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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级：增持评级：增持(首次首次) 市场价格：市场价格：70.70 元元 分析师：冯胜分析师：冯胜 执业证书编号：执业证书编号：S0740519050004 Email： 研究助理：谢校辉研究助理：谢校辉 Email： Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股) 405 流通股本(百万股) 114 市价(元) 70.70 市值(百万元) 28615 流通市值(百万元) 8057 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_F

2、inance 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1493 2483 4200 6585 9201 营业收入增速 14% 66% 69% 57% 40% 归属于母公司的净利润 372 235 652 1072 1576 净利润增长率 28% -37% 177% 64% 47% 摊薄每股收益（元） 0.92 0.58 1.61 2.64 3.89 每股现金流量（元） 0.72 1.19 0.74 2.54 3.45 净资产收益率 14% 8% 18% 24% 27% P/E 76.9 121.7 39.0

3、 23.4 15.6 PEG 5.6 1.8 0.6 0.4 0.4 P/B 11.1 10.1 7.2 5.5 4.1 备注：股价取自 2022 年 6 月 10 日 报告摘要报告摘要 公司层面：后端锂电设备龙头，业绩有望公司层面：后端锂电设备龙头，业绩有望 V 型反转。型反转。公司深耕后端锂电设备研发 20余年，目前主要产品包括软包数码及动力/方型动力后处理系统、圆柱后处理系统、测试系统等，技术实力雄厚，客户几乎囊括所有的数码和动力电池领域头部企业。公司规模体量快速扩张，2015-2021 年营收 CAGR 为 45.85%，归母净利润 CAGR 为 26.63%。其中，2021 年公司净

4、利润下滑 36.79%，主因是 2020 年接单毛利率下滑（2020 年订单决定 2021 年业绩），2021 年内外销结构变化（毛利率较低的内销收入占比提升），以及产能快速扩张带来的费用前置。展望 2022 年，公司业绩有望迎来 V型反转。此外，公司近三年实施三轮股权激励，充分绑定核心员工利益，且业绩考核指标较高，表明公司对未来快速发展的信心。 行业层面：行业层面： 上行，上行， 分化，分化，后端后端锂电设备空间广阔。锂电设备空间广阔。我们认为，2022 年锂电行业将持续高歌猛进的扩产趋势，全年扩产规模有望达到 500GWh，行业整体 上行趋势确定，但也将迎来 分化。伴随锂电设备厂商规模的快

5、速扩张，不同公司管理半径及供应链资源整合迥然，净利率水平及利润兑现成色差异较大。具体到后端设备上，其是锂电池制造工艺中的最后一道关键工艺，直接决定了电池成品率和最终品质，根据我们测算，2022-2023 年锂电后端设备市场容量分别为 274 亿元、317 亿元，并有望在未来几年保持较高水平。 竞争优势：技术竞争优势：技术+客户构筑核心壁垒，持续受益行业扩产。技术上，客户构筑核心壁垒，持续受益行业扩产。技术上，公司在化成分容核心指标，例如：充放电过程电压/电流的控制检测精度、能量利用效率、充放电过程温度/压力控制、系统集成自动化/智能化水平等方面，均处于行业领先位置，且自主研发的高温加压化成技术

6、被诸多国际一线生产商采用，引导了客户需求。客户上，客户上，公司始终奉行大客户优先战略，聚焦行业头部玩家，有望充分受益下游扩产及集中度提升，且技术上能够跟随头部客户，始终保持领先性。此外，在盈利水平上，我们判在盈利水平上，我们判断，断，公司至暗时刻已过（基于：2021 年开始，下游迎来扩产潮，对于对设备商而言，行业由“买方市场”变成“卖方市场”，接单毛利率普遍提升；公司产能扩张趋缓，费用率有望迎来趋势性降低；随着规模的快速扩大，规模化效应有望逐渐凸显），将迎拐点。同时，公司海外核心客户 SK 和 LG 等，扩产量大（已中标 SK 两个工厂 24 条线的设备订单），叠加 2022 年公司整体战略将

7、重新侧重于海外市场，有望充分受益大客户在海外扩产进程，订单质量将进一步提升，持续看好公司的未来成长。 盈利预测：盈利预测：预计公司 2022-2024 年归母净利润为 6.52/10.72/15.76 亿，对应的 PE 分别为 39/23/16 倍。公司作为后端锂电设备龙头，技术实力行业领先，客户结构优秀。受益 2021 年以来下游动力电池行业的大规模扩产，公司业绩将迎拐点。同时，2022年海外客户（LG、SK 等）扩产量大，公司作为国内为数不多的以海外客户为主的锂电设备公司，有望充分受益。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：风险提示：客户集中度较高的风险、锂离子电池行业波动风险、新冠

8、肺炎疫情导致的需求下降的风险、汇率波动的风险、市场规模不及预期、公司所处锂电设备领域竞争加剧风险、依据信息数据滞后风险。 至暗时刻已过，后端锂电设备龙头再起航至暗时刻已过，后端锂电设备龙头再起航 杭可科技（688006.SH) /机械设备 证券研究报告/公司深度报告 2022年6月10日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司公司深度报告深度报告 内容目录内容目录 1、公司层面：后端锂电设备龙头，业绩有望公司层面：后端锂电设备龙头，业绩有望 V 型反转型反转. - 4 - 1.1、公司定位：后端锂电设备龙头，聚集充放电设备 . - 4 - 1.2、组

9、织架构：管理层充分持股，股权激励绑定核心管理层利益 . - 5 - 1.3、经营状况：订单高增，业绩有望 V 型反转 . - 6 - 2、行业层面：、行业层面： 上行，上行， 分化，后端锂电设备空间广阔分化，后端锂电设备空间广阔 . - 8 - 2.1、新能源汽车渗透率提升，动力电池行业扩产加速 . - 8 - 2.2、2021 年整体回顾：重订单，轻业绩 . - 10 - 2.3、2022 年投资策略： 上行， 分化 . - 13 - 2.4、后端设备：决定电池成品率和最终品质，空间广阔 . - 14 - 3、竞争优势：技术竞争优势：技术+客户客户构筑核心壁垒构筑核心壁垒，持续受益行业扩产，

10、持续受益行业扩产 . - 16 - 3.1、技术：瞄准世界先进水平，具备领先优势 . - 16 - 3.2、客户：聚焦行业头部玩家，持续受益下游扩产及锂电厂商集中度提升 . - 17 - 3.3、下游：行业少有的覆盖全主流电池形态的厂商 . - 18 - 3.4、盈利水平：至暗时刻已过，将迎拐点 . - 19 - 4、给予给予“增持增持”评级评级 . - 19 - 5、风险提示、风险提示 . - 21 - 图表目录图表目录 图表图表1：公司发展历程公司发展历程 . - 4 - 图表图表2：公司部分产品介绍公司部分产品介绍 . - 4 - 图表图表3：公司股权结构：公司股权结构（截止（截止202

11、2Q1） . - 5 - 图表图表4：2021年、年、2022年两轮股权激励业绩考核指标和费用分摊年两轮股权激励业绩考核指标和费用分摊 . - 6 - 图表图表5：公司营收及：公司营收及归母归母净利润情况（百净利润情况（百万元万元） . - 7 - 图表图表6：2021年公司各业务收入占比年公司各业务收入占比 . - 7 - 图表图表7：锂电设备行业部分公司毛利率情况：锂电设备行业部分公司毛利率情况 . - 7 - 图表图表8：锂电设备行业部分公司净利率情况：锂电设备行业部分公司净利率情况 . - 7 - 图表图表9：锂电设备行业部分公司：锂电设备行业部分公司ROA情况情况 . - 7 - 图

12、表图表10：锂：锂电设备行业部分公司电设备行业部分公司ROE（加权）情况（加权）情况 . - 7 - 图表图表11：2019-2021 中中/美美/欧电动车销量（万辆）欧电动车销量（万辆） . - 8 - 图表图表12：中国新能源车销量（万量）：中国新能源车销量（万量） . - 8 - 图表图表13：2020-2022年中国新能源汽车月渗透率（万辆）年中国新能源汽车月渗透率（万辆） . - 9 - 图表图表14：2019-2022年中国动力锂电池装车量情况（单位：年中国动力锂电池装车量情况（单位：GWh） . - 9 - 图表图表15：2022年年1-4月年国内动力电池装车量前月年国内动力电池

13、装车量前10 （单位：（单位：GWh） . - 9 - 图表图表16：2019-2022年我国动力电池产量（年我国动力电池产量（GWh） . - 10 - 图表图表17：全球动力电池厂商扩产情况（：全球动力电池厂商扩产情况（GWh） . - 10 - 图表图表18：锂电设备投资测算：锂电设备投资测算 . - 10 - 图表图表19：锂电设备行：锂电设备行业整体财务数据历年变化（单位：亿元）业整体财务数据历年变化（单位：亿元） . - 11 - 图表图表20：锂电设备行业存货及合同负债变动：锂电设备行业存货及合同负债变动. - 11 - mXfYqOtQrMsPqRpRpMaQcM7NpNqQo

14、MpNfQoOqOkPmNtQaQpOrRvPqQpQuOpPyR 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司公司深度报告深度报告 图表图表21：锂电设备商新签订单统计（单位：亿元）：锂电设备商新签订单统计（单位：亿元） . - 11 - 图表图表22：锂电设备厂商扩产情况统计：锂电设备厂商扩产情况统计 . - 12 - 图表图表23：锂电设备厂商人员变动情况（单位：人）：锂电设备厂商人员变动情况（单位：人） . - 12 - 图表图表24：海目星和先导智能：海目星和先导智能2021-2022股价变动（单位：元股价变动（单位：元/股）及订单、中标情况股）

15、及订单、中标情况 . - 13 - 图表图表25：全球新能源车渗透率：全球新能源车渗透率 . - 13 - 图表图表26：锂电设备商预收账款（合同负债）：锂电设备商预收账款（合同负债）. - 13 - 图表图表27：锂电设备商毛利率变动情况：锂电设备商毛利率变动情况 . - 14 - 图表图表28：锂电设备商净利率变动情况：锂电设备商净利率变动情况 . - 14 - 图表图表29：锂离子电池电芯的生产程序：锂离子电池电芯的生产程序 . - 15 - 图表图表30：锂离子电池电芯的生产程序：锂离子电池电芯的生产程序 . - 15 - 图表图表31：锂：锂电后端设备市场空间测算（亿元）电后端设备市

16、场空间测算（亿元）. - 16 - 图表图表32：公司核心技术一览：公司核心技术一览 . - 17 - 图表图表33：前五大客户销售占比：前五大客户销售占比 . - 17 - 图表图表34：2021年中国动力电池装机量年中国动力电池装机量TOP10企业企业 . - 18 - 图表图表35：三种电池形态的研发历程：三种电池形态的研发历程 . - 18 - 图表图表36：公司毛利率及净利率变化公司毛利率及净利率变化 . - 19 - 图表图表37：公司业绩分拆：公司业绩分拆 . - 20 - 图表图表38：可比公司估值可比公司估值 . - 20 - 图表图表39：杭可科技盈利预：杭可科技盈利预测模

17、型测模型 . - 22 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司公司深度报告深度报告 1、公司层面：后端锂电设备龙头，业绩有望公司层面：后端锂电设备龙头，业绩有望 V 型反转型反转 1.1、公司定位：后端锂电设备龙头，聚集充放电设备、公司定位：后端锂电设备龙头，聚集充放电设备 深耕后端锂电设备研发深耕后端锂电设备研发 20 余年，技术积累深厚。余年，技术积累深厚。公司始创于 1984 年，1997 年研发成功首台 64 通道圆柱锂电池化成设备，2001 年、2008 年相继成为 ATL、三星 SDI（是其中国首家充放电供应商）设备供应商。2010-

18、2018 年，公司成功开发出高精度线性充放电技术、推出能量回收型动力电池化成分容系统、全球首家投产 3C 软包 512 通道聚合物恒温化成设备及400 通道 18650 和 21700 兼容圆柱型锂离子化成分容系统。公司深耕后端锂电设备 20 余年，技术实力雄厚，2019 年 7 月成功在科创板上市。另外，公司持续拓展下游大客户，目前几乎所有的消费电池和动力电池领域头部企业均为公司客户。 图表图表1：公司发展历程公司发展历程 来源：公司官网，中泰证券研究所 主营业务：聚焦于后处理阶段，以充放电设备为主。主营业务：聚焦于后处理阶段，以充放电设备为主。公司致力于各类可充电电池，特别是锂电池的后处理

19、系统的设计、研发、生产与销售，主要产品包括软包动力/方型动力后处理系统、圆柱后处理系统、软包数码后处理系统、测试系统、物流设备、软件系统。 图表图表2：公司部分产品介绍公司部分产品介绍 产品类别产品类别 主要产品名称主要产品名称 产品参数产品参数 代表产品示例代表产品示例 充放电设备 圆柱电池充放电设备 电压/电流精度：0.05% of FS 充电效率：大于 70% 软包/聚合物电池充放电设备 常规软包/聚合物电池充放电设备 - 高温加压充放电设备 电压测控精度：0.02% FS 电流测控精度：0.05% FS 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司

20、公司深度报告深度报告 方形电池充放电设备 电压/电流精度：0.05% of FS 充电效率大于 70% 其他设备 内阻电压自动测试设备 电压精度：0.04% FS 电流精度：0.02% FS 分档机 - 自动上下料机 - 来源：公司招股说明书，中泰证券研究所 1.2、组织架构：管理层充分持股，组织架构：管理层充分持股，股权激励绑定核心管理层利益股权激励绑定核心管理层利益 实际控制人充分持股，控制权稳定。实际控制人充分持股，控制权稳定。公司实际控制人为曹骥和曹政，两人系父子关系。截至 2022 年 Q1，两人合计控制公司 69.32%的股权，持股集中度高，控制权稳定。 图表图表3：公司股权结构：

21、公司股权结构（截止（截止2022Q1） 来源：公司公告，中泰证券研究所 实施多轮股权激励，有利于公司长远发展。实施多轮股权激励，有利于公司长远发展。2020-2022 年，公司连续三年实施三次股权激励。我们认为，公司实施多轮股权激励有利于绑定核心员工利益，激发其积极性，有助于公司长远发展。同时，较高的业绩考核（以 2022 年股权激励为例，第一期业绩考核指标为 2022 年净利润同比 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 公司公司深度报告深度报告 2020 年实现翻倍，即：2020-2022 年净利润 CAGR 为 41.42%）也表明公司对未来快速发展

22、的信心。 图表图表4：2021年、年、2022年两轮股权激励业绩考核指标和费用分摊年两轮股权激励业绩考核指标和费用分摊 2022 年公司股权激励情况 行权期行权期 首次授予部分业绩考核目标首次授予部分业绩考核目标 第一个归属期 以 2020 年营业收入（14.93 亿）为基数，2022 年营业收入增长率不低于 165%或以 2020 年净利润（3.72 亿）为基数，2022 年净利润增长率不低于 100%。 第二个归属期 以 2020 年营业收入（14.93 亿）为基数，2023 年营业收入增长率不低于 300%或以 2020 年净利润（3.72 亿）为基数，2023 年净利润增长率不低于 2

23、80%。 第三个归属期 以 2020 年营业收入（14.93 亿）为基数，2024 年营业收入增长率不低于 365%或以 2020 年净利润（3.72 亿）为基数，2024 年净利润增长率不低于 295%。 第四个归属期 以 2020 年营业收入（14.93 亿）为基数，2025 年营业收入增长率不低于 430%或以 2020 年净利润（3.72 亿）为基数，2025 年净利润增长率不低于 340%。 预计限制性股票实施对各期经营业绩影响预计限制性股票实施对各期经营业绩影响 限制性股票数量（万股，首次授予 ） 预计摊销的总费用（万元） 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2

24、026 年 320 9484.39 3654.20 3156.14 1706.21 814.22 153.61 2021 年公司股权激励情况 行权期行权期 首次授予部分业绩考核目标首次授予部分业绩考核目标 第一个归属期 以 2020 年营业收入（14.93 亿）为基数，2021 年营业收入增长率不低于 65%或以 2020 年净利润（3.72 亿）为基数，2021 年净利润增长率不低于 30%。 第二个归属期 以 2020 年营业收入（14.93 亿）为基数，2022 年营业收入增长率不低于 165%或以 2020 年净利润（3.72 亿）为基数，2022 年净利润增长率不低于 100%。 第

25、三个归属期 以 2020 年营业收入（14.93 亿）为基数，2023 年营业收入增长率不低于 300%或以 2020 年净利润（3.72 亿）为基数，2023 年净利润增长率不低于 280%。 预计限制性股票实施对各期经营业绩影响预计限制性股票实施对各期经营业绩影响 限制性股票数量（万股） 预计摊销的总费用（万元） 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 300 28717.00 1457.60 16700.50 7604.79 2954.11 来源：公司公告，中泰证券研究所 1.3、经营状况：订单高增，业绩有望、经营状况：订单高增，业绩有望 V 型反转型反转 营收规模持续增

26、长，利润端有所波动。营收规模持续增长，利润端有所波动。2015-2021 年营收 CAGR 为45.85%，归母净利润 CAGR 为 26.63%。其中，2021 年，公司实现营收24.83 亿元，同比增长 66.35%，归母净利润为 2.35 亿元，同比下滑36.79%。业绩下滑原因：业绩下滑原因：2020 年接单价格下降明显（2020 年订单决定2021 年业绩），盈利水平下滑；内外销结构变化（毛利率较高的外销收入占比下滑）；股份支付费用增加；人民币快速升值导致汇兑损失同比增加 0.39 亿元；产能快速扩建，员工人数和交付规模均快速增长，导致管理费用和销售费用随之增加（即 2021 年锂电

27、设备行业普遍存在的费用前臵现象）；政府补贴同比下降 0.18 亿元。 2022 年开始，公司业绩有望迎来年开始，公司业绩有望迎来 V 型反转。型反转。2021 年，下游动力电池行业大规模扩厂，公司订单供不应求，实现猛增，为 2022 年业绩高增奠定基础。同时，订单盈利水平（盈利水平具体分析见 3.4 节）有明显提升；此外，随着 2021 年大规模扩建产能，人员和场地均大幅增加，2022 年开始，人均产出将有所提升，规模化效应有望持续显现。综合多方因素考综合多方因素考虑，我们预计，公司虑，我们预计，公司 2022 年开始业绩有望迎来年开始业绩有望迎来 V 型反转。型反转。 请务必阅读正文之后的重

28、要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 公司公司深度报告深度报告 图表图表5：公司营收及：公司营收及归母归母净利润情况（百净利润情况（百万元万元） 图表图表6：2021年公司各业务收入占比年公司各业务收入占比 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 长期维持较高毛利，盈利能力位居行业前列。长期维持较高毛利，盈利能力位居行业前列。公司产品技术含量高，定位高端，具备较强竞争力。与同行相比，毛利率和净利率长期维持在相对较高水平。2018-2021年公司毛利率分别达到46.66%/49.36%/48.44%/26.25%。净利率分别达到25.80%/22.18%

29、/24.91%/9.47%。除产品竞争力强外，外资客户占比较高除产品竞争力强外，外资客户占比较高亦是公司盈利水平高于同行的主要原因之一（是行业少有的以外资客户，亦是公司盈利水平高于同行的主要原因之一（是行业少有的以外资客户，如如 LG、SK 等为主的锂电设备企业）。等为主的锂电设备企业）。 图表图表7：锂电设备行业部分公司毛利率情况：锂电设备行业部分公司毛利率情况 图表图表8：锂电设备行业部分公司净利率情况：锂电设备行业部分公司净利率情况 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表9：锂电设备行业部分公司：锂电设备行业部分公司ROA情况情况 图表图表10：锂电设备

30、行业部分公司：锂电设备行业部分公司ROE（加权）情况（加权）情况 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 公司公司深度报告深度报告 2、行业层面：、行业层面： 上行，上行， 分化，分化，后端后端锂电设备空间广阔锂电设备空间广阔 2.1、新能源汽车渗透率提升，动力电池行业扩产加速、新能源汽车渗透率提升，动力电池行业扩产加速 全 球 电 动 车 销 量 高 增 长 ， 欧 洲 和 美 国 是 第 二 、 三 大 市 场全 球 电 动 车 销 量 高 增 长 ， 欧 洲 和 美 国 是 第 二 、

31、三 大 市 场 。 根 据CleanTechnica 网站公布数据，2021 年全球新能源汽车销量近 650 万辆，同比+108%。随着欧盟和欧洲主要国家公布碳排放规划和燃油车禁售时间表，各国政府补贴扶持政策不断落地，政策驱动助力新能源汽车销量增长。2021 年欧洲新能源车销量近 200 万辆，同比+60%；2021 年 11 月，美国众院投票通过拜登的 1.75 万亿美元重建更好未来法案，新能源车方面，将税收抵免优惠 7500 美元提升至 1.25 万美元，并去除此前政策中单一车企只能获得累计 20 万辆的额度限制，改为电动车渗透率达到 50%之后对补贴进行退坡。2021 年美国新能源汽车销

32、量 64 万辆，同比+98%。 我国新能源汽车渗透率快速提升。我国新能源汽车渗透率快速提升。随着国家和各省份对新能源汽车的政策激励，北上广深等主要发达城市对传统燃油车的号牌管制，叠加消费者对新能源汽车的认知度逐步提升，国内新能源汽车行业正迎来高速发展。根据中汽协数据 2022 年 4 月新能源车销量 29.9 万，同比+44.6%；受疫情影响，销量环比-38.2%，但 4 月新能源车渗透仍继续提升至 25.3%，环比+3.6%，表明消费者对新能源汽车接受度不断提升，需求增长可持续性强。根据电动车百人会估计，2025 年中国新能源汽车销量会在 700 万到900 万之间；2030 年，大致在 1

33、700 万到 1900 万之间。保有量方面，2025 年中国会超过 3000 万辆，2030 年大概接近 1 亿辆。在碳中和的大背景下，伴随着电动车产品竞争力的不断提升，新能源汽车渗透率有望迎来更快速的增长窗口期，进而带动上游电池厂商的扩产浪潮，锂电设备厂商亦将充分受益。 图表图表11：2019-2021 中中/美美/欧电动车销量（万辆）欧电动车销量（万辆） 图表图表12：中国新能源车销量（万量）：中国新能源车销量（万量） 来源：中汽协，Marklines，中泰证券研究所 来源：中汽协，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 公司公司深度报

34、告深度报告 图表图表13：2020-2022年中国新能源汽车月渗透率（万辆）年中国新能源汽车月渗透率（万辆） 来源：中汽协，中泰证券研究所预测 2022 年动力电池：装车量持续提升，市场集中度高。年动力电池：装车量持续提升，市场集中度高。2022 年 4 月，我国动力电池装车量为 13.3GWh，同比增长 58.1%；4 月受疫情影响，环比下降 38.0%；2022 年 1-4 月，我国动力电池装车量累计 64.5GWh，同比上升 104.1%。2022 年 1-4 月我国新能源汽车市场共计 42 家动力电池企业实现装车配套，较去年同期减少 8 家；排名前 10 家动力电池企业合计装车量为 6

35、1.14GWh，占总装车量比为 94.7%，市场集中度呈提升趋势。 图表图表14：2019-2022年中国动力锂电池装车量情况年中国动力锂电池装车量情况（单位：（单位：GWh） 图表图表15：2022年年1-4月年国内动力电池装车量前月年国内动力电池装车量前10 （单（单位：位：GWh） 来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，前瞻产业研究院，中泰证券研究所 来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中泰证券研究所 2022 年展望：电池厂商扩产仍为近年锂电设备投资主旋律。年展望：电池厂商扩产仍为近年锂电设备投资主旋律。 动力电池产量持续上升，电池厂商扩产意愿强烈。动力电池产量持续上升，电池厂商扩产意愿

36、强烈。2022 年 4 月，我国动力电池产量为 29.0GWh，同比增长 124.1%；4 月受疫情影响，环比下降26.1%；2022 年 1-4 月，我国动力电池产量累计 129.6GWh，累计同比增长 183.5%，呈现快速增长发展势头。结合目前国内外市场扩产规划，我们预计未来几年仍为动力电池厂商扩产高峰期，2022-2025 年产能增量需年产能增量需求为求为 2184GWh，对应锂电设备市场规模约，对应锂电设备市场规模约 3800 亿元亿元（即：图表（即：图表 19 中中2022-2025 年产产能和设备空间加总）年产产能和设备空间加总）。 自 2021 年开始，动力电池供需缺口导致行业

37、新建产能加速，根据图表 19的测算，2021-2025 年锂电设备年均新增市场空间将近 800 亿元。2024 年及后续年度随着产能瓶颈期过去，行业新增产能边际放缓，而在巨大的存量产能背景下，新旧产能转换有望逐渐加快，进而对锂电设备产生更新需29.925.3%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%002020003202004202005202006202007202008202009202002221082021

38、0920222202202203202204销量渗透率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 公司公司深度报告深度报告 求。根据五年一代的设备更新周期，2024-2025 年锂电设备空间约为 900亿元/年。 图表图表16：2019-2022年我国动力电池产量（年我国动力电池产量（GWh） 图表图表17：全球全球动力电池厂商扩产情况（动力电池厂商扩产情况（GWh） 来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所测算，注：本图表数据参考中泰电新组报告百页新能源车年度策略|成长、周期和重

39、塑，迎接全球电动汽车大爆发，数据更新日期截至 2021 年年底 图表图表18：锂电设备投资测算：锂电设备投资测算 来源：来源：GGII，中泰证券研究所测算 注：1)数据更新日期截至 2021 年； 2）合计新增产能包括国内/海外每年新增产能及置换产能； 3）单 GWh 设备投资额根据多家动力电池厂商扩产项目投资水平计算所得，同时参考产业链调研反馈。且假设单 GWh投资额逐年下降。 2.2、2021 年整体回顾：重订单，轻业绩年整体回顾：重订单，轻业绩 锂电设备厂商业绩持续增长。锂电设备厂商业绩持续增长。整体来看，锂电设备行业 2021 年收入275.11 亿元（+67.18%），归母净利润 2

40、7.26 亿元（+34.56%）。受益新能源汽车渗透率持续提升，扩产需求加速带动锂电设备行业高景气度。由于锂电设备业务收入确认周期较长，2021 年业绩主要追溯至 2020 年订单，彼时受疫情影响订单毛利率水平较低，同时受原材料价格及人力成本上升等因素影响，因此总体呈现出利润增速低于收入增速情况。整体上整体上看，看，2021 年市场更看重锂电设备商订单增长，对盈利能力要求并不苛刻。年市场更看重锂电设备商订单增长，对盈利能力要求并不苛刻。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 公司公司深度报告深度报告 图表图表19：锂电设备行业整体财务数据历年变化（单位

41、：亿元）：锂电设备行业整体财务数据历年变化（单位：亿元） 来源：wind、中泰证券研究所。 注：本章选取先导智能、联赢激光、利元亨、杭可科技、赢合科技、海目星、科瑞技术、星云股份、先惠技术 9 家企业为锂电设备行业研究对象。 锂电设备厂商新签订单加速增长。锂电设备厂商新签订单加速增长。 存货及合同负债情况：存货及合同负债情况：2021 年，行业内锂电设备公司存货同比增长138.07%，合同负债同比增长 100.77%，表明锂电设备行业新增及在手订单快速增长，为行业后续业绩高增提供支撑。 新签订单金额快速提升：新签订单金额快速提升：选取 5 家代表性公司作为样本，2021 年行业内锂电设备公司合

42、计获取订单约 456 亿，较 2020 年订单金额同比增长超过113%，新签订单金额快速提升，且未来仍将保持快速增长趋势。 图表图表20：锂电设备行业存货及合同负债变动：锂电设备行业存货及合同负债变动 图表图表21：锂电设备商新签订单统计（单位：亿元）：锂电设备商新签订单统计（单位：亿元） 来源：wind、中泰证券研究所。 来源：wind，中泰证券研究所 为满足订单需求，各厂商均加速产能及人员扩张步伐。为满足订单需求，各厂商均加速产能及人员扩张步伐。自 2020 年以来，锂电设备厂商合计通过 IPO 及再融资方式募集资金超过 80 亿元，用于各自产能扩张及研发中心项目建设。在产能快速扩张的大背

43、景下，各厂商配套员工人数亦在逐步增长。2021 年行业内各公司员工人数增长均超过40%，平均增速亦接近 80%。另外，随着 2021 年锂电设备订单爆发式增长（从 2020 年 100GWh 增长至 300GWh)，行业产生“外溢现象”，即从一线供应商向二线厂商蔓延，锂电设备厂商均获得了可观的订单。随着大圆细分行业参数20021存货（亿元）同比增长预收账款/合同负债（亿元）同比增长59.33 57.40 78.85 187.72 33.91 28.54 45.06 90.47 -8.27%-15.84%57.89%100.77%7.67%-3.25%37.36%138.0

44、7%序号 企业名称2020A2021A同比1先导智能111 187 69.03%2赢合科技33 106 221.21%3联赢激光15 36 138.66%4利元亨30 70 134.73%5海目星25 57 128.00%合计214 456 113.57% 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 公司公司深度报告深度报告 柱电池，刀片/短刀片电池等新技术电池的普及，预计 2022 年订单将往更有技术实力和规模效应的头部锂电设备公司集中。 图表图表22：锂电设备厂商扩产情况统计：锂电设备厂商扩产情况统计 来源：各公司公告、中泰证券研究所 图表图表23：锂电

45、设备厂商人员变动情况（单位：人）：锂电设备厂商人员变动情况（单位：人） 来源：各公司公告、中泰证券研究所。 2021 年总结：重订单、轻业绩。年总结：重订单、轻业绩。从锂电设备公司股价表现来看，呈现“只看订单，不看业绩”的特征。2021 年锂电设备公司的业绩普遍差（由2020 年新增订单决定），但新增订单成为股价催化剂（即：大额订单的披露影响着投资者的投资态度，拉动股价攀升），市值的边界是由 2022 年业绩来“锚定”：2021 年新增订单决定 2022 年收入，进而决定 2022 年的业绩，这就是 2021 年市值上涨的“锚”。以海目星和先导智能为例，2021 年大额订单或中标信息的披露，短

46、期都推动了股价不同程度的上涨。 公司名称公司名称 融资类型融资类型时间时间募投项目募投项目募集资金（亿元）募集资金（亿元）高精密激光焊接成套设备生产基地建设项目新型激光器及激光焊接成套设备研发中心建设项目高端智能制造装备研发及制造项目研发中心工业机器人智能装备生产项目工业机器人智能装备研发中心项目激光及自动化装备扩建项目激光及自动化装备研发中心建设项目新能源汽车电池智能制造装备及智能电站变流控制系统产业化项目锂电池电芯化成分容设备及小动力电池包组装自动线设备生产线项目信息化系统升级建设项目先导高端智能装备华南总部制造基地项目自动化设备生产基地能级提升项目先导工业互联网协同制造体系建设项目锂电智

47、能制造数字化整体解决方案研发及产业化项目2021年12月发布了再融资预案23.12亿元用于项目：锂离子电池充放电设备智能制造建设项目生产智能化及信息化提升技术改造项目海外业务网络布局及基础研发、装配制造中心建设项目81.12合计IPOIPOIPOIPO定增定增定增2020年6月2020年7月2021年6月2020年8月联赢激光先惠技术利元亨海目星星云股份先导智能杭可科技2021年1月2021年7月2022年5.847.338.557.28425.023.12序号企业名称2020A2021A同比1先导智能8215 14858 80.86%2赢合科技3544 7230 104.01%3利元亨458

48、3 6496 41.74%4海目星2353 4060 72.55%5联赢激光1902 3517 84.91%6杭可科技1819 3424 88.24%7先惠技术791 2367 199.24%8星云股份1239 1862 50.28%合计24446 43814 79.23% 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 公司公司深度报告深度报告 图表图表24：海目星和先导智能海目星和先导智能2021-2022股价变动（单位：元股价变动（单位：元/股）及订单、中标情况股）及订单、中标情况 来源：wind、各公司公告、中泰证券研究所。 2.3、2022 年投资策略

49、：年投资策略： 上行，上行， 分化分化 行业行业 属性凸显：属性凸显：2022 年伴随新能源汽车渗透率持续快速提升，全球新能源汽车渗透率自 2020 年初的 2.5%提升至 2022 年 3 月的 12%，而至2022 年 4 月，国内新能源汽车渗透率上升至 25.3%水平。锂电行业扩产趋势明确（从 2021 年的约 300GWh 增长到 2022 年的约 500GWh），锂电设备行业强 属性凸显。 个股个股 将分化：将分化：在 2021 年以来的高速扩产背景下，锂电设备公司 属性分化来自两方面：一是人员和场地倍数级扩张导致的管理半径问题；二是供应链资源整合带来的成本管控问题。上述分化将直接体

50、现在净利率水平这一关键指标上。2022 年将会是业绩兑现的一年，新增订单不再是股价上涨的唯一驱动力了。因此，2022 年我们将重点考察各家公司的净利率水平及变化趋势，这对于指导 2022 年的投资至关重要。 图表图表25：全球新能源车渗透率全球新能源车渗透率 图表图表26：锂电设备商预收账款（合同负债）：锂电设备商预收账款（合同负债） 来源：SNE Research，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 2022 年展望：重点关注盈利水平改善标的。年展望：重点关注盈利水平改善标的。 盈利能力下滑情况普遍存在。盈利能力下滑情况普遍存在。自 2020 年以来，锂电设备公司毛利率、净利率平

51、均值均呈现下降趋势。我们认为主要有两个方面原因：我们认为主要有两个方面原因：1、2020 年疫情初期，由于行业预期不明朗，竞争激烈导致订单盈利水平较低；2、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 14 - 公司公司深度报告深度报告 2021 年行业迎来扩产潮，锂电设备厂商为应对急剧增长的订单需求，加大在原材料、产能及人力等各方面投入，成本费用前臵导致整体净利率水平下滑。 图表图表27：锂电设备商：锂电设备商毛毛利率变动情况利率变动情况 来源：Wind，中泰证券研究所 重点关注具备优质管理基因的锂电设备公司。重点关注具备优质管理基因的锂电设备公司。在行业 整体上行

52、背景下，具备优质管理基因的公司将脱颖而出，有望在本次扩产浪潮实现进一步的蜕变。而净利率水平的变动趋势，则是检验锂电设备公司管理半径的有效标准。 图表图表28：锂锂电设备商净利率变动情况电设备商净利率变动情况 来源：Wind，中泰证券研究所，选取锂电设备代表公司销售净利率，2021 年除赢合科技、星云股份外，其余公司均已实施股权激励。 2.4、后端后端设备：决定电池成品率和最终品质，空间广阔设备：决定电池成品率和最终品质，空间广阔 前言：前言：杭可科技目前研发、生产和销售主要以锂电池生产线后处理系统为主，故本节主要围绕锂电池后处理系统行业展开论述。 锂电池电芯生产过程：锂电池电芯生产过程：一般分

53、为极片制作、电芯组装、后处理（激活电芯）等三大步骤，其中极片制作包括搅拌、涂布、压片、烘烤、分条、制片、极耳成型等工序；电芯组装主要包括卷绕或叠片、电芯预封装（入壳）、注电解液、封口等工序；后处理主要包括电芯化成、分容、静臵、检测、分选等工序。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 15 - 公司公司深度报告深度报告 图表图表29：锂离子电池电芯的生产程序：锂离子电池电芯的生产程序 来源：公司招股书，中泰证券研究所预测 锂电池生产线后处理：锂电池生产线后处理：是电芯制造完成后的工序，主要是完成电芯的激活、检测和品质判定，具体包括电芯的化成、分容、检测、分选等工作

54、。经过后处理，电芯得以达到可使用状态。 图表图表30：锂离子电池电芯的生产程序：锂离子电池电芯的生产程序 来源：公司招股书，中泰证券研究所预测 后处理系统决定电池成品率和最终品质。后处理系统决定电池成品率和最终品质。后处理工艺是成套锂电池制造工艺中的最后一道关键工艺步骤，直接决定了电池成品率和最终品质。以核心工序化成、分容为例： 化成：化成：从原理上说，化成就是激活电芯（使电池中活性物质借第一次充电转成正常电化学作用，并使电极主要是负极表面生成有效钝化膜或 SEI膜），使电芯具有存储电的能力。锂电池的充放电都是通过锂离子在负极嵌脱过程而完成的，由于锂离子的嵌入过程必然经过覆盖在碳负极上的SEI

55、 膜，因此 SEI 膜的特性决定了嵌脱锂以及负极电解液界面稳定的动力学特征，也就决定了整个电池的性能,如循环寿命、自放电、额定速率以及电池的低温性能等。SEI 膜的形成与电解质、溶剂、温度和电流大小等因素密切相关。其中电解质和溶剂属于锂电池材料方面的特性，而温度和而温度和电电流密度则属于化成设备的范畴。流密度则属于化成设备的范畴。因此，化成工序中保证温度和电流控制精度、一致性和稳定性对于锂电池内部 SEI 膜的形成具有决定性的影响，SEI 膜决定了锂电池的循环寿命，自放电以及低温性能等关键指标。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 16 - 公司公司深度报告深

56、度报告 分容：分容：即“分析容量”，就是将化成好的电芯按照设计标准进行充放电，以测量电芯的电容量。分容需要对电芯进行一次完整的充电及放电，计算并记录充放电全过程的电压、电流、恒流充电时间及容量、恒压充电时间及容量、放电时间及容量，充电能量、放电能量、温度等物理量。这些测试数据作为判断电池合格性水平、一致性水平、等级划分、电池配组和制造工艺改善分析等重要环节的基础数据。确保上述数据的准确性、可信赖性是分容设备的最核心任务。因此，分容设备的控制和检测精度、长期稳定性、可靠性、安全性对电池生产制造过程的品质、生产合格率、生产效率和安全生产都具有重大的影响。 锂电后处理系统市场空间广阔。锂电后处理系统

57、市场空间广阔。根据产业链上下游调研的反馈，同时参考高工锂电数据，动力电池厂商单 GWH 产线投资强度约为 1.8-2.0 亿元，后端设备价值量占比约 30%，其中化成分容系统占 70%。参考图表 19 的扩产数据可测算，2022-2023 年锂电后端设备市场容量分别为 274 亿元、317 亿元，并有望在未来几年保持较高水平。因此我们判断，锂电后端设备未来仍具备较高的投资空间。 图表图表31：锂电：锂电后端后端设备市场空间测算设备市场空间测算（亿元）（亿元） 来源：来源：GGII，中泰证券研究所测算 注：1)数据更新日期截至 2021 年； 2）合计新增产能包括国内/海外每年新增产能及置换产能

58、。 3、竞争优势：技术竞争优势：技术+客户客户构筑核心壁垒构筑核心壁垒，持续受益行业扩产，持续受益行业扩产 3.1、技术：瞄准世界先进水平，具备领先优势、技术：瞄准世界先进水平，具备领先优势 设备技术性能行业领先。设备技术性能行业领先。后处理系统的核心技术集中于充放电过程电压/电流的控制检测精度、能量利用效率、充放电过程温度/压力控制、系统集成自动化/智能化水平等。目前公司可以做到电压控制/检测精度为万分之二、电流控制/检测精度万分之五的水平，精度行业领先。另外，在能量利用方面，公司可将充电总效率提升至 80%以上，而且能够做到在典型工况下将放电电量的 80%以上回馈电网，高于同行。 自主研发

59、核心技术，引导客户需求。自主研发核心技术，引导客户需求。以高温加压化成技术为例，该技术改变了软包/聚合物锂电池先加温加压，再充放电的传统工艺，实现了在施加压力和高温条件下同时进行充放电，显著提高电池的生产效率和品质。该技术是由公司自主研发并申请发明专利，并被诸多国际一线生产商采用， 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 17 - 公司公司深度报告深度报告 引导了客户相关需求。 图表图表32：公司核心技术一览：公司核心技术一览 来源：公司招股书，中泰证券研究所 3.2、客户：、客户：聚焦行业头部玩家，聚焦行业头部玩家，持续持续受益下游扩产及受益下游扩产及锂电厂商锂

60、电厂商集中度提升集中度提升 绑定国外内众多知名厂商。绑定国外内众多知名厂商。公司始终奉行大客户优先战略，与国际一流的电池制造商建立紧密的合作关系。在消费电池领域，客户主要包括三星、LG、村田、亿纬锂能、宁德新能源等；在动力电池领域，客户主要包括LG、SK、比亚迪、国轩高科、天津力神、宁德时代等。2019-2021 年公司前五大客户销售金额占营收比例分别为 71.97%、76.94%、57.32%。公司近期公告中标 SK On（韩国 SK 旗下子公司，专注从事动力锂电池业务）两工厂共计 24 条线 7.3 亿元订单，海外业务取得积极进展。 图表图表33：前五大客户销售占比：前五大客户销售占比 来

61、源：公司公告，中泰证券研究所 注：2018 年公司消费型和动力型锂电池充放电设备第一大客户均为 LG化学 受益受益下游扩产及下游扩产及锂电厂商锂电厂商集中度提升。一方面，集中度提升。一方面，第 2 章已介绍，动力电池行业未来几年仍将维持高速扩产态势，进而带来设备端投资的快速增加，公司作为后端锂电设备的龙头，有望率先受益。另一方面，另一方面，动力电池行业装机集中度也在持续提升，2019-2021 年中国动力电池装机 TOP10 企业合计装机量占比分别为 89.4%、91.8%、92.3%。公司下游均为动力电池行业头部客户，亦将受益头部客户集中度提升的趋势。 技术类别技术类别技术名称技术名称公司技

62、术水平公司技术水平国内行业平均水平国内行业平均水平国外平均水平国外平均水平高精度线性充放电技术电压精度0.02%电流精度0.05%电压精度0.04%-0.1%电流精度0.05%-0.1%电压精度0.04%-0.05% 电流精度0.1%全自动校准技术最大400个通道同时校准最大256个通道同时校准最大256个通道同时校准电压精度0.02%电流精度0.05%电压精度0.1%-0.2%电流精度0.1%-0.2%电压精度0.04%-0.1%电流精度0.05%-0.1%充电效率80%放电效率80%充电效率65-78%放电效率65-75%充电效率75%放电效率70%高温加压充放电技术高温加压充放电技术可以

63、实现可以实现仅个别厂商可以实现无法实现恒温充放电技术恒温充放电技术可以实现可以实现无法实现无法实现锂电池自动装夹技术全电池类型设备均可满足绝大部分厂商无法满足全电池类型的自动装夹全电池类型设备均可满足电池生产数据集中管理技术已具备自主研发电池生产数据集中管理技术，能够为全自动后处理系统服务通常外包给专业软件公司制作:很少有后处理设备厂家能够提供专业的数据集中管理技术技术水平很高，大幅领先于国内，但一般由电池生产商掌握，后处理设备厂商一般不负责该部分控制及检测精度类技术能量利用效率类技术温度/压力控制类技术自动化及系统集成类技术高频PWM变流技术高频，SPWM/SVPWM交流技术和能量回收技术

64、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 18 - 公司公司深度报告深度报告 图表图表34：2021年中国动力电池装机量年中国动力电池装机量TOP10企业企业 来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中泰证券研究所 技术上跟随头部客户，保持领先性。技术上跟随头部客户，保持领先性。公司聚焦于行业头部客户的一大优势在于，这些国际一流的电池制造商，引领着锂电池生产技术的最高水平，为这些公司进行设备配套，对公司自身在设计、制造、服务等方面的理念和意识都具有极大的推动作用，促进了公司业务水平的提升，使公司始终站在技术发展的前沿，持续保持在行业内的领先地位。 3.3、下游：行业少有

65、的覆盖全主流电池形态的厂商、下游：行业少有的覆盖全主流电池形态的厂商 公司设备可面向全主流电池形态。公司设备可面向全主流电池形态。不同类型的电池、不同的电池制造商具有不同的后处理生产工艺要求，例如除了常温条件下的充放电工艺外，与方形电池相关的有独特的负压化成工艺和拘束模式充放电工艺，与软包电池相关的有高温加压充放电工艺、恒温充放电工艺等。公司针对不同形态的电池制造工艺，均已掌握相关核心技术，是行业少有的覆盖全主流电池是行业少有的覆盖全主流电池形态的厂商形态的厂商（同行中，韩国 PNE Solution 公司的设备主要面向软包电池；日本片冈制作所的设备主要面向圆柱电池；国内同行业可比公司设备能够

66、覆盖全主流电池形态的较少）。 图表图表35：三种电池形态的研发历三种电池形态的研发历程程 来源：中国物理化学协会，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 19 - 公司公司深度报告深度报告 3.4、盈利水平：至暗时刻已过，将迎拐点、盈利水平：至暗时刻已过，将迎拐点 多重不利因素叠加，多重不利因素叠加，2021 年盈利水平跌入低谷。年盈利水平跌入低谷。2021 年，公司净利率为9.47%，同比大幅下滑 15.44pct，盈利能力迎来至暗时刻。主要原因：主要原因：1）2020 年受疫情的影响，下游扩产意愿较弱，对设备商而言，行业处于“买方市场”，市场竞

67、争加剧，导致公司 2020 年度新接订单的价格下降较大（2020 年订单决定 2021 年业绩），加之原材料价格上涨以及本年度收入确认的内外销结构变化（外销毛利率远高于内销。2020 年外销占比为41%，2021 年预计降低至 25%）等因素影响，导致 2021 年综合毛利率大幅下滑；2）产能大规模扩建，员工人数和交付规模均快速增长，导致管理费用和销售费用随之增加，即费用前臵；3）2021 年实施股权激励，股份支付费用增加；5）人民币快速升值导致外币的汇兑损失增加。 图表图表36：公司毛利率及净利率变化公司毛利率及净利率变化 来源：公司公告，中泰证券研究所 至暗时刻已过，盈利水平将迎拐点。我们

68、认为，至暗时刻已过，盈利水平将迎拐点。我们认为，公司 2022 年盈利水平将会迎来拐点，主要原因：主要原因：1）2021 年开始，下游迎来扩产潮，对于对设备商而言，行业由“买方市场”变成“卖方市场”，接单毛利率普遍提升；2）公司产能扩张趋缓，费用率有望迎来趋势性降低；3）随着规模的快速扩大，规模化效应有望逐渐凸显。 展望：展望：在 2021 年订单高速增长的基础上，2022 年订单仍有望维持高增速。同时，公司海外核心客户 SK 和 LG 等，扩产量大（已中标 SK 两个工厂 24 条线的设备订单）。公司层面，海外子公司布局持续完善，2022 年公司整体战略将重新侧重于海外市场，有望充分受益大客

69、户在海外扩产进程，订单质量将进一步提升，持续看好公司的未来成长。 4、给予给予“增持增持”评级评级 盈利预测：盈利预测：预计公司 2022-2024 年归母净利润为 6.52 亿元、10.72 亿元、15.76 亿，对应的 PE 分别为 39/23/16 倍。公司作为后端锂电设备龙头，技术实力行业领先，客户结构优秀。受益 2021 年以来下游动力电池行业的大规模扩产，公司业绩将迎拐点。同时，2022 年海外客户（LG、SK等）扩产量大，公司作为国内为数不多的以海外客户为主的锂电设备公司，有望充分受益。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明

70、部分 - 20 - 公司公司深度报告深度报告 图表图表37：公司业绩分拆：公司业绩分拆 来源：wind，中泰证券研究所 我们选取先导智能、赢合科技等 5 家公司作为可比公司，2022-2024 年可比公司 PE 平均值分别为 28.56、18.63、13.90 倍。公司 PE 高于可比公司均值，考虑到公司客户结构优秀，历史盈利水平位居行业前列，同时受益海外扩产，公司订单和业绩弹性更大。我们看好公司的成长性，首次覆盖，给予“增持”评级。 图表图表38：可比公司估值可比公司估值 公司代码公司代码 公司简称公司简称 2022/6/10 EPS PE 股价股价 2021A 2022E 2023E 20

71、24E 2021A 2022E 2023E 2024E 300450.SZ 先导智能 57.93 1.01 1.73 2.54 3.26 57.36 33.49 22.81 17.77 300457.SZ 赢合科技 22.83 0.48 1.06 1.64 2.14 47.56 21.54 13.92 10.67 300648.SZ 星云股份 30.91 0.51 1.13 1.79 2.68 60.61 27.35 17.27 11.53 688499.SH 利元亨 222.00 2.41 5.47 9.17 13.72 92.12 40.59 24.21 16.18 002957.SZ 科

72、瑞技术 16.27 0.09 0.82 1.09 1.22 180.78 19.84 14.93 13.34 平均值平均值 87.68 28.56 18.63 13.90 来源：wind，中泰证券研究所 注：先导智能、赢合科技、星云股份、利元亨、科瑞技术 eps 来自 wind 一致预期 主营业主营业务务业务数据业务数据2016A2016A2017A2017A2018A2018A2019A2019A2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E假设条件假设条件充放电设备收入（百万元）378.84677.26909.331,116.151,1

73、05.391,816.243,087.614,940.176,916.24充放电设备收入YOY（%）78.77%34.27%22.74%-0.96%64.31%70.00%60.00%40.00%充放电设备收入占比（%）92.35%87.84%81.97%85.01%74.05%73.14%73.52%75.02%75.17%充放电设备毛利率（%）45.14%51.58%51.25%50.19%49.86%26.60%33.00%35.00%37.00%充放电设备毛利润（百万元）171.01349.31466.04560.17551.13483.121,018.911,729.062,559.

74、01配件收入（百万元）14.0417.3436.1340.5223.1930.4638.0845.6954.83配件收入YOY（%）23.50%108.36%12.15%-42.77%31.35%25.00%20.00%20.00%配件收入占比（%）3.42%2.25%3.26%3.09%1.55%1.23%0.91%0.69%0.60%配件毛利率（%）42.17%58.36%47.99%75.47%71.80%53.56%55.00%55.00%55.00%配件毛利润（百万元）5.9210.1217.3430.5816.6516.3120.9425.1330.16其他设备收入（百万元）16.

75、1874.48159.76150.15341.52609.181,035.611,553.412,174.77其他设备收入YOY（%）360.32%114.50%-6.02%127.45%78.37%70.00%50.00%40.00%其他设备收入占比（%）3.94%9.66%14.40%11.44%22.88%24.53%24.66%23.59%23.64%其他设备毛利率（%）46.91%31.86%19.31%34.30%42.86%21.71%25.00%26.00%27.00%其他设备毛利润（百万元）7.5923.7330.8551.50146.38132.25258.90403.89

76、587.19其他业务收入（百万元）1.161.904.096.2022.7627.4338.4046.0855.30其他业务收入YOY（%）63.79%115.26%51.59%267.10%20.52%40.00%20.00%20.00%其他业务收入占比（%）0.28%0.25%0.37%0.47%1.52%1.10%0.91%0.70%0.60%其他业务毛利率（%）64.66%87.37%82.40%94.52%39.63%39.63%40.00%40.00%40.00%其他业务毛利润（百万元）0.751.663.375.869.0210.8715.3618.4322.12营业收入（百万元

77、）410.22770.981,109.311,313.021,492.862,483.314,199.696,585.359,201.14营业收入YOY（%）87.94%43.88%18.36%13.70%66.35%69.12%56.81%39.72%销售毛利率（%）45.16%49.91%46.66%49.36%48.44%26.25%31.29%33.05%34.76%销售毛利润（百万元）185.27384.82517.60648.11723.18642.561,314.112,176.513,198.47销售净利率（%）22.41%23.42%25.80%22.18%24.91%9.4

78、7%15.52%16.27%17.13%归母净利润（百万元）89.71180.59286.24291.19371.94235.12651.961,071.611,575.92归母净利润YOY（%）101.30%58.50%1.73%27.73%-36.79%177.29%64.37%47.06%备注：其他设备主要是指测试设备上下料及和自动化物流设备，假设其与化成分容设备业务增速一致；配件和其他业务占比较小，假设维持20%左右平稳增长。充放电设备1、订单及对应收入：1、订单及对应收入：锂电设备的订单转化为收入的周期普遍约为9个月到12个月。根据2021年年报，公司存货（主要为发出商品）同比增加7

79、8%，表明在手订单实现快速增长。另外，根据股权激励的业绩考核指标，2022年收入要达到39.56（同比+59.32%）或者净利润达到7.44（同比+216.60%）。基于订单和业绩考核指标，我们假设公司2022年收入增长约在70%左右。2022年受益海外扩产拉动，公司订单增速预计超过锂电行业扩产的平均增速（即50%左右），因此我们假设2023年收入增速57%。2024年增速中枢下移，假设为40%左右。2、毛利率：2、毛利率：受2020年订单量价齐跌，及内外资客户订单占比变化影响（根据年报，2020年海外客户扩产放缓，当年度订单主要以国内客户为主，导致综合毛利率下滑较大），2021年盈利水平降至

80、低谷。2022年开始，毛利率将迎来反弹（2021年开始下游迎扩产潮，公司接单毛利率提升；规模化效应有望逐渐凸显；预计外资产比提升至40%以上（根据招股书，2016-2018年，充放电设备收入中外资收入占比为67.87%、48.45%、56.77%，而历史上，海外毛利率在50%以上）配件其他设备其他业务合计利润水平已考虑股权激励费用（2022-2024年股份支付费用分别为2.2/1.08/0.47亿元） 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 21 - 公司公司深度报告深度报告 5、风险提示、风险提示 客户集中度较高的风险；客户集中度较高的风险；公司向前五名客户的销

81、售收入占公司营业收入的70%以上。如果部分客户经营情况不利，或对公司产品的需求大幅度减少，公司经营业绩将受到不利影响。 锂离子电池行业波动风险；锂离子电池行业波动风险；公司主营业务利润主要来源于锂离子电池生产线后处理系统，公司客户主要为国内外知名的锂离子电池生产企业，但随着市场的日益成熟，中国政府对新能源汽车的补贴也相应进行了结构性调整，未来几年电能量密度低、续航性能差、技术水平落后的新能源汽车生产商获得的政府补贴将大幅下滑，动力锂离子电池行业也将随之进行结构性调整，产业集中度日益升高，可能出现部分国内动力电池生产商产能利用率较低，低端产能过剩，资金周转较为困难的情况。 新冠肺炎疫情导致的需求

82、下降的风险。新冠肺炎疫情导致的需求下降的风险。自 2020 年 1 月起新型冠状病毒感染的肺炎疫情在全国乃至全球范围内蔓延，海外疫情尚未得到完全控制，可能导致公司部分海外客户无法按时完成项目，或相关投资预算缩减或投资计划延后，对公司未来业务发展造成不利影响。 汇率波动的风险。汇率波动的风险。公司的销售收入中有部分为外销收入，外销收入主要以美元结算，因此汇率波动特别是人民币升值对公司的财务状况会产生一定影响。 市场规模不及预期。市场规模不及预期。本文市场规模测算基于一定的假设条件，存在不及预期风险。 公司所处锂电设备领域竞争公司所处锂电设备领域竞争加剧加剧风险。风险。目前公司在后端锂电设备领域占

83、据较高份额，存在后进入者抢占份额，进而导致公司市占率降低风险。 依据信息数据滞后风险。依据信息数据滞后风险。本篇报告从撰写到最终发布存在时间间隔，因此存在所依据的信息数据滞后的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 22 - 公司公司深度报告深度报告 图表图表39：杭可科技盈利预测模型：杭可科技盈利预测模型 来源：wind，中泰证券研究所 资产负债表资产负债表利润表利润表会计年度会计年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E会计年度会计年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E货币

84、资金1,9423,2004,8206,642营业收入营业收入2,4834,2006,5859,201应收票据3865102142营业成本1,8312,8864,4096,003应收账款9881,6382,5153,487税金及附加7121927预付账款5080122165销售费用486399129存货1,4232,2193,3574,553管理费用201462724920合同资产2研发费用0其他流动资产3495919261,294财务费用42-35-40-25流动资产合计4,7917,79111,84116,283信用减值损失3000其他长期投资00

85、00资产减值损失-24-1-12-25长期股权投资0000公允价值变动收益0000固定资产528506536495投资收益830348在建工程1661467674其他收益45535450无形资产5营业利润营业利润2547121,1701,721其他非流动资产8营业外收入4000非流动资产合计976946922902营业外支出1000资产合计资产合计5,7665,7668,7378,73712,76312,76317,18517,185利润总额利润总额2577121,1701,721短期借款09771,5842,080所得税2260100146应付票据

86、9771,2381,9542,555净利润净利润2356521,0701,575应付账款9561,4302,1983,011少数股东损益0000预收款项0112归属母公司净利润归属母公司净利润2356521,0701,575合同负债8701,4712,3073,224NOPLAT2746191,0341,552其他应付款3333EPS（按最新股本摊薄）0.581.612.643.89一年内到期的非流动负债4444其他流动负债6主要财务比率主要财务比率流动负债合计2,9175,2998,31711,234会计年度会计年度2021E2021E2022E2022E2023E20

87、23E2024E2024E长期借款0000成长能力成长能力应付债券0000营业收入增长率66.3%69.1%56.8%39.7%其他非流动负债24242424EBIT增长率-27.9%126.0%67.0%50.1%非流动负债合计24242424归母公司净利润增长率-36.8%166.8%67.0%50.1%负债合计负债合计2,9422,9425,3235,3238,3428,34211,25911,259获利能力获利能力归属母公司所有者权益2,8253,4144,4215,926毛利率26.2%31.3%33.1%34.8%少数股东权益0000净利率9.5%14.9%15.9%17.1%所有

88、者权益合计所有者权益合计2,8253,4144,4215,926ROE8.3%18.4%23.7%26.5%负债和股东权益负债和股东权益5,7665,7668,7378,73712,76312,76317,18517,185ROIC10.9%15.8%19.2%21.5%偿债能力偿债能力现金流量表现金流量表资产负债率51.0%60.9%65.4%65.5%会计年度会计年度2021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E债务权益比1.0%29.4%36.5%35.6%经营活动现金流经营活动现金流4822761,0051,393流动比率1.61.51.41.4现金收

89、益3206671,0801,602速动比率1.21.11.01.0存货影响-625-797-1,138-1,196营运能力营运能力经营性应收影响-612-704-944-1,031总资产周转率0.40.50.50.5经营性应付影响1,3327351,4841,415应收账款周转天数97113114117其他影响67375523603应付账款周转天数6投资活动现金流投资活动现金流-306108-25存货周转天数2资本支出-281-20-24-31每股指标（元）每股指标（元）股权投资0000每股收益0.581.612.643.89其他长期资产变化-253

90、0326每股经营现金流1.200.682.493.46融资活动现金流融资活动现金流-95972607454每股净资产7.018.4710.9714.70借款增加4977607496估值比率估值比率股利及利息支付-112-57-133-233P/E122392316股东融资20000P/B10764其他影响-752133191EV/EBITDA0000单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 23 - 公司公司深度报告深度报告 投资评级说明：投资评级说明： 评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同

91、期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A股市场以沪深 300 指数为基准；新

92、三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明：重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调

93、研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。