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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行 业业 研研 究究 行行 业业 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryId 证券证券 推荐推荐 ( ( 维持维持 ） 重点公司重点公司 重点公司 2021E 2022E 评级 中信证券 1.20 1.45 审慎增持 华泰证券 1.45 1.84 审慎增持 东方财富 0.64 0.79 审慎增持 来源：兴业证券经济与金融研究院整理 relatedReport 投资要点投资要点 summary 随着我国居民可支配收入逐步提高，富裕人群数量及可投资规模不断增随着我国居民可支配收

2、入逐步提高，富裕人群数量及可投资规模不断增 加，财富管理成为金融机构重要发展方向。我们将通过与时舒卷系列报告加，财富管理成为金融机构重要发展方向。我们将通过与时舒卷系列报告 重点讨论财富管理的产业链趋势。 了解客户资产特征、 行为偏好是财富管理业重点讨论财富管理的产业链趋势。 了解客户资产特征、 行为偏好是财富管理业 务展业前提， 而市场对于客户需求务展业前提， 而市场对于客户需求的的分析却略有不足。 因此本篇报告将聚焦客分析却略有不足。 因此本篇报告将聚焦客 户，通过对国内不同财富管理机构客户行为特征的刻画，提供底层展业逻辑户，通过对国内不同财富管理机构客户行为特征的刻画，提供底层展业逻辑。

3、 前言：前言：从从国内理财客户总量特征国内理财客户总量特征来看来看，分层和结构是关键词。，分层和结构是关键词。1）分层。从招 商银行样本看，客户资产分层非常明显，不足 0.1%的私行客户贡献近 3 成资 产，而 98%的客户贡献资产不足 2 成。对于任何金融机构而言，通过互联网获 取长尾客户都是具备规模经济的手段， 高端客户则依赖于排他性金融产品和有 效服务方式。2）结构。房住不炒和资管新规将切实推动客户资产配置方式实 现转变，主动管理市场将迎来增长繁荣期，未来 10 年将成为增配权益的时代。 投资者属性： 学历层次提升带来理性交易行为， 金融机构应立足于为客户实现投资者属性： 学历层次提升带

4、来理性交易行为， 金融机构应立足于为客户实现 价值创造。价值创造。投资者对于金融的认知程度在提高，股票和基金的交易行为更加理 性化，同时互联网理财的普及将大幅降低信息不对称，财富管理机构通过赚取 信息不对称收益的难度在大大提升， 具体表现在第三方独立代销机构繁荣发展 和渠道费率迅速下行。长期来看，财富管理需要站在客户立场为客户长期创造 价值，高昂的渠道费用或将以新的形态存在。另一方面客户分层必然带来差异 化的产品和服务体系，需要精准的客户分层才能将客户和产品进行有效匹配。 资产配置属性： 税后收资产配置属性： 税后收入入的的增长增长和资产配置倾和资产配置倾斜长期利好权益市场斜长期利好权益市场。

5、 随着投资 者税后收入的增长以及金融资产配置比例的倾斜， 预计财富管理行业将处于加 速增长阶段，配置权益是主要方向。具体来看，在权益类产品配置上，股票投 资者接受度较高，其配置公募基金的比例已经超过股票资产，合计超过五成； 其次是基金投资者，其配置的非货币基金+股票比例陡升至 30%以上，主要系 2019 年市场上行环境下，基金投资者明显降低了银行存款的配置；银行理财 客户同样重视权益类产品配置，但是相比之下他们更重视保障类产品的配置。 投资行为和渠道： 线上线下均为财富管理机构展业不可或投资行为和渠道： 线上线下均为财富管理机构展业不可或缺缺的的渠道渠道。 投资者资 产配置行为线上化是大势所

6、趋，股票、基金、银行理财交易的线上化进程相对 较快，尤其是基金交易的线上化孕育了天天基金网、蚂蚁财富等头部独立第三 方基金代销机构，顺应数字化趋势将成为所有金融机构无法规避的命题。另一 方面，客户对于线下服务的需求并没有减少，从基金投资者样本来看，客户偏 好线下教育且存在多元化趋势。同时，客户在购买金融产品时需要接受投资顾 问的建议，但付费意愿不高，对于财富管理机构而言，需要筛选出具备付费意 愿和付费能力的客户，提供具备温度的投后教育和客户服务，建立长期信任。 风险提示：风险提示：权权益益市场出现大幅波动；金融产品费率出现大幅下行市场出现大幅波动；金融产品费率出现大幅下行；个人客户付个人客户付

7、 费意愿提升低于预期。费意愿提升低于预期。 title 与时舒卷系列一与时舒卷系列一： 财富管理客户具备什么样的行为特征？财富管理客户具备什么样的行为特征？ createTime1 2021 年年 07 月月 01 日日 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 目目 录录 1、前言：国内理财客户的总量特征 . - 4 - 2、基金投资者画像 . - 7 - 2.1、行业样本：投资者的素质和净值明显提升. - 7 - 2.2、蚂蚁金服样本：聚焦更加长尾的小白客户. - 13 - 2.3、天天基金样本：吸引更成熟的

8、重度交易客户 . - 16 - 3、股票投资者画像 . - 20 - 4、银行理财投资者画像 . - 22 - 4.1、行业样本：聚焦达到地区，AUM 随风险偏好提升 . - 23 - 4.2、招商银行样本：客群线上化，偏爱保障类产品 . - 24 - 5、保险投资者画像 . - 26 - 5.1、行业样本：年轻化、高知化、具备经济基础 . - 26 - 5.2、平安人寿深圳分公司样本：匹配行业特征. - 27 - 6、风险提示 . - 28 - 图 1、实物资产是主要配置方向 . - 5 - 图 2、权益类资产在金融资产中配置比例极低 . - 5 - 图 3、客户受教育程度较高且呈上升趋势

9、. - 8 - 图 4、基金投资者以 30 岁以上的中年人为主. - 9 - 图 5、客户投资经验值逐步提升 . - 9 - 图 6、基金投资者的税后收入有明显的提升 . - 9 - 图 7、金融资产投资占当期收入比例有提升 . - 9 - 图 8、基金投资者平均持有总金融资产规模有提升. - 10 - 图 9、接受投顾辅导后作出决策占比提升 . - 11 - 图 10、客户对投顾需求较高但付费意愿较低. - 11 - 图 11、获得比银行理财更高收益率为主要目标 . - 11 - 图 12、随着市场波动客户的预期收益率将产生明显漂移 . - 11 - 图 13、客户持有单一产品周期较短但逐年

10、提升. - 12 - 图 14、2019 年蚂蚁金服客户税后年收入较低. - 14 - 图 15、2019 年蚂蚁金服客户金融资产规模较低. - 14 - 图 16、2019 年蚂蚁金服客户金融相关教育水平较低 . - 14 - 图 17、蚂蚁金服客户白领占比过半 . - 15 - 图 18、21-35 岁中青年是蚂蚁金服的主要购买群体 . - 15 - 图 19、低理财意愿客户占比近半 . - 15 - 图 20、蚂蚁金服客户整体风险偏好较低 . - 15 - 图 21、蚂蚁金服客户更偏好低风险资产配置. - 16 - 图 22、天天基金客户平均年龄更高 . - 17 - 图 23、天天基金

11、客户学历分布更为均衡 . - 18 - 图 24、天天基金客户收入分布更为分散 . - 18 - 图 25、天天基金客户投资经验更丰富 . - 19 - 图 26、天天基金客户高风险容忍度更强 . - 19 - 图 27、天天基金客户中基金认知清晰者比重较高 . - 19 - 图 28、天天基金客户存在过度自信但相对市场偏低 . - 19 - 图 29、天天基金客户正收益占比更高 . - 20 - 图 30、过半天天基金客户盈利 10%以上 . - 20 - 图 31、客户投资知识测试平均得分基本上升. - 20 - hZjW9UjZbYfUxPyQyQuMbR8Q8OsQrRnPmNlOrQ

12、oPiNnPrN7NqQzRwMqMvMuOqMrO 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图 32、新入市投资者以 30 岁以下年轻人为主 . - 20 - 图 33、样本股民对于基金资产配置偏好超过股票 . - 21 - 图 34、样本股民股票资产配置规模整体处于 50 万以下 . - 21 - 图 35、样本股民证券账户平均资产量较高 . - 21 - 图 36、股民价值投资占比逐年提升 . - 22 - 图 37、非理性投资行为降低 . - 22 - 图 38、样本股民交易频率较高 . - 22 -

13、图 39、2020 年个人投资者主要集中在东部沿海. - 23 - 图 40、T+0 产品持有者数量最多 . - 24 - 图 41、T+0 产品持有总金额最多 . - 24 - 图 42、线上财富管理客户行为特征 . - 25 - 图 43、18-39 岁的人群已经成为购买保险产品的主力 . - 27 - 图 44、民营企业和机关事业单位人群偏好保险产品 . - 27 - 图 45、本科及以上的高学历人群占比已经达到 50%以上 . - 27 - 图 46、主流客户月收入在五千至两万元 . - 27 - 图 47、年轻人已经成为购买保险的主力人群. - 28 - 图 48、保险产品购买者的学

14、历层次在提高 . - 28 - 图 49、购买保险产品需要一定的经济基础 . - 28 - 图 50、从职业分布来看白领占比最高 . - 28 - 表 1、招行财富管理客户户均资产分层十分显著. - 4 - 表 2、具备经济教育背景的投资者占比持续提升. - 8 - 表 3、股票市场繁荣下客户对权益类资产配比明显提升 . - 10 - 表 4、流动性管理和对于市场的悲观情绪为赎回主因. - 12 - 表 5、客户偏好线下教育但存在多元化趋势 . - 13 - 表 6、客户最看重账户和交易信息服务 . - 13 - 表 7、蚂蚁金服客户呈现边际下沉特征 . - 16 - 表 8、企事业单位员工是

15、权益市场的主要投资者. - 18 - 表 9、个人投资者为理财市场最主要主体（单位：万人，%） . - 23 - 表 10、客户偏好中低风险产品（单位：万人，万亿元，万元） . - 24 - 表 11、招商银行的客户分类特征. - 26 - 表 12、不同类型投资者持有不同类型资产的人数占比 . - 26 - 表 13、招商银行对于金融产品的分类 . - 26 - 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 报告报告正文正文 1、前言：、前言：国内理财客户的总量特征国内理财客户的总量特征 为什么我们需要关注投资者的

16、客户画像？金融机构在产品销售之前都需要进行投 资者风险测评，来评估投资者的风险承受能力，从而判断产品的风险等级是否与 客户的风险偏好相匹配，然而，这样的投资者画像并不完整，一方面客户并不明 确知道自己需要什么，另一方面客户风险偏好随着市场环境的变化将存在明显的 漂移。财富管理的宗旨在于充分了解客户，并通过丰富的产品体系满足客户各方 面的诉求，因此我们通过各类金融机构的投资者问卷调查勾勒出一个更加全面的 投资者画像，并聚焦其共同点，从而对财富管理的产品和渠道发展趋势进行一定 的展望。 总量角度来看，客户分层效应明显，金总量角度来看，客户分层效应明显，金融机构需要寻找契合自身禀赋的客群。融机构需要

17、寻找契合自身禀赋的客群。从 国内理财市场构成来看，户均资产是一个高度分层的市场，招商银行的客户结构 刻画了这一结构：金葵花以下的客户以大约 98%的客户数量贡献仅不足 20%的客 户资产，户均资产仅为 1 万元上下，不足 0.1%的私行客户贡献了超过 30%的客户 资产，户均资产则超过 2000 万。对于低资产净值的客户，通过线下和人力去服务 天然是规模不经济的，无论是银行、券商还是其他金融机构，唯有通过互联网手 段才能实现明显的规模效应，长尾市场天然是互联网公司的沃土；对于高资产净 值的客户，线下和人力是不可缺少的手段，覆盖全面的金融产品库用以满足客户 各方面需求同样必不可少，围绕高端市场的

18、竞争主要围绕两个方面，其一是具备 排他性的金融产品的竞争，其二是高净值客户获取能力的竞争。 表表 1、招行财富管理客户户均资产分层十分显著招行财富管理客户户均资产分层十分显著 项目明细项目明细 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 客户总数（万户） 5,625.0 6,694.0 9,106.0 10,663.2 12,541.4 14,400.0 15,800.0 金葵花以下 5,496.0 6,529.2 8,915.3 10,450.6 12,305.2 14,135.2 15,489.8 金葵花钻石 125.7 159.9 184.8 20

19、5.9 229.0 256.6 300.2 私人银行 3.3 4.9 6.0 6.7 7.3 8.2 10.0 客户数占比 金葵花以下 97.71% 97.54% 97.91% 98.01% 98.12% 98.16% 98.04% 金葵花钻石 2.23% 2.39% 2.03% 1.93% 1.83% 1.78% 1.90% 私人银行 0.06% 0.07% 0.07% 0.06% 0.06% 0.06% 0.06% AUM（亿元） 34,699 47,496 55,305 61,643 68,021 74,940 89,418 金葵花以下 8,692 10,200 9,897 11,030

20、 12,939 14,087 15,962 金葵花钻石 18,481 24,775 28,813 31,561 34,689 38,542 45,710 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 私人银行 7,526 12,521 16,595 19,053 20,393 22,311 27,746 AUM 占比 金葵花以下 25.0% 21.5% 17.9% 17.9% 19.0% 18.8% 17.9% 金葵花钻石 53.3% 52.2% 52.1% 51.2% 51.0% 51.4% 51.1% 私人银行

21、21.7% 26.4% 30.0% 30.9% 30.0% 29.8% 31.0% 户均 AUM（万元/户） 6.2 7.1 6.1 5.8 5.4 5.2 5.7 金葵花以下 1.6 1.6 1.1 1.1 1.1 1.0 1.0 金葵花钻石 147.1 155.0 155.9 153.3 151.5 150.2 152.3 私人银行 2,288.9 2,553.6 2,786.3 2,826.1 2,795.9 2,731.7 2,775.3 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 结构角度来看，国内居民资产配置仍以实结构角度来看，国内居民资产配置仍以实物资产为主，房住不炒物资产

22、为主，房住不炒和打破刚兑将导和打破刚兑将导 致国内致国内市场真实市场真实无风无风险利险利率下行，推动主动管理市场繁荣。率下行，推动主动管理市场繁荣。据央行2019 年中国 城镇居民家庭资产负债情况调查，中国家庭资产仍以实物资产为主，占比达 79.6%，金融资产仅占 20.4%，其中住房是家庭实物资产的最重要构成，占比达 59.1%，显著高于美欧发达国家水平。金融资产中，居民投资整体偏稳健，家庭无 风险金融资产持有率高，现金及活期存款+银行定期存款占比达 39.1%，股票+基 金+债券合计占比仅为 11.1%。在资管新规落地背景下，传统银行理财和信托产品 面临净值化改造和去刚兑压力，传统存量配置

23、银行理财和信托资产的资金面临资 产重配置需求。在“房住不炒”政策引导之下，预计未来房地产作为投资品的吸引 力逐渐下降，此外叠加资本市场改革不断深化，各类资管产品日趋丰富，将成为 重要的资金投向。 图图 1、实物资产是主要配置方向、实物资产是主要配置方向 图图 2、权益类资产在金融资产、权益类资产在金融资产中中配置比例极低配置比例极低 资料来源：2019 年中国城镇居民家庭资产负债情况调查，兴业证券经济与金融研究院整理 进一步的，我们具体观察基金市场、股票市场、银行理财市场和保险市场的投资 者具体构成，可以总结出以下结论： 投资者属性：投资者属性：投资者成熟度在提升，具体包括各细分领域客户的学历

24、层次都在提 升，本科及以上的人群占比显著上升、对于金融基础知识的认知程度在提高，股 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 票和基金的交易行为在更加理性化，过度交易的行为逐渐弱化。学历层次的提升 和互联网理财的普及将大幅降低信息不对称，财富管理机构赚取信息不对称收益 的难度在大大提升，具体表现在第三方独立代销机构繁荣发展和渠道费率迅速下 行。从长期来看，财富管理需要站在客户立场为客户长期创造价值，高昂的渠道 费用必然以创造更高客户价值为前提。另一方面客户分层必然带来差异化的产品 和服务体系，需要精准的客户分层才

25、能将客户和产品进行有效匹配，前提是金融 机构“真的了解自己的客户”，这对于金融机构数据治理能力提出了新的挑战。 投资资产和结构：投资资产和结构：随着投资者税后收入的增长和金融资产配置比例的倾斜，我们 预计财富管理行业将处于加速增长阶段；其中，不同细分行业投资者的风险偏好 特征决定了资产配置行为。具体来看：1）平均资产规模，银行理财客均规模达到 60 万，如加上存款规模将更高，股票投资者平均账户资产在 54.7 万。2）权益类 产品配置，股票投资者接受度较高，其配置公募基金的比例已经超过股票资产， 合计超过五成，其次是基金投资者，其配置的非货币基金+股票占比陡升至 30% 以上， 主要系 201

26、9 年市场上行环境下基金投资者明显降低了银行存款配置， 银行 理财客户同样重视权益类产品配置， 但是相比之下他们更重视保障类产品的配置。 投资行为和渠道：投资行为和渠道：投资者资产配置行为线上化是大势所趋，股票、基金、银行理 财交易的线上化进程相对较快，尤其是基金交易的线上化孕育了天天基金网、蚂 蚁财富等头部独立第三方基金代销机构，顺应数字化趋势打造贴合用户需求的交 易终端将成为所有金融机构无法规避的命题。另一方面，客户对于线下服务的需 求没有减少，从基金投资者样本来看客户偏好线下教育且存在多元化趋势，同时 客户在购买金融产品时需要接受投资顾问的建议， 现在跟风购买的行为依然较多， 对于财富管

27、理机构而言需要筛选出具备付费意愿和付费能力的客户，提供具备温 度的投后教育和客户服务，建立彼此的信任。 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 2、基金投资者画像、基金投资者画像 基金投资者行为特征总结：1）投资者素质明显提升，学历背景本科及以上占比提 升至 75.3%，另一方面投资经验逐步拉长，5 年以上的占比超过 50%，投资者的 成熟带来了更加理性的交易行为，单一产品的持有期限明显拉长，持有期短于六 个月的占比降至 11.4%；2）税后收入和金融资产投资规模双双提升，这或与投资 者的年龄结构有关联，30

28、岁以上中年人占比持续上行，其经济能力优于年轻人， 税后收入 10 万元以上占比超过 60%，家庭金融资产规模 50 万以上的接近 40%， 其中对于股票和非货币基金的配置比例分别提升至 14.8%和 23.5%。3）投顾的渗 透率在提升，但是客户对于投顾的付费意愿较低。4）获得比银行理财更高的收益 率为客户主要目标，但客户预期收益率随市场波动将产生明显漂移，需要建立明 确的客户预期管理。 2 2.1.1、行业样本：投资者的素质和净值明显提升、行业样本：投资者的素质和净值明显提升 中国证券业协会和中国证券投资基金业协会在证监会指导下每年对公募基金投资 者状况进行调查，对来自中国证券登记结算有限责

29、任公司的客观数据及投资者调 查问卷的回答情况进行汇总分析。我们使用 2017-2019 年公募基金投资者状况调 查报告，对投资者行为进行画像，并以此对基金行业未来发展进行展望。 随着增量投资者进场，随着增量投资者进场，基金投资者整体素质持续提升，为后期投资者教育提供良基金投资者整体素质持续提升，为后期投资者教育提供良 好的土壤。好的土壤。 从受教育程度来看， 2017-2019 年期间本科+研究生及以上占比从 51.7% 提升至 75.3%，同时具备经济教育背景的投资者占比持续提升，从 35.8%增长至 52.3%，在 2019 年仅有 20.4%的投资者完全没有接受过金融相关的教育，较 20

30、17 年下降 14.3 个百分点，尽管不排除样本统计和实际情况存在一定偏差，但是在增 量投资者不断进入基金市场的背景下，新进入投资者教育背景的平均水平通常要 高于存量资深的基金投资者，从而抬高投资者整体综合教育素质。 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 8 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 3、客户受教育程度较高且呈上升趋势、客户受教育程度较高且呈上升趋势 资料来源：中国证券投资基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 2、具备、具备经济教育背景的投资者占比持续提升经济教育背景的投资者占比持续提升 基金投资者接受金融教育情况基金投资

31、者接受金融教育情况 2017A 2018A 2019A 本科专业为经济相关 15.0% 16.1% 28.8% 研究生及以上专业为经济相关 5.0% 7.0% 8.9% 有经济相关的第二学位学历 5.4% 5.1% 4.5% 选修过经济与金融相关的课程 10.4% 11.5% 10.1% 自学过金融的教材书籍 25.2% 31.9% 25.2% 完全没有接受过金融相关的教育 34.7% 26.0% 20.4% 其他 4.3% 2.4% 2.1% 资料来源：中国证券投资基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 中年人依然是基金市场投资者的主力，随着时间的不断推移投资者成熟度逐步提中年人依然是基金

32、市场投资者的主力，随着时间的不断推移投资者成熟度逐步提 升。升。从客户年龄分布来看，2017-2019 年期间 30 岁以上投资者占比由 58.4%提升 至 65.8%，45-60 岁投资者占比从 15.3%提升至 18.4%，考虑到这类投资者对于新 兴互联网渠道依赖度相对较低，我们预计以线下为主的银行依然是服务中年客户 最主要的销售渠道。同时，随着时间的推移，投资者的投资经验日渐丰富，3-5 年和 5-10 年的投资者数量占比分别从 21.2%和 14.0%提升至 25.1%和 24.1%，投 资经验不满 1 年的客户占比则降低至 5.5%。 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读

33、正文之后的信息披露和重要声明 - 9 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 4、基金投资者以、基金投资者以 30 岁以上的中年人为主岁以上的中年人为主 图图 5、客户投资经验值逐步提升、客户投资经验值逐步提升 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 基金投资者收入的增长和金融资产配置比例的提升将共同推动资管业务进入发基金投资者收入的增长和金融资产配置比例的提升将共同推动资管业务进入发 展繁荣期。展繁荣期。从样本数据来看，基金投资者的税后收入出现明显的提升，2017-2019 年税后年收入 5 万元以下的基民占比由 3

34、3.2%下降至 8.7%，10 万元以上占比由 28.7%提升 35.0 个百分点至 63.7%，其中尽管存在一定样本偏差但是随着经济增 长长期来看居民收入将保持稳步增长；另一方面，投资者在逐步加大对于金融资 产的配置比例， 从问卷中基民金融资产投资金额占家庭收入比重来看， 2019年30% 以上占比 57.7%，较 2017 年提升 26.9 个百分点，10%以下占比则由 31.9%下降至 10.6%。 税后收入的增长和金融资产配置比例的提升将共同推动资产管理行业进入 发展繁荣期， 其中， 2019 年权益市场繁荣背景下股票和非货币资产受到更多青睐。 从问卷样本数据可以看到基金投资者配置金融

35、资产总规模出现明显的提升， 2017-2019 年 50 万元以上占比由 15.5%提升至 37.0%， 其中 50-100 万占比由 9.8% 提升至 19.7%；从资产配置结构来看，受益于市场环境的回暖权益类资产的配置 比例明显提升，2017-2019 年期间，股票资产占比从 6.8%提升至 14.8%，非货币 基金从6.7%提升至23.5%， 同期存款和货币基金分别从39.4%和19.9%下行至7.7% 和 7.6%。 图图 6、基金投资者的税后收入有明显的提升、基金投资者的税后收入有明显的提升 图图 7、金融资产投资占当期收入比例有提升、金融资产投资占当期收入比例有提升 资料来源：中国

36、基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 10 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 8、基金投资者平均持有总金融资产规模有提升、基金投资者平均持有总金融资产规模有提升 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 3、股票市场繁荣下客户对权益类资产配比明显提升、股票市场繁荣下客户对权益类资产配比明显提升 投资产品种类投资产品种类 2017A 2018A 2019A 存款 39.4% 31.2% 7.7% 银行理财产品 20.6% 22

37、.3% 22.9% 货币基金 19.9% 19.7% 7.6% 非货币公募基金 6.7% 12.0% 23.5% 股票 6.8% 7.8% 14.8% 证券公司、基金公司等专户、集合理财产品 3.6% 3.2% 16.5% 其他（调整） 3.0% 3.8% 7.0% 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理，注：其他（调整）为合 计项，含保险产品、金融衍生品、信托产品、商品期货、金融期货、除专户集合理财产 品以外的其他私募基金、其他 从客户交易行为来看，基金投资者从客户交易行为来看，基金投资者接受接受投顾投顾辅导进行投资的渗透率有辅导进行投资的渗透率有提升，提升，但是但是 从从绝

38、绝对对数来看依然处于较低水平，更重要的是，客户付费意愿相对较低。数来看依然处于较低水平，更重要的是，客户付费意愿相对较低。从投资 决策方式来看，基金投资者接受投顾辅导进行投资的渗透率有提升，2017-2019 年期间由 5.1%提升至 26.9%，同期自己分析决定占比则下降 22.4 个百分点至 38.4%， 投资顾问服务的渗透率依然具备进一步提升的空间。 但是目前存在的问题 在于，客户认为需要投顾服务，付费率水平却不高，2019 年仅有 21.0%投资者认 为很需要投资顾问提供建议并愿意为此支付服务费，但同期有 39.6%的投资者认 为需要有投顾服务但并不愿意为此付费。 请请务必阅读正文之后

39、的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 11 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 从投资目的来看，获得比银行存款更高的收益依然是主要目标，但是客户预期收从投资目的来看，获得比银行存款更高的收益依然是主要目标，但是客户预期收 益率会随着市场波益率会随着市场波动产动产生明生明显的漂移。显的漂移。投资目的方面，获得比银行存款更高的收 益占比尽管在 2017-2019 年期间由 65.9%下降至 32.8%， 但仍为客户最主要投资诉 求； 分散投资风险成为越来越多的基金投资者的投资选择， 2017-2019 年期间占比 提升 19.4 个百分点至 25.6%。 客户预计收益率存

40、在明显的波动， 在 2019 年基金回 报率整体上行背景下， 预计年收益10-30%和30-50%的占比分别由2017年的35.8% 和 6.7%提升至 59.3%和 16.1%，预计年收益在 5-10%的占比则大幅下降 26.3 个百 分点至 17.7%。如何形成相对稳定的投资者预期收益率将成为财富管理机构和资 产管理机构进行投资者教育最重要的议题，投资者预期收益率的漂移也是客户追 涨杀跌交易行为产生的原因之一。 图图 11、获得比银行理财更高、获得比银行理财更高收益率为主要目标收益率为主要目标 图图 12、随着市场波动客户的预期收益率将产生明显漂移、随着市场波动客户的预期收益率将产生明显漂

41、移 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 客户持有单一产品的平均期限有拉长，流动性管理和对于市场客户持有单一产品的平均期限有拉长，流动性管理和对于市场悲观预期是导致客悲观预期是导致客 户赎回户赎回的主要原因。的主要原因。 从持有期限来看， 平均持有单只基金一年以上占比持续提升， 从 45.0%提升至 54.6%，在 2019 年仅有 11.4%平均持有期少于 6 个月，较 2017 年 下降了 10.6 个百分点，但持有期限的提升或与 2017-2018 年市场的低景气有关， 图图 9、接受投顾辅导后作出决策占比提升、接

42、受投顾辅导后作出决策占比提升 图图 10、客户对投顾需求较高但付费意愿较低、客户对投顾需求较高但付费意愿较低 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 12 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 随着 2019-2020 年市场交易热度提升，市场整体的持续周期或将有所下降。从赎 回原因来看，自己需要现金和股票市场表现不好或有下跌的可能为赎回的最主要 原因，2019 年占比分别为 21.7%和 22.8%。 图图 13、客、客户持户持有单一产品周

43、期较短有单一产品周期较短但逐年提升但逐年提升 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 4、流动性管理和对于市场的悲观情绪为赎回主因、流动性管理和对于市场的悲观情绪为赎回主因 赎回基金的原因赎回基金的原因 2017A 2018A 2019A 自己需要现金 32.8% 27.1% 21.7% 股票市场表现不好或有下跌的可能 26.0% 28.5% 22.8% 基金经理发生变动 5.6% 5.6% 9.5% 基金业绩跟其他类似基金相比很差 12.4% 13.0% 15.4% 基金业绩已达到预期目标 16.3% 19.8% 20.6% 基金管理公司发生股权、高管变更等重大事项 2

44、.3% 2.4% 5.8% 银行客户经理建议 1.2% 0.7% 4.1% 其他 3.5% 2.8% 0.1% 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 从投资者教育来看，客户偏好线下教育但存在多元化趋势，账户和交易信息为最从投资者教育来看，客户偏好线下教育但存在多元化趋势，账户和交易信息为最 期望理财服务。期望理财服务。投资者教育形式方面，2017-2018 年客户对线下教育偏好较强， 占比为 76.4%和 83.2%， 但 2019 年仅为 17.2%， 网络形式占比较 2017 年提升 13.6 个百分点至 28.2%，成为投资者最偏好的教育形式，且其他形式占比均有不同程

45、度提升。考虑到样本主体可能发生一定变化，线下渠道作为投资者教育主要渠道 应当加强投入，并注重互联网等新兴渠道。服务项目方面，及时告知账户信息和 交易信息为客户最主要信息需求，但占比降低，2019 年为 25.8%，而 2017-2018 年分别为 51.9%和 59.5%。市场信息咨询和提供投资咨询服务同期则提升 15.2、 14.4 个百分点至 21.3%、16.8%，客户对投顾服务需求加大。 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 13 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 表表 5、客户偏好线下教育但存在多元化趋势、客户偏好线下教育但存在多元化趋

46、势 偏好的投资者教偏好的投资者教育形式育形式 2017A 2018A 2019A 现场讲授、交流、座谈的形式 76.4% 83.2% 17.2% 发放书籍、宣传材料的形式 5.3% 4.1% 12.0% 通过网络、电视、手机 APP 等媒介的形式 14.5% 10.9% 28.2% 通过报刊、财经杂志等纸媒的形式 1.7% 1.1% 10.6% 客户经理“一对一”的形式 1.6% 0.8% 15.2% 其他* 0.6% - 16.8% 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理，注：其他 2018 无口径 表表 6、客户最看重账户和交易信息服务、客户最看重账户和交易信息服务 最希望

47、得到的基金理财服务项目最希望得到的基金理财服务项目 2017A 2018A 2019A 及时告知账户信息和交易信息 51.9% 59.5% 25.8% 与基金经理面对面交流 22.0% 8.5% 16.0% 所投资的基金可以定期分红* 12.4% 13.3% - 市场信息咨询 6.2% 8.3% 21.3% 开放式基金普及知识和交易常识 3.8% 4.3% 14.2% 提供投资咨询服务 2.4% 3.3% 16.8% 有畅通的投诉渠道 0.9% 1.6% 6.0% 其他* 0.5% 1.2% - 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理，注：所投资的基金可以 定期分红、其他 20

48、19 年无口径 2.22.2、蚂蚁金服样本：聚焦更加长尾的小白客户蚂蚁金服样本：聚焦更加长尾的小白客户 在 2019 年的投资者调研问卷中， 单独列示了蚂蚁金服的客户画像； 同时中国人民 大学金融科技研究所与蚂蚁集团研究院对 2017 年 8 月 31 日至 2019 年 7 月 31 日 蚂蚁金服客户进行抽样调查以制作用户画像。我们据此总结大体去刻画蚂蚁金服 客户的特征。 蚂蚁金服作为典型的互联网渠道，其客户画像一定程度上代表了目前通过互联网蚂蚁金服作为典型的互联网渠道，其客户画像一定程度上代表了目前通过互联网 交易的基民的特征，总结来看具备以下特质交易的基民的特征，总结来看具备以下特质：1

49、）客户资产净值相对较低，从蚂蚁 金服的客户税后年收入来看， 年收入低于 5 万元的客户占比达到 31.3%， 高于 2019 年样本均值 22.4 个百分点。2）金融资产配置规模相对较低，从蚂蚁金服的客户 金融资产配置规模来看，规模 5 万元以下的客户比例高达 44.6%，高于 2019 年样 本均值 34.9 个百分点。3）客户教育程度低于 2019 年样本均值，2019 年蚂蚁金服 的客户中 52%完全没有接受过金融相关教育，高于市场平均占比 31.6 个百分点， 仅 20%接受过金融相关教育。 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 14 - 行

50、业深度研究报告行业深度研究报告 图图 14、2019 年蚂蚁金服客户税后年收入较低年蚂蚁金服客户税后年收入较低 图图 15、2019 年蚂蚁金服客户金融资产规模较低年蚂蚁金服客户金融资产规模较低 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 16、2019 年蚂蚁金服客户金融相关教育水平较低年蚂蚁金服客户金融相关教育水平较低 资料来源：中国基金业协会，兴业证券经济与金融研究院整理 职业与年龄分布方面，蚂蚁金服客户整体以中青年白领职业与年龄分布方面，蚂蚁金服客户整体以中青年白领+蓝领为主。蓝领为主。职业分布方 面，白领客户占