1、1 证券研究报告 作者： 行业评级： 上次评级： 行业报告| 医药生物医药生物 强于大市 强于大市 维持 2020年01月11日 （评级） 分析师 郑薇SAC执业证书编号：S03 分析师 潘海洋 SAC执业证书编号：S06 血制品批签发报告血制品批签发报告20192019年批签发整体提升，年批签发整体提升， 行业景气度持续回升行业景气度持续回升 行业专题研究 摘要 血制品行业高壁垒，需求端开拓大有可为血制品行业高壁垒，需求端开拓大有可为 血制品来源于血浆，行业具有很强的政策和技术壁垒。国家对血制品实行严格监管，先后制定了批签发制度、对原材料血浆实行检
2、疫 期制度等，2001年起不再批准新的血制品企业，对血浆来源浆站设立也有严格的企业资格限定。行业发展先后经过了取消药价限制、 “两票制”等重要节点，年初上海兴新事件之后批签发有所缩紧，预计行业未来会持续规范化。经济发展和老龄化趋势使血制品需求 有望进一步释放，加之血制品使用结构有待调整，企业通过加大渠道布局和学术推广，有望刺激更多需求，血制品需求存在进一步提 升空间，企业存在结构性发展机会。 20192019年血制品年血制品批签发量整体增加，行业景气度持续回升批签发量整体增加，行业景气度持续回升 从2019年批签发量上来看，血制品批签发整体明显提升，行业景气度持续回升。具体品种中：白蛋白：国产
3、批签发2066.6万支，同 比增长10%，进口批签发3134.3万支，同比增长8%；免疫球蛋白：大品种：狂免批签发1230.8万支，同比增长49%；静丙批签发 1147.1万支，同比增长7%；其他品种：破免批签发大幅提升，乙免波动较大，静注乙免小幅下降；冻干静注乙免批签发呈上升趋势。 因子类：三大品种（凝血酶原复合物、因子、纤原）批签发与去年基本持平。 头部企业批签发同比大幅提升，建议关注天坛生物、华兰生物、博雅生物、双林生物头部企业批签发同比大幅提升，建议关注天坛生物、华兰生物、博雅生物、双林生物 主要上市企业2019年批签发量整体明显增加，主要公司存货周转天数连续两季度下降，我们判断行业的
4、库存消化已接近完成，血制品 行业的景气度正在回升，未来企业要持续进行渠道建设、营销和学术推广，进而拉动终端纯销需求的增长。 建议关注产品丰富、注重 研发、渠道优异的头部企业：天坛生物、华兰生物、博雅生物和双林生物。 风险提示风险提示：行业黑天鹅事件；新品种研发进展低于预期；政策变化风险；企业经营质量管理风险 2 血制品行业高壁垒，需求端开拓大有可为血制品行业高壁垒，需求端开拓大有可为 3 供应段受血浆来源限制，行业整体预期实现平稳增长：供应段受血浆来源限制，行业整体预期实现平稳增长： 国家对血制品实行严格监管，先后制定了批签发制度、对原材料血浆实行检疫期制度等，2001年起不再批准新的血制品企
5、业，对 血浆来源浆站设立也有严格的企业资格限定，要求血液制品生产企业申请设置新的单采血浆站，其注册的血液制品应当不少于 6 个品种，且同时包含白蛋白、人免疫球蛋白和凝血因子类制品；2016 年，卫计委发布关于促进单采血浆站健康发展的意见， 严格新增单采血浆站设置审批，向研发能力强、血浆综合利用率高、单采血浆站管理规范的血液制品生产企业倾斜。行业发展先 后经过了取消药价限制、“两票制”等重要节点，浆站设立高门槛，各企业浆站数增长有限浆站设立高门槛，各企业浆站数增长有限，经过年初上海新兴事件，批签发有 所缩紧，预计行业未来会持续规范化，供应端平稳增长。 需求端开拓大有可为，企业存在结构性发展机会：
6、需求端开拓大有可为，企业存在结构性发展机会： 血液制品整体用药金额相对较高，我国医保只能报销部分金额，患者需要自付一定比例，除治疗需求以外，民众还有使用白蛋 白提高抵抗力等的需求，因此随着国内经济水平发展，对血制品的需求或将进一步释放。 国际血制品市场中免疫球蛋白和因子类产品约占80%，而国内样本医院数据显示两个品种销售占比合计仅为42%，使用比例 低于国际水平，我国血液制品结构有待调整，免疫球蛋白和因子类产品存在较大发展空间。企业加大渠道布局和学术推广，有 望刺激更多需求。 考虑到血制品的消费属性，价格已经实现市场化，我们将人均采浆量看做人均血浆消费量以代表对血浆的需求。2018年美国 单位
7、人口献浆量为1.5吨 / 万人（48720吨 / 32700万人），中国为0.062吨 / 万人（8600吨 / 139500万人），差距的悬殊意 味着需求还有巨大提升空间。老龄化时代的来临改变了全民的疾病谱，对血制品的需求预期会更加旺盛。 总览：总览：20192019年各产品批签发改善明显年各产品批签发改善明显 4 表：2013年-2019年各产品批签发量（万件） 20192019年血制品批签发整体明显提升，从具体品种来看：年血制品批签发整体明显提升，从具体品种来看： 白蛋白：白蛋白：2019年批签发总数5213万件，同比增长8%； 免疫球蛋白：免疫球蛋白：大品种：狂免批签发1230.8万支
8、，同比增长49%；静丙批签发1147.1万支，同比增长7%； 其他品种：破免批签发大幅提升，乙免波动较大，静注乙免小幅下降；冻干静注乙免批签发呈上升趋势。 因子类：因子类：三大品种（凝血酶原复合物、因子、纤原）批签发与去年基本持平。 产品标准规格 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年趋势图 冻干静注人免疫球蛋白（pH4）2.5g3.53.214.714.516.518.325.5 冻干静注乙型肝炎人免疫球蛋白（pH4）2500IU1.20.00.01.11.21.52.5 静注人免疫球蛋白（pH4）2.5g545.3657.4867.41088.4
9、1041.61068.31147.1 静注乙型肝炎人免疫球蛋白（pH4）2000IU1.90.61.62.23.23.92.5 狂犬病人免疫球蛋白200IU562.2711.8429.4328.9553.5827.61230.8 破伤风人免疫球蛋白250IU239.7203.0280.5389.6450.6338.3606.1 人免疫球蛋白300mg148.941.964.4156.198.064.0126.3 人凝血酶原复合物200IU40.258.465.077.5106.8101.898.4 人凝血因子200IU56.679.280.0108.5129.2174.0170.9 人纤维蛋白
10、原0.5g29.434.350.396.694.188.987.1 人血白蛋白10g2629.92833.13352.93945.84071.04808.25213.0 乙型肝炎人免疫球蛋白200IU219.5137.7140.5142.3139.7157.2103.8 人血白蛋白人血白蛋白 5 图：2013年-2019年国产、进口白蛋白批签发变化图：2019年国产和进口白蛋白占比变化 2019年白蛋白批签发 5213.0 万瓶，同比+8%，保持平稳增长。其中进口白蛋白批签发3134.3万瓶，同比+8%，占比 60%； 国产人血白蛋白批签量2066.6万瓶， 同比+10%，增速超过进口白蛋白，
11、占比增加至40%。 2019年市场份额占比最高的前四家公司分别为 CSL Behring（杰特贝林） 、Baxter 、 Grifols（基立福） 、 天坛生物， 前 4 公司占比 60%，前 8 公司（国内是上市公司母公司+控股子公司）占比 84%，较 2018的 83%有所增加。2019年 CSL Behring、Baxter 、Grifols和天坛生物的批签发量分别为1435.8、685.8 、590.6、426.2万瓶，同比分别+8%、 +40%、 -13%和+20%。 54% 60% 58%57%57% 61%60% 46% 40% 42%43%43% 39%40% 0% 10% 2
12、0% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 进口占比国产占比 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 进口国产进口增速国产增速 单位：万件 6 表：2013年-2019年各上市企业批签发量 图：2019年国内白蛋白份额（按批签发） 国内上市企业中：天坛生物和泰邦生物在 2019年白蛋白批签发份额最 大。国产血制品公司前四分别
13、是： 天坛生物（同比+20%）、泰邦生 物（同比+23%）、上海莱士（同比+8%）、华兰生物（同比-8%）。 全部白蛋白批签发市场份额占比中，天坛生物和泰邦生物占比排名在第 4和第6。 从国内企业批签发占比来看，2019年占比在前四的分别为天坛生物 （21%）、泰邦生物（18%）、上海莱士（12%）和华兰生物 （11%），相比于2018的占比分别+2、+2、0、-2个PP。 图：主要企业批签发量（万件）变化 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2001620172018
14、2019 天坛生物泰邦生物上海莱士 天坛生物增速泰邦生物增速上海莱士增速 天坛生物 21% 泰邦生物 18% 上海莱士 12% 华兰生物 11% 远大蜀阳 8% 双林生物 5% 其他 25% 人血白蛋白人血白蛋白 万件2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 天坛生物267.8235.8245.2266.5325.2355.4426.2 泰邦生物202.883.2203.8288.4308.5297.1366.2 上海莱士157.8195.0241.3230.6205.8228.8247.3 华兰生物117.0118.3163.5257.5235.3252.923
15、2.9 双林生物67.075.767.384.385.384.7109.3 卫光生物42.664.770.570.974.384.599.5 博雅生物28.331.935.050.252.286.290.2 博晖创新13.93.835.255.955.958.047.8 静注人免疫球蛋白静注人免疫球蛋白 7 图： 2013年-2019年静丙批签发变化 表：2013年-2019年各企业批签发量 批签发总量稳健增长：批签发总量稳健增长：2019年共批签发静丙1147.1万瓶，同比 +7%。 批签发增速自2017年因两票制影响显著下滑后，2018年 开始增速明显提升。 2019年共有14个企业有批签
16、发（上市公司合并母公司+控股子公 司），其中批签发较多的企业有：天坛生物（280.4万，同比 +0.4%）、泰邦生物（186.4万，同比+9%）、华兰生物 （139.5万，同比+26%）、 上海莱士（130.3万，同比+5%）。 图：主要企业批签发量（万件）变化 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 静丙增速 单位：万件 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0
17、50 100 150 200 250 300 200019 天坛生物泰邦生物华兰生物上海莱士 天坛生物增速泰邦生物增速华兰生物增速上海莱士增速 2.5g，万件2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 静丙545.3657.4867.41088.41041.61068.31147.1 天坛生物143.5142.4155.2196.2231.8279.2280.4 泰邦生物48.472.6161.8180.8179.2171.3186.4 华兰生物77.177.987.4168.3153.5110.5139.5 上海莱士68
18、.699.1141.6157.6121.8124.1130.3 远大蜀阳27.349.284.687.7104.183.6101.0 卫光生物23.845.243.145.647.448.259.6 博雅生物20.715.322.141.536.567.954.3 双林生物25.926.633.944.233.834.049.7 山西康宝生物49.779.772.085.259.658.949.2 哈尔滨派斯菲科0.09.426.511.10.04.943.9 南岳生物26.68.02.032.034.535.137.8 绿十字（中国）4.28.76.36.69.96.58.5 浙江海康生物7
19、.44.50.00.84.71.75.0 武汉中原瑞德15.110.719.120.517.128.21.7 狂犬病人免疫球蛋白狂犬病人免疫球蛋白 8 批签发维持高速增长：批签发维持高速增长：2019年狂免批签发 1230.8万瓶，同比+49%，增 速与2018年基本持平，维持了高速的增长。 2019年狂免批签发份额排名靠前的厂家分别为上海莱士（占比 18%）、 远大蜀阳（15%）、泰邦生物（15%）、双林生物（12%），华兰生物 （10%），合计占比 70%。其中，上海莱士、远大蜀阳、泰邦生物、双 林生物批签发分别同比增加61%、31%、63%、222%。 图： 2013年-2019年狂免批
20、签发变化 图：2019年各企业批签发量占比表：2013年-2019年各企业批签发量 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 狂犬病人免疫球蛋白增速 单位：万件 18% 15% 15% 12% 10% 9% 9% 5% 5%2% 上海莱士 远大蜀阳 泰邦生物 双林生物 华兰生物 天坛生物 卫光生物 博雅生物 南岳生物 万件2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 上海莱士110.6114.20.0
21、38.450.1140.5225.5 远大蜀阳51.385.057.798.285.3144.9189.9 泰邦生物70.569.181.123.1106.3109.8179.1 双林生物188.6189.9121.931.4135.444.5143.4 华兰生物31.023.227.50.047.0149.8125.9 天坛生物41.870.667.648.50.064.7111.9 卫光生物13.173.827.033.476.645.3103.8 博雅生物7.449.835.721.49.445.365.6 南岳生物33.021.90.028.743.648.359.5 博晖创新0.00
22、.00.00.00.026.326.1 破伤风人免疫球蛋白破伤风人免疫球蛋白 9 图： 2013年-2019年破免批签发变化 表：2013年-2019年各企业批签发量 批签发高速增长：批签发高速增长： 2019年破免批签发606.1万瓶，同比+79%，增速转 负为正，批签发量在2018年下降后恢复增长。 2019年破免批签发份额排名靠前的企业分别为华兰生物（占比 23%）、 天坛生物（23%）、泰邦生物（22%）、远大蜀阳（13%），合计占比 81%，批签发量分别同比增加62%、179%、107%、99%。 图：2019年各企业批签发量占比 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 8
23、0% 100% 0 100 200 300 400 500 600 700 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 破伤风人免疫球蛋白增速 单位：万件 华兰生物 23% 天坛生物 23% 泰邦生物 22% 远大蜀阳 13% 双林生物 7% 上海莱士 6% 卫光生物 4% 博晖创新 1% 南岳生物 1% 万件2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 华兰生物24.415.136.243.2125.686.9140.5 天坛生物55.554.545.541.467.349.8138.9 泰邦生物35.815.871.6127.193.1
24、63.8132.3 远大蜀阳51.544.838.453.126.038.677.0 双林生物0.010.85.48.680.342.442.3 上海莱士45.143.061.075.724.640.639.6 卫光生物20.113.620.723.132.05.425.9 博晖创新0.00.00.00.00.00.05.2 南岳生物6.00.00.017.50.010.64.4 人免疫球蛋白人免疫球蛋白 10 图： 2013年-2019年批签发变化 批签发大幅增加：批签发大幅增加：2019年人免疫球蛋白批签发126.3万瓶，同比+97.5% ， 主要得益于天坛生物、卫光生物、上海莱士的批签发
25、的大幅增长。 2019年人免疫球蛋白批签发份额排名靠前的厂家分别为天坛生物（占比 34%）、卫光生物（19%）、华兰生物（13%）、上海莱士（11%）， 合计占比 77%。 表：2013年-2019年各企业批签发量图：2019年各企业批签发量占比 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2013年2014年 2015年2016年 2017年2018年 2019年 人免疫球蛋白增速 单位：万件 天坛生物 34% 卫光生物 19% 华兰生物 13%上海莱士 11% 博晖创新 8% 博雅生物 7% 远大蜀阳
26、 4% 泰邦生物 4% 万件2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 天坛生物74.130.227.532.10.00.043.3 卫光生物0.08.411.79.018.312.524.5 华兰生物5.60.010.511.410.923.816.5 上海莱士0.00.07.30.013.70.014.3 博晖创新0.00.01.169.352.016.69.9 博雅生物0.00.00.00.00.00.08.4 远大蜀阳40.13.42.313.23.18.05.1 泰邦生物6.80.04.04.60.00.04.3 广东丹霞0.00.00.016.60.00
27、.00.0 乙型肝炎人免疫球蛋白乙型肝炎人免疫球蛋白 11 图： 2013年-2019年乙免批签发变化 表：2013年-2019年各企业批签发量 图：2019年各企业批签发量占比 批签发显著下降：批签发显著下降：2019年乙免批签发103.8万瓶，同比-34%。2015- 2018年乙免批签发一直较为稳定， 2019年批签发下降可能是因为企业存 有乙免库存，增加了其他特异性球蛋白的生产和提取。 乙免批签发量较小，与静注乙免、冻干静注乙免在一定程度上可互相代替。 2019年仅有天坛生物批签发量增加，其余华兰生物、泰邦生物、卫光生 物以及远大蜀阳的批签发数的下降，使得总批签发量大幅下降。2019年
28、， 天坛生物、上海莱士、南岳生物、华兰生物以及泰邦生物分别批签发27.3 万件（占比26%）、19.9万件（占比19%）、13.0万件（占比13%）、 12.8万件（占比12%）、12.5万件（占比12%）。 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 0 50 100 150 200 250 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 乙型肝炎人免疫球蛋白增速 单位：万 天坛生物 26% 上海莱士 19% 南岳生物 13% 华兰生物 12% 泰邦生 物 12% 卫光生物 7% 远大蜀阳 6% 浙江海康 生物 5% 万件2013年2014年2015
29、年2016年2017年2018年2019年 天坛生物71.826.911.017.817.615.927.3 上海莱士13.414.333.630.935.621.219.9 南岳生物30.65.40.013.94.414.013.0 华兰生物16.120.631.935.240.028.212.8 泰邦生物18.80.08.16.615.321.712.5 卫光生物24.026.813.211.512.018.66.7 远大蜀阳28.138.939.724.614.829.26.3 浙江海康生物1.10.00.00.00.00.05.3 人凝血因子人凝血因子 12 图： 2013年-2019
30、年批签发变化 批签发量保持平稳：批签发量保持平稳：2019年人凝血因子批签发170.9万瓶，基本与 去年基本持平。 整体来看，因子批签发量逐年增加，除2015年外 增幅均保持在19%以上，2019年增速低预计受到新兴事件的影响， 整体批签发缩紧。 因子共有四家企业有批签发，其中华兰生物和泰邦生物排名一直靠 前，2019年，华兰生物（62.9万件）、泰邦生物（43.3万件）、上 海莱士（38.8万件）和绿十字（中国）（26.0万件）分别占比37%、 25%、23%和15%。 表：2013年-2019年各企业批签发量 图：2019年各企业批签发量占比 -10% 0% 10% 20% 30% 40%
31、 50% 0 50 100 150 200 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 人凝血因子增速 单位：万件 华兰生物 37% 泰邦生物 25% 上海莱士 23% 绿十字（中国） 15% 万件2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 华兰生物20.634.926.543.251.264.362.9 泰邦生物9.85.216.923.724.240.343.3 上海莱士13.619.87.316.219.424.238.8 绿十字（中国）12.519.329.225.232.542.226.0 上海新兴0.00.00.00.31.9
32、3.10.0 天坛生物0.10.00.10.00.00.00.0 人凝血酶原复合物人凝血酶原复合物 13 图： 2013年-2019年批签发变化 批签发维持平稳：批签发维持平稳：2019年人凝血酶原复合物批签发98.4万瓶，和去 年基本持平，预计是受“上海新兴事件” 影响。 整体看，2013年以 来，凝血酶原复合物批签发逐年增长，2017年以来小有下降，预计企 业有一定库存，减少了凝血酶原复合物生产。 2019年有3家企业有批签发记录，泰邦生物、华兰生物批签发量分别 为53.9（占比55% ） 、43.0万件（占比44%）。上海新兴年初因 “血液制品艾滋抗体阳性”事件停产，仅有一季度的1.5万
33、件。 表：2013年-2019年各企业批签发量 图：2019年各企业批签发量占比 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 20 40 60 80 100 120 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 人凝血酶原复合物增速 单位：万件 泰邦生物 55% 华兰生物 44% 上海新兴 1% 万件2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 泰邦生物0.00.523.79.734.041.353.9 华兰生物35.147.236.458.065.345.443.0 上海新兴5.110.75.09.87.415.11.5 人
34、纤维蛋白原人纤维蛋白原 14 图： 2013年-2019年批签发变化 近年批签发量保持稳定：近年批签发量保持稳定：2019年全国纤原批签发87.1万瓶，同比- 2%。整体来看，自2013年来，批签发量持续增加至2016年的近100 万件，之后几年每年都有略微下降，说明市场对纤原需求较为稳定。 2019年有7家企业有批签发，其中泰邦生物（29.6万件，占比 34% ）、博雅生物（27.3万件， 32% ）、上海莱士（11.3万件， 13% ）和绿十字（中国）（8.8万件，10%），其中泰邦生物自 2018年获批后快速放量，2019年批签发占比已位居首位。 表：2013年-2019年各企业批签发量
35、 图：2019年各企业批签发量占比 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 20 40 60 80 100 120 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 人纤维蛋白原增速 单位：万件 泰邦生物 34% 博雅生物 32% 上海莱士 13% 绿十字 （中国） 10% 哈尔滨派 斯菲科 4% 卫光生物 4% 上海新兴 3% 万件2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 泰邦生物0.00.00.00.00.011.829.6 博雅生物14.215.118.128.926.150.727.3 上海莱士9.56.813.
36、141.648.912.711.3 绿十字（中国）0.00.04.68.46.80.08.8 哈尔滨派斯菲科3.12.77.26.90.00.03.8 卫光生物0.00.00.00.00.00.03.2 上海新兴1.95.94.57.75.16.42.8 华兰生物0.73.72.82.67.17.30.2 建议关注头部企业：天坛生物、华兰生物、博雅生物和双林生物建议关注头部企业：天坛生物、华兰生物、博雅生物和双林生物 15 头部企业2019年批签发同比大幅提升： 天坛生物：狂免、破免同比大幅提升73%和179%，白蛋白+20%，静丙批签发与去年基本持平 。 华兰生物：静丙稳定增长26%，破免同
37、比大幅提升62%，白蛋白、狂免同比下降8%、16%。 博雅生物：狂免同比大幅提升45%，白蛋白稳定增长5%，静丙、纤原同比降幅为20%、46%。 双林生物：白蛋白、静丙同比提升29% 、46% ，由于去年基数较低，狂免同比大幅提升222% ，破免与去年基本持平。 主要上市企业2019年批签发量整体明显增加，主要公司存货周转天数连续两季度下降，血制品行业的景气度正在回升，未来企业要 持续进行渠道建设、营销和学术推广，进而拉动终端纯销需求的增长。 建议关注产品丰富、注重研发、渠道优异的头部企业：天坛 生物、华兰生物、博雅生物和双林生物。 表：天坛生物2019年批签发量大幅增长表：华兰生物2019年
38、批签发量稳定增长 表：博雅生物2019年批签发量稳定增长表：双林生物2019年批签发量大幅增长 图：主要血制品企业周转天数变化 存货周转天数 万件201720182019 白蛋白235.3252.9232.9 静丙153.5110.5139.5 狂免47.0149.8125.9 破免125.686.9140.5 万件201720182019 白蛋白325.2355.4426.2 静丙231.8279.2280.4 狂免0.064.7111.9 破免67.349.8138.9 万件201720182019 白蛋白52.286.290.2 静丙36.567.954.3 狂免9.445.365.6
39、万件201720182019 白蛋白85.384.7109.3 静丙33.834.049.7 狂免135.444.5143.4 80.342.442.3 0 100 200 300 0 500 1,000 Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3 201720182019 天坛生物华兰生物博雅生物双林生物卫光生物 应收票据及账款周转天数 16 风险提示：风险提示： 1.行业黑天鹅事件； 2.新品种研发进展低于预期； 3.政策变化风险； 4.企业经营质量管理风险 风险提示风险提示 17 郑薇：郑薇：毕业于中国科学技术大学生物化学与分子专业，曾在中科院广州生物医药与健康研究院做过两年课题。毕业后在深圳迈
40、瑞生物医疗电子股份有限公司（美股退市转A股）就职5年。曾在体外诊断事业部做产品研发2年多，后转至战略发展部任职产 品市场经理。2015年离开迈瑞，在华泰证券研究所医药团队任高级研究员，负责医疗器械板块；2016年中加入天风证券， 2017年入围新财富；2018年任天风证券医药首席分析师。SAC执业证书编号：S03。 杨烨辉：杨烨辉：中山大学硕士，曾就职于江中药业研发部，默沙东市场销售部，招商证券、华泰证券研究所，2016年加盟天风证券。 有超过8年的医药行业从业+投资研究工作经验，作为团队成员参评获得2011年新财富第三名，2012年新财富第四名，2013 年新财富入围，
41、2014年新财富第二名，2017年带队参评新财富入围。SAC执业证书编号：S03。 潘海洋：潘海洋：南开大学金融学硕士，天津大学生物工程学士。曾就职于华泰证券研究所，任医药生物行业研究员。目前任天风证券 医药行业高级分析师，覆盖大药品领域：中药、生物药、部分化药等，善于从政策层面把握行业发展变化趋势，基本面研究扎 实，把握公司拐点变化能力强。SAC执业证书编号：S06。 李扬：李扬：香港中文大学生物信息学硕士，华南理工大学生物工程学士，2017年11月加入天风证券，曾就职于华大基因，先后在 研发部和产品部分别负责生物信息流程开发和遗传咨询工作，目前主
42、要研究医疗器械板块，在基因检测、心血管器械、免疫细 胞治疗领域研究较为深入。 李沙：李沙：东北师范大学硕士，哈尔滨工业大学生物工程学士，2018年1月加入天风证券，曾就职于彧辉基金，主要从事大健康、 消费、环保等领域投研工作，目前主要负责医药商业板块研究，对药品流通与零售行业较为熟悉。 赵楠：赵楠：中国药科大学药学硕士，沈阳药科大学制药工程学士，南京大学管理学学士，通过CFA一级，2019年3月加入天风证 券，曾就职于恒瑞医药，主要从事肿瘤创新药研发，导师为恒瑞全球研发负责人，目前主要研究创新药领域，身处医药行业多 年对产业理解较为深入。 赵雅韵：赵雅韵：西安交通大学化学硕士，制药工程学士，2
43、019年7月加入天风证券，目前主要研究血制品领域。 天风医药团队成员简介天风医药团队成员简介 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入预期股价相对收益20%以上 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 投资评级声明投资评级声明 类别类别说明说明评级评级体系体系 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证
44、券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证 券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未 经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、 服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收
45、件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证 券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑 到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时 考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其 关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为
46、本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在 不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交 易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意 见或建议不一致的投资决策。 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融 服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 18 THANKS
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