《【公司研究】欣旺达--首次覆盖:锂离子电池模组龙头多业务并进未来可期-20200730[37页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【公司研究】欣旺达--首次覆盖:锂离子电池模组龙头多业务并进未来可期-20200730[37页].pdf(37页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 公司深度研究 | 欣旺达 1 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0 07 7 月月 3030 日日 。 锂离子电池模组龙头,多业务并进未来可期 欣旺达(300207.SZ)首次覆盖 证 券 研 究 报 告 公司深度研究 | 欣旺达 西部证券西部证券 20202020 年年 0707 月月 3030 日日 公司评级 买入 股票代码 300207 前次评级 评级变动 首次 当前价格 22.29 近一年股价近一年股价走势走势 分析师分析师 杨敬梅杨敬梅 S0800518020002S0800518020002 联系人联系人
2、 李航李航 相关研究相关研究 -7% 10% 27% 44% 61% 78% 95% 112% -112020-03 欣旺达电子制造创业板指 核心结论核心结论 5 5GG换机潮叠加单换机潮叠加单机机价值量价值量提升提升,加速打开加速打开手机电池市场成长空间。手机电池市场成长空间。根据IDC 预测,2020年全球智能手机出货14.34亿部,同比增长2.8%,其中5G手机 出货1.15亿部,同比增长1614%;预计2020-2023年全球智能手机出货量 和5G手机出货量复合增长率分别为2.4%和391.3%。 到2025年中国的5G用 户数有望超过4亿
3、人,接近全球5G用户的1/3。公司手机业务持续增长,预计 2020年手机电池市占率有望超过25%。 公司通过布局消费电子电芯领域提高 手机电池业务毛利率,预计到2022年公司电芯自供率将提升至接近50%。 公司笔记本电池市占率提升,智能硬件公司笔记本电池市占率提升,智能硬件绑定优质客户绑定优质客户有望持续增长有望持续增长。据IDC 预测,到2022年全球笔记本电脑销量将增长至1.67亿台,2019-2022年复 合增长率约0.4%。公司给华为和联想的供应比例约20%-30%,18H2开始 供应苹果Mac Pro产品,戴尔在19年也开始量产供应。预计2019-2023年 全球可穿戴设备和智能家居
4、设备出货量复合增长率为12%和20%, 公司智能 硬件业务第一大客户小米市场份额提升, 公司作为核心供应商有望充分受益。 行业成长性确定行业成长性确定、公司产能扩张,、公司产能扩张,动力电池动力电池业务长期可期业务长期可期。GGII预测, 2019-2025年中国和全球的动力电池需求复合增长率分别为33%和40%, 2025年中国和全球动力电池需求将达到约400Gwh和847GWh。欣旺达 2019年动力电池装机0.65Gwh,同比提升586%,首次进入年度装机 TOP10。公司计划在2020年新投产4GWh动力电池产能,届时动力电池总 产能将扩大至6GWh。同时,2020年公司将开始给易捷特
5、、雷诺、日产、爱 驰新能源等车企批量供货,动力电池装机量有望快速提升。 给予 “买入” 评级:给予 “买入” 评级:预计公司20-22年实现归母净利润6.16/13.22/17.41亿, EPS 0.39/0.84/1.11元,对应PE估值56.7/26.5/20.1倍。给予公司动力电 池业务21年3倍PS,对应市值79.41亿元;给予公司消费电池及其他业务21 年25倍PE,对应市值373.42亿元,得到公司21年目标总市值452.83亿元, 对应目标价28.86元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:消费电子、动力电池市场增长不及预期,行业竞争加剧。 核心数据核心数据 2018 2019
6、 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 20,338 25,241 31,134 39,452 45,681 增长率 44.8% 24.1% 23.3% 26.7% 15.8% 归母净利润 (百万元) 701 751 616 1,322 1,741 增长率 29.0% 7.1% -17.9% 114.4% 31.7% 每股收益(EPS) 0.45 0.48 0.39 0.84 1.11 市盈率(P/E) 49.9 46.57 56.74 26.46 20.1 市净率(P/B) 6.4 6.06 5.41 4.59 3.8 数据来源:公司财务报表,西部证券研发中心 公司深度研究
7、 | 欣旺达 2 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0 07 7 月月 3030 日日 索引 内容目录 投资要点 . 5 关键假设 . 5 区别于市场的的观点. 5 股价上涨催化剂 . 5 估值与目标价 . 5 欣旺达核心指标概览 . 6 一、消费锂电模组龙头,构建产业链一体化布局 . 7 1.1 深耕锂离子电池模组业务,积极向产业链上下游拓展 . 7 1.2 股权结构相对集中,管理层产业经验充足 . 7 1.3“PPS”战略引领公司崛起,六大产业全面开花 . 8 1.4 营业收入快速增长,毛利率行业领先 . 9 1.5 打造电芯+模组一体化生
8、产模式,提升盈利水平 . 11 1.6 积极吸纳研发人才、高度重视研发投入 . 12 二、横向拓展 3C 电池业务,三大消费领域齐头并进 . 13 2.1 5G 换机潮带动智能手机市场回暖,技术升级提升单机价值量 . 13 2.2 全球 PC 出货量基本稳定,软包电池发展带动逆势增长 . 17 2.3 智能硬件市场高速发展,打造智能硬件制造平台 . 19 2.4TWS 耳机业务成为消费电池板块新增长点 . 22 三、动力电池业务长期可期,打造公司业绩新增长点 . 24 3.1 动力电池需求有望快速增长,优质三元电池成长空间广阔 . 24 3.2 前瞻布局动力电池,后发优势显著 . 26 3.3
9、 海内外优质客户推动公司动力电池业务成长 . 30 四、盈利预测及估值 . 32 4.1 盈利预测 . 32 4.2 估值及投资建议 . 33 五、风险提示 . 35 图表目录 图 1:欣旺达核心指标概览图 . 6 图 2:公司历史沿革 . 7 图 3:公司股权结构 . 8 图 4:2019 年营收同比增长 24.11% . 9 图 5:2019 年归母净利润同比增长 7.13% . 9 图 6:公司主营业务营业收入占比变化情况 . 10 oPqPmMrOsNoMxPsNtPpQmP8OcM9PnPpPmOrRkPnNpQeRmPrQ6MmMzRwMmPpNvPtRmP 公司深度研究 | 欣旺
10、达 3 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0 07 7 月月 3030 日日 图 7:手机数码类产品收入在公司总体营收中占比最大 . 10 图 8:公司主营业务利润占比变化情况 . 10 图 9:手机数码类利润占比小于收入占比 . 10 图 10:全球四大锂电池 PACK 厂商毛利率对比 . 11 图 11:欣旺达毛利率与净利率 . 11 图 12:德赛和欣旺达手机电池毛利率对比 . 11 图 13:欣旺达研发人员数量及占比 . 12 图 14:欣旺达研发费用占营收比重持续提升 . 12 图 15:公司研发费用占比远高于德赛电池 . 12 图
11、16:2019 年智能手机出货量增速开始回升 . 13 图 17:2020-2023 年全球智能手机出货量预测 . 13 图 18:2025 年 5G 用户数地区分布预测 . 13 图 19:2025 年 5G 用户数国家分布预测 . 13 图 20:iPhone X 双电芯电池 . 15 图 21:华为 mate30 pro 配备 4500mAh 电池和 40W 快充 . 15 图 22:华为 mateX 折叠屏手机 . 15 图 23:三星 Galaxy Fold . 15 图 24:2019 手机数码类收入同比增长 21.66% . 16 图 25:2019 手机数码类毛利率同比提升 1
12、.71 百分点 . 16 图 26:全球主要手机厂商出货量(百万台) . 16 图 27:全球主要手机厂商市场份额 . 16 图 28:2019 年公司前五大客户销售额占比 70% . 16 图 29:预计 2020 年公司手机电池市占率约 25.7% . 17 图 30:全球 PC 出货量维持稳定 . 17 图 31:全球笔记本电脑出货量维持稳定 . 17 图 32:软包电池结构图 . 18 图 33:2019 年笔记本电脑领域软包电池市场份额约 85% . 18 图 34:2019 笔记本电脑收入同比增长 40.55% . 19 图 35:欣旺达笔记本电脑电池主要客户市占率 . 19 图
13、36:全球可穿戴设备出货量(万台)及增速 . 20 图 37:中国可穿戴设备出货量(万台)及增速 . 20 图 38:2016-2020 年世界智能家居市场规模及预测 . 20 图 39:2018-2023 年中国智能家居设备出货量及预测 . 20 图 40:欣旺达智能硬件类收入(亿元) . 21 图 41:2019 年全球可穿戴设备市场份额 . 21 图 42:2019 年中国可穿戴设备市场份额 . 21 图 43:小米营业收入及 loT 与生活消费产品营收占比 . 22 图 44:小米 loT 与生活消费产品营收及增速 . 22 公司深度研究 | 欣旺达 4 4 | 请务必仔细阅读报告尾部
14、的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0 07 7 月月 3030 日日 图 45:全球 TWS 耳机出货量及同比增速 . 22 图 46:AirPods Pro 拆解图 . 23 图 47:两块锂离子聚合物电池并联 . 23 图 48:电池细节图 . 23 图 49:预计 2020 年和 2021 年 Airpods 销量增速维持在 30%以上 . 24 图 50:截至 2019 年底国内新能源汽车渗透率 1.46% . 25 图 51:全球和中国动力电池装机需求预测 . 25 图 52:新能源汽车三元动力电池装机量 . 26 图 53:2019 年新能源汽车三元动力电池市占
15、率为 65% . 26 图 54:欣旺达动力电池业务发展历程 . 27 图 55:2019 年公司动力电池收入同比下降 14% . 27 图 56:欣旺达动力电池相关产品 . 27 图 57:欣旺达 BMS 平台三大优势 . 28 图 58:欣旺达 BMS 平台开发路线图 . 28 图 59:2019 年国内动力电池 CR2 为 69%. 29 图 60:2019 年动力电池装机前十企业 . 29 图 61:公司历史 PE 估值平均值为 33 倍 . 34 图 62:公司历史 PB 估值平均值为 5.8 倍 . 34 表 1:主要产品及应用场景一览表 . 8 表 2:几种型号苹果手机的电池价格
16、对比 . 14 表 3:部分手机型号电池容量及电池更换服务费变化情况. 14 表 4:软包电池优势分析 . 18 表 5:主要 TWS 耳机产品市场份额排名 . 24 表 6: 部分国家政府补贴政策和规则 . 25 表 7:锂离子动力电池正极材料性能对比 . 26 表 8:主要企业动力电池产能及规划(GWh) . 29 表 9:公司配套的进入新能源汽车推荐目录的车型 . 30 表 10:公司动力电池客户概览 . 31 表 11:欣旺达主要配套车型销量 . 31 表 12:日产 2020-2023 年新车型发行规划 . 31 表 13:分业务盈利预测 . 32 表 14:2021 年分部估值表
17、. 33 表 15:可比公司估值 . 33 表 16:公司绝对估值 . 34 表 17:FCFF 估值敏感性分析(单位:元) . 34 公司深度研究 | 欣旺达 5 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0 07 7 月月 3030 日日 投资要点投资要点 关键假设关键假设 我们对公司主营业务分别进行了模型测算,关键假设如下: 手机手机 PACK 业务:业务:5G 换机潮带来智能手机强增量,公司配套比例提升,受疫情影响部分客户 20年出货目标下调, 假设2020-2022年公司手机电池出货量分别为 32463/34415/35436万只, 毛利率分
18、别为 14.5%/15.0%/14.5%,2022 年毛利率略有下滑主要是由于市场竞争加剧。 笔记本电脑笔记本电脑 PACK 业务:业务:公司大客户市占率提升,公司配套比例提升,新客户拓展顺利,受 疫情影响部分客户 20 年出货目标下调,假设 2020-2022 年公司笔记本电脑电池出货量分别为 2357/2746/2891 万只,毛利率分别为 14.5%/14.5%/14.5%。 动力电池业务:动力电池业务:公司产能扩张,新客户拓展顺利,疫情影响客户开工率,假设 2020-2022 年 公司动力电芯出货量分别为 0.9/1.9/3.1Gwh,动力电池毛利率分别为 12.5%/14.9%/18
19、.0%, 毛利率提升主要受益于原材料成本下降和高毛利率的 HEV 业务出货增长。 智能硬件业务:智能硬件业务:假设 2020-2022 年 TWS 耳机电池收入分别为 30.7/42.5/56.7 亿元,其他业务 收入分别为 33.6/35.7/38.0 亿元,智能硬件业务毛利率分别为 12.6%/12.6%/12.9%。 消费电芯业务:消费电芯业务:假设 2020-2022 年手机电芯出货量 8570/16863/23813 万只,笔电电芯出 货量 1414/2197/2602 万只,消费电芯毛利率分别为 25.8%/26.0%/26.0%。 区别于市场的的区别于市场的的观点观点 市场认为全
20、球智能手机和笔记本电脑市场趋于饱和,公司手机和笔电业务增速较慢。我们认为 未来几年 5G 换机潮会给智能手机出货带来强增量,此外,快充技术的进步和双电芯的普及会 增加单机电池价值量,支撑手机电池业务较快发展;笔电方面,2018 年公司笔电市占率仅约 10%,未来随着新客户不断拓展和公司配套比例提升,笔电业务有望实现高增长。 股价上涨催化剂股价上涨催化剂 1、5G 换机潮将带动手机电池出货量提升,快充、双电芯技术普及提升单机电池价值量;2、 公司规划到 2022 年将消费电芯自供率提升至接近 50%,将带动消费类业务毛利率提升;3、 公司计划在 2020 年新投产 4Gwh 动力电池产能,大客户
21、订单拓展顺利。 估值与目标价估值与目标价 预计公司 20-22 年实现归母净利润 6.16/13.22/17.41 亿,EPS 0.39/0.84/1.11 元,对应 PE 估 值 56.7/26.5/20.1 倍。考虑到今年公司动力电池开始放量,但尚未实现盈亏平衡;与头部动力 企业差距较大,未来上升空间广阔,给予公司动力电池业务 21 年 3 倍 PS,对应市值 79.41 亿元;考虑公司布局消费电子电芯领域提高消费类业务毛利率,预计到 2022 年公司电芯自供 率将提升至接近 50%, 给予公司消费电池及其他业务 21 年 25 倍 PE, 对应市值 373.42 亿元, 得到公司 21
22、年目标总市值 452.83 亿元,对应目标价 28.86 元,首次覆盖给予“买入”评级。 公司深度研究 | 欣旺达 6 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0707 月月 3030 日日 欣旺达欣旺达核心指标概览核心指标概览 图 1:欣旺达核心指标概览图 资料来源:公司官网,西部证券研发中心 公司深度研究 | 欣旺达 7 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0707 月月 3030 日日 一、消费锂电模组龙头,构建产业链一体化布局一、消费锂电模组龙头,构建产业链一体化布局 1.1深耕锂离子电池模组业
23、务,积极向产业链上下游拓展深耕锂离子电池模组业务,积极向产业链上下游拓展 锂电模组锂电模组龙头龙头企业,产品应用领域广阔。企业,产品应用领域广阔。欣旺达深耕锂离子电池产业,主要产品涵盖锂离子电 池模组、 锂离子电芯、 电源管理系统、 精密结构件、 智能制造类 (含自动化设备) 等多个领域, 目前已成为国内锂能源领域设计研发能力最强、配套能力最完善、产品系列最多的锂离子电池 模组制造商之一,是全球锂离子电池领域的领军企业。 公司成立于 1997 年,早期从事镍氢电池、锂离子电池等二次电池模组的生产和销售,2008 年设立动力电池业务组,开始电动汽车锂离子电池模组研发。2011 年登陆深交所创业板
24、,成 为创业板第一家以“锂电池模组整体研发、制造及销售”的上市企业。2014 年收购东莞锂威, 开始向上游延伸至电芯正负极材料、 动力电芯制造等关键环节, 通过提高自供率创造利润空间, 并逐步向下游电动汽车、储能电站、分时租赁等产业布局,形成全产业链一体化的事业蓝图。 2017 年投资设立欣旺达动力电芯子公司,2018 年动力电芯正式投产。经过二十余年的发展, 公司已形成 3C 消费电池、智能硬件产品、动力电池及动力总成、储能系统及综合能源、自动 化与智能制造、实验室检测服务等六大产业群。 图 2:公司历史沿革 资料来源:公司官网,西部证券研发中心 1.2股权结构相对集中,管理层产业经验充足股
25、权结构相对集中,管理层产业经验充足 根据 2019 年年报数据,公司前十大股东持股合计占比 49.24%;公司实际控制人为王明旺与 王威两兄弟,二人分别持有 27.85%和 8.44%股份。公司直接或间接控股了 39 家公司,其中 大多数为全资子公司,有利于公司业务多样化发展。 公司董事长兼总经理王威先生在智能制造特别是锂离子电池模组领域拥有丰富的经验, 对锂离 子电池和自动化生产制造等产品技术也有深刻的了解。 管理硕士出身的王威深谙公司治理之道, 他在坚守锂电池主业的同时也注重研发,积极向产业链上下游业务扩张,并且逐步完善企业现 代治理结构,慢慢淡化家族经营色彩,努力带领公司实现长期健康发展。 公司深度研究 | 欣旺达 8 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0707 月月 3030 日日 图 3:公司股权结构 资料来源:公司公告,西部