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1、 C 中研(688716)/塑料/公司深度研究报告/2023.09.23 请阅读最后一页的重要声明！国内 PEEK 领先企业，立足特塑腾飞时代 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(首次首次)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2023-09-22 收盘价(元)29.52 流通股本(亿股)0.27 每股净资产(元)3.85 总股本(亿股)1.22 最近 12 月市场表现 分析师分析师 毕春晖 SAC 证书编号：S01 联系人联系人 梅宇鑫 相关报告 国内国内 PEEK 领先企业，技术积累打造多重优势。领先企业，技术积累打造多重优势。PEEK 是一种高性能的特种高分子材

2、料，应用领域广泛；公司是目前国内 PEEK 领先企业，拥有约1000 吨/年产能。2021 年公司 PEEK 年销量约为 622.74 吨，其全球市场占有率约为 8.07%。经过多年的技术积累，公司产品优势显著，与国际 PEEK 龙头企业对比，公司在原材料采购、人工、制造费用、能源动力等方面的低成本打造了综合成本优势，进而转化为价格优势，并且以优秀的产品品质和相对较低的价格开拓客户，PEEK 产销规模国内领先。半导体、新能源、半导体、新能源、医疗医疗三大领域齐头并进，三大领域齐头并进，有望有望打造打造 PEEK 需求增量需求增量。公司目前产品以型材和注塑为主，其中型材客户收入占比 65%-70

3、%，而注塑类客户收入占比 25%-30%，符合行业特性。随着 PEEK 应用场景的丰富以及公司对客户的拓展，未来注塑类产品占比有望逐步增加。其中半导体半导体领域领域：基于 PEEK 优异的尺寸稳定性、加工性、机械性能、耐腐蚀性和耐磨性等，可用于生产 CMP 保持环、晶圆载具和晶圆工具等半导体生产过程的耗材。新能源新能源领域领域：PEEK 的耐高温和耐高压性能优于部分特种高分子材料，安全性能更高，更适用于生产 800V 高压快充的新能源汽车漆包线。随着新能源汽车快充的渗透率提升，该领域对 PEEK 需求有望高速增长。医疗领域：医疗领域：PEEK 具有优异的生物相容性，可用于生产人造脊柱植入物、人

4、造关节、骨修复制品和齿科材料等。随着以公司为代表的国内企业 PEEK 品质提升，未来有望在医疗领域实现对钛合金的材料替代和对进口产品的国产替代，增量显著。上市募资建设项目，降本增产打开成长空间。上市募资建设项目，降本增产打开成长空间。公司于 2023 年 8 月 15 日发布“首次公开发行股票招股说明书（注册稿）”公告，公司计划募集约 4.90亿元，主要用于建设年产 5000 吨聚醚醚酮（PEEK）深加工系列产品综合厂房（二期）项目，其中包括了新建 200 吨/年 PEEK 纯树脂颗粒、300 吨/年 PEEK复合增强颗粒产品、200 吨/年 PEEK 制品的生产能力；另外还包括了 4000

5、吨/年的二苯砜蒸馏提纯回收能力，在提升公司整体生产水平的同时，也强化了公司成本控制能力，实现降本增产。投资投资建议：建议：公司是国内 PEEK 领先企业，拥有深厚的技术积累，并逐步拓展至半导体、新能源和医疗等领域，增量显著。我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 2.90/3.45/4.18 亿元，归母净利润 0.67/1.06/1.45 亿元，对应 PE 分别为 53.61/34.02/24.82 倍，首次覆盖，予以“增持”评级。风险提示：风险提示：新建产能投产不及预期风险，下游需求不及预期风险，新型领域导入不及预期风险 -8%-6%-4%-2%-1%1%C中研沪深300上证指数塑

6、料 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 盈利预测：盈利预测：Table_FinchinaSimple 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)203 248 290 345 418 收入增长率(%)28.34 22.22 17.03 18.72 21.35 归母净利润(百万元)50 56 67 106 145 净利润增长率(%)103.24 11.54 19.82 57.58 37.10 EPS(元/股)0.55 0.61 0.55 0.87 1.19 PE 0.00 0.00 53.61 34.02 24

7、.82 ROE(%)17.20 17.08 5.61 8.12 10.02 PB 0.00 0.00 3.01 2.76 2.49 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 VXgVpWuWdYkWuWpN8OaObRnPpPnPtQeRpPyRkPmOtObRmNpPxNnNoONZtRrQ 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 1 国内国内 PEEK 领军企业，盈利能力逐步增强领军企业，盈利能力逐步增强.6 1.1 创新驱动打破国际垄断，国内创新驱动打破国际垄断，国内 PEEK 龙头企业龙头企业.6 1.2 公司股权结构稳定，盈利能力逐年增强

8、公司股权结构稳定，盈利能力逐年增强.7 2 PEEK 需求持续增长，国内细分行业领军企业需求持续增长，国内细分行业领军企业.9 2.1 PEEK：一种高性能特种高分子材料：一种高性能特种高分子材料.9 2.2 PEEK 国内需求快速增长，技术突破实现国产替代国内需求快速增长，技术突破实现国产替代.10 2.3 公司技术国内领先，具备成本、价格等多重优势公司技术国内领先，具备成本、价格等多重优势.11 3 半导体、新能源、医疗三大领域齐头并进，打造半导体、新能源、医疗三大领域齐头并进，打造 PEEK 需求增量需求增量.15 3.1 高端半导体产业持续突破，配套耗材需求不断增长高端半导体产业持续突

9、破，配套耗材需求不断增长.16 3.2 新能源快充新能源快充&汽车轻量化，汽车轻量化，PEEK 需求增量空间显著需求增量空间显著.19 3.3 医药领域逐步替代导入，合作开发静待医疗需求花开医药领域逐步替代导入，合作开发静待医疗需求花开.21 3.4 航空航天领域需求增长，受益于飞机材料轻量化趋势航空航天领域需求增长，受益于飞机材料轻量化趋势.24 4 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议.25 5 风险提示风险提示.26 图图 1.公司发展历程公司发展历程.6 图图 2.公司产品产业链公司产品产业链.6 图图 3.公司股权结构公司股权结构.7 图图 4.公司营业总收入逐年增长（单位：百万元）

10、公司营业总收入逐年增长（单位：百万元）.8 图图 5.公司归母净利润呈现高速增长（单位：百万元）公司归母净利润呈现高速增长（单位：百万元）.8 图图 6.公司营业收入的产品结构公司营业收入的产品结构.8 图图 7.公司毛利的产品结构公司毛利的产品结构.8 图图 8.PEEK 与主要工程塑料、特种工程塑料指标对比与主要工程塑料、特种工程塑料指标对比.9 图图 9.2019 年全球年全球 PEEK 消费结构消费结构.10 图图 10.2019 年全球主要年全球主要 PEEK 消费地区情况消费地区情况.10 图图 11.中国中国 PEEK 市场消费量（单位：吨）市场消费量（单位：吨）.11 图图 1

11、2.公司公司 PEEK 生产核心技术生产核心技术.12 图图 13.PEEK 粗粉成本组成粗粉成本组成.14 内容目录 图表目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 公司深度研究报告/证券研究报告 图图 14.PEEK 产品合成工艺流程产品合成工艺流程.14 图图 15.2023 年国内年国内氟酮供给格局（单位：吨氟酮供给格局（单位：吨/年）年）.15 图图 16.2025 年国内氟酮供给格局（单位：吨年国内氟酮供给格局（单位：吨/年）年）.15 图图 17.公司前两大客户稳定（单位：万元）公司前两大客户稳定（单位：万元）.15 图图 18.PEEK 及其复合材料制品的下游主

12、要应用领域及其复合材料制品的下游主要应用领域.16 图图 19.晶圆晶圆 CMP 工艺示意图工艺示意图.17 图图 20.CMP 保持环实物图保持环实物图.17 图图 21.PEEK 晶圆盒示意图晶圆盒示意图.18 图图 22.晶圆夹具示意图晶圆夹具示意图.18 图图 23.我国集成电路出货量及增长率（单位：亿块）我国集成电路出货量及增长率（单位：亿块）.19 图图 24.PEEK 在电子信息领域的市场空间（单位：吨）在电子信息领域的市场空间（单位：吨）.19 图图 25.PEEK 在轴承中的应用在轴承中的应用.19 图图 26.PEEK 在密封件中的应用在密封件中的应用.19 图图 27.我

13、国新能源汽车和非新能源汽车产量及预测（单位：万辆）我国新能源汽车和非新能源汽车产量及预测（单位：万辆）.21 图图 28.PEEK 在整形外科、脊柱等领域的应用在整形外科、脊柱等领域的应用.21 图图 29.公司将公司将 PEEK 应用于生产齿科材料应用于生产齿科材料.21 图图 30.中国骨修复材料市场规模及增速（单位：亿元）中国骨修复材料市场规模及增速（单位：亿元）.22 图图 31.我国脊柱类植入物耗材市场规模（单位：亿元）我国脊柱类植入物耗材市场规模（单位：亿元）.22 图图 32.中国中国 PEEK 颅骨修补产品市场规模（单位：亿元）颅骨修补产品市场规模（单位：亿元）.22 图图 3

14、3.中国钛颅骨修补产品市场规模（单位：亿元）中国钛颅骨修补产品市场规模（单位：亿元）.22 图图 34.中国中国 PEEK 市场消费量及自给率（单位：吨）市场消费量及自给率（单位：吨）.23 图图 35.预计未来预计未来 20 年将新增年将新增 39000 架商用飞机需求架商用飞机需求.24 表表 1.公司主要产品产能（单位：吨公司主要产品产能（单位：吨/年）年）.7 表表 2.聚芳醚酮主要产品情况聚芳醚酮主要产品情况.9 表表 3.PEEK 与金属的性能指标对比与金属的性能指标对比.10 表表 4.PEEK 全球现有产能及新建产能（单位：吨全球现有产能及新建产能（单位：吨/年）年）.11 表

15、表 5.公司公司 PEEK 各环节成本优势各环节成本优势.13 表表 6.各公司各公司 PEEK 产品毛利率对比产品毛利率对比.13 表表 7.PEEK 在汽车内现有应用的市场空间预测在汽车内现有应用的市场空间预测.20 表表 8.新能源汽车电机配套的漆包线对新能源汽车电机配套的漆包线对 PEEK 需求预测需求预测.20 表表 9.公司医疗相关产品开发进度及相关领域市场空间预测公司医疗相关产品开发进度及相关领域市场空间预测.23 表表 10.PEEK 复合材料在航空航天领域的性能和市场空间复合材料在航空航天领域的性能和市场空间.24 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 公司深

16、度研究报告/证券研究报告 表表 11.公司主营业务及预测（单位：万元）公司主营业务及预测（单位：万元）.25 表表 12.可比公司估值可比公司估值.26 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 公司深度研究报告/证券研究报告 1 国内国内 PEEK 领军企业，盈利能力逐步增强领军企业，盈利能力逐步增强 1.1 创新驱动打破国际垄断，国内创新驱动打破国际垄断，国内 PEEK 龙头企业龙头企业 中研中研股份是一家专注聚醚醚酮（股份是一家专注聚醚醚酮（PEEK）研发、生产及销售的高新技术企业。）研发、生产及销售的高新技术企业。2006年 12 月，吉林省中研高分子材料股份有限公司成立。

17、2007-2008 年，成功合成出PEEK 树脂并掌握了在实验室条件下的制备工艺，形成了一条独立于其他机构的PEEK 合成技术路线。2010 年，完成小试阶段的研发，掌握了 50L 反应釜的 PEEK全套技术。2014 年公司初步掌握了 5000L 反应釜的技术，实现了 PEEK 树脂大规模工业化生产。2023 年 8 月，公司首次公开发行股票；同年拟建年产 5000 吨聚醚醚酮（PEEK)深加工系列产品综合厂房(二期)项目。图1.公司发展历程 数据来源：公司招股说明书，公司官网，财通证券研究所 PEEK 性能优越，下游应用广泛。性能优越，下游应用广泛。PEEK 上游原材料主要包括氟酮、对苯二

18、酚、二苯砜、碳酸钠等。其中氟酮是合成 PEEK 最关键的原材料，其纯度、品质将直接影响 PEEK 的产品质量。原材料反应生成粗粉后，粗粉可用于生产纯树脂颗粒和细粉；粗粉通过与碳纤维、玻璃纤维、PFTE 混合后生成复合增强类产品。PEEK优异的综合性能使其在交通运输、航空航天等多个领域得到应用。图2.公司产品产业链 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 公司深度研究报告/证券研究报告 公司拥有公司拥有PEEK纯树脂和复合材料产能。纯树脂和复合材料产能。公司的主要产品根据是否添加玻璃纤维、碳纤维进行物理改性分为纯树脂和复合增强类树脂两大类；

19、按产品熔体流动性由低至高分为 770、550、330 三大主要牌号；按照不同的表观形态及再加工方式分为纯树脂粗粉（P 系列）、纯树脂细粉（PF 系列）、纯树脂颗粒（G 系列）、玻纤增强颗粒（GL 系列）、碳纤增强颗粒（CA 系列）、耐磨增强颗粒（FC 系列）六大系列，此外还包括少量 PEEK 制品。公司产品适用于注塑、挤出、模压、喷涂等加工方式，可满足下游客户对 PEEK 的多种应用场景需要。公司是继英国威格斯、公司是继英国威格斯、比利时索尔维和德国赢创之后全球第比利时索尔维和德国赢创之后全球第 4 家家、国内首家、国内首家 PEEK 年产能达到千吨级的年产能达到千吨级的企业企业，且，且能够使

20、用能够使用 5000L 反应釜进行反应釜进行 PEEK 聚合连续稳产聚合连续稳产，技术领先，技术领先。表1.公司主要产品产能（单位：吨/年）产品产品 现有产能现有产能 新增产能新增产能 预计投产时间预计投产时间 纯树脂系列 纯树脂粗粉（主要作为原料）1000 纯树脂颗粒 700 200 2025 年 纯树脂细粉 300 复合增强系列 复合增强类树脂（GL/CA/FC 系列）350 300 2025 年 PEEK 制品 少量 200 2025 年 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所（时间截止至 2023H1）1.2 公司股权结构稳定，盈利能力逐年增强公司股权结构稳定，盈利能力逐年增强 公司

21、股权结构稳定，秉承以人为本的管理理念。公司股权结构稳定，秉承以人为本的管理理念。谢怀杰先生直接持有公司 40.47%的股份，通过金正新能源间接持有公司 3.47%的股份，合计持有公司 43.94%的股份，为公司第一大股东并且担任公司董事长兼总经理。其女儿谢雨凝女士直接持有公司 1.79%的股份，通过金正新能源间接持有公司 0.02%的股份，合计持有公司1.81%的股份。谢怀杰董事长的女婿毕鑫直接持有公司 0.03%的股份，三人合计持有公司 45.78%的股份，为共同实控人。逄锦香直接持有公司 10.92%的股份，通过金正新能源间接持有公司 0.02%的股份，合计持有公司 10.94%的股份，为

22、谢怀杰的一致行动人。图3.公司股权结构 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所（时间截止至 2023 半年报）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 公司深度研究报告/证券研究报告 公司营业公司营业总总收入收入持续增长，持续增长，归母净利润近年来实现高速增长。归母净利润近年来实现高速增长。市场对于 PEEK 等高性能工程塑料的需求不断扩大，公司抓住市场机遇不断开发新牌号产品和复合改性产品，根据下游行业的具体需求，精准对接市场，不断拓展 PEEK 材料的应用范围，实现国产替代并已成为中国市场销量最大公司。2021-2022 年公司实现营业收入 2.03、2.48 亿元，同比+28

23、.34%、+22.22%；实现归母净利润 0.50、0.56 亿元，同比+103.24%、+11.54%，盈利能力快速增强。图4.公司营业总收入逐年增长（单位：百万元）图5.公司归母净利润呈现高速增长（单位：百万元）数据来源：wind，公司招股说明书，财通证券研究所 数据来源：wind，公司招股说明书，财通证券研究所 公司公司基于基于 PEEK 的合成能力，拓展出一系列相关材料合成能力的合成能力，拓展出一系列相关材料合成能力。公司主要产品为PEEK 纯树脂，并且积极打造“两大类、三大牌号、六大系列”共 52 个规格牌号的产品体系，聚焦于特种工程塑料 PEEK 领域，不断开发新型产品，并根据不同

24、的应用场景推出 PEEK 细粉产品、复合增强产品，以满足特种工况下的应用需求，形成公司的竞争优势。我国制造业转型升级对于新材料有着迫切的需求，未来包括 PEEK 材料在内的新材料市场需求仍存在较大增长空间。PEEK 系列材料保证系列材料保证了公司营业收入与利润的相对稳定，并有效提高了公司的行业竞争力。了公司营业收入与利润的相对稳定，并有效提高了公司的行业竞争力。图6.公司营业收入的产品结构 图7.公司毛利的产品结构 数据来源：wind，公司招股说明书，财通证券研究所 数据来源：wind，公司招股说明书，财通证券研究所 0%20%40%60%80%100%0500300营业

25、总收入（百万元）同比（右轴）-100%0%100%200%300%00归母净利润(百万元)同比（右轴）0%20%40%60%80%100%纯树脂颗粒纯树脂粗粉纯树脂细粉复合增强系列其他业务0%20%40%60%80%100%2002020212022纯树脂颗粒纯树脂粗粉纯树脂细粉复合增强系列其他业务 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 公司深度研究报告/证券研究报告 2 PEEK 需求持续增长，国内细分行业领军企业需求持续增长，国内细分行业领军企业 2.1 PEEK：一种高性能特种高分子材料：一种高性能特种高分子材料 聚芳醚酮简称聚

26、芳醚酮简称 PAEK，是一种由亚苯基环通过氧桥和羰基（酮）连接而生成的结，是一种由亚苯基环通过氧桥和羰基（酮）连接而生成的结晶型聚合物。晶型聚合物。根据分子链中醚键/酮键与苯环连接顺序及比例不同，PAEK 可分为聚醚醚酮（PEEK）、聚醚酮酮（PEKK）、聚醚酮（PEK）、聚醚醚酮酮（PEEKK）以及聚醚酮醚酮酮（PEKEKK）等产品，其中以其中以 PEEK 起步最早、发展最快，起步最早、发展最快，是是PAEK 中占比中占比最大最大的单品的单品，其次是 PEKK。表2.聚芳醚酮主要产品情况 产品名称产品名称 简称简称 结构式结构式 商品化时间商品化时间 玻璃化温度（）玻璃化温度（）熔点（）熔点

27、（）聚醚醚酮 PEEK 1981 143 334 聚醚酮酮 PEKK 1991 156 338 聚醚酮 PEK 1999 165 365 数据来源：艾邦智造，中研股份招股说明书，财通证券研究所 PEEK 具有优异的性能具有优异的性能，在工程塑料中优势突出，在工程塑料中优势突出。力学性能：力学性能：刚性和韧性一般呈现反比例关系，PEEK 在刚性为最的情况下韧性并非最低，机械特性全面；耐热耐热性性：PEEK 的连续使用温度可达 240，可经受 1000h 热老化保持强度不下降；耐耐水解性：水解性：PEEK 可在蒸汽中长期使用，在工程塑料中具有最高的耐蒸汽性能；化学化学性能：性能：除浓硫酸外，PEE

28、K 几乎耐任何化学药品腐蚀，且在较高温度下，仍能保持良好的化学稳定性；电绝缘性电绝缘性：PEEK 在高频电场下仍具有较小的介质损耗角正切；耐辐射性耐辐射性：PEEK 的耐 射线辐照特性，是工程塑料中最突出的。图8.PEEK 与主要工程塑料、特种工程塑料指标对比 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 公司深度研究报告/证券研究报告 2.2 PEEK 国内需求快速增长，技术突破实现国产替代国内需求快速增长，技术突破实现国产替代 需求端：需求端：“轻量化”和“以塑代钢”时代背景下，“轻量化”和“以塑代钢”时代背景下，PEEK 可用于替代金属

29、材料。可用于替代金属材料。PEEK作为一种高分子新材料，性能全面优于普通金属。PEEK 比强度大，在强度能满足要求的同时还可以大幅度减小材料本身的自重，是一种优秀的实现“轻量化”的解决方案。此外 PEEK 在绝缘性、耐化学性方面均优于普通金属，因此可以在中高端领域逐步替换金属材料。表3.PEEK 与金属的性能指标对比 性能指标性能指标 指标含义说明指标含义说明 单位单位 PEEK 钢钢 铝合金铝合金 比强度 拉伸强度与密度的比值，值越大说明材料在相同密度情况下强度越好 Nm/kg 1500 70 190 介电常数 是反映绝缘能力特性的一个系数 优 差 差 耐化学性 是指物体对酸液、碱水、有机溶

30、剂浸泡的耐力 优 良 良 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 PEEK 市场需求逐步增长，交运、工业、电子信息是主要应用领域。市场需求逐步增长，交运、工业、电子信息是主要应用领域。由于 PEEK性能优异，在某些领域可以替代金属进行应用，其主要用于生产汽车部分零部件、工业密封件、半导体生产过程中的耗材等产品，因此 PEEK 目前在全球的主要消费领域集中在交通运输、工业、电子信息等。同时，由于欧美等发达地区率先开发出 PEEK，因此 2019 年全球 PEEK 在医疗及其他领域也有一定占比，约 10%，而该领域国内应用较少，未来有待进一步开发。基于 PEEK 较好的性能，其价格相对较高，因此

31、目前仍是以欧美等发达地区应用较多。而随着中国对 PEEK 技术的突破和成熟，国内需求量逐年增长，从 2012-2021 年，我国 PEEK 需求量复合增速约 42.84%，增速较快。图9.2019 年全球 PEEK 消费结构 图10.2019 年全球主要 PEEK 消费地区情况 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 交通运输,40.21%工业领域,25.30%电子信息,24.40%医疗及其他,10.09%交通运输工业领域电子信息医疗及其他欧洲,35.30%北美,26.60%中国,24%日本,5.10%亚太其他,3.90%其他,3.10%欧洲北美中国

32、日本亚太其他其他 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 公司深度研究报告/证券研究报告 图11.中国 PEEK 市场消费量（单位：吨）数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 供给端：全球供给端：全球 PEEK 厂商呈现厂商呈现“一超多强一超多强”竞争格局竞争格局，公司是国内产能最大生产企公司是国内产能最大生产企业业。英国威格斯是全球最大的 PEEK 生产商，产能达 7150 吨/年，比利时索尔维、德国赢创 PEEK 产能分别为 2500 吨/年、1800 吨/年。中国现有总产能仅中国现有总产能仅 3180 吨吨，但扩张速度较快但扩张速度较快，主要厂商包括中研股份、长春吉大特

33、塑、浙江鹏孚隆、山东浩然特塑等。另外，国内现有合计在建产能为 5460 吨，根据各公司公告推算在 2023年至 2027 年期间正式投产运行。考虑到厂商的产能前期规划与实际投产产能存在差异，预计在 2022 年至 2027 年期间国内可实现有效新增产能大约在 3000 吨左右。因此，预计到到 2027 年中国年中国 PEEK 实际产能约为实际产能约为 5394 吨吨/年年。表4.PEEK 全球现有产能及新建产能（单位：吨/年）公司名称公司名称 国家国家 产能（吨产能（吨/年）年）在建产能（吨在建产能（吨/年）年）项目进展项目进展 产能占比产能占比 威格斯 英国 7150 49%索尔维 比利时

34、2500 17%赢创 德国 1800 12%中研股份 中国 1000 700 7%浙江鹏孚隆 中国 200 760 1%吉大特塑 中国 500 3%浩然特塑 中国 300 2%盘锦伟英兴 中国 1500 威格斯和营口兴福合资设立，已经小规模试生产，预计 2023 下半年逐步量产 山东君昊 中国 80 1700 小规模试生产 1%聚科高新 中国 200 1500 2022.10 环评批复 1%沃特股份 中国 900 1000 吨 PAEK（一期）中包括 900吨 6%合计 14630 5460 数据来源：公司招股说明书，各公司公告，财通证券研究所（时间截止至 2023H1）2.3 公司技术国内领

35、先，具备成本、价格等多重优势公司技术国内领先，具备成本、价格等多重优势 0%20%40%60%80%100%0500025002000021中国PEEK市场消费量（吨）同比（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 公司深度研究报告/证券研究报告 公司是目前国内公司是目前国内 PEEK 最大的生产企业，在行业内具备明显的竞争优势，包括技最大的生产企业，在行业内具备明显的竞争优势，包括技术优势、成本优势、价格优势以及客户优势。术优势、成本优势、价格优势以及客户优势。技术优势：技术优势：研发

36、产出丰富研发产出丰富打造打造技术护城河技术护城河，产品质量与稳定性更佳。产品质量与稳定性更佳。公司经过多年的技术研发，形成了包括 PEEK 合成技术、提纯技术、复合增强技术的全套生产技术，并形成了多项专利，实现了 PEEK 生产从原料处理、关键工艺优化、关键设备设计、过程控制、参数补偿、指标监测，一直到质量检验的全流程全国产化自主生产能力，在 PEEK 树脂合成、提纯、复合增强等方面提供了理论创新、技术创新和工艺改进贡献。基于公司的核心技术，公司所生产的公司所生产的 PEEK 树脂凭借树脂凭借质量优势获得了市场认可，具体体现在良好的熔体稳定性、合适的熔指和黏度平质量优势获得了市场认可，具体体现

37、在良好的熔体稳定性、合适的熔指和黏度平衡、良好的批次稳定性、优秀的结晶性能等。衡、良好的批次稳定性、优秀的结晶性能等。图12.公司 PEEK 生产核心技术 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 成本优势：原材料采购、人工、制造费用、能源动力等成本较低，综合成本优势成本优势：原材料采购、人工、制造费用、能源动力等成本较低，综合成本优势显著。显著。原材料采购原材料采购成本成本：相较于国际行业龙头威格斯，公司从境内采购的原材料成本较低，且随着公司采购量的不断增加，公司的采购价格优势将具有持续性。人工成本：人工成本：公司生产基地在国内，人工成本远低于威格斯。制造费用：制造费用：公司通过自主设计，实

38、现了 PEEK 的聚合、精制、干燥、溶剂蒸馏、产成品挤出、磨粉等全部核心生产环节设备的国产化替代，相比威格斯，公司 PEEK 单位产能的固定资产投资强度更低，机器设备的投资更具有经济性，有利于公司降低 PEEK 的生产成本。能源动力成本：能源动力成本：公司每生产一吨 PEEK 粗粉消耗约 2 万度左右电力，电力价格差异导致威格斯单位产品成本高于公司约 2.13-2.14 万元/吨。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 公司深度研究报告/证券研究报告 表5.公司 PEEK 各环节成本优势 项目项目 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 人力成本人力成本 威

39、格斯人均薪酬（万英镑）7.20 7.99 8.33 威格斯人均薪酬（万元）57.24 69.59 72.98 中研股份人均薪酬（万元）17.97 17.83 16.54 威格斯单位产品的人工成本（万元/吨）12.16 14.24 20.44 中研股份单位产品的人工成本（万元/吨）5.61 5.83 6.34 制造费用成本制造费用成本 威格斯固定资产中机器设备的折旧金额（万元）10968.38 11846.01 11822.9 威格斯单位 PEEK 对应的机器设备折旧（万元）2.32 2.71 3.39 中研股份固定资产中机器设备折旧（万元）507.41 639.22 634.43 中研股份单位

40、 PEEK 对应的机器设备折旧（万元）0.69 1.03 1.33 机器设备折旧对单位成本的影响（万元）1.63 1.68 2.06 能源动力成本能源动力成本 每度电的价格差异（元/度）1 1 1 每吨 PEEK 产量的电力消耗（万度/吨）2.14 2.13 2.14 电力价格对单位产品成本的影响（万元/吨）2.14 2.13 2.14 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 价格优势：价格优势：公司产品高质量带来价格优势，毛利率高于国内竞争对手。公司产品高质量带来价格优势，毛利率高于国内竞争对手。与浙江鹏孚隆比较，鹏孚隆单位成本中的直接材料、制造费用高于公司，主要由于鹏孚隆部分生产环节通过

41、委外加工完成，导致其制造费用较高，同时由于外协环节的原材料回收率、产品收率等难以精准管控易导致其直接材料成本相对较高，而公司在这些环节具有领先优势。同时市场较为认可公司 PEEK 树脂的质量，所以公司产品价格相对于国内其他 PEEK 厂商相对更高，公司产品的品牌溢价不断提升，产品价格不断向国际水平靠拢。较低的综合成本与较高的售价使公司具有超出国内同行业的毛利率，使公司具有较高盈利水平同时也会让公司在激烈的国际竞争中更具有优势。表6.各公司 PEEK 产品毛利率对比 对比公司对比公司 对比产品对比产品 2022 年度年度 2021 年年度度 2020 年度年度 价格价格（万元（万元/吨吨）毛利率

42、毛利率 价格价格（万元（万元/吨吨）毛利率毛利率 价格价格（万元（万元/吨吨）毛利率毛利率 英国威格斯 工业级 PEEK 49.63 44.15%53.08 46.90%57.37 49.51%浙江鹏孚隆 PEEK 纯料/30.76 27.12%29.23 23.14%中研股份 PEEK 纯树脂颗粒 33.74 43.36 32.01 46.68%32.68 47.64%数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 PEEK 原料中氟酮占比较大，原料中氟酮占比较大，上游原料扩建上游原料扩建有望进一步降低有望进一步降低 PEEK 生产成本。生产成本。PEEK 聚合条件严格，氟酮氟酮为主要核心原材料。

43、为主要核心原材料。PEEK 生产属于复杂的化学合成过程，公司采用亲核取代工艺路线，即由 4,4-二氟二苯甲酮（DFBP，简称氟酮）和对苯二酚在碱金属盐存在的条件下，以二苯酚为溶剂，在 280-340条件下进行 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 公司深度研究报告/证券研究报告 缩聚反应，然后通过丙酮和水去除残留的溶剂和盐，经干燥后得到 PEEK 树脂粗粉，再进一步加工成细粉、颗粒及复合改性颗粒产品。图13.PEEK 粗粉成本组成 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 图14.PEEK 产品合成工艺流程 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 氟酮大幅扩产带来价格下降空

44、间，氟酮大幅扩产带来价格下降空间，PEEK 成本有望进一步降低成本有望进一步降低。国内主要生产商为新瀚新材、营口兴福，是目前公司主要的氟酮供应企业。2023 年 8 月，中欣氟材新增的 5000 吨/年氟酮项目开始试生产进入客户送样测试；新瀚新材 8000 吨/年芳香酮（其中 2500 吨/年氟酮）同样进入试生产，未来国内有望较大幅度扩张氟酮总产能。根据公司招股说明书披露，每生产 1 吨 PEEK 需要消耗约 0.7-0.8 吨氟酮单体，新增氟酮产能可满足约 1 万吨 PEEK 所需，届时氟酮价格将有下降空间，从而带动 PEEK 价格下降。氟酮,50%对苯二酚,15%碳酸钠,1%其他,34%氟

45、酮对苯二酚碳酸钠其他 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 公司深度研究报告/证券研究报告 图15.2023 年国内氟酮供给格局（单位：吨/年）图16.2025 年国内氟酮供给格局（单位：吨/年）数据来源：公司招股说明书，各公司公告，财通证券研究所（新瀚新材现有芳香酮总产能中部分是氟酮产能）数据来源：公司招股说明书，各公司公告，财通证券研究所（新瀚新材现有芳香酮总产能中部分是氟酮产能）客户优势：客户优势：市场壁垒高市场壁垒高、客户粘性大，有利于与客户保持长期合作关系。客户粘性大，有利于与客户保持长期合作关系。公司生产的 PEEK 产品下游客户包括汽车、新能源、消费电子、半导体

46、、医疗器械等领域的企业，下游客户对供应商的技术水平、生产条件及生产设备、质量管控、财务情况、企业信誉等方面要求较高，需要进行全面综合考察，进入下游知名客户供应链需完成多级认证及评审，周期较长。在下游客户确定供应商后，由于其生产工艺、设备均已匹配了现有 PEEK 树脂供应商，因此其在不同树脂供应商之间切换的成本也较高，PEEK 市场进入壁垒高，有利于已成熟的 PEEK 产品生产商与客户保持长期合作关系。图17.公司前两大客户稳定（单位：万元）数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 3 半导体、新能源、医疗三大领域齐头并进，打造半导体、新能源、医疗三大领域齐头并进，打造PEEK 需求增量需求增量

47、 PEEK 自身自身性能优异，下游应用空间广泛。性能优异，下游应用空间广泛。由于 PEEK 拥有优异的机械性、耐磨性、耐腐蚀性、阻燃性、耐水解、耐剥离性、生物相容性以及更高的使用温度，新瀚新材,4200营口兴福,2000新瀚新材营口兴福新瀚新材,6700中欣氟材,5000营口兴福,2000新瀚新材中欣氟材营口兴福0500000002500030000202020212022宁波哲能江苏君特其他 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 公司深度研究报告/证券研究报告 因此其应用不仅局限于工业上的型材、片材等形式，还可以用于高端产业中的半导体、新能源以及医药等

48、诸多领域。随着公司产能的进一步扩张、复合材料技术水平的精进等，叠加我国多个产业发展到高端阶段的必然需求，PEEK 未来应用愈加广泛。图18.PEEK 及其复合材料制品的下游主要应用领域 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 3.1 高端半导体产业持续突破，配套耗材需求不断增长高端半导体产业持续突破，配套耗材需求不断增长 基于基于 PEEK 自身自身诸多优良性能，其已逐步扩大了在高端半导体制造领域的应用，诸多优良性能，其已逐步扩大了在高端半导体制造领域的应用，包括包括 CNP 保持环、晶圆载具、晶圆工具等半导体产业配套耗材。保持环、晶圆载具、晶圆工具等半导体产业配套耗材。CMP 保持环：保持

49、环：化学机械平坦化（CMP），是集成电路制造工艺过程中实现晶圆表面平坦化的关键技术，其中 CMP 保持环（CMPRetainingRing）是化学机械平坦化工艺的主要耗材之一。CMP 保持环保持环作用：作用：其主要用于 CMP 抛光工艺过程中固定晶圆，把边缘的抛光垫和晶圆以下的抛光垫压平到同一高度，可有效解决“过磨”问题；此外，研磨液通过保持环接触面上的多个沟槽输送到抛光垫与晶圆之间的界面，提高晶圆去除率的不均匀性。CMP 工艺原理：工艺原理：在 CMP 过程中，晶圆被固定在 CMP 保持环中，晶圆的下表面朝向研磨垫，抛光液经由 CMP 保持环流到抛光垫与晶圆之间的界面，当 CMP 保持环旋转

50、时，晶圆也会被带动旋转，使得晶圆下表面相对抛光垫表面旋转而被研磨抛光。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 公司深度研究报告/证券研究报告 图19.晶圆 CMP 工艺示意图 数据来源：艾邦半导体网，财通证券研究所 塑料挡圈性能更佳，塑料挡圈性能更佳，PEEK 的保持环的保持环寿命优于寿命优于 PPS。抛光过程中有两种挡圈：分别是金属挡圈和塑料挡圈。但与塑料保持环相比，金属保持环的摩擦系数高，表面容易划伤，因此使用寿命短；另外金属环还可能导致严重的颗粒生成，从而导致晶片质量下降。因此塑料挡圈应用占比逐步增加，以 PEEK 和 PPS 最为常见。由于 PEEK 尺寸稳定性、加工性

51、、机械性能、耐化学腐蚀性和耐磨性较好，与 PPS环相比，由 PEEK 制成的 CMP 保持环具使用寿命可提高一倍，从而减少停机时间，提高芯片产量。图20.CMP 保持环实物图 数据来源：艾邦半导体网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 公司深度研究报告/证券研究报告 晶圆载具晶圆载具：用于装载晶圆用于装载晶圆，PEEK 适配度较高。适配度较高。晶圆载具主要包括晶圆承载盒、晶圆传输盒晶舟等，由于晶圆储存在运输箱中的时间在整个生产过程中所占比例很高，所以晶圆箱本身的材料、质量和清洁度会对晶圆的质量产生影响。晶圆载具一般采用耐温、机械性能优异、尺寸稳定性强、抗静电

52、、低释气、低沉淀、可回收材料，不同工艺使用的晶圆载具选择不同的材料。PEEK 具备抗静电性，可用于制造一般传输工艺的载具，同时 PEEK 还具有耐磨性、耐化学腐蚀性、尺寸稳定性、耐静电性和低脱气性，有助于防止颗粒污染，提高晶圆处理、储存和转移的可靠性，与晶圆载具适配度较高，常用于生产该类型产品。图21.PEEK 晶圆盒示意图 数据来源：南京首塑官网，财通证券研究所 晶圆工具：对材料的尺寸稳定性、耐磨性要求较高，防止晶圆表面磨损划伤。晶圆工具：对材料的尺寸稳定性、耐磨性要求较高，防止晶圆表面磨损划伤。晶圆工具是用于夹取芯片或硅片的工具，如芯片夹等。用 PEEK 制作的晶圆夹具具备显著优势：一方面

53、 PEEK 具有耐高温、尺寸稳定、释气性低、吸湿性低等特点，夹取晶圆和硅片时不会划伤晶圆和硅片的表面，也不会因摩擦而残留晶圆和硅片，从而提高晶圆和硅片的表面清洁度。另一方面 PEEK 具备良好的耐磨性，在夹取过程中与晶圆和硅片之间的摩擦对其影响相对较小，因此夹具的寿命较长、更换频率较低，促使生产设备减少停机时长，提高生产效率。图22.晶圆夹具示意图 数据来源：南京首塑官网，财通证券研究所 国内半导体产业持续升级，推动相关耗材需求不断增长。国内半导体产业持续升级，推动相关耗材需求不断增长。PEEK 在电子信息产业生产制造环节发挥了巨大作用，例如在半导体产业中，使用 PEEK 制成 CMP 保 谨

54、请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 公司深度研究报告/证券研究报告 持环；另外还可以用于生产晶圆载具和晶圆吸盘等产品。根据工信部统计数据，2013-2021 年我国集成电路出货量逐年增长，年复合增速为 18.62%。但由于 2022年电子信息产业整体需求增长乏力，导致当期集成电路出货量出现下滑，且这一趋势延续至 2023 年上半年。随着库存量的减少以及需求逐步复苏，预计 2023 年下半年出货量有望回暖，根据沙利文测算，2027 年中国 PEEK 在电子信息领域消费量有望超过 1000 吨。图23.我国集成电路出货量及增长率（单位：亿块）图24.PEEK 在电子信息领域的市场

55、空间（单位：吨）数据来源：工信部，公司招股说明书，财通证券研究所 数据来源：沙利文，公司招股说明书，财通证券研究所 3.2 新能源快充新能源快充&汽车轻量化，汽车轻量化，PEEK 需求增量空间显著需求增量空间显著 PEEK 性能优异，已顺利导入性能优异，已顺利导入到到多款汽车零部件生产体系中。多款汽车零部件生产体系中。受益于 PEEK 优异的耐磨性、耐高温性、耐腐蚀性、自润滑性等诸多性能，其已被广泛应用于生产汽车的部分关键零部件，包括轴承、密封件、漆包线等等。因此 PEEK 在燃油车和新能源车中均有所应用，轴承与密封件等公司均已进入供应体系中，其中生产轴承主要利用其自润滑性、耐磨性较好，且具有

56、良好的尺寸稳定性；而生产密封件主要是利用其熔融加工性能好，更容易制造加工成小尺寸且具备良好的延展性。图25.PEEK 在轴承中的应用 图26.PEEK 在密封件中的应用 数据来源：广东正浩官网，财通证券研究所 数据来源：南京首塑官网，财通证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%004000集成电路出货量（亿块）增长率（右轴）030060090022027E手机内置天线晶圆载具、吸盘工装夹具CMP保持环其他 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 公司深度研究报告/证券研究报告 PEEK 现有应用：汽车零部件现有应用：汽车

57、零部件顺利导入，新能源汽车支持总需求持续顺利导入，新能源汽车支持总需求持续增长。增长。由于汽车总量增速较缓，而新能源车发展较快，因此燃油车的市场需求或将被持续压缩。根据沙利文的预测，随着新能源汽车的产量逐年增长、燃油车的市场被逐步压缩，假设中国 PEEK 材料主要终端应用产品基本维持不变，则 PEEK 在国内汽车的需求量有望以 20%的复合增速增长。表7.PEEK 在汽车内现有应用的市场空间预测 典型终端产品典型终端产品 市场空间（吨）市场空间（吨）市场空间（亿元）市场空间（亿元）2022 年年 2027 年年 复合增长率复合增长率 2022 年年 2027 年年 复合增长率复合增长率 轴承传

58、统燃油车主动力轴承 128.26 90.65-6.70%0.86 0.47-11.32%轴承新能源车主动力轴承 58.05 220.24 30.56%0.48 1.37 25.03%密封件传统燃油车变速箱密封环、发动机气缸垫 99.75 70.51-6.70%0.45 0.27-10.96%密封件新能源车电动机密封垫、热管理系统密封件 104.00 382.51 29.76%0.60 1.84 24.94%合计（包含其他终端产品）合计（包含其他终端产品）526.87 1360.59 20.89%2.99 6.87 18.10%数据来源：沙利文，公司招股说明书，财通证券研究所 在新能源汽车在新能

59、源汽车快充快充领域领域：800V 电机配套的漆包线电机配套的漆包线有望有望成为未来需求较为明确的成为未来需求较为明确的产品。产品。新能源汽车的续航焦虑是影响其发展的主要难点，而 800V 高压快充具有充电效率高、快充区间更大等优势，是目前发展的主流路线。根据 NE 时代的预测，预计到 2027 年，800V 电机在新能源汽车领域的渗透率将达到 40%。按照每台车使用的 800V 电机漆包线使用 PEEK 约 470 克、公司 2022 年 PEEK 产品的均价 33.70 万元/吨、沙利文预测的 2027 年新能源汽车销量 1399 万辆进行计算，预预计计 2027 年国年国内内 800V 电

60、机漆包线对电机漆包线对 PEEK 的需求量可达到的需求量可达到 2630.12 吨，市场规模吨，市场规模预计预计 8.86 亿元。亿元。表8.新能源汽车电机配套的漆包线对 PEEK 需求预测 2027 年预测年预测 新能源汽车数量新能源汽车数量 800V 电机电机 市场渗透率市场渗透率 单台汽车单台汽车 PEEK 用量用量 2027 年预测年预测 PEEK 需求量需求量 2027 年预测年预测 市场规模市场规模 1399 万辆 40%470 克 2630.12 吨 8.86 亿元 数据来源：沙利文咨询，NE 时代，公司招股说明书，财通证券研究所 汽车轻量化：汽车轻量化：新能源汽车新能源汽车 P

61、EEK 单车用量高于非新能源汽车，且新能源汽车产量单车用量高于非新能源汽车，且新能源汽车产量增速较快。增速较快。根据英国威格斯的测算，目前平均每辆新车使用 8-10 克 PEEK 产品，受益于汽车轻量化的趋势，预计在中短期内每辆新车将使用 12 克 PEEK 产品，而未来每辆新能源汽车将使用 100 克 PEEK 产品。根据 wind 数据计算，2022 年全国汽车产量同比增长约 3.57%，我们预计未来汽车产量有望保持 2-3%的复合增速增长；同时根据沙利文咨询预测数据，2027 年我国新能源汽车产量约 1399 万辆，CAGR 约为 14.15%。以新能源汽车每辆使用 PEEK 产品 10

62、0 克，非新能源汽车每辆使用 PEEK 产品 12 克测算，预计预计到到 2027 年年汽车轻量化趋势将为汽车轻量化趋势将为 PEEK 在汽车在汽车领域领域带来的带来的需求量需求量约约为为 1604 吨，吨，增量显著增量显著。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 21 公司深度研究报告/证券研究报告 图27.我国新能源汽车和非新能源汽车产量及预测（单位：万辆）数据来源：wind，沙利文咨询，观研报告，财通证券研究所（2023 年数据为 1-8 月份）3.3 医药领域逐步替代导入，合作开发静待医疗需求花开医药领域逐步替代导入，合作开发静待医疗需求花开 PEEK 具备优异的生物相容性，

63、可用于生产人体修复材料具备优异的生物相容性，可用于生产人体修复材料等等。PEEK 相对于金属材料与人体骨骼的刚性更为接近，且 PEEK 为非金属材料，术后 CT 和核磁检查无伪影，不影响后续医学影像诊断。PEEK 具有易加工的特性，如在颅骨修复方面，PEEK 经过个性化设计和加工后能够与患者颅骨达到极高的吻合度，达到美观效果的同时消除患者心理负担，提升了患者术后康复水平和生活质量。目前PEEK 产品已有包括人造脊柱植入物、人造关节、骨修复制品、齿科材料等在内的成功应用案例。图28.PEEK 在整形外科、脊柱等领域的应用 图29.公司将 PEEK 应用于生产齿科材料 数据来源：康拓医疗招股说明书

64、，财通证券研究所 数据来源：公司官网，财通证券研究所 我国我国骨修复骨修复材料材料、脊柱类植入物等耗材市场空间较大。、脊柱类植入物等耗材市场空间较大。2013 年起 OPM 公司依托3D 打印技术先后将 PAEK 类材料导入颅骨假体、医疗和牙科领域，PAEK 开始了在医疗领域的规模化应用。根据中研网统计，我国口腔市场规模超过 100 亿美元；同时在诸如骨修复、脊柱类植入物等多个领域同样拥有百亿元市场，潜在空间较大，因此医药领域有望提高 PAEK 市场容量。0500025003000350020002220232027E非新能源汽

65、车产量（万辆）新能源汽车产量（万辆）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 22 公司深度研究报告/证券研究报告 图30.中国骨修复材料市场规模及增速（单位：亿元）图31.我国脊柱类植入物耗材市场规模（单位：亿元）数据来源：华经产业研究院，财通证券研究所 数据来源：华经产业研究院，财通证券研究所 材料替代材料替代：PEEK 市场规模较小，未来有望逐步替代钛材料，提高渗透率市场规模较小，未来有望逐步替代钛材料，提高渗透率。PEEK作为一种新型植入材料，由于其用于颅骨修补固定在个性化匹配、医学影像兼容、物理机械性能、舒适性等方面均全面优于钛材料，近年来逐渐受到医生和患者的青睐，但由于 P

66、EEK 颅骨修补固定产品尚在普及期，且价格高于钛材料产品，目前在国内颅骨修补领域渗透率仍处于较低水平。未来随着我国人均可支配收入的提升、人们医疗观念的改变以及 PEEK 的优异性能在医生和患者中进一步推广，PEEK 颅骨修补固定产品预计渗透率将享有较大的提升空间。根据南方所数据，PEEK 颅骨修补产品渗透率整体还处于较低水平；而 2017-2019 年我国 PEEK 颅骨修补产品市场规模复合增长率超过 80%，渗透率快速提升，预计未来将继续保持高速增长。图32.中国 PEEK 颅骨修补产品市场规模（单位：亿元）图33.中国钛颅骨修补产品市场规模（单位：亿元）数据来源：康拓医疗招股说明书，财通证

67、券研究所 数据来源：康拓医疗招股说明书，财通证券研究所 国产替代国产替代：国内国内 PEEK 企业企业和整体需求同步和整体需求同步成长，成长，高端领域替代空间广阔高端领域替代空间广阔。自2012-2021 年，中国 PEEK 需求量增速较高，年复合增速为 42.84%，国产 PEEK产品逐步被市场认可。一方面国产 PEEK 产品质量不断提升，逐步缩小了与国外产品的差距，应用于包括电路板工装夹具等应用领域；另一方面，国产 PEEK，国0%5%10%15%20%25%00200192020骨修复材料市场规模（亿元）同比（右轴）0%2%4%6%8%10%1

68、2%14%16%18%0204060801001202015 2016 2017 2018 2019 2020 2021脊柱类植入物耗材规模（亿元）同比（右轴）00.10.20.30.40.50.60.7201720182019中国PEEK颅骨修补产品市场规模（亿元）2.552.602.652.702.752.802.85201720182019中国钛颅骨修补产品市场规模（亿元）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 23 公司深度研究报告/证券研究报告 内企业在原料和设备方面立足于国内的同时不断提高产能，取得了成本优势，使国产 PEEK 在价格上具有很强的竞争力。根据公司招股说明书

69、披露，2019 年和2021 年国内 PEEK 自给率分别为 38%、58%，未来仍有较大的国产替代空间。图34.中国 PEEK 市场消费量及自给率（单位：吨）数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 公司已通过公司已通过 GMP 认证，静待医药领域需求花开。认证，静待医药领域需求花开。目前，全球 PEEK 生产厂商呈现“一超多强”的竞争格局，其中英国威格斯是全球最大的 PEEK 生产商，公司是国内最大的 PEEK 生产商。但是国内 PEEK 企业进入医疗级领域相对较晚，国内医疗中仍以进口材料为主，而公司在 2022 年已经率先完成生产车间的 GMP 认证，相关 PEEK 树脂也已通过医疗级检

70、测，已经具备了医疗级 PEEK 树脂的生产能力。目前公司与客户共同开发的植入级医疗产品也处于注册阶段，包括与康拓医疗、威高骨科、大博医疗等国内知名企业在脊柱、颅骨等骨骼固定和修补领域进行产品开发合作，未来将逐步进入人工骨骼等植入级医疗产品领域。目前公司目前公司在测试及在注册的几款植入级医疗产品在在测试及在注册的几款植入级医疗产品在 2027 年国内预计需求量年国内预计需求量有望有望超过超过 80.71吨，市场规模预计超过吨，市场规模预计超过 5.85 亿元。亿元。表9.公司医疗相关产品开发进度及相关领域市场空间预测 序号序号 应用产品应用产品 直接客户直接客户 目前进度目前进度 预计销售时间预

71、计销售时间 预期市场空间（预期市场空间（2027E）数量（吨）数量（吨）金额（亿元）金额（亿元）1 PEEK 颅骨修复及固定产品 康拓医疗 产品测试阶段 2025 年 47.89 2.08 2 PEEK 脊柱类产品 威高骨科 大博医疗 产品测试阶段 2025 年 32.82 3.77 3 植入级产品 1 康拓医疗 2022 年 3 月完成生物相容性测试，2022 年 12 月完成理化性能验证。目前正处于产品注册阶段 2024 年 该产品缺乏相关销售数据，暂无法预测市场空间 合计合计 80.71 5.85 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%0

72、500025002000021中国PEEK市场消费量（吨）国内产量（吨）自给率（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 24 公司深度研究报告/证券研究报告 3.4 航空航天领域需求增长，受益于飞机材料轻量化趋势航空航天领域需求增长，受益于飞机材料轻量化趋势 全球全球商用飞机商用飞机新增、替换需求新增、替换需求，叠加，叠加 PEEK 在航空领域应用在航空领域应用的应用的应用将提升将提升其整体其整体需求需求。根据空中客车公司（Airbus）的统计，2020 年全球共有商用飞机 22950 架，

73、除新增外预计现有运营的飞机中 66%将被替换升级，预计到 2040 年全球商用飞机总数将增长至46720架。因此，2021-2040年预计新交付商用飞机达到39020架，是现有商用飞机数量的 1.7 倍。新交付的飞机将更多使用 PEEK 等新材料替换原本使用的铝合金、环氧树脂、钛合金等材料，可在享有性能优势的同时进行减重。虽然 PEEK 价格较高，但轻量化减少油耗及碳排放可降低全周期成本。图35.预计未来 20 年将新增 39000 架商用飞机需求 数据来源：Airbus GMF 2021，公司招股说明书，财通证券研究所 PEEK 复合材料在航空航天领域市场未来空间广阔。复合材料在航空航天领域

74、市场未来空间广阔。由于 CF/PEEK 具有轻质高强、抗疲劳、耐腐蚀、可整体成型等特点，以 CF/PEEK 作为飞机机身，可以飞机减重10%-40%，而其结构设计成本也可以降低15%-30%。因此，随着未来CF/PEEK承力件的研发及产品开发进度逐步加快，CF/PEEK 将进一步替代现有复合材料及金属材料在飞机上的使用。假设以 CF/PEEK 制成的承力结构件将占复合材料总用量 40%，同时参考 CF/PEEK 材料市场单价，沙利文预计每年国内 CF/PEEK 的用量约为 6309.68 吨，市场规模有望达 126.19 亿元。表10.PEEK 复合材料在航空航天领域的性能和市场空间 典型产品

75、典型产品 其他材料其他材料 市场空间（吨）市场空间（吨）PEEK 替代技术合理性替代技术合理性 经济性经济性 2022 2027E 高压电缆导管 电线卡箍 连接绞片 铝合金 5.12 35.7 与其他材料相比优势：相比铝合金、钛合金重量更轻，满足飞机轻量化的需求；相比环氧树脂，PEEK 韧性好且可回收使用；相比其他热塑材料，PEEK 适用温度范围广 PEEK 的价格高于金属铝、钛合金等材料，但是对于商用飞机而言，轻量化所带来的碳排放减少和油耗减少，可以减少商用飞机全生命周期的成本 平尾前缘 轮胎轮毂罩 环氧树脂 铝合金 2.2 32 承力结构件 铝合金钛合金 合计（包含其合计（包含其他）他）2

76、1.01 173.08 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 25 公司深度研究报告/证券研究报告 4 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 纯树脂系列：纯树脂系列：公司主要产品为 PEEK 纯树脂系列，包括了树脂颗粒、树脂细粉和少量树脂粗粉产品。其中树脂颗粒树脂颗粒产能利用率逐年增长，下游对该产品的需求持续增加，是公司业务的主要增长点；树脂细粉树脂细粉主要用于下游的喷涂、模压等少数加工方式以及和碳纤维进行复合，目前细粉产能约 300 吨/年；树树脂粗粉脂粗粉主要用作原料，因此外售部分相对较小。同时，公司的募投项目中包括 4000 吨/年二

77、苯砜回收产能，有望进一步降低成本；叠加未来对 PEEK 消费领域的丰富、公司深加工能力的增强，因此我们预计纯树脂系列 2023-2025年营收为 2.18/2.40/2.61 亿元，毛利率为 43.24%/44.31%/45.45%。复合增强系列：复合增强系列：公司拥有 2 条复合增强类树脂产线，每条产能为 175 吨/年，近年来下游客户对公司复合增强产品的认可度不断提升，复合增强类树脂需求快速增长，在良好的需求环境下未来有望保持较高水平的售价。因此我们预计复合增强系列 2023-2025 年营收为 0.70/0.82/0.99 亿元，毛利率为48.00%/50.00%/53.00%。PEEK

78、 制品及其他：制品及其他：该板块主要包括部分型材，考虑到公司募投项目中包括年产 200 吨 PEEK 制品及其他产品产能，2025 年有望实现投产运行。因此我们预计 PEEK 制品及其他产品 2023-2025 年营收为 1.40/2.00/9.20 亿元，毛利率为 50.00%/50.00%/50.00%。医疗用医疗用 PEEK 制品：制品：公司积极拓展 PEEK 在医疗领域中的应用，目前处于逐步验证和导入阶段。由于医疗应用偏高端，相对树脂等应用而言，其产品单价更高、用量更少，因此毛利率水平相对更高。考虑到公司在医疗领域布局较早，2023-2024 年开始有望开始逐步放量，因此我们预计医疗用

79、 PEEK 制品 2023-2025 年营收为 0.01/0.20/0.50 亿元，毛利率为90.00%/90.00%/90.00%。表11.公司主营业务及预测（单位：万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（万元）20300.63 24812.18 29038.60 34473.70 41834.05 YOY 28.34%22.22%17.03%18.72%21.35%毛利率 47.97%44.63%44.58%48.35%52.65%纯树脂系列纯树脂系列 营收（万元）15791.15 18934.18 21763.60 24041.70 26056.80

80、YOY 18.60%19.90%14.94%10.47%8.38%毛利率 46.95%43.69%43.24%44.31%45.45%复合增强系列复合增强系列 营收（万元）4482.38 5796.10 7035.00 8232.00 9857.25 YOY 79.97%29.31%21.37%17.01%19.74%毛利率 51.71%47.53%48.00%50.00%53.00%谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 26 公司深度研究报告/证券研究报告 PEEK 制品及其他制品及其他 营收（万元）27.10 81.62 140.00 200.00 920.00 YOY 111

81、.39%201.18%71.53%42.86%360.00%毛利率 26.16%57.40%50.00%50.00%50.00%医疗用医疗用 PEEK 制品制品 营收（万元）100.00 2000.00 5000.00 YOY 1900.00%150.00%毛利率 90.00%90.00%90.00%数据来源：wind，公司公告，财通证券研究所 公司业务主要是围绕 PEEK 展开，包括纯树脂和复合材料，因此我们选取国内唯一拥有 PEKK 技术的凯盛新材、拥有特种高分子材料生产能力的沃特股份和普利特作为可比公司。预计 2023-2025 年公司可实现归母净利润为 0.67/1.06/1.45 亿

82、元，同比增长 19.82%/57.58%/37.10%；EPS 分别为 0.55/0.87/1.19 元。我们以 2023 年9 月 22 日的收盘价计算，对应 PE 水平为 53.61/34.02/24.82 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。表12.可比公司估值 代码代码 市值（亿元）市值（亿元）EPS PE 2023 2024 2025 2023 2024 2025 凯盛新材 301069.SZ 91.24 0.72 1.08 1.53 30.26 20.10 14.17 沃特股份 002886.SZ 46.17 0.20 0.54 0.96 89.63 32.74 18.25 普利特 0

83、02324.SZ 144.86 0.59 0.88 1.24 22.02 14.86 10.46 平均 0.50 0.83 1.25 47.30 22.57 14.29 中研股份中研股份 688716.SH 35.92 0.55 0.87 1.19 53.61 34.02 24.82 数据来源：wind，财通证券研究所（可比公司预测数据为 wind 一致预期，数据日期为 2023 年 9 月 22 日）5 风险提示风险提示 1.新建产能投产不及预期风险：公司募投项目主要是 PEEK 相关产品，如果新建项目投产时间不及预期可能会对公司产生不利影响；2.下游需求不及预期风险：PEEK 传统应用主要

84、集中在型材、板材等电子信息和工业领域，传统需求不及预期可能会对公司产生不利影响；3.新型领域导入不及预期风险：PEEK 下游新需求主要集中在半导体、新能源以及医疗领域，新产品导入不及预期可能会对公司产生不利影响。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 27 公司深度研究报告/证券研究报告 公司财务报表及指标预测公司财务报表及指标预测 Table_FinchinaDetail 利润表利润表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 203.01 248.12

85、290.39 344.74 418.34 成长性成长性 减:营业成本 105.62 137.39 160.92 178.06 198.07 营业收入增长率 28.3%22.2%17.0%18.7%21.4%营业税费 2.14 1.26 0.87 1.03 1.26 营业利润增长率 98.4%12.0%18.2%57.4%37.0%销售费用 8.58 8.82 9.87 11.03 12.55 净利润增长率 103.2%11.5%19.8%57.6%37.1%管理费用 21.55 25.11 29.04 33.44 39.74 EBITDA 增长率 65.3%8.3%27.9%34.6%35.4

86、%研发费用 13.26 16.88 20.33 24.13 29.28 EBIT 增长率 94.7%11.3%22.4%40.1%40.1%财务费用-1.21-1.87 0.75-11.95-13.20 NOPLAT 增长率 97.0%11.4%23.8%40.1%40.1%资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 31.9%19.1%217.3%7.5%9.8%加加:公允价值变动收益公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 16.0%12.3%264.8%8.8%11.1%投资和汇兑收益-0.01-0.11-0.1

87、5 0.17 0.21 利润率利润率 营业利润营业利润 56.42 63.20 74.72 117.59 161.11 毛利率 48.0%44.6%44.6%48.3%52.7%加:营业外净收支-0.01-0.35-0.28-0.28-0.28 营业利润率 27.8%25.5%25.7%34.1%38.5%利润总额利润总额 56.41 62.84 74.44 117.31 160.83 净利润率 24.7%22.5%23.1%30.6%34.6%减:所得税 6.28 6.93 7.44 11.73 16.08 EBITDA/营业收入 33.3%29.5%32.3%36.6%40.8%净利润净利

88、润 50.13 55.91 67.00 105.58 144.74 EBIT/营业收入 27.2%24.8%25.9%30.6%35.3%资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率运营效率 货币资金 108.39 117.45 978.13 1049.70 1156.49 固定资产周转天数 123 123 146 145 133 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数流动营业资本周转天数 193 179 172 146 129 应收帐款 8.96 10.06 11.10 12.21 1

89、3.71 流动资产周转天数 378 413 931 1285 1153 应收票据 50.38 46.01 48.40 57.46 69.72 应收帐款周转天数 16 14 13 12 11 预付帐款 25.77 35.89 40.23 44.51 49.52 存货周转天数 177 191 202 180 166 存货 54.47 91.29 89.40 89.03 93.53 总资产周转天数 611 630 1150 1496 1343 其他流动资产 0.08 5.08 10.08 10.08 10.08 投资资本周转天数 535 546 1058 1406 1259 可供出售金融资产 投资回

90、报率投资回报率 持有至到期投资 ROE 17.2%17.1%5.6%8.1%10.0%长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 12.8%11.8%4.9%7.1%8.8%投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 14.3%13.4%5.2%6.8%8.7%固定资产 64.48 105.38 130.64 146.69 162.16 费用率 在建工程 30.21 13.13 22.09 28.06 32.04 销售费用率 4.2%3.6%3.4%3.2%3.0%无形资产 38.09 35.55 32.99 30.43 27.87 管

91、理费用率 10.6%10.1%10.0%9.7%9.5%其他非流动资产 5.14 6.27 6.60 6.80 7.20 财务费用率-0.6%-0.8%0.3%-3.5%-3.2%资产总额资产总额 392.43 475.42 1379.32 1486.09 1635.64 三费/营业收入 14.3%12.9%13.7%9.4%9.3%短期债务 51.75 69.23 89.23 79.23 69.23 偿债能力偿债能力 应付帐款 0.30 1.75 2.23 2.47 2.75 资产负债率 25.7%31.2%13.4%12.6%11.7%应付票据 0.00 0.00 8.94 9.89 11

92、.00 负债权益比 34.7%45.3%15.5%14.4%13.2%其他流动负债 28.90 34.68 40.68 47.68 55.68 流动比率 2.77 2.50 7.37 7.94 8.62 长期借款 0.00 12.30 14.30 16.30 18.30 速动比率 1.89 1.45 6.50 7.05 7.68 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 77.65 23.47 29.92 38.76 57.95 负债总额负债总额 100.99 148.15 185.33 186.52 191.33 分红指标分红指标 少数股东权益少数股东权

93、益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 DPS(元)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 91.26 91.26 121.68 121.68 121.68 分红比率 留存收益 82.09 117.92 184.93 290.50 435.25 股息收益率 0.0%0.0%0.0%股东权益股东权益 291.44 327.28 1193.99 1299.57 1444.31 业绩和估值指标业绩和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EPS(

94、元)0.55 0.61 0.55 0.87 1.19 净利润 50.13 55.91 67.00 105.58 144.74 BVPS(元)3.19 3.59 9.81 10.68 11.87 加:折旧和摊销 12.44 11.86 18.55 20.86 23.23 PE(X)0.0 0.0 53.6 34.0 24.8 资产减值准备 0.02 0.36 1.00 0.20 0.20 PB(X)0.0 0.0 3.0 2.8 2.5 公允价值变动损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 0.68 2.58 2.51 2.72 2.55 P/S 0.0 0.

95、0 12.4 10.4 8.6 投资收益 0.01 0.11 0.15-0.17-0.21 EV/EBITDA-0.8-0.5 29.0 20.9 14.8 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 CAGR(%)营运资金的变动-25.45-58.91 2.96-6.54-12.91 PEG 0.0 0.0 2.7 0.6 0.7 经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 37.79 12.48 92.86 122.76 157.93 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-9.39-32.03-50.98-40.43-40.59 REP 融资活动产

96、生现金流量融资活动产生现金流量 48.09 28.56 818.79-10.77-10.54 资料来源：资料来源：wind 数据，财通证券研究所数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 28 公司深度研究报告/证券研究报告 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质

97、声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级 以报告发布日后 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。A 股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美

98、国市场代表性指数以标普 500 指数为基准。行业评级行业评级 以报告发布日后 6 个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。A 股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500 指数为基准。免责声明免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、

99、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公

100、司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露