1、 2020.07.14 优质优质新型烟草新型烟草企业乘风破浪未来可期企业乘风破浪未来可期 从监管政策看新型烟草发展专题报告从监管政策看新型烟草发展专题报告 穆方舟穆方舟(分析师分析师) 张心怡张心怡(研究助理研究助理) 林昕宇林昕宇(分析师分析师) 证书编号 S0880512040003 S0880118070083 S0880518080003 本报告导读：本报告导读： 全球各国新型烟草监管政策变化将显著影响行业和产业链演进， 既保证新型烟草减害全球各国新型烟草监管政策变化将显著影响行业和产业链演进， 既保证新型
2、烟草减害 效果、又避免青少年吸食的监管政策将效果、又避免青少年吸食的监管政策将推动新型烟草行业迎来推动新型烟草行业迎来优质企业发展优质企业发展新阶段新阶段。 摘要：摘要： IQOS 通过通过 MRTP 减害产品审核、头部电子雾化器制造商思摩尔国际上减害产品审核、头部电子雾化器制造商思摩尔国际上 市，标志性事件推动新型烟草迎来发展新阶段，维持行业增持评级。市，标志性事件推动新型烟草迎来发展新阶段，维持行业增持评级。新型 烟草的发展与产品研发、 吸烟习惯及政策监管密不可分， 国家监管政策对 行业和产品发展走向起到决定性作用。由于 HNB 和电子烟产业链、消费 市场和监管政策存差异性，因此在对投资标
3、的选择逻辑上也需分别对待： 1）HNB：与中烟公司合作较为紧密、进行新型烟草产业链布局的传统烟 草供应链相关企业；2）电子烟：电子烟产业链中拥有较强竞争壁垒的强 势供应链企业和部分涉及自有品牌企业。推荐标的：推荐标的：思摩尔国际；受益标受益标 的：的：集友股份、华宝国际、中烟香港、东风股份、顺灏股份。 全球控烟减害趋势愈严，新型烟草全球控烟减害趋势愈严，新型烟草规模超规模超 360 亿元亿元。2019 年烟雾类电子 烟销售额超 190 亿美元，增速维持在 25%左右，美国市场增速受监管政 策变动局部影响； 加热不燃烧烟草销售额超 170 亿美元， 发展势头仍然强 劲，至 2022 年全球新型烟
4、草消费者占吸烟人口比例有望达到 6%。 各国关于新型烟草的监管政策会对相关产品的市场空间和发展走向产生各国关于新型烟草的监管政策会对相关产品的市场空间和发展走向产生 极大影响。极大影响。政府及行业监管界定是新型烟草发展的客观基础，如 IOQS 于 2020 年 7 月 7 日通过 FDA 的 MRTP 审核后正式作为减害产品在美国上 市，将迎来超 4,000 万吸烟人口的广阔市场；而曾颠覆电子烟行业的 Juul 在遭遇 FDA 电子烟禁令新政下架水果口味烟弹后，其在美国市场份额由 高点的 80%下降至 60%。新型烟草监管政策关系到政府、烟草公司和消 费者等多方利益格局， 我国作为全球电子烟
5、90%以上产品的供应地， 全球 电子烟监管政策变化会对产业链相关公司产生影响， 如美国电子烟禁令新 政、 国内电子烟禁止线上售卖政策等， 其核心因素在于产品安全性和加强 对青少年使用电子烟的控制。相较于 HNB 产品多数为中烟公司、国际大 型烟草厂商参与，电子烟产品平均进入门槛较低，产业链参与者繁多，政 策变动对品牌商影响风险性相对更高， 因此电子烟产业链中拥有技术、 渠 道等竞争壁垒的强势优质供应链企业在监管趋严中更为受益。 国内新型烟草市场潜力巨大， 静待监管政策明确。国内新型烟草市场潜力巨大， 静待监管政策明确。 单一产品难以满足所有 市场需求， 电子烟与加热不燃烧烟草制品均有广阔发展空
6、间。 我国烟草体 系针对细分品种监管政策差异显著， 加热不燃烧烟草制品明确纳入专卖管 理范畴，电子烟允许国内销售和使用。若国内渗透率达到 5%，则加热不 燃烧烟草和电子烟的未来终端市场规模分别有望近千亿和超过 500 亿元。 监管趋严将促进电子烟行业集中度提升，优质企业市场份额有望扩张。 风险提示：风险提示：宏观经济运行大幅波动风险，行业管控政策风险，产品研发及 侵权风险 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 印刷业 增持 纸包装业 增持 相关报告 林纸产品2021 年全面禁止固废进口，包 装纸成本支撑较强 2020.07.08 林纸产品 包装纸补库节奏放缓， 文化纸规 模纸厂
7、发布涨价函 2020.06.30 林纸产品618 包装纸下游需求良好，木浆 去库存仍显缓慢 2020.06.21 林纸产品 家具海外出口逐步企稳， 龙头企 业优势逐步显现 2020.06.14 林纸产品 包装纸出货好转价格上移， 木浆 供需矛盾承压下滑 2020.06.14 行 业 更 新 行 业 更 新 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 林纸产品林纸产品 行业更新行业更新 2 of 46 目目 录录 1. 核心要点 . 5 2. 全球控烟减害持续进行传统烟草增长受阻，新型烟草顺势而起发展 强劲 . 6 2.1. 全球控烟减害趋势愈严，传统烟草销量
8、增速受阻 . 6 2.2. 新型烟草突出重围快速发展，2019 年市场销售额合计超 360 亿 美元 . 7 2.3. 监管政策、产品力、需求共同影响新型烟草发展 . 11 3. 美国监管政策影响新型烟草行业与产品发展：以 IQOS 和 Juul 为例 . 13 3.1. 政府及行业监管界定是新型烟草发展的客观基础 . 14 3.2. IQOS：引领加热不燃烧烟草行业风潮，通过 MRTP 作为减害产 品打开美国市场 . 16 3.3. Juul：电子烟新秀快速统领美国市场，面临 FDA 严厉电子烟监 管政策份额遭遇重挫 . 19 3.4. 美国电子烟禁令新政对细分品类产业链影响各有差异 . 2
9、3 4. 国内新型烟草市场潜力巨大，静待监管政策明确 . 25 4.1. 发展新型烟草为我国烟草行业重要战略布局 . 25 4.2. 新型烟草监管政策需权衡多方利益，更需加强青少年电子烟管 控 . 27 4.3. 我国新型烟草市场空间广阔，HNB 和 ENDS 可并肩而行 . 30 4.4. HNB 企业与中烟公司协同发展，电子烟监管趋严规范化优质企 业受益 . 33 5. 投资建议 . 36 5.1. 推荐标的：思摩尔国际（6969.HK） . 37 5.2. 受益标的：集友股份（603429.SH） . 39 5.3. 受益标的：华宝国际（0336.HK） . 40 5.4. 受益标的：中
10、烟香港（6055.HK） . 41 5.5. 受益标的：东风股份（601515.SH） . 42 5.6. 受益标的：顺灏股份（002565.SZ） . 43 6. 风险提示 . 45 pOqPnNtMrOoMwOtMsOrOsRaQaOaQsQrRmOrReRmMoRfQoPsM6MqQxOMYqRzQvPpPtM 行业更新行业更新 3 of 46 图表目录图表目录 图 1：新型烟草以电子烟与加热不燃烧烟草为主 . 8 图 2：全球 2019 年电子烟销售额超 190 亿美元 . 9 图 3：全球 2019 年加热烟草销售额超 170 亿美元 . 9 图 4：美英法德等为主要电子烟消费市场（
11、2019 年） . 10 图 5：美国电子烟消费仍保持全球领先增速（2019 年） . 10 图 6：日本加热不燃烧烟草销售额超 55 亿美元 . 11 图 7：日本使用加热不燃烧烟草人数超 290 万人 . 11 图 8：菲莫国际最新发布新一代产品 IQOS MESH . 18 图 9：2019 年 4 月 IQOS 2.4 版通过 PMTA . 18 图 10：2020 年 7 月 IQOS 通过 MRTP 审核 . 18 图 11：Juul 曾占据美国电子烟 72%份额（2018 年） . 20 图 12：Juul 电子烟外表小巧精致便于携带 . 20 图 13：Juul 广告图片选用年
12、轻模特以塑造潮流品牌形象 . 21 图 14：Juul 官网营销风格“清新”、“健康” . 21 图 15：电子烟口味丰富成为美国青少年新宠 . 21 图 16：电子烟禁令新政后 Juul 官网仅出售烟草口味和薄荷醇口味烟弹 . 23 图 17：一次性电子烟 PuffBar 拥有较多口味 . 24 图 18：NJOY 电子烟烟油味道丰富价格更为低廉 . 24 图 19：英美烟草再次向 FDA 递交两个新的 PMTA 申请 . 25 图 20：我国实行烟草专卖制度 . 26 图 21：国内卷烟销量 2017 年后有所回暖 . 26 图 22：我国烟草产业链在专卖制度下基本被垄断 . 28 图 2
13、3：国内首家 HNB 旗舰店 MOK 于武汉启幕 . 29 图 24：四川中烟 HNB 线下体验店 2020 年开幕 . 29 图 25：电子烟被“315”晚会“点名” . 29 图 26：我国中学生听说/使用电子烟比例显著上升 . 29 图 27：美国消费者选择电子烟最大理由为社交形象 . 31 图 28：中国消费者选择电子烟首要原因为健康因素 . 31 图 29：Vape 形容抽吸电子烟时吞云吐雾的情景 . 32 图 30：花式吐烟圈为 Vape 文化的时尚潮流 . 32 图 31：超七成吸烟者将香烟作为特色送礼 . 32 图 32：香烟社交作用和行业利益让控烟更困难 . 32 图 33：
14、我国加热不燃烧烟草制品产业链尚在初步发展阶段 . 34 图 34：中烟公司积极研发创新类烟草产品 . 34 图 35：电子烟产业链包括原材料供应商、产品制造商和销售渠道 . 35 图 36：2013 年后我国电子烟相关企业新增注册数量快速增长 . 35 图 37：全球 90%以上电子烟产品源自于中国生产 . 36 图 38：国内上市电子烟产品及配件毛利率较高 . 36 图 39：思摩尔国际是全球最大的雾化设备制造商 . 37 图 40：思摩尔国际前五大客户集中度相对较高 . 37 图 41：思摩尔国际目前主要收入来源是企业客户 . 38 42：企业客户和零售客户收入实现快速增长 . 38 行业
15、更新行业更新 4 of 46 图 43：公司对企业客户主要提供电子雾化设备 . 38 图 44：含有陶瓷加热的设备收入占比较高（2019 年） . 38 图 45：思摩尔国际积极投入研发，不断提升技术壁垒保持领先地位 39 图 46：公司营收与净利润规模持续快速增长 . 40 图 47：公司烟用接装纸+烟标业务双轮驱动 . 40 图 48：烟草薄片是华宝国际收入贡献的第二大品类（2019 年） . 41 图 49：2019 年中烟香港收入规模为 89.77 亿港元 . 42 图 50：公司主要从事烟叶类进出口、卷烟出口业务 . 42 图 51：多因素影响 2019 年业绩增速有所下行 . 43
16、 图 52：公司烟标收入贡献超过七成 . 43 图 53：公司在雾化电子烟和加热不燃烧烟草均有布局 . 44 表 1：2019 年全球主要市场卷烟销量多数下行 . 6 表 2：2019 年全球主要市场的卷烟销售额小幅增长 . 6 表 3：世界四大烟草公司 2019 年卷烟销量放缓（万箱，亿美元） . 7 表 4：加热不燃烧烟草制品相对电子烟更接近真实卷烟口感 . 8 表 5：国际烟草四大巨头积极布局新型烟草 . 9 表 6：加热不燃烧烟草制品在日本视作斗烟丝管控 . 12 表 7：世界卫生组织“烟草控制框架公约”（FCTC）关于电子烟相关监管 措施逐渐细化 . 12 表 8：日韩和欧美低焦油卷
17、烟消费占比较高 . 13 表 9：各国烟草管理体制存在明显差异 . 14 表 10：美国上市电子烟产品需满足FD&C法案要求 . 16 表 11：菲莫国际无烟替代型烟草净收入占比已超过 18% . 17 表 12：菲莫国际新型烟草研发费用占总研发费用比例超过七成 . 17 表 13：菲莫国际 IQOS 通过 MRTP 正式作为减害产品在美国上市销售 . 19 表 14：国家烟草总局将发展新型烟草制品作为战略重点之一 . 26 表 15：国家烟草专卖局明确指出以烟丝为原料的加热不燃烧制品本质 属于烟草专卖品 . 28 表 16：加热不燃烧烟草制品未来市场规模有望超千亿 . 33 表 17：相关公
18、司盈利预测表 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 行业更新行业更新 5 of 46 1. 核心要点核心要点 IQOS 通过通过 MRTP 减害产品审核、 头部电子雾化器制造商思摩尔国际上减害产品审核、 头部电子雾化器制造商思摩尔国际上 市，市，两大标志性事件推动两大标志性事件推动新型烟草行业迎来发展新阶段，维持行业增持新型烟草行业迎来发展新阶段，维持行业增持 评级。评级。新型烟草的发展与产品研发、吸烟习惯以及政策监管密不可分， 而除产品本身外，国家监管政策对行业和产品发展走向起到决定性作用。 由于加热不燃烧烟草制品和电子烟产业链和消费市场具有差异性，因此 在对应投资标的选择逻辑上也需分别对
19、待： 1） HNB： 与中烟公司合作较 为紧密、进行新型烟草产业链布局的传统烟草供应链相关企业；2）电子）电子 烟：烟：电子烟产业链中拥有较强竞争壁垒的强势供应链企业和部分涉及自 有品牌企业。 推荐标的：推荐标的： 思摩尔国际； 受益标的：受益标的： 集友股份、 华宝国际、 中烟香港、东风股份、顺灏股份。 全球控烟减害趋势愈严，传统烟草销量增速受阻，叠加健康意识增强，全球控烟减害趋势愈严，传统烟草销量增速受阻，叠加健康意识增强， 新型烟草突破重围应运而生。新型烟草突破重围应运而生。2019 年烟雾类电子烟销售额超 190 亿美 元，增速维持在 25%左右，美国市场增速受监管政策变动局部影响；加
20、 热不燃烧烟草销售额超 170 亿美元，发展势头仍然强劲，至 2022 年全 球新型烟草消费者占吸烟人口比例有望达到 6%。 各国关于新型烟草的监管政策会对相关产品的市场空间和发展走向产各国关于新型烟草的监管政策会对相关产品的市场空间和发展走向产 生极大影响。生极大影响。政府及行业监管界定是新型烟草发展的客观基础，美国作 为全球最大的雾化电子烟消费市场，其监管政策和态度将会对其他国家 新型烟草监管政策和产业链经营产生深远影响。 如 IOQS 于 2020 年 7 月 7 日通过 FDA 的 MRTP 审核后正式作为减害产品在美国上市，将迎来 超 4,000 万吸烟人口的广阔市场，而曾经颠覆电子
21、烟行业的 Juul 在遭遇 FDA 电子烟禁令新政下架水果口味烟弹后，份额由高点的 80%下降至 60%，各国加强电子烟政策监管也使得 Juul 原本拓展中国和印度等海外 市场计划破灭。新型烟草监管政策关系到政府、烟草公司和消费者等多 方利益格局，我国作为全球电子烟 90%以上产品的供应地，全球电子烟 监管政策变化会对产业链相关公司产生影响，如美国电子烟禁令新政、 国内电子烟禁止线上售卖政策等，其核心因素在于产品安全性和加强对 青少年使用电子烟的控制。相较于 HNB 产品多数为中烟公司、国际大 型烟草厂商参与，电子烟产品平均进入门槛较低，产业链参与者繁多， 政策变动对品牌商影响风险性相对更高，
22、因此电子烟产业链中拥有技术、 渠道等竞争壁垒的强势优质供应链企业在监管趋严中更为受益。 国内新型烟草市场潜力巨大，静待监管政策明确。国内新型烟草市场潜力巨大，静待监管政策明确。单一产品难以满足所 有市场需求，电子烟与加热不燃烧烟草制品均有广阔发展空间，二者消 费者属性存在一定差异，也基于此考虑，奥驰亚将 Juul 纳入旗下以全面 布局新型烟草产品矩阵。我国烟草体系针对细分品种监管政策差异显著， 加热不燃烧烟草制品明确纳入专卖管理范畴，电子烟允许国内销售和使 用。 若国内渗透率达到 5%， 则加热不燃烧烟草和电子烟的未来终端市场 规模分别有望近千亿和超过 500 亿元。监管趋严将促进电子烟行业集
23、中 度提升，优质企业市场份额有望扩张。 风险提示：风险提示：宏观经济运行大幅波动风险，行业管控政策风险，产品研发 行业更新行业更新 6 of 46 2. 全球控烟减害持续进行传统烟草增长受阻， 新型烟全球控烟减害持续进行传统烟草增长受阻， 新型烟 草顺势而起发展强劲草顺势而起发展强劲 全球控烟减害持续进行传统烟草增长受阻，新型烟草顺势而起发展强劲。全球控烟减害持续进行传统烟草增长受阻，新型烟草顺势而起发展强劲。 全球控烟减害趋势愈严，传统烟草销量增速受阻，叠加健康意识增强， 新型烟草突破重围应运而生。2019 年烟雾类电子烟销售额超 190 亿美 元，增速维持在 25%左右，美国市场增速受监管
24、政策变动局部影响；加 热不燃烧烟草销售额超 170 亿美元，发展势头仍然强劲。新型烟草将重 塑行业格局，至 2022 年全球新型烟草消费者有望占吸烟人口比例达到 6%，国际烟草巨头纷纷将战略重心转移至减害制品领域，加码新型烟草 制品业务。新型烟草的发展与产品研发、吸烟习惯以及政策监管密不可 分，低焦油含量地区在具备优质产品和明确监管的情况下较容易推广新 型烟草。 2.1. 全球控烟减害趋势愈严，传统烟草销量增速受阻全球控烟减害趋势愈严，传统烟草销量增速受阻 烟草控制框架公约加强管控，全球烟草市场规模呈下行趋势。烟草控制框架公约加强管控，全球烟草市场规模呈下行趋势。2003 年 5 月，世界卫生
25、组织 192 个成员一致通过了第一个限制烟草的全球性 公约烟草控制框架公约 ，公约及议定书对烟草制品的成本、包装、广 告、促销、赞助、价格和税收等均作出明确规定，此后各国通过禁烟控 烟、加税等方式加强对烟草制品的管控。同时，随着“吸烟有害健康”观 点的普及推广，全球烟草制品规模呈下行趋势。2019 年全球卷烟销量约 6000 万箱（不含中国） ，同比下降约 2%。近 5 年来基本以 1%2%的速 度逐年递减，下降主要受价格提高、新型烟草产品替代等因素影响；全 球卷烟销售额约 5000 亿美元 （不含中国） ， 同比增长约 3%， 大部分市场 销售额仍呈上升态势。 表表 1：2019 年全球主要
26、市场卷烟销量多数下行年全球主要市场卷烟销量多数下行 国家国家 销量（万箱）销量（万箱） 同比同比 国家国家 销量（万箱）销量（万箱） 同比同比 印尼 616.3 0.3% 乌克兰 117.2 -3.7% 美国 460.9 -4.3% 巴基斯坦 107.1 3.0% 俄罗斯 434 -8.2% 西班牙 95.2 -0.5% 日本 246.3 -7.2% 巴西 95.1 -1.5% 土耳其 236.1 -0.4% 波兰 86 0.2% 埃及 199.1 3.4% 泰国 76.6 -2.6% 孟加拉国 188.1 2.7% 法国 73.7 -8.5% 越南 168.2 4.0% 阿根廷 67.2 -
27、3.4% 印度 163.4 -1.0% 阿尔及利亚 64.2 1.3% 德国 148.2 -1.5% 墨西哥 59.6 -0.1% 意大利 131.5 -4.2% 英国 56.3 -6.5% 韩国 117.7 -7.1% 加拿大 53.1 -2.8% 菲律宾 126.4 -1.9% 叙利亚 55 1.5% 伊朗 119.5 -1.3% 伊拉克 53.7 3.4% 数据来源：2019 年世界烟草发展报告，国泰君安证券研究 表表 2：2019 年全球主要市场的卷烟销售额小幅增长年全球主要市场的卷烟销售额小幅增长 行业更新行业更新 7 of 46 国家国家 销售额（亿美元）销售额（亿美元） 同比同比
28、 国家国家 销售额（亿美元）销售额（亿美元） 同比同比 美国 969.7 1.7% 印度 131.3 8.1% 日本 269.0 0.8% 澳大利亚 125.9 7.9% 印尼 258.8 4.6% 西班牙 125.4 0.2% 德国 256.8 3.2% 加拿大 121.6 2.5% 意大利 204.1 -0.8% 波兰 87.9 1.6% 俄罗斯 203.0 1.5% 巴西 70.9 3.6% 法国 189.4 2.7% 孟加拉国 60.1 8.8% 英国 184.0 -2.6% 埃及 59.2 15.6% 土耳其 147.5 13.9% 阿根廷 51.8 35.7% 韩国 132.0 -
29、4.8% 泰国 51.1 -1.7% 数据来源：2019 年世界烟草发展报告，国泰君安证券研究 全球主要市场卷烟销量饱和下行，新兴市场难以弥补。全球主要市场卷烟销量饱和下行，新兴市场难以弥补。全球主要国家市 场的卷烟销量增不抵减，美国、日本等发达国家和地区已持续下降了二 三十年，新兴经济体如中国、俄罗斯、巴西等国家市场也近饱和，处于 稳定或逐渐下降状态，部分发展中国家或经济相对落后地区国家如印度、 非洲等，虽然还有增长潜力，但体量不大，对全球总量影响并不显著。 表表 3：世界四大烟草公司：世界四大烟草公司 2019 年卷烟销量年卷烟销量放缓放缓（万箱，亿美元）（万箱，亿美元） 公司公司 卷烟销
30、量卷烟销量 含税销售额含税销售额 不含税销售额不含税销售额 缴纳消费税缴纳消费税 利润总额利润总额 菲莫国际菲莫国际 1532.7（-2.0%） 779.2（-2.4%） 298.1（+0.6%） 481.2(-4.1%) 105.3（-7.5%） 英美烟草英美烟草 1354.2（-4.4%） 839.1(+4.2%) 330.5 (+5.7%) 508.6(+3.3%) 115.2-3.2%) 日本烟草日本烟草 1049.2 (+2%) 614.3(+0.7%) 176.3(-0.6%) 438.0(+1.7%) 40.8 (-16.4%) 帝国品牌公司帝国品牌公司 488.4 (-4.5%
31、) 299.1(+2.4%) 102.5(+1.5%) 196.6(+4.7%) 26.4 (-9.1%) 注：将所有烟草折合为卷烟计算，含加热不燃烧烟草制品 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.2. 新型烟草突出重围新型烟草突出重围快速发展快速发展，2019 年市场销售额年市场销售额合计合计超超 360 亿美元亿美元 焦油含量影响卷烟口感香气，传统烟草继续降焦潜力焦油含量影响卷烟口感香气，传统烟草继续降焦潜力有限有限。降焦的发展 潜力已经不大， 经过半个世纪的降焦减害， 目前全球卷烟焦油量约 10ml/ 支，随着卷烟焦油量的降低，虽然烟气中有害成分相应降低，但卷烟香 味会受到较大影响，
32、尤其是中式烤烟型卷烟。若再进一步降焦，则烟味 过淡影响吸食体验，市场难以接受。在此情况下，全球传统烟草产业市 场规模可能已见顶，未来行业将进入趋势向下的发展阶段。 全球控烟叠加健康意识增强，新型烟草突破重围应运而生。全球控烟叠加健康意识增强，新型烟草突破重围应运而生。为降低烟气 对人体健康的不良影响，烟草公司开展了大量基于降低焦油和尼古丁含 量的研究，其中，新型烟草电子烟和加热不燃烧烟草制品均为代表性降 焦创新产品。烟雾类电子烟产品根据使用烟支形式不同，一般分为封闭 式和开放式。封闭式电子烟一般配合使用烟弹，较为接近传统卷烟；开 放式电子烟一般配合使用电子烟油，拥有更强的电力和功率，产生更浓
33、厚的蒸汽。加热不燃烧烟草制品则配合使用由烟草或其提取物经过特殊 加工所制成的烟支，使用体验最为接近传统卷烟。 行业更新行业更新 8 of 46 图图 1：新型烟草以电子烟与加热不燃烧烟草为主：新型烟草以电子烟与加热不燃烧烟草为主 数据来源：电子烟资讯网，国泰君安证券研究 电子烟为电子加热烟油传送尼古丁装置电子烟为电子加热烟油传送尼古丁装置（ENDS，Electronic Nicotine Delivery Systems） ，戒烟，戒烟&Vape 文化文化推动电子烟发展。推动电子烟发展。电子烟本身不含 有真正的烟草，是通过电子加热向呼吸系统传送尼古丁的电子装置。电 子烟起初是作为戒烟手段之一，
34、而后面 Vape 文化迅速兴起，在 Vape 文 化影响下， 电子烟作为戒烟的卷烟替代品， 其客户除了老烟民转吸以外， 非烟民也成为其重要的消费者。 加热烟草制品加热烟草制品（HNB，Heat Not Burning Tobacco Products）通过低温通过低温 加热烟草， 口感与卷烟更为接近。加热烟草， 口感与卷烟更为接近。 加热不燃烧烟草制品的设计思路为“低 温卷烟”，利用外部热源（烟具）使烟支（烟弹）中的烟丝刚好加热到足 以散发出味道的程度但不会点燃烟叶。与电子烟相比，加热不燃烧烟草 制品使用真实烟叶，因此口感上与真卷烟吸食感受更为相似，因此受到 较多吸烟人群的喜爱，行业高速发展。
35、 表表 4：加热不燃烧烟草制品相对电子烟更接近真实卷烟口感：加热不燃烧烟草制品相对电子烟更接近真实卷烟口感 电子烟电子烟 加热不燃烧烟草制品加热不燃烧烟草制品 原理原理 将含有尼古丁的液体雾化形成气状物吸入口腔 利用外部热源加热烟草而不点燃 是否含有烟叶是否含有烟叶 否 是 释放物含量释放物含量 传统烟草 8% 传统烟草 5% 细胞毒性细胞毒性 传统烟草 9% 传统烟草 14% 烟弹成分烟弹成分 烟油，可选是否含有尼古丁，口味多样 烟叶烟支，口味选择相对少 代表性产品代表性产品 Juul、VUSE、Blu IQOS、Ploom、Glo 劣势劣势 口感与卷烟差距较大，过渡试用期较长；各种添加香料
36、 可能吸入后有害 口味不如电子烟丰富；充电频率高；单个烟弹一次 性中途无法停止；价格相对较高 优势优势 可随时停止使用无需预热，便利性高；价格相对亲民 加热烘烤真实烟叶，口感与卷烟相似度更高 数据来源：公司公告，电子烟资讯网，国泰君安证券研究 2019 年年烟雾类电子烟销售额超烟雾类电子烟销售额超 190 亿美元，亿美元，增速维持在增速维持在 25%左右，左右，美美 国市场增速受监管政策变动国市场增速受监管政策变动局部局部影响；加热不燃烧烟草销售额超影响；加热不燃烧烟草销售额超 170 亿亿 美元，发展势头仍然强劲。美元，发展势头仍然强劲。烟雾类电子烟为新型烟草中先发品类，2016 行业更新行业更新 9 of 46 年全球销售额已超过 100 亿美元，近几年保持 20%左右增速稳健发展； 而加热不燃烧制品则于 2016 年起快速崛起，2017 年全球销售额超过 50 亿美元，2018 年销售额翻倍，超过 100 亿美元，规模快速成长。根据 2019 年世界烟草发展报告统计数据，2019 年全球新型烟草产品（包 括电子烟和加热卷烟，含中国）销售额估算为 365
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