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1、1 / 36 公司研究|信息技术|技术硬件与设备 证券研究报告 联创电子联创电子(002036)公司首次覆盖公司首次覆盖 报告报告 2020 年 01 月 16 日 深耕深耕光学赛道光学赛道，全产业链全产业链发展发展打造打造光学光学标杆标杆 联创联创电子电子（002036）深度报告深度报告 报告要点：报告要点： 光学镜头蓬勃发展，优质赛道助力公司空间广阔光学镜头蓬勃发展，优质赛道助力公司空间广阔 手机镜头不断升级和创新带来镜头需求继续爆发，Counterpoint 预测 2021 年三摄渗透率将达到 50%，三三摄四摄成为主流配置直接带来镜头和模组数摄四摄成为主流配置直接带来镜头和模组数 量需

2、求量的提升量需求量的提升。同时汽车智能化同时汽车智能化，家电智能化家电智能化，VR/AR 等新的领域也给等新的领域也给 镜头需求增长带来了新的动力镜头需求增长带来了新的动力。公司持续在光学镜头赛道上发力将充分受 益于行业高速发展。 光学光学技术积累深厚技术积累深厚，全产业链发展全产业链发展有望有望复制行业龙头成长之路复制行业龙头成长之路 公司早在 2010 年以前就已进行光学镜头和光学模具的研发和制造， 现已形 成“镜片镜片-镜头镜头-模组模组”全产业链全产业链设计和制造能力。随着光学镜头进入高像素 和应用多样化时代， 镜头行业逐步变为技术驱动型产业， 具备技术开发能力 和上下游配套能力的厂商

3、将更加具备竞争优势。公司在全玻全玻、全塑全塑、玻塑玻塑混 合镜头均有产品量产， 并配合镜头构建手机影像、 高清广角和全景影像模组 等产品体系。 公司车载镜头已导入 Tesla/Valeo/Magna 等一线厂商， 手机镜 头已导入三星、 华为等国际一线品牌， 正是在技术和市场的双重驱动下我们正是在技术和市场的双重驱动下我们 认为公司将复制行业龙头成长之路实现长周期的稳步壮大。认为公司将复制行业龙头成长之路实现长周期的稳步壮大。 显示屏业务稳定显示屏业务稳定，产能扩张叠加下游复苏助力业绩产能扩张叠加下游复苏助力业绩稳步增长稳步增长 公司触控显示业务同样打造从 ITO sensor 到触控模组的垂

4、直一体化产业链垂直一体化产业链 模式模式， 可低成本满足多样化需求。公司客户为三星、 京东方、深天马、 VIVO 等一线厂商， 随着下游面板行业复苏， 公司作为龙头厂商配套供应商将受益 于行业回暖。同时公司产能在不断拓展，重庆项目建成投产已具备 8000 万 片/年产能，同时年产 3000 万片 COF 和 AMOLED 触显项目已开始建设， 印度 3000 万片项目也在有序推进。 产能爬坡叠加下游回暖将推动公司触控产能爬坡叠加下游回暖将推动公司触控 显示业务业绩继续增长。显示业务业绩继续增长。 投资建议与盈利预测投资建议与盈利预测 随着公司光学产品体系日益完善，随着镜头市场需求持续增长和下游

5、客户 持续导入，公司进入快速发展期。预计 2019-2021 年，公司归母净利润分 别为 3.2 亿、4.7 亿和 6.2 亿元，基本每股收益分别为 0.44、0.66 和 0.86 元/股，对应 PE 估值分别为 43、29 和 22 倍。考虑到公司在光学领域全产 业链研发制造能力的稀缺性和镜头赛道蓬勃发展带来的业绩弹性。给予 2020 年 40 倍估值较为合理，对应股价为 26.4 元/股，给予“买入”“买入”评级。 风险提示风险提示 技术研发不及预期、客户导入不及预期、产能爬坡不及预期等。 Table_FinanceTable_Finance 附表：盈利预测附表：盈利预测 财务数据和估值

6、 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 5054.38 4802.26 5991.99 7556.37 9030.05 收入同比（%） 70.09 -4.99 24.77 26.11 19.50 归母净利润(百万元) 283.70 245.69 316.53 470.60 615.61 归母净利润同比(%) 34.79 -13.40 28.83 48.68 30.81 ROE（%） 15.16 11.90 13.28 16.68 18.07 每股收益（元） 0.40 0.34 0.44 0.66 0.86 市盈率(P/E) 47.70 55.08 42.7

7、5 28.76 21.98 资料来源：Wind,国元证券研究中心 买入买入|首次评级首次评级 当前价/目标价： 18.90 元/26.4 元 目标期限： 6 个月 基本数据 52 周最高/最低价（元） ： 19.28 / 8.7 A 股流通股（百万股） ： 710.59 A 股总股本（百万股） ： 715.29 流通市值（百万元） ： 13430.13 总市值（百万元） ： 13519.01 过去一年股价走势 资料来源：Wind 相关研究报告 报告作者 分析师 莫琛琛 执业证书编号 S0020517110001 电话 -1953 邮箱 联系人 毛正 电话 021-510

8、97188-1872 邮箱 -5% 39% 84% 129% 173% 1/164/177/1710/161/15 联创电子沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 36 目 录 1. “设备之眼”是科技时代视觉入口，镜头市场潜力无限 . 5 1.1 消费电子领域镜头升级，光学赛道熠熠生辉 . 5 1.1.1 手机镜头不断升级，三摄四摄和屏下指纹成为主流. 5 1.1.2 AR/VR 有望掀起新的消费浪潮，相关镜头迎来爆发 . 11 1.2“设备之眼”是新时代万物入口，镜头新应用蓬勃发展 . 13 1.2.1 车载领域镜头市场快速增长 . 13 1.2.2 智能家电镜头市场快速增长

9、 . 15 1.2.3 镜头将在更多新兴领域市场成长 . 16 2. 老牌镜头厂商焕发新机，受益光学赛道蓬勃发展 . 18 2.1 公司发展历程：镜头先行者厚积薄发，重回手机赛道 . 18 2.2 公司产品：深耕光学镜头领域，技术积累深厚 . 19 2.3 公司客户：实力铸就口碑，产品获得品牌客户认可 . 20 2.4 公司光学业务：订单充足，公司产能持续扩充助力业绩高增长 . 20 3. 审时度势，光学定位助力公司价值重塑 . 21 3.1 大陆镜头产业进入技术驱动时代，全产业链型公司更具竞争力 . 21 3.2 独具匠心，玻塑混合打造差异化竞争路线 . 23 3.3 多领域布局，车载、VR

10、/AR 等新领域同样靓丽 . 24 3.4 对标业内龙头：公司业绩弹性足，成长空间广阔 . 26 4. 触控显示业务发展稳定，与核心客户共成长 . 29 4.1 依托自身资源发展触控显示业务 . 29 4.2 新产能逐步投产，显示业务业绩有望继续增长 . 30 5. 探索芯片业务，与优质厂商合作共享半导体发展红利 . 31 5.1 与三星合作投资无线充电芯片，将为公司带来投资收益和估值弹性 . 31 6. 投资建议与盈利预测 . 32 7. 风险提示 . 34 图表目录 图 1：光学摄像头拆解 . 5 图 2：摄像头价值链构成占比 . 5 图 3：iPhone 手机镜头不断升级 . 5 图 4

11、：中国手机镜头不断升级 . 5 图 5：手机镜头发展阶段介绍 . 6 图 6：2014-2018 全球智能手机双摄渗透率 . 7 图 7：华为 Mate30 后置四摄 . 7 图 8：三星 A9 后置四摄 . 7 图 9：全球三摄智能手机渗透率预测 . 8 图 10：2019 主流手机三摄品牌市占率 . 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 36 图 11：2019-2021 年全球手机摄像头出货量预测 . 8 图 12：全球智能手机摄像头模组市场规模预测（亿美元） . 8 图 13：2016-2019 手机屏占比变化趋势 . 8 图 14：电容式指纹识别原理 . 9 图 15：正面式

12、、背面式电容指纹识别 . 9 图 16：3D Sensing 原理 . 9 图 17：超声波式屏下指纹识别原理 . 10 图 18：光学式屏下指纹识别原理 . 10 图 19：2018-2022 年屏下指纹识别占比 . 11 图 20：屏下指纹模组出货量及增速预测 . 11 图 21：2016-2018 全球 AR/VR 市场规模及增速 . 12 图 22：2016-2021 中国 AR/VR 市场规模及预测 . 12 图 23：虚拟现实产业链 . 12 图 24：云 AR/VR 演进阶段 . 13 图 25：Magic Leap One 拆解 . 13 图 26：2011-2020 全球及中

13、国汽车电子市场规模及预测 . 14 图 27：ADAS 系统产业链分布 . 14 图 28：车载镜头布局图 . 14 图 29：中国 ADAS 市场规模预期 . 15 图 30：全球车载镜头出货量及市场规模预期 . 15 图 31：中国智能家居市场规模统计及预测 . 15 图 32：中国智能家电市场规模统计及预测 . 15 图 33：华为智慧屏 . 16 图 34：无人机镜头示意图 . 17 图 35：2013-2018 年中国无人机行业市场规模 . 17 图 36：医疗镜头示意图 . 17 图 37：云视频监控示意图 . 18 图 38：公司发展历程 . 18 图 39：联创电子历年营收及归

14、母净利润 . 19 图 40：联创电子光学产品历年收入及增速 . 19 图 41：公司镜头产品及模组产品 . 19 图 42：公司手机镜头部分客户 . 20 图 43：公司手机影像模组设计能力 . 21 图 44：公司 2019 年底手机镜头和模组产能（百万颗） . 21 图 45：光学镜头全产业链模式示意图 . 22 图 46：光学镜头企业大立光历年毛利率与净利率 . 22 图 47：光学模组企业欧菲光历年毛利率与净利率 . 22 图 48：玻塑混合镜头示意图 . 23 图 49：华为 Mate20 Pro 前置摄像头 . 24 图 50：2019 年潜望式摄像头智能手机出货量占比 . 24

15、 图 51：2020 年潜望式摄像头智能手机出货量占比 . 24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 / 36 图 52：公司布局其他领域镜头 . 25 图 53：公司车载镜头客户构成 . 25 图 54：AR/VR 和全景成像领域客户 . 26 图 55：Hololens1 成本构成 . 26 图 56：2018 年光学镜头市占率 . 27 图 57：大立光 2007-2019H1 营业收入及归母净利润 . 28 图 58：舜宇光学 2009-2019H1 营业收入及归母净利润 . 28 图 59：光学产业主要客户构成 . 28 图 60：联创电子与舜宇光学产品毛利率对比 . 29 图 6

16、1：2019-2021 摄像头出货量预测（亿颗） . 29 图 62：2015-2019H 显示屏及加工营收及增速 . 30 图 63：2015-2019H 触摸屏及触控显示一体化营收及增速 . 30 图 64：公司显示屏板块打造垂直一体化产业链 . 30 图 65：公司显示板块产品毛利率 . 30 图 66：无线充电示意图 . 31 图 67：无线充电市场规模（亿美元） . 31 表 1：智能手机解锁方案对比 . 10 表 2：2018 全球 VR 企业 TOP7 . 13 表 3：车载镜头分类及功能 . 14 表 4：公司手机镜头领域主要进展 . 20 表 5：大立光、舜宇光学、联创电子对

17、比 . 27 表 6：联创电子业绩拆分 . 33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 / 36 1. “设备之眼”是科技时代视觉入口，镜头市场潜力无限“设备之眼”是科技时代视觉入口，镜头市场潜力无限 1.1 消费电子领域镜头升级消费电子领域镜头升级，光学光学赛道赛道熠熠生辉熠熠生辉 光学镜头作为电子终端的关键基础元器件， 主要应用于消费电子、 汽车、 安防监控、消费电子、 汽车、 安防监控、 工控工控等领域。随着新影像时代的到来，镜头作为“设备之眼”“设备之眼”在消费电子产品中的重 要性日渐显著， 已经成为人机交互的重要媒介。 近年来全球消费类电子产品需求旺盛， VR/AR 的快速发展及智能

18、手机的更新换代都对镜头的升级提出了直接要求，联创电 子顺势切入赛道，发展空间巨大。 图图 1：光学光学摄像头拆解摄像头拆解 图图 2：摄像头价值链构成占比摄像头价值链构成占比 资料来源：百度图片, 国元证券研究中心 资料来源：中国产业信息网, 国元证券研究中心 1.1.1 手机手机镜头镜头不断升级不断升级，三摄四摄和屏下指纹成为主流三摄四摄和屏下指纹成为主流 多镜头、 高像素带动手机镜头多镜头、 高像素带动手机镜头产业产业快速发展。快速发展。 虽然全球智能手机市场已进入存量竞争 阶段，但是由于消费者对高质量拍照、录像的需求日益增加，镜头创新成为各大厂商 聚焦的重点，一方面，手机镜头不断向高像素

19、前进，手机像素从最开始的 11 万单摄 像头到如今主流 4,800 万像素；另一方面，手机摄像技术正持续创新，摄像头、高像 素、大光圈、长焦、小型化模组、指纹识别、3D sensing、潜望式/滑轨式结构等技 术的发展也推动着光学行业的边界不断拓展。随着下游客户对上游手机镜头像素和 技术水平的要求逐步提升，未来手机镜头及摄像头模组市场规模有望进一步提升。 图图 3：iPhone 手机镜头不断升级手机镜头不断升级 图图 4：中国手机中国手机镜头镜头不断升级不断升级 资料来源：百度图片，国元证券研究中心 资料来源：中国产业信息网, 国元证券研究中心 图像传感器 52% 光学镜头 19% 模组 20

20、% 音圈马达 6% 红外截止滤 光片 3% 图像传感器 光学镜头 模组 音圈马达 红外截止滤光片 18%19% 3%2% 1% 22% 24% 22% 11% 6% 4% 25% 25% 25% 24% 18% 13% 35% 32% 50% 63% 75% 83% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 100.00% 200182019E2020E 5MP以下5MP8MP12MP 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 / 36 持续迭代持续迭代，手机镜头升级，手机镜头升级

21、主要经历了六个阶段。主要经历了六个阶段。自 2000 年夏普公司推出第一代配置 了彩色摄像头的手机起， 手机摄像头的演变日新月异， 从单后置摄像头逐渐升级至前 置摄像头和三摄、四摄摄像头，像素和摄像技术都在不断创新，摄像头配置水平正持 续提升。 第一阶段：第一阶段：2000 年，夏普在手机上装载摄像头，打开手机移动端光学市场； 第二阶段：第二阶段： 2010 年， iPhone 4 开启手机前置摄像头， 摄像头总数增加至两个； 第三阶段：第三阶段：2010 年后，前置摄像头不断升级，像素要求提高，接近后置水平； 第四阶段：第四阶段：2016 年，双摄呈现爆发式增长，单机摄像头增加至三个； 第五

22、阶段：第五阶段：2017 年，引入 3D 感知模组，模组数量再度增加； 第六阶段：第六阶段： 2018 年， 华为开启三摄手机， 三星开启四摄手机， 多镜头成为趋势。 图图 5：手机镜头发展阶段介绍：手机镜头发展阶段介绍 资料来源：国元证券研究中心整理 主流手机发力，主流手机发力， 双摄渗透率持续增加。双摄渗透率持续增加。 手机双摄方案历经多年的发展， 从一开始的彩 色+黑白方案，到景深探测方案，再到长焦+广角镜头等方案，提升画质细节、获取深 度信息、 实现算法进行多张融合， 给手机拍照打开了一扇窗。 2016 年 Apple、 华为、 OPPO、VIVO 等手机生产商先后发布了双摄像头智能手

23、机，双摄手机由此呈现爆发 式增长。根据智研咨询数据，2018 年全球智能手机双摄渗透率已经达到 40%，国产 安卓机型渗透率超过 50%，双摄渗透率达到高点。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 / 36 图图 6：2014-2018 全球智能手机双摄渗透率全球智能手机双摄渗透率 资料来源：智研咨询,国元证券研究中心 高端手机引领潮流，高端手机引领潮流，三摄三摄/四摄成为四摄成为最新最新发展趋势发展趋势。双摄的缺点在于仅能满足部分场 景拍摄需求， 而人们对拍摄性能升级的需求是无止境的， 因此各大厂商进一步提升了 手机镜头配置水平，相继推出了三摄、四摄手机。三摄、四摄的优势在于其能够实现 多个

24、双摄方案的叠加，满足多个场景的拍摄需求。2018 年华为发布 P20 Pro 徕卡三 摄智能手机（40M 主摄20M 黑白8M 长焦） ，具有超级夜景功能、可以实现 3 倍 光学变焦，使三摄开始成为智能手机新的标杆；2019 年华为发布 Mate30 Pro 四摄 智能手机（40M 电影镜头（超广角镜头）+40M 超感光镜头+8M 长焦+TOF） ，能够 实现超级暗光拍摄及超高速摄影，性能媲美专业相机。此外，三星、小米、OPPO、 摩托罗拉等手机品牌厂商也推出了四摄手机。 图图 7：华为：华为 Mate30 后置四摄后置四摄 图图 8：三：三星星 A9 后置后置四摄四摄 资料来源：华为，国元证

25、券研究中心 资料来源：TOP 数码, 国元证券研究中心 据 Counterpoint 最新报告显示，三摄手机渗透率将在 2021 年达到 50%，也就是市 场中一半的手机将配备后置三摄。 数据显示， 目前三星三摄及以上手机渗透率最高， 达到 27%；华为则以 23%位居第二。而从整体数据来看，市场中三摄手机目前渗透市场中三摄手机目前渗透 率为率为 15%，在，在 2020 年末将达到年末将达到 35%、2021 年突破年突破 50%。 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 12 13 13 14 14 15 15 200172018 全球智能

26、手机出货量（亿部）双摄渗透率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 / 36 图图 9：全球三摄智能手机全球三摄智能手机渗透率预测渗透率预测 图图 10：2019 主流手机三摄主流手机三摄品牌市占品牌市占率率 资料来源：Counterpoint, 国元证券研究中心 资料来源：Counterpoint, 国元证券研究中心 受智能手机以及汽车等产品的摄像头数量增加的驱动，CCM 模组市场规模将保持稳 定增长。据 Yole 预测，2018 年全球摄像头模组市场规模达到 271 亿美元，未来五 年将保持 9.1%的复合年增长率，预计至 2024 年全球规模有望达到 457 亿美元。根 据旭日大数据预测

27、显示， 在多摄的推动下， 2019 年全球手机摄像头的出货量约为年全球手机摄像头的出货量约为 44 亿颗左右， 而预估亿颗左右， 而预估 2020 年全球摄像头的出货量将达到年全球摄像头的出货量将达到 60 亿颗、亿颗、 2021 年全球摄像头年全球摄像头 的出货量达的出货量达 75 亿颗。亿颗。 图图 11：2019-2021 年全球手机摄像头出货量预测年全球手机摄像头出货量预测 图图 12：全球智能手机摄像头全球智能手机摄像头模组市场规模模组市场规模预测预测（亿美元）（亿美元） 资料来源：旭日大数据, 国元证券研究中心 资料来源：Yole, 国元证券研究中心 全面屏成为重要趋势，全面屏成为

28、重要趋势， 手机解锁方案迎来变革手机解锁方案迎来变革。 目前各大一线手机品牌屏占比均超过 80%屏，升降式摄像头、刘海屏、AA Hole 等高屏占比技术路线正百花齐放。由于传 统手机解锁方案需要占用一定的手机面积，因此在全面屏化的发展将带动手机解锁 方案产业链的升级。 15% 35% 50% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2019E2020F2021F 27% 23% 17% 16% 10% 3% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% SAMSUNG 华为 VIVOLG 小米 HMD 44 60 75 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2

29、01920202021 271 457 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 20182024E 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 / 36 图图 13：2016-2019 手机屏占比变化趋势手机屏占比变化趋势 资料来源：国元证券研究中心整理绘制 全面屏时代主要有三种解锁方案：普通电容、全面屏时代主要有三种解锁方案：普通电容、3D 人脸识别和人脸识别和屏下指纹。屏下指纹。 普通电容：普通电容：利用指纹 sensor 与导电的皮下电解液形成电场，指纹的高低起伏会 导致二者之间的压差出现不同的变化，借此可实现准确的指纹测定。 图图 14：电容式指纹识

30、别原理：电容式指纹识别原理 图图 15：正面式、背面式电容指纹识别：正面式、背面式电容指纹识别 资料来源：sohu, 国元证券研究中心 资料来源：百度图片, 国元证券研究中心 3D Sensing：通过“局部特征分析”和“图形、神经识别算法”对面部各器官 和特征部位的方位进行分析，提取成数字化信息再与数据库中的样板信息比较、 判断、确认。根据市调机构 Yole 的预测数据显示，全球 3D 成像和传感器的市 场规模在 20162022 年的 CAGR 为 38%，2017 年市场规模 18.3 亿美元， 2022 年将超过 90 亿美元。其中，消费电子是增速最快的应用场，20162022 年的 CAGR 高达 160%，到 2022 年市场规模将超过 60 亿美元。另外德银预测 更加乐观，根据德银预测，3D sensing 的渗透率有望从 2017 年的 3%提高到 2018 年的 6%，2019 年的 20%和 2020 年的 38%，搭