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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）TAMP 赋能投顾，专业化优势凸显赋能投顾，专业化优势凸显 全球公募基金全球公募基金镜览镜览系列报告之系列报告之五五 刘欣琦刘欣琦(分析师分析师)牛露晴牛露晴(分析师分析师)王思王思玥玥(研究助理研究助理) 证书编号 S0880515050001 S0880523090002 S0880123070151 本报告导读：本报告导读：嘉信理财是头部的美国个人金融服务提供商，管理客户资产在大型财富管理机构中排嘉信理财是头部的美国

2、个人金融服务提供商，管理客户资产在大型财富管理机构中排名第一；公司以名第一；公司以 TAMP 赋能投顾，以专业化投顾能力满足居民多元财富管理需求。赋能投顾，以专业化投顾能力满足居民多元财富管理需求。摘要摘要：嘉信理财是嘉信理财是头部的头部的美国美国个人个人金融服务提供商金融服务提供商，管理客户资产在美国大，管理客户资产在美国大型财富管理机构中排名第一型财富管理机构中排名第一。嘉信理财由查尔斯施瓦布（Charles Schwab）于 1971 年创立，初期主要从事传统经纪交易业务，后发展成为个人投资者提供综合财富管理服务的金融服务供应商。公司当前管理团队以首席执行官贝廷格（Walter W.Be

3、ttinger II）为核心。2022 年，公司管理客户资产 7.05 亿美元，在美国大型综合财富管理机构中排名第一，为美国居民管理着 6%的金融资产。公司公司持续跟踪持续跟踪并满足并满足客户需求变化，紧握当下美国居民多元财富管理客户需求变化，紧握当下美国居民多元财富管理需求带来的机遇需求带来的机遇。1）1975-1987 年，嘉信理财成立之初，定位于满足个人投资者提升投资收益的需求。1975 年美国证券交易委员会解除最低佣金限制后，嘉信抓住行业龙头提升最低佣金的机会，为个人投资者提供佣金折扣，在业内立足。2）1987-1999 年，嘉信理财主要满足零售客户保值增值需求。19 世纪 80 年代

4、居民养老等理财需求崛起，经历 1987 年股灾后对共同基金的需求不断增长。嘉信理财推出共同基金全一账户（Mutual Fund OneSource）服务零售客户。3）1999 年至今，居民财富管理工具日渐丰富，对投顾提供综合解决方案的需求提升，投顾开始寻求研究、销售及后台支持。嘉信理财逐步以投顾服务满足高净值客户以及大众富裕客户的需求，客户谱系向上拓宽；不断完善其托管账户平台服务，为投资顾问提供研究以及后台支持。嘉信理财以嘉信理财以 T TAMPAMP 赋能投顾，提升投顾专业化能力，提供更能贴合客赋能投顾，提升投顾专业化能力，提供更能贴合客户需求的综合财富管理解决方案。户需求的综合财富管理解决

5、方案。1）嘉信理财以一站式基金超市OneSource 平台服务金融产品提供方，为个人投资者提供免佣基金产品；以 TAMP 服务独立投顾，为个人投资者提供丰富的投顾资源。凭借专业化投顾能力，嘉信理财为个人投资者构建面向多种需求的综合解决方案，包括投资规划、退休规划等，这些方案更贴合居民财富管理的短期需求和长期目标。2）嘉信理财通过 TAMP 赋能投顾，提升投顾专业化能力。其优势在于整合并提供以优惠价格访问 100+精选的第三方提供商的机会，这些提供商涵盖了投顾在获客、账户管理、组合管理、人才引进等全部关键领域的支持服务。客户资客户资产规模高增驱动产规模高增驱动公司公司利润增长，近五年税前利润年利

6、润增长，近五年税前利润年均均复合增速复合增速在大型财富管理机构中在大型财富管理机构中排名首位。排名首位。1）嘉信理财的净收入增长主要由利息净收入驱动，得益于客户资产的规模扩张。2014 年以来利息净收入占净收入比重从 38%提升至 51%。客户资产高增驱动嘉信理财盈利高增，近五年税前利润年均复合增长率 20%，排名行业首位。风险提示：风险提示：美国市场利率下行；市场行情大幅波动。评级：评级：增持增持 当前价格（美元）：51.90 2023.10.21 交易数据 52 周内股价区间（周内股价区间（美元美元）44.59-85.58 当前股本当前股本（百万股）（百万股）1770.22 当前市值当前市

7、值（百万美元百万美元）91,874.40 相关报告 美国：低费率指数产品更具竞争力 全球公募基金镜览系列报告之一 贝莱德（BLK）：以ETF为核心产品的全球资管巨头 全球公募基金镜览系列报告之二 欧洲：全球并购战略提升ETF产品竞争力 全球公募基金镜览系列报告之三 日本：政策利好大型 ETF本地供应商 全球公募基金镜览系列报告之四 海外公司（海外公司（美国美国）财务摘要财务摘要（百万美元百万美元）2019 2020 2021 2022 营业收入营业收入 10,721 11,691 18,520 20,762 (+/-)%5.81%9.05%58.41%12.11%毛利润毛利润 4,970 4,

8、463 7,988 9,650 净利润净利润 3,704 3,299 5,855 7,183 (+/-)%5.62%-10.93%77.48%22.68%PE 18.32 27.03 50.06 28.21 PB 3.29 3.66 3.21 5.65 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 综合金融综合金融 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 17 目目 录录 1.嘉信理财是头部的美国个人金融服务提供商.3 2.嘉信理财持续跟踪客户需求的变化，紧握当下美国居民多元财富管理需求带来的机遇.5 2.1.1975-1987

9、 年嘉信成立之初，定位于满足自助式个人投资者自助式提升投资收益的需求.5 2.2.1987-1999年零售客户通过共同基金等金融产品实现财富保值增值的需求提升.6 2.3.1999 年至今，随着财富管理工具的丰富，居民为实现多元财富管理需求对综合解决方案的需求提升，独立投顾对外部支持的需求提升 7 2.3.1.1999 年至今，居民财富管理工具日渐丰富，居民的多元财富管理需求得以实现，对综合解决方案的需求提升，投顾开始寻求研究、销售及后台支持.7 2.3.2.嘉信理财逐步以投顾服务满足高净值客户以及大众富裕客户的需求；不断完善其托管账户平台服务，为投资顾问提供支持.8 3.TAMP 赋能投顾，

10、专业化投顾能力形成竞争优势.9 3.1.嘉信理财通过开放式平台服务个人投资者和独立投顾，以投顾能力为投资者构建贴合需求的综合解决方案形成竞争力.9 3.2.TAMP 提升投顾专业化能力，汇聚第三方服务赋能外部投顾的全部关键展业环节，形成竞争优势.11 4.客户资产规模高增驱动利润增长，近五年税前利润年复合增速排名首位.13 4.1.嘉信理财净收入中利息净收入贡献最大，利息收入的增长主要由客户资产的增长驱动.13 4.2.客户资产高增驱动嘉信理财盈利高增，近五年税前利润年复合增长率排名行业首位.15 5.风险提示.15 2WgVkUlYdYkWtPrNmR7NaO8OtRnNoMpMeRpOpP

11、jMpNoN8OmMxOvPmOsOwMnOrQ 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 17 1.嘉信理财是头部的美国个人金融服务提供商嘉信理财是头部的美国个人金融服务提供商 嘉信理财成立于嘉信理财成立于 1971 年，是美国一家综合金融服务提供商年，是美国一家综合金融服务提供商，服务个人，服务个人客户的投融资需求客户的投融资需求。1971 年第一司令公司（First Commander Corporation）注册成立，从事传统的经纪交易商证券业务，1973 年更名为嘉信理财（Charles Schwab&Co,Inc.）

12、。1983 年美国银行以 5500 万美元收购该公司，1995 年创始人查尔斯施瓦布(Charles Schwab)从美国银行购回公司，并在两个月后将其上市。目前嘉信理财主要提供经纪业务、共同基金产品、ETF 产品、银行业务以及信托业务，以满足个人客户的投融资需求。表表 1：公司成立于：公司成立于 1971 年，年，是美国一家综合金融服务提供商是美国一家综合金融服务提供商 时间时间 公司发展的重要事件公司发展的重要事件 1971 第一司令公司（First Commander Corporation）注册成立，从事传统的经纪交易商业务 1973 公司更名为 Charles Schwab&Co,I

13、nc 1975 当美国证券交易委员会放松对证券委员会的管制时，许多华尔街公司提高了佣金，查克施瓦布（Chuck Schwab）抓住机会发展折扣经纪业务 1982 推出 24/7的证券经纪服务 1987 推出服务独立投资顾问的财富顾问服务（Financial Advisors Service）1992 推出免佣的基金投资一站式平台共同基金全一账户（Mutual Fund OneSource）1996 推出线上交易 2002 推出了嘉信理财股票评级系统，该系统对 3000多只股票进行排名，改善此前股票评级以“买入”为主的情况 2003 嘉信理财银行成立 2005 创建投资者支票账户，为投资者节省银

14、行服务的成本 2009 推出免佣金 ETF 2012 结合低成本指数共同基金、ETF、保险以及独立第三方顾问提供的专业投资建议，推出创新性 401（k）计划 2015 推出智能投资组合，可自动构建、监控和重新平衡投资组合，无需收取咨询费、账户服务费或交易佣金 2019 将美国股票、ETF 和期权在线交易佣金从 4.95 美元降至 0 美元。2020 完成对德美利证券（Ameritrade）的收购，并开始整合两家公司，满足投资者在其财务旅程的每个阶段的投资、交易和财富管理需求 2021 推出了公司的首只 ESG基金和首只活跃的 ETF嘉信理财 ESG ETF 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究

15、 嘉信理财嘉信理财创始人创始人为为查尔斯施瓦布查尔斯施瓦布，当前管理团队以首席执行官，当前管理团队以首席执行官沃尔沃尔特贝廷格特贝廷格为核心，为核心，二者均具备二者均具备极佳的极佳的企业家精神，善于把握财富管理企业家精神，善于把握财富管理行业发展机遇。行业发展机遇。查尔斯施瓦布于 1971 年创办了嘉信理财，1975 年当美国证券交易委员会放松对证券委员会的管制时，许多华尔街公司提高了佣金，施瓦布抓住机会降低佣金，嘉信理财的业务扩张奠定了良好的基础。施瓦布于 2008 年卸任公司 CEO，由沃尔特贝廷格（Walter W.Bettinger II）接任。贝廷格 22 岁曾创立了汉普顿公司（Th

16、e Hampton Company），为公司及其员工提供退休计划服务，嘉信理财则于 1995 年收购了汉普顿公司，贝廷格顺势加入嘉信理财，并于 2008 年起担任首席执行官一职至今。嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 17 表表 2：创始人及领导核心均善于把握财富管理行业发展机遇创始人及领导核心均善于把握财富管理行业发展机遇 姓名姓名 职务职务 任职经历任职经历 出生年份出生年份 任现职任现职日期日期 Charles Schwab 董事会联席主席 嘉信理财创始人，担任公司 CEO直至 2008年。1937 1986-12-

17、31 Walter W.Bettinger II 首席执行官 22岁曾创立了汉普顿公司（The Hampton Company），为公司及其员工提供退休计划服务。1995年因汉普顿被嘉信理财收购而加入公司。1961 2008-10-01 Rick Wurster 总裁 曾任职于惠灵顿管理公司和麦肯锡公司，担任资产管理业务负责人和副总监。1974 2021-10-31 Bernard J.Clark 总经理，主管咨询服务 曾在德意志摩根格伦费尔的伦敦办事处担任董事总经理，负责全球销售支持，对冲基金运营和技术，包括管理亚洲，欧洲和美国的客户服务支持。他还在所罗门兄弟公司工作了 13年，担任负责北美

18、业务的执行委员会成员。1959 2022-12-31 Jonathan M.Craig 总经理，主管投资者服务 曾任职于 AT&T，在营销、广告和销售方面担任过各种管理职位。1972 2022-12-31 Peter Crawford 首席财务官 曾任克劳福德是麦肯锡公司在华盛顿特区、旧金山、圣保罗和香港办事处的项目经理，也是ExciteHome的业务发展总监。1969 2017-05-16 Joseph R.Martinetto 首席运营官 曾任 Transamerica Corporation的高级助理财务主管，负责监督资产/负债管理职能；曾在 First Interstate Banco

19、rp 担任过各种职位，涵盖财务。1962 2018-02-22 Peter J.Morgan III 总法律顾问兼公司秘书 曾在旧金山的 Paul，Hastings，Janofsky&Walker和 Keesal，Young&Logan担任法律顾问。1965 2022-12-31 Nigel J.Murtagh 首席风险官 曾在美国银行、美国财政部和华盛顿广场联邦信用合作社担任过各种职务。1964 2022-12-31 数据来源：公司官网，Wind，国泰君安证券研究 2 2022022 年嘉信理财管理客户资产年嘉信理财管理客户资产 7.07.05 5 万亿美元，在美国大型综合财富管万亿美元，在

20、美国大型综合财富管理机构中排名第一理机构中排名第一。截至 2022 年底，公司管理客户资产规模达到 7.05万亿美元，在摩根士丹利、瑞银集团、美国银行、高盛等美国大型综合财富管理机构中排名第一，占美国居民部门金融资产的比重为 6.37%。嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 17 图图 1:嘉信理财管理的客户资产在美国大型综合财嘉信理财管理的客户资产在美国大型综合财富管理机构中排名第一（富管理机构中排名第一（2022）图图 2:2022 年底管理客户资产年底管理客户资产 7.05 万亿美元，万亿美元，占美占美国居民金融资产的

21、国居民金融资产的 6.37%数据来源：各公司年报，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，美联储，国泰君安证券研究 注：居民与非盈利部门 2.嘉信理财持续跟踪客户需求的变化，紧握当下美国嘉信理财持续跟踪客户需求的变化，紧握当下美国居民多元财富管理需求带来的机遇居民多元财富管理需求带来的机遇 2.1.19 年嘉信成立之初，定位于满足自助式年嘉信成立之初，定位于满足自助式个人投资个人投资者者自助式提升投资收益的自助式提升投资收益的需求需求 1975 年以前年以前美国美国实行固定佣金制，佣金额远高于实际交易所需费用，实行固定佣金制，佣金额远高于实际交易所需费用，降降低了自

22、助式低了自助式个人投资者的投资收益。个人投资者的投资收益。美国自 1792 年梧桐树协议即采用固定佣金制，随之成立的纽约证券交易所仅限创始会员们交易，限定了股票经纪佣金。1975 年以前投资者进入证券投资市场，需要承担高额成本平均佣金和买卖价差能吞噬投资者 10%的资金，共同基金管理费率高达 9%。高费率被解释成投资者获得“建议”的必要成本。但对于自助式投资者，独自从事股票研究，原本无须为股票经纪人的建议付费；高额的佣金降低了自助式个人投资者的投资收益。1975 年嘉信理财成为最早的折扣经纪公司之一，满足独立个人投资者财年嘉信理财成为最早的折扣经纪公司之一，满足独立个人投资者财富保值增值需求。

23、富保值增值需求。1974 年美国证券交易委员会解除了对证券交易佣金的最低限制，并开启为期一年的试行阶段。1975 年试行阶段即将结束时，零售经纪业务的巨头美林证券决定针对低于 5000 美元规模的交易提高经纪佣金。施瓦布抓住了这一机会为个人投资者提供折扣经纪佣金，将嘉信理财打造为最早的折扣经纪公司之一。通过满足独立个人投资者的财富保值增值需求，嘉信理财成功在市场立足。1982 年嘉信理财选择提供 7*24 的订单输入和报价服务，更好地满足个人投资者需求。1985 年8 月公司客户账户数达到 100 万，1986 年 11 月管理资产总额达到 100 亿美元。0040005

24、000600070008000客户资产（十亿美元）6.37%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%00400050006000700080009000200620072008200920000022客户资产（十亿美元）占美国家庭金融资产比 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 17 2.2.19 年零售客户通过共同基金等金融产品实现财年

25、零售客户通过共同基金等金融产品实现财富保值增值的需求提升富保值增值的需求提升 1987 年年股灾过后，股灾过后，居民居民对对共同基金共同基金的需求的需求不断增长不断增长，买方投顾模式起步，买方投顾模式起步并开始寻求托管服务并开始寻求托管服务。1）19 世纪 80 年代，在家庭存量财富不断积累、“婴儿潮”一代步入中年以及此前政府推出的个人退休账户（即 IRAs 账户）和雇主养老金计划的推动下，理财人口基数和理财需求大幅上升。1987 年美国股灾过后，个人投资者对股市持谨慎态度，股票资产在美国家庭账户中占比下降。为分散风险并进行专业的资产管理，个人客户对共同基金有着巨大且不断增长的需求，共同基金资

26、产占比呈提升趋势。2）与此同时，美国逐渐放松金融管制，汇率、利率与证券佣金自由化，金融产品与工具迎来创新高潮。随着免佣基金的快速发展，产业内利益链条的大迁徙，投顾渐渐崛起。美国金融机构很多资深的具有客户资源的人士纷纷出来成立独立理财工作室，不再以赚取代销费用为收入，而是通过向客户收取咨询费用的模式使自己与客户利益保持一致。相应地，独立外部投顾开始寻求托管服务等外部支持。图图 3:1970 年以来美国居民金融资产持续高速增长年以来美国居民金融资产持续高速增长 图图 4:共同基金占美国居民金融资产的比重提升共同基金占美国居民金融资产的比重提升 数据来源：美联储，国泰君安证券研究 数据来源：美联储，

27、国泰君安证券研究 嘉信理财推出共同基金全一账户（嘉信理财推出共同基金全一账户（Mutual Fund OneSource），以免佣产，以免佣产品满足零售客户财富保值增值需求，并且推出面向独立投资顾问的品满足零售客户财富保值增值需求，并且推出面向独立投资顾问的财务财务顾问服务顾问服务。1987 年嘉信理财推出财务顾问服务，为注册投资顾问（Registered Investment Advisors/RIAs）提供托管服务。1992 年公司推出OneSource 销售平台，作为通道销售来自其自营和第三方公司提供的投资产品，通过向零售客户提供免佣产品，满足客户的财富保值增值需求。OneSource

28、平台不直接面向客户收费，而是向在其平台上销售资管或基金产品的公司收取。1995 年计算机网络逐步普及，为更便捷年计算机网络逐步普及，为更便捷地满足地满足零售客户的零售客户的理财需求，嘉理财需求，嘉信理财向互联网券商转型。信理财向互联网券商转型。20 世纪 90 年代中期，美国计算机网络开始普及，以计算机网络为基础的股市交易成为主流。嘉信理财利用前期拓展的计算机技术，与已有的零售业务结合起来，转型为互联网券商。1995年，嘉信理财公司网站 S 上线；1996 年，独立电子经纪机构eSchwab 启动，为投资者提供低成本的在线投资服务；1997 年，统一网上交易和传统交易的佣金，在所有销售渠道实行

29、 29.95 美元的固定交易-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%05000000000002000000025000000300000003500000040000000406282000家庭金融资产（百万美元）YoY（右）0%20%40%60%80%100%258941995199

30、692000货币及存款债券贷款公司股权共同基金货币市场基金份额人寿保险准备金养老金其他 93437 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 17 佣金。2.3.19991999 年至今，年至今，随着财富管理工随着财富管理工具的丰富，居民为实现多元具的丰富，居民为实现多元财富管理需求对综合解决方案的需求提升，独立投顾对外财富管理需求对综合解决方案的需求提升，独立投顾对外部支持的需求提升部支持的需求提升 2.3.1.1999 年年至今至今，居民财富管理工具日渐丰富，居民的多元财富管，居民财富管理工具日渐丰富，

31、居民的多元财富管理需求得以实现，对综合解决方案的需求提升理需求得以实现，对综合解决方案的需求提升，投顾投顾开始寻求研开始寻求研究、销售及后台支持究、销售及后台支持 1999 年美国重新允许金融混业经营年美国重新允许金融混业经营，丰富了居民财富管理的工具和途径，丰富了居民财富管理的工具和途径，有助于实现养老有助于实现养老等美好生活需求。等美好生活需求。1）1999 年金融服务现代化法案出台，美国重新允许金融混业经营，金融科技蓬勃发展，财富管理行业参与机构数量与范围不断扩大，为居民通过财富管理实现美好生活需求丰富了工具和途径。2）与此同时，随着美国人口老龄化持续加剧，居民财产性收入占比进一步提升，

32、养老、教育等美好生活需求更为复杂、多元。ICI 数据显示，2021 年，92%的投资者将退休作为投资的财务目标之一，其中 71%将其作为首要的投资目标。此外，分别有 48%的人将应急、减少应税收入等作为其投资目标之一，分别有 28%、24%的人作为其当前收入来源和教育投资，还有 17%的人为了住房或重大项目等。图图 5：2022 年，美国年，美国居民居民财富管理目标在于多元且丰富的美好生活实现财富管理目标在于多元且丰富的美好生活实现 数据来源：ICI，国泰君安证券研究 通过为居民实现养老等复杂多元的财富管理需求，投顾行业管理的资产通过为居民实现养老等复杂多元的财富管理需求，投顾行业管理的资产规

33、模快速增长，开始寻求研究、销售及后台支持规模快速增长，开始寻求研究、销售及后台支持。1）随着财富管理工具的日益丰富，独立投顾逐步成为财富管理链条中的重要一环。独立投顾通过深入理解客户需求并进行专业化的资产配置，以丰富的财富管理工具为居民实现养老、应急、教育等多元需求。2000 年后投顾行业管理的资产规模得到快速增长，2000 年至 2022 年年均复合增速达到 8%。2）伴随着资产规模的快速增长，投顾开始寻求外部支持。越来越多的顾问正在寻找可提供研究能力、销售支持和后台管理的“交钥匙”解决方案（Turnkey Solutions），使他们能够专注于服务客户和发展业务。90%26%20%12%8

34、2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%退休应急减少应税收入教育实现财务目标 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 17 图图 6：2000 年后投顾行业管理的资产规模快速增长年后投顾行业管理的资产规模快速增长 数据来源：IAA，国泰君安证券研究 2.3.2.嘉信理财逐步以投顾服务满足嘉信理财逐步以投顾服务满足高净值高净值客户客户以及大众富裕客户的以及大众富裕客户的需求；需求；不断完善其托管账户平台服务，为投资顾问提供支持不断完善其托管账户平台服务，为投资顾问提供支持 公司公司推出嘉信理财财富咨

35、询（推出嘉信理财财富咨询（Schwab Wealth Advisor）和和嘉信理财顾问嘉信理财顾问网络（网络（Schwab Advisor Network）服务高净值客户。服务高净值客户。2002 年嘉信理财为富裕投资者推出了两项新的咨询服务，嘉信理财财富咨询（Schwab Wealth Advisor）和嘉信理财顾问网络（Schwab Advisor Network）。1）嘉信理财财富咨询由嘉信理财咨询公司（Schwab Wealth Advisory,Inc.）雇佣的财富顾问为客户提供财富管理方案，服务的最低资产规模为 100 万美元，咨询年费费率为 0.3%-0.8%，随着资产规模的提高

36、而降低。2）嘉信理财顾问网络（Schwab Advisor Network）由经过筛选合作的独立投资顾问（RIAs）为投资者提供服务。嘉信理财筛选顾问并根据嘉信理财设定的标准检查他们的经验和证书，例如管理投资的年限、管理的资产金额、专业教育、监管许可和作为嘉信理财客户的业务关系。注册投资顾问向投资者推荐基金产品、提供投资建议，投资者向投顾直接支付咨询年费，再按照独立投顾按咨询年费的一定比例支付给嘉信理财。独立投资顾问服务更偏重高净值客户。2020 年根据嘉信理财的划分标准，资产规模在 500 万美元以上的高净值及超高净值客户在公司合作的独立投资顾问客户资产中占比达到 52%。表表 3：嘉信理财

37、合作的独立投顾客户资产中高净值以上占比嘉信理财合作的独立投顾客户资产中高净值以上占比 52%（2020）客户资产分级客户资产分级 资产规模资产规模（美元）（美元）占比占比 超高净值超高净值 2000万 17%高净值高净值 500万-2000万 35%大众富裕和大众零售客户大众富裕和大众零售客户 500万以下 48%数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 注：数据截止 2020 年 11 月 30 日 公司推出嘉信个人选择公司推出嘉信个人选择(Personal Choice)服务大众富裕客户。服务大众富裕客户。2004 年嘉信理财推出个人选择(Personal Choice)针对性服务 10 万至

38、 100 万美元资产的大众富裕客户。个人选择涉及为大众富裕客户提供的 8 项不同层次的财富管理服务，包括 2 项自助投资的辅助工具、4 项不同层次的投资咨询服务，涵盖 2002 年推出的嘉信理财私人客户（Schwab Private Client）、-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0200004000060000800000140000投顾行业管理的资产（十亿美元）YoY 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 17 独立外部投资顾问以及 2 项大额交易服务。2016

39、 年嘉信理财推出嘉信理财智能咨询（Schwab Intelligent Advisory）定位于大众富裕客户，是一种结合专业人士和算法驱动的混合咨询服务，提供财务和投资规划。近年来，嘉信理财的近年来，嘉信理财的客户谱系不断客户谱系不断向上向上拓宽，户均资产逐步提拓宽，户均资产逐步提升。升。2000年以来，嘉信理财在重点服务零售客户的共同基金全一账户基础上，不断向上拓宽客户谱系，针对性服务高净值客户以及大众富裕客户。公司户均资产呈逐步提升趋势，在 2019 年达到 32.75 万美元。2022 年主要面向高净值客户的独立投顾管理的客户资产占比 45%。图图 7:近年来，近年来，嘉信理财户均资产呈

40、持续提升趋势嘉信理财户均资产呈持续提升趋势 图图 8:2022 年使用独立投顾服务的客户资产占年使用独立投顾服务的客户资产占45%数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 注：2020 年并购德美利导致经纪账户数大幅提升，户均资产因此下降 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 嘉信不断完善嘉信不断完善其其 TAMP 服务服务，为投资顾问提供研究及后台支持，为投资顾问提供研究及后台支持。2008年，嘉信理财通过与为顾问提供投资产品和后台服务的公司建立合作关系，扩展了其 TAMP。通过与 Envestnet、晨星、FundQuest 等公司合作，一方面提供统一管理账户（Unified managed

41、accounts/UMAs）、多经理账户（Multi-manager accounts）、单 独 管 理 账 户(Separately managed accounts/SMA)、共同基金和 ETF 打包产品、多策略产品(Multi-strategy products/MSP)等完整产品系列；另一方面，为顾问提供一系列后台服务，包括客户分析、提议生成等客户管理服务，投资组合构建、经理人研究和再平衡等投资管理服务，对账和报告等绩效监控服务以及计费和合规工具等运营服务。3.TAMP 赋能投顾，专业化投顾能力形成竞争优势赋能投顾，专业化投顾能力形成竞争优势 3.1.嘉信理财通过开放式平台服务个人投资

42、者和独立投顾嘉信理财通过开放式平台服务个人投资者和独立投顾，以，以投顾能力为投资者构建贴合需求的综合解决方案形成竞投顾能力为投资者构建贴合需求的综合解决方案形成竞争力争力 嘉信理财通过开放式平台服务个人投资者和独立投顾。嘉信理财通过开放式平台服务个人投资者和独立投顾。1）以一站式基金超市 OneSource 平台服务金融产品提供方，为个人投资者提供免佣基金055户均资产（万美元）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022不持续性使用投顾服务 独立投顾零售顾问解决方案 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读

43、正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 17 产品。OneSource 解决了小型基金公司销售渠道不利于规模经济的特点，通过平台聚拢基金公司的销售渠道和个人投资者，实现规模经济。平台大幅压低了销售成本，仅需向基金公司收取渠道费，为零售客户提供免佣金产品，成功把握住零售客户佣金敏感的特点，在平台上积累了大量客户；2）以 TAMP 服务独立投顾，为个人投资者提供丰富的投顾资源。独立投顾兴起后，嘉信理财发挥以平台存量客户为基础，吸引业务分散、获客成本高的独立投顾与之合作，并以TAMP为独立投顾提供充分支持，为平台上的客户聚拢了丰富投顾资源。图图 9：嘉嘉信理财通过开放式平

44、台服务金融产品提供方、独立投顾以及个人投资者信理财通过开放式平台服务金融产品提供方、独立投顾以及个人投资者 数据来源：未央网，国泰君安证券研究 嘉信理财为个人投资者提供广泛的产品及解决方案服务，为投资顾问提嘉信理财为个人投资者提供广泛的产品及解决方案服务，为投资顾问提供日常管理以及第三方平台集成等支持服务。供日常管理以及第三方平台集成等支持服务。1）投资者服务部门主要面向个人投资者和企业。为个人投资者提供产品、工具、教育、交易以及咨询解决方案服务；为企业提供员工持股计划、退休计划提供记录管理、托管及产品。此外，投资者服务还包括为银行、经纪公司和信托公司提供开放式共同基金交易、结算和相关交易服务

45、以及自有基金的外部销售。2）顾问服务部门面向投资顾问，为投资顾问提供平台高效管理客户资产。在平台提供开户、资金转移、资产转移、交易、状态查询等日常资管服务以及第三方平台集成、教育材料和组合管理解决方案服务。此外，还专门为养老金投顾和记录管理人提供信托、托管等支持服务。表表 4：嘉信理财以投资者服务部门和投顾服务部门提供全方位的产品及服务嘉信理财以投资者服务部门和投顾服务部门提供全方位的产品及服务 分部分部 细分部门细分部门 服务服务 投资者服务投资者服务部门部门 零售投资者 为个人投资者提供广泛的产品、工具、教育、交易以及咨询解决方案 办公场景金融服务 为企业员工持股计划提供相关记录管理等支持

46、服务；为退休计划提供捆绑的 401(k)产品、托管及记录管理服务；指定经纪服务 共同基金清算 为银行、经纪公司和信托公司提供开放式共同基金交易、结算和相关交易服务 平台外销服务 在公司外部而非 Schwab 平台上提供自有共同基金、ETF 和集体信托基金(CIF)。顾问服务顾问服务部门部门 RIA服务 为 RIA提供平台高效管理客户资产，平台以投顾服务网站（Advisor Services web）为核心进行日常展业，获取管理账户的信息和市场信息。此外，还提供第三方平台集成、教育材料以及组合管理解决方案 养老金服务 为独立退休计划顾问及记录管理人提供信托、托管及退休业务服务 数据来源：公司公告

47、，国泰君安证券研究 嘉信理财凭借投顾能力实现解决方案与投资者需求的高度匹配，使其更嘉信理财凭借投顾能力实现解决方案与投资者需求的高度匹配，使其更具竞争力具竞争力。1）凭借银行储蓄、证券、基金、年金、保险在内的丰富的产品体系，以及数量庞大的内外部投资顾问，嘉信理财能够提供包括投资 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 17 规划、退休规划、税务筹划、遗产规划、风险管理与保险、银行与信贷管理、教育支持等在内的各类服务，实现居民财富管理的短期需求和长期目标。2）嘉信理财的投顾更具专业化能力，提供的综合解决方案更贴合居民需求，实现

48、了管理居民资产的快速增长。嘉信理财的 TAMP 能够在投顾业务的关键领域为投顾展业提供全方位支持，不断提升投顾的专业化能力。截至 2021 年 9 月嘉信理财咨询拥有超过 600 名具有丰富财富经验的团队成员。同时，嘉信理财合作的投资顾问数已达 15,000 名。表表 5：嘉信理财为客户提供更为：嘉信理财为客户提供更为多元、综合的财富管理解决方案多元、综合的财富管理解决方案 类别类别 嘉信理财嘉信理财 德美利德美利 富达富达 先锋先锋 美林美林 证券经纪交易证券经纪交易 个人退休计划个人退休计划 投顾理财投顾理财 信托房产和慈善基金信托房产和慈善基金 教育储蓄理财教育储蓄理财 医疗储蓄理财医疗

49、储蓄理财 年金年金 银行储蓄和信贷银行储蓄和信贷 保险保险 资料来源：公司官网，国泰君安证券研究 3.2.TAMPTAMP 提升投顾专业化能力，汇聚第三方服务赋能外部投提升投顾专业化能力，汇聚第三方服务赋能外部投顾的全部关键展业环节，形成竞争优势顾的全部关键展业环节，形成竞争优势 嘉信理财通过嘉信理财通过 TAMP 以技术能力及研究能力赋能投顾。以技术能力及研究能力赋能投顾。1）嘉信理财通过 TAMP 输出技术能力，包括数字化客户账户管理平台和工具、交易平台及工具等。以技术能力赋能投顾的客户服务以及投资组合管理。2）嘉信理财以研究能力赋能投顾，提供投资组合管理能力以及教育资源。嘉信理财金融研究

50、中心（SCFR）成立于 1997 年，提供高质量的研究，及时的市场见解和实用的指导。嘉信理财专家定期在新闻媒体上发表文章，就市场、经济、财务和退休计划、投资组合管理和投资策略等主题分享他们的观点。嘉信理财以研究能力为平台上的投顾提供组合管理策略、教育学习资源。嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 17 表表 6：嘉信理财通过嘉信理财通过 TAMP 为投资顾问提供全方位账户托管、技术支持以及教育服务为投资顾问提供全方位账户托管、技术支持以及教育服务 平台模块平台模块 平台平台服务服务 数字工具数字工具和服务和服务 客户账户管

51、理服务：客户账户管理服务：1）灵活、集成的电子审批工具，可增强安全性，让客户随时随地批准交易；2）数字开户功能，简化开户、注资和设置；3）可定制的网站和移动平台，便于客户访问帐户、提出需求；4.）详细的状态预警帮助投顾跟踪重要需求 与第三方集成：与第三方集成：平台提供与 100 多种领先技术的安全、高质量集成，包括与精选提供商的深度集成 交易和投资组合管理：交易和投资组合管理：1）功能丰富的交易平台，提供实时报价，帮助投顾做出交易决策；2）集成数据和工作流程，支持投顾随时随地交易；3）为嘉信理财账户提供投资组合管理的简化方法 教育和支教育和支持资源持资源 跟踪核心工具的采用情况：跟踪核心工具的

52、采用情况：展示板使咨询公司能够将其采用情况与同行进行比较，并自动识别提高后台效率和增强客户体验的机会 专家交易策略教育：专家交易策略教育：帮助投顾寻找其他方法来提升投资组合收入、保护头寸，通过期权策略降低集中持股的风险等 在线学习：在线学习：从嘉信理财顾问大学的在线培训模块库到实时网络广播活动，探索可以帮助您扩展和发展业务的新工具、行业趋势和最佳实践 参加研讨会：参加研讨会：一年一度的研讨会旨在帮助公司更高效，更安全地运行其技术和运营 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 嘉信理财为投顾嘉信理财为投顾整合并整合并提供以优惠价格访问一系列精选第三方提供商提供以优惠价格访问一系列精选第三方提供商的

53、机会，通过全链条赋能投顾提升投资顾问能力的机会，通过全链条赋能投顾提升投资顾问能力，形成竞争优势，形成竞争优势。嘉信理财为投顾提供了以优惠价格访问 100+精选的第三方提供商的机会，涵盖了客户体验、营销与增长、兼并与收购、运营和业务解决方案、研究与规划、保险/风险管理、人才战略、科技等业务关键领域的支持服务。服务提供商基于嘉信理财 TAMP 通过各自领域的专业能力赋能嘉信理财投顾，提升其挖掘客户需求、服务客户需求、提升客户体验等各方面能力，使嘉信理财投顾在投顾专业能力上较同业更具竞争优势。嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 o

54、f 17 表表 7：嘉信理财与一系列精选的第三方提供商合作，为投顾提供全链条支持嘉信理财与一系列精选的第三方提供商合作，为投顾提供全链条支持 投顾业务环节投顾业务环节 具体环节具体环节 供应商供应商 客户体验客户体验 客户答谢和活动 Olive and Cocoa等 4家 客户支持 Carefull等 6家 营销和增长营销和增长 业务发展 The Collaborative等 5家 数字和内容营销 Edge Partners Creative Growth等 6家 营销、广告和公关 401(k)Marketing等 7家 营销自动化 Vestorly 等 2家 兼并和收购兼并和收购 估值和交易

55、结构 Advice Dynamics Partners 等 6家 运营和业务解决方案运营和业务解决方案 后台支持 Allbackoffice Consulting等 6家 设立办事处 Colliers International等 4家 研究与规划研究与规划 研究 Chaikin Analytics 等 5家 保险保险/风险管理风险管理 合规支持 Advanced Regulatory Compliance LLC等 6家 网络安全 Advisor Armor等 4家 保险 AIK2 Insurance Services 等 12家 法律 Carr Butterfield,LLP 等 7家 注

56、册 AdvisorAssist 等 4家 人才战略人才战略 人才发展 DACFP|Digital Assets Council of Financial Professionals 等 4家 人才管理 TalentLink Solutions 等 2家 科技科技 多合一 AdvisorEngine等 4家 客户关系管理 Ebix等 6家 财务规划 Assetmap 等 4家 信息技术基础设施 Highridge Technology 等 2家 投资组合管理 Arcons Technology 等 7家 风险分析 DataPoints 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 4.客户资产规模高增驱

57、动利润增长，客户资产规模高增驱动利润增长，近五年税前利润近五年税前利润年复合年复合增速增速排名首位排名首位 4.1.嘉信理财净收入中利息净收入贡献最大，利息收入的增长嘉信理财净收入中利息净收入贡献最大，利息收入的增长主要由客户资产的增长驱动主要由客户资产的增长驱动 公司主要通过经纪、银行、基金及咨询服务获取收入公司主要通过经纪、银行、基金及咨询服务获取收入，2014 年年以来利息以来利息净收入对公司净收入增长净收入对公司净收入增长贡献最大。贡献最大。1）从收入来源的角度，公司收入划分为利息净收入、资产管理费、交易收入、银行存款账户费，主要来自于经纪业务、银行业务、基金及咨询服务、账户服务。第一

58、，净利息收入是生息资产产生的利息和获取资金支付的利息之间的差额。资金来源主要是资产负债表上持有的客户未投资的现金余额；生息资产主要由高质量的固定收益证券、保证金贷款和银行贷款组成。第二，资产管理费来自于自有基金、第三方共同基金和ETF 以及咨询解决方案费用。第三，交易收入包括为客户交易个股、期权、期货、固定收益证券以及某些第三方共同基金和 ETF 所赚取的佣金、订单流收入以及主要来自支持固定收益证券客户交易的主交易收入。第四，银行存款账户费用主要根据公 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 17 司与 TD 存托机构的 I

59、DA 协议。根据该协议，经纪客户账户中的未投资现金将从资产负债表中转移到 TD 存管机构的存管账户，嘉信理财向存管机构提供记录及其他支持服务取得收入。2）2014 年以来嘉信理财利息净收入占总营收的比重持续增长，从 38%提升至 2022 年的 51%，成为驱动公司净收入增长的最主要因素。图图 10:公司收入来源于经纪、银行、咨询、基金等业务公司收入来源于经纪、银行、咨询、基金等业务 图图 11:利息净收入对收入增长贡献最大（利息净收入对收入增长贡献最大（2022）数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 注：2021年交易收益的增长主要来自并购 TD Ame

60、ritrade 利息净收入的增长主要由生息资产的持续增长驱动，客户资产的增长是利息净收入的增长主要由生息资产的持续增长驱动，客户资产的增长是生息资产规模持续增长的主因。生息资产规模持续增长的主因。利息收入的增长主要由生息资产的持续增长驱动，生息资产的平均收益率则随联邦基金利率波动。2010 年以来公司生息资产持续增长，至2022年生息资产的年复合增长率达到18.3%。客户资产的增长是生息资产增长的主因，生息资产主要来源于资产负债表上持有的客户未投资的现金余额。Schwab Bank 将未使用资金默认扫出进行投资，并承诺赔偿未经授权导致的投资损失。图图 12:利息净收入的增长主要源自生息资产的持

61、续增利息净收入的增长主要源自生息资产的持续增长长 图图 13:生息资产平均收益率随联邦基金利率波生息资产平均收益率随联邦基金利率波动动 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 数据来源：公司年报，Wind，国泰君安证券研究 0%20%40%60%80%100%200620072008200920000022其他收入银行存款账户费用交易收益/(亏损)利息净收入（百万美元）资产管理及费用0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%$0$100,000$200,000$300,000$400,00

62、0$500,000$600,000$700,00020000022生息资产（百万美元）YOY（右）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%生息资产平均收益率联邦基金利率年度均值 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 17 4.2.客户资产高增驱动嘉信理财盈利高增，近五年客户资产高增驱动嘉信理财盈利高增，近五年税前利润年税前利润年复合增长率复合增长率排名行业首位排名行业首位 近近 5 年嘉信理财的客户资产高增长驱动利润高增

63、长，嘉信理财的税前利年嘉信理财的客户资产高增长驱动利润高增长，嘉信理财的税前利润年复合润年复合增速增速在在大型综合财富管理机构大型综合财富管理机构中排名第一。中排名第一。1）近 5 年嘉信理财的客户资产年均复合增长率达到 21.34%，对净利息增长的贡献率达到110.38%。在客户资产增长驱动下，税前利润年复合增长率达到 19.77%，单位资产的创收能力和利润率维持稳定。2）在客户资产高增长驱动下，2018-2022 年嘉信理财的税前利润年复合增速在大型综合财富管理机构的财富与资产管理业务中排名第一。2022 年嘉信理财财富管理业务的税前利润及利润率在美国大型财富管理机构中均排名第一。表表 8

64、：净利润增长主要来自于客户资产增长的贡献：净利润增长主要来自于客户资产增长的贡献 科目科目 2018 2022 对净利润增长对净利润增长贡献率贡献率 客户资产（十亿美客户资产（十亿美元）元）3252 7050 110.38%财富管理费率（财富管理费率（净净收入收入/客户资产客户资产）0.31%0.29%-11.21%税前税前利润率利润率 45.03%45.22%0.82%数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 注：财富管理费率中包含公司通过生息资产获取的利率等 表表 9：2018-2022 年嘉信理财的税前利润年年嘉信理财的税前利润年均均复合复合增速增速在在美国大型财富管理机构美国大型财富管理机

65、构中排名第一中排名第一 公司公司 客户资产（十亿美客户资产（十亿美元）元）净收入（百万美净收入（百万美元）元）税前利润（百万美税前利润（百万美元）元）税前利润率税前利润率 2018-2022 税前利税前利润复合增长率润复合增长率 嘉信理财 7050 20762 9388 45%20%摩根大通 4048 17748 5791 33%12%摩根士丹利 5492 38289 7390 19%10%美国银行 3387 21748 6192 28%4%富国银行 1861 14822 3234 22%-1%瑞银集团 3879 21928 3209 15%-3%高盛 2547 13376 1307 10%-

66、7%花旗银行 746 24217 4205 17%-12%数据来源：各公司年报，国泰君安证券研究 注：各大银行财富与资产管理业务分部的净收入及税前利润 5.风险提示风险提示 1）联邦利率下行，公司净利息收入下滑。联邦利率下行，公司净利息收入下滑。2022 年在联邦利率走高趋势下，公司生息资产利率处于高点，联邦利率下行将导致公司净利息收入下滑，对整体收入造成不利影响。2）市场市场行情变化行情变化，影响财富管理及经纪业务，影响财富管理及经纪业务收入收入。市场行情变化影响指数基金及 ETF 等产品收益率，导致公司财富管理业务及经纪业务收入下滑。嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责

67、条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 17 本公司具有中国证监本公司具有中国证监会核准会核准的证券投资的证券投资咨询咨询业务资格业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信

68、息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的

69、投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资

70、需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户

71、提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 评级评级 说明说明 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对当地市场指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对当地市场指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对当地市场指数涨幅介于-5%5%减持 相对当地市场指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持

72、明显强于当地市场指数 中性 基本与当地市场指数持平 减持 明显弱于当地市场指数 国泰君安证券研究国泰君安证券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场 20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail： 嘉信理财嘉信理财（SCHW.N）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 17 附：海外

73、当地市场指数附：海外当地市场指数 亚洲指数名称亚洲指数名称 美洲指数名称美洲指数名称 欧洲指数名称欧洲指数名称 澳洲指数名称澳洲指数名称 沪深 300 标普 500 希腊雅典 ASE 澳大利亚标普 200 恒生指数 加拿大 S&P/TSX 奥地利 ATX 新西兰 50 日经 225 墨西哥 BOLSA 冰岛 ICEX 韩国 KOSPI 巴西 BOVESPA 挪威 OSEBX 富时新加坡海峡时报 布拉格指数 台湾加权 西班牙 IBEX35 印度孟买 SENSEX 俄罗斯 RTS 印尼雅加达综合 富时意大利 MIB 越南胡志明 波兰 WIG 富时马来西亚 KLCI 比利时 BFX 泰国 SET 英国富时 100 巴基斯坦卡拉奇 德国 DAX30 斯里兰卡科伦坡 葡萄牙 PSI20 芬兰赫尔辛基 瑞士 SMI 法国 CAC40 英国富时 250 欧洲斯托克 50 OMX 哥本哈根20 瑞典 OMXSPI 爱尔兰综合 荷兰 AEX 富时 AIM 全股