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1、1 敬请关注文后特别声明与免责条款 细分领域细分领域景气度景气度延续延续,板块板块回调下投资价值回调下投资价值凸显凸显 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 行业深度报告 行业研究 国防军工行业国防军工行业 2022.05.04/推荐 分析师:分析师: 鲍学博 登记编号: S01 Table_Author 联系人:联系人: 马强 重要数据:重要数据: 上市公司总家数上市公司总家数 92 总股本总股本( (亿亿股股) ) 955.64 销售收入销售收入( (亿元亿元) ) 940.40 利润总利润总额额( (亿元亿元) ) 66.21 行业平均行业平均 PE
2、PE 293.22 平均股价平均股价( (元元) ) 27.81 行业相对指数表现行业相对指数表现: -25%-11%3%17%31%2021/52021/82021/112022/2国防军工沪深300 数据来源:wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 盟升电子:卫星导航业务较快增长,股权激励考核指标彰显信心2022.05.02 航宇科技:2022Q1 业绩保持较高增速,股权激励推动长远发展2022.04.29 钢研高纳:2021 年业绩较快增长,业务拓展提供成长新引擎2022.04.27 北摩高科:2022 年业绩开门红,系统级产品 和民品 市场 拓展打 开成长 天花板 2022.04.
3、26 2021 年年,军工板块,军工板块上市公司业绩上市公司业绩保持较快保持较快增长。增长。从我们跟踪的101 只军工标的来看,2021 年共实现营收 5401.86 亿元,同比增长14.18%, 共实现归母净利润370.38亿元, 同比增长27.68%。分板块看,材料板块和国防信息化板块业绩增速领先,营收增速分别为 28.36%和 21.58%,归母净利润增速分别为 47.80%和39.44%。分产业链看,上游业绩保持高增速,营收和归母净利润增速分别达 28.24%和 56.31%; 中游业绩增长明显加速, 营收和归母净利润增速分别达 20.24%和 35.07%,分别较 2020 年增速提
4、高 11.92pcts 和 28.29pcts。 前瞻性指标前瞻性指标反映生产需求旺盛, 部分细分领域高景气延续。反映生产需求旺盛, 部分细分领域高景气延续。 2021年年末,101 只军工标的合计合同负债金额 1983.17 亿元,同比增长 54.15%,军工订单持续旺盛;合计存货 2593.39 亿元,同比增长 13.22%,存货处于高位且保持一定增速反映军工企业生产旺盛。中航重机、中航电子、中航机电、航发控制等航空细分领域标的 2022 年日常关联交易预计值保持 30%及以上的增速,高景气延续。 2022Q1,去年高基数下整体业绩同比增速回落,材料、航空和去年高基数下整体业绩同比增速回落
5、,材料、航空和国防信息化国防信息化板块保持较好增长。板块保持较好增长。2022Q1,101 只军工标的共实现营收 1102.63 亿元,同比增长 13.34%,归母净利润 81.77 亿元,同比增长 14.63%。分板块看,材料、航空和国防信息化板块保持较好增长,营收增速分别为 36.64%、16.65%和 13.90%,归母净利润增速分别为 44.59%、27.28%和 21.44%。 今年以来,军工板块有较大幅度回调,估值处于历史低位。今年以来,军工板块有较大幅度回调,估值处于历史低位。年初至 4 月 30 日,中证军工指数下跌 32.53%。当前,军工板块PE-TTM 估值为 49.38
6、 倍,处于历史低位,自 2014 年 1 月 1 日起,仅 5.28%的时间军工板块 PE-TTM 估值低于当前水平。 我们认为,在建军百年奋斗目标牵引下,军工行业有望迎来中我们认为,在建军百年奋斗目标牵引下,军工行业有望迎来中长期高景气。长期高景气。2021 年和 2022Q1,材料和国防信息化等细分板块业绩保持较快增长,在公司业绩快速增长和股价较大幅度回调下,部分军工标的投资价值凸显。我们看好军工板块未来表现,建议重点关注以下两条主线: 1)航空航天产业链:)航空航天产业链:航发动力、中航沈飞、航天彩虹、钢研高纳、中航机电、中航电子、中航重机、中航高科、菲利华、北摩高科、图南股份、抚顺特钢
7、; 2)国防信息化:)国防信息化:高德红外、鸿远电子、盟升电子、振华科技、紫光国微、国睿科技、航天宏图、航天电器。 风险提示:风险提示:军工产业链某一环节产能受限导致军品交付推迟;装备批产过程中出现质量问题导致交付推迟;军品批量生产后价格降幅超出市场预期等。 2 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录目录 1 军工行业 2021 年年报分析:业绩保持较快增长 . 5 1.1 业绩表现 . 5 1.1.1 整体情况:营收、利润保持较快增长. 5 1.1.2 分板块:国防信息化和材料板块增速领先 . 6 1.1.3 分产业链:上游业绩保持高增速,中游业绩增长明显加速 . 9
8、1.2 前瞻性指标 . 11 1.2.1 航空/航发细分领域日常关联交易预计值保持较快增长,景气延续 . 11 1.2.2 合同负债保持较快增长反映订单持续旺盛 . 12 1.2.3 存货处于高位且保持一定增速反映军工企业生产旺盛 . 13 2 军工行业 2022 年一季报分析:材料板块及产业链上游业绩增速领先 . 14 2.1 业绩表现 . 14 2.1.1 整体情况:去年高基数下 2022Q1 业绩同比增速回落 . 14 2.1.2 分板块:材料板块增速领先 . 15 2.1.3 分产业链:上游营收利润增速领先. 15 2.2 前瞻性指标 . 17 2.2.1 2022Q1 合同负债维持高
9、位,军品订单持续旺盛 . 17 2.2.2 存货保持稳定增长 . 18 3 涨幅与估值:年初以来板块回调幅度较大,业绩保持较快增长下投资价值凸显 . 19 4 投资建议:细分领域景气度延续,重点关注两条主线 . 21 5 风险提示 . 21 wV8VnVgZgVmUjVpYmUaQaO8OnPoOtRtRjMrRtOeRoOrM9PnNuNMYoMsNvPqMoR 3 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录图表目录 图表 1: 101 只军工标的合计营收 . 5 图表 2: 101 只军工标的合计归母净利润 . 5 图表 3: 101 只军工标的毛利及毛利率 . 5
10、图表 4: 101 只军工标的四费费率 . 6 图表 5: 101 只军工标的经营性现金流 . 6 图表 6: 航空板块营收 . 7 图表 7: 航空板块归母净利润 . 7 图表 8: 航天板块营收 . 7 图表 9: 航天板块归母净利润 . 7 图表 10: 国防信息化板块营收 . 7 图表 11: 国防信息化板块归母净利润 . 7 图表 12: 船舶板块营收 . 8 图表 13: 船舶板块归母净利润 . 8 图表 14: 地面兵装板块营收 . 8 图表 15: 地面兵装板块归母净利润 . 8 图表 16: 材料板块营收 . 8 图表 17: 材料板块归母净利润 . 8 图表 18: 产业链
11、上游营收 . 9 图表 19: 产业链上游归母净利润 . 9 图表 20: 产业链上游毛利率、费率和净现比. 9 图表 21: 产业链中游营收 . 10 图表 22: 产业链中游归母净利润 . 10 图表 23: 产业链中游毛利率、费率和净现比. 10 图表 24: 产业链下游营收 . 10 图表 25: 产业链下游归母净利润 . 10 图表 26: 产业链下游毛利率、费率和净现比. 11 图表 27: 军工央企 2021 年和 2022 年日常关联交易预计值同比增速. 11 图表 28: 101 只军工标的合同负债变化 . 12 图表 29: 分板块合同负债及增速 . 12 图表 30: 产
12、业链下游合同负债变化 . 13 图表 31: 部分主机厂合同负债变化 . 13 图表 32: 101 只军工标的存货变化 . 14 图表 33: 101 只军工标的一季度营收 . 14 图表 34: 101 只军工标的一季度归母净利润 . 14 图表 35: 101 只军工标的分季度营收 . 15 图表 36: 101 只军工标的分季度归母净利润 . 15 图表 37: 2022Q1 军工各板块营收、归母净利润及同比增速 . 15 图表 38: 产业链上游一季度营收 . 16 图表 39: 产业链上游一季度归母净利润 . 16 图表 40: 产业链上游分季度营收 . 16 图表 41: 产业链
13、上游分季度归母净利润 . 16 图表 42: 中航光电分季度营收 . 16 图表 43: 振华科技分季度营收 . 16 图表 44: 产业链中游一季度营收 . 17 图表 45: 产业链中游一季度归母净利润 . 17 图表 46: 产业链下游一季度营收 . 17 图表 47: 产业链下游一季度归母净利润 . 17 4 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表 48: 101 只军工标的一季度末合同负债变化. 18 图表 49: 部分主机厂一季度末合同负债及其变化 . 18 图表 50: 101 只军工标的一季度末存货变化 . 18 图表 51: 今年以来各板块涨幅(截止 2
14、022 年 4 月 30 日) . 19 图表 52: 军工板块 PE-TTM 估值 . 19 图表 53: 军工板块 PB 估值 . 19 图表 54: 部分军工标的股价涨幅及估值(截止 2022 年 4 月 30 日) . 20 图表 55: 部分军工标的 PE-TTM 估值及分位 . 20 5 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 1 军工行业军工行业 2021 年年报分析:业绩年年报分析:业绩保持较快增长保持较快增长 1.1 业绩表现业绩表现 1.1.1 整体情况:营收、利润整体情况:营收、利润保持较快增长保持较快增长 我们跟踪了 106 只军工标的。其中,中船防务
15、2020 年处置广船国际部分股权确认投资收益 33.90 亿元; 海特高新 2021 年原子公司华芯科技引入投资者股权被动稀释,产生投资收益及其他投资收益 8.98 亿元;盛路通信 2021 年剥离合正电子,产生的应收款项出现逾期,公司计提该款项信用减值损失约 2.9 亿元; 红相股份和亚光科技 2021 年分别计提商誉减值 6.71 亿元和 6.66 亿元。以上变动影响数据反映军工板块上市公司 2021 年经营情况。 剔除中船防务、海特高新、盛路通信、红相股份和亚光科技 5 个标的的影响后,从 101 只军工标的整体情况来看,2021 年共实现营业收入5401.86 亿元,同比增长 14.1
16、8%,共实现归母净利润 370.38 亿元,同比增长 27.68%,营收和归母净利润均保持较快增速。 图表1: 101 只军工标的合计营收 图表2: 101 只军工标的合计归母净利润 9.69%7.22%15.07%14.18%0%5%10%15%20%00400050006000200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 69.93%1.03%24.55%27.68%0%20%40%60%80%0500300350400200202021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长
17、同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 毛利率方面,军工板块整体毛利保持较快增长,2021 年同比增长15.05%达 1103.02 亿元,整体毛利率达 20.42%,基本保持稳定。 图表3: 101 只军工标的毛利及毛利率 19.38%19.10%19.74%20.26%20.42%8.10%10.80%18.13%15.05%0%5%10%15%20%25%0200400600800720021毛利毛利( (亿元亿元) )毛利率毛利率毛利增长率毛利增长率 资料来源:wind,方正证券研究所 费率方面,四费
18、费率近 5 年基本保持稳定,2021 年为 12.60%,同比降低 0.22pcts。其中,研发费用率 5.01%,同比提升 0.17pcts,财务费 6 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 用率-0.11%,同比降低 0.37pcts。费用率变化体现军工企业不断加大研发投入力度的同时整体费用率控制良好。 图表4: 101 只军工标的四费费率 2.02%1.97%2.12%1.81%1.78%9.92%6.54%6.27%5.92%5.92%1.32%0.50%0.26%0.26%-0.11%3.83%4.33%4.84%5.01%13.26%12.85%12.97%12.
19、83%12.60%-3%0%3%6%9%12%15%200202021销售费用率销售费用率管理费用率管理费用率财务费用率财务费用率研发费用率研发费用率四费整体费用率四费整体费用率 资料来源:wind,方正证券研究所 经营性净现金流方面,2021 年军工板块上市公司经营性净现金流为496.35 亿元,同比增长 1.40%,净现比达 1.34,军工板块上市公司保持较好的回款能力。 图表5: 101 只军工标的经营性现金流 1.50 0.62 1.27 1.69 1.34 0.00.51.01.52.00050060020020202
20、1经营性净现金流(亿元)经营性净现金流(亿元)净现比(右轴)净现比(右轴) 资料来源:wind,方正证券研究所 1.1.2 分板块:国防信息化和材料板块增速领先分板块:国防信息化和材料板块增速领先 航空板块航空板块 20 家上市公司共实现营业收入 1922.68 亿元,同比增长16.41%,实现归母净利润 123.20 亿元,同比增长 28.00%。其中,中航光电(归母净利润同比增长 5.52 亿元) 、中航重机(归母净利润同比增长 5.47 亿元)贡献了利润的主要增量。整体毛利率为 17.05%,基本保持稳定,四费费率从 2017 年的 11.95%逐步降至 2021 年的9.33%,费用控
21、制效果较好。 7 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表6: 航空板块营收 图表7: 航空板块归母净利润 7.37%11.69%9.59%16.41%0%4%8%12%16%20%050002500200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 21.36%13.08%19.92%28.00%0%5%10%15%20%25%30%0204060800202021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:win
22、d,方正证券研究所 航天板块航天板块 5家上市公司共实现营业收入 351.44 亿元, 同比增长 7.61%,实现归母净利润 21.41 亿元,同比下滑 8.77%。其中,航天发展(归母净利润同比下滑 1.64 亿元) 、中国卫星(归母净利润同比下滑 1.20亿元)是航天板块利润下滑的主要因素。整体毛利率为 22.37%,基本保持稳定,四费费率从 2017 年的 12.09%逐步上升至 2020 年的15.35%,主要由研发费用率的上升引起,管理费用率基本保持稳定。 图表8: 航天板块营收 图表9: 航天板块归母净利润 12.42%2.21%5.87%7.61%0%2%4%6%8%10%12%
23、14%0500300350400200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 12.56%9.35%11.60%-8.77%-10%-5%0%5%10%15%05720021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 国防信息化板块国防信息化板块 25 家上市公司共实现营业收入 538.97 亿元,同比增长 21.58%,实现归母净利润 116.68 亿元,同比增长 39.44%。其中,紫光国微(归母净利
24、润同比增长 11.47 亿元) 、振华科技(归母净利润同比增长 8.85 亿元)贡献了利润的主要增量。整体毛利率为 47.72%,同比提升 2.95pcts,四费费率为 23.13%,同比提高 1.02pcts。 图表10: 国防信息化板块营收 图表11: 国防信息化板块归母净利润 4.11%6.39%30.64%21.58%0%5%10%15%20%25%30%35%00500600200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 26.08%32.04%82.35%39.44%0%20%40%60%80%100%02040608
25、00202021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 船舶板块船舶板块 7 家上市公司共实现营业收入 1366.73 亿元,同比增长 8 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 8.77%,实现归母净利润 20.55 亿元,同比增长 51.31%。整体毛利率为 11.25%,同比降低 1.01pcts,四费费率 10.09%,同比降低 0.72pcts。 图表12: 船舶板块营收 图表13: 船舶板块归母净利润 13.97%3.45%24.42%8
26、.77%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001,0001,2001,4001,600200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 -0.99%-53.54%51.31%-60%-40%-20%0%20%40%60%055200202021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 地面兵装板块地面兵装板块 4 家上市公司共实现营业收入 270.18 亿元,同比增长11.24%,实现归母净利润 15.
27、02 亿元,同比增长 35.25%。其中,中兵红箭(归母净利润同比增长 2.11 亿元)贡献了利润的主要增量。整体毛利率为 15.61%,同比提升 1.18pcts,四费费率从 2017 年的 10.69%降至 2021 年的 8.96%,费用控制效果较好。 图表14: 地面兵装板块营收 图表15: 地面兵装板块归母净利润 2.29%5.54%11.44%11.24%0%2%4%6%8%10%12%14%0500300200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 26.40%-5.47%14.22%35.25%-10%0%10%
28、20%30%40%03690021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 材料板块材料板块 10 家上市公司共实现营业收入 194.59 亿元,同比增长28.36%,实现归母净利润 33.42 亿元,同比增长 47.80%。其中,西部超导(归母净利润同比增长 3.71 亿元) 、宝钛股份(归母净利润同比增长 1.98 亿元)贡献了利润的主要增量。整体毛利率为 32.07%,基本保持稳定,四费费率 13.25%,同比降低 2.52pcts,费用控制较好。 图表16:
29、材料板块营收 图表17: 材料板块归母净利润 20.71%25.68%13.62%28.36%0%5%10%15%20%25%30%040800200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 82.50%21.54%58.36%47.80%0%20%40%60%80%100%0720021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 9 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 1.1.3 分产
30、业链:上游业绩分产业链:上游业绩保持高增速,中游业绩增长明显加速保持高增速,中游业绩增长明显加速 产业链上游产业链上游包括电子元器件、材料等 18 只核心标的,2021 年共实现营业收入 684.46 亿元,同比增长 28.24%,实现归母净利润 124.68 亿元,同比增长 56.31%,利润保持高增速。整体毛利率为 39.47%,同比提升 2.41pcts,较 2017 年毛利率 26.41%提升 13.06pcts,四费费率为 18.85%,基本保持稳定,净现比为 0.78。 图表18: 产业链上游营收 图表19: 产业链上游归母净利润 4.79%10.23%15.38%28.24%0%
31、5%10%15%20%25%30%00500600700800200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 13.12%25.59%57.13%56.31%0%10%20%30%40%50%60%0204060800202021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 图表20: 产业链上游毛利率、费率和净现比 26.41%29.67%32.74%37.06%39.47%15.47%17.62%18.8
32、1%18.81%18.85%0%10%20%30%40%50%0.00.20.40.60.81.0200202021净现比净现比毛利率毛利率四费费率四费费率 资料来源:wind,方正证券研究所 产业链中游产业链中游包括部组件、分系统等 22 只核心标的,2021 年共实现营业收入 576.47 亿元,同比增长 20.24%,实现归母净利润 73.19 亿元,同比增长 35.07%。整体毛利率为 31.85%,基本保持稳定,四费费率为 16.31%,同比降低 2.02pcts,净现比提升至 1.73。 10 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表21:
33、 产业链中游营收 图表22: 产业链中游归母净利润 13.16%20.23%8.32%20.24%0%5%10%15%20%25%00500600700200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 46.16%36.52%6.78%35.07%0%10%20%30%40%50%007080200202021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 图表23: 产业链中游毛利率、费率和净现比 30.71%
34、31.51%32.51%32.40%31.85%19.33%19.43%19.13%18.33%16.31%0%5%10%15%20%25%30%35%-0.50.00.51.01.52.0200202021净现比净现比毛利率毛利率四费费率四费费率 资料来源:wind,方正证券研究所 产业链下游产业链下游主要为飞机、 发动机、 雷达整机厂等 17 只核心标的, 2021年共实现营业收入 1783.10 亿元,同比增长 10.39%,实现归母净利润95.21 亿元,同比增长 8.38%。整体毛利率为 14.04%,基本保持稳定,四费费率为 8.09%,基本保持稳定,净现比为
35、 1.91。 图表24: 产业链下游营收 图表25: 产业链下游归母净利润 6.15%8.40%11.55%10.39%0%3%6%9%12%15%04008000200202021营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 13.75%3.94%45.47%8.38%0%10%20%30%40%50%020406080201920202021归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 11 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责
36、条款 图表26: 产业链下游毛利率、费率和净现比 14.86%13.93%13.86%14.44%14.04%10.30%9.18%8.98%8.10%8.09%0%3%6%9%12%15%18%0.00.51.01.52.02.5200202021净现比净现比毛利率毛利率四费费率四费费率 资料来源:wind,方正证券研究所 1.2 前瞻性指标前瞻性指标 1.2.1 航空航空/航发细分领域日常关联交易航发细分领域日常关联交易预计值预计值保持较快增长,景气保持较快增长,景气延续延续 军工央企上市公司日常关联交易预计值同比增速可以较好地反映公司对当年经营情况的预判。2021
37、年,军工央企上市公司日常关联交易预计值同比高速增长,反映了行业进入高景气。目前,军工央企上市公司已发布 2022 年日常关联交易预计情况。 图表27: 军工央企 2021 年和 2022 年日常关联交易预计值同比增速 军工集团军工集团 上市公司上市公司 2021 年日常关联交易同比增速年日常关联交易同比增速 2022 年日常关联交易同比增速年日常关联交易同比增速 航空工业集团 中航沈飞 41.65% 20.16% 中航西飞 1.98% 12.16% 中航重机 30.43% 33.33% 中航电测 25.00% 20.00% 中直股份 18.94% -22.12% 中航机电 42.86% 30.
38、00% 中航电子 33.33% 33.33% 中航高科 35.04% 8.57% 中航光电 32.93% 18.88% 航发集团 航发动力 49.11% 18.92% 航发控制 33.60% 30.30% 航天科工集团 航天电器 73.03% 10.34% 航天科技集团 中国卫星 -3.03% 0.00% 航天电子 0.00% 0.00% 电科集团 国睿科技 21.46% -11.98% 中船集团 中国海防 22.22% 0.00% 中国动力 0.00% -53.89% 兵器工业集团 内蒙一机 12.20% 1.45% 资料来源:各公司公告,方正证券研究所 航空工业集团上市公司包括中航重机、中
39、航电子、中航机电等企业2022 年日常关联交易预计值同比增速在 30%及以上,保持较快增长;航发集团上市公司航发控制日常关联交易预计值也保持较快的同比 12 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 增速,达 30.30%。日常关联交易预计值同比增速反映了航空/航发细分领域高景气的延续。 1.2.2 合同负债保持较快增长反映订单持续旺盛合同负债保持较快增长反映订单持续旺盛 2021 年年末,101 只军工标的合计合同负债金额 1983.17 亿元,同比增长 54.15%,保持较快增速,反映军工订单持续旺盛。 图表28: 101 只军工标的合同负债变化 5.73%26.39%112
40、.18%54.15%0%20%40%60%80%100%120%050002500200202021合同负债(亿元)合同负债(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 各板块中,航空板块和船舶板块合同负债金额最高。航空板块合同负航空板块合同负债金额达债金额达 823.26 亿亿元, 同比大幅增长元, 同比大幅增长 242.90%。 航天板块和国防信息。 航天板块和国防信息化板块合同负债也保持较快的同比增速,分别为化板块合同负债也保持较快的同比增速,分别为 64.57%和和 43.90%。船舶板块合同负债金额在去年同期同比增长243.
41、90%达786.98亿元的基础上,增长 9.32%达 860.35 亿元。地面兵装板块合同负债金额同比增长 1.59%达 131.44 亿元。材料板块合同负债金额较低,主要由于材料板块企业配套层级较低,较难获得大额预付款。 图表29: 分板块合同负债及增速 分板块合同负债分板块合同负债 2017 2018 2019 2020 2021 航空板块航空板块 合同负债(亿元) 201.46 191.73 205.70 240.09 823.26 同比增长 -4.83% 7.29% 16.72% 242.90% 航天板块航天板块 合同负债(亿元) 17.91 18.08 20.25 27.41 45.
42、11 同比增长 0.96% 12.02% 35.33% 64.57% 国防信息国防信息化板块化板块 合同负债(亿元) 15.32 21.33 20.96 36.41 52.39 同比增长 39.23% -1.76% 73.74% 43.90% 船舶板块船舶板块 合同负债(亿元) 158.42 160.43 228.84 786.98 860.35 同比增长 1.27% 42.64% 243.90% 9.32% 地面兵装地面兵装板块板块 合同负债(亿元) 36.47 63.68 99.80 129.39 131.44 同比增长 74.60% 56.70% 29.65% 1.59% 材料板块材料板
43、块 合同负债(亿元) 2.39 2.49 5.31 5.67 9.18 同比增长 4.11% 113.14% 6.75% 61.95% 资料来源:wind,方正证券研究所 2021 年年末,产业链下游合计合同负债 911.27 亿元,同比增长135.34%,其中中航沈飞、航发动力、洪都航空等标的贡献了主要增量。产业链下游主机厂合同负债大幅增长说明军方订单充足,为业绩增长奠定基础。 13 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表30: 产业链下游合同负债变化 9.13%19.07%25.13%135.34%0%30%60%90%120%150%0200400600800100
44、0200202021合同负债(亿元)合同负债(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 图表31: 部分主机厂合同负债变化 上市公司上市公司 类别类别 2017 2018 2019 2020 2021 中航沈飞 金额(亿元) 110.69 94.92 71.55 47.30 365.35 同比增长 -14.25% -24.61% -33.90% 672.49% 航发动力 金额(亿元) 15.98 15.72 28.47 28.05 217.52 同比增长 -1.58% 81.07% -1.46% 675.34% 洪都航空 金额(亿元) 0.65 0.79
45、 0.15 0.17 68.48 同比增长 21.45% -81.35% 18.73% 39148.24% 中航西飞 金额(亿元) 7.28 8.64 35.14 97.01 65.88 同比增长 18.81% 306.56% 176.04% -32.09% 中直股份 金额(亿元) 47.30 58.00 59.94 51.88 23.38 同比增长 22.63% 3.34% -13.45% -54.93% 七一二 金额(亿元) 3.76 6.40 6.80 11.63 12.76 同比增长 70.11% 6.35% 70.94% 9.71% 内蒙一机 金额(亿元) 33.10 59.44 9
46、0.39 125.53 120.06 同比增长 79.58% 52.05% 38.89% -4.36% 资料来源:wind,方正证券研究所 1.2.3 存货处于存货处于高位高位且保持一定增速反映军工企业生产旺盛且保持一定增速反映军工企业生产旺盛 101 只军工标的 2021 年年底存货为 2593.39 亿元,同比增长 13.22%,存货增长主要企业为中航西飞(+47.36 亿元) 、航天电子(+25.58 亿元) 、中航光电(+19.38 亿元)和航发动力(+17.71 亿元)等。 14 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表32: 101 只军工标的存货变化 5.32
47、%4.29%23.36%13.22%0%5%10%15%20%25%0500025003000200202021存货(亿元)存货(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 2 军工行业军工行业 2022 年一季年一季报分析:报分析:材料板块及产业链上游业材料板块及产业链上游业绩增速领先绩增速领先 2.1 业绩表现业绩表现 2.1.1 整体情况:整体情况:去年高基数下去年高基数下 2022Q1 业绩同比业绩同比增速回落增速回落 2022Q1,101 只军工标的共实现营业收入 1102.63 亿元,同比增长13.34%,共实现归母净利润
48、 81.77 亿元,同比增长 14.63%。101 只军工标的整体毛利为 240.08 亿元,同比增长 14.26%,整体毛利率21.77%,基本保持稳定。 图表33: 101 只军工标的一季度营收 图表34: 101 只军工标的一季度归母净利润 23.07%-4.03%36.74%13.34%-10%0%10%20%30%40%02004006008008Q12019Q12020Q12021Q12022Q1营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增长同比增长 49.89%-16.09%152.85%14.63%-50%0%50%100%150%200%02040608010
49、02018Q12019Q12020Q12021Q12022Q1归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增长同比增长 资料来源:wind,方正证券研究所 资料来源:wind,方正证券研究所 分季度看,军工企业收入确认具有较显著的季节性,一般二季度和四季度企业收入确认相对较多,一季度和三季度企业收入确认相对较少。2022Q1,101 只军工标的合计营收、归母净利润分别环比下滑38.62%和 13.77%,下滑幅度小于 2021Q1 和 2020Q1 营收、归母净利润的环比下滑幅度。 15 国防军工-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表35: 101 只军工标的分季度营收 图表36:
50、101 只军工标的分季度归母净利润 34.66%-14.73%76.19%-52.56%69.54%-5.52%46.93%-41.90%42.17%-9.67%43.77%-38.62%-60%-30%0%30%60%90%05001,0001,5002,000营业收入(亿元)营业收入(亿元)环比增长环比增长 100.71%-34.25%90.82%-66.68%209.21%-19.59%48.88%-31.69%52.45%-12.21%-0.68%-13.77%-100%-50%0%50%100%150%200%250%020406080100120归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)