1、东呈集团（A22317）招股书解读：国内领先酒店管理集团，聚焦大众住宿国海证券研究所芦冠宇(证券分析师)周钰筠(联系人)S0350521110002S证券研究报告2022年07月07日酒店请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2核心提要核心提要 东呈集团专注大众市场东呈集团专注大众市场，深耕酒店特许经营领域深耕酒店特许经营领域，目前已成为我国领先的酒店管理集团目前已成为我国领先的酒店管理集团。1）公司自2007年成立以来便专注于大众精选服务赛道，通过从筹备到开业、运营全流程的特许经营服务，不断扩大旗下酒店规模，经过十余年来不断推出新，已完成以城市便捷为

2、主力的多元品牌矩阵建设，并跻身全国酒店管理集团第5名。2）公司拟通过本次募资优化加盟酒店市场布局，巩固华南华中重点市场并优化全国布局，通过标杆店打造、市场存量改造及老店升级提升品牌知名度，同时公司也将加大数智化建设投入，提升运营管理效率。酒店行业连锁化率具备提升空间酒店行业连锁化率具备提升空间，下沉市场成为连锁化率提升关键下沉市场成为连锁化率提升关键。横向来看，我国酒店业连锁化率与欧美市场甚至全球平均水平仍有差距，大量单体酒店的存在为我国连锁酒店市场提供发展空间，细分来看，下沉市场拥有我国60%以上酒店客房但连锁化率仅30%，高基数与低连锁化率决定了下沉市场是未来连锁酒店集团扩张的关键市场，叠

3、加疫情冲击下单体酒店经营承压甚至出清，大型酒店集团获得翻牌机遇，加速下沉市场连锁化。公司下沉市场拓展经验丰富公司下沉市场拓展经验丰富，强大的开发能力与适配的单店模型助力市场扩张强大的开发能力与适配的单店模型助力市场扩张。公司在下沉市场经营多年，具备针对下沉市场的经验丰富的属地化开发团队，“区域深耕、联省复制”的开发模式与灵活柔性的存量改造计划使得门店保持双位数增长。同时，公司单店投入较同业低，但投资回收期短、投资回报率较高，与疫情冲击之下投资能力与抗风险能力受限的下沉市场加盟商相适配。公司已建立多元品牌矩阵以满足消费者和加盟商多样化需求公司已建立多元品牌矩阵以满足消费者和加盟商多样化需求，全面

4、的销售渠道有助于提升获客能力全面的销售渠道有助于提升获客能力，数字化建设助力运营数字化建设助力运营管理效率提升管理效率提升。1）公司成立并崛起于经济型酒店发展红利期，成功打造了知名经济型品牌“城市便捷”。近年来顺应中高端升级趋势，陆续推出宜尚、柏曼等中高端品牌。目前公司旗下拥有14个品牌，覆盖经济型、中档、中高档和高档各档次，更好满足各类消费者以及加盟商多样需求。2）同时，公司全方位发展优质会员，与美团深度合作，凭借其平台和渠道流量优势拓展会员规模，发展OTA渠道。3）在数字化建设方面，公司以技术为驱动，建立了PMS、CRS、CRM等酒店管理系统和软件，并持续加大研发投入，进一步提高公司与加盟

5、酒店的运营管理效率。风险提示：风险提示：加盟酒店质量控制能力不能及时适应加盟酒店规模增长速度；跨区域布局进程不及预期；疫情反复打击消费需求；行业竞争加剧；国外市场经验并不完全具有可比性，相关资料及数据仅供参考。oXaXuWdUlVlVkZvXdUpObRdNaQoMmMoMpNeRnNqPlOnMnM6MoPoOwMoOqONZnQoO请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3目录目录1公司概况：聚焦公司概况：聚焦大众市场，立足特许经营大众市场，立足特许经营2行业分析：连锁化率具备提升空间，下沉市场成为连锁化率提升关键行业分析：连锁化率具备提升空间，下沉

6、市场成为连锁化率提升关键3公司优势：深耕下沉市场拓展优势明显，多元品牌矩阵公司优势：深耕下沉市场拓展优势明显，多元品牌矩阵+全面销售渠道增强获客能力全面销售渠道增强获客能力4风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4完成股份制改制，东呈集团正式成立第一家酒店城市便捷深圳店开业2006年年2011年年城市便捷登陆吉隆坡，成为中国首个成功进军海外的连锁酒店2007年年公司前身东呈有限成立品牌运营中心由南宁迁至广州，从区域向全国市场发展2015年年推出精途酒店品牌，补充经济型布局2021年年2013年年2014年年推出怡程、宜尚品牌，进军中高端

7、市场2016-2018年年陆续发布6个中高档品牌国内领先的酒店管理集团，全要素赋能加盟酒店国内领先的酒店管理集团，全要素赋能加盟酒店资料来源：公司官网、官方微信号、公司招股说明书、中国饭店业协会、金融界，国海证券研究所东呈集团成立于东呈集团成立于2007年年，聚焦大众住宿市场聚焦大众住宿市场，深耕酒店特许经营领域深耕酒店特许经营领域，目前已建立多元品牌矩阵目前已建立多元品牌矩阵，门店规模位列全国第门店规模位列全国第5 始终聚焦大众市场：始终聚焦大众市场：公司以“让大众出行者花更少的钱，住更好一点”为使命，专注大众出行住宿市场，以精选经济型品牌城市便捷起家，并推出入门级品牌精途，2021年公司提

8、出“千城万店”目标，70门店仍继续聚焦大众商旅市场。全要素全流程赋能加盟酒店全要素全流程赋能加盟酒店：公司核心业务围绕酒店特许经营展开，通过品牌标准、酒店管理、系统服务、会员服务和供应链等服务覆盖加盟酒店签约、筹建和运营的各个环节。2021年底，公司已开业门店中约99.86%为特许经营门店，已签约待开业门店100%为特许经营门店。完成以城市便捷为主力的多元品牌矩阵建设：完成以城市便捷为主力的多元品牌矩阵建设：在完善城市便捷品牌的基础上，公司十余年来不断推陈出新、完善品牌矩阵，目前旗下自主品牌13个、合作品牌1个，布局城市商旅、精品跨界和公寓度假三大市场，覆盖经济型、中档、中高档和高档各档次。已

9、成为已成为国内领先的酒店管理集团：国内领先的酒店管理集团：截止2021年底，公司已开业门店2165家，已签约门店1051家，旗下品牌酒店规模在我国酒店管理集团中排名第5。图：图：东呈集团东呈集团发展历程发展历程请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5股权结构集中，创始人为实控人股权结构集中，创始人为实控人广西东呈酒店管理集团广西东呈酒店管理集团图：东呈酒店股权结构（发行前）图：东呈酒店股权结构（发行前）程新华东呈投资北京酷讯互动67.95%15.00%深圳龙珠宁波美兴5.00%95.00%95.00%执行事务合伙人执行事务合伙人100.00%王兴深圳美

10、珠29.90%股权集中股权集中，前三大股东持股比例超前三大股东持股比例超80%。公司前三大股东东呈投资、北京酷讯互动及深圳龙珠，发行前持股比例分别为67.95%/15.00%/5.00%，总计87.95%。创始人程新华为实控人创始人程新华为实控人，美团关联企业发行前合计持股美团关联企业发行前合计持股20%。公司创始人程新华通过东呈投资间接持股64.55%，并控制公司67.95%的表决权，为公司的实际控制人。美团王兴通过北京酷讯互动和深圳龙珠间接分别持有公司15%和5%的股份。股东名称发行前持股比例发行后持股比例东呈投资67.95%57.70%北京酷讯互动15.00%12.74%深圳龙珠5.00

11、%4.25%智呈信息科技天津东呈广州精途东呈天下广州万东广州隐沫广州瑾程广州宣尚广州柏曼广州怡程梧州城市便捷南宁城市便捷广州呈翼天津驿购徐州驿购100%实控人实控人资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6核心团队深耕行业，股权激励充分核心团队深耕行业，股权激励充分高管高管职位职位年龄年龄履历履历加入时间加入时间程新华董事长、总经理52曾任协和集团项目开发部主管、分公司总经理曾任广西南宁正人通讯电子有限责任公司总经理2007程移华董事、副总经理49曾任广西南宁正人通讯电子有限责任公司副总经理2007阮清苗董事、副总

12、经理46曾任广西锦华大酒店客房部经理兼礼宾司2007吴伟董事53曾任广州东方驿站酒店管理有限公司总经理、上海如家酒店管理有限公司副总裁兼华南区总经理曾任广州如家酒店管理有限公司总经理、维也纳酒店有限公司总裁兼CEO、广州金尊会商务服务有限公司总裁兼 CEO2014余伟董事、副总经理、董事会秘书41曾任雅新电子线路板（东莞）有限公司人力资源部部长曾任武汉亿房信息网络股份有限公司总经办行政总监、董事、董事会秘书兼财务负责人2019何潇董事40曾任上海御风贸易有限公司销售部经理现任美团住宿事业部总经理2021注：高管信息截止招股书更新之日表：表：公司管理团队经验丰富公司管理团队经验丰富核心管理团队行

13、业经验丰富核心管理团队行业经验丰富。公司管理、销售和研发团队在行业内深耕多年，沉淀了丰富深厚的行业经验。创始人及董事长、总经理程新华先生是国内连锁酒店业的创新代表人物，曾荣获“改革开放四十年大文旅产业年度功勋人物”等多项荣誉，阮青苗、吴伟、何潇等高管亦有酒店和OTA从业经验。公司股权激励充分公司股权激励充分。截至招股书更新之日，公司对阮清苗等22名员工实施股权激励，公司授予员工的股份在评估结果基础上考虑了员工持股平台增资后确定的公允价值为1.22亿元。资料来源：公司招股说明书，旅游中国网，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7募资优化加

14、盟酒店市场布局，提升数智化能力募资优化加盟酒店市场布局，提升数智化能力7图：四图：四大市场扩张及品牌价值提升项目的前费用大市场扩张及品牌价值提升项目的前费用占比较高占比较高公司拟募集资金约公司拟募集资金约8.83亿元亿元，全部用于公司主营业务全部用于公司主营业务，其中其中5.35亿元亿元/60.59%用用于市场扩张及品牌价值提升于市场扩张及品牌价值提升，3.48亿亿/39.41%用于酒店管理数字化升级用于酒店管理数字化升级。市场扩张以华南华中两个区域和城市便捷、宜尚、柏曼三个品牌为主，内容包括：1）标杆店打造：预计3年内在两湖两广等10省市签约标杆店200家，4年内开业129家；2）市场存量改

15、造：预计3年内与800家市场存量酒店签署特许经营协议；3）加盟老店升级：预计3年内与400家已有加盟酒店完成签约，4年内完成372家老店升级。酒店管理数智化升级侧重于提升公司数智化管理能力的建设，主要内容包括集团数字化、投资侧数字化、运营管理数字化、东呈会数字化、大数据平台和 IT 数字化六个部分。图：城市便捷和宜尚为标杆门店打造重点品牌（家）图：城市便捷和宜尚为标杆门店打造重点品牌（家）图：华南与华中为存量改造重点区域（家）图：华南与华中为存量改造重点区域（家）图：城市便捷为老店升级主要品牌（家）图：城市便捷为老店升级主要品牌（家）055第1年第2年第3年第1年第2年第

16、3年第1年第2年第3年第1年第2年第3年城市便捷宜尚柏曼怡程华东华南华北西南华中西北2233396760204060800第1年 第2年 第3年 第1年 第2年 第3年 第1年 第2年 第3年城市便捷宜尚柏曼华东华南华北西南华中西北789927500第1年第2年第3年第1年第2年第3年城市便捷宜尚&柏曼华东华南华北西南华中84237.16%20.41%14.46%13.90%6.49%5.86%1.72%门店开发费用市场存量酒店签约改造补贴标杆门店签约打造补贴己有

17、加盟酒店老店升级补贴铺底流动资金会员管理及推广费预备费用资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明844.36%45.52%42.98%28.35%26.75%27.64%14.12%13.99%13.81%9.07%8.97%8.86%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021华南地区华中地区华东地区西南地区国内其他地区境外52.65%55.71%55.11%17.87%20.09%24.92%12.48%8.43%7.29%7.15%8.92%7.26%9.85%6

18、.86%5.43%0%20%40%60%80%100%201920202021特许经营管理服务系统服务特性经营前期服务会员服务酒店供应链服务60.95%58.54%54.41%23.43%27.77%32.01%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021经济型中档非品牌收入中高档高档特许经营管理服务贡献主要收入，华南华中为优势区域特许经营管理服务贡献主要收入，华南华中为优势区域注：非品牌收入主要为酒店供应链业务收入等内容特许经营管理服务业务为收入主要来源特许经营管理服务业务为收入主要来源，系统服务贡献提升明显系统服务贡献提升明显。2019-202

19、1年，特许经营管理服务收入占比52.65%/55.71%/55.11%，为公司最主要收入业务，系统服务收入快速增长，2021年占收入比重较2019年提升7 pct。经济型酒店收入占比最大经济型酒店收入占比最大，中高端收入占比逐年提升中高端收入占比逐年提升。在各档次酒店中，经济型酒店贡献公司50%以上收入，同时中档、中高档及高档酒店占收入比重均不断提升。2019-2021年，经济型酒店收入占比分别为60.95%/58.54%/54.41%，中高端酒店收入占比为28.25%/33.55%/37.32%。华南和华中区域为公司传统优势经营区域华南和华中区域为公司传统优势经营区域。从区域分布看，公司收入

20、以华南、华 中 为 主，2019-2021 年，华 南 及 华 中 地 区 收 入 合 计 占 比 达72.71%/72.28%/70.62%。图图：经济型酒店收入占比最大：经济型酒店收入占比最大图：图：华南与华中地区优势明显华南与华中地区优势明显图图：特许经营管理服务业务贡献公司最主要收入：特许经营管理服务业务贡献公司最主要收入资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所服务服务定义定义特许经营前期服务酒店开业前，提供物业选址、设计审核、工程顾问和品牌标准验收等技术支持特许经营管理服务在酒店开业运营期，向加盟酒店提供的体系化运营管理和委派驻店人员管理等服务系统服务提供中央预订渠道接入和酒店数字化

21、管理系统安装维护等服务会员服务会员体系建设和维护、权益管理、画像分析和营销等服务酒店供应链服务提供酒店物资采购渠道、为酒店物资供应商提供代销服务表：表：公公司司主主业业围围绕绕特特许许经经营营展展开开请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明91.62 1.21 1.03-25.06%-15.34%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%0.00.40.81.21.62.0201920202021归母净利润（亿元）YOY（右轴）加速拓店驱动加速拓店驱动2021年营业收入增长，超过疫情前水平年营业收入增长，超过疫情前水平8.89 8.19 10.4

22、3-7.82%27.29%-10%0%10%20%30%0246802021营业收入（亿元）YOY（右轴）加大市场开拓力度加大市场开拓力度，公司公司2021年营业收入大幅增长年营业收入大幅增长，恢复并超过恢复并超过2019年水平年水平。2019-2021年，公司营业收入分别为8.89/8.19/10.43亿元。2021年，公司把握疫情形势松动下的行业复苏机遇，加大市场开拓力度，加盟酒店客房收入同比增长27.80%，驱动公司营业收入同比增长27.29%，达10.43亿元，超出2019年17.34%。公司归母净利润超公司归母净利润超1亿亿，2021年受营业成本拖累下降年受营业

23、成本拖累下降。2019-2021年，公司实现归母净利润1.62/1.21/1.03亿元，虽然受疫情冲击以及人工成本骤升等影响，但每年仍超1亿元，保持了良好盈利能力。2021年公司扩大旗下酒店数量的同时，加盟酒店驻店管理人员、酒店运营业务及职能人员数量也随之增加，导致人工成本也随之上升，2021年公司营业成本同比涨幅高达41.05%，拖累归母净利润表现。图：图：2019-2021年营业收入复合增速为年营业收入复合增速为8.32%图：图：2019-2021年归母净利润均超年归母净利润均超1亿元亿元资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的

24、风险提示和免责声明10毛利率水平优于同业，期间费用率稳中略降毛利率水平优于同业，期间费用率稳中略降10图：公司主营业务分业务毛利率情况图：公司主营业务分业务毛利率情况图：公司期间费用率较为稳定，其中研发费用率略有提升图：公司期间费用率较为稳定，其中研发费用率略有提升资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所加盟费用减免与人工成本提升导致毛利率有所下降加盟费用减免与人工成本提升导致毛利率有所下降。2021年，公司一方面支持加盟酒店应对疫情，加大加盟费用减免力度，另一方面随着加盟酒店数量以及酒店运营人员规模扩大，人工成本水涨船高，进而使得公司毛利率有所下降。2021年，公司毛利率为47.01%，同比

25、-5.84pct。受特许经营为主的业务结构影响受特许经营为主的业务结构影响，公司毛利率高于可比同业公司毛利率高于可比同业。低毛利率的直营业务占公司收入比重仅1.55%，特许经营服务占收入比重达97.86%，而同业直营与特许经营占收比分别为为68.53%/28.07%。受酒店业务结构影响，公司毛利率显著高于同业，2019-2021年，公司主营业务毛利率为47.01%，明显高于行业可比公司毛利率平均值26.24%。期间费用率较为稳定，其中研发费用率略有提升。期间费用率较为稳定，其中研发费用率略有提升。2019-2021年，公司期间费用率分别为34.58%/27.08%/32.70%，期间费用率稳中

26、略降，公司高度重视信息系统技术研发，持续加大研发投入，研发费用率持续提升。其中2021年销售费用率与管理费用率均受加速开店人员规模扩张影响而有所提升。55.95%52.85%47.01%84.72%82.11%79.32%39.59%38.43%27.94%50.46%48.65%58.68%87.15%91.62%83.57%94.29%95.95%94.88%0%20%40%60%80%100%120%201920202021总体毛利率特性经营前期服务特许经营管理服务系统服务会员服务酒店供应链服务21.26%16.55%20.79%15.80%13.19%14.89%0.65%1.05%1

27、.74%-3.13%-3.71%-4.72%-10%-5%0%5%10%15%20%25%201920202021销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明11203.59188.14202.47141.24108.87124.0269.38%57.87%61.25%52%54%56%58%60%62%64%66%68%70%72%0500201920202021ADR（元）RevPAR（元）OCC（%）2021年主要经营指标回升年主要经营指标回升，ADR接近疫情前水平接近疫情前水平2021年年

28、，主要经营指标有同比提升主要经营指标有同比提升:2019-2021年，公司ADR分别为203.59/188.14/202.47元，公司强化加盟酒店客房销售价格的制定与管控，提升加盟酒店房价水平，2021年ADR达202.47元，同比+7.62%，恢复到2019年的99%。2019-2021年，公司OCC分别为69.38%/57.87%/61.25%，公司加大加盟酒店营销推广投入，组建网格化营销团队，提升加盟酒店线上销售能力，2021年公司OCC同比上年增长3.38 pct。2019-2021年，公司RevPAR分别为141.24/108.87/124.02元，公司优化加盟酒店运营服务体系，提升

29、加盟酒店运营管理效率，2021年加盟酒店RevPAR同比上年增长13.92%。图：图：2019-2021年公司三大经营指标变化情况年公司三大经营指标变化情况资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12目录目录1公司概况：聚焦公司概况：聚焦大众市场，立足特许经营大众市场，立足特许经营2行业分析：连锁化率具备提升空间，下沉市场成为连锁化率提升关键行业分析：连锁化率具备提升空间，下沉市场成为连锁化率提升关键3公司优势：深耕下沉市场拓展优势明显，多元品牌矩阵公司优势：深耕下沉市场拓展优势明显，多元品牌矩阵+全面销售渠道增强

30、获客能力全面销售渠道增强获客能力4风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13796.69255.3191.18103.6927.84%48.05%37.77%53.34%0%10%20%30%40%50%60%0200400600800经济型中档高档豪华客房数量（万间）连锁化率连锁酒店市场成长空间大，下沉市场成为连锁化率提升关键连锁酒店市场成长空间大，下沉市场成为连锁化率提升关键图：经济型酒店体量最大但连锁化率较低（截止图：经济型酒店体量最大但连锁化率较低（截止2021年底）年底）资料来源：公司招股说明书，2022中国酒店业发展报告，F

31、rost&Sullivan，智研咨询，国海证券研究所图：我国酒店连锁化率与全球平均水平相比仍存在差距图：我国酒店连锁化率与全球平均水平相比仍存在差距我国酒店业连锁化率较低我国酒店业连锁化率较低，连锁酒店市场存在较大成长空间连锁酒店市场存在较大成长空间。我国酒店行业起步较欧美国家晚，连锁化率偏低。2021年末我国酒店业整体连锁化率为35%，与2019年美国（72%）以及欧洲（40%）酒店市场相比仍有一定差距，也低于全球市场41%的连锁化率。据2022中国酒店业发展报告，截止2022年1月1日，我国酒店连锁化率虽然提升到35%，但仍与发达国家60%以上的连锁化率存在差距。我国酒店市场上仍存在大量的

32、单体酒店和小型连锁酒店品牌，连锁酒店市场仍然存在较大成长空间。从酒店类型看从酒店类型看，经济型酒店具备进一步发展的潜力经济型酒店具备进一步发展的潜力。截止2021年底，我国酒店市场中近60%为经济型酒店，但其连锁化率仅为27.84%，相较中档、高档和豪华型酒店分别为48.05%、37.77%和53.34%的连锁化率而言，经济型酒店连锁化率仍处于较低水平，具备进一步发展的提升潜力。72%41%40%35%0%20%40%60%80%美国（2019）全球（2019）欧洲（2019）中国（2021）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明

33、0800020021单体客房数(万间）连锁酒店市场成长空间大，下沉市场成为连锁化率提升关键连锁酒店市场成长空间大，下沉市场成为连锁化率提升关键基数大基数大+连锁化率低连锁化率低+需求提升需求提升，下沉市场成为连锁化率提升关键下沉市场成为连锁化率提升关键。1）从区域分布上看，截止2021年底，我国低线城市拥有全国64%的酒店设施以及61%的酒店客房，但连锁化率仅30%，显著低于一线城市（50%）和二线城市（41%），高基数+低连锁化率决定了低线城市是未来连锁酒店集团扩张的关键市场；2）同时随着城镇化进程的加快和城镇人口的增多，下沉市场的消费升级也将为酒

34、店行业带来市场增量，据同城旅行，截至2021年底，非一线城市注册用户约占注册用户总数86.7%，其在微信平台上约61.7%的新付费用户来自三线及以下城市；3）大众消费是酒店行业消费主力军，除了完全竞争的一二线城市，下沉市场能为经济型酒店提供连锁化空间。疫情推动中小单体酒店出清疫情推动中小单体酒店出清，利于行业加速连锁化利于行业加速连锁化。单体酒店抗风险能力较差，受疫情影响，其竞争力和抗风险能力进一步下降、生存环境受挤压，希望通过加盟大型酒店集团来获得赋能。截止2021年底，我国酒店数量同比下降9.68%，单体酒店减少6.02万家，数量下降26.88%；单体客房数量同比下降17.21%，疫情加速

35、单体酒店的出清，给大型酒店集团带来翻牌机遇。图：我国三四线城市酒店占比大但连锁化率低图：我国三四线城市酒店占比大但连锁化率低资料来源：公司招股书、中国酒店业发展报告（2019-2022）、同程旅行，国海证券研究所图：图：2020年，我国单体酒店客房数下降年，我国单体酒店客房数下降17%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%低线城市二线城市一线城市连锁化率客房数占比请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1526.434.443.454.366.269.530.3%26.2%25.1%21.9%5.0%0%5%10%15%20%25%30%

36、35%0204060802001820192020中端酒店客房数（万间）YoY图：近年中端酒店规模增长迅速图：近年中端酒店规模增长迅速商旅需求升级，中档酒店发力商旅需求升级，中档酒店发力图：商旅人士对三星酒店偏好程度最高图：商旅人士对三星酒店偏好程度最高资料来源：公司招股说明书，携程研究院，2022年中国酒店业发展报告，Frost&Sullivan，国海证券研究所旅游与商务需求升级旅游与商务需求升级，驱动中驱动中端市场发展端市场发展。随着经济增长和消费升级，人均旅游开支也在持续增加，2005-2019年，我国人均旅游消费由436元提升至953元，同时携程研究院，企业机酒差

37、旅标准有所增加，促进了消费需求从经济型酒店向中端酒店转换。2020年酒店按星级偏好排名中，三星酒店（中档酒店）以31.58%的最高偏好比例成为商旅人士的首选，并且较2019年29.19%的比例有所上升。中档酒店具有较大发展空间中档酒店具有较大发展空间。据中国饭店协会，截至2021年底，全国经济型、中档、高档及豪华型酒店数量分别为20.38万、3.09万、1.38万和0.38万家，占酒店总数比例分别为80.76%、12.26%、5.47%和1.52%，而欧美国家酒店业经济型、中高档和豪华酒店占比大致为20%、50%和30%，中高档酒店占比较高。长期看，伴随我国经济水平和人均可支配收入的进一步提升

38、，中档酒店具有较大发展空间。30.1%29.2%28.5%11.5%28.7%31.6%29.6%10.7%0%5%10%15%20%25%30%35%2星及以下3星4星5星20192020请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16目录目录1公司概况：聚焦公司概况：聚焦大众市场，立足特许经营大众市场，立足特许经营2行业分析：连锁化率具备提升空间，下沉市场潜力待挖掘行业分析：连锁化率具备提升空间，下沉市场潜力待挖掘3公司优势：深耕下沉市场拓展优势明显，多元品牌矩阵公司优势：深耕下沉市场拓展优势明显，多元品牌矩阵+全面销售渠道增强获客能力全面销售渠道增强获

39、客能力4风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17下沉市场拓展优势明显，循序渐进布局中端下沉市场拓展优势明显，循序渐进布局中端战略：聚焦核心品牌战略：聚焦核心品牌，深入下沉市场深入下沉市场，优先发展经济型品牌优先发展经济型品牌，做强中档品牌做强中档品牌。1）公司将优先发展第一核心品牌“城市便捷，深入国内下沉市场，挖掘酒店开发机会；2）重点发展中档核心品牌“宜尚”，在核心城市、品牌高地打造宜尚旗舰店；3）持续做精中高档品牌，加大在一二线城市和经济发达地级城市的布局。从开发端看从开发端看，公司公司“区域深耕区域深耕、联省复制联省复制”模式呈

40、现较强开发能力模式呈现较强开发能力，存量改造计划提升翻牌能力存量改造计划提升翻牌能力公司通过自主开发和代理开发等多主体、多渠道的开发模式进行区域连片开发，以省为单位持续深耕，从省会城市起步打造品牌影响力，逐步下沉到地级市及县城，并向其他省份复制。2019-2021年，公司加盟门店在疫情冲击下仍实现双位数增长。公司推出“老店翻红”存量改造计划，选用城市便捷、宜尚、柏曼三大经济型及中档主力品牌，针对市场存量酒店进行“勘查快、设计快、施工快、验收快、开业快”的存量翻牌快改，提供三种档次的灵活改造方案，单房改造价最低至1万元起。2830994105120.56%13.43%19.

41、76%5.73%0%5%10%15%20%25%040080002400201920202021加盟酒店签约酒店yoy-加盟yoy-签约图：东呈旗下酒店数量保持快速增长（家）图：东呈旗下酒店数量保持快速增长（家）资料来源：公司招股书，公司官方微信，国海证券研究所图：老店翻红改造对比图图：老店翻红改造对比图请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明18项目项目测算数据（万元）测算数据（万元）备注备注装修改造费用56080间客房X 7万/间前期加盟费用34加盟费20万（2500元/80间）+一次性费用14万总投资594客房数80OCC80

42、%ADR（元/间/晚）225RevPAR（元/间/晚）180单房收入7年均房费收入526单店收入552经营毛利润331GOP 60%物业年租金1083000X25元/月/X 12个月品牌管理费27.65%装修费用摊销56按10年摊销前期加盟费用摊销3.4按10年摊销净利润130净利率24%年现金回报195毛利润-租金-品牌管理费投资收益率31%年现金回报/总投资回收期3年总投资/年现金回报注：本表内容来源于东呈微加盟公众号开发能力强单店模型优，下沉市场拓展优势明显开发能力强单店模型优，下沉市场拓展优势明显从产品能力看从产品能力看，公司单店模型优越公司单店模型优越，且适配且适配下沉市场加盟商下沉

43、市场加盟商，投资成本可控投资成本可控，投资回报投资回报可观可观。单房造价低单房造价低，更契合更契合疫情疫情之下下沉市场加盟之下下沉市场加盟商需求商需求。2022年3月，公司发布三大主力品牌全新迭代产品，经济型城市便捷、中档宜尚和怡程酒店的单房造价分别为7万元、10万元以及12万起，较低的单房造价使得投入更轻，更契合疫情下下沉市场加盟商投资能力与风险承受能力有限的现状。投资回收期短投资回收期短，投资回报可观投资回报可观。以公司在下沉市场主推的城市便捷为例，据东呈微加盟公众号，城市便捷品牌的单店投资收益率达到31%，投资回收期仅3年。调整产品模型满足差异化需求调整产品模型满足差异化需求。公司针对不

44、同城市级别、不同物业特征，依据消费者需求差异，在同一品牌下提供在大堂、餐饮、设施配套等方面差异化的产品，满足差异化需求。表表：公司主力品牌城市便捷单店模型：公司主力品牌城市便捷单店模型资料来源：环球旅讯、公司官方微信，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19档次档次品牌品牌示意图示意图定位定位开店数开店数中高档中高档怡程现代东方中高档商务酒店75宜尚Plus北欧风中高档酒店高档高档臻程东方风格豪华酒店4殿影电影酒店的跨界酒店蓓利夫人轻奢城市精品酒店品牌矩阵多元化，核心产品获市场认可品牌矩阵多元化，核心产品获市场认可图：东呈集团旗下品牌一

45、览图：东呈集团旗下品牌一览资料来源：公司官网，公司招股书，中国饭店协会，国海证券研究所品牌矩阵覆盖四个档次三大市场品牌矩阵覆盖四个档次三大市场，满足消费者和加盟商多样化需求满足消费者和加盟商多样化需求。公司成立并崛起于经济型酒店发展红利期，成功打造了城市便捷这一知名经济型品牌，近年来顺中高端升级趋势，陆续推出宜尚、柏曼等风格多样的中高档品牌。目前公司旗下拥有13个自主品牌及1个合作品牌，近30项酒店产品，已建立覆盖经济型、中档、中高档和高档各档次的品牌矩阵，覆盖城市商旅、精品跨界和公寓度假三大市场，满足各类消费者的入住需求以及加盟商对品牌和产品的选择空间。品牌知名度和市场影响力强品牌知名度和市

46、场影响力强，经济型及中档核心品牌获市场认可经济型及中档核心品牌获市场认可。据中国饭店协会，截止2020年底，从酒店规模看，城市便捷在经济型酒店品牌中排名第6，宜尚在中档酒店品牌中排行第7，柏曼在中档酒店品牌中排行第15。档次档次品牌品牌示意图示意图定位定位开店数开店数经济型经济型城市便捷优选高端经济型1,339精途入门级经济型中档中档宜尚北欧风标准中档酒店747柏曼都市中档商务酒店城市精选入门级中档城市商务酒店铂顿中档服务式公寓锋态度精品潮牌酒店隐沫中高档度假酒店请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2057.11%61.02%43.40%34.27%

47、28.00%34.82%8.62%10.98%21.78%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021门店销售自有渠道OTA会员体系快速发展支持自有渠道，借力美团导流会员体系快速发展支持自有渠道，借力美团导流OTA渠道销售亮眼渠道销售亮眼1027.82848.531252.8258.56332.71783.721712.571849.261561.61-17.44%47.64%28.68%135.56%7.98%-15.55%-40%0%40%80%120%160%04008000201920202021自有渠道OTA门店销售

48、YOY_自有渠道YOY_OTAYOY_门店销售图：图：2021年公司年公司OTA渠道销售占比翻倍渠道销售占比翻倍图：客房销售图：客房销售以直销为主以直销为主（万间夜）（万间夜）中央预订渠道占比不断提高中央预订渠道占比不断提高。公司不断推动营销中央化，中央预定渠道（OTA+自有渠道）间夜销售占比逐年递增，2019-2021年分别为42.89%/38.98%/56.60%，其中自有渠道（官方系统+大客户直连）间夜销售量在2021年回暖并超过疫情前水平，OTA渠道销售间夜量较2020年翻倍。会员数量保持高速增长会员数量保持高速增长，会员渠道贡献会员渠道贡献70%间夜量间夜量。公司建立了“东呈会”会员

49、体系提升会员粘性。截至2021年底，“东呈会”会员数量超过5500万人，较2019年初增长超过140%。2021年，“东呈会”线上会员月活量平均超过120万人，较2019 年初增长超过130%，会员产生的销售间夜数占总销售间夜数约70%。与美团深度合作，与美团深度合作，OTA渠道销售占比渠道销售占比大幅上升。大幅上升。2021年2月，美团关联企业北京酷讯与深圳龙珠入股公司。凭借股东背景与美团深度合作，公司向美团提供有竞争力的加盟酒店间夜销售价格，并凭借美团的平台和渠道流量优势，提升公司酒店在美团平台的客房收入。得益于此，2021年公司OTA渠道销售间夜量占比同比提升10.80 pct，OTA业

50、务毛利率同比提升24.29 pct。资料来源：公司招股书，公司官方微信，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明21574.59862.111819.10.65%1.05%1.74%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%04008001,2001,6002,000201920202021研发费用（万元）研发费用率图：图：2021年公司研发费用较年公司研发费用较2019年增长超年增长超2倍倍以技术为驱动，数字化建设卓有成效以技术为驱动，数字化建设卓有成效资料来源：公司招股书，酒店高参，国海证券研究所技术基础深厚技术基础深厚，数字化系统建设完

51、善数字化系统建设完善。公司通过自主研发、委托研发以及外部采购的方式开发多项核心系统和软件，构建了“前台、中台、后台和底层平台”的数字化系统，在产品设计研发与数字化管理形成了自身较为明显的优势，截至2021年底，公司已获授权外观设计专利7项，已取得48项著作权，公司及其子公司共登记计算机软件著作权20项，并研发PMS、CRS、CRM和智系列等酒店管理系统和软件。持续加大研发投入持续加大研发投入，数智化建设资金支持充分数智化建设资金支持充分。公司高度重视信息系统技术研发，持续推进研发工作，2019-2021年，研发费用增长超200%，研发费用率提升明显。同时发行完成后，公司将投入募集资金的39%进

52、行包括集团平台、供应链、人力资源在内的数智化升级，为公司数字化能力建设提供资金支持。图：智呈系统实现门店全环节掌上管理图：智呈系统实现门店全环节掌上管理请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明22目录目录1公司概况：聚焦公司概况：聚焦大众市场，深耕特许经营大众市场，深耕特许经营2行业分析：连锁化率具备提升空间，下沉市场潜力待挖掘，中高端升级成行业趋势行业分析：连锁化率具备提升空间，下沉市场潜力待挖掘，中高端升级成行业趋势3核心优势：品牌矩阵完善，下沉市场开发经验丰富核心优势：品牌矩阵完善，下沉市场开发经验丰富4风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提

53、示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明23风险提示风险提示加盟酒店质量控制能力不能及时适应加盟酒店规模增长速度；跨区域布局进程不及预期；疫情反复打击消费需求；行业竞争加剧；国外市场经验并不完全具有可比性，相关资料及数据仅供参考。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明24研究小组介绍研究小组介绍芦冠宇,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接

54、收取到任何形式的补偿。分析师承诺分析师承诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深300 指数跌幅10%以上。商社小组介绍商社小组介绍芦冠宇：商社首席分析师。杜伦大学/四川大学。曾就职于国泰君安证券、中信建投证券、方正证券。2017年新财富

55、中国最佳分析师评选社会服务行业第二名核心成员；2017和2018年金牛奖餐饮旅游行业最佳分析师第一名核心成员；2017和2018年水晶球社会服务行业第二名核心成员；2018年中国保险资产管理业最受欢迎卖方分析师餐饮旅游行业第二名核心成员。李英：社服分析师，南京大学，曾就职于兴业证券、方正证券，主攻医美、零售板块。李宇宸：香港中文大学，主要覆盖餐饮、茶饮及化妆品行业。周钰筠：对外经济贸易大学金融本硕，主攻免税、酒店、黄金珠宝、电商代运营板块。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3，仅供符合

56、国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入

57、可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司

58、或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经

59、本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明心怀家国国，洞悉四海海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编：518041电话：075583706353国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区福佑路8号人保寿险大厦7F邮编：200010电话：国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编：100044电话：国海证券国海证券研究所研究所商社商社研究团队研究团队26