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1、 2022021 1年年1212月月2 21 1日日 行业持续景气高企，产业链分化优中选优行业持续景气高企，产业链分化优中选优 - -20222022年新能源汽车投资策略年新能源汽车投资策略 增持增持 ( (首次首次) ) 投资要点投资要点 行业相对表现行业相对表现 表现 1M 3M 12M 新能源汽车指数 8.5 -3.3 50.8 沪深300 9.5 1.1 -2.4 市场表现市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究相关研究 双碳背景下全球共振，新能源汽车迎历史性双碳背景下全球共振，新能源汽车迎历史性契机契机 1 1）长期（超）长期（超1010年）：能源革命驱动产业变迁，投资机

2、会将年）：能源革命驱动产业变迁，投资机会将 层出不穷。层出不穷。双碳政策将长期驱动能源革命与电力体制的全方 位改革，以新能源汽车为代表的储能、绿电、燃料电池等新 型产业将迎来史无前例的产业变迁与投资契机。2 2）中长期）中长期 （510510年）：智能电动驱动新一轮投资机会。年）：智能电动驱动新一轮投资机会。当下新能源 汽车行业目前处于电动化3.0时代与智能化1.0时代全新的智 能电动时代，其产业链逐步实现从传统的制造业属性跨越至 消费与科技属性的全新阶段，有望持续获得高估值溢价。 3 3）短期（）短期（1212年）：全球共振、供需两旺，龙头溢价。年）：全球共振、供需两旺，龙头溢价。中 欧美已

3、经强力加码新能源汽车产业，而特斯拉、理蔚鹏威等 新势力提速智能化进程，爆款车型驱动需求高增。新能源汽 车叠加储能等下游旺盛需求促成锂电池以及产业链仍将是行 业中确定性最高、价值量最大的核心投资领域，全球供应链 细分龙头迎来中长期投资机会。 全球新能源汽车全球新能源汽车5 5年年6 6倍空间，对应倍空间，对应CAGRCAGR约约48%48%。新能源汽车 的销量是行业研究与追踪的重点，在车型不断丰富背景下， 销量高速增长。我们预判2025年中美欧的销量分别约为 1117、632与427万辆，其中基于中国拥有全球最优质的消费 群体，未来5年的新能源汽车销量增速CAGR为52%，而同期美 国因其基数较

4、小、渗透率低，其增速高达67%；同期欧洲为 35%。 全球动力锂电池全球动力锂电池5 5年约年约8 8倍空间，对应倍空间，对应CAGRCAGR约约5 56 6% %。锂电池在 新能源汽车、储能以及消费等几大领域，至2025年5年期间 的CAGR分别为56%、51%、10%，对应在2025年的需求量分别 为1329、222、174GWh。即在2025年全球锂电池的总需求高 达1725GWh，对应5年期间的CAGR约为44%，体现出强劲的高 速增长，其主要增量来自于新能源汽车与储能领域。与此同 时，我们认为储能将会是接力动力电池投资盛宴的超级风 口。 锂电池关键材料需求高速增长，锂电池关键材料需求

5、高速增长，5 5年的年的CAGRCAGR约为约为3843841 1% %。锂 动力电池作为新能源汽车最核心的关键部件，体现出持续高 速增长的需求，顺延对应的上游关键原材料具有重要投资机 会。基于以上锂电池装机口径测算，预计其中1）正极：至 2025年需求量高达262万吨，5年CAGR高达39%；2）负极材 料：至2025年需求量高达165万吨，5年CAGR高达41%；3）电 解液：至2025年需求量高达1825年CAGR高达41%；对 年 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 新能源汽车指数沪深300 证证 券券 研研 究究 报报 告告 行行 业业

6、深深 度度 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 需求量高达275亿平米，5年CAGR高达41%。 20222022行业景气上行，维持相对高估值行业景气上行，维持相对高估值 新能源汽车在2020年经历疫情影响与产业拐点之后，迎来了 5年以上的高度景气时段，未来两年仍将处于高速增长期， 其主因是经历了产业阵痛期后，迎来了产业链量-利-价的多 重共振催化。展望未来，新能源汽车行业仍将持续景气上 行，但2023年之后增速将会适度放缓。值得重视的，储能等 领域高速增长将为放缓后的锂电池产业链带来有效溢价，估 值仍能持续维持在高位。 锂电产业链分化，优中选优锂电产业链分化，优中选

7、优 锂电池产业链在需求高增的驱动下，产能供给相对受限的情 况下，整体呈现供不应求的态势，2020 2021年几乎所有环 节的产品价格都处于上行阶段，上游资源（锂、钴）中游 电池主材（正极、负极、电解液、隔膜）、辅材（溶剂、添 加剂、PVDF、六氟磷酸锂、铜箔、铝箔等）动力电池等产 品价格处于上行通道。展望2022年，基于各个环节的不同产 业周期，其产品价格与盈利能力将会出现分化，综合资本开 支、产能释放周期等考虑，电池、隔膜、石墨化、铜箔以及 其他部分辅材是未来重点布局方向，兼具+属性。而前 期涨价幅度较高（如6F-电解液）的细分领域，则着重考虑 龙头企业的显著竞争优势的长期成长属性，主属性。

8、 重视下一阶段的黄金赛道：产业处于成长初期的重视下一阶段的黄金赛道：产业处于成长初期的 储能与导入期的燃料电池储能与导入期的燃料电池 储能：配套新储能：配套新能源发展，接力锂动力电池成超级风口。能源发展，接力锂动力电池成超级风口。储 能按照应用场景主要分为发电侧、电网侧、用户侧。受益于 碳中和目标推动，配套风光发电、配套电网服务以及用户用 电需求，储能市场有望快速发展。我们预测，全球储能锂电 池5年约6.6倍空间，对应CAGR约51%，至2025年需求量高达 222GWh。动力电池作为电动车领域最核心部件，已发展到前 所未有的高度，储能将是锂电池企业及其产业链横向延伸的 历史性机遇，而中国企业

9、以其在电动车领域积累的明显的竞 争与产业优势，将会是接力动力电池投资盛宴的超级风口。 氢燃料电池：厚积薄发，未来成长可期。氢燃料电池：厚积薄发，未来成长可期。氢燃料电池作为 动力源在新能源汽车领域是未来锂电池重要补充，意义重 大。短期而言，氢燃料电池处于产业导入期，更多是投资 属性。目前燃料电池适合于长距离的重载和商用车领域，随 着降本与技术提升，未来有望持续推进在乘用车领域的应 用，我们认为，其长期应用前景十分广阔，是中长期值得高 度关注的新兴领域。 行业评级及投资策略行业评级及投资策略 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 在全球供给共振驱动需求持续增长的大趋势下，新能源汽车

10、行业已进入百花齐放新征程，基本面有望长期持续向好，产 业链景气度将持续上行。同时建议关注新能源汽车延伸的储 能、燃料电池等方向的中长期重大投资机会。基于产业基本 面、政策驱动、估值溢价等多重利好催化，给予新能源车行 业“增持增持”评级。 建议布局主线：1）具有显著产业优势的细分龙头：宁德时宁德时 代、比亚迪、亿纬锂能、恩捷股份、天赐材料、中伟股代、比亚迪、亿纬锂能、恩捷股份、天赐材料、中伟股 份、当升科技、新宙邦、先导智能、璞泰来份、当升科技、新宙邦、先导智能、璞泰来等。2）受益于 量价齐升的戴维斯双击的隔膜、铜箔以及石墨化的星源材星源材 质，诺德股份、嘉元科技，中科电气质，诺德股份、嘉元科技

11、，中科电气等，以及上游锂、钴 资源相关标的天齐锂业、赣锋锂业、华友钴业天齐锂业、赣锋锂业、华友钴业等。3）储能 领域重点推荐：德方纳米、鹏辉能源德方纳米、鹏辉能源；建议关注：欣旺欣旺 达、国轩高科达、国轩高科等；4）燃料电池领域建议关注：美锦能源、美锦能源、 亿华通亿华通- -U U，潍柴动力、全柴动力、厚普股份、雄韬股份，潍柴动力、全柴动力、厚普股份、雄韬股份 等；5）其他建议关注杉杉股份、容百科技、孚能科技、科杉杉股份、容百科技、孚能科技、科 达利、达利、中材科技、国轩高科、天奈科技中材科技、国轩高科、天奈科技等。 风险提示风险提示 政策波动风险；需求低于预期；产品价格低于预期；推荐公 司

12、业绩不及预期；系统性风险。 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测（2 2021/12021/12/ /2020收盘收盘） 公司代码公司代码 名称名称 报告日报告日 股价股价 EPSEPS PEPE 投资评级投资评级 20202020 2021E2021E 2022E2022E 20202020 2021E2021E 2022E2022E 002466.SZ 天齐锂业 99.35 -1.24 0.56 1.69 - 176 59 未评级 002460.SZ 赣锋锂业 137.77 0.79 2.32 3.48 174 59 40 未评级

13、688116.SH 天奈科技 140.2 0.46 1.32 2.69 305 106 52 未评级 688388.SH 嘉元科技 130.31 0.81 2.27 4.19 161 57 31 未评级 600110.SH 诺德股份 17.92 0.00 0.35 0.64 3896 51 28 未评级 300035.SZ 中科电气 31 0.26 0.54 1.04 119 57 30 未评级 603026.SH 石大胜华 183.91 1.28 5.74 7.08 144 32 26 未评级 300014.SZ 亿纬锂能 122.99 0.89 1.71 2.53 138 72 49 未评

14、级 002709.SZ 天赐材料 118.11 0.98 2.45 4.11 121 48 29 未评级 002812.SZ 恩捷股份 242.36 1.34 2.78 4.71 181 87 51 未评级 002850.SZ 科达利 160.16 0.84 2.17 4.13 191 74 39 未评级 688148.SH 芳源股份 33.53 0.14 0.25 0.68 240 137 49 未评级 600884.SH 杉杉股份 32.53 0.10 1.68 1.87 335 19 17 未评级 300769.SZ 德方纳米 560.63 -0.36 4.31 8.62 - 130 6

15、5 未评级 300207.SZ 欣旺达 42.68 0.52 0.72 1.10 82 59 39 未评级 688567.SH 孚能科技 34.9 -0.35 -0.28 0.40 - - 88 未评级 835185.BJ 贝特瑞 144.49 1.08 2.65 3.83 134 55 38 未评级 300037.SZ 新宙邦 111.53 1.29 2.95 3.96 86 38 28 未评级 300073.SZ 当升科技 90.07 0.88 1.78 2.33 102 51 39 未评级 300568.SZ 星源材质 37.41 0.27 0.41 0.81 139 92 46 未评级

16、 300750.SZ 宁德时代 610.21 2.49 4.85 8.71 245 126 70 未评级 300919.SZ 中伟股份 155.36 0.82 1.76 3.13 189 88 50 未评级 603659.SH 璞泰来 159.2 1.52 2.41 3.57 105 66 45 未评级 688772.SH 珠海冠宇 49.96 0.85 1.13 1.53 59 44 33 未评级 002108.SZ 沧州明珠 8.07 0.21 0.30 0.34 38 27 24 未评级 000723.SZ 美锦能源 17.18 0.17 0.65 0.63 101 26 27 未评级

17、688339.SH 亿华通-U 292 -0.38 1.07 2.74 - 274 107 未评级 002733.SZ 雄韬股份 22.3 0.19 - - 117 - - 未评级 000338.SZ 潍柴动力 18.35 1.16 1.20 1.34 16 15 14 未评级 603799.SH 华友钴业 112.86 1.03 2.58 3.47 110 44 33 未评级 002594.SZ 比亚迪 270.5 1.47 1.65 3.02 184 164 90 未评级 688005.SH 容百科技 114.4 0.48 1.74 3.37 238 66 34 未评级 资料来源：Wind

18、，华鑫证券研究（注：未评级公司盈利预测取自万得一致预期） 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 正文正文目录目录 1、行业景气高企，投资机会接踵而至 . 11 1.1、量、价、利分化：重视相对确定性 . 11 1.2、产业变迁：制造业属性演绎成消费+科技属性 . 13 1.3、生态重塑：电动化与智能化相得益彰 . 14 2、行业持续高景气：全球共振，乘势而上. 17 2.1、 “双碳”视角下，电动车降“碳”之路 . 17 2.2、政策端：长效催化，持续推进 . 20 2.2.1 、美国：渗透率低，强势加码 . 20 2.2.2 、欧洲：严要求高目标，政策友好 . 22 2.2.3

19、、中国：后补贴时代，引领全球市场 . 24 2.3、供给端：创新驱动需求，爆款频出 . 25 2.3.1 、百花齐放，新势力引领行业 . 26 2.3.2 、电池迭代创新，赋能电车新品 . 30 2.4、需求端：全球共振，有望长期高增 . 32 2.4.1 、回顾：渗透率提速，中欧高歌猛进 . 32 2.4.2 、展望：产业链同气连枝，需求持续高景气 . 35 3、产业链分化：守正出奇，优中选优 . 39 3.1、量、价、利分化：重视相对确定性 . 40 3.1.1 、动力电池：优质产能稀缺，盈利有望改善 . 40 3.1.2 、正极材料：重视市占率及新技术的边际变化 . 43 3.1.3 、

20、隔膜材料：供需或将持续偏紧，价格预期回升 . 45 3.1.4 、负极材料：一体化强化核心竞争力 . 46 3.1.5 、电解液：周期弱化，关注龙头自身阿尔法 . 48 3.2、技术、产品与模式存分歧，探求相对确定性 . 49 3.2.1 、高镍与铁锂：各有所长，花开并蒂 . 50 3.2.2 、PET铜箔：现有产品补充，而非取代 . 51 3.2.3 、固态电池：长期看好，短期影响甚微 . 53 3.2.4 、钠电池：与锂电互补，但难以形成替代 . 55 3.2.5 、电池回收：长期空间大，商业模式需探索 . 57 3.2.6 、换电模式：箭在弦上，蓄势待发 . 60 4、储能：续接动力电池

21、，渐成超级风口 . 63 4.1、双碳目标下，储能成为电力系统核心环节. 63 4.2、中美欧领跑储能市场，全球5年约17倍增长空间. 66 4.3、电池、PCS乃储能核心组成，系统集成向智能化发展 . 71 5、氢燃料电池：边际向好渐显投资价值 . 75 5.1 、氢能将成为重要终端能源之一 . 75 5.2 、燃料电池处于导入阶段，具有长期投资价值 . 78 5.3 、产业链：正加速追赶，领先企业具投资属性 . 80 6、行业评级及投资策略 . 83 7、风险提示 . 86 图表图表目录目录 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 图表 1：2021年以来各行业指数涨跌幅 . 1

22、1 图表 2：2021年以来各细分指数涨跌幅 . 11 图表 3：2015年以来各大指数走势情况 . 12 图表 4：2015年以来各大指数走势情况 . 12 图表 5：汽车产业价值链微笑曲线及利润结构变化 . 13 图表 6：主要国家或地区电动车渗透率 . 14 图表 7：主要新势力交付量（单位：辆） . 14 图表 8：智能电动汽车的重要构成部分 . 15 图表 9：传统汽车企业与造车新势力的主要内容对比 . 15 图表 10：传统汽车与智能电动汽车的主要内容对比 . 15 图表 11：十一部委发布智能汽车创新发展战略 . 16 图表 12：无人驾驶技术在汽车智能化各阶段的应用 . 16

23、图表 13：全球主要国家或地区“碳中和”推进时间表（单位：年） . 17 图表 14：全球碳排放结构走势 . 18 图表 15：各类型车辆中长期技术路线研判 . 18 图表 16：BEV与ICE全生命周期碳排放比较（吨/CO2） . 19 图表 17：BEV与ICE能源转换效率比较 . 19 图表 18：不同能源结构下的电动车碳排放效果（kg/CO2/年） . 19 图表 19：全球主要国家禁售燃油车时间表 . 20 图表 20：美国碳排放结构及走势 . 21 图表 21：轻型车燃油经济性与燃油使用关系 . 21 图表 22：美国汽车燃油经济性实际值与目标走势 . 21 图表 23：美国修订2

24、023-2026年CAF标准 . 22 图表 24：美国电动车销量预测（单位：万辆） . 22 图表 25：欧洲交通领域碳排放占比持续提升 . 23 图表 26：欧洲碳排放目标 . 23 图表 27：欧盟乘用车减排目标 . 23 图表 28：欧洲电动车销量预测（单位：万辆） . 24 图表 29：全球核心经济体二氧化碳排放占比 . 24 图表 30：中国“碳中和”时间表预判 . 24 图表 31：中国碳排放结构 . 25 图表 32：中国乘用车平均燃耗目标（L/100km） . 25 图表 33：中国电动车销量预测（万辆） . 25 图表 34：全球畅销车型梳理 . 26 图表 35：可供选择

25、车型不断提升 . 27 图表 36：全球主流车企电动车规划 . 27 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 图表 37：全球国际化车企已上市车型与开发阶段车型统计（款）. 28 图表 38：新势力主要在售车型配置 . 28 图表 39：中国自主品牌全面向高端化进军 . 29 图表 40：丰田全方位电动化 . 29 图表 41：丰田电池投资规划 . 29 图表 42：中国电池技术创新复盘 . 30 图表 43：中国电池技术创新路径 . 30 图表 44：宁德时代技术展示 . 31 图表 45：Tesla 电池技术升级路线 . 31 图表 46：特斯拉4680电池 . 31 图表 47

26、：4680电池规划时间表 . 32 图表 48：全球电动车销量走势（单位：千辆） . 33 图表 49：中美欧电动车销量走势（单位：万辆） . 33 图表 50：全球主机厂销量排名（TOP20） . 33 图表 51：全球车型销量排名（TOP20） . 33 图表 52：特斯拉全球销量走势（单位：辆） . 34 图表 53：特斯拉分地区产量走势（单位：辆） . 34 图表 54：比亚迪月度销量走势（单位：辆） . 34 图表 55：中国电动车零售销量排名（2021年1-11月） . 34 图表 56：新势力月度交付量走势（单位：辆） . 35 图表 57：大众ID家族交付量走势（单位：辆） .

27、 35 图表 58：中国动力电池产量及装机量（单位：MWh） . 35 图表 59：主要材料2021年1-10月产量（单位；万吨） . 35 图表 60：全球新能源车销量测算（单位：万辆） . 36 图表 61：全球锂电池需求测算（单位：GWh） . 37 图表 62：全球锂电池材料需求测算 . 38 图表 63：电动车产业链现状及分析 . 39 图表 64：新能源汽车行业关键影响变量 . 39 图表 65：动力电池价格走势及预期 . 41 图表 66：动力电池公司毛利率环比呈现下行趋势 . 41 图表 67：全球动力电池出货/市占率 . 41 图表 68：中国动力电池企业资本开支与现金流（单

28、位：亿元）. 41 图表 69：全球核心动力电池企业财务指标对比 . 42 图表 70：典型正极材料价格走势 . 43 图表 71：主要正极材料价格普涨（万元/吨） . 43 图表 72：主要正极材料价格与成本拆分 . 43 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 图表 73：三元523价差走势 . 44 图表 74：磷酸铁锂价差走势 . 44 图表 75：主要正极材料厂商毛利率走势 . 44 图表 76：主要正极材料企业单吨盈利（万元/吨） . 44 图表 77：华友钴业战略布局 . 45 图表 78：主要正极材料厂商资本开支（单位：亿元） . 45 图表 79：隔膜价格走势（元/

29、平方米） . 45 图表 80：主要隔膜上市公司毛利率 . 45 图表 81：主要隔膜企业单平盈利走势（元/平方米） . 46 图表 82：主要隔膜上市公司资本开支（单位：亿元） . 46 图表 83：主要隔膜企业交付能力预测（亿平方米） . 46 图表 84：海外隔膜公司产能统计（单位：亿平） . 46 图表 85：石墨化价格走势 . 47 图表 86：不同环节典型项目电耗 . 47 图表 87：负极材料价格走势（万元/吨） . 47 图表 88：负极上市公司毛利率走势 . 47 图表 89：中国负极材料产量（万吨） . 47 图表 90：负极上市公司资本开支（单位：亿元） . 47 图表

30、91：电解液及核心原材料价格走势 . 48 图表 92：中国电解液月度产量（单位：万吨） . 48 图表 93：电解液上市公司毛利率走势 . 49 图表 94：主要电解液（六氟）企业资本开支（亿元） . 49 图表 95：主要六氟磷酸锂企业锁单统计 . 49 图表 96：国内正极材料产量走势（单位：万吨） . 50 图表 97：国内三元材料产量型号占比 . 50 图表 98：国内动力电池产量结构 . 50 图表 99：2021年1-9月全球电动车正极结构 . 50 图表 38：三元企业积极布局铁锂 . 51 图表 101：PET铜/铝箔示意图. 51 图表 102：真空磁控溅射示意图 . 51

31、 图表 103：传统铜箔制备工艺 . 52 图表 104：PET铜箔制备工艺 . 52 图表 105：传统铜箔与PET铜箔比较 . 52 图表 106：重庆金美产能规划 . 53 图表 107：动力电池技术创新曲线 . 53 图表 108：丰田动力电池战略 . 53 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 图表 109：动力电池技术创新曲线 . 54 图表 110：丰田动力电池战略 . 54 图表 111：清陶能源年产1GWh固态电池原材料 . 55 图表 112：全球锂资源稀缺，而钠丰富 . 55 图表 113：钠电池成本与锂电池比较 . 56 图表 114：钠电池与铅酸、锂电池性

32、能比较 . 56 图表 115：钠创新能源钠离子电池技术展示 . 56 图表 116：中科海钠钠离子电池应用场景 . 56 图表 117：全球新能源汽车销量（单位：千辆） . 57 图表 118：全球动力电池装机量（单位：GWh） . 57 图表 119：动力电池回收政策体系 . 58 图表 120：报废机动车回收管理办法实施细则 . 58 图表 121：三元回收与再利用工艺流程 . 58 图表 122：铁锂回收与再利用工艺流程 . 58 图表 123：典型磷酸铁锂电池成分表 . 59 图表 124：典型磷酸铁锂电池成分明细 . 59 图表 125：5000吨废旧磷酸铁锂再利用项目进出料平衡表

33、 . 59 图表 126：不同模式下的回收比较 . 60 图表 127：不同补能模式的比较 . 60 图表 128：公共充电桩保有量（单位：个） . 61 图表 129：中国新能源汽车保有量（单位：辆） . 61 图表 130：主要企业积极布局换电模式 . 61 图表 131：山东威达换电站参数 . 62 图表 132：换电站市场空间测算 . 62 图表 133：电网架构由传统单一网络转变为能源互联互通 . 63 图表 134：储能是新型电力系统中维持电网稳定运行的关键 . 64 图表 135：全球部分国家储能政策及支持 . 64 图表 136：国家发改委、国家能源局联合印发关于加快推动新型储

34、能发展的指导意见（征求意见稿） . 65 图表 137：国内各地区储能补贴政策汇总 . 65 图表 138：全球储能装机量情况（单位：GW） . 66 图表 139：全球电化学储能装机量情况（单位：GW） . 66 图表 140：美国2015-2021Q3电化学储能装机量(单位：GW） . 67 图表 141：2020年美国各州新增储能装机占比情况 . 67 图表 142：美国2021-2025年新增电化学储能预计（单位：GWh）. 67 图表 143：欧洲2015-2020年电化学储能装机（单位：GW） . 67 图表 144：欧洲2015-2020年家用储能装机（单位：GWh） . 67

35、证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 图表 145：欧洲2021-2025年新增电化学储能预计（单位：GWh）. 68 图表 146：中国2017-2020年电化学储能装机情况（单位：GW）. 69 图表 147：中国2021-2025年新增电化学储能预计（单位：GWh）. 69 图表 148：全球中、美、欧以外地区2021-2025年新增电化学储能预计（单位：GWh） . 70 图表 149：全球2021-2025年新增电化学储能预计（单位：GWh）. 71 图表 150：储能电池价格预测 . 72 图表 151：循环寿命对储能度电成本的影响 . 72 图表 152：PCS与光伏

36、逆变器毛利率对比 . 72 图表 153：储能系统集成多级保护技术 . 73 图表 154：储能系统调度响应 . 73 图表 155：2019年全球终端能源比重现状 . 75 图表 156：2050年全球终端能源比重预计 . 75 图表 157：燃料电池车将主要用于远程重载车辆 . 76 图表 158：氢储能在长时储能中具有显著成本优势 . 76 图表 159：中国商用车保有量及污染物排放情况 . 76 图表 160：氢能需求受各国政府重视的驱动力和表现特征 . 77 图表 161：中国“十五”至“十四五”燃料电池产业规划 . 77 图表 162：北上广三个城市示范群情况 . 78 图表 16

37、3：汽车产业生命周期示意图 . 79 图表 164：企业生命周期示意图 . 79 图表 165：全球燃料电池系统成本路径（单位：美元/kW）. 79 图表 166：中国燃料电池系统成本路径(单位：元/kW) . 79 图表 167：全球燃料电池车各车型比例 . 80 图表 168：中国燃料电池车各车型比例 . 80 图表 169：燃料电池产业链 . 80 图表170：重点关注公司及盈利预测 . 85 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 1 1、 行业景气高企，投资机会接踵而至行业景气高企，投资机会接踵而至 时至今日，新能源汽车产业处于持续高歌猛进的重要时段，电动化渗透率大幅提升，

38、 我们认为，当下新能源汽车处于电动化3.0时代，智能汽车1.0时代。汽车产业从传统汽 车的制造属性逐步跨越至新能源汽车的消费与科技属性。 汽车行业从传统机械硬件定义汽车跨越至软件（智能化、网联化、共享化）定义汽 车的百年变局，电动化起着重要的转承作用，我们认为，智能化的持续推进将开启新能 源汽车行业的新一轮投资盛宴。 1.11.1、 量、价、利分化：重视相对确定性量、价、利分化：重视相对确定性 截止12月17日收盘，2021年申万电力设备行业指数涨幅为54%，在全市场31个申万 行业中处于第一位，大幅领先沪深300指数-4.9%的表现。 图表图表 1：2021 年以来各行业指数涨跌幅年以来各行

39、业指数涨跌幅 资料来源：Wind，华鑫证券研究备注：2021年截止 12月 17日收盘 2021年板块表现抢眼。年板块表现抢眼。截止2021年12月17日收盘，电气设备行业中的新能源汽车板 块的各细分行业的指数均表现抢眼，围绕“碳中和”走出独立行情，各细分行业（新能源 汽车、锂电池、充电桩、储能、燃料电池）指数表现大幅领先于沪深300走势。 图表图表 2：2021 年以来各细分指数涨跌幅年以来各细分指数涨跌幅 资料来源：Wind，华鑫证券研究备注：2021年截止 12月 17日收盘 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 中游动力锂电池创新驱动带来溢价，具有显著的超额收益。中游动力锂

40、电池创新驱动带来溢价，具有显著的超额收益。以2015年为起始点，新 能源汽车步入快速发展通道，国内产业链持续加大资本开支，实现了“质”的飞跃，造就 了一批各细分领域的全球巨头。在二级市场中，各细分指数中燃料电池具有较强属性 其涨幅居中；锂电池与储能指数涨幅显著高于其他指数，具有明显的超额收益，其原因 是锂电池产业链的创新驱动及资源优势持续贯穿于新能源汽车发展过程带来的估值溢价， 而储能与锂电池重合度较高。我们认为，未来新能源汽车与储能空间巨大，凸显中长期 投资价值。 图表图表 3：2015 年以来各大指数走势情况年以来各大指数走势情况 资料来源：Wind，华鑫证券研究备注：2021年截止 12

41、月 17日收盘 在2017-2019年度，各新能源汽车指数跑输沪深300，其主要原因是：1）资本开支 加大导致阶段性产能供过于求，产品（锂、钴、电解液、正极等）价格下行，企业营收、 盈利受限，戴维斯双杀；2）政策波动较大，导致需求端的较大波动。 2020-2021年新能源汽车指数大幅跑赢沪深300指数，其主要原因是新能源汽车行业 经过疫情导致需求下滑、补贴断崖式下跌、产品价格持续下行等多重负面影响，于 2020Q1迎来了需求中长期向上的反转拐点。我们认为是一个5年以上维度的高增长、高 确定性的高光时段，进而给板块带来估值溢价。展望未来，新能源汽车产业链仍具备中 长期投资机会。 图表图表 4：2

42、015 年以来各大指数走势情况年以来各大指数走势情况 资料来源：Wind，华鑫证券研究备注：2021年截止 12月 17日收盘 电动车与储能将驱动锂电池行业进入中长期成长通道。从产业周期及投资属性分析， 展望未来我们判断，燃料电池行业仍会表现较强的beta投资机会，但随着政策推进与产 业链不断完善，其属性也将逐步增强。而基于锂电池为核心部件的电动车与储能产业而基于锂电池为核心部件的电动车与储能产业 链有望走出持续的高成长性，因而具备非常强劲的中长期链有望走出持续的高成长性，因而具备非常强劲的中长期投资机会，仍会是板块投资投资机会，仍会是板块投资 的重中之重的重中之重。 证券研究报告证券研究报告

43、 诚信、专业、稳健、高效 1.21.2、 产业变迁：制造业属性演绎成消费产业变迁：制造业属性演绎成消费+ +科技属性科技属性 产业链的价值转移，凸显行业消费与科技属性。随着智能网联不断强化车企的数字 化转型，汽车产业链的价值重心正加速由传统的生产制造向价值链的两端转移，新能源 汽车行业日益重视前段研发设计与后端软件溢价，赋予汽车行业更多消费与科技属性。 根据德勤分析，预计到2025年，汽车后市场占全价值链55%，而传统生产制造环节 价值降低。同时，前端设计研发领域的智能科技、电池技术占比将提升。这也基本解释 了为何包括特斯拉、小鹏、蔚来、理想、威马等在内的造车新势力受市场认可度越来越 高的重要

44、原因。 图表图表 5：汽车产业价值链微笑曲线及利润结构变化：汽车产业价值链微笑曲线及利润结构变化 资料来源：德勤分析，华鑫证券研究 电动化电动化3.0时代，爆款助推需求。时代，爆款助推需求。汽车行业经过过去10余年的导入期，目前行业已 经进入到了百花齐放的3.0时代，全球主流车企从供给端释放出众多车型，爆款车型有 望持续投放，例如特斯拉Model 3、大众的I.D.3/4，比亚迪“汉”，小鹏P7，蔚来ES8、 EC6等，以及A00现象级产品上通五的Mini EV，给终端需求提供了多样化选择。我们认 为，智能化将是下一个驱动电动车需求的最大推动力。 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高

45、效 图表图表 6：主要国家或地区电动车渗透率：主要国家或地区电动车渗透率 资料来源：IEA，Marklines，中汽协，华鑫证券研究 新势力销量屡创新高，推动汽车科技与消费升级。新势力销量屡创新高，推动汽车科技与消费升级。造车新势力的产品科技属性强、 营销手段丰富、品牌塑造能力强，深受消费者青睐。2021年1-11月蔚来合计交付量达 8.1万辆，其中11月交付量1.09万辆，yoy+106%；小鹏1-11月累计交付量达8.2万辆，其 中11月交付量达1.56万辆，yoy+270%；理想汽车1-11月累计交付量7.6万辆，其中11月 交付量1.35万辆，yoy+190%。整体来看，以蔚小理为代表

46、的新势力单月交付量近4万辆， 成为电动智能大浪潮时代重要革新者与驱动力。 图表图表 7：主要新势力交付量（单位：辆）：主要新势力交付量（单位：辆） 资料来源：蔚来、理想、小鹏汽车官网，华鑫证券研究 1.31.3、 生态重塑：电动化与智能化相得益彰生态重塑：电动化与智能化相得益彰 智能电动汽车打造移动出行的智能电动汽车打造移动出行的“第三空间第三空间”，改变人们出行体验，改变人们出行体验。在产业变革之下， 智能电动汽车正在逐步取代传统的汽车代步工具，成为人们出行过程中的重要伙伴和移 动出行的“第三空间”。由于移动互联网改变了人们的生活方式，人们不再满足于将汽车 作为代步交通工具，而是将移动互联网

47、的应用搬到汽车产品上，我们认为，智能电动化我们认为，智能电动化 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 快速推进将大大激发快速推进将大大激发C端需求，这也将是下一轮车企需抢占的制高点端需求，这也将是下一轮车企需抢占的制高点。 图表图表 8：智能电动汽车的重要构成部分：智能电动汽车的重要构成部分 资料来源：亿欧智库，华鑫证券研究 随着传统代步工具向智能移动出行空间转变，节能减排与新四化等理念的推进，智 能电动汽车已经成为行业共识，传统汽车制造企业开始积极转型，推动自身产品向智能 电动汽车发展。 图表图表 9：传统汽车企业与造车新势力的主要内容对比：传统汽车企业与造车新势力的主要内容对比

48、 图表图表 10：传统汽车与智能电动汽车的主要内容对比：传统汽车与智能电动汽车的主要内容对比 资料来源：亿欧智库，华鑫证券研究 资料来源：亿欧智库，华鑫证券研究 顶层设计加码智能汽车。顶层设计加码智能汽车。汽车作为中国第二大产业，发展汽车行业智能网联升级将 会推动相关产业链发展，助力国内经济的结构转型加速和快速发展。我国政策制定大力 扶持推进智能网联汽车概念相关产业发展。其中，2020年十一部委联合发布智能汽车 创新发展战略提出到2035年中国成为智能汽车强国。 智能智能电动汽车电动汽车发展发展已具备重要已具备重要驱动因素驱动因素。1）政策催化；2）汽车及出行行业寻求新 变革；3）新进入者对现

49、有市场的挑战；4）产业链经过长期发展，上游相关技术逐步成 熟，为车联网、高阶自动驾驶的逐步落地、发展形成了技术及产业链支撑。 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 11：十一部委发布智能汽车创新发展战略：十一部委发布智能汽车创新发展战略 图表图表 12：无人驾驶技术在汽车智能化各阶段的应用：无人驾驶技术在汽车智能化各阶段的应用 资料来源：艾瑞咨询，华鑫证券研究 资料来源：科技导报，华鑫证券研究 智能智能电动，星辰大海。电动，星辰大海。汽车行业从传统机械硬件定义汽车跨越至软件（智能化、网 联化、共享化）定义汽车的百年变局，电动化起着重要的转承作用，而智能化将带来全 新的用户

50、体验升级，未来C端需求将进一步高速增长，在电动化的基础上持续推进智能 化进程将开启新能源汽车行业的新征程。我们认为，智能与电动相得益彰，新一轮的投 资盛宴已然开启，而锂电池产业链仍然是价值量最大的投资阵地。 储能开启超级投资风口。储能开启超级投资风口。在双碳背景驱动下，随着锂电池成本快速下降与技术的快 速提升，有望助推储能平价时代到来。我们认为，未来几年储能有望续力电动车或锂动 力电池成为新的超级投资风口，且行且珍惜。 证券研究报告证券研究报告 诚信、专业、稳健、高效 2 2、 行业持续高景气：全球共振，乘势而上行业持续高景气：全球共振，乘势而上 新能源汽车是实现“双碳”目标的重要途径新能源汽