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1、2022 年房地产市场展望 从链式衰退到良性循环从链式衰退到良性循环 2022 年房地产市场展望 贝壳研究院 2021 年 12 月 2022 年房地产市场展望 前言 2021 年的市场关键词是什么？我认为是“节奏” 。我们没有想到今年市场如此剧烈，一季度还是阳光普照， 三季度已是至暗时刻。 我们没有想到市场如此脆弱， 市场主体躺平之快，土地降温之快，大大超出预期。 然而，从年度看，2021 年金融信贷总量和地产销售总额依然平稳，结果并没有体感那么差，问题在哪？在于市场节奏失衡了。 我们如何看待市场节奏的剧烈波动？市场不是冷冰冰的机器， 而是由人组成的。 在存量房市场越来越重要、互联网信息传播

2、越来越便捷的时代，群体预期对市场的影响越来越大。2021 年国内外环境跌宕起伏，房地产调控政策也是层出不穷，市场主体的情绪相互传染和放大，导致市场的波动不再像过去那么线性可控。 市场节奏的变动并不意味着市场供需结构发生了彻底的转变。 节奏失衡既然来源自人为控制，自然也能够被人为熨平。这就需要我们更加精准地获取真实、实时的数据，帮助我们提前做好预判。如何在不确定性中锚定确定性，借助确定性的力量穿越周期。这也正是我们持续观察和研究市场的价值。 风云变幻的大时代，什么是确定的？ 我们相信，政策适时纠偏是确定的。政策的实施会改变不同主体的预期和行为，长效机制正是一套根据市场变动而做出动态响应的机制，

3、其目标是市场稳定。 当市场节奏出现不平稳，乃至于影响市场安全时，政策纠偏是长效机制中必定会发生的。 我们相信，市场向均值回归是确定的。房地产市场是一个典型的周期性市场，会表现出均值回归的特性。周期的规律不在于时间，而在于因果。周期的意义是一个事情发生了，会带来下一个事情，再下一个事情，市场复苏就是因果规律上的回归。我们要正视房地产市场的周期，而不是恐惧。 我们相信， 消费者对美好居住的需求是确定的。 住房条件改善是推动房地产业发展的根本动力。 我国住房品质尤其是居住服务品质上与老百姓的期望相比还有很大的提升空间。 这是长期、持续、不变的需求。 “沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春” ，无论未来世界

4、如何变化，只要牢牢把握住不确定性中的确定性，我们终将穿越周期、屹立潮头！ 2022 年房地产市场展望 目 录 前言 . 2 目 录 . 3 一、如何看待一、如何看待 20212021 年的市场下行？年的市场下行？ . 4 （1）七年新低 . 4 （2）全链降温 . 4 （3）最快下降 . 6 （4）分化加深 . 9 （5）影响房企 . 11 二、为什么会出现这样变化？二、为什么会出现这样变化？ . 12 三、三、20222022 年市场会复苏吗？年市场会复苏吗？ . 14 四、四、20212021 年度回顾专题年度回顾专题 . 20 政策篇：坚持“房住不炒”，全面金融管控，促进风险挤出. 20

5、 土地篇：土地市场高开低走，稳健房企收获颇丰. 24 企业篇：黑云翻墨未遮山，卷地风来忽吹散 . 30 2022 年房地产市场展望 4 一、如何看待一、如何看待 20212021 年的市场下行？年的市场下行？ 2021 年房地产市场充满跌宕起伏，上半年市场热情高涨，住建部约谈城市，各地不断加大调控力度，到下半年，市场突然转向陷入低迷，行业风险暴露。我们通过观察数据，发现 2021 年房地产市场呈现出来的五大特点： （1）七年新低）七年新低 自 2017 年以来，我国二手房市场的交易规模（GMV）始终保持增长趋势。但到今年，二手房交易规模第一次出现了同比下降。 据我们测算， 2021 年全国二手

6、房成交金额约 7.0 万亿，同比下降约 6%；二手房成交套数约 393 万套，同比下降约 9%；成交面积约 3.6 亿平方米，同比下降 9%。2021 年全国二手住宅成交均价 1.9 万元/平，同比上涨 3%，涨幅比去年回落 6 个百分点。放长周期看，2021 年全国二手房成交面积创 2015 年以来的最低值。 由于二手房市场降幅较大，二手房成交占比也有所下降。整体看，2021 年新房和二手房合计销售面积约 19.3 亿平方米，较去年略有下降，其中二手房占比降至 19%；合计销售金额约 23.4 万亿元，同比小幅增长 2%，其中二手房占比约 30%，较去年下降 3 个百分点。我们认为， 这是存

7、量化进程中的一朵小浪花， 并不会阻碍中国房地产从增量转向存量的历史进程。 表：2017-2021 年全国新房、二手房销售情况 时间时间 新建商品住宅新建商品住宅 二手住宅二手住宅 销售面积销售面积(亿亿) 成交套数成交套数（万套）（万套） 销售金额销售金额(万亿元万亿元) 成交均价成交均价（万元（万元/） 销售面积销售面积（亿亿） 销售套数销售套数（万套）（万套） 销售金额销售金额（万亿元）（万亿元） 成交均价成交均价（万元（万元/） 2017 14.5 1370 11.0 0.76 4.1 430 6.0 1.45 2018 14.8 1400 12.6 0.86 4.0 430 6.6 1

8、.64 2019 15.0 1419 13.9 0.93 3.9 426 6.8 1.72 2020 15.5 1460 15.5 1.00 4.0 432 7.5 1.88 2021E 15.7 1483 16.4 1.04 3.6 393 7.0 1.94 数据来源：国家统计局，贝壳研究院测算 （2）全链降温全链降温 除了二手房市场的下降，2021 年新房和土地市场也全面降温。 新房销售规模同比增速收窄至新房销售规模同比增速收窄至 2015 年以来最低。以来最低。依据国家统计局数据测算，预计 2021年全国新建商品住宅销售面积约 15.7 亿平方米，同比增长 1.5%，较 2020 年增速

9、收窄 1.6 个百分点；全国新建商品住宅销售金额约 16.4 万亿，同比增长约 5.9%，较 2020 年增速收窄 5个百分点。销售面积和销售金额的同比增速均为 2015 年以来最低增速。 2022 年房地产市场展望 5 图：全国新建商品住宅销售面积、销售额变化情况 数据来源：国家统计局，贝壳研究院测算 房地产开发投资增速降至历史低位。房地产开发投资增速降至历史低位。根据国家统计局数据，2021 年 1-11 月全国新建商品住宅开发投资完成额为 10.36 万亿元，同比增长 8.1%，是 2017 年以来同期最低增速（排除受疫情影响的 2020 年） 。 2021 年 1-11 月全国新建商品

10、住宅新开工面积为 13.50 亿平方米，同比下降 8.4%，不考虑疫情影响的 2020 年，2017 年以来同期均保持增长；今年新开工面积较 2019 年同期下降约 11%。 图：全国新建商品住宅新开工、开发投资额累计同比增速（%） 数据来源：国家统计局，贝壳研究院整理 土地成交规模土地成交规模 2019 年以来首次同比年以来首次同比大幅下降大幅下降。2021 年 1-11 月，全国 351 城住宅用地的累计成交金额为 4.98 万亿元，同比下滑 11.15%；累计成交规划建筑面积为 13.43 万亿平米，同比下滑 30.12%。拿地金额和面积均为 2019 年以来首次同比大幅下降。其中三季度

11、全国 351 城的住宅用地成交金额为 1.08 万亿元，同比下滑 37.01%，成交规划建筑面积为 3.09万亿平米，同比下滑 47.55%，是 2019 年以来季度最低值。 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00销售面积(亿平方米)同比（右）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00销售额(万亿元)同比（右）-60.0-40.0-20.00.020.04

12、0.060.080.--------------082021-10房屋新开工面积:住宅:累计同比房地产开发投资完成额:住宅:累计同比2022 年房地产市场展望 6 图：全国 351 城居住用地成交规划建筑面积特征 数据来源：贝壳研究院整理

13、 （3）最快下降最快下降 2021 年市场最明显的特点是节奏失衡，年内从历史高位快速下降到低位。 半年内二手房成交量萎缩超六成。半年内二手房成交量萎缩超六成。根据贝壳研究院数据，2020 年下半年的市场热度延续至 2021 年一季度，3 月贝壳 50 城二手房成交套数创近 2019 年以来历史新高，4 月起成交量持续下降，9 月创 2019 年以来的历史单月最低值（除疫情、春节等特殊时点外） ，从峰值到谷底，仅半年时间累计下降超六成。 以 2019-2020 年城市月度二手房成交平均水平为均值参考，9 月深圳及东莞三季度链家成交量分别较均值水平下降 89%和 93%；南京、杭州等城市三季度成交

14、水平不足均值的一半，上海不足均值的 60%。9 月深圳及上海二手房成交水平基本为近十年最低。 二手房价从一季度快速上涨到四季度的快速下跌。二手房价从一季度快速上涨到四季度的快速下跌。贝壳研究院数据显示， 2021 年3 月贝壳 50 城二手房价格指数单月环比涨幅最高，此后持续收窄，8 月止跌，至 11 月连续 4 个月下跌且跌幅保持扩大，11 月单月环比下跌 1.7%，是 2019 年以来单月最深跌幅。11 月较7 月累计下跌 3.8%，基本回调至去年同期水平。房价下跌的城市范围持续扩大，至 11 月重点 50 城中 48 城房价环比下跌，是 2019 年以来的最大值。 -60%-40%-20

15、%0%20%40%60%0500000002500030000350004000045000成交规划建筑面积(万平米)成交规划建筑面积当月同比成交规划建筑面积累计同比2022 年房地产市场展望 7 图：贝壳 50 城1二手房成交量及环比（以 2020 年 1 月为基期，基期值=100） 数据来源：贝壳研究院 图：贝壳 50 城二手房价格指数2环比变化及下跌城市个数 数据来源：贝壳研究院 从从 6 月到月到 10 月，新房成交量从月，新房成交量从 2016 年以来的同期最高到同期最低。年以来的同期最高到同期最低。上半年全国新建商品住宅销售面积保持增长， 6 月单月创 201

16、6 年以来历史同期最高水平， 7 月销售面积单月同比增长转负，8 月起单月规模低于 2019 年同期，至 11 月单月规模为 2016 年以来同期最低。 1 贝壳 50 城包括：北京、上海、深圳、广州、成都、大连、福州、贵阳、哈尔滨、杭州、合肥、呼和浩特、济南、昆明、兰州、南昌、南京、宁波、青岛、厦门、沈阳、石家庄、苏州、太原、天津、温州、武汉、西安、银川、长春、长沙、郑州、重庆、常州、东莞、佛山、淮安、惠州、嘉兴、廊坊、洛阳、南通、泉州、绍兴、无锡、芜湖、徐州、烟台、中山、珠海，下同。 2 贝壳二手房房价指数是在城市选择固定样本小区，以贝壳真实的二手房成交数据为基础，利用重复交易法，反映城市

17、房地产市场价格走势。 -0.6-0.4-0.200.20.40.60.811.21.41.605003003504004502020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/11成交量指数（左轴）环比（右轴）-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%01020304050

18、60下跌城市个数（左）环比变化（右）2022 年房地产市场展望 8 2016 年 1 月-2021 年 11 月全国新建商品住宅月度销售面积统计 数据来源：国家统计局，贝壳研究院整理 不到半年土地市场从抢地到史无前例的大面积流拍。不到半年土地市场从抢地到史无前例的大面积流拍。 二季度的第一次集中供地， 房企拿地积极，平均成交率3高达 95%，部分城市房企竞拍激烈，不乏地块竞拍时触顶或摇号，溢价率4较高。而第二批集中供地房企拿地积极性全面降低，出现大面积流拍，平均成交率为69%，较首批次回落 26 个百分点，综合溢价率 4.0%，较首批次 15.0%降低 11 个百分点。 表：不同批次集中供地成

19、交率、溢价率变化 城市 成交率 溢价率 第一批 第二批 第一批 第二批 上海 98% 85% 4.9% 3.3% 无锡 100% 96% 12.4% 4.1% 合肥 94% 71% 19.3% 4.7% 深圳 100% 95% 30.9% 12.1% 苏州 100% 86% 7.2% 1.3% 济南 95% 72% 12.2% 0.0% 广州 88% 48% 11.7% 0.8% 南京 98% 77% 18.2% 6.0% 福州 87% 68% 18.4% 12.8% 重庆 100% 59% 38.8% 0.1% 天津 78% 66% 10.6% 0.6% 北京 100% 40% 7.1% 4

20、.8% 宁波 100% 61% 25.1% 0.3% 长沙 92% 34% 7.5% 0.0% 长春 76% 62% 3.3% 0.4% 3 成交率=成交宗地数/供应宗地数。 4 综合溢价率=成交价之和起始价之和-1。 05,00010,00015,00020,00025,0001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022 年房地产市场展望 9 成都 100% 69% 7.4% 2.2% 沈阳 88% 43% 10.2% 0.8% 杭州 98% 43% 26.0% 4.6% 武汉 94% 74% 17.3% 0.3% 青岛

21、 98% 90% 2.1% 0.5% 厦门 100% 100% 29.4% 25.4% 郑州 100% 73% 10.7% 2.5% 平均 95% 69% 15.0% 4.0% 数据来源：贝壳研究院整理 （4）分化加深分化加深 在房地产市场下行中，市场的信用分层更加凸显，城市、区域、产品等方面的分化均在扩大。 刚需市场与改善市场分化加大。刚需市场与改善市场分化加大。本轮市场下行中，刚需房源价格回调幅度更大。从结果数据可以看出，贝壳二手房数据显示今年下半年以来，不同价位房源中，低总价5房源套价累计下跌 4%，而高总价房源下半年基本未跌。分面积段看，小户型房源价格累计跌幅明显大于大户型。 分楼龄来

22、看， 楼龄与价格累计降幅成正比， 楼龄越老的房子价格下调幅度越大。这背后的直接原因是刚需客群对信贷依赖度更高， 本轮信贷环境收紧下， 刚需客户信贷受影响。高总价、大户型等品质改善类房源价格韧性也能表明，消费者对住房改善的需求强烈。 图：贝壳百城二手房不同价位房源、不同面积房源价格指数累计变化（11 月较 6 月） 数据来源：贝壳研究院 5 将成交房屋按照成交总价从高到低排序，10%分位处的总价代表高总价水平，40%分位处的总价代表中等价位，70%分位处的总价代表低总价。 -0.8%-2.5%-4.2%高总价中等价位低总价-3.8%-3.1%-2.7%-2.4%-2.4%60平以下60-90平9

23、0-120平 120-140平140平以上2022 年房地产市场展望 10 图：不同楼龄房屋价格指数调整幅度（11 月较 6 月） 数据来源：贝壳研究院 五大城市群今年市场“南弱北强”的周期特征更为明显五大城市群今年市场“南弱北强”的周期特征更为明显，成交增速表现出由北向南递减的特点。如粤港澳城市总体成交降幅约 20%，成渝总体持平，长三角城市表现分化，上海、杭州等成交下降，而苏州、合肥增幅靠前，总体表现平稳。长江中游受到长沙和武汉带动成交同比增幅约 16%。京津冀主要城市北京、天津及廊坊均在 2021 年市场成交增幅明显，总体增幅居首。 不同能级的城市市场也出现了周期特征， 一线城市表现弱于

24、重点二线城市。不同能级的城市市场也出现了周期特征， 一线城市表现弱于重点二线城市。 从贝壳数据看，成交量增幅居前的是长沙、苏州、合肥等二线城市，一线城市中仅北京增速相对靠前，上海和广州同比基本持平，而深圳受到调控重挫市场降幅在 50%以上。 我们知道，今年市场的“反常规”特点实际上是由于调控导致，并不意味着城市区域的基本面发生了转变，这也将为后期市场复苏带来参照。 图：2021 年 1-11 月五大城市群贝壳二手房成交量同比 注：数据为贝壳平台成交量变动幅度 数据来源：贝壳研究院 -6.0%-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%0-5年5-10年10-15年15-20年20

25、-30年30年以上-20.4%0.6%3.8%16.2%22.4%粤港澳成渝长三角长江中游京津冀2022 年房地产市场展望 11 （5）影响房企影响房企 跟以往市场下行不同，今年的市场迅速降温与房企信用紧密关联，即肇始于房企，也进一步影响房企。 “三线四档”对房企有息负债规模增速进行管控，房企以往“借新还旧”的模式难以持续；房地产贷款集中度管理进一步收紧房地产企业开发贷款，导致房企融资进一步收紧。政策限制下，房企融资规模明显下降。 融资收紧下，房企经营更加依赖销售回款（2021 年 1-11 月，房企到位资金中定金及预收款、 个人按揭贷款在所有到位资金中的占比高达 53%， 较 2020 年全

26、年提高 3 个百分点） 。而信贷收紧导致购房者贷款难度加大，特别是部分三四线城市本是房企存货主要区域，而“限跌”政策下，房企销售进一步减慢。在融资和回款明显下降的情况下，多地收紧预售资金监管，让房企可用于经营的现金流雪上加霜。 房企经营难，进一步导致信用违约频发。2014-2019 年期间，房地产开发企业的违约债券余额占比长期处于低位（4%以下） ，在 2020 年房地产违约债券余额占全市场比重提升至8%。进入 2021 年后，房企违约情况进一步加剧，预计全年违约债券余额达 735 亿，在全市场债券违约余额的占比显著提高。 图：2018 年-2021 年房企境内债务违约情况 数据来源：wind

27、，贝壳研究院整理 债务违约叠加资产减值预期导致房企信用下降。债务违约叠加资产减值预期导致房企信用下降。债务违约引发评级机构密集下调房企评级。同时由于市场流通性受到抑制，风险房企靠变卖资产自救的方式难以实现。评级下降叠加资产减值预期加重金融机构对房地产的避险情绪， 房企信用大幅收缩。 今年房企的信用风险超过历年，出现暴雷的房企从位列 TOP50、到千亿房企、再到龙头房企。 27 112 256 735 46080020040060080020021违约债券余额（亿元）违约债券只数2022 年房地产市场展望 12 总的来看，2021 年的市场波动打破了“

28、房价不会下跌、房地产永远高收益”的迷信，也打破了房企“大而不倒”的信仰。房地产市场将逐步告别过去高增长、高杠杆、高风险的发展模式。 二、为什么会出现这样变化？二、为什么会出现这样变化？ 年内市场出现 “过山车式” 的下降， 主要房地产过快降杠杆导致全市场出现了链式降温。 我们从数据上能够明显看出链式传导的过程：3 月份贝壳二手房景气指数首先回调，4月份二手房成交量持续下跌， 6 月份起二手房价格接近止涨， 紧接着贝壳新房带看指数下行，7 月起新房成交量开始回落，土地流拍率大幅上升，8 月起新房价格转跌。 表：2021 年房地产市场降温的传导顺序 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月

29、7 月 8 月 9 月 二手房景气指数6 36 42 37 33 33 30 26 23 18 二手房成交量环比7 7% -41% 140% -22% -1% -22% -17% -20% -22% 二手房价格指数环比 0.8% 0.7% 1.6% 1.1% 0.8% 0.2% 0.1% -1.0% -1.0% 新房带看指数8 131 102 200 184 201 155 142 133 123 新房成交量环比9 -13% -34% 68% -9% 0% -3% -8% -16% -3% 百城土地流拍率10 9% 8% 12% 10% 17% 17% 31% 31% 29% 新房价格环比11

30、 0.6% 0.4% 0.7% 0.7% 0.6% -0.1% -0.1% -0.7% -1.1% 数据来源：wind，贝壳研究院 6 贝壳二手房市场景气指数是基于贝壳平台上业主挂牌和调价行为数据，计算挂牌房源调价中调升的次数比例来反映当前市场预期，能够预测未来短期房价走势，景气指数=调涨次数/调价次数*100。景气指数在 40 以上为市场预期景气，涨价预期强，20 至 40 之间预期相对平稳，20 以下为市场预期低迷。 7 贝壳 50 城二手房成交量数据。 8 贝壳百城新房带看指数：统计周期内带看量/带看项目数，以 2019 年 7 月为基期。 9 此处新房成交量数据来源于贝壳研究院监测的重

31、点 66 城市，包括北京、常州、郴州、成都、池州、东莞、东营、佛山、福州、抚州、赣州、广州、海门、杭州、淮安、淮南、惠州、吉安、济南、嘉兴、江门、江阴、焦作、金华、荆门、连云港、柳州、六盘水、龙岩、娄底、南昌、南京、南平、宁波、莆田、青岛、清远、衢州、泉州、厦门、上海、韶关、绍兴、深圳、苏州、泰安、泰州、温州、无锡、芜湖、武汉、新余、宿州、盐城、扬州、宜宾、益阳、玉林、岳阳、云浮、湛江、长春、肇庆、镇江、舟山、珠海。 10根据 wind 土地数据统计。 11 新房价格指数为贝壳研究院百城新房价格指数，是选取连续两月均有交易项目，以贝壳真实的成交数据编制，反映城市新房市场价格走势。 2022 年

32、房地产市场展望 13 链式反应的基础是， 二手房市场成为供给的重要组成部分， 对市场的影响作用不断增加。大城市房地产市场已经进入存量改善置换时代， 加上房价较高， 新房的购房者主要通过卖掉二手置换新房。因此，二手市场不好，新房的购买能力及购买意愿也受到抑制。 本轮市场下行最早表现在二手房市场。在二手房参考价、信贷额度紧张、学区房政策调整等多重因素下，二手房市场陷入快速冰冻，深圳、成都、上海、西安等重点城市二手房市场急剧萎缩。 二手房的流通难使得卖旧买新的换房链条受阻。 交易阻滞使房企回款加速恶化，到期负债无法接续滚动，面临严重的流动性问题。 图：信贷紧缩对市场影响的传导机制 资料来源：贝壳研究

33、院 今年市场出现链式反应的直接原因是多重金融紧缩政策叠加， 降杠杆过快今年市场出现链式反应的直接原因是多重金融紧缩政策叠加， 降杠杆过快。 与历史周期不同， 本轮房地产去杠杆是全方位的， 对银行、 房企、 居民三端同步采取信贷管控收紧措施，并采取了贷款集中度管控、 二手房指导价等直接干预政策。 不到一年的时间房地产金融长效机制全面落地，多项政策叠加实施，让市场出现信用危机。 对于今年而言，信贷投放与市场节奏错配导致市场过快降杠杆。粗略测算，一季度市场高热，居民部门新增中长期贷款 1.98 万亿，创历史单季度新高。如果全年居民中长期贷款投放量与去年相当约 6 万亿，上半年信贷额度消耗量占到全年的

34、 57%，超过过去三年 47%-50%的区间。上半年信贷投放量较大程度上挤占了下半年信贷资源，三季度居民部门新增中长期贷款仅 1.29 万亿，创下 2016 年以来同期新低。 2022 年房地产市场展望 14 图：居民部门新增中长期贷款（亿元）及同比增速 数据来源：中国人民银行，贝壳研究院整理 这次与历史上均不相同的是， 由于市场流通性受到抑制， 风险房企靠变卖资产自救的方式难以实现。历次调控中，对于价格的管控主要集中在新房市场，通过设定备案价管控房企定价。 本轮调控增加了对二手房市场价格的管控。 据统计， 年内全国范围内包括深圳、 广州、宁波、 西安等重点一二线城市均出台二手房指导价政策及小

35、区细则。 二手房指导价除了降低买房人贷款成数外，更使得短期内市场观望，全市场流通困难。 对于房屋流通的担忧进一步恶化购房者的悲观预期， 购房者同时面临房价下跌、 延期交房、房屋质量下降甚至烂尾的风险，购房意愿降低。债务违约增加和资产减值预期加重银行对房地产的避险情绪，促使银行主动放贷行为更加审慎，反过来加剧信贷紧缩。各方预期与行为共振，全市场陷入了前所未有的 “交易阻滞-预期恶化”负循环。 三、三、20222022 年市场会复苏吗？年市场会复苏吗？ 影响 2022 市场走势的核心变量是政策环境、市场供给以及信贷投放量。 第一，政策环境有利于市场恢复第一，政策环境有利于市场恢复。12 月 6 日

36、中央政治局会议提出“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环” 。12 月 8-10 日中央经济工作会议指出“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展” 。“良性循环良性循环”是是政策的定心丸。政策的定心丸。 我们认为“良性循环”包含两个大循环：一是房地产业内部的良性循环，二是房地产业-100%-50%0%50%100%150%200%05,00010,00015,00020,00025,000

37、Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q32000020 2021居民部门：新增中长期贷款同比增速2022 年房地产市场展望 15 与其他产业的良性循环。内部循环中，有交易市场中二手房、新房、土地的顺畅流通，也有交易市场与租赁市场的顺畅流通， 这其中每个分级市场又包括供求关系的良性循环。 外部循环中一是房地产业与金融业的良性循环， 未来金融业支持企业合理负债经营、 满足购房者合理住房需求； 二是房地产与产业链之间的良性循环， 房地产业对上下游

38、产业链形成辐射带动；三是房地产开发建设与住房消费市场的良性循环； 四是房地产业与地方政府财政之间的良性循环， 由过去依赖卖地获得一次性财政收入转变为依靠存量房运营的税收收入。 通过内外的良性循环最终实现房地产业促进和稳定整体经济社会发展。 内部循环是外部循环的前提。从紧迫程度看，交易市场能否顺畅流通是重要基础。今年市场出现链式降温的根本原因是房地产过快降杠杆。 为促进市场复苏， 政府政策工具箱中有丰富的储备政策，对前期过紧抑制的政策进行局部调整，如针对需求端，相关高层强调“重点满足首套房、改善性住房按揭需求” ，未来政策可能在首套认定标准、交易税费、人才购房补贴等层面调整优化，利于需求释放。供

39、给端，三道红线基本原则不变的前提下对于房企融资政策边际放松， 集中供地的报名和竞拍规则以及新房限价等均有调整空间。 政策的改善将利于市场预期改善，使市场流通起来。 第二，房企系统风险可控，市场供应能够保证。第二，房企系统风险可控，市场供应能够保证。四季度以来，高层释放维稳信号，前期过紧的融资政策已有所纠偏， 房企融资环境有所改善， 11 月起房企融资规模回升， 多家房企多笔到期境内外债券成功获得展期，同时房企股权、资产等交易活跃，房企短期流动性有所修复。未来在“促进房地产业良性循环”的基调下，房企融资环境有望进一步改善，特别是三道红线的执行细则局部调整，带动房企融资规模继续恢复；交易市场流动起

40、来，住房销售去化加快利于房企回款；拿地政策调整降低房企投资难度，房企信用将逐步修复。尽管新房市场虽然今年第二批次房企拿地较少， 但基于土储和现有库存考虑， 新房整体供应总量不会明显下降，同时房企在偿债压力下会加快供货，保证新房供应。因此市场供应不会成为明年市场规模的抑制因素。 第三，信贷投放额度恢复，市场需求复苏。第三，信贷投放额度恢复，市场需求复苏。我们用过去 15 年的数据验证了房地产市场规模的增速总是和房贷的增速高度相关， 按揭贷的规模和节奏基本上决定了住宅市场销售的规模和节奏。我们建立了“基于信贷的房地产市场预测模型” ，预测 2022 年房地产市场销售规模。 2022 年房地产市场展

41、望 16 图：基于信贷的房地产市场预测模型 资料来源：贝壳研究院 首先，预计 2022 年全年信贷增量 21 万亿左右。2019 年政府工作报告首次提出 M2 增速与名义 GDP 增速基本匹配。2019 年一季度央行货币政策报告指出 M2 增速与名义 GDP增速基本匹配，据此测算出 M2-GDP 合意增速差约 1%。2020 年受疫情冲击，政府工作报告提出货币增速明显高于 2019 年增速，除这一特殊年份外，2019 年和 2021 年的政府工作报告均要求 M2 增速与名义 GDP 增速基本匹配，预计明年依然维持。 明年经济增速中枢大概率还会继续下移。具体从三驾马车看：投资端，土地购置费的滞后

42、效应和建安费用的疲弱对明年房地产开发投资构成压力，财政约束下基建投资发力有限；消费端，制约消费复苏的疫情反复、收入预期及通胀压力明年依然存在；出口端，明年海外对消费者的放水补贴将逐步退出，海外消费意愿放缓，就业意愿提高，海外供需缺口缩窄将使我国出口增速边际放缓。 基于三驾马车的压力及稳增长诉求， 结合央行今年 3 月发布的工作论文 “十四五”期间我国潜在产出和增长动力的测算研究预测 2022 年经济潜在增速约为 5.5%， 我们预计 2022 年实际 GDP 增速在 5%-5.5%， 考虑通胀因素后的 2022 年名义 GDP 增速在 8%左右，与名义 GDP 增速基本匹配的 M2 增速在 9

43、%左右，对应的全年信贷增量约21 万亿。 图：M2 季度同比增速与名义 GDP 季度同比增速12（%） 数据来源：wind，贝壳研究院整理 12 2020 年和 2021 年名义 GDP 增速采用实际 GDP 两年复合平均增速与通胀率加总得到。 048121620名义GDP增速M2增速2022 年房地产市场展望 17 第二，预计全年房地产按揭信贷总额 8 万亿左右。房地产贷款集中度管理下，预计今年和明年新增按揭贷比例较 2020 年回落两个百分点至 20%，结合全年信贷增量和按揭贷占比得到 2022 年按揭贷净增量约 4.2 万亿，与 2020 年和 2021 年的净增量大体相当。随着个人住房

44、贷款余额的增加以及改善换房需求的增加， 每年来自按揭贷偿还 （含正常还款和提前还款）的额度贡献也将逐步增加，估算 2022 年按揭偿还 3.8 万亿，按揭投放总量约 8 万亿，较过去两年稳步增长，会成为下一阶段“稳信用”的重要发力点。 表：按揭贷总发放规模预测 年份/万亿 新增贷款 新增按揭贷 新增按揭贷占比 按揭贷偿还 按揭贷发放 2015 11.7 2.5 21% 1.1 3.6 2016 12.6 4.9 39% 1.3 6.2 2017 13.5 3.9 29% 1.8 5.7 2018 16.2 3.9 24% 2.2 6.1 2019 16.8 4.4 26% 2.6 7.0 20

45、20 19.6 4.3 22% 3.0 7.3 2021E 20.2 4.0 20% 3.5 7.5 2022E 21.0 4.2 20% 3.8 8.0 数据来源：wind，贝壳研究院测算 第三，根据信贷对交易规模的撬动比例关系，预测明年新房销售额同比下降第三，根据信贷对交易规模的撬动比例关系，预测明年新房销售额同比下降 2%，二手，二手房同比下降房同比下降 7%左右。左右。在不同新增按揭和撬动比13情形下，2022 年新房销售额预计在 15.3-16.7 万亿区间，中性情形下销售额 16 万亿，同比约降 2%，销售面积同比下降约 5%，价格同比上涨约 3%。二手房全年销售额预计在 6.3-

46、6.7 万亿区间，中性情形下销售额 6.5 万亿，同比约下降 7%，成交面积同比下降 8%，价格同比微涨 1%。 13 居民购房总成交额=自有资金总额+按揭贷总额，撬动比=总成交额/自有资金总额，代表自有资金对总成交额的撬动作用。 2022 年房地产市场展望 18 表：新房、二手房 GMV 敏感性分析 数据来源：贝壳研究院测算 从全年时间序列上看，从全年时间序列上看，2022 年市场走势前低后高。年市场走势前低后高。2021 年房贷投放的季度波动率达到了近十年的最高值，导致市场前高后低异常突出。 “跨周期”调控思路下，央行宏观审慎评估体系（MPA）将更注重信贷投放节奏，房贷投放不会出现过去两年

47、的“大开大合” ，总体投放将更加均衡，市场运行节奏也将更加平稳。 我们预计一季度成交量能够完成我们预计一季度成交量能够完成筑底，筑底，二季度成交价格实现二季度成交价格实现止跌止跌。12 月的中央政治局会议、中央经济工作会议的定调利于提振市场信心，11 月二手房市场加快市场筑底，预计成交量在明年一季度筑底回升，至年中回归至 2018-2019 年月度均值附近。价格的进展要滞后于交易量， 仍然存在惯性下跌。 当前二手房景气度仍较低， 11 月二手房景气度指数为 16，处于历史低位，代表业主端预期较弱，降价意愿较强，年底至明年一季度末二手房价格仍有向下的调整压力。经历半年成交量的逐步恢复，改善房价下

48、跌预期，逐步带动价格恢复，预计明年二季度房价止跌。 3.83.94.04.14.24.34.44.54.61.3717.417.717.918.118.418.618.819.119.31.3916.817.017.217.517.717.918.118.318.61.4116.216.416.616.817.117.317.517.717.91.4315.715.916.116.316.516.716.917.117.31.4515.215.415.615.816.016.216.416.616.81.4714.714.915.115.315.515.715.916.116.31.4914.

49、314.514.714.915.115.315.515.615.81.5114.014.114.314.514.714.915.115.215.41.5313.613.814.014.114.314.514.714.915.0新房GMV敏感性分析(万亿)撬动比新增按揭贷3.83.94.04.14.24.34.44.54.61.766.76.86.97.07.07.17.27.37.41.796.56.66.76.86.97.07.17.17.21.826.46.56.66.76.76.86.97.07.11.856.36.46.56.56.66.76.86.96.91.886.26.36.36

50、.46.56.66.76.76.81.916.16.16.26.36.46.56.56.66.71.946.06.06.16.26.36.46.46.56.61.975.95.96.06.16.26.36.36.46.52.005.85.95.96.06.16.26.26.36.4撬动比二手房GMV敏感性分析(万亿)新增按揭贷2022 年房地产市场展望 19 图：贝壳 50 城二手房景气指数走势 数据来源：贝壳研究院 二手房市场二手房市场率先率先启动，带动市场链式启动，带动市场链式修复修复。从当前表现看，10 月以来贝壳 50 城二手房成交量连续两个月环比回升，释放筑底信号。后期二手房成交量的