《医药行业2023年及24Q1总结报告：医疗服务、药店、中药增速较快处方药及中药等二季度有望拐点-240505（63页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《医药行业2023年及24Q1总结报告：医疗服务、药店、中药增速较快处方药及中药等二季度有望拐点-240505（63页）.pdf（63页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、医药行业2023年及24Q1总结报告：医疗服务、药店、中药增速较快，处方药及中药等二季度有望拐点证券研究报告请务必阅读正文之后的免责声明部分证券分析师：朱国广执业证书编号：S0600520070004联系邮箱：二零二四年五月五日1核心观点医药行业：405家医药上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为4.7%、-6.3%、-9.4%；2023Q4同比2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.5%、-12.2%、-59.0%；2024Q1同比2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.3%、6.8%、10.4%。中药：49家

2、中药上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为9.5%、23.8%、20.5%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.9%、-21.4%、-5.3%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为2.71%、4.27%、5.53%。前期疫情放开后爆发式需求带来较高基数，23Q4、24Q1增速明显放缓。我们认为：OTC高基数消化殆尽，院内存在预期差。OTC中药同时具备自主定价、政策免疫、品牌加持等多重优势。短期看，疫情受益品种的终端库存已经逐步消化；中长期来看，自我保健及老龄化背景下的慢病诊

3、疗需求提升，有望带动院外OTC市场的进一步放量。院内处方存在预期差，政策对中医药传承创新发展的支持最先传导至院内，尽管短期看存在一定反腐压力，长期看学术能力强的企业有望突出重围，医院对于产品本身的学术、临床证据的重视程度也越来越高，因此中长期看，院内口服剂型同样利好学术能力更强的企业。重点推荐：达仁堂，方盛制药，佐力药业等。化学制剂：96家化学制剂公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为0.9%、-12.7%、-13.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-2.4%、-88.1%、-131.8%。2024Q1同比于202

4、3Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.5%、6.2%、9.6%。2023年医疗行业反腐对化学制剂板块业绩影响较为明显，我们认为处方需求总量不会改变，但处方结构将会明显改变，对高性价比集采药品、疗效确切的创新药品将会相对利好。2024Q1行业反腐影响减弱，加上越来越多创新药产品进入到销售快速放量期，化学制剂板块业绩逐步恢复。随着国内创新研发进程的不断推进，化学制剂板块仍将不断分化，创新药研发企业仍将成为化学制剂板块业绩增长的核心催化剂，建议持续关注创新药公司。科研服务：14家科研服务公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-17.9%、-56.1%

5、、-71.2%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-26.3%、-25.6%、-87.2%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.0%、-2.8%、-21.6%。科研服务公司受投融资情况、宏观环境及地缘政治等影响，以及需求具备前置性，使2023年业绩均不及预期，但我们认为Q2有望迎来业绩拐点，且赛道高成长逻辑不变，长期前景乐观。推荐：泰坦科技（688133）、诺禾致源（688315）、百普赛斯（301080）、药康生物（688046）、海尔生物（688139）、奥浦迈（688293）等。2bUfYaYfVa

6、VbUeUdX7NcM8OsQoOoMtPiNmMrMkPrRwO7NmNqQMYpPpMuOrMnP医疗服务：11家医疗服务上市公司（剔除三方检测）2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为28.4%、253.9%、219.7%；2024Q1同比于2023Q1单季度的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.84%、-17.94%、-26.12%。积压需求与新增需求释放，医疗服务在疫后恢复高速增长。同时由于一季度高基数、可选医疗类需求受到经济影响，因此2024Q1季度增长放缓。长期来看，社会老龄化及医疗保健意识提升带来医疗需求增长，医疗服务赛道可持续增长确定

7、性高，及行业优胜劣汰下头部优质医院竞争力凸显。建议关注：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、固生堂（02273）、海吉亚（06078）等。医疗器械：97家医疗器械公司2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-8.74%、-22.65%、-25.37%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-8.70%、-28.01%、32.66%；2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-2.48%、-5.72%、-8.79%。生物制品：54家生物药公司2023年同比2022年的收入、归母

8、净利润、扣非归母净利润总额增速为12.1%、134.0%、247.0%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为24.5%、44.7%、2.6%;2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为7.9%、202.3%、265.7%。反腐影响逐步消退，行业景气度提升。生物药是目前全球发展最快的领域之一，国内在鼓励创新的大政策推动下，以重组蛋白和单抗为代表的新品正加速上市，特别是以GLP1多肽类为代表的减肥药物市场前景广大，需求旺盛。我们认为行业高景气度将中长期延续。建议关注：信达生物、智飞生物、派林生物等。创新药产业链：22家C

9、XO上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-1.3%、-18.9%、-13.8%。2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-12.3%、-65.9%、-64.8%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-8.7%、-76.5%、-33.51%。短期看，生物医药投融资景气度下行带来了行业供给大于需求的问题，导致行业竞争加剧，行业面临调整与整合；中长期看，一方面CDMO企业海外业务拓展顺利，在成本低、效率高、质量优三重优势下竞争优势突出，另一方面监管趋严、新药研发向差异化发展导致新药研发

10、难度和成本增加，CRO企业凭借项目经验优势和资源优势或成为药企的重要合作伙伴，因此我们认为CXO长期需求向上，看好管线结构合理的平台型企业、细分赛道竞争优势明显的龙头企业和业务差异化发展的创新企业。核心观点3原料药：44家原料药上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-4.0%、-41.3%、-45.1%；原料药板块受到下游去库存的影响，需求和价格总体受损；随着去库存逐渐结束，预计在2024年逐季度恢复。2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-12.3%、-65.9%、-103.2%。2024Q1同比于2023Q1的收入、

11、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-3.9%、-16.4%、-14.8%。2024Q1开始需求明显环比恢复。短期看，1）需求端：2023年底开始全球原料药去库存导致短期承压2024年Q2-Q3去库存有望结束，将逐季度恢复。2）成本端：随着目前大宗、石化工等原料的价格开始企稳并下滑（化工品降价30%+，石油40%+），2023-2024年板块盈利能力总体恢复。3）供给端：优质公司新产能逐步落地，加大全球市占率。4）筹码角度，筹码结构好，公募基金、尤其是药基持仓比例低；该板块估值低，2024年PE估值约13-20X不等。中长期看，且我国在中间体和原料药行业有非常强的成本、产业链等优势，无惧竞

12、争，叠加大量沙班、列汀、列净等慢病品种专利期到期在即，将带来大量增量。药店：7家药店2023年收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为 12.0%、-2.7%、0.3%；2023Q1年收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为 11.6%、-3.6%、-3.1%。2023及2024Q1由于高基数原因业绩增速放缓，我们长期看医疗需求与处方药外流推动行业稳健增长，上市公司内生增长与外延扩张稳步推进。建议关注：益丰药房、大参林、老百姓。医药流通：22家医药流通上市公司2023年同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为 7.4%、0.5%、-2.4%2024Q1同比于

13、2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为 0.1%、-1.3%、-1.0%。我们认为，未来零售药店和基层医疗终端份额占比逐步上升，且行业集中度不断提升、总代业务不断增长等，龙头商业企业价值进一步凸显。建议关注：润达医疗、九州通。总结：2023年Q1-Q4：收入增长最快的三个细分领域依次为医疗服务、生物制品、药店；利润增长最快的三个细分领域依次为生物制品、医疗服务、药店。2024年Q1：收入增长最快的三个细分领域依次为医疗服务、药店、生物药；利润增长最快的三个细分领域依次为生物药、医疗服务、化学制剂。风险提示：药品和耗材降价超预期风险，新产品研发不及预期，市场竞争加剧，新冠疫

14、情反复影响海内外业务拓展，医改政策执行低于预期风险等。核心观点4目录目录1 医药行业：2023年受反腐影响，23Q4有所缓解2 中 药：反腐影响常规业务开展，Q3增速放缓3 化学制剂：医疗反腐影响减弱，2024Q1业绩逐步恢复4 科研服务：海内外需求回暖，看好Q2业绩拐点5 医疗服务：疫后修复增长持续，Q3旺季保持较快增长6 医疗器械：扰动有望消除，24Q1环比23Q4逐步恢复7 生 物 药：朝阳领域，反腐影响逐步消除8 创新药产业链：医药研发需求短期调整，CXO业绩增速放缓9 原 料 药：下游去库存结束，需求拐点出现10 药 店：2023及2024Q1受高基数影响利润下滑11 药品流通：20

15、23及2024Q1业绩平稳12 风险提示51 医药行业：2023年受反腐影响，23Q4有所缓解6医药行业：2023年受反腐影响，23Q4有所缓解数据来源：Wind，中康数据库，东吴证券研究所国家统计局规模以上医药制造业数据：2023年1-12月，规上企业累计实现营业收入159426.20亿元，较2022同期相比下降11.20%，实现利润总额22034.6亿元，较2022年同期相比下降19.46%。2023年Q1-Q4累计收入和净利润增速分别为3.00%和-18.09%，表明2023年Q1-Q4医药行业受反腐影响。2024年1-3月累计实现营业收入9891.4亿元，同比下降12.55%，实现利润

16、总额892.2亿元，同比下降9.19%，表明2024Q1仍受反腐影响，我们判断主要是一月份受影响较大，后续受反腐影响将逐渐减弱。开思样本医院药品数据：2023Q1、Q2、Q3、Q4，样本医院药品销售同比增速分别为13.8%、18.9%、-2.4%和1.9%，样本医院药品销售增速波动较大，23Q1、Q2实现较大同比增长，但23Q3、Q4受反腐影响同比下降。我们认为：医药工业整体增速在国家医保局成立背景下，随着带量采购执行和反腐的影响，行业格局变化在即。医药工业收入增速整体承压，但结构上分化愈加明显，创新药产业链、医疗器械、生物制品等或成行业主要增长动力。医药制造业上市公司收入及利润累计同比增速样

17、本医院销售增速情况（按季度）7-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%-----------082024-01医药制造业收入累计同比医药制造业收入累计同比医药制造业利润累计同比医药制造业利润累计同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0500025003000

18、2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4销售额销售额(亿元亿元)销售额同比增长率销售额同比增长率(%)(%)-200%0%200%400%600%800%00500600扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY医药行业：2023年受反腐影响，23Q4有所缓解8上市公司收入总额及增速上市公司收入总额及增速（单季度）上市公司扣非归母净利润总额及增速上市公司扣非归母净利润总额及增速（单季

19、度）2023年405家医药上市公司收入总额同比增速为4.70%、归母净利润总额同比增速达-6.34%、扣非归母净利润总额同比增速达-9.40%，主要系反腐影响所致。2024Q1季度405家医药上市公司收入总额同比增速为0.34%、归母净利润总额同比增速达6.75%、扣非归母净利润总额同比增速达10.41%，我们判断主要仍受反腐影响较大，后续反腐力度持续减弱，恢复力度将明显增加。数据来源：Wind，东吴证券研究所0%5%10%15%20%25%05,00010,00015,00020,00025,00030,000收入（亿元）收入YOY-20%0%20%40%60%05001,0001,5002

20、,000扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-10%0%10%20%30%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000营业收入（亿元）营业收入YOY13.1%13.4%14.5%16.5%16.4%14.4%13.8%13.4%13.1%11.9%7.5%7.4%7.1%5.2%5.2%5.2%5.1%5.1%5.2%4.7%0.9%0.7%1.0%0.9%0.9%1.0%0.7%0.3%0.3%0.2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20002120222023 2024Q1销售费用率管

21、理费用率财务费用率研发费用率31.3%32.0%33.2%35.0%34.6%34.8%34.2%32.8%32.2%31.6%8.1%8.3%8.6%6.6%5.8%8.2%8.5%7.1%6.5%8.9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2000224Q1毛利率归母净利率0%1%2%3%4%5%6%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05003003502020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 2022Q1 2022Q3 2023Q1 2023Q3 20

22、24Q1研发费用（亿元）yoy医药行业：2023年受反腐影响，23Q4有所缓解9数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，医药行业上市公司2023年净利率较2022年有小幅下滑，主要受反腐影响，23Q4逐渐回升，几乎与2022年持平；研发投入方面，医药行业上市公司2023年研发费用同比有小幅度增加，研发费用率23Q4达到高位后24Q1有所回落。单季度医药行业上市公司研发总费用及增长率单季度医药行业上市公司研发总费用率医药上市公司毛利率及归母净利率（整体法）医药上市公司期间费用率（整体法）医药行业：2023年受反腐影响，23Q4有所缓解数据来源：Wind，东吴证券研究所，表中净利润为扣非净

23、利润2023Q1-24Q1医药行业各细分领域收入及净利润增速情况2023年Q1-Q4：收入增长最快的三个细分领域依次为医疗服务、生物制品、药店；利润增长最快的三个细分领域依次为生物制品、医疗服务、药店。2024年Q1：收入增长最快的三个细分领域依次为医疗服务、药店、生物药；利润增长最快的三个细分领域依次为生物药、医疗服务、化学制剂。10细分行业2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1收入yoy净利润yoy收入yoy净利润yoy收入yoy净利润yoy收入yoy净利润yoy收入yoy净利润yoy上市公司合计11.0%11.36%9.2%-6.05%-0.7%3.95%0.5%-

24、58.98%0.3%6.77%化学制剂5.7%16.6%6.2%-12.4%-4.3%-14.5%-2.4%-131.8%0.5%9.6%化药原料药8.5%-5.6%-4.9%-20.6%-6.3%-27.3%-12.3%-103.2%-3.9%-14.8%中药13.5%22.1%16.5%49.4%3.3%10.4%1.9%-5.3%2.7%5.5%生物药9.3%-8.9%28.6%95.1%28.6%347.7%24.5%2.6%8.2%264.6%医疗器械9.15%5.47%3.08%7.55%-14.73%32.13%-3.42%-726.68%-5.48%-21.96%创新药产业链1

25、0.7%9.0%-1.1%-5.2%-3.8%-10.5%-8.7%-64.8%-12.4%-33.5%科研服务-12.2%-63.8%-11.3%-54.4%-19.3%-60.6%-26.3%-25.6%1.0%-20.8%医药流通14.44%16.7%13.65%-9.3%-2.15%-11.4%4.66%-7.6%0.09%-1.0%药店26.59%33.1%16.78%22.1%11.93%6.3%-1.13%-46.0%11.63%-3.1%医疗服务13.44%23.25%-13.51%-1211.97%30.87%1897.7%35.47%143.02%14.09%23.38%2

26、 中药：反腐影响常规业务开展，Q3增速放缓11中药：前期高基数背景下增速放缓数据来源：Wind，东吴证券研究所，剔除启迪药业、粤万年青、太安堂、紫鑫药业、龙津药业、大理药业、珍宝岛、ST目药、以岭药业、特一药业、康惠制药、新天药业、步长制药、香雪制药、贵州百灵、嘉应制药、陇神戎发、维康药业、益佰制药、吉药控股，ST康美、ST辅仁、誉衡制药。中药上市公司收入总额及增速中药上市收入总额及增速（单季度）中药上市公司扣非后归母净利润总额及增速中药上市公司扣非后归母净利润总额及增速（单季度）49家中药上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为9.5%、23.8%、20.5%

27、；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.9%、-21.4%、-5.3%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为2.71%、4.27%、5.53%。前期疫情放开后爆发式需求带来较高基数，23Q4、24Q1增速明显放缓。12中药：前期高基数背景下增速放缓盈利能力方面，中药上市公司2023全年毛利率、净利率均有所上升，2024Q1毛利率有所下降，净利率进一步提升，其中：销售费用率23年略微上升，但若从单季度看，2023Q3、2023Q4、2024Q1明显下降：主要系23Q3以来的反腐影响正常学术推广活动所致；管理费用

28、率2023年基本持平，2024Q1下降明显，主要系各企业；研发费用率2023年、2024Q1基本持平。财务费用率保持平稳。东吴证券医药团队行业观点：OTC高基数消化殆尽，院内存在预期差。OTC中药同时具备自主定价、政策免疫、品牌加持等多重优势。且在人口老龄化背景下，中医药在预防、康复滋补等方面具备天然优势。经过23Q2以来的估值消化，大部分中药上市公司当前回调较大，估值水平已大幅度下降，部分个股PEG远小于1，已经显示出性价比。中药OTC产品主攻院外市场，既可以集采免疫，同时兼备消费属性和刚需性，品牌力强的产品有望实现量价齐升。短期看，疫情受益品种的终端库存已经逐步消化；中长期来看，自我保健及

29、老龄化背景下的慢病诊疗需求提升，有望带动院外OTC市场的进一步放量。院内处方存在预期差，政策对中医药传承创新发展的支持最先传导至院内，尽管短期看存在一定反腐压力，长期看学术能力强的企业有望突出重围，医院对于产品本身的学术、临床证据的重视程度也越来越高，因此中长期看，院内口服剂型同样利好学术能力更强的企业。中药上市公司毛利率及归母净利率（整体法）中药上市公司期间费用率（整体法）1346.2%49.7%47.9%43.7%41.5%42.9%42.1%42.8%42.8%12.5%12.5%10.8%8.7%10.0%11.6%9.6%10.9%13.6%0%10%20%30%40%50%60%2

30、0002220232024Q1毛利率归母净利率24.2%27.0%27.2%25.4%22.8%23.0%22.3%22.4%20.2%7.9%7.6%5.2%5.3%5.4%5.4%5.2%5.2%4.3%0.4%0.3%0.5%0.3%0.1%-0.1%-0.2%-0.3%-0.3%2.04%2.25%2.55%2.62%2.65%2.13%-5%0%5%10%15%20%25%30%20002220232024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率数据来源：Wind，东吴证券研究所，剔除启迪药业

31、、粤万年青、太安堂、紫鑫药业、龙津药业、大理药业、珍宝岛、ST目药、以岭药业、特一药业、康惠制药、新天药业、步长制药、香雪制药、贵州百灵、嘉应制药、陇神戎发、维康药业、益佰制药、吉药控股，ST康美、ST辅仁、誉衡制药。附录：中成药板块样本标的营业收入和归母净利润情况14代码公司名称营业收入同比增速（分季度，%）扣非后归母净利润同比增速（分季度，%）2022Q12022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q22023Q32023Q42024Q12022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q22023Q32023Q42024Q1605199.S

32、H葫芦娃29 4 16 3 32 16 13 37-18 31 56-51 255 25-23-12 123-28 603439.SH贵州三力23 9 18 51 120 4 21 35 21-5 17-12 142 154 8 65-7 5 002864.SZ盘龙药业14 2 19 6 13 18-18-6-7 6 4 8 15-7 26 5 8 20 603896.SH寿仙谷17 2-3 12 1 13 8-25 7 49 48 45 15 5 69-8-24 22 300519.SZ新光药业6 8 6 19-9-17-27-39 9 9-3-7-20-29-62-32-74-28 002

33、737.SZ葵花药业-2 19 7 29 47 21 23-21-14-6 235 18 32 92 25 108-40-39 603998.SH方盛制药25 15 26-4 3-7-26-5 0 17-17 66 685 101 148 8-66 10 002644.SZ佛慈制药34 7-15 109 30 34 6-12-14 109 34-113 304 29 0 25-72-38 002566.SZ益盛药业-2-10-11 1 11 8-7-2-20-16 5-39-25 8 19-49 74-15 300181.SZ佐力药业29 27 18 22 13 13 1 4 36 56 62

34、 51 44 42 55 30 38 50 300158.SZ振东制药-31-38-24-11 7 17-21-9-18-96-146-96 6-569 112-601 33 51 002412.SZ汉森制药6 3 1 1 1 4-3 16 2 14-3 16 117 2 42-65 139 5 002349.SZ精华制药22 25 17 2 2-1-15-1-12 10 24 458-48 38 11 8 147-23 300039.SZ上海凯宝1-1 1 4 34 97 19 38 4 2 10 22 216 30 127 75 64 17 300026.SZ红日药业6-15-21-20-

35、4 12-6-32-12 6-54-50 185-23 51 22-140-65 002287.SZ奇正藏药24 7 29 8-27 9-20 27 23 16-5 64 117-73 45-64 59 77 002275.SZ桂林三金20 6 18 7 39 0-1 4-33 20 47-52-639 43 15-34 107-47 002166.SZ莱茵生物28 55 30 24-11-28 12 43 35 128 272 50-126-72-105-101 396 372 002107.SZ沃华医药3-7 27 13-9 5-10-26-8-47-42-26 1-7-63-13-94-

36、67 600993.SH马应龙10 21-1-13-12-17-6-8 15 15 19 18-39 3-40-2-116 36 600976.SH健民集团9-4 19 22 10 25-2 32-4 20-3 46 42 13 58 1 1 0 600572.SH康恩贝0-18-9-9 25 18 1 2-14 58-4 3 119 36 27-27 8-24 600479.SH千金药业4 14 8 14 1-1-12-10 4-3 34-12 23 1 13 14 5 21 600436.SH片仔癀17 12-3 9 12 16 16 18 21 21 15-16 4 14 26 16 0

37、 28 600351.SH亚宝药业-12-11-8 34 15 22-2-5-4 16-16-89-158 45 151 855-72 2 600557.SH康缘药业25 12 26 15 25 18-8 12 0 35 14 39 39 31 29-10 38 0 600535.SH天士力6 4 8 14 11 7 4-16-2-9-39 0 85 20 85 15 368 5 600566.SH济川药业13-4 18 40 10 33-6 0 1 23 1 40 61 21 61 6 48 20 600329.SH中新药业3 4 4 73 14 3-5-10-3-3 10-4 16 99

38、19-30-9-5 600332.SH白云山2 4 1 3 5 10 4 8 6 11-41 5 898 4 44 1 6 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所，剔除启迪药业、粤万年青、太安堂、紫鑫药业、龙津药业、大理药业、珍宝岛、ST目药、以岭药业、特一药业、康惠制药、新天药业、步长制药、香雪制药、贵州百灵、嘉应制药、陇神戎发、维康药业、益佰制药、吉药控股，ST康美、ST辅仁、誉衡制药。代码公司名称营业收入同比增速（分季度，%）扣非后归母净利润同比增速（分季度，%）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2022Q

39、12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1600422.SH 昆药集团25-15 2-6-19 0-6 0-3 21-67 109-139-3 94 16 389 9 600252.SH 中恒集团-45-25-11 67 5 47-2 13 20-46-98-97 70-98 3104 899 4 1461 600285.SH 羚锐制药16 7 11 13 16 11 4 11 15 16 15 24-5 32 22 9 123 32 000989.SZ九芝堂4-26-37-28-9 5-4 4-1 11-79-60-1238 41

40、 294 98 104-13 000999.SZ 华润三九3 11 9 39 49 64 47 3 15 28-17 27 87 42 30 6-7 17 000919.SZ 金陵药业-1-9 2-12 2 11-6 10 5 8-45 25 15-17 40-33 113 10 600222.SH 太龙药业2 31 18 36 33-2 4-5-11-92-275-1125-429 41-147 154 380 449 000790.SZ 华神科技39 6-7-34 6 31-5 24-19-34-63 21-70-69 52 1 0-31 600129.SH 太极集团6 17 7 36 2

41、5 24-7-2-5 105 118 1327 106 235 210 3 20-8 600085.SH同仁堂7-3 2 14 30 30 17-7 2 25 13-13 36 31 36 57-32 10 600080.SH 金花股份12 3 11 9-9 5-10 4 7 142-11 2-372-80 84-78 39 80 000650.SZ 仁和药业8 6 2 2 3 6-12-7-9-2-25-18-30 23 2 6-128-42 600771.SH广誉远25 30 56-38 62 27-19 1-11 611 95 18-526 270 930 147 104 76 0006

42、23.SZ 吉林敖东22 10 29 35 24 30 16 15 9-41-13-58 67 73-7 13-74-38 600750.SH 江中药业37 65 45 0 41 1-13 24-9 21 38-26 152 30 3 56 156 18 000423.SZ 东阿阿胶21-2 7-3 20 17 3 29 36 105 177 46 111 132 58 14 54 55 000538.SZ 云南白药-9-2-4 19 11 14 5-2 2-3-36 0 29 6 299 6-117 21 600613.SH 神奇制药6 2-7 13-1 1-1-7-1 5-71 229-1

43、56 4 33 7-61 1 301331.SZ 恩威医药0 0-3 8 27 10 18 3-9 0 0 0 0 0 0 105-25-74 数据来源：Wind，东吴证券研究所，剔除启迪药业、粤万年青、太安堂、紫鑫药业、龙津药业、大理药业、珍宝岛、ST目药、以岭药业、特一药业、康惠制药、新天药业、步长制药、香雪制药、贵州百灵、嘉应制药、陇神戎发、维康药业、益佰制药、吉药控股，ST康美、ST辅仁、誉衡制药。附录：中成药板块样本标的营业收入和归母净利润情况153 化学制剂：医疗反腐影响减弱，2024Q1业绩逐步恢复16化学制剂：医疗反腐影响减弱，2024Q1业绩逐步恢复数据来源：Wind，东吴证

44、券研究所化学制剂上市公司收入总额及增速化学制剂上市公司收入总额及增速（单季度）化学制剂上市公司扣非归母净利润总额及增速化学制剂上市公司扣非归母净利润总额及增速（单季度）96家化学制剂公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为0.9%、-12.7%、-13.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-2.4%、-88.1%、-131.8%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.5%、6.2%、9.6%。2023年下半年受医疗反腐影响较大，化学制剂公司业绩下滑，2024Q1反腐影响减弱，

45、业绩逐步恢复。17-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0500扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-10%-5%0%5%10%15%20%020040060080010001200营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-5%0%5%10%15%20%25%050002500300035004000收入（亿元）收入YOY-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-40-20020406080100扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润扣非后归母净利润YOY化学制剂：医疗

46、反腐影响减弱，2024Q1业绩逐步恢复数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，化学制剂上市公司2023年毛利率和归母净利率分别下降到50.2%和5.9%，2024Q1毛利率和归母净利率提升到52.7%和6.2%，其中：销售费用率2023年回落，2024Q1提升：受到医疗反腐影响，2023H2销售推广活动减少，2024Q1逐步恢复。管理费用率保持平稳。财务费用率保持平稳。研发费用率2023年提升，2024Q1回落：市场融资环境较差，新药研发主要集中在核心管线，研发投入下降。东吴证券医药团队观点：2023年医疗行业反腐对化学制剂板块业绩影响较为明显，我们认为处方需求总量不会改变，但处方结构

47、将会明显改变，对高性价比集采药品、疗效确切的创新药品将会相对利好。2024Q1行业反腐影响减弱，加上越来越多创新药产品进入到销售快速放量期，化学制剂板块业绩逐步恢复。随着国内创新研发进程的不断推进，化学制剂板块仍将不断分化，创新药研发企业仍将成为化学制剂板块业绩增长的核心催化剂，建议持续关注创新药公司。化学制剂上市公司毛利率及归母净利率（整体法）化学制剂上市公司期间费用率（整体法）1844.7%49.0%54.6%56.1%54.8%52.2%50.4%50.2%52.7%9.8%12.4%6.9%4.9%6.9%7.4%6.8%5.9%6.2%0%10%20%30%40%50%60%2016

48、20020202120222023 2024Q1毛利率归母净利率19.7%23.7%29.4%30.7%27.8%26.1%24.3%23.3%24.1%11.0%11.0%7.2%7.5%8.2%7.6%7.6%8.0%7.9%1.3%1.7%1.4%1.5%1.5%1.0%0.5%0.4%0.5%6.80%8.15%8.85%9.19%9.77%6.01%0%5%10%15%20%25%30%35%20002220232024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率附录：化学制剂板块标的营业收入和归母净利润情况19数据来

49、源：Wind，东吴证券研究所（“-”代表没有当期数据）代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入同比增速（分季度，营业收入同比增速（分季度，%）扣非后归母净利润同比增速（分季度，扣非后归母净利润同比增速（分季度，%）2023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q1600624.SH复旦复华化学制剂-22 16-17-24-9-123 60 1589-149-2390 600664.SH哈药股份化学制剂18

50、22 6 4 5 15 227 566-26 43 600673.SH东阳光化学制剂-5-19 5-8 5-72-190-140-210 4 000513.SZ丽珠集团化学制剂-2 16-7-12-5 2 8 4-18 4 600851.SH海欣股份化学制剂-7 3-22-40-26 10-20-43 356 18 000566.SZ海南海药化学制剂-11-9-28-26-27 58-292 27-139-12 600789.SH鲁抗医药化学制剂25 12 13-10 8 75 185 625-1 29 600062.SH华润双鹤化学制剂9 4 3 8 2 13-3 24 35 11 6000

51、79.SH人福医药化学制剂20 14 1 5 2 64 6 2 13-9 000813.SZ德展健康化学制剂-30-23 2 6-25-95-530-1270 59-1271 600196.SH复星医药化学制剂5-4-9-13-7 15-57-90-47-34 000908.SZ景峰医药化学制剂-3-7-17-55-43-82-18-21-92 191 600200.SH江苏吴中化学制剂38 43-32 14 15 68 87 46-110-133 000915.SZ华特达因化学制剂-7-5-5 47 2-1 6-14 73 5 000931.SZ中关村化学制剂21 5 2 15 3 182

52、45 62 104-2 000963.SZ华东医药化学制剂13 11 4 4 3 8 17 16 13 11 600227.SH圣济堂化学制剂-14-26 6-2-12 59-721 34 52-15 600267.SH海正药业化学制剂3 9-12-49-11 49 51-51-917-21 000153.SZ丰原药业化学制剂22 11-6 0-7 67 41 44-166 5 600276.SH恒瑞医药化学制剂0 20 2 9 9 3 23 7 118 18 600380.SH健康元化学制剂-2 6-12-3-5-2-3-14 7-4 600385.SH*ST金泰化学制剂-600521.SH

53、华海药业化学制剂16 9-5-13 21 44-4-42-62 67 600513.SH联环药业化学制剂12 2 3 27 17 11-24-18-17 5 600420.SH国药现代化学制剂5-4-18-10-9 158 18 29-22 91 002004.SZ华邦健康化学制剂-12-12-14-10-2 5-47-26 18-12 002020.SZ京新药业化学制剂10-3 7 10 10 7 4-15-38 14 002262.SZ恩华药业化学制剂19 21 12 18 15 21 22 15 0 17 002294.SZ信立泰化学制剂-5 9-12-3 23 5 11-33 19 6

54、 300006.SZ莱美药业化学制剂14 9-28 17-20 71 61 34 29 16 300016.SZ北陆药业化学制剂2 49 3 15 10-74 44-331-13 33 002332.SZ仙琚制药化学制剂-9-2-9-4 8 5-11-12-33 10 002370.SZ亚太药业化学制剂81 5 11-15-9 75-37 13 76 62 002393.SZ力生制药化学制剂10 4-12-1 9 8 46 19 2 30 300086.SZ康芝药业化学制剂59 33-1 54-40 128 97-79 166-441 002422.SZ科伦药业化学制剂25 11 4 12 1

55、0 200 2 1 65 26 002435.SZ长江健康化学制剂-4-2-18-2-24 36-96-235-1475-145 300110.SZ华仁药业化学制剂5 27 1-18 1 72-27 51-1 21 300199.SZ翰宇药业化学制剂5-21-56-83-15-242-73-70-70 35 300254.SZ仟源医药化学制剂-4-14-10 17 3 28 12 222 111 249 300255.SZ常山药业化学制剂-13-44-51-50-41-120-564-67176-1484-1034 002653.SZ海思科化学制剂11 9 19 6 21 45 27 159

56、511 14 002675.SZ东诚药业化学制剂-3 6-18-18-24-21 20-51-12 29 603168.SH莎普爱思化学制剂9 37 17 8-15 104 421-148-681-82 002728.SZ特一药业化学制剂57 23 5 6-46 131 314 2-22-91 603222.SH济民医疗化学制剂-22 46 15 10 5-47 145-82-112-58 300436.SZ广生堂化学制剂-9-7-3 62 36-436-391 24-199 72 附录：化学制剂板块标的营业收入和归母净利润情况20数据来源：Wind，东吴证券研究所（“-”代表没有当期数据）代

57、码代码公司名称公司名称分类分类营业收入同比增速（分季度，营业收入同比增速（分季度，%）扣非后归母净利润同比增速（分季度，扣非后归母净利润同比增速（分季度，%）2023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q1300434.SZ金石亚药化学制剂33 30-17-28-14 120 4076-181-116-37 002755.SZ奥赛康化学制剂-37-21-18-12 32-664-638 56 98 127

58、 603669.SH灵康药业化学制剂-42-47-26 21 5-233-534 55 52 11 002793.SZ罗欣药业化学制剂-70-39-9 395 4-223 81 73 56 60 300558.SZ贝达药业化学制剂-9 17 78-42 38-76 593 5753 167 390 300573.SZ兴齐眼药化学制剂-5 34 4 48 22-79 31 17 9126 126 002826.SZ易明医药化学制剂-8 3-21-51-6-5 196-121-146-77 300584.SZ海辰药业化学制剂-22 23 4-5-11 4 28 11 28 7 603811.SH诚

59、意药业化学制剂-7 9-12 19 4 26 44-41 20-20 300630.SZ普利制药化学制剂1 8-10-13-11-30-603676.SH卫信康化学制剂11 13-22-21-9 54 14-18-203-3 002898.SZ赛隆药业化学制剂28 12 12 19-13 143 21 55 99-8 002900.SZ哈三联化学制剂33 19 11-1-28 423 7 67 9-75 603367.SH辰欣药业化学制剂30 9-6 9 1 67 30 12 39-5 300705.SZ九典制药化学制剂12 23 19 10 18 27 56 43 10 54 002907.

60、SZ华森制药化学制剂-8 5-20-21 22 3-49-91-175 30 300723.SZ一品红化学制剂39 41-18-2-13 31 45-32-1622 5 002923.SZ润都股份化学制剂11-12-13-9-15 3-42-134-110-30 002940.SZ昂利康化学制剂26 15-4-13-4-15 36-88 27-32 688321.SH微芯生物化学制剂2 21-11-10 23-539-559-83-138 43 688166.SH博瑞医药化学制剂23 12 20 8 12 16 2-4-104-8 688266.SH泽璟制药-U化学制剂147 81-33 0

61、0 49 52 13-4 34 688189.SH南新制药化学制剂54 3-67 21-63 119 278-670 105-80 688566.SH吉贝尔化学制剂19 114 17 7 17 32 2303 57-21 37 688505.SH复旦张江化学制剂34 156-58-55-22 253 214-76-102-292 688513.SH苑东生物化学制剂3-9-9-2 13 11-16 20-45 12 688221.SH前沿生物-U化学制剂110 49-5 55 107-21-32 32 34 24 688578.SH艾力斯-U化学制剂149 150 176 145 169 153

62、 293 1227 277 1424 688658.SH悦康药业化学制剂25 4-52 19-14 46 76-134 83-22 688117.SH圣诺生物化学制剂1 6 26 6 28-48 5-26 64 143 688799.SH华纳药厂化学制剂22 21 0 3 4 51 41 26-15 0 688091.SH上海谊众-U化学制剂169 188-17 16-26 107 75-34 133-41 301075.SZ多瑞医药化学制剂7-18-35-11 0-377 239-84 54-1 688553.SH汇宇制药-W化学制剂-49-42-46-2 2-83-70-77 2677 1

63、11 301111.SZ粤万年青化学制剂32-9-18 12-10 49-25-95 6-24 688192.SH迪哲医药-U化学制剂-29-61-81-29-2 688176.SH亚虹医药-U化学制剂150 0 37334 117469 106218-34-106 3-37-26 688062.SH迈威生物-U化学制剂-1 1130 2 288 1572-10 17 4-43 10 301130.SZ西点药业化学制剂4-8-17-23 20-18-28-12 12 90 688197.SH首药控股-U化学制剂0 180 0 446 0 7-6-5 2-19 301263.SZ泰恩康化学制剂6

64、 10-11-14-2-12 162-34-55-7 688302.SH海创药业-U化学制剂-12-43 7 31 36 601089.SH福元医药化学制剂10 2 1 0-2 39 17 11 2 12 688382.SH益方生物-U化学制剂-0 50 53 54 31 688373.SH盟科药业-U化学制剂62 156 81 69 91-19-33-64-137-63 688247.SH宣泰医药化学制剂-33 6 74 43 163-73-43-21 23 305 301331.SZ恩威医药化学制剂27 10 18 3-9 0 0 105-25-74 688428.SH诺诚健华-U化学制剂

65、59 48-18 9 0 87-27 73 20 0 688073.SH毕得医药化学制剂43 41 28 17 4 0 0-21-96-35 4 科研服务：海内外需求回暖，看好Q2业绩拐点21科研服务：疫情影响消退，看好Q2业绩拐点数据来源：Wind，东吴证券研究所科研服务上市公司收入总额及增速科研服务上市公司扣非后归母净利润总额及增速14家科研服务公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-17.9%、-56.1%、-71.2%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-26.3%、-25.6%、-87.2%。2024Q1同比于

66、2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.0%、-2.8%、-21.6%。22科研服务上市收入总额及增速（单季度）科研服务上市公司扣非后归母净利润总额及增速（单季度）-40%-20%0%20%40%60%80%0204060800180收入（亿元）收入YOY-100%0%100%200%300%400%500%055扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%01020304050营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-200

67、%0%200%400%600%800%1000%02468102018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润扣非后归母净利润YOY科研服务：疫情影响消退，看好Q2业绩拐点数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，科研服务上市公司2023年毛利率与净利率均略有所下滑，其中：毛利

68、率与净利率下滑：部分公司高毛利新冠业务营收下滑，且受Q1市场心情与全年情况不符、投融资及宏观环境恢复慢于预期、中美地缘政治因素影响，部分企业全年业绩增长与年初较大投入不匹配，对利润有所影响；销售费用率：生命科学服务企业大多处于快速发展的业务拓展初期，因而销售投入较大；管理费用率：部分企业股权激励费用较多；研发费用率：保持增长，主要系科研服务行业壁垒较高，需持续投入较高研发费用保持企业竞争力；东吴证券医药团队行业观点：东吴证券医药团队行业观点：受投融资情况、宏观受投融资情况、宏观环境及地缘政治影响，大部分公司业绩不及预期，同时公司下游客户需求环境及地缘政治影响，大部分公司业绩不及预期，同时公司下

69、游客户需求具备前置性，即高校科研活动与药物研发管线受阻，将使相应公司需求端受阻；我们认为高校科研经费稳定投入，医药市场具备前置性，即高校科研活动与药物研发管线受阻，将使相应公司需求端受阻；我们认为高校科研经费稳定投入，医药市场投融资也终将回暖，投融资也终将回暖，2024年年Q2起有望从科研自工业逐步需求复苏，部分科研服务企业有望迎来业绩拐点。此外，长期来看科起有望从科研自工业逐步需求复苏，部分科研服务企业有望迎来业绩拐点。此外，长期来看科研服务市场扩容叠加国产替代，赛道高速成长逻辑不变，经过近研服务市场扩容叠加国产替代，赛道高速成长逻辑不变，经过近2个季度市场调整，部分个股估值已具备吸引力，随

70、着下游需求个季度市场调整，部分个股估值已具备吸引力，随着下游需求恢复，业绩有望迎来较大增长。恢复，业绩有望迎来较大增长。科研服务上市公司毛利率及归母净利率（整体法）科研服务上市公司期间费用率（整体法）2359.5%40.8%42.8%43.3%44.6%59.6%55.2%52.6%48.3%48.2%11.9%12.7%8.6%8.9%10.8%31.4%28.9%18.5%9.9%8.8%0%10%20%30%40%50%60%70%20002120222023 2024Q1毛利率归母净利率7.3%12.1%14.2%14.3%14.2%10.2

71、%11.4%12.7%17.0%16.9%8.6%9.4%11.0%10.4%9.0%6.1%7.7%8.5%11.2%11.3%0.4%0.0%0.2%0.7%-0.2%0.5%-0.1%-1.3%-1.6%-1.4%9.07%9.35%6.98%8.58%9.84%13.24%12.78%-5%0%5%10%15%20%20002120222023 2024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率附录：科研服务的营业收入和归母净利润情况24代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入同比增速（分季度，营业收入同比增速（分季度，%）扣非后归母净利润

72、同比增速（分季度，扣非后归母净利润同比增速（分季度，%）2023Q12023Q12023Q2 2023Q2 2023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12023Q12023Q12023Q2 2023Q2 2023Q32023Q32023Q42023Q42024Q1688139.SH海尔生物创新药产业链21.87-17.13-31.15-42.37 0.04 23.10-38.93-52.68-69.61 6.64 688315.SH诺禾致源创新药产业链13.96 5.66-3.10 2.18 6.32 60.88 11.37-20.45-27.22 6.85 301

73、047.SZ义翘神州创新药产业链-10.67 9.59 40.23 18.02-3.02-46.73-46.84 35.14-37.95-58.64 301080.SZ百普赛斯创新药产业链19.79 15.02 16.31 7.57 6.67-17.63-17.15-19.64-49.26-32.12 688105.SH诺唯赞创新药产业链-69.02-58.28-56.48-67.03-0.21-118.21-126.33-117.24 47.31 78.77 688265.SH南模生物创新药产业链20.08 63.13 2.08 12.61-5.01-302.52 140.35-32.74-

74、12.41-1.45 688046.SH药康生物创新药产业链20.82 15.88 16.76 28.68 11.96 2.35-16.54 38.60 4.37 2.74 688133.SH泰坦科技创新药产业链12.68 12.60-5.26 8.00 1.36 39.49 5.14-61.23-143.68-90.70 688179.SH阿拉丁创新药产业链-5.93 15.90 10.22 6.79 13.79-38.88-28.79 50.75 24.58-2.84 301166.SZ优宁维创新药产业链13.48 15.16-13.28 1.88-0.91-49.75-39.11-98.

75、95-134.19-96.66 688293.SH奥浦迈创新药产业链-6.53-27.98-33.97 0.25 17.36 0.00 0.00-91.72-80.25-23.38 688137.SH近岸蛋白创新药产业链-51.05-59.63-22.20-18.18-39.34-83.12-123.85-104.03 30.64-273.62 688426.SH康为世纪创新药产业链-37.35-68.75-77.42-83.92-62.57 0.00 0.00-178.74-723.35-830.27 688690.SH纳微科技创新药产业链-6.21 6.59-11.54-42.41 16.

76、64-89.35-71.24-95.85-79.76 126.08 5 医疗服务：疫后修复增长持续，Q3旺季保持较快增长2022Q1增速明显上升258 医疗服务：疫后修复增长持续，Q3旺季保持较快增长医疗服务上市公司收入总额及增速医疗服务上市公司收入总额及增速（单季度）医疗服务上市公司扣非归母净利润总额及增速医疗服务上市公司扣非归母净利润总额及增速（单季度）11家医疗服务上市公司（剔除三方检测）2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为28.4%、253.9%、219.7%；积压需求与新增需求释放，医疗服务在疫后恢复高速增长。2024Q1同比于2023Q1单季度的收入

77、、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为1.84%、-17.94%、-26.12%。由于疫后积压需求释放导致高基数、可选类医疗项目需求受到经济影响，因此2024Q1季度增长放缓。数据来源：Wind，东吴证券研究所，剔除第三方检测服务、剔除ST26数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，医疗服务上市公司2023年毛利率和净利率均有提升，2024Q1有所下降，其中：销售费用率下降：持续下降，主要由于2023年收入规模高速增长；2024Q1淡季销售费用投入相对较少；管理费用率下降：逐年下降，主要由于规模效应与精细化管理；2024Q1略有上升，估计由于收入增长放缓财务费用率基本稳定；研发费用

78、率基本稳定：近年来缓慢提升反映医疗服务公司对提升专业服务能力的投入加大，当前保持超1.1%东吴证券医药团队观点：东吴证券医药团队观点：2023年疫后医疗服务需求快速释放，医院经营场景恢复正常，医院板块实现收入规模快速增长，尤其2023年的二三季度。2024Q1由于高基数和需求疲软，增长放缓，但需求较为刚性的医疗业务以及品牌能力强的医院，依然保持增长及盈利水平提升趋势。我们认为依然看好医疗服务赛道发展：1）随着社会人口老龄化，各类疾病患病率提高与健康意识提升，医疗服务需求的日益增长的底层逻辑不变，医疗服务行业具备长期增长基石。2）DRGs等政策及行业竞争催化下，优胜劣汰加速，头部优质民营医院有望

79、在差异化竞争中胜出。医疗服务上市公司毛利率及归母净利率（整体法）医疗服务上市公司期间费用率（整体法）8 医疗服务：疫后修复增长持续，Q3旺季保持较快增长27数据来源：Wind，东吴证券研究所代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入同比增速（分季度，营业收入同比增速（分季度，%）扣非后归母净利润同比增速（分季度，扣非后归母净利润同比增速（分季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1000516.SZ国际医学综合医院247.40 50.78 34.05 59.86 10.75 75.07 7.72 54.66

80、55.42 13.05 300143.SZ盈康生命综合医院35.09 17.91 31.64 25.40 15.17 53.18 43.86 229.82 101.95-38.55 002219.SZ新里程综合医院2.25 8.96 11.09 30.68 9.85 1716.09-28.60-226.88-100.63 23.55 300015.SZ爱尔眼科专科连锁20.44 32.81 17.22 41.25 3.50 20.73 32.57 20.07-1.57 12.04 002524.SZ光正眼科专科医院16.23 112.69 21.44 27.10-7.78 76.86 142.

81、91 92.25 95.92-163.85 301103.SZ何氏眼科专科医院26.91 38.80 6.51 31.17-7.18 112.93 40.66-4.87-17.06-48.62 301239.SZ普瑞眼科专科医院38.73 72.85 45.13 88.39 4.01 92.30 563.47 94.47 55.40-73.28 301267.SZ华厦眼科专科医院15.10 38.06 17.44 28.17 5.09 0.00 0.00 18.70-15.01 6.89 002044.SZ美年健康专科医院53.82 46.46-1.11 29.77-14.91 60.50 1

82、72.02-17.23 263.17-71.58 600763.SH通策医疗专科医院3.04 3.71 0.11 14.24 5.03 0.42 4.84-3.37-154.11 4.20 8 医疗服务：疫后修复增长持续，Q3旺季保持较快增长286 医疗器械：扰动有望消除，24Q1环比23Q4逐步恢复295 医疗器械：扰动有望消除，24Q1环比23Q4逐步恢复数据来源：Wind，东吴证券研究所医疗器械上市公司收入总额及同比增速医疗器械上市公司收入总额及同比增速（单季度）医疗器械上市公司扣非归母净利润总额及同比增速医疗器械上市公司扣非归母净利润总额及同比增速（单季度）97家医疗器械公司2023年

83、同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-8.74%、-22.65%、-25.37%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-8.70%、-28.01%、32.66%；2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-2.48%、-5.72%、-8.79%。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050002500收入（亿元）收入YOY-200%-100%0%100%200%00500600扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-40%-2

84、0%0%20%40%60%80%100%120%00500600700营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-1000%0%1000%2000%3000%4000%-30-20-扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润扣非后归母净利润YOY30数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，医疗器械上市公司2023年毛利率和净利率均有下降，2024Q1毛利率继续下降，净利率有所提升，其中：销售费用率：2023年较2022年提升，主要是放开后差旅费增加；2024Q1淡季销售费用投入相对较少；管理费用率：2023年

85、较2022年提升，主要收入增长放缓；2024Q1略有上升，主要由于基数影响逐渐消退，收入加速；财务费用率：基本稳定；研发费用率：基本稳定：研发费用率逐年提升，当前保持超9%东吴证券医药团队观点：东吴证券医药团队观点：2023年及2024Q1受同期基数影响逐渐消退，反腐不改行业刚需属性，国产器械近些年加大研发投入，性能已逐步接近外资巨头，有望加速国产替代。我们认为依然看好医疗器械赛道发展：建议关注：1）医疗设备类：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜等；2）医疗耗材类：惠泰医疗、微电生理、心脉医疗、南微医学等；3）院外渠道能力强的家用医疗器械类：鱼跃医疗、三友医疗、可孚医疗等；4）具有精密制造

86、能力的出海OEM+自有品牌类：奕瑞科技、海泰新光、美好医疗等。医疗器械上市公司毛利率及归母净利率（整体法）医疗器械上市公司期间费用率（整体法）5 医疗器械：扰动有望消除，24Q1环比23Q4逐步恢复31数据来源：Wind，东吴证券研究所5 医疗器械：扰动有望消除，24Q1环比23Q4逐步恢复代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入营业收入同比增速同比增速（分季度（分季度，%）扣非后扣非后归母净利润同比增速（分季度，同比增速（分季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1600055.SH万东医疗医疗器械21.

87、12 37.95 20.04-19.99 20.94 24.34 34.25-13.29-50.68 7.06 600529.SH山东药玻医疗器械18.66 26.91 23.63 9.16 2.50 1.67 29.47 35.21 24.69 36.14 600587.SH新华医疗医疗器械15.42 13.43 1.29 2.42 3.68 23.75 11.64 76.04-9.74 13.77 002223.SZ鱼跃医疗医疗器械48.41 31.51 7.65-34.08-17.44 78.98 123.52 29.87-43.19-21.69 300003.SZ乐普医疗医疗器械-4.

88、39-33.05-19.38-39.58-21.14 2.78-52.19-29.60-148.21-18.85 300030.SZ阳普医疗医疗器械-11.69-6.75-13.82-4.96-10.98 132.23-2280.34 48.81 48.07-130.24 300049.SZ福瑞股份医疗器械15.75 17.71 4.65 19.68 33.35 107.88 16.90 14.95-49.53 126.24 002382.SZ蓝帆医疗医疗器械-15.70-8.49 11.93 17.27 32.96-121.46-9.69 37.75 19.24 26.51 300171.S

89、Z东富龙医疗器械14.99 28.43-1.13-20.32-22.07 13.85-3.56-24.92-91.58-73.44 002551.SZ尚荣医疗医疗器械-36.08 102.40 2.06-18.35-10.75-16.15 100.96 141.72 39.71 3.80 300206.SZ理邦仪器医疗器械64.21-3.81 12.93-17.25-30.65 312.28-41.13-27.87-156.19-75.66 300238.SZ冠昊生物医疗器械-8.33 22.74 7.71 14.32-18.85-2.17 102.86 40.47 91.20-29.18 3

90、00246.SZ宝莱特医疗器械18.09 20.46-7.62-23.23-22.55 80.71 337.23-449.07-980.86-126.75 300289.SZ利德曼医疗器械-43.55-34.97-32.50-25.98-12.51-44.05-26.09-6.34 78.75-176.41 300298.SZ三诺生物医疗器械6.15 9.68 2.69-7.06 14.92 6.36 57.36-7.09-184.70 21.48 300314.SZ戴维医疗医疗器械61.55 43.27 0.62 1.98-1.61 1658.88 67.68-35.22 24.94-11.

91、14 300326.SZ凯利泰医疗器械-7.29-19.80-34.44-7.55-16.37-36.25-56.85-77.01 90.43-82.13 300358.SZ楚天科技医疗器械13.49 20.05 9.44-11.86-10.39 3.67-19.71-90.89-69.09-117.26 300396.SZ迪瑞医疗医疗器械46.54 25.92 22.99-21.12 99.60 34.12 16.16 23.78-48.04 55.53 300406.SZ九强生物医疗器械0.22 30.49 1.74 30.69 5.49 13.08 119.17 21.20 15.78

92、10.91 603309.SH维力医疗医疗器械20.16-11.79-13.14 14.41-14.49 36.35-10.18-4.27 136.86-0.68 300439.SZ美康生物医疗器械-14.99-31.87-19.11-29.37-1.91 7.17 10.48-21.82 235.12 14.37 300453.SZ三鑫医疗医疗器械-15.11-8.82 7.36 5.31 21.34-22.21-18.68 40.20 61.15 28.61 300463.SZ迈克生物医疗器械-26.85-17.82-21.58-12.29-8.88-40.10-70.85-52.35-6

93、1.64-2.00 300482.SZ万孚生物医疗器械-68.32-53.35-22.18-22.72 3.54-78.26-57.94-0.31 205.35 6.78 300529.SZ健帆生物医疗器械-17.90-48.70 0.51-6.31 30.00-41.18-80.54 17.26 57.42 42.74 603658.SH安图生物医疗器械0.52 3.12-6.33 3.54 5.09 1.61 6.54-2.68 20.61 33.15 002817.SZ黄山胶囊医疗器械41.37 5.88 6.59-15.63-17.33 78.84 16.48 13.01-6.98-1

94、8.57 300562.SZ乐心医疗医疗器械-37.55-20.89-25.27 22.70 52.93-1835.68 42109.99 415.74 134.20 193.70 603987.SH康德莱医疗器械-20.82-23.18-21.63-19.79-17.03 31.22-56.77-16.59-27.30-28.07 300595.SZ欧普康视医疗器械8.17 20.88 2.41 32.92 15.71 8.43 14.67-8.53 5.86 11.59 300633.SZ开立医疗医疗器械27.63 22.67 2.10 27.58 1.33 157.67 29.59-22

95、.05 3.43-26.55 300642.SZ透景生命医疗器械-16.03-12.17-36.73-28.29-23.61 207.79-35.87-95.36 13.92-159.54 300653.SZ正海生物医疗器械-7.35 1.51-11.44-0.08-17.83-2.71 15.90-22.42 0.72-33.93 603387.SH基蛋生物医疗器械-32.66-20.73-26.33-17.20-16.32-54.32-58.73-59.45 3549.67-17.71 300677.SZ英科医疗医疗器械-31.25 18.55 18.70 33.90 40.06-282.

96、87 25.33-107.89 20.66 194.63 300685.SZ艾德生物医疗器械-5.28 41.34 20.38 38.28 19.53-8.17 133.03 0.30 137.24 26.44 603976.SH正川股份医疗器械0.41 19.55 22.34 13.11 8.94-50.71-18.60 278.03-84.94 88.96 002901.SZ大博医疗医疗器械-9.21-9.74-7.63 104.61 9.17-51.11-62.97-114.43 68.22 4.48 32数据来源：Wind，东吴证券研究所5 医疗器械：扰动有望消除，24Q1环比23Q4

97、逐步恢复代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入营业收入同比增速同比增速（分季度（分季度，%）扣非后扣非后归母净利润同比增速（分季度，同比增速（分季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1002901.SZ大博医疗医疗器械-9.21-9.74-7.63 104.61 9.17-51.11-62.97-114.43 68.22 4.48 603301.SH振德医疗医疗器械2.82-33.06-36.87-52.69-25.88 40.80-55.11-64.59-137.62-46.99 300760.SZ迈

98、瑞医疗医疗器械20.47 20.20 11.18 7.90 12.06 22.05 20.05 21.35 14.88 20.08 300753.SZ爱朋医疗医疗器械29.22 35.38 49.42 15.47-6.71 108.91 104.05 105.77 105.89 76.41 002950.SZ奥美医疗医疗器械-17.96-46.37-36.58-35.42-8.38-20.54-64.94-18.55-122.87-24.48 688016.SH心脉医疗医疗器械10.75 67.25 29.88 28.63 25.38 1.58 61.71 48.24 100.91 48.91

99、 688029.SH南微医学医疗器械24.26 15.35 8.41 42.33 12.72 131.00 108.93 22.29 3.16 42.21 688068.SH热景生物医疗器械-85.13-84.73-89.63-75.46-42.78-91.68-98.69-114.97 50.58-167.83 688366.SH昊海生科医疗器械29.06 41.99 8.80 22.74 5.68 21.13 2072.58 33.84 330.78 33.05 688389.SH普门科技医疗器械32.29 18.48 10.64 8.71 10.06 29.33 48.18 23.36

100、39.68 24.60 688358.SH祥生医疗医疗器械64.55 2.56-16.22 207.49-14.87 113.75 16.73-49.74 108.28-13.17 688198.SH佰仁医疗医疗器械-1.69 37.13 12.46 52.16 17.53-17.30 39.54 30.54 42.86-29.26 688085.SH三友医疗医疗器械24.19-27.38-58.51-39.47-46.26 0.34-57.28-98.43-58.25-109.63 603392.SH万泰生物医疗器械-8.98-53.71-70.40-78.62-73.93-8.59-68.

101、46-95.89-189.21-95.90 300832.SZ新产业医疗器械17.91 46.77 18.55 36.16 16.62 11.12 55.46 25.88 14.98 25.49 688580.SH伟思医疗医疗器械76.57 55.29 35.80 24.19-8.24 190.81 116.64 21.92 7.91-27.42 688050.SH爱博医疗医疗器械44.55 53.20 55.20 104.86 63.55 43.88 30.48 23.30 89.92 31.70 688338.SH赛科希德医疗器械35.22 31.43 8.22 10.29 13.56 4

102、5.81 21.95-10.81 12.39 14.23 688393.SH安必平医疗器械-24.44-1.82 8.92 7.31 11.82-85.35-15.60 125.66 50.99 78.59 300869.SZ康泰医学医疗器械101.21-15.52-5.62-48.12-73.10 126.14-78.57-82.75-22.26-102.02 605369.SH拱东医疗医疗器械-34.96-48.58-33.15-9.21 20.22-74.75-72.96-72.36 61.63 85.73 688301.SH奕瑞科技医疗器械34.77 31.22 14.71 4.87

103、11.48 31.44 22.04 11.59-10.47 6.00 688013.SH天臣医疗医疗器械17.45 22.56-12.76 12.83 1.26 51.01 14.12-53.80 55.92 22.24 688617.SH惠泰医疗医疗器械31.71 51.05 28.36 32.80 30.20 49.08 89.49 27.77 21.78 51.59 688656.SH浩欧博医疗器械6.16 45.98 6.09 43.26 5.97-71.74 73.63-13.23 400.86-29.62 688317.SH之江生物医疗器械-89.59-90.65-85.55-84

104、.41-39.27-97.45-91.66-99.18-300.69 267.98 688607.SH康众医疗医疗器械31.58-2.85 65.52 50.63 5.69 4.88 154.23 133.53 184.00 78.02 300942.SZ易瑞生物医疗器械-79.35-71.55-45.61-22.47-39.92-127.53-229.78-234.79-25.28 71.77 688677.SH海泰新光医疗器械58.76 16.19-24.40-31.20-20.74 38.45-0.58-55.15-35.62-21.40 688606.SH奥泰生物医疗器械-88.75-

105、75.71-39.94-48.54-15.34-97.24-81.54-28.28 134.05 30.83 688626.SH翔宇医疗医疗器械68.25 41.09 52.70 53.73 18.12 549.98 201.35 131.70 79.21 12.07 688468.SH科美诊断医疗器械-16.50 15.23-7.58-5.01 10.36-12.54 32.53 6.63-19.79 13.56 300981.SZ中红医疗医疗器械-24.62 61.76 96.03 48.77 26.22-248.65 42.05 94.48-453.43 56.49 688217.SH睿

106、昂基因医疗器械17.84-43.20-28.53-60.90 12.84 137.17-38.34-86.42-805.80-142.08 33数据来源：Wind，东吴证券研究所5 医疗器械：扰动有望消除，24Q1环比23Q4逐步恢复代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入营业收入同比增速同比增速（分季度（分季度，%）扣非后扣非后归母净利润同比增速（分季度，同比增速（分季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1688575.SH亚辉龙医疗器械-51.82-57.09-40.66-40.34-34.65-83

107、.67-55.12-78.14-66.12-31.29 688314.SH康拓医疗医疗器械20.82 13.88 13.30 11.32 8.16 5.80-6.37-0.83 10.01 0.57 688613.SH奥精医疗医疗器械4.18 20.10-8.43-38.16-0.94 113.97-40.82-50.05-170.86-77.11 688067.SH爱威科技医疗器械-11.24 13.50-1.65 7.02 14.46-138.65 124.28 16.33 63.86 314.51 688161.SH威高骨科医疗器械0.57-49.44-17.68-60.72-10.74

108、-4.96-94.52-78.31-108.46-62.03 301033.SZ迈普医学医疗器械19.35-28.61 35.81 51.95 28.59 49.54-71.83 77.32 679.19 87.05 688767.SH博拓生物医疗器械-89.81-78.61-56.96-10.11 30.81-98.13-82.27-83.10 103.20 335.55 301087.SZ可孚医疗医疗器械42.38-4.51 3.92-33.61-5.64 158.53 11.51 18.58-95.04-26.55 301093.SZ华兰股份医疗器械19.42 6.74 8.51-4.3

109、6-19.05-8.31-4.64-10.44 45.94-81.33 688212.SH澳华内镜医疗器械53.77 90.80 23.00 51.68 34.91 806.55 9023.91 40.39 35.74-101.54 688075.SH安旭生物医疗器械-97.78-81.80-43.16 376.74 6.53-99.69-46.66-100.00 60.94 134.82 688236.SH春立医疗医疗器械-4.18-6.34 33.34-5.72-9.95-33.36-26.17 106.11-0.23-1.46 301122.SZ采纳股份医疗器械-52.79-16.82

110、12.84 32.66 65.52-78.76-43.33 9.13-24.13 114.87 301235.SZ华康医疗医疗器械82.92 71.29 18.00 11.31-4.37-187.01 89.06-5.02-2.70-48.16 688193.SH仁度生物医疗器械-58.44-45.98-47.37-25.79 15.60-161.33-562.54 102.80 154.93 110.99 301097.SZ天益医疗医疗器械8.87-0.73-9.52-12.32 9.39 41.62-18.92-95.76-66.45-77.09 301234.SZ五洲医疗医疗器械-2.6

111、0 24.30-6.35-21.23-23.28 5.63 25.28-10.46-73.96-27.50 688253.SH英诺特医疗器械93.55-50.60-9.69 46.66 109.36 197.43-79.76-81.25 382.98 198.41 688273.SH麦澜德医疗器械46.34-12.24-25.29-35.89-4.39 33.22 7.81-40.43-104.42 24.67 688271.SH联影医疗医疗器械33.42 21.69 28.14 17.72 6.22 3.14 21.66 29.46 37.55 8.52 688351.SH微电生理-U医疗器

112、械-6.33 35.83 34.21 36.11 71.01 0.00 0.00-308.23-67.02 91.18 301363.SZ美好医疗医疗器械29.24-0.75-26.53-15.37-23.34 52.16 5.16-60.05-82.96-44.38 301367.SZ怡和嘉业医疗器械131.85-25.26-55.93-55.82-60.02 201.98-30.66-86.20-89.24-71.54 301290.SZ东星医疗医疗器械-8.98-1.56 3.37-1.42 9.27 0.00 0.00-10.37-30.38-5.20 688410.SH山外山医疗器械

113、187.14 133.75 71.08-6.73-16.03 0.00 0.00 226.61-92.13-59.20 347 生物药：朝阳领域，反腐影响逐步消除35生物药：利润端快速增长，反腐影响逐步消除数据来源：Wind，东吴证券研究所生物药上市公司收入总额及增速54家生物药公司2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为12.1%、134.0%、247.0%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为24.5%、44.7%、2.6%;2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为7.9%、202.

114、3%、265.7%。反腐影响逐步消退，净利润快速增长。36-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%005006002019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%1000%-200204060801001202019Q32019Q42020Q12020

115、Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润归母净利润YOY0%10%20%30%40%50%050002000222023 2024Q1收入（亿元）收入YOY-200%0%200%400%600%0500扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY生物药：朝阳领域，GLP1类多肽药物千亿市场数据来源：Wind，东吴证券研

116、究所盈利能力方面，生物药上市公司2023年毛利率略降，归母净利率有显著升高，其中：销售费用率下降。管理费用率略下降。研发费用率下降。财务费用率略下降。东吴证券医药团队观点：生物药是目前全球发展最快的领域之一，国内在鼓励创新的大政策推动下，以重组蛋白和抗体药物为代表的新品正加速上市，上市后有望通过医保价格谈判纳入医保放量，我们认为行业高景气度将中长期延续。后续以GLP1类多肽药物为代表的减肥药有望带来板块利润的持续上涨。生物药上市公司期间费用率（整体法）3754.8%55.7%56.3%59.6%61.1%62.0%57.6%54.6%58.0%16.7%15.1%4.4%7.7%6.6%15.

117、1%4.3%9.2%25.1%0%10%20%30%40%50%60%70%20002220232024Q1毛利率归母净利率22.4%23.4%24.6%24.3%25.1%20.4%22.9%19.8%14.5%11.8%10.6%8.4%9.3%9.1%7.8%8.3%7.3%6.3%1.9%1.5%1.1%0.7%0.7%0.2%0.7%0.1%-0.1%1.21%4.63%10.98%13.79%18.68%15.53%17.52%13.20%8.51%-5%0%5%10%15%20%25%30%200192020202

118、24Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率疫苗：新冠疫苗影响虽下降，但业绩普遍承压数据来源：Wind，东吴证券研究所疫苗上市公司收入总额及增速11家疫苗公司2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为15.5%、-1.4%、-2.7%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为25.3%、-26.1%、-19.9%;2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.2%、-41.6%、-39.5%。可见新冠疫苗销量减少所造成的影响逐渐淡化，常规疫苗销量逐渐恢复增长。38-20

119、%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%005006007008009002000222023 2024Q1收入（亿元）收入YOY-100%-50%0%50%100%150%050100150200扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-20%0%20%40%60%80%05002019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q

120、32023Q42024Q1营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-100%-50%0%50%100%150%200%0204060802019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润扣非后归母净利润YOY数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，疫苗上市公司2023年毛利率下降，归母净利润略降，其中：销售费用率略降。管理费用率略降。

121、研发费用率略降。财务费用率平稳。东吴证券医药团队观点：疫苗为国家战略性行业，疫苗管理法出台后，国家将进一步加强对疫苗审评、生产、流通和使用全过程管控，行业将向真正优秀的企业集中。考虑到国内疫苗行业正处于重磅产品陆续上市（RSV疫苗、带状疱疹疫苗）的阶段，虽然新冠疫苗存在需求不确定性，但常规品种恢复放量，行业仍为刚需。疫苗上市公司期间费用率（整体法）39疫苗：新冠疫苗影响虽下降，但业绩普遍承压36.3%34.6%35.5%38.2%44.6%48.2%42.8%37.5%32.3%13.2%10.5%15.0%15.4%22.6%27.7%15.2%13.0%10.7%0%10%20%30%40

122、%50%60%20002220232024Q1毛利率归母净利率13.9%16.1%15.0%13.9%14.8%9.7%12.3%11.6%8.4%10.9%6.7%4.1%4.2%3.8%3.2%3.3%3.1%3.6%5.3%3.3%1.9%1.8%1.5%0.7%0.4%0.5%0.7%0.49%1.35%2.84%3.12%4.32%4.95%6.35%5.01%4.89%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20002220232024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率血制品

123、：业绩增速稳健，需求端依然强劲数据来源：Wind，东吴证券研究所血制品上市公司收入总额及增速6家血制品公司2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为15.8%、9.3%、11.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为10.9%、-26.5%、-20.1%;2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-6.1%、3.2%、-3.5%。40-10%0%10%20%30%40%05003002000222023 2024Q1收入（亿

124、元）收入YOY-10%0%10%20%30%40%50%60%00扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060802019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-100%-50%0%50%100%150%051015202019Q32019Q42020Q12020Q22

125、020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润扣非后归母净利润YOY血制品：利润端增速平稳，销售费用率下降明显数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，血制品公司2023年毛利率略有下滑，归母净利率略有下降，其中：销售费用率下降。研发费用率略降。财务费用率平稳。管理费用率略降。东吴证券医药团队观点：不可或缺的国家战略性资源性行业，准入门槛高，公司集中度高，没有进口产品的竞争，产品远期有出海逻辑。

126、我们认为疫情期间随着医生对静丙和白蛋白的认识加深，血制品渗透率会逐渐提升，集采对行业影响较小。我们看好血制品行业的长期景气度。血制品上市公司期间费用率（整体法）4158.7%60.4%58.3%58.8%59.8%54.5%51.8%51.5%49.5%37.2%38.2%7.0%23.2%26.8%23.4%23.5%22.2%32.0%0%10%20%30%40%50%60%70%20002220232024Q1毛利率归母净利率4.8%10.2%15.6%15.1%16.4%12.9%12.7%11.1%6.0%17.0%14.9%9.1%8.4

127、%7.6%7.4%6.8%6.5%7.2%1.2%0.9%0.5%0.0%-0.5%-1.0%-0.8%-0.9%-1.1%3.75%3.64%3.87%3.58%3.51%3.29%3.85%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20002220232024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率其他生物药：业绩逐渐兑现，天花板高数据来源：Wind，东吴证券研究所其他生物药上市公司收入总额及增速37家其他生物药公司54家生物药公司2023年同比2022年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为7.2%、-95.4%、

128、-87.7%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为28.4%、-5.7%、-11.0%;2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为21.0%、-679.5%、-550.9%。42-10%0%10%20%30%40%005006007008002000222023 2024Q1收入（亿元）收入YOY-800.00%-600.00%-400.00%-200.00%0.00%200.00%400.00%600.00%-150-扣非后归

129、母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-20%0%20%40%60%80%100%120%05002019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-1500%-1000%-500%0%500%-60-40-200204060802019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021

130、Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润扣非后归母净利润YOY其他生物药：业绩逐渐兑现，天花板高数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，37家其他生物药上市公司2023年毛利率略有上升，归母净利率增长，主要系费用率同比下降所致。其中：销售费用率下降。管理费用率略有下降。研发费用率下降。财务费用率略有下降。东吴证券医药团队观点：考虑到中国巨大的消费需求，我们判断抗体药物、多肽药物中长期仍将保持高景气度。4359.7%63.9%69.5%75.3%77.6

131、%79.0%75.7%76.2%81.4%13.1%12.6%-3.1%-2.2%-16.2%-0.8%-14.1%-0.6%34.9%-40%-20%0%20%40%60%80%100%20002220232024Q1毛利率归母净利率29.1%29.0%33.1%34.3%38.2%34.0%38.0%32.9%21.9%10.9%11.4%11.0%13.2%14.8%13.0%14.3%12.8%8.4%1.0%0.9%0.7%0.2%0.2%-0.1%1.5%0.0%-0.5%18.09%24.34%37.85%30.35%34.47%26.

132、45%12.71%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20002220232024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率附录：生物药板块标的营业收入和扣非归母净利润情况44数据来源：Wind，东吴证券研究所（红色字体代表负值，“0.0”代表没有当期数据）8 创新药产业链：医药研发需求短期调整，CXO业绩增速放缓45CXO：医药研发需求短期调整，CXO业绩增速放缓数据来源：Wind，东吴证券研究所CXO上市公司收入总额及同比增速CXO上市公司收入总额及同比增速（单季度）CXO上市公司扣非归母净利润总额及同比增速CXO上市

133、公司扣非归母净利润总额及同比增速（单季度）22家CXO上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-1.3%、-18.9%、-13.8%；受生物医药投融资不景气影响，Biotech企业面临较大融资困难，影响新药管线推进，继而导致上游的CXO板块业绩小幅下降。2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-12.3%、-65.9%、-64.8%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-8.7%、-76.5%、-33.51%。板块下滑主要因为1）生物医药投融资仍不景气；2）大订单基数；3）小分子CD

134、MO行业降价等。短期看，外包需求受生物医药投融资景气度下行影响，CXO企业业绩端有压力，中长期看创新药是国家最看好的行业，有望带动国内CXO。46-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%005006007008009001000收入（亿元）收入YOY-40%-20%0%20%40%60%80%100%0500扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-20%0%20%40%60%80%0500300营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-50%0%50%100%150%010203040

135、5060702018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润扣非后归母净利润YOY数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，CXO上市公司毛利率相对稳定，维持在40%左右水平；净利率出现下滑，其中：管理费用总体稳定：随着收入受到影响而小幅提升；销售费用率、研发费用率总体保持平稳；和业务拓展同频；财务费

136、用率改善：1）资金回笼导致财务压力下降；2）随着人民币贬值，汇兑损失压力有所缓解，部分企业利息收入增加。东吴证券医药团队行业观点：短期看，生物医药投融资景气度下行带来了行业供给大于需求的问题，导致行业竞争加剧，行业面临调整与整合；中长期看，一方面CDMO企业海外业务拓展顺利，在成本低、效率高、质量优三重优势下竞争优势突出，另一方面监管趋严、新药研发向差异化发展导致新药研发难度和成本增加，CRO企业凭借项目经验优势和资源优势或成为药企的重要合作伙伴，因此我们认为CXO长期需求向上，看好管线结构合理的平台型企业、细分赛道竞争优势明显的龙头企业和业务差异化发展的创新企业。CXO上市公司毛利率及归母净

137、利率（整体法）CXO上市公司期间费用率（整体法）CXO：医药制造穿越资本寒冬，业绩维持高速增长4739.0%40.9%40.2%41.0%41.5%39.4%40.5%41.0%36.9%13.7%14.2%18.4%16.7%21.8%23.6%23.3%19.1%14.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20002220232024Q1毛利率归母净利率3.0%3.2%3.3%3.4%3.1%2.8%2.2%2.5%2.9%18.3%16.9%13.1%12.4%12.0%10.7%9.3%9.8%10.5%-0.7%2.5

138、%0.7%0.5%2.5%0.1%-1.2%-0.8%-2.5%5.50%5.31%5.17%5.32%5.65%6.12%-5%0%5%10%15%20%20002220232024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率附录：CXO板块样本标的营业收入和归母净利润情况代码公司名称分类营业收入同比增速（分季度，%）扣非后归母净利润同比增速（分季度，%）2022Q32022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q32023Q4 2024Q12022Q32022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q130014

139、9.SZ 睿智医药CXO-17.0-31.4-30.5-3.9-16.4-0.7-12.7 1497.5-49.3-499.1 108.8-131.6-35.7 14.3 300347.SZ 泰格医药CXO35.3-7.6-0.7 7.3 7.1 3.2-8.0 29.0-4.2 0.7 4.9-3.8-19.7-20.5 300363.SZ 博腾股份CXO68.4 69.0-4.5-61.1-46.4-65.3-50.8 141.2 168.1-22.2-88.7-90.7-143.9-131.6 603456.SH 九洲药业CXO24.8 1.3 27.5-4.9-6.8-11.7-15.

140、7 54.1 20.5 40.2 24.0 15.2-55.7-14.7 300404.SZ 博济医药CXO9.9 32.8 39.2 27.9 22.3 35.7 62.1-73.3 1235.6 99.2 1111.7-15.7-176.1 103.3 002821.SZ凯莱英CXO138.2 42.4 9.1-20.4-36.4-41.0-37.8 304.3 61.4 27.0-21.6-52.5-87.5-58.9 603127.SH 昭衍新药CXO55.0 50.3 36.3 27.0 15.1-20.4-12.1 196.0 32.3 39.6-150.7-10.0-93.6-2

141、51.9 300725.SZ 药石科技CXO59.8 37.3 14.2 15.4-0.6 5.8-1.6 64.7-28.3-36.1-22.5-47.6-14.7-0.6 603259.SH 药明康德CXO77.8 71.8 5.8 6.7 0.3-1.5-11.0 143.3 111.8 9.0 35.4 23.8 0.5 8.9 300759.SZ康龙化成CXO37.3 33.7 29.5 15.2 5.5 4.0-2.0 8.8-11.3 11.7 10.4-13.0 18.4-46.0 688202.SH美迪西CXO65.1 9.9 26.8 8.8-37.5-56.4-42.5

142、64.0-53.6 32.1-27.5-151.5-457.6-140.8 688222.SH 成都先导CXO8.6 33.1-4.0 29.9 13.4 12.7 54.3 1074.0 1.5 0.7 662.0-99.7-69.5 179.4 688076.SH 诺泰生物CXO-19.1 38.7 55.0 43.8 170.9 20.5 71.0-96.9 79.2 84.3 1668.3 7746.2 12.2 179.7 688131.SH 皓元医药CXO44.8 42.0 39.5 44.0 41.9 29.9 20.7-31.1-61.1-28.6-14.6-33.2-78.6

143、-66.8 688621.SH 阳光诺和CXO46.1 18.9 57.1 29.6 35.1 32.4 8.5 48.3 13.1 50.8 34.3 36.5-42.2 41.7 301096.SZ 百诚医药CXO116.0 22.8 68.0 75.5 65.6 62.7 34.0 153.8-7.4 115.4 46.8 37.6 58.0 41.0 301201.SZ 诚达药业CXO-6.6-15.9-5.9-40.7 5.9 45.6-1.3-24.3-79.3-42.6-91.5 30.8 214.5-26.8 688238.SH 和元生物CXO23.9-16.5-57.9-14

144、.3-33.8-10.7 93.5 37.0-90.5-403.1-357.0-355.1-2727.8-42.1 301257.SZ普蕊斯CXO13.6 31.3 30.0 54.0 25.1 16.9 17.4 0.0 0.0 114.1 251.6 103.8-11.3 7.7 301333.SZ诺思格CXO-4.1 2.0-5.5 29.0 14.5 16.2 10.2 0.0 0.0-19.2 53.5 31.5 34.6-18.4 301230.SZ 泓博医药CXO19.6-4.2 16.4 14.5 2.6-16.5 7.7 4.3-18.0 40.6 104.1-45.9-15

145、2.3-95.4 688073.SH 毕得医药CXO38.9 36.6 42.6 41.0 28.4 16.9 4.0 57.3 68.2 0.0 0.0-21.5-96.4-34.7 48数据来源：Wind，东吴证券研究所（红色字体代表负值，“-”/“0”/“空白”代表没有当期数据）9 原料药：下游去库存结束，需求拐点出现49原料药：短期去产能结束在即，长期看好无惧印度竞争数据来源：Wind，东吴证券研究所原料药上市公司收入总额及同比增速原料药上市公司收入总额及同比增速（单季度）原料药上市公司扣非归母净利润总额及同比增速原料药上市公司扣非归母净利润总额及同比增速（单季度）44家原料药上市公司

146、2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-4.0%、-41.3%、-45.1%；原料药板块受到下游去库存的影响，需求和价格总体受损；随着去库存逐渐结束，预计在2024年逐季度恢复。2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-12.3%、-65.9%、-103.2%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-3.9%、-16.4%、-14.8%。2024Q1开始需求明显环比恢复。-60%-40%-20%0%20%40%60%020406080100扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-10

147、%0%10%20%30%40%50%020040060080010001200收入（亿元）收入YOY-20%-10%0%10%20%30%0500300营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%-30-20-2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2

148、2023Q32023Q42024Q1归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润归母净利润YOY50数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，原料药上市公司2023年毛利率同比-0.6pct，主要因为下游去库存导致的降价；2024Q1毛利率随着需求端的恢复而回升，同比+0.2pct，净利率显著提升，其中：销售费用率和管理费用率下降，主要因为收入提升；财务费用率总体稳定：研发费用率提升，主要系企业逐渐转型，加大研发。东吴证券医药团队行业观点：短期看，1）需求端：2023年底开始全球原料药去库存导致短期承压2024年Q2-Q3去库存有望结束，将逐季度恢复。2）成本端：随着目前大宗、石化工等

149、原料的价格开始企稳并下滑（化工品降价30%+，石油40%+），2023-2024年板块盈利能力总体恢复。3）供给端：优质公司新产能逐步落地，加大全球市占率。4）筹码角度，筹码结构好，公募基金、尤其是药基持仓比例低；该板块估值低，2024年PE估值约13-20X不等。中长期看，且我国在中间体和原料药行业有非常强的成本、产业链等优势，无惧竞争，叠加大量沙班、列汀、列净等慢病品种专利期到期在即，将带来大量增量。原料药上市公司毛利率及归母净利率（整体法）原料药上市公司期间费用率（整体法）原料药：短期去产能结束在即，长期看好无惧印度竞争5135.0%30.0%32.1%32.9%33.5%31.2%29

150、.4%28.8%29.0%11.0%8.0%4.2%11.1%11.7%8.5%9.6%5.9%8.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20002220232024Q1毛利率归母净利率6.8%7.1%9.2%8.7%7.4%7.1%7.0%7.3%6.8%12.7%9.9%6.2%6.3%6.7%6.8%6.4%6.8%6.0%0.3%1.8%0.7%0.8%1.7%0.9%-0.5%0.0%0.1%3.99%4.32%4.80%4.97%5.61%5.49%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%2001

151、9202020224Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率附录：原料药板块样本标的营业收入和归母净利润情况代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入营业收入同比增速（分同比增速（分季度，季度，%）扣非后扣非后归母净利润归母净利润同比增速（分同比增速（分季度，季度，%）2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1000739.SZ普洛药业原料药47-1-1-1 4 72 28-5 15 2 000756.SZ新华制药原料药44 11 2-22-6 40 55 16-10-6 000952.SZ广

152、济药业原料药-13-6 11-18 56-1253 7-586-437-27 000953.SZ河化股份原料药41 1 5 26 7 26 229 33 91 12 001367.SZ海森药业原料药15-27-14 7 8 0 0 0 0 30 002099.SZ海翔药业原料药-21-15-20-22-17-104-14-150-150 1111 002102.SZ冠福股份原料药5-15-24 0 3-14-22-87 23-52 002332.SZ仙琚制药原料药-9-2-9-4 8 5-11-12-33 10 002365.SZ永安药业原料药-25-36-24-50-37-87-90-161

153、-203 248 002399.SZ海普瑞原料药-32-24-17-22 6-73-90-95-815 253 002817.SZ黄山胶囊原料药41 6 7-16-17 79 16 13-7-19 300267.SZ尔康制药原料药28 13-12-39-50 17 18-1383-78932-117 300381.SZ溢多利原料药-57-39 9-11 10 80 312-48 36 296 300401.SZ花园生物原料药-18-18-13-42 4-67-51-50-57 41 300452.SZ山河药辅原料药29 22 13 11-4 53 23 13-23-8 300497.SZ富祥药

154、业原料药-1 7 7-22-14-225-315-761-9 68 300583.SZ赛托生物原料药32-14-13-6-27 21 21-93-363-90 300636.SZ同和药业原料药23 3-7-15-6 24 16-30 6 23 300702.SZ天宇股份原料药4-21-15 14-11 37-45 175 58-43 300765.SZ新诺威原料药26-11-9-18-27 61 13 16-16-56 300966.SZ共同药业原料药-1 0-34 15 2-99-1-69 1005 2912 301065.SZ本立科技原料药-15-23 5 7 10-23-28 90 59

155、 41 301089.SZ拓新药业原料药325-10-49-75-80 1043-92-100-141-100 301211.SZ亨迪药业原料药51 89 30-29-29 61 171 46-39-9 301246.SZ宏源药业原料药12 10 30-32-15-71-110-64-126-62 301258.SZ富士莱原料药10 8-27-41-38 34-24-87-100-93 301277.SZ新天地原料药8-13 54-10 7 0 0 120-54 22 301281.SZ科源制药原料药10-9 5-1 18 0 0 0 0-36 600216.SH浙江医药原料药-8 0-3-4

156、 12-62 12-65-239 8 600488.SH津药药业原料药11 13-10-3-13 215 48 333-154-14 603079.SH圣达生物原料药-9 17-2-9 9-105-231-81-249 239 603229.SH奥翔药业原料药28 17 3-22 15 30 31 24-50 18 603351.SH威尔药业原料药-15-7 16 26 34-5-19 52 116 32 603520.SH司太立原料药9 22 26-25 13-90 189 102 108 32 603538.SH美诺华原料药-51-15 4 27 7-89-78-33-319 73 605

157、116.SH奥锐特原料药38-14 42 42 11 13-32 45 176 87 605177.SH东亚药业原料药45 9 3 8-5 6 95 66-28-10 605507.SH国邦医药原料药20-8-12-19-5-3-43-43-45 0 688166.SH博瑞医药原料药23 12 20 8 12 16 2-4-104-8 688356.SH键凯科技原料药-8-31-31-45-30 1-56-52-23-73 52数据来源：Wind，东吴证券研究所（红色字体代表负值，“-”代表没有当期数据）10 药店：2023及2024Q1受高基数影响利润下滑53药店：2023及2024Q1受高

158、基数影响利润下滑数据来源：Wind，东吴证券研究所药店上市公司收入总额及增速药店上市公司收入总额及增速（单季度）药店上市公司扣非归母净利润总额及增速药店上市公司扣非归母净利润总额及增速（单季度）7家药房上市公司2023同比2022的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为12.0%、-2.7%、0.3%；2023Q4同比于2022Q4的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-1.1%、-56.9%、-46.0%。2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为11.6%、-3.6%、-3.1%。540%5%10%15%20%25%30%35%020040

159、060080010001200收入（亿元）收入YOY-10%0%10%20%30%40%01020304050扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-10%0%10%20%30%40%50%05003003502018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-100%-50%0%50%1

160、00%150%200%024688Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，药店上市公司2023年毛利率略有下滑，净利率保持稳定；2024Q1毛利率维持稳定，净利率提升，其中：毛利率略有下滑：2023年部分公司业务结构变化如低毛业务

161、批发收入占比的提升或低毛处方药收入占比的提升；管理费用率下降：药店规模效应体现及上游集采比例提高，经营效率继续提升，管理费用率缓慢下降。东吴证券医药团队观点：2023年及2024Q1疫情管控放开，同时消化前一年同期高基数，带来药店板块增收不增利，但未来处方外流与药店内生外延扩张仍将推动行业稳健增长。展望2024全年，我们认为药店板块将继续保持较快增长，主要原因包括：1）疫后复苏，线下店常规药品及药事服务需求释放，常态化客流量恢复增长；2）疫后药店扩张加速，自建、收购与加盟，头部连锁药店公司不断全国扩张；3）头部连锁药店企业精细化管理不断加深，内生性增长逐渐加快；4）医保门诊统筹政策推进，处方外

162、流加速，药店业务量不断增长，头部药店因此受益。药店上市公司毛利率及归母净利率（整体法）药店上市公司期间费用率（整体法）药店：2023及2024Q1受高基数影响利润下滑5538.9%38.9%38.9%37.2%35.5%36.2%35.4%34.4%34.4%5.6%5.6%5.3%5.2%5.8%5.0%5.0%4.3%5.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20002220232024Q1毛利率归母净利率25.9%25.7%26.2%25.1%22.9%24.4%22.8%23.0%22.6%4.5%4.5%4.4%4.3

163、%4.3%4.2%4.2%4.0%3.6%0.00%0.00%0.02%0.01%0.02%0.09%0.12%0.14%0.11%0%5%10%15%20%25%30%20002220232024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率附录代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入同比增速（分季度，营业收入同比增速（分季度，%）扣非后归母净利润同比增速（分季度，扣非后归母净利润同比增速（分季度，%）2022Q12022Q12022Q22022Q22022Q32022Q32022Q42022Q42023Q12023Q12023Q22023Q2202

164、3Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12022Q12022Q12022Q22022Q22022Q32022Q32022Q42022Q42023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q1603233.SH大参林药店15.22 26.23 18.52 46.01 27.16 19.85 12.44 5.87 13.54 16.93 22.70 25.29 320.14 25.66 29.82 25.02(125.11)(20.40)603883.SH老百姓药店13.81 26.89 25.28 44.

165、93 31.39 10.72 9.31(0.05)1.81 12.75 18.77 29.34 76.94 30.20 2.57 5.04 17.8910.35 002727.SZ一心堂药店16.53 21.28 6.94 32.21 11.02 6.81 1.89(15.51)14.96(34.81)(10.26)5.90 126.57 46.83 12.98(30.33)(84.34)2.14 603939.SH益丰药房药店14.29 23.81 28.01 49.00 26.94 18.23 12.70 2.47 13.39 14.12 12.59 25.31 145.69 20.80

166、21.86 22.13(9.25)24.26 605266.SH健之佳药店24.28 28.33 32.29 78.88 49.41 39.52 26.96(8.00)6.79(41.81)0.50 45.81 74.01 112.68 43.20 12.63(23.27)(32.32)301017.SZ漱玉平民药店33.99 39.24 50.32 60.30 30.56 21.44 22.36 3.15 17.69 61.60 14.06(15.32)3313.79 14.28 34.68 65.82(134.44)(84.25)301408.SZ华人健康药店0.00 0.00 43.20

167、 40.22 24.91 20.84 14.45 9.15 30.60 0.00 0.00 38.29 344.30 0.00 0.00 6.42(64.42)60.39 56数据来源：Wind，东吴证券研究所（红色字体代表负值，“-”/“0”/“空白”代表没有当期数据）11 医药流通：2023及2024Q1业绩平稳57数据来源：Wind，东吴证券研究所，剔除*ST天圣，*ST济堂医药商业上市公司收入总额及增速医药商业上市公司收入总额及增速（单季度）医药商业上市公司扣非归母净利润总额及增速医药商业上市公司扣非归母净利润总额及增速（单季度）22家流通上市公司2023同比2022的收入、归母净利润

168、、扣非归母净利润总额增速为7.4%、0.5%、-2.4%；2024Q1同比于2023Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为0.1%、-1.3%、-1.0%。医药流通：2023及2024Q1业绩平稳580%5%10%15%20%25%30%0200040006000800010000收入（亿元）收入YOY-10%0%10%20%30%40%020406080100120140扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润YOY-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%050002500营业收入（亿元）营业收入（亿元）营业收入营业收入YOY-100%0%10

169、0%200%300%400%500%01020304050扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元）扣非后归母净利润扣非后归母净利润YOY数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利能力方面，医药商业上市公司2023年相较2022年毛利率略有下降，2024Q1净利率略有提升，其中：销售费用率下降：疫情影响商业活动、带量采购不断落地、行业集中度提升带来销售费用的进一步降低；管理费用率持续下降：规模效应不断显现，数字物流和供应链解决方案带来管理效率提升；财务费用率与研发费用率基本持平；东吴证券医药团队观点：医药商业板块2024Q1净利率水平略有提升。我们认为，随着国内带量采购不断推进，零售药店和基

170、层医疗终端份额占比逐步上升，商业配送规模持续增长。同时随着行业集中度不断提升、数字化供应方案应用、总代业务不断增长等，龙头商业企业价值进一步凸显，强者更强。医药商业上市公司毛利率及归母净利率（整体法）医药商业上市公司期间费用率（整体法）医药流通：2023及2024Q1业绩平稳5910.5%11.3%12.5%12.3%11.9%11.0%10.7%10.2%9.6%2.3%2.8%2.4%1.9%2.2%2.0%1.6%1.5%1.9%0%2%4%6%8%10%12%14%2000222023 2024Q1毛利率归母净利率4.1%4.4%5.3%5.

171、2%5.0%4.7%4.6%4.2%3.8%2.5%2.4%2.3%2.2%2.1%2.1%2.0%2.0%1.8%0.6%0.7%1.0%1.0%0.9%0.9%0.8%0.8%0.7%0.00%0.00%0.24%0.26%0.30%0.33%0.34%0.34%0.30%0%1%2%3%4%5%6%20002220232024Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率代码代码公司名称公司名称分类分类营业收入同比增速（分季度，%）扣非归母净利润同比增速（分季度，%）2022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024

172、Q12022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1000028.SZ国药一致医药流通8.45 3.74 8.96 3.81(1.57)0.35 2.16 9.73 72.56 45.22 7.85(2.04)(6.38)5.10 000078.SZ海王生物医药流通2.82(13.61)8.22 12.07(19.82)(12.40)(18.78)(75.88)(709.71)(33.23)(69.56)(178.31)(47.07)6.48 000411.SZ英特集团医药流通11.91 21.92 10.84 7.70 3.31(2.08)8.81 7.8

173、4 87.89 49.06 116.04 61.54 167.05 57.45 000705.SZ浙江震元医药流通22.05 9.75 13.88 1.35(8.98)(8.14)(4.87)16.62 62.05 43.39 56.88 87.00(54.54)2.16 000950.SZ重药控股医药流通10.85 6.11 23.56 25.59(1.05)25.65 0.02 93.67(41.54)149.12 20.35(101.23)(29.02)(37.94)002462.SZ嘉事堂医药流通11.57(5.35)4.57 30.03(8.77)38.21 10.17(14.82)

174、(46.30)(12.03)(4.43)5.92(77.51)7.89 002589.SZ瑞康医药医药流通(32.06)(58.69)(49.36)(41.96)(39.47)36.39(2.62)(240.84)(292.93)(111.08)(215.19)105.57 86.62 526.70 002788.SZ鹭燕医药医药流通10.04 13.12 4.40 10.19(4.66)(1.33)6.08 9.59 47.67 11.23 6.03(10.61)0.44 5.21 600056.SH中国医药医药流通9.49 12.30 47.08(0.41)(11.81)(15.44)(2

175、9.97)(2.62)33.36 16.81(24.49)(73.83)149.21(44.25)600713.SH南京医药医药流通17.35 9.03 20.35 8.34(2.16)2.01(0.92)14.61(0.89)24.64(26.21)(1.78)19.44 3.24 600829.SH人民同泰医药流通3.11 14.69 13.95 15.21(3.85)7.55(2.09)(11.71)73.75 56.62 36.35(5.01)(22.16)8.80 600833.SH第一医药医药流通127.95 118.30 17.29(21.04)(47.38)(44.83)0.6

176、5 2489.37 1050.40 28.80(41.85)(93.30)(123.39)(43.55)600998.SH九州通医药流通16.11 23.63 19.75 13.50 0.13(4.54)(3.85)20.98 152.97 20.10 14.80 5.70 6.41(9.01)601607.SH上海医药医药流通12.86 4.59 16.39 21.08 3.20 9.44 5.93 2.32 31.43 8.60(41.15)8.66(51.30)1.30 603368.SH柳药股份医药流通10.20 13.50 10.83 14.16 5.02 7.55 8.25 21.

177、59 80.73 18.08 23.20 12.37 34.35 14.94 300937.SZ药易购医药流通13.72 29.39 23.29 27.66 8.99(5.32)10.29 262.25 9846.35 363.00 559.25(59.42)(75.22)(80.65)301015.SZ百洋医药医药流通(5.33)9.58(9.35)4.18 4.03 3.92(1.50)23.55 19.97 32.42 30.30 32.47 11.52 30.71 600511.SH国药股份医药流通2.62(10.02)1.50 17.97(1.17)20.17 7.98 13.63

178、12.54 11.99 10.61(15.36)35.46 11.00 603716.SH塞力医疗医药流通(2.48)(29.40)(23.29)(0.74)(15.34)(12.72)9.24(251.65)(234.17)(182.31)154.64 44.40 9.26 105.37 301126.SZ达嘉维康医药流通33.12 49.63 39.72 16.24 19.34 7.02 46.06 4.78(132.13)(22.39)(91.71)(67.62)342.18 31.45 603122.SH合富中国医药流通10.71 10.74(13.25)(5.79)(19.30)(1

179、9.76)(10.69)17.89(10.97)(37.00)(6.64)(42.88)(65.11)(32.21)603108.SH润达医疗医药流通19.88 28.82 0.44(9.61)(17.55)(21.09)(4.85)22.25 90.20 94.56(23.35)(78.60)(136.23)(74.27)医药流通：Q3收入增长提速，净利率略有提升60数据来源：Wind，东吴证券研究所（红色字体代表负值，“-”/“0”/“空白”代表没有当期数据）12 风险提示61风险提示药品和耗材降价超预期风险；国家加大集采范围，药品和耗材的集采带来了药品和耗材的大幅降价，随着国内医药和器材

180、市场的竞争加剧，集采对降价的推动作用将会更加明显，未来药品和耗材集采降价幅度可能会超预期，对企业的利润造成较大影响；新产品研发不及预期：医药行业多学科交叉，高技术壁垒，国内企业新产品研发可能存在瓶颈或新产品品质与进口品牌存在较大差距；市场竞争加剧：赛道高景气，一级市场融资活跃，虽然国内企业现在主要在抢占进口份额，但在低附加值的产品上面临竞争加剧的风险；新冠疫情反复影响海内外业务拓展：新冠疫情在全球范围内还未得到有效控制，疫情反复将一定程度影响公司海内外业务的拓展。医改政策执行低于预期风险。62免责声明免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报

181、告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任

182、何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。东吴证券投资评级标准东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生

183、指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）6293852763