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1、 建筑材料/行业专题报告/2024.05.31 请阅读最后一页的重要声明！践行新时代，保障促需求 证券研究报告 投资评级投资评级:看好看好(维持维持)最近 12 月市场表现 分析师分析师 毕春晖 SAC 证书编号：S01 相关报告 1.上海地产新政出台，继续看好地产链修复行情 2024-05-28 2.建材行业策略周报 2024-05-20 3.建材行业策略周报 2024-05-12 保障房专题报告保障房专题报告系列一系列一 核心观点核心观点 14 号文发布，建立号文发布，建立租售并举租售并举新模式：新模式：保障性住房是指政府为特定家庭所提供的限定标准、限定价格或租金的住

2、房。从“94 房改”以来，“配售、配租、改造、租售并举”轮番占主导，随着 14 号文的发布，新一轮保障性住房规划建设启动。新规明确 1）将住房困难且收入不高的工薪收入群体纳入保障房体系；2）支持常住人口 300 万以上的大城市率先探索实践保障房建设；3）构建“刚需有保障、改善有商品”新模式，建立租购并举的住房制度。“十四五”时期，全国初步计划建设筹集保租房近 900 万套，预计可解决 2600 多万新市民、青年人的住房困难，可完成投资 3 万亿元左右。他山之石下政府主导是核心，我国保障房发展空间他山之石下政府主导是核心，我国保障房发展空间较大较大：从海外保障房经验来看，新加坡住房保障体系由政府

3、主导，政府建立中央公积金制度，完全主导组屋的融资渠道，同时政府可强制征收土地以建公共房屋，组屋市场封闭管理，准入和退出都有明确限制。中国香港住房保障呈现“双轨制”，中国香港房委会全面统筹公屋建设和维护，中国香港政府通过向房委会提供低价/免费土地、向房委会提供低息/无息贷款、向低收入群体提供补贴金等方式支持公屋。土地的分配、流转、管理及维护制度完善。综合而言，政府主导是核心。2020 年中国内地、中国香港、新加坡保障房覆盖比例约在 7%/46%/79%，我国保障房在管理结构、资金体系、准入退出等各项制度方面均有较大发展空间。新开工承压背景下，新开工承压背景下，保障房拉动的建材需求有望对冲部分影响

4、保障房拉动的建材需求有望对冲部分影响：我们预计在保租房、配售型保障房、公租房、共有产权房建设的带动下，2024-2025年均保障房开工面积有望达到 1.34 亿方。保障房建设有望带动防水/涂料/管材行业扩容，我们预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动防水/涂料/管材市场规模约 82/76/17 亿元。保障房所拉动的建材需求可以对冲部分新开工面积减少所影响的建材需求。从当前测算的情况来看，保障房新开工可拉动的防水、涂料、PVC 管材大约占各板块规模 4.1%/6.4%/1.1%。我们假设 2024 年地产新开工面积同比减少 20%，则分别影响防水、涂料、PVC 管大约 116/108/2

5、4 亿元的规模，而保障房的拉动下可对冲一部分建材下行需求，我们预计 2024 年新开工影响叠加保障房拉动，防水/涂料/PVC 管市场规模约变动-34/-32/-7 亿元。投资建议：投资建议：保障性住房建设加快推进，制度日益完善，有望直接带动防水、涂料、PVC 管材等开工施工端建材的增量需求，同时配售型保障房也有望带动涂料、PPR 管材、板材、瓷砖、门窗五金、安全门木门等竣工端建材的需求。同时，随着消防安全重要性的进一步提升，消防报警相关产品需求也有望得到拉动。建议关注东方雨虹，伟星新材，北新建材，三棵树，兔宝宝，青鸟消防。风险提示：风险提示：宏观环境波动风险、行业竞争加剧、应收账款风险 -26

6、%-18%-11%-4%4%11%建筑材料沪深300上证指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 行业专题报告/证券研究报告 1 践行新时代，新一轮保障房规划建设进行时践行新时代，新一轮保障房规划建设进行时.5 1.1 保障房是什么？保障房是什么？.5 1.2“配售、配租、改造、租售并举配售、配租、改造、租售并举”轮番占主导轮番占主导.5 1.3 新房改制度下，住房需求得到满足、存量资源得到盘活新房改制度下，住房需求得到满足、存量资源得到盘活.10 2 他山之石看今朝，政府主导是核心他山之石看今朝，政府主导是核心.11 2.1 新加坡体系：配售为主，政府主导各项政策支持新加坡

7、体系：配售为主，政府主导各项政策支持.11 2.2 中国香港体系：公屋中国香港体系：公屋+私宅并行，制度较为完善私宅并行，制度较为完善.16 2.3 政府主导为核心，我国各项制度仍有较大发展空间政府主导为核心，我国各项制度仍有较大发展空间.20 3 我国保障房建设能够拉动多少建材需求？我国保障房建设能够拉动多少建材需求？.22 3.1 35 城率先探索，多数完成超城率先探索，多数完成超 60%的十四五规划目标的十四五规划目标.22 3.2 预计预计 2024-2025 年均保障房开工面积为年均保障房开工面积为 1.34 亿方亿方.24 3.3 保障房建设有望带动防水保障房建设有望带动防水/涂料

8、涂料/管材行业扩容管材行业扩容.26 3.3.1 预计预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动防水市场规模约年均保障房开工可拉动防水市场规模约 82 亿元亿元.26 3.3.2 预计预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动涂料市场规模约年均保障房开工可拉动涂料市场规模约 76 亿元亿元.27 3.3.3 预计预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动年均保障房开工可拉动 PVC 管市场规模约管市场规模约 17.2 亿元亿元.28 3.4 保障房拉动的建材需求有望对冲部分新开工承压影响保障房拉动的建材需求有望对冲部分新开工承压影响.29 4 投资建议投资建议.31 5 风险提示风

9、险提示.31 图图 1.新一轮保障性住房建设概况新一轮保障性住房建设概况.5 图图 2.保障房体系发展历程保障房体系发展历程.6 图图 3.2000 年后经济适用房投资、新开工占比逐渐减少年后经济适用房投资、新开工占比逐渐减少.7 图图 4.廉租房廉租房/公租房占租赁住房户数比重增加公租房占租赁住房户数比重增加.7 图图 5.经适房经适房/两限房占购房户数的比例减少两限房占购房户数的比例减少.7 图图 6.2013 年后棚户区改造加速推进年后棚户区改造加速推进.8 图图 7.2020 年以来新开工老旧小区累计数量持续增加年以来新开工老旧小区累计数量持续增加.8 图图 8.2009-2023 年

10、保障性安居工程开工数量（万套，不完全统计）年保障性安居工程开工数量（万套，不完全统计）.9 图图 9.2008-2018 年棚改安置房开工数量占绝大多数年棚改安置房开工数量占绝大多数.9 内容目录 图表目录 bU9WfVbZ9WaVaYfVbRbPbRtRnNsQsOfQoOoQeRpPqN7NoOwPMYmPrMuOsPqO 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 行业专题报告/证券研究报告 图图 10.新一轮保障性住房体系主要解决新市民、工薪收入群体等的住房需求新一轮保障性住房体系主要解决新市民、工薪收入群体等的住房需求.10 图图 11.2020 年较多常住人口年较多常住人

11、口 300 万以上城市七普人均住房建筑面积低于全国平均水平万以上城市七普人均住房建筑面积低于全国平均水平.10 图图 12.当前我国商品住宅库存处于较高水平当前我国商品住宅库存处于较高水平.11 图图 13.建屋发展局成立后，新加坡保障房建设明显提速建屋发展局成立后，新加坡保障房建设明显提速.12 图图 14.组屋人口比例目前仍维持在组屋人口比例目前仍维持在 70%以上以上.12 图图 15.新加坡住房保障体系主要由政府主导，以配售型保障房为主新加坡住房保障体系主要由政府主导，以配售型保障房为主.12 图图 16.新加坡政府国家发展部通过设置新加坡政府国家发展部通过设置 HDB 主导保障房建设

12、主导保障房建设.13 图图 17.中央公积金制度保障组屋制度长期稳定发展中央公积金制度保障组屋制度长期稳定发展.13 图图 18.组屋建设量和需求量趋势大部分年份匹配组屋建设量和需求量趋势大部分年份匹配.15 图图 19.组屋建设量在大部分年份能满足组屋建设量在大部分年份能满足 60%以上的购买和租赁需求以上的购买和租赁需求.15 图图 20.中国香港保障房体系历经多年发展走向成熟中国香港保障房体系历经多年发展走向成熟.17 图图 21.2022 年约年约 47%中国香港家庭居住于保障房中国香港家庭居住于保障房.17 图图 22.中国香港房委会是公营房屋计划主要推行机构中国香港房委会是公营房屋

13、计划主要推行机构.18 图图 23.中国香港公营房屋制度资金体系完善中国香港公营房屋制度资金体系完善.18 图图 24.中国香港政府多途径物色土地保障土地供应中国香港政府多途径物色土地保障土地供应.19 图图 25.中国香港公营房屋各环节均有相应的配套制度中国香港公营房屋各环节均有相应的配套制度.19 图图 26.中国内地城镇家庭保障房覆盖比例较低中国内地城镇家庭保障房覆盖比例较低.20 图图 27.全国有全国有 35 个拥有个拥有 300 万以上常住人口的城市万以上常住人口的城市.22 图图 28.截至截至 2024 年年 1 月底月底 19 城披露城披露 2024 年配售型保障房建设任务，

14、共超年配售型保障房建设任务，共超 10 万套万套.24 图图 29.北京十四五保障性住房建设分类北京十四五保障性住房建设分类.25 图图 30.上海十四五保障性住房建设分类上海十四五保障性住房建设分类.25 图图 31.广州十四五保障性住房建设分类广州十四五保障性住房建设分类.25 图图 32.深圳十四五保障性住房建设分类深圳十四五保障性住房建设分类.25 图图 33.杭州十四五保障性住房建设分类杭州十四五保障性住房建设分类.25 图图 34.南京十四五保障性住房建设分类南京十四五保障性住房建设分类.25 图图 35.2023 年我国房屋新开工面积年我国房屋新开工面积 9.54 亿方同比亿方同

15、比-21%.29 图图 36.2022 年我国规模以上防水企业主营业务收入年我国规模以上防水企业主营业务收入 1192 亿元，同比有所下降亿元，同比有所下降.30 图图 37.2022 年我国建筑涂料市场规模年我国建筑涂料市场规模 1189 亿元，同比有所下降亿元，同比有所下降.30 图图 38.2022 年我国塑料管道产量年我国塑料管道产量/销量均有所下滑销量均有所下滑.30 表表 1.保障房相关政策法规保障房相关政策法规.6 表表 2.新一轮保障房相关政策法规新一轮保障房相关政策法规.8 表表 3.组屋房型越小政府补助比例越高（组屋房型越小政府补助比例越高（2022 年）年）.14 谨请参

16、阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 行业专题报告/证券研究报告 表表 4.新加坡土地征收法规定政府可强制征收土地以建公共房屋，同时也保障被征地业主的部分新加坡土地征收法规定政府可强制征收土地以建公共房屋，同时也保障被征地业主的部分权益权益.14 表表 5.新加坡组屋购买申请条件较为严格新加坡组屋购买申请条件较为严格.16 表表 6.中国香港住房保障计划针对性强中国香港住房保障计划针对性强.17 表表 7.中国香港地区申请公屋、居屋者须符合月收入限额和资产净值限额条件中国香港地区申请公屋、居屋者须符合月收入限额和资产净值限额条件.19 表表 8.中国内地、中国香港、新加坡保障房制度对

17、比中国内地、中国香港、新加坡保障房制度对比.21 表表 9.重点重点 35 城保障性租赁住房筹集数量以及十四五规划目标完成比例城保障性租赁住房筹集数量以及十四五规划目标完成比例.22 表表 10.十四五时期主要城市共有产权房和公租房年均开工面积统计十四五时期主要城市共有产权房和公租房年均开工面积统计.26 表表 11.预计预计 2024-2025 年均保障性住房开工面积为年均保障性住房开工面积为 1.34 亿方亿方.26 表表 12.预计预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动防水市场规模约年均保障房开工可拉动防水市场规模约 82 亿元亿元.27 表表 13.预计预计 2024-2025

18、 年均保障房开工可拉动涂料市场规模约年均保障房开工可拉动涂料市场规模约 76 亿元亿元.28 表表 14.预计预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动年均保障房开工可拉动 PVC 管材市场规模约管材市场规模约 17.2 亿元亿元.29 表表 15.保障房可拉动保障房可拉动 4.1%/6.4%/1.1%的防水的防水/涂料涂料/PVC 管材需求管材需求.31 表表 16.保障房所拉动的建材需求可以对冲新开工面积减少所影响的建材需求保障房所拉动的建材需求可以对冲新开工面积减少所影响的建材需求.31 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 行业专题报告/证券研究报告 1 践行新时代

19、，新一轮保障房规划建设进行时践行新时代，新一轮保障房规划建设进行时 1.1 保障房是什么？保障房是什么？保障性住房是指政府为特定家庭所提供的限定标准、限定价格或租金的住房，这保障性住房是指政府为特定家庭所提供的限定标准、限定价格或租金的住房，这种类型的住房有别于完全由市场形成价格的商品房，存在特定的销售对象、销售种类型的住房有别于完全由市场形成价格的商品房，存在特定的销售对象、销售体系以及管理模式。体系以及管理模式。目前，新一轮保障性住房规划建设启动。目前，新一轮保障性住房规划建设启动。2023 年 8 月国务院审议通过关于规划建设保障性住房的指导意见（国发【2023】14 号文），指出“在大

20、城市规划建设保障性住房，加大保障性住房建设和供给”，提出要加快建立一种“保障+市场”的房地产业发展新模式。目前保障性住房建设可分为配租型和配售型两种，其中配租型包括公共租赁住房、保障性租赁住房，配售型保障房按保本微利原则配售。图1.新一轮保障性住房建设概况 数据来源：新华社，思南县人民政府，赣县区人民政府，财通证券研究所 1.2 “配售、配租、改造、租售并举”“配售、配租、改造、租售并举”轮番占主导轮番占主导 从“94 房改”以来，保障房已有近 30 年的历史，“配售”、“配租”、“改造”、“租售并举”4 种类型保障房轮番占主导地位。根据侧重点不同，将保障房历史大致分为 4 个阶段：谨请参阅尾

21、页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 行业专题报告/证券研究报告 图2.保障房体系发展历程 数据来源：中国政府网，北京市人民政府，思南县人民政府，财通证券研究所 表1.保障房相关政策法规 时间 发布机构 政策法规 主要内容 1994 年7 月 国务院 国务院关于深化城镇住房制度改革的决定 各地人民政府要十分重视经济适用住房的开发建设，加快解决中低收入家庭的住房问题。1998 年7 月 国务院 国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知 建立和完善以经济适用住房为主的住房供应体系，最低收入，家庭租赁由政府或单位提供的廉租住房；中低收入家庭购买经济适用住房；其他收入高的家庭购买、

22、租赁市场价商品住房。2006 年5 月 国务院 国务院办公厅转发建设部等部门关于调整住房供应结构稳定住房价格意见的通知 加快城镇廉租住房制度建设。规范发展经济适用住房。2007 年8 月 国务院 国务院关于解决城市低收入家庭 住房困难的若干意见 加快建立健全以廉租住房制度为重点、多渠道解决城市低收入家庭住房困难的政策体系。2008 年12 月 国务院 国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见 加大保障性住房建设力度。争取用 3 年时间基本解决城市低收入住房困难家庭住房及棚户区改造问题。2011 年9 月 国务院 国务院办公厅关于保障性安居工程建设和管理的指导意见 大力推进以公共租赁住房

23、为重点的保障性安居工程建设。2013 年7 月 国务院 国务院关于加快棚户区改造工作的意见 加快推进各类棚户区改造，重点推进资源枯竭型城市及独立工矿棚户区、三线企业集中地区的棚户区改造，稳步实施城中村改造 2013 年12 月 住建部、财政部、发改委 关于公共租赁住房和廉租住房并轨运行的通知 从 2014 年起，各地公共租赁住房和廉租住房并轨运行，并轨后统称为公共租赁住房。2014 年8 月 国务院 国务院办公厅关于进一步加强棚户区改造工作的通知 有效解决棚户区改造中的困难和问题，进一步加强棚户区改造工作。2015 年6 月 国务院 国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建

24、设有关工作的意见 加大城镇棚户区和城乡危房改造力度，加快配套基础设施建设，扩大有效投资，推动经济社会和谐发展 2020 年7 月 国务院 国务院办公厅关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见 大力改造提升城镇老旧小区，改善居民居住条件 数据来源：中国政府网，北京市人民政府，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 行业专题报告/证券研究报告 第一阶段：第一阶段：1994-2007 年，经济适用房为主，廉租房等为辅。年，经济适用房为主，廉租房等为辅。1994 年国务院关于深化城镇住房制度改革的决定提出建立“具有社会保障性质的经济适用住房供应体系”，并要求每年新建总量

25、中经济适用房占比要达到 20%以上。1998 年国务院进一步深化城镇住房制度改革，经济适用房成为多层次住房供应体系的主要类型。廉租房概念也在 1998 年被提出，但由于缺乏资金来源进展缓慢。2003 年国务院提出“逐步实现多数家庭购买或承租普通商品住房”，经济适用房降温。图3.2000 年后经济适用房投资、新开工占比逐渐减少 数据来源：Wind，财通证券研究所 第二阶段：第二阶段：2008-2013 年，保障房建设提速，廉租房、公租房等配租型为主年，保障房建设提速，廉租房、公租房等配租型为主。国务院 2006 年发文加快廉租房建设，2007 年国务院关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见明确

26、“廉租住房制度为重点”。2008 年国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见要求加大保障性住房建设力度，廉租房、棚户区改造、经济适用房共同发力，保障房提速明显。2011 年，国务院办公厅关于保障性安居工程建设和管理的指导意见 发布，“大力推进以公共租赁住房为重点的保障性安居工程建设”，公租房成为新重点。图4.廉租房/公租房占租赁住房户数比重增加 图5.经适房/两限房占购房户数的比例减少 数据来源：国家统计局第五次、第六次、第七次人口普查，财通证券研究所 数据来源：国家统计局第五次、第六次、第七次人口普查，财通证券研究所 0%5%10%15%20%25%920002

27、0004200520062007200820092010经济适用房投资额占住宅投资额比例经济适用房新开工面积占住宅新开工面积比例0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200020102020廉租房/公租房其他住房0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200020102020经适房/两限房公房商品房 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 行业专题报告/证券研究报告 第三阶段：第三阶段：2014-2021 年，棚户区改造为主，旧改接力。年，棚户区改造为主，旧改接力。2013 年国务院关于加快棚户区改造工作

28、的意见就提出“加快推进各类棚户区改造”。2014-2015 年国务院连续发文加强、加快棚户区改造，计划在截至 2014 年底全国共改造各类棚户区住房 2080 万套、农村危房 1565 万户的基础上，2015-2017 年分别增加 1800 万套、1060 万户。2020 年，国务院办公厅关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见发布，力争到“十四五”期末基本完成 2000 年底前建成的需改造城镇老旧小区改造任务，经摸底涉及老旧小区约 22 万个。图6.2013 年后棚户区改造加速推进 图7.2020 年以来新开工老旧小区累计数量持续增加 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：中国政府

29、网，住建部，Wind，财通证券研究所 第四阶段：第四阶段：2021 年以后，保障房制度租购并举。年以后，保障房制度租购并举。2021 年，国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见提出“需加快完善以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系”，配租型保障房重回主导地位。2023 年住房保障体系得到进一步深化。2023 年国发 14 号文关于规划建设保障性住房的指导意见发布，标志着新一轮“房改”开启，构建“刚需有保障、改善有商品”新模式。配售型保障房也成为重点，最终目的是建立租购并举的住房制度。表2.新一轮保障房相关政策法规 时间 发布机构 政策法规 主要内容 2021 年7 月

30、 国务院 国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见 扩大保障性租赁住房供给，缓解住房租赁市场结构性供给不足，推动建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，推进以人为核心的新型城镇化，促进实现全体人民住有所居。2022 年3 月 国家发展改革委 2022 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务发改规划2022371 号 以人口净流入的大城市为重点，扩大保障性租赁住房供给，着力解决符合条件的新市民、青年人等群体住房困难问题。2023 年1 月 城乡建设部 全国住房和城乡建设工作会议 大力增加保障性租赁住房供给，扎实推进棚户区改造，新开工建设筹集保障性租赁住房、公租房和棚改安置住房360 万套

31、（间）。积极发挥住房公积金作用，推进住房公积金数字化发展。2023 年3 月 证监会 关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金落实中央“房住不炒”要求，充分考虑保障性租赁住房的保障属性，鼓励更多保障性租赁住房 REITs 发行-50%0%50%100%150%200%250%005006007002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018棚户区改造住房建设计划（万套）YOY（右轴）0%20%40%60%80%100%120%00000400005000060000200

32、222023新开工老旧小区数（个）老旧小区改造累计进度（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 行业专题报告/证券研究报告（REITs）常态化发行相关工作的通知 2023 年7 月 中央政治局会议 中央政治局会议 适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”“要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和平急两用公共基础设施建设 2023 年8 月 国务院 关于规划建设保障性住房的指导意见（国发202314号文）落实中国式现代化总要求，用改革创新的办法，在大城市规划建设保障性住房，加大保障性住房建设和供给。加快解决工薪收入群体住房困难。2023

33、 年9 月 中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰 规划建设保障性住房工作部署电视电话会议 保障性住房建设是艰巨复杂的系统性工程，要坚持规划先行、谋定后动，扎实做好前期工作、严格项目管理和成本控制，综合考虑市场形势，合理把握建设节奏。2023 年11 月 中国人民银行 2023 年第三季度中国货币政策执行报告 落实好房地产“金融 16 条”，加大对城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设、保障性住房建设等金融支持力度。2024 年1 月 中国人民银行、金融监管总局 中国人民银行、国家金融监督管理总局关于金融支持住房租赁市场发展的意见 金融支持住房租赁市场发展应突出重点、瞄准短板，主要在大城市，

34、围绕解决新市民、青年人等群体住房问题，支持各类主体新建、改建和运营长期租赁住房，盘活存量房屋，有效增加保障性和商业性租赁住房供应。数据来源：中国政府网，国家发展改革委，住建部，思南县人民政府，财通证券研究所 从中央政府官网披露数据来看，从 2008 年到 2018 年，全国城镇保障性安居工程合计开工约 7000 万套，其中公租房（含廉租房）1612 万套、经济适用住房 573 万套、限价商品住房282万套、棚改安置住房4522万套，分别占比23%/8%/4%/65%。住建部表示，“十四五”时期，全国初步计划建设筹集保障性租赁住房近 900 万套，预计可解决 2600 多万新市民、青年人的住房困

35、难，可完成投资 3 万亿元左右。2021-2023 年已完成保租房开工建设和筹集 547 万套，完成十四五目标 61%左右，同时完成棚改 444 万套。图8.2009-2023 年保障性安居工程开工数量（万套，不完全统计）图9.2008-2018 年棚改安置房开工数量占绝大多数 数据来源：中央人民政府官网，发改委，住建部，审计署，央视网，中国财经报，经济观察网，wind，财通证券研究所 数据来源：中央人民政府官网，财通证券研究所 020040060080010001200经济适用房、限价商品房保障性租赁住房公租房、廉租房棚改23%8%4%65%公租房（含廉租房）经济适用房限价商品房棚改安置房

36、谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 行业专题报告/证券研究报告 1.3 新房改新房改制度制度下，住房需求得到满足、存量资源得到盘活下，住房需求得到满足、存量资源得到盘活 14 号文的发布标志着我国住房保障制度进入新的发展阶段，其存在以下影响：号文的发布标志着我国住房保障制度进入新的发展阶段，其存在以下影响：1）扩充我国住房保障体系。）扩充我国住房保障体系。原有保障性住房体系主要面向中低收入、低收入家庭，收入财产有标准限制，且经济适用房等保障房还存在城镇户口限制，因而存在一些户籍、收入不符合条件，且无法负担商品房的住房困难群体。2021 年国办发 22号文提出了保障性租赁住房

37、，保障对象扩大至“新市民、青年人”；2023 年 14 号文“拓展配售型保障性住房的新路子”，将住房有困难且收入不高的工薪收入群体纳入保障房体系，最终实现“政府保障基本需求、市场满足多层次住房需求”的租购并举的住房制度。图10.新一轮保障性住房体系主要解决新市民、工薪收入群体等的住房需求 数据来源：中国政府网，财通证券研究所 2）缓解区域层面住房供给结构性短缺。）缓解区域层面住房供给结构性短缺。我国住房供给呈现结构性差异，常住人口超过 300 万的大城市人均住房面积大多低于全国平均水平，部分城市人均住房建筑面积低于 30 平方米。14 号文明确支持这些常住人口 300 万以上的大城市率先探索实

38、践保障房建设，有利于这些大城市扩大住房供给，缓解结构性短缺。图11.2020 年较多常住人口 300 万以上城市七普人均住房建筑面积低于全国平均水平 数据来源：国家统计局七普数据，各省市人民政府、统计局七普数据，财通证券研究所 34.89 32.28 21.56 41.96 30.15 41.67 35.45 39.68 46.16 39.65 36.14 34.92 41.39 43.15 35.20 42.10 41.95 34.19 41.59 45.5543.7539.1736.9141.0628.7246.8934.7543.5642.2641.76055404

39、550人均住房建筑面积（平方米/人）全国人均住房建筑面积（平方米/人）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 行业专题报告/证券研究报告 3）盘活存量住房资源。）盘活存量住房资源。当前我国商品住宅库存较高，2017 年后呈现上升趋势，截至 2023 年底狭义库销比达 1.86 年，为 2011 年以来最高水平。大规模新建保障房将影响商品房需求，不利于缓解供给过剩。14 号文明确指出“要充分利用依法收回的已批未建土地、房地产企业破产处置商品住房和土地、闲置住房等建设筹集保障性住房。”目前已有城市开始着手盘活存量，如福州市 2023 年 12 月 27 日印发关于利用存量住房筹集盘

40、活为保障性租赁住房实施细则（试行），提出符合条件的存量住房可以装修改造后盘活为保障性租赁住房。图12.当前我国商品住宅库存处于较高水平 数据来源：Wind，财通证券研究所 注：狭义库销比=商品住宅待售面积/当年商品住宅现房销售面积 2 他山之石看今朝，政府主导是核心他山之石看今朝，政府主导是核心 2.1 新加坡体系：配售为主，政府主导各项政策支持新加坡体系：配售为主，政府主导各项政策支持 新加坡住房保障体系主要由政府主导，以配售型保障房为主。新加坡住房保障体系主要由政府主导，以配售型保障房为主。促进建设期（1960-1965）：新加坡政府成立初期住房短缺问题严重，1960 年政府成立建屋发展局

41、（HDB）致力于解决住房问题，经过几年租赁住房尝试后 HDB 于1964 年正式提出“居者有其屋”政策，确立了租售并举的保障房形式。政策完善期（1966-1973）：在“居者有其屋”基础上，新加坡政府陆续完善了土地政策、公积金政策、组屋转售政策等，建立了组屋建设资金体系和退出方式，为新加坡组屋的长远发展打下基础。覆盖扩大期（1974-1990）：1974 年居住在组屋的新加坡家庭比例约 42.7%，随住房短缺问题基本解决，HDB 开始重视组屋质量，不再建设一房式和二房式，转而以四房式和五房式组屋为主，并扩大组屋覆盖人群，将中等收入群体纳入保障范围。0.77 1.07 1.26 1.72 1.7

42、5 1.26 0.97 1.08 1.23 1.42 1.39 1.69 1.86 0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.802.002000020202120222023狭义库销比（年）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 行业专题报告/证券研究报告 全面发展期（1991 至今）：1990 年居住在组屋的新加坡家庭比例已接近 85%，HDB开始着重于居民生活环境的改善，陆续推出“选择性重建计划”、“组屋更新计划”、“邻里重建计划”等政策，并优化组屋供给采取“以需定建”模式

43、，新加坡组屋全面发展。图13.建屋发展局成立后，新加坡保障房建设明显提速 图14.组屋人口比例目前仍维持在 70%以上 数据来源：HDB 年报，wind，财通证券研究所 数据来源：wind，HDB 年报，财通证券研究所 图15.新加坡住房保障体系主要由政府主导，以配售型保障房为主 数据来源：HDB 年报，新加坡保障性住房发展经验及对我国的借鉴（惠博等，2011），新加坡公共住房政策可以移植到中国吗?以广州为例（魏宗财等，2015），新加坡保障性住房政策研究及借鉴（李俊夫，2012），住房市场的政府干预:来自新加坡的启示（王松涛等，2008），财通证券研究所 新加坡公共住房政策的特征包括以下几个

44、部分：1）管理结构：政府主导解决住房难题）管理结构：政府主导解决住房难题 新加坡政府国家发展部通过设置 HDB 主导保障房建设，HDB 根据政府的建屋计划具体实施，进行包括征用土地、设计建造、出售管理等保障房相关事宜。HDB内部构建了清晰的管理体系，董事会主席下设 CEO 统筹建筑、房地产、公司几个板块，每个板块又由对应的副 CEO 直接负责。新加坡政府还设立了市镇委员会负责组屋日常管理工作，弥补 HDB 在响应居民需求时的低效，并邀请居民参与市镇委员会会议，在政府主导保障房体系的同时保证了公众参与。9.10%23.20%34.60%46.80%67.00%81.27%84.99%0%10%2

45、0%30%40%50%60%70%80%90%000004000050000600007000080000新加坡建筑统计（栋）居住在HDB组屋人口比例（右轴）建屋发展局成立建屋发展局成立0%20%40%60%80%100%80242008201220162020居住在HDB组屋的人口比例 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 行业专题报告/证券研究报告 图16.新加坡政府国家发展部通过设置 HDB 主导保障房建设 数据来源：HDB 年报、官网，新加坡保障性住房政策研究

46、及借鉴（李俊夫等，2012），新加坡公共住房政策可以移植到中国吗?以广州为例（魏宗财等，2015），财通证券研究所 2）财政措施：中央公积金制度）财政措施：中央公积金制度是是组屋长期稳定发展的关键组屋长期稳定发展的关键 1955 年新加坡政府建立中央公积金制度，完全主导组屋的融资渠道。一直以来，新加坡公积金制度覆盖范围逐步扩大，1968 年以来市民可提取公积金来支付购买公共住房的月供贷款，1981 年起市民可提取公积金支付自己购买私营房屋的按揭贷款，1989 年起公积金可用于投资私人物业。中央公积金来源于政府，政府每年向 HDB 发放建屋发展贷款并提供部分财政津贴，HDB 把公积金归集起来后，

47、除留足会员提款外，其余全部用于购买政府为组屋建设贷款而发行的债券，等于在资金方面间接支持了组屋建设。此外，当市民用公积金购买组屋使得更多款项转入政府手中，为组屋建设提供了资金保障。政府补贴下，租房方面，组屋房租一般占住户家庭收入的 4%-15%，远低于市场水平；购房方面，政府根据家庭收入确定组屋价格，确保目标人群能够负担得起，实施户型越小金额越高的补助，为中低收入群体创造购房条件。图17.中央公积金制度保障组屋制度长期稳定发展 数据来源：浅谈境外公共租赁房融资比较及启示（2011，宋金璐），财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 行业专题报告/证券研究报告 表3

48、.组屋房型越小政府补助比例越高（2022 年）组屋房型组屋房型 最低售价（最低售价（$）最高售价（最高售价（$）HDB 假设的补助金（假设的补助金（$）两房 84,000 184,000 80,000 三房 175,000 269,000 75,000 四房 248,000 418,000 60,000 五房 366,000 595,000 45,000 数据来源：HDB 年报，财通证券研究所 注：售价为 BTO 模式下含装修（如有）的组屋价格 3）土地政策：政府可强制征收土地以建公共房屋）土地政策：政府可强制征收土地以建公共房屋 1966 年，新加坡政府发布 土地征用法，明确政府可以低于市价

49、的价格强制征用土地，用以建造低于私人开发商价格的组屋，且政府有权调整被征用土地的补偿价格，价格规定后将不受市场影响。2007 年土地征用法修正，规定新加坡政府须以土地当日市场价值征地，但不得考虑土地增补改建支出，此举保障被征地业主的部分权益。表4.新加坡土地征收法规定政府可强制征收土地以建公共房屋，同时也保障被征地业主的部分权益 年份年份 新加坡土地征收法修订内容新加坡土地征收法修订内容 1966 土地征收发颁布，政府可以低于市价的价格强制征用土地，用以建造组屋，且政府土地价格规定后不受市场影响 1973 修订法案，规定政府征地价格为立法当天的市值，或按照土地宪报公布之日的市值支付补偿费，两者

50、取其低 1988-1995 多次修订法案，提高政府征地价格，规定政府须以某个特定时间的土地市值进行征收 2007 修订法案，规定政府征地须以土地现行市值征收，但仍以未开发的地价征收，不得考虑土地增补改建支出 2014 规定受分批收购影响的业主将获得所收购土地市值补偿的全部收益，同时精简土地征收过程 数据来源：中共中央党史和文献研究院，新加坡组屋政策的成功之道与题外之意兼谈对中国保障房政策的启示（谢宝富，2015），新加坡土地征收法律制度研究（熊欣叶，2019），财通证券研究所 从建设路径来看，新加坡政府对组屋按需建设，避免供需差异下的价格波动。从建设路径来看，新加坡政府对组屋按需建设，避免供需

51、差异下的价格波动。过去，新加坡组屋为先建后售模式，但供过于求的问题随之出现。2001 年起，新加坡政府提出组屋按需建设，以 BTO（Build-to-Order）模式为主导，即市民可以对拟建设的组屋提出购买申请，HDB 评估需求决定是否兴建，并可按实际需求调整建屋计划，这样即避免了供需差异大导致的价格大幅波动，也可让市民提前确定组屋地点和类型，获得最大的保障。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 行业专题报告/证券研究报告 图18.组屋建设量和需求量趋势大部分年份匹配 图19.组屋建设量在大部分年份能满足 60%以上的购买和租赁需求 数据来源：HDB 年报，财通证券研究所 数

52、据来源：HDB 年报，财通证券研究所 注：组屋建设满足的需求比例=组屋建设量/（组屋租赁需求+组屋购买需求）4）销售政策：组屋市场封闭管理，准入和退出都有明确限制）销售政策：组屋市场封闭管理，准入和退出都有明确限制 新加坡政府规定了组屋的购买标准、价格及补贴等，按照公平原则进行合理分配。购买购买/租赁标准：租赁标准：一般按照购房者的收入水平划分，低收入者可廉价租房、中等收入者可廉价购房，其首付金额以及还款方式都有所不同，充分保障不同人群的租房以及购房需求。购买购买/租赁价格：租赁价格：1）规定组屋售价以不同层次购买者 4-6 年家庭收入之和来确定，亏损部分由政府补贴；2）规定不同购买者的家庭月

53、收入上限，比如政府制定了不同收入水平居民的购屋准入政策，并随着生活水平的提高调整收入顶限。以单身人群购买两房组屋为例，20 世纪 70 年代组屋购买标准在月收入在 1500 新元以下，80 年代提高到 2500 新元，目前放宽至 7000 新元，对 7000 新元以上的高收入家庭须自行购买商品房。组屋市场封闭管理，准入和退出都有明确限制。组屋市场封闭管理，准入和退出都有明确限制。准入方面，法律规定一个家庭同时只能拥有一套政府组屋，且一个人一生只有两次购买组屋机会；退出方面，法律规定居民在组屋住不满 5 年不得转卖组屋，5 年后想转卖组屋时需要缴纳 10%-15%的附加费。转卖组屋的市场价约为新

54、组屋的 2-3 倍，而私人住宅市场价格约为新组屋的 4-6 倍，这意味着已无须住房保障的高收入群体才有能力退出组屋市场。封闭管理、有限流转的组屋运行模式在保证组屋保障性的同时，也抑制了通过交易组屋套利的行为。05540组屋租赁需求（万户）组屋购买需求（万户）组屋建设量（万户）0%20%40%60%80%100%120%组屋建设满足的需求比例 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 行业专题报告/证券研究报告 表5.新加坡组屋购买申请条件较为严格 单身或与其他单身人士共同 55 岁及以上中老年 情侣和家庭 未婚夫妻 已婚夫妇 单身人士+兄弟姐妹 多代家庭 每

55、月收入上限（新元）2 房 7000 14000 7000 3 房/7000 或 14000 4 房/14000 21000 5 房/14000 21000 数据来源：HDB 官网，财通证券研究所 注：收入要求为所有居住者总收入 2.2 中国香港中国香港体系：公屋体系：公屋+私宅并行，制度较为完善私宅并行，制度较为完善 中国香港中国香港保障房体系起源于保障房体系起源于 20 世纪四五十年代的住房紧缺问题，历经世纪四五十年代的住房紧缺问题，历经 60 多年的多年的管理机构、政策调整，形成了如今以配租型公屋为主的住房保障体系。管理机构、政策调整，形成了如今以配租型公屋为主的住房保障体系。从发展过程来

56、看，可以主要分为四个阶段：起步过渡阶段（起步过渡阶段（1953-1971）：）：1953 年石硖尾寮屋区发生大火后，政府以救灾目的兴建徙置大厦安置灾民并开始修建廉租屋，此后救灾计划逐渐向长期过渡，开始服务部分贫困群体。大规模建屋阶段（大规模建屋阶段（1972-1986）：）：随经济增长，原有的徒置楼和廉租屋无法满足居住需求，中国香港政府 1972 年提出“十年建屋计划”，保障房建设进入大规模建屋阶段。期间政府还陆续提出“居者有其屋计划”、“私人机构参与居屋计划”等，加快了公屋的轮转和建设，至 1981 年公共房屋住房人口达 200 万，约占当年中国香港总人口 40%。长远发展阶段（长远发展阶段

57、（1987-2000）：）：随居民对住房需求发生变化，中国香港保障房的重心也逐渐向鼓励居民自置居所转移。中国香港政府以 1987 年宣布的“长远房屋策略”为纲领，陆续提出“夹心层住屋计划”、“租者置其屋”计划等，有针对性地缓解不同类型居民购房压力。可持续发展阶段（可持续发展阶段（2001 至今）：至今）：进入 21 世纪，中国香港受金融危机影响经济低迷，为防止公营房屋对房地产市场的冲击，中国香港居屋建设一度暂停，后中低收入家庭住房问题重新出现，2011 年中国香港政府宣布重启“居者有其屋”计划，可持续发展阶段成为了中国香港公营房屋的主题。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17

58、行业专题报告/证券研究报告 图20.中国香港保障房体系历经多年发展走向成熟 数据来源：香港住房保障体系的综述及评估（代懋等，2016），香港保障房供应体系发展沿革和趋势研究（温禾等，2014），全方位的香港住房保障（赵婷婷，2011），论我国城镇住房保障制度建设-香港住房保障政策与模式的启示（李小兰，2007），财通证券研究所 表6.中国香港住房保障计划针对性强 年份年份 计划计划 主要内容主要内容/目的目的 1961 廉租屋计划 兴建廉租屋为居住环境过差的家庭提供居所 1972 十年建屋计划 10 年时间解决 150 万居民住房问题 1976 居者有其屋计划 以远低于市场的价格鼓励中低收入家

59、庭和原公屋租户购买居屋 1978 私人机构参与居屋计划 房委会与私人机构建房相结合，加快房屋建设 1987 长远房屋策略 尽量减少公屋需求和供应，鼓励居民自购政府居屋或私人楼宇 1993 夹心阶层计划 面向中等收入阶层，通过政策倾斜使房价在可负担范围内 1997 居屋第二市场计划 提高房屋流转速度 1998 租者置其屋计划 公屋租户可以低价购买自住的公屋 1999 长者安居乐计划 为中等收入老年人提供医疗健康、社交、康乐一体化服务 2011“新”居者有其屋计划 4 年内提供约 17000 个公屋 数据来源：香港住房保障体系的综述及评估（代懋等，2016），香港保障房供应体系发展沿革和趋势研究（

60、温禾等，2014），全方位的香港住房保障（赵婷婷，2011），论我国城镇住房保障制度建设-香港住房保障政策与模式的启示（李小兰，2007），财通证券研究所 中国香港中国香港保障房体系呈现基本稳定的“双轨制”，政府和私人开发商提供住房比例保障房体系呈现基本稳定的“双轨制”，政府和私人开发商提供住房比例相近。相近。中国香港保障房种类齐全，根据居民的租住、购买、中转需求提供对应的公屋、居屋、临时房屋，2022 年居住在这三种类型房屋的中国香港家庭分别占比30.67%、15.59%、0.75%，合计 47%的中国香港家庭住房居住于保障房。图21.2022 年约 47%中国香港家庭居住于保障房 数据来源

61、：Wind，财通证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%58042005200620072008200920000022公营租住房屋资助出售单位私人永久性房屋临时房屋 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 行业专题报告/证券研究报告 中国香港保障房政策的特征包括以下几个部分：1）管理结构：）管理结构：中国香港中国香港房委会全面统筹公屋建设和维护房委会全面统筹公屋建设

62、和维护 中国香港房委会 1973 年成立，负责制定和推行供应房屋计划，规划、兴建、管理和维修保养各类公屋，以达成政府为低收入家庭解决住房问题的政策目标。房委会的主席由房屋局局长直接担任，成员包括 23 名官方或非官方委员，并下辖房屋署作为其执行机构。房委会的决策公开透明，1991 年起向公众开放会议听取公众意见，并根据居民的实际需求不断改进完善，使得中国香港公屋制度可以持续健康发展。图22.中国香港房委会是公营房屋计划主要推行机构 数据来源：香港房委会年报，财通证券研究所 2）资金体系：）资金体系：政府资金政府资金从各方面从各方面支持支持房委会，保障房委会，保障公屋公屋可持续发展可持续发展 中

63、国香港政府资金方面支持公屋的方式主要包括：1）向房委会提供低价或免费土地；2）向房委会提供低息或无息贷款；3）向低收入群体提供资金优惠、购房补贴。除了政府方面的支持外，公屋管理机构房委会还可以通过经营获得经常性收入，实现以房养房，保障公屋制度可持续发展。图23.中国香港公营房屋制度资金体系完善 数据来源：香港住房保障体系的综述及评估（代懋等，2016），浅谈境外公共租赁房融资比较及启示（宋金璐，2011），财通证券研究所 3）土地来源：政府通过划拨方式提供土地）土地来源：政府通过划拨方式提供土地 中国香港土地资源紧张，而土地是中国香港政府支持公屋建设的重要途径。为保证土地资源持续稳定供应，中国

64、香港政府强调“中长期土地规划”，通过现有土地 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 行业专题报告/证券研究报告 改造、变更土地用途、开拓未开发土地等多途径物色房屋用地并做好土地储备，实际划拨时各机构层层审查决定土地用途。根据中国香港房委会 22/23 年报，政府觅得的土地可供之后 10 年兴建 36 万个公营房屋单位。图24.中国香港政府多途径物色土地保障土地供应 数据来源：广州保障性住房的困境与出路与香港的比较研究（魏宗财等，2015），全方位的香港住房保障（赵婷婷，2011），财通证券研究所 4）销售政策：分配、流转、管理及维护制度完善）销售政策：分配、流转、管理及维护制

65、度完善 公屋、居屋分配采用轮候制、抽签制，保证分配的公平公正。房屋流转是运转体系的难点，为合理有效分配公屋，将公屋从已经不需要它的租户中回收并分配给真正需要的公民，中国香港房委会推出“富户政策”，即减少对收入改善租户的房屋补助以及衡量租户租住资格两种方式并行，以达到流转目的。图25.中国香港公营房屋各环节均有相应的配套制度 数据来源：香港住房保障体系的综述及评估（代懋等，2016），财通证券研究所 表7.中国香港地区申请公屋、居屋者须符合月收入限额和资产净值限额条件 公屋公屋 月收入限额（港币）月收入限额（港币）资产净值限额（资产净值限额（$）家庭人数 一般家庭 非亲属关系之长者住户 一般家庭

66、 非亲属关系之长者住户 1 12,940/286,000/2 19,730 23,680 387,000 774,000 3 24,740 29,690 505,000 1,010,000 4 30,950 37,140 590,000 1,180,000 5 37,740 45,290 655,000 1,310,000 6 44,620 53,540 709,000 1,418,000 7 48,970 58,760 757,000 1,514,000 8 54,770 65,720 792,000 1,584,000 9 60,430 72,520 877,000 1,754,000 1

67、0 及以上 65,950 79,140 945,000 1,890,000 居屋居屋 月收入限额（月收入限额（$）资产净值限额（资产净值限额（$）1 31,000 735,000 2 及以上 62,000 1,470,000 数据来源：中国香港房委会官网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 行业专题报告/证券研究报告 2.3 政府主导为核心，我国各项制度仍有较大发展空间政府主导为核心，我国各项制度仍有较大发展空间 对比来看，我国保障房仍有较大发展空间。对比来看，我国保障房仍有较大发展空间。根据七普及 wind 披露的 2000-2020 数据，中国内地、中国

68、香港、新加坡几个地区保障房覆盖比例变化不大，其中新加坡基本在八成左右，中国香港接近五成，而中国内地城镇的保障房覆盖率持续不足一成，未来发展空间较大。图26.中国内地城镇家庭保障房覆盖比例较低 数据来源：国家统计局人口普查，Wind，财通证券研究所 注：中国城镇统计比例包括经济适用房/两限房/廉租住房/公租房 我国内地和中国香港地区、新加坡的保障房制度存在以下不同之处：1）管理结构）管理结构 不同于新加坡和不同于新加坡和中国香港中国香港设有专门的保障房管理机构，我国保障房管理权较分散。设有专门的保障房管理机构，我国保障房管理权较分散。新加坡和中国香港均呈现城市特征，在管理上具有便利，二者分别设置

69、了建屋发展局、房委会这样的专业机构集中保障房各项管理权限，确保保障房建设发展有效进行。而我国幅员辽阔人口众多，保障房管理分散，各城市人民政府对保障房问题负主体责任，国务院、住建部等部门则主要通过政策进行指导。实际执行时，各城市人民政府再分配任务到各区人民政府和住房主管部门，层层细化推进实施，这种模式可以保证保障房建设，但也容易出现后期管理上的问题。2）资金体系）资金体系 三者在资金来源方面比较类似，新加坡资金体系可持续性较强。三者在资金来源方面比较类似，新加坡资金体系可持续性较强。资金来源上，政府都采取了类似的财政补助搭配贷款的方式，区别在于新加坡建立中央公积金制度支持了组屋长期稳定发展，中国

70、香港则通过信托基金等方式实现“以房养房”。我国保障房资金对地方政府依赖程度较高，且各地具体情况不尽相同。3）土地来源）土地来源 5.96%6.52%7.22%49.31%47.19%46.04%87.97%82.35%78.69%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200020102020中国城镇家庭居住保障房比例香港家庭居住保障房比例新加坡家庭居住保障房比例 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 21 行业专题报告/证券研究报告 三者具有相似的土地制度，在保障房土地供给上具有相似性。三者具有相似的土地制度，在保障房土地供给上具有相似性。中国内地、中国

71、香港和新加坡均采取土地公有制，政府在保障房建设时都在土地方面给予了大力支持，主要通过划拨的方式提供低成本甚至免费土地。不同于市场出让，我国的政府划拨主要适用于国有单位和非营利性事业单位，没有使用期限限制，根据中国城镇保障性住房建设政府投入价值测算以 2009-2015 年安居工程为例（宫兵、姚玲珍，2018），政府通过土地划拨形成的隐性支出大幅超过显性财政支出或税收优惠。4）准入退出机制）准入退出机制 新加坡和新加坡和中国香港中国香港地区在管理制度上较清晰，惩罚手段较严格地区在管理制度上较清晰，惩罚手段较严格。准入方面，我国采取三级审核、两级公示、多部门协查等方式审查，社区居委会、市区两级政府

72、进行协作核查申请人相关信息，其中主要依靠居委会入户调查申报人在社区的居住、收入、生活情况。除了准入外，后续管理、退出也由社区委员会负责具体工作，对弄虚作假等情况，各地出台罚款等措施。新加坡和中国香港保障房体系相对封闭，两地区的政府和机构可以动态预测保障房需求，这使得设置清晰的制度和标准变得可行，实施惩罚也更有信服力，新加坡和中国香港对骗取保障房行为都有 6 个月监禁的严惩。表8.中国内地、中国香港、新加坡保障房制度对比 项目 中国内地 中国香港 新加坡 管理结构 主导机构 政府主导 管理机构 住房改革与发展司、住房保障司、公积金监管司多头管理，城市人民政府负主体责任 设置房屋委员会&房屋署负责

73、 建屋发展局全权负责 资金体系 资金来源 1）中央补助，2）地方专项债，3）利用公积金发放开发贷 房委会为主体，1）政府资助，2）低息或无息贷款，3）市场化经营的经常性收入，4）信托基金等“以房养房”政府津贴、中央公积金 土地来源 土地来源 划拨、利用存量、变更土地用途 政府提供免费土地 政府提供低价土地 准入退出机制 准入 三级审核、两级公示、多部门协查 有明确收入、资产规定，采取轮候或抽签的方式 资格审查严格，有明确月收入规定 衔接-临时房屋满足过渡需求-退出 各地出台相关政策规定收入标准 设置严格标准，并要求每两年申报资产和收入情况 组屋在取得产权后一段时间不能出租或出售 惩罚 罚款、取

74、消资格、一段时间禁止申请保障房 设置“特遣队”调查家庭情况，处罚严厉，弄虚作假可能被监禁 6 个月，罚款 2 万港元 弄虚作假行为监禁 6 个月，罚款 5000 新元 数据来源：思南县人民政府，浅谈境外公共租赁房融资比较及启示（宋金璐，2011），保障房的准入与退出制度研究:一个国际比较的视角（张琪，2015），财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 22 行业专题报告/证券研究报告 3 我国保障房建设能够拉动多少建材需求？我国保障房建设能够拉动多少建材需求？3.1 35 城率先探索，多数完成超城率先探索，多数完成超 60%的十四五规划目标的十四五规划目标 关于规划建

75、设保障性住房的指导意见明确指出，支持城区常住人口关于规划建设保障性住房的指导意见明确指出，支持城区常住人口 300 万以万以上的大城市率先探索实践，符合条件的共上的大城市率先探索实践，符合条件的共 35 个城市。个城市。根据第七次人口普查数据，常住人口 300 万以上的城市包括北上广深圳 4 个一线城市，重庆、成都、天津、武汉、西安、杭州、南京、沈阳、青岛、济南、长沙、哈尔滨、郑州、昆明、大连、南宁、石家庄、厦门、太原、苏州、贵阳、合肥、乌鲁木齐、宁波、福州、长春、南昌等 27 个二线城市，以及东莞、佛山、无锡、常州等 4 个三四线城市。图27.全国有 35 个拥有 300 万以上常住人口的城

76、市 数据来源：澎湃新闻，财通证券研究所 各城市纷纷响应政策，加大保障房的供应力度。各城市纷纷响应政策，加大保障房的供应力度。目前，各城市根据当地实际情况，完善“保障+市场”的住房供应体系，相应制定十四五保障房规划以及 2024-2025 年保障住房发展年度计划。截至 2023 年底（部分城市为年中），24 个统计城市中 16个完成了超过 60%的十四五规划目标，显示住房保障体系日益完善，新市民、青年人和一线务工人员等租房需求以及多样化住房需求逐步得到满足。表9.重点 35 城保障性租赁住房筹集数量以及十四五规划目标完成比例 2023 年底累计年底累计 筹集数量（万套）筹集数量（万套）2023

77、年新年新 筹集数量（万套）筹集数量（万套）十四五规划十四五规划 筹集数量（万套）筹集数量（万套）2024 规划规划 筹集数量（万套）筹集数量（万套）截至截至 2023 年底年底完成规划比例完成规划比例 北京 17.64（截至 2023/6）8.2 40 7 44%深圳*84 18.9 74 10 114%广州 36 7.65 66 1 55%上海 46.6 8.1 47 8 99%重庆 26.4 8.4 40-66%成都 17.4（截至 2023/10）6.1 25 3 70%天津-1.4 10-武汉-5.86 25-西安 12.29（截至 2023/6）2.3 30 0.5 41%杭州 23

78、.2 8.7 30 6 77%050002500北京上海广州深圳重庆成都天津武汉西安杭州南京沈阳青岛济南长沙哈尔滨郑州昆明大连南宁石家庄厦门太原苏州贵阳合肥乌鲁木齐宁波福州长春南昌东莞佛山无锡常州城区人口（万人）一线城市二线城市三四线城市 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 23 行业专题报告/证券研究报告 南京-8.5 12.5 0.74-沈阳 8.5-13.5 0.72 63%青岛 10.54（截至 2023/8）3.5 21-50%济南-3.56 20.5 1.5-长沙 23.87(截至 2022 年初)-15-159%哈尔滨-0.62 3 0.6-郑

79、州-1.24 20 1.5-昆明 5.02 2.06 6 0.92 84%大连 1.5 0.6 4.1 0.9 37%南宁 8.9 1.8 8-111%石家庄 3.4（截至 2023/7）-8 1.5 43%厦门 11.8-21-56%太原 3.69-4.5-82%常州 5.3-6 0.98 88%贵阳 3.62 2 6 1.2 60%合肥-15 0.3-新疆-4.1 11.91（2022-2024）-宁波 13.5（截至 2023/6）5 21.3 3 63%福州 13.64 2.35 15 1 91%长春-1 3 1.9-南昌-1.68 8-东莞 5.45 2 1015 2 44%佛山-2

80、.1 11 3（2024-2025 年）-无锡 6（截至 2023/11）-8-75%苏州 13.6 3.6 20-68%数据来源：住建部，各城市政府官网及公众号，辽宁、广西住建厅，杭州、石家庄、宁波、无锡、昆明、厦门、东莞、苏州住建局，合肥财政局，沈阳、青岛、太原、常州、贵阳日报，长沙晚报，中国经济网，江苏省委新闻网，天津文明网，中房网，昆明新闻，财通证券研究所 注：深圳为所有保障房数量 配租型保障房仍为主导，配售型保障房重要性提升。配租型保障房仍为主导，配售型保障房重要性提升。2023 年 8 月 14 号文的发布标志着一类配售型保障房的诞生，截至 2024 年 1 月 30 日，北上广深

81、、西安、福州等 19 个城市已经披露了 2024 年配售型保障房建设任务，合计超过 10 万套。从数量上看，福州、西安以及 4 个一线城市均计划于 2024 年筹建超过 1 万套配售型保障房，其余大多城市筹建数量在 0.2-0.6 万套之间不等，租购并举的住房制度持续贯彻。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 24 行业专题报告/证券研究报告 图28.截至 2024 年 1 月底 19 城披露 2024 年配售型保障房建设任务，共超 10 万套 数据来源：各省及城市政府官网，财通证券研究所 3.2 预计预计 2024-2025 年均年均保障保障房开工面积为房开工面积为 1.34 亿

82、方亿方 保租房：保租房：住建部表示，十四五时期，全国初步计划建设筹集保障性租赁住房近 900万套，2021-2023 年已完成保租房开工建设和筹集 547 万套，完成十四五目标 60%以上。我们假设 2024-2025 年进度相同，则预计年均需要完成 177 万套保租房开工建设。公租房：公租房：从主要城市十四五规划来看，公租房仅占所有建设住房套数的较少部分，北京、广州、深圳、杭州分别建设公租房 6/3/6/3 万套，占规划总套数的6%/2%/6%/2%，4 城年均开工1.2/0.6/1.2/0.6 万套。从公租房和保租房的比重来看，公租房占保租房的 5%-15%。因此，我们假设全国范围内公租房

83、占保租房建设套数的 10%，预计 2024-2025 年我国公租房有望实现年均开工 17.7 万套。共有产权房：共有产权房：十四五时期，北京、广州、深圳、杭州分别建设共有产权房 6/3/8/3万套，占规划总套数的 6%/2%/7%/2%。南京安置房及共有产权房合计建设 17 万套，占规划总套数的 22%。上海建设保障性产权房 23 万套，占规划总套数的 22%。北上广深杭 5 城年均开工 1.2/4.6/0.6/1.6/0.6 万套。基于主要城市年均开工数据，我们假设 2024-2025 年我国共有产权房有望实现年均开工 10 万套。00.20.40.60.811.21.42024年配售型保障

84、房筹建规划数量（万套）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 25 行业专题报告/证券研究报告 图29.北京十四五保障性住房建设分类 图30.上海十四五保障性住房建设分类 数据来源：北京市人民政府，财通证券研究所 数据来源：上海市人民政府，财通证券研究所 图31.广州十四五保障性住房建设分类 图32.深圳十四五保障性住房建设分类 数据来源：广州市人民政府，财通证券研究所 数据来源：深圳市人民政府，财通证券研究所 图33.杭州十四五保障性住房建设分类 图34.南京十四五保障性住房建设分类 数据来源：杭州市人民政府，财通证券研究所 数据来源：南京市人民政府，财通证券研究所 40%6%6%

85、48%保租房共有产权房公租房其他40%22%38%保租房保障性产权房商品房46%2%2%50%保租房共有产权房公租房商品房55%7%6%32%保租房共有产权房公租房商品房22%2%2%14%59%保租房共有产权房公租房安置房商品房17%22%61%公租房、保租房安置房、共有产权房商品房 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 26 行业专题报告/证券研究报告 表10.十四五时期主要城市共有产权房和公租房年均开工面积统计 北京 上海 广州 深圳 杭州 共有产权房开工面积（万套/年）1.2 4.6 0.6 1.6 0.6 公租房开工面积（万套/年）1.2-0.6 1.2 0.6 数据来源

86、：各市人民政府官网，财通证券研究所 注：假设十四五期间每年开工面积相同 配售型保障房：配售型保障房：截至 2024 年 1 月底统计 19 个城市预计于 2024 年建设超过 10 万套配售型保障房，且数据仍在持续更新中。由于配售型保障房是 2023 年以来的政策导向，我们假设其余 16 城有望在 2024 年平均开工 2000 套，则 2024 年有望实现配售型保障房合计开工 14 万套。综合来看，我们预计在保租房、配售型保障房、公租房、共有产权房建设的带动下，2024-2025 年均保障房开工面积有望达到 1.34 亿方。表11.预计 2024-2025 年均保障性住房开工面积为 1.34

87、 亿方 2024-2025 年均保障性住房开工数量（万套）套均面积（平方米）2024-2025 年均保障性住房开工面积（万方）保租房 177 60 10590 公租房 18 50 883 共有产权房 10 90 900 配售型保障房 14 75 1047 合计 218 13420 数据来源：中央政府官网，北京住房和城乡建设委员会，澎湃新闻，财通证券研究所 3.3 保障房建设有望带动防水保障房建设有望带动防水/涂料涂料/管材行业扩容管材行业扩容 3.3.1 预计预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动防水市场规模约年均保障房开工可拉动防水市场规模约 82 亿元亿元 我们分屋顶、地下室、外墙

88、、室内 4 大场景来预测保障房开工可拉动的防水市场规模：屋顶：根据以往保障房楼层数，我们假设新建保障房平均层数为 20 层，则 1.34 亿方建面对应屋顶面积约为 671 万方。根据住建部 2022 年 10 月发布的建筑与市政工程防水通用规范，一级屋面应进行不少于 3 道防水做法，假设 3 道均为防水卷材，则在屋顶场景下保障房可拉动防水约 10 亿元的市场规模。地下室：新建住宅项目的地下室面积占总建面 10-30%，由于保障房销售对象的限制，我们合理假设保障房地下室面积占比 10%。根据建筑与市政工程防水通用规范，一级地下室应进行不少于 2 道防水做法，假设 2 道均为防水卷材，则在地下室场

89、景下保障房可拉动防水约 13 亿元的市场规模。外墙：外墙面积占总建面约 30%，同时根据建筑与市政工程防水通用规范，一级砖砌外墙应进行不少于 2 道防水做法，一级混凝土外墙应进行不少于 1 道防水 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 27 行业专题报告/证券研究报告 做法，平均为 1.5 道。我们预计外墙场景下保障房可拉动防水约 23 亿元的市场规模。室内：室内面积占总建面约 50%，同时根据建筑与市政工程防水通用规范，一级楼地面应进行不少于 2 道防水做法，一级墙面应进行不少于 1 道防水做法，平均为 1.5 道，则在室内场景下保障房可拉动防水约 35 亿元的市场规模。因此我们

90、预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动防水市场规模约 82 亿元。表12.预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动防水市场规模约 82 亿元 防水卷材防水卷材 屋顶：地下室：建筑面积（万方）13420 建筑面积（万方）13420 屋顶面积（万方）671 地下室面积占建面比例 10%防水卷材层数（层）3 防水卷材层数（层）2 防水卷材使用量（万方）2013 防水卷材使用量（万方）2684 防水卷材单价（元/平，含施工）50 防水卷材单价（元/平，含施工）50 保障房对应新增防水卷材规模（亿元）10 保障房对应新增防水卷材规模（亿元）13 防水涂料防水涂料 外墙：室内：建筑面积（万方

91、）13420 建筑面积（万方）13420 外墙防水施工面积占建面比例 30%室内防水施工面积占建面比例 50%防水涂料层数（层）1.5 防水涂料层数（层）1.5 外墙防水施工面积（万方）6039 室内防水施工面积（万方）10065 防水涂料单价（元/平，含施工）38 防水涂料单价（元/平，含施工）35 保障房对应新增防水涂料规模（亿元）23 保障房对应新增防水涂料规模（亿元）35 保障房对应新增防水总规模（亿元）保障房对应新增防水总规模（亿元）82 数据来源：住建部，福州市政府公众号，天府住房通，第一现场，新闻透视，中国建筑防水杂志，家居杂坛，AT 建筑技艺，昊士立漆，17house，财通证券

92、研究所 3.3.2 预计预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动涂料市场规模约年均保障房开工可拉动涂料市场规模约 76 亿元亿元 我们分内墙、外墙 2 大场景来预测保障房开工可拉动的涂料市场规模：内墙：内墙涂刷面积=(建筑面积*80%-10/平均每户面积*建筑面积)*3，80%为实际利用率，同时厨房、卫生间一般采用瓷砖、铝扣板，该部分面积大约在 10 平。基于此，保障房对应新增内墙涂料规模为 56 亿元。外墙：外墙面积占总建面约 30%，计算得出保障房对应新增外墙涂料规模约 20 亿元。因此我们预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动涂料市场规模约 76 亿元。谨请参阅尾页重要声明

93、及财通证券股票和行业评级标准 28 行业专题报告/证券研究报告 表13.预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动涂料市场规模约 76 亿元 内墙涂料内墙涂料 外墙涂料外墙涂料 建筑面积（万方）13420 建筑面积（万方）13420 内墙涂料涂刷面积（万方）25497 外墙涂料涂刷面积（万方）4026 内墙涂料单价（元/平，含腻子粉、打磨、涂刷）22 外墙涂料单价（元/平）50 保障房对应新增内墙涂料规模（亿元）56 保障房对应新增外墙涂料规模（亿元）20 保障房对应新增涂料规模（亿元）保障房对应新增涂料规模（亿元）76 数据来源：新浪家居，房天下，17house，昊士立漆，涂料市场公众号

94、，财通证券研究所 3.3.3 预计预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动年均保障房开工可拉动 PVC 管市场规模约管市场规模约 17.2 亿元亿元 我们分落水管、冷凝管、电力套管 3 大品类来预测保障房开工可拉动的 PVC 管市场规模：落水管：每根落水管平均可排约 200 平的屋面雨水，计算得出保障房对应的屋顶面积需要 3.35 万根落水管。同时，保障房楼层数大多为 19-26 层不等，层高平均约 2.8 米，每根落水管长度约 63 米。则保障房对应新增 PVC 落水管规模 0.4 亿元。冷凝管：据华亚东营塑胶有限公司公众号显示，120 平住宅对应空调冷凝管材管件约 800 元，则保障

95、房对应新增 PVC 冷凝管规模约 9.4 亿元。电力套管：据住范儿官网显示，100 平住宅大约对应电线电缆 700 米；同时据 1kV及以下配线工程施工与验收规范，管内电线的总截面面积不应大于导管内截面面积的 40，且电线总数不宜多于 8 根，我们合理假设一根 PVC 电力套管平均可容纳 6 根电线电缆。则保障房对应新增 PVC 电力套管规模约 7.8 亿元。因此我们预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动管材市场规模约 17.2 亿元。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 29 行业专题报告/证券研究报告 表14.预计 2024-2025 年均保障房开工可拉动 PVC 管材

96、市场规模约 17.2 亿元 PVC 落水管落水管 屋顶面积（万方）671 一根落水管对应屋顶排水面积（平方）200 需要落水管数量（万根）3.35 平均落水管长度（米）63 落水管使用长度（万米）211 PVC 落水管价格（元/米）20 保障房对应新增 PVC 落水管规模（亿元）0.4 PVC 冷凝管冷凝管 建筑面积（万方）13420 120 平住宅对应空调冷凝管材价格（元）800 保障房对应新增 PVC 冷凝管规模（亿元）9.4 PVC 电力套管电力套管 建筑面积（万方）13420 100 平住宅对应电线电缆长度（米）700 一根 PVC 电力套管平均可容纳电线电缆数量（根）6 PVC 电力

97、套管价格（元/米）5 保障房对应新增 PVC 电力套管规模（亿元）7.8 保障房对应新增保障房对应新增 PVC 管规模（亿元）管规模（亿元）17.2 数据来源：福州市政府公众号，天府住房通，中国建筑科学研究院建筑防火研究所，弱电智能网，第一现场，新闻透视，人民网、新华网，CBI 建筑网，住范儿，爱采购，京东，华亚东营塑胶有限公司公众号，财通证券研究所 3.4 保障房拉动的建材需求有望对冲部分新开工承压影响保障房拉动的建材需求有望对冲部分新开工承压影响 2023 年我国房屋新开工面积 9.54 亿方，同比下降 21%。若保障房年均建筑面积约为 1.34 亿方且均计入新开工，则占 2023 年新开

98、工面积的 14%左右。因此，假设保障房如期按照十四五规划持续进行，则可拉动不小的地产新开工。2024 年 1-3月我国房屋新开工面积 1.73 亿方，继续同比下降 28%。图35.2023 年我国房屋新开工面积 9.54 亿方同比-21%数据来源：国家统计局，财通证券研究所-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%059200020004200520062007200820092000002220232024M1-3中国房屋新开工面

99、积（亿方）YOY（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 30 行业专题报告/证券研究报告 从建材板块来看，从建材板块来看，2023 年防水、涂料、管材等行业规模和需求均有不同程度的下年防水、涂料、管材等行业规模和需求均有不同程度的下滑。滑。从 2022 年防水、涂料、管材的市场规模数据来看，同比均有所下滑。2023 年，房地产市场修复节奏缓慢，建材需求也呈现波动。防水方面，据 中国建筑防水，2023 年 1-10 月，规模以上防水企业的主营业务收入为负增长；涂料方面，据中国涂料工业协会，2023 年我国涂料企业主营业务收入 4044.8 亿元，同比下降 4.5%；管材方面，根

100、据金联创塑料，2023 年管材市场供需压力凸显，整体需求波动。图36.2022 年我国规模以上防水企业主营业务收入 1192亿元，同比有所下降 图37.2022 年我国建筑涂料市场规模 1189 亿元，同比有所下降 数据来源：中国建筑防水协会，中国防水报道，雨中情招股书，财通证券研究所 数据来源：涂界，财通证券研究所 图38.2022 年我国塑料管道产量/销量均有所下滑 数据来源：中国塑料加工协会，智研咨询，华经产业研究院，第一财经，财通证券研究所 保障房所拉动的建材需求可以对冲部分新开工面积减少所影响的建材需求。保障房所拉动的建材需求可以对冲部分新开工面积减少所影响的建材需求。从当前测算的情

101、况来看，保障房新开工可拉动的防水、涂料、PVC 管材大约占各板块规模的 4.1%/6.4%/1.1%。假设 2024 年地产新开工面积同比减少 20%，则分别影响防水、涂料、PVC 管大约 116/108/24 亿元的规模，而保障房的拉动下可对冲一部分建材下行需求，预计 2024 年新开工影响叠加保障房拉动，防水、涂料、PVC管市场规模大约变动-34/-32/-7 亿元。02004006008000200022我国规模以上防水企业主营业务收入（亿元）020040060080001202

102、2我国建筑涂料行业市场规模（亿元）0200400600800062002020212022我国塑料管道产量（万吨）我国塑料管道销量（万吨）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 31 行业专题报告/证券研究报告 表15.保障房可拉动 4.1%/6.4%/1.1%的防水/涂料/PVC 管材需求 当前市场规模 保障房可拉动的建材需求 增量需求占比 防水 约 2000 亿元 82 亿元 4.1%涂料 约 1200 亿元 76 亿元 6.4%PVC 管材 约 1500 亿元 17 亿元 1.1%数据来源：涂界，华经产业研究院，

103、广东塑交所，前瞻产业研究院，财通证券研究所 表16.保障房所拉动的建材需求可以对冲新开工面积减少所影响的建材需求 假设假设 2024 年新开工面积同比减少年新开工面积同比减少 20%假设保障房新增假设保障房新增 1.34 亿方亿方 预计预计 2024 年建材行业规模变动年建材行业规模变动 对防水行业的影响（亿元）116 拉动防水行业需求（亿元）82 防水行业变动（亿元）-34 对涂料行业的影响（亿元）108 拉动涂料行业需求（亿元）76 涂料行业变动（亿元）-32 对 PVC 管行业的影响(亿元)24 拉动 PVC 管行业需求(亿元)17 PVC 管行业变动（亿元）-7 数据来源：涂界，华经产

104、业研究院，广东塑交所，前瞻产业研究院，财通证券研究所 4 投资建议投资建议 保障性住房建设加快推进，制度日益完善，有望直接带动防水、涂料、PVC 管材等开工施工端建材的增量需求，同时配售型保障房也有望带动涂料、PPR 管材、板材、瓷砖、门窗五金、安全门木门等竣工端建材的需求。同时，随着消防安全重要性的进一步提升，消防报警相关产品需求也有望得到拉动。我们建议关注：防水龙头东方雨虹，管材零售龙头伟星新材，石膏板龙头北新建材，消防报警龙头青鸟消防，板材龙头兔宝宝，建筑涂料龙头三棵树，安全门龙头王力安防，五金龙头坚朗五金，瓷砖龙头蒙娜丽莎，木门龙头江山欧派。5 风险提示风险提示 宏观环境波动风险：宏观

105、环境波动风险：房地产行业影响着建材行业短期和长期发展，未来可能存在国内经济恢复不及预期、房地产市场宏观调控及行业景气度影响，导致行业内企业经营受到不利影响的风险。行业竞争加剧：行业竞争加剧：目前防水、涂料、管材行业集中度较低，部分区域性市场竞争较为激烈，建材龙头品牌在市场拓展、产品竞争力及占有率保持上具有一定风险。应收账款风险：应收账款风险：近年来，我国建材行业龙头企业市场覆盖范围的不断扩大、客户数量持续增加，企业工程端规模不断扩大，应收账款随之攀升，未来存在因应收账款发生坏账影响行业内企业经营业绩的可能。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 32 行业专题报告/证券研究报告 分析

106、师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级 以报告发布日后 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅

107、在 5%10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。A 股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500 指数为基准。行业评级行业评级 以报告发布日后 6 个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代

108、表性指数。A 股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500 指数为基准。免责声明免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报

109、告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露