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1、2023年11月李 爽上海或跃在渊，秋木逢春2024年管网基建投资及大宗商品市场展望请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司2目录一、经济探底信号已现二、积极信号增多，而预期仍不见显著改善三、海内外、行业周期错位四、钢铁需求的新变化：行业分化显现五、宏观大势决定了行业复苏的高度六、总结与展望请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司3目录一、经济探底信号已现请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司4受疫情冲击，中国经济增速偏离潜在GDP增速

2、现在处于疫后第三轮经济复苏期。进入二季度后，国内经济修复进程放缓，动力减弱。二季度GDP增速6.3%明显低于预期。而三季度GDP4.9%数据超预期，经济复苏动能增强，逆周期政策调控频率明显增加。-10-5051015202013年3月2013年6月2013年9月2013年12月2014年3月2014年6月2014年9月2014年12月2015年3月2015年6月2015年9月2015年12月2016年3月2016年6月2016年9月2016年12月2017年3月2017年6月2017年9月2017年12月2018年3月2018年6月2018年9月2018年12月2019年3月2019年6月20

3、19年9月2019年12月2020年3月2020年6月2020年9月2020年12月2021年3月2021年6月2021年9月2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月2022年12月2023年3月2023年6月2023年9月疫情爆发后出现过三轮较强劲的经济复苏小周期（单位：疫情爆发后出现过三轮较强劲的经济复苏小周期（单位：%）中国:GDP:不变价:累计同比来源：国家统计局，Mysteel疫情爆发之前，疫情爆发之前，GDP潜在增速在潜在增速在6%左右左右武汉疫情爆发后，武汉疫情爆发后，2020年年3月除湖北外全国其他地区月除湖北外全国其他地区基本复工复产基本复工复产2021年上

4、半年疫情干扰相对较少，同时存在去年同期低基数年上半年疫情干扰相对较少，同时存在去年同期低基数的因素的因素2022年年11-12月，防疫政策重大优化后，线下月，防疫政策重大优化后，线下经济活动活跃度增加经济活动活跃度增加请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司5库存周期接近底部，经济筑底信号显现 库存周期方面，上一轮周期PPI同比从负值到跌至底部经历11个月，本轮PPI同比由负值开始持续下跌已经历12个月。由于去年下半年以来，大宗商品价格呈趋势性下跌，PPI存在相对低基数，今年下半年PPI同比跌幅正在收窄。由此，新一轮的被动去库存周期有望开启新

5、一轮的被动去库存周期有望开启。此外，6月月PMI两大价格指数触底回升两大价格指数触底回升：原材料价格和出厂价格两大价格指数在连续三个月的下降后迎来首次回升，企业盈利压力最大的时期可能已经过去。7-9月这两个价格指数继续回升。10月受长假影响，库存指数略有上升；同时原油等上游原料价格下降，两大价格略有下降，但大概率这是暂时的。4045505560657075802012年1月2012年7月2013年1月2013年7月2014年1月2014年7月2015年1月2015年7月2016年1月2016年7月2017年1月2017年7月2018年1月2018年7月2019年1月2019年7月2020年1月

6、2020年7月2021年1月2021年7月2022年1月2022年7月2023年1月2023年7月9月月PMI两大价格指数继续反弹，两大价格指数继续反弹，10月略有下降（单位：月略有下降（单位：%）PMI:出厂价格PMI:主要原材料购进价格来源：国家统计局，Mysteel-30-20-502011年2月2011年8月2012年2月2012年8月2013年2月2013年8月2014年2月2014年8月2015年2月2015年8月2016年2月2016年8月2017年2月2017年8月2018年2月2018年8月2019年2月2019年8月2020年2月2020年8月2021

7、年2月2021年8月2022年2月2022年8月2023年2月2023年8月黑色库存黑色库存-黑色黑色PPIPPI中国:黑色金属冶炼及压延加工业:产成品存货:同比中国:PPI:黑色金属冶炼及压延加工业:当月同比来源：国家统计局，Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司6整体经济接近底部，而钢铁行业仍然滞后 整体经济周期可能已进入被动整体经济周期可能已进入被动去库存阶段；去库存阶段；但钢铁钢铁行业仍处于主动去库存阶段或该阶段的末期。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司7金融周

8、期向上，经济筑底的可能性增加 金融周期方面，多项金融指标反映，国内金融周期向上的趋势不变。虽然经济复苏动能弱，但是内生动力仍在。货币供给仍然在较高水平，反映货币政策为经济平稳健康发展提供了有力支撑。九月如期九月如期降准降准。社融-M2触底回升的趋势仍在，金融周期仍然向上，经济筑底的可能性增加。新增信贷投放靠前发力，企业端融资需求明显改善，有力支持了实体经济，其中一季度信贷投放力度显著高于二季度。按照信贷周期领先实体经济周期按照信贷周期领先实体经济周期2-3个季度的规律，目前经济见底的可能性的确在个季度的规律，目前经济见底的可能性的确在上升上升。-4-2024682530354045505560

9、社融社融-M2触底回升继续得以确认（单位：触底回升继续得以确认（单位：%)PMI：新订单指数社融-M2来源：国家统计局,中国人民银行，Mysteel右轴010,00020,00030,00040,00050,00060,0002019年1月2019年4月2019年7月2019年10月2020年1月2020年4月2020年7月2020年10月2021年1月2021年4月2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年7月2022年10月2023年1月2023年4月2023年7月9月信贷数据环比增幅超出一般季节性水平（单位：亿元）月信贷数据环比增幅超出一般季节性水平（单位：亿元

10、）来源：中国人民银行，Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司8钢铁行业利润周期出现积极信号，将驱动库存周期的轮动 我们对上市钢企的微观数据研究发现，上市钢铁企业的营收状况和盈利状况正在改善。2023年上半年，多数企业营业收入与净利润同比增速较2022年下半年明显好转。钢企利润率显著改善，确实可能是主动去库存阶段进入尾声的信号。此外，2023年上半年，上市钢铁企业营业收入与净利润同比波动的程度降低，钢铁企业营收能力和盈利能力的稳定性有所增强。这也是行业整体逐渐趋稳的表现之一。历史经验表明，钢铁行业的利润周期显著领先于库存周期。一

11、些中观指标说明，钢铁行业很有可能已处于主动去库存阶段的末期。-20530352001年2月2001年11月2002年8月2003年5月2004年2月2004年11月2005年8月2006年5月2007年2月2007年11月2008年8月2009年5月2010年2月2010年11月2011年8月2012年5月2013年2月2013年11月2014年8月2015年5月2016年2月2016年11月2017年8月2018年5月2019年2月2019年11月2020年8月2021年5月2022年2月2022年11月2023年8月钢铁行业的利润周期往往领先于库存周期（单

12、位：钢铁行业的利润周期往往领先于库存周期（单位：%）产成品库存同比钢铁业利润率来源：国家统计局，Mysteel计算右轴-1300%-800%-300%200%700%1200%2022H12022H22023H128家上市钢铁企业净利润同比变化情况（单位：家上市钢铁企业净利润同比变化情况（单位：%）鞍钢股份八一钢铁包钢股份宝钢股份重庆钢铁鄂尔多斯方大特钢抚顺特钢杭钢股份华菱钢铁南钢股份新兴铸管河钢股份常宝股份酒钢宏兴凌钢股份柳钢股份鲁银投资沙钢股份首钢股份太钢不锈新钢股份山东钢铁玉龙股份来源：Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限

13、公司9目录二、积极信号增多，而预期仍不见显著改善请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司10市场预期有改善但仍然脆弱，政策刺激的弹性降低 消费价格水平仍然低迷，折射出居民消费动力不足。受经济复苏动能尚未明显增强等影响，资本市场对经济前景的预期明显减弱。以外资净流入A股市场为例，近来外资流入A股市场的步伐放慢，甚至大多时候为净流出。进入三季度后，政策调控的频率加快。然而政策刺激的弹性较低。国民储蓄率进入趋势性下降通道，表明政策刺激效果可能不及以往。5404550550520102

14、0008年中国国民储蓄率已达到高点（单位：年中国国民储蓄率已达到高点（单位：%）IMF预测:中国:国民总储蓄率IMF预测:日本:国民总储蓄率IMF预测:美国:国民总储蓄率来源：IMF，Mysteel-2-101234510月月CPI消费品分项同环比均降（单位：消费品分项同环比均降（单位：%）CPI:消费品:当月同比CPI:消费品:环比来源：国家统计局，Mysteel6000750090001950020000外资流入外资流入A A股市场的速度放慢（单位：亿元）股市场的速度放慢（单位：亿元）来源：Mystee

15、l3.16金融委会议5.25全国稳经济大盘电视电话会议11.11防疫20条7.24政治局会议请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司112023年1-9月份主要用钢下游表现指标指标子指标子指标累计同比累计同比累计同比累计同比单月同比单月同比9/30/20239/30/20238/31/20238/31/20239/30/20239/30/20238/31/20238/31/20237/31/20237/31/20236/30/20236/30/20235/31/20235/31/2023投资城镇固定资产投资3.23.4-民间固定资产投资-0.

16、7-0.5-制造业投资5.95.7-房地产投资-8.8-8.5-19.1-17.8-20.6-21.5基础设施投资6.46.82.112.310.77.9房地产新开工面积-23.4-24.4-15.2-23.1-26.5-31.4-28.5施工面积-7.1-7.1-9.7-28.8-21.7-30.3-36.3竣工面积19.819.223.910.132.715.224.5商品房销售面积-7.5-7.1-19.8-24.0-23.8-28.1-19.8船舶造船完工订单16.916.925.926.010.442.8机械金属成形机床产量-19.8-19.5-15.4-21.4-17.6-22.2

17、金属切削机床产量-1.0-1.70.0-2.10.01.9工业锅炉产量-2.4-3.2-3.3-15.8-0.73.9挖掘机产量-22.1-20.3-37.4-33.9-15.3-25.9中型拖拉机产量-5.9-4.9-16.7-25.0-22.0-17.6集装箱金属集装箱产量-49.1-55.4-41.4-47.6-50.8-49.5汽车汽车产量4.84.54.5-3.80.817.3新能源汽车产量29.633.213.824.927.643.6家电彩电产量4.83.9-5.2-2.85.410.9冰箱产量14.513.820.815.321.428.4空调产量16.517.95.929.0

18、25.218.3洗衣机产量23.619.940.915.925.529.4家用冷柜产量7.05.220.540.826.411.9请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司12目录三、海内外、行业周期错位请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司13海内外周期变化错位-50-40-30-20-5060250,000270,000290,000310,000330,000350,000370,000390,000410,000430,0002019年6月2019年9月2019

19、年12月2020年3月2020年6月2020年9月2020年12月2021年3月2021年6月2021年9月2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月2022年12月2023年3月2023年6月美国房地产市场回暖美国房地产市场回暖（单位：美元、（单位：美元、%）美国:成屋销售:中位价美国:成屋销售:折年数:季调：同比来源：全美地产经纪商协会，Mysteel右轴0070-10-5051015202004年5月2004年11月2005年5月2005年11月2006年5月2006年11月2007年5月2007年11月2008年5月2008年11月2009年5月2

20、009年11月2010年5月2010年11月2011年5月2011年11月2012年5月2012年11月2013年5月2013年11月2014年5月2014年11月2015年5月2015年11月2016年5月2016年11月2017年5月2017年11月2018年5月2018年11月2019年5月2019年11月2020年5月2020年11月2021年5月2021年11月2022年5月2022年11月2023年5月欧元区欧元区M1同比是同比是PMI的领先指标（单位：的领先指标（单位：%）欧元区:M1:同比（滞后4个月）欧元区:制造业PMI来源：欧央行，Mysteel右轴455055606545

21、46474849505年4月2012年10月2013年4月2013年10月2014年4月2014年10月2015年4月2015年10月2016年4月2016年10月2017年4月2017年10月2018年4月2018年10月2019年4月2019年10月2020年4月2020年10月2021年4月2021年10月2022年4月2022年10月2023年4月经济景气度不同经济景气度不同中国:制造业PMI美国:制造业PMI:季调来源：国家统计局，Mysteel右轴-200-150-02002022年1月2022年1月2022年2月2022年3月20

22、22年3月2022年4月2022年5月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年8月2022年9月2022年10月2022年10月2022年11月2022年12月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年3月2023年4月2023年5月2023年5月2023年6月2023年7月2023年7月2023年8月2023年9月从预期差来看，美国经济表现更加强势（单位：点）从预期差来看，美国经济表现更加强势（单位：点）花旗欧洲经济意外指数花旗美国经济意外指数花旗中国经济意外指数来源：Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有

23、限公司上海钢联电子商务股份有限公司14行业周期变化前后错位-20530352001年2月2001年11月2002年8月2003年5月2004年2月2004年11月2005年8月2006年5月2007年2月2007年11月2008年8月2009年5月2010年2月2010年11月2011年8月2012年5月2013年2月2013年11月2014年8月2015年5月2016年2月2016年11月2017年8月2018年5月2019年2月2019年11月2020年8月2021年5月2022年2月2022年11月2023年8月钢铁行业的利润周期往往领先于库存周期（单位

24、：钢铁行业的利润周期往往领先于库存周期（单位：%）产成品库存同比钢铁业利润率来源：国家统计局，Mysteel计算右轴 实际上，不同行业的情况仍有所不同。实际上，不同行业的情况仍有所不同。由于不同行业的下游需求的改善幅度不一，不同行业的库存周期可能是错位的。高附加值多一点的、科技含量多一点的、与上游原材料相关度小一点的行业可能已经进入被动去库存阶段。毕竟这些行业的利润状况远远好于大部分处于产业链上游的行业。而这些处于产业链上游的行业可能仍处于主动去库存阶段，比如钢铁行业，它们滞后于整体工业企业或者整体经济的表现。钢铁行业受其主要下游需求部门房地产的拖累，仍未进入新一轮的库存周期。-100-80-

25、60-40-20020石油和天然气开采业煤炭开采和洗选业黑色金属矿采选业木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业金属制品业化学原料及化学制品制造业黑色金属冶炼及压延加工业化学纤维制造业电气机械及器材制造业仪器仪表制造业计算机、通信和其他电子设备制造业纺织服装、服饰业文教、工美、体育和娱乐用品制造业食品制造业酒、饮料和精制茶制造业医药制造业远离上游原材料的行业利润表现更好（单位：远离上游原材料的行业利润表现更好（单位：%）8月7月来源：国家统计局，Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司15目录四、钢铁需求的新变化：行业分化显现请阅读尾

26、页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司16短期内钢铁需求或仍将有较强支撑30405060708090城镇化率增加降为建筑行业持续提供需求支撑（单位：城镇化率增加降为建筑行业持续提供需求支撑（单位：%）中国:总人口:城镇:比重(城镇化率)城市化率:中国（联合国测算）来源：国家统计局，联合国，Mysteel0528402002200420062008200022若不是被疫情打断，工业投资周期可能已经处于上行阶段若不是被疫情

27、打断，工业投资周期可能已经处于上行阶段（单位：（单位：%)%)来源：国家统计局，Mysteel注：图中数据为工业增加值同比024681012142007年12月2008年6月2008年12月2009年6月2009年12月2010年6月2010年12月2011年6月2011年12月2012年6月2012年12月2013年6月2013年12月2014年6月2014年12月2015年6月2015年12月2016年6月2016年12月2017年6月2017年12月2018年6月2018年12月2019年6月2019年12月2020年6月2020年12月中国的基建投资力度在世界范围内属于较高水平（单位：

28、中国的基建投资力度在世界范围内属于较高水平（单位：%）美国:基础设施投资额占GDP比重中国:基础设施投资额占GDP比重日本:基础设施投资额占GDP比重德国:基础设施投资额占GDP比重来源：全球基础设施中心，Mysteel 城镇化率提升将为建筑用钢提供需求支撑。如果我国的城镇化率能够持续提升，建筑用钢需求就不存在大幅下跌的风险。中国政府宏观调控能力高于其他国家，基建投资是逆周期调节的重要手段。今后一个事情，基建投资仍将是稳增长的主要抓手。在周期力量之下，中国工业存在触底反弹的向上动能。这将利好制造业用钢需求。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限

29、公司17“一万亿国债”利好落地后，基建投资韧性将更强 本次增发国债是继续给出了稳增长、化风险的强烈信号，属于增量型的总量刺激政策。同时，在增量政策选择方面，房地产等领域并不是首选，化债“一举两得”的方式仍然是政策锚点。再加上中国式的“平准基金”入场以及2024年新增专项债超过60%的额度提前下达，宏观政策预期朝更加积极方面调整是必须的。可以说，当前已处于从政策底向（资本）市场底、经济底过渡的关键时期。本次增发国债对GDP的贡献大概率体现在基建投资，打消了市场前期由于三季度GDP数据超预期，继而认为基建投资力度可能下降的疑虑。本次增发国债的方式和时间点更值得考虑。看似特殊国债，本质却是一般国债，

30、有利于地方化债和经济建设。本次增发国债的时间处于2023年尾声，显示财政政策支持经济增长的决心，这是超乎市场预期的。增发国债，并不代表防风险意识淡化。具体到钢材等商品需求方面，可以将本次发债对商品需求的提振类比新增专项债和一般债。-40-30-20-2019年2月2019年8月2020年2月2020年8月2021年2月2021年8月2022年2月2022年8月2023年2月2023年8月基建投资增速有望显著回升（单位：基建投资增速有望显著回升（单位：%）来源：国家统计局，Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限

31、公司18“强基建弱地产”下，基建投资将对冲建筑业用钢需求的下降050300350400房地产下行拖累螺纹钢消费（万吨）房地产下行拖累螺纹钢消费（万吨）螺纹钢：消费量：中国（周）混凝土：产能利用率：中国（周）来源：Mysteel右轴005006007000500300350400水泥等微观指标显示基建部门用钢需求在增加（单位：万水泥等微观指标显示基建部门用钢需求在增加（单位：万吨，万吨）吨，万吨）螺纹钢：消费量：中国（周）水泥：出库量：中国（周）来源：Mysteel右轴554045501

32、000000003005007100000混凝土和沥青的发运量体现了强基建弱地产的格局（单混凝土和沥青的发运量体现了强基建弱地产的格局（单位：立方米、万吨）位：立方米、万吨）混凝土：发运量：中国（周）沥青：小样本：样本企业：销量：中国（周）右轴来源：Mysteel 混凝土、水泥和沥青等商品的高频数据将是预测和印证房地产和基建用钢需求的重要指标。今年四季度基建投资增速将上行，2023年狭义基建投资增速或将达到至7%左右；2024年狭义基建投资增速有望回升至9%左右。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上

33、海钢联电子商务股份有限公司19房地产下行速度时快时慢，或是即将探底的信号05,00010,00015,00020,00025,00030,0002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月9月房地产销售环比改善速度并不弱（单位：万平方月房地产销售环比改善速度并不弱（单位：万平方米）米）2018年2019年2020年2021年2022年2023年来源：国家统计局，Mysteel2013-2023年9月房地产环比数据（%）房地产销售面积房地产新开工面积房地产施工面积2013/939 12 9 2014/943 5 0 2015/936 46602016/95214 10 2017/943 1

34、0 13 2018/935 4 3 2019/933 6 11 2020/925 1-6 2021/929 5 0 2022/939 8 9 2023/947 19 38 对比历史数据，在考虑季节性因素后，以销售数据为例，房地产下行速度时快时慢（5-6慢，7月快，8-9月再次放慢），这可能是房地产行业探底的信号。因此，有理由相信，在认清房地产行业仍在下行的同时，需要关注房地产下行速度以及何时可能触底。当然，由于受到“房住不炒”等宏观调控以及疫情因素的影响，房地产行业探底后将是一个时间较长的磨底过程，出现“V型”反弹的可能性并不大。结合当前房地产行业的高频数据以及市场调研反馈来看，乐观地来看，房

35、地产销售同比增速有望在明年一季度迎来跌幅收窄，在明年下半年转正。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司20房地产销售与新开工面积变化是判断用钢需求的重要参考指标-0200250房屋新开工当月同比与商品房销售当月同比的趋势基本保房屋新开工当月同比与商品房销售当月同比的趋势基本保持一致（单位：持一致（单位：%）商品房销售面积:当月同比房屋新开工面积:当月同比来源：国家统计局，Mysteel-60-40-200204060802013年1月2013年7月2014年1月2014年7月2015年1月2015年7月2016年

36、1月2016年7月2017年1月2017年7月2018年1月2018年7月2019年1月2019年7月2020年1月2020年7月2021年1月2021年7月2022年1月2022年7月2023年1月2023年7月房屋新开工面积同比增速与钢筋消费量同比变化大致一致房屋新开工面积同比增速与钢筋消费量同比变化大致一致（单位：（单位：%）房地产开发企业：房屋：新开工面积累计同比：中国（月）钢筋消费量同比来源：国家统计局，Mysteel 房屋新开工面积变化情况是判断房地产用钢需求变化的重要指标。从我们多次拟合的结果可以看出，新开工面积这单一指标对用钢需求的拟合度和预测效果均最好。相反，加入施工面积等其

37、他指标后，拟合度和预测效果变差。房地产销售仍然是预测新开工面积，甚至是用钢需求的有效指标。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司21房地产销售与房地产投资存在显著的时滞甚至是劈叉-20-502000年2月2000年8月2001年3月2001年9月2002年4月2002年10月2003年5月2003年11月2004年6月2004年12月2005年7月2006年2月2006年8月2007年3月2007年9月2008年4月2008年10月2009年5月2009年11月2010年6月2010年12月201

38、1年7月2012年2月2012年8月2013年3月2013年9月2014年4月2014年10月2015年5月2015年11月2016年6月2016年12月2017年7月2018年2月2018年8月2019年3月2019年9月2020年4月2020年10月2021年5月2021年11月2022年6月2022年12月2023年7月从地产销售的企稳回升传导到地产投资端仍需要一定时间（单位：从地产销售的企稳回升传导到地产投资端仍需要一定时间（单位：%）商品房销售面积:当月同比房地产开发投资完成额：当月同比来源：国家统计局，Mysteel右轴 房企“高杠杆，快周转”运营模式的改变，使得房地产销售与房地产

39、投资之间的传导出现明显时滞甚至劈叉。启示：房地产投资周期好转慢于房地产销售与房地产用钢需求的好转。这可能是在加入施工面积后，对房地产用钢需求拟合度和预测效果变差的原因。在“保交楼”的要求下，竣工加快，而囿于现金流紧缺等原因，施工进度并未明显加快。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司22货币供给因素同样指向房地产用钢需求有望在明年下半年开启反弹-60-40-200204060801012141618M2同比增速与商品房销售面积同比之间存在较稳定的相关同比增速与商品房销售面积同比之间存在较稳定的相关关系（单位：关系（单位

40、：%）中国:商品房销售面积:累计同比M2同比增速（滞后6个月）来源：国家统计局，中国人民银行，Mysteel右轴-80-60-40-20020406080100120140-60-40-20020406080近两年来土地成交变化明显领先房屋新开工面积变化（单近两年来土地成交变化明显领先房屋新开工面积变化（单位：位：%）中国:房屋新开工面积:累计同比100大中城市:成交土地占地面积同比来源：国家统计局，Mysteel右轴8090020022003200320042004200520052006200620072007200820082009200920

41、0000162016各国货币流通速度下降是普遍现象（单位：各国货币流通速度下降是普遍现象（单位：%）货币总量:广义货币收入流通速度:指数:中国货币总量:广义货币收入流通速度:指数:美国货币总量:广义货币收入流通速度:指数:印度货币总量:广义货币收入流通速度:指数:日本来源：国际货币基金组织，Mysteel M2等货币供给与房地产销售之间的关系具有重要的参考意义。虽然当前经济的货币活化度并不高，但展望各主要国家的发展情况，货币流通速度趋势性下降是普遍现象。其中的原因较为复杂，有政治因素，也有金融科技等经济社会因素。根据货币投放的情

42、况，预计商品房销售面积同比在明年上半年仍然为负，但有望在明年下半年开启反弹。这与前面的判断基本一致。前些年土地成交面积变化对新开工面积变化有较强的前瞻指示作用，但由于房企运营模式的转变，这一领先意义显著下降。仅可以推断，当前土地成交情况仍未明显改善。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司232023年制造业用钢需求成为结构性亮点类别产量累计同比2023年1-8月累计值当期值月环比月同比累计同比造船完工量279838931.42%25.89%16.88%新承接船舶订单量52317556.49%224.03%86.49%手持船舶订单量56979

43、731.08%-521.74%33.73%汽车2107.5284.957910.66%6.65%7.35%其中乘用车1816.8249.5559.70%3.59%5.59%其中新能源汽车543.684.34.72%22.00%29.60%冷柜1880.1311.90.22%9.59%9.28%家用电冰箱6424.5784.80.15%19.23%12.73%空调1611.41611.4-1.95%-13.27%10.72%家用洗衣机7495.7793.8510.33%20.43%16.67%挖掘机（台）11.47%-35.35%-23.11%金属冶炼设备（吨）628632

44、.671391.913.67%-0.79%4.65%水泥专用设备（吨）296829.126359.4-20.19%-20.73%-0.06%小型拖拉机（万台）13.11.3-7.14%0.00%5.65%中型拖拉机（万台）20.31821.77564.31%-33.09%-9.90%大型拖拉机（万台）8.23591.076133.33%-15.12%-2.16%集装箱（万立方米）6799.2982.29.90%-26.76%-46.28%中国汇总2263327785.27%51.72%97.44%其中水电78856-66.47%-79.18%-50.44%其中火电3944515154.95%3

45、7.33%67.26%其中核电11900.00%0.00%-47.81%其中风电334845674.71%47.10%74.01%其中太阳能5210815677.33%79.29%45.29%家电装机容量工业品产量船舶（万载重吨）汽车产量（万辆）家电（万台）机械 今年制造业主要用钢行业的表现尚可。尤其是船舶、汽车和家电行业的增速靠前。此外，结合前面对基建投资的分析，明年机械行业用钢需求有望出现显著好转。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司24制造业投资增速稳定2004006008000冷热轧价差持续扩大（单位：元冷热

46、轧价差持续扩大（单位：元/吨）吨）来源：Mysteel-80-60-40-20020406080近年来制造业与设备购置增速都较稳定（单位：近年来制造业与设备购置增速都较稳定（单位：%）中国:固定资产投资完成额:制造业:累计同比中国:固定资产投资完成额:设备工器具购置:累计同比来源：国家统计局，海关总署，Mysteel 近年来，制造业投资增速均较稳定。同时，Mysteel的高频数据显示，冷热价差扩大，反映制造业用钢需求持续增加。这将是判断未来制造业用钢情况、制造业投资和出口情况的有效高频指标。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司25大宗商品

47、价格变化指向国内制造业投资朝上 出口周期与国际大宗商品价格周期基本同步，目前国际大宗商品价格同比为负，但跌幅已经收窄，并且已有向上的迹象。（高频的CRB等大宗商品价格指数有助于判断制造业投资变化。）制造业投资增速与出口同比增速走势大致一致，制造业投资有望朝上。-20-5060-30-20-5060702012年1月2012年7月2013年1月2013年7月2014年1月2014年7月2015年1月2015年7月2016年1月2016年7月2017年1月2017年7月2018年1月2018年7月2019年1月2019年7月2020年1月2020年7月2

48、021年1月2021年7月2022年1月2022年7月2023年1月2023年7月经验规律仍然适用：出口变化周期与经验规律仍然适用：出口变化周期与CRB周期基本同步（单周期基本同步（单位：位：%）出口金额:累计同比CRB指数同比来源：国家统计局，海关总署，Mysteel右轴-40-200204060802012年1月2012年7月2013年1月2013年7月2014年1月2014年7月2015年1月2015年7月2016年1月2016年7月2017年1月2017年7月2018年1月2018年7月2019年1月2019年7月2020年1月2020年7月2021年1月2021年7月2022年1月2

49、022年7月2023年1月2023年7月近些年来制造业增速与出口增速走势大致一致（单位：近些年来制造业增速与出口增速走势大致一致（单位：%）固定资产投资完成额:制造业:累计同比出口金额:累计同比来源：国家统计局，海关总署，Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司26目录五、宏观大势决定了行业复苏的高度请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司27美联储加息周期结束后，大宗商品价格企稳的速度可能很快0300350400450500094年

50、1月1994年5月1994年9月1995年1月1995年5月1995年9月1996年1月1996年5月1996年9月1997年1月1997年5月1997年9月1998年1月1998年5月1998年9月1999年1月1999年5月1999年9月2000年1月2000年5月2000年9月2001年1月2001年6月2001年10月2002年2月2002年6月2002年10月2003年2月2003年6月2003年10月2004年2月2004年6月2004年10月2005年2月2005年6月2005年10月2006年2月2006年6月2006年10月2007年2月2007年6月2007年10月2008

51、年2月2008年6月2008年10月2009年2月2009年7月2009年11月2010年3月2010年7月2010年11月2011年3月2011年7月2011年11月2012年3月2012年7月2012年11月2013年3月2013年7月2013年11月2014年3月2014年7月2014年11月2015年3月2015年7月2015年11月2016年3月2016年7月2016年12月2017年6月2017年11月2018年5月2018年11月2019年4月2019年10月2020年4月2020年9月2021年3月2021年9月2022年2月2022年8月2023年2月2023年7月一旦美联储

52、加息结束，大宗商品价格止跌企稳的时间可能会很短（单位：一旦美联储加息结束，大宗商品价格止跌企稳的时间可能会很短（单位：%）美国:联邦基金利率(日)RJ/CRB商品价格指数来源：美联储，Mysteel右轴45个月个月20个月个月24个月个月30个月个月3个月个月请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司2828/15中美关系缓和有利于各大类资产价格有更好的表现 站在全球视野来看，在美国进入大选周期之后，中美竞争出现阶段性缓和。这是国内搞经济建设，特别是政策刺激的窗口期。从现在至今年年底，预计仍有重要积极信号持续释放。重点关注11月APEC会议和1

53、2月底中央经济工作会议。进入大选周期后，包括中国国内商品在内的各大类资产价格走势相对温和，甚至比前一个时期表现更好。中美经贸领域开启对话，这也是我们判断明年钢铁等国内大宗商品需求可能上升的重要原因。请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司29不能盲目乐观：高利率环境对付通胀的大环境尚未改变 在年内高利率环境或将持续；在年内高利率环境或将持续；流动性可能会边际改善，但不足以促成商品价格形成趋势性反弹；这也是我们认为需求恢复缓慢（包括房地产不大可能出现“V型”底），价格有顶的重要原因。-40-200204060-100-80-60-40-2002

54、04060801001202006年1月2006年9月2007年5月2008年1月2008年9月2009年5月2010年1月2010年9月2011年5月2012年1月2012年9月2013年5月2014年1月2014年9月2015年5月2016年1月2016年9月2017年5月2018年1月2018年9月2019年5月2020年1月2020年9月2021年5月2022年1月2022年9月2023年5月以美国短端利率为代表的全球金融环境对大宗商品定价影以美国短端利率为代表的全球金融环境对大宗商品定价影响越来越显著，而且具有领先性（单位：响越来越显著，而且具有领先性（单位：%）ZEW短期利率指数:

55、美国CRB同比来源：欧洲经济研究中心，Mysteel右轴-200-150-02002022年1月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年4月2022年5月2022年6月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年9月2023年10月从预期差来看，美国经济表现更加强势（单位：点）从预期差来看，

56、美国经济表现更加强势（单位：点）花旗欧洲经济意外指数花旗美国经济意外指数花旗中国经济意外指数来源：Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司30库存周期与产能周期共振向下，未来需求恢复将是弱恢复“十四五”时期，钢铁行业产能过剩压力仍较大。从钢铁生产和消费总量看，2023年上半年，钢铁供给强于需求。从周期理论来看，这是典型的进入朱格拉周期底部的特征。而现在钢铁行业又处于或接近库存周期（基钦周期）的底部。往往经济或行业运行至这两个长短周期底部时，长短周期向下共振对经济或行业的负面冲击将更大。因此，此时除了依靠经济和行业内生的动能恢复外

57、，还需借助外力，特别是由政策加速周期轮动，尽快走出周期底部。结合钢铁行业，行政手段与市场化手段配合，方能加速市场有效率地出清。即使进入被动去库或主动补库后，商品价格也并非一定上涨。脱离需求来判断不同周期阶段的商品价格的意义并不大。具体到钢铁行业：未来我国钢铁行业具有弱补库的可能性若出现弱补库，钢价上涨动能并不足，甚至有继续下跌的可能性。当产能过剩问题较为明显，叠加下游需求过于疲软时，将呈现出弱库存周期的特点。而目前，钢铁行业正面临着这两大问题。未来补库具有弱补库的可能性。25303553035200072009200

58、02320232023年年Q3Q3库存周期和产能周期都出现了触底回升的迹象（库存周期和产能周期都出现了触底回升的迹象（%）中国:工业企业:产成品存货:同比中国:5000户工业企业景气扩散指数:设备能力利用水平右轴来源：Mysteel请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司31目录六、总结与展望请阅读尾页免责声明请阅读尾页免责声明上海钢联电子商务股份有限公司上海钢联电子商务股份有限公司32总结及对2024年宏观经济展望长短经济周期和政治周期将决定美国政府和美联储的政策抉择，也将在较大程度上决定高利率环境和经济长期低迷共存的

59、模式。美国制造业库存已接近历史上周期底部的平均水平。一旦开启降息，通胀反弹的弹性可能会较大。在进入大选周期后，降低通胀以讨好选民是美国政客们的宿命。从康波周期的规律来看，在周期末期往往就是高利率下的经济衰退。而地缘冲突加剧或许是时代的轮回。全球亟需新一轮的技术革命，提升生产效率和资本收益率，降低滞胀带来的后遗症（比如地缘矛盾加剧）出现的概率。中美库存有望共振补库。从实际库存来看，中美仍旧在去库阶段，国内实际库存相对名义库存来说，处于更高水平，但整体已进入被动去库阶段。随着工业品的量价齐升，8月以来国内工业企业利润回暖，预期向好，带动生产情况也逐步改善，因此少部分企业也开启补库阶段。在2024年第一季度有望出现中美共振补库，由补库需求或带动正反馈，商品价格具备了止跌甚至上涨的动能。当然，进入被动去库或主动去库后，商品价格并非一定上涨。具体到钢铁行业：未来我国钢铁行业具有弱补库的可能性。若钢价有望在企稳后继续回升，受下游需求和美国货币政策的影响，上涨幅度或将有限。需要重点关注11月中旬APEC会议释放的信号，会议内容是否有超预期的表现，特别是中美经济政策协作有无具体内容。风险提示：1、美联储加息周期的结束时间不确定；2、“因城施策”效果不明显，房地产市场下行速度超预期；3、海外金融不稳定事件突发（比如美国房地产市场急剧放缓等）。