迁员工线上办公，湖北等重灾区地区销售暂缓实地工作改为线上、电话沟通。 数据来源：渠道调研、酒说、酒业家、中国酒业协会等、东吴证券研究所整理 名酒产地出台名酒产地出台政策政策， 配合酒企复工保障生产。， 配合酒企复工保障生产。 中国酒业协会 2 月 13 日发布倡议书， 8 / 2

25、0 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 倡议各企业在确保做好疫情防控工作的同时， 应统筹抓好生产运行和发展， 随后以仁怀、泸州、宜宾等为代表的国内重点名酒产区也陆续颁布支持酒业复工政策，各企业生产压力进一步缓解。同时， “白酒金三角”地区名酒云集，政策关注度较高，各酒企在生产、物流、原材料购置等方面更容易形成协同效应，保障生产。 表表 2：六大白酒产区支持政策统计六大白酒产区支持政策统计 产区产区 辐射酒企辐射酒企 主要政策主要政策 贵州仁怀贵州仁怀 “白酒金三角” ：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、郎酒、剑南春、沱牌舍得、

26、水井坊等 印发白酒业复工复产指导方案，坚持疫情防控与生产工作两不误；从人员、设施原材料、防护物资、复产技术指导等多方面做足复工生产准备，支持有条件的企业尽快复工复产。 四川泸州四川泸州 泸州市表示要充分优化营商环境，各级部门主动服务，指导企业制定疫情防控方案和复工复产方案；不怕麻烦、因地制宜，具体问题具体分析，为企业复工复产提供优质保障。 四川宜宾四川宜宾 宜宾在开展疫情防控物资“全球购”的同时，突出“组织、服务、防控、政策”推进企业复工复产。 山西吕梁山西吕梁 山西汾酒等 吕梁市表示要有序组织符合条件企业复工复产，创造条件支持重大工程项目恢复施工，推动经济社会高质量发展。 安徽亳州安徽亳州

27、古井贡酒、双轮、高炉家等 古井镇政府坚持一手抓疫情防控，一手抓复工复产，多措并举全力支持和组织推动古井镇各类生产企业复工复产。 江苏宿迁江苏宿迁 洋河、双沟、汤沟、今世缘等 宿迁市委市政府出台一系列帮扶政策和措施，保证生产经营的顺利进行。 数据来源：酒业家、政府官网、东吴证券研究所整理 中小企业开工难，疫情冲击下行业分化加剧。中小企业开工难，疫情冲击下行业分化加剧。同名优酒企积极恢复生产不同，各地中小酒企及原酒生产企业抗风险能力弱，开工率普遍较低，以贵州省怀仁市为例，当前除茅台、国台等大中型酒企外，提交复工申请的中小酒企数量较少，据中国轻工业网数据，自 17 年以来规模以上（2000 万元以上

28、）白酒企业减少超 400 家，其中大部分为中小品牌地产酒企。 疫情突发已经使得中小酒企错过了春节这个一年当中最佳的销售机会，开工延后更加大了中小酒企的生存压力。与此同时，各龙头酒企均针对渠道发布各项支持政策，例如配额优化，取消配额等降低库存压力；增费用支持，协助拓展动销；并对部分有压力经销商给予资金支持等，在生产、渠道、销售等方面对中小企业持续形成冲击。20 年以茅五泸为代表的高端白酒仍维持全年计划不变，预计龙头全年业绩确定性年以茅五泸为代表的高端白酒仍维持全年计划不变，预计龙头全年业绩确定性仍高仍高，行业分化进一步加剧，行业分化进一步加剧。 2.2. 物流端：补库存需求后移，物流总体影响有限

29、物流端：补库存需求后移，物流总体影响有限 短期看，各公司因区域、产业链上下游企业复工节奏不同，受影响不一，其中五粮 9 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 液已于 2 月 18 日开始发货，但整体来看物流行业处于缓慢恢复过程中。但由于疫情爆发前大部分酒企已基本完成一季度回款，经销商也基本完成春节铺货，而疫后渠道及终端补库存需求时点后移，一季度酒企受物流限制影响有限。后期随疫情缓解、物流全面复工，流通方面对酒企发货的影响将进一步减弱。 表表 3：部分酒企物流恢复情况部分酒企物流恢复情况 物流恢复情况物流恢复情况

30、五粮液 2 月 18 日五粮液集团安吉物流发运复工后首批五粮液产品， 此次发货主要是向全国低库存分仓补货，提前为市场复苏积极做好准备。 顺鑫农业 公司当前发货需求较小，但原材料运输等方面受到物流影响。 山西汾酒 公司附近各县乡地区管控较严，外地车人无法随意出入，物流方面处于缓慢恢复中。 洋河股份 目前物流尚未完全恢复， 主要系各地疫情防控要求， 限制外地车辆进入，同时外地返程车辆回来也需要隔离。 数据来源：渠道调研、糖酒快讯、南方都市、东吴证券研究所整理 2.3. 消费端：预计消费场景渐次恢复，行业分化态势不减消费端：预计消费场景渐次恢复，行业分化态势不减 由于由于节前动销节前动销比例高比例高

31、及节后补货及节后补货时点后移时点后移， 我们认为疫情在生产及物流端对白酒公， 我们认为疫情在生产及物流端对白酒公司冲击有限。但司冲击有限。但疫情对节后消费形成较强抑制，核心在于消费恢复时点而非生产。疫情对节后消费形成较强抑制，核心在于消费恢复时点而非生产。预计消费端回暖时点将对白酒公司终端动销理顺库存影响较大， 主要从消费场景和地域因素考虑。 （一）（一）从消费场景来看，从消费场景来看，我们在之前发布的疫情对业绩影响测算深度报告中，根据草根调研反馈及各酒企产品结构，对主要白酒标的节后消费场景占比进行了预测，其中高端酒以商务赠礼及宴请消费为主，动销大部分于节前完成，而光瓶酒日常家庭自饮消费占比较

32、高，春节时点为销售淡季，因此受疫情影响有限。而疫情爆发后餐饮渠道消费基本陷入停滞，同时亲友走访被限制，宴席及大众聚饮、亲朋赠礼等消费渠道被抑制，次高端品牌及中高端地产酒品牌动销受限，受冲击较大。酒企生产、物流逐步开始酒企生产、物流逐步开始复工复工后仍需观察餐饮业复工情况后仍需观察餐饮业复工情况，对应宴席消费等的恢复性增长。对应宴席消费等的恢复性增长。 表表 4：部分酒企春节消费场景占比预测部分酒企春节消费场景占比预测 商务赠礼商务赠礼及宴请及宴请 大众大众宴席宴席及聚饮及聚饮 亲朋赠礼亲朋赠礼 家庭自饮家庭自饮 公司产品结构（取近似比）公司产品结构（取近似比） 贵州茅台贵州茅台 80.0% 1

33、0.0% 10.0% 低个位数 高端：系列酒=90%:10% 五粮液五粮液 80.0% 10.0% 10.0% 低个位数 高端：系列酒=80%:20% 泸州老窖泸州老窖 65.0% 20.0% 15.0% 低个位数 高端：次高端：中低档=50%：30%：20% 山西汾酒山西汾酒 40.0% 30.0% 10.0% 20.0% 次高（青花） ：中高（巴拿马等） ：低端（玻汾+其他）=35%:25%:40% 10 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 水井坊水井坊 50.0% 35.0% 15.0% 低个位数 次高端

34、产品占比超 90% 洋河股份洋河股份 40.0% 40.0% 10.0% 10.0% 次高端：中高端：低端酒=30%:50%:20%；省内：省外=50%:50%，省外以次高端为主 今世缘今世缘 40.0% 40.0% 20.0% 低个位数 次高端：中高端=50%:50% 古井贡酒古井贡酒 10.0% 50.0% 30.0% 10.0% 次高端：中高端：低端酒=25%:60%:15%；省内：省外=7:3 口子窖口子窖 10.0% 50.0% 30.0% 10.0% 公司以中高档产品为主（占比约 70%） ，省外占比较低 顺鑫农业顺鑫农业 低个位数 30.0% 低个位数 70.0% 高端酒 （单价

35、大于100元） ： 其他酒=15%:85% 数据来源：公司公告、草根调研、东吴证券研究所预测 假设餐饮业回暖早于五月初，假设餐饮业回暖早于五月初，预计各消费场景恢复顺序依次为家庭自饮预计各消费场景恢复顺序依次为家庭自饮/商务商务赠礼赠礼/商务宴请、大众宴席及聚饮商务宴请、大众宴席及聚饮/亲朋赠礼亲朋赠礼，高端，高端/光瓶酒受益，次高端恢复速度快于中高端光瓶酒受益，次高端恢复速度快于中高端地产酒地产酒。将消费场景再次细分，家庭自饮主要在商超、便利店消费，且自饮需求基本不受疫情影响；而自 2 月 8 日后，全国陆续进入复工状态，商业活动的陆续恢复预计将带动商务赠礼消费增加；而商务宴请、大众宴请及聚

36、饮则主要取决于餐饮渠道复工情况影响，当前餐饮渠道缓慢复工，且主要以外卖形式为主，预计随疫情的逐步缓解，餐饮业将持续回暖，门店消费人数将缓慢上升，若疫情防控得当餐饮业或将于五一假期前部分恢复正常，有望迎来报复性补回消费；而亲朋赠礼方面被抑制的需求，预计将随封闭小区陆续解禁，叠加 Q2 小长假期间补回。 图图 4：各白酒板块节后损失补回顺序预测各白酒板块节后损失补回顺序预测 数据来源：东吴证券研究所预测 （二）（二）从地域因素来看，从地域因素来看，整体来看，除湖北外，北上广深重庆等一线城市及浙江、河南、江西、安徽等地疫情均较为严重，预计上述地区复产复工将受到影响，政府监管力度更为严格，消费渠道回暖

37、节奏放缓。同时大部分受疫情影响较大的地区其地产酒实 11 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 力相对薄弱，名优外酒进入较多，如古井、洋河、汾酒在河南、湖北等区域的营收占比较高。疫情冲击下的消费疲软使得小品牌地产酒雪上加霜，而龙头抗风险能力更强，短疫情冲击下的消费疲软使得小品牌地产酒雪上加霜，而龙头抗风险能力更强，短期承压后，此次疫情或将加速以上区域分化。期承压后，此次疫情或将加速以上区域分化。 图图 5：除湖北外，：除湖北外，粤豫浙湘皖赣等地粤豫浙湘皖赣等地受疫情影响较大受疫情影响较大 图图 6：主要直辖市及浙

38、赣皖等主要直辖市及浙赣皖等 数据来源：国家卫健委、东吴证券研究所 注：疫情数据截至 20.02.22 数据来源：国家卫健委、国家统计局、WIND、东吴证券研究所 注：疫情数据截至 20.02.22/受限于数据原因各地人口取 2018 年末总人口数计算密度 3. 食品食品：必选消费复产得到保障，餐饮消费转向：必选消费复产得到保障，餐饮消费转向 C 端端 3.1. 乳制品：下游疫情下多措并举，上游继续绑定核心牧场乳制品：下游疫情下多措并举，上游继续绑定核心牧场 “菜篮子工程”春节不停产，销售端已积极复工。“菜篮子工程”春节不停产，销售端已积极复工。往年来看也是春节不停产，但是产能利用率低于平常。今

39、年虽受疫情影响，部分工厂全面返工较晚，但 2 月 1 日后多地也陆续恢复生产。我们保守假设我们保守假设 Q1 乳制品销售中，春节送礼占比约乳制品销售中，春节送礼占比约 20%，这部分中，这部分中高端渠道库存或有一定积压，目前对乳企而言核心问题在于销售而非生产。高端渠道库存或有一定积压，目前对乳企而言核心问题在于销售而非生产。我们草根调研发现，多地商超 2 月 10 日后促销人员已经复工，配合一定的折扣活动，高端乳制品降库存节奏较好。全国 34 个中心城市的 20 家重点超市（门店 7143 个）牛奶库存，由 2月 5 日的 5.38 万吨降至 2.13 日的 4.65 万吨。此外龙头乳企亦通过

40、多种方式带动销售，避免疫情期间商超人流下降带来的影响, 以伊利、君乐宝、完达山、小洋人、得益、雪峰等为代表的乳企通过社区合伙人等形式来触及消费者。 表表 5：乳企复工复产情况乳企复工复产情况 复工复产情况复工复产情况 伊利 春节期间未停产，春节后产能利用率回升，2 月 10 日伊利呼和浩特液态奶产线已经满产 蒙牛 蒙牛除武汉工厂外，全国其他工厂均已复工生产，在全国范围内，除岗位需要或各单位要求必须到达办公场所履职人员（如保障供应的生产、040060080001600广东 河南 浙江 湖南 安徽 江西 山东 江苏 重庆 四川 黑龙江 北京 上海 河北

41、福建 广西 陕西 云南 海南 贵州 天津 山西 辽宁 累计确诊(例) 新增确诊(例) 0.000.050.100.150.200.25浙江 江西 北京 重庆 海南 安徽 湖南 上海 河南 黑龙江 广东 宁夏 天津 江苏 山东 福建 陕西 四川 广西 河北 贵州 云南 山西 疫情确诊人口密度(例/万人) 12 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 物流和部分销售人员）外，其余人员在家办公。 光明 武汉封城以来，光明武汉工厂也未停业，以保障当地市场供应。 数据来源：渠道调研，乳业资讯网，小食代公众号，公司官网，东吴证

42、券研究所整理 图图 7：多家乳企多家乳企招募社区合伙人（部分）招募社区合伙人（部分） 图图 8：全国全国主要主要城市的城市的重点重点商超商超牛奶牛奶库存及销量库存及销量 数据来源：新乳业公众号，东吴证券研究所 数据来源：商务部，东吴证券研究所 上游受挫，乳企喷粉提前。上游受挫，乳企喷粉提前。结合各地中小乳企受疫情影响较大，预计综合来看，全国牛奶生产复工率在 50%左右。而在物流不畅和终端销售受影响的情况下，原奶过剩格局将延续，山东地区伊利、光明、佳宝都增加了喷粉量。部分养殖企业出现饲料短缺、物流不畅， 多家上游原饲料企业调高出厂价。 本周 GDT 拍卖中， 乳粉价格继续下跌 2.6%，国内二月

43、第二周主产区生鲜乳奶价同比增长 5.2%，增幅环比下降 0.9pct。虽年后淡季奶价本会有回调现象，但此次回调幅度和节奏快于往年，近期原奶供应格局由原来的紧平衡走向略宽松。 养殖端压力增大，养殖端压力增大，头部乳企此时更有能力帮扶上游，增加粘性头部乳企此时更有能力帮扶上游，增加粘性。蒙牛宣布对合作牧场扶持资金给予 2-3 个月降息并缓扣，适时启动提前支付奶款、扩大授信规模等帮扶措施。伊利开通绿色融资渠道，疫情爆发至本周已拿出 6.7 亿元支持牧场渡难关。 表表 6：上游养殖端受影响上游养殖端受影响 区域区域 养殖端受疫情影响养殖端受疫情影响 山东 1 月 27 日，济南市周边部分地区交通管制，

44、跨地市的生鲜乳运输受到影响，部分农村封路造成生鲜乳无法运输出场，目前山东省地区生鲜乳运输基本畅通 00.050.10.150.20.250.34.24.44.64.855.25.45.62020/2/52020/2/9 2020/2/10 2020/2/13 2020/2/15库存（万吨） 右轴：销量（万吨） 13 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 天津 截至 2 月 16 日，少数养殖企业奶价已下降，预测奶价有下降趋势。一家由于压片玉米短缺， 将压片玉米转换成玉米面， 奶牛应激反应大，奶脂肪下降，体细胞增加

45、，奶质明显下降。 饲草运输费用增加，出现饲料短缺现象 湖北 据不完全统计，截至 2 月 3 日共倒奶 700 吨左右。小型牧场和自营奶吧一般没有和乳企签订购销合同，受到影响比较明显。 云南 封村、封路影响原料运输，喷粉厂营业额高增长 数据来源：荷斯坦，乳业资讯网，东吴证券研究所 图图 9：GDT 乳粉拍卖价格乳粉拍卖价格 图图 10：国内主产区生鲜乳价格国内主产区生鲜乳价格 数据来源：GDT，东吴证券研究所 数据来源：农业部，东吴证券研究所 3.2. 肉制品肉制品&速冻食品：地方大力支持，复工复产积极速冻食品：地方大力支持，复工复产积极 双汇发展：双汇发展：生产生产端，端，下属下属 31 家公

46、司已陆续复工家公司已陆续复工：2 月月 3 日日陆续复工复产,较原计划复工时间推迟了两天，2.9 日除武汉工厂外, 生产基地基本复工。截至 2.18 日，漯河市召陵区的双汇第一工业园，员工到岗 90%，复工后，双汇产能基本达到春节前的 80%左右。 短期对公司制约主要在短期对公司制约主要在物流物流/上游供应链上游供应链。短期的问题有： 因村镇封路、 交通不便，影响员工到岗，造成生产开工不足；上游供应商尚未完全开工，影响原辅包材的采购；道路限行影响货物、产品运输。近期，省发改委专门下发紧急通知，要求相关地方积极支持双汇河南地区 25 家供应商复工。漯河市 8 家与双汇配套的产业链企业已有 3 家

47、复工，其余 5 家正在做复工前的准备工作，均将于近日复工。物流上，公司已于 2.7 日获得省内必需品运输通行证（B 证） ，当时仍有通行证不足导致发货跟不上终端需求的问题，预计在月底前将逐步缓和。 01,0002,0003,0004,0005,0006,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019全球乳品交易平均价格：脱脂奶粉(美元/吨) 全球乳品交易平均价格：全脂奶粉（美元/吨） -25-20-15-10-505123--022019-02左轴：国内主产区生鲜

48、乳平均价 元/kg 右轴：同比(%) 14 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 从成本端看，鸡肉价格大幅下跌。从成本端看，鸡肉价格大幅下跌。受物流影响，2 月初猪肉价格上涨至高位，22 省市生猪平均价超过 38 元/公斤， 2 月中央储备肉积极投放以平稳价格保障供应， 分别在 2月 7/14/21 日投放了 1/2/2 万吨猪肉，本周猪肉价格环比下降 0.5%；前期家禽养殖补栏较充分，而受调运限制，部分地鸡肉有价无市，本周鸡肉价格同比下跌 39%。我们预计部分企业会在鸡肉低价期囤货以控制后期成本。 速冻食品：速

49、冻企业复工较早，人员返工提高产能利用率。生产端，速冻食品：速冻企业复工较早，人员返工提高产能利用率。生产端，三全、思念等企业在 2.10 号前已经复工，部分中小企业在 2.10 号后也开始逐步恢复生产，安井各地工厂在 2.17 号前后开始大范围复工， 。 目前因部分地方村镇 封路， 导致人员复工率不足，我们预估龙头企业如安井产能利用率在 60%以上， 一定程度上人员限制了企业产能恢复的进展。销售端，销售端，餐饮渠道受疫情影响较大，春节期间餐饮收入占比约为全年 15%，2月复工率不足亦影响小型餐饮门店销售，聚餐类仍为得到全面恢复，总体来看 B 端消费量尚未回升，部分 B 端消费转向 C 端，C

50、端囤货需求仍然旺盛，三全、安井等速冻品牌在商超、农贸等销量高增，部分地区出现断货。 表表 7：肉制品肉制品&速冻企业复工情况速冻企业复工情况 生产端生产端 物流物流/销售端销售端 双汇发展双汇发展 2.3 日陆续复工复产， 2.9 日除武汉工厂外, 生产基地基本复工，包括湖北宜昌工厂也于 2.10 陆续复产。 截至 2.18 日，漯河市召陵区的双汇第一工业园，员工到岗90%，双汇屠宰厂约有员工 700 多人，目前到岗 600 多人，复工后，双汇产能基本达到春节前的 80%左右。 公司已于2.7日获得省内必需品运输通行证（B 证），当时仍有通行证不足导致发货跟不上终端需求的问题 安井食品安井食品

51、 在江苏、辽宁等地的 7 大生产基地和 9 个工厂配合当地政策复工复产，公司各工厂正陆续复工，并配合当地政府开展疫情防控和民生保供工作。 商超销售较农贸提前复工， 促进 C端动销。 三全食品三全食品 1 月 23 日已复工，为了更好支持全国抗击疫情工作，公司正按各地政府要求加紧全面恢复生产，满足市场供应。目前速冻食品企业生产一线复工情况仍然不理想，工人缺口很大，直接限制了企业产能恢复的进展。 积极组织物流运力，满足市场供应。 物流运输方面， 湖北省以外的大部分地区较为畅通， 目前运力逐步恢复中，积压订单也在陆续清理、派送。 数据来源：公司官网、新京报、人民网、新浪新闻、上海证券报东吴证券研究所

52、 图图 11：猪肉价格高位，鸡肉价格下跌猪肉价格高位，鸡肉价格下跌 15 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 数据来源：博亚和讯，华储网，东吴证券研究所 注：红线为 2 月中央储备肉投放时点 3.3. 调味品：渠道库存略有分化，餐饮销售转向调味品：渠道库存略有分化，餐饮销售转向 C 端端 渠道备货充足，渠道备货充足，生产端生产端要求低于销售端。生产端要求低于销售端。生产端，基本已经复工，2.9 日恒顺厂区复工率 30%，2.10 日涪陵榨菜开始复工，多地复工主要依靠本地工人，员工上岗率仍在逐步恢复中。销售端，。

53、销售端，部分企业将餐饮渠道产品转向 C 端销售以降低渠道库存，中炬、海天等渠道库存在 1-2 月，恒顺部分地区库存低于 6 周，涪陵榨菜同样因部分地区囤货抢购等现象， 渠道库存加速出清。 表表 8：调味品企业复工情况调味品企业复工情况 复工情况复工情况 渠道库存渠道库存 中炬高新中炬高新 2 月 16 日就恢复了三条酱油的包装线生产，现返工上岗 1025 名，其中 799 名是阳江本地人，复工率达 90%。 1-2 月，餐饮渠道库存偏高 恒顺醋业恒顺醋业 2.9 复工，四个厂区 1976 名员工，2.9 复工的有 640 人。确保基本市场保供，保障民生供应不断档。受物流影响，并未满负荷运转 6

54、 周左右，多地补货需求高 涪陵榨菜涪陵榨菜 已复工，受疫情影响，公司生产考虑将延迟到 2 月 10 号，比往年晚了大约一周时间，因此短期供部分地区出现断货，渠道库存低位 (50)0500-60-40-2002040---112020-01主产区白羽鸡价（元/千克） 右轴：鸡yoy（%） 22省市生猪平均价（元/千克） 右轴：猪yoy（%） 16 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 给将出现暂时性不足。 数据来源：

55、公司官网、阳江上海品茶、江苏省国资委、镇江新闻、渠道调研、东吴证券研究所 3.4. 食品综合：休闲食品线上受益，食品综合：休闲食品线上受益，酵母酵母 C 端需求高增端需求高增 休闲食品休闲食品：自：自有有产能恢复领先代工，商超促销线上销售多线布局。产能恢复领先代工，商超促销线上销售多线布局。生产端，生产端，自有产能如洽洽、桃李等复工执行度较高，且公司本身机械化程度高，对人工依赖程度相对较低。而松鼠、良品等更易受到上游厂商复工不及时，物流运输不畅的影响，我们调研了解到松鼠、 良品上游已经陆续恢复生产。 终端动销上，终端动销上， 零售型门店受到人流不足影响，零售型门店受到人流不足影响，据调研反馈绝

56、味当前开店率过半，环比 2 月初提升 30%开店率，但整体来看卤制品门店受疫情影响开店率仍有不足，此外据交通运输部数据，传统春运假期结束后，2 月 18日-22 日铁路、道路、民航、水路日客运量环比仍保持增长，核心交通枢纽人流量上升有望带动门店动销；洽洽 KA 渠道占比高，疫情下人流下滑小于其他渠道；线上形成良好补充，松鼠、洽洽 2 月淘宝销售数据同比显著增长，目前淘宝端发货已经基本恢复，物流相较春节期间也有显著改善，预计此次疫情将加速线上食品渗透率提高。 饮料：饮料：香飘飘香飘飘终端库存略高，即饮终端库存略高，即饮板块影响有限。板块影响有限。公司将于 2.24 日开始全面复工，由于当前物流需

57、求较低，复工率预计过半。据调研反馈，因产品旺季主要以 11-12 月春节前为主，公司渠道库存基本消化，终端库存略高。受疫情影响果汁茶推广节奏预计放缓半个月左右，但整体可控，若三月末疫情结束，对即饮板块影响较小。 保健品：汤臣倍健生产端已保证供应，销售端抓重点稳格局。保健品：汤臣倍健生产端已保证供应，销售端抓重点稳格局。生产端，生产端，公司透明工厂于 2 月 4 日开始安排部分产线及人员提前复工,截至 2 月 21 日,工厂复工率约 8 成。 销销售上售上，公司开展了“1053”方案，重点建设全国排名前 10 的大连锁、省内排名前 5 的重点连锁、每一个地市/县城排名前 3 的重点连锁。将之前的

58、大讲堂、店内导购的方式转变为通过微信群等进行产品推广， 通过多种销售形式来弥补在门店直接销售环节的不足。 酵母：酵母：安琪酵母、克明面业安琪酵母、克明面业 C 端需求高增长。端需求高增长。1 月 22 日至 28 日，安琪酵母安琪酵母集团海内外 12 个工厂、37 条生产线全部满负 荷运行，定单交付 100%。2.1 开始，宜昌酵母生产线停产，目前仍在等待政府审批。销售端，小包装需求急剧增加，弥补 B 端下滑带来的影响，我们测算相较大包装而言，小包装毛利率/净利率可高出 20/8pct，业绩贡献更为显著。同样克明面业克明面业 C 端动销加速，公司已取消原定的促销计划，预计销售费用率同比降低；渠

59、道上，目前高毛利的商超等渠道收入占比提高。结合草根调研看，我们预计克明面业的方便面产品 2 月增速或超过 100%。 表表 9：食品综合板块复工情况食品综合板块复工情况 生产端生产端 物流及销售物流及销售 休 闲洽 洽 食公司于2月10日正式复工， 人员陆续到岗， 存在跨省物流受阻的影响，终端销售上本身 17 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 食品 品 生产、物流复工率约 50%+，部分员工在家在线办公 往年 2 月销售占比影响不大，部分区域春节后库存不足，恢复生产后保障供应。 绝 味 食品 工厂已复工，受销

60、售影响，部分地区开工率不足 门店销售逐步恢复，但仍有较大影响 桃 李 面包 2.12 桃李面包沈阳地区的三个工厂的工人返岗率达到了 90%。桃李面包在沈阳地区的产能恢复到节前的 85%左右，日产量达到 120 吨 销售端也已经恢复正常，并配置民生保供物资专用车，保障疫情期间正常市场供应。另外，桃李面包天猫旗舰店、微信等线上销售平台已全面发货 三 只 松鼠 公司于 2 月 10 日正式复工，210 家上游供应商陆续复工 公司线上已基本实现最大化的外仓快速复工工作， 从 2 月 3 日开始， 除武汉等等地外，全国其他 11 个仓开始全力发货。 线下投食店和小店通过外卖业务弥补营业损失。 良 品 铺

61、子 上游供应商陆续复工 分布在全国 11 个省市的电商仓，从 2 月 3日开始陆续恢复使用。线下社区店保障经营，通过无接触订单模式发展外卖业务 保 健品 汤 臣 倍健 透明工厂于 2 月 4 日开始安排部分产线及人员提前复工,截至 2 月 21 日,工厂复工率约 8 成。 “1053”方案，重点建设全国排名前 10 的大连锁、省内排名前 5 的重点连锁、每一个地市/县城排名前 3 的重点连锁。- 饮料 香飘飘 13-14 日第一批复工；17 日第二批复工；24 日整体复工（三个工厂统一节奏） 物流逐步恢复，具体安排视各地交通管制安排 酵母 安 琪 酵母 1 月 22 日至 28 日， 集团海内

62、外 12 个工厂、37 条生产线全部满负荷运行，定单交付100%。2.1 开始，宜昌酵母生产线停产，目前仍在等待政府审批。 物流已复工，局部有影响，但是公司在国内东西南北中以及俄罗斯、埃及两个海外工厂的多点布局，可以消除这些影响。B 端需求下降，但 C 端需求快速提升。 米面 克 明 面业 优先安排河南延津和遂平两个生产基地复产，物流上可发往全国；长沙工厂已经拿到复工许可。 KA 销售占比提高，取消原定促销活动 数据来源：公司公告、公司官网、沈阳日报、新京报、雪球、腾讯新闻、新浪新闻、东吴证券研究所 3.5. 啤酒：需求抑制下库存压力提升，行业复工率较低啤酒：需求抑制下库存压力提升，行业复工率

63、较低 餐饮受限抑制需求，静待疫情结束补回损失。餐饮受限抑制需求，静待疫情结束补回损失。从生产复工及物流端看，生产端龙头酒企分批分次复工。由于 Q1 通常为啤酒消费淡季，节后餐饮渠道受到抑制，部分酒企渠道库存良性，终端库存略高。导致渠道发货需求大幅减少，同样降低了公司的物流需求。从消费端看，节后餐饮渠道开店率较低，且大多以外卖形式为主对啤酒消费刺激有限，而商超等渠道动销状况良好。疫后餐饮行情转暖，行业迎来消费反弹将补回部分损 18 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 失，龙头公司具备更高的调节能力，疫情短期冲击不

64、改公司提价与升级节奏，行业中长期结构升级驱动利润率提升逻辑不变。 表表 10：部分啤酒企业复工情况统计部分啤酒企业复工情况统计 复工情况复工情况 物流情况物流情况 终端消费情况终端消费情况 青岛啤酒青岛啤酒 2 月 10 日，青啤全国工厂陆续复工复产；青啤包装车间智能化改造项目、青啤三厂平度智慧产业示范园项目、 青啤五厂 PET 苏打水项目于同样如期复工；但复工率整体偏低 强势地区库存良性，弱势区域库存周期预计拉长，对物流需求较低 节后餐饮门店开店率较低，且多以外卖配送为主啤酒消费较少；自饮消费动销正常，预计开工后可小幅提振啤酒消费 华润啤酒华润啤酒 截至 2 月 18 日华润啤酒部分工厂已开

65、始复工复产 - 重庆啤酒重庆啤酒 2 月 3 日，重啤西昌酒厂复产；2 月 10 日和 17日，重庆大竹林酒厂和湖南澧县酒厂分别恢复生产，复工率不高。 部分工厂恢复发货，公司在部分城市采取无接触配送满足市民需求 珠江啤酒珠江啤酒 分批次复工复产，但受需求影响开工率较低。 物流可以配送，但发货需求较低 燕京啤酒燕京啤酒 截至 2 月 14 日，燕啤部分工厂已复工复产。 - 数据来源：渠道调研、浙江新闻、搜狐新闻等、东吴证券研究所整理 4. 投资建议投资建议 白酒板块：白酒板块：考虑到大部分酒企春节动销已接近完成一季度目标，行业受生产、物流影响较小。短期看，复工带动商务消费利好高端及次高端板块龙头

66、动销。长期看，疫情冲击下中小地产酒企加速出清，行业消费升级+龙头集中逻辑不改，考虑到疫情后消费行情反弹+名酒挤压中小酒企及同价格带竞品， 板块结构性机会仍存。 1） 从消费场景看，疫情对高端及光瓶酒龙头影响较小， 20 年业绩完成确定性较高， 同时商务消费提速利好高端及次高端龙头，长期看强品牌力下消费升级红利+份额集中态势不改，推荐高端头推荐高端头部品牌茅台、五粮液、泸州老窖，次高端龙头山西汾酒以及光瓶酒第一品牌顺鑫农业。部品牌茅台、五粮液、泸州老窖，次高端龙头山西汾酒以及光瓶酒第一品牌顺鑫农业。2）中高端地产酒受疫情影响较大，板块内部竞争加剧，但行业分化背景下，品牌+渠道力突出的龙头仍有望加

67、速胜出，推荐地产酒龙头古井贡酒、洋河股份，建议关注受益省推荐地产酒龙头古井贡酒、洋河股份，建议关注受益省内消费升级的今世缘。内消费升级的今世缘。 食品食品板块：短期具备韧性，长期板块：短期具备韧性，长期格局变化胜过疫情冲击格局变化胜过疫情冲击。从短期视角来看，从短期视角来看，疫情蔓延产生宅家经济， 复工之后消费者外出意愿仍然较低， 聚餐类消费尚未恢复。 速冻食品、休闲食品和保健品等子版块仍在受益， 推荐推荐恒顺醋业恒顺醋业、 安井食品、安井食品、 双汇发展双汇发展、 洽洽食品洽洽食品、三只松鼠三只松鼠， 建议关注三全食品。 长期来看长期来看把把握三条主线，握三条主线， 1） 消费者健康保健意识

68、上升） 消费者健康保健意识上升，行业龙头优势明显。行业龙头优势明显。乳制品、保健品或有反弹性需求，推荐伊利股份、汤臣倍健推荐伊利股份、汤臣倍健；2） 19 / 20 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 行业深度报告 餐饮反弹性消费和餐饮业重塑餐饮反弹性消费和餐饮业重塑，餐饮工业化进度加快以降低终端人工成本，利好食材/复合调味料，推荐安井食品安井食品，建议关注三全食品、颐海国际、天味食品；3）反弹性消）反弹性消费叠加龙头去库存费叠加龙头去库存，培养品牌产品消费习惯挤压中小厂商。守望格局，守望格局，推荐推荐恒顺醋业、恒顺醋业、绝味食品、绝

69、味食品、双汇发展双汇发展、中炬高新、香飘飘，建议关注涪陵榨菜。、中炬高新、香飘飘，建议关注涪陵榨菜。 5. 风险提示风险提示 疫情控制低于预期。若疫情防控情况低于预期，疫情蔓延至年中仍未好转，餐饮渠道开店率持续保持低位，商务及大众往来消费被抑制，将对行业形成持续冲击。 宏观经济增速大幅放缓影响行业需求。食品饮料行业受宏观经济形势影响较大，低迷的宏观经济将提升消费者对价格敏感度并降低需求，对行业造成一定的冲击。 食品安全问题。食品饮料行业主要关乎居民衣食住行，以白酒行业“塑化剂事件”为例，若发生食品安全问题将会对全行业产生负面影响。 政策风险等问题。根据国家发改委产业结构调整指导目录（2011

70、年本） ， “白酒生产线” 为 “限制类” 项目。 若国家对现行白酒产业政策进行进一步调整， 如通过税收、信贷、土地、广告宣传、价格等方面的调控手段对白酒生产与消费进行限制，将对白酒行业的发展产生不利影响。而政策的不利调整同样将对食品板块形成冲击。 20 / 20 免责及评级说明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部请务必阅读正文之后的免责声明部分分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准， 已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 （以下简称 “本公司” ） 的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。

71、在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议， 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易， 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息， 本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、

72、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http:/