1、 证券研究报告 / 行业深度报告 大风口！直播电商“人货场”趋势解读大风口！直播电商“人货场”趋势解读 报告摘要报告摘要： 直播电商身处黄金赛道，效率直播电商身处黄金赛道，效率+共赢具备优质商业模式共赢具备优质商业模式。 1）据艾媒咨询预计，2020 年，直播电商市场规模达 9610 亿，同比 增长 111%，接近万亿水平。2019 年直播电商之于电商大盘的渗透率 为 4.1%，我们预计 2020 年渗透率在 7%9%之间，直播电商赛道红 利基于低渗透因素将继续显现。 2）直播缩短了品牌到消费者的分销层级，将消费者的注意力集中， 提升转换率， 通过规模带来价格优势， 优质的商业模式实现多方共赢
2、 并成为良性成长的基础。 直播电商直播电商的“人、货、场”解读的“人、货、场”解读： 1）人：对标短视频达人成长路径，短视频电商直播跨界踊跃，电商 达人的成长红利期会相对集中在 23 年。电商 MCN 承担传媒与消费 转换器作用， 内容能力以及供应链管理能力是竞争的核心， 伴随行业 竞争加剧，成为头部、肩部概率逐渐变低。 2）货：得益于长期沉淀的购物生态（2019 年人均支出在 9000 元+） ， 淘宝直播客单价范围广。快抖与淘宝用户重合度 50%+，有较好的消 费基础，目前客单价较低，通过品牌可以打开客单价空间，以快手为 例，辛巴 3 月 8 日女神节卖出的韩国后天气丹套装客单价高达 11
3、49 元，5.49 万套秒光，销售额达 6300 万+。 3）场：淘快抖是目前直播电商三大核场，行业新进入者也在不断涌 现。从社交类看，种草和垂直类直播（比如游戏直播平台） ，为了保 持平台的调性和氛围， 可能需要对纯带货直播有天然的克制， 而微博 是中国核心网红平台， 微信则有着极度私域化的流量， 两者极具潜力； 从电商平台看，京东和拼多多积累了大量的用户，分别为品牌、性价 比的两大代表，同样有建立自身直播体系的机会。 投资投资建议建议：我们认为，从“人、货、场”角度： “人”的投资载体核 心为电商 MCN，相关公司有【星期六、如涵控股、立昂技术、芒果 超媒、中广天择】等，服务商可关注营销相
4、关公司，如【华扬联众、 元隆雅图、新文化】 ； “货”端关注直播电商销量带动，如服装【拉夏 贝尔、美邦服饰】等、美妆【珀莱雅】等积极布局； “场”端关注平 台 GMV 趋势，已上市【阿里巴巴、拼多多、京东、微博】等，未上 市【抖音、快手】 ，以及服务商【中国有赞】等。 风险风险提示提示：头部网红 KOL 可控性较差； 内容端受政策波动影响较大； 直播电商准入成本变高；货端品控安全问题。 重点公司主要财务数据重点公司主要财务数据 重点公司重点公司 现价现价 EPS PE 评级评级 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 芒果超媒 43.26 0.66 0.88 0
5、.98 65.55 49.16 44.14 买入 优于大势优于大势 上次评级： 优于大势 历史收益率曲线 -27% -21% -15% -9% -3% 3% 2019/4 2019/5 2019/6 2019/7 2019/8 2019/9 2019/10 2019/11 2019/12 2020/1 2020/2 2020/3 传媒沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -12.73% -11.68% -16.00% 相对收益 -3.49% -1.27% -8.32% 行业数据 成分股数量（只） 170 总市值（亿） 17411 流通市值（亿） 12601 市盈率（倍） -6
6、0.78 市净率（倍） 2.03 成分股总营收（亿） 6485 成分股总净利润（亿） -207 成分股资产负债率（%） 39.66 相关报告 妈生新机，线上生活获增量时间 2020-02-04 传媒行业 2020 年投资策略： 存量红利挖掘 下沉市场，增量红利把握 5G应用端（10 页 版） 2019-11-30 传媒行业 2020 年投资策略：存量红利挖 掘下沉市场，增量红利把握 5G应用端 2019-11-25 行业深度&投资策略：5G如何重构互联网 传媒行业？（下篇）-乘 5G东风，大屏、云 游戏和 VR/AR即将爆发 2019-06-30 证券分析师：宋雨翔证券分析师：宋雨翔 执业证书
7、编号：S0550519120001 传媒传媒 发布时间：发布时间：2020-04-07 2 / 30 行业深度报告行业深度报告 目目 录录 1. 直播电商大盘：黄金赛道，优质特性直播电商大盘：黄金赛道，优质特性 . 4 1.1. 直播电商身处大赛道+低渗透，行业红利持续 .4 1.2. 直播电商当前特征：优化的购物效率、走量带来的性价比.5 2. 直播电商趋势预测，直播电商趋势预测，“人、货、场人、货、场”三维解读三维解读 . 5 2.1. 直播电商的人、货、场.5 2.2. 人：未来 2-3 年将是电商达人的红利期，电商 MCN 需具备更高阶服务能力 .6 2.2.
8、1. 未来 2到 3年，是短视频类电商达人江湖圈定的关键红利期。. 6 2.2.2. 案例：罗永浩跨界带货，首场巨量流量支持下获得破亿 GMV . 7 2.2.3. MCN 目前大部分处于初阶，谙熟流量+供应链的 MCN 具备核心价值 . 8 2.3. 货：淘宝类目齐全，快抖聚焦性价比，客单提升能力系未来关键.9 2.4. 场：淘快抖外，谁最具潜力？. 11 2.4.1. 种草类直播平台：B 站与小红书的分歧之路 . 12 2.4.2. 垂直类直播平台：或上线直播电商专区，增加带货途经及能力. 13 2.4.3. 微博：天然具备流量优势，绿洲为带货战略增加砝码 . 14 2.4.4. 微信：持
9、续挖掘私域流量，冉冉升起的直播带货新星 . 16 2.4.5. 电商平台：京东和拼多多打法不同，但都有很长的路要走 . 19 3. 直播电商三大平台解读：直播电商三大平台解读： 内容电商化，电商内内容电商化，电商内容化容化 . 21 3.1. 内容电商平台：快手 VS 抖音，同中存异，异中求同 .21 3.1.1. 异：私域流量下快手带货先发一步，抖音用户消费能力更高具潜力 . 21 3.1.2. 同：扶持直播带货，重视商家直播完善“人、货、场”逻辑 . 24 3.2. 电商内容平台：淘宝直播依托优质消费场景.25 3.2.1. 直播之于淘宝：逻辑不同于短视频社交平台，是围绕“货”的内容平台
10、. 25 3.2.2. 淘宝直播逐渐“出圈”，PGC+孵化新产业+全球化. 26 4. 直播电商相关标的直播电商相关标的 . 27 5. 风险提示风险提示 . 28 qRoRrRnRmRqOpNpOrOuNnO9P8QaQtRrRsQpPjMqQqMjMqQwP7NoOwOMYrMnOuOpMsQ 3 / 30 行业深度报告行业深度报告 图图表表目录目录 图图 1：2017-2020 年直播电商市场规模（亿元）预测年直播电商市场规模（亿元）预测 . 4 图图 2：中国网上商品和服务零售额及同比增速（：中国网上商品和服务零售额及同比增速（2005-2019） . 4 图图 3：2016-2019
11、 年网购用户规模及渗透率年网购用户规模及渗透率 . 4 图图 4：2014-2019E社交电商从业人数变化社交电商从业人数变化. 4 图图 5：直播电商产业链环节示意图：直播电商产业链环节示意图 . 6 图图 6：2019 年直播电商红人总数及分层增长情况年直播电商红人总数及分层增长情况 . 7 图图 7：2015-2020 年年中国中国 MCN 机构数量及预测机构数量及预测 . 8 图图 8：直播电商供应链能力示意图：直播电商供应链能力示意图 . 9 图图 9：消费者拔草类目调查：消费者拔草类目调查 . 9 图图 10：不同平台带货情况：不同平台带货情况 . 10 图图 11：国内主要电商平
12、台人均支出（：国内主要电商平台人均支出（2015-2019） . 10 图图 12：抖音和快手销售商品区间分布：抖音和快手销售商品区间分布. 10 图图 13：代表平台直播电：代表平台直播电商的特性商的特性与机遇与机遇 .11 图图 14：B站主要种草及带货场景站主要种草及带货场景 . 12 图图 15：小红书主要种草及带货场景（有链接、无链接、明星场景）：小红书主要种草及带货场景（有链接、无链接、明星场景） . 13 图图 16：斗鱼主：斗鱼主要带货场景要带货场景 . 14 图图 17：微博的典型带货场景：微博的典型带货场景. 15 图图 18：微博的直播带货路径：微博的直播带货路径. 15
13、 图图 19：绿洲实际产品使用界面（关注界面、：绿洲实际产品使用界面（关注界面、发现界面发现界面、种草笔记）、种草笔记） . 16 图图 20：微信小程序直播入口、观看方式及申请开播条件：微信小程序直播入口、观看方式及申请开播条件. 17 图图 21：微信直播的三大优势：微信直播的三大优势. 17 图图 22： 微信微信直播的典直播的典型带货场景型带货场景 . 18 图图 23： 微信直播的微信直播的“小成绩小成绩”（女神节、橱窗带货争霸赛）（女神节、橱窗带货争霸赛） . 19 图图 24： 京东直播及京喜直播概况京东直播及京喜直播概况 . 19 图图 25：京：京喜喜 2019“双双 11”
14、成绩单。成绩单。 . 20 图图 26：拼多多直播入口及内容：拼多多直播入口及内容 . 21 图图 27：抖音内容推送情况：抖音内容推送情况 . 22 图图 28：快手内容推送情况：快手内容推送情况 . 22 图图 29：典型视频：典型视频 APP 直播流量占比变化直播流量占比变化. 22 图图 30：快手：快手 MCN 合作情况合作情况 . 23 图图 31：快手电商小程序月活用户规模：快手电商小程序月活用户规模. 23 图图 32：抖音直播用户线上消费能力分布：抖音直播用户线上消费能力分布 . 23 图图 33：快手直播用户线上消费能力分布：快手直播用户线上消费能力分布 . 23 图图 3
15、4：淘宝内容产品定位及内容要求：淘宝内容产品定位及内容要求. 26 图图 35：淘宝内容产品定位及内容要求：淘宝内容产品定位及内容要求. 26 图图 36：全球电商学习淘宝直播电商新模式：全球电商学习淘宝直播电商新模式. 27 表表 1：罗永：罗永浩首场直播浩首场直播数据一览数据一览 . 8 表表 2：抖音、快：抖音、快手对人（达人、手对人（达人、MCN、商家）的扶持政策、商家）的扶持政策 . 24 表表 3：直播电商产业链相关：直播电商产业链相关 A 股标的梳理股标的梳理. 28 4 / 30 行业深度报告行业深度报告 1. 直直播播电商电商大盘大盘：黄金赛黄金赛道，道，优质优质特性特性 1
16、.1. 直播直播电商电商身处身处大赛道大赛道+ +低渗透，低渗透，行行业业红利红利持续持续 直播电商正在重新解构电商运营逻辑，越来越多商家将直播电商视作标配。从规模 以及渗透率看： 直播直播电商电商行业行业处于处于大赛大赛道道。 据艾媒咨询预计， 2020 年， 直播电商市场规模 （GMV 口径）达 9610 亿，同比增长 111%，接近万亿水平。 目前目前是是大大赛道赛道的的低低渗透渗透阶段阶段，对对红利期红利期确认确认有有信心。信心。直播电商之于电商大盘的 渗透率依旧较低，18 年以及 19 年，直播电商渗透率在 1.4%、4.1%，我们预计 20 年渗透率在 7%9%左右，尽管消费大盘可
17、能有疫情的影响，但是直播电商 赛道红利基于低渗透因素将继续显现。 图图 1：2017-2020 年直播电商市场规模年直播电商市场规模（亿元亿元）预预 测测 图图 2：中国网中国网上上商商品品和服务零售额及同比增速和服务零售额及同比增速 （2005-2019） 数据来源：iiMedia Research，东北证券 数据来源：国家统计局，东北证券 直播电商具有天然的用户群， “直播” 、 “电商”两种模式已深入人心，教育成 本（使得受众接受这样一种形式）较低。2018 年网民规模破 8 亿，网购用户高 达 6.1 亿， 每 100 个网民平均有 73 人选择网络购物，庞大的用户基数空间为直 播电商
18、用户倍数增长提供了较高的天花板空间。当前社交电商从业人员共 3032.6 万人，同比增速 50.2%，预计 2019 年同比增速突破 58.3%，更多从业人 员的进入为后续直播电商的快速发展奠定了基础。 图图 3：2016-2019年年网网购购用用户户规规模模及及渗渗透率透率 图图 4：2014-2019E社社交交电商从业人数电商从业人数变化变化 数据来源：艾媒咨询，艾瑞咨询，东北证券 数据来源：创奇社交电商研究中心，中国互联网协会，东 北证券 5 / 30 行业深度报告行业深度报告 1.2. 直播直播电商电商当当前前特征：特征：优化优化的的购物购物效率、效率、走量走量带来带来的的性价比性价比
19、 直播电商的表现形式多样，比如从“人”的角度看，既有李佳琪、薇娅的网红模式， 也有店铺的导购模式。但核心特征是效率、性价比这两个维度。 和流量电商相比，直播模式可以更加立体、感性的展示商品； 和电视购物相比，主播与观众的互动，是电视购物无法拥有的体验，解决了观 众购买的担忧； 以上两个特征，为直播电商提供了效率优势，根据艾瑞咨询，传统电商购买转化率 为 0.37%，社交电商购买转化率为 6-10%，顶级直播电商购买转化率为 20%。 和终端零售相比，直播电商供应链层级少，往往对接品牌主和大经销商，商家 在薄利情况下依旧可以获利。 以上天然的优势，加上直播电商度过了“清库存”的低质发展时期，消费
20、者因“性 价比”而来，为“好物”而留，开始得到了井喷式发展。 2. 直播直播电商电商趋势趋势预测， “预测， “人人、货、货、场”场”三三维维解读解读 2.1. 直播直播电商电商的的人人、货货、场场 人、货、场能够较好的梳理电商商业模式的体系，直播电商同样适用。 直播电商的产业链环节包括平台、用户、主播、MCN 机构、供应链、品牌方、内 容电商整合营销机构和服务支持共 9 个环节。 产业链各环节关系如下图示意图所示， 本质可以按照人、货、场划分直播电商具体环节，其中： 1） “人人” ：包括包括主播主播和和 MCN 机构机构，主播包括素人、网红和明星，MCN 机构包括内 容 MCN 和电商 M
21、CN，仅重点研究电商 MCN； 2） “货货” ：包括品牌方包括品牌方（内容电商整合营销机构予以支持内容电商整合营销机构予以支持）和供应链和供应链，值得注意的 是部分高阶电商 MCN 对品牌方和供应链有把控力，供应链能力逐渐被强势电商 MCN 内化； 3） “场场” ：包括平：包括平台台。值得注意的是现在已经没有纯电商平台和纯内容平台，内容 电商化和电商内容化，我们将在后续展开。 6 / 30 行业深度报告行业深度报告 图图 5：直播电商直播电商产产业链环节示业链环节示意图意图 数据来源：克劳锐，东北证券 2.2. 人：人：未来未来 2 2- -3 3 年年将是将是电商达人电商达人的的红利期，
22、红利期，电商电商 M MCNCN 需需具备具备更更高阶高阶服务服务能力能力 通过行业观察，我们把卖货主播主要分为两个大类： 1） 专业卖货 KOL：具备一定的粉丝粘性，除了顶流（李、薇、辛等）外，有别于 娱乐主播强人设属性，粉丝给与货品较高关注权重； 2） 店铺主播：核心是线下导购线上化效果，货品是关键（个人店除外，个人店更 类似专业卖货 KOL） ； 我们认为在头部 KOL 赚钱效应带动下， 各路兵马涌入， 带货主播与 MCN 大浪淘沙， 头部+肩部主播享受行业红利增量，未来 2 到 3 年是关键红利期。 2.2.1. 未来未来 2 到到 3 年，年，是是短视频短视频类类电电商商达人达人江湖
23、江湖圈圈定定的的关键关键红利期。红利期。 虽然从案例上，我们可以看到每年平台都有新星的升起，比如 2020 年快手的宝军、 抖音的刀小刀都迅速跻身千万网红阵列。但是从统计概率来看，在短视频领域，达 人粉丝增长开始放缓： （以下引用自卡思数据） 从增量达人看：2019 年全网达人总量以月均 1.4%的速率上涨，较去年有所放 缓。其中，粉丝量在 50w 以上的活跃达人保持高增长态势，平均月增速均在 3%以上。 从存量达人的粉丝增长情况看：截至 2019 年年底，仅有 33%的达人处于增粉 状态，49%的红人粉丝量基本持平，还有 18%达人粉丝处于下跌状态。而如果 把限定条件缩窄到 2018 年底粉
24、丝不足 30 万，而在 2019 年底突破 100 万的达 人，会发现仅占全行业达人总数的 1%。2019 年短视频行业已经从无序爆发期 逐步转向稳定增长期， “爆红”的概率已经很小。 7 / 30 行业深度报告行业深度报告 图图 6：2019 年年直播电商直播电商红人总数及分层增长情况红人总数及分层增长情况 数据来源：卡思数据，东北证券 基本可以认为，目前短视频达人已经进入了平稳增长期。 从短视频平台电商达人来源看，无非是新增（冷启动）和原有达人之间的转换。原 有达人转化虽然面临粉丝不精准、人设风险、能力差异等问题，但都不是绝对障碍。 从卡思数据显示： 2019 年抖音短视频带货达人占比 5
25、0%，而粉丝在 300w+的高价值红人层级中， 带货的红人占比最高，份额超过 8 成。且随着粉丝层级的下降，有带货的红人 比例逐渐下滑。所以所以抖音抖音用户用户对于对于达人达人带货带货普遍普遍具有具有一定一定的的接受度接受度，重点重点是是达达 人人是是否否具备具备直播直播卖货卖货能力。能力。 快手更是直播的沃土，在快手平台中，有 1/4 的红人开通直播，其中粉丝在 10-30w 的低粉红人份额占比最高。而粉丝在百万以上的高价值红人层级中，开 通直播的红人占比最高，份额达到 9 成。且随着粉丝层级的下降，直播红人的 比例逐渐减少。从直播频率来看，直播红人整体都比较“勤奋” ，每周平均直 播 5
26、次，且平均单场直播时长接近 2 个小时。直播直播带来带来极强极强的的私私域域流量，流量，快手快手 达人达人切入切入带货带货粉丝粉丝接受接受高，高，快手快手的的挂榜挂榜涨粉涨粉机制机制成熟成熟，会让会让冷启动冷启动的的新新电商电商账账 号号有有更快更快的的涨粉涨粉路径。路径。 所以综合以上判断，我们认为短视频平台，有着天然的达人基数，直播、电商的消 费习惯，电商达人的成长红利期会相对集中在 23 年的范畴。 2.2.2. 案例：案例：罗永浩罗永浩跨界跨界带货，带货，首场首场巨量巨量流量流量支持支持下下获得获得破破亿亿 GMV 罗永浩下场带货，获得了抖音巨大的流量支持，4 月 1 日晚抖音开屏给了
27、直播间巨 大的引流，直播持续 3 小时，支付交易总额超 1.1 亿元，累计观看人数超过 4800 万 人，创下抖音直播带货的新纪录。当晚，罗永浩带货清单总计 22 件，主要包括食 物饮料、生活居家用品、科技产品三大类。 8 / 30 行业深度报告行业深度报告 表表 1：罗永浩首场直播数据一览罗永浩首场直播数据一览 首日交易额首日交易额 1.1 亿元亿元+ 总销售件数总销售件数 91 万万+ 累计观看人数累计观看人数 4800 万万+ 食品及饮料 居家快消品 3C 科技品 单品 销售量 单品 销售量 单品 销售量 钟薛高雪糕 19.8 万片 小米中性笔 50 万支 搜狗 AI 录音笔 S1 16
28、00 台 金龙鱼植物调和油 10 万升 碧浪运动洗衣凝珠 1.85 万盒 石头扫地机器人 T7 4159 台 安慕希咖啡酸奶 7.2 万盒 欧莱雅男士洁面 6 万套 极米投影仪 H3 2000+台 减肥利器每日黑巧 7.7 万盒 网易严选多功能椅 5000 把 飞利浦智能锁 7300 6250 把 恰恰小黄袋每日坚果 4.68 万千克 吉列热感剃须刀 1800 把 小米 10/小米 10 Pro 3876 台 信良记小龙虾 15.5 万份 米家声波电动牙刷 10.98 万支 ThinkPlus USB-C 口红电源 36301 个 米家自动洗手机套装 4.5 万套 米家充气宝 4000 个 Yeeliggt 易来台灯 5500 台 数据来源：抖音，东北证券 2.2.3. MCN 目前目前大部分大部分处于处于初阶，初阶，谙熟谙熟流量流量+供应链供应链的的 MCN 具备具备核心核心价值价值 这部分的投资者价值一直以来都是二级市场投资者最为关注的部分。首先，对于现 状，我们的理解是： 直播电商/网红经济行业红利诱人，门槛低，造成了数量众多的 MCN，但大部 分 MCN 能力尚处于初阶； 图图 7：2015-2020 年年中国中国 MCN 机构机构数量数量及及预测预测 数据来源：艾媒咨询，东北证
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