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1、弘则弥道（上海）投资咨询有限公司u 能源制造 消费传媒 医疗健康 科技2024年年3月月海内外需求共振，配用电龙头扬帆海内外需求共振，配用电龙头扬帆钟正宇Email:Tel:电力设备出海系列3杨云鹏Email:Tel:报告目录及逻辑报告目录及逻辑PART 1.PART 1.宏观层面宏观层面按照发用电量、电力投资额、增速等区分全球的几大市场；区分中国、美国、欧洲、非洲、拉美等主要地区的大致增长趋势；匡算电力设备的总空间以及主要设备（如变压器、电表）的大致占比。PART 2.PART 2.中观层面中观层面分析电力设备在用电侧（电表）和配网（国内得等特高

2、压弄完）的结构性机会；分析电表领域在中国、欧洲、非洲、拉美的需求驱动因素和大致空间。PART 3.PART 3.微观层面微观层面提出中国表企的竞争优势得益于国内的广大市场的培育，以及国内电表毛利更高的原因；分析中国企业的出海策略（重资产建厂和轻资产贸易）；分析几大出海市场的看点，欧洲看市占率提升、非洲看电力触达率增长、拉美看智能表渗透率。PART 4/5.PART 4/5.上市公司分析上市公司分析三星医疗的优势在于国内的份额、规模优势带来在海外的竞争力，以及配网产品优势等；海兴电力的优势在海外的品牌、产能布局优势明显，AMI系统解决方案带来更高的市占和利润率。1xXmVmUfXlYkWmV9P

3、cM8OmOoOoMnRjMpPmPeRsQpP6MpOmMNZmQtNxNpPpM核心观点提示核心观点提示静态来看，静态来看，全球电力市场分为中、美、欧、其他，产品端变压器和电表占比高：全球电力市场分为中、美、欧、其他，产品端变压器和电表占比高：全球2021年发电28.5万亿度，中国占了30%，北美、欧洲约占19%、16%，非洲占3.4%、拉美占5%。2000年-2021年全国发电量增长了15.5万亿度（CAGR 3%）、中国增长了7.2万亿度（CAGR 9.2%），贡献了近一半的增长。由此催生了全球将近2.4万亿的传统电力设备市场，其中中国约6000亿、占了1/4，美国占另外1/4，欧洲略

4、少、ROW略多于1/4。变压器占设备约18%（全球4-5千亿），电表近千亿。动态来看，动态来看，全球电力投资将长周期上行，中欧美非增速较快：全球电力投资将长周期上行，中欧美非增速较快：新能源大发展+倒逼电网投资增加，是全球共性的电力设备需求驱动因素，包括中国（风光大基地+特高压）、欧洲（规划提升电网投资）和拉美（巴西、智力等地的新能源装机）。而美国由于叠加了用电侧的大基建、制造业回流、AI和数据中心，展现了最强劲的电力设备需求，中东和非洲虽然发电量较少、但是除了中国以外发电增速较快的区域，电力触达率提升、电力系统现代化等驱动需求。下游结构看，下游结构看，配电设备和电能表的是结构性的机会之一：配

5、电设备和电能表的是结构性的机会之一：发电、输电、部分用电（工业/基建）对电力设备的需求已有初步的反应（也仍将持续），而配电侧则可能是未来发展的重点，中国电网在有限的预算下、优先投资于特高压和主干网以解决电力送出的问题，而分布式光伏和充电桩的压力必然会倒逼配网投资的增加、近期能源局已有所吹风，欧洲的电网规划也包括了大量的配电网。另外用电侧用户的电能表（也属于电网的配网投资）有着特殊的需求周期，欧洲、拉美等的轮换/智能表更换需求、非洲的电力覆盖率增加需求，与国内的换表周期形成共振。企业层面，企业层面，电力设备出海龙头有望持续成长：电力设备出海龙头有望持续成长：国内巨大的电力设备市场规模培育了一批具

6、有较强产品竞争力的民营企业，部分企业不仅仅满足于国内的高毛利、而是积极出海拓展市场。欧洲地区中国企业有望提升表计产品的市场份额，非洲地区有望长期受益于电力覆盖率的上升，而拉美地区则关注智能表和系统的渗透率提升。三星医疗三星医疗是国内电表和配网设备的龙头充分享受国内外电表和配电网投资的增量，海兴电力海兴电力是最早电表出海的龙头企业，海外产能布局和AMI系统解决方案带来极强的竞争力。而国内电表行业的稳定格局和高毛利，让许多企业并不愿意冒风险出海，国内电表行业的稳定格局和高毛利，让许多企业并不愿意冒风险出海，主动出海的优秀企业则可能会进一步壮大。主动出海的优秀企业则可能会进一步壮大。2Horizon

7、 Insights1宏观层面宏观层面电力的地区结构和电力的地区结构和设备的产品结构设备的产品结构全球电力全球电力：全球发电：全球发电28.5万亿度、中国占万亿度、中国占30%并贡献一半增长并贡献一半增长42021年全球发电年全球发电28.5万亿度：万亿度：煤（10.3万亿度）、天然气（6.6万亿度）、水电（4.4万亿度）是前三的发电类型，占了全球发电量的四分之三。而风电（1.86万亿度）、光伏（1万亿度）异军突起、在2021年两者也占到了全球发电量的10%。2021年中国发电年中国发电8.6万亿度：万亿度：占全球发电量的30%，煤（5.4万亿度）和水（1.4万亿度）是最大的发电类型，风（0.6

8、6万亿度）+光（0.33万亿度）在2021年发电占比达到了11.4%，而在刚刚过去的刚刚过去的2023年、风光发电占比已经达到了年、风光发电占比已经达到了15%左右。左右。中国贡献了全球一半的发电量增长：中国贡献了全球一半的发电量增长：2000-2021年间，全球发电量增长了15.5万亿度，复合增长率3%，而中国发电量增长了7.2万亿、复合增长率高达9.2%，中国的发电增长贡献了全世界发电量增长的一半。0 5,000,000 10,000,000 15,000,000 20,000,000 25,000,000 30,000,000 2000200042005200620

9、0720082009200001920202021CoalOilNatural gasBiofuelsWasteNuclearHydroGeothermalSolar PVSolar thermalWindTideOther sources0 2,000,000 4,000,000 6,000,000 8,000,000 10,000,000 20002000420052006200720082009200001920202021CoalOi

10、lNatural gasHydroGeothermalSolar PVWindTideNuclearBiofuelsWasteSolar thermal世界开年发电量（GWh）中国历年发电量（GWh）来源：IEA全球电力全球电力：欧美发电量：欧美发电量20年不增长，但结构性显著变化年不增长，但结构性显著变化5欧洲历年发电量北美历年发电量0 1,000,000 2,000,000 3,000,000 4,000,000 5,000,000 6,000,000 200020004200520062007200820092000162

11、00202021CoalOilNatural gasNuclearHydroTideBiofuelsWasteWindSolar PVSolar thermalGeothermalOther sources0 500,000 1,000,000 1,500,000 2,000,000 2,500,000 3,000,000 3,500,000 4,000,000 4,500,000 20002000420052006200720082009200001920202021CoalOilN

12、atural gasNuclearHydroTideBiofuelsWasteWindSolar PVSolar thermalGeothermalOther sources欧洲欧洲21年发电年发电4.16万亿度：万亿度：2021年欧洲地区发电量4,158,958GWh，占全球发电量的15%，前三大发电能源类型分别是天然气、核、水，2021年在地区总发电量占比分别为21%、21%、16%，自2005年起每年发电总量基本保持不变，但结构发生了改变，其中煤、油、核呈现下降趋势，风电、光伏发电等呈现上涨趋势，2000-2021年间风电和光伏发电的复合增长率分别为15%和40%。北美北美21年发电年发

13、电5.4万亿度：万亿度：2021年北美发电量5,397,341GWh，占全球发电量的19%，前三大发电能源类型分别是天然气、煤、核，由2000年的15%、47%、18%发展为2021年的36%、19%、17%，统计期间煤、油发电量下降，风电、光伏发电量上升，复合增长率分别为22%、36%，2021年分别占地区总发电量的8%、3%。来源：IEA全球电力全球电力：中南美洲、欧亚地区发电各占：中南美洲、欧亚地区发电各占5%，总量略有增长，总量略有增长6中南美洲中南美洲21年发电年发电1.35万亿度：万亿度：2021年中南美洲发电量1,347,198GWh，占全球发电量的5%，水电占发电占比的一半以上

14、，2015年后发电量不增长主要是因为石油发电的减少，而也大约在2015年开始，中南美洲的风电、光伏发电量开始较快速度的上升。欧亚地区欧亚地区21年发电年发电1.45万亿度：万亿度：2021年欧亚地区发电量1,452,661GWh，占全球发电量的5%，天然气发电占发电占比的45%，2000-2021年间发电量整体增长平缓，2008-2009及2019-2020年间的波动均来源于煤炭、石油、天然气发电的波动，2013年起，风力、光伏发电量出现大幅上升。欧亚地区历年发电量（GWh）中南美历年发电量（GWh）0 200,000 400,000 600,000 800,000 1,000,000 1,2

15、00,000 1,400,000 1,600,000 20002000420052006200720082009200001920202021CoalOilNatural gasNuclearHydroBiofuelsWasteWindSolar PVSolar thermalGeothermalOther sources来源：IEA0 200,000 400,000 600,000 800,000 1,000,000 1,200,000 1,400,000 1,600,000 20002001200220

16、03200420052006200720082009200001920202021CoalOilNatural gasNuclearHydroBiofuelsWasteWindSolar PVGeothermal全球电力全球电力：中东和非洲是发电量增速排第二、第三的区域：中东和非洲是发电量增速排第二、第三的区域721年非洲发电年非洲发电8904亿度：亿度：2021年非洲地区发电量890,350GWh，2000-2021年发电量复合增长率3.4%，天然气的发电的复合增速高达6.1%，截至2021年贡献了非洲地区超过40%的发电量，

17、煤电和水电是第二、第三大的发电能源类型。非洲地区整体风、光的发电占比还比较小，具有较大的发展潜力。21年年中东地区中东地区发电发电1.24万亿度：万亿度：2021年中东地区发电量1,242,423GWh，2000-2021年发电量复合增长率4.9%，第一大发电能源类型天然气发电复合增长率为6.1%，2021年占地区总发电量的73%，2021年光伏发电量为118亿度，自2008年有统计以来复合增长率达到86%。非洲历年发电量（GWh）0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 800,000 900,000 1,000,00

18、0 20002000420052006200720082009200001920202021CoalOilNatural gasNuclearHydroBiofuelsWasteWindSolar PVSolar thermalGeothermalOther sources中东历年发电量（GWh）来源：IEA0 200,000 400,000 600,000 800,000 1,000,000 1,200,000 1,400,000 20002000420052006200720082

19、009200001920202021CoalOilNatural gasNuclearHydroBiofuelsWindSolar PVSolar thermal电力投资电力投资总量：总量：新能源和电气化倒逼全球电力投资新能源和电气化倒逼全球电力投资8碳中和情境下，电网投资增速较高：碳中和情境下，电网投资增速较高：2030、2040、2050年，经济转型场景假设下、全球电网每年投资需要达到4240亿美元、4550亿美元、5060亿美元（三个阶段的复合增长率为4.4%、0.7%、1.1%），而在碳中和情景假设下，分别需要达到592

20、0亿美元、7640亿美元、871亿美元（三个阶段的复合增长率为8.9%、5.3%、3.9%）。新能源和电气化倒逼全球电力投资：新能源和电气化倒逼全球电力投资：我们认为，电网的投资相对于需求有一定滞后效应，比如新能源消纳问题的凸显会倒逼主网的投资，终端用能电气化、分布式电源、新能源车等数量的增加会倒逼配网的投资，随着近些年上述领域的飞速发展及经济/用电量的内生增长，以及全球能源转型的长期目标下，电网投资在未来很长一段时间内将加速增长。来源：BNEF2030、2030、2050年全球电网投资-经济转型场景和碳中和场景电力投资电力投资地区结构：中、美、欧、地区结构：中、美、欧、ROW瓜分瓜分2.4万

21、亿电力设备万亿电力设备9静态来看静态来看2022年全球年全球2万亿电网投资，网内外万亿电网投资，网内外2.4万亿电力设备：万亿电力设备：BNEF给出的全球电网投资额约2770亿美元（大约2万亿人民币），假设其中60%是电力设备、即1.2万亿的电力设备。网内比网外1:1，大概对应2.4万亿人民币的电力设备市场。从发用电量的角度，中国占了从发用电量的角度，中国占了30%，欧洲，欧洲14.5%，北美，北美19%，中南美、欧亚约，中南美、欧亚约5%，中东，中东4.5%、非洲、非洲3%。当然，电力设备的空间还需要考虑价格因素。当然，电力设备的空间还需要考虑价格因素。2.4万亿，分为中国、美国、欧洲、其他

22、四大部分：万亿，分为中国、美国、欧洲、其他四大部分：中国大约投资了730亿美金（约5000亿人民币）于电网，大约占全球投资额的1/4。我们可以将电网投资对应的电力设备需求分为几大市场，另外1/4是美国、同样约为700亿+美金（根据我们后文的分析，该数字预计仅为美国上市公司投资额），欧洲占比略少于1/4、约570亿美金，剩下略多于1/4的市场为东南亚、拉美及非洲等ROW地区。同样的，这样的比例也会大致对应瓜分网内+网外2.4万亿的电力设备。当然，这是非常静态的测算这是非常静态的测算，这一市场空间在23年已有所增长，另外网内：网外也不是永恒的1:1，比如中国23年光伏装机+新能源产能报增，网外：网

23、内可能已经到了6:4以上。来源：BNEF2021年发电量占比饼图2022年全球电网资本支出（不含智能电表和充电桩）30%19%15%5%5%4%3%19%中国北美欧洲拉美欧亚中东非洲其他电力投资电力投资欧洲欧洲：电网规划投资额大幅度增长：电网规划投资额大幅度增长10来源：BNEF意大利主要电力公司电网投资额（亿欧元）英国主要电力公司电网投资额（亿英镑）ENEL（意大利、西班牙等欧洲国家及巴西等拉美国家）24-26年18.6b、年均6.2b，19-22是3.9、4.2、5.4、5.7b，24-26的投资额比19-22增加了29%，其中24-26年在意大利投资12.2b，相比21-23年+47%。

24、E.ON（德国、瑞典、荷兰、比利时、英国等）计划2023-2027 年投资 330 亿欧元，相比原计划增加了60亿欧元（+22%），年均投资额达到了66亿欧元（2023年实际为61亿欧元），而E.ON的22的CAPEX约为47.5亿，年均投资额增长了39%。英国SSE和National Grid的24-26年年均投资额分别为25亿英镑、42亿英镑，比21-23年年均的9亿、19.67亿均有翻倍以上增长。00702002223-25平均ENEL电网投资额（含意大利及全球）0554045202-26平均Nati

25、onal Grid电网投资额SSE电网投资额电力投资电力投资美国美国：美国电网稳步增长，用电侧爆发：美国电网稳步增长，用电侧爆发11来源：BNEF美国电网投资需求（经济转型场景和碳中和场景）Duke Energy电网投资额（亿美元）美国电力企业电网投资持续增长：美国电力企业电网投资持续增长：Duke Energy2020-2022年电网投资规模年均75.6亿美元，2023-2025年年均110亿增长46%。EXELON将电网相关Capex上修35%。IRAIRA、基建法案、数据中心促进、基建法案、数据中心促进电力投资电力投资的增加：的增加：主要的驱动力来自于可再生能源/碳中和、能源老化基础设施

26、升级、系统强化、电动汽车、数据中心/加密货币驱动的负荷增长。非清洁能源基础设施相关475475亿美元零亿美元零/低排放公共交通低排放公共交通650650亿美元重建电网亿美元重建电网（数千英里的新电力线和扩大可再生能源）7575亿美元电动汽车充电亿美元电动汽车充电（全国插电式电动汽车充电器网络）500500亿美元弹性升级亿美元弹性升级（使该系统更有弹性保护其免受干旱、洪水和网络攻击)清洁能源相关1100亿美元道路/桥梁/基础设施650亿美元改善宽带基础设施550亿美元水基础设施升级250亿美元机场更新210亿美元环境修复项目170亿美元港口基础设施110亿美元运输安全IRA资金分配-10%-5%

27、0%5%10%15%20%25%024680020202242025Duke Energy电网投资额（亿美元）电力投资电力投资拉美：巴西拉美：巴西24年后可能达峰，墨西哥方兴未艾年后可能达峰，墨西哥方兴未艾12来源：BNEF巴西配电公司CPEL投资额ENEL美洲分部投资额巴西大型电力企业投资额在巴西大型电力企业投资额在20242024年达到高年达到高峰：峰：Eletrobras是巴西最大的电力公司之一，包括发电和输配电。其投资额在2023-2024达到高峰，随后发电领域的投资额快速回落，但电网投资仍将在2026年保持高位。CPE

28、L是巴西最大的配电公司，其投资规划在24年达到高峰后，将有所下滑。工业化倒逼墨西哥电源和电网建设：工业化倒逼墨西哥电源和电网建设：墨西哥正吸引低成本的制造业工厂，这需要大量的电力支持。工厂建设不仅增加了当地的能源需求，在工业用电激增、电力供应稳定性不足和能源结构单一的情况下，可能推动电网的现代化和扩展。424446485052545620232024202520262027CPEL投资额（亿里拉尔）055402022202320242025ENEL America投资额（亿美元）0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00202

29、22023202420252026Eletrobras发电投资额（亿里拉）Eletrobras输电投资额（亿里拉）巴西Eletrobras投资额电力投资电力投资非洲非洲：电气化和工业化是永恒主题，需求持续增长：电气化和工业化是永恒主题，需求持续增长13来源：Eskom、非洲开发银行非洲开发银行贷款总额目标非洲开发银行high 5s工作目标非洲基础设施建设仍在提升：非洲基础设施建设仍在提升：非洲开发银行10年工作计划的五大目标（The High 5s）包括（1）非洲电气化（2）增加粮食生产（3）工业化（4）区域一体化和（5）改善生活质量。23年开始是第二个10年计划，可以看到非洲的电气化和工业化

30、占据工作目标的35%，这将持续带来电力投资和电力设备需求的增长。非洲相关主体投资额持续上行：非洲相关主体投资额持续上行：非洲开发银行的贷款规模持续上升，南非电力公司Eskom的资本开支重新进入上行阶段。0070802020202242025非洲开发银行贷款目标（亿UA）010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002006200720082009200000222023ESKOM资本开支（百万ZAR）南非电力公司Eskom资

31、本开支重回上行电力投资电力投资中国：中国：万亿发电万亿发电+电网投资，电网投资，尚未看到减速迹象尚未看到减速迹象发电侧和电网侧投资未见到减速：发电侧和电网侧投资未见到减速：目前风光装机继续高增，新能源的大发展带来新型电力系统的建设，电网资金有限的情况下投资额仍稳步增长，主网投完投配网、尚未见到减速迹象。中国传统电力设备大约在中国传统电力设备大约在6000亿人民亿人民币：币：从电网投资的角度，参考我们国家的数据，国家电网+南方电网的每年投资额大概在5000亿人民币上下，除去人工、土建、铁塔、电缆等，仅考虑传统电力设备（变压器、开关、继保等一二次设备）3000亿（占电网投资额的60%）。通常来说网

32、内（电网投资）：网外（发电、用电侧等）所需要的电力设备为1:1，则国内传统电力设备市场约为6000亿。14来源：国家电网2,895 3,898 3,410 3,687 3,661 3,856 4,119 4,640 5,431 5,339 5,374 5,012 4,896 4,951 5,012 2,473 3407 3803 3969 3712 3772 3872 3686 3936 3408 2900 2787 3139 5292 5530 7208 40130 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 20082009200132

33、000202021202223年1-7月电源投资完成额电网投资完成额2008-2023年电网和电源投资额（亿元）新型电力系统的特征变化电力设备图谱电力设备图谱新增需求具备一定同步性，替换周期不一新增需求具备一定同步性，替换周期不一15发电发电输变电输变电配电配电风、光、火、核、水风、光、火、核、水一次设备：一次设备：升压变压器、无功补偿（电容器、SVG、整流器）、断路器、隔离开关、电抗器、组合电器GIS、接地设备二次设备：二次设备：控制系统（DCS）、保护继电器、测量仪表、电能质量检测、通信、自动化设备输电网（输、变电站）输电网（输、变电站）主一次设

34、备：主一次设备：升压变压器、断路器、隔离开关、电抗器、组合电器GIS（气体绝缘，集成了断路器、隔离开关、互感器等）辅一次设备：辅一次设备：火花间隙、互感器、避雷器、瞬时电压抑制器、电容器二次设备：二次设备：继电器、自动化设备、通信/保护/监控设备等配电网配电网一次设备：一次设备：降压变压器、配电箱、环网柜、隔离开关、断路器二次设备：二次设备：电表、继电器、自动化设备、通信/保护/监控设备等用电用电用电用电工商业、居民、基建工商业、居民、基建一次设备：一次设备：降压变压器、配电柜、电容器、变频器、中低压断路器/微断二次设备：二次设备：继电器、电表、UPS、PLC大工业用户大工业用户一次设备：一次

35、设备：降压变压器、配电柜、无功补偿（电容器、SVG、整流器）、变频器、中高压断路器、隔离开关、互感器二次设备：二次设备：继电器、电能计量装置、通讯设备、SCADA、控制柜来源：弘则研究整理电力设备图谱电力设备图谱全球全球4500亿的变压器、亿的变压器、千亿左右千亿左右的电表（匡算）的电表（匡算）16来源：国家电网、南方电网变压器占变压器占电网投资的约电网投资的约10%、网内、网内/外外电力设备的电力设备的18%，：，：根据国网和南网2023年度物资招标项目数据，国内电网物资招标金额约4780.8474亿元，其中变压器约500亿、占比约11%（符合我们5000亿电网投资、500亿变压器占10%的

36、框架判断）。如果刨去电缆、杆塔、导地线的2000亿，仅看设备类的总额约仅看设备类的总额约2800亿，则变压器占比约亿，则变压器占比约18.3%。电网外的电力投资无论是发电还是用电，都需用到各类电力设备，因此网外电力设备变压器的占比类似，因此2.4万亿电力设备市场中、大概有大概有4500亿的变压器亿的变压器。电表占电表占网内电力设备的网内电力设备的12%、全部电力设备的全部电力设备的6%，但全球预计低于这一比例，但全球预计低于这一比例：电表约330亿、占物资招标的不到7%。电能表由于涉及到计费和收费、通常属于电网公司投资的部分，因此网外不多。如果电表占网内设备的如果电表占网内设备的12%、那么就

37、只会占全部电力设备的约、那么就只会占全部电力设备的约6%（2.4万万亿亿*6%=1240亿）亿），但这只是中国市场、电表替换快、智能表价值高，欧美也许也类似，但ROW地区预计小于这个数字，因此估计应该不到千亿。估计应该不到千亿。序号序号物资类别物资类别 投资金额投资金额占比占比1电缆及电缆附件类7,633,352.32 15.97%2杆塔类5,483,830.54 11.47%3变压器类5,086,814.09 10.64%4导地线类4,042,055.88 8.45%5电表采集类3,299,737.01 6.90%6配电自动化类2,311,379.45 4.83%7组合电器类2,275,22

38、9.74 4.76%8开关柜类1,562,148.40 3.27%9信息化类1,430,212.37 2.99%10在线监测系统类1,324,557.93 2.77%序号序号物资类别物资类别 投资金额投资金额占比占比11金具类1,296,836.08 2.71%12绝缘子类1,227,815.99 2.57%13低压屏柜类1,182,689.74 2.47%14电抗电容器类845,044.07 1.77%15辅助设施设备类645,935.51 1.35%16水电设备类596,896.50 1.25%17保护类566,546.34 1.19%18铁附件类554,345.00 1.16%19换流站

39、设备类552,427.15 1.16%20通信设备类513,533.83 1.07%2023年国家电网+南方电网物资招标金额和占比中国出口电力设备占海外需求的中国出口电力设备占海外需求的6%+，但电表和变压器在加速，但电表和变压器在加速17来源：海关总署分类别电力设备出口额（亿美元）6.07 6.19 8.36 7.84 9.52 13.47 11.01 11.98 14.11 28.2426.8527.6930.3731.0930.7134.4142.2350.2910.319.5910.4810.9810.6611.3115.2616.6317.8425.5925.7828.3129.63

40、30.2631.7038.0239.6138.2812.5412.6413.5013.6212.8012.7617.1318.8617.288.317.528.759.729.429.7712.9212.9611.3291.0791.0788.5988.5997.0997.09102.16102.16103.76103.76109.73109.73128.76128.76142.26142.26149.13149.130 50 100 150 200 20002120222023电表变压器断路器开关继电器电容器（电力设备相关）中国电力设备在海外的市占

41、率中国电力设备在海外的市占率6%+6%+：我们拉取了变压器、电表、断路器、开关、继电器、电容器作为出口数据的样本，这些设备在电力设备的价值量中占比超过一半这些设备在电力设备的价值量中占比超过一半，其他的设备也可能出口、但二次设备可能出口较少（比如继保、信息系统、监测系统等）。这几样出这几样出海代表产品出口额约海代表产品出口额约150150亿美金、亿美金、11001100亿人民币，亿人民币，约占海外约占海外1.81.8万亿电力设备市场的万亿电力设备市场的6%6%、即、即使考虑其他零星产品也不会超过使考虑其他零星产品也不会超过10%10%，中国企业在海外的市占率较低。从产品看变压器和电表贡献出口增

42、速：从产品看变压器和电表贡献出口增速：变压器是金额占比最高、增速较快的出海品类，2023年增长19%、剔除亚洲（负增长）后增长49%，所有地区都快速增长；电表增长17.8%、主要由非洲/亚洲贡献、但金额占比较小，历年看波动较大；而开关类、断路器、继电器、电容器等，全部增长平平。注：23年12月出口俄罗斯有一单笔2.85亿美元的变压器出口（而1-11月总共3000万、22年全年2500万）。若不考虑该异常值，电力设备出口增速为3%、变压器出口增速为12.3%、剔除亚洲后变压器出口增速33%、变压器出口欧洲增速为43%。分地区电力设备出口额（亿美元）13.49 13.21 13.07 16.01

43、19.79 18.96 1.471.441.571.792.452.777.057.738.008.038.8011.125.473.713.996.566.697.8416.4816.1316.7625.0329.7835.4858.2061.5366.3471.3374.7672.95102.16103.76109.73128.76142.26149.135%2%6%17%10%5%0%10%20%0 50 100 150 200 2002120222023北美洲大洋洲非洲南美洲欧洲亚洲同比增速Horizon Insights2中中观层面观层面配网投资配网投资+电表替

44、换电表替换结构性机会结构性机会全球全球共振共振配网投资：十三五以来配网投资相对主网增速较慢配网投资：十三五以来配网投资相对主网增速较慢19来源：国家电网、中电联等。国网十三五配网投资下降，十四五规划加大配网投资但近两年尚不明显：国网十三五配网投资下降，十四五规划加大配网投资但近两年尚不明显：2016年国网投资4964亿元、其中配电网2737亿元、占比55%，后续配电变压器招标量呈下降趋势，主网变压器虽然也有所下降到幅度较小、且2020年后反弹明显。国网规划“十四五”配电网投资超过1.2万亿元，占电网建设总投资超50%，但配电变压器的招标近两年仍没有明显起色。南网十四五规划配网投入比例下降，但实

45、际仍在高位：南网十四五规划配网投入比例下降，但实际仍在高位：十三五南网完成投资4433 亿元、其中配电网投资3031亿元（南网110kV以下投资3105亿、几乎和配网一致），占比68%。十四五规划投资6700亿元，其中配电网建设列入“十四五”工作重点，规划投资达到3200亿元，占总投资的48%。但从2021年（总投资995亿元）来看，配网投资比未下降（110kV及以下投资额675亿，占比仍为68%）。南网实际投资及不同电压等级电网投资（亿元）802 697 671 637 653 674 775 817 874 1,060 907 995 457389425359349342500573648

46、7536376299419520%40%60%80%100%0 400 800 1,200 200001920202021南网实际投资（亿）110KV及以下投资（亿）220KV投资（亿元）500KV及以上投资（亿元）110kV及以下投资占比（右轴）277,553 265,209 247,646 264,691 220,973 186,074 191,480 137,699 172,720 301,3

47、88 167,622283,541451,930413,239268,721296,662191,383128,516174,953154,973161,7780100,000200,000300,000400,000500,0000 100,000 200,000 300,000 400,000 20000222023主网变压器招标（MVA-左轴）配电变压器招标（台-右轴）国家电网-主网和配网变压器招标量对比配网投资：以充电桩为例，配网投资：以充电桩为例，配网扩容需求大大增加配网扩容需求大大增加20来源：中国充电联盟，弘则研究

48、测算。充电桩的接入必然带来配网扩容的需求充电桩的接入必然带来配网扩容的需求：由于新能源车保有量的持续增加，充电桩的保有量也在持续上行。充电带来用电功率的增加，需要增加配电变压器的容量。虽然部分充电桩可以接入现有电路，如家充桩通常不需要加装变压器、商办业态的充电桩若本身容量充足、亦不需要新增容量。但宏观层面，充电桩大量安装定会等量带来变压器的容量增加。虽然现在有冗余，但理论上所需容量大大增加：虽然现在有冗余，但理论上所需容量大大增加：仅充电桩23-25年分别需要增加5.9万、万、7万、万、10.8MVA的变电容量（只是理论，实际上现存电网有冗余）。作为对比，中电联统计，2017-2020年我国配

49、电网的变电设备容量增加了30、47、33、41万MVA，仅充电桩就能对配充电桩就能对配电扩容的需求拉动电扩容的需求拉动20%以上。事实上，目前国网配电变压器的招标量仅是历史高位的以上。事实上，目前国网配电变压器的招标量仅是历史高位的1/3。国内新增充电桩所需变压器增容市场空间测算（单位）2020202120222023E2024E2025E新能源车销量（万辆）136.7352.1688.785010301250新能源车保有量（万辆）49278403900车桩比2.93 3.00 2.52 2.42.352.3充电桩保有量（万台）168.1261.7519.7833 1,2

50、13 1,696 充电桩新增量93.6 258.0 313.6 379.4 482.9 新增私桩数量（万台）59.6193255329.6412.5新增公桩快充数量（万台）16.129.141 41 63 新增公桩慢充数量（万台）17.9 35.9 18.1 8.8 7.6 新增私桩充电功率kW33.544.555.5新增公桩快充充电功率kW6065758595100新增公桩慢充充电功率kW5678910新增功率累计万kW1,363 3,206 4,740 5,622 8,622 所需变压器容量所需变压器容量万万kVAkVA1,703 1,703 4,007 4,007 5,925 5,925

51、 7,027 7,027 10,778 10,778 降压变单价元/kVA100 100 100 100 100 变压器市场（亿元）17 40 59 70 108 配网投资：分布式和充电桩增长，期待配网投资反弹配网投资：分布式和充电桩增长，期待配网投资反弹国家国家“双碳双碳”后首次以文件形式提及配网投资：后首次以文件形式提及配网投资：国家发展改革委、国家能源局联合下发关于新形势下配电网高质量发展的指导意见（发改能源2024187号），文件提出到2025年，配电网承载力和灵活性显著提升，具备5亿千瓦（即500GW）左右分布式新能源。刚刚过去的2023年，中国安装了96GW分布式光伏（52.8GW

52、工商业、43.5GW户用），累计分布式装机量254GW，也就意味着未来的两年还有246GW的装机空间，首先意味着光伏的消纳首先意味着光伏的消纳空间有了目标，其次也对配电网的建设提出了较高要求。空间有了目标，其次也对配电网的建设提出了较高要求。近几年主网投资是重点，未来配网投资有望上升近几年主网投资是重点，未来配网投资有望上升：由于国内西北地区风光大基地的大发展，近些年的电网建设以主干网为主、以将西北部的电力输送到东南负荷中心。电网公司有限的预算下只能有限完成主网投资，从变压器的招标量也可以看出配网投资远低于高点。而分布式电源和充电桩的爆发给配网造成较大压力，意见明确提出，提高配电网调节能力、资

53、源配置能力、自愈能力，电网企业聚焦主业、加大配电网投资的同时、鼓励向市场主体放开增量配电业务等，未来配电网投资有望成为重点。21来源：发改委、国家能源局配网投资：配网投资：欧洲欧洲5840亿欧电网投资计划，配网和智能化是重点亿欧电网投资计划，配网和智能化是重点22来源：欧洲委员会，BNEF欧盟希望增加电网投资的力度：欧盟希望增加电网投资的力度：欧盟委员会（EuropeanCommission）在2022年10月通过了数字化能源系统-欧盟行动计划（Digitalisingtheenergysystem-EUactionplan),包括欧盟的数据共享框架、促进对数字电力基础设施的投资等24个关键行

54、动。计划中提到，为了实现2030温室气体减排55%及REPowerEU，需要在2020年至2030年期间对电网投资5840亿欧元，BNEF统计欧洲22年电网投资570亿欧元，根据估算欧盟大概是欧洲的7折，那就2022年欧盟的电网投资大概是400亿欧元，未来希望增加到年均584亿（10年5840亿欧元），反应了投资欧盟期望增加投资力度。而BNEF的测算则更加激进，碳中和情景下未来年均需要的电网投资超千亿欧元。欧洲电网投资需求（经济转型场景和碳中和场景）电网容量不足以将风电从苏格兰输送到英格兰电能表（属电能表（属配网投资）：用电侧的新增需求配网投资）：用电侧的新增需求+替换需求替换需求23来源：弘

55、则研究整理新增新增需求，来自新增用户和电力触达率的增加：需求，来自新增用户和电力触达率的增加：电表新增部分的需求来自于增加的用电户，主要来自地产竣工、农户住宅的竣工等，另外还有充电桩新增安装量、以及新增的工业项目（工业用表数量少的多，虽然单价较高）。另外，海外部分电力触达率较低的地区或者尚未实现电能表计费的区域，这些未安装电表用户数也会贡献增量。轮换轮换需求，是区别电表和其他电力设备的独特需求周期：需求，是区别电表和其他电力设备的独特需求周期：从设计寿命看，电表的寿命通常是10年，通常年限到了之后就需要轮换、因此每个地方都有电表轮换量的概念。其次，由于技术的推动，电能表经历了机械表-电子表-智

56、能表的演变历程，更是增加了电表的替换周期，因此可以看到我国电表的出口数据不同地区的出口数据均不稳定、但有时候爆发力很强，而国内电表的招标存在明显的周期波动。以中国为例以中国为例，简单估算年均电表新增，简单估算年均电表新增1500万、轮换万、轮换5500万，万，8年换一轮：年换一轮：2014-2023年10年招标电表6.7亿只，加上南网的10%简单假设7000万。中国新增商品房套数，取16、17年的数字，大概每年销售1200万套、加上数百万量级的充电桩、假设新增需求1500万，则每年轮换5500万只。14-23年年中国人口平均14亿，2010年是3.1人、2024年户均人口2.62人、简单假设3

57、人/户、4.7亿用电户，8.5年换完一次（4.7亿/5500万）。电能表需求轮换需求电力覆盖率上升新增需求新建成城市、农村住宅、工业设计寿命10年技术迭代，如机械表到电子表电能表（属电能表（属配网投资）：配网投资）：国内电表的替换经历四个阶段国内电表的替换经历四个阶段24来源：公开数据整理时期时期电表类型电表类型功能功能1997年以前第一代：机电一体化电能表计数器显示，带简单数据接口，产品局限性较大，安装复杂1998-2009第二代：电子式电能表分为普通电子式电能表和多功能电能表，具有电能计量功能，多功能还具有通讯接口、多费率计量、事件记录等功能2009年至今第三代：智能化电能表具有电量计算、

58、数据处理、实时监测、自动控制、信息交互、费控、防窃电等功能未来第四代：智能物联表符合IR46标准所提出的采用两个MCU的设计思路智能电表：智能电表：智能电网（特别是智能配电网）数据采集的基本设备之一，承担着原始电能数据采集、计量和传输的任务，是实现信息集成、分析优化和信息展现的基础。智能电表除具备传统电能表基本用电量的计量功能以外，为了适应智能电网和新能源的使用还具有双向多种费率计量功能、用户端控制功能、多种数据传输模式的双向数据通信功能、防窃电功能等智能化的功能。可划分为A级单相智能电表、B/C/D级三相智能电表四个级别。在智能电表基础上构建的高级量测体系高级量测体系(advancedmet

59、eringinfrastructure，AMI)、自动抄表自动抄表(automaticmeterreading，AMR)系统能为用户提供更加详细的用电信息，使用户可以更好地管理他们的用电量，以达到节省电费和减少温室气体排放的目标；电力零售商可以根据用户的需求灵活地制定分时电价，推动电力市场价格体系的改革；配电公司能够更加迅速地检测故障，并及时响应强化电力网络控制和管理。一些发达地区已有的AMI架构供应商有华为、思科、欧美兰吉尔、Itrons、海兴电力搭建。海外智能电表出货意味着解决方案交付，要求具备AMI软件架构和通信能力。电能表电能表中国中国：国网电表国网电表24-1招标超预期，全年有望保持

60、增长招标超预期，全年有望保持增长24年国网第一批智能电表招标量超预期：年国网第一批智能电表招标量超预期：2024年国家电网智能电表第1批招标4415万只，招标数量超预期，且为近14年来数量最多的年度第一批招标，高于2022年第1批的4293万只、2015年第1批的4071万只，也是历史上第二高的单批招标量（仅次于去年刚招的2023年第2批的4685万只）。连续两批招标量在历史最高位，反应了国内智能电表需求的高景气。24年全年电表需求有望继续增长并接近历史高位：年全年电表需求有望继续增长并接近历史高位：电表需求量分为存量电表的轮换（8-10年的轮换周期、故障更换等）、新增电表需求（地产竣工、农村

61、住宅竣工、充电桩）等相关。历史上年度招标的高位为2014年的9159万只和2015年的9099万只，最低位为2017年的3778万只。近3年智能电表的招标量均在7000万只上下的相对高位。2024年共会进行3批招标，包括刚刚招标的1批4415万只在内，全年招标量有望达到8000-9000万只，有望接近历史高位。25国家电网智能电表招标情况（万只）来源：国家电网59,542,24975,716,60161,076,48391,592,29790,985,31065,725,12837,779,01952,785,75273,801,88967,254,63769,836,53870,829,56

62、144,148,176010,000,00020,000,00030,000,00040,000,00050,000,00060,000,00070,000,00080,000,00090,000,000100,000,0002011（1）2011（2）2011（3）2011（4）2011（5）2012（1）2012（2）2012（3）2012（4）2013（1）2013（2）2013（3）2013（4）2014（1）2014（2）2014（3）2014（4）2015（1）2015（2）2015（3）2016（1）2016（2）2016（3）2017（1）2017（2）2018（1）2018（

63、2）2019（1）2019（2）2020（1）2020（2）2021（1）2021（2）2022（加招）2022（1）2022（2）2023（1）2023（2）2024（1）2022电能表电能表欧洲：智能欧洲：智能表换装顺利，电网投资助力表换装顺利，电网投资助力增速增速26来源：产业调研、European Commission、弘则研究测算欧洲整体的智能表换装率大概在欧洲整体的智能表换装率大概在40%：西欧50%以上（法国70%以上、英国50%、意大利西班牙100%），北欧接近北欧接近100%（挪威、芬兰、瑞典、丹麦等，人口少换装容易）且开始智能表2.0、东欧大概东欧大概20-30%（匈牙利、

64、波兰、保加利亚、罗马尼亚），中欧地区大概在中欧地区大概在30%40%（德国、奥地利等）。得益于欧洲电网的投资规划，未来市场有望继续增长：得益于欧洲电网的投资规划，未来市场有望继续增长：欧洲推出的电网投资计划，配电网和智能化是重要投资领域，电表欧洲市场是未来几年，特别是未来5至10年内增长速度较快的市场。欧洲电表规模（按500元/台计）欧洲欧洲人口（亿）户均人数（人/户）用电户数（万）轮换频率年均轮换规模（万台）7.5325,000 10年换完一轮2500核心假设核心假设欧洲电网投资加速，带来一定的capex增加和配电网、智能用电的增加。整个欧洲、中亚的换装率40%左右，剩下6年达到90%（即换

65、掉50%、约1.25亿用电户）存量智能表（万只）存量智能表（万只）智能表存量渗透率智能表存量渗透率智能表需求（万台）智能表需求（万台）普通表规模（亿元）普通表规模（亿元）电表规模（亿元）电表规模（亿元）202310,000 40%1,250-62.5 202411,500 46%1,500-75.0 202513,250 53%1,750-87.5 202615,250 61%2,000-100.0 202717,500 70%2,250-112.5 202820,000 80%2,500-125.0 202922,500 90%2,500-125.0 CAGR14.9%电能表电能表欧洲：欧洲

66、智能电能表渗透率较高欧洲：欧洲智能电能表渗透率较高27欧洲各国智能电表安装进度国家国家智能电表智能电表渗透率渗透率有关有关CETO2022的变更的变更目标年（目标年（80%配备智能电配备智能电表）表）澳大利亚47%增长18个百分点2024比利时10%没有2022年的数据暂无声明保加利亚10%没有2022年的数据成本效益负面塞浦路斯0%没有2022年的数据2024年之后克罗地亚20%-成本效益负面捷克仅试点项目-暂无声明丹麦100%增长10-20个百分点2020爱沙尼亚100%-2017芬兰100%-2017法国92%增长2-12个百分点2020德国14%-暂无声明希腊4%-暂无声明匈牙利8%增

67、长7个百分点暂无声明爱尔兰38%没有2022年的数据2024年达到50万只意大利100%-2017欧洲各国智能电表安装进度（续）国家国家智能电表智能电表渗透率渗透率有关有关CETO 2022的变更的变更目标年（目标年（80%配备智能电配备智能电表）表）拉脱维亚90%增长40个百分点2022立陶宛88%增长80个百分点暂无声明卢森堡98%增长8-18个百分点2019马耳他93%增长3-13个百分点2024年之后荷兰88%增长3个百分点暂无声明挪威100%没有2022年的数据2018波兰15%增长7个百分点2024年之后葡萄牙52%-2025罗马尼亚18%增长4-6个百分点2024年之后斯洛伐克2

68、0%-2020斯洛文尼亚90%增长5-10个百分点2020西班牙100%增长7个百分点2017瑞典100%-2019英国49%没有2022年的数据2024来源：European Commission电能表电能表欧洲的启示：智能表用于电网管理、控制和规划等欧洲的启示：智能表用于电网管理、控制和规划等28国家国家电网管理电网管理配网规划配网规划电网控制电网控制网络状态分析网络状态分析中断检测中断检测/预防预防状态评估状态评估用户监控用户监控电网规划电网规划重新设计配电设施重新设计配电设施电网资产规划电网资产规划低压低压/中压电网中压电网运行自动化运行自动化用户系统自动化用户系统自动化澳大利亚比利时

69、保加利亚克罗地亚丹麦爱沙尼亚芬兰法国意大利立陶宛卢森堡荷兰波兰葡萄牙罗马尼亚斯洛伐克西班牙瑞典欧洲各国智能电表功能来源：European Commission配电运营商的角度，除了电力的计量这一电表的基础功能以外，安装智能电表的主要功能配电运营商的角度，除了电力的计量这一电表的基础功能以外，安装智能电表的主要功能还包括：还包括：1）电网管理，包括关键节点的电网数据，如中断、电能质量等；2）电网控制，包括电网的自动化、促进用户参与需求侧响应等；3）配电网规划，包括设计和降低安装运行调试的成本等。电能表电能表非洲：总发电量和人均用电量均落后于世界水平非洲：总发电量和人均用电量均落后于世界水平29非

70、洲人口占世界的非洲人口占世界的16%、发电量仅、发电量仅3%：非洲近13亿人口，占世界的16%，而整体发言用电约9000亿度电，仅占世界的约3%。电力覆盖率和可靠性严重不足：电力覆盖率和可靠性严重不足：约6亿人无可靠的电力供应，从这个角度看电力覆盖率不近47%。经济较为发达的南非和埃及的发用电量占非洲的一半，仅南非和利比亚的人均电耗量接近世界平均的3358kWh，非洲人均633kWh的用电量仅为世界平均水平的不到20%。而人口占非洲将近17%的尼日利亚、发用电量仅占非洲4%，人均耗电量和电力触达率也是倒数。城市化和基础设施建设是电表需求的驱动：城市化和基础设施建设是电表需求的驱动：以尼日利亚和

71、安哥拉等西非国家为例，尽管这些国家经济相对贫困，但由于人口众多且正处于城市化和基础设施建设的高峰期城市化和基础设施建设的高峰期，对电表的需求量巨大。然而，由于政府资金有限，这些国家主要采购的是成本较低的第一代和第二代电表。在西非，第一代电表的销售价格大约在100人民币左右，而生产成本仅为40至50人民币，因此毛利率相对较高。非洲发电量前10国家的人口及电力消费数据来源：IEA、世界银行电能表电能表非洲：电力覆盖率上升，每年非洲：电力覆盖率上升，每年大几百万台电表需求大几百万台电表需求30来源：世界银行，弘则研究测算微观来看，各国均积极促进电力的普及：微观来看，各国均积极促进电力的普及：2023

72、年12月，肯尼亚电力公司（Kenya Power）称其目前财年第一个半年的用户链接电网的目标超预期（22.5万的目标实现了25.6万），计划在财年结束新增40万链接。目前实现链接的用户数达到945万，目标2030年再增加400万，同时，其已经安装了6.7万个智能电表和电表数据管理基础设施。包括LMCP（最后一英里链接项目）和RRI（电表可用性和快速结果倡议）都促进了肯尼亚的电力触达率和智能电表渗透率的提升。宏观看，人口、电力普及率上升，近几年每年近宏观看，人口、电力普及率上升，近几年每年近10亿元电表需求：亿元电表需求：20002021年，非洲的电力普及率从25.7%增长到50.6%，与此同时

73、，非洲人口从6.7亿增长到近12亿。带来的结果是用电人口增加了近4.3亿，年均增加2000万用电人口。假设非洲户均人口5人，则非洲年均增加400万用电户、对应400万只电表。从趋势上看，年新增用电户维持增长，2020-2022年每年用电户增加在600-800万户、即对应的电表数量，假设用的均价100元的普通表、则每年的电表市场在6-8亿元左右，16年的高峰则可能达到12亿。非洲电力触达率、用电户新增情况0200,000,000400,000,000600,000,000800,000,0001,000,000,0001,200,000,0001,400,000,0000%10%20%30%40

74、%50%60%2000200042005200620072008200920000022非洲电力触达率（%of population）非洲人口020000400006000080000000042005200620072008200920000022新增用电户线性(新增用电户)电能表电能表非洲：尼日利亚为例，人口增长非洲：尼日利亚为例

75、，人口增长+覆盖率覆盖率提升提升+工业化工业化31来源：世界银行，弘则研究测算尼日利亚人口增长和电力覆盖率提升增加数十万电表需求：尼日利亚人口增长和电力覆盖率提升增加数十万电表需求：2000年至今尼日利亚的电力触达率从43%增长到近60%，人口从1.23亿增长到2.2亿，近几年平均看每年约增加400-500万用电人口，以户均6人假设，近几年每年增加70-80万用电户和电表需求。需要注意的是，用电户的增加波动较大，一部分是世界银行统计的电力触达率的精度问题（拉长时间看趋势没问题），另一方面可能也确实反应了非洲地区电表安装本身的波动性（资金来源等问题）。比如根据MAP&NMMP公布的数据，20年5

76、5.5万只、21年年85.9万只。电气化和工业化是非洲的永恒主题：电气化和工业化是非洲的永恒主题：电气化的案例有尼日利亚输电扩建项目-第二阶段（NTEP II-尼日利亚）、最后一英里连接项目-第三阶段（肯尼亚）、可再生能源输电升级能源一体化（南非）和毛里求斯气体绝缘开关设备（GIS）变电站项目（毛里求斯），工业化的案例有Rokel 商业银行 交易担保机制（塞拉利昂）、支持可持续和包容性私营部门发展（卢旺达）以及西非经共体地区制药业的发展（多国家）。尼日利亚电力触达率、用电户新增情况050,000,000100,000,000150,000,000200,000,000250,000,0000%

77、10%20%30%40%50%60%70%2000200042005200620072008200920000022尼日利亚电力触达率（%of population）尼日利亚人口0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0002000200042005200620072008200920000022新增用电户（平滑

78、后）线性(新增用电户（平滑后）)电能表电能表非洲：总量增长以普通表为主，南非等存在智能表需求非洲：总量增长以普通表为主，南非等存在智能表需求32来源：ESI Africa非洲更多是预付费电表：非洲更多是预付费电表：成本较高、缺乏全面的智能计量业务案例、缺乏通信基础设施（系统、蜂窝网络覆盖等）影响了智能电表在非洲地区的渗透率。非洲电工标准化委员会（AFSEC）正在努力提高能源利益相关者对采用和使用标准的认识，物联网等替代性的通信方案、分布式资源的出现，也都促进了公用事业公司更多的采用智能电表。南非Eskom在2023年宣布，未来4年讲投入160亿兰特在所有的家庭用户中安装智能电表。而此举将有望将

79、7,000MW的电力恢复到电网中。简单假设1GW的火电投资需要40亿人民币、7GW则是280亿人民币。而160亿对应59.6亿人民币，仅仅从电能的利用效率来看这比投资就是划算的，更不要说人工抄表的成本节省、电网智能化带来的额外收益等。尼日利亚的国家大规模计量计划（NMMP）旨在解决尼日利亚电力供应行业的计量差距问题。加快电表的推出，消除估算计费的普遍做法，吸引私人投资参与电表/计量服务，增强收入保证。非洲电表需求测算非洲非洲2022年人口（亿）年人口（亿）人口增长率人口增长率22年电力覆盖率年电力覆盖率电力覆盖率每年增加电力覆盖率每年增加12.11 2.70%49%2.00%核心假设核心假设非

80、洲人口和电力覆盖率维持稳定增长；除了南非外，其他国家暂时不考虑电表轮换、替换；南非6000万人口、假设1500万用电户，初始智能表渗透率15%，规划未来4年话160亿兰特（60人亿人民币）全部更换智能表，我们保守假设24-28年5年换完，每年200-300万台，其他国家零星。人口人口电力覆盖率电力覆盖率 新增用电人口（万）新增用电人口（万）新增用电户新增用电户/电表普通电表普通表需求（万户表需求（万户/万只）万只）智能表更换智能表更换（万只）（万只）普通表规模普通表规模（亿）（亿）智能表规模智能表规模（亿元）（亿元）电表总规模电表总规模（亿元）（亿元）202312.44 51.0%4,090.

81、2 681.7 10010.2 414.23 202412.77 53.0%4,267.8 711.3 20010.7 818.67 202513.12 55.0%4,452.0 742.0 22511.1 920.13 202613.47 57.0%4,643.1 773.8 25011.6 1021.61 202713.84 59.0%4,841.2 806.9 27512.1 1123.10 202814.21 61.0%5,046.6 841.1 30012.6 1224.62 电能表电能表拉美拉美/加勒比：电力触达率高，巴西墨西哥占加勒比：电力触达率高，巴西墨西哥占60%发电量发电量

82、33来源：IEA、世界银行拉美及加勒比地区的电力覆盖率较高、难以贡献拉美及加勒比地区的电力覆盖率较高、难以贡献增量：增量：除了海地（21年47%）和尼加拉瓜（21年86%）外，拉美、加勒比地区的国家电力覆盖率均在90%以上、绝大多数为100%，因此电力覆盖率不会贡献对电表总量的需求。经济建设和智能化更新换代贡献需求：经济建设和智能化更新换代贡献需求：关注发用电量大，经济较好的巴西、墨西哥等地区，墨西哥、巴西是电表大市场，两个国家占据拉美、加勒比地区发电量的60%。巴拿马、哥伦比亚、秘鲁、厄瓦多尔和巴拉圭等国家经济条件较好，也在逐步进行智能化升级。拉美及加勒比地区发电量前10国家的人口及电力消费

83、数据拉美、加勒比地区部分国家电力触达率0%20%40%60%80%100%20002000420052006200720082009200001920202021ArgentinaBrazilChileColombiaCosta RicaEcuadorHaitiMexicoNicaraguaPeruUruguay电能表电能表拉美拉美/加勒比：加勒比：巴西每年轮换巴西每年轮换700万，智能表渗透率万，智能表渗透率提升提升34来源：ESI Africa目前巴西电表每年轮换目前巴西电表每年轮换700万只，其中智能

84、表不到万只，其中智能表不到10%：巴西2.1亿人口，假设7000万用电户，8年换完，大概750万只电表一年，我们从产业调研中了解到的结论类似（每年700万+的轮换量）。另外，产业调研提到，700万只电表可能只有不到10%（假设60万只）是智能电表（剩下的还是电子表，用于替换更早期的机械表等），随着轮换的进行、智能表的安装比例会上升。智能表的渗透率提升，电表市场规模从智能表的渗透率提升，电表市场规模从12亿增长到亿增长到18.6亿亿：咨询报告提到，智能电表普及率将从2022年的5.7%增长到2028年的21.5%，大概16%存量替换*存量6000万=960万台，2023-2028年共6年，年均1

85、60万台智能表。以23年60万为基数、CAGR约40%。巴西电表需求测算巴西巴西人口（亿）人口（亿）户均人数（人户均人数（人/户）户）用电户数（万）用电户数（万）轮换频率轮换频率每年轮换规模（万台）每年轮换规模（万台）2.1亿3人700010年换完一轮700核心假设核心假设智能电表普及率将从2022年的5.7%增长到2028年的21.5%，大概16%存量替换*存量6000万=960万台.智能电表（万只）智能电表（万只）智能表规模（亿元）智能表规模（亿元）普通表（万只）普通表（万只）普通表规模（亿元）普通表规模（亿元）电表总规模（亿元）电表总规模（亿元）202360 2.4 640.0 9.6

86、12.0 202484 3.4 616.0 9.2 12.6 2025118 4.7 582.4 8.7 13.4 2026165 6.6 535.4 8.0 14.6 2027230 9.2 469.5 7.0 16.3 2028323 12.9 377.3 5.7 18.6 6年年合计合计979 3,221 CAGR40%9.1%电能表电能表拉美拉美/加勒比：拉美每年轮换加勒比：拉美每年轮换1300万，万，数百万智能表数百万智能表35来源：ESI Africa假设拉美每年轮换假设拉美每年轮换1300万只电表，其中智能表不到万只电表，其中智能表不到10%：拉美地区6.5亿人口、假设户均人数4

87、人，1.6亿用电户，其他国家由于经济条件限制，轮换速度和智能表渗透率慢于巴西墨西哥，假设年均1300万电表轮换，目前每年的智能表不到10%、约120万台。电表市场规模从电表市场规模从22亿增长到亿增长到30亿，其中智能表从亿，其中智能表从5亿增长到亿增长到18亿元亿元：每年轮换的电能表中智能电表的渗透率逐步提升、从不到10%提升到5年后的不到35%，智能表从5亿增长到18亿元，电表市场规模从22亿增长到30亿。拉美、加勒比地区电表需求测算拉美拉美人口（亿）人口（亿）户均人数（人户均人数（人/户）户）用电户数（万）用电户数（万）轮换频率轮换频率每年轮换规模（万台）每年轮换规模（万台）6.5亿4人

88、16,000 12年换完一轮1300核心假设核心假设当前墨西哥巴西占智能电表的70%；其他国家由于经济条件限制，轮换速度和智能表渗透率慢于巴西墨西哥智能电表（万只）智能电表（万只）智能表规模（亿元）智能表规模（亿元）普通表（万只）普通表（万只）普通表规模（亿元）普通表规模（亿元）电表总规模（亿元）电表总规模（亿元）2023120 4.8 1,180.0 17.7 22.5 2024156 6.2 1,144.0 17.2 23.4 2025203 8.1 1,097.2 16.5 24.6 2026264 10.5 1,036.4 15.5 26.1 2027343 13.7 957.3 14

89、.4 28.1 2028446 17.8 854.4 12.8 30.6 合计1,531 6,269 CAGR30%6.4%电能表电能表东南亚东南亚/中亚中亚：换装率较高且竞争较为激烈：换装率较高且竞争较为激烈36来源：ESI Africa东南亚电表普及率较高，更多是智能表换装需求：东南亚电表普及率较高，更多是智能表换装需求：换装率已经比较高了，主要是电子表，智能表还不太普及，越南的电表换装率差不多已超过4050%了，印尼的电子表换装率已经超过80%了，新加坡的电子表已经过100%了，智能表可能30%不到，马来西亚的智能表已经过了40%了，泰国的电子表换装率应该超过90%，智能表可能才10%。

90、越南和菲律宾也是未来可能增长速度较快的市场，由于人口众多且基础建设不错，若进行智能化升级，将有一定的市场需求。中压和东亚同样是智能表更换需求：中压和东亚同样是智能表更换需求：中亚地区如哈萨克斯坦及其周边国家，虽然基础设施建设尚可，但现在正向智能化升级转型，需求量较大。中东地区，尤其是沙特阿拉伯，由于不缺乏资金，已经开始从2022年起进行大规模的智能化升级，预计每年的更换量在80万至120万台之间（约4亿的市场），这一更换周期将持续7至8年以上。Horizon Insights3微观层面微观层面国内基本盘支撑国内基本盘支撑配用电龙头扬帆配用电龙头扬帆国内电表招标巨大的市场培育了一批极具竞争力的企

91、业国内电表招标巨大的市场培育了一批极具竞争力的企业38来源：iFinD17.119.333.939.241.040.447.453.153.868.141.811.615.417.018.815.514.014.017.717.924.513.613.817.427.426.425.024.924.525.213.416.214.417.813.313.625.220.122.310.315.616.118.217.627.820.321.124.923.129.00 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200019202

92、0202120222023H1三星医疗炬华科技科陆电子林洋能源海兴电力2013-2023H1部分企业电表相关营业收入（亿元）电表行业蓬勃发展，新一轮周期推高表企收入：电表行业蓬勃发展，新一轮周期推高表企收入：2013-2022年间，三星医疗、炬华科技、科陆电子、林洋能源、海兴电力的电表相关收入基本维持上升态势，由2013年的44.28亿元增长至2022年的169.14亿元，复合增长率达到14.34%。16-17年招标量下滑，除三星外其他几家企业2018年的相关收入均有所下降。2020年疫情也影响了海外的新增订单。但随着22年新一轮电表交付开始，各公司的收入再次上升。注：1）科陆电子2016年以

93、前是“智能用电+智能电网”、2017年及以后就同意在“智能电网”，除了只能电表之外、还会包含仪器仪表和配电网一二次设备。2）海兴电力2021年以后是“智能用电系统产品”、2020年及以前是“表计产品+系统解决方案+运维”3）三星医疗的“智能配用电”会包含电表和配电，无法拆分22/23年年国内国内B级到级到D级的高价格智能表比例有所上升级的高价格智能表比例有所上升39来源：国家电网智能电表的采购量与采购金额随着精确度提高而下降：智能电表的采购量与采购金额随着精确度提高而下降：以2023年为例，国网A级单相智能电能表的招标数量为5,719万台，占比达到招标总量的82%，金额为114.58亿元，占比

94、达到招标总金额的64%；而D级三相智能电能表的招标数量为23,176台，占比0.03，金额为0.27亿元，占比0.15。这是因为单相智能电能表主要应用于居民家庭，而三相智能电能表更适合工业、商业企业使用。分类别分类别来看，2021-2022年A级单相智能电能表和B级三相智能电能表的单价上升，是导致同期整体单价上升的主要原因；2022-2023年四种智能电能表单价均下降，导致同期整体单价下降。从招标数量来看，B级到D级三相智能电表占比从21年一批次的10.6%提升至22年二批次的21.2%；从中标金额来看，B级到D级三相智能电表占比从21年一批次的24.2%提升至22年二批次的40.8%，高价表

95、的比例上升。2023国网不同类别智能电表招标量占比2023国网不同类别智能电表招标金额占比82.38%16.28%1.30%0.03%A级单相智能电能表B级三相智能电能表C级三相智能电能表D级三相智能电能表64.26%32.90%2.69%0.15%35.74%A级单相智能电能表B级三相智能电能表C级三相智能电能表D级三相智能电能表新标准和新标准和B-D级表比例上升推动级表比例上升推动国内国内智能表单价上升智能表单价上升40来源：国家电网标准变化推动国网智能电表招标的平均单价标准变化推动国网智能电表招标的平均单价上升：上升：2019年第一批次的177元/台上升至2022年第二批次的294元/台

96、，2023年出现波动，两次平均单价分别为286和251元/台。此前国内智能电表仍采用IEC标准，而国际的IR46标准在计量误差要求、功率因素、环境适应性、谐波影响、负载平衡等方面提出了更高的要求。2020年8月，国家电网推出了新版智能电能表技术规范（部分适应IR46标准）和智能物联电能表技术规范（完全适应IR46标准），电能表使用寿命从大于等于10年提升至大于等于16年。与2020年相比，2021年以来智能电表中标均价大幅提升。2019-2023国网智能电表平均单价（元/台）2021-2023国网不同类别智能电表平均单价（元/台）177 181 170 204 239 272 275 281

97、294 286 251 0 50 100 150 200 250 300 350 2019第一批次2019第二批次2020第一批次2020第二批次2021第一批次2021第二批次2022新增批次2022第一批次2022第二批次2023第一批次2023第二批次208251,5191,4291,008001,0001,2001,4001,6002021 2022 2023 A级单相智能电能表B级三相智能电能表C级三相智能电能表D级三相智能电能表出海不易，出海不易，电表国内毛利率高于海外，表企出海未必积极电表国内毛利率高于海外，表企出

98、海未必积极41国内电表是一门好生意，出海可能是一门苦生意：国内电表是一门好生意，出海可能是一门苦生意：中国表企在国内业务的毛利率在40%左右，近两年高的甚至逼近50%以上，基本高于海外。三星医疗国内外毛利率持平、是因为国内有大比例的配电业务毛利偏低，实际上23年预计电表国内毛利率高达45%+、电表海外毛利率不到35%，差距可能高达10%。造成这一差距的核心原因是因为国内电表需求量大、格国内电表需求量大、格局较为稳定、对质量要求高，且近些年为新标准的智能电表为主、价格较高局较为稳定、对质量要求高，且近些年为新标准的智能电表为主、价格较高，而出海地区以亚非拉为主、部分产品以电子表为主、竞争较为激烈

99、。国内的高毛利和出海的风险，导致很多企业的海外布局并不积极。部分企业如海兴等做高部分企业如海兴等做高毛利的系统和运维等业务，可能毛利率有所上升。毛利的系统和运维等业务，可能毛利率有所上升。主流电表企业毛利率（部分含其他业务，如配电等）来源：海关总署0%10%20%30%40%50%200222023威胜信息 国内威胜信息 海外0%10%20%30%40%50%200212022三星医疗（剔除医疗）国内三星医疗（剔除医疗）海外0%10%20%30%40%50%200212022海兴电力 国内海兴电力 海外0%10%20%30%40

100、%50%200212022炬华科技 国内炬华科技 海外无论是建厂还是贸易形式出海，中国制造业的成本技术优势都在无论是建厂还是贸易形式出海，中国制造业的成本技术优势都在42国内市场培育起了竞争力极强的电表企业：国内市场培育起了竞争力极强的电表企业：国内广大的市场，欧美本土企业在电表行业中占据垄断地位，但现在中资企业在技术能力上已无明显差距，甚至在产品和解决方案上优于本土企业，并且提供更具成本效益的选项。在欧洲多数国家经济不佳、政府资金紧张的背景下，中资企业以更低的价格提供设备，频繁获得订单。而在非洲、拉美市场，即使欧美企业原本有一定的市占率、但在中国企业面前的还手之力越来越

101、少。重资产的建厂模式是收益和风险并存的出海方式：重资产的建厂模式是收益和风险并存的出海方式：如海兴电力和威胜集团，本地建立本地工厂和办公区、培养外籍团队、建立本地品牌，可以控制渠道和终端售价，还能节约关税，比如整表出口到南非需缴纳25%的关税，而出口散件则可降至10-15%。此外，本地建厂还能降低用工成本，提高品牌和渠道优势，增强与当地电力局的商务合作机会。但风险较高，且投资回收周期较长，整个过程可能需要3-5年的时间才能实现工厂的高效运营。轻资产的纯贸易形式以及贴牌代工形式起量较快：轻资产的纯贸易形式以及贴牌代工形式起量较快：例如林洋、华立、炬华和正泰等公司，它们主要通过商务运作和参与招投标

102、来进行海外市场的开拓。威胜也有贴牌代工、三星也在探索为欧洲传统企业代工。这一模式可以充分发挥中国制造业的成本优势，同时也可以较快的获得增量订单，但毛利率相对更低。来源：海关总署电表出口近三年出口整体增速较快，但不同地区增速起伏较大电表出口近三年出口整体增速较快，但不同地区增速起伏较大43电表出口整体增速较快：电表出口整体增速较快：2020年沙特一把进口了4亿美金的电表，以至于21年亚洲增速是大负。剔除掉亚洲之后，21-23年的增速为38%、16%、20%，更加稳定。具体看，各地区的波动较为明显：具体看，各地区的波动较为明显：21年-23年（截至10月），南美增速54%、20%、-5%，非洲21

103、%、-11%、52%，欧洲54%、27%、11%，北美-21%、78%、-4%。基本上是某地区某一年超高速增长，但其他年份增速会回落或者甚至负增长。电表出口额按地区（亿美元）0 0 0 0 0 0 0 0 0 0.730.280.420.490.430.420.650.780.581.681.642.212.102.092.072.512.242.740.190.360.380.190.160.170.130.240.201.501.572.292.402.372.423.744.774.3316.102.252.982.604.358.273.843.633.486.076.076.196.

104、198.368.367.847.849.529.5213.4713.4711.0111.0111.9811.9811.5511.552%35%-6%21%42%-18%9%20%-0.4-0.200.20.40.60 10 20 20002120222023（1-10月）大洋洲南美洲非洲北美洲欧洲亚洲同比增速电表出口额不含亚洲（亿美元）0 0 0 0 0 0 0 0 0 0.730.280.420.490.430.420.650.780.581.681.642.212.102.092.072.512.242.740.190.360.380.190.1

105、60.170.130.240.201.501.572.292.402.372.423.744.774.334.194.193.943.945.385.385.245.245.175.175.215.217.187.188.348.348.078.07-6%36%-3%-1%1%38%16%20%-0.100.10.20.30.40.50 10 20 20002120222023（1-10月）大洋洲南美洲非洲北美洲欧洲同比增速来源：海关总署欧洲看表计的是中资企业份额的提升，以及下一代智能表欧洲看表计的是中资企业份额的提升，以及下一代智能表44欧洲有较强

106、的本土企业和跨国企业，但中国企业正在以低成本表计产品逐渐切入：欧洲有较强的本土企业和跨国企业，但中国企业正在以低成本表计产品逐渐切入：欧洲地区的传统企业有兰吉尔（瑞士百年老店）、爱创、萨基姆（法国企业），中国企业有三星、华立、深开发、海兴、林洋。欧洲虽然是轮换市场，但对于中资企业而言是增量市场欧洲虽然是轮换市场，但对于中资企业而言是增量市场，因为中资渗透率太低。欧美价格高（欧美通信和软件企业成本过高），中国企业成本优势明显，例如兰吉尔巴西项目一期3.8亿，海兴是2.8个亿。另外部分新国家覆盖很低，除了欧美深耕的市场，其他的都可以进入。欧洲智能电表系统欧洲智能电表系统MDMHES表计三层架构，系

107、统层面基本是海外企业垄断：表计三层架构，系统层面基本是海外企业垄断：1）MDM即 Meter Data Management,表计数据管理系统，这是一个国家或者一个电力公司通常只有一套的系统，它负责管理整个国家的所有表计数据，MDM 系统在欧洲被几个大型的数据软件公司垄断，比如IBM、西门子或者施耐德。2）另一个是采集系统，也叫头端系统或HES，即 Head End System，它是直接跟表计通讯的。这实际上是一个三层架构，就是 MDM 是最上层，采集系统是中间层，然后采集系统通过公网跟表计通讯，很多欧洲表厂会将表计与HES搭配售卖；3）表计是最下层，中国表厂主要是供应电表和通讯模块，需要将

108、其接入第三方厂家的系统。但系统层面比较难，欧洲电力局系统是一次性采购的，采购完后就固定下来，任何表厂都能接入。中国的电表使用的是通用的协议，是欧洲人制定的标准化的全球通用的，所以能够接入欧洲的电力局系统。另外，尽管欧洲的电表智能化率已经较高，但是欧洲的智能电表和智能AMI电表是有一定代际差的，但预计在未来5至10年内，整个欧洲地区将进行大规模的智能电表升级改造，以适应新能源并网和电网智能化的需求。来源：海关总署拉美看智能表渗透率和系统，非洲看电力覆盖率的提升拉美看智能表渗透率和系统，非洲看电力覆盖率的提升45拉美每年稳定轮换但有大量电子表，市场增量看智能表渗透率和系统：拉美每年稳定轮换但有大量

109、电子表，市场增量看智能表渗透率和系统：拉美地区的电表按照10年为周期自然轮换，但是由于不同国家经济水平差距较大，轮换节奏并不统一，因此除了总量增长不明确外、也有大量的轮换是机械表到电子表的轮换，一二代表竞争相对激烈，拉美市场主要关注智能表渗透率提升带来价值量提升的逻辑，以及部分优势企业在拉美地区推广智能电表系统等。非洲关注电力覆盖率的提升，电子表的盈利也较好：非洲关注电力覆盖率的提升，电子表的盈利也较好：非洲电力覆盖率较低，且得益于世行、非洲开发银行等的支持，非洲电力覆盖率持续增长，带来自然的表计产品需求以一二代表（机械表、电子表）为主，但由于该类产品中国企业的制造成本极低，实际上毛利尚可。数

110、据：电力触达率、世行/非洲开发银行投资。主流电表企业2023年海外营业收入来源：海关总署Landis+gyr兰吉尔兰吉尔(2022)Itron埃创埃创海兴电力海兴电力三星医疗三星医疗威胜控股威胜控股炬华科技炬华科技欧洲欧洲42（EMEA)25 3.3 7 1 2 中东中东非洲非洲0 8.17 7 3 0 亚太亚太13 5 7 2 0 北美北美62（美洲）40 0 0 0 0 拉美3 8.05 7 8 0 合计合计124 75 26.52 21 14 2 Horizon Insights4三星医疗三星医疗配用电配用电龙头享受海内外共振龙头享受海内外共振发展历程分为三阶段，成为配用电龙头发展历程分

111、为三阶段，成为配用电龙头47来源：公司官网从电表到配电，逐渐成长为配用电龙头：从电表到配电，逐渐成长为配用电龙头：创业阶段：公司的前身是龙观乡钟表零件厂，1989年开始涉足仪表行业，1990年开始向电度表整机制造延伸，1991年创立“三星”品牌自主研发生产电能表，1993年成立宁波三星集团，产品获准出口；成长阶段：2001年宁波奥克斯高科技有限公司成立，进军配电业，2008年改制为宁波三星电气股份有限公司；腾飞阶段：2011年在上交所主板上市，2012年建成三星高新技术产业园，2013年设立奥克斯融资租赁公司进入融资租赁业，2021年电能产业开设波兰海外工厂。1986 承包濒临破产的龙观乡钟表

112、零件厂开始创业1989 研制出国内首创的全塑型电度表罩底壳，开始涉足仪表行业1990 开始从电度表配件向电度表整机制造延伸1991 创建宁波三星仪表厂，创立“三星”品牌，自主研发生产电能表1993 成立宁波三星集团，成为电能表企业龙头，产品获准出口2001 宁波奥克斯高科技有限公司成立，进军配电业2008 整体改制为宁波三星电气股份有限公司2011 三星电气在上海证券交易所主板上市2012 三星高新技术产业园建成，奠定智能计量及系统终端的发展基石2013 设立奥克斯融资租赁公司，进入融资租赁业2021布局新能源，电能产业开设波兰海外工厂创业期1986-1993成长期1994-2009腾飞期20

113、10至今三星医疗配用电业务发展历程22年开始医疗和配用电业务收入年开始医疗和配用电业务收入/利润率加速上升利润率加速上升48来源：iFinD营业收入整体呈现增长趋势：营业收入整体呈现增长趋势：2015-2023年间，由2015年的41.58亿元增长至2022年的90.98亿元，复合增长率达到10.28%，2023年上半年营业收入同比增长26.17%；同时智能配用电的收入也由2015年的33.88亿元增长至2022年的68.09亿元，复合增长率达到9.12%，2023年上半年同比增长22.26%。这主要是由于公司持续推动智能配用电、医疗服务板块的规模增长。利润率和利润率和ROE均有所上升：均有所

114、上升：2013-2023年间，净利润由2013年的2.82亿元增长至2022的14.99亿元，复合增长率18.18%；2021-2023年间从多个指标来看更是均出现迅猛增长。2015-2022营业收入拆分（亿元）2013-2023Q3公司业绩表现33.8839.1941.0440.4447.3953.0953.8368.0941.7941.5849.2253.6858.7068.0570.9370.2390.9855.490070809020020202120222023H1智能配用电医疗业其他业务售后回租营业收入0 5 10

115、15 20 25 30 35 40 024683200020202120222023Q1-Q3净利润（亿元）净资产收益率(%)销售毛利率(%)成本费用利润率(%)智能配用电领域广泛布局，充分享受配用电投资增长智能配用电领域广泛布局，充分享受配用电投资增长49来源：公司官网智能计量智能计量智能设备智能设备智能配电系统智能配电系统智能开关设备智能开关设备电力箱电力箱解决方案解决方案单相智能表充电桩箱式变压器中压开关柜计量箱电能计量采集系统解决方案三相智能表配电变压器低压开关柜配电箱配电自动化系统解决方案智能终端配网自动化设备开闭所J

116、P柜四表集抄解决方案断路器能效管理解决方案电动汽车智能充电系统解决方案配用电领域基本实现产品全覆盖：配用电领域基本实现产品全覆盖：三星医疗智能配用电的产品分布广泛，在智能计量、智能设备、智能配电系统、智能开关设备、电力箱、解决方案等类别均有涉猎。三星医疗配用电产品结构国内配用电：电表直招下滑但仍领先，配电快速增长网内外龙头国内配用电：电表直招下滑但仍领先，配电快速增长网内外龙头50来源：国家电网、南方电网23年电网招标总量（不含代工）略有增长：年电网招标总量（不含代工）略有增长：1）配电领域，）配电领域，国南网2023年以宁波奥克斯（配电系统）为主体中标23.1396亿（相比于2022年的国南

117、网14.1742亿大幅增长63%）；2）用电领域，）用电领域，宁波三星医疗(电能表+用电信息采集系统)在国网中标7.73亿（相比于2022年的14.28亿减少了46%）、南网计量3.9158亿（含第一批1.8267亿、二批2.0891亿），国南网合计11.6501、相比于2022年的国南网等的19.5005亿下滑了40.26%。；3）总体23年国南网体系中标约35亿，比22年的33.7亿略有增长。配电设备，网内配电设备，网内/、网外都是龙头：、网外都是龙头：2022年30亿国内配电收入，约14亿是国南网，说明16亿是网外，网外贡献了公司一半的配电设备收入，按照市场空间来讲网内外通常较为接近，因

118、此也是龙头电表，国网限包影响单一企业份额，含代工在内仍是国内龙一：电表，国网限包影响单一企业份额，含代工在内仍是国内龙一：2023年国网电表招标份额略有下滑，国网存在限包的要求，不允许单个企业太大，算上代工合作在国网排在仍在第一位，代工的对象基本都是国网的三产公司，另外也有南瑞系公司。4.6%4.8%6.1%5.1%6.1%3.4%3.3%0%20%40%60%80%100%2021第一批次2021第二批次2022新增批次2022第一批次2022第二批次2023第一批次2023第二批次三星医疗海兴电力许继电气+山东电子国电南瑞威胜集团+威胜信息华立仪表东方威思顿炬华科技林洋能源2015-202

119、2营业收入拆分（亿元）2022年公司在国网、南网的中标金额宁波奥克斯智能宁波奥克斯智能科技股份有限公科技股份有限公司司合计合计110,957.84 一次设备变电成套设备38,287.54 交流变压器44,044.44 开关柜(箱)27,896.46 母线257.04 智能变电站二次设备智能变电站测控及在线监测系统装置性材料电缆附件472.36 宁波三星医疗电宁波三星医疗电气股份有限公司气股份有限公司合计合计195,005.73 二次设备配电自动化2,561.15 用电信息采集27,629.95 通信设备数字移动及无线接入设备445.20 仪器仪表电能表164,369.43 宁波三星智能电宁波三

120、星智能电气有限公司气有限公司合计合计18,455.33 辅助设备设施电动汽车充换电站9,182.64 仪器仪表电气仪器仪表9,272.69 总计总计324,418.90 海外配用电：海内外产能和渠道布局完备，配网提供增量海外配用电：海内外产能和渠道布局完备，配网提供增量51来源：公司官网电表在欧洲发展较好的，部分以代理模式合作：电表在欧洲发展较好的，部分以代理模式合作：欧洲、中东主力市场（大于1/3)，其次是南美（以巴西为主）将近1/3，亚太、非洲（北非为主）加起来占1/3，公司是国内少数可以进入北欧、西欧的厂商，欧洲地区价格不敏感，而且有的时候会定向招标，毛利率高一点，但由于采用代理合作模式

121、，毛利率可能略低于竞争对手。配网海外市场和产品仍较为单一，发展潜力大：配网海外市场和产品仍较为单一，发展潜力大：配电业务逐渐开始发展，目前以沙特市场为主、而非欧洲。截至2023年末海外配电约5个多亿订单、22年海外配电确认1个多亿。配电产品仍以环网柜为主。随着欧洲配电网投资的持续上升、非洲电力覆盖率的增长，依托国内配电业务体量的制造优势，海外配电业务具备较大的成长潜力。海内外产能充裕：海内外产能充裕：国内在扩建新基地应对电力板块的快速发展，主要聚焦新能源的变电站和相关产品。新基地的总投资约20亿元，建设时间预计18个月，预计在2025年下半年投入使用。1.6万套箱变产能，还有5GW储能。储能市

122、场竞争激烈且价格较为敏感，根据市场情况做出调整。整体上，产线具有较强的通用性，可以灵活生产不同产品。有巴西、印尼、孟加拉、波兰四大制造基地，巴西工厂较大。医疗：康复需求前景广阔，公司康复医院布局领先医疗：康复需求前景广阔，公司康复医院布局领先52来源：公司官网需求端国内康复需求旺盛，供给端国家政策引导康复医疗市场前景广阔：需求端国内康复需求旺盛，供给端国家政策引导康复医疗市场前景广阔：人口老龄化下康复医院需求旺盛，中国康复需求人数4.6亿人。三甲医院扩张受限、康复医院承担更多需求，而控费背景下医院床位周转压力增加，周转慢的患者如果康复患者会更多转向康复医院，医保改革推动患者转诊至康复医院，总量

123、需求及国家政策助力下康复医疗有望快速发展。公司康复医院布局领先：公司康复医院布局领先：公司旗下医院以重症康复为特色，布局ICU、康复、高压氧舱等战略，减持医教研一体，不断提升医疗水平。其中旗下宁波明州医院通过三乙评审、浙江明州康复医院通过CARF国际认证，成为浙江省第三家、杭州市第二家通过认证的机构。股权激励目标医疗板块营收增长股权激励目标医疗板块营收增长30%，“并购并购+新建新建”保证未来体量长期增长：保证未来体量长期增长：股权激励医疗板块年营收增长30%，公司目标策略是全国性康复连锁，目前在多个省会城市已有布局，康复医疗服务已建设42家医疗机构，其中19家体内、23家体外医院。2015-

124、2023H1医疗板块营收和毛利率（亿元）4.856.168.4512.9615.1713.8313.7020.6512.610%5%10%15%20%25%30%35%0 5 10 15 20 25 20002120222023中报医疗业营收医疗业毛利率公司旗下浙江大学明州医院管理优秀规模优势明显，海外渠道和配用电管理优秀规模优势明显，海外渠道和配用电beta助力订单助力订单高增高增53来源：公司官网职业经理人制度管理优秀，规模优势明显：职业经理人制度管理优秀，规模优势明显：配用电板块和医疗板块相对独立，有职业经理人管理，管理能力较为优势。考虑到代工

125、在内，三星国内占电网招标的比例可能高达15-20%，电表龙一，规模优势极其明显，无论是国内的毛利、还是出海的竞争（无论是代理还是进一步帮助欧洲企业代工）均有较明显的优势。海外渠道完备，海外渠道完备，国内配用电国内配用电beta持续，海内外订高速诉增长：持续，海内外订高速诉增长：海外业务重点布局在欧洲/中东、拉丁美洲、亚太/非洲，几大区域各占三分之一。拉丁美洲和亚太市场增速显著，沙特、波兰、巴西也是未来的重点市场。公司除了是电表龙头，还是配电龙头，国内配电格局尚未分散、配电网的整合刚刚开始，未来配网投资回升，公司有望继续提升份额。海内外在手订单高速增长，24年初在手订单相比于22年末增长了63%

126、，显示出强劲的增长动力。45.5358.754.2958.5174.1869.028021.5427.831.6238.8544.2845.116067.0786.585.9197.36118.46114.13139.82040802H1202223Q123H123Q32024年1月国内海外合计三星医疗电力设备在手订单Horizon Insights5海兴电力海兴电力电表出电表出海先锋海外布局领先海先锋海外布局领先智能配用电解决方案龙头，中资企业电表出海智能配用电解决方案龙头，中资企业电表出海先锋先锋55来源：公司官网公司是智能用电解决方案龙头：公司是智能用电解决方案龙头

127、：杭州海兴电力科技股份有限公司始创于1992年，聚焦于能源转型，为全球电力客户提供智能产品和配用电解决方案，向居民、工商业及公用事业机构提供户用智能用电、储能、工商业储能、微电网、分布式水处理及售水管理等产品及整体解决方案，助力清洁能源的普及。电表出海先锋，海外收入占比大幅度高于国内：电表出海先锋，海外收入占比大幅度高于国内：公司是最早一批电表出海的企业。自13年以来，公司海外收入占比一直大于国内。18-19年国内电表周期底部时国内收入仅30%出头。22年开始由于国内新一轮智能电表替换开始交付后、海外收入才下降至57%左右，而2023年由于海外收入的再次爆发、海外收入占比再次上升至大约65%。

128、业务板块业务板块产品产品解决方案解决方案智能用电产品及系智能用电产品及系统统智能电能表（包含 AMI 智能表、智能预付费表、关口表、ANSI 圆表）、智能用电终端、智能集中计量表箱、通信产品等智能计量 AMI、用户信息与计费、售电管理、交易平台等智能配电产品及系智能配电产品及系统统一二次融合成套设备、智能配电终端、环网柜、柱上开关、重合器、互感器等智能配电管理等新能源产品及系统新能源产品及系统集成集成充电桩、逆变器、工商业储能、太阳能电池板、电力储能、街道照明设备、太阳能发电组件、Solarkits 等分布式微电网、光储充、综合能源管理、户用太阳能、商用太阳能、太阳能水泵、智能路灯、微电网等海

129、兴电力主营业务海兴业务布局大事件国内国内海外海外19921992公司成立19951995机械表出口厄瓜多尔、英国、伊拉克、巴基斯坦等地19991999首次海外建厂（埃及）-2008进入南亚、南美市场，成立巴基斯坦合资公司，测试装备出口北美20092009国网中标建设印尼工厂-2014巴西、秘鲁、孟加拉公司成立；进入欧洲、南非市场20152015成立配网事业部成立尼日利亚、肯尼亚、塞内加尔公司20162016上市海兴巴西Eletra新厂开业收入复盘：替换周期和疫情带来波动，收入复盘：替换周期和疫情带来波动，22年开始海内外共振年开始海内外共振5

130、6来源：海兴电力23.1229.0134.519.0219.5916.583.935.267.2225.5329.5428.0626.9133.1040.500002120222023E智能用电系统产品表计产品系统产品运维及服务智能配网系统产品新能源产品其他业务17.3220.0617.9116.2718.4526.558.029.339.9110.3114.2514.0025.3429.4027.8126.5832.7040.550002120222023E海外国内1818年年海外17.3亿下降13%、国

131、内8.02亿下降21%主要因为国网招标下降、海外部分国家招标下降、公司厂房搬迁1919年年电表19.6亿+3%、解决方案5.3亿+34%（为海外新推出解决方案）、配电2.8亿+210%（省招突破）公司29.5亿+15.7%、海外20亿+15.8%（解决方案增长）、国内9.3亿+16.3%（配电增长）2020年年海外18亿-12%（疫情）、国内10亿+5.8%（持续开拓）、总体28亿-5%电表16.6亿-18%、解决方案7.2亿+27%、配电2.7亿-2%2121年年海外16.3亿-9%、国内10.3亿+4%、总体27亿-5%电表和系统解决方案23亿-9%、配电3.15亿+36%、新能源开始取得

132、3000万收入+388%美国、西欧智能电表需求放缓，发展中国家依然强劲。2222年年总体+23%海外18亿+13%（欧亚大区7.2亿+43%、拉美大区7.7亿+22%、非洲大区4亿-10%，欧美疫后恢复较快）国内14亿+38%（新一代智能表开始交付）2323年年H1 18.8亿+20%（全年预计+25%）海外12.1亿+30%国内6.4亿+3%(国网22年第二批、23年第一批招标下滑，23H1去库)=+非洲、拉美、东南亚等地区优势明显，欧洲逐渐非洲、拉美、东南亚等地区优势明显，欧洲逐渐突破突破57来源：ESI Africa非洲为传统优势区域：非洲为传统优势区域：南部非洲主要为南非、莫桑比克两个

133、国家，东非为肯尼亚、埃塞俄比亚，西非为尼日利亚、加纳、喀麦隆，这些国家为海兴传统销售主要地区，也可能有某个国家例如贝宁有突然性的需求。在非洲的很多国家市占率都较高，比如乌干达55%、喀麦隆85%（未来可能100%）拉美拉美大区巴西阿根廷市占率高，墨西哥新进入：大区巴西阿根廷市占率高，墨西哥新进入：拉美地区巴西、阿根廷经济最发达，电力设备和电表（尤其是智能电表）的需求占比最大。公司在巴西、阿根廷市占率第一，阿根廷市占率62%、巴西60%。欧亚大区东南亚市占率较高，欧洲逐渐取得突破：欧亚大区东南亚市占率较高，欧洲逐渐取得突破：印尼市占率第一、孟加拉30%份额。2023年Q1-3在亚洲收入约3亿、基

134、本持平22年同期，Q4大项目开始交付、有望增长。欧洲23年Q1-3收入为2.5亿，其中1.5亿来自欧洲客户的非洲项目中交付到欧洲的部分。5.037.23.755.510.36.317.73.558.054.444.004.756.508.1715.7918.901218.4326.55002223H123Q1-32023E欧亚大区拉美大区非洲大区合计海兴电力海外收入结构海外海外AMI解决方案优势显现，带来更高的利润率和业务解决方案优势显现，带来更高的利润率和业务前景前景58来源：公司官网电表由传统的制造行业转向提供解决方案，电表由传统的制造行业转向提供解决方案，AMIAM

135、I系统广受认可：系统广受认可：公司认准AMI（高级计量架构）和M2C是发展的必然方向，降低技术性损耗（配件损耗）、非技术性损耗（表计不准和窃电等）、减少运维成本（人工抄表等）、提升用户满意度（快速反应问题点并维修等），2023年前三季度解决方案在海外用电业务中占比约为60%，高度定制化的特点使AMI项目的毛利率不尽相同，但平均毛利率确实高于纯电表项目。全资软件子公司海兴泽科，纯软+重软评级，且重软企业有税收优惠。公司具备完整的解决方案提供能力，东欧、亚非拉有发展机会：欧洲公司具备完整的解决方案提供能力，东欧、亚非拉有发展机会：欧洲市场中西欧AMI渗透率较高、主要做表计的替换，东欧AMI渗透率较

136、低、比如德国仅20%，海兴目前主要在罗马尼亚。拉美拉美有部分软件，比如巴西的软件较为发达，但仍需要需要AMI解决方案架构（MDC+MDM）。非洲非洲/亚洲亚洲市场欧美企业覆盖不多，软件一般，公司在亚非做M2C多。国内国内市场主要由国网信通做软件，不会给民营企业。同行同行M2CM2C海外项目都要找欧美公司联海外项目都要找欧美公司联合竞标，比如和西门子（威胜合作）、欧美的兰吉尔软件合作。合竞标，比如和西门子（威胜合作）、欧美的兰吉尔软件合作。0%10%20%30%40%50%60%200212022智能用电系统产品表计产品系统产品智能配网系统产品海兴电力部分产品毛利率海兴电力

137、软件收入及利润（海兴泽科）0%10%20%30%40%50%60%70%0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 200222023Q1-3软件收入净利润净利率海外产能布局广泛亚非拉优势明显，未来发力发达国家和地区海外产能布局广泛亚非拉优势明显，未来发力发达国家和地区59来源：海兴电力国内外产能广泛布局，目前国内国内外产能广泛布局，目前国内5家、海外家、海外6家工厂：家工厂：公司国内5个基地，杭州、南京、宁波、海口（在建）、顺德。海外建有26家海外子公司，员工中有43%的外籍员工。布局6大生产基地，其中在巴西、印尼、南非的是独资工厂，肯尼亚、孟加拉、巴基斯坦是合资工厂。南非

138、年产量40万台，服务200万家庭。印尼产能240万台电表，服务1000万用户。4家工厂在建，发力发达国家：家工厂在建，发力发达国家：目前海外还有4座在建，墨西哥和罗马尼亚工厂规模较大，预计24年底可以建成，均是以厂房租赁的形式建设。罗马尼亚用于发力欧洲市场，覆盖全欧洲。墨西哥厂7000-8000万投资，产值1个亿，墨西哥可以作为跳板可以到美国，墨西哥之前威胜在做，公司新入。罗马尼亚更少、租地、3000-4000万投资，产值看情况。非洲2个厂预计明年年底建设完成。大洲大洲国家国家工厂情况工厂情况非洲非洲南非独资，年产量40万台，服务200万家庭。不到1亿产值肯尼亚合资孟加拉合资亚洲亚洲印尼独资，

139、产能240万台电表，服务千万用户。约3亿产值。巴基斯坦合资拉美拉美巴西独资，约5亿产值墨西哥在建，7000-8000万投资，产值1个亿欧洲欧洲罗马尼亚在建，3000-4000万投资，海兴电力海外工厂和分支机构分部海兴电力海外产能布局弘则弥道（上海）投资咨询有限公司公司地址：上海市浦东新区世纪大道210号21世纪中心大厦1206室欢迎指正欢迎指正THANKS，不会仅因接收人/接受机构收到本报告而将其视为客户。本报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性，也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更。本报告中所提供的信息仅供参考。报告中的内容不对投资者做出的最终操作建议做任何的担保，也没有任何形式的分享投资收益或者分担投资损失的书面或口头承诺。不作为客户在投资、法律、会计或税务等方面的最终操作建议，也不作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。在任何情况下，本公司不对客户/接受人/接受机构因使用报告中内容所引致的一切损失负责任，客户/接受人/接受机构需自行承担全部风险。免责声明免责声明本报告中所有数据和资料除特别注明外来源于Wind,Global Insight,CEIC,Bloomberg,Haver,BEA,NBER,和HZI估计。