《世纪华通-全民级IP「元宇宙」回归腾讯系全域「云媒游」融合-220119（23页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《世纪华通-全民级IP「元宇宙」回归腾讯系全域「云媒游」融合-220119（23页）.pdf（23页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 2022 年年 01 月月 19 日日 证券研究报告证券研究报告 公司研究报告公司研究报告 买入买入 （首次）（首次） 当前价： 8.21 元 世纪华通（世纪华通（002602） 传媒传媒 目标价： 10.80 元（6 个月） 全民级全民级IP元宇宙回归，腾讯系全域云媒游融元宇宙回归，腾讯系全域云媒游融合合 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 相对指数表现相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 总股本(亿股) 74.53 流通 A 股(亿股) 48.69 52 周内股价区间(元) 5.13-8.53 总市值(亿元) 611.85 总资产(亿元) 402.5

2、5 每股净资产(元) 4.24 相关相关研究研究 推荐逻辑：推荐逻辑：1）常青“传奇”IP 营收稳健增长，21 年年内独占性授权、改编权等权益最终落定世纪华通，传奇元宇宙缔造可期；2）元宇宙概念首款落地产品LiveTopia成现象级产品，元宇宙类型市场空间广阔；3）2022年产品大年，世纪华通海内外自研项目发力，后续 pipeline中饥荒乔乔的奇妙冒险 黄金赞歌有较高期待度，预计 22 年公司营收将有较大幅度增长；4）与大股东腾讯绑定进一步深入，从上游 IDC 布局到下游游戏发行合作深度不断拓展，强强联合进一步夯实公司作为国内 Tier1 游戏大厂地位。 传奇传奇IP：“传奇”“传奇”IP对

3、整个游戏市场影响深远对整个游戏市场影响深远，2001年至今，热血传奇（通称传奇）上线逾 20年，在多款产品的作用下，国内游戏市场形成了用户熟悉的“传奇”品类，累计注册用户超过 6 亿。在庞大的“传奇”IP 用户群体支撑下，“传奇”品类游戏在国内市场的流水保持强劲，年流水始终保持在百亿元以上。我们认为公司未来在“传奇”IP 上的收入仍将保持强劲增长。 打造元宇宙现象级产品打造元宇宙现象级产品LiveTopia：在元宇宙概念持续发酵的当下，世纪华通率先径入 Metaverse 纪元。2021年 4月旗下点点互动自研游戏LiveTopia上线 Roblox平台，月活跃用户超 4000万，日活用户峰值

4、突破 500万，用户数超过 1 亿，上线 7 个月已突破十亿次访问，成为成为 Roblox 平台上全球前三、中平台上全球前三、中国第一的现象级产品国第一的现象级产品。世纪华通依托自身丰富的游戏研发和运营经验，率先启动元宇宙游戏内容的开发和运营，积极抢占市场。 海内外自研项目：海内外自研项目：与腾讯合作发布庆余年等 4款产品，并推出Love Live! 学园偶像季：群星闪耀等 3款知名 IP改编游戏；积极布局二次元、面向 Z世代的新类型游戏市场推出的饥荒 JOJOIP均有较高热度，扩展玩家群体。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 预 计2021-2023

5、年 公 司 分 别 实 现 营 收137.18/209.09/256.09亿元，对应 EPS分别为 0.43/0.54/0.67 元；结合市场整体估值抬升预期及公司作为业内龙头、业绩可见度高，可给予一定估值溢价，予以 22 年 20X PE，对应目标价 10.80 元，首次覆盖首次覆盖给予给予“买入买入”评”评级。级。 风险提示：风险提示：游戏监管力度超预期导致游戏上线暂缓或板块估值压制；传奇版权问题合作解决慢于预期。 指标指标/年度年度（单位：百万元）（单位：百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 14982.97 13718.48 20908.85 25608.

6、62 增长率 2% -8% 52% 22% 归母净利润 2946.33 3221.08 3990.30 5006.81 增长率 29% 9% 24% 25% EPS（元/股） 0.40 0.43 0.54 0.67 市盈率（P/E） 17.78 19.00 15.33 12.22 市净率（P/B） 1.83 1.90 1.69 1.49 数据来源：Wind，西南证券 !-22%!-12%!-2%9%19%29%21/121/321/521/721/921/1122/1世纪华通 沪深300 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 目目 录录 1 国内游戏国内游戏 T1大

7、厂，与腾讯深度合作大厂，与腾讯深度合作 . 1 1.1 A股市场规模最大的游戏公司，国内、出海业务平衡布局 . 1 1.2 腾讯为第二大股东，业务布局合作紧密 . 5 2 IP 生命力延展，元宇宙开启新空间生命力延展，元宇宙开启新空间 . 7 2.1 常青“传奇”IP 拓展“传奇元宇宙”可期 . 7 2.2 传奇 IP 之争迎来终局，IP独占性授权、改编权等权益最终落子世纪华通 .12 2.3 借助现象级游戏LiveTopia径入 Metaverse 纪元.14 2.4 海内外自研项目共同发力，打造顶级 IP矩阵.15 3 盈利预测与估盈利预测与估值值 .18 3.1 盈利预测.18 3.2

8、相对估值.18 4 风险提示风险提示 .19 kYNBtVnOpPqQoO8O9RaQnPpPnPnPeRmMoPkPtRpO6MnNwPxNmOnQMYnNnN 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 图图 目目 录录 图 1：世纪华通发展历程 . 1 图 2：世纪华通 2021H1主营业务结构情况. 2 图 3：世纪华通 2021H1主营业务利润情况. 2 图 4：世纪华通 2016-2021H1国内外游戏业务收入及同比增速. 2 图 5：世纪华通 2016-2021H1国内外游戏业务收入占比 . 2 图 6：世纪华通 2016-2021Q3营业收入及同比增速.

9、3 图 7：世纪华通 2016-2021Q3扣非归母净利润及同比增速 . 3 图 8：世纪华通 2017-2021Q3经营活动净现金流及同比增速 . 4 图 9：世纪华通 2017-2021Q3经营活动净现金流占营收及归母净利润比例 . 4 图 10：世纪华通 2016-2021H1 费用率 . 5 图 11：世纪华通 2016-2021H1 国内外游戏业务毛利率、净利率 . 5 图 12：世纪华通 2021年 Q3 股权分布 . 5 图 13：世纪华通将在七大领域深化与腾讯合作. 5 图 14：世纪华通与腾讯业务深度绑定 . 7 图 15：游戏生产端 LTV 决定因素. 7 图 16：游戏消

10、费端 LTV 决定因素. 8 图 17：游戏 LTV 决定因素 . 8 图 18：暴雪推出魔兽世界怀旧服后，动视暴雪股价持续上涨 . 8 图 19：热血传奇实机画面 1 . 9 图 20：热血传奇实机画面 2 . 9 图 21：2020 年 11 月-2021 年 11月热血传奇iPhone 端下载量估计 . 9 图 22：2020 年 11 月-2021 年 11月传奇天下iPhone 端下载量估计 .10 图 23：游戏内容生产 VS 消耗衡量指标杠杆倍数 .11 图 24：传奇元宇宙构架 .12 图 25：LiveTopia实机画面 1 .14 图 26：LiveTopia实机画面 2

11、.14 图 27：LiveTopia实机画面 1 .15 图 28：LiveTopia游戏介绍.15 图 29：剑网 1：归来实机画面 1.16 图 30：剑网 1：归来实机画面 2.16 图 31：Love Live! 学园偶像季：群星闪耀实机画面 1.16 图 32：Love Live! 学园偶像季：群星闪耀实机画面 2.16 图 33：饥荒：新家园实机画面.17 图 34：饥荒：新家园高预约热度 .17 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 表表 目目 录录 表 1：2018-2020 盛趣游戏对赌业绩顺利完成. 3 表 2：世纪华通当前自研游戏和预期 pip

12、eline . 3 表 3：世纪华通董事会 . 5 表 4：传奇 IP 历年判决 .13 表 5：部分传奇游戏流水 .13 表 6：点点互动 pipeline .17 表 7：世纪华通分业务收入、毛利率预测.18 表 8：世纪华通可比公司估值 .19 附表：财务预测与估值 .20 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 1 1 国内游戏国内游戏 T1 大厂，大厂，与腾讯深度合作与腾讯深度合作 1.1 A 股市场规模最大的游戏公司股市场规模最大的游戏公司，国内、出海业务平衡布局，国内、出海业务平衡布局 浙江世纪华通集团股份有限公司(证券代码:002602 简称“世纪华通

13、”)成立于 2005 年，主要从事各种汽车用塑料零部件及相关模具的研发、制造和销售。2011 年 7 月在深圳证券交易所成功上市。2014 年 7 月，公司收购七酷网络和天游软件两家公司 100%的股权，集团主营业务由原来的汽车零部件向汽车零部件和互联网游戏双主业发展。2018 年 2 月，公司 69亿元人民币全资收购点点互动，公司布局海外游戏市场。2019 年 6 月，公司 298 亿元人民币全资收购盛趣游戏，盛趣游戏前身盛大游戏，是全球领先的网络游戏开发商、运营商和发行商。目前，世纪华通是国内 A股市场上规模最大的游戏公司之一，产品覆盖全球产品覆盖全球 200 多个多个国家和地区国家和地区

14、，全球游戏注册用户超全球游戏注册用户超 30 亿亿。 图图 1：世纪华通发展历程世纪华通发展历程 数据来源：公司官网、西南证券整理 2020 年， 世纪华通实现营收营收 149.83 亿元亿元， 归母净利润归母净利润 29.46 亿元亿元， 同比增长同比增长 28.92%。截至 2021Q3，公司当年实现营收营收 107.86 亿元，亿元，YoY-8.35%，归母净利润，归母净利润 27.29 亿元，亿元，YoY+11.58%。互联网游戏业务的巩固和发展：集团产品全面覆盖 PC、移动端等多个客户端，拥有多个经典 IP 并持续贡献稳定收入。知名端游有热血热血传奇传奇传奇世界传奇世界最终最终幻想幻

15、想 14冒险岛街头篮球龙之谷永恒之塔彩虹岛等；知名移动游戏有热血传奇手游传奇世界手游龙之谷手游热血传奇手游传奇世界手游龙之谷手游传世 3DLoveLive!学园偶像祭光明勇士血族小森生活等，海外移动游戏的代表阿瓦隆之王火枪纪元等亦表现优异。 新产品储备方面，集团持续加大新产品的研发及细分市场的布局，庆余年传奇天下饥荒：新家园ProjectD乔乔的奇妙冒险 黄金赞歌等新产品正陆续上市或在研，涵盖 MMORPG、沙盒、MMO、放置卡牌等多种品类类型。 围绕新文化领域的产业链布局方面，世纪华通积极投身 MCN 领域，旗下子公司盛趣游戏已参股小象大鹅， 将已有丰富的顶级游戏 IP 资源与 MCN 头部

16、公司的电竞流量与主播资源结合，形成深度协同效应。目前，世纪华通研发人员超过世纪华通研发人员超过 4000 人，其中盛趣近人，其中盛趣近 3000 人，人，点点点点 800+人，其体量在人，其体量在 A 股游戏公司中处于第一梯队。股游戏公司中处于第一梯队。 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 2 公司以游戏为主业，游戏业务所处分类软件服务占比公司以游戏为主业，游戏业务所处分类软件服务占比 86.6%；且贡献；且贡献 97%的利润。的利润。近年来世纪华通产业链布局接近完成，除游戏研发、运营、渠道外，公司还以投资的方式布局包括云游戏、AR/VR、元宇宙等领域，为探索游戏

17、行业纵深做足积累。 图图 2：世纪华通：世纪华通 2021H1 主营业务结构情况主营业务结构情况 图图 3：世纪世纪华通华通 2021H1 主营业务利润情况主营业务利润情况 数据来源：公司公告、西南证券整理 数据来源：公司公告、西南证券整理 点点互动点点互动海外自研发力，当前海外游戏收入海外自研发力，当前海外游戏收入占比游戏业务总收入近四成。占比游戏业务总收入近四成。点点互动成立于 2010 年，是最早一批面向海外市场的集研发、发行及运营为一体的游戏公司。点点互动架构在全球化的合作体系已经运行多年，业务网络覆盖了欧美、中东、东南亚等多个国家和地区，拥有与国际知名游戏社交平台多年良好的合作关系和

18、健全的全球发行网络。受益于游戏事业部有近 10 年的海外游戏发行经验，点点互动能够高效开发匹配玩家口味的产品，获得较高的产品成功率，同时通过代理产品加快对新品类、新地区的认知，对头部品类进行突破。2018 年点点互动并表，借由当年发行的阿瓦隆之王火枪纪元等拳头产品，当年实现营收 45.2 亿元，占比公司游戏业务收入一半以上。近两年来点点研发投入加大，目前有 800 多人的研发团队，产品以欧美市场为主。 图图 4：世纪华通：世纪华通 2016-2021H1 国内外游戏业务收入及同比增速国内外游戏业务收入及同比增速 图图 5：世纪华通世纪华通 2016-2021H1 国内外游戏业务收入占比国内外游

19、戏业务收入占比 数据来源：公司公告、西南证券整理 数据来源：公司公告、西南证券整理 盛趣游戏业绩对赌顺利完成，持续贡献强劲业绩。盛趣游戏业绩对赌顺利完成，持续贡献强劲业绩。2018 年，世纪华通斥 289 亿元巨资收购盛趣游戏，同时盛趣游戏承诺在 20182020 年分别实现 21.4 亿、25.1 亿和 29.8 亿元净利润的成绩。2020 年，世纪华通营收 149.8 亿元，其中盛趣游戏营收 71.98 亿元，占世纪华通总营收近一半。从完成率上来看，盛趣网络近两年的营收超过 60 亿元，净利润从 20 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 3 亿向 30 亿的梯

20、队逼近，其体量在游戏公司并购中数一数二。从超额量来看，每年净利润都超出预期达数千万。2021 年在版号停滞数月下，仍维持较好现金流。盛趣对接 WeGame 渠道，过去两年端游保持较好增长。2020 年疫情期间，端游的流水整体上升 80%以上。盛趣盛趣逐步推出自研游戏，逐步推出自研游戏，2021 年年 3 月上线小森生活，庆余年、饥荒：新家园、乔月上线小森生活，庆余年、饥荒：新家园、乔乔的奇妙冒险乔的奇妙冒险 黄金赞歌、龙之谷国际版、传奇天下预计黄金赞歌、龙之谷国际版、传奇天下预计 2022 年上线。年上线。 表表 1：2018-2020盛趣游戏对赌业绩顺利完成盛趣游戏对赌业绩顺利完成 年份年份

21、 承诺净利润（亿元）承诺净利润（亿元） 实际实现净利润（亿元）实际实现净利润（亿元） 完成率完成率 2018 21.35 21.4 100.21% 2019 24.94 25.18 100.96% 2020 29.67 29.85 100.60% 数据来源：公司年报、西南证券整理 盛趣游戏和点点互动的业务整合盛趣游戏和点点互动的业务整合，公司营收、净利润大幅度增长。，公司营收、净利润大幅度增长。对赌期完成后，后续对赌期完成后，后续强劲强劲 pipeline 依然蓄力后续业绩增长。依然蓄力后续业绩增长。2016-2020 年公司营收 CAGR 达到 34.09%，归母净利润 CAGR 达到 42

22、.38%，扣非归母净利润 CAGR 为 38.86%。 图图 6：世纪华通：世纪华通 2016-2021Q3 营业收入及同比增速营业收入及同比增速 图图 7：世纪华通世纪华通 2016-2021Q3 扣非归母净利润及同比增速扣非归母净利润及同比增速 数据来源：公司公告、西南证券整理 数据来源：公司公告、西南证券整理 表表 2：世纪华通当前自研游戏和预期：世纪华通当前自研游戏和预期 pipeline 项目名称项目名称 项目类型项目类型 上线时间上线时间 发行方式发行方式 简介简介 小森生活 自研 模拟养成 2021 年 Q1 腾讯独家代理 广为流行的手绘赛璐璐动画，3D卡通渲染，还原日式动画风格

23、场景，体验丰富多彩的种田生活 庆余年 自研 MMORPG 2022 年 Q1 腾讯独家代理 次世代美术品质，高度还原原著，无门派自由武学，原著角色亲密互动，无束缚轻功战斗。 饥荒：新家园 自研 沙盒 2022 年 腾讯独家代理 Klei正版授权，生存沙盒玩法，纸娃娃换装系统，联机战斗+生存，肉鸽模式 传奇天下 自研 传奇 IP MMO 手游 2022 年 腾讯独家代理 虚幻引擎 4打造，次世代画质，多人同屏 PK，无锁定攻击模式，还原传奇经典核心内容 乔乔的奇妙冒险 黄金赞歌 自研 3D即时策略卡牌手游 2022 年 与KLab株式会社联合发行 知名动画IP授权改编，采用卡通渲染技术，忠实还原

24、动画剧情 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 4 项目名称项目名称 项目类型项目类型 上线时间上线时间 发行方式发行方式 简介简介 龙之谷国际版 自研 MMO 2022 年 暂定 端游龙之谷IP，3D无锁定动作冒险 Valor Legends 自研 放置卡牌 2021 年 Q4 自主发行 3D角色扮演类手游，玩家可以在游戏中通过招募各种英雄，来为守卫和平而战 Matching Tower 自研 三消 2021 年 Q4 暂定 玩家通过玩消除关卡获得资源，用来在外层解锁剧情、建造大楼，是相对梦幻花园有更强模拟经营体验的创新玩法。 Mafia World：Bloody

25、 War 自研 SLG、RPG 暂未公布 暂定 基于 SLG和 RPG 的全新游戏品类，融入了热血沸腾的主流题材，加入了互动式剧情，增强玩家的沉浸感，预计成熟期月流水$3000w+ 数据来源：公司财报、TapTap、西南证券整理 游戏开发与上线期限错配，游戏开发与上线期限错配， 21年利润短暂承压。年利润短暂承压。 2021H1 海外游戏营收 YoY 略有下降，系点点互动实际上线游戏数小于计划数。2021 年点点计划推出 7 款游戏、其中 6 款自研，最终上线 4 款游戏，涵盖了休闲类、博弈类、放置类，分别是LiveTopia、 Family Farm Adventure 、Bingo Alo

26、ha -Bingo games story 和 Valor Legends:Eternity 。 截至 2021Q3，公司当年实现营业收入 107.86 亿元， YoY-8.35%； 归母净利润为 27.29 亿元， YoY+11.58%；扣非后归母净利润 10.03 亿元，YoY-54.61%；经营活动净现金流 10.23 亿元，经营活动净现金流占营收及归母净利润比例分别为 9.5%、37.5%，比例有所降低主要系 21Q3 期间经营性利润减少，导致经营活动产生的现金流量净额 YoY-46.2%。21 年利润相较于收入下滑幅度更大，主要系本期游戏研发项目储备导致人员数较去上年同期增加较多，且

27、上线新游前期市场推广支出增加所致。 图图 8：世纪华通：世纪华通 2017-2021Q3 经营活动净现金流及同比增速经营活动净现金流及同比增速 图图 9：世纪华通世纪华通 2017-2021Q3经营活动净现金流占营收及归母经营活动净现金流占营收及归母净利润比例净利润比例 数据来源：公司公告、西南证券整理 数据来源：公司公告、西南证券整理 21年因新游上线前置性投入， 费率短期上升较年因新游上线前置性投入， 费率短期上升较多多。 公司自 2018年起持续增加研发投入，2020 年度研发费用 14.96 亿元， 同比增长 12.49%， 18-20 年研发费用累计达到 38.61 亿元；2021H

28、1 销售费用率 21.20%，同比增长 30.49%，主要系本年度游戏推广所致；管理费用率11%，同比增长 125.24%，系本期人员及中介服务费增加所致。 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 5 图图 10：世纪华通：世纪华通 2016-2021H1 费用率费用率 图图 11：世纪华通世纪华通 2016-2021H1 国内外游戏业务毛利率、净利率国内外游戏业务毛利率、净利率 数据来源：公司公告、西南证券整理 数据来源：公司公告、西南证券整理 1.2 腾讯为第二大股东，业务布局合作紧密腾讯为第二大股东，业务布局合作紧密 腾讯三次增持，当前成为世纪华通第二大股东。腾

29、讯三次增持，当前成为世纪华通第二大股东。2018 年 2 月，原盛大游戏资产盛趣游戏获得腾讯 30 亿入股。随着后续上述资产注入上市公司，腾讯顺势成为世纪华通股东，持股 4.76%。2020 年 7 月 27 日，腾讯在世纪华通股价高点时通过大宗交易增持世纪华通约0.18 亿股股份，耗资 2.13 亿人民币，持股比例进一步升至 5%。2021 年 3 月 15 日，华通控股、鼎通投资分别将其所持有的公司 2.55、2.45股份转让给林芝腾讯，转让价款约为27.9 亿元。林芝腾讯持有上市公司 10的股份，成为世纪华通第二大股东。 图图 12：世纪华通：世纪华通 2021年年 Q3 股权分布股权分

30、布 图图 13：世纪华通将在七大领域深化与腾讯合作：世纪华通将在七大领域深化与腾讯合作 数据来源：公司财报、西南证券整理 数据来源：公司官网、西南证券整理 表表 3：世纪华通董事会：世纪华通董事会 姓名姓名 职务职务 与腾讯联系与腾讯联系 王佶 董事长，董事，CEO 刘铭 副董事长，董事 腾讯游戏副总裁 王一锋 董事，副总裁 张云锋 董事 李纳川 董事 腾讯互娱商务部负责人 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 6 姓名姓名 职务职务 与腾讯联系与腾讯联系 赵骐 董事 李峰 独立董事 王迁 独立董事 杨波 独立董事 数据来源：天眼查、西南证券整理 腾讯系一直与世纪华

31、通保持合作关系。腾讯系一直与世纪华通保持合作关系。此前尚未并入世纪华通的盛趣游戏先后于 2001年、2009 年和 2014 年推出热血传奇、龙之谷、传奇世界等多款产品，其中 6款由腾讯独家代理发行，累计贡献流水超过 140 亿。2019 年 12 月，世纪华通子公司盛趣游戏与腾讯签订战略合作协议，进一步发挥双方各自领域的资源优势，在数字化互动娱乐领域进行深入的业务合作。协议约定，腾讯对于世纪华通自有新游戏在全球范围的发行和运营享有优先合作权。2021 年 6 月，腾讯已获得了盛趣游戏龙之谷 2庆余年小森生活三款手游新作的发行权。 2021 年 11 月 30 日，盛趣游戏与腾讯签署了联运合作

32、框架协议，约定盛趣游戏将在其平台发行、推广和运营腾讯旗下的游戏产品；盛趣游戏有权决定腾讯产品的开服进度和开服时间，为腾讯产品的用户提供优质的发行和运营服务，包括但不限于为腾讯产品开展游戏运营活动、开设或运营的游戏内外商城、官网、社区。关于前述合作产生的收入，腾讯获关于前述合作产生的收入，腾讯获得其中的得其中的 20%，盛趣游戏获得其中的，盛趣游戏获得其中的 80%。 2021 年，世纪华通控股子公司上海珑睿参与腾讯长三角人工智能超算中心项目，打造长三角数据中心。根据计划，该超算中心项目预算高达 450 亿，已经在 2021 年 6 月开工。上海珑睿整体机柜规模最高可达 4 万架，8 月首批交付

33、机柜交付，IDC 中心正式进入运维阶段。按计划 2023 年全部建成投产，前两年为产能爬坡期，预计 2025 年达到成熟期，上架率达 80%以上。 2021 年 10 月控股子公司上海世纪珑腾与腾讯云计算签订战略合作协议，双方将在数据中心业务、产业园合作开发、政务云机房合作、政务云业务开拓、5G 边缘计算中心业务合作、服务器采购业务等领域展开战略合作。 世纪华通的业务与腾讯深度绑定，已与腾讯集团六大事业群中的五个事业群（腾讯六大事业群中除 TEG 技术工程事业群）进行了深度合作，从互动娱乐事业群（IEG）一个体系扩展到了泛娱乐（PCG）、云与智慧产业事业群（CSIG）、企业发展事业群（CDG）

34、、阅文集团等整个腾讯生态体系。 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 7 图图 14：世纪华通与腾讯业务深度绑定世纪华通与腾讯业务深度绑定 数据来源：世纪华通交流材料、西南证券整理 2 IP 生命力延展，生命力延展，元宇宙元宇宙开启新空间开启新空间 2.1 常青“传奇”常青“传奇”IP 拓展“传奇元宇宙”可期拓展“传奇元宇宙”可期 “传奇”IP 在市场有哪些预期差？ 从当下的整个游戏市场来看：从当下的整个游戏市场来看：1）IP 改编游戏占移动市场 6 成以上，客户端网游客户端网游 IP为所为所有品类之首有品类之首；2）在游戏市场中，IP 属性在确定游戏的生命周期总价

35、值生命周期总价值方面十分重要，尤其是端游方面的 IP创收能力在持续提升创收能力在持续提升；3）客户端游戏陆续涌现，中国客户端网络游戏已经过了多年发展并积累了大量的核心用户，随着游戏产业的发展，这类用户在付费能力、付费能力、IP忠忠诚度诚度等方面逐步成熟，并带来了长期的商业化价值长期的商业化价值。 “传奇”玩家的实际生命周期要略长于市场预期“传奇”玩家的实际生命周期要略长于市场预期，从实际数据来看，其中一个典型的表现便是退游几年的玩家可能因为新活动或新剧情而“回坑”，也就是出现玩家的回流现象，从而使得游戏的生命周期得以延长，生命周期价值得以提升。 从消费端从消费端 LTV 来看，“传奇”来看，“

36、传奇”IP 游戏的显著特点是“知识折旧少”游戏的显著特点是“知识折旧少”，即无论是回坑的老玩家还是新接触“传奇”的新玩家，都可快速上手游戏；另外，针对老玩家，传奇准确地把握新老玩家需求的不同新老玩家需求的不同，即老玩家更偏好原汁原味的传奇，因此针对不同群体的不同需求，官方推出怀旧服、变态服、单一职业等等不同版本的游戏，从各个方面提升了游戏生从各个方面提升了游戏生命周期总价值命周期总价值。 图图 15：游戏生产端游戏生产端 LTV 决定因素决定因素 数据来源：西南证券 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 8 图图 16：游戏消费端游戏消费端 LTV 决定因素决定因素

37、 数据来源：西南证券 图图 17：游戏游戏 LTV 决定因素决定因素 数据来源：西南证券 图图 18：暴雪推出魔兽世界怀旧服后，动视暴雪股价持续上涨：暴雪推出魔兽世界怀旧服后，动视暴雪股价持续上涨 数据来源：Wind、西南证券整理 “传奇”“传奇”IP仍属于一个稳健的、有网民真实需求支撑的经典品类仍属于一个稳健的、有网民真实需求支撑的经典品类。作为国内最早的爆款客户端网络游戏，自 2000 年以来，已创造超已创造超 900 亿流水亿流水，未来三年有望突破 1300 亿。且得益于多年来的持续运营，这一 IP 始终保持较高的市场热度较高的市场热度。类比于部分长线运营的客户端游戏产品，“传奇”IP

38、游戏在游戏用户聚集度较高、聚集时间较长的百度贴吧仍保持着较高的签到率，高黏性的核心用户高黏性的核心用户也是“传奇”IP 现阶段具备较高商业化价值的重要因素。 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 9 图图 19：热血传奇实机画面：热血传奇实机画面 1 图图 20：热血传奇实机画面：热血传奇实机画面 2 数据来源：热血传奇、西南证券整理 数据来源：热血传奇、西南证券整理 “传奇”系列游戏下载量保持稳定。“传奇”系列游戏下载量保持稳定。2020 年 11 月-2021 年 11 月内热血传奇与传奇天下两款游戏在 iPhone 端的下载量随版本更新有所波动，但均保持在 1

39、000+的日均下载量上。传奇系列游戏能够持续性吸引目标用户下载。 图图 21：2020年年 11 月月-2021 年年 11 月月热血传奇热血传奇iPhone 端下载量估计端下载量估计 数据来源：七麦数据、西南证券整理 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 10 图图 22：2020年年 11 月月-2021 年年 11 月月传奇天下传奇天下iPhone 端下载量估计端下载量估计 数据来源：七麦数据、西南证券整理 目前的“传奇”目前的“传奇”IP发展前景仍然整体向好发展前景仍然整体向好。发展前景好，主要体现在来自于存量转化与存量转化与破圈破圈所带来的新用户，其为成熟

40、的“传奇”IP 注入了新鲜血液与活力；且国内的知识产权保知识产权保护护法律与相关制度有望进一步完善，“传奇”IP 将会获得更高收益。 “传奇”“传奇”IP 对整个游戏市场影响深远对整个游戏市场影响深远。传奇系列游戏自 2001 年发行至今已逾 20 年，在元宇宙概念兴起的当下，基于长久以来的运营具有先发优势，拥有旺盛生命力并能够率先进入新的时代。此外，传奇系列游戏经过多年的发展，通过不断推陈出新，覆盖了极为广大的年龄阶层人群，目前“传奇”品类累计注册用户超过 6亿亿。在庞大的“传奇”IP 用户群体支撑下，近年来，“传奇”品类游戏在国内市场的流水保持强劲，年流水始终保持在百亿元年流水始终保持在百

41、亿元以上以上。 “传奇”游戏玩法天然契合元宇宙概念及内核“传奇”游戏玩法天然契合元宇宙概念及内核：1）开放世界沙盒游戏是 Z 世代最受欢迎的游戏类型之一，同时， 这类游戏也是最接近元宇宙内核的，例如 Roblox、minecraft 等。作为一款殿堂级的 MMORPG 游戏，“传奇”游戏庞大复杂且完善的世界观、丰富的互动元素天然适合做成开放世界模式，其玩法也与元宇宙的概念相适配。2）基于元宇宙平台的转化，开发者以及玩家可以通过内容生产和编辑获得不同以往的沉浸式体验，而积累多年的游戏口碑以及长期全平台、多模式、大范围的宣传，让“传奇”IP 拥有广泛的品牌认知度，在全新的元宇宙内容上线时可以更快地

42、获得认可和支持。 盛趣游戏不断地去维护及扩张用户群体盛趣游戏不断地去维护及扩张用户群体，依托于热血传奇本身的影响力，热血传奇用户的高价值用户的高价值与企业持续的买量行为企业持续的买量行为使得“传奇”IP 产品的开服量多年来始终占据较高比例，而网页游戏也成为了“传奇”IP 影响力持续提升的关键。一方面对老玩家进行维护并鼓励其尝试“传奇”IP 相关产品，而老玩家作为“游戏的初恋限定”，即在 2000 年后一段时间成为“传奇”用户的群体，其开始接触热血传奇的年龄大概为 20 岁左右，因此情情怀与特色玩法怀与特色玩法是对这部分用户最具吸引力的特性，这是“传奇”IP 生命力得到延续的基础。另一方面， 网

43、页游戏的密集推广， 极大的投放力度使其渗透到更多的用户群体， 不断推动 “传“传奇”奇”IP 破圈破圈，从而为游戏带来了新鲜的血液，保持一定的游戏热度。 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 11 值得注意的是，“传奇”IP 的用户群体，为企业带来了极极高高的的 ROI，从分母端看，虽然有新用户不断为“传奇”IP 注入新鲜血液，但玩家老龄化是个不可否认的事实，因此不需要太多高频的迭代更新，维护成本低维护成本低；从分子端看，玩家老龄化情境下，老用户有已经形成的付费习惯，且该群体多数拥有较高且稳定的收入能力，且新世代的玩家更愿意为游戏付费以获得更佳的体验， 因此这两部分

44、用户群体成为了 “传奇” IP 用户高付费能力的支撑高付费能力的支撑， 使得 “传奇”IP 的 ARPU 不断提高不断提高。 图图 23：游戏内容生产游戏内容生产 VS 消耗衡量指标消耗衡量指标杠杆倍数杠杆倍数 数据来源：西南证券 盛趣游戏在整个维护及扩张用户群体的过程中采取了差异化的战略盛趣游戏在整个维护及扩张用户群体的过程中采取了差异化的战略，通过对“传奇”IP在世界观、PVP 交互系统与数值系统等多方面完善，用户认可度较高，贴合 IP 用户偏好的精品化研发。以热血传奇手机版为例，产品全面保留了“传奇”IP 的核心玩法，并基于移动端特质进行研发创新，比如突破了千人同屏的核心技术，打造多人城

45、战玩法。基于其玩法上的保留与移动端研发上的微创新，产品上线后迅速登上榜首，在核心用户的支撑下累积获取了超 80 亿元的市场流水。 “传奇”“传奇”IP类游戏贴合元宇宙的概念，盛趣游戏做到了单个账号互通各种类型的类游戏贴合元宇宙的概念，盛趣游戏做到了单个账号互通各种类型的传奇类传奇类游戏游戏，并不断整合“传奇”IP 类不同游戏，而若盛趣游戏能够成功将“传奇”IP 类游戏成功收拢，即可带来超 100 亿流水，相较于当下的 30 到 40 亿提升显著。目前“传奇”与韩国的官司最迟将于 2022 年迎来尾声（采用最高院的判决），而一旦胜诉，盛趣游戏将成功收拢其 IP，使得新老用户能够在更大的“传奇”I

46、P 品类中有更大的选择余地。另一方面，世纪华通致力于打造传奇元宇宙社区，通过登陆器与编译器的结合，统一用户与产品的生态，最终统一用户与产品的生态，最终形成传奇形成传奇 Metaverse 平台平台；而 3 万万+的传奇开发者保障了“传奇”的传奇开发者保障了“传奇”IP充足的内容创作者，充足的内容创作者，6亿亿+传奇用户保障了平台传奇用户保障了平台 DAU 的稳固的稳固。 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 12 图图 24：传奇元宇宙构架传奇元宇宙构架 数据来源：世纪华通交流材料、西南证券整理 兼顾了新老用户的差异化需求、贴合当下爆火的元宇宙概念，是“传奇”兼顾了

47、新老用户的差异化需求、贴合当下爆火的元宇宙概念，是“传奇”IP的价值持续的价值持续走强的原因之一，因此用户主动寻找并体验其相关走强的原因之一，因此用户主动寻找并体验其相关 IP产品的意愿更高。产品的意愿更高。 世纪华通世纪华通主要主要从三个从三个层面层面搭建传奇元宇宙的科技底座搭建传奇元宇宙的科技底座，如今，AR、VR、MR 等扩展现实技术不断发展以及数字孪生、 人工智能等技术迅速更迭， 元宇宙的相关软硬条件已经具备。世纪华通为此制定了完善的发展计划， 主要从三个方向发力世纪华通为此制定了完善的发展计划， 主要从三个方向发力： 1） 构建传奇元宇宙游戏引擎构建传奇元宇宙游戏引擎：世纪华通在开展

48、元宇宙规划之初， 就已经将 “传奇” IP 与元宇宙的融合引擎放在了首要位置，为此，世纪华通打造了一款简易、高效、灵活的传奇元宇宙游戏开发平台，集成功能强大的游戏引擎以及丰富易用的模型组件，服务众多开发团队和传奇爱好者，为元宇宙的发展贡献新的生产力。目前，传奇系列上千款游戏背后的开发团队规模已达 3-4 万人万人，该平台能让数万创作者自由地在开放世界创作地图和道具， 定义传奇宇宙内的规则， 同时整合诸多 “传奇”IP 游戏；而玩家可以在单一平台实现所有游戏场景和内容的切换，满足玩家多样性的需求。2）构建传奇元宇宙的算力基石构建传奇元宇宙的算力基石：世纪华通 2020 年深度参与了长三角超算中心

49、建设，又设立了世纪珑腾公司，寻求与腾讯云和地方政府、国资合作，共同投资建设地方政务云、国资云和国家级超算中心，打造全国规模领先的新一代基建底座，为元宇宙的发展提供强有力的算力支持；在硬件方面，积极投资产业链上游企业，为元宇宙的发展提供强有力的硬件支持。3）资金布局资金布局设立虚拟现实产业基金：设立虚拟现实产业基金：为促进全产业链的完善，世纪华通正与深圳市时代伯乐创业投资管理有限公司、江西省发展升级引导基金联合发起设立虚拟现实产业基金，在技术、终端、内容制作、平台、用户等虚拟现实进行设备端的相应布局。 2.2 传奇传奇 IP 之争迎来终局，之争迎来终局，IP独占性授权、改编权等权益最终落独占性授

50、权、改编权等权益最终落子世纪华通子世纪华通 “传奇”“传奇” IP独占性授权、 改编权等权益最终落定。独占性授权、 改编权等权益最终落定。12 月 24 日， 世纪华通 （002602.SZ）发布公告称，最高院终审裁定世纪华通旗下盛趣游戏享有传奇游戏在中国大陆的独占性授权、改编权等权益的这一事实，驳回娱美德有限公司、株式会社传奇 IP（2017 年娱美德在韩国分立成立的公司）的全部诉讼请求。这一判决从根本上夯实了蓝沙信息及亚拓士针对娱美德及株式会社传奇 IP 非法授权的维权基础。帮助公司将进一步从法律上和实践上终止 公司研究报告公司研究报告 / 世纪华通（世纪华通（002602） 13 娱美德