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1、 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年年 10 月月 15 日日 公司公司研究研究 评级：买入评级：买入(首次覆盖首次覆盖)研究所 证券分析师：李航 S0350521120006 证券分析师：邱迪 S0350522010002 消费电池巨头，动力电池快速崛起消费电池巨头，动力电池快速崛起 欣旺达（欣旺达（300207）公司深度研究）公司深度研究 最近一年走势 相对沪深 300 表现 2022/10/14 表现 1M 3M 12M 欣旺达-3.8%-21.9%-37.1%沪深 300-5.5%-11.1%-21.8%市场数据 2022/10/14 当前价格（元）25.10

2、52 周价格区间（元）18.32-55.00 总市值（百万）43,137.53 流通市值（百万）39,427.63 总股本（万股）171,862.67 流通股本（万股）157,082.20 日均成交额（百万）577.99 近一月换手（%）1.23 相关报告 中长期向上拐点已现，动力黑马迎戴维斯双击（买入）*电子系统组装*尹斌，谭倩2020-08-11 通过 ASPICE CL2 认证，海外客户开拓将提速（买入）*电子系统组装*尹斌，谭倩2020-06-18 业绩符合预期，期待动力电池突围（买入）*电子系统组装*尹斌，张涵，谭倩2019-11-04 国海证券*公司研究*欣旺达（300207）调研

3、简报：先发多点布局新能源汽车动力电池、储能，业绩继续保持高增速（增持）*电力设备新能源行业*谭倩（增持）*公用事业*谭倩，石金漫 2015-08-25 投资要点：投资要点：消费电池行业龙头，动力电池构建第二增长极。消费电池行业龙头，动力电池构建第二增长极。欣旺达成立于 1997年，主营业务为锂离子电池模组和电芯的研发销售。公司经历了消费电子的“黄金十年”后，成为国内消费电子电池龙头，2021 年公司消费类模组业务营收 291.47 亿元，占比 78.0%，贡献公司主要营收。同时公司逐渐从 PACK 模组厂向电芯厂转型，护城河持续扩宽。2008 年公司前瞻布局汽车动力电池业务，2018 年公司动

4、力电芯投产，动力业务构建公司第二增长曲线。目前公司主要动力产品为 HEV与 BEV 电池，其中 HEV 以及快充动力电池是公司的研发投入重点，该部分业务已经得到雷诺日产、吉利等主流车企认可，预计未来将大批量出货。2021 年公司动力类业务营收 29 亿元，占比 7.85%，随着未来公司产能的逐步释放，2022 年上半年公司动力电池出货量合计 3.95Gwh，实现收入 42.00 亿元，占比 19.3%，2021 年动力电池收入占比 7.9%，公司动力业务占比得到快速提升。消费电芯自供盈利能力提高，市场份额有望进一步提高。消费电芯自供盈利能力提高，市场份额有望进一步提高。2014 年公司收购东莞

5、锂威正式进入电芯领域。随着电芯产能逐步释放，公司手机数码类电池产品毛利率由 2017 年的 13.25%提升到 2021 年18.29%，电芯收入由 2016 年的 4.6 亿元提升至 2021 年的 45.3 亿元。公司电芯自供率不断提升，盈利能力逐渐改善。目前国内消费电池行业，ATL 一家独大，海外的 LG 以及三星逐渐从消费业务转型动力业务，锂威迎来新发展机遇。公司过去积极布局电芯产能，预计 2022 年公司电芯产能达到 100 万只/天。随着未来公司电芯产能的持续扩张，同时结合公司在消费模组领域的客户优势，未来公司市场份额将进一步提高。HEV+快充电池构建差异化竞争优势，主流客户导入营

6、收增长确定。快充电池构建差异化竞争优势，主流客户导入营收增长确定。新能源汽车高景气，行业成长空间广阔，动力电池进入增长周期。公司通过 HEV 及快充电池建立核心竞争力，通过导入雷诺日产、广汽、吉利等客户保证公司产品需求。目前动力行业从产品技术竞争走向产能+成本竞争，2022 年公司产能预计为 37.6GWh 较 2021 年10GWh 产能大幅提高。同时公司通过价格联动机制转移原材料上游成本得到控制，公司竞争优势明显。随着未来电动车快充需求的提升以及主流客户的持续导入，预计公司将成为二线动力电池厂商中的领头羊。-0.5324-0.3594-0.1863-0.01330.15970.3327欣

7、旺 达沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 盈利预测和投资评级：盈利预测和投资评级：我们认为公司消费电芯业务规模快速成长，随着电芯自供率的提升，公司盈利水平显著改善。同时公司动力电池业务受益产能释放以及客户导入已经进入快速成长期，公司成长空间进一步扩展。我们预计公司 2022-2024 年营收为 501/678/820亿元，归母净利润 12/24/33 亿元，股价对应 PE 为 35/18/13x。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示：动力电池产能释放不及预期，行业竞争进一步加剧，下游需求景气度弱于预期，原材料价格大幅上涨，客户扩展不及预期。预测指标预测指标 202

8、1A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）37359 50131 67757 81986 增长率(%)26 34 35 21 归母净利润（百万元）916 1229 2416 3268 增长率(%)14 34 97 35 摊薄每股收益（元）0.53 0.71 1.41 1.90 ROE(%)7 9 15 16 P/E 72.69 35.11 17.86 13.20 P/B 5.56 3.05 2.61 2.18 P/S 1.94 0.86 0.64 0.53 EV/EBITDA 29.76 14.40 9.11 7.08 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 QViW9Yl

9、XwV8VtYtY9PcM8OsQqQpNtRlOrQrRiNmNsNbRrQoOuOoMoPNZqRoP证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、消费锂电模组龙头，动力电池乘风而起.6 1.1、从消费到动力，公司构建持续增长动力.6 1.2、业务结构多元，动力电池占比有望提高.7 1.3、营收高速增长，盈利能力有望改善.8 2、消费类业务：静待消费电子浪潮再起.10 2.1、行业现状：行业空间稳步成长，消费电池国产替代未来可期.10 2.2、电芯业务快速扩展，锂威营收持续扩张.12 2.2.1、电芯技术行业领先，产品布局紧跟行业发展.12 2.2.2、产能规模高速

10、增长，电芯产品导入主流客户.14 3、动力类业务：顺势而上，高景气赛道成长空间广阔.16 3.1、动力电池行业景气上行，行业竞争格局结构性分化.16 3.1.1、动力电池行业进入高成长周期.16 3.1.2、行业高壁垒龙头占优，二线厂商有望持续突围.18 3.2、公司优势：优质客户提供确定性盈利，HEV+快充电池技术行业领先.19 3.2.1、HEV+快充电池构建核心优势.19 3.2.2、导入市场主流客户，营收增长更具确定性.26 3.2.3、产能扩张+上游成本控制，公司盈利预期改善.29 4、盈利预测与评级.30 5、风险提示.31 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录

11、图表目录 图 1：欣旺达发展历史.6 图 2：欣旺达股权架构及主要业务（2022 年半年报披露数据）.7 图 3：欣旺达分产品营收占比.8 图 4：欣旺达分产品毛利率.8 图 5：欣旺达营业收入及增速.9 图 6：欣旺达净利润及增速.9 图 7：消费类电池行业公司毛利率对比.9 图 8：消费类电池行业公司净利率对比.9 图 9：欣旺达研发费用支出.10 图 10：动力电池部分企业研发费用率.10 图 11：锂电池产业链情况.11 图 12：2020 年笔记本电脑电池企业市场份额.12 图 13：2020 年全球手机锂离子电池企业市场份额.12 图 14：欣旺达电池模组经营模式.13 图 15：

12、公司消费电芯自供率及手机电池模组毛利率.13 图 16：2016-2021H1 公司消费电芯收入情况.16 图 17：2016-2021H1 公司消费电芯销量及单价.16 图 18：2011-2021 年国内新能源汽车销量及渗透率.17 图 19：2016-2022 年 9 月国内动力电池出货量.17 图 20：2017-2022 年 9 月三元电池&磷酸铁锂装车量占比.17 图 21：国内动力电池市场集中度情况.18 图 22：2021 年国内动力电池装机量市场份额.18 图 23：2021 年国内 HEV 销量占比.22 图 24：2021 年国内 HEV 电池市场竞争格局.22 图 25

13、：2018-2021 年分类型充电桩数量及直流桩占比.24 图 26：2016-2021 年雷诺汽车销量.27 图 27：雷诺日产 HEV 车型累计发布量.27 图 28：欣旺达动力电池 BEV 收入拆分.28 图 29：欣旺达动力电池 HEV 收入拆分.29 表 1：欣旺达主要产品.7 表 2：全球消费电池市场空间.11 表 3：公司电芯产品核心技术情况.13 表 4：截至 2021 年公司在研消费电池相关项目.14 表 5：锂威消费电芯产能情况.15 表 6：欣旺达动力电池业务发展历程.19 表 7：动力电池厂商战略发展类型.20 表 8：欣旺达 2017 年动力电池主要产品.21 表 9

14、：2018-2025 年全球 HEV 销量及 HEV 电池规模预测.22 表 10：国内 HEV 电池主流厂商对比.23 表 11：国内主流快充电池公司产品对比.25 表 12：截至 2021 年公司在研快充相关项目.26 表 13：欣旺达 HEV 车企定点客户.26 表 14：欣旺达 BEV 车企定点信息梳理.27 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 表 15：欣旺达动力电池产能梳理.29 表 16：欣旺达上游原材料布局情况.30 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、消费锂电模组龙头，动力电池乘风而起消费锂电模组龙头，动力电池乘风而起 1.1、从消费到动力，公司构

15、建持续增长动力从消费到动力，公司构建持续增长动力 专注锂电电池研发，动力电池业务构建第二增长曲线。专注锂电电池研发，动力电池业务构建第二增长曲线。欣旺达成立于 1997 年，主营业务为锂离子电池模组和电芯的研发销售，经历了过去中国消费电子的“黄金十年”，成为国内消费电子电池龙头。2008 年公司前瞻布局汽车动力电池业务，2011 年公司创业板上市，2014 年公司收购东莞锂威，实现部分电芯自供。2015年公司成立动力电芯研究院，2018 年公司动力电芯投产，目前公司主要动力产品为 HEV 与 BEV 产品。公司布局 HEV 产品较早，技术水平得到雷诺日产、吉利等主流车企认可；同时公司在 BEV

16、 产品领域深耕快充技术，快充产品即将量产，相关技术处于行业领先水平。欣旺达通过技术研发和战略转型构建起消费电子+汽车电子的业务布局，增长动力强劲。图图 1：欣旺达发展历史欣旺达发展历史 资料来源：欣旺达 2021 年度企业社会责任报告，国海证券研究所 公司股权结构稳定，创始人从业经验丰富。公司股权结构稳定，创始人从业经验丰富。公司董事长为王威先生与王明旺先生为兄弟关系，根据 2022 年半年报，王威先生与王明旺先生合计持股比例为28.76%，为公司的控股股东，股权集中度高。目前公司子公司众多，分别对应公司的五大业务。公司过去业务主要为消费模组业务，2021 年该部分营收为291.47 亿元。2

17、014 年公司收购东莞锂威，进入壁垒更高的消费电芯行业，逐步提高公司的电芯自供率，提升公司竞争力。随着智能硬件在消费电子行业中逐渐崛起，公司进入智能硬件代工市场，扩宽公司在消费电子领域的影响力。2015年公司正式进入新能源行业，打造公司新增长极，通过欣旺达电动汽车公司提供动力电池产品，并与主流车企成立合资公司，为客户提供定制化电池产品。同时公司针对发电企业、通信商、家庭客户等推出系列储能产品，拿到多项 10MWh规模以上的储能项目。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图图 2：欣欣旺达股权架构及主要业务（旺达股权架构及主要业务（2022 年半年报披露数据）年半年报披露数据）资料来源

18、：Wind，国海证券研究所 1.2、业务结构多元，动力电池占比有望提高业务结构多元，动力电池占比有望提高 欣旺达欣旺达构建消费类业务护城河。构建消费类业务护城河。公司经历了 20 多年的发展，公司已经形成了消费电子+电动汽车电池两大领域的产品布局。从收入端看，目前公司主要营收贡献来自消费电子业务，2021 年公司手机数码类产品营收 207.95 亿元，占比55.66%，消费类产品合计占比 89.41%。动力电池业务 2021 年收入为 29.33 亿元，占比 7.85%。随着公司 2018 年欣旺达惠州博罗电芯项目顺利投产，动力电池规模逐年提高，2021 年公司营收同比提高 584.67%。根

19、据中国汽车动力电池产业创新联盟的数据，2021 年欣旺达动力电池装机量为 2.06GWh，在国内动力电池装机量占 1.3%，位居第 10。2022 年上半年公司动力电池装机量位列全球新能源乘用车电池行业第九位。公司动力电池业务已经进入国内二线梯队，产品实力得到认可，随着未来公司产能的释放，预计动力电池业务占公司营收比例将进一步提高。随着动力业务的快速发展，随着动力业务的快速发展，公司公司盈利盈利将得到将得到快速快速提高提高。2021 年公司毛利率为14.69%、净利率为 2.29%。分业务看，由于电芯自供率的提升，手机电池业务毛利率改善，从 2017 年的 13.25%提升到 2021 年的

20、18.39%。公司动力类业务整体看毛利向好。2021 年公司动力业务毛利率为-0.9%，2022 年上半年毛利率为 8.8%，随着未来公司动力电池的快速放量，预计毛利率将显著提高。表表 1：欣旺达主要产品欣旺达主要产品 产品类别产品类别 具体产品具体产品 3C 消费类电池 手机、笔记本、平板电脑、TWS 等电池 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 电动汽车电池 电池电芯、模组、电池管理系统、电池系统 能源科技 电网、家庭、工商业、网络储能 智能硬件 智能出行、智能家居、个人护具、智能硬件及可穿戴设备 精密结构件 手机、平板、IoT 设备精密结构件、精密模具、新工艺产品 智能制造与工

21、业互联网 虚拟工厂、工业互联、自动化产线、自动化设备、第三方检测服务 3C、动力锂电池、储能产品检测 资料来源：公司官网，国海证券研究所 图图 3：欣旺达分产品营收占比欣旺达分产品营收占比 图图 4：欣旺达分产品毛利率欣旺达分产品毛利率 资料来源：Wind，国海证券研究所 资料来源：Wind，国海证券研究所 1.3、营收高速增长，盈利能力有望改善营收高速增长，盈利能力有望改善 十年高增速发展，增长动力不断延续。十年高增速发展，增长动力不断延续。公司早期消费业务迎来消费电子黄金年代，3C 数码产品的快速升级换代为公司贡献持续增长动力。2012 年公司营收 14.12亿元，2021 年营收 373

22、.59 亿元，CAGR 为+43.9%。2016 年以后消费电子增速放缓，传统手机电池业务增速受到影响，公司逐渐拓展更多消费类产品，通过智能硬件和笔记本电脑业务贡献更多营收。由于智能硬件等业务毛利较低，因此公司整体盈利增速逐渐放缓，2021 年公司归母净利润 9.16 亿元，同比+14.18%。随着新能源汽车的快速发展，公司布局的动力电池业务占比逐年提高，动力类业务占比从 2017 年的 5.41%提升到 2021 年的 7.85%。同时东风柳汽、吉利等车企客户的导入提高了公司未来营收增长的确定性，未来公司动力电池业务占比有望快速提高。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

23、100%200202021智能硬件类动力类笔记本电脑类精密结构件手机数码类其他主营业务-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%200202021智能硬件类动力类笔记本电脑类精密结构件手机数码类其他主营业务证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 图图 5：欣旺达营业收入及增速欣旺达营业收入及增速 图图 6：欣旺达净利润及增速欣旺达净利润及增速 资料来源：Wind，国海证券研究所 资料来源：Wind，国海证券研究所 电芯自供显著改善公司毛利电芯自供显著改善公司毛利，盈利水平盈利水平有望持续改善有望持续

24、改善。目前公司主营业务为消费类电池，由于电芯在电池中成本占比较高，所以毛利水平主要受电池电芯自供率影响。对比国内其他消费类电池公司，珠海冠宇主要供给电池电芯，PACK 业务占比较低，因此毛利水平行业最高。欣旺达自收购东莞锂威后，电芯成本得到一定控制。2017-2021 年，公司毛利率均保持在 14%以上，2022 年上半年由于消费电子景气度下降，公司消费类电池业务毛利降低导致公司整体毛利率下降。同时由于公司动力电池业务拓展，公司净利率水平不断下降，预计随动力业务盈亏平衡后，公司净利率将得到缓解。图图 7：消费类电池行业公司毛利率对比消费类电池行业公司毛利率对比 图图 8：消费类电池行业公司净利

25、率对比消费类电池行业公司净利率对比 资料来源：Wind，国海证券研究所 注：三星 SDI 未披露 2022H1 财务数据 资料来源：Wind，国海证券研究所 注：三星 SDI 未披露 2022H1 财务数据 创新产品驱动公司发展，研发费用率与同行业公司持平。创新产品驱动公司发展，研发费用率与同行业公司持平。公司研发费用自 2018 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0500300350400营业总收入营业收入增长率亿元-60%-30%0%30%60%90%120%0净利润净利润增长率亿元0%5%10%15%20%25%

26、30%35%2002020212022H1欣旺达珠海冠宇三星SDI-10%-5%0%5%10%15%2002020212022H1欣旺达珠海冠宇三星SDI%证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 年持续增长，2021 年加大研发力度，投入达到 23.27 亿元，同比增长 28.85%。2021 年公司研发费用率 6.23%，同行业公司如宁德时代研发费用率为 5.90%，国轩高科为 6.22%，公司研发费用率与行业基本一致。研发费用高投入保证了公司的动力电池业务可以紧跟行业发展趋势，通过创新产品驱动公司快速发展。图图 9：欣旺达研发费用支出欣

27、旺达研发费用支出 图图 10：动力电池部分企业研发费用率动力电池部分企业研发费用率 资料来源：Wind，国海证券研究所 资料来源：Wind，国海证券研究所 2、消费类业务：静待消费电子浪潮再起消费类业务：静待消费电子浪潮再起 2.1、行业现状：行业空间稳步成长，消费电池国产替行业现状：行业空间稳步成长，消费电池国产替代未来可期代未来可期 消费锂电是锂电池的主要应用。消费锂电是锂电池的主要应用。从产业链看，锂电池行业主要分为三个部分。上游主要由正极、负极等相关原材料构成，中游主要以电池的电芯制造和电池PACK 厂为主，下游应用主要是消费电子，动力电池，储能电池。根据中国化学与物理电源行业协会统计

28、分析，2021 年消费类锂电池出货量占比 22%，动力类占比 68%，储能类占比 10%。05820022H1研发费用亿元0%5%10%15%20%25%30%35%200212022H1欣旺达亿纬锂能国轩高科孚能科技宁德时代证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图图 11：锂电池产业链情况锂电池产业链情况 资料来源：中国化学与物理电源行业协会，国海证券研究所 注：下游各业务占比为 2021 年数据 目前消费电子主要包括手机、个人电脑（笔记本电脑、平板电脑）、智能硬件（可穿戴设备、智能家居等）、电动工具等，手机及笔记

29、本电脑占比最高。尽管目前消费电子陷入增长瓶颈，但是如智能硬件等新产品持续放量，整体消费电池行业需求稳步提升。我们根据消费电子出货量数据预测对应的消费电池空间，主要假设如下：4G 手机电池价格为 25 元/只，5G 手机电池价格为 30 元/只，笔记本电池价格为 150 元/只，可穿戴设备 6.5 元/只，电动工具价格为 12 元/只，平板电脑电池价格为 60 元/只。因此得出 2022 年消费电子电池市场空间为 1129.6 亿元，2025 年为 1216.2 亿元，市场空间稳步提高。表表 2：全球消费电池全球消费电池市场空间市场空间 单位：亿只 2020 2021 2022E 2023E 2

30、024E 2025E 智能手机 12.9 13.5 13.1 12.6 13.0 13.2 yoy 4.65%-2.96%-4.00%3.00%2.00%5G 手机 3.3 5.5 7.1 8.9 10.4 11.7 yoy 68.83%29.00%25.00%17.00%13.00%非 5G 手机 9.6 8.0 6.0 3.7 2.6 1.5 笔记本出货量 2.3 2.7 2.8 2.9 2.9 2.9 yoy 19.00%5.00%2.00%1.00%1.00%可穿戴设备 4.4 5.3 6.4 8.0 9.9 12.1 yoy 20.45%21.00%24.00%25.00%22.00

31、%电动工具 4.9 5.8 6.6 7.3 7.9 8.2 yoy 18.37%14%10%8%5%平板电脑 1.64 1.68 1.6 1.5 1.5 1.5 yoy 2.44%-5.00%-3.00%-2.00%-1.00%消费电子电芯市场规模（亿元）993.6 1106.3 1129.6 1145.0 1181.9 1216.2 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 yoy 11.34%2.11%1.37%3.22%2.91%资料来源：IDC，EV Tank，Strategy Analytics，Gartner，珠海冠宇招股书，国海证券研究所 国内消费电芯企业迎来新发展机遇国

32、内消费电芯企业迎来新发展机遇。目前消费类锂离子电池供应商方面，电芯层面以 ATL、三星 SDI、LG 化学、村田制作所等国际龙头企业以及国内企业珠海冠宇等。目前消费电芯市场，ATL 一家独大，海外的 LG 以及三星逐渐从消费业务转型动力业务，国内消费电芯公司迎来新发展机遇。根据欣旺达披露的电芯销量数据以及珠海冠宇的消费电池出货量数据，2020 年手机电芯行业，ATL 市场占比 33.35%，珠海冠宇占比 6.15%，欣旺达占比 7.63%，锂威由于手机模组优势导致手机电芯业务高市场占比。2020 年笔电行业，ATL 占比 31.87%，珠海冠宇占比 21.90%，欣旺达由于笔电业务发展较慢，占

33、比仅为 1.33%，目前公司正在积极导入主流笔电客户，未来锂威笔电业务有望快速成长。图图 12：2020 年笔记本电脑电池企业市场份额年笔记本电脑电池企业市场份额 图图 13：2020 年全球手机锂离子电池企业市场份额年全球手机锂离子电池企业市场份额 资料来源：Techno Systems Research，各公司公告，珠海冠宇招股书，国海证券研究所 资料来源：Techno Systems Research，各公司公告，珠海冠宇招股书，国海证券研究所 2.2、电芯业务快速扩展，锂威营收持续扩张电芯业务快速扩展，锂威营收持续扩张 2.2.1、电芯技术行业领先，产品布局紧跟行业发展电芯技术行业领先

34、，产品布局紧跟行业发展 ODM 经营模式为主，电芯自供经营模式为主，电芯自供盈利能力提高盈利能力提高。目前欣旺达主要通过 ODM 模式完成模组供应，公司接到客户订单后，向各电芯商采购锂离子电芯（目前部分电芯自供），完成生产后直接销售给下游客户。因此公司的电芯生产基本以自供为主，在模组导入客户的过程中，同时引入电芯产品团队，一体化的设计及生产管理保障产品生产交付并降低成本。锂离子电池模组由锂离子电芯、BMS、结构32%22%14%7%3%3%1%4%2%1%11%ATL珠海冠宇LG Chem三星 SDI松下力神村田比亚迪豪鹏欣旺达其他33%10%9%8%8%6%26%ATL三星SDILG Che

35、m比亚迪欣旺达珠海冠宇其他证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 件及相应辅料组成。电芯在锂电池模组成本构成中占比较高，因此欣旺达逐步开始电芯自供，提供电芯+pack 的一站式服务。公司早期通过收购模式进入电芯行业，2014 年公司收购东莞锂威 51%股权，2018 年收购剩余股权，东莞锂威成为公司全资子公司。2016 年公司通过东莞锂威设立惠州锂威，进一步扩展电芯业务，实现跨地区的发展。2020 年公司设立浙江锂威，形成兰溪、惠州、东莞三大电芯生产基地。随着公司电芯业务的不断扩展，公司自供电芯率逐步提升，2021 公司电芯自供率约为 30%，2018 年自供率仅为 9.52%，自供

36、率随公司电芯产能释放逐步提高。电芯自供率的提高也让公司逐步摆脱了客供电芯的模式，进一步提高了消费电池产品毛利。图图 14：欣旺达电池模组经营模式欣旺达电池模组经营模式 图图 15：公司消费电芯自供率及手机电池模组毛利率公司消费电芯自供率及手机电池模组毛利率 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 公司电芯技术处于国内领先水平公司电芯技术处于国内领先水平，电池产品向快充，电池产品向快充+大容量发展大容量发展。公司电芯产品经过较长时间的发展，目前已拥有完善的消费电芯产品矩阵。目前公司电芯产品主要针对电池温度、电池快充、能量密度等技术进行布局。同时目前消费类锂电池的主

37、流技术趋势是快充和大容量电池，随着消费电子设备的功能提升，其耗电量随之提高，对于续航能力有了新的需求。因此公司目前的消费电池产品主要关注快充以及电池容量问题，针对手机以及笔记本电脑开发高性能电池。同时针对折叠手机、超薄数码设备等新兴产品开发对应的技术，紧跟消费电子的未来发展趋势。表表 3：公司电芯产品核心技术情况公司电芯产品核心技术情况 核心技术 技术先进性说明 技术领先程度 所处阶段 4.45V 高低温兼顾电芯 1、-10 0.2C 3.4V 放电容量达 65%以上 2、可满足 6028D 以上存储 国内领先 批量生产 4.48V 高低温兼顾电芯 1、-10 0.2C 3.4V 放电容量达

38、65%以上 2、可满足 6028D 以上存储 国内领先 批量试产 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%20021电芯自供率手机电池模组毛利率证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 4.48V 大容量高安全电芯技术 1、5Ah 以上电芯可满足热箱极限测试 2、可满足 0.2C10V 以上过充测试 国内领先 批量试产 4.45V高能量密度2.0C快充电芯 1、4.45V 能量密度达 725Wh/L 以上 2、可满足常温 2.0C 以上充电 国内领先 批量生产 4.45V高能量密度3.0C快充电芯 1、4.45V

39、 能量密度达 680Wh/L 以上 2、可满足常温 3.0C 以上充电 国内领先 批量生产 4.48V高能量密度3.0C快充电芯 1、4.48V 能量密度达 710Wh/L 以上 2、可满足常温 3.0C 以上充电 国内领先 批量试产 资料来源：公司公告，国海证券研究所 表表 4：截至截至 2021 年公司在研消费电池相关项目年公司在研消费电池相关项目 研发项目研发项目名称名称 拟达到的目标拟达到的目标 应用产品应用产品 项目进展项目进展 新异型叠片高容量快充型手机电池开发 达到手机电池容量高、电量损失小、充电效率高并改善发热现象 手机 开发中 可折叠手机电池项目开发 通过技术革新和工艺创新，

40、满足折叠屏手机电池日益增长需求量 手机 已完成开发 高端手机用双阴阳极耳中置结构快充锂离子电池开发 极耳中置结构及相关工艺开发完成，实现量产 手机 已结项 10Ah 超大容量手机电芯开发 电芯容量达到 10Ah，各项性能指标满足需求，实现量产 手机 开发中 超薄高容量型平板电脑电池开发 提供更高容量、低能耗、安全高效快速充电的平板电脑电池 平板电脑 开发中 智能机器人电池开发 机器人提供安全、可靠的动力来源 智能硬件 进入收尾阶段 快充长寿命笔记本电池开发 满足高端笔记本各种状态和场景的长时间使用要求 笔记本电脑 已完成开发 智能穿戴 TWS 耳机钢壳纽扣电芯的开发 适用于 TWS 耳机的钢壳

41、纽扣电芯 智能硬件 已结项 智能穿戴 TWS 充电盒窄厚电芯的开发 适用于 TWS 充电盒的窄厚电芯 智能硬件 已结项 笔记本 830Wh/L 超高能量密度锂离子电池开发 开发长续航笔记本相关产品 笔记本电脑 开发中 资料来源：公司公告，国海证券研究所 2.2.2、产能规模高速增长，电芯产品导入主流客户产能规模高速增长，电芯产品导入主流客户 惠州锂威自 2016 年成立后，规划了约 60 万只/天的产能，东莞锂威 2014 年产证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 能达到 3600 万只/年。2021 年年底产能公司消费电池产能为 90 万只/天，电芯产能处于逐步释放过程，未来主要

42、电芯产能增量来自兰溪项目。兰溪项目之前规划产能为每年生产 2.4 亿只电芯，预计未来兰溪项目产能爬坡将使公司电芯产能2022 年年底产能达到 100 万只/天，电芯自供率将进一步提高。由于之前公司模组业务已经导入主流手机数码客户，因此电芯的导入也较为顺利。目前手机电池电芯客户为小米、oppo、vivo、荣耀。公司笔电过去发展较为弱势，但是从客户导入角度看，公司笔电产品已经得到部分主流厂商如联想、小米、华为、微软等的认可。随着公司对消费类锂离子电芯业务的持续投入，目前电芯产品已陆续通过公司绝大部分锂电池模组客户的审核、测试认证并进入量产供货。公司与众多优质大客户间良好的合作关系将为公司提供长期稳

43、定的订单来源。表表 5：锂威消费电芯产能情况锂威消费电芯产能情况 单位：亿只 2021 2022E 2023E 东莞锂威 0.36 0.36 0.36 惠州锂威 1.80 1.80 1.80 浙江锂威（兰溪）0.54 0.84 1.68 合计产能 2.70 3.00 3.84 平均每天产能（万只/天）90 100 128 资料来源：公司公告，惠州锂威项目环评报告，IT 之家，国海证券研究所 产能的持续扩张也为公司电芯业务带来较快的营收增长。根据公司公告，公司2021 年消费电芯营收为 45.3 亿元，2016 年营收仅为 4.6 亿元，提升幅度较大。整体看，电芯业务量价齐升，单价由 2016

44、年的 15.65 元/只提升到 2020 年的23.97 元/只，2020 年销量较 2017 年提升 158.89%。2021 年公司电芯自供率仅为 30%，随着锂威电芯产能的释放，预计未来电芯业务将有较大的成长空间，产品毛利水平逐步提高。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 图图 16：2016-2021H1 公司消费电芯收入情况公司消费电芯收入情况 图图 17：2016-2021H1 公司消费电芯销量及单价公司消费电芯销量及单价 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 3、动力类业务：顺势而上，高景气赛道成长空间广动力类业务：顺势而上，高景气赛

45、道成长空间广阔阔 3.1、动力电池行业景气上行，动力电池行业景气上行，行业竞争格局结构性分行业竞争格局结构性分化化 3.1.1、动力电池行业进入高成长周期动力电池行业进入高成长周期 新能源汽车行业进入上升周期，未来车型驱动行业快速发展新能源汽车行业进入上升周期，未来车型驱动行业快速发展。2013 年新能源汽车渗透率仅为 0.08%，相关技术尚不成熟，因此前期政府通过补贴形式驱动行业成长。自补贴政策大力推广后，新能源汽车行业正式进入上升周期，2021 年新能源汽车销量为 350.72 万台，渗透率达到 13.36%。回顾过去十年行业发展历史，发展初期主要是政府补贴驱动行业成长，2016 年由于出

46、现部分企业骗补现象，政府补贴标准进一步提高，行业格局出清，优质新能源汽车企业成为未来行业的发展主力。2019-2020 年行业持续低迷，2020 年渗透率仅为 5.24%，随着 2020-2021 年新能源车企新车型的集中上市，消费者可选择的产品更多导致消费意愿提升，导致 2021 年渗透率较 2020 年提升 8.13%。2022 年 1-9 月，新能源车销量合计为 456 万辆，渗透率为 23.42%，我国新能源行业从政府培育期进入到被消费者认同的自我成长期。在当前电动车整体渗透率依旧较低的背景下，随着车企的产品优化以及技术创新，预计 2030 年之前新能源车渗透率到达 50%，电动车产业

47、链上下游企业也将迎来新的竞争格局以及更大的发展赛道。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%051015202530电芯销售收入yoy亿元15.6519.520.0224.7223.9725.55052,0004,0006,0008,00010,00012,000电芯销售量电芯单价元/只万只证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 图图 18：2011-2021 年国内新能源汽车销量及渗透率年国内新能源汽车销量及渗透率 资料来源：Wind，国海证券研究所 动力电池是新能源汽车的核心部件。动力电池是新能源汽车的核心部件。新能源汽车高景气带动上游产业

48、链快速发展，而动力电池作为电动车的核心，也迎来新的发展机遇。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2022 年 1-9 月国内动力电池销量为 367GWh，同比+243.8%，下游电动车需求高涨带动上游电池量同步提高。分电池类型看，磷酸铁锂电池由于能量密度上限较低不能满足电车高续航需求，导致装车量占比逐渐降低。而三元电池由于能量密度较高，因此逐渐被车企采用，占比逐步提高，2020 年三元电池装车量占比 61.1%，较 2017 年提高 17.1%。而 2021 年磷酸铁锂电池占比从 2020 年的 38.3%提升到 51.7%，需求超预期改善，因此目前动力电池的主流路线目前还未确定，两类电池未

49、来的市场占比仍然需要通过市场需求以及动力厂商各自的研发进度进行具体判断。图图 19：2016-2022 年年 9 月月国内动力电池出货量国内动力电池出货量 图图 20：2017-2022 年年 9 月月三元电池三元电池&磷酸铁锂装车磷酸铁锂装车量占比量占比 资料来源：GGII，中国汽车动力电池产业创新联盟，国海证券研究所 资料来源：汽车商业评论，中国汽车动力电池产业创新联盟，国海证券研究所 0.04%0.07%0.08%0.32%1.34%1.80%2.65%4.45%4.68%5.24%13.36%23.42%0%5%10%15%20%25%00003000000400

50、00005000000新能源汽车销量渗透率辆0500300350400动力电池出货量(GWh)0%20%40%60%80%100%三元材料磷酸铁锂证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 3.1.2、行业高壁垒龙头占优，二线厂商有望持续突围行业高壁垒龙头占优，二线厂商有望持续突围 动力电池高动力电池高市场集中度，市场集中度，行业壁垒铸就龙头行业壁垒铸就龙头。整体看动力电池市场集中度逐步提高，2017 年 CR2 为 43.7%、CR10 为 73.5%，2021 年 CR2 为 68.3%、CR10为 92.2%，市场集中度在过去五年时间快速提高。根据 2021

51、年动力电池装机量数据，宁德时代、比亚迪依旧保持行业龙头地位，行业头部公司始终保持高市占率的原因主要在于动力电池的高行业壁垒，我们认为动力电池的行业壁垒主要由资金、技术以及品牌构成：1）重资产投入：重资产投入：一般 1GWh 电池产线需要投资 3-4 亿元，因此动力电池属于重资产行业，前期的高投入才能形成产能的规模优势，对于普通厂商而言，动力电池的资金进入壁垒较高。2）高技术高技术研发：研发：动力电池的研发需要较多前期的技术积累，同时目前行业还没有统一的动力电池应用方案，三元电池、磷酸铁锂、钠离子等多种电池技术路线未来没有确定的发展趋势，因此对于中小公司而言，其技术研发可能由于跟不上未来的主流电

52、池发展趋势而落后。3）强品牌优势：强品牌优势：产品如果顺利研发，最后还需要与整车厂进行测试，最后导入客户。动力电池行业在过去需求远大于供给的情况下，主流车企品牌已经导入如宁德时代等头部电池厂商，同时该部分厂商纷纷扩产，实现供需匹配，满足客户未来的潜在需求。对于中小电池厂商，产能以及产品都落后于头部公司，因此品牌竞争力较为弱势，导入主流车企就会更加困难。图图 21：国内动力电池市场集中度情况国内动力电池市场集中度情况 图图 22：2021 年国内动力电池装机量市场份额年国内动力电池装机量市场份额 资料来源：中商产业研究院，GGII，中国汽车动力电池产业创新联盟，国海证券研究所 资料来源：中国汽车

53、动力电池产业创新联盟，国海证券研究所 动力电池竞争格局尚未确定，二线动力厂商有望崛起。动力电池竞争格局尚未确定，二线动力厂商有望崛起。从市场集中度看，2017-2021 年 CR10 由 73.5%提升到 92.2%，一、二线厂商占据行业主要位置。从内部结构看，宁德时代作为行业龙头一家独大，市占率较高。下游车企处于供应链安全的角度，会扶植更多二线动力电池厂商，实现电池的成本可控。因此宁0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%200202021CR2CR5CR1052.1%16.2%5.9%5.2%4.0%2.1%1.9%1.9%1.6%1.3%7.8%

54、宁德时代比亚迪中航锂电国轩高科LG新能源蜂巢能源塔菲尔新能源亿纬锂能孚能科技欣旺达其他证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 德时代未来市场占比将出现下降，而二线厂商较过去有了更多发展机会。我们认为拥有核心技术以及头部客户的二线厂商未来的市场份额将进一步提高，行业格局有望持续改善，如宁德时代的行业龙头也将面临来自二线厂商的较大挑战。3.2、公司优势：公司优势：优质客户提供确定性盈利，优质客户提供确定性盈利，HEV+快充快充电池技术行业领先电池技术行业领先 从竞争格局看，二线厂商由于需求侧的提升而迎来新的发展机遇。从供给侧看，二线厂商依然有其独特的竞争优势，保证其在宁德时代、比亚迪等龙

55、头的快速进步的情况下，依然可以实现公司自身市场份额的提升。供给侧主要指公司的产能以及产品是否能够帮助企业获得更多收入同时降低成本，最后实现净利润的提升。因此对于欣旺达这样的二线动力电池厂商，我们希望从其产品实力、产能情况、下游客户以及经营策略来判断公司是否能够在行业中保证独立竞争优势。3.2.1、HEV+快充电池构建核心优势快充电池构建核心优势 1、发展、发展历史：消费锂电转型动力电池，复刻龙头发展路径历史：消费锂电转型动力电池，复刻龙头发展路径 公司布局动力时间较早，2008 年即设立动力电池业务部门，前期公司研发主要针对 BMS、Pack 等技术，后 2014 年收购东莞锂威后，公司业务拓

56、展至电芯领域。15 年公司成立电芯研究院，开始进行动力电芯研发，2017 年公司动力电芯密度达到 210Wh/Kg，并在惠州博罗建设拥有 6GWh 模组 pack、4GWh 电芯产能的三元锂电池工厂，2018 年公司惠州一期项目投产，后公司得到吉利 PMA平台、上汽 ZS12 平台等多家车企车型的定点，公司动力电池进入快速发展期。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2021 年公司动力电池装机量3.52GWh，占比 1.3%，进入行业前十。同时公司 2021 年动力电池业务毛利率为-0.87%，较 2020 年提高 13.98%。2022 年上半年公司动力电池出货量合计 3.95Gwh，实现

57、收入 42.00 亿元，毛利率为 8.76%，相较去年毛利率有明显提高。同时 2022 年上半年公司动力电池装机量位列全球新能源乘用车电池行业第九位。表表 6：欣旺达动力电池业务发展历程欣旺达动力电池业务发展历程 时间时间 动力电池业务发展情况动力电池业务发展情况 2008 设立动力电池业务部门，从事动力电池的设计研发及测试认证，成功研发出适用于动力类锂电池的电源管理系统、电池封装技术、测试技术及相关制造工艺，成功进入动力类锂电池市场 2009 承担深圳市重大产业技术攻关项目“电动汽车用锂离子动力电池组的电源管理系统研发及产业化”2010 承担广东省高新技术产业化项目“电动汽车锂离子动力电池新

58、型电源管理系统研发及产业化”2011 公司动力电池检测认证实验室通过国家 CNAS 实验室认证，同时承担深圳市重点科技项目基于锂离子电池的新能源储能电池管理系统 2012 获“深圳市科学技术奖（科技进步奖）”、并承担“深圳动力和储能电池成组及控制系统工程实验室”项目 2013 研发新型动力电池分选成套设备，解决电池自动分选机的机械手速度慢，设备成本高的问题 2014 收购东莞锂威，进入锂电池电芯领域 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 20 2015 成立动力电芯研究院，进行动力电芯的设计和研发 2016 公司子公司普瑞赛思建成华南区首个能力完善的新能源汽车电池及核心部件检测中心。同时

59、开发高性能固态电池，能量密度不少于 800Wh/L；0.5C 以上的充放电倍率；循环寿命不少于 2,000次，容量衰减不高于 20%2017 公司方型铝壳动力电芯能量密度达到 210Wh/Kg，同时开发 300Wh/kg 锂离子动力电池，该电池基于正极 NCM811 材料和高容量氧化亚硅/石墨混合负极材料的电极材料体系。同时宣布在惠州市博罗县建立 6GWh 的三元锂电池 Pack、4GWh 三元锂电池电芯 2018 惠州博罗一期 2GWH 电芯项目顺利投产并实现批量供货，PACK 能量密度已达到 162WH/KG，量产电芯能量密度达到 215WH/KG。分布式 BMS 实现多个客户项目的量产，

60、集中式 BMS 通过国际大客户 ASIL C 产品认证。2019 BEV 产品累计出货达到 21736 台，合计约 1.11GWh，其中自主电芯出货 13092 台，合计约0.7GWh.量产 BEV 动力电芯产品，达到 224Wh/kg，实验室动力电芯能量密度最高可达到300Wh/kg，公司动力电池系统能量密度已达到 180Wh/kg。设立南京动力电池园区，一期项目为8Gwh 电芯和 8Gwh 电池系统 2020 BEV 三元 VDA 和 MEB 产品批量进入欧洲市场，磷酸铁锂产品已经获得多家知名车企认可并开始具备量产能力，在多个市场主流车型上与客户建立联合同步开发机制 2021 获得东风柳汽

61、菱智 CM5EV、东风 E70、吉利 PMA 平台、上汽 ZS12 平台等多家车企车型项目的定点函，在快充领域，产品成熟度和稳定性行业领先，已获得多家头部客户的定点车型，同时宣布在南昌、枣庄建立新的动力电池产线 资料来源：公司公告，国海证券研究所 欣旺达等从消费转型动力电池的公司供应链管理更有优势。欣旺达等从消费转型动力电池的公司供应链管理更有优势。对比行业的主流动力电池厂商，主要存在三种发展类型的公司，分别是：1）从消费电子转型到动力电池，目前国内外龙头的发展路径基本都是这种，如比亚迪、宁德时代、欣旺达等。因为动力电池与消费锂电池技术较为接近，如生产工序基本一致、同时所需要的原材料以及供应商

62、较以前没有较大变动。在过去消费电子增长停滞的背景下，消费电子龙头借助过去消费电池的研发经验开发动力电池，寻求公司增长第二极。2）公司单独做动力电池，如蜂巢能源、国轩高科等，通过动力电池的技术积累进入该行业。3）公司从资源型公司转型至下游产品，如瑞浦能源，其借助青山实业的矿产资源优势进入动力电池行业，从事动力与储能锂离子电池单体到系统应用的研发。因此三类公司从技术发展情况看，产品技术路线差异较小，但是在供应链管理上，如欣旺达、亿纬锂能等消费转动力的公司更具优势，因为该类公司之前消费电子产品积累了较多原材料供应商资源，因此过去与供应商的深度合作可以帮助公司在动力电池的供应链上做更加精细化的管理，提

63、高公司运营效率。表表 7：动力电池厂商战略发展类型动力电池厂商战略发展类型 战略发展类型战略发展类型 公司名称公司名称 消费电子向动力电池转型 比亚迪、宁德时代、欣旺达、三星 SDI、亿纬锂能 单独做动力电池 国轩高科、孚能科技、蜂巢能源 上游资源向下游产品拓展 瑞浦能源 资料来源：公司公告，未来智库，东方财富网，Wind，公司官网，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 2、主要产品：三元电池为主，快充技术行业领先、主要产品：三元电池为主，快充技术行业领先 根据公司 2017 年定增披露的信息看，公司动力电池类型主要为三元方型以及磷酸铁锂电池，主要应用的车型包括 H

64、EV 以及 BEV。公司前期通过 HEV 产品打开市场，由于 HEV 产品技术部分适用于快充电池，公司同时进入到快充市场，形成自己的独特竞争优势。目前公司相关产品技术水平受到下游客户认可，获得多家车企定点项目，未来公司在动力电池领域具有较大的发展潜力。表表 8：欣旺达欣旺达 2017 年动力电池主要产品年动力电池主要产品 产品名称产品名称 主要产品参数主要产品参数 产品所处阶段产品所处阶段 产品类型产品类型 方壳 PACKBEV 123 Wh/kg；循环1,500 次；1.0C 快充；符合新国标 GB31467 标准 批量生产 动力电池 方壳 PACKPHEV 90Wh/kg；循环2,500

65、次；3.0C 快充；符合新国标 GB31467 标准 批量生产 动力电池 BEV-1 200Wh/kg；循环2,000 次；1.5C 快充；符合新国标 GB31484/5/6 标准 小批量生产状态；设计和工艺完成验证，具备批量生产条件 动力电芯 BEV-2 210Wh/kg；循环2,000 次；符合新国标 GB31484/5/6 标准 小批量生产状态；设计和工艺完成验证，具备批量生产条件 动力电芯 HEV 功率密度 4500W/kg；循环5,000 次；符合新国标 GB31484/5/6 标准 小批量生产状态；设计和工艺完成验证，具备批量生产条件 动力电芯 资料来源：公司公告，国海证券研究所（

66、1）HEV 产品产品：公司产能技术行业领先，发展潜力：公司产能技术行业领先，发展潜力较大较大 HEV 渗透率较低，行业空间成长路径明确渗透率较低，行业空间成长路径明确。中国汽车工程学会 2020 年 10 月发布的节能与新能源汽车技术路线图 2.0中，明确将发展混合动力车型作为未来的战略重点，并提出到 2025 年、2030 年，HEV 在传统能源乘用车中的占比要分别达到 50%以上、75%以上，到 2035 年达到 100%。2021 年国内 HEV 销量为 58.6 万台，渗透率较低，因为国内 HEV 未来渗透空间广阔。在碳中和、碳减排的大背景下，全球 HEV 销量快速提高，2021 年全

67、球 HEV 销量 532.7 万台，同比+40.4%。根据我们测算，到 2025 年底，全球 HEV 销量达到 1561 万台，假设单车带电量为 1.8KWh，同时电池带电量单价逐年降低 10%，预计 22 年全球 HEV 电池行业规模为 450 亿元，25 年达到 837 亿元，行业空间快速提高。HEV 车型及车型及 HEV 电池集中度较高。电池集中度较高。根据 GGII 数据，2021 年 HEV TOP10 销量车型主要集中在本田、丰田的合资车型，因此日企是目前国内主流 HEV 品牌，国内如吉利、长城等车企也在逐步发力 HEV 车型，但市场渗透率较低。HEV 品牌的高集中度导致供应商的高

68、集中，如本田核心电池供应商是 Blue Energy，丰田核心供应商为 PEVE，后 PEVE 在国内投资科力美，使科力美成为目前 HEV电池龙头，深度绑定日本丰田。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 22 图图 23：2021 年国内年国内 HEV 销量占比销量占比 图图 24：2021 年国内年国内 HEV 电池市场竞争格局电池市场竞争格局 资料来源：GGII，国海证券研究所 资料来源：GGII，国海证券研究所 表表 9：2018-2025 年全球年全球 HEV 销量及销量及 HEV 电池规模预测电池规模预测 单位：万辆 2018 2019 2020 2021 2022E 2023

69、E 2024E 2025E 中国 21.0 28.0 41.4 58.6 82.0 111.6 148.4 189.9 日本 143.0 147.0 136.9 137.2 141.4 144.2 145.6 147.1 欧洲 61.0 91.0 152.0 241.0 361.4 520.5 723.4 962.2 美国 36.0 40.0 49.1 95.9 134.3 174.6 218.3 261.9 全球销量 260.0 306.0 379.5 532.7 719.1 950.8 1235.7 1561.1 yoy 17.7%24.4%40.4%35.0%32.2%30.0%26.3

70、%带电量（GWh）4.7 5.5 6.8 9.6 12.9 17.1 22.2 28.1 单价（元/KWh）4500.0 4050.0 3847.5 3655.1 3472.4 3298.8 3133.8 2977.1 市场规模（亿元）210.6 223.1 262.8 350.5 449.5 564.6 697.0 836.6 资料来源：GGII，JAMA，ACEA，JADA，国海证券研究所 锂电逐步取代锂电逐步取代镍氢镍氢电池，国内市场格局未来进一步优化。电池，国内市场格局未来进一步优化。镍氢电池过去由于成本低，因此主要应用在 HEV，随着锂电成本的下降，同时锂电池能力密度、循环次数更高，

71、因此锂电未来将快速替代镍氢，而主打镍氢的科力美未来市场竞争力将逐渐减退，国内 HEV 锂电企业将迎来新竞争格局。目前欣旺达、宁德时代、蜂巢能源是国内主要 HEV 锂电电池供应商。从产能看，2021 年欣旺达 HEV 产能大于 20 万套，HEV 电芯的应用量超 20 万辆，产能及应用量国内领先。从客户看，宁德时代以及蜂巢能源的主要客户为长城汽车，欣旺达主要客户为吉利、雷诺日产等客户，侧面反应欣旺达目前的 HEV 产品得到国内外主流车企的认可。根据数据测算，公司 2021 年 HEV 收入全球市场占比为 0.78%，预计未来市场占比进一步提高。公司公司 HEV 产品产品快速研发迭代，奠定未来发展

72、基础快速研发迭代，奠定未来发展基础。目前公司 HEV 电芯已经研发至第三代，第一代产品实现了国外同类产品的替代，第二代产品性能上面已经13%11%9%8%7%6%6%6%5%5%24%雷凌卡罗拉艾力坤奥德赛亚洲龙凯美瑞雅阁丰田RAV4汉兰达本田 CR-V其他57%30%7%5%1%科力美PanasonicBlue EnergyPEVE其他证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 23 超过国外同行，可实现 70C 放电、60C 脉冲充电，高功率确保高节油率。在寿命方面，产品能做到 6 万次保持 80%的 SOH，达到 20 年的超长质保。第三代HEV 电芯具备超高功率、超低温冷启动、超强能量

73、回馈和超长寿命等优势。其中永不析锂技术可以实现全生命周期实时工况析锂电流保护。表表 10：国内国内 HEV 电池主流厂商对比电池主流厂商对比 公司名称公司名称 产品性能产品性能 产能情况产能情况 客户情况客户情况 欣旺达 2017年 产 品 功 率 密 度4500W/kg；循环5,000 次,符合新国标 GB31484/5/6 标准 21 年产能大于 20 万套/年 雷诺日产、吉利、东风柳汽、广汽 宁德时代 能量密度在 100-130Wh/kg，可实现 1C-50C 放电 宇通、长城汽车等 蜂巢能源 量产产品为 HEV-5.2AH 软包电 芯，功 率 密 度 可 达 到6500W/kg，循环寿

74、命方面，可实现 35000 次 RT 3C/3C 30-80%SOC 2021 年蜂巢能源第一条年产 4 万套电池的产线就会量产，2022 年 HEV 电池产能有望达到 10 万套 长城汽车 科力美 公司汽车镍氢动力电池模块 CP3.2，能量密度为46Wh/kg，产品技术来自日本 PEVE 2021 年产能为 48 万套/年 日本丰田 资料来源：宁德时代公司年报，科力美公司官网，各公司公告，高工锂电，电池中国 CBEA，国海证券研究所（2）快充产品：）快充产品：公司快充布局较早，符合主流发展趋势公司快充布局较早，符合主流发展趋势 快充是动力电池的未来发展趋势。快充是动力电池的未来发展趋势。目前

75、多家企业布局快充方案，并发布相关车型。小鹏 G9、路特斯 Eletre、理想 L9、奥迪 RS e-tron GT 等中高端车型都采用快充技术，快充技术的提升可以使电动车性能匹配燃油车，提高了消费者对于电动车的使用体验，使电动车加速替代燃油车。同时快充的基础设施也在逐渐完善，2021 年公共直流桩保有量为 45 万个，占比 40.98%，较 2018 年提升 4.31pct。根据 2021 中国电动汽车用户充电行为白皮书 的数据，快充桩因充电速度快，成为 99.3%用户的首选。尤其是对充电时间高度敏感的营运车辆用户，对快充的需求更高。因此从需求角度看，用户快充习惯被养成，因此未来电动车快充化趋

76、势被车企和消费者所认同。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 24 图图 25：2018-2021 年分类型充电桩数量及直流桩占比年分类型充电桩数量及直流桩占比 资料来源：中国充电联盟，国海证券研究所 快充技术行业壁垒较高快充技术行业壁垒较高。动力电池系统一般由电芯、BMS（电源管理系统）和结构件（箱体、连接件、接插件等）组成。因此在不考虑充电桩功率限制的条件下，其快充能力由电芯的快充性能决定。快充时通常会带来电池的析锂副反应和热效应，而正极的降解和正极 CEI 膜的增长对传统锂离子电池的快充没有影响，因此电池负极内阻、温度、电极厚度等因素是改善电池快充性能的关键。目前国内电池厂商都根据

77、快充需求提出自己的解决方案，如石墨改性、负极结构改变以及正极材料创新以及电池结构创新等，实现电池快充性能的提升。快充技术难题在于快充技术难题在于电池电池循环容量衰减。循环容量衰减。整体看电芯要做到高能量密度同时实现快充技术难度较高，因此目前仅有比亚迪、宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、蜂巢能源等公司目前有动力电池快充产品。从快充产品角度看，一线、二线电池厂商产品技术指标相差较小。事实上，动力产品快充技术的核心难题在于快充会导致电池的容量衰减，电池循环容量衰减主要是因为快充过程中正负极活性材料、活性锂损失并且阻抗增长。因此需要电池快充需要通过材料和结构创新减少容量衰减问题。欣旺达解决电池衰减问题打造高

78、质量快充产品，技术水平领先。欣旺达解决电池衰减问题打造高质量快充产品，技术水平领先。首先，公司的HEV 产品与快充产品类似，HEV 产品电芯是功率型，需要高倍率放电，对于电池结构设计有更高要求；同时 HEV 产品需要上万次的循环次数，需要对材料方面进行创新。HEV 对于多循环次数以及高倍率放电的要求与快充产品大电流充放电和循环次数提升的诉求匹配，因此 HEV 的核心技术可以帮助公司打造高质量快充产品。其次，从公司目前公布的专利看，公司主要通过结构+材料改善快充容量衰减难题。（1）结构创新：）结构创新：将连接件部分设置在冷却介质层中，当连接件产生热量，而冷却介质层可以对其包裹的连接件快速散热，从

79、而减少大电流快充过程中连接件上的热量积聚。由于高温条件下，电池内部副反应加速，造成电解液氧化和分解并促进 SEI 膜的生成，造成容量不可逆损失以及阻抗上升。因此合适的结构创新36.67%41.67%38.29%40.98%34%35%36%37%38%39%40%41%42%43%020406080020021公共直流桩保有量公共交流桩保有量私人桩保有量直流桩占公共桩比例万个证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 25 可以降低温度对于电池容量衰减影响。（2）材料创新：）材料创新：材料创新主要分为两部分，第一是通过改变电极活性层材料，通过新材料吸

80、收快充产生的热量。第二是对于正负极以及电解液创新，降低活性材料损失以及阻抗。如电解液中加入亚磷酸酯、二氟二草酸磷酸锂和三甲基氟硅烷形成更通透的 SEI 膜降低阻抗，提升循环性能。或者通过负极材料改变，通过纳米级 SEI 膜，降低复合负极材料与电解液副反应，降低了锂损耗，保证电池容量。欣旺达布局快充技术较早，2017 年与国内企业配套合作，公司 BEV 动力电芯实现 1.5C 快充，能量密度为 200Wh/kg。2022 年公司 BEV 超级快充电池预计年底量产，充一次电可以实现 700 公里的续驶里程，充电 10 分钟就可以达到 400公里的续航，能量密度为 250Wh/kg，可以实现 0%-

81、80%SOC 30min 快充。该电芯主要通过材料创新（高电压低钴正极、多重改性石墨负极）、结构创新（轻量化 CTP 结构、3D 液冷结构）、工艺创新（CPE 电极工艺、HSHP 叠片工艺）等技术实现电芯的快充性能。从公司 2021 年年报披露的信息看，公司快充技术主要体现在对于电池负极材料的改善。目前公司 2C 快充电池将在 2022 年第三季度量产，4C 快充产品将在 2023 年第一季度量产。表表 11：国内主流快充电池公司产品对比国内主流快充电池公司产品对比 公司名称公司名称 快充主要客快充主要客户户 电池类型电池类型 车型车型 能量密度（能量密度（Wh/kg）倍 率 性 能倍 率 性

82、 能（C）其他信息其他信息 宁德时代 蔚来、上汽、零跑、长安、长城等 三元电池 BEV 220-300 1-4 HEV 100-130 1-50 磷酸铁锂 165-200 1-4 亿纬锂能 现代起亚等 三元电池 160-260 1-3 磷酸铁锂 商用车 120-185 1-3 乘用车 160-210 20-40 正极材料为镍钴锰或磷酸铁锂，部分也属于三元电池 蜂巢能源 长城 第一代蜂速快充电芯 250 2.2 20-80%SOC 时间 16 分钟 第二代蜂速快充电芯 260 4 20-80%SOC 时间为 10 分钟 欣旺达 小鹏等 三元电池，超级快充BEV电芯 BEV 250 0%-80%S

83、OC 30min 快充充电 资料来源：公司公告，IT 之家，汽车之家，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 26 表表 12：截至截至 2021 年公司在研快充相关项目年公司在研快充相关项目 在研项目在研项目 项目进展项目进展 具体信息具体信息 动力快充电池用石墨负极材料开发 开发中 解决石墨负极无法兼顾能量密度与充电能力的问题，解决石墨负极包覆缺陷问题，解决石墨快充循环能力较差的问题 BEV 超级快充电池研发项目 开发中 开发高能量密度 6-10min 超充动力电池产品 新一代高比能、快充电池产品研发项目 开发中 能量密度提升 10-20%，满足 10-80%SOC 1

84、5min 快充；模组无热蔓延（NTP）高容量低阻抗石墨负极材料开发 开发进入收尾阶段 通过开发非针焦石墨负极原材料来降低石墨负极成本，提高石墨负极克容量，降低阻抗 高长径比超级管径碳纳米管开发 已结项 实现锂离子电池电极导电性提升、电池能量密度提升 新一代动力电池 CTP/CTX 技术研发项目 开发中 满足整车对动力电池一体化、轻量化和低成本需求 资料来源：公司年报，国海证券研究所 3.2.2、导入市场主流客户，营收增长更具确定性导入市场主流客户，营收增长更具确定性 对于动力电池厂商而言，主流车企客户导入可以保证公司产品的需求得到保证，同时客户的认可也侧面反应了公司的技术以及产品是车企当前所需

85、要的，因此客户情况是衡量动力电池厂商当前以及未来发展的重要信息。根据公司公告，目前公司已经拿到多家主流车企的定点合作。HEV 定点主要包括雷诺日产、东风、吉利、上汽等，公司该部分业务营收贡献来自雷诺日产。目前雷诺日产共推出 21 款 HEV 车型，如 Clio E-TECH Hybrid，由过去雷诺畅销的燃油车型改造升级，以及 Arkana E-TECH Hybrid 等 HEV 车型。同时 2021年 10 月-2022 年 3 月，带有 e-POWER 技术的日产 Note 和日产 Note Aura 在日本市场的累计销量为 56,119 台，成为日本 2021 年下半年电驱化车型的销量冠

86、军。雷诺及日产的 HEV 销量及新车型数量提升将为公司带来较多营收增量。表表 13：欣旺达欣旺达 HEV 车企定点客户车企定点客户 公告时间公告时间 车企公司车企公司 具体信息具体信息 2019-04-02 雷诺日产 2019 年预计相关车型未来七年（2020-2026）的需求预计达 115.7 万台，该产品采用公司自主开发的动力电芯方案和动力电池系统解决方案 2020-06-22 日产自动车株式会社 联合研发下一代日产电动汽车 e-POWER 的电池 2020-08-10 东风柳汽 HEV 动力电池总成产品 2021-04-06 广汽 A9E 车型零部件开发，为广汽 HEV 平台系列产品提供

87、动力电池系统产品 2021-07-28 吉利 HEV（含 48V）动力电池包 2021-08-04 上通五菱 上通五菱 CN220M HEV 项目供应动力电池电芯产品 2022-03-02 上汽集团 ZS12MCE HEV 项目供应动力电池总成产品 资料来源：公司公告，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 27 图图 26：2016-2021 年年雷诺汽车销量雷诺汽车销量 图图 27：雷诺日产雷诺日产 HEV 车型累计车型累计发布量发布量 资料来源：公司官网，国海证券研究所 资料来源：Marklines，国海证券研究所 目前公司 BEV 客户覆盖电动车主流车型。公司 20

88、19 年收到易捷特定点通知，相关车型需求预计为 36.6 万辆。2020-2021 年公司同时获得东风、吉利等主流车企平台定点，客户范围进一步拓展。2022年2月，欣旺达汽车电池引入Sky Top LLC（小鹏）、车和家（理想）、蔚瑞投资（蔚来）、上汽金石（上汽）、广祺欣电（广汽）等知名车企作为投资方。上述投资方拟以合计 24.3 亿元向欣旺达汽车电池增资，对应增资完成后欣旺达汽车电池的 19.55%的股权。多家知名车企参与欣旺达汽车电池增资，说明公司动力电池产品得到行业主流客户认可。表表 14：欣旺达欣旺达 BEV 车企定点信息梳理车企定点信息梳理 公告时间公告时间 车企公司车企公司 具体信

89、息具体信息 2019-05-30 易捷特 相关车型未来六年（2020-2025）的需求预计达 36.6 万台 2020-09-05 东风柳汽 换电项目电池包 2021-02-02 东风柳汽 磷酸铁锂菱智 CM5EV 供应动力电池总成产品 2021-02-19 东风汽车 为其提供 E70 供应动力电池总成产品 2021-04-07 吉利汽车 PMA 平台项目动力电池电芯，PMA 平台产品是应用于极氪、smart、VOLVO 和几何等品牌的平台化产品 2021-05-25 上通五菱 上通五菱 E50 项目供应 142Ah 磷酸铁锂动力电池电芯产品 2021-09-06 东风柳汽 T5EV 动力电池

90、包总成产品 2022-07-05 上汽大通 BEV 项目动力电池电芯产品 资料来源：公司公告，国海证券研究所 2021 年公司动力电池业务收入为 29.33 亿元，对应 BEV 客户吉利、东风、雷诺的出货量分别为 1.6/2.7/1.6 万台，预计 2022 年公司动力电池业务达到 108.9 亿元，BEV 收入为 93.8 亿元，HEV 收入为 15.1 亿元；吉利、东风、雷诺的出货量为 4.2/5.1/3.2 万台。2023 年预计动力电池收入为 217.8 亿元，吉利、东风、雷诺的出货量为 9.2/8.4/5.2 万台。雷诺日产 HEV 电车占据市场主流，预计050

91、03003504004502001920202021全球销量欧洲销量万辆2款HEV车型累计发布量证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 28 2022-2023 年雷诺出货量为 19.3/32.8 万台，贡献收入 11.6/19.7 亿元。同时吉利 HEV 产能 2022 年开始逐步释放，贡献部分增量。图图 28：欣欣旺达动力电池旺达动力电池 BEV 收入拆分收入拆分 资料来源：汽车之家，各公司公告，搜狐汽车，零跑汽车官网，Renault Group，Insideevs，国海证券研究所 BEV车型配套量（万辆）BEV车型配套

92、量（万辆）20020202120212022E2022E2023E2023E极氪0010.000.000.201.202.20吉利0.300.351.413.007.00东风柳汽0.300.051.152.103.40东风E700.130.141.503.005.00雷诺Dacia Spring0.050.071.603.205.20云度新能源0.100.060.100.200.30理想L90.000.000.000.602.20理想ONE0.000.000.201.002.30小鹏G90.000.000.001.403.90五菱宏光mini0.000.005.006.0

93、06.20零跑0.000.000.200.581.00其他0.700.100.051.002.00BEV单车带电量（KWh）BEV单车带电量（KWh）20020202120212022E2022E2023E2023E极氪00186.086.086.086.086.0吉利53.053.053.053.053.0东风柳汽58.058.058.058.058.0东风E7051.051.051.051.051.0雷诺Dacia Spring26.826.826.826.826.8云度新能源50.050.050.050.050.0理想L944.544.544.544.544.5理想

94、ONE40.540.540.540.540.5小鹏G998.098.098.098.098.0五菱宏光mini9.39.39.39.39.3零跑76.676.676.676.676.6其他50.050.050.060.060.0BEV出货量（GWh）BEV出货量（GWh）20020202120212022E2022E2023E2023E极氪0010.00.00.21.01.9吉利0.20.20.71.63.7东风柳汽0.20.00.71.22.0东风0.10.10.81.52.6雷诺Dacia Spring0.00.00.40.91.4云度新能源0.10.00.10.10

95、.2理想L90.00.00.00.31.0理想ONE0.00.00.10.40.9小鹏G90.00.00.01.43.8五菱宏光mini0.00.00.50.60.6零跑0.00.00.20.40.8其他0.40.10.00.61.2BEV合计出货量（GWh）0.80.43.610.019.9BEV电池单价（亿元/GWh)10.510.57.59.49.4BEV电池收入（亿元）8.54.026.793.8187.5证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 29 图图 29：欣旺达动力电池欣旺达动力电池 HEV 收入拆分收入拆分 资料来源：公司公告，国海证券研究所 3.2.3、产能扩张产能扩张

96、+上游成本控制，公司盈利预期改善上游成本控制，公司盈利预期改善 公司产能快速扩张，2021年公司产能仅为10 Gwh，2022年预计产能将达到37.6 Gwh，主要由于南昌二期的产能释放，2023 年公司产能将达到 79.6 Gwh。2022-2023 年公司处于产能加速期，结合之前公司的优质客户优势，可以保证公司的产能可以得到充分利用，降低了公司的产能扩张的资本风险，预计公司营收将迎来高质量增长。表表 15：欣旺达动力电池产能梳理欣旺达动力电池产能梳理 项目项目 电池类型电池类型 有效产能（有效产能（GWh）权益占权益占比比 权益产能（权益产能（GWh）2021 2022E 2023E 20

97、21 2022E 2023E 南京基地 BEV+HEV 4.0 16.8 20.0 51%2.0 8.6 10.2 南昌基地 储能+BEV 2.0 16.8 20.0 99%2.0 16.6 19.8 惠州基地 HEV+BEV 4.0 4.0 4.0 100%4.0 4.0 4.0 其他基地 动力+储能 0.0 0.0 35.6 0.0 0.0 33.6 合计合计 10.0 37.6 79.6-8.0 29.2 67.6 资料来源：公司公告，惠州锂威环评，SMM 网，EnergyTrend，起点锂电，电池中国，国海证券研究所 注：HEV 电池包按照 2kwh/只计算，圆柱锂电池按照 9.8wh

98、/只换算，由于储能产能未具体披露，上表所示产能未剔除储能产品 上游矿产布局上游矿产布局+价格联动机制缓解原材料成本问题。价格联动机制缓解原材料成本问题。由于上游原材料价格上涨影响电池厂盈利，因此目前公司根据不同的客户、项目以及产品结构的情况，已对售价做出相应调整，上涨幅度参考行业龙头公司的水平。预计联动调价机制将有效控制上游成本，公司盈利将得到改善。同时公司很早就布局了盐湖提锂等相关技术，同时获得东台吉乃尔湖的探矿权，预计 2024 年开始，公司的上游布局将HEV车型配套量（万辆）HEV车型配套量（万辆）20020202120212022E2022E2023E2023E吉

99、利0.000.000.003.5014.00雷诺0.000.065.3519.3032.80日产0.000.170.301.103.00其他0.000.000.302.303.50HEV车型配套价格（万元/辆）HEV车型配套价格（万元/辆）20020202120212022E2022E2023E2023E吉利0.500.500.500.500.50雷诺0.450.450.450.600.60日产0.600.600.600.600.60其他0.500.500.500.500.50HEV车型收入（亿元）HEV车型收入（亿元）200202021202120

100、22E2022E2023E2023E吉利0.000.000.001.757.00雷诺0.000.032.4111.5819.68日产0.000.100.180.661.80其他0.000.000.151.151.75HEV电池收入（亿元）0.000.132.7415.1430.23证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 30 发挥作用，公司未来预期成本将得到有效控制。表表 16：欣旺达上游原材料布局情况欣旺达上游原材料布局情况 项目项目 具体信息具体信息 取得探矿权 控股子公司海西粤陕达膜分离技术有限公司获得青海省格尔木市东台吉乃尔湖西段深层卤水钾矿预查权 布局提锂技术 投资西安金藏膜环保

101、科技有限公司，该公司主营业务为盐湖提锂的膜分离技术的研发与相关设备制造，能够在含锂盐湖中高效提锂 布局提锂技术 投资陕西省膜分离技术研究院有限公司，其主营业务为盐湖提锂的膜分离技术的研发与相关设备制造 布局磷酸铁生产设备 与川恒股份设立合资公司恒欣矿业，在瓮安县共同规划建设一期不低于30 万吨/年产能的电池用磷酸铁生产线及基础化工配套装置 布局上游设备 投资尚势成长加速（海南）创业投资二号基金，作为专项基金用于投资北京踏歌智行科技有限公司，该企业主营业务方向为矿山场景自动驾驶 布局矿产资源 与金圆中科、川恒股份共同投资设立合资公司，在阿根廷整合开发盐湖锂资源 资料来源：公司公告，国海证券研究所

102、 4、盈利预测与评级盈利预测与评级 我们认为公司消费电芯业务规模快速成长，随着电芯自供率的提升，公司盈利水平显著改善。同时公司动力电池业务受益产能释放以及客户导入已经进入快速成长期，公司成长空间进一步扩展。公司营收预测主要假设如下：1）手机电池业务：今年手机数码市场景气度回落，将对公司营收有一定影响。随着手机市场未来需求回升，公司营收将稳定增长，预计 2022-2024 年公司手机电池业务营收为 205.4/218.8/227.5 亿元，毛利率为 19%/21%/23%，净利率假设均为 3.2%。2）笔记本电池业务：公司目前笔记本电脑电池市占率较低，随着未来大客户的导入，公司该业务未来将得到快

103、速发展，预计 2022-2024 年公司笔记本电池业务营收为 73.8/95.3/113.4 亿元，毛利率为 10%/11%/12%，净利率假设均为 3.2%。3）动力电池业务：公司目前导入优质车企客户，随着公司新产品的推出以及产能扩张，预计营收将快速提高，预计 2022-2024 年公司动力电池业务营收为121.6/251.8/358.7 亿元，毛利率为 6%/11%/16%，净利率为-6%/2%/7%。4）智能硬件业务：智能硬件市场发展潜力较大，公司未来将长期持续受益，预计 2022-2024 年公司该部分营收为 62.9/73.1/80.9 亿元，未来三年毛利率假设均为 11%，净利率均

104、为 1%。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 31 5）精密结构件及其他业务；公司精密结构件及其他业务预计未来将保持稳定增长，预计 2022-2024 年公司精密结构件业务营收为 25.6/25.7/25.7 亿元，未来三年毛利率假设均为 19%，净利率假设均为 7%。2022-2024 年公司其他业务收入为 12.0/13.0/13.7 亿元，未来三年毛利率假设均为 33%，净利率假设为 15%/13%/12%。我们假设公司消费业务未来稳步发展，动力电池业务占比快速提高，预计公司2022-2024 年营收为 501/678/820 亿元，归母净利润 12/24/33 亿元，股价对应P

105、E 为 35/18/13x。首次覆盖，给予“买入”评级。5、风险提示风险提示 1）动力电池产能释放不及预期；2）行业竞争进一步加剧；3）下游需求景气度弱于预期；4）原材料价格大幅上涨；5）客户拓展不及预期。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 32 附表：欣旺达盈利预测表 证券代码：证券代码：300207 股价：股价：25.10 投资评级：投资评级：买入买入 日期：日期：2022/10/14 财务指标财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标与估值每股指标与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 盈利能力盈利能力 每股指标每股指标 ROE 7%9%1

106、5%16%EPS 0.58 0.71 1.41 1.90 毛利率 15%14%15%15%BVPS 7.58 8.23 9.63 11.53 期间费率 6%6%6%6%估值估值 销售净利率 2%2%4%4%P/E 72.69 35.11 17.86 13.20 成长能力成长能力 P/B 5.56 3.05 2.61 2.18 收入增长率 26%34%35%21%P/S 1.94 0.86 0.64 0.53 利润增长率 14%34%97%35%营运能力营运能力 利润表（百万元）利润表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 总资产周转率 0.88 1.02 1.15 1.24

107、营业收入营业收入 37359 50131 67757 81986 应收账款周转率 4.37 4.00 4.19 4.42 营业成本 31872 43125 57569 69524 存货周转率 4.89 5.85 5.11 6.19 营业税金及附加 118 150 203 246 偿债能力偿债能力 销售费用 280 351 542 738 资产负债率 68%70%71%69%管理费用 1494 2005 2710 3197 流动比 1.10 1.05 1.05 1.08 财务费用 522 551 881 902 速动比 0.72 0.71 0.65 0.71 其他费用/（-收入）2327 260

108、0 3000 3525 营业利润营业利润 987 1398 2901 3903 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 营业外净收支 31 0 0 0 现金及现金等价物 8368 7650 6627 8920 利润总额利润总额 1018 1398 2901 3903 应收款项 8552 12540 16153 18566 所得税费用 163 210 435 585 存货净额 7635 8575 13267 13245 净利润净利润 855 1189 2466 3318 其他流动资产 1929 2366 2546 3091 少数股东损益-61-40

109、 50 50 流动资产合计流动资产合计 26483 31131 38593 43823 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 916 1229 2416 3268 固定资产 8428 9811 11173 12356 在建工程 2016 2346 2670 2959 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 无形资产及其他 5485 5852 6237 6643 经营活动现金流经营活动现金流 1634 2352 2101 5470 长期股权投资 216 214 183 150 净利润 916 1229 2416 3268 资产总计资产总计 4262

110、8 49355 58856 65930 少数股东权益-61-40 50 50 短期借款 6296 6567 6849 7104 折旧摊销 1208 1142 1368 1587 应付款项 13366 17811 23694 26541 公允价值变动 24 0 0 0 预收帐款 0 34 23 33 营运资金变动-940-128-1883 415 其他流动负债 4395 5304 6185 6829 投资活动现金流投资活动现金流 -3746-3220-3406-3432 流动负债合计流动负债合计 24057 29715 36750 40507 资本支出-3656-3223-3437-3465 长

111、期借款及应付债券 3199 3199 3199 3199 长期投资-264 3 31 33 其他长期负债 1624 1624 1624 1624 其他 174 0 0 0 长期负债合计长期负债合计 4823 4823 4823 4823 筹资活动现金流筹资活动现金流 5194 150 282 255 负债合计负债合计 28880 34539 41573 45330 债务融资 1569 270 282 255 股本 1719 1719 1719 1719 权益融资 4565 0 0 0 股东权益 13748 14816 17282 20600 其它-941-120 0 0 负债和股东权益总计负债

112、和股东权益总计 42628 49355 58856 65930 现金净增加额现金净增加额 3079-718-1023 2293 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分【电新小组介绍】【电新小组介绍】李航，首席分析师，曾先后就职于广发证券、西部证券等，新财富最佳分析师新能源和电力设备领域团队第五，卖方分析师水晶球新能源行业前五，新浪财经金麒麟电力设备及新能源最佳分析师团队第四，上证报最佳新能源电力设备分析师第三等团队核心成员。邱迪，中国矿业大学（北京）硕士，电力电子与电气传动专业，4 年证券从业经验，曾任职于明阳智能资本市场部

113、、华创证券等，主要覆盖新能源发电、储能等方向。【分析师承诺】【分析师承诺】李航,邱迪,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】行业投资评级 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。股票投资评级 买入：相对沪

114、深 300 指数涨幅 20%以上；增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间；中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。【免责声明】【免责声明】本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法

115、获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争

116、取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。【风险提示】【风险提示】市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。【郑重声明】【郑重声明】本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。