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1、分析师:金荣(分析师:金荣(S00S00)2024年年1月月15日日华安证券研究所传媒互联网年度策略:传媒互联网年度策略:MRMR及及AIAI技术催化内容繁荣,技术催化内容繁荣,互联网高质量经营互联网高质量经营证券研究报告证券研究报告2敬请参阅末页重要声明及评级说明投资建议MRMR开启新创新拐点,建议关注内容生态侧百花齐放。开启新创新拐点,建议关注内容生态侧百花齐放。Vision Pro MR 预计2024年2月首批上市,作为苹果首款MR头显升级软硬件技术开启空间计算,通过打造生态降低应用迁移门槛,有望催化MR内容生态繁荣,建议关注VRARMR内容侧
2、有所布局及具备较强3D渲染能力的公司。AIAI大模型有望在场景明确的垂直领域持续落地,并逐步具备明确的商业模式。大模型有望在场景明确的垂直领域持续落地,并逐步具备明确的商业模式。AI大模型与垂直领域工作流的结合,可以提升生产和制作效率,用户价值的提升有望带来很明确的商业模式,建议关注在AI结合电商、搜索、教育等领域具备布局的公司。训练语料库为大模型提供基石,建议关注具备数据内容资源的公司。CVCV领域大模型国内外同频共振,具备较好的开源性,领域大模型国内外同频共振,具备较好的开源性,大模型技术变革有望加速大模型技术变革有望加速IPIP衍生变现衍生变现。国内CV模型厂商不断迭代,开源模型丰富,建
3、议关注AI对创作、影视、营销、游戏、视频等领域的赋能,同时具备优质IP储备的公司有望得到IP资产价值重估。游戏出海依然是高景气度方向,游戏出海依然是高景气度方向,小程序游戏有望贡献行业大盘增量。小程序游戏有望贡献行业大盘增量。AI赋能游戏有望产生更多高质量内容,游戏精品化推动用户付费及出海增长,建议关注产品储备丰富、产业链布局完整及具备技术储备的厂商。“悦己经济”有望促进影视、视频等文化消费繁荣。“悦己经济”有望促进影视、视频等文化消费繁荣。短剧建议关注后续内容质量提升与规范,同时关注出海提升天花板,分线发行有望降低档期对作品的限制,电影大盘预计2024年持续增长,关注院线龙头公司及具备丰富内
4、容储备的公司。互联网估值处于历史较低水平,互联网估值处于历史较低水平,可关注在宏观复苏和公司经营效率优化双轮驱动下的估值修复空间。可关注在宏观复苏和公司经营效率优化双轮驱动下的估值修复空间。建议关注在垂直领域具备较强业务壁垒和组织壁垒的公司。风险提示:风险提示:消费恢复不及预期风险、用户增长不及预期风险、行业竞争格局剧变风险、宏观经济波动风险、政策及监管趋严风险、科技创新落地进展不及预期风险3敬请参阅末页重要声明及评级说明目录1 1 互联网行业大盘及行情回顾:中国移动互联网用户规模渗透率双增长,用户粘性趋于稳定互联网行业大盘及行情回顾:中国移动互联网用户规模渗透率双增长,用户粘性趋于稳定2 A
5、IGC:开源模型种类不断丰富,性能参数屡创新高,场景多元化覆盖3 游戏:政策监管规范化,精品国产游戏持续出海,关注AI赋能及新渠道价值4 长中短视频、网文、出版:短剧上游网文IP价值重估,短视频流量红利推动矩阵式电商直播5 出版:转型拥抱AI+教育,积极探索多服务场景6 影视院线:AI赋能IP价值有望重构,影视内容制作有望落地7 广告:广告大盘随宏观经济回暖,AI赋能广告短片全链路制作8 互联网:网上零售额重回双位数增长,消费复苏势头明显4敬请参阅末页重要声明及评级说明全球互联网大盘:全球互联网渗透率达66%,欧美渗透率较高,非洲渗透空间较大 Statista数据显示,2023年10月全球互联
6、网用户规模达53亿,全球互联网渗透率达66%。据统计,欧美地区互联网渗透率较高,非洲互联网渗透率较低,提升潜力较大。据统计,欧美地区互联网渗透率较高,非洲互联网渗透率较低,提升潜力较大。Statista数据显示,截至23年10月,全球互联网渗透率最高的5个地区为北欧、西欧、北美、南欧、东欧,渗透率分别为97%、94%、92%、89%、88%,排名与22年同期保持不变,全球互联网渗透率最低的5个地区为东非、中非、西非、南非、北非,渗透率分别为24%、28%、48%、52%、66%。图表图表1 1:20102010-2023(2023(1010月)年月)年全球互联网用户数(百万)与全球互全球互联网
7、用户数(百万)与全球互联网渗透率联网渗透率图表图表2 2:2323年年1010月月互联网渗透率前互联网渗透率前5 5的地区的地区图表图表3 3:2323年年1010月月互联网渗透率后互联网渗透率后5 5的地区的地区97%94%92%89%88%80%85%90%95%100%北欧西欧北美南欧东欧23年10月互联网渗透率前5的地区66%52%48%28%24%0%10%20%30%40%50%60%70%北非南亚西非中非东非23年10月互联网渗透率后5的地区资料来源:Statista,华安证券研究所资料来源:Statista,华安证券研究所资料来源:Statista,世界银行数据库,华安证券研究
8、所27502954325300530035%42%46%50%53%57%59%60%63%66%0%10%20%30%40%50%60%70%00400050006000全球互联网用户数(百万)全球互联网渗透率5敬请参阅末页重要声明及评级说明中国互联网大盘:中国移动互联网用户规模达10.8亿,用户规模渗透率双增长互联网用户规模与渗透率持续稳定增长:互联网用户规模与渗透率持续稳定增长:根据CNNIC数据,截至23年6月,中国互联网用户数达10.8亿,较22年底提升约1109万人,互联网渗透率达76.4%,较21年底提升0.8pc
9、t。移动互联网渗透率与互联网渗透率持平:移动互联网渗透率与互联网渗透率持平:数字基础设施建设进一步加快,资源应用不断丰富,根据CNNIC数据,截至23年6月,移动互联网用户规模达10.8亿,移动互联网渗透率达76.2%,基本与互联网渗透规模相持平。图表图表4 4:20142014-2022.062022.06中国互联网用户规模与渗透率中国互联网用户规模与渗透率图表图表5 5:20102010-2022.062022.06中国移动互联网规模和移动互联网渗透率中国移动互联网规模和移动互联网渗透率6.56.97.37.78.39.09.910.310.710.847.9%50.3%53.2%55.8
10、%59.6%64.5%70.4%73.0%75.6%76.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%024681012中国互联网用户规模(亿人)中国互联网渗透率5.66.27.07.58.29.09.910.310.710.841.3%45.3%50.6%54.4%58.8%64.5%70.4%72.8%75.4%76.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%024681012中国移动互联网用户规模(亿人)中国移动互联网渗透率资料来源:CNNIC,华安证券研究所资料来源:CNNIC,华安证券研究所6敬请参阅末页重要声明及评级说明中国移动
11、互联网大盘:线下出行娱乐、线上娱乐及智能化等场景迎来复苏及发展2023年年Q3,Questmobile 数据显示,暑期效应加持下,线上线下场景齐上量,旅游出行、电影演出、生活服务等数据显示,暑期效应加持下,线上线下场景齐上量,旅游出行、电影演出、生活服务等线下场景流量增速显著;阅读、视频等线上娱乐场景亦有提升。线下场景流量增速显著;阅读、视频等线上娱乐场景亦有提升。其中,23年9月出行服务月活跃用户规模净增量超2亿,居月活用户之首。生活服务中的电影演出的增长率为230.7%,位居增长率第一。图表图表6:20236:2023年年Q3Q3中国移动互联网细分行业月活跃用户规模净增量(百万人)及同比增
12、长中国移动互联网细分行业月活跃用户规模净增量(百万人)及同比增长86.085.950.242.640.640.236.433.733.729.229.226.224.622.321.374.3%9.0%44.4%85.6%24.5%4.3%230.7%13.5%9.6%23.4%20.3%5.5%14.6%2.0%43.7%0%50%100%150%200%250%00708090100火车服务地图导航在线旅游有声听书数码电商 短视频 电影演出智能家居在线阅读用车服务闲置交易本地生活外卖服务即时通讯智能汽车月活跃用户规模净增量(百万)月活跃用户规模同比增长率出行服务出行服
13、务出行服务旅游服务数字阅读数字阅读移动购物移动购物移动视频生活服务生活服务生活服务智能设备移动社交智能设备资料来源:Questmobile,华安证券研究所注:1.Questmobile和CNNIC对于网民和MAU的定义不同,故CNNIC的移动互联网用户数和Questmobile的MAU数存在差异2.月活跃用户规模净增量=2023年9月APP行业活跃用户规模-2022年9月APP行业活跃用户规模7敬请参阅末页重要声明及评级说明中国移动互联网大盘:用户上网时长居高位,用户粘性趋于稳定互联网用户上网时长回升:互联网用户上网时长回升:截至 2023 年 6 月,中国互联网用户的人均每周上网时长 16
14、为 29.1 个小时,较 2022 年 12月提升 2.4 个小时。供给端效能释放,行业数字化进程进一步增长。截至截至2023年年3月,我国互联网细分行业用户粘性趋于平稳:月,我国互联网细分行业用户粘性趋于平稳:短视频部分使用时长占比持续提升,21年/22年/23年占比分别为22.4%/25.8%/26.3%。主要由于随着短视频的兴起,在智能算法加持下,融合了电商和短剧等增长因子所致。即时通讯是除短视频外使用时长占比最多部分,21年/22年/23年占比分别为22.4%/21.1%/21.0%。图表图表7 7:中国网民人均上网时长(小时中国网民人均上网时长(小时/周)及同比增速周)及同比增速图表
15、图表8 8:中国互联网细分行业用户使用总时长占比中国互联网细分行业用户使用总时长占比22.4%25.8%26.3%22.4%21.1%21.0%6.7%7.3%7.1%6.6%6.4%6.1%4.7%4.7%4.7%37.2%34.7%34.8%0%20%40%60%80%100%2021.032022.032023.03短视频即时通讯综合资讯在线视频综合电商其他26.126.226.42727.630.826.228.526.729.10.4%0.8%2.3%2.2%11.6%-14.9%8.8%-6.3%9.0%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%055
16、网民人均上网时长(小时/周)yoy资料来源:CNNIC,华安证券研究所资料来源:Questmobile,华安证券研究所8敬请参阅末页重要声明及评级说明中国移动互联网大盘:整体格局清晰,头部平台流量域规模稳定QuestMobile 数据显示,腾讯、阿里、百度的去重总用户数为数据显示,腾讯、阿里、百度的去重总用户数为23年年6月企业去重用户数月企业去重用户数TOP 3,分别达,分别达12.2、11.5、11.1亿。亿。其中,腾讯旗下用户规模TOP 1的流量域为移动社交(占比91.8%)、阿里旗下用户规模TOP 1流量域为移动购物(占比81.8%)、百度旗下用户规模TOP 1的流量域为系统工具(占比
17、83.4%)。其中阿里旗下的生活服务(yoy+88.8%)与出行服务(yoy+12.7%),百度旗下的出行服务(yoy+10.1%),抖音旗下的新闻资讯(yoy+10.6%)和数字阅读(yoy+48.1%)在2023年6月规模同比增长显著。图表图表9:20239:2023年年6 6月去重总用户量月去重总用户量TOP 15TOP 15企业及企业总用户量同比增长率企业及企业总用户量同比增长率图表图表10:202310:2023年年6 6月部分头部互联网公司月部分头部互联网公司TOP 3 TOP 3 流量域用户规模流量域用户规模占比及同比变动占比及同比变动12.211.511.110.3 8.8 8
18、.0 7.7 6.5 5.9 5.5 5.1 4.9 4.7 4.6 4.32.4%12.0%2.2%5.3%1.0%7.6%20.2%13.7%1.9%-4.1%-3.2%50.4%42.2%-7.6%-0.8%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.02.04.06.08.010.012.014.0企业去重总用户量(亿人)企业总用户量同比增长率91.8%71.0%35.8%81.8%72.2%28.1%83.4%52.0%14.1%85.4%37.8%23.1%出行服务,12.7%生活服务,88.8%出行服务,10.1%新闻资讯,10.6%数字阅读,48.1%-20%0
19、%20%40%60%80%100%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%企业流量域用户规模占比规模同比变化腾讯控股阿里巴巴百度集团抖音集团资料来源:Questmobile,华安证券研究所资料来源:Questmobile,华安证券研究所注:1、流量域指该企业下关联应用所处的对应行业,其中应用指App和其关联的多个小程序的总体2、规模同比变化指企业各流量域去重活跃用户规模较去年同期的变化9敬请参阅末页重要声明及评级说明传媒行情复盘(801760.SI):全年两大主线穿插阶段性行情-20%0%20%40%60%80%100%传媒(申万)沪深300ChatgptChatgp
20、t领域爆发领域爆发式增长:式增长:1月30日,AIGC相关公司上涨;2月,多家上市公司表态引入ChatGPT,在AIGC领域将加大布局;3月2日,OpenAI正式发布ChatGPT API,比GPT-3.5便宜10倍1月30日3月16日5月4日大模型密集落地期:大模型密集落地期:3月16日百度发布文心一言;数据库逻辑爆发,出版股上涨;3月23日,OpenAI宣布支持ChatGPT 的第三方插件;4月AIGC应用端持续上涨5月25日 6月19日风险暴露期:风险暴露期:AI安全隐患风险暴露,具备政策风险;AIGC标的Q1业绩发布多板块迎来催化:多板块迎来催化:1)AI:迎来地方性政策支持,AI应用
21、有望赋能游戏及影视内容制作2)出版:语料库逻辑叠加中特估3)MR:6月6日,苹果WWDC 发布AR头显Vision Pro存在分化:存在分化:1 1)游戏板块震荡向下:)游戏板块震荡向下:部分重点游戏公司业绩不及预期2 2)影视板块阶段性上涨:)影视板块阶段性上涨:7月-8月,暑期档超预期,影视板块存在阶段性行情3 3)AIAI相关:相关:大模型功能突破较小,AI应用在Q3仍处于探索期有数据支撑的新型娱乐产品:有数据支撑的新型娱乐产品:10月下旬,国产真人互动影视游戏完蛋!我被美女包围了连日登顶Steam 国区畅销榜,河马剧场、番茄剧场等APP在IOS总榜有明显的起量。互动游戏、小程序游戏、短
22、剧等依次爆发于10月底、11月初主线一:主线一:AIGCAIGC。模型持续落地,。模型持续落地,支持性政策陆续出台支持性政策陆续出台主线二:新型娱乐产品。互动游戏主线二:新型娱乐产品。互动游戏+小程序游戏小程序游戏+短剧,且有数据支撑短剧,且有数据支撑10月31日资料来源:WIND,华安证券研究所10敬请参阅末页重要声明及评级说明传媒行情复盘(801760.SI):游戏、广告细分板块涨幅领先于传媒整体板块游戏游戏(申万)(申万)广告营销(申万)广告营销(申万)影视院线(申万)影视院线(申万)广告营销(申万)广告营销(申万)电视广播电视广播(申万)(申万)-20%0%20%40%60%80%10
23、0%120%传媒(申万)游戏(申万)广告营销(申万)影视院线(申万)出版(申万)电视广播(申万)沪深300资料来源:WIND,华安证券研究所11敬请参阅末页重要声明及评级说明恒生科技行情复盘图表图表1111:20232023年恒生科技指数回顾年恒生科技指数回顾3,000.003,500.004,000.004,500.005,000.002023/1/32023/2/32023/3/32023/4/32023/5/32023/6/32023/7/32023/8/32023/9/32023/10/32023/11/32023/12/3恒生科技指数资料来源:WIND,华安证券研究所图表图表1212
24、:20232023年恒生科技指数走势年恒生科技指数走势-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%2023/1/32023/2/32023/3/32023/4/32023/5/32023/6/32023/7/32023/8/32023/9/32023/10/32023/11/32023/12/3恒生科技指数恒生指数资料来源:WIND,华安证券研究所12敬请参阅末页重要声明及评级说明行情回顾:传媒板块表现良好,整体跑赢市场大盘图表图表13:202313:2023年沪深年沪深300300与申万传媒指数走势对比与申万传媒指数走势对比-20%0%20%40%60%80%沪深300传媒
25、指数资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表15:202315:2023年纳斯达克与道琼斯指数走势对比年纳斯达克与道琼斯指数走势对比-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%道琼斯工业平均指数纳斯达克综合指数资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表14:202314:2023年恒生指数与恒生科技指数走势对比年恒生指数与恒生科技指数走势对比-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%恒生科技指数恒生指数资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表16:16:沪港沪港AHAH溢价指数走势溢价指数走势5516
26、0165沪港AH溢价指数资料来源:Wind,华安证券研究所13敬请参阅末页重要声明及评级说明行情回顾:传媒板块表现良好,整体跑赢市场大盘资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表17:202317:2023年至今恒生指数及恒生互联网科技指数年至今恒生指数及恒生互联网科技指数走势对比走势对比图表图表18:202318:2023年至今沪深年至今沪深300300与中信电商及服与中信电商及服务指数走势对比务指数走势对比图表图表19:202319:2023年至今沪深年至今沪深300300与中信教育指数与
27、中信教育指数走势对比走势对比-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%恒生互联网科技业恒生科技指数-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%沪深300电商及服务指数-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%沪深300教育指数资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表20:202320:2023年重点指数累计涨跌幅年重点指数累计涨跌幅图表图表21:202321:2023年重点公司累计跌幅年重点公司累计跌幅Top 10Top 10图表图表22:202322:2023年重点公司累计涨幅年重点公司累计涨幅Top 10Top 10-12.
28、6%28.2%-13.6%-4.7%-18.9%-12.5%-26.2%38.7%9.4%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%-60.7%-60.0%-59.7%-58.1%-56.2%-54.5%-54.1%-53.3%-53.2%-52.2%-62.0%-60.0%-58.0%-56.0%-54.0%-52.0%-50.0%-48.0%-46.0%230.3%219.1%187.3%173.7%170.3%152.6%109.8%100.4%97.8%92.8%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%资料来
29、源:Wind,华安证券研究所14敬请参阅末页重要声明及评级说明行情回顾:传媒板块表现良好,整体跑赢市场大盘资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表23:201723:2017年至今申万传媒板块营业收入及同比年至今申万传媒板块营业收入及同比图表图表24:201724:2017年至今申万传媒板块净利润及同比年至今申万传媒板块净利润及同比图表图表25:201725:2017年至今恒生互联网业绩板块营业收入及同比年至今恒生互联网业绩板块营业收入及同比图表图表26:201726:2017年至今恒生互联
30、网业绩板块净利润及同比年至今恒生互联网业绩板块净利润及同比-30%-20%-10%0%10%20%02,0004,0006,0008,0002002020212022 20239M申万传媒板块营业收入yoy-500%0%500%1000%1500%-600200202021202220239M申万传媒板块净利润yoy-40%-20%0%20%40%60%80%010,00020,00030,00040,00050,000200202021202220239M恒生互联网业绩板块营业收入yoy-4000%
31、-3000%-2000%-1000%0%1000%-1,00001,0002,0003,0004,0005,000200202021202220239M恒生互联网业绩板块净利润yoy15敬请参阅末页重要声明及评级说明行情回顾:传媒板块表现良好,整体跑赢市场大盘资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表27:201927:2019年至今中信电商及服务板块营业收入及同比年至今中信电商及服务板块营业收入及同比图表图表28:201928:2019年至今中信电商及服务板块净利润及同
32、比年至今中信电商及服务板块净利润及同比图表图表29:201929:2019年至今中信教育板块营业收入及同比年至今中信教育板块营业收入及同比图表图表30:201930:2019年至今中信教育板块净利润及同比年至今中信教育板块净利润及同比-50%-40%-30%-20%-10%0%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002002220239M中信电商及服务板块营业收入yoy-400%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%-500-400-300-2002220239M中信
33、电商及服务板块净利润yoy-500%0%500%1000%1500%-60-40-20020402002220239M中信教育板块净利润yoy-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%005002002220239M中信教育板块营业收入yoy16敬请参阅末页重要声明及评级说明行情回顾:传媒板块表现良好,整体跑赢市场大盘资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表31:202031:2020年至今申万传媒板块基金配置比例年至今申万传媒板块基金配置
34、比例图表图表32:202032:2020年至今恒生互联网科技板块港股通、年至今恒生互联网科技板块港股通、国际中介持股占比国际中介持股占比图表图表33:23Q133:23Q1-23Q423Q4恒生互联网科技板块港股通、恒生互联网科技板块港股通、国际中介机构持股市值变化国际中介机构持股市值变化0%1%2%3%4%5%6%基金配置比例0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%港股通持股比例国际中介机构持股比例其他11.6%-7.4%-3.9%-5.5%4.1%-11.5%-5.2%-8.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%23Q123Q2
35、23Q323Q417敬请参阅末页重要声明及评级说明行情回顾:传媒板块表现良好,整体跑赢市场大盘资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所资料来源:Wind,华安证券研究所图表图表34:202034:2020年至今申万传媒板块年至今申万传媒板块PEPE估值及中枢估值及中枢图表图表3535:20202020年至今恒生综合年至今恒生综合PEPE估值及中枢估值及中枢图表图表3636:20202020年至今纳斯达克年至今纳斯达克PEPE估值及中枢估值及中枢图表图表3737:20202020年至今道琼斯年至今道琼斯PEPE估值及中枢估值及中枢01
36、0203040506070PE平均值05101520PE平均值010203040PE平均值020406080100PE平均值18敬请参阅末页重要声明及评级说明目录1 互联网行业大盘及行情回顾:中国移动互联网用户规模渗透率双增长,用户粘性趋于稳定2 AIGC2 AIGC:开源模型种类不断丰富,性能参数屡创新高,场景多元化覆盖:开源模型种类不断丰富,性能参数屡创新高,场景多元化覆盖3 游戏:政策监管规范化,精品国产游戏持续出海,关注AI赋能及新渠道价值4 长中短视频、网文、出版:短剧上游网文IP价值重估,短视频流量红利推动矩阵式电商直播5 出版:转型拥抱AI+教育,积极探索多服务场景6 影视院线:
37、AI赋能IP价值有望重构,影视内容制作有望落地7 广告:广告大盘随宏观经济回暖,AI赋能广告短片全链路制作8 互联网:网上零售额重回双位数增长,消费复苏势头明显19敬请参阅末页重要声明及评级说明大模型发展历程:大模型型号高速迭代,性能参数屡创新高图表图表3838:20232023年海外大模型发展历程年海外大模型发展历程时间时间大模型大模型公司公司参数(亿)参数(亿)模型介绍模型介绍2022.11.30ChatGPTOpenAI17501750亿参数,全新对话式AI模型,通过GPT-3.5系列达语音模型微调而成,引入人工反馈的强化学习(RLHF)。2023.1.21ChatGPT Profess
38、ionalOpenAI1750限于部分用户使用的付费版。2023.2.24LLaMAMeta650650亿参数,SOTA大语言模型,对非商用的研究用例开源。2023.2.7BardGoogle13701370亿参数,基于LaMDA。2023.3.15ClaudeAnthropic6262亿参数,聊天机器人。2023.3.15GPT-4OpenAI17600GPT-4是一个超大的多模态模型,支持富文本的数据,可以通过一张图片表达意图。2023.3.15Alpaca斯坦福7070亿参数,由LLaMA 7B微调的模型,训练3小时,性能比肩GPT-3.5。2023.3.17GPT-4 OpenAI10
39、0001万亿参数,大型多模态模型,不仅能阅读文字,还可以识别图像,并生成文本结果。2023.3.6USMGoogle2020亿参数,对标Whisper。2023.3.6PaLM-EGoogle&柏林工业大学56205620亿参数,史上最大多模态具身视觉语言模型,可理解图像,生成语言。2023.4.17TitanAmazon-一种是用于内容生成的文本模型,另一种是可创建矢量嵌入的嵌入模型,用于创建高效搜索功能等。2023.4.17DINOv2Meta10采用transformer架构,能在语义分割、图像检索和深度估计方面实现自监督训练。2023.4.28DeepFloydIFstabilityA
40、I130解决了文生图领域的两大难题:正确生成文字,正确理解空间关系。2023.5.10PaLM2Google3400部分能力超越GPT-4,经过了 3.6 万亿个 tokens 训练,训练数据量是前代的近 5 倍、参数量仅为第一代的 2/3 左右。2023.5.23Aurora genAI英特尔10000用于各种科学应用:系统生物学、癌症研究、气候科学、宇宙学研究、高分子化学与材料等。2023.5.9imagebindMeta-可以连接文本、图像/视频、音频、3D 测量(深度)、温度数据(热)和运动数据(来自 IMU),类似于人类感知或者想象环境的方式。2023.7.11Claude 2Ant
41、hropic-上下文进一步扩展至200k,能够实现更长文本的响应,在编程、数学、推理等方面都有大幅提升。2023.7.19LLaMA 2Meta700接受了 2 万亿个标记的训练,上下文长度是 Llama 1 的两倍;训练语料相比LLaMA多出40%,上下文长度是由之前的2048升级到4096,可以理解和生成更长的文本。2023.9.6Falcon 180BHugging Face1800开源领域参数量最庞大的免费且可商用的模型。2023.11.7GPT4turboOpenAI18000拥有更长的上下文对话长度;更多的控制权;具备多模态API;GPT-4用户的Token速率限制扩大了一倍。20
42、23.11.22Claude 2.1Anthropic-支持输入多达 20 万个 Token,并改善了准确度,同时新增系统预设提示词(System Prompt)功能。资料来源:CSDN,OpenAI,Google博客,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理20敬请参阅末页重要声明及评级说明大模型发展历程:23年模型迎来爆发,后续关注迭代情况Datalearner数据显示,全球模型在2021年前处于理论研发期,市场上并未出现成熟可商业使用模型。2022年,以ChatGPT为首的一系列大模型问世,AI大模型正式进入到高速发展阶段。2023年是全球AI大模型增长爆发期,无论是在模型数量、应
43、用领域、性能指标、反馈结果等方面,都不断进入新阶段。其中影响力最大的开源模型为Chat类大模型,后续竞争关键在于现有模型是否能以较高频率进行迭代升级,通过场景覆盖广度与深度学习能力的强度与其他模型在各参数指标上拉开差距。图表图表39:39:月月AIAI模型发布量模型发布量10 0 010 0 01 101 1 10 010 0 010 010 0 0 0 0 0 02121021 1 1021 1035301 13 3640931813151 3035404550AI模型发布数量资料来源:datalearner,华安证券研究所注:数据为全球主要大模型
44、,不代表全球所有的模型数据21敬请参阅末页重要声明及评级说明大模型发展历程:大模型高速迭代,性能参数屡创新高2023年,多家海外大模型厂商发布或升级其LLM模型,具体包括微软/OpenAI下的GPT-4(2023.3)、GPT4turbo(2023.11)、GPTs(2023.11)和GPT store(2023.11);谷歌发布的PaLM-E 1/2(2023.3/2023.5)和Gemini(2023.12);Meta发布的LLaMA 1/2(2023.2/2023.7)。海外大模型厂商在较长时间积累推出自身第一款大语言模型后,专注于自身大模型的升级,迭代周期约在2个月。在各厂商迭代升级过
45、程中,应用层面不断扩展,在各厂商迭代升级过程中,应用层面不断扩展,行业理解程度不断加深,后续商业化价值或将得以释放。行业理解程度不断加深,后续商业化价值或将得以释放。2023年,年,CV模型注重在分辨率方向模型注重在分辨率方向的升级,在应用场景、应用载体和生成效率上不断提升。的升级,在应用场景、应用载体和生成效率上不断提升。Stability AI的Stable Diffusion 1/2模型在2022年推出,并在2023年实现手机版和文生画功能。2023年7月,推出Stable Diffusion XL 1.0,包含35 亿个参数,在生成效率上得到极大提高,11月份推出的Stable Dif
46、fusion XL Turbo进一步提升了生成效率。Adobe的Firefly模型在2023年5月到10月期间完成版本迭代,在分辨率,图生图等功能上进行升级。图表图表4040:20232023年海外大模型介绍年海外大模型介绍模型公司模型公司大模型分类大模型分类技术能力技术能力应用场景应用场景落地产品落地产品微软微软/OpenAIOpenAIGPT2018年6月,GPT-1发布,参数量达到1.17亿个,语言泛化能力不足,无法解决通用的语言任务;2019年2月,GPT-2发布,参数量达到15亿个,舍弃模型微调,通过大模型进行预训练,开始能够解决多语言任务能力;2020年5月,GPT-3发布,参数量
47、达到1750亿个,引入In-context训练方式学习上下文,翻译、聊天问答和文本填空等任务表现出色,能够生成难辩真假新闻的能力;2022年3月,InstructGPT发布,参数量达到5400亿个;2022年11月,推出对话式AI模型ChatGPT,由GPT-3.5大型语言模型微调而来,并引入人工反馈的强化学习(RLHF)。能够处理复杂语言工作,包括自动文本生成、自动问答、编写和调试计算机程序及创作故事;2023年3月,GPT-4发布,能够阅读文字和识别图像并生成文本结果,回复的准确性较历史版本有提升;2023年11月,GPT4turbo发布,拥有更长的对话长度;更多的控制权;具备多模态API
48、;用户Token速率限制扩大了一倍;2023年11月,GPTs上线,可根据教学、游戏或创意设计等不同任务构建专属GPT;2023年11月,GPT store上线,作为数字市场,开发者和创作者可以在其中发布和获利他们自己建立的定制AI代理。生成、编辑和协助写作任务,图像识别,自动编程等Office、GitHub Copilot、Codex;Inworld AI,多邻国、Yabble,Be My Eyes、Stripe、Khan Academy;Salesforce,Bain&Company,Snap,Shopify;Notion、newbing;Interact、Shop、KlarnaDALLE
49、2021年1月发布DALLE,120亿参数,基于自回归transformer,2.5亿图文训练集;2022年4月,DALLE2发布,可以修改现有图像,创建处保有其显著特征的图像变体,并在两个输入图像之间进行插值;2023年9月,DALLE 3发布,最大特点是与 ChatGPT 的集成,它原生构建在ChatGPT 之上,用 ChatGPT 来创建、拓展和优化 prompt。资料来源:CSDN,OpenAI,Google博客,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理22敬请参阅末页重要声明及评级说明大模型发展历程:大模型高速迭代,性能参数屡创新高图表图表4040:20232023年海外大模型
50、介绍年海外大模型介绍模型公司模型公司大模型分类大模型分类技术能力技术能力应用场景应用场景落地产品落地产品谷歌谷歌PaLMPaLM-E:2023年3月发布,“PaLM-E-562B”具有5620亿个参数,将5400亿的PaLM和220亿的ViT集成在一起,分类为视觉-语言模型,可用于感知推理任务、视觉语言任务和语言任务;PaLM2:2023年5月发布,具备3400亿参数,部分能力超越GPT-4,经过了 3.6 万亿个 tokens 训练,训练数据量是前代的近 5 倍、参数量仅为第一代的 2/3 左右。生成文本、对话、总结书面材料、解决数学定理、预测蛋白质结构Bard、Chrome、Gmail、G
51、oogle WorkspaceClaude-Next隶属于AI研究初创公司Anthropic,创始团队大都来自OpenAI,包括前研究副总裁Dario Amodei;2023年2月Google以30亿美金投后估值投资3亿美金,合作涉及谷歌Cloud为Anthropic构建大规模GPU和TPU集群,以训练其AI系统;公司预计Claude-Next将需要10的25次方FLOPS的算力,比最大的模型还大上几个数量级。计划在18个月内投入10亿美元。运用“Constitutional AI”的训练技术使AI与人类思维一致。成为对标ChatGPT的对话式人工智能产品Notion、Robin AI、Ass
52、emblyAI、PeoGemini2023年12月推出规模最大、功能最强大的人工智能模型Gemini。Gemini将包括三种不同的套件:Gemini Ultra,Gemini Pro和Gemini Nano。科学到金融多场景应用BardMetaMetaAV-HuBERT2023年3月发布MuAViC,是基于多语言的视听语料库,首次将视听学习应用于准语音翻译,应用于AV-HuBERT模型训练,可以进行有噪音环境下的端到端翻译;使用MuAViC情况下,AV-HuBERT模型能够结合面部特征和语音表现实现多模态输入,提升识别的准确度。在World Error Rate和BLEU Score评测中,M
53、eta模型都在嘈杂环境下取得更好的表现,在清净环境下的表现与竞对一致。利用视频和视觉输入对语音进行转录,视听语音、翻译成文本LLaMALLaMA:2023年2月发布,具备650亿参数,SOTA大语言模型,对非商用的研究用例开源;LLaMA 2:2023年7月发布,接受了 2 万亿个标记的训练,上下文长度是 Llama 1 的两倍;训练语料相比LLaMA多出40%,上下文长度是由之前的2048升级到4096,可以理解和生成更长的文本。商业或者研究,服务于对话场景imagebind2023年5月发布,可以连接文本、图像/视频、音频、3D 测量(深度)、温度数据(热)和运动数据(来自 IMU),类似
54、于人类感知或者想象环境的方式。图像、文本、音频、深度、热学和IMU数据资料来源:CSDN,OpenAI,Google博客,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理23敬请参阅末页重要声明及评级说明大模型发展历程:大模型高速迭代,性能参数屡创新高图表图表4040:20232023年海外大模型介绍年海外大模型介绍模型公司模型公司大模型分类大模型分类技术能力技术能力应用场景应用场景落地产品落地产品亚马逊亚马逊Bloom(Hugging Face&AWS)Bloom是开源AI模型,在规模和范围上与OpenAI创建的ChatGPT模型竞争,并在AWS制造的专有人工智能芯片Trainium上运行;2
55、022年3月,Hugging Face联合众多学者宣布Bloom 1760亿参数模型开始训练;2022年5月,Bloom 1.0版本诞生。6月,epoch 1开始训练;2022年7月,Bloom 1.3版本诞生,模型训练结束;2023年2月,亚马逊云科技宣布与Hugging Face进一步合作,加速对大语言模型和视觉模型的训练、精调和部署,促进生成式AI应用的创建。用户针对特定用例优化模型性能和降低成本以构建生成式AI应用BLOOM、QualtricsTitan2023年4月首次发布,可以总结、文本生成(如原创博客)、分类、开放式问答和信息提取等任务;将文本输入翻译成包含语义的数字表达;202
56、3年12月发布首个图像生成模型“Titan Image Generator”、文字生成模型“Amazon Titan Text Express”和“Titan Text Lite”。检索增强生成、开放式文本生成、头脑风暴、汇总、代码生成、表格创建、数据格式化、释义、思维链、重写、提取、问答和聊天Amazon bedrockIntelIntelAurora genAI2023年5月发布Aurora genAI 具有 1 万亿个参数,是纯粹以科学为目的的生成式 AI 模型,将潜在应用于系统生物学、癌症研究、气候科学、宇宙学、高分子化学与材料和科学等领域。除科研外,还具有在自然语言处理、机器翻译、图
57、像识别、语音识别、金融建模等商业领域的应用潜力。用于各种科学应用:系统生物学、癌症研究、气候科学、宇宙学研究、高分子化学与材料等Hugging Hugging FaceFaceFalcon 180B2023年9月发布,参数量1800亿,是开源领域参数量最庞大的免费且可商用的模型,具有180B 参数并且是在在 3.5 万亿 token 的 TII RefinedWeb 数据集上进行训练,这也是目前开源模型里最长的单波段预训练。在开源模型排行榜(预训练)上名列前茅,并可与 PaLM-2 等专有模型相差无几。是Falcon升级版本的高参数高性能的语言模型,适用于各类自然语言处理任务,另外还有其他商业
58、用途Hugging Face Space;百度智能云Stability Stability AIAIStable Diffusion2022年,Stability AI发布Stable Diffusion,主要用于文本生成图像的深度学习模型,通过给定文本提示词(text prompt),该模型会输出一张匹配提示词的图片。2022年11月,Stable Diffusion2.0发布,采用了新的文本编码器OpenCLIP;默认支持768x768和512x512两种分辨率;放大扩散模型可以将图像分辨率提升四倍;Depth2img利用深度信息生成图片;2023年5月,推出文生画功能;6月推出手机版;2
59、023年7月,推出Stable Diffusion XL 1.0,包含35 亿个参数,能在“几秒钟内”生成多种长宽比的100 万像素分辨率的完整图像;2023年11月,推出 Stable Diffusion XL Turbo 模型,采用了“对抗性扩散蒸馏技术,将图片生成迭代步骤从原先的 50 步减少至 1 步。Stable Diffusion可以用于生成高质量的图像,如人脸、物体等;利用Stable Diffusion的特性,可以实现图像的风格迁移,图像修复、超分辨率重建等领域AdobeAdobeFirefly2023年5月开放公测,可以通过文字提示快速扩展图像、添加或删除对象,用户可以用它创
60、作出独特的插图、海报、标志、字体等艺术作品。2023年10月,推出Firefly Image 2,默认生成分辨率到20482048,新增“图生图”模仿相似风格、生成设置调整等效果。图像生成、视频编辑、营销素材、3D建模Adobe Illustrator、Adobe Express资料来源:CSDN,OpenAI,Google博客,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理24敬请参阅末页重要声明及评级说明中国AI大模型重要时间节点2.7 百度官宣类ChatGTP聊天机器人“文心一言”4.7 阿里版ChatGPT上线,“通义千问”4.10 商汤推出“商汤日日新大模型”4.10 国内团队开发出
61、进化版本Grounded-SAM4.17 昆仑万维发布千亿级大语言模型“天工”4.19 西交大开源SadTalker模型4.21 复旦大学MOSS大模型正式开源4.22 国产乾元2大模型:可编程金融文生图5.4 南科大发布视频分割模型TAM5.8 科大讯飞发布讯飞星火认知大模型5.8 FlagAI发布文本到图像模型AltDiffusion-m185.18 云从科技从容大模型正式发布6.9 智源“悟道3.0”大模型系列问世6.9 智源“悟道3.0”大模型系列问世7.7 华为最新大模型盘古3.0问世8.4 vivo首款自研6nm芯片8.4 华为鸿蒙4.0大模型发布8.15 讯飞星火认知大模型V2.
62、0发布8.27 国产大模型孟子GPT发布9.23 百度发布首个量子领域大模型10.13 中文在线发布全球首个万字创作大模型“中文逍遥”10.17 百度文心大模型4.0版本发布10.31 阿里云通义千问2.0升级发布12.5 美图发布自研视觉大模型4.025敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:计算机视觉(Computer Vision)AI视觉大模型利用大量的数据和算法,构建具有高度识别、分析和表达能力的视觉系统。视觉大模型利用大量的数据和算法,构建具有高度识别、分析和表达能力的视觉系统。图表图表41:A41:A股布局计算机视觉领域公司整理股布局计算机视觉领域公司整理AIAI主要的
63、应用领域主要的应用领域公司名称公司名称细分领域细分领域落地应用落地应用计算机视觉中文在线AI绘画文生图,已在海外互动式视觉阅读产品中使用昆仑万维AI生成图像已发布AIGC产品天工巧绘万兴科技AI生成图像万兴爱画推出“AI简笔画”新功能,成为全球首款交互型“图生图”AI绘画软件AI思维导图万兴科技旗下亿图脑图AI智能助手升级1秒响应一键生成多分支思维导图浙文互联AI绘画元宇宙艺术创作社区米塔数字艺术利用Stable Diffusion模型支持AI绘画神州泰岳AI生成图像应用AI生成图片的技术已较为熟练,同时将会持续关注新技术对游戏创意、玩法、制作等各环节带来的变革视觉中国AI生成图像AI灵感绘图
64、功能当虹科技AI人脸识别;AI场景识别;AI图像识别已应用在广电行业,智能审核汤姆猫AI美术创作海外美术团队已在局部美术创作中使用凯撒文化AI生成图像与上海交大合作,积极公关研发剧情动画生成系统电魂网络AI生成图像应用于在研游戏巨人网络AI辅助美术工业化已组建了AI实验室、创新实验室,三款在研游戏公布掌趣科技AI生成图像应用于游戏制作华策影视AI海报制作应用于影视行业光线传媒AI图片生成应用于动画电影上海电影AI绘画应用于原创IP开发吉宏股份AI图片生成应用于跨境电商业务的广告素材制作蓝色光标AI图片生成应用于模板海报生成风语筑AI图片生成应用于虚拟人打造天地在线AI图片生成应用于为客户提供内
65、容生产和运营服务利欧股份AI图片生成目前产品奇思妙想(奇思为文字生成产品,妙想为图片生成产品)已在测试阶段天娱数科AI图片生成App“元趣”,具备文生文、文生图、文生音频、文生视频博瑞传播AI图片生成应用于游戏美术人民网AI图像识别应用于数据管理新华网AI 图像识别应用于图片新闻审核中信出版AI 图像识别出版个人绘画作品集中文传媒AI 图像识别应用于美术教材数字化国新文化AI 行为姿势识别学生行为智能分析资料来源:CSDN,AIGC开放社区,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理26敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:自然语言处理(Natural Language Pro
66、cess)NLP是是AI应用领域一个分支,基于人类语言建模,与机器学习和深度学习相结合,使计算机可以理解并处理文本或应用领域一个分支,基于人类语言建模,与机器学习和深度学习相结合,使计算机可以理解并处理文本或语音数据。语音数据。NPL具体应用场景可分为:文本嵌入、常识推理、语句相似性、文本生成和代码补全等。具体落地可以分为AI文字创作、AI聊天、AI翻译、AI客服、AI生成代码、AI文字识别等。国内布局公司包括:中文在线、昆仑万维、神州泰岳、华策影视、焦点科技、易点天下、掌趣科技、博瑞传播、南方传媒等。图表图表42:A42:A股布局自然语言处理领域公司整理股布局自然语言处理领域公司整理AIAI
67、主要的应用领域主要的应用领域公司名称公司名称细分领域细分领域落地应用落地应用自然语言处理中文在线AI文字辅助创作拥有“逍遥”大模型,可一键生成万字小说AI交互聊天已在有声书生产中应用昆仑万维AI生成文本已发布AIGC产品天工妙笔AI生成代码已发布AIGC产品天工智码AI智能交互正式推出人工智能服务Aria,将在包括欧盟在内的 180 多个国家/地区推行AI搜索发布国内第一款AI搜索产品,Meta免费开源大型编码语言模型万兴科技AI交互聊天万兴科技旗下万兴播爆(直播版)升级上线AI互动功能AI文本生成墨刀及其海外版Mockitt全球首发墨刀AI/MockittAI,上线AI生成原型页面、AI生成
68、原型组件、AI文字智能填充、AI对话等AI功能AI翻译万兴播爆(直播版)升级上线AI互动AI翻译等功能神州泰岳AI文本机器人文本机器人、语音机器人等能够结合上下文信息,理解用户意图,进行多轮问AI算法运用新增专利涉及算法的运用AI中文信息深度处理中文信息深度处理平台市公司的一款产品视觉中国AI智能搜索旗下网站已推出AI智能搜索掌阅科技AI个性化推荐以实现相关产品和服务AI文字创作应用于文案撰写AI交互聊天AI产品“阅爱聊”封闭内测,支持角色和读书双重模式AI代码编程企业内部广泛应用于代码编程网达软件AI交互已在魔塔会议系统中应用汤姆猫AI交互聊天已应用于汤姆猫IP形象产品巨人网络AI交互聊天应
69、用于游戏NPC交互聊天资料来源:CSDN,AIGC开放社区,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理27敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:自然语言处理(Natural Language Process)图表图表42:A42:A股布局自然语言处理领域公司整理股布局自然语言处理领域公司整理AIAI主要的应用领域主要的应用领域公司名称公司名称细分领域细分领域落地应用落地应用计算机视觉掌趣科技AI交互应用于Ai游戏引擎AI代码辅助生成及校验应用于游戏产品盛天网络AI交互聊天AI游戏社交“情感对话大模型”华策影视AI影视剧本智能创作系统;AI文本生成自研的”影视剧本智能创作系统“已
70、于近日上线奥飞娱乐AI交互聊天应用于虚拟数字人返利科技AI智能问答应用于电商行业焦点科技AI文本生成应用于商品、文案、品牌文本生成AI智能客服;AI多语种智能翻译应用于AI外贸助手吉宏股份AI文本生成应用于广告语、文案生成AI翻译;AI智能客服应用于跨境电商业务联络互动AI智能客服;AI搜索引擎优化;AI文本内容生成应用于Newegg购物平台光云科技AI智能客服;AI翻译;AI广告关键词推荐拥有快麦小智,应用于电商购物服务值得买AI交互应用于对话式用户决策场景,电商行业易点天下AI客服;AI企业知识库;AI内部助理结合公司技术、产品与业务实际情况,实现内部AI助理、AI客服和企业知识库、设计师
71、创意生成、素材生成模型等蓝色光标AI文本对话;AI文本生成应用于对话式生成策划案、品牌slogan风语筑AI文本生成;AI交互应用于虚拟人打造天地在线AI行业分析已在内部尝试应用GPT-3.5模型,辅助业务团队在行业分析、投放策略、广告素材创意等环节的工作AI交互应用于数字人聊天窗口利欧股份AI文字生成应用于智能文案助手捷成股份AI交互聊天应用于虚拟数字人打造遥望科技AI交互聊天应用于虚拟数字人打造博瑞传播AI文本生成用于写稿、信息抓取、生成稿件AI代码编写已应用在游戏中的基本代码编写人民网AI文字生成内容检测应用于智能识别模型,进行数据管理新华网AI文字审核用于新闻审核中国科传AI数据库应用
72、于教育云服务、教育资源数中信出版AI文字生成;AI文字识别内容生产传播、智慧阅读资料来源:CSDN,AIGC开放社区,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理28敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:表格数据处理(Tabular Data Process)表格数据处理是指针对二维表格形式的数据处理任务,包括传统机器学习所使用的分类、聚类、回归等数据处理方表格数据处理是指针对二维表格形式的数据处理任务,包括传统机器学习所使用的分类、聚类、回归等数据处理方法。法。表格数据处理主要应用方法有:回归、聚类、分类等。具体落地可以分为AI数据增强、AI数据整合分析、AI数据中台等。国内布
73、局公司包括:神州泰岳、值得买、新华网、中文传媒、国新文化等。图表图表43:A43:A股布局表格数据处理领域公司整理股布局表格数据处理领域公司整理AIAI主要的应用领域主要的应用领域公司名称公司名称细分领域细分领域落地应用落地应用表格数据处理神州泰岳AI数据增强新增专利涉及数据增强值得买AI数据整合分析用于消费指数生成,整合分析新华网AI数据中台新华智云打造了数字资产中心、数智运营中心和数字传播中心,提供确权服务、运营服务和传播服务等中文传媒AI数字化建设正在推进党建数字化、人力资源数字化、协同办公室数字化、财务数字化等项目建设国新文化AI数字化建设应用于教育行业,教育服务,教育资源AI数据分析
74、应用于课堂教学数据分析资料来源:CSDN,AIGC开放社区,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理29敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:多模态学习(Multimodal Learning)多模态学习是通过不同的策略和算法对不同模态的数据组合进行建模。多模态学习是通过不同的策略和算法对不同模态的数据组合进行建模。模态是事物表现形式,多模态则是包含两个及两个以上的模态形式,从多个视角进行描述分析。多模态数据可以更清晰、立体、全面的呈现事物,应用领域包括但不限于情感分析、机器翻译、生物医药等前沿方向。多模态学习主要应用场景包括:语音生成、音乐生成、文本生成、口语理解、自动语音
75、识别等。具体落地可以分为AI主播、AI生成音乐、AI交互图生图、AI动漫、AI数字人、AI语音理解生成、AI游戏、AI原创IP开发、AI客服等。国内布局公司包括:中文在线、昆仑万维、万兴科技、浙文互联、当虹科技、掌阅科技、汤姆猫、巨人网络、光线传媒、蓝色光标、天娱数科、遥望科技、国新文化等。图表图表44:A44:A股布局多模态学习领域公司整理股布局多模态学习领域公司整理AIAI主要的应用领域主要的应用领域公司名称公司名称细分领域细分领域落地应用落地应用多模态学习中文在线AI主播已在有声书生产中应用昆仑万维AI搜索能力天工”3.5具备强大的自然语言处理和智能交互能力,天工AI助手的手机APP已开
76、启内测AI生成音乐天工乐府SkyMusic是国内第一款商用级AI作曲模型,该模型引入全局信息约束、和弦隐式表征,和弦准确率达到92.5%AI游戏预计将在今年第四季度面向海外市场推出大DAU的自研AI游戏AI社交计划于今年下半年推出基于AI的社交产品AI智能体发布天工SkyAgents,零代码打造AI智能体AI动漫准备在今年推出动漫创作工具万兴科技AI交互图生图公司旗下万兴爱画推出“AI简笔画”新功能,成为全球首款交互型“图生图”AI绘画软件AI数字人定制万兴播爆已全面上线AI数字人定制服务,支持数字人形象定制、声音复刻和视频模板定制AI预设场景绘图创意软件亿图脑图海外版Wondershare
77、EdrawMind Web端,创新集成智能助手“亿图AI”,支持一键生成思维导图、AI连续对话、12大预设场景、智能注释等AIGC功能AI视频创意软件AI视频创作软件Filmora13 推进AI技术在视频创意类软件应用落地AI人景融合实时演示效果全新发布AI演示产品万兴智演,通过录制、直播功能,实现人景融合的实时演示效果浙文互联AI批量生产数字产品通过数字内容SaaS生产中台,产品相关的内容都可以按照定制的需求快速批量生成AI创意视频AIGC视频创作平台,提供更为精准的3D以及视频创作工具AI数字虚拟人已将虚拟数字人运用于公司数字营销和创新业务板块神州泰岳AI语言理解;AI语音合成;AI语音识
78、别子公司鼎富智能已在语言理解、语音合成、语音识别等方向应用Transformer资料来源:CSDN,AIGC开放社区,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理30敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:多模态学习(Multimodal Learning)AIAI主要的应用领域主要的应用领域公司名称公司名称细分领域细分领域落地应用落地应用计算机视觉当虹科技AI图像生成3D应用于体育赛事、大型综艺6DOF直播以及元宇宙场景AI智能审核AI智能审核系统主要已广泛覆盖应用于广电行业AI虚拟数字人应用于传媒慢直播应用、活动直播应用、虚拟演播室节目制作、全息文旅等场景AI虚拟场景可应用于A
79、IGC的各类视频生成场景中AI视频生产编辑为电视台、新媒体、互联网、泛媒体行业提供通过AI技术进行短视频、长视频的生产/加工等解决方案AI全景直播“8K+双Vivid”技术首次用于亚运会直播AI语音识别应用于智能审核系统掌阅科技AI智能审核已实现相关产品和服务AI虚拟人物AI产品“阅爱聊”封闭内测,与虚拟小说人物进行对话网达软件AI智能云剪系统可以边直播、边录制、边剪辑,具有集锦自动制作、智能封面提取、热点视频自动制作、图集快速制作、智能字幕剪辑等功能,在重大赛事中取得了非常良好的应用效果AI数字人;AI沉浸式交互;AI 3D建模;AI空间计算;AI XR应用于“魔塔会议系统”,基于空间计算技
80、术,AI、3D建模、XR、沉浸式交互、数字人等技术,构建沉浸式数字化交流平台汤姆猫AI语音识别;AI语音合成;智能语音交互将汤姆猫IP形象植入产品功能原型,加入语音识别、语音合成、性格设定、内容过滤等功能AI IP形象生成和应用将汤姆猫IP的应用场景从游戏拓展至教育、智能硬件、智能家居入口凯撒文化AI游戏应用于为“动物星球”游戏,正在研发阶段AI剧情动画生成系统在AI视频图像和深度学习等领域和上海交大合作,积极攻关研发剧情动画生成系统AI游戏背景环境设计应用于为“动物星球”的游戏背景环境,正在研发阶段电魂网络AI对战博弈;AI深度学习应用于在研游戏巨人网络AI数字人旗下品牌“脑白金”正式推出老
81、头老太首个数字人形象AI游戏形象首个国产AI生成的手游形象“太空鲨AI游戏原画设计;AI游戏营销;AI玩法设计已经在积极推动相关工具在游戏NPC、原画设计、玩法设计、游戏营销等业务场景的应用AI语音生成应用于旗下征途IP的多款MMORPG游戏掌趣科技AI游戏研发发行尝试AI工具在游戏研发、发行方面的应用AI创意生产与悠米将共同开发“AI游戏创作平台”AI游戏智能互动;AI游戏智能运营尝试将AINPC相关技术接入游戏产品,例如在游戏内智能互动、游戏智能运营等盛天网络AI语音识别;AI智能推荐;AI社交匹配声音社交的平台“带带电竞”AI智能npc;AI虚拟陪伴计划应用于社交应用AI语音生成;AI音
82、乐创作和社交给麦APP,是一个AI音乐向探索的音乐社交+音乐创作平台,图表图表44:A44:A股布局多模态学习领域公司整理股布局多模态学习领域公司整理资料来源:CSDN,AIGC开放社区,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理31敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:多模态学习(Multimodal Learning)AIAI主要的应用领域主要的应用领域公司名称公司名称细分领域细分领域落地应用落地应用计算机视觉易点天下AI数字营销;AI电商视频广告创意生成;AI单文本生成数字人多语种视频;AI多图视频生成;AI人脸融合;AI文本+绿幕生成多语种视频;AI内部助理;AI客服应
83、用于电商活动、直播蓝色光标AI虚拟人虚拟人苏小妹AI已产生收入Ai数字营销针对出海广告主的AI营销工具(垂直行业模型)初代模型将于下半年推出并试运行AI文化创意软件推出AI新品:AutoSlogan,用户输入品牌产品名十分钟内自动批量生成多个场景下的品牌标语AI虚拟空间应用于元宇宙业务风语筑AI场景识别及更新正探索AIGC与VR/AR/MR、数字虚拟人和元宇宙虚拟空间的融合应用与发展AI虚拟空间模型生成3D先后为安徽卫视及上海证券报打造虚拟主播,为新华社及湖南卫视打造虚拟会务场景及全息虚拟舞台AI交互体验应用于打造击鼓舞狮的AI交互体验天地在线AI数字虚拟人AI数字人“世优BOTA”AI 3D
84、城市建筑建模、驱动、渲染自主研发的元宇宙虚拟数字商业综合体“无限盒子”APP正式上线AI数字营销已在内部尝试将ChatGPT与自身广告业务场景做结合AI 视频生成应用于腾讯广告服务利欧股份AI短视频制作推出生态平台“LEOAIAD”,将AI能力延伸至短视频端。天娱数科AI数字营销;AI视频合成混剪;AI短视频智能营销应用于“魔方Mix-AIGC短视频智能营销助手AI互动直播;AI人脸拟合动态背景生成、表情驱动、TTS;AI虚拟数字人;AI文生图、文生音频、文生视频应用于MetaSurfing-元享智能云平台”AI语音生成应用于产品-元趣AIAI导游、信息播报、交通导航元享数字魔盒可提供虚拟导游
85、、虚拟代言人、信息播报、票务售卖、交通导航、本地生活、语言翻译、文化交流等服务捷成股份AI数字人;AI智能客服、电商、虚拟主播世优科技数字人“阿央”已接入微信小程序,应用于智能客服、电商虚拟主播业务AI IP角色制作世优科技已为客户“复活”数字人超过800个AI虚拟人交互应用于直播、大屏互动遥望科技AI数字虚拟人;AI虚拟场景直播拥有数字虚拟人孔襄,直播中使用了较多的虚拟数字场景AI智能选品自研的“遥望云”平台,实现直播流程标准化、分析规模化、选品智能化。AI语音生成;AI情绪识别;AI TTS语音驱动 应用于衍生应用“AI星助手博瑞传播AI虚拟主播虚拟主持人N小黑和N小白,并于2021年12
86、月上线了7x24小时不间断播出的每经AI电视。AI游戏美术;AI辅助教育旗下生学教育、游戏业务以及文趣星球项目均采用了AI赋能图表图表44:A44:A股布局多模态学习领域公司整理股布局多模态学习领域公司整理资料来源:CSDN,AIGC开放社区,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理32敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:多模态学习(Multimodal Learning)图表图表44:A44:A股布局多模态学习领域公司整理股布局多模态学习领域公司整理AIAI主要的应用领域主要的应用领域公司名称公司名称细分领域细分领域落地应用落地应用计算机视觉欢瑞世纪AI数字艺人公司已在C
87、端变现领域进行了探索和布局,包括MCN、数字资产等业务人民网AI智能视频识别首个AI生成内容检测工具AIGC-X开始公测,可快速区分机器生成文本与人工生成文本,在内容版权、网络钓鱼、虚假信息和学术造假检测等内容安全、内容风控方面有广阔的应用前景新华网AI 数字人API发布元卯“极速数字人API”,在媒体、文旅、会议会展、金融等领域都有广泛应用,例如数字主播、文化IP、代言人IP、游客数字分身等AI 视频生成;AI 数字资产;AI 智慧融媒系统;AI 智慧媒资系统新华智云产品包括:媒体大脑、数字文化操作系统,主要面向媒体、文旅、金融、会议行业和元宇宙领域AI音频新闻审核核查机器人是基于新华智云自
88、主研发的AI算法能实现对视频、音频、图片、文本等内容的统一审核,确保新闻内容的真实准确中国科传AI在线教育、考试“中科云教育平台”服务广大高等院校师生,提供在线教学、在线考试、在线观看视频等服务中国出版AI 协同技术应用制定平台基于致远互联“平台+低代码”能力,打造一体化、可视化、高可用、高安全、快速开发集成的协同技术应用定制平台中信出版AI数字资产;AI数智化出版应用于电子书、有声书、播客、音视频课程和栏目等多元化的数字内容产品南方传媒AI数字教育;AI数字媒体推出多款市场化的AI+教育应用中文传媒AI智慧教育移动终端应用应用于以搭建数字资源管理运营平台以及核心数据库系统的“赣鄱书云”项目以
89、及基于电子墨水屏技术的产品荣信文化AI语音点读、互动、录制已推出的乐乐趣小火箭AI智能点读笔集合了语音点读、AI智能语音互动、录制等功能中国高科AI 急救科普机器人推出了 AI 急救科普产品-心脏复苏(CPR)AI科普机器人国新文化AI 学生行为智能分析目前的AI技术主要体现在学生行为智能分析,将推出教育数字化转型AI新品AI全智能跟踪奥威亚摄像机系列产品实现AI全智能跟踪,产品均已上线并投入使用资料来源:CSDN,AIGC开放社区,量子位,机器之心,AI奇点,华安证券研究所整理33敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:开源模型种类不断丰富,场景多元化覆盖国产开源大模型种类不断丰富
90、,覆盖场景多元化,包括语言大模型、多模态大模型、向量大模型、编程大模型和国产开源大模型种类不断丰富,覆盖场景多元化,包括语言大模型、多模态大模型、向量大模型、编程大模型和AI Agent框架(模型)。框架(模型)。目前,智谱AI、阿里巴巴的开源大模型都较为丰富,都开源了四种大模型。例如智谱AI开源的大模型包括:1)大语言模型ChatGLM系列;2.多模态大模型CogVLM;3.Agent大模型AgentLM;4.编程大模型CodeGeeX。编程大模型:智谱AI(国内唯一开源);向量大模型:北京智源和阿里巴巴。图表图表46:46:中国开源大模型企业及机构中国开源大模型企业及机构图表图表45:45
91、:中国大模型开源生态一览图中国大模型开源生态一览图资料来源:DataLearnAI,华安证券研究所资料来源:DataLearnAI,华安证券研究所34敬请参阅末页重要声明及评级说明AI应用领域及布局:一级市场AI融资项目梳理图表图表47:202347:2023年部分中国年部分中国AIAI企业融资情况企业融资情况时间时间公司公司项目项目轮次轮次融资金额融资金额2023.1.6知存科技嵌入式人工智能芯片研发商B+轮2亿人民币2023.2.6Mindflow曼孚科技AI基础架构与数据智能平台服务商Pre-B轮5000万人民币2023.5.18邦定智慧工业认知AI解决方案提供商Pre-A轮1000万人
92、民币2023.5.25国数集联网络系统架构设计服务商天使轮数千万人民币2023.6.5星鲸科技AI管理和协同服务器天使轮数千万人民币2023.6.7FOCOAI数字人解决方案提供商天使轮数千万人民币2023.7.28一点知识AI驱动的企业数字化学习平台提供商Pre-A轮数千万人民币2023.8.10芯向荣云算力平台天使轮1亿人民币2023.8.29怀恩时代AI绘画软件开发商天使轮1000万人民币2023.8.30昂迈微半导体IP产品及解决方案提供商天使轮数千万人民币2023.8.7爱诗科技AIGC视觉多模态算法开发商天使轮数千万人民币2023.9.1硅心科技AI虚拟编程机器人研发商A+轮数千万
93、人民币2023.9.11归一智能深度定制AI应用服务提供商战略投资数千万人民币2023.9.28卓世科技MaaS赋能企业数字转型B轮数千万人民币2023.9.7艾德未来智能AI智能硬件开发商Pre-A轮数千万人民币2023.10.9Mindflow曼孚科技Al基础架构与数据智能平台服务商B轮数千万人民币2023.11.20宽粉科技RealcomeAI虚拟博主品牌战略投资千万级人民币资料来源:IT桔子,华安证券研究所35敬请参阅末页重要声明及评级说明MaaS:微软Azure云微软微软Azure可以在任何位置构建、管理和部署应用程序,从而实现目标。目的是利用生成式可以在任何位置构建、管理和部署应用
94、程序,从而实现目标。目的是利用生成式AI简化云运营和管理。简化云运营和管理。Azure主要产品包括:1)Azure AI Studio:构建、评估并部署生成式AI 解决方案和自定义 Copilot;2)Azure OpenAI 服务:将高级编码和语言模型应用于各种用例;3)Microsoft Fabric:将数据和分析服务整合到一个 AI 支持的平台上;4)Azure Cosmos DB:构建或现代化可扩展的高性能应用;5)Azure 机器学习:构建、训练和部署机器学习模型;6)Azure Kubernetes 服务(AKS):通过托管的 Kubernetes 构建和缩放应用。图表图表48:4
95、8:微软微软AzureAzure云用例云用例图表图表49:49:微软微软AzureAzure云主要云主要AIAI产品产品资料来源:Microsoft Azure,华安证券研究所资料来源:Microsoft Azure,华安证券研究所36敬请参阅末页重要声明及评级说明MaaS:Amazon CloudAmazon Cloud在机器学习上通过数据深入洞察,降低成本。在机器学习上通过数据深入洞察,降低成本。Amazon拥有拥有20多年的构建经验,目前多年的构建经验,目前10万万+客户正在客户正在将将 AWS 用于其用于其 AI/ML 工作负载,最高提升数据科学家生产力工作负载,最高提升数据科学家生产
96、力10倍,在倍,在 AWS Marketplace 上拥有数百种算法和模型上拥有数百种算法和模型可供使用。可供使用。Amazon Cloud机器学习主要产品包括:Amazon Q、Amazon Bedrock、Amazon SageMaker Studio、Amazon Q 代码转换、QuickSight 中 Amazon Q和Amazon WorkSpaces瘦客户端。提供端到端解决方案和预先训练的 AI 服务,以便在完全托管的基础设施上构建模型。图表图表50:Amazon Cloud50:Amazon Cloud机器学习模型优势机器学习模型优势图表图表51:Amazon Cloud51:A
97、mazon Cloud机器学习产品优势机器学习产品优势资料来源:Amazon Cloud官网,华安证券研究所资料来源:Amazon Cloud官网,华安证券研究所37敬请参阅末页重要声明及评级说明MaaS:Google CloudAI将机器学习能力引入将机器学习能力引入Google Cloud应用和工作流中,借助应用和工作流中,借助 Google 的大型语言模型,使用多种工具和的大型语言模型,使用多种工具和 API 来构来构建简单、安全、可灵活伸缩的建简单、安全、可灵活伸缩的 AI 应用。应用。Azure主要产品包括:TensorFlow、MakerSuite、PaLM和Kaggle。Vert
98、ex AI 的生成式 AI 支持已普遍可用,开发人员可以访问由 PaLM 2 支持的文本模型、文本嵌入 API 和 Model Garden 中的其他基础模型,以及利用 Generative AI Studio 中的用户友好工具进行模型调整和部署。在企业级数据治理、安全和安全功能的支持下,Vertex AI 可以让客户比以往更轻松地访问基础模型,使用自己的数据对其进行自定义,并快速构建生成式 AI 应用程序。图表图表52:52:谷歌云主要产品谷歌云主要产品图表图表53:Vertex AI 53:Vertex AI 架构架构资料来源:Cloud Ace,华安证券研究所资料来源:Google Cl
99、oud,华安证券研究所38敬请参阅末页重要声明及评级说明目录1 互联网行业大盘及行情回顾:中国移动互联网用户规模渗透率双增长,用户粘性趋于稳定2 AIGC:开源模型种类不断丰富,性能参数屡创新高,场景多元化覆盖3 3 游戏:政策监管规范化,精品国产游戏持续出海,关注游戏:政策监管规范化,精品国产游戏持续出海,关注AIAI赋能及新渠道价值赋能及新渠道价值4 长中短视频、网文、出版:短剧上游网文IP价值重估,短视频流量红利推动矩阵式电商直播5 出版:转型拥抱AI+教育,积极探索多服务场景6 影视院线:AI赋能IP价值有望重构,影视内容制作有望落地7 广告:广告大盘随宏观经济回暖,AI赋能广告短片全
100、链路制作8 互联网:网上零售额重回双位数增长,消费复苏势头明显39敬请参阅末页重要声明及评级说明1)成长性:)成长性:小程序游戏:小程序游戏:小程序游戏市场规模和手机游戏市场规模比例,可以对标页游和端游市场规模比例,根据我们测算,小程序游戏23年市场规模(包括IAP-内购和IAA-广告)400亿销售额,26年有望突破700亿。精品国产游戏出海:精品国产游戏出海:北美地区是全球游戏销售额的主要驱动因素,仅有全球7%的玩家数量,但贡献了全球28%的游戏销售额;中国游戏厂商积极出海欧美、东南亚、中东等地区,腾讯、网易、米哈游、三七互娱、莉莉丝、神州泰岳(壳木游戏)、世纪华通(点点互动)、FunPlu
101、s、智明星通(中文传媒旗下公司)等优秀游戏公司持续贡献精品游戏,驱动国产游戏出海增长。2)政策:)政策:游戏版号常态化发放:游戏版号常态化发放:年版号批准量预估将稳定在1000款/年;进口游戏版号每年预估分2批发放,每批50款左右。未成年人保护:未成年人保护:未成年人保护监管措施落地效果良好,腾讯、网易等大厂未成年人保护造成短期用户下滑的基数影响已经消退。网络游戏管理办法网络游戏管理办法(草案征求意见稿草案征求意见稿):12月22日(周五)版署发布了该意见稿。12月23日版署表示该意见稿初衷旨在促进游戏行业繁荣发展,同时将认真研究各方就网络游戏管理办法征求意见稿第十七条、第十八条提出的关切和意
102、见。3)估值:)估值:目前游戏行业核心公司PE(预测)处于15倍和20倍之间,处于历史合理估值区间。4)科技主题催化:)科技主题催化:多模态工具:多模态工具:Pika多模态视频生成工具促进游戏内容生成。AI美术工作流:美术工作流:Stable Diffusion等AIGC工具不断深入游戏美术的工作流。AI+NPC与智能沙盒世界:与智能沙盒世界:AI Agents(AI智能体/AI助理)与游戏进行有机结合。2024年游戏行业观点年游戏行业观点40敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源:Newzoo,华安证券研究所测算图表图表5454:全球游戏市场空间:全球游戏市场空间 销售额销售额(亿元亿元)2
103、020202120222023 E2024 E2025 E2026 E全球游戏市场销售额全球游戏市场销售额(亿美元亿美元)1,778 1,927 1,829 1,840 1,901 1,981 2,057 yoy%21.96%8.40%-5.08%0.60%3.30%4.20%3.86%按终端拆分:按终端拆分:PC373366384384399 416 411 yoy%21.96%-1.92%4.91%-0.02%3.95%4.20%-1.09%of total21%19%21%21%21%21%20%主机游戏498540512532532 555 576 yoy%6.72%8.40%-5.0
104、8%3.88%0.04%4.20%3.86%of total28%28%28%29%28%28%28%手机游戏87950 990 1,049 yoy%32.80%15.04%-8.73%-1.04%5.01%4.20%5.94%of total49%52%50%49%50%50%51%网页游戏3619181919 20 21 yoy%21.96%-45.80%-5.08%3.88%0.04%4.20%3.86%of total2%1%1%1%1%1%1%按地区拆分:按地区拆分:北美462 462 457506513 535 555 yoy%22.0%0.1%-1.1%10
105、.7%1.4%4.2%3.9%of total26%24%25%28%27%27%27%拉丁美洲71 77 918795 99 103 yoy%22.0%8.4%18.7%-4.9%9.2%4.2%3.9%of total4%4%5%5%5%5%5%欧洲320 347 329336342 356 370 yoy%9.8%8.4%-5.1%2.1%1.8%4.2%3.9%of total18%18%18%18%18%18%18%中东和非洲53 77 737176 79 82 yoy%22.0%44.5%-5.1%-3.0%7.1%4.2%3.9%of total3%4%4%4%4%4%4%亚太地
106、区871 963 878840874 911 946 yoy%27.2%10.6%-8.9%-4.3%4.1%4.2%3.9%of total49%50%48%46%46%46%46%根据Newzoo最新报告统计,23年预计全球游戏市场销售额1840亿美元(yoy 0.6%),其中手机游戏收入905亿元(占比49%),全球游戏产业在疫情高基数及宏观逆风因素压力下,逐步复苏。全球游戏市场空间:欧美驱动全球游戏持续复苏全球游戏市场空间:欧美驱动全球游戏持续复苏41敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源:Newzoo,华安证券研究所测算图表图表5555:全球游戏市场空间:全球游戏市场空间 玩家数量玩
107、家数量(亿人亿人)根据Newzoo最新报告统计,23年预计全球游戏游戏玩家约33.8亿人,其中亚太地区占比53%,北美地区占比7%。从Newzoo全球各地区游戏销售额推算,2023年北美地区每年人均游戏消费 213.5美元,亚太地区每年人均游戏消费46.98美元,全球每年人均游戏消费54.4美元。北美地区是游戏销售额的主要驱动因素,仅有全球7%的玩家数量,但贡献了全球28%的游戏销售额。全球游戏市场空间:欧美驱动全球游戏持续复苏全球游戏市场空间:欧美驱动全球游戏持续复苏2020202120222023 E2024 E2025 E2026 E全球游戏玩家全球游戏玩家(亿人(亿人)28.5 30.
108、8 31.8 33.8 35.0 36.4 37.9 yoy%11.1%8.0%3.4%6.3%3.4%4.2%4.0%ARPU(美元/年)62.4 62.6 57.5 54.4 54.4 54.4 54.3 亚太地区15.3816.6217.1817.8818.53 19.31 20.09 yoy%9.5%8.0%3.4%4.1%3.6%4.2%4.0%of total54%54%54%53%53%53%53%ARPU(美元/年)56.6257.9851.1246.9847.1947.1947.11北美2.282.152.232.372.45 2.55 2.65 yoy%15.4%-5.5%
109、3.4%6.4%3.3%4.2%4.0%of total8%7%7%7%7%7%7%ARPU(美元/年)202.8 214.7 205.4 213.5 209.7 209.7 209.3 拉丁美洲2.853.083.183.353.50 3.64 3.79 yoy%13.4%8.0%3.4%5.3%4.4%4.2%4.0%of total10%10%10%10%10%10%10%ARPU(美元/年)25.0 25.0 28.8 26.0 27.2 27.2 27.1 欧洲3.994.314.134.474.54 4.74 4.93 yoy%11.9%8.0%-4.0%8.1%1.7%4.2%4
110、.0%of total14%14%13%13%13%13%13%ARPU(美元/年)80.2 80.5 79.6 75.2 75.3 75.3 75.1 中东和非洲3.994.625.095.745.94 6.19 6.44 yoy%12.7%15.7%10.3%12.8%3.5%4.2%4.0%of total14%15%16%17%17%17%17%ARPU(美元/年)13.4 16.7 14.4 12.4 12.8 12.8 12.8 42敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源:伽马数据,华安证券研究所测算图表图表5656:中国游戏市场空间:中国游戏市场空间根据伽马数据,2022年中国游
111、戏市场销售额达到2659亿元。根据伽马数据23Q1-Q3已披露的数据,及腾讯、网易等公司收入增速市场预期,我们预判2023年中国游戏市场增速约5.3%,可以达到约2800亿元左右。2023年中国游戏版号常态化发放,2020-2021年宅家高基数的因素逐步出清,主流游戏厂商进入新一轮产品周期,2023年出现了蛋仔派对,逆水寒手游,崩坏:星穹铁道,晶核,原始征途,和凡人修仙传等一批优秀的游戏作品。中国游戏市场空间:中国游戏市场空间:23年年逆水寒手游逆水寒手游和和崩铁崩铁等新品驱动大盘增长等新品驱动大盘增长200222023 E2024 E2025 E中国游戏市场(亿元)2,
112、309 2,787 2,965 2,659 2,800 2,954 3,131 yoy%7.7%20.7%6.4%-10.3%5.3%5.5%6.0%中国移动游戏市场1,581 2,097 2,255 1,931 2,039 2,163 2,301 yoy%18.0%32.6%7.6%-14.4%5.6%6.1%6.4%of total68.5%75.2%76.1%72.6%72.8%73.2%73.5%中国PC游戏市场615 559 588 614 638 663 684 yoy%-0.7%-9.1%5.2%4.4%4.0%3.8%3.2%of total26.6%20.1%19.8%23.
113、1%22.8%22.4%21.8%中国网页游戏市场99 76 60 53 50 49 48 yoy%-22.0%-22.9%-20.7%-12.4%-5.0%-3.0%-2.0%of total4.3%2.7%2.0%2.0%1.8%1.6%1.5%其他14 55 61 62 73 80 98 yoy%-76.5%296.5%12.1%0.5%17.7%9.5%23.3%of total0.6%2.0%2.1%2.3%2.6%2.7%3.1%200222023 E2024 E2025 E中国自主研发游戏海外市场销售额(亿美元)116 155 180 173 170 177
114、 189 yoy%21.0%33.2%16.6%-3.7%-2.0%4.0%7.0%全球市占率,%8.0%8.7%9.3%9.5%9.2%9.3%9.6%全球游戏销售额(亿美元)(NewZoo口径)1,457 1,778 1,927 1,829 1,840 1,901 1,981 yoy%22.0%8.4%-5.1%0.6%3.3%4.2%中国游戏用户(亿人)6.41 6.65 6.66 6.64 6.65 6.68 6.69 yoy%2.5%3.7%0.2%-0.3%0.2%0.4%0.2%43敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源:data.ai,七麦数据,华安证券研究所测算图表:中国游戏
115、市场空间图表:中国游戏市场空间根据“data.ai”统计,2023年全球手机游戏IOS端每月平均销售额26.7亿美元(其中,中国约占27%,美国约占31%,日本约占18%)。中国游戏市场空间:中国游戏市场空间:23年年逆水寒手游逆水寒手游和和崩铁崩铁等新品驱动大盘增长等新品驱动大盘增长-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%-2.000 4.000 6.000 8.000 10.000 12.0002015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7
116、/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/1美国 yoy%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%-1.000 2.000 3.000 4.000 5.000 6.000 7.000 8.000 9.000 10.0002015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/
117、12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/1中国 yoy%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%-1.000 2.000 3.000 4.000 5.000 6.000 7.000 8.0002015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/1日本 yoy%-20.0%-10.0%0
118、.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%-5.000 10.000 15.000 20.000 25.000 30.000 35.0002015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/1全球 yoy%图表图表5757:全球手机游戏:全球手机游戏IOSIOS端销售额月频统计(美元)端销售额月频统计(美元)*注意:由于
119、以下数据仅包括Data AI统计的IOS商城产生的游戏流水,不包括安卓端,同时由于部分IOS游戏也存在渠道外跳转支付的可能,所以以下统计仅供量级参考,但并不完全反应游戏行业的销售额的全貌。44敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源:国家新闻出版总署,华安证券研究所整理中国游戏版号政策:监管驱动游戏工业精品化转型中国游戏版号政策:监管驱动游戏工业精品化转型图表图表5858:游戏版号审批流程:游戏版号审批流程评分五要素评分五要素省局预审提交游戏包体及文档到地方省局重点材料包括:软件著作权复印件,运营单位营业执照ICP上海品茶,著作权人与运营单位协议,网络游戏防沉迷系统保证书等省局进行预审核总局审查先审
120、查材料完整性约1-2名审核专家进行游戏内容审核,部分专家为借调,可以远程审核审核游戏美术,玩法,题材等是否符合国家规定,同时是否有换皮抄袭等情况审核过程中会给1-3次左右修改机会,在此审查环节会经历3-9个月时间总局终审批文提交申请到终审结束拿到批文大概要1年左右,游戏公司需至少在上线前1年半进行申请材料准备*备注:部分实行属地管理的地区(试点)具备一定权限,如上海、北京、广东等。如果在这些试点走属地申请,则将会在省/直辖市一级完成主要审批工作,然后递交到总局等等批文内容题材原创内容导向游戏完整度宣扬文化传承Bug漏洞,兼容问题游戏版号审批流程(需上线前1年开始准备材料)国内版号方面:年版号数
121、量预估900-1000款,月均80-90款。进口版号方面:如果进口版号半年发放一次,每年进口游戏有希望达到80款左右。22年12月28日45款进口版号,23年3月20日27款进口版号。Steam方面:Steam作为文化产品的销售平台也受到世贸公约的保护,暂时在Steam上不需要游戏版号,但是部分游戏上Steam后会锁国区。出海方面:出海不需要版号,越南地区有一定审批制度。但总体需要符合对应国家的政策要求,一般来说发达地区有游戏年龄分级限制。国产版号数量国产版号数量45敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源:wind,华安证券研究所整理A股游戏公司估值情况:处于历史估值合理区间股游戏公司估值情况
122、:处于历史估值合理区间图表图表5959:主要游戏公司预测:主要游戏公司预测PE(FY1)PE(FY1)0.05.010.015.020.025.030.035.040.0主要游戏公司预测PE(FY1)PE(FY1)历史75分位历史25分位历史中位*绘制方式:选取三七互娱,世纪华通,恺英网络,吉比特,巨人网络,完美世界,神州泰岳,姚记科技,宝通科技,和电魂网络这10家游戏公司在每个时刻上未来一年预测PE的中位数。46敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源:公司公告,data.ai,七麦数据,wind一致预期,华安证券研究所测算游戏行业一张表游戏行业一张表图表图表6060:游戏行业一张表:游戏行业
123、一张表(第(第1 1部分部分/共共4 4部分)部分)备注备注1 1:以下表格梳理中,为了方便比较,不同公司数据条长度尺度不同。腾讯、网易、米哈游使用同一数据条尺度进行衡量;三七互娱、恺英网络、吉比特、神州泰岳、巨人网络、完美世界、姚记科技、电魂网络使用同一数据条尺度进行衡量。备注备注2 2:绝大多数上市公司不对具体游戏产品收入流水进行披露,以下年化流水为结合第三方数据的测算值,同时将具体数值隐去,仅通过数据条长度展示游戏之间的量级差异,方便阅读者理解公司收入的产品驱动因素。公司名称公司名称24年预估收入24年预估收入老游戏老游戏年化流水年化流水储备游戏储备游戏腾讯控股腾讯控股1949亿元亿元(
124、仅游戏仅游戏)王者荣耀元梦之星(12/15上线)和平精英(合并海外PUBG)王者星之破晓(华安预测)Supercell产品矩阵王者荣耀世界英雄联盟手游全境封锁2穿越火线手游极品飞车金铲铲之战宝可梦大集结黎明觉醒饥荒:新家园英雄联盟(PC端游)穿越火线(PC端游)无畏契约(PC端游)命运方舟网易网易921亿元(仅游戏)921亿元(仅游戏)梦幻西游燕云十六声逆水寒手游代号无限大(华安预测)蛋仔派对永劫无间手游率土之滨射雕巅峰极速零号任务大话西游七日世界阴阳师突袭:暗影传说海外(荒野/第五/明日等)米哈游米哈游 300亿元 300亿元原神(国内)绝区零(国内)崩坏:星铁(国内)(第三方数据)原神(海
125、外)崩坏:星铁(海外)47敬请参阅末页重要声明及评级说明游戏行业一张表游戏行业一张表备注:备注:绝大多数上市公司不对具体游戏产品收入流水进行披露,以下年化流水为结合第三方数据的测算值,同时将具体数值隐去,仅展示通过数据条展示游戏之间的量级差异,方便阅读者理解公司收入的产品驱动因素。图表图表6161:游戏行业一张表:游戏行业一张表(第(第2 2部分部分/共共4 4部分)部分)公司名称公司名称24年预估收入24年预估收入老游戏老游戏年化流水年化流水储备游戏储备游戏三七互娱三七互娱205亿元205亿元寻道大千扶摇一梦Puzzles&Survival(仅海外)空之勇者凡人修仙传龙与爱丽丝(wind预期
126、)斗罗大陆:魂师对决失落之门:序章叫我大掌柜斗罗MMO云上城之歌代号:巨兽Puzzles&Chaos其他小程序游戏恺英网络恺英网络57亿元57亿元传奇类游戏(盛和)传奇类游戏(盛和)斗罗大陆:诛邪 原始传奇临仙 天使之战代号盗墓(wind预期)永恒联盟妖怪正传2 热血合击代号史莱姆新品类游戏新品类游戏怪物联萌 石器时代觉醒太上补天卷 全民江湖其他小程序游戏 仙剑小程序 纳萨力克之王 恺英分成机制较复杂,以上恺英游戏均为分成前的毛收入(即,玩家充值流水)吉比特吉比特56亿元56亿元问道手游不朽家族(代号66)一念逍遥勇者与装备(代号BUG)奥比岛皮卡堂之梦想起源(wind预期)超进化物语2资料来
127、源:公司公告,data.ai,七麦数据,wind一致预期,华安证券研究所测算48敬请参阅末页重要声明及评级说明游戏行业一张表游戏行业一张表备注:备注:绝大多数上市公司不对具体游戏产品收入流水进行披露,以下年化流水为结合第三方数据的测算值,同时将具体数值隐去,仅展示通过数据条展示游戏之间的量级差异,方便阅读者理解公司收入的产品驱动因素。图表图表6262:游戏行业一张表:游戏行业一张表(第(第3 3部分部分/共共4 4部分)部分)公司名称公司名称24年预估收入24年预估收入老游戏老游戏年化流水年化流水储备游戏储备游戏神州泰岳神州泰岳69亿元69亿元旭日之城代号DL战火与秩序代号LOA(wind预期
128、)巨人网络巨人网络38亿元38亿元原始征途征途IP小程序其他征途手游王者征途(H5)球球大作战无主王座(wind预期)太空行动全球化SLG征途系列端游完美世界完美世界100亿元100亿元梦幻新诛仙女神异闻录:夜幕魅影诛仙一拳超人:世界完美世界乖离性百万亚瑟王(wind预期)天龙八部幻塔经典端游资料来源:公司公告,data.ai,七麦数据,wind一致预期,华安证券研究所测算49敬请参阅末页重要声明及评级说明游戏行业一张表游戏行业一张表备注:备注:绝大多数上市公司不对具体游戏产品收入流水进行披露,以下年化流水为结合第三方数据的测算值,同时将具体数值隐去,仅展示通过数据条展示游戏之间的量级差异,方
129、便阅读者理解公司收入的产品驱动因素。图表图表6363:游戏行业一张表:游戏行业一张表(第(第4 4部分部分/共共4 4部分)部分)公司名称公司名称24年预估收入24年预估收入老游戏老游戏年化流水年化流水储备游戏储备游戏姚记科技姚记科技57亿元57亿元捕鱼系列捕鱼游戏迭代 捕鱼炸翻天休闲游戏 指尖捕鱼(wind预期)电魂网络电魂网络10亿元10亿元梦三国(端游)螺旋勇士其余手游野蛮人大作战2 梦三国手游代号:一剑(wind预期)流浪方舟游动网络 华武战国资料来源:公司公告,data.ai,七麦数据,wind一致预期,华安证券研究所测算50敬请参阅末页重要声明及评级说明AI+游戏:游戏:Pika多
130、模态视频生成工具促进游戏内容生成多模态视频生成工具促进游戏内容生成 Pika基本情况:1)产品形态:支持3种AI视频生成方式,文生视频,图生视频,和视频转视频。同时,有视频扩展(Expand Canvas)和区域修改(Modify Region)功能,可以在生成视频后进行二次编辑。2)成立半年,完成3轮融资,获得5500万美元融资,获得诸多硅谷投资人青睐,估值超过2亿美元。Pika的出现可极大拓展泛娱乐可极大拓展泛娱乐/游戏产品游戏产品AIGCAIGC内容丰富度;内容丰富度;它有机会在工具侧将游戏CG动画,短剧视频作品,和交互式游戏打通。图表图表6464:PikaPika实例展示实例展示资料来
131、源:Pika官网,华安证券研究所51敬请参阅末页重要声明及评级说明AI+游戏:游戏:Stable Diffusion等等AIGC工具不断深入游戏美术的工作流工具不断深入游戏美术的工作流 AIGCAIGC美术工具逐步走向成熟,在游戏工业中使用场景不断增多。美术工具逐步走向成熟,在游戏工业中使用场景不断增多。Stable Diffusion由于是开源模块,所以在生成作品的画风上有较多的可拓展性,可以较好的结合美术画师自己的艺术风格,训练自己独家的小模型,进一步提高创意生成效率,促进游戏工业化。图表图表6565:AIGCAIGC介入美术的工作流介入美术的工作流资料来源:CSDN,GitHub,华安证
132、券研究所整理训练训练 找到80-100张素材图 打Tag,让AI理解某个词语等于某个特征 LoRA+SD,LoRA的训练逻辑是首先冻结SD模型的权重,然后在SD模型的U-Net结构中注入LoRA模块,将其并与crossattention模块结合,并只对这部分参数进行微调训练需求生成需求生成 需求清晰:需求清晰:将需求用ChatGPT转化为文生图等可以用的关键词;然后,文生图,生成概念稿,和策划去对需求,美术可以直接在这个基础上修改 需求不清晰:需求不清晰:可以拿之前的图片素材,图生图,生成模糊需求的概念图 利用Controlnet,避免不稳定生成,可以把图片中的线稿、姿势等检测出来工业化范式
133、固定角色LoRA 固定场景LoRA 固定画风LoRA 文生图或图生图去生成创意进行搭配 其他:其他:1)画师想法和输入越多,内容确定性越强,AI效益将递减,需要做好取舍;2)买量驱动型游戏产品,品质要求不高,受益于AIAIGCAIGC介入游戏美术的工作流介入游戏美术的工作流52敬请参阅末页重要声明及评级说明AI+游戏:游戏:AI Agents(AI智能体智能体/AI助理助理)与游戏进行有机结合与游戏进行有机结合 比尔盖茨看好比尔盖茨看好AI AgentsAI Agents的未来。的未来。2023年11月,比尔盖茨在个人博客中写道“Android、iOS和Windows都是平台,AI Agent
134、将成为下一个平台”。AI Agents可以更好的解决用户提出的粗线条需求,通过自主感知和规划决策解决具体问题。AI AgentsAI Agents和游戏也有紧密的结合和游戏也有紧密的结合。2023年8月11日“斯坦福AI小镇”开源。25个AI智能体在虚拟小镇中生活,会沟通,讨论八卦,社交,举办派对等。这篇对应的论文是2023年4月,斯坦福大学的6名AI科学家近期发表了一篇有趣的论文“Generative Agents:Interactive Simulacra of Human Behavior”。图表图表6666:AIAI智能体智能体(AI Agents)(AI Agents)与斯坦福西部小
135、镇与斯坦福西部小镇资料来源:arXiv,斯坦福大学,华安证券研究所整理53敬请参阅末页重要声明及评级说明小程序游戏小程序游戏-空间有多大?空间有多大?23年400亿销售额,26年有望突破700亿50 80 224 314 423 508 146 155 177 196 206 214 -200 400 600 800202120222023E2024E2025E2026EIAP(充值内购)IAA(小游戏内置广告)(单位(单位:亿元亿元)202120222023E2024E2025E2026EIAP(充值内购充值内购)50 80 224 314 423 508 yoy%0.0%60.0%180.
136、0%40.0%35.0%20.0%占比25.5%34.0%55.9%61.5%67.3%70.3%IAA(小游戏内置广告小游戏内置广告)146 155 177 196 206 214 yoy%4.3%6.2%14.0%11.0%5.0%4.0%占比74.5%66.0%44.1%38.5%32.7%29.7%用户用户(亿人亿人)4.05.05.45.86.16.6 yoy%7.0%8.0%6.0%8.0%年付费率年付费率3.0%3.0%5.5%7.0%8.0%8.8%+/-pct0.0%2.5%1.5%1.0%0.8%所有用户年客单价所有用户年客单价(元元)12.516.041.954.369.
137、176.8 yoy%28.0%161.7%29.6%27.4%11.1%小程序游戏销售额总计小程序游戏销售额总计196 235 401 510 629 722 yoy%3.2%19.9%70.5%27.2%23.5%14.8%我们将在接下来的报告中,定量分析我们将在接下来的报告中,定量分析3 3件事:小程序游戏空间有多大?为什么?那又怎么样?件事:小程序游戏空间有多大?为什么?那又怎么样?20232023年预计小程序游戏销售额年预计小程序游戏销售额401401亿元;亿元;其中IAP充值内购(即玩家道具消费充值的流水)占比55.9%,有希望达到224亿元;IAA小程序内置广告(即游戏内的一些广告
138、位,激励广告等等)占比44.1%,有希望达到177亿元);2022年基数较低,2023年微信平台开始重视小程序平台发展,同时平台出现了现象级的游戏产品,包括三七互娱的寻道大千(月活峰值5000万人+),豪腾嘉科的咸鱼之王(月活峰值1.8亿人+)。图表图表6767:小程序游戏市场空间:小程序游戏市场空间(IAP+IAA)(IAP+IAA)资料来源:微信公开课,Questmobile,华安证券研究所测算54敬请参阅末页重要声明及评级说明小程序游戏小程序游戏-为什么有这么大空间?为什么有这么大空间?对标页游与端游时代的增长模式 小程序游戏目前处于快速增长早期:由于三七互娱,恺英网络等公司已经普遍开始
139、布局小程序游戏,同时微信加大了小程序游戏平台的推广力度,页游与小程序游戏的用户画像有相似性。如果对标2012-2015年“页游快速成长期”的页游与端游比例情况来看,预计自25年开始,小程序游戏市场空间有望达到手机游戏市场空间的30%左右。经过我们测算,2026年小程序游戏市场空间有望达到722亿元(其中,IAP 508亿元,IAA 214亿元)。复合增长率来看,小程序小程序游戏游戏2323-2626年年CAGRCAGR预计预计21.7%21.7%;其中,;其中,IAP(IAP(充值内购充值内购)23)23-2626年年CAGRCAGR预计预计31.4%31.4%。图表图表6868:页游:页游/
140、端游市场空间比例端游市场空间比例资料来源:伽马数据,华安证券研究所测算0%10%20%30%40%200820092001320142015页游/端游市场空间比例1,581 2,097 2,255 1,931 2,039 2,163 2,301-20%-10%0%10%20%30%40%-500 1,000 1,500 2,000 2,500200222023 E2024 E2025 E中国移动游戏市场 yoy%图表图表6969:中国移动游戏市场空间:中国移动游戏市场空间55敬请参阅末页重要声明及评级说明小程序游戏小程序游戏-成长机遇意味着什么?成长
141、机遇意味着什么?二线游戏厂商目标用户的市场空间3年CAGR 20%图表图表7070:小程序游戏市场空间:小程序游戏市场空间(IAP+IAA)(IAP+IAA)资料来源:伽马数据,华安证券研究所测算 由于腾讯、网易、米哈游体量较大,同时产品调性不符合小程序游戏平台,我们认为腾讯、网易、米哈游参与小程序游戏更多是以品牌曝光引流的形式出现,并不会对其余游戏公司产生真正意义的竞争。对于三七互娱、恺英网络、吉比特等20余家A股和港股主要的游戏公司(下文暂定义为二线游戏厂商下文暂定义为二线游戏厂商)而言,以下2部分市场空间加总,才是其目标客群所对应的实际市场空间:1)排除掉腾讯、网易、和米哈游销售额的国内
142、手游市场空间;2)小程序游戏赛道带来的增量。经过测算,我们预计,经过测算,我们预计,20222022年年二线游戏厂商市场空间二线游戏厂商市场空间571571亿元亿元,20252025年年二线游戏厂商市场空间线游戏厂商市场空间994994亿元亿元,3 3年复合增长率年复合增长率(CAGR)(CAGR)达到达到20.3%20.3%。20222023 E2024 E2025 E中国手游市场空间(亿元)(不包括腾讯网易米哈游)中国手游市场空间(亿元)(不包括腾讯网易米哈游)491 480 541 570 小程序游戏赛道增量80 224 314 423 二线游戏厂商目标市场空间571 704 855 9
143、94 yoy%-33.7%23.3%21.5%16.3%491 480 541 570 80 224 314 423-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%-200 400 600 800 1,000 1,20020222023 E2024 E2025 E中国手游市场空间(亿元)(不包括腾讯网易米哈游)小程序游戏赛道增量 yoy%56敬请参阅末页重要声明及评级说明腾讯控股:期待腾讯控股:期待元梦之星元梦之星成为国内游戏新代表作成为国内游戏新代表作腾讯控股(0700.HK)-核心财务指标腾讯控股(0700.HK)-核心财务指标2023/11/2020
144、222023E2024E2025E1Q232Q233Q234Q23E营业收入营业收入554,552 611,530 667,224 730,214 149,986 149,208 154,625 157,711 yoy,%-1.0%10.3%9.1%9.4%10.7%11.3%10.4%8.8%qoq,%3.5%-0.5%3.6%2.0%增值服务增值服务287,565 302,443 316,805 330,670 79,337 74,211 75,748 73,147 yoy,%-1.4%5.2%4.7%4.4%9.1%3.5%4.2%3.9%qoq,%12.7%-6.5%2.1%-3.4%
145、国内游戏国内游戏123,900 128,477 132,943 137,561 35,100 31,800 32,700 28,877 yoy,%-2.0%7.0%6.7%6.0%10.8%4.7%7.2%5.2%qoq,%15.6%-7.9%3.4%-4.4%国际游戏国际游戏46,900 54,282 61,971 69,094 13,200 12,700 13,300 15,082 yoy,%3.1%15.7%14.2%11.5%24.5%18.7%13.7%8.5%qoq,%-5.0%-3.8%4.7%13.4%线上广告线上广告82,729 99,955 116,831 132,813
146、20,964 25,003 25,721 28,267 yoy,%-6.7%20.8%16.9%13.7%16.5%34.2%20.0%14.6%qoq,%-15.0%19.3%2.9%9.9%金融科技和企服金融科技和企服177,064 204,496 228,641 261,878 48,701 48,635 52,048 55,112 yoy,%2.8%15.5%11.8%14.5%13.9%15.2%16.1%16.7%qoq,%3.1%-0.1%7.0%5.9%毛利润毛利润238,746 293,031 329,631 362,861 68,182 70,840 76,523 77,4
147、86 yoy,%-2.9%22.7%12.5%10.1%19.5%22.4%23.5%25.3%qoq,%10.3%3.9%8.0%1.3%of Revenue43.1%47.9%49.4%49.7%45.5%47.5%49.5%49.1%SG&A支出-135,925 -137,854 -151,899-166,961-31,660 -33,729 -34,201 -38,264%of Revenue-24.5%-22.5%-22.8%-22.9%-21.1%-22.6%-22.1%-24.3%经调整营业利润经调整营业利润153,538 205,836 231,020 252,940 48,3
148、89 50,122 55,483 51,842 yoy,%-4%34.1%12.2%9.5%32.4%36.7%35.6%31.5%qoq,%22.7%3.6%10.7%-6.6%of Revenue28%33.7%34.6%34.6%32.3%33.6%35.9%32.9%经调整净利润经调整净利润115,649 154,398 189,400 210,841 32,538 37,548 44,921 39,391 yoy,%-6.6%33.5%22.7%11.3%27.4%33.4%39.3%32.6%qoq,%9.5%15.4%19.6%-12.3%of Revenue20.9%25.2%
149、28.4%28.9%21.7%25.2%29.1%25.0%23Q3增值服务757.48亿元(yoy 4.2%,qoq 2.1%)。国内游戏收入327亿元(yoy 7.2%,qoq 3.4%),国际游戏收入133亿元(yoy 13.7%,qoq 4.7%)。王者荣耀流水持续稳健,持续保持国内手游IOS畅销榜第一名。公司将持续打造小程序游戏生态,并不会下场去直接参与小程序游戏的竞争。公司游戏产品储备中有9个重点产品。自有IP:王者荣耀世界,Valorant手游,三角洲行动;外部IP:怪物猎人,刺客信条,海贼王(one piece);高潜新IP:元梦之星,夜莺(nightgale),白荆回廊(as
150、h echoes)。图表图表7171:腾讯控股利润表摘要:腾讯控股利润表摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所57敬请参阅末页重要声明及评级说明腾讯控股:期待腾讯控股:期待元梦之星元梦之星成为国内游戏新代表作成为国内游戏新代表作图表图表7272:腾讯国内手机游戏收入:腾讯国内手机游戏收入资料来源:Sensor Tower,公司季报,华安证券研究所 王者荣耀与和平精英作为国民级常青手游,2款游戏收入每年约700亿元-800亿元之间,占国内游戏收入50%以上。王者荣耀采用MOBA玩法,和平精英采用射击竞技玩法,有稳定复购人群,同时一直有较好的竞技表现。国内游戏产品收入拆分(亿元)国内游戏产品收入拆
151、分(亿元)1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23E国内手机游戏国内手机游戏23,446 23,074 23,600 20,400 23,900 23,300 22,400 18,700 24,600 22,600 23,217 20,214 yoy,%26.9%18.4%6.7%1.1%1.9%1.0%-5.1%-8.3%2.9%-3.0%3.6%8.1%qoq,%16.2%-1.6%2.3%-13.6%17.2%-2.5%-3.9%-16.5%31.6%-8.1%2.7%-12.9%王者荣耀和平精英穿越火线:枪战王者QQ飞车火影忍者英
152、雄联盟手游金铲铲之战黎明觉醒:生机欢乐斗地主完美世界天涯明月刀QQ炫舞使命召唤手游光与夜之恋暗区突围麻将来了(QQ麻将)58敬请参阅末页重要声明及评级说明腾讯控股:期待腾讯控股:期待元梦之星元梦之星成为国内游戏新代表作成为国内游戏新代表作游戏名称版号平台合作方游戏类型无畏契约是PCRiot games射击命运方舟是PCSmile GateMMORPG合金弹头觉醒是移动Tencent射击白夜极光是移动TencentRPG末刀是移动/PCTencent动作西行记燃魂是移动kuaishouRPG冒险岛:枫之传说是移动NEXONMMORPG战地无疆是移动RastarSLG卡拉彼丘是移动/PCiDrea
153、mSky射击手工星球是移动Tencent沙盒新天龙八部是移动TencentMMORPG重生边缘是PCTencent射击全境封锁2是PCUbisoft射击高能英雄是移动Tencent射击七人传奇:光与暗之交战是移动KodanshaRPG/策略劲乐幻想是移动Tencent音乐石器时代:觉醒是移动恺英MMORPG近期已上线游戏近期已上线游戏游戏名称版号平台合作方游戏类型元梦之星是移动Tencent派对极品飞车是移动Tencent竞速王者荣耀:星之破晓是移动Tencent动作宝可梦大集结是移动/主机 NintendoMOBA宝石大乱斗是移动Tencent休闲冲呀!饼干人:王国是移动Devsisters
154、模拟游戏饥荒:新家园是移动Shengqu生存航海王:壮志雄心是移动Tencent动作王者荣耀:自走棋是移动TencentSLG王者荣耀:世界否移动/PCTencent开放世界地下城与勇士是移动NEXONMMOACT未上线游戏重点未上线游戏重点图表图表7575:产品储备:产品储备PipelinePipeline资料来源:公司公告,公司官网,华安证券研究所图表图表7373:蛋仔派对:蛋仔派对资料来源:公司官网,华安证券研究所资料来源:公司官网,华安证券研究所图表图表7474:王者荣耀星之破晓:王者荣耀星之破晓腾讯储备游戏中蛋仔派对(12月15日上线)和王者荣耀星之破晓有较高关注度,分别采用派对游戏
155、玩法和动作游戏玩法。59敬请参阅末页重要声明及评级说明网易网易-S S:储备游戏:储备游戏燕云十六声燕云十六声预计预计2424年开始贡献利润年开始贡献利润网易网易-S(9999.HK)2023/11/19单位单位:百万百万RMB20222023 E2024 E2025 E2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 E营业收入营业收入96,496 104,789 116,904 129,251 23,556 23,159 24,427 25,354 25,046 24,011 27,270 28,461 游戏74,566 82,631
156、92,051 101,440 18,642 18,140 18,699 19,086 20,066 18,799 21,780 21,987 有道5,013 5,514 6,286 7,103 1,201 956 1,402 1,454 1,163 1,207 1,539 1,605 云音乐8,992 8,020 8,822 9,793 2,067 2,192 2,357 2,376 1,960 1,949 1,973 2,139 创新和其他7,924 8,625 9,746 10,915 1,646 1,872 1,968 2,438 1,858 2,057 1,979 2,731 毛利润毛
157、利润52,766 63,970 71,896 79,618 12,836 12,941 13,744 13,244 14,897 14,375 16,966 17,731 销售费用13,403 13,387 16,717 18,224 2,915 3,301 3,769 3,418 2,905 3,272 3,567 3,643 管理费用4,696 5,014 4,910 6,075 1,016 1,113 1,264 1,303 1,022 1,132 1,494 1,366 研发费用15,039 16,759 18,471 20,939 3,398 3,582 3,969 4,090 3,
158、750 3,909 4,347 4,753 营业利润营业利润19,629 28,810 31,798 34,381 5,507 4,946 4,742 4,433 7,220 6,063 7,558 7,969 归母净利润归母净利润(Non-GAAP)22,808 33,057 34,178 38,014 5,118 6,035 7,470 4,811 7,566 9,017 8,645 7,829%yoy营业收入营业收入10.1%8.6%11.6%10.6%12.7%12.8%10.1%5.7%6.3%3.7%11.6%12.3%游戏9.9%10.8%11.4%10.2%15.7%15.0%
159、9.1%1.6%7.6%3.6%16.5%15.2%有道-6.4%10.0%14.0%13.0%-10.4%-26.1%1.1%9.0%-3.1%26.2%9.7%10.4%云音乐28.5%-10.8%10.0%11.0%38.6%29.5%22.5%25.8%-5.2%-11.1%-16.3%-10.0%创新和其他6.6%8.8%13.0%12.0%-16.4%6.1%13.6%23.9%12.8%9.9%0.5%12.0%毛利润毛利润12.3%21.2%12.4%10.7%16.1%15.7%16.4%2.5%16.0%11.1%23.4%33.9%营业利润营业利润19.6%46.8%10
160、.4%8.1%28.8%31.6%25.6%-3.8%31.1%22.6%59.4%79.8%归母净利润归母净利润(Non-GAAP)15.4%44.9%3.4%11.2%0.7%42.7%93.6%-27.1%47.8%49.4%15.7%62.7%营收占比营收占比游戏77.3%78.9%78.7%78.5%79.1%78.3%76.6%75.3%80.1%78.3%79.9%77.3%有道5.2%5.3%5.4%5.5%5.1%4.1%5.7%5.7%4.6%5.0%5.6%5.6%云音乐9.3%7.7%7.5%7.6%8.8%9.5%9.7%9.4%7.8%8.1%7.2%7.5%创新和
161、其他8.2%8.2%8.3%8.4%7.0%8.1%8.1%9.6%7.4%8.6%7.3%9.6%毛利润毛利润54.7%61.0%61.5%61.6%54.5%55.9%56.3%52.2%59.5%59.9%62.2%62.3%销售费用13.9%12.8%14.3%14.1%12.4%14.3%15.4%13.5%11.6%13.6%13.1%12.8%管理费用4.9%4.8%4.2%4.7%4.3%4.8%5.2%5.1%4.1%4.7%5.5%4.8%研发费用15.6%16.0%15.8%16.2%14.4%15.5%16.2%16.1%15.0%16.3%15.9%16.7%营业利润
162、营业利润20.3%27.5%27.2%26.6%23.4%21.4%19.4%17.5%28.8%25.2%27.7%28.0%归母净利润归母净利润(Non-GAAP)23.6%31.5%29.2%29.4%21.7%26.1%30.6%19.0%30.2%37.6%31.7%27.5%图表图表7676:网易:网易-S S利润表摘要利润表摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所 23Q3营业收入272.7亿元(yoy 11.6%,qoq 13.6%),基本符合市场预期;23Q3归母净利润(Non-GAAP)86.45亿元(yoy 15.7%,qoq-4.1%),超出市场预期。公司毛利率的百分比连
163、续3个季度环比提高,23Q3毛利率达到62.2%,很大程度受益于代理游戏比例下降,及支付渠道的优化(带来ios和安卓分成降低)。发行经典游戏梦幻西游、大话西游、率土之滨和阴阳师等经典游戏稳定贡献收益,逆水寒、蛋仔派对、和巅峰极速、全明星街球派对等新游戏持续驱动公司利润边际增长。60敬请参阅末页重要声明及评级说明网易网易-S S:储备游戏:储备游戏燕云十六声燕云十六声预计预计2424年开始贡献利润年开始贡献利润图表图表7777:网易游戏国内手游收入(亿元):网易游戏国内手游收入(亿元)发行经典游戏梦幻西游、大话西游、率土之滨和阴阳师等经典游戏稳定贡献收益,逆水寒、蛋仔派对、和巅峰极速、全明星街球
164、派对等新游戏持续驱动公司利润边际增长。资料来源:Sensor Tower,公司季报,华安证券研究所国内手游收入(亿元)国内手游收入(亿元)2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3 2023Q4 E逆水寒手游蛋仔派对梦幻西游率土之滨暗黑破坏神无尽的拉格朗日阴阳师大话西游倩女幽魂明日之后一梦江湖哈利波特光遇天谕第五人格其他其他2.973.061.048.255.362.274.0922.563.5122.0269.6844.06国内手游收入总计(亿元)国内手游收入总计(亿元)94.1685.8090.999
165、9.3094.3492.61100.1899.96108.26107.84137.78124.1561敬请参阅末页重要声明及评级说明网易网易-S S:储备游戏:储备游戏燕云十六声燕云十六声预计预计2424年开始贡献利润年开始贡献利润网易游戏产品储备网易游戏产品储备(Pipeline)2023/11/19游戏名称游戏名称游戏种类游戏种类平台平台版号批准版号批准版号日期版号日期已上线游戏已上线游戏大话西游归来休闲移动是22/11/17超凡先锋大逃杀移动是23/1/17巅峰极速赛车竞速移动是22/12/28逆水寒手游MMORPG 移动是23/1/17三国诛将录动作移动是19/10/25全明星街球派对
166、体育移动是22/9/13待上线游戏待上线游戏零号任务动作移动是23/3/22燕云十六声RPG跨平台是23/6/20七日世界开放世界PC是23/5/23代号:无限大开放世界跨平台是22/9/13突袭:暗影传说MMORPG 移动是22/12/28幻想生活模拟移动是22/12/28梦幻西游:时空MMORPG PC是23/2/10蒸汽战机:联盟策略移动是21/6/28龙之灵域MMORPG 移动是17/8/9月神的迷宫卡牌移动是20/7/1永劫无间手机版动作移动否指环王:纷争策略移动是23/8/25射雕武侠移动是23/10/25图表图表7878:网易:网易-S S产品储备产品储备(pipeline)(p
167、ipeline)资料来源:公司公告,华安证券研究所图表图表7979:燕云十六声:燕云十六声资料来源:公司官网,华安证券研究所图表图表8080:蛋仔派对:蛋仔派对资料来源:公司官网,华安证券研究所 公司2024年6月底之前将上线重磅手机游戏燕云十六声,该游戏采取动作武侠开放世界玩法,在PC和手机游戏均有布局。公司2023年积极推广的派对游戏蛋仔派对,在未来仍然有机会持续获得国内休闲派对游戏的市场份额,并且进行出海。从游戏研发周期和回报周期来看,公司海外投资的工作室有机会在2025年之后逐步开始对公司产生收入贡献。62敬请参阅末页重要声明及评级说明三七互娱:向小程序游戏转型,三七互娱:向小程序游戏
168、转型,寻道大千寻道大千持续驱动收入增长持续驱动收入增长三七互娱202120222023 E2024 E2025 E1Q232Q233Q234Q23E营业收入16,216 16,406 16,555 18,644 20,534 3,765 3,996 4,282 4,512 yoy%12.6%1.2%0.9%12.6%10.1%-7.9%-0.2%19.4%-4.6%qoq%-20.4%6.1%7.2%5.4%毛利润13,750 13,357 13,193 14,868 16,739 2,945 3,151 3,442 3,655 yoy%8.8%-2.9%-1.2%12.7%12.6%-16.
169、5%-4.6%22.9%-1.8%毛利率84.8%81.4%79.7%79.7%81.5%78.2%78.8%80.4%81.0%销售和管理费用9,588 9,259 9,086 9,564 10,521 2,044 2,492 2,248 2,301 yoy%11.8%-3.4%-1.9%5.3%10.0%-15.4%16.8%14.2%-16.0%费用率%59.1%56.4%54.9%51.3%51.2%54.3%62.4%52.5%51.0%研发费用1,250 905 754 1,019 1,019 200 188 185 180 yoy%12.4%-27.6%-16.7%35.2%0.
170、0%-27.5%-14.8%-22.3%6.3%费用率%7.7%5.5%4.6%5.5%5.0%5.3%4.7%4.3%4.0%营业利润3,261 3,309 3,690 4,252 5,160 853 545 1,073 1,218 yoy%0.1%1.5%11.5%15.2%21.3%0.2%-45.5%67.3%49.2%qoq%4.4%-36.0%96.8%13.5%营业利润率%20.1%20.2%22.3%22.8%25.1%22.6%13.6%25.1%27.0%归母净利润2,876 2,954 3,255 3,802 4,370 775 451 966 1,063 yoy%4.2
171、%2.7%10.2%16.8%15.0%1.9%-51.7%72.1%52.4%qoq%11.0%-41.7%114.0%10.0%净利润%17.7%18.0%19.7%20.4%21.3%20.6%11.3%22.6%23.6%23Q3营业收入42.82亿元(yoy 19.43%,qoq 7.17%),归母净利润9.66亿元(yoy 72.06%,qoq 114.0%)。寻道大千(小程序游戏)、凡人修仙传和最后的原始人等驱动边际增长,斗罗大陆:魂师对决和Puzzles&Survival玩家群体付费意愿稳固。长线运营阶段游戏斗罗大陆:魂师对决、叫我大掌柜、和Puzzles&Survival(海
172、外上线)等持续贡献收入;新近上线包括,寻道大千和凡人修仙传;储备游戏包括:1)自研:养成宫斗扶摇一梦,Q版MMO空之勇者,神话卡牌龙与爱丽丝,魔幻MMO失落之门:序章,和代号斗罗MMO等;2)代理:巨兽题材SLGMecha Domination(海外上线),西方魔幻SLGPuzzles&Chaos(海外上线)等。图表图表8181:三七互娱财务摘要:三七互娱财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所63敬请参阅末页重要声明及评级说明完美世界:期待完美世界:期待女神异闻录女神异闻录和和一拳超人一拳超人等贡献未来收入增长等贡献未来收入增长完美世界20222023 E2024 E2025 E1Q232
173、Q233Q234Q23E营业收入7,670 8,076 9,277 10,474 1,904 2,556 1,736 1,881 yoy%-10.0%5.3%14.9%12.9%-10.6%42.4%-2.9%-4.0%qoq%-2.8%34.3%-32.1%8.4%毛利润5,250 4,997 6,071 6,848 1,241 1,370 1,104 1,283 yoy%0.3%-4.8%21.5%12.8%-15.1%13.7%-16.1%1.1%毛利率68.4%61.9%65.4%65.4%65.2%53.6%63.6%68.2%销售和管理费用1,843 2,053 2,215 2,3
174、57 428 701 379 545 yoy%-32.2%11.4%7.9%6.4%-9.1%78.4%-18.1%5.6%费用率%24.0%25.4%23.9%22.5%22.5%27.4%21.8%29.0%研发费用2,290 2,125 2,424 2,788 553 508 528 535 yoy%3.6%-7.2%14.1%15.0%-1.9%4.1%-8.4%-19.1%费用率%29.9%26.3%26.1%26.6%29.1%19.9%30.4%28.4%营业利润1,473 974 1,503 1,859 250 191 273 260 yoy%885.9%-33.9%54.3%
175、23.7%-71.5%-39.0%-9.7%1552.0%qoq%1494.0%-23.7%43.2%-4.6%营业利润率%19.2%12.1%16.2%17.8%13.1%7.5%15.7%13.8%归母净利润1,377 836 1,242 1,541 241 139 235 221 yoy%273.1%-39.3%48.6%24.1%-71.3%-53.4%-22.9%441.2%qoq%472.6%-42.6%69.4%-5.9%净利润%18.0%10.3%13.4%14.7%12.7%5.4%13.5%11.8%23Q3营业收入17.36亿元(yoy-2.94%,qoq-32.10%)
176、,归母净利润2.35亿元(yoy-22.89%,qoq 69.37%)。公司收入同比轻微下降,主要系部分老游戏产品周期下行影响,但是由于公司23年上线了天龙八部2并且该款游戏在2023Q3确认了部分收入,所以抵消了一部分产品流水下滑的影响。同时由于公司在买量上投放较为审慎,所以当期利润状况较好。主要产品储备期待女神异闻录(有版号,截止到23Q3已经完成2次测试)、一拳超人:世界(有版号,23年10月海外测试)、端游诛仙世界、和端游Perfect New World。公司2024年将是重要产品密集释放的关键年份。图表图表8282:完美世界财务摘要:完美世界财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究
177、所64敬请参阅末页重要声明及评级说明恺英网络:传奇游戏收入稳健,积极转型拓展品类恺英网络:传奇游戏收入稳健,积极转型拓展品类恺英网络20222023 E2024 E2025 E1Q232Q233Q234Q23E营业收入3,726 4,227 5,229 6,269 955 1,022 1,053 1,197 yoy%56.8%13.5%23.7%19.9%-7.2%4.2%29.1%33.0%qoq%6.1%7.0%3.1%13.7%毛利润2,795 3,524 4,337 5,220 800 861 881 982 yoy%66.2%26.1%23.1%20.4%11.0%19.2%36.6
178、%38.9%毛利率75.0%83.4%82.9%83.3%83.8%84.3%83.7%82.0%销售和管理费用967 1,361 1,524 1,881 311 301 368 381 yoy%83.9%40.8%11.9%23.5%12.5%57.1%57.1%44.0%费用率%26.0%32.2%29.1%30.0%32.6%29.5%35.0%31.8%研发费用511 543 743 977 95 111 125 211 yoy%50.7%6.2%36.8%31.5%14.0%4.1%30.0%-5.9%费用率%13.7%12.8%14.2%15.6%10.0%10.9%11.9%17
179、.6%营业利润1,341 1,659 2,105 2,368 390 497 378 394 yoy%47.9%23.8%26.9%12.5%11.8%5.6%11.6%115.9%qoq%113.4%27.6%-24.0%4.4%营业利润率%36.0%39.3%40.3%37.8%40.8%48.7%35.9%32.9%归母净利润1,025 1,438 1,838 2,058 290 434 358 356 yoy%77.8%40.3%27.8%12.0%16.7%14.6%25.0%219.4%qoq%160.3%49.9%-17.6%-0.7%净利润%27.5%34.0%35.1%32.
180、8%30.3%42.5%34.0%29.7%公司23Q3营业收入10.53亿元(yoy 29.1%,qoq 3.1%),归母净利润3.58亿元(yoy 25.05%,qoq-17.58%)。23年8月旗下浙江盛和已经完成工商变更手续,剩余股权收购完成,并入恺英网络。公司23Q3原始传奇王者传奇天使之战永恒联盟等长线产品稳定运营贡献收入,边际上新倚天屠龙记、全民江湖、仙剑奇侠传:新的开始等贡献一部分收入增量。公司新产品仙剑奇侠传:新的开始,在小程序端表现亮眼,位于畅销榜前10,对应的App版预计23Q4上线。目前,公司的游戏新产品或储备产品包括:石器时代:觉醒(已经与10月26日上线),纳萨力克
181、之王(11月上线),归隐山居图、龙腾传奇、妖怪正传2、临仙、斗罗大陆诛邪传说、代号:盗墓、代号:转生史莱姆,同时还有一款VR游戏预计与23年内上线。图表图表8383:恺英网络财务摘要:恺英网络财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所65敬请参阅末页重要声明及评级说明吉比特20222023 E2024 E2025 E1Q232Q233Q234Q23E营业收入5,168 4,470 5,162 5,858 1,144 1,205 958 1,164 yoy%11.9%-13.5%15.5%13.5%-6.9%-6.0%-27.4%-13.0%qoq%-14.4%5.3%-20.5%21.5%毛利
182、润4,585 3,959 4,630 5,243 1,010 1,069 838 1,042 yoy%17.0%-13.7%16.9%13.2%-9.3%-6.5%-25.1%-13.8%毛利率88.7%88.6%89.7%89.5%88.3%88.7%87.5%89.5%销售和管理费用1,742 1,569 1,572 1,854 444 394 335 396 yoy%11.8%-9.9%0.1%18.0%9.2%-15.6%-37.6%19.7%费用率%33.7%35.1%30.4%31.7%38.8%32.7%35.0%34.0%研发费用673 734 772 911 174 195
183、182 182 yoy%10.5%9.2%5.1%18.0%2.4%-6.2%9.8%42.1%费用率%13.0%16.4%15.0%15.5%15.2%16.2%19.0%15.7%营业利润2,321 1,893 2,412 2,635 457 625 321 490 yoy%8.9%-18.4%27.4%9.3%-17.5%7.1%-40.4%-24.0%qoq%-29.0%36.7%-48.6%52.5%营业利润率%44.9%42.3%46.7%45.0%40.0%51.9%33.5%42.1%归母净利润1,461 1,166 1,464 1,655 307 369 183 307 yo
184、y%-0.5%-20.2%25.6%13.0%-12.3%9.1%-43.3%-31.7%qoq%-31.7%20.5%-50.4%67.3%净利润%28.3%26.1%28.4%28.2%26.8%30.7%19.1%26.4%吉比特:期待吉比特:期待勇者与装备勇者与装备后续推广,及后续推广,及不朽家族不朽家族最终上线表现最终上线表现 公司23Q3营业收入9.58亿元(yoy-27.4%,qoq-20.5%),归母净利润1.83亿元(yoy-43.3%,qoq-50.4%)。主要系问道手游和一念逍遥手游均同比下降较多,但公司23Q3减少了部分买量投放,销售费用同比下降。自研游戏关注勇者与装备
185、(代号bug),该游戏已经上线小程序,不朽家族(已经于24年1月上线公测),其他游戏关注皮卡堂之梦想起源(12月初上线),和超进化物语2(预约中)。图表图表8484:吉比特财务摘要:吉比特财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所66敬请参阅末页重要声明及评级说明神州泰岳:游戏出海收入稳健,神州泰岳:游戏出海收入稳健,SLGSLG融合品类不断扩张融合品类不断扩张23Q3收入13.98亿元(yoy 21.04%,qoq-3.05%),归母净利润1.59亿元(yoy-1.57%,qoq-29.71%)。公司收入环比下滑主要系计算机收入确认有一定程度递延导致,旗下壳木游戏收入稳定增长。公司主要的两款
186、游戏产品稳中有升,今年前3季度均呈现上升趋势;今年上半年旭日之城月均流水达到3500万美元,战火与秩序月均流水达到1300万美元,两款游戏分别上线5年和8年。根据Data.ai发布的“2023年9月中国游戏厂商应用出海收入排行榜”,旭日之城与战火与秩序分别位列第7名与第22名。公司产品储备包括2款游戏,科幻题材的代号DL(Dream Land)和文明题材的代号LOA,都采取了SLG+模拟经营玩法。图表图表8585:神州泰岳财务摘要:神州泰岳财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所神州泰岳20222023 E2024 E2025 E1Q232Q233Q234Q23E营业收入4,806 5,81
187、0 6,723 7,645 1,212 1,441 1,398 1,759 yoy%11.4%20.9%15.7%13.7%22.4%32.2%21.0%12.0%qoq%-22.8%18.9%-3.0%25.9%毛利润2,902 3,694 4,225 4,849 775 896 885 1,137 yoy%8.1%27.3%14.4%14.8%29.8%34.0%25.1%22.4%毛利率60.4%63.6%62.8%63.4%64.0%62.2%63.3%64.6%销售和管理费用2,034 2,409 2,666 3,014 480 572 647 711 yoy%8.9%18.5%10
188、.7%13.0%3.6%27.1%23.5%19.0%费用率%42.3%41.5%39.7%39.4%39.6%39.7%46.3%40.4%研发费用303 341 358 424 98 66 83 94 yoy%15.5%12.3%5.0%18.6%45.3%-12.8%8.9%11.5%费用率%6.3%5.9%5.3%5.6%8.1%4.6%5.9%5.3%营业利润623 1,017 1,220 1,450 222 262 175 358 yoy%32.9%63.3%20.0%18.9%225.8%49.6%-4.8%82.9%qoq%13.4%18.3%-33.4%104.7%营业利润率
189、%13.0%17.5%18.1%19.0%18.3%18.2%12.5%20.3%归母净利润542 873 1,075 1,277 178 226 159 310 yoy%40.9%61.0%23.2%18.8%182.4%42.0%-1.5%95.4%qoq%12.3%26.8%-29.7%95.1%净利润%11.3%15.0%16.0%16.7%14.7%15.7%11.4%17.6%67敬请参阅末页重要声明及评级说明电魂网络:电魂网络:MOBAMOBA品类稳定贡献收入,积极扩张游戏品类品类稳定贡献收入,积极扩张游戏品类电魂网络20222023 E2024 E2025 E1Q232Q233
190、Q234Q23E营业收入791 829 957 1,083 156 163 187 324 yoy%-20.6%4.9%15.4%13.2%-31.4%-21.2%1.7%87.0%qoq%-10.1%4.4%15.0%73.1%毛利润647 673 791 895 126 133 153 261 yoy%-21.5%3.9%17.7%13.0%-33.7%-20.8%3.3%83.5%毛利率81.9%81.1%82.7%82.6%80.7%81.6%81.8%80.6%销售和管理费用239 291 329 376 51 63 67 109 yoy%-10.8%21.7%13.4%14.2%-
191、23.5%12.9%25.0%75.1%费用率%30.2%35.0%34.4%34.7%32.8%39.0%35.7%33.7%研发费用190 190 222 249 41 43 32 74 yoy%-9.8%0.2%16.6%12.4%-8.6%-19.8%-33.7%73.2%费用率%24.0%22.9%23.2%23.0%26.2%26.5%17.3%22.8%营业利润226 206 236 260 48 41 34 82 yoy%-44.6%-8.5%14.3%10.2%-43.5%-47.2%-36.0%990.7%qoq%542.1%-14.1%-16.8%137.9%营业利润率%
192、28.5%24.9%24.6%24.0%31.0%25.5%18.4%25.3%归母净利润201 190 211 232 47 39 28 76 yoy%-40.7%-5.4%11.0%10.1%-33.8%-46.8%-44.5%1210.7%qoq%717.9%-16.9%-29.8%174.5%净利润%25.4%22.9%22.0%21.4%30.4%24.2%14.8%23.4%23Q3收入1.87亿元(yoy 1.66%,qoq 15.05%),归母净利润0.276亿元(yoy-44.55%,qoq-29.75%)。公司老游戏梦三国、梦三国手游、我的侠客等平稳贡献收入,旗下子公司游动
193、网络研发实力强,持续贡献出海利润。公司重点储备游戏包括野蛮人大作战2、螺旋勇士和代号:一剑(修仙开放世界)等。电魂网络以电竞游戏见长,其核心游戏梦三国是第一批国产MOBA电竞游戏,有较为忠实的核心用户群。图表图表8686:电魂网络财务摘要:电魂网络财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所68敬请参阅末页重要声明及评级说明姚记科技:捕鱼等休闲游戏持续贡献收入姚记科技:捕鱼等休闲游戏持续贡献收入23Q3营业收入12.25亿元(yoy 33.9%,qoq 5.8%),归母净利润1.49亿元(yoy 47.56%,qoq-28.35%)。公司游戏和广告业务持续贡献利润增长,广告业务提升导致营业成本有
194、一定程度提升,但是整体公司的销售费用由于游戏进入回报期,买量投放减少,同比下降33.4%。目前公司持续推动扑克牌生产线的产能扩张计划,未来扑克产能有望进一步释放。同时公司休闲游戏品类有望出海进一步扩大市场份额。图表图表8787:姚记科技财务摘要:姚记科技财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所姚记科技20222023 E2024 E2025 E1Q232Q233Q234Q23E营业收入3,915 4,397 5,106 5,816 1,188 1,158 1,225 826 yoy%2.8%12.3%16.1%13.9%17.6%30.3%33.9%-25.0%qoq%7.9%-2.5%5.
195、8%-32.6%毛利润1,515 1,500 1,981 2,170 406 467 371 257 yoy%-2.2%-1.0%32.0%9.5%4.1%38.1%3.2%-39.9%毛利率38.7%34.1%38.8%37.3%34.2%40.3%30.3%31.1%销售和管理费用704 518 592 650 105 167 136 110 yoy%-4.2%-26.4%14.4%9.8%-56.5%-9.3%-17.5%-3.3%费用率%18.0%11.8%11.6%11.2%8.8%14.4%11.1%13.3%研发费用265 210 240 282 63 55 58 33 yoy%
196、21.0%-20.6%14.2%17.6%10.0%-4.5%-30.2%-49.4%费用率%6.8%4.8%4.7%4.8%5.3%4.8%4.8%4.0%营业利润437 783 1,025 1,141 240 251 188 104 yoy%-30.9%79.2%30.9%11.4%158.3%160.3%57.0%-18.7%qoq%88.0%4.5%-24.9%-44.9%营业利润率%11.2%17.8%20.1%19.6%20.2%21.7%15.4%12.6%归母净利润349 643 835 930 198 209 150 85 yoy%-39.2%84.4%29.9%11.4%1
197、16.0%111.9%47.6%51.3%qoq%252.3%5.6%-28.4%-43.2%净利润%8.9%14.6%16.3%16.0%16.7%18.1%12.2%10.3%69敬请参阅末页重要声明及评级说明游族网络:少年系列打造国产游戏知名游族网络:少年系列打造国产游戏知名IPIP23Q1-Q3归母净利润0.1亿元(yoy-85.9%)。核心游戏:公司专注于卡牌游戏的研发和发行,具备研运一体化的实力。其核心IP包括“少年系列”IP,包括少年三国志,少年三国志2,少年西游记,SLG玩法权力的游戏:凛冬将至,战火与永恒(infinity Kingdom)。储备游戏包括:3D回合制RPG手游
198、山海镜花,二次元策略RPG卡牌手游绯色回响,少年系列卡牌少年三国志2,代理怪兽SLG手游代号S。特色:三体IP,三体游戏预计24年上线,有希望受益于24年B站三体番剧热度。游族网络1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营业收入营业收入545 479 438 519 1,981 474 372 333 1,179 yoy%-42.3%-41.8%-41.4%-24.8%-38.2%-13.0%-22.4%-23.9%-19.3%qoq%-21.1%-12.1%-8.6%18.6%-8.7%-21.6%-10.3%毛利润244 245 180 125 794 1
199、88 162 200 551 yoy%-33.5%-18.4%-42.5%-55.0%-36.9%-22.7%-33.9%11.4%-17.6%毛利率44.7%51.1%41.1%24.1%40.1%39.7%43.6%60.1%46.7%销售和管理费用123 114 116 186 539 113 153 104 370 yoy%-33.8%-44.0%-38.2%-3.5%-30.0%-8.0%34.5%-10.4%4.9%费用率%22.5%23.8%26.6%35.9%23.8%41.3%31.3%31.4%研发费用59 61 71 111 303 69 94 55 218 yoy%-3
200、7.9%-52.9%-25.2%25.4%-25.9%16.8%54.1%-22.7%14.0%费用率%10.8%12.8%16.3%21.5%14.5%25.3%16.6%18.5%营业利润81 -3 -1 -702 -625 44 -91 60 13 yoy%-57.1%-103.9%-101.1%-322.5%-430.1%-46.1%-2914.8%6020.4%-83.2%qoq%149.0%-103.7%66.4%-69465.0%106.2%-306.5%166.0%营业利润率%15.0%-0.6%-0.2%-135.3%-31.5%9.3%-24.4%17.9%1.1%归母净利
201、润归母净利润80 -9 3 -709 -635 43 -95 62 10 yoy%-57.4%-111.9%-96.6%-280.3%-478.2%-46.4%-954.8%1921.5%-85.9%qoq%142.9%-111.3%134.4%-23032.0%106.0%-321.5%165.8%净利润%14.7%-1.9%0.7%-136.6%-32.1%9.0%-25.5%18.7%0.9%图表图表8888:游族网络财务摘要:游族网络财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所70敬请参阅末页重要声明及评级说明盛天网络:游戏业务与盛天网络:游戏业务与AIAI社交应用不断协同社交应用不断协
202、同AI布局:打造了AI音乐社交应用 给麦,该产品会让公司的泛社交娱乐用户与游戏用户产生协同;与AR厂商Rokid在内容方面有深度合作经验,计划针对AR/VR平台打造沉浸式的互动游戏项目。核心游戏产品:全资子公司天戏互娱与日本光荣合作多年,公司通过和研运方合作的形式成功授权三国志战略版,三国志2017,和真三国无双霸等游戏。储备游戏:潮灵王国(一款手办风格的融合类手游)、星之翼(一款动作格斗即时竞技玩法的3D手游)、零域幻想(一款新式国风卡牌小程序游戏)、遇见梦幻岛(一款卡牌融合模拟经营玩法的手游)等。盛天网络(百万元)1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营
203、业收入营业收入319 414 450 475 1,658 429 383 271 1,083 yoy%6.0%29.8%32.4%82.0%35.8%34.5%-7.5%-39.9%-8.5%qoq%22.3%29.6%8.8%5.6%-9.7%-10.9%-29.3%毛利润87 107 125 133 453 117 115 77 309 yoy%16.9%64.3%65.3%85.8%57.6%33.9%7.4%-38.3%-3.2%毛利率27.4%25.9%27.7%28.0%27.3%27.3%30.1%28.4%28.6%销售和管理费用16 17 22 76 132 24 26 27
204、 77 yoy%-8.4%-1.3%30.2%142.1%58.0%51.4%50.9%21.3%39.2%费用率%5.0%4.1%4.9%16.1%5.6%6.8%9.9%7.1%研发费用14 14 16 27 70 18 19 20 56 yoy%0.6%4.3%19.1%30.0%15.5%32.0%36.1%26.0%31.1%费用率%4.3%3.3%3.5%5.7%4.2%4.8%7.2%5.2%营业利润62 72 84 34 253 82 84 34 200 yoy%39.5%99.1%84.5%133.3%79.3%32.5%15.7%-59.4%-8.5%qoq%319.7%1
205、7.6%16.3%-59.4%138.4%2.7%-59.2%营业利润率%19.3%17.5%18.7%7.2%15.2%19.0%21.9%12.6%18.5%归母净利润归母净利润52 64 74 32 222 74 72 33 179 yoy%36.2%103.1%80.1%127.1%77.7%40.0%13.0%-55.0%-5.9%qoq%272.1%21.9%15.3%-56.6%129.4%-1.7%-54.1%净利润%16.4%15.5%16.4%6.7%13.4%17.1%18.9%12.3%16.5%图表图表8989:盛天网络财务摘要:盛天网络财务摘要资料来源:公司公告,华
206、安证券研究所71敬请参阅末页重要声明及评级说明宝通科技:积极推动东南亚游戏出海,旗下公司开展宝通科技:积极推动东南亚游戏出海,旗下公司开展VRVR游戏内容研发游戏内容研发VR布局:2017年投资了VR游戏研发商哈视奇,哈视奇目前紧跟产业巨头的发展趋势进行内容研发和适配。曾成功上线的VR游戏包括奇幻滑雪,奇幻射鱼等多款AR/VR游戏。核心游戏:旗下“海南高图”自研游戏Bloodline和Kings Throne流水稳健。新上线游戏和储备游戏:23Q3公司旗下“易幻网络”在日本地区重点推广了新游戏马赛克英雄,但月流水突破了2000万美元,创造了易幻单月流水最高游戏的记录。23Q4,公司将继续发力欧
207、美、日韩等市场,23Q4发布了地牢猎手和重返未来:1999(港澳台版)。宝通科技(百万元)1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营业收入营业收入662 863 862 871 3,259 755 790 873 2,418 yoy%-9.6%43.5%35.3%10.6%18.1%14.1%-8.5%1.2%1.3%qoq%-15.9%30.4%-0.1%1.0%-13.3%4.6%10.4%毛利润288 335 353 312 1,289 310 269 343 922 yoy%-16.4%35.3%32.2%12.1%13.3%7.7%-19.8%-2.
208、9%-5.6%毛利率43.5%38.8%41.0%35.9%39.5%41.1%34.0%39.3%38.1%销售和管理费用217 311 313 265 1,106 171 217 307 695 yoy%-7.0%140.4%96.7%40.0%55.5%-21.2%-30.1%-2.0%-17.4%费用率%32.8%36.0%36.3%30.4%22.7%27.5%35.2%28.8%研发费用32 35 34 58 159 32 26 29 87 yoy%56.3%64.2%-7.8%3.7%18.2%1.3%-26.0%-15.1%-13.8%费用率%4.8%4.1%4.0%6.6%4
209、.2%3.3%3.3%3.6%营业利润90 -20 5 -487 -413 119 53 -11 160 yoy%-30.9%-111.9%-95.1%-1060.2%-192.5%32.7%359.2%-345.2%115.7%qoq%77.4%-122.5%123.1%-10525.8%124.5%-56.0%-121.8%营业利润率%13.6%-2.3%0.5%-55.9%-12.7%15.8%6.6%-1.3%6.6%归母净利润归母净利润69 -18 50 -497 -396 83 39 -18 103 yoy%-44.0%-114.3%-40.5%-815.8%-198.3%21.0
210、%313.5%-136.9%2.6%qoq%-0.9%-126.3%376.7%-1090.8%116.8%-53.5%-147.8%净利润%10.4%-2.1%5.8%-57.0%-12.1%11.0%4.9%-2.1%4.3%图表图表9090:宝通科技财务摘要:宝通科技财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所72敬请参阅末页重要声明及评级说明巨人网络:巨人网络:征途征途IPIP历久弥新,历久弥新,AIGCAIGC融入新游戏玩法融入新游戏玩法 23Q3归母净利润4.21亿亿元(yoy 52.4%,qoq 0.6%)。原始征途开始稳定回报,营销费用投放有序稳健。核心游戏产品:征途端游系列,征
211、途手游系列,23年征途IP新游戏原始征途(目前月流水1亿元左右量级),球球大作战,太空杀,和月圆之夜等。储备游戏:原始征途正式版和小程序版,无主王座(卡牌策略题材,国战题材,已经ChinaJoy亮相)。AI+游戏:太空杀融合AI推理剧场。巨人网络(百万元)1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营业收入营业收入580 483 509 465 2,038 508 936 824 2,267 yoy%2.4%3.1%0.5%-20.1%-4.1%-12.6%93.6%62.0%44.2%qoq%-0.3%-16.7%5.2%-8.5%9.1%84.4%-12.0%
212、毛利润520 412 423 358 1,712 439 853 738 2,030 yoy%5.1%2.2%-1.3%-24.9%-5.0%-15.4%107.1%74.5%49.9%毛利率89.5%85.1%83.1%77.0%84.0%86.6%91.1%89.6%89.5%销售和管理费用138 113 142 151 544 239 411 264 914 yoy%-1.1%-28.1%-3.7%-15.4%-12.6%72.8%262.3%85.8%132.1%费用率%23.8%23.5%27.9%32.4%47.0%43.9%32.0%40.3%研发费用171 145 146 18
213、0 643 147 188 183 517 yoy%-12.4%-14.8%-19.3%8.2%-9.9%-14.3%29.3%25.3%11.9%费用率%29.5%30.0%28.7%38.7%28.9%20.1%22.2%22.8%营业利润296 215 280 40 831 247 430 464 1,141 yoy%-15.6%-21.7%-17.0%-53.8%-20.8%-16.5%99.6%65.8%44.2%qoq%238.9%-27.2%30.1%-85.6%512.0%74.0%8.0%营业利润率%50.9%44.5%55.1%8.7%40.8%48.7%45.9%56.3
214、%50.3%归母净利润归母净利润271 228 276 75 851 245 419 421 1,085 yoy%-15.4%-10.0%-8.0%-37.3%-14.4%-9.7%83.6%52.4%39.9%qoq%125.4%-15.8%21.2%-72.7%224.9%71.1%0.6%净利润%46.7%47.2%54.4%16.2%41.8%48.2%44.7%51.1%47.8%图表图表9191:巨人网络财务摘要:巨人网络财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所73敬请参阅末页重要声明及评级说明巨人网络:巨人网络:征途征途IPIP历久弥新,历久弥新,AIGCAIGC融入新游戏玩法
215、融入新游戏玩法图表图表9292:太空杀游戏玩法展示:太空杀游戏玩法展示资料来源:太空杀,华安证券研究所图表图表9393:原始征途玩法展示:原始征途玩法展示资料来源:原始征途,华安证券研究所74敬请参阅末页重要声明及评级说明名臣健康:擅长动漫名臣健康:擅长动漫IPIP改编与游戏研发结合,期待改编与游戏研发结合,期待境境界鸣刀界鸣刀 业绩:业绩:23Q3归母净利润0.66亿元(去年同期-0.46亿元),23Q1-Q3归母净利润1.66亿元。核心游戏:核心游戏:约战沙城,镇魂街天生为王(中手游发行),锚点降临(自研自发),王者国度,百龙霸业。储备游戏:储备游戏:死神IP游戏(境界刀鸣),由字节发行。
216、特色:特色:字节重要合作伙伴,漫改IP游戏佼佼者,自研实力强,已经入局小程序游戏发行。名臣健康(百万元)1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营业收入营业收入149 196 218 382 945 407 438 459 1,303 yoy%-31.2%6.0%27.3%123.3%27.0%173.0%123.9%110.0%131.5%qoq%-13.0%31.2%11.7%75.1%6.4%7.6%4.8%毛利润65 82 24 325 496 250 288 301 838 yoy%-45.0%-18.3%-70.6%342.6%32.4%286.1
217、%249.2%1133.0%388.8%毛利率43.5%42.1%11.2%84.9%52.5%61.5%65.7%65.5%64.3%销售和管理费用34 42 48 280 403 191 198 200 589 yoy%10.8%-1.7%43.4%483.3%161.2%465.1%374.7%315.6%376.3%费用率%22.6%21.3%22.1%73.2%46.9%45.2%43.7%45.2%研发费用24 25 27 33 110 32 32 25 88 yoy%9.1%7.9%16.5%13.7%11.9%29.5%24.2%-10.1%13.7%费用率%16.4%13.0
218、%12.5%8.7%7.8%7.2%5.3%6.7%营业利润1 23 -54 24 -5 25 57 64 145 yoy%-98.3%-32.0%-328.5%314.6%-104.3%2247.8%145.0%219.1%594.4%qoq%-81.8%2107.3%-331.4%144.6%3.0%130.3%12.5%营业利润率%0.7%11.9%-24.6%6.3%-0.6%6.1%13.0%13.9%11.2%归母净利润归母净利润2 26 -46 44 25 34 66 66 166 yoy%-97.4%-29.6%-305.8%250.5%-81.0%1981.8%156.9%2
219、45.5%1002.4%qoq%-86.9%1457.1%-278.5%196.0%-22.0%92.2%1.1%净利润%1.1%13.0%-20.8%11.4%2.7%8.4%15.0%14.4%12.7%图表图表9494:名臣健康财务摘要:名臣健康财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所75敬请参阅末页重要声明及评级说明富春股份:富春股份:仙境传说仙境传说ROROIPIP游戏持续贡献收入游戏持续贡献收入富春股份(百万元)1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营业收入营业收入79 83 111 130 403 79 102 64 245 yoy%-13.
220、9%-20.9%-45.7%-21.1%-28.8%0.1%22.8%-42.3%-10.3%qoq%-51.9%4.9%34.4%16.4%-39.0%28.7%-36.9%毛利润43 47 45 56 190 41 40 24 105 yoy%-17.0%-14.0%-64.6%-32.9%-39.7%-3.5%-14.1%-46.5%-21.5%毛利率54.1%56.4%40.1%43.1%47.2%52.1%39.5%37.2%43.0%销售和管理费用13 11 15 16 55 12 15 14 42 yoy%-2.3%-28.3%-32.1%-18.4%-21.8%-5.2%31.
221、9%-1.4%7.1%费用率%16.4%13.7%13.0%12.4%15.5%14.7%22.3%17.0%研发费用17 20 20 15 72 21 22 20 62 yoy%-27.5%6.1%2.5%-33.2%-14.7%23.4%12.4%-3.9%9.8%费用率%21.3%23.7%18.4%11.9%26.3%21.6%30.6%25.5%营业利润13 10 5 14 43 7 11 -12 6 yoy%-5.8%-5.0%-90.9%-55.5%-62.9%-47.7%7.7%-321.0%-79.0%qoq%-58.5%-20.4%-47.9%159.0%-51.3%64.
222、0%-206.8%营业利润率%16.5%12.5%4.8%10.8%10.6%8.6%11.0%-18.6%2.5%归母净利润归母净利润12 8 4 16 41 8 9 -11 6 yoy%8.8%20.4%-91.0%16.4%-46.0%-30.8%4.7%-380.3%-74.7%qoq%-12.1%-32.4%-52.8%315.6%-47.8%2.2%-226.4%净利润%15.5%10.0%3.5%12.5%10.1%10.7%8.5%-17.0%2.5%业绩:业绩:23Q1-Q3归母净利润 0.66亿元,处于老游戏流水下滑和新游戏上线交接期。核心游戏:核心游戏:仙境传说 RO:新
223、世代的诞生(韩国,东南亚版本)。储备游戏:储备游戏:仙境传说 RO:新世代的诞生(欧美,大陆地区版本、大陆地区已获得版号)。特色:特色:仙境传说IP,古剑奇谭IP,VR游戏研发(成功作品噩梦猎手),参股留白影视等公司(有短剧互动游戏神都不良探)。旗下公司上海骏梦的精品游戏研发实力强劲,目前已经成功搭建了本地化AI应用工具,将其运用于美术、程序开发和测试等方面,持续推动研发效率提升,并不断探索AI互动等新游戏玩法。图表图表9595:富春股份摘要:富春股份摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所76敬请参阅末页重要声明及评级说明掌趣科技:积极拓展掌趣科技:积极拓展AIAI游戏引擎,均衡布局研发与发行
224、游戏引擎,均衡布局研发与发行掌趣科技(百万元)1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营业收入营业收入329 319 298 266 1,213 246 213 246 705 yoy%-6.9%-31.5%-17.2%-9.0%-17.6%-25.3%-33.4%-17.5%-25.6%qoq%12.5%-3.0%-6.5%-10.8%-7.7%-13.5%15.9%毛利润261 257 247 192 957 197 167 189 553 yoy%3.0%-24.5%-4.4%-24.1%-13.4%-24.6%-35.0%-23.4%-27.7%毛利率
225、79.3%80.6%82.7%72.1%78.9%80.0%78.6%76.7%78.4%销售和管理费用122 106 126 125 479 86 84 149 320 yoy%7.2%-14.7%63.7%-29.8%-2.8%-29.2%-20.6%18.2%-9.7%费用率%37.1%33.1%42.3%46.9%35.1%39.4%60.6%45.3%研发费用112 98 87 95 393 73 71 72 216 yoy%4.5%-24.4%-31.9%-50.6%-29.6%-35.1%-27.4%-17.3%-27.3%费用率%34.2%30.7%29.2%35.8%29.7
226、%33.5%29.2%30.7%营业利润37 63 63 -55 109 91 86 12 188 yoy%-56.3%-42.8%10.6%96.2%109.1%141.9%36.0%-81.7%14.8%qoq%102.6%68.7%0.1%-187.0%264.7%-5.2%-86.5%营业利润率%11.4%19.8%21.2%-20.7%9.0%36.9%40.5%4.7%26.7%归母净利润归母净利润32 56 59 -50 96 79 76 20 175 yoy%-61.7%-46.6%1.5%96.7%107.7%149.7%36.4%-65.2%20.2%qoq%102.1%7
227、5.6%5.4%-184.9%258.9%-4.1%-73.1%净利润%9.6%17.4%19.7%-18.7%7.9%32.2%35.7%8.3%24.9%业绩:业绩:23Q1-Q3归母净利润1.75亿元(yoy 20.2%)。核心游戏:核心游戏:MU Origin 3(全民奇迹)、一拳超人、拳皇98手游。储备游戏:储备游戏:代号M(SLG题材,出海游戏)目前仍在调测中。代号H和代号S处于研发中。同时,有若干款小程序游戏处于研发中。特色:特色:具备自研自发实力,国内与国外的收入占比非常均衡。AI+AI+游戏引擎:游戏引擎:AI+游戏引擎稀缺标的。与北京蓝亚盒子科技(Layabox)达成战略合
228、作协议。蓝亚盒子旗下AI游戏引擎LayaAir是一款重要游戏开发工具,可以较好的赋能AI+UGC,小程序游戏,3D Web等热门前沿游戏品类;同时,公司也与悠米合作AI游戏创作平台编辑器,推动AI+UGC的技术进步。图表图表9696:掌趣科技财务摘要:掌趣科技财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所77敬请参阅末页重要声明及评级说明汤姆猫:老牌休闲游戏公司,汤姆猫:老牌休闲游戏公司,AIAI玩法融入海外游戏产品玩法融入海外游戏产品 23Q1-Q3归母净利润2.0亿元(yoy-49.9%)。核心游戏:核心游戏:会说话的汤姆猫、我的汤姆猫、我的安吉拉、汤姆猫跑酷、我的汤姆猫 2、汤姆猫英雄跑酷、
229、汤姆猫总动员、我的安吉拉 2,依靠游戏的内置激励广告获得收入。储备游戏:储备游戏:公司储备了汤姆猫图画册、金杰猫的游乐场、汤姆猫闯乐园、我的汉克狗:海岛、Sonic Dash:Endless Running、和Sonic Dash 2:SonicBoom等。特色:特色:有3款重要AI产品,和1款AI智能硬件。这3款AI重要产品包括:(1)与西湖心辰合作的多模态AI汤姆猫,实现了拍照识物,英文口语启蒙,科普教育等功能。(2)出海的AI手游Talking Ben AI已经进行了海外测试;(3)汤姆猫AI讲故事已于近期开启线下首轮测试。AI智能硬件包括,不断持续迭代升级的“智能语音机器人”-Game
230、Bud Talking Tom。汤姆猫(百万元)1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营业收入营业收入464 388 407 374 1,633 341 347 340 1,028 yoy%-6.2%-8.1%-16.1%-30.7%-15.9%-26.5%-10.6%-16.5%-18.4%qoq%-13.9%-16.4%4.8%-8.2%-8.6%1.6%-2.1%毛利润433 369 387 325 1,515 312 315 315 941 yoy%5.5%2.0%1.4%-53.2%-18.1%-28.0%-14.8%-18.7%-20.9%毛利率
231、93.3%95.1%95.2%87.1%92.8%91.3%90.7%92.7%91.6%销售和管理费用209 194 206 176 785 155 167 174 496 yoy%94.5%108.3%70.5%-66.8%-8.0%-25.8%-13.6%-15.4%-18.4%费用率%45.0%49.9%50.6%47.2%45.4%48.3%51.2%48.3%研发费用22 53 43 65 183 30 30 61 122 yoy%-15.1%39.5%5.0%338.9%53.4%37.3%-42.9%43.6%3.3%费用率%4.7%13.7%10.5%17.5%8.7%8.8
232、%18.1%11.8%营业利润191 116 117 41 465 106 92 55 253 yoy%-18.6%-40.8%-39.8%-69.3%-38.6%-44.5%-21.0%-52.7%-40.3%qoq%44.8%-39.1%0.5%-65.3%161.8%-13.4%-39.8%营业利润率%41.1%30.0%28.7%10.9%28.5%31.1%26.5%16.3%24.7%归母净利润归母净利润183 108 109 40 440 102 85 14 200 yoy%-20.0%-41.1%-41.8%-63.3%-37.9%-44.0%-22.0%-87.5%-49.9
233、%qoq%69.3%-40.6%0.9%-63.8%158.2%-17.3%-83.9%净利润%39.3%27.9%26.9%10.6%26.9%29.9%24.4%4.0%19.5%图表图表9797:汤姆猫财务摘要:汤姆猫财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所78敬请参阅末页重要声明及评级说明冰川网络:精准买量实力雄厚,冰川网络:精准买量实力雄厚,超能世界超能世界全年成绩优异全年成绩优异 23Q1-Q3归母净利润2.17亿元(yoy 115.6%)。核心游戏:超能世界、X-Hero(自研RPG放置卡牌)、Hero Clash(超能世界海外版)等放置卡牌游戏;远征IP系列,包括远征手游,远
234、征2手游,MMO国战手游。产品储备:天境传说(卡牌)、暮光幻想(卡牌)、代号Q(MMOARPG)。特色:游戏买量实力强劲;游戏产品调性适合小程序端,超能世界已经上线小程序游戏。冰川网络(百万元)1Q222Q223Q224Q2220221Q232Q233Q2323YTD营业收入营业收入479 341 432 794 2,046 690 704 720 2,114 yoy%326.9%220.8%334.9%320.6%303.9%43.9%106.6%66.7%68.8%qoq%153.7%-28.9%26.7%84.0%-13.2%2.1%2.2%毛利润460 321 407 736 1,92
235、4 655 667 683 2,006 yoy%356.3%235.8%352.6%325.0%318.7%42.4%107.7%67.9%68.8%毛利率96.0%94.3%94.2%92.6%94.0%95.0%94.8%94.9%94.9%销售和管理费用167 143 570 569 1,449 343 631 515 1,489 yoy%90.8%157.6%1091.5%181.5%268.6%105.1%341.8%-9.7%69.2%费用率%34.9%41.9%132.0%71.6%49.8%89.6%71.5%70.4%研发费用48 127 55 150 380 118 128
236、 128 374 yoy%35.3%205.1%15.3%126.8%98.9%143.7%1.2%133.3%62.6%费用率%10.1%37.3%12.7%18.9%17.1%18.2%17.8%17.7%营业利润240 81 -209 29 140 207 -58 51 199 yoy%1456.8%281.1%-12769.7%145.6%341.7%-13.7%-172.4%124.2%79.2%qoq%480.4%-66.4%-359.6%113.8%619.2%-128.2%186.8%营业利润率%50.0%23.6%-48.4%3.6%6.8%30.0%-8.3%7.0%9.4
237、%归母净利润归母净利润217 83 -199 28 129 191 -29 55 217 yoy%1632.3%295.7%-458935.7%140.4%304.3%-12.0%-135.0%127.4%115.6%qoq%411.1%-62.0%-341.1%114.2%578.3%-115.1%289.0%净利润%45.3%24.3%-46.1%3.5%6.3%27.7%-4.1%7.6%10.3%图表图表9898:冰川网络财务摘要:冰川网络财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所79敬请参阅末页重要声明及评级说明中手游:期待中手游:期待仙剑世界仙剑世界为公司为公司2424年利润带来增
238、量年利润带来增量23年上半年公司发布多款新游戏,如新仙剑奇侠传之挥剑问情(23 年 6 月)、镇魂街:天生为王、我的御剑日记(23年5月)、吞噬星空:黎明(23年4月)、奥特曼:集结(23年1月)等。储备游戏包括:仙剑世界,该款游戏采用国民游戏仙剑奇侠传的IP,结合AI+NPC玩法,开放大世界场景,给人全新的武侠MMORPG体验,有希望于2024年上线。20222023E2024E2025E单位:百万元营业总收入营业总收入2,7143,6276,0017,364%yoy-31.4%33.6%65.5%22.7%1)游戏发行2,114 2,851 4,563 5,613%yoy-25.0%34.
239、8%60.1%23.0%占收入比例77.9%78.6%76.0%76.2%2)游戏开发453 629 1,251 1,487%yoy-50.0%39.1%98.8%18.8%占收入比例16.7%17.4%20.9%20.2%3)IP授权147 146 186 264%yoy-36.6%-0.5%27.1%42.1%占收入比例5.4%4.0%3.1%3.6%营业成本-1,602-2,170-3,459-4,430%yoy35.5%-35.5%-59.4%-28.1%毛利1,1121,4562,5422,934%yoy-24.6%31.0%74.5%15.4%毛利率41.0%40.2%42.4%3
240、9.8%归母净利润归母净利润-9%yoy93.5%21.4%占收入比例-7.2%11.1%13.1%12.6%图表图表9999:中手游财务摘要:中手游财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所80敬请参阅末页重要声明及评级说明中手游:期待中手游:期待仙剑世界仙剑世界为公司为公司2424年利润带来增量年利润带来增量仙剑世界于23年12月15日展开了问剑测试在场景完成度(杭州城),人物模型优化(李逍遥等)做了持续提升。新增加场景桃花甸,增加了全新的剧情关卡,并增加了新的人物角色云瑞草。同时作为仙剑世界的核心特色之一,御剑飞行玩法持续深度优化,带给玩家无拘无束的飞行探索体验。图
241、表图表100100:仙剑世界“问剑测试”前瞻:仙剑世界“问剑测试”前瞻PVPV资料来源:仙剑世界,华安证券研究所81敬请参阅末页重要声明及评级说明心动公司:心动公司:TaptapTaptap平台优势显著,自研实力不断增强平台优势显著,自研实力不断增强23H1收入17.5亿元(yoy 10%),其中,旗下游戏平台Taptap收入稳健约6亿元,收入同比增长30%;游戏方面,香肠派对表现稳健,23Q2上线的新游戏火炬之光和火力苏达贡献边际流水增量,同时此两款游戏为自研游戏毛利率较高。同时公司人员有所缩减,研发费用持续下降。铃兰之剑(23年8月上线港澳台,23年11月上线大陆地区),采用像素风战棋玩法
242、。储备游戏包括:出发吧麦芬(海外测试),心动小镇(模拟经营,预约中),伊瑟重启日(二次元回合制RPG,预约中)。心动公司1H212H2120211H222H2220221H23营业收入营业收入1,379 1,324 2,703 1,594 1,837 3,431 1,753 yoy%-4.3%-5.9%-5.1%15.6%38.7%26.9%10.0%环比%-2.0%-3.9%20.4%15.2%-4.6%毛利润677 550 1,226 783 1,052 1,835 1,037 yoy%-18.1%-22.2%-20.0%15.7%91.5%49.7%32.5%毛利率49.1%41.5%4
243、5.4%49.1%57.3%53.5%59.2%销售和管理费用-456 -559 -1,015 -508 -648 -1,157 -432 yoy%-26.8%-23.2%-24.8%-11.4%-15.9%-13.9%15.0%费用率%-33.1%-42.2%-31.9%-35.3%-24.7%研发费用-576 -666 -1,242 -656 -627 -1,284 -528 yoy%-164.0%-51.6%-88.9%-14.0%5.8%-3.4%19.6%费用率%-41.8%-50.3%-41.2%-34.2%-30.1%营业利润-337 -619 -956 -406 -161 -5
244、68 123 yoy%-223.3%-233.4%-1189.7%-20.6%73.9%40.6%130.2%环比%-81.6%-83.6%34.3%60.3%176.0%营业利润率%-24.4%-46.7%-35.3%-25.5%-8.8%-16.6%7.0%归母净利润归母净利润-325 -539 -864 -386 -167 -554 90 yoy%-257.4%-172.9%-9550.9%-18.7%68.9%35.9%123.4%环比%-64.7%-65.7%28.3%56.6%153.9%净利润%-23.6%-40.7%-32.0%-24.2%-9.1%-16.1%5.1%图表图表
245、101101:心动公司财务摘要:心动公司财务摘要资料来源:公司公告,华安证券研究所82敬请参阅末页重要声明及评级说明目录1 互联网行业大盘及行情回顾:中国移动互联网用户规模渗透率双增长,用户粘性趋于稳定2 AIGC:开源模型种类不断丰富,性能参数屡创新高,场景多元化覆盖3 游戏:政策监管规范化,精品国产游戏持续出海,关注AI赋能及新渠道价值4 4 长中短视频、网文、出版:短剧上游网文长中短视频、网文、出版:短剧上游网文IPIP价值重估,短视频流量红利推动矩阵式电商直播价值重估,短视频流量红利推动矩阵式电商直播5 出版:转型拥抱AI+教育,积极探索多服务场景6 影视院线:AI赋能IP价值有望重构
246、,影视内容制作有望落地7 广告:广告大盘随宏观经济回暖,AI赋能广告短片全链路制作8 互联网:网上零售额重回双位数增长,消费复苏势头明显83敬请参阅末页重要声明及评级说明长中短视频板块投资建议 20232023年复盘:年复盘:1 1)短视频:)短视频:短视频仍具备流量红利,总流量在高基数上仍保持增长;短视频广告效率较高,高于行业增速;平台致力于提升履约能力及商家服务闭环以提升用户体验,抖快积极推进货架电商及本地生活布局;小程序短剧凭借浓缩剧情、高频爽点及较强的社交属性风靡短视频平台。2 2)直播电商:直播电商:得益于更强的品牌方掌控力和更低的成本,店播占比不断提升;矩阵式直播间逐渐兴起,以承载
247、更多品类的销售;科技赋能直播电商,虚拟主播、数字影棚等应运而生。3 3)中长视频:中长视频:提质减量为行业主题,平台对细分垂类内容进行深挖,注重题材的精细化运营。2024年展望:年展望:本地生活、货架电商、小程序短剧和小程序游戏等逐渐兴起下,短视频平台有望承载更多内容和功能,实现用户全方位需求,从而承接更多流量。建议关注:建议关注:直播电商业务保持高速发展、内循环广告业务有望受益于直播电商高增速的的短视频龙头快手-W;多渠道布局、积极拓展文旅业务的东方甄选;24年剧集储备丰富、具备IPTV和OTT双牌照的长视频龙头芒果超媒;进入盈利能力改善周期的爱奇艺;流量稳健增长的哔哩哔哩-W。84敬请参阅
248、末页重要声明及评级说明资料来源:,华安证券研究所整理在线视频:在线视频(包括长视频、短视频)对网民的渗透率高达96.8%资料来源:CNNIC,华安证券研究所资料来源:QuestMobile,华安证券研究所图表图表104104:网络视频(含短视频)用户规模及网民渗透率:网络视频(含短视频)用户规模及网民渗透率资料来源:QuestMobile,华安证券研究所图表图表105105:短视频用户规模及网民渗透率:短视频用户规模及网民渗透率资料来源:CNNIC,华安证券研究所7.6 8.5 8.9 9.3 9.4 9.7 9.9 10.3 10.4 88.8%94.1%94.5%93.7%93.4%94.
249、5%94.6%96.5%96.8%84%86%88%90%92%94%96%98%024681012网络视频(含短视频)用户规模(亿人)网络视频对网民的渗透率6.5 7.7 8.2 8.7 8.9 9.3 9.6 10.1 10.3 75.8%85.6%87.0%88.3%87.8%90.5%91.5%94.8%95.2%0%20%40%60%80%100%024681012短视频用户规模(亿人)网民渗透率25.3%28.0%23.2%21.9%7.6%7.7%6.6%6.4%4.8%4.9%0%20%40%60%80%100%2021.052023.05短视频即时通讯综合资讯在线视频综合电商
250、其他+2.7%-0.2%+0.1%+0.1%-1.3%图表图表102102:中国移动互联网细分行业用户使用总时长占比:中国移动互联网细分行业用户使用总时长占比资料来源:CNNIC,华安证券研究所图表图表103103:中国移动互联网用户年龄代际分布:中国移动互联网用户年龄代际分布12.1%12.4%18.6%18.4%21.3%20.4%19.9%19.5%17.9%19.0%0%20%40%60%80%100%00后90后80后70后60后+1.1%+0.3%85敬请参阅末页重要声明及评级说明短视频流量情况:抖快格局稳定,用户规模持续走高图表图表106:20106:20年年1 1月月-2323
251、年年1111月短视频平台月短视频平台DAUDAU(亿人)(亿人)资料来源:Questmobile,华安证券研究所图表图表107:20107:20年年1 1月月-2323年年1111月短视频平台月短视频平台MAUMAU(亿人)(亿人)图表图表108:21.01108:21.01-23.1023.10短视频平台短视频平台DAU/MAUDAU/MAU图表图表109:21.01109:21.01-23.1023.10短视频平台人均单日使用时长(分短视频平台人均单日使用时长(分/人)人)资料来源:Questmobile,华安证券研究所资料来源:Questmobile,华安证券研究所资料来源:Questm
252、obile,华安证券研究所0123456抖音快手抖音极速版快手极速版012345678抖音快手抖音极速版快手极速版0%10%20%30%40%50%60%70%80%抖音快手抖音极速版快手极速版020406080100120140抖音快手抖音极速版快手极速版86敬请参阅末页重要声明及评级说明短视频新趋势一:小程序短剧。剧情浓缩及社交属性迎合流量需求 定义:小程序剧是微短剧的一种,不同于传统微短剧的是,小程序短剧单集时长更短(可短达定义:小程序剧是微短剧的一种,不同于传统微短剧的是,小程序短剧单集时长更短(可短达1 1分钟分钟/集)、集数更多集)、集数更多(可长达(可长达100100集)。集)。
253、小程序短剧的产生迎合了用户日益向“短”的内容观看需求,短小精悍的剧集创作是其自带的内容属性,在追求“流量至上”的平台媒体运行逻辑下,微短剧呈现浓缩化剧情、社交化互动、竖屏化形式等特征:1 1)浓缩化剧情:)浓缩化剧情:在“快手小剧场”中,微短剧平均一集时长不超过3分钟,常采用多线并置的叙事手法突出戏剧矛盾、加快叙事节奏;受制于短视频小屏播放方式,画面布局多以人物为主体,特写镜头较多,演员的情绪得以集中表达;2 2)社交化互动:)社交化互动:在微短剧播放界面,点赞、评论、转发等互动功能得以延续,用户还可以直达微短剧创作者快手账号共同讨论剧情;3 3)竖屏化形式:)竖屏化形式:竖屏微短剧是网络微短
254、剧领域中崭露头角的短视频新样式,竖屏微短剧的文本特征体现为绝对的主人公聚焦、“快讲”与“快切”相契合的剧情逻辑、环境虚化与语言中心。资料来源:巨量引擎,华安证券研究所图表图表110110:20232023年小程序短剧的买量消耗规模推移(万元)年小程序短剧的买量消耗规模推移(万元)87敬请参阅末页重要声明及评级说明020406080100河马剧场红果短剧图表图表111111:2323年年4 4月月-2323年年1111月短剧月短剧APPAPP单单DAUDAU人均使用时长(分钟)人均使用时长(分钟)00500河马剧场红果短剧图表图表112112:2323年年4 4月月-232
255、3年年1111月短剧月短剧APP DAUAPP DAU人数(万人)人数(万人)00708090河马剧场红果短剧图表图表113113:2323年年4 4月月-2323年年1111月短剧月短剧APPAPP日均下载用户数(万)日均下载用户数(万)0%5%10%15%20%25%河马剧场红果短剧图表图表114114:2323年年4 4月月-2323年年1111月短剧月短剧APPAPP新安装用户新安装用户7 7日留存率日留存率短视频新趋势一:小程序短剧。主流短剧APP 23年7月流量显著增加资料来源:Questmobile,华安证券研究所资料来源:Questmobile,华安证券研
256、究所资料来源:Questmobile,华安证券研究所资料来源:Questmobile,华安证券研究所88敬请参阅末页重要声明及评级说明 微短剧产业链:微短剧产业链:产业链及涉及的主体包括生产(演员、制作方)、分发(短视频平台、网页和小程序)、衍生(形式包括演员直播、衍生游戏、电商带货等)。微短剧盈利模式:微短剧盈利模式:主要包括用户付费充值、流量分账、平台定制采购、电商带货、广告等;其中,小程序剧的变现以用户付费充值为主,传统微短剧的变现以流量分账和平台定制为主。微短剧观众观看频次高,整体粘性高:微短剧观众观看频次高,整体粘性高:根据艾媒咨询调研数据,36.19%的微短剧观众基本每天都观剧,3
257、8.15%的网民有每周观看网络微短剧的习惯。AIGCAIGC在或将加速微短剧制作:在或将加速微短剧制作:微短剧市场以量取胜,成本控制为行业的刚需。AIGC经过特定训练就可为编剧和导演提供大量不同题材的创意资源,帮助微短剧生产平台降本增效。图表图表115115:微短剧盈利模式:微短剧盈利模式资料来源:艾媒咨询,华安证券研究所整理用户微短剧生产演员演员制片方制片方微短剧分发微短剧衍生短视频平台短视频平台网页网页小程序小程序演员直播演员直播游戏游戏电商带货电商带货周边周边电商平台充值植入广告贴片、信息流广告分账衍生服务购买短视频新趋势一:小程序短剧。商业模式及产业链拆解89敬请参阅末页重要声明及评级
258、说明 问题:问题:1 1)供给门槛较低:)供给门槛较低:微短剧创作门槛相对较低,在生产过程中难免出现剧情“低幼”“俗套”“狗血”、服化道粗糙失真、布光运镜缺少质感等问题;2 2)需求倒逼低质量:)需求倒逼低质量:“流量为王”的市场趋势下难以进行深度内容信息的传递,小程序短剧短剧试图利用密集的“高爽感”博人眼球、试探尺度底线,以换取流量和经济效益。对策:对策:1 1)平台侧:)平台侧:11月16日,抖音发布打击违规微短剧公告,将对违规短剧进行严厉打击;11月20日晚,抖音巨量广告发布公告,对短剧投流资质和收紧分销和代投进行规定,23日起不接受新增短剧代投;11月底,快手表示将切断第三方微短剧小程
259、序的商业推广和投放,专注发展基于快手小程序和快手内部链路的原生微短剧生态和商业链路,有望加强平台自有微短剧的审核和运营;11月底,抖音巨量广告最新公告表示,抖音小程序短剧、外跳至其他第三方平台的短剧,都应向短剧类小程序内容库申请并通过审核,方可进行广告投放;2 2)政策侧:广电总局出手治理,引导市场健康运行。)政策侧:广电总局出手治理,引导市场健康运行。2023年3月以来,广电总局陆续开展“小程序”类网络微短剧专项整治工作,并开展平台督导行动;2023年11月中旬,广电总局再出文整改1个月小程序剧;11月27日,广电总局召开网络微短剧创作生产与内容审核细则(征求意见稿)座谈会。短视频新趋势一:
260、小程序短剧。平台审核叠加政策监管有望解决内容低质问题图表图表116116:1111月月2020日晚间抖音巨量广告发布最新公告,对短剧投流资质和收紧分销和代投进行规定日晚间抖音巨量广告发布最新公告,对短剧投流资质和收紧分销和代投进行规定资料来源:巨量引擎,华安证券研究所整理90敬请参阅末页重要声明及评级说明短视频新趋势二:出海。多国政策监管承压,TikTok积极探索海外商业化图表图表117117:TiktokTiktok发展历程发展历程资料来源:字节跳动,36Kr,界面新闻,Sensortower,华安证券研究所2月英国小店上线4月印尼小店上线9月全球MAU破10亿,是目前为止月活破十亿最快的软
261、件TikTok电商2021年GMV约60亿元,其中70%+来自印度尼西亚,剩余不到30%来自英国2002120222023开启广告商业化及站内闭环电商业务12月全球MAU达5.07亿2019年TikTok全球下载量7.4亿次,仅次于WhatsApp,排名全球第二Tiktok登顶AppStore全球18Q1下载量榜首4月抖音系海外产品(Tiktok和Musical.ly)月活过亿12月全球MAU达2.71亿+7月全球MAU达6.89亿2020年TikTok在年度下载榜单排全球第一位4月东南亚四国(泰国、越南、菲律宾、马来西亚)小店上线6月新加坡小店上线6月MAU达10.3亿
262、(yoy+3.7%),DAU达6.9亿(yoy+10.3%)11月美国小店上线12月引入跨境服务市场2月在东南亚地区全面上线商城功能;欧洲月活跃用户数量突破1.5亿4月美国本土店允许商家在官网上自主注册5月推出“全托管模式”6月在东南亚市场启动6.6大促销活动;在东南亚月活用户达3.25亿全年在英国、菲律宾、马来西亚、新加坡、泰国和越南等六个国家推出Big Saving Day促销活动图表图表118118:20232023年年TikTokTikTok在在海外各个国家或地区的政策风险海外各个国家或地区的政策风险国家或地区国家或地区事件事件美国美国2月,美国政府正式发布禁令,要求于30天内确保在联
263、邦设备和系统上禁用TikTok。3月,拜登政府威胁字节出售TikTok在美业务,美众议院能源和商务委员会召开听证会质询,TikTok CEO周受资出席欧洲欧洲1月,TikTok因违反有关广告cookie链接的相关规定被法国数据隐私监管机构(CNIL)罚款500万欧元。TikTok回应称罚款是针对以前的行为,去年公司已就此做出改正。3月,欧盟、英、法等国政府相继以“国家安全”为由禁止在官方设备使用TikTok加拿大加拿大2月,加拿大以维护政府信息安全为由禁止在政府部门使用TikTok,称其对隐私和安全构成了“不可接受”的风险。从2月28日起需从政府移动设备上删除阿富汗阿富汗3月,塔利班以“保护年
264、轻人不被误导”为由禁止TikTok和PUBG游戏新西兰新西兰3月,新西兰称根据政府网络安全专家的建议,禁止在议会设备上使用TikTok越南越南限时整改,整顿直播带货行业,确保其合法合规运营印尼印尼禁止直播电商+禁止跨境电商售卖低于100美元商品资料来源:环球时报,BBC,观察者网,凤凰网等,华安证券研究所 变现侧:The Information数据显示,字节23Q2收入达290亿美元,同比增长约40%,其中,字节海外市场营收占比约20%,截至2023年6月,TikTok月活用户已达11亿;23H1字节总营收达540亿美元(约人民币3858亿元),超过腾讯的414亿美元。政策侧:23年以来,Ti
265、kTok在许多国家遇到了来自监管、经营层面施加的压力。竞争侧:Meta、Google等巨头开发的短视频“平替”产品也在加速上线。7月,Meta旗下的短视频产品Reels在Facebook和Instagram上的单日播放量已超过2000亿次,Reels年化广告收入超100亿美元;Google在7月的二季报中表示,旗下短视频产品YouTube Shorts产品的月活用户,已从一年前的15亿增长到了20亿以上。91敬请参阅末页重要声明及评级说明快手-w:电商驱动收入超预期,盈利能力持续提升图表图表119119:20182018-23Q323Q3快手快手-W W营业收入及同比增速营业收入及同比增速资料
266、来源:公司财报,华安证券研究所图表图表120120:20182018-23Q323Q3快手快手-W NonW Non-IFRSIFRS归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速资料来源:公司财报,华安证券研究所23Q323Q3快手实现营收快手实现营收279.48279.48亿元(亿元(YoY+20.8%YoY+20.8%),公司经调整归母净利润达,公司经调整归母净利润达31.7331.73亿元(亿元(YoY+572.2%YoY+572.2%);其中,;其中,2323Q3Q3国内收入国内收入为为272.96272.96亿元(亿元(YoY+19.0%YoY+19.0%),),国外收入为国外收入为6.
267、526.52亿元(亿元(YoY+245.0%YoY+245.0%););23Q323Q3国内经营利润同比提升国内经营利润同比提升11.6%11.6%至至31.5531.55亿元,国外亿元,国外经营亏损同比收窄经营亏损同比收窄62.4%62.4%至至6.356.35亿元。亿元。流量方面:流量方面:DAUDAU、MAUMAU再创新高,优质原生内容提升用户留存。再创新高,优质原生内容提升用户留存。1)23Q3公司MAU达6.85亿,同比增加9.4%,DAU达3.87亿人,同比增加6.4%,MAU、DAU均创历史新高;2)23Q3公司上线快手AI对话搜索功能,是中国短视频行业首个落地的大语言模型智能问
268、答产品。线上营销服务(广告):线上营销受内循环广告拉动,线上营销服务(广告):线上营销受内循环广告拉动,AIAI产品上线助力降本增效。产品上线助力降本增效。1)内循环:得益于电商业务的持续扩张,内循环广告收入强劲增长;2)外循环:传媒资讯、教育培训等行业的效果类广告持续复苏,23Q3原生广告消耗环比提升超 30%。直播(直播打赏):区域公会运营体系成功搭建,推动优质内容持续供给。直播(直播打赏):区域公会运营体系成功搭建,推动优质内容持续供给。23Q3直播收入达97.19亿(YOY+8.6%),其中ARPPU同比实现两位数增长。其他服务(包括电商):其他服务(包括电商):Q3Q3电商电商GMV
269、GMV同比增长同比增长30%30%,品牌商品占比提升。,品牌商品占比提升。203.01 391.20 587.76 810.82 941.82 252.17 277.44 279.48 92.7%50.2%37.9%16.2%19.7%27.9%20.8%0%20%40%60%80%100%02004006008001000营业收入(亿元)yoy1.8213-79.49-188.52-57.510.4226.94 31.73614.3%-711.5%137.2%-69.5%101.1%305.4%572.2%-800%-600%-400%-200%0%200%400%600%800%-200-
270、150-100-50050Non-IFRS归母净利润(亿元)yoy92敬请参阅末页重要声明及评级说明直播电商:直播电商行业整体向好,23年直播电商规模有望超4万亿图表图表121:2018121:2018-2023E2023E直播电商行业规模及增速直播电商行业规模及增速图表图表124:124:直播电商在社零与网购中的渗透率直播电商在社零与网购中的渗透率资料来源:艾媒咨询,华安证券研究所图表图表123:2015123:2015-2025E2025E中国中国MCNMCN行业规模及增速行业规模及增速资料来源:网经社,华安证券研究所资料来源:网经社,华安证券研究所图表图表122122:20182018-
271、20222022直播电商用户规模及增长率直播电商用户规模及增长率资料来源:网经社,华安证券研究所2.22.53.74.34.7313.6%48.0%16.2%10.0%0%10%20%30%40%50%60%012345用户规模(亿人)yoy00.050.10.150.20.250.3直播电商在网上零售额占比直播电商在社零总额中占比162.5%304.8%194.1%300.0%5.0%4.8%9.1%0%50%100%150%200%250%300%350%0500000002500030000中国MCN机构数量yoy1354.14437.51285023615.135
272、000456570%200%400%600%800%000004000050000市场规模(亿元)yoy93敬请参阅末页重要声明及评级说明直播电商新趋势一:AIGC提质增效初显,或将开发新营销模式多家直播电商企业将多家直播电商企业将AIGCAIGC技术嫁接在已有能力上,现阶段已经有成熟度较高的提质增效的能力,主要包括虚拟主播生成,技术嫁接在已有能力上,现阶段已经有成熟度较高的提质增效的能力,主要包括虚拟主播生成,广告撰写、视频制作,广告撰写、视频制作,3 3D D商品展示图,商品展示图,AIAI换衣等。换衣等。抖音:抖音:AI实景直播基于真实场景直播,提高直播在线市场的,
273、官方推流,避免了录制播放所导致的官方限制和封号。阿里巴巴:阿里巴巴:通过阿里妈妈创意生态“AI直播间”和阿里妈妈万相台无界版“短直联动”两大能力,可以打造AI主播、创作AI智能脚本、搭建AI直播场景,让商家实现直播间的“24小时不停播”。快手:快手:快手AI为直播电商商家提供了多种工具,包括:1)AI特效:包括人脸识别、人体分割、虚拟换装、虚拟试妆、虚拟试戴等功能;2)AI美颜:根据不同的场景、光线、角度,进行智能的美颜优化,让用户在直播间中展现最佳的状态;3)AI剪辑:根据视频内容,自动识别出视频的关键帧、关键词、关键音乐,进行智能的视频剪辑,生成精彩的视频。京东京东:云多模态数字人基于言犀
274、数字人大模型,可通过少量素材,以对话交互模式,实现形象、音色、背景视觉、知识库到短视频等全链路内容自动生成,言犀数字人目前已服务超过4000个品牌,带动超过10亿元GMV。图表图表125125:快手直播间推出首个官方电商虚拟主播:快手直播间推出首个官方电商虚拟主播资料来源:快手官网,华安证券研究所图表图表126126:京东云多模态数字人:京东云多模态数字人资料来源:京东官网,华安证券研究所94敬请参阅末页重要声明及评级说明直播电商新趋势二:更强的品牌方掌控力和更低的成本,店播占比不断提升 背景:背景:直播电商早期,头部达人凭借平台扶持和专业的直播能力,品牌方与达人合作意愿强,依赖后者议价能力,
275、快速获利;随着电商行业发展,品牌方面临来自合作方(达人坑位费+抽拥;流量价格提升)和需求方(消费者更看重性价比)的双方压力,利润空间持续受到挤压。定义对比:定义对比:店播(商家自播)指的是商家面向受众,用自有账号对自有产品进行直播带货;达人直播指的是商家请拥有专业知识、人设与一定粉丝群的第三方达人,在其直播间挂链接,与其他产品一起售卖。特征对比:特征对比:相比于达人播,店播形态下,品牌方掌控力更强,由于无需支付坑位费或佣金费成本更低,且直播时间长、排期时间短,并可以实现店铺常态化直播,不过缺少达人的IP流量聚集效应。发展现状:发展现状:艾瑞咨询数据显示,22年店播成交额占比达47.5%,23年
276、该比例有望持续提升至49.8%。图表图表127127:20年中国企业自播与达人播市场占比年中国企业自播与达人播市场占比资料来源:艾瑞咨询,华安证券研究所67.1%69.5%67.9%56.8%52.7%50.2%32.9%30.5%32.1%43.2%47.5%49.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%达人直播成交额占比店播成交额占比商家商家/品牌主品牌主达人达人KOL/KOC电商平台电商平台货品供给货品供给价格优势价格优势利润分成利润分成信誉背书信誉背书品牌宣传品牌宣传快速分销渠道快速分销渠道店铺押金店铺押金大促让利大促让利产品
277、供给产品供给其他成本其他成本销售渠道销售渠道平台背书平台背书数据工具数据工具拉升拉升GMV拉升拉升DAU拉升创作量拉升创作量入驻费用入驻费用政策扶持政策扶持流量扶持流量扶持工具支持工具支持开辟新合作模式开辟新合作模式消消费费者者资料来源:艾瑞咨询,华安证券研究所图表图表128128:直播电商主体关系图谱:直播电商主体关系图谱95敬请参阅末页重要声明及评级说明直播电商新趋势三:货架电商成新争夺点,内容场和货架场双轮驱动新增量抖音、快手等直播电商平台纷纷布局货架电商,加强基础设施建设。抖音、快手等直播电商平台纷纷布局货架电商,加强基础设施建设。内容场负责触达用户,建立“货找人”的有效链接,发挥信息
278、分发平台的强项;货架场基于用户主动搜索、橱窗陈列的货架建设,反哺内容场,实现人与商品双向路径链接,撬动新增量。抖音抖音:1 1)2022年,抖音正式将“兴趣电商”升级为“全域兴趣电商”,平台不断完善搜索、商城等场景的基础设施建设,打 通人找货的经营链路,帮助商家实现用户沉淀,提升复购,促进品牌商家在抖音的长效经营;2)2023年3月推出商品卡免佣金政策,有力推动货架场景销售规模增长。飞瓜数据显示,23H1抖音货架销售规模同比 增长55.27%,大盘GMV占比超过15%。快手:快手:1 1)持续在泛货架场域中优化用户搜索体验,23Q3有电商意图的日搜索用户峰值环比提升25%,突破1亿,搜索GMV
279、同比 提升近70%;2)拓展买家上海品茶及上海品茶商城页流量规模,并通过商品详情内容化等差异化策略提升支付率,23Q3商城GMV环比持续提 升,泛货架整体GMV占比接近20%。图表图表129:129:抖音商城入口抖音商城入口图表图表130:130:快手泛货架场景快手泛货架场景资料来源:快手APP,华安证券研究所资料来源:抖音APP,华安证券研究所96敬请参阅末页重要声明及评级说明东方甄选:横向接连拓宽直播平台,纵向持续提升履约能力图表图表131131:20182018-FY23H2FY23H2东方甄选营业收入及同比增速东方甄选营业收入及同比增速资料来源:公司财报,华安证券研究所图表图表132132:2
280、0182018-FY23H2FY23H2东方甄选东方甄选归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速资料来源:公司财报,华安证券研究所自营商品及直播电商业务:抖音账号奠定基本盘,淘宝账号自营商品及直播电商业务:抖音账号奠定基本盘,淘宝账号+自营自营APPAPP打开新增量。打开新增量。FY23自营商品及直播电商业务总营收为39亿元,其中自营产品的总营收超过26亿元;自营产品及直播电商的毛利润为15亿元,毛利率为43.3%。1 1)抖音账号:)抖音账号:截至FY23末,东方甄选在抖音平台共有6个直播带货账号,FY23抖音上第三方产品及自营产品的已付 订单总数为136.3百万单。2 2)自有)自有APP
281、APP:23年7月,东方甄选APP全新改版,并于7月5日进行首次直播;7月 26日至29日,东方甄选自营产品店 铺及东方甄选自营产品直播间被抖音暂停营业三天,故自有APP紧急开启促销活动,全场自营产品85折,26日GMV 破1750万元,27日GMV破3000万元,28日GMV破3200万元,29日GMV破3500万,持续刷新自营产品销售额记录。3 3)淘宝账号:)淘宝账号:8月29日早上8点,东方甄选淘宝首秀“东方盘淘会”正式开启,直至8月30日凌晨1点结束,直播时长 达17小时,全天GMV达1.75亿。大学教育及机构客户业务:大学教育及机构客户业务:FY23大学教育收入为590.8百万元,
282、同比增长14.2%,毛利率为74.6%;其中,大学教育业务的付费学生总人次大幅增加,FY23付费学生人数为58.1万人,同比增长6.4%,每付费学生人均开支为1544元,同比增长18%,公司在大学教育领域的领先地位和核心竞争力依旧。6.59.210.814.29.020.824.3-200%0%200%400%600%800%051015202530营业收入(亿元)yoy0.9(0.6)(7.4)(16.6)(5.3)5.9 3.9-1000%0%1000%2000%3000%4000%-20-15-10-50510归母净利润(亿元)yoy97敬请参阅末页重要声明及评级说明中长视频:B站MAU
283、、人均使用时长持续走高,长视频赛道流量较为稳定图表图表133133:21.0121.01-23.10 23.10 B B站站MAUMAU、DAUDAU、DAU/MAUDAU/MAU图表图表134134:21.0121.01-23.10 23.10 B B站单站单DAUDAU人均使用时长(分)人均使用时长(分)020406080100120140单DAU使用时长(分/人)资料来源:Questmobile,华安证券研究所资料来源:Questmobile,华安证券研究所图表图表135135:21.0121.01-23.10 23.10 长视频赛道头部长视频赛道头部APP MAUAPP MAU表现(亿
284、人)表现(亿人)图表图表136136:21.0121.01-23.10 23.10 长视频赛道头部长视频赛道头部APPAPP单单DAUDAU人均使用时长(分)人均使用时长(分)01234567爱奇艺优酷视频腾讯视频芒果TV020406080100爱奇艺优酷视频腾讯视频芒果TV资料来源:Questmobile,华安证券研究所资料来源:Questmobile,华安证券研究所00.511.522.5DAU(亿人)MAU(亿人)98敬请参阅末页重要声明及评级说明中长视频:“两超两强”格局趋稳,会员粘性增强“两超两强”格局趋稳,会员粘性增强:“两超两强”格局趋稳,会员粘性增强:从剧集会员内容有效播放来看
285、,23Q3爱、腾、芒均有提升,其中芒果TV提升幅度最大,yoy达40%。23Q323Q3爱奇艺有效播放和产能双高:爱奇艺有效播放和产能双高:从平台22Q3剧集上线数量和有效播放表现看,爱奇艺以57部上线数量排名第一,且全网正片有效播放最高。爱优腾芒片单储备良好:爱优腾芒片单储备良好:以优质内容制作绑定会员,各平台差异化竞争。爱奇艺(23Q4和24片单)优酷(2024片单)腾讯(2024片单芒果TV(2024片单)图表图表140140:爱优腾芒储备剧集爱优腾芒储备剧集资料来源:官方APP,华安证券研究所图表图表138138:各平台全网剧集会员内容有效播放对比:各平台全网剧集会员内容有效播放对比资
286、料来源:云合数据,华安证券研究所图表图表139139:22Q322Q3与与23Q323Q3各平台上新剧部数比较各平台上新剧部数比较5500150200爱奇艺腾讯视频优酷芒果TV22Q323Q3392233204060爱奇艺优酷腾讯视频芒果TV22Q323Q3+18+10-8-5剧集剧集:大理寺少卿游虎鹤妖师录田耕纪一念关山仿生人间大河之水等;综艺综艺:23Q4上线体能竞技综艺势不可挡、音乐纪实真人秀不可复制,24Q1将上线萌探2024、哈哈哈哈哈4等“综“综N代”代”:披荆斩棘乘风2024花儿与少年等;竞演竞演:中国村花舞蹈狂花
287、迷综迷综:魔方新世界火星1号情感情感:是女儿是妈妈 逃出讨厌岛电视剧电视剧:水龙吟国色芳华等80余部磅礴力量磅礴力量:侦查英雄上甘岭海天雄鹰等11部;东方英雄东方英雄:大唐狄公案凡人修仙传天工之城等19部;东方传奇东方传奇:珠帘玉幕度年华咸雪等19部;此外,还有悬疑罪案悬疑罪案22部,星辰星辰大海大海4部,大好时光大好时光19部,合家合家欢欢2部,港剧港剧3部,共99部剧集“爱”赛道“爱”赛道:玫瑰故事在暴雪时分与凤行神隐;“燃”赛道“燃”赛道:大奉打更人斗罗大陆2藏海花仙剑六祈今朝;“智”赛道“智”赛道:庆余年第二季开启;“议”赛道:“议”赛道:好事成双她和她的群岛承欢记图表图表137137
288、:各平台全网正片有效播放对比:各平台全网正片有效播放对比2822460300爱奇艺腾讯视频优酷芒果TV22Q323Q3资料来源:云合数据,华安证券研究所资料来源:云合数据,华安证券研究所99敬请参阅末页重要声明及评级说明中长视频趋势一:平台对细分垂类内容进行深挖,注重题材的精细化运营 影视内容越来越重视对细分垂类内容的深挖,题材内容创作呈现精细化趋势:影视内容越来越重视对细分垂类内容的深挖,题材内容创作呈现精细化趋势:从23Q3各平台上线剧集的题材分布来看,爱优腾芒在都市、古装、年代、青春、悬疑、军旅等题材均有布局,题材精细化运营的趋势明显。23Q3
289、23Q3腾讯质量叫好,爱奇艺市场景气份额依然亮眼:腾讯质量叫好,爱奇艺市场景气份额依然亮眼:腾讯凭借长相思好事成双玉骨遥,头部含量增加;爱奇艺热门热播剧相较其他平台仍有较大优势。图表图表141141:23Q323Q3电视剧景气指数榜电视剧景气指数榜资料来源:德塔文数据,华安证券研究所注:剧集上线日期为23.07.01-23.09.30指标说明:德塔文电视剧景气指数是以全国10亿网民在全网各个关键平台的观剧议剧行为为统计基础,通过对自然语言的理解与抓取,和多维度的建模计算得出的剧集在网络端的热度景气资料来源:德塔文数据,华安证券研究所注:剧集上线日期为23.07.01-23.09.30图表图表1
290、42142:23Q323Q3平台景气市场份额平台景气市场份额图表图表143143:23Q323Q3各平台剧集题材分布各平台剧集题材分布资料来源:德塔文数据,华安证券研究所注:剧集上线日期为23.07.01-23.09.3033232020111110410%5%10%15%20%25%30%055部数景气市场份额0246810都市年代悬疑农村科幻优酷爱奇艺腾讯芒果TV1.66 1.69 1.75 1.77 1.91 1.92 2.06 2.20 2.42 2.50 西出玉门异人之下欢颜安乐传云之羽我的人间烟火玉骨遥好事成双莲花楼长相思100敬请参阅末页重要声明及评级说明资
291、料来源:德塔文,华安证券研究所整理0.39 0.49 0.50 0.51 0.58 0.64 0.66 0.67 1.00 1.20 从离婚开始的爱情麻烦请你先告白君心难逑偏偏宠爱招惹皇妃为何那样追捕者(2023)只是离婚的关系风月变盲心千金542118.31 7.67 3.62 4.50 3.13 0.96 0.21 0.16 0.08 024680020406080100120部数整体景气指数中长视频趋势二:长视频短剧化,微短剧行业景气度有所提高 23Q323Q3微短剧播出情况:微短剧播出情况:抖音播出数量占优,达106部,对微短剧行业整体景气贡
292、献程度较高;腾讯视频播出剧质量占优,23Q3全网微短剧有效播放排名TOP10中,腾讯视频占有8部,平台有效播放靠前的短剧有盲心千金只是离婚的关系追捕者等。2323Q3Q3微短剧分账情况:微短剧分账情况:根据鹰眼,23Q3分账数额最大的短剧是由芒果TV、搜狐视频、我们工作室出品,在芒果和搜狐播出的风月变,分账数额达1100万;此外,腾讯视频是出品的微短剧盲心千金只是离婚的关系皇妃为何那样 宠妃凰图,分账数额排名靠前,分别为1000万/600万/300万/300万。图表图表144144:23Q323Q3各大平台微短剧播出部数及整体景气指数各大平台微短剧播出部数及整体景气指数图表图表145145:2
293、3Q323Q3全网微短剧有效播放排名全网微短剧有效播放排名资料来源:云合数据,华安证券研究所整理101敬请参阅末页重要声明及评级说明芒果超媒:利润稳定释放,24年内容储备丰富23Q323Q3公司实现营收公司实现营收35.0735.07亿元亿元(YoY(YoY-0.50%)0.50%),实现归母净利润,实现归母净利润5.155.15亿元亿元(YoY+5.62%)(YoY+5.62%);2222年前三季度公司实现营收年前三季度公司实现营收102.0102.0亿元亿元(YoY(YoY-0.42%)0.42%),实现归母净利润,实现归母净利润17.6617.66亿元亿元(YoY+5.21%)(YoY+
294、5.21%)。剧集侧:剧集侧:Q3上新剧集同比减少5部,但有效播放量同比显著增长。云合数据显示,2023Q3长视频平台共上新国产剧集119部,同比增加18部。其中,芒果TV上新11部,同比减少5部;23Q3芒果TV正片有效播放28亿,同比上涨48%。虽然有效播放量与爱优腾存在差距,但是芒果TV的同比增速显著高于其他平台,剧集方面的竞争力边际上有所提升。综艺侧:综艺侧:Q3综艺有效播放量为行业第二,且与第一名差距持续缩小。云合数据显示,23Q3全网综艺大盘流量同比下降,累计正片有效播放80亿,降幅7%。其中,芒果TV综艺有效播放21亿,同比上涨4%;云合数据显示,23Q3共上新75部国产季播综艺
295、(不含衍生、晚会),同比增加3部。其中,芒果TV上新17部。收购金鹰卡通布局青少儿内容:收购金鹰卡通布局青少儿内容:10月24日,公司公告表示已向芒果传媒支付 8.35 亿元股权转让款,完成对金鹰卡通公司100%的股权收购,2023年10月起金鹰卡通将被纳入公司合并报表范围。与抖音签订合作协议并重点发布了“精品短剧扶持计划”:与抖音签订合作协议并重点发布了“精品短剧扶持计划”:12月14日,芒果TV与抖音举办发布会,签订合作协议并重点发布了“精品短剧扶持计划”,将以短剧联合开发为切口,后续推进二创视频、品牌营销等多方面的深度合作。图表图表146:2018146:2018-23Q323Q3芒果超
296、媒收入芒果超媒收入及同比增速及同比增速图表图表147:2018147:2018-23Q323Q3芒果超媒归母净利润芒果超媒归母净利润及同比增速及同比增速资料来源:公司财报,华安证券研究所资料来源:公司财报,华安证券研究所29.4%12.0%9.6%-10.8%-2.2%1.2%-0.5%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0204060800180营业收入(亿元)yoy33.6%71.4%6.7%-13.7%7.4%3.3%5.6%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0510152025归母净利润(亿元)yoy
297、102敬请参阅末页重要声明及评级说明爱奇艺:收入稳健增长,持续释放经营杠杆资料来源:公司财报,华安证券研究所图表图表148148:20182018-23Q323Q3爱奇艺爱奇艺营业收入及同比增速营业收入及同比增速图表图表149149:20182018-23Q323Q3爱奇艺归母净利润及同比增速爱奇艺归母净利润及同比增速资料来源:公司财报,华安证券研究所23Q323Q3公司实现总营收公司实现总营收8080亿元(亿元(YoY+7.3%YoY+7.3%),实现实现NONNON-GAAPGAAP归母净利润归母净利润 6.226.22亿元(亿元(YoY+20.30%YoY+20.30%),实现),实现N
298、ONNON-GAAPGAAP经营利润经营利润8.958.95亿(亿(YoY+70.7%YoY+70.7%),连续连续6 6个季度个季度NONNON-GAAPGAAP经营利润为正。经营利润为正。会员服务:原创内容供应充足叠加会员福利丰富,会员收入稳定增长。会员服务:原创内容供应充足叠加会员福利丰富,会员收入稳定增长。23Q3公司实现会员收入50亿元(YoY+19%),日均订阅会员数达1.075亿(YoY+6.44%),23Q3月度平均单会员收入(ARM)达 15.54元(YoY+11.80%)。在线广告服务:综艺及大剧招商均实现同比高增,带动广告收入持续提高。在线广告服务:综艺及大剧招商均实现同
299、比高增,带动广告收入持续提高。23Q3公司实现广告收入17亿元(YoY+34%,QoQ+12%)。其中品牌广告同环比均实现了两位数增长,效果广告的同比增幅超过70%。内容分发:内容分发:23Q423Q4持续推出高品质内容,继续巩固核心剧集赛道优势。持续推出高品质内容,继续巩固核心剧集赛道优势。1 1)剧集方面:)剧集方面:一念关山仙剑4唐人街探案2大江大河3以及三大队等待播剧集;2 2)综艺方面:)综艺方面:首档自制体能PK节目势不可挡及种地吧的自制衍生项目你好种地少年;3)原创动画、原创动漫方面:原创动画、原创动漫方面:有无敌鹿战队第3季下大主宰年番、逆天邪神、喵能战士、科幻题材 深渊游戏以
300、及知名漫改万能恋爱杂货店第1季等。0.16 0.02 0.03(0.05)14.7%17.2%7.3%-10%-5%0%5%10%15%20%0500300350营业收入(亿元)yoy(6.6)(7.8)(10.7)(5.2)3.3 3.4 5.2 9.8 10.3 7.9 8.9-350%-250%-150%-50%50%150%250%350%-15-10-5051015NON-GAAP经营利润(亿元)yoy103敬请参阅末页重要声明及评级说明华策影视:内容侧显著修复,电视剧、电影、短剧多点开花资料来源:公司财报,华安证券研究所图表图表150150:20182018-
301、23Q323Q3华策影视营业收入以同比增速华策影视营业收入以同比增速图表图表151151:20182018-23Q323Q3华策影视归母净利润及同比增速华策影视归母净利润及同比增速资料来源:公司财报,华安证券研究所23Q323Q3公司实现营收公司实现营收3.283.28亿元(亿元(YoY+18.0%YoY+18.0%),实现归母净利润实现归母净利润 0.870.87亿元(亿元(YoY+42.1%YoY+42.1%),实现扣非归母净利润),实现扣非归母净利润0.640.64亿元亿元(YoY+62.2%YoY+62.2%)。)。内容侧:以电视剧为核心,储存丰富,产能或迎来恢复。内容侧:以电视剧为核
302、心,储存丰富,产能或迎来恢复。1 1)电视剧业务:)电视剧业务:23年以来公司累计播出剧集8部,前三季度开机并完成杀青项目4部;23Q4拟开机4部,24Q1拟开机4部;2 2)电影业务:)电影业务:已开机两部,亲爱的妈妈和误判,今年年内和明年要开机的电影项目共五个,包括刺杀小说 家2狂野时代等;3)短剧业务:公司从2022年开始关注并研究微短剧市场,23年6月开始逐步切入,目前已经建立了6支队伍,已有5个 短剧项目完成拍摄,其中落魄老公总裁身份曝光了11月7日上线,我的将军男友等4个项目预计将在11月底 上线。版权业务侧:版权业务侧:公司完成了以自有资金对森联影视的收购,旗下影视剧版权数量扩充
303、至超5万小时。AIGCAIGC赋能:自研剧本创作系统已上线,影视工业化助推版权价值放大。赋能:自研剧本创作系统已上线,影视工业化助推版权价值放大。公司 AIGC 应用研究院基于自研剧本大模型“影视剧本智能创作系统”已于9月上线,“评估助手”和“编剧助手”的工具将分别在小说剧本评估和工作流改进方面为公司降本增效。-127.2%0.3%0.6%29.0%-25.8%42.1%-150%-100%-50%0%50%100%-20-15-10-505归母净利润(亿元)yoy57.97 26.31 37.32 38.07 24.75 9.64 1.72 3.28 10.5%-54.6%41.9%2.0%
304、-35.0%104.8%-75.9%18.0%-100%-50%0%50%100%150%0070营业收入(亿元)yoy104敬请参阅末页重要声明及评级说明长视频行业重点公司盈利预测及估值水平图表图表152152:芒果超媒芒果超媒盈利预测及估值水平盈利预测及估值水平资料来源:WIND,华安证券研究所测算图表图表153153:华策影视盈利预测及估值水平:华策影视盈利预测及估值水平资料来源:WIND,华安证券研究所测算资料来源:CNNIC,华安证券研究所图表图表154154:爱奇艺爱奇艺盈利预测及估值水平盈利预测及估值水平2022A2022A2023E2023E2024E20
305、24E2025E2025E营业收入2475.03095.13781.34422.6Yoy-35.0%25.1%22.2%17.0%归母净利润402.7501.1609.2712.9Yoy0.6%24.4%21.6%17.0%EPS0.210.260.320.38PE25.1626.2921.6318.48105敬请参阅末页重要声明及评级说明网络文学板块投资建议 文化输出受政策鼓励,中国网络文学出海已成为新增长点。文化输出受政策鼓励,中国网络文学出海已成为新增长点。2022年中国网络文学市场规模为389.3亿元(yoy+8.8%),2022年中国网文出海市场规模达到30亿(yoy+50%);截至
306、22年底,中国网络文学用户规模达4.92亿,截至2022年底,中国海外网文访问用户规模达9.01亿。网文和短剧有着天然的连接,网络文学作为短剧上游网文和短剧有着天然的连接,网络文学作为短剧上游IPIP方,有望显著受益于小程序剧的高速发展。方,有望显著受益于小程序剧的高速发展。网文与短剧具备几个相同特征:移动端小屏观看、占据碎片化时间、分账+广告+章节付费模式。网文公司积极推进网文公司积极推进IPIP改编:改编:1 1)阅文集团(网文储备国内第一):)阅文集团(网文储备国内第一):12月5日,阅文集团发布“短剧星河孵化计划”,包括三大举措:启动“百部IP培育计划”,筛选超百部阅文IP进行短剧改编
307、;阅文将推出“亿元创作基金”,为创作者提供亿元现金和流量扶持;阅文将以AIGC赋能,加速与行业伙伴联合开发互动短剧,阅文的首部双人互动影视也即将上线。2 2)中文在线(网文储备国内第二)中文在线(网文储备国内第二):公司社区中网络原创作者超过450万名,与全国600余家版权机构有合作,签约作 者超过2000位。公司庞大的IP资源将成为“微短剧”和“互动视频游戏”内容创意的上游源泉。例如,短剧别跟 姐姐撒野改编自中文在线四月天作者鱼歌作品霸婚:蓄谋已久,上线首月播放量破20亿。建议关注:建议关注:小程序短剧、互动影游等新型内容载体为网文IP提供新的变现路径,有望促进IP价值升维。建议关注与腾讯泛
308、文娱业务协同较强的网文龙头阅文集团;积极布局海外短剧及互动阅读产品的中文在线。证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 市场规模:市场规模:中国社会科学院研究所数据显示,2022年网络文学市场规模为389.3亿元(yoy+8.8%);2022年中国网络文学亚洲传播报告数据显示,2022年中国网文出海市场规模达到30亿(yoy+50%)。用户规模:用户规模:2022年中国网络文学亚洲传播报告数据显示,截至22年底,中国网络文学用户规模达4.92亿,截至23H1网络文学用户规模达5.28亿;截至到2022年底,中国海外网文访问用户规模达9.01亿。作家规模:作家规模:截止到2022年底,网络文学
309、作家数量累计超过2278万。图表图表155155:20中国网文市场规模及同比增速中国网文市场规模及同比增速图表图表156156:20中国网文出海市场规模及同比增速中国网文出海市场规模及同比增速资料来源:2022年中国网络文学亚洲传播报告,华安证券研究所资料来源:2022中国网络文学发展研究报告,华安证券研究所0.71.84.712.220300%50%100%150%200%010203040中国网文出海市场规模(亿元)yoy24.6 34.2 43.7 65.9 96.6 127.6 153.5 195.1 249.8 357.8
310、389.3 0%20%40%60%00500中国网文市场规模(亿元)yoy网文行业持续增长,出海成效显著194.8 202.7 233.4 274.4 293.9 296.7 333.2 377.7 432.0 455.4 460.1 501.6 492.3 528.3-5%0%5%10%15%20%00500600中国网络文学用户规模(百万人)yoy资料来源:2022年中国网络文学亚洲传播报告,华安证券研究所图表图表157157:20中国网文用户规模及同比增速中国网文用户规模及同比增速证券研究报告敬请参阅末页重要声明及
311、评级说明 上游:上游:上游为内容供应方,作者与平台签约,版权运营方获得版权,进一步分发内容,获得订阅分成等;也可以授权版权进行改编,获得版权费用;中游:中游:产业链中游为平台网站和影视动漫制作平台等,平台网站既可以承载内容版权,也可向下游用户提供内容,以影视动漫公司为代表的IP衍生运营方,改编版权推出一系列衍生产品,完成IP衍生。此外第三方也为网络产业链提供服务;下游:下游:下游为用户,平台网站和影视动漫制作方为用户提供内容,用户对内容付费。图表图表158158:中国网络文学产业链图谱中国网络文学产业链图谱资料来源:中商产业研究院,华安证券研究所网文产业链持续发展,工业化能力提升资料来源:20
312、22中国网络文学发展研究报告,华安证券研究所图表图表159159:IPIP衍生进程图谱衍生进程图谱证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 变现方式多元化:变现方式多元化:网络文学变现方式可以大致分为订阅制度、广告收入、版权运营以及其他。1 1)订阅收入:)订阅收入:分为两类,第一类是按章节收费,灵活性强,收费较高,第二类是会员订阅制,可以按月或按年订阅;两种模式尝尝混合使用,以满足读者需要。中国音像与数字出版协会数据显示,22年订阅收入贡献了中国网文市场48.7%的收入,占比在逐年下降;2 2)版权收入:)版权收入:影视剧、游戏等制作方购买版权的变现模式。中国音像与数字出版协会数据显示,2
313、2年版权收入贡献了中国网文市场21%的收入;3 3)广告及其他收入:)广告及其他收入:广告主投放广告的变现模式。中国音像与数字出版协会数据显示,22年广告及其他收入贡献了中国网文市场30.3%的收入,占比在逐年上升。IPIP全链路多轮次开发:全链路多轮次开发:杜拉拉升职记被改编成动漫、电视剧、电影、游戏等,打造超长产业链;以斗破苍穹为例,IP链路正在不断延伸,如图书出版、有声产品、影视剧及周边衍生。图表图表160160:20中国网文市场结构分布中国网文市场结构分布资料来源:2022中国网络文学发展研究报告,华安证券研究所资料来源:中国音像与数字出版协会,华安证券研
314、究所79.90%60.80%58.70%52.70%48.70%12.30%28.90%11.90%15.80%21%7.80%10.30%29.40%31.50%30.30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%订阅收入版权收入广告及其他收入图表图表161161:IPIP全链路开发示例全链路开发示例多渠道变现促增长,IP全链路多轮次开发,促进价值升维证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明23H123H1公司实现营业收入公司实现营业收入 32.83 32.83 亿元亿元(yoyyoy-19.7%19.7%););23H123H1公司实现公司实现归母净利润归母净利
315、润3.773.77亿元亿元(yoy+yoy+64.8%64.8%)。在线业务:在线业务:23H1在线业务收入为20.38亿元(yoy-11.6%),占总收入62.1%。其中自有平台收入为17.64亿元,腾讯产品渠道收入为1.77亿元(yoy-49.0%),第三方平台收入为0.98亿元(yoy-50.3%)。23H1在线阅读平台新增了约20万名作家及35万本小说,新增字数超过195亿。版权运营业务收入版权运营业务收入:23H1版权运营收入及其他为12.44 亿元,同比减少 30.1%,主要原因在于上线的影视项目同比减少。上线了热播电视剧平凡之路和纵有疾风起;推出多部优质漫画作品如大奉打更人、从红
316、月开始、超神宠兽店等;并推出了多个重点IP的衍生品,如诡秘之主和斗破苍穹的自研盲盒。短剧及其他:短剧及其他:12月5日,阅文集团发布“短剧星河孵化计划”,将筛选超百部阅文IP进行短剧改编,首部双人互动影视也即将上线;12月11日,公司发布公告,拟6亿元收购腾讯动漫,具体资产包括腾讯动漫App、动画项目、影视项目及米橙子90%股权。资料来源:WIND,华安证券研究所图表图表162162:20182018-23H123H1阅文集团营业收入及同比增速阅文集团营业收入及同比增速图表图表163163:20172017-23H123H1阅文集团归母净利润及同比增速阅文集团归母净利润及同比增速41.0 50
317、.4 83.5 85.3 86.7 76.3 32.8 60.2%23.0%65.7%2.1%1.7%-12.0%-19.7%-40%-20%0%20%40%60%80%020406080200222023H1营业总收入(亿元)yoy资料来源:WIND,华安证券研究所阅文集团(0772.HK):利润稳健增长,AIGC有望加快IP一体化5.6 9.1 11.0(44.8)18.5 6.1 3.8 1416.0%63.8%20.4%-509.1%141.2%-67.1%64.8%-1000%-500%0%500%1000%1500%2000%-50-40
318、-30-20-020202120222023H1归母净利润yoy证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 23Q3 3Q3 公司实现收入公司实现收入3.693.69亿元(亿元(yoyyoy-13.26%13.26%),),归母净利润归母净利润0.390.39亿元(亿元(yoy+yoy+163.03%163.03%)。)。数字阅读业务:数字阅读业务:公司具有海量核心文学IP资源(在国内公司的网文IP储备中,阅文集团第一,中文在线第二);公司社区中网络原创作者超过450万名,与全国600余家版权机构有合作,签约作者超过2000位。公司持续与各下游渠道
319、方合作,包括微信读书/QQ阅读/七猫阅读/喜马拉雅等,稳固并增强渠道销售能力。IPIP衍生业务:衍生业务:依托公司IP资源改编的重要短剧作品包括招惹、月上东宫和仙君有劫等;采用AIGC技术的动态漫混沌剑神获得了较多关注;旗下的ReelShort微短剧平台上线海外后,一直保持增长态势。公司海外产品Chapters采用互动式动漫游戏玩法,吸引了欧美较多女性玩家用户,该产品目前持续稳健运营为公司贡献海外地区收入。资料来源:WIND,华安证券研究所图表图表164164:20172017-23Q323Q3中文在线营业收入及同比增速中文在线营业收入及同比增速图表图表165165:20172017-23Q3
320、23Q3中文在线归母净利润及同比增速中文在线归母净利润及同比增速资料来源:WIND,华安证券研究所中文在线(300364.SZ):IP和渠道作为抓手,把握行业发展新机遇7.178.857.059.7611.8911.83.69-50%0%50%0582002223Q3营业总收入(亿元)yoy0.78-15.08-6.030.490.99-3.620.39-10000%0%10000%20000%-20-021202223Q3归母净利润(亿元)yoy资料来源:WIND,华安证券研究所测算图表图表166166:
321、中文在线中文在线盈利预测及估值水平盈利预测及估值水平图表图表167167:阅文集团盈利预测及估值水平:阅文集团盈利预测及估值水平资料来源:WIND,华安证券研究所测算2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入2475.03095.13781.34422.6Yoy-35.0%25.1%22.2%17.0%归母净利润402.7501.1609.2712.9Yoy0.6%24.4%21.6%17.0%EPS0.210.260.320.38PE25.1626.2921.6318.48111敬请参阅末页重要声明及评级说明目录1 互联网行业大盘及行情回顾:中国
322、移动互联网用户规模渗透率双增长,用户粘性趋于稳定2 AIGC:开源模型种类不断丰富,性能参数屡创新高,场景多元化覆盖3 游戏:政策监管规范化,精品国产游戏持续出海,关注AI赋能及新渠道价值4 长中短视频、网文、出版:短剧上游网文IP价值重估,短视频流量红利推动矩阵式电商直播5 5 出版:转型拥抱出版:转型拥抱AI+AI+教育,积极探索多服务场景教育,积极探索多服务场景6 影视院线:AI赋能IP价值有望重构,影视内容制作有望落地7 广告:广告大盘随宏观经济回暖,AI赋能广告短片全链路制作8 互联网:网上零售额重回双位数增长,消费复苏势头明显112敬请参阅末页重要声明及评级说明出版板块投资建议 出
323、版公司积极转型,大力拥抱出版公司积极转型,大力拥抱AI+AI+教育。教育。AI+教育符合个性化教育需求,长期看有望构筑知识付费场景。例如,南方传媒推出粤教翔云数字教材平台,中南传媒推出致力于考试阅卷、考试测评等功能的中南智讯,长江传媒发布与图灵机器人共同打造的儿童AI学习机“豚小蒙”,凤凰传媒推出服务于小学生写作的只能导学聊天机器人“文小慧”,皖新传媒与华为合作实施”数字皖新“规划项目,中文传媒推出智慧作业系统。出版行业积极探索研学文旅、课后托管等课后服务场景。出版行业积极探索研学文旅、课后托管等课后服务场景。疫情后居民旅游需求复苏,学生研学热情高涨,而教育出版类公司是开展研学旅行的重要新势力
324、,教育出版类公司不仅具有强大的教研教学能力,能够寓教于游,同学航海士央企或地方国企,家长认可度高。皖新传媒2023年半年报显示,“皖新号”研学专列重启,上半年已服务学校113所、师生3.98万人次,实现销售收入1360万元。投资建议:投资建议:出版公司高分红、账上现金充足,目前板块内头部公司PE处于9-15倍,安全边际明显。建议关注:中文传媒、南方传媒、中南传媒、皖新传媒、长江传媒、凤凰传媒。113敬请参阅末页重要声明及评级说明出版行业市场规模:23年前三季度图书零售市场码洋规模同比下降1.04%资料来源:北京开卷公众号,华安证券研究所图表图表168:2018168:2018-23Q323Q3
325、图书零售市场码洋规模及同比增速图书零售市场码洋规模及同比增速图表图表169:2015169:年图书零售市场渠道结构年图书零售市场渠道结构 年度零售市场码洋规模呈现波动下滑趋势。年度零售市场码洋规模呈现波动下滑趋势。2022年,国内图书零售码洋下降至871亿元,同比减少11.7%;2023年前三季度图书零售市场码洋规模同比下降1.04%,相较一季度的-6.55%和上半年的-2.41%,降幅持续收窄,市场复苏态势向好。从销售渠道看从销售渠道看,网店占比显著提升。,网店占比显著提升。自2016年首次超过实体书店以来,网店渠道占比稳步提高,2020年后增速有所放缓,2022年
326、的零售占比为85%;实体书店渠道和前几年相比下降幅度进一步扩大。2022年,实体店销售码洋占比总销售码洋15%,相较于2015年减少近40个百分点。55%48%43%36%30%21%21%15%45%52%57%64%70%79%79%85%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000212022实体书店(%)网店渠道(%)894.00 1,022.70 970.80 986.80 871.00-15%-10%-5%0%5%10%15%20%7508008509009501,0001,050图书零售市场码洋规模(亿元)
327、YoY资料来源:北京开卷公众号,华安证券研究所114敬请参阅末页重要声明及评级说明出版行业市场结构:少儿+社科类占比超一半资料来源:北京开卷公众号,华安证券研究所图表图表170:2022170:2022-23Q323Q3图书零售市场一级细分类码洋比重图书零售市场一级细分类码洋比重 根据开卷信息统计,2022年,少儿、社科、教辅教材及文艺类图书销售码洋比重分别为28.62%、20.52%、17.47%和15.01%,占据前四大市场份额,合计约占图书销售总码洋的81.62%;其中,自2016年后超越社科类后,少儿类一直是图书零售市场中规模最大的细分市场。2023年以来,在细分图书类别中,少儿类与教
328、辅教材类图书码洋所占市场份额有所下降,社科类与文艺类图书码洋所占市场份额增加。28.62%27.24%28.19%26.89%20.52%25.15%26.93%26.06%17.47%19.25%16.71%18.73%15.01%15.29%15.63%15.54%18.38%13.07%12.54%12.78%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%少儿社科教辅教材文艺其他115敬请参阅末页重要声明及评级说明出版行业商业模式 产业链环节:产业链环节:策划、出版、发行、分销和零售。产业链涵盖对象:产业链涵盖对象:1)上游:作者、内容策划机构、印刷企业等;2)中游:
329、出版社和发行商;3)下游:分销商、零售商;4)读者。整体运作模式为:整体运作模式为:1)作者直接或通过策划机构将内容授权给出版社;2)在审校图书内容后,出版社向新闻出版管理部门申请书号,并委托具备相关资质的印刷企业进行印刷,最后将图书销售给发行商;3)发行商通过分销商将图书分销出去以获取发行收入;4)分销商将图书分发给零售商,零售商则通过实体书店或线上渠道将图书销售给读者。图表图表171171:出版行业产业链示意图:出版行业产业链示意图策划出版发行分销零售作者直接或通过策划机构将内容授权给出版社出版社向新闻出版管理部门申请书号出版社委托具备印刷企业进行印刷发行商从出版商处购入图书,销售给下游分
330、销商分销商将图书分发给零售商零售商将图书销售给读者:线上:当当网、亚马逊等;线下:新华书店等。资料来源:公司招股说明书,华安证券研究所116敬请参阅末页重要声明及评级说明62.7 136.6 118.3 161.9 151.3 34.6 93.4 127.9-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0204060800180归母净利润(亿元)YoY出版行业重要指标:利润增速高于收入增速,行业整体进入降本增效阶段行业营收和净利润均实现增长,行业内企业经营业绩总体保持稳健:1 1)营收端营收端,23Q3出版行业营业收入为1,034.7
331、7亿元,同比增长4.14%;2 2)利润端利润端,23Q3行业归母净利润为127.94亿元,同比增长13.56%;扣非后归母净利润为119.26亿元,同比增长10.04%。图表图表172172:20182018-23Q323Q3出版行业营业收入出版行业营业收入及同比增速及同比增速资料来源:iFind,华安证券研究所样本:申万分类下的出版板块,共29家公司图表图表173173:20182018-23Q323Q3出版行业归母净利润及同比增速出版行业归母净利润及同比增速资料来源:iFind,华安证券研究所样本:申万分类下的出版板块,共29家公司1,287.3 1,317.1 1,279.2 1,36
332、1.7 1,421.3 322.0 697.9 1,034.8-4%-2%0%2%4%6%8%02004006008001,0001,2001,4001,600营业收入(亿元)YoY117敬请参阅末页重要声明及评级说明115.13 112.58 103.40 107.15 102.36 24.91 50.30 70.59-15%-10%-5%0%5%020406080100120140营业收入(亿元)YoY74.77 90.03 119.73 132.12 131.72 138.55 147.02 131.29-20%-10%0%10%20%30%40%050100150200货币资金(亿元)
333、YoY出版行业重点公司中文传媒(600373.SH)图表图表174:2018174:2018-23Q323Q3中文传媒账面现金中文传媒账面现金及同比增速及同比增速图表图表176:2018176:2018-23Q323Q3中文传媒收入中文传媒收入及同比增速及同比增速图表图表175:2018175:中文传媒股息率中文传媒股息率图表图表177:2018177:2018-23Q323Q3中文传媒归母净利润中文传媒归母净利润及同比增速及同比增速中文传媒成立于1998年,大股东是江西省出版传媒集团有限公司;23Q3实现收入70.59亿元(YoY-8.32%),实现归母净利润12.52亿元(YoY+3.52%);上市以来累计分红率达34.16%,2022年股利支付率达52.65%,股息率达7.84%。智明星通:作为中文传媒的旗下子公司,2012年开始手游出海,深耕SLG品类。根