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1、 陈子仪（家电行业首席分析师）SAC执业证书编号：S0850511010026 2024年1月5日 增长乃是王道，增长乃是王道，寻找长期优质寻找长期优质个股个股 证券研究报告证券研究报告（优于大市，维持）（优于大市，维持）我们的观点我们的观点 家电龙头收入及利润表现稳健，海外补库存持续，家电龙头收入及利润表现稳健，海外补库存持续，板块收入端有望延续稳中向好。关注基本面稳健、具备自身板块收入端有望延续稳中向好。关注基本面稳健、具备自身的优质个股，重点推的优质个股，重点推荐荐【石头科技石头科技】：结合国内外：短期看，我们看好国内新品降本突围提份额的比较优势，以及海外整体景气度的回升。长期看，我们结

2、合国内外：短期看，我们看好国内新品降本突围提份额的比较优势，以及海外整体景气度的回升。长期看，我们看好在智能制造的新兴产业中，公司作为国内龙头逐步成长为全球龙头。看好在智能制造的新兴产业中，公司作为国内龙头逐步成长为全球龙头。白电：白电：收入端稳健增长，估值低位提供充分安全垫。重点推荐估值底部的白电龙头：收入端稳健增长，估值低位提供充分安全垫。重点推荐估值底部的白电龙头：美的集团、格力电器、海尔智家美的集团、格力电器、海尔智家。小家电：小家电：行业出口持续回暖，内销表现平稳，新品类新渠道为行业贡献增长点，推荐行业出口持续回暖，内销表现平稳，新品类新渠道为行业贡献增长点，推荐小熊电器、飞科电器、

3、新宝股份小熊电器、飞科电器、新宝股份。清洁清洁电器：电器：全基站产品持续研发降本打开国内市场空间，海外市场持续拓展，市场份额、产品结构、渗透率共提升。重点推荐全基站产品持续研发降本打开国内市场空间，海外市场持续拓展，市场份额、产品结构、渗透率共提升。重点推荐石头科石头科技技，关注关注科沃斯科沃斯。厨电厨电：竣工压力犹存，后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升。重点推荐厨电龙头：竣工压力犹存，后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升。重点推荐厨电龙头老板电器老板电器，关注华帝股份，关注华帝股份等。集成灶板块长期看渗透率仍有提升空间，关注板块细分龙头火星人、亿田智

4、能、浙江美大等。等。集成灶板块长期看渗透率仍有提升空间，关注板块细分龙头火星人、亿田智能、浙江美大等。黑电：黑电：行业整体仍呈缩量，面板价格环比稳定，成本端压力减轻；产品结构升级，行业整体仍呈缩量，面板价格环比稳定，成本端压力减轻；产品结构升级，MiniLed等新技术引领行业增长。投影产品结构继等新技术引领行业增长。投影产品结构继续向续向1LCD产品转移，或期新技术及新应用。建议关注产品转移，或期新技术及新应用。建议关注海信视像，极米科技，光峰科技海信视像，极米科技，光峰科技。制冷产业链：制冷产业链：制冷产业链方向继续关注新能源汽车热管理及热泵赛道。我们判断新能源热管理有望开启新赛道，热泵顺应

5、节能减碳趋制冷产业链方向继续关注新能源汽车热管理及热泵赛道。我们判断新能源热管理有望开启新赛道，热泵顺应节能减碳趋势中长期成长性明确，重点推荐以热泵变频控制技术及热管理系统产品为核心，新能源战略布局清晰，并且扩延机器人及储能领域业势中长期成长性明确，重点推荐以热泵变频控制技术及热管理系统产品为核心，新能源战略布局清晰，并且扩延机器人及储能领域业务的部件龙头务的部件龙头三花智控三花智控；关注布局新能源热管理以及热泵赛道的海信家电、海立股份等。；关注布局新能源热管理以及热泵赛道的海信家电、海立股份等。风险提示。原材料价格波动。海外需求的不确定性。风险提示。原材料价格波动。海外需求的不确定性。请务必

6、阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 fXMBwUiUjY8WpW7NaO9PtRqQmOsOlOpPoPjMmMzQ7NqRoPwMpNrOxNtRuN目录目录 白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足 小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道 清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升 黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长黑

7、电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长 厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升 年度个股推荐：石头科技年度个股推荐：石头科技 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 白电：内外销总量稳定，基本盘稳健白电：内外销总量稳定，基本盘稳健 白电基本盘稳健。白电基本盘稳健。2023年空调内销及冰洗外销均取得了较好表现，空调外销及冰洗内销则维持小个位数增长。年空调内销及冰洗外销均取得了较好表现，空调外销及冰洗内销则维持小个位数增长。白电行业更新需求主导行业基本盘，成

8、熟稳增、格局稳定，我们预计龙头未来仍将维持基本盘的稳健增长。白电行业更新需求主导行业基本盘，成熟稳增、格局稳定，我们预计龙头未来仍将维持基本盘的稳健增长。-20%-10%0%10%20%30%40%50%0040005000600070008000900010000内销量(万台，左轴）外销量(万台，左轴）内销增速（%，右轴)外销增速（%，右轴）-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05000250030003500400045005000内销量(万台，左轴）外销量(万台，左轴）内销增速（%，右轴)外销增速（%，右轴）-

9、15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05000250030003500400045005000内销量(万台，左轴）外销量(万台，左轴）内销增速（%，右轴)外销增速（%，右轴）图图 冰箱内外销销量及增速冰箱内外销销量及增速 图图 空调内外销销量及增速空调内外销销量及增速 图图 洗衣机内外销销量及增速洗衣机内外销销量及增速 资料来源：产业在线，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 白电：原材料价格维持稳定，终端价格稳中有涨，温和竞争白电：原材料价格维持稳定，终端价格稳中有涨，温和竞争

10、-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%000004000050000600007000080000Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23Oct-23长江有色市场长江有色市场:平均价平均价:铜铜:1#（元（元/吨，左轴）吨，左轴）YoY（%，右轴）右轴）-40%-20%0%20%40%004000500060007000Jan-

11、19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23Oct-23现货价现货价:冷轧普通薄板冷轧普通薄板:1mm（元（元/吨，左轴）吨，左轴）YoY（%，右轴）右轴）-40%-20%0%20%40%60%05000000025000Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22

12、Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23Oct-23长江有色市场长江有色市场:平均价平均价:铝铝:A00（元（元/吨，左轴）吨，左轴）YoY（%，右轴）右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图 家电主要原材料价格趋势家电主要原材料价格趋势 原材料价格维持稳定。原材料价格维持稳定。2023H1主要家电公司均受益于成本下行，而主要原材料价格自主要家电公司均受益于成本下行，而主要原材料价格自2023年下半年以来基本维年下半年以来基本维持稳定，上游成本端的稳定为下游带来稳定的竞争环境。持稳定，上游成本端的稳定为下游带来稳定的竞争环境。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之

13、后的信息披露和法律声明 5 白电：原材料价格维持稳定，终端价格稳中有涨，温和竞争白电：原材料价格维持稳定，终端价格稳中有涨，温和竞争 资料来源：奥维云网，海通证券研究所-10%-5%0%5%10%15%20%线上均价当月同比 线上均价累计同比 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%线下均价当月同比 线下均价累计同比-10%-5%0%5%10%15%20%25%线上均价单月同比 线上均价累计同比 0%5%10%15%20%25%线下均价单月同比 线下均价累计同比-10%-5%0%5%10%15%线上均价单月同比 线上均价累计同比-10%-5%0%5%10%15%20%线下均价单月同比

14、 线下均价累计同比 图图 冰箱线上冰箱线上/线下均价同比线下均价同比 图图 空调线上空调线上/线下均价同比线下均价同比 图图 洗衣机线上洗衣机线上/线下均价同比线下均价同比 空调、冰箱、洗衣机终端价格稳中有涨，温和竞争。据奥维云数据，空调、冰箱、洗衣机终端价格稳中有涨，温和竞争。据奥维云数据，2023年年1-10月空调月空调/冰箱冰箱/洗衣机线上零售洗衣机线上零售价格累计价格累计+2%/+11%/+1%；线下价格累计；线下价格累计+5%/+6%/+1%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 白电：低估值高股息，安全垫充足的防御性资产白电：低估值高股息

15、，安全垫充足的防御性资产 白电龙头是增长稳健、估值低位、安全垫充足的防御性资产。从历史估值来看，白电龙头目前均处于历史白电龙头是增长稳健、估值低位、安全垫充足的防御性资产。从历史估值来看，白电龙头目前均处于历史PE估估值的中低分位数，安全垫充足。以过去值的中低分位数，安全垫充足。以过去12个月股息计算，格力电器及美的集团股息率分别高达个月股息计算，格力电器及美的集团股息率分别高达6.3%及及4.5%，是，是增长稳健的高股息资产。增长稳健的高股息资产。股息率 股价 市值 EPS（元）PE（X）（元）（亿元）2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 000651.SZ 格

16、力电器 6.3%31.80 1790.8 4.35 4.89 5.30 7.3 6.5 6.0 000333.SZ 美的集团 4.5%54.45 3824.9 4.21 4.80 5.30 12.9 11.3 10.3 600690.SH 海尔智家 2.7%20.76 1959.4 1.56 1.79 2.04 13.3 11.6 10.2 000921.SZ 海信家电 2.5%20.86 289.5 1.03 2.02 2.34 20.2 10.3 8.9 表表 白电板块可比公司估值表白电板块可比公司估值表 备注：股息率取近12个月股息率，EPS取wind一致预期，收盘价为2024.1.3

17、资料来源：Wind，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 目录目录 白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足 小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道 清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升 黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长 厨电：后周期板块或仍

18、将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升 年度个股推荐：石头科技年度个股推荐：石头科技 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Wind，海通证券研究所 小家电外销小家电外销2020年实现高速增长后，年实现高速增长后，21年下半年开始行业下行，该趋势持续延续至年下半年开始行业下行，该趋势持续延续至23Q1，我们判断行业目前进入补库

19、存阶段，拉动国内小家电代工出口景气度回升，我们判断该趋势我们判断行业目前进入补库存阶段，拉动国内小家电代工出口景气度回升，我们判断该趋势在在2024年仍将延续。年仍将延续。图图 家用电器（分白电及代表性小家电）出口金额同比增速情况家用电器（分白电及代表性小家电）出口金额同比增速情况-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%17Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3家用电器家用电器 白电白电 小家电小家电 9 小家电：小家电：外销出口小家电收入增速呈现不同程度回升外销出口小家电收入增速呈现不同程度回升 请务必

20、阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Wind，新宝股份、苏泊尔23年各个季度财报，海通证券研究所 厨房小家电中的新宝股份、苏泊尔、比依股份及清洁电器中的德昌股份厨房小家电中的新宝股份、苏泊尔、比依股份及清洁电器中的德昌股份22年外销收入出现不年外销收入出现不同程度下滑，进入同程度下滑，进入23Q2各公司外销收入增速呈现增长态势，外销景气度回升。各公司外销收入增速呈现增长态势，外销景气度回升。图图 小家电外销代表性公司收入增长情况小家电外销代表性公司收入增长情况 38%55%125%23%21%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%10

21、0%120%140%2002223Q123Q223Q3新宝股份新宝股份 苏泊尔苏泊尔 德昌股份德昌股份 比依股份比依股份 富佳股份富佳股份 10 小家电：小家电：内销厨房小家电表现平稳，个护小家电增速更优内销厨房小家电表现平稳，个护小家电增速更优 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：奥维云网公众号，海通证券研究所 根据奥维云网数据，厨房小家电根据奥维云网数据，厨房小家电23年年Q1-3实现整体零售额实现整体零售额389亿元，同比下降亿元，同比下降9.6%，空气炸，空气炸锅品类大幅下滑对整个行业的走势产生较大的影响；个护小

22、家电（电吹风锅品类大幅下滑对整个行业的走势产生较大的影响；个护小家电（电吹风+剃须刀剃须刀+电动牙电动牙刷）线上实现销售额刷）线上实现销售额116.3亿元，同比增长亿元，同比增长20%，个护小家电行业增速表现更优。，个护小家电行业增速表现更优。图图 个护小家电行业增长情况个护小家电行业增长情况 图图 2015年至今厨房小家电零售额及增速年至今厨房小家电零售额及增速-10%-5%0%5%10%15%20%25%050020202021202223H1个护零售额（亿元，左轴）个护零售额（亿元，左轴）YOY（%，右轴）右轴）11-15%-10%-5%0%5%10%15%0100

23、200300400500600700800零售额（亿元，左轴）零售额（亿元，左轴）YOY（%，右轴）右轴）小家电：关注新品类及二次升级：电吹风、剃须刀、电蒸锅、咖啡机小家电：关注新品类及二次升级：电吹风、剃须刀、电蒸锅、咖啡机 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：奥维云网，海通证券研究所 年初至今来看，行业表现平稳，但个别品类表现优于行业。我们认为咖啡机受益于咖啡人群年初至今来看，行业表现平稳，但个别品类表现优于行业。我们认为咖啡机受益于咖啡人群的扩大及渗透率提升实现更快增长，电吹风受益于行业技术普惠，产品二次升级，高速电吹的扩大及渗透率提升

24、实现更快增长，电吹风受益于行业技术普惠，产品二次升级，高速电吹风渗透率快速提升拉动行业快速增长，便携式剃须刀渗透率提升亦给行业带来增量。风渗透率快速提升拉动行业快速增长，便携式剃须刀渗透率提升亦给行业带来增量。图：厨房小家电图：厨房小家电23Q1-3销售额增速情况销售额增速情况 12-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%图：个护小家电图：个护小家电23H1线上增速情况线上增速情况 0%5%10%15%20%25%30%电吹风电吹风 剃须刀剃须刀 电动牙刷电动牙刷 小家电：关注新渠道贡献：抖音占比逐步提升，拉动行业增长小家电：关注新渠道贡献：抖音占比逐步提升，拉动行业增长

25、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：奥维云网、久谦数据，海通证券研究所 电商占比提升的两个阶段，短期抖音电商贡献增量电商占比提升的两个阶段，短期抖音电商贡献增量 第一个阶段（第一个阶段（2020年以前）：传统电商（淘系、京东）占比提升年以前）：传统电商（淘系、京东）占比提升 第二个阶段（第二个阶段（2020年至今）：抖音等成为电商渠道后起之秀，拼多多、小红书分流年至今）：抖音等成为电商渠道后起之秀，拼多多、小红书分流 图图 小家电线上销售额占比持续提升至稳定状态小家电线上销售额占比持续提升至稳定状态 图图 小家电电商市场分渠道零售额结构小家

26、电电商市场分渠道零售额结构 19%28%39%45%50%54%66%69%77%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%200020202120220%10%20%30%40%50%60%70%20202021202223Q1-3京东京东 天猫天猫 抖音抖音 13 小家电：顺应行业发展趋势，关注具备自身小家电：顺应行业发展趋势，关注具备自身的优质标的的优质标的 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Wind，海通证券研究所，表中EPS为wind一致预期 出口方面，我们判断出口方面，

27、我们判断2024年行业补库存趋势延续，外销景气度回暖，推荐具备强大研发制造年行业补库存趋势延续，外销景气度回暖，推荐具备强大研发制造能力且不断培育内销自主品牌的新宝股份。能力且不断培育内销自主品牌的新宝股份。内销方面，我们判断厨房小家电行业及个护小家电行业的增长仍要靠新产品或新渠道拉动，内销方面，我们判断厨房小家电行业及个护小家电行业的增长仍要靠新产品或新渠道拉动，推荐持续拓展新品类、尝试拓展新渠道的小熊电器、飞科电器。推荐持续拓展新品类、尝试拓展新渠道的小熊电器、飞科电器。代码代码 公司公司 收盘价（元）收盘价（元）EPS（元（元/股）股）PE（倍）（倍）2024/1/3 2022 2023

28、E 2024E 2022 2023E 2024E 002032.SZ 苏泊尔 52.41 2.56 2.73 3.03 20.4 19.2 17.3 002242.SZ 九阳股份 12.51 0.69 0.74 0.85 18.1 16.9 14.6 002959.SZ 小熊电器 49.38 2.46 2.97 3.54 20.1 16.6 13.9 603868.SH 飞科电器 47.48 1.89 2.48 3.01 25.1 19.2 15.8 002705.sz 新宝股份 14.27 1.17 1.21 1.39 12.2 11.8 10.3 表表 小家可比公司估值表小家可比公司估值表

29、 14 目录目录 白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足 小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道 清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升 黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长 厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升 年度

30、个股推荐：石头科技年度个股推荐：石头科技 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 15 清洁电器：研发降本打开市场空间，清洁电器：研发降本打开市场空间，全基站有望继续迈进全基站有望继续迈进2000元元+我们认为以目前扫地机器人全基站产品的降本降价趋势，未来我们认为以目前扫地机器人全基站产品的降本降价趋势，未来1-2年内全基站产品有望继续迈进年内全基站产品有望继续迈进2000元元+的价格段，的价格段，进一步拓宽全基站产品价格段，实现“破圈”，吸引更多被价格拒之门外的消费者。另外我们认为，目前销量的疲进一步拓宽全基站产品价格段，实现“破圈”，吸引更多被价格拒之

31、门外的消费者。另外我们认为，目前销量的疲软一方面与结构升级后的行业整体产品价格过高有关，另一方面还与消费者教育（时间变量）、可选消费整体景气软一方面与结构升级后的行业整体产品价格过高有关，另一方面还与消费者教育（时间变量）、可选消费整体景气度（经济周期变量）有关。最好的投资周期必然是几个要素共振。我们认为目前价格下探、功能提升是共振的开度（经济周期变量）有关。最好的投资周期必然是几个要素共振。我们认为目前价格下探、功能提升是共振的开始，为增速回升提供了足够的支撑与铺垫。后续消费者教育的不断普及、可选消费整体景气度回暖将助力行业加速始，为增速回升提供了足够的支撑与铺垫。后续消费者教育的不断普及、

32、可选消费整体景气度回暖将助力行业加速成长。成长。资料来源：奥维云网，euromonitor，海通证券研究所 图图 行业及龙头产品均价行业及龙头产品均价YOY变化趋势变化趋势-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%行业 科沃斯 石头 注：扫地机累计销量为计算2016年至2023Q3扫地机累计销量 504 3610 050002500300035004000自清洁累计销量 扫地机累计销量 1.0%7.3%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%自清洁产品渗透率 扫地机整体渗透率 图图 国内累计销量（万台）国内累计销量

33、（万台）图图 国内渗透率水平国内渗透率水平 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 16 清洁电器：从清洁电器：从G系列到系列到P系列，石头科技国内份额不断提升系列，石头科技国内份额不断提升 从从G系列到系列到P系列，石头在国内市场份额稳步提升。我们认为，底层研发能力带来公司面对其他厂商的成本系列，石头在国内市场份额稳步提升。我们认为，底层研发能力带来公司面对其他厂商的成本优势及面对消费者的产品口碑：公司在最初阶段的依靠产品优势打天下，到扩充优势及面对消费者的产品口碑：公司在最初阶段的依靠产品优势打天下，到扩充SKU丰富产品价格带、提丰富产品价格带、提升营

34、销能力与渠道能力，国内的产品销售体系短板不断得到补足，综合竞争力提升，最终带来份额的不断升营销能力与渠道能力，国内的产品销售体系短板不断得到补足，综合竞争力提升，最终带来份额的不断稳步提升稳步提升。图图 扫地机器人国内销售额份额变化扫地机器人国内销售额份额变化 科沃斯,45%石头,14%云鲸,16%其他,24%科沃斯,40%石头,21%云鲸,15%追觅,7%其他,17%科沃斯,37%石头,26%云鲸,11%追觅,11%其他,15%2021 2022 2023Q1-Q3 资料来源：奥维云，海通证券研究所 17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 清洁电器

35、：海外市场持续拓展，份额、结构、渗透共提升清洁电器：海外市场持续拓展，份额、结构、渗透共提升 Euromonitor均价数据的汇率采取2023年10月23日汇率换算 150.0200.0250.0300.0350.0400.0450.02002020212022中国 日本 美国 英国 图图 海外成熟市场目前行业均价落后于国内市场（元）海外成熟市场目前行业均价落后于国内市场（元）Irobot 18%科沃斯科沃斯 17%石头石头 15%others 50%图图 2022年全球扫地机器人份额年全球扫地机器人份额 iRobot,64%科沃斯,10%三星,3%LG,2%Neato,

36、2%其它,19%图图 2016年全球扫地机器人份额年全球扫地机器人份额 资料来源：iRobot Investor Presentation，euromonitor，石头科技及科沃斯财报，海通证券研究所测算 我们认为海外来看，扫地机是全球市场，国内龙头的空间眼光必定看向海外。我们认为体现在以下三点：我们认为海外来看，扫地机是全球市场，国内龙头的空间眼光必定看向海外。我们认为体现在以下三点：（1）全球范围内来看，国内厂商产品技术领先，具备提高份额的能力；）全球范围内来看，国内厂商产品技术领先，具备提高份额的能力；（2）海外较国内产品迭代升级偏慢，有较大的结构升级空间；）海外较国内产品迭代升级偏慢，

37、有较大的结构升级空间；（3）欧美等成熟市场仍在成长期，全球范围内的渗透率提升空间仍大。）欧美等成熟市场仍在成长期，全球范围内的渗透率提升空间仍大。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 18 目录目录 白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足 小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道 清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升 黑电：成本端压力减

38、轻；产品结构升级，新技术引领行业增长黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长 厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升 年度个股推荐：石头科技年度个股推荐：石头科技 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 19 黑电：行业整体仍呈缩量，面板价格环比稳定，成本端压力减轻黑电：行业整体仍呈缩量，面板价格环比稳定，成本端压力减轻 0501001502002----

39、--------102023-1165寸 55寸 50寸 43寸 图图 国内彩电零售量及均价变化国内彩电零售量及均价变化 2023年黑电行业零售量进一步下滑，同时面临着面板价格上涨的成本压力。据奥维数据预测，年黑电行业零售量进一步下滑，同时面临着面板价格上涨的成本压力。据奥维数据预测，2023年预计销量年预计销量3158万台，同比万台，同比-13.1%。2023年行业零售量已经趋近年行业零

40、售量已经趋近3000万台大关，我们预计万台大关，我们预计2024年行业整体零售量将趋于年行业整体零售量将趋于稳定。面板价格的环比稳定将带来更良好的成本环境，整机厂成本端压力减轻。稳定。面板价格的环比稳定将带来更良好的成本环境，整机厂成本端压力减轻。图图 主要面板尺寸价格基本趋稳（美元主要面板尺寸价格基本趋稳（美元/片）片）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：奥维云网，Wind，海通证券研究所 20 2000220024002600280030003200340036003800400020002500300035004000450050005

41、500零售量(万台，左轴）均价（元，右轴）0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%05101523.0123.0223.0323.0423.0523.0623.0723.0823.0923.1023双11 零售量（万台，左轴）份额（%，右轴）黑电：产品结构升级，黑电：产品结构升级，MiniLed等新技术引领行业增长等新技术引领行业增长 1.7%3.3%21.6%16.8%1.2%2.7%5.0%23.1%21.6%1.5%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%OLED激光电视 量子点电视 Miniled8K电视 销量占比 销额占比 图图 23Q3国内彩电国内彩电600

42、0元元+市场新技术产品量额占比市场新技术产品量额占比 图图 国内国内Miniled彩电零售量及份额彩电零售量及份额 图图 22Q3-23Q3国内国内Miniled彩电分尺寸价格对比（元）彩电分尺寸价格对比（元）黑电产品结构升级趋势持续。据奥维云网（黑电产品结构升级趋势持续。据奥维云网（AVC）推总数据显示，）推总数据显示，2023Q3国内国内6000元及以上市场中，各类新技元及以上市场中，各类新技术产品的零售额占比均高于其零售量占比，具备更高的溢价能力。其中，术产品的零售额占比均高于其零售量占比，具备更高的溢价能力。其中，MiniLED作为新技术市场的后起之秀作为新技术市场的后起之秀发展迅速，

43、产品发展迅速，产品SKU迅速增加并开始布局百寸市场。且随着市场规模的进一步成熟，价格竞争力持续提升。我迅速增加并开始布局百寸市场。且随着市场规模的进一步成熟，价格竞争力持续提升。我们预计们预计Miniled的持续降本降价将替代原有的持续降本降价将替代原有LCD产品，引领行业增长。产品，引领行业增长。资料来源：奥维云网，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 21 黑电：投影产品结构继续向黑电：投影产品结构继续向1LCD产品转移，或期新技术及新应用产品转移，或期新技术及新应用 投影市场来看产品结构依然在向入门级投影市场来看产品结构依然在向入门

44、级1LCD产品转移，产品转移，DLP产品需求压力仍大。据洛图科技数据，产品需求压力仍大。据洛图科技数据，DLP技术产技术产品品23Q3在行业中所占份额下降至在行业中所占份额下降至22%，1LCD市场份额则提升至市场份额则提升至77%。洛图科技预计投影全年销量。洛图科技预计投影全年销量602万台，降万台，降幅幅-2.5%；销额；销额101亿元，同比亿元，同比-19%。新技术及新应用的落地有望为投影带来新增长空间。投影产品在应用场景上仍有较强可延展性，如车载投影具新技术及新应用的落地有望为投影带来新增长空间。投影产品在应用场景上仍有较强可延展性，如车载投影具备较大市场空间；在技术路线上仍有待突破由

45、日资主导的备较大市场空间；在技术路线上仍有待突破由日资主导的3LCD技术，进一步降低成本提升产品性能。技术，进一步降低成本提升产品性能。图图 2016-2023E中国智能投影出货量中国智能投影出货量 图图 2022-23Q3 中国智能投影线上分技术销量结构中国智能投影线上分技术销量结构-20%-10%0%10%20%30%40%50%005006007002000222023E投影出货量（万台，左轴）出货量YOY（%，右轴）资料来源：极米科技招股说明书援引IDC，Runto洛图科技观研公众号，奥维云网，海通证券研究所 请务必阅读

46、正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 22 目录目录 白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足 小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道 清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升 黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长 厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升厨

47、电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升 年度个股推荐：石头科技年度个股推荐：石头科技 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 23 482364044(40)(30)(20)(10)01020304050--------032023-09现房销售面积同比（%，右轴）期房销售面积同比（%，右轴）家电PE（x，左

48、轴）厨电PE（x，左轴）24 图图 地产销售增速与行业地产销售增速与行业PE情况对比情况对比 厨电：板块受地产周期影响，龙头表现稳健厨电：板块受地产周期影响，龙头表现稳健 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明-40%-20%0%20%40%60%80%4Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23老板电器 华帝股份 浙江美大 万和电气 火星人 亿田智能 帅丰电器-2.00.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020.022.024.026.028.030.032.0老板电器 华帝股份 浙江美大 万和电气 火星

49、人 亿田智能 帅丰电器 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23图图 板块企业收入规模对比（亿元）板块企业收入规模对比（亿元）图图 板块企业收入增速对比板块企业收入增速对比 资料来源：Wind，海通证券研究所 24 厨电：行业整体企稳，下沉渠道扩张显著厨电：行业整体企稳，下沉渠道扩张显著-15%-10%-5%0%5%10%15%20%020040060080000厨电整体零售额（亿元，左轴）YoY（%，右轴）图图 厨电整体零售额规模及增速厨电整体零售额规模及增速-10%0%10%20%30%40%50%

50、60%70%80%90%007080902021202223Q123Q223Q3厨卫下沉渠道销售额规模（亿元，左轴）下沉渠道增速（%，右轴）传统电商增速（%，右轴）图图 厨电下沉渠道销售额规模及增速对比厨电下沉渠道销售额规模及增速对比 资料来源：奥维云网公众号，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 参考奥维云网数据，参考奥维云网数据，23Q3厨电整体零售额规模达厨电整体零售额规模达1161亿元，同比增长达亿元，同比增长达3%，整体规模企稳恢复增长。从渠道，整体规模企稳恢复增长。从渠道角度看，下沉渠道表现更为优异，角度

51、看，下沉渠道表现更为优异，23Q1-Q3零售额规模分别达零售额规模分别达17.8、26.4及及21.1亿元，同比增长亿元，同比增长14.5%、33.4%及及18.3%，增速表现优于传统电商。，增速表现优于传统电商。25 26 厨电：烟机灶具稳健复苏，集成灶调整蓄势厨电：烟机灶具稳健复苏，集成灶调整蓄势 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明（元）资料来源：奥维云网公众号，海通证券研究所-15%-10%-5%0%5%10%15%05003003504002002223Q1-3烟机零售额（亿元，左轴）灶具零售额（亿元

52、，左轴）烟机YoY（%，右轴）灶具YoY（%，右轴）-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0500300集成灶零售额规模（亿元，左轴）YoY（%，右轴）图图 传统烟灶零售额规模及增速传统烟灶零售额规模及增速 图图 集成灶零售额规模及增速集成灶零售额规模及增速 分品类看，分品类看，23年传统品类稳健中开启复苏，前三季度烟灶零售额规模分别达年传统品类稳健中开启复苏，前三季度烟灶零售额规模分别达221及及124亿元，同比增长亿元，同比增长4%及及1%。集成灶方面，。集成灶方面，23年行业进入调整蓄势期，前三季度实现零售额年行业

53、进入调整蓄势期，前三季度实现零售额185亿元，同比增速为亿元，同比增速为-3%。26 洗碗机渗透率提升，精装渠道配套率提升洗碗机渗透率提升，精装渠道配套率提升 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%02040608000222023Q1-3洗碗机零售额规模（亿元，左轴）YoY（%，右轴）图图 洗碗机零售额规模及增速洗碗机零售额规模及增速 图图 精装渠道洗碗机配套率持续提升精装渠道洗碗机配套率持续提升 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：奥维云网公众号，海通证

54、券研究所 新品方面，洗碗机延续渗透提升态势，新品方面，洗碗机延续渗透提升态势，23年前三季度零售额规模达年前三季度零售额规模达76亿元，同比增长超过亿元，同比增长超过7%，表现优于行业平，表现优于行业平均。同时从精装渠道看，洗碗机配套率始终呈现提升趋势。我们认为洗碗机长期成长空间依旧，伴随渗透率提均。同时从精装渠道看，洗碗机配套率始终呈现提升趋势。我们认为洗碗机长期成长空间依旧，伴随渗透率提升，整体增速有望继续优于行业平均。升，整体增速有望继续优于行业平均。5%7%11%19%31%38%-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%150%0.010.020.030.

55、040.050.060.02002120222023M1-8洗碗机项目套数（万套，左轴）同比增速（%，右轴）配套率（%，右轴）27 注：表中的注：表中的EPS，PE均来自于万得一致预期；均来自于万得一致预期；资料来源：资料来源：Wind，海通证券研究所，海通证券研究所 厨电作为家电行业中地产后周期关联性最强板块，当前环境下整体仍处于承压状态。厨电作为家电行业中地产后周期关联性最强板块，当前环境下整体仍处于承压状态。23Q2及及Q3板块龙头盈利能板块龙头盈利能力开启复苏，其中行业龙头老板电器表现优异，继续关注老板电器传统品类份额提升新兴品类渗透提升。集成力开启复苏，其中行业

56、龙头老板电器表现优异，继续关注老板电器传统品类份额提升新兴品类渗透提升。集成灶板块短期进入调整阶段，但长期看渗透率仍有提升空间，关注板块细分龙头火星人、亿田智能、浙江美大等。灶板块短期进入调整阶段，但长期看渗透率仍有提升空间，关注板块细分龙头火星人、亿田智能、浙江美大等。代码 公司 收盘价（元）市值（亿元）EPS（元/股）PE（倍）2024/1/3 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 002508.sz 老板电器 21.54 204.42 1.66 1.98 2.21 13.0 10.9 9.7 002035.SZ 华帝股份 6.25 52.98 0.17 0.

57、59 0.68 37.0 10.5 9.1 002677.SZ 浙江美大 10.18 65.77 0.70 0.76 0.84 14.5 13.3 12.1 300894.SZ 火星人 16.20 66.22 0.77 0.84 0.98 21.1 19.4 16.5 605336.SH 帅丰电器 15.30 28.15 1.16 1.18 1.31 13.1 13.0 11.7 300911.SZ 亿田智能 36.07 38.50 1.96 2.20 2.52 18.4 16.4 14.3 002543.SZ 万和电气 9.27 68.93 0.74 1.04 1.20 12.5 8.9 7

58、.7 表表 相关公司估值相关公司估值 厨电：板块受地产周期影响，龙头表现稳健厨电：板块受地产周期影响，龙头表现稳健 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 28 目录目录 白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足白电：基本盘稳健，低估值高股息，安全垫充足 小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道小家电：外销补库存拉动行业景气度回暖，内销稳健关注新品类及新渠道 清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升清洁电器：研发降本打开国内市场空间，海外份额、结构、渗透共提升 黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行

59、业增长黑电：成本端压力减轻；产品结构升级，新技术引领行业增长 厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升厨电：后周期板块或仍将承压，关注龙头份额提升及新品类渗透率提升 年度个股推荐：石头科技年度个股推荐：石头科技 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Wind，海通证券研究所 石头科技：石头科技：国内新品降本突围提份额，国内新品降本突围提份额，海外继续量价齐升海外继续量价齐升 结合国内外：短期看，我们看好国内新品降本突围提份额的比较优势，以及

60、海外整体景气度的回升。长期看，我们结合国内外：短期看，我们看好国内新品降本突围提份额的比较优势，以及海外整体景气度的回升。长期看，我们看好在智能制造的新兴产业中，公司作为国内龙头逐步成长为全球龙头。看好在智能制造的新兴产业中，公司作为国内龙头逐步成长为全球龙头。公司国内陆续推出高端旗舰公司国内陆续推出高端旗舰G20及性价比新品及性价比新品P10及及P10 Pro，国内市场份额持续提升，相较行业，国内市场份额持续提升，相较行业显著显著。海外继高。海外继高端机型端机型S7maxV系列以来继续推出系列以来继续推出S8系列，逐步站稳海外高端品牌形象。我们认为目前扫地机行业整体经过近年产系列，逐步站稳海

61、外高端品牌形象。我们认为目前扫地机行业整体经过近年产品的快速迭代，产品趋于成熟，产品口碑相较过去几年有了显著提升，市场份额明显向头部集中，渗透率提升仍有品的快速迭代，产品趋于成熟，产品口碑相较过去几年有了显著提升，市场份额明显向头部集中，渗透率提升仍有广阔空间。我们预计公司后续海外有望继续在新品带动下量价齐升，国内市场份额继续提升。广阔空间。我们预计公司后续海外有望继续在新品带动下量价齐升，国内市场份额继续提升。风险提示。海外需求波动，国内竞争加剧。风险提示。海外需求波动，国内竞争加剧。图图 石头科技收入及收入石头科技收入及收入YOY 图图 石头科技净利润及石头科技净利润及YOY 0%5%10

62、%15%20%25%30%35%40%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00200222023H12023Q1-Q3营业收入(亿元，左轴）收入YOY（%，右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00200222023H12023Q1-Q3归母净利润（亿元，左轴）净利润YOY(%,右轴）30 风险提示风险提示 原材料价格波动。原材料价格波动。海外需求的不确定性。海外需求的不确定性。请务必阅

63、读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 31 分析师声明分析师声明 陈子仪陈子仪 刘璐刘璐 李阳李阳 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业

64、理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师声明和研究团队分析师声明和研究团队 家电研究团队：家电研究团队：家电分析师家电分析师:陈子仪陈子仪 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850511010026 Email： 分析师分析师：李阳李阳 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850518080005 Email： 分析师分析师：刘璐刘璐 SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850519100003 Email： 联系人：吕浦源联系人：吕浦源 32 投资评级说明投资评级说明 法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）

65、的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许

66、可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业

67、务。1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评级行业投资评级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。信息披露和法律声明信息披露和法律声明 33