1、 2020.05.05 基建基建 REITs 推动基建投资进入新时代，基建资产价值重估空间巨大推动基建投资进入新时代，基建资产价值重估空间巨大 韩其成韩其成(分析师分析师) 陈笑陈笑(分析师分析师) 证书编号 S0880516030004 S0880518020002 本报告导读：本报告导读： 基建基建 REITs 助力拓宽基建资金来源、缓解地方政府债务风险、助建筑公司提升资产助力拓宽基建资金来源、缓解地方政府债务风险、助建筑公司提升资产 周转率且打造良性闭合循环，基建行业走入新时代，基建资产重估空间巨大。周转率且打造良性闭合循环，基建行业走
2、入新时代，基建资产重估空间巨大。 摘要：摘要： 基建基建 REITs 重磅政策出台，将拓宽基建资金来源、推动基建运营资产价重磅政策出台，将拓宽基建资金来源、推动基建运营资产价 值重估值重估。1)4 月 30 日中国证监会、国家发改委联合发布关于推进基础设 施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知 ，提出尽快推出 基础设施 REITs 试点项目；2)REITs 是世界上主流权益投资产品之一，具 有门槛较低/流动性较高/分红较高等特征，基建 REITs 是重要组成；3)基 建 REITs 将拓宽基建资金来源， 为险资等进入基建领域提供渠道， 推动基 建新项目落地及在手项目推进， 利
3、好基建提速； 将缓解地方政府债务风险； 4)基建 REITs 将盘活存量基建资产、推动基建运营资产价值重估。 基建基建 REITs 将改善建筑公司将改善建筑公司 ROE 及现金流，助力打造良性商业模式闭及现金流，助力打造良性商业模式闭 合循环。合循环。1)基建 REITs 拓宽基建资金来源，利好建筑公司尤其是基建公 司新签提速及在手项目推进提速；2)建筑公司传统商业模式是为垫资施 工及加杠杆，对银行贷款需求较强，因此资产负债率较高、资产周转率 较低、资金循环效率较低；且缺少有效的退出渠道；3)基建 REITs 将盘 活建筑公司存量基建资产，提高资产周转效率及资金循环效率、降低资 产负债率、推动
4、可持续发展；且可改善现金流及 ROE；4)补足退出机制 后，建筑公司将形成良性商业模式闭合循环。 中国铁建中国铁建/中国中铁中国中铁/中国交建中国交建/龙元建设等均有大量运营类资产龙元建设等均有大量运营类资产。 1)中国铁 建：2019 年新签 2.01 万亿增速 27%，工程承包 1.73 万亿增速 28%，其中 铁路占比 15%/公路 19%/轨交 10%/市政 18%；目前累计投建高速公路里 程超 7200km，权益部分约 4300km；2)中国中铁：2019 年新签 2.16 万亿 增速 28%，基建 1.79 万亿增速 25%，其中铁路占比 17%/公路 17%/市政 26%/城轨
5、11%； 目前约 36 个运营资产(9 个水务)； 3)中国交建： 截至 2019 年末 BOT 累计签订 4276 亿元/完成 2166 亿元；2019 年特许经营项目运 营收入 63 亿元；4)龙元建设：运营内容含物业维护 360 万/场馆 69 万 /市政道路 50 多条/站前广场 13 万等；目前累计对接 117 家运营商。 基建投资进入新景气周期，推荐基建央企基建投资进入新景气周期，推荐基建央企/路桥设计施工路桥设计施工/园林园林 PPP/钢结钢结 构四大方向构四大方向。1)基建 REITs 将推动基建景气度提升，基建运营资产价值重 估空间巨大；2)4 月 30 日文件强调将优先支持
6、京津冀/长三角/粤港澳等重 点区域；聚焦交通基建/市政/环保等有使用者付费、有稳定现金流的重点 行业； 建筑相关细分方向将迎价值重估； 3)基建央企推荐中国铁建/中国中 铁/中国交建/中国建筑等； 路桥设计施工： 设计端推荐中设集团/苏交科/设 计总院等，施工端推荐龙元建设/上海建工/山东路桥/隧道股份等；园林 PPP 推荐东方园林/岭南股份/东珠生态等； 钢结构推荐东南网架/鸿路钢构 /杭萧钢构，精工钢构参见 4 月 6 日深度报告。 风险提示：风险提示：基建 REITs 推进/基建投资不及预期、货币信用紧缩等 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 土木工程建筑业 增持 装修
7、装饰业 增持 其他建筑业 增持 建筑园林 增持 钢结构工程 增持 相关报告 建筑工程业 钢结构核心30问答： 聚焦ROE 和现金流商业模式弹性 2020.04.24 建筑工程业 设计龙头业绩筑底反转至少 1 年以上，价值将重构 2020.04.21 建筑工程业 政治局会议超预期： 加大政策 力度而不是减弱，首提加强传统基建投资 2020.04.19 建筑工程业东南网架涨 74%行业第 1 原 因分析， 钢结构 EPC 业绩弹性认知差仍大 2020.04.12 建筑工程业渗透率市占率 EPC 占比有 5 倍空间，ROE 现金流改善空间大 2020.04.09 行 业 专 题 研 究 行 业 专
8、题 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 建筑工程业建筑工程业 行业专题研究行业专题研究 2 of 29 目目 录录 1. REITs 是国际上通行的主流权益投资产品，美国 REITs 规模已高达 1.3 万亿美元 . 3 1.1. REITs 作为一种权益投资产品，一般具有门槛较低、分红及回报 较高、可自由流通等特征 . 3 1.2. REITs 最早起源于美国，目前美国、日本等 38 个国家及地区均 已成功发行大量 REITs 产品 . 4 2. 两部委出台重磅政策支持基建 REITS，将拓宽基建资金来源、助力 建筑公司形成良性闭合循环 .
9、 5 2.1. 近 5 年国内 REITs 支持政策频出，基建 REITs 是重要发展方向 之一 5 2.2. 国内不断实践 REITs 产品，目前已有三单基建 REITs 产品成功 发行 7 2.3. 重磅政策助基建 REITs 起航，聚焦核心城市群及交通基建/市政/ 环保等重点领域 . 10 2.4. 基建 REITs 将助资金来源好转， 且可化解地方政府债务风险、 助 建筑公司形成良性闭合循环 . 12 3. 基建 REITs 有万亿到十万亿的市场规模，铁建、中铁、交建、龙元 等均有大量运营类项目 . 15 3.1. 2019 年广义/狭义基建规模分别 18/15 万亿，国内基建存量规模
10、 超 100 万亿 . 15 3.2. 中国铁建、中国中铁、中国交建、龙元建设有大量运营类的公铁 轨等项目在手 . 16 4. 基建 REITs 推动基建运营资产价值重估，推荐基建央企/路桥设计施 工/园林 PPP/钢结构四大方向 . 20 4.1. 基建 REITs 弥进入新时代景气周期提升，基建运营资产价值重 估空间巨大 . 20 4.2. 推荐基建央企/路桥设计施工/园林 PPP/钢结构四大方向 . 22 4.2.1. 整体策略：基建 REITs 推动基建运营资产价值重估，当前政 策支持基建力度大增，看好基建行情持续至少 1 年以上 . 22 4.2.2. 基建央企：2019 年新签订单
11、提速、在手订单丰沛，估值几近 10 年最低水平 . 24 4.2.3. 路桥设计：基建反弹设计先行受益，业绩筑底反转至少一年 以上 25 4.2.4. 钢结构：最具朝阳行业及成长前景的建筑细分，装配式 EPC 总包改善现金流、提升 ROE . 26 5. 风险提示 . 27 oPqPrRtPtOpRnPpOzRmNoNaQaO8OpNmMmOpPiNpPrMlOrRsN9PnNxOvPmOsMMYrMrM 行业专题研究行业专题研究 3 of 29 1. REITs 是国际上通行的是国际上通行的主流主流权益投资产品，美国权益投资产品，美国 REITs 规模已高达规模已高达 1.3 万亿美元万亿美
12、元 1.1. REITsREITs 作为一种权益投资产品，一般具有门槛较低、分红作为一种权益投资产品，一般具有门槛较低、分红 及回报较高、可自由流通等特征及回报较高、可自由流通等特征 REITs 是一种权益投资产品，其底层资产为不动产，目前已拓展至包括是一种权益投资产品，其底层资产为不动产，目前已拓展至包括 基础设施等多种资产在内。基础设施等多种资产在内。REITs(Real Estate Investment Trusts)通过发行 股份或收益凭证的方式设立投资公司或募集资金，并将资金投资于不动 产等领域(早期产品以不动产为主)、由专门投资机构进行管理，将投资 综合收益按比例分配给投资者。R
13、EITs 是国际上主流投资品种之一，美 国、日本等国均发行了较多 REITs 产品，一般投资人均能以较低门槛参 与，获得市场交易、租金与增值所带来的收益。目前 REITs 底层资产已 拓展至包括仓储物流、收费公路、水电气热、污水处理等在内。 表表 1：REITs 具有门槛较低、自由流通、分红比例及回报率较高等典型特征具有门槛较低、自由流通、分红比例及回报率较高等典型特征 具体情况具体情况 门槛较低门槛较低 标准类 REITs(公募型)面向社会公众募集资金，一般投资者都可参与，门槛较低 自由流通自由流通 标准类 REITs(公募型)往往是上市公募的，因此流动性好，投资者多元且可自由进出。 分红比
14、例及回分红比例及回 报率较高报率较高 部分国家或地区规定 REITs90%的收入都要进行分红(强制性)；根据美国市场数据统计，REITs 作为一个整体 其年复合增长率大多数跑赢各项指数。 分散风险分散风险 REITs 的底层资产往往是重资产，直接投资底层资产或有一定风险，通过投资 REITs 可分散风险。 收入来源较多收入来源较多 一般来自于地产租金、地产抵押贷款利息、相关处置收入或其他合格投资收益等；或基础物业公司的运营收 入、产品到期退出时物业资产的处置收入、原始权益人支付的权利对价等 底层资产范围底层资产范围 较广较广 据 NAREIT 统计，美国的 REITs 发展相对成熟，底层资产包
15、括办公楼、工业厂房、购物中心、公寓、预制房 屋、物流分销、度假中心、自助仓储、医疗中心等。 数据来源：新浪网，新华网，搜狐网等，国泰君安证券研究 REITs 按照组织形式可分为公司型及契约型：按照组织形式可分为公司型及契约型： 公司型：以公司法为依据，通过发行股份设立投资公司，具有 独立的法人资格，可自主进行基金运作，筹集的资金用于投资不动 产等底层资产；其运营多以不断提高盈利水平，为股东谋求长期回 报为目的；广大投资者既是基金份额持有人、亦是公司股东；公司 型 REITs 在美国占据主导地位，在英国、日本等国也较普遍； 契约型：以信托契约成立为依据、投资者与管理人签订信托契约， 通过发行收益
16、凭证筹集资金， 其本身并非独立法人、 仅是一种产品； 契约型 REITs 在亚洲国家如新加坡、马来西亚等较普遍。 REITs 按照募集与流通模式可分为公募及私募：按照募集与流通模式可分为公募及私募： 公募：可面向社会公众募集资金，流动性较强，风险分散化，一般 可在公开交易场所上市流通； 私募： 以分公开方式面向特定投资者(一般是资金规模较高的特定客 户)募集资金，流动性较弱灵活性较高，一般不可上市流通。 表表 2：REITs 按组织形式可分为公司型及契约型按组织形式可分为公司型及契约型，按，按募集与流通模式可分为公募及私募募集与流通模式可分为公募及私募 行业专题研究行业专题研究 4 of 29
17、 划分方式划分方式 类型类型 特点特点 资金投向 权益型 拥有并经营收益型不动产，同时提供物业管理服务。收益来自租金和不动产的增值，受经营状况影响 大。 抵押型 直接向不动产所有者或开发商提供抵押信贷，或者通过购买抵押贷款支持证券间接提供融资，其主要收 入来源为贷款利息，受利率影响比较大。 混合型 既拥有并经营不动产，又向不动产所有者和开发商提供资金，是权益型和抵押型的混合。 资金募集 方式 公募 在公开的证券市场上，向广大投资者进行资金募集。募集的资金量大，起步的资金额比较低。 私募 以不公开的方式向少数、特定的投资者募集资金。 组织形式 公司型 依公司法成立，并作为主体发行股份募集资金，依
18、照法律和公司章程投资不动产物业。收益来源于 股利。 信托型 依信托契约发行受益凭证，并以募集资金投资不动产物业。收益来源于基金分红、信托收益。 运作方式 封闭型 存续期内份额不变，不允许随意追加股份和赎回 开放型 存续期内份额可变，允许投资者随时买入和赎回 数据来源： 中国公募 REITs 发展白皮书 ，新浪网，新华网，搜狐网等，国泰君安证券研究 1.2. REITsREITs 最早起源于美国，目前美国、日本等最早起源于美国，目前美国、日本等 3838 个国家及个国家及 地区均已成功发行大量地区均已成功发行大量 REITsREITs 产品产品 REITs 最初起源于美国，发展至今已非常成熟。最
19、初起源于美国，发展至今已非常成熟。1)REITs 最早是上世纪 60 年代在美国出现，期初是为了盘活存量地产、为部分被限制直接投资 房地产的投资者提供曲线投资的方式； 2)美国 REITs 的规模在 2000 年后 迅速发展壮大， 其总市值据已高达 1.3 万亿美元(全球约 2 万亿美元)， 其 中住宅、基建分别占比约 16%；基建 REITs 自 2012 年起发行；3)目前 REITs 已成为世界上通行的主流投资产品之一，北美、欧洲、亚太合计 有 38 个国家与地区均已成功发行大量 REITs 产品。 表表 3：美国美国 REITs 主要分为主要分为权益型、抵押型、混合型权益型、抵押型、混
20、合型 具体情况具体情况 种类种类 权益型、抵押型、混合型。对于房地产资产进行广泛投资方并且依靠租金或者增值方面进行收益的主要是权益型。把 收益方向主要依靠在发放贷款的利息或者抵押的租金上的方式则是抵押型。混合型就是将两者综合。 组织组织 公司制和契约制。公司制是以投资人占据公司股份，并且投资人会受到以分配股利为主的形式。从专门设立的投资公 司中获利。契约制是建立信托契约，在股东数上明确规定不超过百人。 管理管理 资金 75%投资于房地产，税后收入的 90%作为利润分配。 政策政策 “过手证券”是房地产投资信托基金在税收方面上享受的最具有特征的待遇，以“导管原理”作为主要依靠方式，此 等税收待遇
21、被认为是收入传递的工具，所以免征所得税。但 REITs 有可能要缴纳五种联邦税。 监管监管 大部分 REITs 进行第三方监管，进一步保证投资方的合法权益。美国为了更全面地保护自己的利益，也因此设立了有 关规定，商业银行，信托投资公司等大的企业才足以成为房地产投资项目的托管者。正是有了第三方的监管，资金被 转移的状况的可能概率才会呈现出很小的概率。 数据来源：新浪网，新华网，搜狐网等，国泰君安证券研究 日本是亚洲最大的日本是亚洲最大的 REITs 市场，目前总市值约市场，目前总市值约 1375 亿美元。亿美元。1)2001 年 9 月，日本三菱地所和三井不动产作为发起人的两只 J-REIT(J
22、apan Real Estate Investment Trust，J-REIT)产品上市；最初设立的目的是为解决房 地产相关融资主体的资金问题，同时为传统物业持有者和开发商提供项 目退出渠道， 也为投资者提供以房地产为基础的金融工具； 2)目前J-REIT 总市值约 1375 亿美元，位居亚洲第一；3)JREIT 提供了一种长期稳定的 金融工具来管理金融资产；且通过将募集的资金进行投资有利于城市振 行业专题研究行业专题研究 5 of 29 兴和经济发展。 表表 4：日本日本 JREIT 的主要类别有住宅、办公、商铺等的主要类别有住宅、办公、商铺等 具体情况具体情况 类别类别 从行业角度，住宅
23、、办公、店铺、商业等是主要类别。 组织组织 在至少 4000 的上市股和 1000 人的基础上组建议公司或者契约的形式。 管理管理 在房地产投资方面，为保证其稳定，以不出售物业股份为前提，可持有高于 75%的股份，并得到至少 90%的年利润。 政策政策 投资人在获得不同的收益时上缴不同程度的税。股利金额为 10 万元以下税率为 20%。在 20%到 35%之间需要交纳 10 万元至 50 万日元以下的税；50 万元以上需要交纳 20%（合并申报）的税务。然而投资者在出售 J-REITs 而获利时， 按照售价的 1.05%就原方式或以买卖差价的方式纳税。 数据来源：新浪网，新华网，搜狐网等，国泰
24、君安证券研究 2. 两部委出台重磅政策支持基建两部委出台重磅政策支持基建 REITS，将拓宽基，将拓宽基 建资金来源、助力建筑公司形成良性闭合循环建资金来源、助力建筑公司形成良性闭合循环 2.1. 近近 5 5 年国内年国内 REITsREITs 支持政策频出， 基建支持政策频出， 基建 REITsREITs 是重要发展是重要发展 方向之一方向之一 基建基建领域推行领域推行REITs必要性必要性高高且正逢其时。且正逢其时。 1)基建建设具有投资规模大、 建设及运营期限长等特点，因此资金来源、资金运转非常重要；2)近几 年受地方债务约束及地方融资平台转型，基建资金来源开始由财政向社 会资本转变；
25、3)同时考虑到减税降费、新冠疫情等对财政收入的冲击， 既要拓展资金来源、又要加码拉就业的基建建设成为重中之重；在这样 的背景下，推进基建 REITs 正逢其时。 基建基建 REITs 是国际通行的优质资产，具有受益稳定、安全性强、流动性是国际通行的优质资产，具有受益稳定、安全性强、流动性 高等特点。高等特点。 1)美国、 新加坡等国已成功发行大量基建 REITs， 从其运营经 验看，具有收益相对稳定、安全性强、流动性高等特点；2)中国有大量 优质基建项目，发行基建 REITs 一方面可盘活存量资产、缓解地方政府 债务压力，另一方面有助推动建筑公司形成良性的商业闭合循环、提高 资产周转率，且可填
26、补当前金融产品空白、增强资本市场服务实体经济 能力；此外将支持基础设施补短板、加速新基建发展。 图图 1：基建基建 REITs 交易资金流向图交易资金流向图：一般是传统专项计划一般是传统专项计划+私募基金私募基金/股股+债的模式债的模式 行业专题研究行业专题研究 6 of 29 数据来源：国泰君安证券研究 基建基建 REITs 一直是国家鼓励发展方向，近几年监管机构多次表态支持，一直是国家鼓励发展方向，近几年监管机构多次表态支持， 并出台一系列政策推动其快速发展：并出台一系列政策推动其快速发展： 2016 年 12 月 26 日，发改委与证监会联合发布推进传统基础设施 领域政府和社会资本合作
27、（PPP） 项目资产证券化相关工作的通知 ， 提出要“共同推动不动产投资信托基金（REITs） ，进一步支持传统 基础设施项目建设” ； 2019 年 6 月 27 日，发改委投资司副司长韩志峰在中国 REITs 论坛 2019 年年会上发表中国基础设施 REITs 前景 ，提到通过发行基 础设施 REITs 盘活资产，将收回资金用于新的基础设施补短板项目 建设，从而形成良好的投资循环； 2019 年 12 月 17 日， 证监会公司债券监管部副主任刘榕在 2019 （第 十一届）卓越竞争力金融峰会上表示，下一步将会继续会同相关部 门，积极推动基建 REITs 的发行试点工作； 2020 年
28、1 月 16 日证监会召开的 2020 年系统工作会议中表示要 “稳 妥推动基础设施 REITs 试点” ； 2020 年 4 月 30 日，中国证监会、国家发展改革委联合发布关于 推进基础设施领域不动产投资信托基金 （REITs） 试点相关工作的通 知 ，正式启动基建领域的公募 REITs 试点工作。 表表 5：近几年近几年国内基建国内基建 REITs 支持政策陆续落地支持政策陆续落地 日期日期 文件文件/会议会议 内容内容 2016/12/26 推进传统基础设施领域政府和社会资本 合作（PPP）项目资产证券化相关工作的 通知 共同推动不动产投资信托基金（REITs） ，进一步支持传统基础设
29、施 项目建设。 2017/06/07 关于规范开展政府和社会资本合作项目 资产证券化有关事宜的通知 共同推动不动产投资信托基金（REITs） ，进一步支持传统基础设施 项目建设。 2018/11/23 第四届中国 PPP 融资论坛 上交所副总经理刘绍统：目前相关的金融监管部门正在研究基础设 施类 REITs 相关的制度和推进方式。 2019/5/27 国家发改委投资司发文，介绍了浙江省探 索基础设施公募 REITs 制度 浙江省促进民间投资下一步工作打算中，包括加大 PPP 模式规范推 广力度，研究设立浙江省千亿级基础设施投资基金，探索基础设施 公募 REITs 制度，有效盘活基础设施存量资产
30、，化解地方债务风 险，破解融资难题。 2019/06/27 中国 REITs 论坛 2019 年年会 国家发展改革委投资司副司长韩志峰：推动基础设施 REITs 具有重 要意义，基础设施 REITs 盘活存量资产收回的资金，可以为新的补 短板项目提供资本金，形成投资良性循环。 2019/11/12 2019 中新（重庆）战略性互联互通示范 项目金融峰会 证监会副主席阎庆民：证监会正会同相关部委，研究推进在国家政 策重点支持区域的公募 REITs 试点工作，支持中新产业园区等新加 坡在华投资基础设施项目通过公募 REITs 融资。 2019/12/17 2019（第十一届）卓越竞争力金融峰会 证
31、监会公司债券监管部副主任刘榕：下一步将会继续会同相关部 门，积极推动基础设施领域 REITs 的发行试点工作，盘活存量增 长，创新投融资机制。 2020/01/16 2020 年证监会系统工作会议 稳妥推动基础设施 REITs 试点。 2020/04/30 关于推进基础设施领域不动产投资信托 基金（REITs）试点相关工作的通知 正式启动基础设施领域的公募 REITs 试点工作 行业专题研究行业专题研究 7 of 29 数据来源：新浪网，新华网，搜狐网等，国泰君安证券研究 基建基建 REITs 与商业物业类与商业物业类 REITs 有很大的区别，主要体现在：有很大的区别，主要体现在： 权利不同
32、。权利不同。 基建 REITs 的持有人一般为国家， 企业一般只有使用权。 且转让、收费、期限等均有限制；商业物业类的持有人一般拥有所 有权； 物业流动性不同。物业流动性不同。基建一般不会有交易，因为所有权一般归国家所 有；商业物业类交易十分活跃且没有交易限制； 产品估值走势不同。产品估值走势不同。基建类收益由国家制定，特许经营权到期后自 动停止，仅可采取收益法；商业物业类目前收益法和比较法大概各 占比 50%，近年来国内各类物业价值不断上升，估值也稳中有升； 风险收益不同。风险收益不同。基础设施建成验收后风险已基本释放，市场风险和 运营风险均较低； 商业物业的运营管理是关键， 收益和风险均较
33、高。 表表 6：基础设施类基础设施类 REITs 与商业物业类与商业物业类 REITS 区别明显区别明显 比较项目比较项目 基础设施类基础设施类 REITs 商业物业类商业物业类 REITs 权利权利 所有权国有，持有人一般只有使用权 持有人拥有所有权 流动性流动性 流动性较低 流动性较高 估值走势估值走势 仅可采用收益法，估值逐年降低 收益法、比较法均可，价值稳中有升 风险收益风险收益 低风险、低收益 高风险、高收益 数据来源：新浪网，新华网，搜狐网等，国泰君安证券研究 2.2. 国内不断实践国内不断实践 REITsREITs 产品产品， 目前已有三单基建， 目前已有三单基建 REITsRE
34、ITs 产品产品 成功成功发行发行 我国已发行多单海外标准我国已发行多单海外标准 REITs 及境内类及境内类 REITs 产品。产品。 境外上市的标准 REITs 产品，如越秀 REITs；这是 2005 年在香港联 交所挂牌上市的内地首只房地产投资信托基金，也是第一个以国内 物业为基础资产的标准 REITs 的实践； 内地交易所挂牌的私募股权类 REITs 产品，如中信启航；这是国内 REITs 的突破，是典型的以专项资管计划为载体的资产证券化类 REITs 产品，是境内第一支股权类 REITs、第一支交易所挂牌交易 的私募 REITs； 内地交易所上市公募 REITs 产品，如鹏华前海万
35、科 REITs；虽然其 基础资产本质上不是股权而是收益权，但突破了基金法的限制解决 了 REITs 产品的流动性难题，是境内市场中首次使用公募基金作为 发行载体的类 REITs 产品。 表表 7：国内已发行多个国内已发行多个 REITs 产品，产品，底层资产底层资产中购物中心、写字楼占比较高中购物中心、写字楼占比较高 产品名称产品名称 发行时间发行时间 底层资产类型底层资产类型 华泰-四川高速隆纳高速公路资产支持专项计划 2019/12/27 高速公路 中联前海开源-远洋集团二号资产支持专项计划 2019/12/25 写字楼 中联前海开源-中集产城产业园一号第一期 2019/12/11 租赁住
36、宅及商铺 中联前海开源-华发租赁住房一号第二期资产支持专项计划 2019/12/10 租赁住房 中联一创-首创矩大奥特莱斯一号资产支持专项计划 2019/12/9 购物中心 中信金石-成都苏宁广场资产支持专项计划 2019/12/6 购物中心 兴瀚资管-迈科商业中心综合体资产支持专项计划 2019/12/3 商业中心 行业专题研究行业专题研究 8 of 29 中联元联-前海开源苏州纳米大学科技园资产支持专项计划 2019/11/28 产业园区 鲁能集体-英大证券-济南贵和商业物业资产支持专项计划 2019/11/26 购物中心 中联元联-前海开源-新建元商旅资产支持专项计划 2019/10/2
37、9 商业+文娱 中联元联-前海开源-苏州恒泰商业地产一期资产支持专项计划 2019/9/27 写字楼+配套商业 华泰佳越-顺丰产业园一期第 2 号资产支持专项计划 2019/9/26 物流地产 中联基金-浙商资管-沪杭甬徽杭高速资产支持专项计划 2019/9/24 高速公路 中联前海开源-华侨城租赁住房一号第一期资产支持专项计划 2019/9/18 长租公寓 光正资管-光控安石商业地产第 2 期观音桥大融城资产支持专项计划 2019/9/4 购物中心 金茂华富-长沙金茂广场北塔资产支持专项计划 2019/7/16 商务写字楼（含购物中 心、办公楼） 上海广朔实业有限公司 2019 年第一期光证
38、资产支持票据 2019/6/28 高速公路 光证资管-光控安石商业地产第 1 期静安大融城资产支持专项计划 2019/5/14 购物中心 华泰佳越-阳光控股大厦资产支持专项计划 2019/4/24 商业+办公+停车场 中联前海开源-华发租赁住房一号第一期资产支持专项计划 2019/3/27 公寓 海南省人才租赁住房第一期资产支持专项计划 2019/3/26 租赁住房 菜鸟中联-中信证券-中国智能骨干网仓储资产支持专项计划 2019/3/20 仓储 平安汇通-平安不动产朗诗租赁住房 1 期资产支持专项计划 2019/3/13 公寓 中信金石-深圳龙岗万科广场资产支持专项计划 2019/3/1 购
39、物中心 中联前海开源-远洋集团一号资产支持专项计划 2018/12/13 写字楼 华泰佳越-顺丰产业园一期资产支持专项计划 2018/12/11 物流地产 深创投中金-苏宁云创资产支持专项计划 2018/11/21 家电大卖场 深创投安居集团人才租赁住房第一期资产支持专项计划 2018/11/1 租赁住房 中信证券-阳光城长租公寓 1 号资产支持专项计划 2018/9/19 长租公寓 中信证券-泰禾集团慕盛长租公寓 1 号资产支持专项计划 2018/9/7 长租公寓 中联前海开源-越秀租赁住房一号第一期资产支持专项计划 2018/8/10 租赁住房 高和晨曦-中信证券-领昱 1 号资产支持专项
40、计划 2018/6/21 租赁住房 数据来源：新浪网，新华网，搜狐网等，国泰君安证券研究 近几年来国内近几年来国内 REITs 产品的发行数量及金额均迅速上升， 底层资产中购产品的发行数量及金额均迅速上升， 底层资产中购 物中心、写字楼占比较高。物中心、写字楼占比较高。 据 RERCIT 统计数据显示，2019 年国内发行类 REITs 产品 24 单、 总金额约 488 亿元；截至 2019 年底共发行类 REITs 产品 68 单，总 金额约 1403 亿元 从行业占比角度看， 购物中心占比31%、 写字楼23%、 零售门店18%、 租赁住房 12%、基建 8%、酒店 7%、工业园区 5%
41、、社区商业 1%。 图图 2：我国类我国类 REITs 产品产品发行数量发行数量迅速上升迅速上升 图图 3：我国类我国类 REITs 产产发行金额发行金额迅速升上升迅速升上升 行业专题研究行业专题研究 9 of 29 数据来源：RCREIT，国泰君安证券研究 数据来源：RCREIT，国泰君安证券研究 国内已成功发行三单基建国内已成功发行三单基建 REITs 产品。产品。 国内已发行的 REITs 以商业物业 REITs 为主，其中底层资产以购物中心、写字楼等居多。目前已发行的 三单基建 REITs 均以高速公路为底层资产，据威科先行，其在交易结构 上与商业物业 REITs 基本相同，均以底层资
42、产作为最终还款来源的固定 收益类产品，并且往往设定了差额补足、担保等外部增信机制，同时在 证券端进行结构化分层，次级证券多由融资人或其关联方持有。 表表 8：已发行基础设施类已发行基础设施类 REITs 基本信息基本信息 发行时间发行时间 项目名称项目名称 交易场所交易场所 发行规模发行规模 （亿元）（亿元） 原始权益人原始权益人 底层资产底层资产 2019/06/28 上海广朔实业有限公司 2019 年第一 期光证资产支持票据 银行间债 券市场 70 上海广朔实业有限公司 沿海高速秦皇岛 至冀津界段 2019/09/24 中联基金-浙商资管-沪杭甬徽杭高速 资产支持专项计划 上海证券 交易所
43、 20.13 浙江沪杭甬高速公路股 份有限公司 沪杭甬徽杭段高 速公路 2019/12/27 华泰-四川高速隆纳高速公路资产支 持专项计划 深圳证券 交易所 19.77 四川高速公路建设开发 集团有限公司 隆纳高速公路 数据来源：新浪网，新华网，搜狐网等，国泰君安证券研究 图图 4：上海广朔上海广朔 REITs 产品交易结构图产品交易结构图 数据来源：国泰君安证券研究 0 5 10 15 20 25 30 2001720182019 发行数量（只） 2001720182019 发行规模（亿） 行业专题研究行业专题研究 10 of 29 2.3. 重磅
44、政策助重磅政策助基建基建 REITsREITs 起航起航， 聚焦核心城市群及交通基建， 聚焦核心城市群及交通基建 / /市政市政/ /环保等重点领域环保等重点领域 4 月月 30 日两部委出台支持基建日两部委出台支持基建 REITs 的的重磅政策重磅政策，基建，基建 REITs 有望正有望正 式启动式启动。4 月 30 日，中国证监会、国家发改委联合发布关于推进基础 设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知 。 该 通知 明确了基础设施 REITs 试点的基本原则、 试点项目要求和试点工作安排。 中国证监会和国家发改委将协调相关单位明确工作标准和工作流程，在 此基础上尽快推出
45、基础设施 REITs 试点项目。 表表 9：4 月月 30 日基建日基建 REITs 政策具有重大意义政策具有重大意义 主要内容主要内容 意义意义 重重 要要 意意 义义 推动基础设施推动基础设施 REITs 在证券交易所公开发行交易在证券交易所公开发行交易，盘活存量资产、形成投资良性循 环。 在证券交易所公开发行，意味着 REITs 正式突破之前的种种限制，标 志着我国公募基建 REITs 将正式启航 吸引更专业的市场机构参与运营管理，提高投资建设和运营管理效率，提升投资收益 水平。 将包括受托人、资产管理人、物业管 理人等进行清晰地分工和安排，未来 将有更细的专业分工。 基基 本本 原原 则则 符合国家政策，聚
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