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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 31 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 疫情后,哪些制造业行业趋势变得更确定疫情后,哪些制造业行业趋势变得更确定 制造业复工复产专题之三2022.7.4 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 杨灵修杨灵修 制造产业联席首席分析师 S03 纪敏纪敏 制造产业首席分析师 S02 周家禾周家禾 制造产业分析师 S02 在在前期前期报告中,我们回顾疫情对制造业的整体冲击,并通过高频数据跟踪变化。报告中,我们回顾疫情对制造业的整体冲击,并通过高频数据跟
2、踪变化。对比武汉疫情期间,复工复产后的制造企业整体股价“区域属性”并不明显,对比武汉疫情期间,复工复产后的制造企业整体股价“区域属性”并不明显,更取决于疫后复工复产的产业趋势变化,哪些行业趋势得到强化。我们认为,更取决于疫后复工复产的产业趋势变化,哪些行业趋势得到强化。我们认为,与疫情前对比,海外需求、新能源领域技术迭代、逆周期全面发力是三个结构与疫情前对比,海外需求、新能源领域技术迭代、逆周期全面发力是三个结构性变化更加明显的方向。对于制造板块,我们性变化更加明显的方向。对于制造板块,我们建议建议投资者疫情后主要关注以下投资者疫情后主要关注以下三条主线:一是海外需求利好,新能源中光伏受益比风
3、电更明确,小家电比大三条主线:一是海外需求利好,新能源中光伏受益比风电更明确,小家电比大家电更明确,推荐隆基绿能、晶澳科技、禾迈股份、锦浪科技、固德威,小家家电更明确,推荐隆基绿能、晶澳科技、禾迈股份、锦浪科技、固德威,小家电板块的九号公司电板块的九号公司-WD、石头科技和海尔智家;二是技术迭代,推荐光伏板块、石头科技和海尔智家;二是技术迭代,推荐光伏板块的双良节能、锂电设备板块的利元亨和先惠技术,建议关注光伏板块的晶科能的双良节能、锂电设备板块的利元亨和先惠技术,建议关注光伏板块的晶科能源、风电板块的新强联、恒润股份和锂电设备板块的先导智能;三是逆周期全源、风电板块的新强联、恒润股份和锂电设
4、备板块的先导智能;三是逆周期全面发力,推荐电力板块的国电南瑞,低压电器板块的汇川技术、良信股份和正面发力,推荐电力板块的国电南瑞,低压电器板块的汇川技术、良信股份和正泰电器,以及家电自动化中的老板电器、科沃斯泰电器,以及家电自动化中的老板电器、科沃斯。 复工复产大背景下,受疫情影响复工复产大背景下,受疫情影响严重区域正加速恢复。疫情期间,市场环境同严重区域正加速恢复。疫情期间,市场环境同时发生明显变化,海外需求爆发、新能源技术迭代、和逆周期全面发力等是复时发生明显变化,海外需求爆发、新能源技术迭代、和逆周期全面发力等是复工复产后制造业中三大重点结构性的趋势。工复产后制造业中三大重点结构性的趋势
5、。疫情影响逐渐消弭,复工复产已持续推进近 2 个月,交通物流已恢复大半,除重点城市外基本达到疫情前水平。生产端来看,开工率整体持续回升,多数指标基本回升至正常水平。疫情后内外部环境会发生较大变化, 一些新的行业逻辑也会变的更加确定, 这些新的趋势将会直接影响制造业企业接下来一段时间的经营和发展。 我们认为, 整体制造业中三个趋势变化最值得关注:第一,海外需求提升(海外通胀),将直接利好相关出口产业链;第二,新能源中的技术迭代,将会直接利好技术水平和研发布局领先公司;最后是逆周期全面发力,推升相关产业链的景气程度。 海外需求和通胀利好出口产业链,光伏、小家电出口有望持续景气。海外需求和通胀利好出
6、口产业链,光伏、小家电出口有望持续景气。海外通胀推升出口商品价格,并利好制造业产品出口,海外制造业进口需求韧性较强,我国贸易顺差进入新一轮扩大周期。 俄乌冲突加速欧美能源结构转型, 欧美主要国家纷纷出台关税取消政策或议案, 以上举措落实后均会对我国制造业出海形成实质性利好。制造业中,小家电、家电、光伏出口占比较高,未来三到五年欧美光伏新增装机量有望超预期, 海外政策收紧难挡光伏产业链景气上行, 高基数后小家电出口下半年有望迎来修复, 出口业务毛利率预计将受益于人民币贬值逐季改善。 加速技术迭代,复工复产下供应链恢复,企业资本开支回暖,主要集中在新能加速技术迭代,复工复产下供应链恢复,企业资本开
7、支回暖,主要集中在新能源领域。源领域。光伏、电池、工业自动化等细分产业链研发支出高增,在复工复产后,我们看到受疫情影响的资本开支在加速落地, 主要集中在新能源产业。 在能源变革的大背景下, 依托高研发带动的技术革新和快速的产品迭代, 新能源产业技术变化十分显著。光伏方面,改良西门子法仍是多晶硅料主流生产工艺,大尺寸 N型硅片渗透率提速;风电方面,大型化发展仍是主要趋势,漂浮式风电有一定潜力;锂电设备方面,顺应技术变革,CTP 是当前主流,但 CTC 轻量化渐入佳境。 逆周期政策下,产业链韧性显现结构性增长,电气机械和设备景气度最高。逆周期政策下,产业链韧性显现结构性增长,电气机械和设备景气度最
8、高。宏观指标全面转好,稳增长政策效应有望持续显现;地方紧跟中央政策,积极部署抗疫纾困,目前政策作用开始显现,绝大多数地区均得到了不同程度的恢复,疫情影响程度大的地区恢复更为明显。除 TMT 设备外,受疫情影响严重地区中游制造占比超过全国的 30%,以上行业供给有望在稳增长政策下得到明显恢复。通过各项中观数据,中游制造行业中,电气机械及器材最为景气,其中,除新能源等高成长行业带动之外, 稳增长产业链回升最为显著, 体现为家电和电力电网 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 投资。 投资建议投资建议:(1)出口产业链,光伏、小家电出口
9、业务有望持续景气。光伏板块我们推荐受益于欧美能源结构转型、 海外业务占比较高、 全球市占率不断提升的组件龙头隆基绿能隆基绿能和晶澳科技晶澳科技,户用储能渗透率加速带动微型逆变器进口替代的国内微型逆变器龙头禾迈股份禾迈股份,以及组串式逆变器龙头锦浪科技锦浪科技和固德威固德威等。小家电板块,我们推荐海外业务经营占比较高,且受益于出口高速增长的公司,如智能短交通龙头且持续创新与国际化布局的九号公司九号公司-WD, 智能清洁机器人龙头石头科技石头科技、以及受益于家电需求的高端化和业务的全球化的海海尔智家尔智家。(2)技术升级、企业加大研发投入背景下,光伏板块关注大尺寸 N 型硅片渗透率提速及其技术升级
10、路线带来的增长, 重点推荐受益于大尺寸硅片渗透提速、 光伏业务加速转型的光伏节能设备龙头双良节能双良节能,建议关注率先量产引领 N 型技术变革的 TOPCon 先行者及一体化组件龙头晶科能源晶科能源;风电板块建议关注受益于风电大型化发展的大型回转支承龙头新强联新强联、 受益于大兆瓦法兰的塔筒法兰龙头恒恒润股份润股份;锂电板块,CTC 的持续普及会为全球电池盒生产链带来新的变数,对于锂电设备而言, 顺应技术变革的同时不断推陈出新, 代表性的自动化锂电设备企业预计将受益于新技术带来的新订单增长, 推荐核心环节设备公司利元亨利元亨、 先先惠技术惠技术,建议关注设备龙头先导智能先导智能。(3)稳增长政
11、策下,电气机械及设备板块受益明显, 除受疫情影响较小且增速较快的新能源板块之外, 家电电器类和电力电网类设备受利好最为显著。 家电电器类中推荐受益于稳增长的厨电龙头老板老板电器电器以及受益于扫地机行业渗透率提升、 产品系列化和高端化的科沃斯科沃斯; 电力电网类推荐受益于电网系统大基建以及智能化与数字化升级的国电南瑞国电南瑞, 此外, 推荐电力自动化推升下的优质工控和低压电器龙头汇川技术、良信股份汇川技术、良信股份和正泰电正泰电器器。 风险因素:风险因素:全球通胀风险超预期;美联储量化宽松收缩引发全球系统性风险;俄乌局势加剧影响全球供应链;抗疫纾困政策不及预期;局部疫情反复超预期;企业产品、技术
12、研发进展不及预期。 lZkZqVfZdUbWvYvXpW6M9R9PpNmMmOtRkPmMtMjMrRtOaQqQzQuOrMoNvPpPoP 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 复工复产下受损区加速恢复,内外环境发生明显变化复工复产下受损区加速恢复,内外环境发生明显变化 . 6 复工复产按照预期推进,疫情受损地区加速恢复 . 6 疫情期间内外环境发生明显变化,将会持续影响未来制造业发展 . 8 海外需求持续向好,出口产业链有望延续景气上行海外需求持续向好,出口产业链有望延续景气上行 . 10 海外通胀推升出口商品价
13、格,海外制造业进口需求韧性凸显 . 10 俄乌冲突加速欧美能源结构转型,关税取消或将对我国制造业出海形成实质性利好 . 12 光伏、小家电出口业务有望持续景气 . 14 企业加大研发投入,降本增效大背景下技术变革有望引领行业发展企业加大研发投入,降本增效大背景下技术变革有望引领行业发展. 17 光伏:改良西门子法仍是多晶硅料主流生产工艺,大尺寸 N 型硅片渗透率提速 . 18 风电:大型化发展仍是主要趋势,漂浮式风电具备一定潜力 . 20 锂电设备:顺应技术变革,CTP 是当前主流,但 CTC 轻量化渐入佳境 . 21 稳增长政策作用初显,产业链显现结构性增长稳增长政策作用初显,产业链显现结构
14、性增长 . 22 稳增长政策作用初显,主要宏观指标触底反弹. 22 受疫情影响地区显著恢复,利好相关产业回升. 23 逆周期调节下中游制造显现结构性增长 . 25 投资建议投资建议 . 28 风险因素风险因素 . 29 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图 1:中国大陆新冠肺炎当日新增确诊数(例) . 6 图 2:14 天内累计确诊100 例的省级单位数及其工业 GDP . 6 图 3:整车货运物流指数 . 6 图 4:全国六大发电集团日均耗煤量(万吨) . 6 图 5:近期主要封控城市拥堵延时指数(MA7)
15、 . 7 图 6:近期主要受疫情影响城市地铁客运量(MA7,万人次) . 7 图 7:北方部分地区整车货运流量指数 . 7 图 8:华东部分地区整车货运流量指数 . 7 图 9:高炉开工率:全国 247 家样本(%) . 8 图 10:国内全钢轮胎开工率(%) . 8 图 11:布伦特原油期货价格(美元/桶) . 8 图 12:人民币兑美元、欧元汇率 . 8 图 13:中国研发经费支出与占 GDP 比重 . 9 图 14:EPMI:研发活动指数 . 9 图 15:制造业出口商品价格指数 . 11 图 16:制造业出口商品数量指数 . 11 图 17:2018-2022 年我国进出口增速和贸易差
16、额 . 11 图 18:美国制造业新增订单与德国制造业订单指数 . 12 图 19:美国与德国制造业职位空缺数(千人,季) . 12 图 20:2021 年至 2022 年 5 月工业企业出口累计值占比 . 14 图 21:2021 年主要中游制造产品出口金额(亿元) . 14 图 22:制造产业细分赛道 2021 年海外业务占比 . 14 图 23:2020-2022 年我国光伏组件出口(GW)及增速(右轴) . 15 图 24:2020 和 2021 年中国组件出口分布 . 15 图 25:2021-2030E 全球光伏逆变器市场规模(十亿美元). 16 图 26:2021 年全球光伏逆变
17、器产品分布 . 16 图 27:光伏产业链出口业务占比与 2022 年营收增速预期 . 16 图 28:美国批发商耐用商品销售额(亿美元)和增速(%) . 17 图 29:美国个人消费支出分布情况 . 17 图 30:家电与小家电出口业务占比与 2022 年营收增速预期 . 17 图 31:制造业细分赛道 2022Q1 研发同比增速情况 . 18 图 32:不同炉型还原炉电耗对比 . 19 图 33:2021-2030 年不同尺寸硅片市场占比变化趋势 . 19 图 34:2021-2030 年各种电池技术平均转换效率变化趋势 . 19 图 35:2021-2030 年各种电池技术市场占比变化趋
18、势 . 19 图 36:不同类型漂浮式风电机组 . 21 图 37:新强联三排滚子独立变桨轴承 . 21 图 38:宁德时代新一代 CTP 电池示意图 . 22 图 39:特斯拉 CTC 实物图 . 22 图 40:企事业单位中长期贷款增量(亿元)及余额同比(右轴,%) . 23 图 41:主要固定资产投资累计同比(%) . 23 图 42:规模以上工业增加值增速(%) . 23 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 图 43:地方政府债券发行额(亿元)及累计同比(%) . 23 图 44:疫情影响严重省市主要中游制造行业占全国比
19、重 . 25 图 45:疫情影响严重地区主要产品产量占全国比重 . 25 图 46:主要中游制造业固定资产投资累计同比(%) . 26 图 47:主要中游制造业工业增加值当月同比(%) . 26 图 48:主要中游制造业出口交货值当月同比(%) . 27 图 49:主要中游制造业 PMI(%) . 27 图 50:国内家电线上市场零售额当月同比(%) . 28 图 51:部分电力设备和新能源产品产量当月同比(%) . 28 表格目录表格目录 表 1:近期出台的稳增长政策 . 9 表 2:近期欧美主要国家能源转型政策 . 12 表 3:美国今年以来主要关税减免政策 . 13 表 4:近期电池片项
20、目 . 20 表 5:国内变桨轴承行业情况 . 21 表 6:CTP、CTC、CTB 技术对比 . 22 表 7:受疫情影响严重地区近期稳增长政策及部署 . 23 表 8:各省市工业增加值受损程度测算(%) . 24 表 9:重点推荐公司盈利预测 . 29 表 10:建议关注公司盈利预测. 29 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 在 制造业复工复产系列专题从数据维度看复工复产 (一) (2022-05-26) 和 制造业复工复产专题之二: “复工复产”中制造业投资机会 (2022-05-31)中,我们回顾疫情对制造业的整体冲击
21、,并通过高频数据跟踪变化。对比武汉疫情期间,复工复产后的制造企业整体股价“区域属性”并不明显,而更取决于疫后复工复产的产业趋势变化,哪些行业趋势得到强化。我们认为,与疫情前对比,海外需求、新能源领域技术迭代、逆周期全面发力这三个结构性变化更加确定。本篇报告将结合对最新动态的分析,推荐具有投资本篇报告将结合对最新动态的分析,推荐具有投资价值的板块和个股。价值的板块和个股。 复工复产下受损区加速恢复,内外环境发生明显变化复工复产下受损区加速恢复,内外环境发生明显变化 复工复产按照预期推进,疫情受损地区加速恢复复工复产按照预期推进,疫情受损地区加速恢复 疫情影响逐渐消弭,复工复产已持续推进近疫情影响
22、逐渐消弭,复工复产已持续推进近 2 个月。个月。本轮疫情病例数增长趋势已在 5月初得到遏制,复工复产推进 2 个月后渐近尾声,疫情对经济的影响已逐渐消弭。工业物流水平已基本接近本轮疫情前,但仍与往年正常水平有所差距;用电情况已恢复至去年同期水平。目前恢复趋势同此前预期一致,本轮疫情造成的影响将在第三季度初基本结束。 图 1:中国大陆新冠肺炎当日新增确诊数(例) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 2:14 天内累计确诊100 例的省级单位数及其工业 GDP 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 3:整车货运物流指数 资料来源:G7 大数据,中信证券研究部 注:横坐标为周数 图 4:全国六
23、大发电集团日均耗煤量(万吨) 资料来源:G7 大数据,中信证券研究部 注:横坐标为周数 005006007008009000030004000500060007000800090001000001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-2021(右轴)05510152025------
24、-032022-05相关工业GDP(万亿)省级单位数(右轴)02040608001 4 7 5283495220202026070809020212022 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 交通物流已恢复大半,除重点城市外基本达到疫情前水平。交通物流已恢复大半,除重点城市外基本达到疫情前水平。近期主要封控城市中,深圳和长春已恢复至正常水平,长春拥堵延时指数甚至屡创新高,上海和北京因管控政策,地
25、面交通还未回升至正常水平,而地铁客运量则在不断恢复。从工业物流看,除北京和上海外, 其他地区均已恢复至正常水平。 北京管控较严, 工业物流长期略低于饱和水平运行,不影响基本生产生活;上海受疫情影响较大,目前也已恢复过半,有望 7 月中下旬回到正常水平。 图 5:近期主要封控城市拥堵延时指数(MA7) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 6:近期主要受疫情影响城市地铁客运量(MA7,万人次) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 7:北方部分地区整车货运流量指数 资料来源:G7 大数据,中信证券研究部 注:横坐标为周数 图 8:华东部分地区整车货运流量指数 资料来源:G7 大数据,中信证券
26、研究部 注:横坐标为周数 生产端来看,开工率整体持续回升,多数指标基本回升至正常水平。生产端来看,开工率整体持续回升,多数指标基本回升至正常水平。上游高频数据来看,主要开工率已经恢复,基本达到或超过去年同期水平。 1.01.11.21.31.41.51.61.71.81.92.002-1302-2703-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-19上海长春深圳北京02004006008001000120012-0101-0102-01 03-0104-0105-0106-01北京上海深圳02040608003151719
27、2123北京辽宁吉林河北020406080017192123上海江苏安徽浙江 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 图 9:高炉开工率:全国 247 家样本(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 10:国内全钢轮胎开工率(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 疫情期间内外环境发生明显变化,将会持续影响未来制造业发展疫情期间内外环境发生明显变化,将会持续影响未来制造业发展 高通胀迫使美欧货币政策集体收紧,人民币贬值有望推动制造业出海。高通胀迫使美欧货币政策集体收紧,人民币贬值有
28、望推动制造业出海。美国:抑制通胀成为首要目标。5 月美国 CPI 同比上涨 8.6%,处于 1981 年 12 月以来的最高位,较 4月环比上涨 0.3 个百分点,其中能源项和食品项同比增速均为历史高位,油价和食品价格高企或将导致三季度美国通胀仍处于磨顶过程,尽管 5 月原油价格并未突破 3 月高点,但实际影响下的汽油价格仍快速上行。在通胀超预期创新高的背景下,美联储 6 月议息会议决定加息75bps, 根据中信证券研究部海外宏观组观点, 预计美联储年内加息终点或在3.25%附近。中美经济周期、政策周期分化进一步加剧,将支撑年内美元汇率维持强势。 图 11:布伦特原油期货价格(美元/桶) 资料
29、来源:Wind,中信证券研究部 图 12:人民币兑美元、欧元汇率 资料来源:Wind,中信证券研究部 过去十年我国研发支出占过去十年我国研发支出占 GDP 比重不断提升比重不断提升,研发活动指数修复强劲,研发活动指数修复强劲。根据国家统计局数据,2021 年我国研发经费支出 2.79 万亿元,较 2020 年增长 14.2%,全年研发经费支出占 GDP 比例较 2020 年的 2.40%提升 0.04pct 至 2.44%, 进一步体现了企业研发在我国经济的重要性不断提升。2020 年疫情爆发以来,我国制造业研发活动经历了短期的阶段性停滞后始终处于恢复阶段,今年 4、5 月,受上海等地方疫情蔓
30、延影响,企业研发意愿降低,6 月随着复工复产的逐步推进,制造业研发活动 EPMI 指数为 57.7,环比 4 月50556065707580859095147 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 522002200708090147 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 5220022020406080/0119/0120/0121/0122/015.86.06.26.46.66.87.07.26.06.57.07
31、.58.08.518/0119/0120/0121/0122/01中间价:欧元兑人民币中间价:美元兑人民币 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 提升 4.7,修复强劲。下半年研发景气度将进一步恢复,企业研发支出预计将持续增加。 图 13:中国研发经费支出与占 GDP 比重 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 14:EPMI:研发活动指数 资料来源:Wind,中信证券研究部 稳增长政策持续发力,力图抗疫纾困,稳住经济大盘稳增长政策持续发力,力图抗疫纾困,稳住经济大盘。5 月 11 日国常会强调财政和货币政策要以就业优先为导向,
32、退减税、缓缴社保费、降融资成本等都着力指向稳市场主体和稳岗稳就业。5 月 23 日国常会决定实施 6 方面 33 项措施,其中一项为今年专项债 8 月底前基本使用到位,支持范围扩大到新型基础设施等。5 月 30 日,财政部会议再次强调加快财政支出进度,尽早发挥资金和政策效益。 表 1:近期出台的稳增长政策 时间时间 来源来源 相关内容相关内容 政策类型政策类型 05/20 央行 5 年期以上 LPR 为 4.45%,较上期下降 15 个基点。 央行降息 05/23 国常会 国常会提出 6 方面 33 项内容,包括增加退税 1400 亿元、缓缴养老等三项社保费 3200 亿元;汽车消费采取阶段性
33、减征部分乘用车购置税,汽车央企发放的货车贷款要银企联动延期半年还本付息等。除此之外,强调因城施策支持刚性和改善性住房需求,新开工一批水利、交通、老旧小区改造、地下综合管廊、以及乡村建设等项目。 减税降费, 加大项目投资建设 05/25 国务院 召开 “全国稳住经济大盘” 电视电话会议, 国常会确定的稳经济一揽子政策 5 月底前都要出台实施细则。在更多行业实施存量和增量全额留抵退税、增加退税 1400 多亿以及对中小微企业和个体工商户贷款、货车车贷、暂时遇困个人房贷消费贷。除此之外,要在做好疫情防控的同时完成经济社会发展任务,全面把握,防止单打一、一刀切;进一步打通物流和产业链上下游衔接堵点,推
34、动复工复产。 保就业, 推动复工复产, 稳增长, 05/25 财政部 发布关于发挥财政政策引导作用支持金融助力市场主体纾困发展的通知,要求发挥政府性融资担保机构增信作用,加大创业担保贷款贴息力度,落实支持普惠金融发展示范区奖补政策。 加大扶持力度,稳增长 05/26 国办 发布国务院办公厅关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见,强调要聚焦盘活存量资产重点方向;优化完善存量资产盘活方式,包括推动 REITs 和 PPP 发展;加大盘活存量资产政策支持等。 加大投资建设,稳增长 06/01 国常会 会议指出,按照中央经济工作会议和政府工作报告思路、政策取向推出稳经济一揽子政策措施,主要是对政策实
35、施提速增效。部署加快稳经济政策措施落地生效,6 方面 33 条政策措施实施细则制定出台取得积极进展。下一步,一要对政策再作全面筛查、细化实化,让市场主体和人民群众应知尽知、应享尽享;二要坚持用改革举措、市场化办法解难题,深化“放管服”改革;三要强化政策落实督促。 稳经济, 纾困稳增长 06/02 财政部 财政部有关负责人表示,加快财政支出进度。中央财政将督促下达各项转移支付,同时要求各地强化预算执行管理,切实把支出进度提上来。加快地方政府专项债券发行使用并扩大支持范围。确保今年新增专项债券 6 月底前基本发行完毕,力争 8 月底前基本使用完毕,将新基建、新能源项目纳入专项债券重点支持范围,更好
36、发挥稳增长、稳投资的积极作用。 加大扶持力度, 纾困稳增长 06/07 财政部、税务总局 财政部、税务总局联合发布关于扩大全额退还增值税留抵税额政策行业范围的公告,制造业等行业按月全额退还增值税增量留抵税额、一次性退还存量留抵税额的政策范围,扩大至“批发和零售业”、 “农、林、牧、渔业”、“住宿和餐饮业”、“居民服务、修理和其他服务业”、“教育”、“卫生和社会工作”和“文化、体育和娱乐业”企业(含个体工商户),自 2022 年 7 月 1 日起执行。 纾困稳增长 0.00.51.01.52.02.53.005,00010,00015,00020,00025,00030,000200020022
37、004200620082001620182020研发经费支出(亿元)研发经费支出占GDP(%,右轴)4045505560651月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20022 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 06/08 国常会 会议强调,经济下行压力依然突出,要高效统筹疫情防控和经济社会发展,各地要切实负起保一方民生福祉责任,以时不我待的紧迫感推动稳经济政策再细化再落实,确保二季度合理增长,稳住经济大盘。 稳经济, 稳增长 06/08 财政部 财政部发布关于预拨国内
38、客运航班运行财政补贴资金(第一批)的通知提出,指导督促航班起飞港所在地财政部门会同民航相关地区管理局做好补贴资金审核工作, 及时将中央和地方财政补贴资金足额拨付航空公司。通知附件显示,国内客运航班运行财政补贴资金(第一批)合计 32.9 亿元。 稳经济, 纾困稳增长 06/15 国常会 部署进一步稳外贸稳外资举措,提升对外开放水平。抓住时间窗口,注重区间调控,既果断加大力度、稳经济政策应出尽出,又不超发货币、不透支未来,着力保市场主体保就业稳物价,稳住宏观经济大盘。为进一步助企纾困和稳岗,会议决定,允许中小微企业缓缴 3 个月职工医保单位缴费,约 1500 亿元。 稳外贸外资,加大投资, 纾困
39、稳增长 06/16 发改委 国家发改委新闻发言人孟玮表示,将鼓励民间投资积极参与盘活存量资产。下一步,国家发改委将全力推动扎实稳住经济一揽子政策措施尽快落地见效,结合工作实际进一步细化实化相关举措,及时调度工作推进情况,密切跟踪并及早解决政策落实中可能出现的具体问题,充分调动各方面积极性,促进政策效应加快释放,确保二季度经济实现合理增长,努力为下半年发展提供更好的基础和条件。 鼓励投资, 促进增长 06/17 交通运输部 交通运输部部长李小鹏主持召开部务会。会议要求,积极做好扩大交通有效投资工作。适度超前加强交通基础设施建设,统筹推进 102 项国家重大工程涉及交通项目,加快推动打通“断头路”
40、、水运通道项目等开工建设,启动新一轮农村公路建设和改造,加大以工代赈力度,尽快形成实物工作量,确保今年交通固定资产投资高位运行、稳中有增。 加大基础设施投资, 稳就业 06/21 财政部 今年前 5 个月,全国一般公共预算收入 86739 亿元,扣除留抵退税因素后增长 2.9%,按自然口径计算下降 10.1%;全国一般公共预算支出 99059 亿元,比上年同期增长 5.9%。当前我国经济发展环境的复杂性、严峻性、不确定性上升。从全年来看,财政收支平衡压力较大,完成预算需要付出艰苦努力。下一步,将加快落实已经确定的政策,加大宏观政策调节力度,谋划增量政策工具,靠前安排、加快节奏、适时加力,继续做
41、好 “六稳”“六保”工作,有效管控重点风险,保持经济运行在合理区间。 稳增长, 保就业 资料来源:央行,交通运输部,财政部,中国政府网,中信证券研究部 综上所述,疫情后内外部环境会发生较大变化,一些新的逻辑也会变的更加确定,这些新的趋势将会直接影响制造业企业接下来一段时间的经营和发展。首先首先是海外通胀及出是海外通胀及出口增长,将直接利好相关出口产业链;其次是加大研发投入,将会直接利好技术水平和研口增长,将直接利好相关出口产业链;其次是加大研发投入,将会直接利好技术水平和研发占比较高的行业和企业;发占比较高的行业和企业; 最后最后是稳增长政策发挥作用, 亦会推升相关产业链的景气程度。是稳增长政
42、策发挥作用, 亦会推升相关产业链的景气程度。 海外需求持续向好,出口产业链有望延续景气上行海外需求持续向好,出口产业链有望延续景气上行 海外通胀推升出口商品价格海外通胀推升出口商品价格,海外制造业进口需求韧性凸显,海外制造业进口需求韧性凸显 海外通胀推升出口商品价格,停工停产不利于出口通胀缓解海外通胀推升出口商品价格,停工停产不利于出口通胀缓解。2021 年下半年以来,海外通胀进一步加剧,出口商品价格引来全球新冠疫情以来的第二波高企,出口通胀久居不下,而本轮国内疫情导致停工停产,进一步延缓了出口通胀的环节。5 月出口数量指数已开始反弹,海外通胀高增与出口增长将互相促进,拉升我国整体出口并在一定
43、程度上缓解海外过高的通胀,这将是本轮疫情之后修复行情确定性和持续性较强的一大趋势。 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 图 15:制造业出口商品价格指数 资料来源:海关总署,中信证券研究部 图 16:制造业出口商品数量指数 资料来源:海关总署,中信证券研究部 2022 年以来我国出口增速放缓,主要由于去年同期高基数效应年以来我国出口增速放缓,主要由于去年同期高基数效应。今年二季度受制于上海等地疫情反复、 封控措施升级, 对国内供应链和出口产业链造成不利影响。 长期来看,海外供给缺口仍然存在,随着全面复工复产的有序推进,供应链和
44、航运料将快速恢复,下半年我国出口仍有望维持结构性景气,其中以光伏、锂电等高端制造和以小家电为主的消费制造预计将持续受益。物流恢复下物流恢复下 5 月出口出现短期反弹,月出口出现短期反弹,单月出口增速为 16.9%,较4 月回升 13 个百分点,同时亦高于 3 月未受到局部疫情影响时的出口增速。 图 17:2018-2022 年我国进出口增速和贸易差额 资料来源:Wind,中信证券研究部 海外需求韧性犹存,目前欧美主要经济体供给仍然存在较大缺口。海外需求韧性犹存,目前欧美主要经济体供给仍然存在较大缺口。从制造业就业情况来看,2022 年 4 月美国制造业职位空缺数达到 98.2 万人,较 3 月
45、环比+11.7 万人。欧洲方面,德国一季度制造业职位空缺数 21.26 万人,环比 2021Q4+0.43 万人,侧面反映了2022 年以来欧美制造业仍处于修复阶段,景气持续上行。订单方面 2022 年以来美国制造业新增订单维持高位,4 月新增订单 5295 亿美元,同比+12.7%,整体来看,供不应求的大背景下补库需求预计将支撑欧美主要经济体的进口需求。 808590951001051101-------0450
46、6070809001401-------04-800-600-6008001,0001,200-020018/0518/1119/0519/1120/0520/1121/0521/1122/05%亿美元贸易差额(右)出口进口 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 图 18:
47、美国制造业新增订单与德国制造业订单指数 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 19:美国与德国制造业职位空缺数(千人,季) 资料来源:Wind,中信证券研究部 俄乌冲突加速欧美能源结构转型,关税取消或将对我国制造业出海形成实俄乌冲突加速欧美能源结构转型,关税取消或将对我国制造业出海形成实质性利好质性利好 2020 年以来,全球主要经济体为摆脱新冠疫情对经济的冲击,均推出了大规模的基年以来,全球主要经济体为摆脱新冠疫情对经济的冲击,均推出了大规模的基建与复苏计划。建与复苏计划。欧盟方面,2020 年 7 月欧盟推出总规模超 1.8 万亿欧元的经济复苏计划,按照最终达成的协议, 欧盟 2021
48、年至 2027 年长期预算金额为 1.074 万亿欧元, 在预算基础上设立总额 7500 亿欧元的 “恢复基金” , 其中 3900 亿欧元可用作无偿拨款和项目拨款,3600 亿欧元作为低息贷款。同年 10 月 5 日,美国通过 1.2 万亿基建法案,其中包含 5500亿美元新增基建支出,在新增基建支出中,1100/660/650/650/550 亿美元分别用于高速公路、铁路、电网、宽带相关设施以及用水管道相关设施建设等。 俄乌冲突加速欧美等主要经济体能源结构转型,迫使欧洲不得不摆脱对俄乌冲突加速欧美等主要经济体能源结构转型,迫使欧洲不得不摆脱对矿物矿物能源的依能源的依赖,中长期发展绿色能源成
49、为减轻对传统能源依赖的唯一途径。赖,中长期发展绿色能源成为减轻对传统能源依赖的唯一途径。2022 年 5 月,欧盟公布了最新的 RePowerEU 行动方案, 进一步推动能源结构转型进程, 该行动方案将欧盟 2030年的可再生能源发展目标从占能源供应的 40%提升至 45%,2021 年下半年欧盟公布的绿色法案曾将 2030 年可再生能源占比目标从 32%提升至 40%, 欧盟预计此举将提升欧洲清洁能源装机至 1236GW(2030 年) ;其中根据该行动方案,我们预计到 2025 年欧盟新增光伏装机规模将超过 320GW。截止 2021 年底,欧盟光伏累计装机 165GW,根据我们测算,预计
50、未来四年欧盟每年新增光伏装机将达到 38.75GW(2021 年新增光伏装机25.9GW) 。 表 2:近期欧美主要国家能源转型政策 国家国家/组织组织 发布日期发布日期 相关内容相关内容 欧盟 2022.05.18 2022 年 5 月 18 日欧盟委员会正式发布 RepowerEU,计划提出,欧盟 2030 年可再生能源总目标从 40%提高到 45%,2030 年可再生能源装机达 1236GW。 美国 2022.06.06 华尔街日报透露,白宫将于周一宣布,两年内不会对太阳能进口征收任何新关税,此举旨在让停滞的太阳能项目走上正轨。 英国 2022.04.07 政府已经为海上风电基础设施提供
51、了 3.2 亿英镑。作为海上风能的领导者,英国政府将继续发展包括浮动风能在内的海上风能,将现有的部署速度加快 25%,目标为到 2030 年交付高达 50GW 的风电装机。资金来源包括 1.6 亿英镑的港口与相关供应链投资和 3100 万英镑研发投资。 60708090004505005506------082022-01美国制造业新增订单(十亿美元)德国制造业订单指数(右轴)0501001502
52、0025005001,0001,5002,0002,5003,0------102022-03美国德国(右轴) 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 国家国家/组织组织 发布日期发布日期 相关内容相关内容 启动 2.4 亿英镑“0 氢基金” 。到 2025 年将氢能市场由每年固定分配转为价格竞争性分配,并为氢能运输和储存设施创建新的商业模式,到 2030 年将氢能相关产能翻一
53、番,达到 10GW。 德国 2022.02.28 加速风能和太阳能基础设施的扩张,将 100%可再生能源供电目标提前 15 年(至 2035 年)实现。陆上风力发电能力将从今年的3千兆瓦增加到2027年的10千兆瓦, 太阳能的发电能力将从今年的7千兆瓦增加到2028年的 20 千兆瓦。海上风电发电能力将从 2030 年的 30 千兆瓦上升到 2045 年的 70 千兆瓦。 2022.04.06 到 2030 年,可再生能源在电力供应中的份额增加到 80%,并在此后持续增加。海上风能是成功实现这些目标的重要组成部分,采取综合措施,力争到 2030/2035/2045 年分别实现 30GW、40G
54、W 和 70GW 的扩容目标。 2022.04.06 到 2030 年实现 80%的可再生能源发电,太阳能发电达到 600TWh 的目标。根据该规划,德国需要在 2030年实现 215GW 太阳能发电,即在剩下 9 年时间,德国将新增 156GW 光伏装机,年均 17.2GW。到 2030 年海上风能至少达到 30GW 的目标,陆上风能达到 115GW 左右,每年新增约 10GW。 法国 2022.03.22 重点发展太阳能和风能,到 2050 年前者累计装机预计超过 100GW,后者累计装机预计近 80GW。 2022.04.15 法国电力公司计划在 2022 年大幅提高可再生能源投入,主要
55、涉及太阳能、风能和储能业务。公司还计划在2030 年之前成为绿色氢燃料领域的领先者,并计划在这期间开发 30 亿瓦的项目。 意大利 2022.03.07 意大利政府还决定拨款 2.67 亿欧元(合 2.94 亿美元),帮助中小型企业部署光伏系统供自用。 西班牙 2022.03.24 计划将投入总计 69.6 亿欧元的投资。近 19 亿欧元将用于可再生能源的整合和缓解阻止可再生能源被吸收的技术限制。 奥地利 2022.04.06 批准了 3 亿欧元(3.276 亿美元)的绿色能源投资补贴预算,该预算被认为足以增加 1TWh 的电力。大部分投资补贴(2.4 亿欧元)将用于安装新的太阳能光伏(PV)
56、发电厂。水电项目将获得 3540 万欧元的补贴,风力发电厂和生物质发电厂将分别获得总计 400 万欧元和 600 万欧元的投资补贴。 资料来源:RePowerEU,中信证券研究部 中美贸易摩擦或将迎来新转机,中美贸易摩擦或将迎来新转机,若美国若美国取消取消对中国进口商品加征的对中国进口商品加征的关税关税,预预计计将进一将进一步利好步利好我国我国出口型制造业。出口型制造业。当前美国居高不下的通胀水平使得通过削减关税抑制通胀的可能性进一步加强。2022 年 3 月 23 日,美国贸易代表办公室表示,将恢复部分中国进口商品的关税豁免,此次关税豁免涉及此前 549 项待定产品中的 352 项。5 月
57、3 日,该办公室进一步宣布将启动对中国加征关税复审程序, 5 月 23 日, 美国总统拜登表示正在考虑撤销部分对华加征的关税。 表 3:美国今年以来主要关税减免政策 时间时间 来源来源 相关内容相关内容 关键概括关键概括 2022/02/08 WTO美国代表团 2022 年 2 月 8 日, WTO 保障措施委员会发布美国代表团于 2 月 7 日向其提交的保障措施通报,延长对进口晶体硅太阳能电池及组件保障措施 4 年,至 2026 年 2 月 6 日。双面太阳能组件不在征税范围内。 进口硅太阳能电池及组件保障措施延长 4 年 2022/03/23 美国贸易代表办公室 美国贸易代表办公室(UST
58、R)发表声明,宣布重新豁免对 352 项从中国进口商品的关税,该新规定将适用于在 2021 年 10 月 12 日至 2022 年 12 月 31 日之间进口自中国的商品。 关税豁免其中的325 项 2022/05/23 白宫 美国总统拜登表示,白宫正在讨论是否取消特朗普政府时期对中国输美商品加征的关税。 加征关税放宽或取消 2022/06/06 白宫 美国白宫宣布将对从东南亚四国,包括泰国、马来西亚、柬埔寨和越南采购的太阳能组件给予 24 个月的进口关税豁免。 对太阳能组件关税豁免 2022/06/15 美国国际贸易委员会 美国国际贸易委员会(USITC)投票对进口自中国的铁路货运车辆耦合器
59、系统和组件做出反倾销和反补贴产业损害否定性终裁,裁定美国商务部终裁裁决存在倾销和补贴行为的涉案产品未对美国国内产业造成实质性损害,根据美国国际贸易委员会的否定性裁定,美国商务部将不对进口自中国的涉案产品颁布反倾销和反补贴税令。 否定铁路货运车辆耦合器系统和组件涉及反倾销和反补贴 资料来源:商务部,新华社,中国经济网,中信证券研究部 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 2021 年至 2022 年 5 月,工业企业出口货值中,电子制品及设备、电气机械、通用设电子制品及设备、电气机械、通用设备出口占比最高备出口占比最高,分别达到
60、44.7%、10.2%、4.4%。根据 2021 年主要中游制造产品出口金额,前三名集成电路、手机、笔记本电脑均属于电子制品及设备,接下来是家电类的照明装置和太阳能电池为主的类半导体器件,此外,其他电气机械及通用设备类产品的出口金额也较高。 图 20:2021 年至 2022 年 5 月工业企业出口累计值占比 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 21:2021 年主要中游制造产品出口金额(亿元) 资料来源:Wind,中信证券研究部 光伏、小家电出口业务有望持续景气光伏、小家电出口业务有望持续景气 制造业中,制造业中,小家电、家电、光伏出口占比较高。小家电、家电、光伏出口占比较高。根据我们跟
61、踪的 562 家制造业上市公司中,2021 年海外业务占比较高的行业分别是半导体、小家电以及 3C 电子设备,分别达到 46.1%、45.5%和 44.1%,航空航天、军工信息化等出口业务占比较低。 图 22:制造产业细分赛道 2021 年海外业务占比 资料来源:Wind,中信证券研究部 2022 年以来年以来光伏组件、逆变器环光伏组件、逆变器环节出口持续向好。节出口持续向好。根据工信部最新数据显示,2022年 1-4 月,我国光伏产业运行整体平稳,产业链中主要环节保持增长,组件环节整体出口电子电气机械通用设备化学制品汽车金属制品专用设备其他04000800012000电线及电缆液晶显示板检测
62、仪器仪表机械基础件平板电脑低压开关及控制装置蓄电池数据处理设备零部件类半导体器件照明装置等笔记本电脑手机集成电路46.1%45.5%44.1%41.0%28.2%28.1%26.8%17.9%17.0%15.4%14.5%13.7%12.2%9.9%6.0% 5.7%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0% 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 量明显高于上游硅片和晶硅电池环节,2022 年 1-4 月我国光伏组件出口 50GW,较去年同期增长 108.3%。 欧
63、洲作为全球能源转型浪潮中的重要环节,俄乌冲突引发的石油化石能源供应危机加欧洲作为全球能源转型浪潮中的重要环节,俄乌冲突引发的石油化石能源供应危机加速欧洲主要经济体的能源转型,速欧洲主要经济体的能源转型,2022 年以来多国发布的新能源政策持续增加对于光伏的年以来多国发布的新能源政策持续增加对于光伏的需求。需求。 根据PV InfoLink数据, 截止4月, 2022年中国组件企业出口欧洲市场累计24.4GW,占今年前四个月我国组件出口的 50%,较去年同期增长超过 140%,欧洲地区强劲的光伏产品需求带动我国光伏组件业务出口逐月增长。从地区分布来看,2021 年我国出口组件总量为 88.8GW
64、,同比增长 35.3%,欧洲、巴西等国家和地区成为我国光伏出口的主要目的地,2021 年中国出口 40.9GW 组件至欧洲市场,同比增长 54%。展望 2022 年,我们判断全年我国光伏组件出口至欧洲有望超过 50GW。 图 23:2020-2022 年我国光伏组件出口(GW)及增速(右轴) 资料来源:海关总署,PV InfoLink,中信证券研究部 图 24:2020 和 2021 年中国组件出口分布 资料来源:PV InfoLink,中信证券研究部 逆变器海外需求强劲,储能逆变器、微型逆变器有望成为新的增长极。逆变器海外需求强劲,储能逆变器、微型逆变器有望成为新的增长极。Precedenc
65、e Research预计2022年全球光伏逆变器市场规模为87.8亿美元, 到2030年有望达到168.8亿美元,对应年均复合增速超过 8%。2021 年集中式逆变器仍占比全球逆变器市场的半壁江山,微型逆变器相较组串式和集中式逆变器,能够实现直接与单个光伏组件的继承,配置更加灵活、安装简单、输出功率更高,多用于分布式和户用光伏领域,我国整体起步较晚,但随着近年来光伏整县政策的不断推进,住宅、工业、屋顶光伏渗透率提升,有望带动组串式+微型逆变器打开新的成长空间。目前欧洲市场微型逆变器需求强劲,占全球微型逆变器市场的 30%以上。国内逆变器企业近年来发展势头强劲,逐渐实现进口替代的同国内逆变器企业
66、近年来发展势头强劲,逐渐实现进口替代的同时, 以华为、 阳光电源、 锦浪科技、 固德威为代表的优质中国企业在全球市占率不断提升。时, 以华为、 阳光电源、 锦浪科技、 固德威为代表的优质中国企业在全球市占率不断提升。 -50%0%50%100%150%0510151月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020 出口量2021 出口量2022 出口量2020 YoY2021 YoY2022 YoY41%35%15%3%6%46%25%19%3%7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%欧洲亚洲美洲非洲中东地区20202021 制造业复工复产专题之三制造业复
67、工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 图 25:2021-2030E 全球光伏逆变器市场规模(十亿美元) 资料来源:Precedence Research(含预测) ,中信证券研究部 图 26:2021 年全球光伏逆变器产品分布 资料来源:Precedence Research,中信证券研究部 落地到公司层面,未来三到五年欧美光伏新增装机量有望超预期,海外政策收紧难挡落地到公司层面,未来三到五年欧美光伏新增装机量有望超预期,海外政策收紧难挡光伏产业链景气上行,人民币贬值利好出口型企业。光伏产业链景气上行,人民币贬值利好出口型企业。在此背景下,我们建议关注受益
68、于欧美能源结构转型、海外业务占比较高、全球市占率不断提升的组件龙头隆基股份、天合光能、晶澳科技等,户用储能渗透率加速带动微型逆变器进口替代的国内微型逆变器龙头禾迈股份、德业股份,同时建议关注组串式逆变器龙头锦浪科技、固德威等。 图 27:光伏产业链出口业务占比与 2022 年营收增速预期 资料来源:Wind 一致预期,中信证券研究部 高基数已过,小家电出口下半年有望迎来修复,出口业务毛利率预计将受益于人民币高基数已过,小家电出口下半年有望迎来修复,出口业务毛利率预计将受益于人民币贬值逐季改善。贬值逐季改善。需求端来看,后疫情时代,欧美财政补贴退坡,海外耐用消费品需求预计将有所回落,美国个人消费
69、支出在 21Q2 见顶回落至 22Q1 的 15.6%,仍高于疫情前水平(19Q4:13.5%) ,我们判断疫情改变了居民的生活方式,宅经济趋势有望延续,耐用消费品占欧美居民支出预计将普遍高于疫情前水平。同时人民币汇率相对欧元、美元预计仍将在未来一段时间保持低位运行。 024680%30%50%微型逆变器组串式逆变器集中式逆变器固德威天合光能晶澳科技锦浪科技禾迈股份航天机电隆基股份阳光电源中信博亚玛顿德业股份奥特维福莱特京山轻机赛伍技术金辰股份福斯特中环股份通灵股份林洋能源罗博特科帝尔激光特变电工迈为股份明冠新材海优新材捷佳伟创英杰电气帝科股份高测股份美畅股份精功科技上机
70、数控晶盛机电0%20%40%60%80%100%120%0%10%20%30%40%50%60%70%海外业务占比(2021)营收增速2022E 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17 图 28:美国批发商耐用商品销售额(亿美元)和增速(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 29:美国个人消费支出分布情况 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 30:家电与小家电出口业务占比与 2022 年营收增速预期 资料来源:Wind 一致预期,中信证券研究部 企业加大研发投入,降本增效大背景下技术企业加大研发投入,降本增效大背景下技
71、术变革有望变革有望引领行业发展引领行业发展 光伏、电池、工业自动化等细分产业链研发支出高增。光伏、电池、工业自动化等细分产业链研发支出高增。我们统计了跟踪的 562 家制造业上市公司的研发开支情况, 2022Q1 全部制造业研发支出 1012 亿元, 同比增长 19.2%,占全部制造产业公司营收的 4.2%。其中电池类、光伏、工业自动化、半导体一季度研发支出增速最快,分别达到 78.1%/42.9%/30.7%/30.6%。从研发支出占营收比例来看,工业自动化、通信设备、半导体、军工信息化靠前。 (30)(20)(10)0005001,0001,5002,0002,500
72、3,0003,5------082022-01批发商耐用品销售额环比同比10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%0%20%40%60%80%100%耐用品服务非耐用品耐用品支出占比(%)新宝股份奥佳华莱克电气海信视像石头科技海尔智家九号公司-WD兆驰股份海信家电美的集团科沃斯格力电器苏泊尔九阳股份极米科技小熊电器-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0.0%10.
73、0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%海外业务占比(2021)营收增速2022E 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 图 31:制造业细分赛道 2022Q1 研发同比增速情况 资料来源:Wind,中信证券研究部 新能源产业近年来在能源变革的大背景下,依托高研发带动的技术革新和快速的产品新能源产业近年来在能源变革的大背景下,依托高研发带动的技术革新和快速的产品迭代,产业内结构性变化十分显著。迭代,产业内结构性变化十分显著。在政策、需求的驱动下,我国风电、光伏、锂电等主要新能源领域产业
74、链已具备较强的全球竞争力,疫情催化我国能源结构转型,2020 年下半年以来新能源产业链景气度始终高位运行,锂电、光伏等均面临上游原材料供不应求导致中游环节利润受到不同程度压缩的窘境。我们认为随着此轮大规模“扩产潮”逐步投产后,新能源产业链将迎来技术变革驱动下的“降本增效” ,尤其以硅片、电池片、锂电设备、风电零部件等环节为主,新技术渗透率的不断提升预计将加速行业落后产能出清。 光伏光伏:改良西门子法仍是多晶硅料主流生产工艺,大尺寸改良西门子法仍是多晶硅料主流生产工艺,大尺寸 N 型硅片渗透率型硅片渗透率提速提速 2021 年我国硅料行业新进入玩家层不不穷,在此轮硅料扩产过程中,改良西门子法仍为
75、硅料生产的主要工艺,约占硅料总产能的 90%以上。硅料设备方面,还原炉作为改良西门子法的核心设备,其价值量占多晶硅生产设备的 40%以上,由于多晶硅料生产过程中还原电耗占生产能耗的 60%-70%,因此在降本增效的大环境下,还原炉设备同样朝着更加大型化发展,目前行业仍主要采用高性价比的 40 对棒还原炉,2020 年以来 60 对棒、72 对棒、电子级还原炉先后问世,双良节能作为多晶硅还原炉双良节能作为多晶硅还原炉无可争议的无可争议的龙头,龙头,2022 年年5 月以来,公司先后与其亚硅业、东立光伏签订超过月以来,公司先后与其亚硅业、东立光伏签订超过 7 亿的亿的 72 对棒还原炉设备订单,为
76、对棒还原炉设备订单,为2022 年以来公开披露的首批年以来公开披露的首批 72 对棒订单, 也侧面反映了在行业普遍进入成本竞争的对棒订单, 也侧面反映了在行业普遍进入成本竞争的过程过程中,设备的节能高效逐渐成为未来的行业趋势中,设备的节能高效逐渐成为未来的行业趋势。 设备大型化趋势同样伴随着硅片的大尺寸渗透设备大型化趋势同样伴随着硅片的大尺寸渗透,2021 年,单晶硅片(P 型+N 型)市场占比约 94.5%,随着下游对单晶产品的需求增大,单晶硅片市场占比也将进一步增大,且 N 型单晶硅片占比将持续提升。 而多晶硅片的市场份额由 2020 年的 9.3%下降至 2021年的 5.2%,预计未来
77、呈逐步下降趋势。2021 年 182mm 和 210mm 尺寸合计占比由 20203C电子设备半导体电池类电气设备风电工程机械工业自动化光伏航空航天家电军工信息化其他设备通信设备小家电运输设备整车及零部件0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%-20.0% -10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%研发同比(%)研发占营收比重22Q1 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 19 年的 4.5%迅速增长至 45%, 未来其占比仍将快速扩大。 根据 C
78、PIA 数据, 预计至 2023 年,以 182、210 代表的大尺寸硅片合计市场占比将突破 85%。考虑到硅片尺寸的标准化、统一化需求,以及进一步增加尺寸的技术约束,210mm 有望成为未来相当长时间内的行业主流规格。 图 32:不同炉型还原炉电耗对比 资料来源:双良节能公司官网 图 33:2021-2030 年不同尺寸硅片市场占比变化趋势 资料来源:CPIA(含预测) ,注:2022-20230 年为预测值 TopCon 和和 HJT 开始发力,光伏电池增长趋势不减,光伏市场新一次技术革新已然开始发力,光伏电池增长趋势不减,光伏市场新一次技术革新已然开启。开启。N 型电池原材料为 N 型硅
79、片,N 主要制备技术包括 PERT/PERL、TOPCon、IBC、异质结(HJT)等。N 型电池优势明显,相比传统的 P 型电池,N 型电池具有转换效率高、双面率高、 温度系数低、 无光衰、 弱光效应好等优点, 是下一代的电池技术。 2021年TOPCon单晶电池和异质结电池平均转换效率分别为 24.0%和 24.2%;CPIA 预计到 2030 年将分别达到 25.6%和 26.0%,较目前主流的 PERC P 型单晶电池平均转换效率高 1.5pcts、1.9pcts。今年 4 月以来,HTJ、TOPCon 电池项目进入密集落地期。 图 34:2021-2030 年各种电池技术平均转换效率
80、变化趋势 资料来源:CPIA(含预测) ,中信证券研究部 图 35:2021-2030 年各种电池技术市场占比变化趋势 资料来源:CPIA(含预测) ,注:2022-20230 年为预测值 22.0%23.0%24.0%25.0%26.0%27.0%20212022E2023E2025E2027E2030EPERC P型铸锭单晶PERC P型单晶TOPCon 单晶异质结IBC 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 20 表 4:近期电池片项目 时间时间 公司公司 事件事件 技术技术 内容内容 2022/4/30 华晟新能源 二期 2G
81、W 高效微晶异质结首批 210 电池片出片 异质结 最高转化效率达 24.68%,开路电压达到 0.746V,电流密度达到39mA/cm2,各项性能大幅提升。 2022/5/10 东方日升 首片210薄片异质结电池成功下线 异质结 东方日升金坛工厂异质结中试线, 整体年产能约五百兆瓦, 将成为东方日升异质结新品“伏曦”系列电池片专供产线。 2022/5/18 华晟新能源 新建 5GW 高效异质结光伏电池项目 异质结 华晟新能源与大理州政府、 华能澜沧江水电股份有限公司正式签署合作协议, 计划共同在大理投资建设5GW高效异质结光伏电池和组件项目。 2022/5/18 华晟新能源 安徽宣城 4.8
82、GW 双面微晶异质结项目 异质结 华晟拟在宣城开展建设三期 4.8GW 双面微晶异质结智能工厂项目。4月 29 日,项目第一阶段工厂土建招标已正式挂网。项目将在 2023 年Q1-Q3 分两期完成全部设备搬入和调试投产。 2022/5/18 昱辉光能 2GW TOPCon 电池 TOPCon 昱辉 5GW 组件、2GW TOPCon 电池以及光伏材料制造基地项目将落户在江苏盐城经济技术开发区,总投资规模 30 亿元左右。 2022/5/24 华润电力 12GW 高效异质结项目 异质结 华润电力发布其 12GW 高效异质结太阳能电池及组件项目配套标准厂房工程总承包招标公告,项目预估投资额约 8.
83、28 亿元,建设地点位于舟山市经济开发区新港区块。 2022/5/24 国晟能源 5GW 异质结电池及组件项目 异质结 该项目总投资 50 亿元, 年度投资 12 亿元, 建设年产 5GW 异质结光伏电池和 5GW 大尺寸光伏组件生产线,分三个阶段实施。 一期建建设1GW 异质结光伏电池和 1GW 光伏组件生产。 2022/5/26 宝馨科技 2GW N 型电池电池及组件项目 N 型电池 项目投资总额约 16.8 亿元人民币,其中,固定资产投资约 13 亿元人民币,项目建设内容为 2GW 光伏电池及 2GW 光伏组件、新能源高端装备相关产品的研发、生产及制造等 2022/5/28 爱康科技 6
84、GW 异质结项目 异质结 拟购置异质结电池设备,生产 210 异质结电池片,转换效率在 24.5以上,项目全部投产后预计年产值可达 70 亿元。 2022/6/2 海源复材 600MWHJT 高效异质结电池生产项目 异质结 公司以全资孙公司新余赛维能源科技有限公司为投资主体, 在江西省新余市国家级高新技术开发区投建 600MWHJT 高效异质结电池生产项目,项目周期 18 个月,建设投资 3.548 亿元。 2022/6/4 沐邦科技 8GW TOPCon 电池项目 TOPCon 与安义县人民政府签订了投资战略合作框架协议 ,在工业园区范围内安排项目用地约 300 亩,建设 8GW TOPCo
85、n 太阳能电池生产项目。 2022/6/7 晶科能源 TOPCon 订单 TOPCon 作为国家电投采购招标的重要一部分,高效双面双玻组件 N 型 Tiger Neo 斩获 550MW 集采, 这也标志着晶科转向更先进的 N 型高效组件。 资料来源:各公司公告,中信证券研究部 风电:大型化发展仍是主要趋势,漂浮式风电具备一定潜力风电:大型化发展仍是主要趋势,漂浮式风电具备一定潜力 作为新能源产业链中最先迈入“降本增效”的行业,风电整机招标价格 2022 年以来继续下行,倒逼整机龙头加速新技术研发。深远海海上风电技术迎来突破,漂浮式风电的深远海海上风电技术迎来突破,漂浮式风电的有望带来新增量。有
86、望带来新增量。 根据我们的 制造业复工复产专题之二- “复工复产” 中制造业投资机会(2022-5-31) , “十四五”期间根据各省市规划,预计风电新增装机 200GW+,其中海上风电新增装机 40GW+。国外漂浮式风电起步较早,但整体发展缓慢,并未实现大规模装机,与传统固定式海上风电机组相比,漂浮式机组可实现深海远海布局,目前国内已开启样机试运行。2021 年 7 月 13 日,我国首个漂浮式海上风电平台搭载明阳智能自主研发的全球首台抗台风型漂浮式海上风电机组组成“三峡引领号”,在广东阳江顺利安装。同年 12月 7 日,该漂浮式风电机组成功并网发电;12 月 10 日,由中国海装牵头自主研
87、发的“扶摇 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 21 号”浮式风电机组浮体平台,在黄埔文冲成功下线。 图 36:不同类型漂浮式风电机组 资料来源:BSEE 图 37:新强联三排滚子独立变桨轴承 资料来源:新强联官网 风电零部件环节:大型化重塑竞争格局,轴承、叶片迎来新技术发展。风电零部件环节:大型化重塑竞争格局,轴承、叶片迎来新技术发展。风力发电机组中的轴承包括偏航轴承、变桨轴承和传动系统轴承,而传动系统轴承又包括了主轴轴承、齿轮箱轴承(通常双馈式和半直驱式风机需要,直驱式不需要)和发电机轴承,通常每套风电机组需要 1 套偏航轴承、
88、3 套变桨轴承、1 套或 2 套主轴轴承。随着风电大型化趋势不断确立,也为轴承环节提出了更高的要求,风电轴承加工难度也将持续提升。独立变桨轴承作为统一变桨轴承的技术升级,与统一变桨轴承相比,通过独立变桨,能有效降低风力发电机组震动,起到提升使用寿命和使用效率的作用,从而进一步降低风电机组的维护成本。 表 5:国内变桨轴承行业情况 公司公司 发展情况发展情况 成都天马精密机械 风力发电机用偏航、变桨轴承产销量全国第一 新强联 三排圆柱滚子变桨轴承的研发于 2021 年底完成,满足大功率风力发电机组对变桨轴承的要求,产品综合水平达到国内领先、世界先进水平,已在国内率先实现量产 瓦房店轴承 (瓦轴集
89、团) 19 年输出变桨轴承至欧洲, 变桨轴承整体以海外业务为主, 涵盖机型为 46MW 区间。 洛阳 LYC 轴承(洛轴) 完成变桨轴承研发较早,并且是三一重能等风电整机企业的供应商 京冶轴承 拥有多个大装机风机的独立变桨轴承生产能力 资料来源:各公司公告,中信证券研究部 锂电设备:锂电设备:顺应技术变革,顺应技术变革,CTP 是当前主流,但是当前主流,但 CTC 轻量化渐入佳境轻量化渐入佳境 动力电池技术提升和成熟使轻量化成为最大需求,非必要结构件不断减少。所以整体趋势是由 MTP 到 CTP 到 CTC。目前比亚迪和宁德时代采用的是 CTP 技术,即将电池单元打包到电池包内,保留了电池系统
90、集中度的同时,也尽可能取消了不必要的结构,提升了轻量化水平。但 CTC 结构直接取消了 Pack,更多追求电池和车身的一体化,早期 CTC不被看好是因为 CTC 对电池盒工艺要求更高,但特斯拉推出 CTC 解决了该类问题,电池 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 22 上壳与汽车结构件直接连接,又在轻量化上迈出了关键一步。预计 CTC 的持续普及会为的持续普及会为全球电池盒生产链带来新的变数全球电池盒生产链带来新的变数。 对于锂对于锂电设备而言, 顺应技术变革的同时不断推陈出新,电设备而言, 顺应技术变革的同时不断推陈出新,以先导智
91、能、利元亨、先惠技术等为代表的自动化锂电设备企业预计将受益于新技术带来以先导智能、利元亨、先惠技术等为代表的自动化锂电设备企业预计将受益于新技术带来的新订单增长。的新订单增长。 表 6:CTP、CTC、CTB 技术对比 技术名称技术名称 技术基本特点技术基本特点 优势优势 劣势劣势 电芯维护电芯维护更换更换 续航能续航能力贡献力贡献 汽车轻量汽车轻量化贡献化贡献 代表企业代表企业 CTP 电芯-电池包-整车 结构清晰, 模块化较强,便于电芯更换和维护 结构冗余度高,同容量重量更大 较容易 较低 较低 比亚迪、宁德时代 CTC 电芯-整车底盘 容纳空间更多,提升电池装车量、轻量化程度好 对电芯与
92、底盘之间结合的组装、 焊接工艺要求较高,且不便于电芯维护 较难 较高 较高 零跑、特斯拉 CTB 电芯-整车车身 保证轻量化和续航的同时保证了车身结构强度 不便于电芯更换和维护 较难 较高 较高 比亚迪 资料来源:中国电池网、易车网、比亚迪发布会,中信证券研究部 图 38:宁德时代新一代 CTP 电池示意图 资料来源:宁德时代官网 图 39:特斯拉 CTC 实物图 资料来源:特斯拉官网 稳增长政策作用初显,产业链显现结构性增长稳增长政策作用初显,产业链显现结构性增长 稳增长政策作用初显,稳增长政策作用初显,主要宏观指标触底反弹主要宏观指标触底反弹 宏观指标全面转好,稳增长政策效应有望持续显现宏
93、观指标全面转好,稳增长政策效应有望持续显现。5 月企事业单位中长期贷款增量较 4 月增加 1 倍以上,余额同比增速反弹。主要固定资产投资增速下降趋稳,基建投资累计同比已开始回升,电热燃水生产供应业和制造业固定资产投资增速均保持在 10%以上,表明相关行业的强劲预期, 应重点关注这些行业的结构性机会。 工业增加值当月增速反弹,带动累计增速企稳,随着复工复产的完成,未来工业增加值增速将回归正常。2022 年在稳增长要求下地方债发行前置, 4月全国共发行地方债 0.28万亿元, 5月这一数据达到 1.21万亿元,6 月截止 22 日已达 1.76 万亿元,自 5 月起地方债发行再次显著加快。信用面、
94、生产面以及政策面全面转好,未来有望延续趋势。 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 23 图 40:企事业单位中长期贷款增量 (亿元)及余额同比 (右轴,%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 41:主要固定资产投资累计同比(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 42:规模以上工业增加值增速(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 43:地方政府债券发行额(亿元)及累计同比(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 注:数据截至 6 月 22 日 受疫情影响地区受疫情影响地区显著恢复,利好相关产业回升显著恢复,利好
95、相关产业回升 地方紧跟中央政策,积极部署抗疫纾困,目前政策作用开始显现地方紧跟中央政策,积极部署抗疫纾困,目前政策作用开始显现。5 月 25 日,国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议,会议通知直达县级,参与人数超过万人,全国统筹安排复工复产,强调稳住经济基本盘,并监督地方落实。近期地方政府也加紧出台相关政策,同中央部署协调共振,尤其是受疫情影响较重的地区,相关政策持续加码。 表 7:受疫情影响严重地区近期稳增长政策及部署 地区地区 时间时间 相关内容相关内容 关键概括关键概括 上海 06/22 在中小微企业助企纾困政策新闻通气会上表示,上海将在全面评估前两轮政策落实情况的基础上,动态刷新政策
96、工具,不断充实政策储备。在促消费方面,策划新一轮线上线下高频互动的促消费活动,发挥“政策+节庆”双轮驱动作用,积极营造消费热点。 促消费 06/15 上海市人力资源和社会保障局等五部门联合出台了关于本市扩大阶段性缓缴社会保险费政策实施范围的通知。缓缴政策实施范围进一步扩大到 17 个扩围行业所属困难企业。 费用缓缴 06/07 上海市委财经工作委员会会议指出,要把修复市场预期摆在首要位置,结合领导干部“防疫情、稳经济、保安全”大走访、大排查,把形势讲清楚,把政策落到位,把服务送上门,进一步增强市场主体和投资者的信心。 要释放政策效应, 政策和措施要体现超常规力度, 惠企政策要加快办理速度,让资
97、金转起来、生产线开起来,尽快达产稳产。着眼推动经济企稳回升的关键领域多方挖潜,抓紧谋划实施一批对上海现代化建设具有强大支撑和促进作用的重大项目。 恢复经济, 修复市场预期, 超常规政策力度 10.010.511.011.512.012.513.013.514.0050000000250-------04企事业单位当月新增中长期人民币贷款金融机构人民币贷款余额:同比-40-20020406020
98、19-------022022-05制造业电热燃水生产供应基础设施投资(不含电热燃水生产供应)-20--------05当月同比累计同比-3004005006007000200040006000800010000
99、12000140------122022-03当月值(亿元)累计同比(右轴,%) 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 24 06/06 上海市人力资源社会保障局、市财政局、市商务委、市教委、市交通委、市文旅局等部门联合发布了 关于给予本市相关用人单位就业补贴应对疫情稳岗保就业的通知 , 出台两项稳就业补贴政策,支持用人单位稳定就业岗位,帮助重点群体实现就业。 稳就业 06/01
100、上海市经信委、上海市通信管理局联合上海三大移动运营商,共同发布上海市“千兆助力,云网惠企”行动计划,提出降低企业通信成本、助力企业复工复产、夯实企业数字底座三大方面、十条举措。对受疫情影响较为严重的中小微企业和特困行业,实施欠费不停机、宽带月租费用减免、免费升速商务宽带等举措。 减轻企业通信成本, 助力复工复产 北京 06/02 印发北京市统筹疫情防控和稳定经济增长的实施方案提出,积极稳妥有序推进复工复产,坚持“动态清零”总方针,分区分级实施社会面防控措施。分场景分类别及时更新、动态调整疫情防控指引,市区联动及时解决已复工复产企业因疫情防控产生的到岗用工、配套企业复工复产、物流运输、入境返京等
101、实际困难。 复工复产 06/02 印发北京市统筹疫情防控和稳定经济增长的实施方案,年内分两批向社会公开推介重点领域民间资本参与项目,2022 年 6 月底前完成首批项目推介、总投资 1000 亿元以上。支持国有资本运营平台合理扩大融资规模,重点投向本市战略性产业和重大项目。 加大投资, 稳经济增长 江苏 06/13 省政府召开稳定经济增长视频调度会议,要求各地各部门要高效统筹疫情防控和经济社会发展,更好统筹发展和安全,在抓好常态化疫情防控的前提下,把稳增长放在更加突出的位置,抢时间、拼速度、补损失,千方百计推动经济企稳回升向好,为全国发展大局多作贡献。 经济稳增长 吉林 05/27 发布稳定全
102、省经济若干措施,加强留抵退税,专项债发行,落实国家小微企业融资担保业务降费奖补政策,强化政府支出采购,落实社保费暂缓;除此之外,加大重大投资项目建设力度。专班推进省政府确定的 33 个重点项目,持续做好项目从谋划落地到竣工投产的各项工作,加快推进重点水利工程项目和基础设施项目建设,稳定和扩大消费,强化保产业链供应链稳定政策支持。 全方位部署稳经济工作, 确保经济增长 辽宁 06/09 从全省财政支持稳经济工作视频会议上获悉: 省财政厅对照国家、 省出台的稳经济一揽子政策措施,形成 65 条具体工作举措,抢抓时间窗口,全力支持全省稳经济大盘。这 65 条措施涵盖税收、支出政策、专项债券、政府融资
103、担保、政府采购、民生社保等方面。 稳增长 资料来源:各省政府、各部门官方网站,中信证券研究部 绝大多数地区均得到了不同程度的恢复,绝大多数地区均得到了不同程度的恢复, 受受疫情影响疫情影响严重严重的地区恢复更为明显。的地区恢复更为明显。 在 制造业复工复产系列专题从数据维度看复工复产(一) (2022-05-26)中,我们根据工业经济数据发现吉林、辽宁、北京、上海、江苏、浙江和安徽 7 省市受损最为严重,结合5 月工业增加值增速变化,上述地区中,除北京外,其余地区工业增加值增速均得到不同程度的回升,上海更是由不及基准增速 64.43pcts 回升至不及基准增速 32.18pcts,江苏、吉林、
104、安徽和辽宁均有不同程度的回升。预计除个别省市外,三季度初大部分省市工业生产将恢复至正常水平。 表 8:各省市工业增加值受损程度测算(%) 省级行政区省级行政区 2018-2021 4 月月 CAGR 2018-2021 5 月月 CAGR 2022 年年 4 月月 2022 年年 5 月月 2022/04-第第1 列列 CAGR 2022/05-第第2 列列 CAGR 北京 14.44 23.93 -31.10 -39.60 -45.54 -63.53 上海 1.83 1.28 -62.60 -30.90 -64.43 -32.18 江苏 17.78 17.49 -12.30 -1.10 -3
105、0.08 -18.59 吉林 2.06 13.28 -41.70 -4.90 -43.76 -18.18 重庆 16.67 19.90 2.90 3.90 -13.77 -16.00 浙江 15.47 16.79 -1.90 1.50 -17.37 -15.29 四川 18.80 17.30 3.90 2.60 -14.90 -14.70 安徽 20.31 19.00 -1.50 5.20 -21.81 -13.80 西藏 10.39 31.23 18.50 17.50 8.11 -13.73 河南 17.24 16.73 4.30 3.40 -12.94 -13.33 海南 -0.08 -3
106、.11 -12.80 -16.20 -12.72 -13.09 福建 17.72 16.63 4.60 4.00 -13.12 -12.63 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 25 江西 20.09 17.37 4.90 5.10 -15.19 -12.27 天津 3.28 9.63 -4.00 -2.50 -7.28 -12.13 辽宁 8.23 9.59 -11.20 -1.20 -19.43 -10.79 湖南 18.84 13.96 5.10 5.30 -13.74 -8.66 河北 12.73 13.46 1.50 5.
107、00 -11.23 -8.46 新疆 15.27 16.59 6.00 8.20 -9.27 -8.39 宁夏 12.58 14.91 8.20 7.60 -4.38 -7.31 广东 8.90 7.00 0.80 1.80 -8.10 -5.20 湖北 10.46 9.81 5.40 5.50 -5.06 -4.31 贵州 12.84 15.39 9.90 11.80 -2.94 -3.59 青海 15.84 9.53 6.40 7.20 -9.44 -2.33 山东 6.00 7.43 -0.40 5.10 -6.40 -2.33 甘肃 7.89 10.33 6.70 8.30 -1.19
108、 -2.03 山西 7.66 11.21 10.60 9.80 2.94 -1.41 云南 12.81 12.43 3.40 12.50 -9.41 0.07 广西 2.89 1.76 3.00 4.50 0.11 2.74 黑龙江 1.55 0.21 -5.50 3.10 -7.05 2.89 内蒙古 7.81 5.39 9.50 8.50 1.69 3.11 陕西 11.47 7.55 10.30 10.70 -1.17 3.15 资料来源:Wind,中信证券研究部测算 除除 TMT 设备外,受疫情影响严重地区中游制造占比超过全国的设备外,受疫情影响严重地区中游制造占比超过全国的 30%,
109、以上行业供给,以上行业供给有望在稳增长政策下得到明显恢复。有望在稳增长政策下得到明显恢复。除 TMT 设备外,受疫情影响严重地区的中游制造业占比超过全国的 30%,船舶、汽车及零部件、机床、挖掘机、摩托车和集成电路产量占比均超过了全国的 50%,稳增长政策下,中游制造产业链整体将得到较快回升。 图 44:疫情影响严重省市主要中游制造行业占全国比重 资料来源:iFinD,中信证券研究部 注:通过各省市不同年份工业企业营收或利润占全国比重计算,存在一定误差 图 45:疫情影响严重地区主要产品产量占全国比重 资料来源:iFinD,各省市统计年鉴,中信证券研究部 注:通过各省市不同年份该产品占全国产量
110、比重测算得出,存在一定误差 逆周期调节下中游制造显现结构性增长逆周期调节下中游制造显现结构性增长 逆周期调节持续发力,制造业固定资产投资方向表明电气和仪器仪表具有较高增速。逆周期调节持续发力,制造业固定资产投资方向表明电气和仪器仪表具有较高增速。固定资产投资增速不仅体现当前行业景气情况,还体现行业预期。目前主要制造业固定资0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%上海吉林安徽浙江北京辽宁江苏0%10%20%30%40%50%60%70%80%船舶汽车及零部件机床挖掘机摩托车集成电路发动机电动工具变压器洗衣机仪器仪表 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.
111、4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 26 产投资累计增速均筑底企稳, 这表明当月边际情况大幅向好。 分中游制造行业来看, 汽车、其他运输设备、电气机械和器材和仪器仪表累计增速已开始回升,累计增速回升意味着边际情况出现明显增长,上述行业均是受疫情影响严重的行业,目前全部出现反弹。从固定资产投资累计增速绝对值来看,电气机械和器材以及仪器仪表明显高于整体,相关产业链未来增速值得关注。 图 46:主要中游制造业固定资产投资累计同比(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 投资落实到生产层面,各制造行业工业增加值增速回升反弹,汽车反弹最为明显,电投资落实到生产层面,各制造行业工业增加值增速回升反弹
112、,汽车反弹最为明显,电气和电子增速领先。气和电子增速领先。工业增长值当月同比增速直接体现行业生产情况,所有中游制造行业均出现不同程度的反弹,其中汽车当月同比增速回升 24.8pcts,未来有望实现正增长。从当月同比增速绝对值来看,电气机械和器材以及 TMT 设备增速最高,电气机械和器材自身增速高,TMT 设备受此次疫情影响相对较小。 图 47:主要中游制造业工业增加值当月同比(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 今年以来,海外高通胀导致出口热度较高,此前出口增速下滑系产能受疫情影响而不今年以来,海外高通胀导致出口热度较高,此前出口增速下滑系产能受疫情影响而不足,目前电气和汽车出口增速最高
113、。足,目前电气和汽车出口增速最高。出口受外需和国外生产影响,有一定的周期性,且受基数效应影响,金属制品和汽车 2021 年中以来进入下行周期。此轮产能回升后,除其他运输设备外,所有行业出口交货值增速均出现了回升。从增速绝对值来看,电气机械和器材以及汽车最高,汽车有望结束外需增速下降周期,电气机械和器材外需有望持续高增。 -60-40-2002040--------
114、-------05金属制品通用设备专用设备汽车其他运输设备电气机械和器材TMT设备仪器仪表-40-30-20-100102030-----------0920
115、21----042022-05金属制品通用设备专用设备汽车其他运输设备电气机械和器材仪器仪表TMT设备 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 27 图 48:主要中游制造业出口交货值当月同比(%) 资料来源:Wind,中信证券研究部 中游制造业景气度回升幅度远高于整体制造业,电气和专用设备最为景气。中游制造业景气度回升幅度远高于整体制造业,电气和专用设备最为景气。5 月全国制造业 PMI 录得 49.6%,较上月 47.4%回升 2.2pcts,各中游制造行
116、业回升幅度明显高于整体制造业,其中汽车由 38.2%升至 48.6%,电气机械及器材由 39.8%升至 52.0%,其他行业也录得相近升幅,逆周期调节政策明显作用于中游制造行业。从绝对值来看,电气机械及器材和专用设备 PMI 最高,分别为 52.0%和 50.5%。 图 49:主要中游制造业 PMI(%) 资料来源:中国物流与采购业联合会,中信证券研究部 总结来看,电气机械及器材最为景气,其中,除新能源等高成长行业带动之外,稳增总结来看,电气机械及器材最为景气,其中,除新能源等高成长行业带动之外,稳增长产业链回升最为显著,体现为家电电器和电力电网增速高企。长产业链回升最为显著,体现为家电电器和
117、电力电网增速高企。进一步拆解电气机械及器材行业, 其中家电行业直接受益于稳增长产业链带动, 5 月主要家电零售额增速剧烈回升,彩电、冰箱和洗衣机线上零售额当月同比增速均在 40%以上。新能源行业中,光伏电池受益于高成长性而增速高企;锂离子电池受益于新能源需求车回升,然而非动力电池销量增速则拉低了锂电池整体销量增速。此外,电力电网方面,发电机组和光缆增速得到快速回升,稳增长政策对于电工电网基础设施的作用得以显现。 -30-101030-----092020-10202
118、0----------05金属制品通用设备专用设备汽车其他运输设备电气机械和器材TMT设备仪器仪表303540455055602020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052
119、021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/05制造业专用设备通用设备汽车TMT设备电气机械及器材金属制品业 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 28 图 50:国内家电线上市场零售额当月同比(%) 资料来源:iFinD,中信证券研究部 图 51:部分电力设备和新能源产品产量当月同比(%) 资料来源:iFinD,中信证券研究部 投资建议投资建议 复工复产持续推进,外部环境也发生着较大的变化,稳增长政策在这种内外环境下
120、的作用已经显现,中游制造相关公司在此关键节点积极布局,推升技术升级,抢占下半年复苏背景下先发优势。结合全文,我们推荐以下三条投资主线: 一、出口产业链,光伏、小家电出口业务有望持续景气,由此,光伏板块我们推荐受益于欧美能源结构转型、海外业务占比较高、全球市占率不断提升的组件龙头隆基绿能隆基绿能和晶澳科技晶澳科技,以及户用储能渗透率加速带动微型逆变器进口替代的国内微型逆变器龙头禾迈禾迈股份股份,以及组串式逆变器龙头锦浪科技锦浪科技和固德威固德威等。小家电板块,我们推荐海外业务营收占比较高,且受益于出口高速增长的公司,如智能短交通龙头且持续创新与国际化布局的九号公司九号公司-WD,智能清洁机器人龙
121、头石头科技石头科技、以及受益于家电需求的高端化和业务的全球化的海尔智家海尔智家。 二、技术升级、企业加大研发投入背景下,光伏板块关注大尺寸 N 型硅片渗透率提速及其技术升级路线带来的增长,重点推荐受益于大尺寸硅片渗透提速、光伏业务加速转型的光伏节能设备龙头双良节能双良节能、建议关注率先量产引领 N 型技术变革的 TOPCon 先行者及一体化组件龙头晶科能源晶科能源;风电板块建议关注受益于风电大型化发展的大型回转支承龙头新强联新强联、受益于大兆瓦法兰的塔筒法兰龙头恒润股份恒润股份;锂电板块,CTC 的持续普及会为全球电池盒生产链带来新的变数, 对于锂电设备而言, 顺应技术变革的同时不断推陈出新,
122、代表性的自动化锂电设备企业预计将受益于新技术带来的新订单增长,推荐核心环节设备企业利元亨、先惠技术利元亨、先惠技术,建议关注设备龙头先导智能先导智能。 三、稳增长政策下,电气机械及设备板块受益明显,除受疫情影响较小且增速较快的新能源板块之外,家电电器类和电力电网类设备受利好最为显著。家电电器类中推荐受益于稳增长的厨电龙头老板电器老板电器以及受益于扫地机行业渗透率提升、产品系列化和高端化的科沃科沃斯斯;电力电网类推荐受益于电网系统大基建以及智能化与数字化升级的国电南瑞国电南瑞,以及电力自动化推升下的优质工控和低压电器龙头汇川技术、良信股份汇川技术、良信股份和和正泰电器正泰电器。 -100-500
123、501001-------032022-05小家电彩电冰箱洗衣机空调-40-200204060801-------05发电机组交流电动机光缆锂离子电池光伏电池 制造业复工复产专题之三制造业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文
124、之后的免责条款和声明 29 表 9:重点推荐公司盈利预测 简称简称 股价股价 (元)(元) EPS(元)(元) PE 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 隆基绿能 67.60 1.68 2.63 3.38 4.18 47.85 25.70 20.00 16.17 晶澳科技 81.80 1.28 2.10 2.79 97.04 38.95 29.32 禾迈股份 845.99 5.04 12.60 22.64 38.49 175.64 67.14 37.37 21.98 锦浪科技 213.00 1.91 3.94 5.67 8.10 121.73 54.06 37.57
125、 26.30 固德威 278.73 2.27 3.85 7.36 10.28 145.14 72.40 37.87 27.11 九号公司-WD 44.00 5.80 11.19 19.05 29.18 131.65 3.93 2.31 1.51 石头科技 628.95 20.99 26.30 33.24 42.93 36.55 23.91 18.92 14.65 海尔智家 27.01 1.38 1.61 1.86 2.15 22.46 16.78 14.52 12.56 双良节能 16.58 0.19 0.66 1.10 1.42 63.13 25.12 15.07 11.68 利元亨 233
126、.01 2.41 5.49 9.14 11.86 125.30 42.44 25.49 19.65 先惠技术 109.04 0.80 0.93 3.73 6.08 87.18 117.25 29.23 17.93 老板电器 34.24 1.40 2.25 2.56 2.94 18.18 15.22 13.38 11.65 科沃斯 113.66 3.50 5.03 7.32 9.77 50.15 22.60 15.53 11.63 国电南瑞 27.98 1.01 1.19 1.35 1.53 40.39 23.51 20.73 18.29 汇川技术 69.28 1.36 1.56 1.94 2.
127、41 58.43 44.41 35.71 28.75 良信股份 17.34 0.41 0.52 0.71 0.96 45.00 33.35 24.42 18.06 正泰电器 37.29 1.58 2.51 3.10 3.59 18.82 14.86 12.03 10.39 资料来源:Wind,中信证券研究部预测 注:股价为 2022 年 6 月 28 日收盘价 表 10:建议关注公司盈利预测 简称 股价 (元) EPS(元) PE 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 晶科能源 15.68 0.28 0.46 0.60 55.98 34.12 26.25 新强联 98
128、.99 2.92 2.18 2.94 3.78 61.19 45.34 33.69 26.21 恒润股份 29.32 1.45 1.11 1.65 2.13 36.93 26.51 17.73 13.78 先导智能 67.85 0.72 1.71 2.50 3.22 102.76 39.79 27.19 21.07 资料来源:Wind 一致预期,中信证券研究部 注:股价为 2022 年 6 月 28 日收盘价; 风险因素风险因素 1. 全球通胀风险超预期全球通胀风险超预期:美国财政政策货币化及全球主要央行为抵御疫情及经济下行而采取的宽松货币政策加速货币发行,疫情、气候、战争等原因造成全球大宗商
129、品供应下降,目前国外通胀高企,超出预期并传导至国内的风险加剧; 2. 美联储量化宽松收缩引发全球系统性风险美联储量化宽松收缩引发全球系统性风险:美联储结束量化宽松,已决议缩减购债,其影响已在主要美元市场中体现,近期人民币兑美元汇率大跌亦受其影响,美元流动性是全球资本市场的重要风向标,影响全球主要资产估值中枢,并产生系统性风险; 3. 俄乌局势加剧影响全球供应链俄乌局势加剧影响全球供应链:俄乌冲突加剧,乌东是乌克兰重要工业区,集中分布各类重工业产业,将会直接影响相关产业产能,此外俄乌其他原材料出口也因产能和汇率波动而大幅减少,将会进一步冲击全球供应链,造成基本面风险; 制造业复工复产专题之三制造
130、业复工复产专题之三2022.7.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 30 4. 抗疫纾困政策不及预期抗疫纾困政策不及预期:未应对新一轮疫情造成的下行风险,中央和地方相继出台了多轮抗疫纾困政策,涉及减税降费等财政政策,降息降准等货币政策,以及稳基建、稳地产、稳就业、稳增长等组合政策,由于全球经济下行叠加各种不稳定因素,存在以上政策效果不及预期的风险; 5. 局部疫情反复超预期:吉林、上海等地区经历大规模封控后,北京、安徽等地也相继出现了新冠肺炎感染病例确诊数量上升的情况,但疫情传播均在小范围传播阶段被遏制, 近期海外奥密克戎毒株又出现了新变种, 入境防控措施也有所放松,存在局部疫情反复超预期
131、的风险;若主要工业区再次出现疫情反复,将影响地区主要产业链生产进度,可能无法达到今年生产目标; 6. 企业产品、技术研发进展不及预期:尽管企业研发投入高增,但企业研发需要原材料和人员支持, 目前全球物流尚未完全恢复, 人员流动还未恢复至疫情前水平,且研发自身存在较大的失败风险和难以商用的风险,应警惕产品研发进展不及预期;若高技术产业研发不及预期,将影响相关上市公司估值水平,或将引起估值下降。 相关研究相关研究 制造业复工复产专题之二“复工复产”中制造业投资机会 (2022-05-31) 制造业复工复产系列专题从数据维度看复工复产(一) (2022-05-26) 31 分析师声明分析师声明 主要
132、负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明: (i)本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法; (ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。 一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构(仅就本研究报告免责条款而言,不含 CLSA group of companies) ,统称为“中信证券” 。 本研究报告对于收件人而言属高度机密,只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地
133、法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用,在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要,不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具,本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金
134、融工具均可能含有重大的风险,可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。 本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断,可以在不发出通知的情况下做出更改,亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研
135、究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定,但是,分析师的薪酬可能与投行整体收入有关,其中包括投资银行、销售与交易业务。 若中信证券以外的金融机构发送本报告,则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议,中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为(前述金融机构之客户)因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。 评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建
136、议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外) 。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现,也即:以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中:A 股市场以沪深 300指数为基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准;韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表
137、性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 32 特别声明特别声明 在法律许可的情况下,中信证券可能(1)与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系, (2)参与或投资本报告所提到的 公 司 的 金 融 交 易 , 及 /或 持 有 其 证 券 或 其 衍 生 品 或 进 行
138、证 券 或 其 衍 生 品 交 易 。 本 研 究 报 告 涉 及 具 体 公 司 的 披 露 信 息 , 请 访 问https:/ 本期报告涉及股票固德威(688390) ,中信证券股份有限公司持股数量占上市公司总股本的比例达到 1%以上。 法律主体声明法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国(香港、澳门、台湾除外)由中信证券股份有限公司(受中国证券监督管理委员会监管,经营证券业务许可证编号:Z20374000)分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发:在中国香港由 CLSA Limited(于中国香港注册成立的有限公司)分发;在中国台湾由 CL Securities Taiwa
139、n Co., Ltd.分发;在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.(商业编号:53 139 992 331/金融服务牌照编号:350159)分发;在美国由 CLSA (CLSA Americas, LLC 除外) 分发; 在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd. (公司注册编号: 198703750W) 分发; 在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发; 在英国由 CLSA (UK) 分发; 在印度由 CLSA India Private Limited 分发 (地址: 8/F, Dalamal House, Nariman Point, Mu
140、mbai 400021;电话:+91-22-66505050;传真:+91-22-22840271;公司识别号:U67120MH1994PLC083118) ;在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发;在日本由 CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发;在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发;在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发;在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.(菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员)分发;在泰国由 CLSA Sec
141、urities (Thailand) Limited 分发。 针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国大陆:中国大陆:根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可,中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 中国香港:中国香港:本研究报告由 CLSA Limited 分发。 本研究报告在香港仅分发给专业投资者( 证券及期货条例 (香港法例第 571 章)及其下颁布的任何规则界定的) , 不得分发给零售投资者。 就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜, CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎, 电话: +852 2600 7233。 美国:美国
142、:本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA(CLSA Americas, LLC 除外)仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas, LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas, LLC(在美国证券交易委员会注册的经纪交易商) ,以及 CLSA 的附属公司。 新加坡:新加坡:本研究报告在新加坡由 C
143、LSA Singapore Pte Ltd.,仅向(新加坡财务顾问规例界定的) “机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜, 新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd, 地址: 80 Raffles Place, #18-01, UOB Plaza 1, Singapore 048624,电话:+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份,就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务,CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法
144、(第 110 章) 、 财务顾问规例以及其下的相关通知和指引(CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露)的某些要求。MCI(P)085/11/2021。 加拿大:加拿大:本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。 英国:英国:本研究报告归属于营销文件,其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写,亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA (UK)分发,且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针
145、对此类人士。若您不具备投资的专业经验,请勿依赖本研究报告。 欧洲经济区:欧洲经济区:本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。 澳大利亚:澳大利亚:CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”) (商业编号:53 139 992 331/金融服务牌照编号:350159) 受澳大利亚证券与投资委员会监管,且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。 本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向 “批发客户” 发布及分发。 本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意,本研究报告的收件人不得将其分发
146、给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法(2001) 第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。 印度:印度:CLSA India Private Limited,成立于 1994 年 11 月,为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务(印度证券交易委员会注册编号:INZ000001735) 、 研究服务 (印度证券交易委员会注册编号: INH000001113) 和商人银行服务 (印度证券交易委员会注册编号: INM000010619) 。 CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。 此外, CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。 如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情,请联系 Compliance-I。 未经中信证券事先书面授权,任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权,任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 中信证中信证券券 2022 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。